Trabajo Práctico Integral Financiera 2016

UNIVERSIDAD NACIONAL DE JUJUY
Facultad de Ciencias Econmicas
CTEDRA
ADMINISTRACIN FINANCIERA
GUA DE TRABAJOS PRCTICOS
2.016
DOCENTES:
Prof. Titular: Mg. Cr. Juan Gilberto LJUNGBERG NIETO
Prof. Adjunto: Lic. Cr. Hugo Marcelo Di Pauli
Jefe de Trabajos Prcticos: Cra. Ana Patricia Pearrieta
Ay. de Primera: MDF.Esp.Cr. Gerardo Ontivero Balangero
Universidad Nacional de Jujuy
Ctedra Administracin Financiera Gua de Trabajos Prcticos 2.016
Unidad 1:
INTRODUCCIN, CONCEPTOS Y ANLISIS

FUNDAMENTAL
PARTE A
EJERCICIOS A RESOLVER
CON ACOMPAAMIENTO
DEL DOCENTE
Pg.1
1. El valor del dinero a travs del tiempo
1.1. La tasa de inters: componentes y tipos. Actualizacin y descuento.
OBJETIVOS:
Repasar conocimientos de clculo financiero, tasas de inters.
Analizar la influencia de la inflacin en operaciones financieras.
1.1.1 Tasas de Inters
Clasificaciones:
A TASA NOMINAL y PROPORCIONAL
La tasa de inters es el rendimiento de oportunidad producido por la unidad de capital en la
unidad de tiempo.
Llamamos tasa nominal (j (m) TNA), a la tasa que junto al mtodo de clculo, forma parte de
un convenio para realizar una operacin financiera. Es la tasa enunciada en cada una de las
operaciones, sin que por ello signifique la tasa efectiva que se ha de obtener.
Por ejemplo: el 80% anual vencido, el 75% anual adelantado, el 10% mensual directo, el 90%
anual con capitalizacin trimestral, el 45% trimestral con capitalizacin mensual, etc.
Las operaciones financieras por lo general establecen una tasa de inters peridica, aunque
los intereses se capitalicen o paguen en perodos menores o subperiodos. Se hace necesario
entonces, calcular la tasa de inters correspondiente a esa fraccin de ao, y aqu es donde
aparece la tasa proporcional.
sta tasa nominal supone una capitalizacin por perodo. Sin embargo, en la prctica muchas
operaciones tienen capitalizacin intermedia, lo que da origen a la tasa proporcional.
La Tasa proporcional i (m) se obtiene a partir de la divisin entre la nominal peridica por la
cantidad de sub perodos de capitalizacin.
Ejemplo: TNA 12% con capitalizacin semestral: i (m) = j (m) / m

0,12/2 = 0,06 6%
Tasa Nominal = Tasa Proporcional Tasa de Trabajo

Cantidad de Subperodos
Al proporcionarla la llevamos al momento en que se capitaliza (es decir, donde la tasa

trabaja), que es el momento donde se agregaron los intereses al capital.
B TASA EFECTIVA
Es Aquella que aplicada a un rgimen de capitalizacin peridica produce, para un mismo
capital y en el mismo tiempo, un monto igual al que se obtiene utilizando tasas proporcionales
en la capitalizacin subperodica.
La tasa efectiva es el inters que en realidad genera un capital unitario en un perodo, cuando
se aplican tasas proporcionales en la capitalizacin subperodica.
De lo que se deduce que:
m
(1 + i) = (1 + j (m)/ m)
m
i = (1 + j (m)/ m) 1
Siguiendo con el ejemplo anterior:

i = (1+ 0,12/2)2 1 = 12,36%
A sta ecuacin la podemos redefinir en funcin de los das:

t/p
i = (1 + (j (m) / 365/p)) -1 p: es la cantidad de das del sub perodo de capitalizacin
Pg.2
365/180
i = (1 + (0,12 / 365/180)) - 1 = 12,36%
C-TASAS EQUIVALENTES
Dos tasas de inters son equivalentes cuando capitalizando en forma compuesta en plazos
distintos pero en un mismo horizonte de tiempo, producen el mismo rendimiento.
Es decir deben cumplir dos requisitos:
1 Deben tener distintas unidades de tiempo.
2 Las unidades de capital deben producir, el mismo monto al cabo del mismo tiempo.
(1 + i(m) = (1 + i)
i (m) = (1 + i)1/m 1
Ejemplo: el rendimiento efectivo de una operacin es 12, 36 %, y queremos saber cul es la

tasa equivalente para 30 das (tasa efectiva mensual, TEM):
i(30) = (1 + 0,1236)^(30/365) 1 = 0,96 %
Con esto queremos decir que es lo mismo ganar 12,36% anual, que 0,96% mensual durante
365 das.
D-TASA INSTANTNEA DE INTERS Y CAPITALIZACIN CONTINUA

A medida que aumenta la frecuencia con que se capitalizan los intereses, mayor es la tasa
efectiva. Es decir que cuando m tiende a infinito el monto de la operacin al principio aumenta
y luego tiende a estabilizarse en un valor lmite. En el lmite, los intereses se capitalizan
continuamente y se dice que hay capitalizacin continua cuando los intereses se capitalizan en
forma instantnea, es decir a cada instante de tiempo. En la capitalizacin continua la tasa de
inters, se denomina tasa instantnea . Donde: = log(1+i)
sta tasa suele usarse en clculos correspondientes a opciones, futuros y fowards.
E TASA REAL DE INTERS

Cuando hay inflacin, la tasa efectiva, no expresa el verdadero rendimiento real de una
operacin; la tasa efectiva analizada toma el nombre de aparente, pues cuando hay inflacin
su rendimiento es slo aparente.
Utilizando la ley de Fisher:

(1 + i) = (1 + ir). (1 + )
ir = (1 + i) 1
(1 + )
Donde:
ir: tasa real ; i: tasa efectiva ; : tasa de inflacin.
OPERACIONES DE CAPITALIZACIN Y ACTUALIZACIN-ENUNCIADOS CON

SOLUCIN:
1. Calcule el valor presente de $ 9.000 que se habr de recibir al final de 10 aos,

descontados al 14%.
VA= 9.000* 1/(1+i)^n = 9.000/(1+0,14)^10 = 2.427,69

Donde:
i = costo de oportunidad que usamos como tasa de descuento; n = nmero de periodos
Pg.3
1 ( 1+i )^-n = Factor de Descuento

(1+ i)^n Factor de Actualizacin

descontados al 10%.
VA = 3.000/(1+0,10)^8 = 1.399,52

descontados al 10%.
VA = 2.000 = 1.241,84
(1+0,10)^5
4. Si a un costo de oportunidad del 12%, el factor de descuento a seis aos es 0,507. Cunto
valdrn 0,507 en seis aos si se invierten al 12%?
Cn = Co (1+i)^6 = 0,507 (1+0,12)^6 = 0,507 x 1,97382 = 1
Factor de Descuento: 1 = 0,507

(1+ 0,12)^6
5. Si el valor actual de $ 139 es $ 125. Cul es el factor de descuento?
Cn = Co (1+i)^n 139 = 125 ( 1 + i )^n = (139/125 ) -1 = 0,112; 11,2%
6. Si el factor de descuento a 8 aos es 0,285. Cul es el valor actual de $ 596 a recibir

dentro de 8 aos?
VA = 596*0,285 = 169,86
7. Si el costo de capital es del 9%. Cul es el valor actual de $ 374 a pagar en el ao 9?
VA = 374 * 1 = 172,20
(1+0,09)^9
8. Calcular el capital primitivo que colocado a inters compuesto produjo al cabo de 5

aos un monto de $ 1.219 al 2% semestral con capitalizacin semestral.
Co = Cn = 1.219 = 1.219 x 0,820 = 1.000

(1+i)^n (1+0,02)^10
9. Calcule el valor presente de $ 3.000 que se habr de recibir durante 8 aos, descontados al
10%.
Opcin 1:
VA = 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 .

(1+0,10)^1 (1+0,10)^2 (1+0,10)^3 (1+0,10)^4 (1+0,10)^5 (1+0,10)^6 (1+0,10)^7 (1+0,10)^8
Pg.4
Opcin 2:
VA = 3.000 * (1+0,10)^8-1 = 16.004,78

0,10*(1+0,10)^8
Opcin 3:
VA = 3.000 * 1 (1 + 0,10)^-8 = 16.004,78

0,10
Opcin 4:
VA = 3.000 x 1 1/(1 + 0,10)^8 = 16.004,78

0,10
Donde:
1- 1/( 1 + i )^n (1+i)^n - 1 1 - (1+i)^-n .
i i (1+i)^n i
Factor del Valor Presente de la Anualidad o Factor de

Anualidad
10. Calcule el valor presente de $ 2.000 que se recibir al final de 5 aos y $3.000 luego de
tres aos ms, todos esos flujos descontados al 10%.
5
VA = 2.000 + 3.000 = 2.641,36
n=1 (1+0,10)^5 (1+0,10)^8
11. Si usted invierte $ 100 a un inters del 15% anual. Cunto tendr al cabo de 8 aos?
Cn = Co (1+i)^n Cn = 100 * (1 + 0,15)^8 = 100 *3,059 = 305,90
12. Calcular el monto de $ 30.000 colocados a inters compuesto al 5% anual capitalizado

anualmente durante 12 aos.
Cn = Co (1+i)^n = 30.000 x (1 + 0, 05)^9 = 30.000 x 1,55132 = 46.539,85
13. El 1/1/07 se realiza un depsito de $ 100.000 que permite retirar el 31/12/11 $ 140.000.
Determinar la tasa de inters a que fue hecha la operacin. Analice por tablas financieras.
Cn = (1+i)^n ; 140.000 = (1+i)^5 = 1,40^1/5 = (1+i ); donde: i =6,96

Co 100.000
14. Con la intencin de dejar durante 4 aos una inversin, se depositan $ 200.000 al
4,5% semestral con capitalizacin semestral; al cabo de 2 aos y medio se reduce la tasa al
4% semestral por lo que el depositante retira $ 100.000. Cul ser el saldo de la cuenta al
finalizar el plazo planeado?
Cn =[200.000 x (1+ 0,045)^5 100.000]

Cn = 149.236,39 x (1+0,04)^3
Cn = 167.870,64
Pg.5
TASAS DE INTERS-ENUNCIADOS CON SOLUCIN:

1. Cul es la tasa de inters semestral que corresponde a una TNA del 18%?
TNA = 0,18; TES = 0,18 / (12/6) = 0,09 0,18/2 0,18/(360/180) = 0,09; 9%
2. Cul es la tasa mensual que corresponde a una tasa nominal semestral del 6%?
TNS = 0,06; 0,06/6 = 0,01; 1% 0,06/(180/30) = 1%
3. Cul es la tasa para 10 das que corresponde a una TNA del 15%?
Tasa para 10 das = 0,15/ (365/10) = 0,0041; 0,41%. Considerando el ao comercial:
Tasa para 10 das = 0,15/ (360/10) = 0,42%.
4. Cul es la TEA que corresponde a una tasa efectiva mensual del 5%?
TEA = (1 + 0,05)^12 1 = 0,79585; 79,59 %
5. Cul es la TEA que corresponde a una TNA del 15% a 30 das?

Paso 1: Tasa para 30 das = 0,15/12 = 0,0125; 1,25 %
Paso 2: TEA = (1 + 0,0125)^(12/1) 1 = 0,160754; 16,08%
6. Cul es la TEM que corresponde a una TEA del 30%?

TEM = (1 + 0,30)^(1/12) 1 = 0,02210; 2,21 %
7. Tasa de Inters Real
(1+ i ) = (1 + ir ) (1 + )
Completar el siguiente cuadro y averiguar el rendimiento real:
TASA INTERES TASA DE INFLACION TASA REAL

1. 8,5% mensual 7% mensual
2. 7,8% mensual 8,6% mensual
3. TNA/m = 96% 150% anual
4. TEA = 72% 68% anual
5. TNA/m = 84% 135% anual
6. TNA/ bim = 84% 150% anual
7. 11,5% mensual 13% mensual
1) ir = 1,4018% 3) ir = 0,7268% 5) ir = -4,1620% 7) ir = -1,3270%

2) ir = -0,7367% 4) ir = 2,3800% 6) ir = -12,1400%
8. Una empresa tiene deudas en U$S a una tasa Libor del 6% anual ms 400 puntos bsicos
por riesgo pas y paga intereses semestrales vencidos, deducibles del impuesto a las
ganancias al 35%. La inflacin de Estados Unidos es del 3% anual.
a) Cul es la tasa de inters semestral que paga la empresa? Tasa de pago anual = 6% + 400
puntos bsicos.
Tasa de inters = 6% + 4% = 10%; Tasa semestral = 0,10 /12 * 6 = 0,05; 5%
b) Cul es la TEA real que paga la empresa?
Paso 1: TEA = (1+0,05) )^12/6 - 1 = 0,1025; 10,25%
Paso 2: TEA real = [(1+0,1025) / (1 + 0,03)] -1= 0,07038; 7,0388%
9. Siendo la tasa de inflacin del 80% y la tasa de inters del 130%, determine la tasa real.
Rta.: 27,78%
Pg.6
10. Se otorga un prstamo al que no se le puede aplicar correccin monetaria. Determine la

TEA que se debe aplicar si se desea un rendimiento real del 16% anual y se prev una
inflacin del 3% mensual.
Rta.: 65,39%
1.1.2. Sistemas de Amortizacin: Definicin y Caractersticas de sistemas de

amortizacin Los ms usado en la prctica
OBJETIVOS:
Recordar los conceptos bsicos de clculo financiero.
Adquirir la habilidad en el clculo de los diferentes sistemas de amortizacin.
SISTEMAS DE AMORTIZACIN:
Cuando hablamos de amortizar nos referimos al proceso por el cual se devuelve el capital que
origin una obligacin. En finanzas, amortizar alude al proceso que extingue una deuda
mediante el pago de capital, tambin llamado principal.
En la prctica hay muchas variantes, por lo tanto el objetivo es presentar los sistemas en su
versin pura, para luego en los distintos ejercicios, agregar el efecto impositivo, el costo de los
seguros y otros para poder llegar a conocer el verdadero costo de la operacin.
Las modalidades ms extendidas son el sistema de amortizacin francs, alemn y americano
y tasa directa. Las principales caractersticas de cada uno son las siguientes.
Sistema de Amortizacin Progresiva o Francs:
1. Amortizacin Peridica.
2. Saldo Deudor Decreciente.
3. Amortizacin creciente en progresin geomtrica.
4. Inters sobre saldos (sistema puro).
5. Cuota constante.
Clculo de la cuota:
Cuota = Capital. i (1 + i)n

(1 + i)n -1
Amortizacin
CUOTA
Inters
Sistema de amortizacin real constante o Alemn:
1. Amortizacin Peridica.
2. Saldo Deudor Decreciente.
3. Amortizacin constante.
4. Inters sobre saldos. Decrecientes en progresin aritmtica.
5. Cuota decreciente en progresin aritmtica.
Clculo de la cuota:
Cuota= V/n + V. i. [n (p-1)]/ n
Pg.7
Inters
CUOTA
Amortizacin
Sistema Americano:
En este sistema se abonan nicamente intereses calculados sobre saldo (siempre sern igual a
i.V) y el capital se devuelve en una nica cuota al final del prstamo. Debido al esfuerzo que
puede implicar para el deudor devolver todo el capital al final, puede que decida
facultativamente o por contrato ahorrar en una institucin una suma de dinero peridica que le
permita componer el capital del prstamo que tiene que devolver al vencimiento. De modo que
en este sistema podemos tener dos variantes: el tradicional y con constitucin de un fondo de
amortizacin o sinking fund. Este sistema suele ser usado en la emisin de bonos o algunos
prstamos otorgados por el Banco Mundial.
En el sistema con constitucin de fondo amortizante se deposita una suma de dinero donde se
gana una tasa de inters i (tasa pasiva). Por lo cual sta modalidad es denominada sistema
de dos tasas, puesto que se paga una a la institucin financiera y se gana otra por el ahorro
voluntario. La cuota es igual a: C =V.i +Cuota Facultativa (CF). La cuota facultativa es la que
permite acumular el valor del prstamo, y tiene la siguiente forma: V = CF. S(1,n,i) -1.
Principales caractersticas:
1. Amortizacin nica.
2. Saldo Deudor Constante.
3. Fondo Amortizante Voluntario a Tasa Pasiva.
4. Inters a Tasa Activa s/Deuda Original (sistema puro).
5. Cuota Obligatoria ms cuota facultativa.
Amortizacin
CUOTA
Inters
Prstamos con intereses directos

Son aquellos que directamente calculan los intereses sobre el capital que compone el prstamo
y luego lo distribuyen entre las cuotas. Existen distintas variantes. Los ms importantes son:
Tasa Directa Cargada; Tasa Directa Descontada y Tasa Directa Promediada.
En el sistema de tasa directa cargada, los intereses se calculan sobre el capital de igual forma
que el rgimen simple; luego el total de intereses se suman al valor del prstamo y para
calcular el valor de la cuota, se divide la suma por el nmero de periodos.
Cuota = (V + V.r.n)/ n c = V(1+r.n) / n ; I = V.r.n

Como los intereses se calculan directamente sobre el capital inicial y luego se prorratea, surge
de este sistema una tasa equivalente sobre saldo que es mayor que la tasa directa r, siendo r
una tasa ficticia y no constituyendo el verdadero rendimiento sobre la operacin.
Caractersticas:
1. Amortizacin Peridica
2. Saldo Deudor Decreciente
3. Amortizacin Constante.
4. Inters sobre Deuda Original (sistema impuro)
5. Cuota constante.
Pg.8
Amortizacin
CUOTA
Inters
En el sistema de intereses directos descontados, los intereses del prstamo se descuentan

sobre la deuda inicial. Los intereses se calculan bajo las reglas del rgimen simple sobre un
capital nominal y el prestatario recibe un prstamo efectivo que es igual al capital nominal que
solicita en prstamo menos los intereses que le deducen por adelantado.
En la tercer modalidad, lo intereses promediados representan un sistema donde los intereses
se calculan igual que en el sistema alemn, y luego se distribuyen en partes iguales para cada
cuota del prstamo.
EJERCICIO DE APLICACIN:
Suponga Ud. Que recibe un prstamo de una institucin financiera con las siguientes
condiciones:
Planteo Comn: Capital Prestado: $ 20.000
Tasa de inters (T.N.A):6% anual
Cantidad de cuotas: 4
Se Pide:
Con los datos del planteo, construir los cuadros de marcha de los prstamos, segn los
siguientes sistemas de amortizacin de prstamos:
a) Sistema Francs.
b) Sistema Alemn.
c) Sistema Americano (tradicional o bullet).
d) Sistema Tasa Directa cargada (sistema comercial).
Solucin:
a- Sistema Francs:
Recordar el clculo de la cuota en Sistema Francs:
Determinacin de las cuotas: 20.000 * 0,06 * (1 + 0,06)^4 = $ 5.771,83
(1 + 0,06)^4 -1
Saldo de Capital Inters x Cuota Amort. de Capital Cuota

20.000,00 1.200,00 4.571,83 5.771,83
15.428,17 925,69 4.846,14 5.771,83
10.582,03 634,92 5.136,91 5.771,83
5.445,12 326,71 5.445,12 5.771,83
0,00 3.087,32 20.000,00 23.087,32
b- Sistema Alemn:
20.000,00 1.200,00 5.000,00 6.200,00
15.000,00 900,00 5.000,00 5.900,00
10.000,00 600,00 5.000,00 5.600,00
5.000,00 300,00 5.000,00 5.300,00
0,00 3.000,00 20.000,00 23.000,00
Pg.9
c- Sistema Americano (tradicional o bullet):

20.000,00 1.200,00 0 1.200,00
20.000,00 1.200,00 0 1.200,00
20.000,00 1.200,00 0 1.200,00
20.000,00 1.200,00 20.000,00 21.200,00
0,00 4.800,00 20.000,00 24.800,00
d- Sistema Tasa Directa cargada (sistema comercial):

Recordar el clculo de la cuota con Inters Directo:
Inters = Capital * i * n Cuotas = (capital + Inters) / n

20.000,00 1.200,00 5.000,00 6.200,00
15.000,00 1.200,00 5.000,00 6.200,00
10.000,00 1.200,00 5.000,00 6.200,00
5.000,00 1.200,00 5.000,00 6.200,00
0,00 4.800,00 20.000,00 24.800,00
Comparacin entre los sistemas de amortizacin:
Total Monto Total a

Sistema
Intereses Cuota Devolver
Francs 3.087,32 5.771,32 23.087,32
Alemn 3.000 6200 -5300 23.000
Americano
4.800 1200 -21000 24.800
(Bullet)
Tasa
4.800 6.200 24.800
Directa
Pg.10
1.2. Modelos para la medicin de la creacin de valor: las diferentes perspectivas

respecto de la creacin de valor o riqueza
1.2.1. Valor Econmico Agregado-Economic Value Added (EVA) como indicador de

performance
OBJETIVOS:
Analizar la evolucin de las empresas, a travs del Valor Econmico Agregado (EVA) como
indicador de performance.
Clasificar a las empresas segn su capacidad para generar valor como: Empresas
destructoras de valor o generadoras de valor.
ENUNCIADOS:
1. Se trata de una Empresa de Estructuras Metlicas, que posee un grupo importante de
clientes a los cuales se les brinda un trato personalizado y un servicio exclusivo y completo,
que incluye desde el diseo, montaje y puesta en punto de las estructuras hasta facilidades de
pago, encaminado a satisfacer todas sus necesidades y expectativas y desarrolla una estrecha
y coordinada relacin con sus proveedores, basndose en la calidad y prontitud en la entrega
de suministros y materias primas solicitadas.
La calidad en las producciones, la exclusividad de los diseos y la prontitud en los servicios y
entrega de surtidos constituyen las premisas fundamentales para expandir su horizonte y
consolidar an ms su posicin en el mercado industrial nacional como, en el mercado
internacional.
Para determinar si la actividad de la empresa aporta o no valor a la misma, se recabo los
siguientes datos, a los efectos de ajustar su utilidad neta:
En el Estado de Resultados No se reporta la amortizacin de bienes intangibles.
Los costos de investigacin y desarrollo, realmente son muy importantes en la empresa pero
no existen registro contables de los mismos.
No existen provisiones por obsolescencia.
No existen provisiones por cuentas incobrables.
No estn discriminados los resultados por actividades no operativas y/o no vinculadas al
negocio.
Presenta altos niveles de "Otros ingresos".
La siguiente tabla cuantifica la informacin disponible de los ajustes que se debern hacer al
Resultado Neto, para lo cual slo tendremos en cuenta los Ingresos Financieros y los Gastos e
Ingresos no vinculados al negocio.
Tabla 1: 2.012 2.013 2.014

Resultado Neto (despus de impuesto) 1.196.198,56 700.751,33 2.278.683,74
Ajustes a realizar:
Gastos Extraordinarios (no vinculados al negocio) 301.688,43 249.650,76 309.506,60
Ingresos Financieros 653.054,63 1.194.874,30 3.596,70
Ingresos Extraordinarios (no vinculados al negocio) 311.598,70 256.686,41 229.613,22
Respecto a la determinacin del Capital Invertido, se detect lo siguiente:

En los Activos Corrientes existen partidas que no representan a la actividad fundamental o
razn social de la empresa, por Ejemplo, existe una Produccin Agrcola y Animal, ms una
actividad de comedor y guardera maternal.
No tiene registrados costos de investigacin que faciliten el desarrollo de la actividad.
No hay previsiones por cuentas incobrables y por obsolescencia.
Existen obras en curso etc.
Pg.11
El Estado de Situacin Patrimonial resumido de la empresa por los periodos considerados, es

el siguiente:
Tabla 2: 2.012 2.013 2.014

Activo Corriente 22.350.000 24.000.000 25.000.000
Activo No Corriente 9.000.000 9.500.000 10.000.000
Pasivo Corriente 8.500.000 9.000.000 10.600.000
Pasivo No Corriente 10.000.000 11.000.000 11.750.000
En la depuracin de los Estados Financieros de la empresa se ajust el Estado de Situacin
Patrimonial, y en la siguiente tabla se resumen los montos obtenidos luego de los ajustes:
Tabla 3: 2.012 2.013 2.014

Activo Corriente 22.536.775,53 20.238.740,62 22.405.462,40
Pasivo Corriente 9.522.236,88 14.712.476,38 17.058.360,64
Activo No Corriente Ajustado 9.782.083,55 10.484.137,52 14.302.305,86
Para determinar el costo de capital de la empresa, como slo disponemos de informacin

contable de los ltimos tres aos, recurrimos al costo de empresas afines y/o costo esperado
llegando a la conclusin de que el costo de la empresa es del 10,6%.
Con la informacin brindada se solicita que, a travs del modelo contable y contable ajustado
(EVA), informe si la empresa es creadora o destructora de valor. Grafique, compare e interprete
sus resultados.
Solucin:
1- Determinacin de la creacin de valor a travs del modelo contable:
P.N-Ao 2.012: 12.850.000

P.N-Ao 2.013: 13.500.000- % = 5,06%
P.N-Ao 2.014:12.650.000- % = -6,29%
2Determinacin de la creacin de valor a travs del modelo contable ajustado (EVA): EVA=
BONDI - Valor del Activo Ajustado * Costo de Capital
Calculamos el BONDI: Para obtener el Beneficio Operativo Neto Despus de Impuestos,

partimos del Resultado Neto, aplicndose los ajustes correspondientes, como se expresa en la
siguiente tabla.
Pg.12
Tabla 1: 2.012 2.013 2.014

Resultado Neto (despus de impuestos) 1.196.198,56 700.751,33 2.278.683,74
Ajustes:
(+) Gastos Extraordinarios (no vinculado al negocio) 301.688,43 249.650,76 309.506,60
(-) Ingresos Financieros -653.054,63 -1.194.874,30 -3.596,70
(-) Ingresos Extraordinarios (no vinculado al negocio) -311.598,70 -256.686,41 -229.613,22
Beneficio Operativo Neto Despus de Impuestos
$ 533.233,66 $ -501.158,62 $ 2.354.980,42
(BONDI)
Si bien la empresa ha logrado utilidades en los 3 aos analizados, en el ao 2.013 se observa
una disminucin drstica en la utilidad de cerca de $500.000 con respecto al ao 2.012,
llegando a convertirse dicha utilidad en una prdida neta despus de los ajustes practicados;
puntualmente en este caso se debe a la partida de Ingresos Financieros $1.194.874 (hay que
analizar las variaciones significativas de las cuentas para detectar cul fue la variable que
produce sta disminucin) a diferencia del ao 2.014 donde contablemente sta utilidad
aumenta alrededor de $ 1.000.000 con respecto al ao 2.012; si consideramos los ajustes el
incremento es mayor. No estamos en condiciones de afirmar que dicho aumento se deba
solamente a los Ingresos Financieros, aunque sta cuenta evidencie mayor fluctuacin con
respecto al resto de las partidas.
Determinacin del Capital Invertido para calcular el EVA.

Al igual que en el clculo del resultado neto ajustado, para el clculo del capital invertido
existen diferentes criterios o frmulas que arrojan los mismos resultados:
Tabla 2: 2.012 2.013 2.014

(-) Pasivo Corriente 9.522.236,88 14.712.476,38 17.058.360,64
Capital de Trabajo Neto 13.014.538,65 5.526.264,24 5.347.101,76
(+) Activo No Corriente Ajustado 9.782.083,55 10.484.137,52 14.302.305,86
Capital Invertido $22.796.622,20 $ 16.010.401,76 $ 19.649.407,62
Clculo y dinmica del EVA en METUNAS:
Calculo del EVA 2.012 2.013 2.014

BONDI 533.233,66 -501.158,62 2.354.980,42
Capital Invertido * Costo de Oportunidad 2.416.441,95 1.697.102,59 2.082.837,21
EVA $ -1.883.208,29 $ -2.198.261,21 $ 272.143,21
Los Resultados Netos Ajustados negativos de la empresa, la disminucin del capital invertido, y
una estructura financiera del capital de la entidad que no es la ptima, conllevan a una
destruccin del valor econmico en los aos 2.012 y 2.013; mientras que en el ao 2.014 cierta
recuperacin en algunos aspectos analizados, logran aadir valor en la empresa.
Evidentemente, estamos en presencia de una empresa que ha priorizado otros aspectos y por
lo tanto ha descuidado la gestin del valor, confirmando una vez ms en la prctica que la
direccin de un negocio no slo debe basarse en la generacin de utilidades sino tambin en la
creacin de valor (La Gerencia Basada en el Valor- GVB- o Value Based Management VBM).
Pg.13
2. Con los datos del Ejercicio anterior calcule el EVA teniendo en cuenta la existencia del
impuesto a las ganancias, considerando una alcuota impositiva efectiva de 30%. Cmo
interpreta los resultados? Grafique.
Solucin:
Tabla 1: 2.012 2.013 2.014

Utilidad Neta (despus impuestos) 1.196.198,56 700.751,33 2.278.683,74
Utilidad Neta (antes de impuestos segn
Estado de Resultados) 1.708.855,09 1.001.073,33 3.255.262,49
Ajustes:
Gastos Extraordinarios (no vinculados al
negocio) 301.688,43 249.650,76 309.506,60
Ingresos Financieros -653.054,63 -1.194.874,30 -3.596,70
Ingresos Extraordinarios (no vinculados al
negocio) -311.598,70 -256.686,41 -229.613,22
-200.836,62
Resultado Operativo 1.045.890,19 -200.836,62 3.130.722,54
Impuestos - 30% -313.767,06 0,00 -939.216,76
BONDI 732.123,13 -200.836,62 2.191.505,78
Tabla 2: 2.012 2.013 2.014

(-) Pasivo Corriente 9.522.236,88 14.712.476,38 17.058.360,64
Capital de Trabajo Neto 13.014.538,65 5.526.264,24 5.347.101,76
(+) Activo no Corriente Ajustado 9.782.083,55 10.484.137,52 14.302.305,86
Capital Invertido $22.796.622,20 $16.010.401,76 $19.649.407,62
Calculo del EVA 2.012 2.013 2.014

BONDI 732.123,13 -200.836,62 2.191.505,78
Capital Invertido * Costo de Oportunidad 2.416.441,95 1.697.102,59 2.082.837,21
EVA $-1.684.318,82 $-1.897.939,21 $108.668,57
Pg.14
Pg.15
Unidad 1:

FUNDAMENTAL
PARTE B
TAREA DE EJERCITACIN
PARA EL ALUMNO
Pg.16
1. Introduccin, Conceptos y Anlisis Fundamental
1.1. El valor del dinero a travs del tiempo
Determine las siguientes tasas:

1. TNA = 24 % con capitalizacin bimestral.- TEA =
2. TNA = 12 % con capitalizacin mensual.- TEA= y TES =
3. TNA = 27 % con capitalizacin bimestral.- TES =
4. TN Semestral = 12 % con capitalizacin bimestral.- TES =
5. TNA = 18 % con capitalizacin semestral.- TEA =
6. Complete el siguiente cuadro considerando el ao con 360 das (ao comercial) y 365 das
(ao civil). Interprete los resultados obtenidos:
Capitalizacin T.N.A. T.E.A.

30 60 %
60 60 %
90 60 %
120 60 %
180 60 %
360 60 %
7. Complete el cuadro:
Tasa Inters Tasa Inflacin Rendimiento Real

a) 8,5 %mensual 7,0 % mensual
b) 7,8% mensual 8,6 % mensual
c) 96,0% TNA cap 30 150 % anual
d) 72,0% TEA 68 % anual
e) 84,0% TNA cap 30 135 % anual
f) 84,0% TNA cap 60 150 % anual
g) 11,5% mensual 13,0 % mensual
1.2. Modelos para la medicin de la creacin de valor: las diferentes perspectivas

respecto de la creacin de valor o riqueza
1. Calcule el EVA para las siguientes empresas, cuyos datos estn resumidos en los cuadros
siguientes, todos los datos son dados en pesos; la tasa del impuesto a las ganancias es del
34% y el Costo de Oportunidad (k) es 20% para las tres empresas:
Empresa A 2.012 2.013 2.014

Resultado Neto (despus de impuestos) 62.982 60.396 53.162
Resultado (antes de impuestos) 95.427 91.509 80.548
Ajustes a realizar: -1.000 -7.000 -7.000
Gastos No Operativos 10.000 10.000 11.000
Egresos Financieros
Ingresos No Operativos -11.000 -17.000 -18.000
Pg.17
Capital Invertido:
CTN 59.070 65.658 67.710
Capital No Corriente Ajustado 88.605 98.487 101.565
Empresa B 2.012 2.013 2.014

Resultado Neto (despus de impuestos) -18.404 1.584 400
Resultado Neto (antes de impuestos) -18.404 2.400 606,06
Ajustes a realizar: 830 0 3.920
Gastos No Operativos 500 630 820
Egresos Financieros 1.000 100 4.000
Ingresos No Operativos -670 -730 -900
Capital Invertido:
CTN 39.380 43.772 45.140
Empresa C 2.012 2.013 2.014

Resultado Neto (despus de impuestos) 81.504 58.604 134.528
Resultado Neto (antes de impuestos) 123.491 88.794 203.830
Ajustes a realizar: -1.000 43.000 -7.000
Gastos No Operativos 10.000 10.000 11.000
Egresos Financieros 50.000
Ingresos No Operativos -11.000 -17.000 -18.000
Capital Invertido:
CTN 19.690 21.886 22.570
Se Pide:
a) Determine la creacin o destruccin de valor a travs del modelo contable ajustado (EVA) de
las tres empresas.
b) Clasifique las empresas en: destructoras o generadoras de valor segn los resultados
obtenidos en a).
c) Grafique en un mismo eje de coordenadas la evolucin de cada empresa segn los valores
determinados en a). Interprete los resultados obtenidos.
Pg.18
Unidad 1:

FUNDAMENTAL
PARTE C- 1ra PARTE
TRABAJO PRCTICO
A PRESENTAR
Pg.19
1.1. Introduccin, Conceptos y Anlisis Fundamental
1. Cul es el objetivo general y los objetivos operativos de la Administracin Financiera?

Explique.
2. Esquematice la organizacin de la funcin financiera en la empresa: ubicacin, relaciones e

interrelaciones.
3. Defina la funcin de finanzas y sus sub-funciones segn el Modelo A.C.M.E (Association of

Consulting Management of Engineers)
4. a) Cul es la misin del Director Financiero y cules son sus roles? b) Enuncie diez
herramientas utilizadas en su gestin.
5. a) Cules son los axiomas en finanzas? Explique brevemente cada uno de ellos. b)
Explique las distintas perspectivas qu existen en torno a la tica en la Direccin Financiera. c)
Busque algn artculo de la actualidad que refleje sta situacin (cite fuentes).
6. a) Qu modelos conoce para medir la creacin de riqueza de una empresa y cules son
sus respectivos objetivos de medicin? b) Qu entiende por Gerencia Basada en Valor
(GBV)?
7. a) Explique en qu consiste la teora de la agencia. b) Qu tipo de inconvenientes y

resultados traen aparejados?
8. Una entidad financiera ofrece pagar un inters mensual del 10% por 30 das. Si colocamos
$100 el primero de abril de 2.016:
a) Cul ser el capital formado al cabo de un mes en cuestin?
b) Si una canasta de bienes cuesta $ 4,00 el 01 de Abril y su precio se mantiene durante todo
el mes, cuntas canastas comprar al cabo de un mes?
c) Indicar la variacin absoluta y relativa entre las cantidades de canastas de los incisos a) y b).
d) Responder los incisos b) y c) suponiendo que el precio de la canasta de bienes en cuestin
aumenta un 6% al cabo de los 30 das.
e) Cul es la tasa real si la variacin de las canastas de bienes es utilizada para medir la
inflacin?
9. Se decide tomar un prstamo en una agencia de desarrollo productivo nacional-Lnea

Pymes-. El monto del mismo es de $ 1.550.000, con sistema de amortizacin alemn a 84
meses con dos aos de gracia. La TNA del mismo es de 17,00%. El prstamo es otorgado a
travs de un Banco comercial que cobra el 1% (ms IVA) en concepto de comisin ms 1%
constitucin de hipoteca/ prenda de escribana de gobierno. El seguro de vida sobre el saldo es
del 0,25%. El IVA sobre la comisin bancaria, los intereses y el seguro de vida es del 21%.
Se Pide:
a) Calcular el monto neto a recibir al momento del prstamo.
b) Desarrollar un cuadro de marcha para el plazo del prstamo donde se muestren los distintos
conceptos que componen la cuota a pagar.
Desarrolle el ejercicio en una planilla de clculo Microsoft Excel usando frmulas para su
desarrollo. Presente el ejercicio de manera impresa mostrando las frmulas para su clculo.
10. El Grupo Inditex S.A. (Industria de Diseo Textil, Sociedad Annima) es uno de los
principales grupos del mundo de fabricacin y distribucin textil de origen espaol en los aos
1970, compuesto por ocho marcas (entre ellos Zara como negocio estrella), cuyo principal
Pg.20
accionista es el Sr. Amancio Ortega (persona ms rica del mundo en el ao 2.015 segn la
revista Forbes), con el 59% del capital accionario.
Hace unos aos la compaa ha estado siendo objeto de especulaciones sobre si
alguno de los poderosos grupos de private equity podran estar interesado en hacer una toma
hostil de la compaa.
Preocupado por su situacin, especialmente desde la crisis financiera internacional del ao
2.008 y 2.009 hasta el ao 2.011, donde las ventas no crecieron al mismo rito al igual que los
resultados, a la vez que la empresa en ese perodo haba detenido su expansin internacional,
su Presidente, el Sr. Pablo Isla decide contratar un nuevo CEO con una estrategia agresiva
para reordenar el negocio de la compaa, y lograr las tasas de crecimientos anteriores a ese
perodo.
La reaccin del mercado a esa estrategia fue un incremento de la cotizacin de los precios de
las acciones desde un precio de 9,65 euros por accin (al 31/12/2011) a 17,86 euros a fines del
2.012. (Precio por accin al 31/12/2014: 23,73- 623.330.400 acciones-; precio por accin al
31/12/13: 22,17 euros- 848.100.000 acciones; precio por accin al 31/12/12: 17,86 euros-
1.238.000.000 acciones en circulacin; precio por accin al 31/12/11: 9,65 euros -
2.121.300.000 acciones en circulacin).
Las diferentes private equity que haban estado interesadas en la toma de control de la
compaa dejaron de estudiar la operacin por dos razones. La primera era el estilo e historia
que arrastraba el nuevo CEO, que defenda con agresividad los intereses de los accionistas de
las compaas para las que trabajaba, contra cualquier toma de control hostil. La segunda era
la subida del precio de las acciones en el mercado.
Recientemente ha cundido entre la comunidad financiera que el renacer de la compaa ha
tenido ms que ver con la expansin en nuevos mercados como por ejemplo en Asia y
Oceana y con la introduccin del sistema de ventas-online en nuevos pases. El CEO insiste
sin embargo en que las mejoras en la cotizacin de la compaa muestran el xito de la
reorganizacin del negocio de distribucin y que la cuenta de resultados as lo pone de
manifiesto.
Sin embargo la reciente crisis en el mercado europeo de la distribucin, seguido del estallido en
la economa espaola, ha hecho que las acciones de Inditex se hayan visto muy castigadas, a
lo que se ha aadido la preocupacin de que el mercado financiero piense que la personalidad
tan acusada, dominante y arriesgada del CEO pueda estar aadiendo desazn en la gestin de
la compaa.
Las cuentas de la compaa son las siguientes:
Estado de Resultados (en millones de

2.008 2.009 2.010 2.011 2.012 2.013 2.014
Euros)
Ventas 10.407 11.084 12.527 13.793 15.946 16.724 18.116
Costo de ventas -4.493 -4.756 -5.105 -5.612 -6.417 -6.801 -7.547
Beneficio Bruto 5.914 6.328 7.422 8.181 9.529 9.923 10.569
Amortizaciones y depreciaciones -578 -646 -676 -736 -796 -855 -904
Gastos de explotacin -3.708 -3.953 -4.452 -4.919 -5.605 -5.998 -6.202
Otros prdidas y ganancias netas -19 -1 -4 -3 -12 1,3 -2
Resultado de Explotacin (EBIT) 1.609 1.728 2.290 2.523 3.116 3.071 3.461
Resultados Financieros -22 4 31 37 14 -18 -20
Resultado antes de impuestos (EBT) 1.587 1.732 2.321 2.560 3.130 3.053 3.441
Impuestos -325 -410 -580 -613 -764 -671 -700
Beneficio Neto (EAT) 1.262 1.322 1.741 1.947 2.366 2.382 2.741
Pg.21
Estado de Situacin Financiera (en millones

2.008 2.009 2.010 2.011 2.012 2.013 2.014
de euros)
Activo Corriente 3.263 3.765 5.203 5.387 6.685 6.752 6.773
Efectivo y equivalentes 1.466 2.240 3.433 3.467 3.843 3.847 3.846
Inversiones Temporales 261 213 224
Deudores 585 422 482 531 848 815 815
Existencias (Bs. De Cambio) 1.055 993 1.215 1.277 1.581 1.677 1.676
Otros activos financieros 13
Activos por impuestos sobre beneficio corriente 15 16 17 17 59 96 95
otros activos corrientes 142 94 56 95 93 104 104
Activos No corrientes 4.514 4.570 4.624 5.573 6.204 7.164 6.986
Inmovilizado material (Bs. de Uso) 3.442 3.294 3.397 4.063 4.602 5.138 5.137
propiedades de inversin (Activos Intangibles) 8 13 17 20 83 83 82
derechos sobre locales arrendados 531 514 526 500 487 509 508
otros activos intangibles 16 19 29 114 125 133 133
Fondo de comercio 132 132 132 218 207 375 203
Inversiones financieras 14 15 9 10 4 21 20
activos por impuestos diferidos 203 234 299 356 383 530 529
otros 168 349 215 292 313 375 374
Total Activos 7.777 8.335 9.827 10.960 12.889 13.916 13.759
2.008 2.009 2.010 2.011 2.012 2.013 2.014
Pasivo corriente 2.391 2.305 2.675 2.703 3.484 3.461 3.461
Acreedores 2.073 2.103 2.420 2.475 3.243 3.332 3.332
Deuda financiera 234 35 3 1 2 2 2
Otros pasivos financieros 39 23 74 38 38
Pasivos por impuestos sobre beneficio
84 167 213 204 165 89 89
corriente
Pasivo no corriente 637 660 729 801 923 1.177 1.020
Deuda financiera 13 5 4 2 4 2 2
pasivos por impuestos diferidos 214 173 173 183 192 217 217
Provisiones 102 127 157 147 144 148 153
otros pasivos a largo plazo 308 355 395 469 583 810 648
Total pasivos 3.028 2.965 3.404 3.504 4.407 4.638 4.481
2.008 2.009 2.010 2.011 2.012 2.013 2.014
Patrimonio Neto 4.749 5.370 6.423 7.456 8.482 9.278 9.278
Patrimonio neto atribuido a la dominante 4.722 5.329 6.386 7.415 8.446 9.246 9.246
Patrimonio neto atribuido a los minoritarios 27 41 37 41 36 32 32
Total pasivos (+) P.N 7.777 8.335 9.827 10.960 12.889 13.916 13.759
Los gestores de la compaa de private equity Alaska han estado analizando la posible compra
de Inditex. T eres un analista financiero independiente con una reputada consideracin en el
mercado y te han contratado para que realices un anlisis independiente del rendimiento
financiero de la empresa. Entre los diferentes anlisis financieros que hars con la informacin
que tienes disponible, estar la determinacin de la creacin o destruccin de valor de la
empresa a travs de diferentes modelos.
Pg.22
Algunos datos relevantes de la empresa son los siguientes:

Los gastos financieros de cada ao corresponden a los intereses por los prstamos de
cualquier tipo con costo. No conoces el tipo de inters que devengan pero lo puedes calcular
como el promedio entre el final y comienzo de cada ao.
El tipo impositivo del impuesto a las sociedades es del 35% a pesar de que por ciertos ajustes
por deducciones pueda aparecer inferior.
Las depreciaciones de cada ao figuran en el estado respectivo. La depreciacin acumulada
para cada uno de los aos expuestos son las siguientes respectivamente: 231; 278; 332; 375;
407; 450 y 500 millones de euros.
Entre los gastos de explotacin hay gastos en publicidad realizados para relanzar la marca
Bershka (marca de Inditex destinada al pblico ms joven-hasta 24 aos en promedio) que van
ms all de lo que es una campaa de publicidad. Los gastos se hicieron durante el ejercicio
2.013 y 2.014, que ascendieron a 400 y 500 (millones de euros) respectivamente. Se estima
que esos gastos pueden tener un efecto real sobre la marca y ventas que se irn diluyendo en
un periodo de cuatro aos.
La compaa tiene previsiones para clientes de dudoso cobro que asciende globalmente al 10%
del total del rubro de deudores.
Dentro de los gastos de explotacin, adems se consideraron en los aos 2.012, 2.013 y 2.014
gastos de capacitacin del personal de ventas de Zara Kids por un 7% de los mismos y gastos
de investigacin y desarrollo por un 3%. Estos por su naturaleza, pueden considerarse como
una inversin.
Por otra parte, se ha detectado que el 10% de los ingresos por ventas de los aos 2.012; 2.013
y 2.014 no estn relacionados con la actividad principal, sino que, son ingresos provenientes de
las inversiones inmobiliarias realizadas por la empresa.
El Costo de Capital definido por su CFO en la planificacin financiera como objetivo es del
18%.
Se Pide:
a) Determinar la creacin o destruccin de valor a travs de los siguientes modelos: a.1)
Contable para los ejercicios 2.008 a 2.014; a.2) de capitalizacin de mercado para los ejercicios
2.008 a 2.014; a.3) Valor Econmico Agregado (EVA) para los ejercicios 2.012; 2.013 y 2.014
de Inditex realizando los ajustes pertinentes y proponiendo otros sobre los resultados o activos
de la empresa. Para ello, se recomienda justificar los mismos al final de la solucin propuesta.
b) Graficar la evolucin de la creacin destruccin de valor a travs de los distintos modelos
calculados en a), comparando e interpretando los resultados obtenidos, indicando si hubo una
creacin o destruccin de valor.
Pg.23
Unidad 1:

FUNDAMENTAL
PARTE C- 2da PARTE
TRABAJO PRCTICO
A PRESENTAR
Pg.24
1.2. El ambiente econmico y su incidencia financiera
1. a) Analice los datos del balance del B.C.R.A correspondiente a los aos 2.011 a 2.015;
transfrmelos en miles de dlares al tipo de cambio al cierre del 31 de diciembre de cada ao,
y analice las cuentas ms importantes y las variaciones ms significativas en estos perodos. b)
Actualice sus datos al 31 de marzo de 2.016. c) Grafique la evolucin de las cuentas o rubros
ms importantes. d) Explique cules han sido los sucesos ms importantes en los ltimos dos o
tres aos que han afectado el nivel actual de Reservas Internacionales del B.C.R.A.
2. a) En base a la matriz de anlisis de escenarios posibles respecto a la poltica fiscal y

monetaria y a los datos econmicos nacionales expuestos en clases y por Uds. investigados,
caracterice el ambiente econmico resultante y fundamente. b) Indique cules son las cifras de
cada una de las variables intervinientes. (citar fuentes)
3. En base al anlisis de Condicionantes y Consecuencias de las alzas de los tipos de

inters, analice la evolucin de las tasas de inters en pesos para al sector privado no
financiero- prstamos para Pymes- publicado por el B.C.R.A.
4. Seale diez variables a analizar en el anlisis topdown y bottom-up.
Pg.25
Unidad 2:
EL MEDIO AMBIENTE FINANCIERO
PARTE A
CON ACOMPAAMIENTO
DEL DOCENTE
Pg.26
2. El Medio Ambiente Financiero
2.1. Mercados e instrumentos.

2.2. El proceso de Globalizacin y la Globalizacin financiera.
2.3. El Sistema Financiero Argentino (SFA).
2.4. El equilibrio de los mercados financieros. Costo de oportunidad del capital. Los
mercados financieros y fundamentos del valor actual neto, decisiones de consumo y de
inversin.
OBJETIVOS:
Comprender los fundamentos del Valor Actual Neto.

Comprender el equilibrio en los Mercados Financieros.
Ejemplo explicativo:
Usted tiene un ingreso en el ao corriente de $ 10.000 y de $ 12.000 el ao siguiente. Como

es natural, Usted puede consumir este ao los $ 10.000 y el ao entrante los otros $ 12.000 y
se ubicara en el punto Y.
El punto F representa el mximo que Ud. puede gastar el ao siguiente, y es, suponiendo una
tasa de inters de equilibrio del 10% anual:
12.000 +10.000* (1+0,10) = 23.000
Se llega a este punto evitando todo consumo en el ao presente e invirtiendo a la tasa del 10%.
Al fin del ao 2 tendr el ingreso de dicho ao ms el proveniente del prstamo efectuado con
el ingreso del primer ao.
El punto P se obtiene al adicionar los $ 10.000 de ingreso del presente ao al monto mximo
que puede ser devuelto con un ingreso futuro de $ 12.000. Esto es:
10.000 +12.000/ (1+0,10) = 20.909
10.000 + 10.909 = 20.909
Al ao siguiente el monto por devolver ser: 10.909 * (1+0,10) = 12.000
Que es el ingreso previsto por ste.
Lgicamente, el agente econmico puede moverse por cualquiera de los puntos de la recta FP;
prestando una determinada cantidad de fondos puede ir a A, y pidiendo prestado; a B.
Asimismo, cambios en las tasas de inters producen variaciones en la inclinacin de la recta. Si

la tasa de inters sube, pasamos de la recta FP a FP, MS EMPINADA.
Entonces, los mercados financieros existen a partir de los deseos de los agentes
econmicos de ajustar sus consumos en el tiempo, lo que hacen prestando o pidiendo
prestado.
Pg.27
Hasta ahora se ha supuesto que la inversin se efecta slo en activos financieros de los
mercados financieros, pero tambin existen mercados de bienes y servicios. Por tanto, se
puede invertir tambin en Activos Reales como por ejemplo equipos, maquinarias, etc. En ese
caso tambin se puede expresar grficamente las oportunidades de inversin. En el cual el
rendimiento marginal de las inversiones es decreciente.
Suponga ahora, que P representa los RECURSOS MXIMOS con los que se cuenta al inicio.
Puede observarse entonces el efecto que produce en el valor la incorporacin de activos
reales.
Si el agente desea invertir slo en el mercado de capitales, debe seguir la trayectoria en la

recta PF.
Si, en cambio, quiere invertir slo en activos reales, se deber mover en la curva PF.
Supngase ahora que se desea retener un monto R del primer ao e invertir una cantidad RP
en un activo real. Al llegar a esa decisin se observa que el flujo de fondos futuro se desplaza
hasta F a travs de la curva PF.
Ahora bien, qu sucede si el agente econmico no desea consumir R en el perodo 0 y R en

el perodo 1?
Si el agente econmico invierte el monto R en el mercado de capitales (en lugar de

consumirlo), su futuro ingreso se desplaza hasta F.
Si por el contrario, decide pedir prestado contra R su futuro ingreso, entonces puede aumentar
su ingreso presente (del perodo 0) en el monto RP.
Entonces, si en vez de manejarse slo en el mercado de capitales, que lo llevaba a operar en

la lnea PF, o slo en activos reales, que lo conduca por la curva PF, combina invertir RP en
activos reales y operando luego en el mercado de capitales ya sea prestando o pidiendo
prestado, puede operar en la lnea FP.
Pg.28
Conclusiones:
a) RP es el monto mximo que puede obtenerse hoy invirtiendo los futuros flujos de caja.
Este es el Valor Presente Bruto (sin el costo incurrido para generarlo).
b) El costo que se incurri para obtener ese VP fue RP.
c) La diferencia entre a) y b) es PP, que es el Valor Presente Neto (VPN, incremento en

el valor por haber invertido en activos reales).
d) El monto de la inversin efectuada es RP. En ese punto la curva de oportunidades se

hace tangente de la de tasas de inters. Es por tanto, el punto donde se maximiza la
riqueza. Con una unidad ms de inversin, sta tendr menos rentabilidad que la tasa
de inters.
Ejercicios de aplicacin prctica:
1. En la siguiente figura, la recta representa las oportunidades de inversin en el mercado de

capitales y la lnea curva representa las oportunidades de inversin en plantas y maquinaria. El
nico activo de la empresa en la actualidad son $2.600.000 en tesorera.
$ en millones Ao1
VF 5
4
3,75 A
1 1,6 2,6 4 $ en millones Ao0

Io VAN VA
a) Cul es la tasa de inters?
b) Cunto debera invertir en plantas y maquinarias la empresa?
c) Cul ser el valor de sta inversin el prximo ao?
d) Cul es la tasa media de rendimiento sobre la inversin?
e) Cul es la tasa marginal de rendimiento?
f) Cul es el Valor Actual (V.A.) de sta inversin?, Cul es el Valor Actual Neto (V.A.N.) de
sta inversin?
g) Cul es el V.A. total de la empresa?
h) Cunto consumir la empresa hoy?, Cunto consumir el ao prximo? en el punto A.
i) Por qu la regla del VAN tiene sentido?
Solucin:
a) La tasa de inters, es del 25%
Lo obtenemos despejando la formula V.F. = V.A. (1 + i) ^n
5 = 4 (1 + i) ^1
Si despejamos logramos i = (5 / 4) 1
i = 0,25
b) Debera invertir en plantas y maquinarias: 1 milln = 2,6 millones 1,6 millones (grfico)
Pg.29
c) El valor de sta inversin el prximo ao es: 3 millones (grfico)

d) La tasa de rendimiento sobre la inversin es: 200%
Rentabilidad = Beneficio = 3.000.000 1.000.000 * 100 = 200%

Inversin 1.000.000
e) La tasa marginal de rendimiento es de 25%

En el punto ptimo de inversin, la tasa marginal del mercado de Activo Reales es igual al costo de
Oportunidad del mercado de capitales.
f) El V.A. de sta inversin es: $ 2,4 millones = 3 millones / (1 + 0,25 )
El V.A.N. de sta inversin es : $ 1,4 millones = 2,4 millones 1 milln
g) El V.A. total de la empresa es: $ 4 millones = Consumo + V.A. Inversin
$ 4 millones =1,6 millones + 2,4 millones
h) En el Punto A, hoy consumira 1 milln, y dentro de un ao 3,75 millones.
Si combina ambos mercado lo mximo que puede consumir hoy es 4 millones, (1 milln + 3,75
millones/1,25 = 4 millones), pero no consumir nada dentro de un ao.
De la misma manera si posterga consumo actual, es decir no consume nada hoy, lo mximo que puede
consumir el ao prximo es 5 millones.
i) Porque los gerentes financieros miran el mercado de capitales para encontrar el costo de
Oportunidad (costo de capital).
2. Suponga que Ud. tiene unos ahorros de $ 370.000 en metlico, podra gastarlo todo hoy
podra invertirlos al 5% de inters y consumir $ 388.500 (370.000 * 1,05) dentro de un ao o
bien podra dividir el dinero, consumir hoy $ 185.000 y el resto invertirlo al 5% o determinar
mucha otras forma de consumo actual y futuro.
Si dispone de la posibilidad de invertir todos sus ahorros en un proyecto inmobiliario, (edificio
de oficinas) que le producira con toda seguridad $ 420.000 dentro de un ao.
Se solicita que en un grfico represente las pautas de consumo actuales, y las alternativas en
el caso que lleve a cabo la inversin en el negocio inmobiliario.
Solucin:
Costo de oportunidad 5%
$ en millones Ao 1
VF
420.000
B
A
388.500
A` B`
370.000 400.000 $ en millones Ao 0
Los mercados de capitales reconcilian las preferencias por el consumo actual frente al
consumo futuro. No importa cules sean sus preferencias, siempre estar mejor invirtiendo en
el edificio de oficinas, la razn es que sta inversin crea valor e incrementa su riqueza,
haciendo que se mueva hacia arriba la de frontera de consumo de AA` a BB`.
Pg.30
Conclusin: siempre que se acepte un proyecto de inversin con un VAN positivo habr una
riqueza extra que pueda ser gastada ahora o en el futuro.
3. Si tomamos a Co como el flujo de tesorera inicial de una inversin y C1 como el flujo de

tesorera al cabo de un ao. El smbolo i es la tasa de descuento.
a) Co es normalmente positivo o negativo?
b) Cul es la frmula del valor actual de la inversin?
c) Cul es la frmula del valor actual neto?
d) El smbolo i suele ser denominado coste de oportunidad del capital. Por qu?
Solucin:
a) Es normalmente Negativo, implica una salida de fondos para la empresa.
b) La frmula del valor actual de la inversin es V.A. = V.F. x 1 / (1 + i )^n = V.F. * factor de descuento
c) La frmula del valor actual neto V.A.N. = V.A. - Io
d) El coste de oportunidad del capital es la rentabilidad a la que se renuncia al invertir en el proyecto en
lugar de hacerlo en el mercado de capital.
4. Un comerciante paga $ 100.000 por un cargamento de grano y tiente certeza de poder

venderlo al cabo de un ao por $ 132.000.
a) Cul es la rentabilidad de sta inversin?
b) Si es rentabilidad es menor que el costo de oportunidad. La inversin tiene un valor actual
neto positivo o negativo?
c) Si el tipo de inters es el 10% Cul es el valor actual de la inversin?
d) Cul es al valor actual neto?
Solucin:
a) La rentabilidad de sta inversin es de 32%.
Rentabilidad = Beneficio = 132.000 100.000 * 100 = 32%

Inversin 100.000
b) Si la rentabilidad es menor que el tipo de inters. El Valor Actual Neto es negativo.

Si la rentabilidad de la inversin es 32% y la tasa de inters en el mercado de capitales es del 35%
tenemos:
V.A.N. = V.A. - Io
V.A.N. = 132.000/(1+0,35) 100.000
V.A.N. = 97.777,77 100.000
V.A.N. = - 2.222,22
c) El Valor Actual es de $ 120.000

d) El Valor Actual Neto es $ 20.000
5. Si el valor actual de $149,50 pagados al cabo de un ao es, $ 130 Cul es el factor de

Descuento a un ao? Cul es la tasa de descuento?
Solucin:
f.d. = 0,8696; Tasa de descuento = 15%
6. Calcular el factor de descuento a un ao para tasas de descuentos de: 10%; 20% y 32%
Solucin:
f.d.10% = 0,9091; f.d. 20% = 0,8333; f.d. 30% = 0,7576;
Pg.31
Unidad N 2:
PARTE B
PARA EL ALUMNO
Pg.32
2. El Medio Ambiente Financiero
1. La figura que se presenta ms abajo ilustra la situacin financiera de la Sra. J. Fawn. Su

ingreso es de $40 en el periodo 0, y de $22 en el periodo 1. Ella tiene la oportunidad de hacer
la inversin representada por el punto D. Al solicitar y conceder fondos en prstamo, ella podr
llegar a cualquier punto a lo largo de la lnea FDE.
Se Pide:
a) Cul es la tasa de inters de mercado? (Indicacin importante: La nueva recta de mercado

EF es paralela a AH)
b) Cul es el valor presente neto del punto D?
c) Si la Sra. Fawn desea consumir la misma cantidad cada periodo, qu cantidad debera
consumir en el periodo 0?
Periodo 1 ($)
F
-(1+r)
H
C
22
B A E
40 60 75
Periodo 0 ($)
Pg.33
Unidad N 2:
PARTE C
TRABAJO PRCTICO
A PRESENTAR
Pg.34
2. Medio Ambiente Financiero
1. a) Defina Mercado e Instrumentos Financieros, sus funciones, tipos, las principales

operaciones, participantes e intermediarios. b) Qu activos o instrumentos financieros se
pueden negociar en ellos?
2. a) Qu tipos de eficiencias existen en los mercados financieros en funcin de la

clasificacin de Eugene Fama? Explique cada una de ellas. b) Quines fueron sus
antecesores? c) En qu consiste la teora de las expectativas racionales? d) Por qu se
habla del Mito del Mercado Racional?
3. Describa la dinmica y arquitectura del Sistema Financiero Internacional: su estructura, los

tipos de mercados financieros internacionales y sus funciones.
4.Acuerdos de Bretton Woods: a) qu los motivaron?; b) cul fue su antecedente principal,

quines sus impulsores y quines sus tericos (seale las diferencias principales entre las
posiciones relevantes); c)cundo y cules fueron sus resultados concretos?; d)hasta cundo
tuvieron vigencia real y por qu dejaron de tenerla?; e)cules fueron las principales
consecuencias del abandono del patrn-oro? f) Cules son las principales caractersticas del
actual sistema financiero internacional?
5. a) Cul son los principales organismos multilaterales, sus campos de intervencin y

funciones? b)Cules son los principales grupos G de pases, qu poblacin aproximada
tienen stos y cul es la concentracin de su riqueza? c)A qu se denomina parasos
fiscales?, mencione cinco ejemplos.
6. a) Cmo est compuesto el sistema financieros argentino? b) Cules son sus rganos
rectores y su legislacin bsica? c) Cules son sus funciones principales?
7. a) Describa la composicin del mercado monetario argentino. b) Seale la cantidad de

entidades que existen a la fecha por tipo. c) Qu tipo de entidades con funcin financiera
existen en Jujuy? d) Seale algunos ejemplos por tipo.
8. Seale cules son las cinco principales entidades financieras argentinas: a) por depsitos;
b) por prstamos; c) por patrimonio.
9. Dentro del mercado monetario argentino: a) qu tipo de entidades existen? b) cules son
sus operaciones bsicas? c) cuntas existen autorizadas para funcionar en Argentina y en
la provincia de Jujuy por el B.C.R.A?
10. a) En base a la informacin estadstica-contable expuesta en clases sobre el mercado

monetario argentino, construya cinco indicadores. b) Interprete los resultados obtenidos. c)
Grafique su evolucin en los ltimos cinco aos.
11. a) Describa la composicin del mercado de seguros argentino y sus principales operaciones
activas y pasivas bsicas. b) Comente brevemente la dimensin de ste mercado respecto
a los otros mercados del sistema financiero argentino.
12. Cules son los principales tipos y sub-tipos de seguros en Argentina?
Pg.35
Unidad N 3:
MERCADO DE CAPITALES
PARTE C
TRABAJO PRCTICO
A PRESENTAR
Pg.36
3. Mercado de Capitales
1. a) Qu tipos de Mercado Financieros existen y que se transan en cada uno de ellos? b)

Mencione las funciones de stos. c) Defina mercados primarios, secundarios, de subasta
(OTC), de intermediacin, de efectivo y de derivados.
2. a) Explique el funcionamiento del mercado de capitales en Argentina. b) Defina cada uno de

sus actores, sus funciones principales, y el marco legal que los regula. c) Dentro del mercado
burstil, cules son los mercados y bolsas de comercio que funcionan en la Repblica
Argentina.
3. Defina cada uno de los siguientes instrumentos que se negocian en los mercados de
capitales citando la norma legal que los regula en la Repblica Argentina:
a) Acciones (Ordinarias y Preferidas)

b) Valores representativos de Deuda (Ttulos o Bonos): Obligaciones Negociables (ON);
Ttulos Pblicos.
c) Fondos Comunes de Inversin (FCI).
d) CEDEARs.
e) Certificado de Valores (CEVAs).
f) CDFs.
g) Fideicomisos Financieros.
h) Cheques Diferidos.
i) Futuros y Opciones.
4. Qu tipo de operaciones se pueden realizar en el mbito burstil?
5. a) Explique qu es un ndice burstil, cules son los principales en Argentina para acciones y
bonos b) Cules son las acciones con cotizacin efectiva en Argentina al final del cuarto
trimestre del 2.015? (considere el panel general de la Bolsa de Comercio de Buenos Aires,
(mencionando el nombre de la empresa, smbolo y al sector econmico al que pertenecen) b)
Cmo se construye bsicamente el ndice Merval? d) Mencione cinco ndices burstiles
internacionales. e) Grafique la evolucin del ndice Merval y los de las bolsas de New York, San
Pablo, Lima, Santiago de Chile, Madrid de los ltimos cinco aos (trabaje con los datos
comparativos al ltimo da de cada ao).
6. a) Qu son las sociedades calificadoras de riesgo? b) Cules son las principales agencias
internacionales y qu tipo de calificaciones utilizan cada una de estas? c) Cules actan en
Argentina? d) Qu entiende por investment grade, non investment grade y default?
7. Defina los siguientes trminos:
a) Llamado a Plaza.
b) Modalidades de Operatoria: 1) Rueda; 2) Negociacin Concurrente; 3) Negociacin

Continua.
c) Elementos de Cotizacin: 1) Apertura; 2) Mximo; 3) Mnimo; 4) ltimo; 5) Precio de

Compra; 6) Cantidad de Compra; 7) Precio Punta de Venta.; 8) Cantidad de Venta; 9)
Cierre; 10) Variacin; 11) Volumen; 12) Volumen Negociado; 13) Free Float.
10. Cules son los principales objetivos de la nueva ley de mercado de capitales?
Pg.37
11. a) Investigue sobre el Rgimen de la Oferta Pblica de Ttulos Valores en Argentina: a.1)
Requisitos para cotizar; a.2) circuitos; a.3) aranceles y comisiones. b) Cotizacin en rueda
reducida. c) Suspensin y retiro de las cotizaciones. d) Rgimen especial para las Pymes.
(cite fuentes).
12. Sociedades de Garanta Recprocas (SGR): a) mencione los tipos de socios; b) Qu

requisitos debe cumplir una Pyme para obtener una evaluacin y sus costos? c)Cules
son las SGR autorizadas para funcionar en Argentina?
Pg.38
Unidad N 4:
RENDIMIENTO Y RIESGO EN FINANZAS
PARTE A
CON ACOMPAAMIENTO
DEL DOCENTE
Pg.39
4. Rendimiento y Riesgo en Finanzas
4.1. Rendimiento
4.2. Incertidumbre y riesgo
4.3. Riesgo Total
4.4. Tipos de Riesgo
OBJETIVOS:
Analizar el riesgo de inversiones individualmente consideradas por medio de diversas
aproximaciones y su relacin en el tiempo.
Estudiar los conceptos de riesgo y rendimiento de un portafolio, analizando la importancia
de la correlacin entre la rentabilidad de los activos.
Analizar las diferencias entre el riesgo total de un activo financiero y el sistemtico y sus
distintos indicadores.
Estudiar la teora del mercado de capitales.
ENUNCIADOS
4.1.1 Incertidumbre y Riesgo
4.1.2. Rentabilidad y Riesgo de un Activo
1. Estamos considerando una inversin de $ 10.000 en un activo, donde los flujos de fondos
que obtendremos por su posesin dependern del estado de la economa (recesin,
crecimiento moderado y fuerte crecimiento econmico). Los ingresos que nos reportarn dicho
activo, junto a sus probabilidades de ocurrencia se detallan a continuacin:
Estado de la Probabilidad de los Flujos de caja de la % Rentabilidad (flujos

economa estados (%) inversin ($) de caja/Inversin)
Recesin 20 1.000 10
Crecimiento Moderado 30 1.200 12
Crecimiento Fuerte 50 1.400 14
Cul es la rentabilidad esperada de la inversin?
re = 0,20*0,10+0,30*0,12+0,50*0,14 = 12,60%
2. Se presentan 2 inversiones alternativas con los siguientes datos:
Probabilidad
20 30 50
(%)
r A (%) 10 15 7
r B (%) 25 15 1
Se Pide:
a) Cul es la ms rentable?
b) Cul es la ms riesgosa?
c) Cul elegira? Explique.
Solucin:
a) r A = 0,10* 0,20 + 0,15* 0,30 + 0,07* 0,50 r A = 10%
r B = 0,25* 0,20 + 0,15* 0,30 + 0,01* 0,50 r B = 10%
Pg.40
b)
A= ( 0,10 - 0,10 )* 0,20 + (0,15 - 0,10)* 0,30 + (0,07 - 0,10)* 0,50 A = 0,0346; 3,46%
B = ( 0,25 - 0,10)* 0,20 + (0,15 - 0,10)* 0,30 + (0,01 - 0,10)* 0,50 B = 0,0964; 9,64%
Como B tiene una mayor desviacin estndar, concluimos que es ms riesgosa.

Para graficar esta dispersin, trabajamos con una distribucin normal y tenemos:
un 68,26% de probabilidad de que la rentabilidad se encuentre alrededor de +/- 1 Sigma.
-0,0038 0,0308 0,0654 0,10 0,1346 0,1692 0,2038

-3Sigma -2Sigma -1Sigma +1Sigma +2Sigma +3Sigma
-0,1893 -0,0928 0,0036 0,10 0,1964 0,2928 0,3893

3. Los rendimientos que pueden esperarse para el ao siguiente de una inversin de $ 50.000
en una accin A o en una accin B, dependiendo de los estados de la economa, son los
siguientes:
Estado de la Economa Probabilidad(%) Rto. Accin A (%) Rto.Accin B(%)

Recesin 20 -5% 10%
Normal 60 20% 15%
Expansin 20 40% 20%
Se Pide:
a) Cul de las dos acciones es la ms rentable?
b) Cul es la ms riesgosa?
Pg.41
c) Cul elegira? Explique. Calcule el coeficiente de variacin como medida complementaria

de su anlisis. Explique su significado.
Solucin:
a) r A = 0,20* -0,05 + 0,60* 0,20 + 0,20* 0,40 r A = 19%
r B = 0,20* 0,10 + 0,60* 0,15 + 0,20* 0,20 r B = 15%

b)
A = ( -0,05 - 0,19 ). 0,20 + (0,20 - 0,19). 0,60 + (0,40 - 0,19). 0,20 = 0,1428 = 14,28%
B = ( 0,25 - 0,15) . 0,20 + (0,15 - 0,15). 0,30 + (0,01 - 0,15). 0,50 = 0,0316 = 3,16%
c) Coeficiente de Variacin (CV): A CV A = 0,1428 / 0,19 = 0,7515 = 75,15%

rA CV B = 0,0316 / 0,15 = 0,21 = 21,00%
4.3 Riesgo Total

4.3.1 El Riesgo y el tiempo, distintos casos de correlacin de los Flujos de Fondos en el
tiempo
El anlisis del riesgo en el tiempo debe relacionarse con la independencia o la correlacin que tengan los
flujos de fondos. A partir de ello, se pueden distinguir los siguientes casos:
a) flujos de fondos independientes en el tiempo;
Flujos de Fondos Esperados para el ao t:
Desviacin tpica del flujo esperado del ao t:
VAN de una inversin:
Desviacin tpica del VAN:
Rf: Tasa libre de Riesgo
Raz Cuadrada de la sumatoria de los valores actualizados de las varianzas de los flujos de fondos
b) flujos de fondos perfectamente correlacionados en el tiempo;
Pg.42
c) flujos de fondos en parte independientes y en parte perfectamente correlacionados (Modelo de

Frederick S. Hiller-1.963)
Supone que yj y zj(1) son variables aleatorias con una distribucin de tipo normal.
Las nuevas variables son independientes, excepto zj(k) que estn perfectamente correlacionadas para
k=1,2n.
VAN de la inversin:
p: esperanza del valor actual neto

j: esperanza del flujo de fondos del perodo j.
E(yi) : esperanza de los flujos de fondos independientes del perodo j.
k
E(Zi ) : esperanza de los flujos de fondos perfectamente correlacionados del perodo j
I: tasa de rentabilidad mnima requerida
Varianza del VAN:
p^2 : varianza del valor actual neto

Var (yj): varianza de los flujos de fondos independientes del perodo j.
k
Var (zj ): varianza de los flujos de fondos dependientes del perodo j.
d) flujos de fondos con correlaciones intermedias (Van Horne-1.986)
VANX = valor actual neto para las x series de flujos de caja cubriendo todos los perodos;
VAN = valor esperado del valor actual neto
PX = probabilidad de ocurrencia de estas series.
x = cantidad posible de flujos de caja.
Pg.43

1. Un productor agropecuario est analizando la posibilidad de dedicarse los prximos tres
aos a la produccin de soja. Para esto realiz un estudio del cual dedujo que la produccin
depende de las precipitaciones y que podran ser las siguientes:
Precipitaciones Produccin (Tn)

Abundantes 11.000
Normales 15.000
Escasas 9.000
Las probabilidades (%) de precipitaciones para los prximos tres aos son:
Precipitaciones Ao1 Ao2 Ao3

Abundante 40 30 40
Normales 50 40 40
Escasas 10 30 20
Conoce que el precio de venta de la soja es de $ 25 la tonelada y espera que se mantenga en

el tiempo.
Los costos estimados son los siguientes:
Ao 0 1 2 3
$ 60.000 125.000 125.000 65.000
La tasa de descuento es del 10% anual.

Adems, el productor recibi una propuesta para arrendar el inmueble de $ 100.000 anuales
por los prximos tres aos.
Se Pide:
a) Calcule el VAN de la propuesta.
b) Calcule el riesgo de la inversin, sabiendo que los flujos de fondos son independientes
entre s. Qu significa este valor?
c) La probabilidad que el VAN sea mayor a cero.
d) Decida si le conviene realizar este proyecto. Fundamente.
Solucin:
a) VAN
FFF 1 E (x) = 11.000*25*0,40 + 15.000*25*0,50 + 9.000*25*0,10 = 320.000
FFF 2 E (x) = 11.000*25*0,30 + 15.000*25*0,40 + 9.000*25*0,30 = 300.000
FFF 3 E (x) = 11.000*25*0,40 + 15.000*25*0,40 + 9.000*25*0,20 = 305.000
Conceptos 0 1 2 3
Total Ingresos 320.000 300.000 305.000
Egresos(100.000-C.Op-
+Egresos de cada ao) -225.000 -225.000 -165.000
FFN -60.000 95.000 75.000 140.000
VAN = -60.000 + 95.000 + 75.000 + 140.000

1,10 1,10^2 1,10^3
VAN = -60.000 + 86.364 + 61.983 + 105.184
VE(VAN) = $193.531,18
Pg.44
a) Clculo del riesgo para cada ao

Como los flujos variables son de ingresos solamente, son los que tienen probabilidad.
Calculamos la desviacin de los flujos de ingresos (en miles de pesos).
FFN E = (FF j FF Promedio). Px
FF 1 = (275 320). 0,40 + (375 - 320). 0,50 + (225 - 320). 0,10; FF 1 = $ 56.789
FF 2 = (275 300). 0,30 + (375 - 300). 0,40 + (225 - 300). 0,30; FF 2 = $ 64.226
FF 3 = (275 305). 0,40 + (375 - 305). 0,40 + (225 - 305). 0,20; FF 3 = $ 60.000
Como se trata de flujos de fondos independientes, el riesgo del proyecto es la raz cuadrada de la
sumatoria de los desvos estndar al cuadrado descontados a uno ms la tasa libre de riesgo
elevado a dos veces el perodo al que corresponde cada desvo estndar.
VAN = 56.789,08^2 + 64.226,16^2 + 60.000^2

1,10^(2*1) 1,10^(2*2) 1,10^(2*3)
VAN = 56.789,08^2 + 64.226,16^2 + 60.000^2

1,21 1,4641 1,771561
VAN = 56.789,08^2 + 64.226,16^2 + 60.000^2 = Riesgo del Proyecto = $ 86.688,09

Si suponemos una distribucin normal, debajo de la curva de Gauss podemos tener tres sectores hacia
la derecha e izquierda del VAN:
Sector 1: VAN +/- 1 incluye el 68,26% de probabilidad de que el VAN tome los valores comprendidos
entre sus extremos ($106.843 y $ 280.219).
Sector 2: VAN +/- 2 incluye el 95,46% de probabilidad de que el VAN tome los valores entre sus
extremos.
Sector 3: VAN +/- 3 incluye el 99,74% de probabilidad de que el VAN tome los valores entre sus
extremos.
La probabilidad de que el VAN sea cero se saca con el factor Z de distribucin normal (variable
estandarizada):
Z = Valor seleccionado del VAN(=0) Media o VE (del VAN )= 0 + 193.531,18 = 2,23
VAN 86.688,09
Como el VAN es positivo, se acepta, pero el riesgo cuantificado por el sigma () nos determina que
existe un 1,29 % de probabilidad que dicho VAN sea negativo (segn tabla de probabilidad).
PARA 2,23 LA TABLA ME DA 0,9871 QUE, RESTADO DE 1 Y POR 100 RESULTA 1,29%
68% de los datos

VAN= $0
95% de los datos

99%de los datos
VAN
-66.533 20.155 106.843 193.531 280.219 366.907 453.595
Pg.45
2. La empresa Sol S. A. fabrica el producto x cuyos valores esperados de VAN y VAN son
respectivamente $ 20.000 y $ 6.000.
Est estudiando una nueva lnea de productos v, cuyos flujos de fondos con sus respectivas
probabilidades de ocurrencia son:
Inv. Inicial: $10.000 FFN1 Px(%) FFN2 Px(%) FFN3 Px(%)

10.000 50 8.000 60 8.000 60
8.000 50 7.000 40 7.000 40
Otros datos:
Existe correlacin perfecta entre los flujos de fondos.
La tasa de inters libre de riesgo es el 7% anual.
La probabilidad de ocurrencia del VAN de los productos x y v es de 30 y 70 %
respectivamente.
Se Pide:
a) Calcule el valor esperado del VAN y VAN para el nuevo producto v.
b) Calcule el valor esperado del VAN y VAN para la combinacin de los productos x y v
(con correlaciones intermedias).
c) Indique la conveniencia de incorporar el nuevo producto analizando el valor esperado y
riesgo.
Solucin:
a)
Conceptos 0 Px 1 Px 2 Px 3
-10.000 0,50 10.000 0,60 8.000 0,60 8.000
0,50 8.000 0,40 7.000 0,40 7.000
Media FFF 9.000 7.600 7.600
FFN(v) -10.000 9.000 7.600 7.600
VE(VAN(v)) = $ 11.253,21
c) FF 1 = (10.000 9.000). 0,50 + (8.000 9.000). 0,50

FF 1 = 1.000
FF 2 = 489,90
FF 3 = 489,90
VAN(v) :
VAN(v) = 1.000 + 489,90 + 489,90 = $ 1.762,55

1,07^1 1,07^2 1,07^3
Correlacin Intermedia:
VAN x + VAN y = 20.000 + 11.253,21 = $ 31.253,21 VAN (xv)
VAN xv = ( VAN j VAN Medio ) * Px

VAN (xv) = (20.000 - 31.253,21) * 0,30 + (11.253,21 31.253,21) * 0,70 = $ 17.832,88
c) No conviene, aumenta considerablemente el Riesgo.
Pg.46
Tabla 1. reas bajo la curva normal estndar. Los valores de la tabla que no se muestran en negrita representan la
probabilidad de observar un valor menor o igual a z. La cifra entera y el primer decimal de z se buscan en la primera
columna, y el segundo decimal en la cabecera de la tabla.
Segunda cifra decimal del valor de z

z 0.00 .01 .02 .03 .04 .05 .06 .07 .08 .09
0.0 .5000 .5040 .5080 .5120 .5160 .5199 .5239 .5279 .5319 .5359
0.1 .5398 .5438 .5478 .5517 .5557 .5596 .5636 .5675 .5714 .5753
0.2 .5793 .5832 .5871 .5910 .5948 .5987 .6026 .6064 .6103 .6141
0.3 .6179 .6217 .6255 .6293 .6331 .6368 .6406 .6443 .6480 .6517
0.4 .6554 .6591 .6628 .6664 .6700 .6736 .6772 .6808 .6844 .6879
0.5 .6915 .6950 .6985 .7019 .7054 .7088 .7123 .7157 .7190 .7224
0.6 .7257 .7291 .7324 .7357 .7389 .7422 .7454 .7486 .7517 .7549
0.7 .7580 .7611 .7642 .7673 .7704 .7734 .7764 .7794 .7823 .7852
0.8 .7881 .7910 .7939 .7967 .7995 .8023 .8051 .8078 .8106 .8133
0.9 .8159 .8186 .8212 .8238 .8264 .8289 .8315 .8340 .8365 .8389
1.0 .8413 .8438 .8461 .8485 .8508 .8531 .8554 .8577 .8599 .8621
1.1 .8643 .8665 .8686 .8708 .8729 .8749 .8770 .8790 .8810 .8830
1.2 .8849 .8869 .8888 .8907 .8925 .8944 .8962 .8980 .8997 .9015
1.3 .9032 .9049 .9066 .9082 .9099 .9115 .9131 .9147 .9162 .9177
1.4 .9192 .9207 .9222 .9236 .9251 .9265 .9279 .9292 .9306 .9319
1.5 .9332 .9345 .9357 .9370 .9382 .9394 .9406 .9418 .9429 .9441
1.6 .9452 .9463 .9474 .9484 .9495 .9505 .9515 .9525 .9535 .9545
1.7 .9554 .9564 .9573 .9582 .9591 .9599 .9608 .9616 .9625 .9633
1.8 .9641 .9649 .9656 .9664 .9671 .9678 .9686 .9693 .9699 .9706
1.9 .9713 .9719 .9726 .9732 .9738 .9744 .9750 .9756 .9761 .9767
2.0 .9772 .9778 .9783 .9788 .9793 .9798 .9803 .9808 .9812 .9817
2.1 .9821 .9826 .9830 .9834 .9838 .9842 .9846 .9850 .9854 .9857
2.2 .9861 .9864 .9868 .9871 .9875 .4878 .9881 .9884 .9887 .9890
2.3 .9893 .9896 .9898 .9901 .9904 .9906 .9909 .9911 .9913 .9916
2.4 .9918 .9920 .9922 .9925 .9927 .9929 .9931 .9932 .9934 .9936
2.5 .9938 .9940 .9941 .9943 .9945 .9946 .9948 .9949 .9951 .9952
2.6 .9953 .9955 .9956 .9957 .9959 .9960 .9961 .9962 .9963 .9964
2.7 .9965 .9966 .9967 .9968 .9969 .9970 .9971 .9972 .9973 .9974
2.8 .9974 .9975 .9976 .9977 .9977 .9978 .9979 .9979 .9980 .9981
2.9 .9981 .9982 .9982 .9983 .9984 .9984 .9985 .9985 .9986 .9986
3.0 .9987 .9987 .9987 .9988 .9988 .9989 .9989 .9989 .9990 .9990
3.1 .9990 .9991 .9991 .9991 .9992 .9992 .9992 .9992 .9993 .9993
Pg.47
4.4 Tipos de Riesgos

4.4.1 Riesgo del Negocio
4.4.1.1 Lverage o Apalancamiento: puntos de equilibrio econmico y financiero
1. Actualmente la empresa tiene un nivel de ventas de 1.000 unidades de su principal producto,

su precio de venta unitario es de $ 20; los costos variables unitarios son de $ 15, los costos
fijos ascienden a $ 1.700, y los cargos anuales por intereses correspondientes a un prstamo
ascienden a $ 3.000.
Se pide:
a) Calcule el Lverage Operativo (L.O) de la empresa. Interprete su resultado suponiendo que
las ventas: a.1) se incrementan un 30%; a.2) disminuyen un 5%.
b) Calcule el Lverage Financiero (L.F). Interprete su resultado suponiendo que las Utilidades
antes de Intereses e Impuestos (EBIT): b.1) se incrementan un 30%; b.2) disminuyen un 5%.
c) Determine el Lverage Combinado o Lverage Total (L.C). Interprete su resultado
suponiendo que las Ventas: c.1) se incrementan un 30%; c.2 ) disminuyen un 5%.
Solucin:
Datos: Q = 1.000; pv= 20; cv= 15; CF = 1.700; Io= 3.000
a) L.O = Variacin de las UAII

Variacin de las Ventas
L.O = Q*(pv cv)

Q*(pv-cv)-CF
L.O = 1.000*(20-15) / 1.000*(20-15)-1.700 = 1,51515
a.1) UAII (EBIT) = 1,51515 * 30% = 45,45%

a.2) UAII (EBIT) = 1,51515 * -5% = -7,58%
b) L.F = Variacin de las UPA

Variacin de las UAII
L.F = Q*(pv cv)-CF

Q*(pv-cv)-CF-I
L.F = 1.000*(20-15)-1.700 / 1.000*(20-15)-1.700-3.000 = 11,00
b.1) UPA (EPS) = 11 * 30% = 330%

b.2) UPA (EPS) = 11 * -5% = -55%
c) LC = LO * LF
LC = Q*(pv cv)
Q*(pv-cv)-CF-I
L.C = 1.000*(20-15) / 1.000*(20-15)-1.700-3.000 = 16,67
c.1) UPA (EPS) = 16,67 * 30% = 500,10%

c.2) UPA (EPS) = 16,67 * -5% = -83,35%
Pg.48
2. LA SUPREMA I
La Suprema S.A. fabrica un solo producto. Sus costos fijos totalizan $ 170.000 y sus costos
variables ascienden a $ 1,65 por unidad. El producto se vende a $ 3,00 por unidad.
Se Pide:
Parte I
a) Calcule matemticamente el punto de equilibrio. Grafique.
b) Suponga que la Compaa est operando a un nivel de 140.000 unidades y que las ventas
aumentan un 10%. Calcule el lverage operativo. Cul es el aumento de porcentaje de la
utilidad de operacin neta (EBIT)?. Realice el mismo anlisis suponiendo que las ventas
disminuyen un 10%.
c) Calcule el lverage operativo de los siguientes niveles de operacin: 150.000 y 180.000
unidades.
Parte II
Suponga ahora que los costos variables se elevan a $ 1,80 por unidad, pero que los costos fijos
y el precio de venta permanecen como se indic originalmente:
a) Cul es el nuevo punto de equilibrio?
b) Cul es el lverage operativo de los siguientes niveles de operacin:
150.000 y 180.000 unidades. Cmo explica las diferencias que se observan entre los
resultados obtenidos en las partes I y II?
Parte III
Suponiendo que los costos fijos aumentan a $ 175.000, pero que los costos variables
quedan segn se indic en la parte I.
b) Cul es el lverage operativo en 150.000 y 180.000 unidades?
c) Cmo explica las diferencias que observa entre los resultados obtenidos las partes I, II y
III?
Parte IV
Suponga que el precio de venta aument a $ 3,30 por unidad, pero que los costos fijos y los
costos variables permanecen como se indic en la parte I.
b) Cul es el lverage en 150.000 y 180.000 unidades?
c) Cmo explica las diferencias que observa entre los resultados en las partes I, y IV?
4.5. Teora de la Cartera o Portafolio de inversiones

4.5.1. Rendimiento y Riesgo de Portafolio
Rentabilidad de un Portafolio o Cartera de Inversiones:

1. Se est por realizar una inversin de $ 12.000 en 2 activos distintos; el 1 ofrece una
rentabilidad del 20% y el 2 del 16%. Si destinamos $ 7.200 al 1 activo. Cul ser la
rentabilidad de la cartera?
Pg.49
Solucin:
= 0,20 * 7.200 + 0,16 * 4.800 = 0,184 18,40 %

12.000 12.000
2. En el ejercicio 2 (punto 4.1.2), si integramos una cartera con los dos activos, invirtiendo un
70% en A y un 30% en B siendo el coeficiente de correlacin igual a 0,30 Cul es la
desviacin de la cartera?
Solucin:
Para la determinacin del (sigma) construiremos un matriz, en la cual, en cada celda
tendremos el producto entre las desviaciones de cada activo y el respectivo coeficiente de
correlacin, siendo este producto la COVARIANZA. El mismo ser multiplicado por los factores
de ponderacin.
A B
A A * A * AA * xA * xA A * B * AB * xA * xB
B A * B * AB * xA * xB B * B * BB * xB * xB
A B
A A * 1 * x A Cov. AB * xA * xB
B CovAB * xA * xB B * 1 * x B
Siendo la varianza la sumatoria del valor de cada celda.
= 0,001843
= 0,04293 = 4,293%; siendo este valor menor al promedio ponderado de las desviaciones de
cada activo, ya que est influenciado por un coeficiente de correlacin menor a 1.
Nota: (rho) es el coeficiente de correlacin entre los rendimientos de los activos rA y rB.
3. En el ejercicio anterior. Cul sera la desviacin de la cartera si el coeficiente de correlacin

fuese igual a 1? Comente su significado.
Solucin:
En caso de AB = 1 el riesgo medido por sigma, ser la media ponderada del desvo estndar
de cada activo, ya que este coeficiente de correlacin nos indica que los activos estn
perfectamente correlacionados; es como si invirtisemos en un activo con RIESGO
PROMEDIO.
p = 0,0346 * 0,70 + 0,096 * 0,30
p = 0,05314; 5,314%
Si lo comparamos con el ejercicio anterior vemos que el riesgo de sta cartera es mayor, ya
que los activos estn CORRELACIONADOS EN FORMA PERFECTA POSITIVA.
4. Dado un portafolio de inversiones compuesto por acciones de Compaq, Mc Donald`s y Mc

Graw Hill con las siguientes correlaciones entre sus rendimientos, riesgos y participaciones:
Compaq Mc Donald`s Mc Graw Participaciones

Compaq 1 0,14 0,17 44% 40%
Mc Donald`s 1 0,39 22% 40%
Mc Graw 1 19% 20%
Pg.50
Se Pide:
a) Calcular el riesgo de ste portafolio de inversiones. Analice sus resultados.
5. El seor Bruno Acosta forma su cartera de acciones de la siguiente manera: el 30% con
acciones A y el 70% con acciones B. Se espera que al cabo de un ao la accin A de un
rendimiento del 19% y la accin B del 16%.
Se Pide:
a) La rentabilidad esperada de la cartera.
b) El riesgo de la cartera si se espera que la desviacin tpica de las rentabilidades de las
acciones A y B sea del 35% y del 26% respectivamente. Sabiendo que las acciones A y B
se mueven en perfecta correlacin.
c) dem al punto b pero sabiendo que la correlacin entre las acciones A y B es del 0.60
d) dem al punto b pero sabiendo que la covarianza entre la acciones A y B es de 0.0084
para esa cartera determinada.
Comente a que conclusiones llega con los resultados en los puntos b, c, d.
Solucin:
a) E(Rp) = 0,30 * 0,19 + 0,70 * 0,16 = 17%
b) Desviacin Tpica de la cartera = p = p
Para el clculo de la varianza tenemos que tener presente el concepto de COVARIANZA.

Covarianza: Cmo vara una rentabilidad de un activo financiero con respecto a otro.
Conclusin: La covarianza se calcula siempre de a pares. Los pares posibles dependen de la

cantidad de Activos Financieros que integran la cartera.
Lo primero que hay que hacer es estimar el ndice de correlacin. Hay frmulas estadsticas y
matemticas para su calcularlo.
El coeficiente de correlacin puede definirse como un trmino para evaluar la covarianza dentro
de un intervalo que va desde +1 a -1.
Cuando la correlacin es 1 esto quiere decir que si este ttulo sube 15% el otro tambin sube
un 15%, si uno baja un 45% el otro tambin baja un 45%.
Si la correlacin es -1 eso significa que cuando uno baja el 10% el otro sube un 10%.
Correlacin perfecta pero inversa. De la misma manera, una correlacin de 0, puede
interpretarse como inexistencia de relacin entre los rendimientos.
Cuando conformo una cartera de Activos tengo que medir cmo estn correlacionados todos
los ttulos que estn en la cartera. Los ttulos no son independiente uno de otros, siempre
estn dependiendo. De que dependen? Justamente de la COVARIANZA.
Determinados los factores de correlacin, se hace una matriz que contemple tantas casillas
como activos tenga la cartera elevada al cuadrado (en ste ejercicio: 2x2; si fueran tres Activos
sern: 3x3), y en cada casilla de sta matriz vamos a ir relacionando un activo con el otro.
En cada casilla colocamos el producto del peso relativo que tiene cada Activo multiplicado por
su .
A B
A xA * A xB * xA * BA = xB * xA * BA * B * A
B xB * xA * BA = xB * xA * BA * B * A xB * B
Pg.51
(rho) es ndice de correlacin, teniendo en cuenta que el rho que correlaciona los ttulos
consigo mismo es igual a 1, seran las celdas de la diagonal principal de sta matriz, es por
ste motivo que no ponemos multiplicando por uno.
AA = (0,35) * (0,30) = 0,011025

BB = (0,26) * (0,70) = 0,033124
AB = 0,35 * 0,27 * 0,30 * 0,70 * 1 = 0,01911
BA = 0,35 * 0,27 * 0,30 * 0,70 * 1 = 0,01911
Varianza de la Cartera = (casillas) = p = 0,082369

Desviacin Tpica de la cartera = p p = 0,082369 = 0,287 p = 28,7%
c) para: BA = 0,60
AB = 0,35 * 0,27 * 0,30 * 0,70 * 0,60 = 0,011466
BA = 0,35 * 0,27 * 0,30 * 0,70 * 0,60 = 0,011466
(casillas) = p = 0,067081 c = c c = 0,067081 = 0,259 p = 25,9%
d) para: COV = -0,0084

AB = 0,30 * 0,70 * -0,0084
BA = 0,30 * 0,70 * -0,0084
e) Comente en clase los resultados obtenidos.

Nota: solo para el caso de que el ndice de correlacin entre ambas acciones sea 1 se
simplifica el clculo de la desviacin estndar de la cartera. La obtenemos como una suma
ponderada de las desviaciones estndares de cada inversin:
Para: = 1 verificamos que el resultados sea igual al obtenido en b).
p = 0,35 * 0,30 + 0,26 * 0,70 = 0,287 p = 28,7%
4.5.2. La diversificacin como poltica de atenuacin del riesgo y sus efectos: tipos
1. Si contamos con los siguientes datos respecto a dos Activos A y B:
rA=0,11 ; rB=0,21 y A = 0,07; B = 0,19
y suponiendo distintas participaciones de los mismos en el total del portafolio con correlaciones
de -1; 0 y 1:
Proporciones de los Activos =1 =0 =-1

wA (%) wB (%) rp p rp p rp p
0 100 21% 19% 21% 19% 21% 19%
20 80 19% 17% 19% 15% 19% 14%
40 60 17% 14% 17% 12% 17% 9%
50 50 16% 13% 16% 10% 16% 6%
60 40 15% 12% 15% 9% 15% 3%
80 20 13% 9% 13% 7% 13% 2%
100 0 11% 7% 11% 7% 11% 7%
Para =1, si se incrementa la inversin en A, el riesgo p se ve disminuido. Esto tiene

contrapartida en los rendimientos, que disminuyen a medida que el riesgo tambin lo hace.
Cuando la correlacin es de -1, se llega a disminuir el riesgo en su mxima expresin. Es decir
que, a medida que aumenta la participacin en A en el portafolio, el rendimiento decrece
proporcionalmente menos que los riesgos.
Pg.52
En este tipo de diversificaciones, conocidas como tcnicas (de Markowitz), se pone nfasis en
los coeficientes de correlacin entre los rendimientos de todos los activos posibles de utilizar.
4.5.3. El Modelo de Markowitz: frontera de eficiencia, seleccin de las carteras ptimas

1. Grafique las siguientes carteras con riesgo
Cartera A B C D E F G H I
r en % 10 15 13 19 18 19 21 22 21
en % 20 23 19 23 22 26 26 29 25
Indique que carteras son ineficientes y por qu.

Solucin:
rp%
22 H
21 I G
19 D F
18 E
15 B
13 C
10 A
19 20 22 23 25 26 29 p
Seleccionamos las carteras eficientes y por exclusin determinamos cules son las carteras
ineficientes.
Carteras Eficientes: C, E, D, I, H Carteras Ineficientes: A, B, G, F,
Con los datos que dispongo la mejor cartera va a depender de la aversin al riesgo de cada
inversor.
Determinacin del Conjunto de Portafolios ptimos:

Minimizar:
Sujeto a:
donde r*: nivel de rendimiento deseado
4.6. La Teora del Mercado de Capitales (Capital Asset Pricing Model, CAPM)
4.6.1. Riesgo Sistemtico, Sistmico o de Mercado. Modelo de ndice nico (MIU) de
Sharpe. Coeficiente Beta.
MIU: Modelo de regresin lineal que relaciona los rendimientos del mercado y los rendimientos
del ttulo o cartera:
Pg.53
Donde: Ri y RM son los rendimientos del ttulo i y del Mercado, los cuales son conocidos, dado
que se calculan a travs de las expresiones:
Donde Pit es el precio en el momento t; Dit son los dividendos que se reciben durante el
perodo; Pit es el precio en el momento inmediato anterior; lo mismo con It que es el valor de un
ndice burstil en el momento t y It-1- su valor en el momento anterior.
Alfa indica el rendimiento promedio del ttulo cuando el rendimiento del mercado es nulo
(trmino que representa el componente que no corresponde al mercado en el rendimiento del
activo i). Beta indica la volatilidad del rendimiento del ttulo con respecto a una variacin del
rendimiento del mercado (en qu medida los rendimientos de un activo compilado
histricamente, cambian sistemticamente con las variaciones en los rendimientos del
mercado) y psilon es el trmino de error aleatorio que refleja el riesgo diversificable asociada
con la inversin del activo.
A partir del este, podemos calcular el rendimiento esperado de un ttulo para un perodo futuro.
Beta se determina por: i = Cov (ri rm)/ Var (rm) = Im /2M ;

Y Alfa por: i =Ei i EM
4.6.2. Beta de un Activo y Beta de una Cartera
El proceso para determinar la lnea caracterstica ex-post, suponiendo el siguiente ejemplo, se

compone de los siguientes pasos:
Fecha Precio del Activo ndice Rto. Activo Rto. ndice Covarianza
0 17 345
1 19 390 0,111 0,123 0,0066
2 24 416 0,234 0,065 0,0079
3 21 379 -0,134 -0,093 0,0210
4 15 320 -0,336 -0,169 0,0736
5 18 338 0,182 0,055 0,0044
6 23 390 0,245 0,143 0,0238
7 27 430 0,160 0,098 0,0085
8 25 412 -0,077 -0,043 0,0081
Rto. Medio 0,048 0,022 0,0192
Varianza 0,0125
Beta 1,54
Alfa 0,014
1. Se determinan los rendimientos peridicos del activo y del ndice. El rendimiento se calcula dividiendo
el valor del activo, o del ndice, entre su valor y la fecha inmediata anterior (el da antes, el mes antes,
etctera) y al resultado se le extrae su logaritmo natural: Ln (Preciot/ Precio t-1). Donde pone Precio t, se
incluye no slo su valor de mercado sino los dividendos repartidos en esa fecha. As, por ejemplo,
Ln(19/17) = 0,111
2. Se determina el rendimiento medio del activo (Ei = 0,048) y del ndice (EM= 0,022)
2 2
3. Se calcula el valor de la varianza de los rendimientos del activo ( i) y del ndice ( M). As como la
covarianza entre ambos. Esta ltima se obtiene para cada perodo t de la siguiente forma:
(Rit - Ei) ( RMt EM), por ejemplo, (0,111-0,048)(0,123-0,022) = 0,0066
Y luego se calcula la media aritmtica de los productos para obtener im = 0,0192
Pg.54
4. El coeficiente beta se obtiene dividiendo la covarianza entre el rendimiento del mercado y del
2
mercado im con la varianza del rendimiento del mercado M: i = 0,0192/0,0125 = 1,54
5. El coeficiente alfa se obtiene restando del rendimiento medio del activo
(Ei) el producto de multiplicar la beta por el rendimiento medio del mercado (EM):
i = Ei I EM = 0,048 (1,54 x 0,022) = 0,014
1. Se conocen los siguientes datos:
Accin
ACINDAR 1,17 42.57%
BAESA 0,63 31.72%
CORCEMAR 0,37 37.02%
INDUPA 1,00 40.89%
Se Pide:
a) Cmo esperara que el precio de cada accin cambiase si el mercado aumenta un 10%?
Y si cae un 10%?
b) Suponga que el coeficiente de correlacin entre ACINDAR y BAESA es de 0,45 Cul es la
de una cartera invertida la mitad en cada una?
c) Cul es la de una cartera si invertimos 1/3 en ACINDAR, 1/3 en BAESA y un 1/3 en un
Bono sin riesgo?
Solucin:
De los datos del ejercicio tenemos y . Sabemos que:
es la sensibilidad que tiene el rendimiento del Activo Financiera con respecto al Rendimiento
de la Cartera de Mercado. Viene a medir el Riesgo Sistmico de cada uno de los Activos que
conforma una cartera.
Cuanto ms alta sea mayor es el Riesgo Sistmico que tiene el Activo.
El Riego Total de una Cartera de activos est dado por la suma de los dos riesgos:
RIESGO TOTAL = RIESGO DIVERSIFICABLE + RIESGO NO DIVERFICABLE
La parte del riesgo que no se puede disminuir y que queda despus de formar la cartera se
denomina Riesgo No Diversificable o Riesgo Sistmico o Riesgo de Mercado, cuantificado por
el coeficiente .
a) El indicador que responde a los cambios del mercado es la :

Antes cambios en la rentabilidad esperada del mercado se espera que cada accin reacciones
de la siguiente manera:
Si el mercado AUMENTA 10% Si el mercado DISMINUYE 10%

ACINDAR AUMENTE 11,7 % DISMINUYA 11,7 %
BAESA AUMENTE 6,3 % DISMINUYA 6,3 %
CORCEMAR AUMENTE 3,7 % DISMINUYA 3,7 %
INDUPA AUMENTE 10,0 % DISMINUYA 10,0 %
b) p = p p = 0,108322 = 0,3175 p = 31,75%
ACINDAR, ACINDAR = (0,50) * (0,4257) = 0,04530
Pg.55
BAESA, BAESA = (0,50) * (0,3172) = 0,02515

ACINDAR, BAESA = 2* (0,50 * 0,50 * 0,4257 * 0,3172 * 0,45) = 0,015191104 *2
c) Incorpora a la cartera un bono sin riesgo:

p = p p = p = 21,17%
ACINDAR, ACINDAR = (0,33) * (0,4257) = 0,02013561

BAESA, BAESA = (0,33) * (0,3172) = 0,011179537
ACINDAR, BAESA = 2* (0,33 * 0,33 * 0,4257 * 0,3172 * 0,45) = 0,0067516
En esta cartera la participacin de cada Activo es igual a 1/3 (33,33%)

Como el tercer Activo es un bono sin riesgo (=0), por ejemplo una letra o nota o bono del
Tesoro de EEUU, tenemos una matriz con nueve casilleros, de los cuales cinco casilleros, son
igual a cero:
2 * (Acidar. Activo libre de riesgo) = 0
2 * (Baesa. Activo libre de riesgo) = 0
Activo libre de riesgo. Activo libre de riesgo = 0
4.6.3. Modelo de Precios de Activos de Capital (CAPM)

1. Se sabe que las letras de tesoro de EE.UU. rinden un 6%; el rendimiento promedio del
mercado es un 12% y la inversin a realizar tiene una = 1,20. Cul es el rendimiento
requerido a ese nivel de riesgo?
Grafique la situacin planteada.
Solucin:
El rendimiento requerido ser:
ri = r f + (r m - r f )
ri = 0,06 + 1,2 (0,12 - 0,06) = 0,06 + 0,072 = 0.132 = 13,2%
Es decir, para que esta inversin se lleve a cabo deber rendir como mnimo un 13%.
Grficamente:
r LMV
ri = 13,2%
r m = 12%
P x R del P x R del
Activo mercado
r f = 6%
=1 =1,2
2. El Seor Rodrguez tiene las siguientes inversiones:
Instrumento financiero Monto invertido Rto. Esperado Beta
Accin A $ 500 10% 0,85
Accin B $ 500 13% 1,25
Accin C $ 500 15% 1,65
Se Pide:
a) Cul es el rendimiento esperado de esta cartera de inversiones?
b) Cul es la beta de esta cartera?
Pg.56
c) Tiene esta cartera mayor o menor riesgo sistmico que la cartera de mercado?
d) Cmo esperara que el rendimiento esperado de esta cartera cambiase si el mercado
aumenta un 5%? Y si cae un 10%?
e) Sabiendo que rf = 6% y rm = 12,5% sta cartera ofrece una ganancia adecuada a su
riesgo sistmico? Justifique su respuesta
f) Grafique la situacin planteada.
g) En un mercado eficiente, cmo deberan evolucionar los precios de estas acciones y cul
sera entonces el rendimiento esperado de la cartera y su Beta.
h) Supongamos que agregamos a esta cartera una inversin de 500 en un bono sin riesgo.
Cul sera la Beta de la cartera?
Solucin:
a) r p = 500 * 0,10 + 500 * 0,13 + 500 * 0,15 = 12,67%
1.500 1.500 1.500
b) La de la cartera: es la suma ponderada de la de cada uno de los ttulos ponderado por la

participacin relativa de cada ttulo.
p = a . wa + b . wb + c . wc = 500 * 0,85 + 500 * 1,25 + 500 * 1,65 = 1,25

1.500 1.500 1.500
Ese valor 1,25 me mide el Riesgo Sistmico de la Cartera.
c) Esta cartera tiene mayor Riesgo Sistmico que la Cartera de Mercado. Ya que la cartera de
mercado tiene una = 1 y la de esta cartera es de 1,25.
d) Si el mercado sube un 5% r c = 1,25 x 5% = 6,25% Aumenta.

Si el mercado baja un 10% r c = 1,25 x 10% = 12,5 Disminuye.
e) R p = r f + (rm rf) p
R p = 0,06 + (0,125 + 0,06) * 1,25 = 0,14125 = 14,125%
Esta cartera NO ofrece un nivel de rendimiento acorde para el nivel de riesgo sistemtico que
corre, sino que ofrece un rendimiento menor al que debera tener segn su riesgo sistmico.
Conclusin lo que debera hacerse es vender esa cartera o no comprarla o no invertir.
Grficamente:
r LMV
14,125%
12,67% Cartera
11,5%
10% Acc A
rf = 6%
= 0,85 = 1,25
El rendimiento requerido para un riesgo de 1,25 es del 14,125% y ste ttulo est rindiendo por
debajo de la LMV (o Recta de Mercado de Activos Financieros).
Pg.57
Est SOBREVALUADO ya que rinde una tasa menor a la debera rendir. El precio es mayor al
que debera tener de acuerdo al mercado.
Como todos los tenedores van a querer vender, va a producir una baja en el precio por lo que
esa cartera se va a poseer un rendimiento apropiado a su nivel de riesgo, ubicandose sobre la
RMV (LMV). sto puede suceder en un mercado eficiente.
g) MODELO CAPM RENDIMIENTO ESPERADO

R a = 0,06 + (0,125 0,06) * 0,85 = 0,11525 > 10%
R b = 0,06 + (0,125 0,06) * 1,25 = 0,14125 > 13%
R c = 0,06 + (0,125 0,06) * 1,65 = 0,16725 > 15%
Qu debera pasar con el precio de stas acciones?

El precio va a tender a bajar, por lo cual si yo tengo estas acciones debera venderlas porque
va a bajar el precio.
Rendimiento Esperado de la Cartera:

R p = 500 * 0,1153 + 500 * 0,14125 + 500 * 0,16725 = 14,125%
1.500 1.500 1.500
h) Se agrega a la cartera una inversin en un Bono sin Riesgo. Las betas de la cartera:
p = a . wa + b . wb + c . wc + bono . wbono
p = 500 * 0,85 + 500 * 1,25 + 500 * 1,65 + 500 * 0 = 0,9375

2.000 2.000 2.000 2.000
La beta antes era de 1,25 ya ahora es de 0,9375 Qu sucedi?
Como tenemos cuatro inversiones con montos iguales, significa que disminuy un 25% el
riesgo. Por lo tanto si hago: 1,25 * 0,75 = 0,9375
ste clculo as lo pueden hacer solamente cuando tenemos Monto Iguales, porque si yo
tengo distintos montos tengo que sacar cul es la participacin del bono sin riesgo para ver
cunto me disminuye la Beta.
La beta de un portafolio tambin es igual a la covarianza del portafolio p con respecto al
mercado sobre la varianza del mercado, es decir: p = pm
m
Reemplazando pm = p * m * pm
4.6.4. Prima de Riesgo - Razn ganancia-riesgo. Pendiente de la LMV
1 .Un activo financiero tiene una = 0,8, el rendimiento medio del mercado es 16,25% y la tasa
libre de riesgo es 10%.
a) Cul es la rentabilidad esperada del activo?
b) Cul es la razn ganancia-riesgo? Cmo se interpreta este valor?
Solucin:
a) ri = 0,10 + (0,1625 - 0,10) * 0,8 = 15%
b) Siendo la razn ganancia-riesgo o pendiente del CAMP:
Razn = P x Riesgo = Rm - Rf

Razn = (r m r f ) = (r j r f ) = Rm - Rf
m j
Razn = 0,1625 0,10 = 0,15 0,10

10 0,80 - 0
Razn Ganancia Riesgo: 0,0625 = 0,0625
Pg.58
Este valor es constante para todos los activos ubicados sobre CAPM (en un mercado eficiente).
2. La accin y tiene un coeficiente beta de 1,50 y un rendimiento esperado de 17%. La accin

z tiene un coeficiente beta de 0,80 y un rendimiento esperado de 10,5%. Si la tasa libre de
riesgo es de 5,5% y la prima de riesgo del mercado es de 7,5%
a) El precio de estas acciones es correcto?
b) Cul sera la tasa libre de riesgo para que el precio de las dos acciones fueran el correcto?
Solucin:
La razn entre recompensa y riesgo debe ser la misma para todos los activos del mercado
a) R y = 0,055 + 1,50 (0,075) = 16,75% promete 17% NO
R z = 0,055 + 0,80 (0,075) = 11,5% promete 10,5% NO
Siendo la razn ganancia-riesgo o pendiente del C.A.P.M:
Razn = P x Riesgo = Rm Rf = 0,13 0,055 = 0,075

Este valor es constante para todos los activos ubicados sobre la lnea (en un mercado eficiente).
Razn = (r y r f ) = (0,1675 0,055) = 11,13

y 1,5
Razn = (r y r f ) = (r z r f ) = 14,30
y 0,8
4.6.5. Relacin del C.A.P.M y el Modelo de Markowitz

1. El activo w tiene un rendimiento esperado de 16% y un coeficiente beta de 1,3.
Considerando que la tasa de riesgo es de 5%, complete la siguiente tabla de portafolio del
Activo w y un activo libre de riesgo. Ilustre la relacin entre el rendimiento esperado y el
coeficiente beta del portafolio elaborando una grfica de estos rendimientos y los coeficientes
Cul es la pendiente de la recta que resulta?
Porcentaje del portafolio Rendimiento Esperado Beta del

en el Activo w del portafolio portafolio
0%
25%
50%
75%
100%
125%
150%
2. Suponga que en un mercado de capitales eficiente E (RM) = 12% anual. En ese mercado un
activo financiero x tiene una beta de 0,6 y un rendimiento de 10% anual.
Se pide:
a) Si ese activo se localiza sobre la LMV, Cul es la tasa libre de riesgo? Grafique la situacin
con todos sus valores numricos.
b) Cul es la pendiente de la LMV para la situacin a)? Explique qu significado econmico
tiene dicha pendiente para los activos financieros en un mercado eficiente.
c) Suponga ahora que la Rf crece 2 puntos porcentuales, mantenindose todos los dems
valores constantes. Cmo queda el activo financiero X? Qu suceder con el mismo?
Explique detalladamente y grafique la nueva situacin.
Pg.59
d) Vuelva a la situacin anterior al crecimiento de Rf. De acuerdo al modelo de valuacin de

activos de capital, poseer el activo X es equivalente a tener una cartera de otros dos activos.
Cules son esos activos y cmo se compone dicha cartera?
Pg.60
Unidad N 4:
RENDIMIENTO Y RIESGO EN FINANZAS
PARTE B
PARA EL ALUMNO
Pg.61
4. Rendimiento y riesgo en finanzas
1. Corrobore en el cuadro siguiente las rentabilidades y desviaciones estndar de la cartera del

ejercicio anterior ante diferentes proporciones invertidas en A y B. Complete los resultados
faltantes de ser necesario y grafique las distintas fronteras de eficiencia resultantes.
DATOS DS DE LA CARTERA DE DOS ACTIVOS

Riesgo
WA (%) WB (%) DS A (%) DS B (%) cartera (%) =+1 =0,5 =0 =-1
100 0 15 60 16 15% 15% 15% 15%
95 5 15 60
90 10 15 60
85 15 15 60 16,6 31,75% 18,93% 15,61% 3,75%
80 20 15 60 16,8 24% 20,78% 16,97% 0%
75 25 15 60 17
70 30 15 60 17,2
65 35 15 60
60 40 15 60
55 45 15 60 17,8
50 50 15 60 18 37,50% 34,37% 30,92% 22,50%
45 55 15 60 18,2
40 60 15 60
35 65 15 60
30 70 15 60 18,8 46,50% 44,42% 42,24% 37,50%
25 75 15 60 19
20 80 15 60
2. Cul de las siguientes ecuaciones es la que corresponde al modelo del C.A.P.M:

a) = Rm + (Rm Rf) m
b) Rm = Rf + (Rm Rf) i
c) Ri = Rm + (Rm Rf) i
d) Ri = Rf + (Rm Rf) m
e) Ri = Rf + (Rm Rf) i
Indique que significa cada uno sus trminos y explique el significado econmico de los mismos.
3. Calcule la Beta de ABC que cotiza en EEUU cuya varianza es 0,000484, su covarianza con
el activo libre de riesgo es 0,0, y su covarianza con el ndice Dow Jones es 0,016. La varianza
del Dow Jones es 0,032.
4. Si construyo una cartera invirtiendo mi dinero equiponderadamente en IBEX, Nasdaq;

S&P500 y Euro Stoxx 50, esa cartera tiene una beta de:
a) 0
b) 4
c) 1
Justifique su respuesta.
Pg.62
5. Cul es la Beta de una cartera que invierte igual cantidad de capital entre un activo con
Beta 1,5 y letras del tesoro
a) 1
b) 1,25
c) 0,75
Justifique su respuesta.
Pg.63
Unidad N 4:
RENDIMINETO Y RIESGO EN FINANZAS
PARTE C
TRABAJO PRCTICO
A PRESENTAR
Pg.64
4. Rendimiento y riesgo en finanzas
1. Elija una empresa con cotizacin la Bolsa de Comercio de Buenos Aires, y teniendo en
cuenta los precios de sus acciones entre el 01 y 31 de marzo de 2.016 y el ndice General de
la BCBA en cada una de esas fechas:
Se Pide:
a) Calcule los correspondientes rendimientos de las acciones y del ndice entre el 01 y 31 de
marzo de 2.016.
b) Calcule el beta de las acciones de la empresa que eligi teniendo en cuenta los datos
investigados y calculados anteriormente. Complementariamente calcule su alfa. Interprete los
resultados obtenidos.
c) Investigue el rendimiento de las letras del Tesoro de Estados Unidos para 10 aos y calcule
el rendimiento de las acciones de la empresa que eligi con el modelo de valuacin de activos
de capital. Grafique la Lnea de Mercado de Valores.
Para el clculo de lo solicitado en el inciso a),b) y c), se solicita que trabaje en una planilla de
clculo excel, mostrando de manera detallada las frmulas de clculo (getformula).
2. De la empresa que eligi en el punto anterior, investigue los siguientes datos (al 31/03/2016)
e interprete cada uno de ellos:
1) Apertura 6) Cantidad de Acciones en circulacin

2) Mximo 7) Pay-out (%)
3) Mnimo 8) Beneficio por accin (EPS-UPA)
4) ltimo 9) PER
5) Volumen
3. De la empresa que eligi en el punto 1), investigue los ltimos Estados Contables
individuales publicados y con los datos de all obtenidos calcule el Leverage Operativo,
Financiero y Total de la empresa. Explique los resultados obtenidos.
4. Para un proyecto que Ud. se encuentra evaluando realizar, con una inversin de $10.000, se
espera que genere los siguientes Flujos de Fondos durante los primeros tres aos:
Periodo 1 Periodo 2 Periodo 3
FF Prob. (%) FF Prob. (%) FF Prob. (%)
3.000 0,1 2.000 0,1 2.000 0,1
4.000 0,25 3.000 0,25 3.000 0,25
5.000 0,3 4.000 0,3 4.000 0,3
Adicionalmente se conoce que la tasa libre de riesgo es del 8% y el costo de oportunidad es
15%.
Se Pide:
a) Calcular el VAN y el riesgo suponiendo que los flujos de fondos son independientes.
b) Calcular el VAN y el riesgo cuando los flujos de fondos tienen correlacin perfecta..
c) La probabilidad de que el VAN sea igual a cero.
5. Se conoce la siguiente informacin respecto a distintas acciones que ofrece el mercado:
Pg.65
Covarianzas Grupo Molinos Pampa ^ ri

Galicia Ro de la Energa
Plata
Grupo Galicia 0,0201053 0,0035124 0,0024461 0,02011 0,0877 0,90
Molinos Ro de 0,0035124 0,0166780 0,0102455 0,01688 0,0645 1,10
la Plata
Pampa Energa 0,0102455 0,002446 0,0112163 0,01122 0,0462 1,20
Se Pide:
a) Calcule el riesgo del portafolio de inversiones, suponiendo una inversin de $200.000 en
acciones del Grupo Galicia, $350.000 en acciones de Molinos Ro de la Plata y $ 450.000 en
acciones de Pampa Energa.
b) Calcule el rendimiento del portafolio de inversiones por Ud. conformado.
c) Si tendra que analizar stas acciones de manera individual, qu inversin elegira?
d) Calcule el beta del portafolio de inversiones. Comente su significado.
e) Sabiendo que las T-Bills a 10 aos del tesoro de Estados Unidos, actualmente con una
calificacin de AAA+, tienen un rendimiento del 3% y el rendimiento medio del Merval es de
12% en el ltimo ao es 10%, calcule el rendimiento esperado bajo la teora del mercado de
capitales.
f) Grafique la lnea de mercado de valores de las acciones de cada activo que compone la
cartera de inversiones. Qu sucedera si las acciones de la primera se encontrara sub
valuadas? y sobre valuadas? Cmo es la variacin que tienen stas en funcin del riesgo
sistmico?
6. Qu alternativas al C.A.P.M existen? Comente en qu consiste cada una de ellas.
7. Investigue en qu consiste la teora Behavioural Finance, sus supuestos y ejes temticos.
8. Qu otros mtodos para el tratamiento de la incertidumbre conoce? Comente brevemente

cada uno.
Pg.66
Unidad N 5:
DECISIONES DE INVERSIN
PARTE A
CON ACOMPAAMIENTO
DEL DOCENTE
Pg.67
5. Decisiones de Inversin
Objetivos especficos de la unidad:

Adquirir habilidad en el clculo del valor de los Activos Financieros (ttulos, bonos,
obligaciones negociables, acciones, etc.) y Activos Reales.
Analizar los distintos tipos de derivados y su forma de valuacin.
Calcular los rendimientos de los distintos tipos de activos.
Realizar la evaluacin de proyectos de inversin bajo condiciones de certeza y con distintos
niveles de riesgo e inflacin.
Valorar opciones reales.
5.1. Valoracin de Activos Financieros

5.2.1 Acciones: Valoracin de Acciones preferidas y ordinarias
5.2.1.1. Acciones Preferidas o Privilegiadas
Enunciados:
1. Se sabe que las acciones preferentes de la empresa; pagan un dividendo fijo de $ 6 a
perpetuidad. Si el rendimiento requerido en el mercado para estas acciones es de 12%.
a) Cul ser el valor esperado Ex Dividendos?
b) Cul ser el valor esperado Con dividendos?
Solucin:
a) Valor Esperado (VE ap) ex-dividendo = Div / r = 6 / 0,12 = $ 50
b) Valor esperado con dividendo = Valor Esperado ex dividendo. + Dividendo actual = $ 50 + 6 = $ 56
2. Usted est considerando la compra de acciones preferentes. Las acciones han declarado un
dividendo del 6% y un valor nominal de $ 50. Qu precio estara dispuesto a pagar por la
accin si se requiere una tasa del 8,5% de retorno de una inversin en esta clase de riesgo?
Solucin:
VE a.p = Div / r VE a.p = 3 / 0,085 = $ 35,29
3. El Valor Esperado de una accin preferente de una Empresa es de $ 62. Si el dividendo prximo a
distribuir es $9,30. Cul es la tasa de rendimiento ofrecido? Comente su significado.
SOLUCIN:
Rendimiento r = Div / VE a.p r = 9,30 / 62 = 0,15; 15%
5.2.1.2 Acciones Ordinarias con Dividendos Constante
Enunciados:
1. WARNER S.A. pagar el ao entrante un dividendo de $ 3,60 por accin. Si usted requiere
un rendimiento de 13% en su inversin. Cunto pagara hoy por la accin de la compaa?
Solucin:
VE a.c. = Div / r VE a.c. = 3,60 / 0,13 = $ 27,69
2. Un inversor posee 200 participaciones de acciones ordinarias de una empresa, que cotizan
actualmente a $40 la participacin y se paga un dividendo de $3,40 por participacin.
Cul es la tasa de rentabilidad esperada? Si el inversor exige un 8% de rentabilidad, dado el
precio actual, se debera vender o comprar ms acciones?
Solucin:
Rendimiento r a.c. = Div / VE a.p. r = 3,40 / 40 = 0,085; 8,5% Compra o Vende? Justificar
VE a.c. = Div / r VE a.c. = 3,60 / 0,08 = $ 45,00
Pg.68
3. Tambo S.A. tiene una emisin de acciones ordinarias en circulacin que pagan un dividendo
anual de $ 8,25 a perpetuidad. Si esta emisin a la fecha se vende a $ 113 por accin. Cul
es la tasa implcita de rendimiento requerido por los inversores que adquieran estas acciones?
Solucin:
Rendimiento r a.c. = Div / VE a.c. r = 8,25 / 113 = 0,073; 7,3%
5.2.1.3 Acciones Ordinarias con Dividendos Creciente a Tasa Constante
Enunciados:
1. El ltimo dividendo pagado por esta empresa a sus accionistas ordinarios fue de $5;
esperndose que lo mismos crezcan al 6% anual indefinidamente. Si la tasa requerida del
mercado es del 10%.
Se Pide:
a) Cul es el Valor Esperado de esta accin ex dividendo?
b) Cul es el Valor Esperado de esta accin con dividendos?
Solucin:
a) VE a ex- dividendos = Div 1/(rg) = Div 0 (1+g)/(r g) = 5*(1+0.06) / (0,10-0,06) = 5,30 / (0,10-0,06) = $
132,50
b) VE a con dividendos = VE ex dividendos + Dividendo Actual = $ 132,50 + 5 = $ 137,50
2. Se espera que los dividendos por accin de la empresa Medios S.A., crezcan
indefinidamente al 5% anual, acompaando el crecimiento general de la economa. Si el
dividendo del prximo ao es de $ 10, y el rendimiento exigido por el mercado es del 10%,
Cul es el precio que estara dispuesto a pagar por cada accin de Medios S.A.?
Solucin:
VE a.c = D1 / (r - g) VE a.c = 10 / (0,10 - 0,05) = $ 200
3. Una compaa minera ha planificado sus dividendos en funcin de sus utilidades

decrecientes. Se espera que los mismos disminuyan anualmente un 6% en forma indefinida. El
rendimiento requerido por los accionistas es del 15% y el prximo dividendo a apagar ser $ 12
Cul es el valor actual? Y dentro de 3 aos?
Solucin:
VE a = D1 / (r - g) VE a = 12 / (0,15 + 0,06) = $ 57,14
4. Se espera que el prximo dividendo que abonar una empresa del medio sea $ 15 y luego
crezcan los mismos al 5% anual indefinidamente. Si actualmente el precio de la accin es de
$150 Cul es el rendimiento esperado de esta accin?
Solucin:
a) VE a = Div1 / (r g) r = (Div1 / VE a) + g = (15 / 150)+ 0,05 = 0,15; 15%
Esta rentabilidad est compuesta por:
Div1/Po = 0,10 que representa la ganancia por dividendos.
g = 0,05 representa ganancia por capital.
5.2.1.4 Acciones Ordinarias con Dividendos Creciente a Tasa No Constante
Enunciados:
1. Fama S.A. se est expandiendo con rapidez. Se proyecta que su tasa de crecimiento de
dividendo para el prximo ao sea del 25%. Esta tasa disminuir en 5 puntos porcentuales
cada ao hasta llegar al promedio de la industria del 5%. Una vez que llegue al 5%,
permanecer as a perpetuidad. El dividendo ms reciente fue de $ 8,50 por accin y el
mercado requiere un rendimiento del 16% en inversiones de este tipo. Cul es el Valor
Esperado por accin para Fama S.A.?
Solucin:
Pg.69
Dn+1 = Dn * (1+g)
D1 = 8,50 * (1+0,25) = 10,62 D4 = 14,66 * (1+0,10) = 16,13
D2 = 10,62 * (1+0,20) = 12,75 D5 = 16,13 * (1+0,05) = 16,93
D3 = 12,75 * (1+0,15) = 14,66 D6 = 16,93 * (1+0,05) = 17,77...
Mo M1 M2 M3 M4 M5
Dividendos 8,50 10,62 12,75 14,66 16,13 16,93
VE 4 = D 5 / (r - g) 153,60
VE a = 10,62 + 12,75 + 14,66 + 16,13 + 153,60 = $121,65

(1+0,16)^1 (1+0,16)^2 (1+0,16)^3 (1+0,16)^4 (1+0,16)^4
2. Los dividendos de los prximos 3 aos sern $ 5, $ 6 y $ 7 respectivamente. Si se espera

que crezcan a partir del 3 ao a un 8% anual indefinido y el rendimiento requerido es del 15%.
Se Pide:
a) Cul es el Valor Esperado por Accin?
b) Calcular el Valor Esperado en los aos 1, 2 y 3 ex dividendo y con dividendo.
Solucin:
a) Mo M1 M2 M3 M4 M5
Dividendos 5 6 7 7,56 8,16
VE a = 5 + 6 + 7 + 7*(1+0,08) /(0,15-0,08) = $ 84,50

(1+0,15)^1 (1+0,15)^2 (1+0,15)^3 (1+0,15)^3
VE 1 = 6 + 7 + 108 = $ 92,17
(1+0,15)^1 (1+0,15)^2 (1+0,15)^2
b) Ex dividendo VE con dividendo

VE1 92,17 97,17
VE2 100 106
VE3 108 115
3. El ltimo dividendo pagado por esta empresa fue de $10 y se espera que se incremente
anualmente en $2 durante los 3 primeros aos, esperando que crezcan a partir de ese
momento al 5% anual a perpetuidad. Si el rendimiento requerido es del 12% anual. Cul ser
el Valor Esperado por accin? Valor Esperado dentro de 2 aos? Valor Esperado dentro de
10 aos?
Solucin:
a) VE a = $ 204,09
b) VE 2 = $ 228,57
c) VE 10 = VE 3 (1+g)^7 VE 10 = Div 11/(1-g)
4. Una empresa recin comienza sus actividades no va a distribuir dividendos durante los
prximos 3 aos. El dividendo N 4 ser de $ 5 y a partir de all crecer al 7% anual
indefinidamente.
Si el rendimiento requerido es del 15% Cul ser el Valor Esperado por accin?
Solucin:
a) VE a = $ 41,09
5.2.1.5. P.E.R (Price Earning Ratio)
Pg.70
Si la accin de una empresa que cotiza en bolsa se est vendiendo a $49,70. Su beneficio por
accin es de 15,038 Cul es el PER implcito estimado? Cmo interpreta este resultado?
PER = Precio/ UPA (EPS)
PER = 49,70/ 15,038 = 3,3
5.2.1.6. Rendimiento de una accin: tipos, determinacin
RENDIMIENTO EX-ANTE: (r) = VAN(D) (esperado)/ P0
RENDIMIENTO EXPOST (r) = [VAN Di +(P1VANPo)+ * P1]/ VAN(Po)
Donde:
VAN Di: Dividendos Efectivamente Cobrados en el periodo actualizados a la fecha de clculo.

P1 VAN Po: Diferencia de Cotizacin entre precio actual y precio anterior actualizado a la fecha de
clculo.
= % Dividendos en Acciones
VANP0 = Precio anterior actualizado a la fecha de clculo.
Si se tiene en cuenta el riesgo en forma explcita, seguimos el modelo de W. Sharpe estudiado

en la unidad N 4, y lo calculamos a travs de la RECTA o LNEA DEL MERCADO DE
VALORES (RMV o LMV), tambin llamada SML (SECURITIES MARKET LINE).
E (Ri) = rf + (Rm rf ) * i
Enunciados:
1. Las acciones de Pioner S.A., adquiridas hace un ao, han pagado un dividendo de $ 4,00
cotizan en el mercado a $ 16, distribuyen un 3% en acciones y han sido adquiridas a $13,00.
La tasa de inflacin anual fue 10% Cul fue su rendimiento?
5.3. Bonos
5.3.1. Valuacin de los Bonos Ex Cupn y Con Cupn

Enunciados:
1. Se est analizando la posibilidad de adquirir un bono con vencimiento a 8 aos, Valor
nominal $1.000 a una tasa cupn del 12% anual, con pagos anuales de inters, amortizable
con sistema americano.
Cul sera el valor del bono si se requiere un rendimiento mnimo del 9%?
Solucin:
Inters = tasa cupn * Valor Nominal = 0,12 * 1.000 = 120,
Sist. Amort. Americano, Pago de cupones anuales.
Perodos 0 1 2 3 4 5 6 7 8
Intereses 120 120 120 120 120 120 120 120
Amort. Cap. 1.000
120 120 120 120 120 120 120 1.120
VE b. = 120 + 120 + 120 + 120 + 120 + 120 + 120 + 1.120 .

(1+0,09)^1 (1+0,09)^2 (1+0,09)^3 (1+0,09)^4 (1+0,09)^5 (1+0,09)^6 (1+0,09)^7 (1+0,09)^8
VE b = 120 * (1+0,09)^7 1 + 1.120 = 120 * 5,0330 + 1.120 * 0,5019 = $ 1.166,04

0,09*(1+0,09)^7 (1+0,09)^8
El precio mximo que estaramos dispuestos a pagar ser de $ 1.166,64, para obtener un rendimiento
mnimo de 9%.
Pg.71
Si Rendimiento Requerido (r) < tasa cupn, entonces este bono cotiza con prima (Sobre la par VE >
VN).
2. Existe un Bono en circulacin emitido hace 4 aos con vencimiento en 10 aos. Un Valor
Nominal de $1.000 y una tasa cupn del 10% anual, amortizable con sistema americano.
Cul sera el valor actual que estaramos dispuestos a pagar si se requiere en el mercado un
12% anual de rendimiento para bonos similares? Calcule el precio ex cupn y con cupn.
Solucin:
VE b = $ 917,74
El precio mximo que estaramos dispuestos a pagar ser de $ 917,74 para obtener un rendimiento
mnimo de 12%.
Si TRR > T Cupn el bono cotiza con descuento Bajo la par VE < VN.
3. Una empresa del sector inmobiliario ha lanzado obligaciones negociables que vencen a 2
aos. Cada O.N. tiene un valor nominal de $ 500, paga un inters nominal anual del 12%, y con
sistema de amortizacin alemn. Los cupones de servicio y amortizacin de capital son
semestrales.
Si se requiere un rendimiento del 15% anual efectivo sobre estos bonos; Cul ser su valor
mximo?
Solucin:
Perodos 0 1 2 3 4
Amort. Cap. 125 125 125 125
Intereses 30 22,50 15 7,50
Total 155 147,50 140 132,50
VE b = $ 486,49
4. Calclese el precio de un Bono con tasa cupn del 9%, 20 aos de plazo y un valor a la par
de $1.000 siendo el retorno requerido del 12%. Si el plazo se redujera a 16 aos, cmo se ver
afectado el precio del Bono.
Solucin:
VE b 1 = $ 775,92, A mayor plazo, mayor riesgo, menor valor del bono
VE b 2 = $ 790,78
5. La siguiente tabla contiene informacin sobre tres obligaciones emitidas por la compaa
Altos Hornos con un Valor Nominal de $1.000. Hoy es 01/01/2014
Cupn Vencimiento Aos p/ el Vencimiento.

5% 2017 5
8% 2027 15
12,63 % 2037 25
a) Cul es el valor esperado de cada bono si la tasa de rendimiento requerida es del 8%?
b) Cul sera el valor si los cupones fueran semestrales en vez de anuales? (Resolver slo
para el bono de 5 aos)
c) Cul es la tasa nominal y la tasa efectiva de rendimiento del bono de cinco aos?
d) Cul es el valor esperado del bono de cinco aos dentro de un ao (1/1/2013) y su
ganancia de capital si el rendimiento requerido es del 8%?
e) Cul es el rendimiento total esperado del bono de cinco aos al 01/01/2015?
Solucin:
a) VE b 5 = $ 880,22 VE b 15= $ 1.000 VE b 25 =$ 1.494,24
Pg.72
b) VE b = 25 * 1 (1+0,0392)^-9 / 0,04 + 1.025/(1+0,0392)^10 = $ 878,33

c) TNA 5% TEA 5% Para cupones anuales.
TNA 5% TEA 5,0625% Para cupones semestrales
d) VE b = 50 * 1 (1 + 0,08)^-3 / 0,08 + 1.050/(1+0,08)^4 = $ 900,63
Ganancia de capital = (900,63-880,22)/880,22 = 0,023, 2,30%
e) Rendimiento al vencimiento (R.A.V.) del bono es 5% si la inversin es hasta el final. El
rendimiento corriente, al 01/01/2014 es 7,99%, puede o no coincidir con el rendimiento exigido
por el mercado.
6. La empresa Metro S.A. ha sufrido unos reveses financieros y no est en posibilidades de

cumplir con sus prximos pagos de cupones. Los Bonos en cuestin vencern dentro de 3
aos y tiene tasa del cupn del 10%, V.N. $1.000. Los cupones se pagan semestralmente y la
amortizacin de capital se realiza al vencimiento del bono.
Mediante un convenio con sus acreedores, Metro S.A. no pagar los prximos tres cupones.
Los cupones no pagados se liquidarn al vencimiento, sin inters. Es de esperar que ante esta
situacin los inversionistas consideren a estos bonos como riesgosos y exijan un rendimiento
de 30%. Qu valor esperara ver en estos bonos?
Solucin:
VE= 50 + 50 + 1200
(1+0,1402)^4 (1+0,1402)^5 (1+0,1402)^6
VE = $ 601,73
5.3.2. Rendimiento de los Bonos

Enunciados:
1. Compare las siguientes alternativas de inversin de un Bono de $ 100.000 a cancelarse en
un solo pago a los tres aos. Con un inters del 18% anual.
a) Inters pagadero al final de cada ao
b) Inters pagadero cada seis meses
Solucin:
a) 0 1 2 3
V.N. -100.000 100.000
Inters 18.000 18.000 18.000
F.F. -100.000 18.000 18.000 118.000
Despejamos la tasa de inters de la siguiente ecuacin:
100.000 = 18.000 + 18.000 + 118.000

(1+ i )^1 (1+ i )^2 (1+ i )^3 TIR = 18% anual
Hacemos notar que esa i es la TIR de ese Flujo de Fondos.

Sabemos que la TIR es aquella tasa de descuento que iguala la sumatoria de los flujos de fondos
(amortizacin de capital ms intereses) con el valor actual de mercado del bono. La tasa esperada de
rendimiento de un bono, es la tasa de rendimiento que un inversor ganar si el bono se mantiene hasta
el vencimiento: Rentabilidad al Vencimiento (RAV).
Una manera de obtener la TIR en forma aproximada es:
1 Por el mtodo de prueba y error, obtengo los extremos de variacin de la tasa, luego
2 Por interpolacin obtenemos la tasa de la operacin, que iguala el monto de Inv. Inicial con el Valor
Actual de los cupones de esa inversin:
TIR = Xo = X1 + (X2X1) * Fxo Fx1

Fx1 Fx2
Pg.73
Uso la tabla para acotar el rango de interpolacin y de esta manera aproximarme a la TIR de la
operacin.
b) 100.000 = 9.000 + 9.000 + 9.000 + 9.000 + 9.000 + 109.000

(1+ i)^1 (1+ i)^2 (1+ i)^3 (1+ i)^4 (1+ i)^5 (1+ i)^6
i = RAV = 9% semestral
Para que el costo de la operacin sea comparable con otras alternativas de inversin se debe expresar
en trminos anuales:
TEA = (1+ i)^p -1 = (1+0,09)^12/6 -1 = 18,81% anual.
2. Un bono de una cierta empresa ha sido emitido bajo la par al 95% de su valor nominal, que
es $1.000; venciendo el mismo en 3 aos.
Si este bono paga una tasa cupn del 18% nominal anual y realiza pagos de inters
semestralmente, amortizndose con sistema americano.
Cul es el rendimiento al vencimiento?
Solucin:
VN: 1.000 bajo la par 95% 1000*0,95 =$950 n: 3 aos
i: 18% Cupones semestrales i/2: 0,09
0 1 2 3 4 5 6
V.N. -950 1.000
Inters 90 90 90 90 90 90
F.F. -950 90 90 90 90 90 1.090
950 = 90 * ( 1+TIR)^5 1 + 1090 ,

TIR*(1+TIR)^5 (1+TIR)^6
950 = 90 * 1 - (1+TIR)^-5 + 1090 ,

TIR (1+TIR)^6
TIR = 0,1015
10,15% TIR semestral
(1 + 0,1015)^360/180 - 1) = 0,2134 TIR Efectiva Anual, TEA
3. Se ha emitido hace 3 aos un bono con vencimiento a 10 aos con tasa cupn anual al 12%
y valor nominal de $1.000, amortizndose con sistema americano.
Cul sera la rentabilidad el vencimiento si se adquiere hoy en $1.050?
Solucin:
RAV = 10,94% VE > VN TRR < T Cupn
4. Un bono a 4 aos paga una tasa de cupn del 10% anual. Su valor al vencimiento es de
$1.000 y hoy se negocia al 84,83% de su valor nominal. Cul ser el rendimiento al
vencimiento? Y si el bono cotizara a un precio de $ 1.049,13 Cul ser el consecuente
rendimiento al vencimiento?
Solucin:
RAV = 15,35% VE < VN TRR > T Cupn
*Con una cotizacin de $ 1.049,13: RAV = 8,50%

5. Ramal S.A. emiti bonos a 12 aos hace 2 aos, a una tasa cupn de 8,6%. Los bonos
hacen pagos semestrales. Si estos bonos en la actualidad se venden a 97% de su valor par,
cul es el rendimiento al vencimiento?
Solucin: RAV = 4,53%
Pg.74
6. Usted est considerando dos bonos idnticos en todo, excepto por sus cupones, y por
supuesto, sus precios. Los dos tienen 12 aos al vencimiento. El primer bono tiene una tasa de
cupn de 10% y se vende en $ 935,08. El segundo tiene una tasa de cupn de 12%. En
cunto piensa usted que se vendera?
Solucin:
RAV A= 11,04 % VE b B = $ 1.064,92
7. Se lanza por parte de una empresa una serie de bonos de $1.000 valor nominal, con
vencimiento en 4 aos; tasa cupn del 14% nominal anual y cupones semestrales. Si se
amortiza con pagos anuales bajo Sistema Alemn y se emite al 80% de su valor.
Cul ser su rentabilidad al vencimiento?
Solucin:
RAV = 12,94%
8. Pensemos en un bono al que le faltan 4 aos para su vencimiento, (el ltimo pago fue ayer).
a) Cul es el rendimiento del Bono al vencimiento si su valor nominal es $ 1.000, el cupn
rinde 8% anual y su precio actual es $ 821?
b) Si el precio del mercado es de $ 1.070?
Solucin:
a) RAV = 14,16% b) RAV = 5,98%
9. Superstar S.A. tiene bonos en el mercado que hace pagos anuales con un vencimiento a 16
aos y que se venden en $ 870. A este precio, los bonos rinden 6,8% Cul debe ser la tasa
de cupn sobre los bonos de Superstar?
Solucin:
a) Tasa Cupn = TNA = 5,44%
10. Suponga que una persona posee un activo que el ao pasado tuvo un rendimiento total de
13,40%. Si el ao pasado la tasa de inflacin fue de 4,5% Cul fue el rendimiento real que
esa persona obtuvo?
Solucin:
a) Rendimiento Real: 8,5167%
5.3.3. Ejercicios Integrales de Bonos (Valor y Rendimiento de los Bonos)

1. Un banco compra Letras de Tesorera en el mercado pagando $ 96,75 cada letra. El
vencimiento opera dentro de 20 das. Las Letras emitidas a 91 das y fueron colocadas en el
mercado a un precio de $ 86 cada una. Se rescatarn en un pago nico al vencimiento por un
valor nominal de $100. La tasa de costo de oportunidad del banco es el 5% mensual.
Se Pide:
a) El valor tcnico de cada letra al momento de la compra realizada por el banco
b) La paridad de las letras al momento de la compra y explicar qu significa la misma
c) Si la TIR efectiva mensual obtenida por el banco compensa el costo de oportunidad del
capital invertido.
Solucin:
a) Valor Tcnico: 0 71 91
Flujo de Fondos -86 Pcio. $ 96,75 100
Valor? 20 das
i= 100 /86 -1 =0,1628 16,28% para 91 das
Inters = $100 $ 86 = $ 14
i= (14/86) * 100 = 16,28%
Inters para 20 das = 14/91 * 20 = $ 3,0769

i= ($3,08/$86) * 100 = 0,035778 3,58 % para 20 das
Pg.75
Valor Tcnico= 100/ (1+0,0358) =$ 96,55
b) Paridad = Precio Sucio/V. Nominal Paridad Tcnica = Precio Sucio/V. Tcnico
Paridad Tcnica = 96,75/ 96,55 *100 =100,21%
La paridad de un bono es la relacin entre el valor de cotizacin del mismo en el mercado y el

valor nominal que surge de las condiciones de emisin y colocacin del bono.
c) TIR 71 91
Flujo de Fondos -96,75 100
TIR del banco de la op. = ($100/$96,75) * 100 = 0,033591 3,3591% para 20 das
TIR efectiva mensual = (1+0,033591)^(30/20) -1) * 100 = 5,0808% mensual
TIR efectiva anual = (1+0,033591)^(365/20) -1) * 100 = 81,7528% anual
La tasa de retorno obtenida por el banco es levemente superior a la tasa de costo de

oportunidad del capital invertido.
2. Se coloca una letra en el mercado al 94,5% a 181 das. Transcurridos 98 das, la letra cotiza
al 98%. Qu decisin debera tomar el banco que tiene las letras en su cartera?
Solucin:
0 98 181
Flujo de Fondos $-94,50 $-98 $100
i= 100/ 94,50 1 = 0,058201 5,82% para 181 das
i para 83 das = $5,50/181 * 83 = $ 2,52

i= ($2,52/$94,50) * 100 = 2,6688% para 83 das
Valor Tcnico= 100/ (1+0,026689) = $97,40
3. Una SRL decide lanzar al mercado una nueva emisin de Bonos, amortizando con Sistema
Alemn en forma anual a 5 aos con cupones semestrales a una TNA 16% y valor nominal de
$1.000.
Ante esto un posible inversor desea saber:
a) Rendimiento que obtendr si lo adquiere al momento de emisin al 90% de su valor.
b) Rendimiento que obtendr si lo adquiere a los 18 meses de emitido al 90% de su valor.
c) Rendimiento que obtendr si lo adquiere a los 51 meses de emitido al 90% de su valor.
Solucin:
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Amortizacin 200 200 200 200 200
Inters 80 80 64 64 48 48 32 32 16 16
F.F. Total 80 280 64 264 48 248 32 232 16 216
a) VE = 0,90*V.N. = 900
900 = 80 + 280 + 64 + + 216
(1+TIR)^1 (1+TIR)^2 (1+TIR)^3 (1+TIR)^10
RAV = 10,45 % Semestral
b) VE = 0,90*V.R. = 0,90 * 800 = 720
Pg.76
720 = 264 + 48 + 248 + + 216

(1+TIR)^1 (1+TIR)^2 (1+TIR)^3 (1+TIR)^7
TIR = 11,45 % Semestral
c) Si lo adquiere a los 51 meses, en ese momento no hay pago de intereses, lo relevante para
determinar el VE es el Valor Tcnico, el cual se obtiene a partir del valor residual mas los intereses
devengados y no cobrados a ese momento, es decir los interese corridos, en este caso ser:
VE = 0,90 * V.T. = 0,90 * (200 + 16/6 * 3) = 0,90 * 208 = 187,20 TIR = 7,84 % trimestral
187,20 = . 16 + . 0 + 216
(1+RAV)^1 (1+RAV)^2 (1+RAV)^3
4. Un inversor adquiere un Bono corporativo que vence el 31 de Dic 12. El Bono es comprado
y liquidado el 14/12/11 y opera con cupn. Los cupones se pagan el ltimo da de los meses de
junio y diciembre de c/ao. El valor Par es de $1.000 y paga una tasa de cupn del 10%. El
retorno requerido es del 8% al ao. Calcular:
a) El Precio mximo, suponiendo que todo el cupn se lo lleva el comprador
b) A cunto ascienden los intereses corridos
c) El Precio del Bono, detrayndole los intereses corridos que correspondan
Solucin:
30 Junio 14 Dic. 31 Diciembre 30 Junio 31 Diciembre
Amortizacin Fecha de 1.000
Inters 50 Cpra. 50 50 50
F.F. Total 50 50 50 1.050
VE = 50 + . 50 + 1.050
(1+0,00021)^17 (1+0,00021)^198 (1+0,00021)^382
a) Con cupn = $ 1.066,52

b) Intereses corridos = $ 50 / 184 * 17 = $ 45,38
c) Precio Limpio = Precio Sucio Intereses Corridos = $ 1.021,14
5.3.4 Sistemas de Licitacin: de Precio nico y Sistemas de Licitacin de Precio mltiple

Enunciados:
1. Para una emisin de Letes por $ 90.000.000 para la cual se han recibido ofertas del tramo
no competitivo por $ 10.000.000, y para el tramo competitivo como se detalla a continuacin:
OFERENTE MONTO ($) TASA TNA (%)

A 25.000.000 8,30
B 19.000.000 8,35
C 13.000.000 10,00
D 10.000.000 9,50
E 9.000.000 9,80
F 7.000.000 9,45
Se Pide:
a) De acuerdo al sistema de licitacin por precio nico, determinar la tasa que se pagar a
todos los oferentes y el monto que tomara de cada uno.
b) De acuerdo al sistema de licitacin por precio mltiple, determinar la tasa que se pagar a
todos los oferentes y el monto que tomara de cada uno.
2 Para una emisin de Letes por $ 80.000.000 para la cual se han recibido ofertas del tramo no
competitivo por $ 7.000.000, y para el tramo competitivo como se detalla a continuacin:
Pg.77
OFERENTE MONTO ($) TASA (TNA %)

A 17.000.000 9,30
B 22.000.000 9,37
C 7.000.000 9,45
D 25.000.000 9,80
E 9.000.000 10,10
F 15.000.000 10,15
De acuerdo al sistema de licitacin de precio nico y precio mltiple, determinar la tasa que
se pagar a todos los oferentes y el monto que tomara de cada uno.
5.3.4. Medida de Volatilidad y Anlisis de Sensibilidad

Duracin de Macaulay Duracin Modificada Convexidad
Enunciados:
1. Calcular la sensibilidad del precio de los bonos ante los cambios de la Tasa de rendimiento
requerida. Si la tasa de rendimiento requerida de un bono cuyo V.N. de $1.000 que se paga al
cabo de 3 perodos, cambia 10% a 8%.
Solucin:
Se mide con base en la elasticidad del precio de los bonos (Pe) que se calcula como:
Pe = Cambio % de Precio = (793,83 751,31) / 751,31 = 5,66% = -0,2829%

Cambio % de Inters (8 -10)/ 10 20%
V.N. = 1.000
Tasa cupn = 10%
Bono 1 Cupn Fact. Dto. Valor Actual al 10% Fact. Dto. Valor Actual al 8%
1 0 0,9091 0,00 0,9259 0,00
2 0 0,8264 0,00 0,8573 0,00
3 1.000 0,7513 751,31 0,7938 793,83
V.A. 751,31 793,83
Cambio % de Precio del Bono 5,66%
Cambio % en la tasa de Inters 20,00%
Elasticidad Precio del Bono 0,283
2. Calcular la duracin de un bono que tiene un valor nominal de $ 20.000 y paga inters del
5%. La rentabilidad requerida es del 4% y el vencimiento es dentro de cinco aos.
Solucin:
Calculamos el precio sucio = $ 20.890,36
Ponderamos el valor actual de cada flujo por su periodo.
D = t x Ft/ (1+i)^n = 95.199,20 / 20.890,36 = 4,5570 aos.

P.S.
3. Calcular la duracin y duracin modificada de un bono que tiene un valor nominal de $ 1.000
y paga inters del 10% (tasa cupn). La rentabilidad requerida es del 10% y el vencimiento es
dentro de diez aos.
Solucin:
Calculamos la duracin y duracin modificada.
Pg.78
Periodo
Ponderacin
AO PAGOS V.P. (10%) Ponderado (1x4)
(V.P./100)
en aos
1 100 90,91 0,0909 0,0909
2 100 82,64 0,0826 0,1653
3 100 75,13 0,0751 0,2254
4 100 68,30 0,0683 0,2732
5 100 62,09 0,0621 0,3105
6 100 56,45 0,0564 0,3387
7 100 51,32 0,0513 0,3592
8 100 46,65 0,0467 0,3732
9 100 42,41 0,0424 0,3817
10 1100 424,10 0,4241 4,2410
P.S. = 1.000,00 1,0000 D = 6,7590
Duracin = VA cupones x t / P.S. = 6.759/1.000 D = 6,7590
Duracin Modificada = D / (1+i) = 6,759 / (1+0,10) = DM DM = 6,1446
10% (tasa cupn). La rentabilidad requerida es del 20% y el vencimiento es dentro de diez
aos.
Solucin:
Calculamos la duracin y duracin modificada.
Duracin = VA cupones x t / P.S. = 3.323 / 580,75 = 5,72 aos

Duracin Modificada = D / (1+i) = 5,7219 / (1+0,20) = 4,77 aos
10%. La rentabilidad requerida es del 10% y el vencimiento es dentro de cinco aos.
Solucin:
Calculamos la duracin y duracin modificada y verificamos el cambio de precio en dos tablas.
Precio. Sucio (10%) = 1.000,00

Precio. Sucio (11%) = 963,041
D = Duracin = VA cupones x t / P.S. = 4.170/1.000 = 4,1699 Cambio de Precio = $ -36,96

D M = Duracin Modificada = D/(1+i) = 4,1699/(1+0,10) = 3,7808 % de Cambio Pcio. = -3,70 %
Po = - DM x P.S. x i = - 3,7808 x 1.000 x 0,01 = -37,90
P1 = Po + (1 + P/P) = 1.000 + (1 + -0,037) = $ 963,10
6. Un Bono Bullet con un plazo de vencimiento de 5 aos con un valor nominal de $ 1.000,
cupones del 10% y ofrece un rendimiento al vencimiento del 12%. Si la tasa de rendimiento es
del 8%?
Se Pide:
a) Calcular el Precio Sucio.
b) La Duracin Modificada.
c) La Convexidad.
d) El cambio porcentual en el precio ante una disminucin en la tasa de rendimiento de 200
puntos bsicos.
Solucin:
a) P.S = $ 927.90
b) D = 4,1355 aos; DM = D / (1+i) = 3,69 aos
c) Convexidad: C = (t x (t+1) x Ft / (1+i)^(t+2) x 1/Ps
Pg.79
C=((1x2x100)/(1,12)^3 + (2x3x100)/(1.12)^4 + (3x4x100)/(1,12)^5 + (4x5x100)/(1,12)^6 +

(5x6x1.100)/(1,12)^7) x 1/927,90 C= 18,4776
d) Conociendo que la tasa de rendimiento disminuye 200 punto bsicos (pb), se debe calcular
el cambio porcentual en el Precio a partir de la DM y la Convexidad.
P/ P = -DM x ( i) + 1/2 (Convexidad anualizada) x (i) ^2
P/ P = - 3,6924 x (-0,02) + 1/2 x 18,48 x (-0,02)^2 = 0,0775
Esto nos indica que el precio aumenta un 7,75% aproximadamente ante una disminucin de
200 puntos bsicos en la tasa de inters.
7. Un bono cupn cero emitido con un plazo de vencimiento de 1 ao, ofrece un rendimiento al
vencimiento del 8%. Para un principal de $100, determinar:
a) El Precio Sucio.
b) La duracin modificada.
c) La convexidad.
d) El cambio porcentual en la tasa de rendimiento de 200 puntos bsicos.
Solucin:
a) $92,59; b) D = 1 ao; DM=0,925926; c) C = 1,71472; d) P/ P = 1,89%
8. Un bono Bullet emitido con un plazo de vencimiento de dos aos paga cupones semestrales
de renta a una tasa fija del 8% y ofrece un rendimiento al vencimiento del 10%. Para un
principal de $ 100.
Se Pide:
a) Calcular el Precio Sucio, la duracin modificada y la convexidad.
b) El cambio porcentual en el precio ante una disminucin en la tasa de rendimiento de 200
puntos bsicos.
Pg.80
5.4. Administracin de Riesgos Financieros
Ejercicios de Aplicacin prctica de Opciones Financieras:
1) En la Tabla 01 se muestran los precios de las opciones de Intel al 12 de Septiembre de

2.015:
Precio Opcin de Compra Opcin de Venta

de Octubre Enero Abril Octubre Enero Abril
Ejercicio 2015 2016 2016 2016 2016 2017
($)
15,00 4,650 4,950 5.150 0,025 0,150 0,275
17,50 2,300 2,775 3,150 0.125 0,475 0,725
20,00 0,575 1,175 1,650 0,875 1,375 1,700
22,50 0,075 0,375 0,725 2,950 3,100 3,300
25,00 0,025 0,125 0,275 5,450 5,450 5,450
a) Suponga que Ud. da instrucciones a un intermediario de que compre un contrato de opcin

de compra de abril sobre Intel con un precio de ejercicio de $20. El mismo encuentra un
vendedor que desea vender un contrato de opcin de compra de abril sobre Intel con un precio
de ejercicio de $20.
El precio a esta fecha es de $1,65 por accin. Dado que el contrato contiene 100 acciones, el
costo ser de $ 165.
El vendedor recibi $165 y acord en vender 100 acciones si el inversionista decide ejercer. Si
el precio de Intel no sube por encima de $20 antes de Abril de 2.016, la opcin no se ejerce y el
inversionista pierde $165. Pero si el precio de la accin aumenta y la opcin se ejerce cuando
es de $30, el inversionista podr comprar 100 acciones a $20 por accin cuando valen $30
cada una. Esto le generar una utilidad de $10 u $835 cuando se tome en cuenta el costo
inicial de las opciones.
b) Una transaccin alternativa para el inversionista sera la compra de un contrato de opcin de

venta de abril con un precio de ejercicio de $17,50. En este caso el contrato tendra un costo de
$72,50 (100x0,725). El inversionista obtendra l derecho a vender 100 acciones de Intel a
$17,50 por accin antes de abril de 2.016. Si el precio de la accin permanece por arriba de
$17,50, la opcin no se ejerce y el inversionista pierde $72,50. Pero si el inversionista la ejerce
cuando el precio de la accin es de $15, obtiene una ganancia de $250 por comprar 100
acciones de Intel a $15 y venderlas a $17,50.
2) El 01/03/2016 un inversionista adquiere una opcin de compra (Call) europea con precio de
ejercicio de $100 para comprar 100 acciones de la empresa Repsol con fecha de vencimiento
el 01/07/2016. El precio al 01/03 es de $98 y el precio de una opcin para comprar una accin
es de $5.
Se Pide:
a) Determine la Inversin Inicial.
b) Puede ejercer estas opciones en cualquier momento antes del vencimiento? Por qu?
c) Suponga que a la fecha de vencimiento el precio de la accin es de $115, ejercer la
opcin? Si la ejerce, cul es el resultado de la operacin?
d) Suponga que a la fecha de vencimiento el precio de la accin es de $95, ejercer la
opcin? Si la ejerce, cul ser el resultado de la operacin?
e) En caso de que no se ejerza la opcin en el inciso b) y c), cul es el costo del
inversionista?
f) Grafique las distintas alternativas planteada.
g) Cul sera la posicin de la otra parte (vendedor)? Grafique.
Pg.81
3) El 01/03/2016 un inversionista adquiere una opcin de venta (Put) europea con un precio de
ejercicio de $70 para vender 100 acciones de la empresa Telecom con fecha de vencimiento el
01/06/2016. El precio al 01/03 es de $65 por accin y el precio de una opcin para vender una
accin es de $7.
Se Pide:
a) Determine la Inversin Inicial.
b) Puede ejercer estas opciones en cualquier momento antes del vencimiento? Por qu?
c) Suponga que a la fecha de vencimiento el precio de la accin es de $55, ejercer la
opcin? Si la ejerce, cul es el resultado de la operacin?
d) Suponga que a la fecha de vencimiento el precio de la accin es de $85, ejercer la
opcin? Si la ejerce, cul ser el resultado de la operacin?
e) En caso de que no se ejerza la opcin en el inciso b) y c), cul es el costo del
inversionista?
f) Grafique las distintas alternativas planteada.
g) Cul sera la posicin de la otra parte (vendedor)? Grafique.
4) Suponga en los ejercidos 2) y 3) que las opciones de compra y venta son americanas,
explique qu sucedera? Plantee un ejemplo para cada caso.
5) El precio de una accin a seis meses antes del vencimiento de una opcin es de $42, el
precio de ejercicio es de $40, la tasa de inters libre de riesgo es de 10% anual y la volatilidad
es de 20% anual. Determine el valor de la opcin a travs de la frmula Black-Sholes.
Solucin:
La frmula de Black-Sholes para calcular los precios de opciones de compra y de venta europeas sobre
acciones que no pagan dividendos son:
-rT
c = S0 N (d1) Ke N (d2)
rT
p = Ke N(-d2) S0N (-d1)
Donde: d1
d2
d2
c y p: precios de opciones de compra y de venta europea; S0 es el precio de la accin; K es el precio de

ejercicio; r es la tasa de inters libre de riesgo constante (expresada con composicin continua); T
tiempo al vencimiento; es la volatilidad del precio de la accin y N(x) es la funcin de probabilidad
acumulativa para una variable normal estandarizada.
Nota: c es el precio de una opcin de compra europea que no paga dividendos, tambin aplicable a una
americana. Para valuar una opcin de venta americana puede usarse rboles binomiales.
Entonces:
S0 = 42 ; K = 40; r = 0,10; = 0,20; T = 0,50
d1 = ln (42/40) +(0,10 +0,20^2/2) *0,50 = 0,7693

0,20* 0,50
d2 = ln (42/40) +(0,10 -0,20^2/2) *0,50 = 0,6278

0,20* 0,50
p = 38,049 N(-0,6278) -42N(-0,7693)
Pg.82
Donde (usando tablas de probabilidad estandarizada):
N(0,7693) = 0,7791 ; N(-0,7693) = 0,2209

N(0,6278) = 0,7349; N(-0,6278) = 0,2651
c = 4,76 p = 0,81
Conclusin:
El precio de la accin debe aumentar $2,76 para que el comprador de la opcin de compra termine sin
prdidas. Del mismo modo, el precio de la accin debe bajar para que el comprador de la opcin de
venta termine en el punto de equilibrio. Estos es sin considerar el valor del dinero en el tiempo.
Ejercicios de Aplicacin prctica de Futuros:
6) Hoy es 15 de mayo. Un productor de petrleo negoci un contrato para vender 1 milln de

barriles de petrleo crudo. Se acord que el precio que tendr validez en el contrato es el
precio de mercado del 15 de agosto. El precio spot del 15/05 es de $ 60/barril y precio de futuro
de petrleo crudo para entrega en agosto es de $59/barril. Suponiendo que cada contrato de
futuro estipula la entrega de 1.000 barriles:
Se Pide:
a) Cul sera la ganancia del productor de petrleo por cada centavo que aumente el precio
del petrleo en los siguientes tres meses? Cul sera la prdida en el caso contrario?
b)Qu estrategias de cobertura puede adoptar el productor de petrleo para asegurarse un
precio cercano a $59/barril?
c) Suponga que el precio spot del 15/08 es de $55/ barril, cul es el resultado para la
empresa? Y, si es de $65?
Solucin:
a) Ganara $10.000 por cada centavo que aumente el precio, y perdera $10.000 por cada centavo de
cada en el precio.
b) Precio Spot de petrleo crudo: $60/barril.

Precio de futuros de petrleo de agosto: $59/barril.
La cobertura que puede realizar sern las siguientes:

15/05: vender en corto 1.000 contratos de futuros de petrleo crudo de agosto.
15/08: cerrar la posicin de los contratos de futuros.
Despus de tomar en cuenta las ganancias o prdidas obtenidas de los contratos de futuros, el precio
que recibe la empresa es cercano a $59/barril.
c) Si el precio de spot del 15/08 resulta cercano a $55/barril, la empresa obtiene $ 55 millones por el
petrleo con su contrato de venta. Por tanto la empresa ganara:
$59 -$55 = $4/ barril o $4 millones de la posicin corta en los contratos de futuros.
Si el 15/08 el precio es de $65/barril, la prdida sera de: $65- $59 = -$6/ barril en posicin corta o $6
millones.
7) Hoy es 15 de enero. Un fabricante sabe que requerir 100 mil libras de cobre el 15/05 para
cumplir con un contrato determinado. El precio spot del cobre es de $3,40 por libra y el precio
de futuros de mayo es de $3,20 por libra. Suponiendo que cada contrato de futuro estipula la
entrega de 25 mil libras de cobre:
Se Pide:
a) Qu estrategias de cobertura puede adoptar el productor de cobre para asegurarse un
precio cercano a $ 3,20/libra?
Pg.83
b) Suponga que el precio spot del 15/05 es de $3,25/libra, cul es el resultado para la
empresa? Y, si es de $3,05/libra?
Solucin:
a) 15/01: tomar una posicin larga cuatro contratos de futuros de mayo, ya que requerir 100 mil libras
en mayo y asegurarse un precio en ese momento.
Precio Spot de petrleo crudo: $60/barril. Precio de futuros de petrleo de agosto: $59/barril.
b) Si el precio del cobre al 15/05 es $3,25/ libra. Como mayo es el mes de entrega del contrato de futuro,
este precio debe ser muy cercano al contrato de futuro. Por lo tanto el productor gana: 100.000 *(3,25 -
$3,20) = $5.000.
En el caso de que al 15/05 el precio sea de $3,05/ libra, la perdida sera: 100.000 * (3,20 -$3,05) =-
$15.000
8) Hoy es 01 de marzo. Una empresa americana espera recibir 50 millones de yenes a fines de
julio. Los contratos de futuros sobre yenes que se negocian en la Bolsa de Chicago tienen
meses de entrega en marzo, junio, septiembre y diciembre. Cada contrato estipula la entrega
de 12,5 millones de yenes. El precio de futuros de septiembre de los yenes es actualmente
USD 0,78 por yen.
Se Pide:
a) Qu estrategias de cobertura puede adoptar la empresa?
b) Suponga que los precios spot y de futuros cuando el contrato se cierra es de USD 0,72 y
USD 0,725 respectivamente, cul ser el precio real obtenido por yenes?
Solucin:
a) Vender en corto cuatro contratos de futuros de septiembre sobre yenes el 01/03 a un precio de futuros
de 0,78. Cerrar el contrato cuando reciba los yenes a fines de julio.
b) Precio spot a fines de julio = 0,7200
Precios de futuros de septiembre a fines de julio = 0,7250
Bases a fines de Julio = -0,0050
El precio real obtenido por yen ser el precio spot ms la ganancia obtenida de los futuros:
Precio Spot en Julio (+) ganancia obtenida de los futuros = 0,7200 +0,0550 = 0,7750
Precio de futuros en marzo (+) base en julio = 0,7800 -0,0050 = 0,7750

Con lo cual la empresa recibir un total de 50 * 0,000775 millones de USD o USD 387.500 total recibido.
9) Hoy es 10 de junio. Una empresa sabe que necesitar comprar 20.000 barriles de petrleo
de crudo en alguna fecha de octubre o noviembre. El precio actual de futuros de petrleo de
diciembre es de $68/ barril. Cada contrato de futuro comprende 1.000 barriles.
Se Pide:
a) Qu estrategias de cobertura puede adoptar la empresa?
b) Suponga que los precios spot y de futuros son de $75 y $72/barril respectivamente, cul
ser el precio total pagado por barriles de petrleo?
Solucin:
a) Tomar el 10/06 una posicin larga en contratos de futuros de petrleo de diciembre a un precio de
futuros de $68. Cerrar el contrato cuando est lista para comprar el petrleo.
b) Precio spot al 10/11 = $75

Precios de futuros de diciembre al 10/11 = $72
Base al 10/11 =$3,00
Pg.84
El precio pagado del petrleo despus de realizar la cobertura ser:
Precio spot el 10/11 (+) ganancia obtenida de los futuros = $75 -$4 = $71
Precio de futuros el 10/06 (+) base al 10/11 = $68 (+) $3,00 = $71
$ 71/barril $ 1.420.000 total pagado.
10) Considere un contrato de futuros sobre oro a un ao. No existen ingresos y el costo de
almacenamiento es de $2,00/onza al ao. El precio spot es de $600 y la tasa libre de riesgo es
de 5% anual.
Se Pide:
a) Determine el precio del contrato a futuro.
b) Suponga que el precio de futuro se encuentra por encima del valor terico, cules seran
las estrategias de cobertura? y si se encontrara por debajo del valor terico?
Solucin:
rT
a) F0 = (S0 +U)e Donde: U es el Valor Presente de todos los costos de almacenamiento durante
la vida de un contrato a plazo.
-0,05*1
U = 2e = 1,90
0,05 * 1
F0 = (600 +1,90) e = $632,76
b)
Si el precio real de futuros de oro es mayor a $632,76, p.ej. $700. Un arbitrajista puede:
1-Adquirir un prstamo de $60.000 a la tasa libre de riesgo de 5% para comprar 100 onzas de oro.
2-Vender en corto un contrato de futuro de oro para entrega en un ao.
Si el precio de futuros es menor a $632,76, p. ej. $610. Un inversionista que ya posee 100 onzas de oro
con fines de inversin puede:
1-Vendere l oro en $60.000.
2-Tomar una posicin larga en un contrato de futuros de oro para entrega en un ao.
Ejercicios de Aplicacin prctica de Contratos a Plazo:
11) Considere un contrato a plazo a cuatro meses para comprar un bono cupn cero que
vencer en un ao a partir de hoy. El precio actual del bono es de $930. La tasa de inters libre
de riesgo a cuatro meses es de 6% anual. Cul ser el precio de entrega en un contrato a
plazo negociado en el da de hoy?
Solucin:
rT
a) F0 = S0 e Donde: F0: es el precio a plazo; S0: precio del activo; T: tiempo al vencimiento; r: tasa libre
de riesgo.
Entonces:
T =4/12; r = 0,06 y S0 = $930.
0,06 * 4/12
F0 = 930 e = $948,79
12) Considere un contrato a plazo a 10 meses sobre una accin cuyo precio es de $50. La tasa
libre de riesgo es del 8% anual. Se esperan dividendos de $0,75/ accin despus de tres, seis
y nueve meses. Cul es el precio del contrato a plazo?
Solucin:
Dado que los ingresos son conocidos, el valor presente de los dividendos se obtiene de la siguiente
manera:
-0,08*3/12 -0,08*6/12 -0,08*9/12
I = 0,75e + 0,75e + 0,75e = 2,162
y T =10 meses
Pg.85
Entonces:
rT
F0 = (S0 I) e
0,08 * 10/12
F0 = (50-2,162)e = $51,14
Nota: Si el precio a plazo fuera menor que ste, un arbitrajista vendera en corto la accin al precio spot y
comprara contratos a plazo. Si el precio a plazo fuera mayor, un arbitrajista vendera en corto contratos
a plazo y comprara la accin al precio spot.
13) Considere un contrato a plazo sobre un activo que puede proporcionar ingresos
equivalentes a 2% del precio del activo, una vez durante un periodo de seis meses. La tasa de
inters libre de riesgo es del 10%. El precio del activo es de $25 y el rendimiento es del 3,96%
anual. Determine el precio a plazo del activo.
Solucin:
Dado que el rendimiento es conocido, en este caso: S0 = 25; r =0,10 y T = 0,5 y q =0,0396
(0,10 0,0396) * 0,5
F0 = 25e = $ 25,77
14) Hace algn tiempo se tom una posicin larga en un contrato a plazo sobre una accin que
no paga dividendos. Actualmente, el contrato tiene seis meses para su vencimiento. La tasa de
inters libre de riesgo es del 10% anual, el precio de la accin es de $25 y el precio de entrega
es de $24. Determine el valor del contrato a plazo.
Solucin:
S0 = 25; r = 0,10; T = 0,5 y K = 24
0,10 * 0,5
F0 =25e = $26,28
rT
Valor del contrato a plazo: f = (F0 K)r
f: Valor del contrato a plazo hoy.

K: precio de entrega en el contrato.
-0,10*0,5
f = (26,28 -24)e = $2,17
15) Considere un contrato de futuros a tres meses sobre el ndice S&P 500. Suponga que las
acciones subyacentes al ndice proporcionan un rendimiento de dividendos de 1% anual, que el
valor actual del ndice es de 1.300 y que la tasa de inters libre de riesgo es 5% anual.
Determine el precio del futuro.
Solucin:
(0,05 0,01) * 0,25
F0 = 1.300 e = $ 1.313,07
Ejercicios de Aplicacin prctica de Swaps:
16) Una empresa A, de origen argentino, necesita financiarse por el trmino de tres aos en
dlares estadounidenses. En contraposicin una empresa B, de origen estadounidense, que
est en una situacin idntica pero opuesta a la empresa A, necesita un prstamo en pesos
argentinos. Los intereses anuales correspondientes son de 11 % en dlares y 12 % en pesos.
La tasa de cambio del Swap es de 1,80 dlares por peso y la deuda principal ascendera a
ARS 1.000.000. Los servicios de intereses a tasa fija seran anuales adelantados y
amortizacin al vencimiento del contrato, a un plazo de tres aos.
Solucin:
ste caso se trata de un Swap de Tipo de Cambio.
Las partes intercambian la diferencia de intereses en funcin del tipo de cambio. A paga USD 198.000.-
(ARS 1.000.000 * 1,80 * 0,11) y B paga ARS 120.000.- (ARS 1.000.000 * 0,12). Los USD 198.000.- en
realidad son ARS 110.000.-. Al compensarse intereses, slo B paga la diferencia de ARS 10.000.-
(120.000 - 110.000).
Pg.86
Nota: Durante la vigencia del Swap el valor de una divisa con respecto a otra se realiza con el tipo de
cambio de contado existente al comienzo de la operacin. Al trmino del contrato aparecen los flujos del
principal, es decir la amortizacin del prstamo. La empresa A paga el capital en dlares y la B en
pesos, con lo que ambas han satisfecho sus deudas en la moneda que deseaban.
17) Suponiendo que la tasa de inters en Japn es del 4% anual y en EU es 9%. Una
institucin financiera ha entrado a un Swap de divisas donde recibir 5% por ao en yenes y
pagar 8% en dlares. El monto principal es de USD 10 millones y 1,2 millones de yenes. El
Swap tendr una duracin de 3 aos y tasa de inters spot de 110 yenes/ dlar.
Solucin:
Sin considerar el riesgo de default, un swap de divisas puede ser descompuesto como
una posicin en dos bonos de manera similar a un swap de tasas de inters.
Considere V como el valor del swap conforme la siguiente expresin:
V = SBf - Bd
Donde:
S: es el tipo de cambio spot
SBf: es el valor de un bono en la moneda externa
Bd: es el valor de un bono en moneda local
Tasa Mercado Tasa Swap
Principal Us 10.000.000 9% 8%
Principal EU 1.200.000.000 4% 5%
FLUJOS REELEVANTES 1 2 3
Flujo del Bono en US 800.000 800.000 10.800.000
Valor Presente (9%) 9.643.860 731.145 668.216 8.244.499
Flujo del Bono en Yenes 60.000.000 60.000.000 1.260.000.000
Valor Presente (4%) 1.230.554.097 57.647.366 55.386.981 1.117.519.750
-r
(*) cada flujo es descontado a la tasa de mercado en forma continua Fe
El valor del Swap ser la diferencia SBf Bd (convirtiendo el valor del bono en yenes a dlares)
V= (1.230.554.097/ 110) 9.643860 = USD 1.542.996
18) La empresa A puede obtener un prstamo al 11 %, tasa fija a 10 aos y conseguir fondos
a un tipo LIBOR + 0,20 % para acceder a un prstamo a tasa variable. La empresa B tiene
una calificacin BBB, y puede conseguir financiacin a tasa de inters variable LIBOR + 0,75
%, pero desea endeudarse nicamente a tasa de inters fija para conocer con exactitud su
costo financiero en funcin del grado de calificacin obtenido, con lo cual podra tomar un
prstamo al 12,50 %.
El Intermediario, en este caso el banco, recibe un 0,10 % por comisiones y transferencias.
Solucin:
La empresa A obtiene financiacin a una tasa fija del 11 % y contrata un Swap para pagar a tasa de
inters variable LIBOR. La empresa B obtiene un prstamo a tasa de inters variable LIBOR + 0,75 % y
acepta pagar una tasa fija a travs del Swap del 11,50 %.
La empresa A, bajo las condiciones del contrato Swap, pagar intereses sobre LIBOR al banco y
recibir a cambio 11,40 % fijo. La Empresa B pagara intereses LIBOR + 0,75 %, con el Swap terminar
pagando 11,50 %.
Pg.87
Empresa "A" Empresa "B"

Pagos 11% Libor +0,75%
Ingresos Swaps 11,40% Libor
Pagos Swaps Libor 11,50%
Costo Efectivo Libor -0,40% 12,25%
Costo Financiacin Libro +0,20% 12,50%
Nota: El ahorro de las dos empresas suma 0,85 %. A la empresa A que deseaba pagar con tasa de
inters variable le hubiera costado LIBOR + 0,20 % y con el acuerdo Swap paga LIBOR - 0,40 %, lo que
representa un ahorro del 0,60 %. Para la empresa B, que quera endeudarse a tasa de inters fija, de
haberlo hecho por su cuenta hubiera tenido un costo de 12,50 %; con el contrato Swap paga 12,25 %,
obteniendo un ahorro de 0,25 %. Ambas se han beneficiado.
19) Suponga que una institucin financiera ha acordado un Swap que pagar Libor 6m y
recibir 8% fijo sobre un principal de $100 millones. El plazo remanente del Swap es 1,25 aos,
la ltima tasa Libor en la fecha de pago fue de 10,20% y las tasas de mercado son:
Meses Tasa
3 10,00% El bono a tasa fija paga $4m de forma semestral
El bono a tasa variable pagar en el ltimo perodo
9 10,50% (100*10.20%)*(180/360)
15 11,00%
Monto $100,00
Solucin:
FLUJOS REELEVANTES 1 2 3
Bono a Tasa Fija 4,00 4,00 104,00
(Tres perodos) 98,2 3,90 3,697 90,64
Bono a Tasa Variable 105,10

(Calculado solo a 1 perodo, 102,5 102,51
el inmediato)
Sin considerar el riesgo de default, un swap de tasas puede ser descompuesto como una
posicin en dos bonos
Considere V como el valor del swap conforme la siguiente expresin:
V = B2 - B1
Donde:
B1 : es el valor presente de un bono a tasa fija
B2: es el valor presente de un bono a tasa variable
V = 98,20 -102,50 = $ 4,30
El swap representa a valor de mercado un valor negativo para la institucin financiera
Pg.88
5.5. Presupuesto de Inversin No financiera
5.5.1 Evaluacin de Proyectos de Inversin bajo condiciones de Certeza
5.5.1.1 Definicin de los Flujos de Fondos El Flujo de Fondo Operativo (FEO) y el Flujo
de Fondo Libre (FFL FEL)
Enunciados:
Clculo del Flujo de Efectivo Operativo (FEO) de un proyecto
1. Se proyecta en base a una determinada inversin las siguientes ventas para los prximos 4
aos: $52.000, $25.000, $42.000 y $31.000 respectivamente. Los costos variables representan
un 60% y los costos fijos erogables $5.000 anual.
La tasa impositiva es del 30% y la depreciacin anual es de $ 2.500. Cul es el F.E.O?
Determinacin de la incidencia del Capital de Trabajo Neto (CTN)

2. La inversin inicial en Activos corrientes para un nuevo proyecto ser de $12.000 de los
cuales sern financiados el 70% por proveedores.
Luego se espera que el CTN para los prximos 3 aos sea: $5.000, $6.000, $2.000.
Se sabe que el CTN final ser liquidado al 90% de valor libros.
Cul es la incidencia sobre los flujos de fondos, siendo la tasa impositiva 0,30?
Incidencia de la Inversin en activos Fijos

3. La inversin en activos fijos al momento inicial fue de $25.000 la cual se deprecia
linealmente durante 5 aos. Si este activo fijo se espera venderlo al 3 ao en $12.000 Cul
es la incidencia sobre los flujos de fondos, siendo la tasa impositiva del 30%?
Ejercicios de Presupuesto de Inversin No Financiera

4. Una empresa planea llevar adelante un proyecto de inversin. Para ello requiere un capital
de trabajo inicial de $ 5.000 y una inversin fija de $ 500.000, amortizable en 5 aos. Al final del
5 ao se venderan los activos fijos a $ 100.000 en efectivo. Cada ao se requiere como
capital de trabajo el 10 % de las ventas para financiacin a los clientes. Se calcula que el CTN
final puede liquidarse a un precio igual al 80% de su valor en libros.
Las ventas del ao 1 al 5 son en $: 240.000, 290.000, 370.000, 350.000 y 330.000. Los costos
equivalen al 30 % de las ventas de cada ao. La empresa paga el 35 % del impuesto a las
ganancias durante el ao al que corresponde. La Tasa de Costo de Oportunidad es del 10%.
Se Pide:
a) Determinar el Flujo de Efectivo Libre-FEL (Flujo de Efectivo de los Activos FEA)
a) Determinar el VAN del proyecto.
b) Determinar la TIR del proyecto.
c) Decidir si el proyecto es conveniente o no. Justificar su respuesta.
Solucin:
Datos en miles de $)
0 1 2 3 4 5
Ventas 240 290 370 350 330
Costos de Operacin -72 -87 -111 -105 -99
Depreciacin Activo Fijo -100 -100 -100 -100 -100
UAII (EBIT) 68 103 159 145 131
Impuestos - 35% -24 -36 -56 -51 -46
Utilidad Neta 44 67 103 94 85
FEO = U.N + Deprec. 144 167 203 194 185
Pg.89
Inversin en CTN -5 -19 -5 -8 2 2

Venta de CTN 26,4
Efecto Impositivo 2,31
Inversin en Activo Fijo -500
Venta Activo Fijo 100
Efecto Impositivo -35
FEL -505 125 162 195 196 276
a)
El Valor Actual Neto nos proporciona una medida del valor actual de una propuesta de inversin en
trminos de pesos actuales. Siempre que el VAN del proyecto sea mayor a cero, aceptaremos el
proyecto.
VAN = $197.20
b)
La Tasa Interna de Retorno es la tasa de descuento que iguala el valor actual de los flujos neto de caja
futuros con el desembolso inicial del proyecto. El criterio de decisin asociado con la tasa interna de
rendimiento es aceptar el proyecto si esta es mayor o igual a la tasa de rendimiento exigida.
TIR = 22%
5. En la formulacin de un nuevo proyecto se est estudiando la posibilidad de establecer en

San Salvador de Jujuy un Parque de Diversiones en el sector de Alto Comedero. Para
determinar el inters que pudiese existir sobre l se realiz un estudio de mercado cuyos
resultados fueron los siguientes:
Para el 1 ao de operacin se estimaron ventas de 2.800 entradas para el 1 semestre y de
3.200 para el 2. Sin embargo, de acuerdo con el crecimiento del mercado objetivo, se proyecta
un incremento de la demanda de 100 entradas anuales. El mercado objetivo est compuesto
por 35% de adultos y 65% de nios.
Ambos segmentos del mercado tendran una estructura de precios diferente que consistir en
$35,00 la entrada por adulto y $25,00 por nio, pudiendo utilizar todos los entretenimientos del
establecimiento las veces que se desee. Estos valores sern incrementados, en el tercer ao
en un 25%.
El estudio tcnico ha determinado que se requerir incurrir en los siguientes costos promedios
de acuerdo a estudios realizados en otros pases:
INSUMO COSTO UNITARIO

Energa $0,25 por persona
Manutencin de Equipos $2,35 por persona
Mano de obra directa $6,40 por persona
Para que el establecimiento sea atractivo deber contener, al menos, una montaa rusa, una
casa del terror, los Piratas del Caribe y una mini-ciudad ambientada al estilo cowboy del
siglo XIX. Con el objeto de cumplir con lo anterior el estudio tcnico determin necesario
realizar las siguientes inversiones en activos en las fechas que se sealan:
Pg.90
Activo Valor de adquisicin Vida til Valor de salvamento

Juegos $350.000 10 60%
Computacin $ 21.000 3 25%
Para ello cuenta con un terreno que adquiri hace varios aos en $ 50.000. Para la ejecucin
de las instalaciones y obras fsicas del Parque, se requerir una inversin de $240.000, la que
se pagar en 24 cuotas iguales cada mes. Estas inversiones sern depreciadas a 20 aos, y
tendrn un valor de salvamento del 70% de su valor de facturacin. La inversin en capital de
trabajo se estima en dos meses de costo operacional. El costo del estudio de mercado es de
$10.000, se pag el 50% al momento del contrato y el saldo a un ao.
Para el funcionamiento del parque ser necesario contar con una estructura administrativa, lo
que implicar un egreso mensual de $3.200. Por ltimo, para efectuar la evaluacin considere
una tasa de descuento del 13% y una tasa de impuestos de 35% anual.
Nota:
Los valores estimados de salvamento son para el ltimo ao de evaluacin.
Considere un horizonte de 5 aos para efectuar la evaluacin.
Se Pide:
a) Construya el Flujo de Fondos Relevante para la evaluacin de la Inversin.
b) Calcule el VAN y la TIR, y enuncie si conviene realizar la inversin o no.
Solucin:
0 1 2 3 4 5
Entradas Adultos 73.500 74.725 94.938 96.469 98.000
Entradas Nios 97.500 99.125 125.938 127.969 130.000
Venta Total de Entradas 171.000 173.850 220.875 224.438 228.000
Costos de Operacin. -54.000 -54.900 -55.800 -56.700 -57.600
Gastos Administrativos -38.400 -38.400 -38.400 -38.400 -38.400
Depreciacin Obras Fsicas -12.000 -12.000 -12.000 -12.000 -12.000
Depreciacin Juegos -35.000 -35.000 -35.000 -35.000 -35.000
Depreciacin Eq. Comp. -7.000 -7.000 -7.000
UAII (EBIT) 24.600 26.550 72.675 82.338 85.000
Impuestos - 35% -8.610 -9.293 -25.436 -28.818 -29.750
Utilidad Neta 15.990 17.258 47.239 53.519 55.250
FEO= U.N + Deprec. 69.990 71.258 101.239 100.519 102.250
Inversin en CTN -9.000 -150 -150 -150 -150
Venta de CTN 9.600
Inversin en Obra Fsica -240.000 168.000
Efecto Impositivo 4.200
Inversin de Juegos -350.000 210.000
Efecto Impositivo -12.250
Inversin en Eq. de Comp. - 21.000 5.250
Efecto Impositivo -1.838
Costo de Op. Terreno -60.000 60.000
Efecto Impositivo 21.000
FEL -659.000 69.990 71.108 101.089 100.369 485.062
Pg.91
a) VAN = $ -167.484,13 ; TIR = 5,88%

6. Una empresa automotriz muy conocida est por lanzar al mercado un nuevo modelo de
automvil mediano, el cual se espera vender a $10.000 cada unidad.
Los costos variables representan un 60% del precio de venta y los costos fijos erogables
$500.000 anuales.
Se espera vender 50 unidades mensuales durante los dos primeros aos y 70 en los 3 aos
siguientes.
El activo fijo marginal para el proyecto asciende a $10.000.000 y ser depreciado en forma
lineal por 10 aos, el cual tendr un valor de mercado de $6.000.000 al finalizar el proyecto.
El capital de trabajo ser $1.500.000 al inicio esperando no realizar nuevas inversiones.
Cabe aclarar que esta empresa, al lanzar el nuevo modelo; perder ventas en un modelo de
igual segmento que espera seguir fabricando durante 3 aos ms. Las ventas de este modelo
disminuirn en 300 unidades anuales, perdiendo por lo tanto una ganancia unitaria promedio
de $1.200 por unidad.
Se Pide:
Determine la conveniencia de lanzar el nuevo modelo sabiendo que se requiere un rendimiento
del 5% y la tasa impositiva es del 30%.
Solucin:
VAN = $2.172.061,38 TIR = 9,76%
7. Una empresa de nuestro medio ha ganado una licitacin para proveer durante 4 aos el
producto que fbrica, siendo la provisin de 50.000 unidades anuales.
El packaging del producto en la actualidad lo adquiere a $0,55 cada unidad. Ante esta
perspectiva, analiza la posibilidad de producirlo, por lo cual debe adquirir una mquina que
cuesta $15.000, teniendo la misma una vida til de 10 aos y un valor de venta al final del
proyecto de $3.000. No deber contratar nuevo personal, ya que resignar tareas.
Para realizar el proceso utilizara un galpn propio que en la actualidad est alquilado en $600
mensuales. Tiene costos variables de 0,10 por unidad, gastos de fabricacin $5.000 anuales y
los costos en concepto de mano de obra y carga sociales para la empresa es de $15.000
mensuales. Si tiene un costo de oportunidad del 12% y la tasa impositiva es de 35%.
Conviene realizar el proceso?
Solucin:
VAN = $ 10.170,80; TIR = 38,67%
5.5.1.2 Criterios Alternativos de Valoracin de Proyectos de Inversin

1. a) Cul es el plazo de recuperacin simple de cada uno de los siguientes proyectos?
Proyecto Co C1 C2 C3 C4
A -5.000 1.000 1.000 3.000 0
B -1.000 0 1.000 2.000 3.000
C -5.000 1.000 1.000 3.000 5.000
D -5.000 1.500 1.500 1.500 1.500
b) Dado que desea utilizar el criterio del plazo de recuperacin con un perodo de corte de 2
aos, qu proyectos aceptara? Y con tres aos?
c) Si el coste de oportunidad es del 10%, Cul es el periodo de recupero descontado? e) Si
una empresa utiliza un nico periodo de corte para todos los proyectos es probable que
seleccione muchos proyectos de corta duracin. Verdadero o falso?
d) Utilizando el criterio del plazo de recuperacin descontado, aceptar proyectos de VAN
negativos? Rechazar proyectos con VAN positivo? Explique.
2. Un proyecto de inversin cuesta $ 10.000 y tiene flujos de efectivo netos anuales de $ 2.100
durante seis aos. Cul es el periodo de recuperacin descontado si la tasa de descuento es
Pg.92
de 0%? Cul, si la tasa es de 5%? Cul si la tasa es del 15%?Comente brevemente los
5.5.1.3 Situaciones conflictivas entre el VAN y la TIR
1. Considere los proyectos Alfa y Beta:
Proyecto Co C1 C2 TIR
Alfa -400.000 241.000 293.000 21%
Beta -200.000 131.000 172.000 31%
El coste de oportunidad es del 8%. Suponga que puede llevar a cabo Alfa o Beta, pero no los
dos conjuntamente. Qu proyecto elegira? Fundamente su respuesta.
2. Considere dos proyectos mutuamente excluyentes como los siguientes:

Proyecto Co C1 C2 C3
A -100 60 60 0
B -110 0 0 140
a) Calcule el VAN de cada proyecto considerando una tasa de actualizacin del 0%, 10% y
20%. Haga un grfico representando en el eje vertical el VAN y en el horizontal la tasa de
rentabilidad exigida.
b) Cul es el TIR de cada proyecto?
c) Bajo qu circunstancias aceptara la empresa el proyecto A?
d) Grafique el perfil de cada proyecto. Explique la presencia de situaciones conflictivas.
5.5.1.3.1 Problemas derivados de la disparidad del monto o tamao

1. Una empresa est considerando la adquisicin de uno de dos herbicidas-fertilizantes para el
prximo ao. El ms caro de los dos es mejor y tendr un rendimiento superior. Supngase
que la tasa de rendimiento es del 10%. Dados los siguientes flujos de caja netos despus de
impuesto:
Conceptos Proyecto A Proyecto B
Desembolso inicial $- 500 $-5.000
FFN Ao 1 $ 700 $ 6.000
Calcular el ndice de rentabilidad de cada proyecto. Si no hay restricciones de capital. Qu

proyecto se elegira? Si existiese restriccin de racionamiento de capital Cmo debera
tomarse la decisin?
2. Una empresa est considerando la adquisicin de uno de las dos mquinas siguientes para
el prximo ao. La mquina B es ms cara, el rendimiento que brinda es mayor a la de la
mquina A. Suponiendo que la tasa de rendimiento es del 10%. Dados los siguientes flujos de
caja netos despus de impuesto:
Conceptos Proyecto A Proyecto B

Desembolso inicial $ -1.800 $ -3.000
FFN Ao 1 850 900
FFN Ao 2 1.000 1.200
FFN Ao 3 700 1.800
Cmo debera tomarse la decisin?
5.5.1.3.2 Problemas derivados del Desplazamiento Temporal de los F.F

1. La Meridional S.A., est considerando dos proyectos mutuamente excluyentes. Los flujos de
caja netos asociados con esos proyectos son los siguientes:
Pg.93
Conceptos Inv. Inicial Flujos 1 a 4 Flujos 5

Proyecto A -50.000 15.625 15.625
Proyecto B -50.000 0 100.000
La tasa de rendimiento requerida sobre estos proyectos es del 10%.
Qu proyectos debera realizarse?
5.5.1.3.3 Problemas derivados de las Vidas tiles de los proyectos

1. Sur S.A. est considerando dos mquinas que desarrolla la mismas tareas. Las dos
alternativas ofrecen los siguientes flujos de caja netos: Inversin Inicial (FFN negativo) de
ambas es de $20.000, la mquina A generara FFN positivos del aos 1 a 3 de $ 12.590 y la
mquina B FFN (+) del ao 1 a 9 de $ 6.625.
La tasa de rendimiento requerida es del 15%. Cul es el periodo de recuperacin de la
inversin de cada proyecto? Qu proyecto debera elegirse? Son comparables estos
proyectos? Fundamentar la eleccin.
2. Company S.A. est considerando dos proyectos mutuamente excluyentes, uno con vida de
tres aos y otro con una vida de siete aos. Los flujos de caja despus de impuestos son los
siguientes: Inversin Inicial (FFN negativo) de ambas es de $50.000, el Proyecto A generara
FFN positivos del aos 1 a 7 de $ 20.000 y el Proyecto B FFN (+) del ao 1 a 3 de $ 36.000.
La tasa de rendimiento requerida es del 10% para ambos proyectos. Cul debera aceptarse?
3. Don Pepe, joven ingeniero comercial, se ha hecho cargo de la empresa de transporte de

pasajeros "Anfer Ltda."; l ha pensado en diversificarse, y est pensando comprar mquinas
segadoras de trigo y afines. Dispone de dos alternativas:
a. Adquirir una mquina de origen alemn a un costo de $30.000.000, con capacidad de corte
de 1.000 m2/ hr. y demanda para su manejo una persona cuyo salario por hora es de $800.
Vida til de la mquina: 10 aos.
b. Adquirir una mquina de origen argentino a un costo de $24.000.000, con capacidad de
corte de 800 m2 /hr. y demanda para su manejo una persona cuyo salario por hora es de $600.
Vida til de la mquina: 12 aos.
Adicionalmente se tiene la siguiente informacin:
Mquina Alemana Mquina Argentina

Seguro Anual $ 2.000.000 $ 1.600.000
Mantencin fija anual $ 200.000 $ 200.000
Mantencin variable/hora $ 60 $ 80
Costo energa/hora $ 160 $ 100
Se Pide:
A) Si la produccin anual esperada del nuevo producto en los prximos aos es de 5.000.000
m2 y la tasa de costo de capital es de 10%. Qu alternativa le recomendara usted?
5.5.1.4 Racionamiento de Capital de Seleccin de Inversiones

1. Suponga que dispone de las siguientes oportunidades de inversin. Qu proyectos debera
elegir?
Proyecto VAN Inversin
1 $ 5.000 10.000
2 $ 5.000 5.000
3 $ 10.000 90.000
4 $15.000 60.000
5 $ 15.000 75.000
6 $ 3.000 15.000
2. Con los datos del ejercicio anterior, suponga que solo dispone de capital disponible $90.000
Qu proyectos debera elegir?
Pg.94
5.5.1.5 Caractersticas de la TIR- Posibles TIR Mltiples

1. Se trata de valorar un proyecto de extraccin con los siguientes flujos de fondos netos
Co C1 C2
-28.000 53.000 -8.000
a) Si la empresa requiere un rendimiento de 10% sobre sus inversiones debe aceptar el

proyecto? Por qu?
b) Calcule la TIR del proyecto. Cuntas TIR puede haber? Si se aplica la regla de decisin
de la TIR Aceptara o no aceptara este proyecto?
2. Considere un proyecto con los siguientes flujos de caja:

Co C1 C2
-100 200 -75
a) Cuntas TIR tiene el proyecto?

b) Cul de los siguientes nmeros es la TIR del proyecto: (i) -50%; (ii) -12%; (iii) +5%; (iv)
+50%?
c) El coste de oportunidad del capital es del 20% es un proyecto atractivo? Explquelo
brevemente.
5.5.2 Niveles de Riesgo en el Presupuesto de Inversiones.
5.5.2.1. Tasa de Descuento Ajustada al Riesgo (RADR)- Clculo de los Flujos de Fondos
y de la Sigma () del Proyecto - Coeficiente Alfa.
1. Una empresa maderera est evaluando invertir en un proyecto. Tiene previsto un flujo de
tesorera para el ao 1 de $ 12.000 y para el ao 2 de $1.800.
La tasa de inters es del 4%, la prima estimada por riesgo en el mercado es del 9%, y el
proyecto tiene una de 0,3 si utiliza una tasa de descuento ajustada al riego constante.
Se Pide:
a) El valor actual neto del proyecto.
b) El VAN si los flujos de tesorera equivalentes ciertos en los aos 1 y 2.
c) La relacin entre los flujos de tesorera ciertos y los flujos esperados de tesorera en los aos
1 y 2.
Solucin:
FFN 1 = 12.000 VAN = Io - VA
FFN 2 = 12.000 VAN = FF Esperados = F
i = 0,04 i ajustada (1 + r f + *)
p* = (ir - r f) = 0,09
= 0,3 VAN = 12.000 + 1.800
2
Tasa Ajustada = 0,04 + 0,3 * 0,09 1 + 0,067 (1+0,067)
i * = 0,067 VAN = 12.827,52
b) Ajusto los Flujos de Fondos Esperados:

n
= FF Certidumbre = FF Esperado / (1+ r f + *)
n
FF Incertidumbre F Esperado / (1+ r f )
n .
= (1+ r f )
n
(1+ r f + *)
Pg.95
1 . 2 .
1= (1+ 0,04 ) = 0,9203 2= (1+ 0,04 ) = 0,84705
1 2
(1+ 0,04 + 0,09) (1+ 0,04 + 0,09)
FFN 1 = 12.000 x 0,9203 = 11.044,25

FFN 2 = 1.800 x 0,84705 = 1.524,69
VA* = F = 11.044,25 + 1.524,69 = $ 12.024,96

2
(1+ r f ) ( 1 + 0,04 )1 ( 1+ 0,04)
VAN* = VA* - Io = 12.024,96 10.000 = $ 2.029,05
* Prima por riesgo subjetivo

A mayor tiempo mayor alfa, en consecuencia mayor es el Riesgo asignado al flujo.
c) Se encuentran relacionados por el coeficiente
5.5.2.2 Otras Aproximaciones al tratamiento de la Incertidumbre: Anlisis de Sensibilidad

y de Escenarios.
1. La empresa 2HD dedicada a la produccin de autopartes, est evaluando la posibilidad de
realizar un nuevo proyecto para abastecer de una pieza importante a una terminal automotriz,
por el plazo de 10 ao, periodo en el que dejar de fabricar el modelo de auto para el que se
destina dicha pieza.
Para el mismo, es necesaria la compra de una mquina cuyo costo de adquisicin es de $
60.000 y su capacidad de produccin llega a las 1.500 unidades anuales. A los fines contables
se depreciar en 10 aos en forma lineal, y se conoce que al final de dichos perodo se podr
vender a otra firma, que atiende el mercado de reposicin, en la suma de $ 15.000.
El analista de costos informa que esta pieza insumir materia prima y otros costos variables por
$ 15 la unidad, y los costos fijos erogables ascendern a $ 7.000 por ao. El precio de venta
est establecido por la terminal automotriz, y es de $ 35 por unidad, que es lo que le cuesta
hoy importar dicha pieza.
El estimado de ventas brindado por la terminal automotriz es de 1.000 unidades anuales.
Por la experiencia que se tiene del rubro y considerando las posibles fluctuaciones
econmicas del pas, se calcula que en los caso extremos optimistas y pesimistas, la variacin
en la cantidad de ventas ser del 15% respecto al normal de 1.000 unidades.
El destino alternativo de los fondos que se invertirn en este proyecto tiene una rentabilidad del
18%. En base a esta informacin, y a los fines de evaluar la factibilidad del presente proyecto
se supone que la empresa se encuentra en un Rgimen de Promocin Industrial, lo que hace
que no tenga impuesto.
Se Pide:
a) Realizar la proyeccin de los estado de resultado para las tres opciones de suceso (normal,
optimista y pesimista) y obtenga el VAN para las misma. En base a los resultados que obtenga
determinar si el proyecto se lleva a o no a cabo.
b) Calcular el punto de Equilibrio econmico, Financiero y de los flujos de fondos.
c) A fin de simplificar los clculos se considera que la mquina adquirida no tiene precio de
venta al final del proyecto y manteniendo los dems datos, calcular el L.O. Explicar su
significado.
Solucin:
a) Debemos proyectar el estado de resultado para las tres opciones de suceso (normal, optimista y
pesimista) para los 10 aos que dura el proyecto.
Pg.96
Situacin Normal: Ventas: 1.000 r = 18%
Mto. o Ao 1 al 9 Ao 10
Ventas 35.000 35.000
Costos Variables -15.000 -15.000
Costos Fijos -7.000 -7.000
Depreciacin -6.000 -6.000
Ingreso/Egreso Extraord. 15.000
Utilidad Imponible (UAI) 7.000 22.000
Depreciacin 6.000 6.000
FEOp. 13.000 28.000
FEL -60.000 13.000 28.000
VAN (18%) = 1.289,09
Situacin Pesimista:
Ventas= 850
Mto o Ao 1 al 9 Ao 10
Ventas 29.750 29.750
Utilidad Imponible (UAI) 4.000 19.000
FEOp. 10.000 25.000
FEL -60.000 10.000 25.000
VAN = -12.193,17
Situacin Optimista:
Ventas 1.150 18%
Mto o Ao 1 al 9 Ao 10
Ventas 40.250 40.250
Utild. Imponible 10.000 25.000
FEOp. 16.000 31.000
FNL -60.000 16.000 31.000
VAN = 14.771,35
Se observa que los niveles de venta que dan VAN negativo est muy cerca al valor definido como
situacin normal, con lo que a pesar de que en dicha situacin el VAN obtenido es positivo, concluimos
que para definir la realizacin o no del proyecto debemos investigar ms profundamente, en especial
definir el grado de certeza que tenemos de que el nivel de ventas ser como mnimo, el definido como
situacin normal y la probabilidad de que el mismo se menor.
b) Puntos de Equilibrio
Puntos de Equilibrio econmico:
Q* = (C F. Erogables + D) / (P - cv)
Q* = (7.000 + 6.000) / (35 - 15) Q* = 650 unidades
Pg.97
Puntos de Equilibrio Financiero:

Q* = (C F. Erogables) / (P - cv)
Q* = (7.000) / (35 - 15) Q* = 350 unidades
Puntos de Eq. Con flujos de fondos: Calculamos la cantidad de u necesarias para que el VAN= 0
10
VAN = -60.000 + 15.000 + FEO . Calculamos FEO = 12.713,16
(1+0,18)^10 t=1 (1+0,18)^t
FEO = ventas costos variables costo fijos

FEO = 35 x Q 15 x Q 7.000 12.713,16+7.000 = 19.713,15
Q * = 19.713,15 / 20 Q* = 986 unidades
Grficamente:
FEO = 12.713,11
FEO = Dep. 6.000
350 650 986 Cantidad Vendida
Costos Fijos 7.000
Conclusin
Lo que realmente nos inters es el nivel de Equilibrio Financiero, porque son las unidades mnimas a
vender para el que proyecto genere un VAN de cero. Tener presente el objetivo, para que un proyecto
agregue valor a la empresa, el VAN debe ser igual o mayor a cero
Por los resultado obtenidos en los distintos Ptos. de Eq., podemos decir que si bien los dos primero dan
como resultado la aceptacin del proyecto ante los distintos escenarios, el Punto de Equilibrio Financiero
da un valor muy cercano al nivel de ventas en la situacin normal, lo que evidencia un alto riesgo de que
el VAN sea negativo con pequeas variaciones en menos de la unidades vendidas, ello en concordancia
con los valores obtenidos en punto 1 donde se calcul el VAN de los distintos sucesos.
c) Lverage Operativo
Cuantifica la variacin porcentual en la Utilidad Operativa, ante variacin en las ventas.
L.O = Variacin de las UAII = Q x (pv cv) = 1.000 x (35 15) = 1.538
Variacin de las Ventas Q x (pv-cv) - CF 1.000 x (35 15) 7.000
UAII = 1,538 * 10% = 15,38%
Significa que si vara un 10% la cantidad vendida, la Utilidad Operativa (UAII-EBIT) variar un
15,38%.
2. Se est evaluando un proyecto que tiene un costo de $ 70.000, una vida econmica de 7
aos y ningn valor de rescate. Suponga que la depreciacin va en lnea recta hasta un valor
de rescate igual a cero al trmino de los siete aos. En esta clase de proyectos, se requiere un
rendimiento del 10%. La tasa de impuesto es del 34%. Se han proyectado ventas de 15.000
Pg.98
unidades anuales. El precio unitario $ 5,95, el costo variable por unidad es de $ 2,63 y los
costos fijos son de $ 25.000 anuales.
Se Pide:
a) Calcule el punto de Equilibrio Econmico Cul es el nivel de apalancamiento operativo?
b) Calcule el flujo de efectivo y el VAN del caso base. Suponga que la proyeccin de ventas
tiene un error de 25%. Evale la sensibilidad del VAN a los cambios en dicha proyeccin de
ventas.
c) Suponga que todas las proyecciones proporcionadas son exactas con un margen de error
del 5% con excepcin del volumen de ventas, que tiene un margen de error del 15%. Calcule el
VAN para los caso optimistas y pesimista.
Solucin:
a) Puntos de Equilibrio Econmico:
Q* = (C F. Erogables + D) / (P - cv)
Q* = (25.000 + 10.000) / (5,95 2,63) Q* = 10.542 unidades
L.O = Variacin de las UAII = 15.000 x (5,95 2,63) =2

Variacin de las Ventas 15.000 x (5,95 2,63) 25.000
El apalancamiento operativo es el grado de compromiso de un proyecto, debido al nivel de sus costos de

produccin. Una empresa con un apalancamiento operativo bajo tendr por ende costos fijos bajos. Por
el contrario un proyecto que tenga grandes inversiones en activos fijos, tendr un apalancamiento
operativo elevado.
b) Observamos que ante un incremento de las ventas del 25% el VAN aumento en un 152% su valor
(40.003,80/26.238,90) y ante una disminucin de las ventas del 25%, el VAN disminuyo un 152% su
valor tambin.
-25% Caso Base 25%
Unidades 11.250 15.000 18.750
Ventas 66.938 89.250 111.563
Costos Variables -29.588 -39.450 -49.313
Costos Fijos -25.000 -25.000 -25.000
Depreciacin -10.000 -10.000 -10.000
UAII 2.350 14.800 27.250
Impuesto -799 -5.032 -9.265
Depreciacin 10.000 10.000 10.000
FEOp. 11.551 19.768 27.985
VAN = -13.765 26.239 66.243
c) En este caso la unidades a vender seran: 15.000 15% = 12.750 y 15.000 + 15% = 17.250
De igual forma los C. Fijos, Variables y Precio unitarios variaran en un 5% segn lo indicamos en el
siguiente cuadro:
Pg.99
Pesimista Base Optimista

Datos: -15% 34% 15%
Q= 12.750 15.000 17.250
P= 5,65 5,95 6,2475
cv = 2,7615 2,63 2,4985
cf = 26.250,00 25.000 23.750
Unidades 12.750 15.000 17.250
Ventas 72.069,38 89.250,00 107.769,38
Costos Variables -35.209,13 -39.450,00 -43.099,13
Costos Fijos -26.250,00 -25.000,00 -23.750,00
Depreciacin -10.000,00 -10.000,00 -10.000,00
UAII 610,25 14.800,00 30.920,25
Impuesto -207,49 -5.032,00 -10.512,89
Depreciacin 10.000,00 10.000,00 10.000,00
FEOp. 10.402,77 19.768,00 30.407,37
VAN = -19.354,98 26.238,90 78.035,79
Si comparamos estos datos obtenidos, con los del punto anterior observamos que pequeos
cambios en las cantidades vendidas o en precio y costos nos hacen cambiar obviamente los
VAN obtenidos. Por ejemplo, en el caso Pesimista una variable del 15% de disminucin en las
ventas y un aumento del 5% en las otras variables me provocan una prdida en un 40%
superior al anterior (19.354,98 /13.764,89).
El objetivo de estos escenarios mltiples es justamente conocer cmo va a responder nuestro

proyecto a cambios en las variables que interviene y ante estos posibles cambios poder tomar
decisiones a tiempo respecto seguir o no con el proyecto.
5.5.2.3 Decisiones secuenciales: rbol de Decisin

1. La Hacienda Mara Isabel, productora de Pisco recibi una carta del Seor Martnez desde
Caracas de una propuesta del producto que comercializa. Los seores Juan y Pedro Socios de
La Hacienda Mara Isabel, estn analizando dicha propuesta, en caso de aceptarla el costo del
viaje a Caracas suma un total de pesos doscientos ($ 200) por el contrario si deciden no viajar
no influye en el actual estado de comercializacin, es decir continua con la venta domestica de
Pisco producido por la Hacienda M.I., por un valor total de mil doscientos ($1.200).
Si los dueos deciden que se realice el viaje, pueden ocurrir dos eventos: que el Seor
Martnez les conceda la orden de compra o que no obtengan la orden, ya que en la carta se
estipula que en promedio nuestra firma concreta 12 negocios de cada 30 que estudia
El importador venezolano ha propuesto dos alternativas que requerirn una decisin de los
dueos de la Hacienda M.I., por una parte la alternativa de exportar a granel, y por otra la
alternativa de exportar embotellada.
Para la primer alternativa (a granel): existe un compromiso por parte del seor Martnez de
un volumen garantizado de 7.500 litros de Pisco, siendo el precio de venta U$S 40,00 (4
$/U$S) y un costo por exportacin y aranceles aduanero, que ascienden a la suma de $ 36
(U$S 9) por litro, adems la ventas domsticas, se reducen al 50%., por haber decidido
exportar parte de la produccin.
Para la segunda alternativa (embotellada): vender embotellado, no tendremos venta
garantizada por el seor Martnez, pero a raz de la encuestas que realiz en mismo entre su
personal de ventas, existen tres posibilidades en cuanto al volumen de ventas:
1-Que las ventas sean altas: 9.000 litros durante el primer ao, con un ingreso de $ 1.800.000
2-Que las ventas sean medianas: 6.000 litros durante el primer ao, con un ingreso neto de $
840.000.
3-Que las ventas sean bajas: 3.000 litros durante el primer ao con un ingreso neto de $
420.000
Pg.100
Cada botella de litro sera adquirida a razn de U$S 2,50 por la firma venezolana, es decir
$200 por litro, puesto en Venezuela. Sabemos que los costos de envase especial y etiquetas,
ms transporte, ms tramitaciones de exportaciones e importaciones y los aranceles
aduaneros. Han sido evaluados en un total de U$S 15 por litro. De las encuestas realizadas por
el Sr. Martnez observamos que las estimaciones hecha, refleja que de los 20 vendedores
(100%), 10 de ellos estiman que las ventas sern bajas (50%); 6 de ellos (30%) estiman que
ser medianas y los 4 restantes (%20) consideran que las ventas ser altas.
Adems sabemos que en cada caso, si estos eventos se realizan, destinaremos menor
cantidad de produccin a la venta domsticas, que sern de 6.000, 9.000 y 12.000 litros,
sucesivamente, dada la capacidad de produccin de 15.000 litros anuales.
Se Pide:
Analice la propuesta de la empresa de Caracas y con la tcnica de rbol de Decisin calcule el
valor monetario que podemos esperar de las distintas alternativas. Que deberan hacer los
dueos de la Hacienda Mara Isabel?
Solucin:
(7) A Granel (8) V.Domest 1.330

930 600
(P=0,40)
(4) Orden
(P=0,20)
(10) V.altas (13) V.Domest
1.540
1260 480
(P=0,30)
(9) Embotellado (11) V.med. (14) V.Domest
1.360
840 720
(P=0,50)
(1) Viaja (12) V.bajas (15) V.Domest
1.180
-200 420 960
(P=0,60)
(5) No Orden (6) V.Domest
1.000
1200
(3) V.Domest
1.200
(2) No Viaja 1200
0
Pg.101
$ 1.330
(7) A Granel (8) V.Domest
1.330
930 600
(P=0,40)
(4) Orden
(P=0,20)
$ 532 (10) V.altas (13) V.Domest
1.540
1260 480
(P=0,30)
(9) Embotellado (11) V.med. (14) V.Domest
1.360
$ 1.132 $ 1.306 840 720
(P=0,50)
(1) Viaja (12) V.bajas (15) V.Domest
1.180
-200 420 960
(P=0,60)
(5) No Orden (6) V.Domest
1.000
$ 600 1200
(3) V.Domest
1.200
$ 12.00 (2) No Viaja 1200
0
5.5.3. Opciones Reales como Valoracin de la Flexibilidad y el Anlisis de Inversiones.
5.5.3.1. Valor de Abandono

1. Se est analizando un nuevo proyecto. Se espera vender 500 unidades anuales para
generar un flujo de efectivo neto de $20 por cada una durante los prximos 10 aos. En otras
palabras, se ha proyectado que el flujo de efectivo operativo anual sea de $ 20x500 = $10.000
anuales. La tasa de descuento relevante es del 20% y la inversin inicial es de $ 55.000.
Se Pide:
a) Cul es el VAN del caso base?
b) Despus del primer ao, se puede desmantelar el proyecto y venderlo en $ 40.000. S se
ajustan las ventas esperadas con base en el desempeo durante el primer ao, Cundo
tendra sentido abandonar el proyecto? En otras palabras A qu nivel de ventas esperadas
tendra sentido abandonar el proyecto?
c) Suponga que existe la probabilidad de que las ventas esperadas se ajustan hasta 750, si el
primer ao es un xito y que se ajusten a la baja hasta 250 si no lo es:
Existe la misma probabilidad de ocurrencia para el xito que para el fracaso. Cul es al VAN
del proyecto? Considere en la respuesta la posibilidad de abandono. Cul es el valor de la
opcin de abandono?
Solucin:
10
a) VAN = - 55.000 + 10.000 = VAN = $ - 13.075,28 Caso Base

t=1 (1+0,20)^t
b) Tenemos que averiguar cul es el nivel de ventas que dar como resultado un VAN de cero
en al ao 1, teniendo en cuenta que en ese momento podemos venderlos a $ 40.000.
9
$ 40.000 + Ventas (FNL) => VAN = 0, PUNTO DE INFLEXIN

t=1 (1+0,20)^t
Ventas = $ 9.923,19
Unidades = 496
Pg.102
Si se espera vender por encima de 496 unidades nos conviene seguir con el proyecto.
c) Lo que queremos saber es que se har dentro de un ao, para lo cual sabemos que:
Si es un xito: 750 unidades; probabilidad = 50% E (u) = (750 * 50) + (250 * 50)
Si es un fracaso: 250 unidades; probabilidad = 50% E (u) = 500 unidades
Si el proyecto es bueno las unidades vendidas ascendern a: 750 unidades; el VAN de los
flujos en el ao 1 ser:
9
V.A.= 15.000 = $ 50.464,50

t=1 (1+0,20)^t
Si calculamos el VAN considerando que los $ 40.000 son el costo de oportunidad de

mantenerlo
VAN = -40000 60464,50 = $ 20.464,50 Continuamos con el proyecto pues excede el valor
de abandono.
Si la demanda disminuye los flujos de efectivo en el ao 1 sern de:

9
V.A.= 5.000 = $ 20.154,83

t=1 (1+0,20)^t
Si el proyecto se abandona se obtiene $ 40.000. Por lo tanto, esto es lo que se har si las
ventas caen.
En un ao se espera obtener $ 10.000. Adems el proyecto valdr $ 60.464,50 si es un xito

$ 40.000 si se abandona por ser un fracaso. El flujo esperado en el ao 1 ser =
FFN 1 = 10.000 + 60.464,50 * 0,50 + 40.000 * 0,50 = 60.232,25

El VAN con opcin de abandono (al momento 0) =
VAN = 55.000 + 60.232,25 = $ - 4.806,46

(1 + 0,20)
Valor de la Opcin de Abandono = VAN con Abandono VAN sin Abandono
Valor de la Opcin de Abandono = $ - 4.806,46 ($ 13.075,28) = $ 8.268,82
La Opcin de Abandono era una buena opcin pero lo que agreg de valor no compensa lo
malo del VAN base.
Otra forma de calcular el Valor de la Opcin de Abandono:
El contar con la posibilidad de abandonar el proyecto en el ao 1, si es un fracaso, tiene un

valor de $ 19.848,17 (40.000 20.154,83) que es la Diferencia entre el Valor de venta y el V.A.
de los flujos con ventas ajustada a la baja. La probabilidad de ocurrencia es del 50% con lo
cual el VALOR DE LA OPCIN DE ABANDONO al ao 1 = 19.845,17 * 0,50 = $ 9.922,58
Lo que queremos saber es el verdadero valor de la opcin de abandono hoy

VALOR DE LA OPCIN DE ABANDONO = $ 9.922,58 / 1,20 = $ 8.268,82
Pg.103
5.5.3.2. Expansin
1. Con los datos del ejercicio anterior, suponga que la escala del proyecto puede duplicarse en
un ao, en el sentido de que se pueden producir y vender el doble de unidades. Como es
natural, la expansin slo sera deseable si el proyecto tiene xito. Esto implica que, si el
proyecto tiene xito, las ventas estimadas despus de la expansin sern de1.500. En ese
caso ser necesario realizar una inversin adicional de $ 20.000 en capital de trabajo.
Suponiendo de nuevo que existe la misma probabilidad de xito que de fracaso.
Se Pide:
a) Cul es el VAN del proyecto? Considere que no existe opcin de abandono.
b) Cul es el valor de la opcin de expansin?
c) Cul es el VAN del proyecto suponiendo que existe la posibilidad de abandono?
d) Cul es el valor de la opcin de expansin? Qu observa?
Solucin:
a)
0 1 2
$-55.000 $10.000 1.500 unidades 50% Si en el ao 1 se
250 unidades 50% venden 750 u.
Si el proyecto es bueno
9
V.A.= 30.000 = $ 120.929,00

t=1 (1+0,20)^t
VAN = - 20.000 + 120.929 = $ 100.929

Si el proyecto es malo
9
V.A.= 5.000 = $ 20.154,83

t=1 (1+0,20)^t
VAN con expansin = $ 55.000 + 10.000 + 100.929x0,50 + 20.154,83x0,50 .

( 1 + 020)
VAN con expansin = $ 3.784,92
b) Valor de la Opcin de Expansin = VAN c/exp. VAN s/exp.

= $3.784,92 - $(13.075,28) = $ 16.860,21
c) Si el proyecto es bueno
9
V.A.= 30.000 = $ 120.929,00

t=1 (1+0,20)^t
VAN = - 20.000 + 120.929 = $ 100.929
Si el proyecto es malo
V.A.= 5.000 = $ 20.154,83

t=1 (1+0,20)^t
VAN = $ -40.000 + $ 20.154,83 = $ -19.815,47
Pg.104
Si el proyecto se abandona se obtiene $ 40.000. Por lo tanto, esto es lo que se har si las
ventas caen.
VAN con abandono, con expansin = $ 55.000 + 10.000 + 100.929x0,50 + 40.000x0,50 .

( 1 + 020)
VAN con abandono, con expansin = $ 12.053,75
d) VAN de la opcin de expansin= VAN c/aban. y c/exp. VAN c/aban. y s/exp.

= $ 12.053,75 - $ (4.806,46) = $ 16.860,21
5.5.4 Anlisis bajo condiciones inflacionarias

1. La fbrica de muebles La Elegancia naci y creci en un contexto de estabilidad.
Actualmente, en condiciones inflacionarias, est estudiando la posibilidad de realizar un nuevo
estilo de muebles de oficina, por lo cual ha decidido lanzar este producto por tres meses (de
Agosto a Octubre).
Para la realizacin de estos muebles va a necesitar comprar una mquina en el mes de Julio
cuyo costo es de $ 500.
El precio de venta de esta lnea es de $ 500 a valores de Julio, y se estima vender dos
unidades por mes al contado. El Gerente Comercial les indic que es posible incrementar el
precio un 10% mensual acumulativo de acuerdo a las condiciones de mercado.
El costo total mensual para la fabricacin de dos unidades es de $ 900 (a valores de Julio). Se
conoce adems que la estructura de costos es la siguiente:
Mano de Obra (incluidas las cargas sociales) 55,56%

Materias primas 16,67%
GIF 16,67%
Costos No Erogables 11,10%
La produccin comenzara en el mes de Julio para que la lnea est a la venta en el mes de
Agosto.
Todos los insumos indicados se pagan al mes siguiente de la utilizacin.
Se conocen los siguientes ndices de actualizacin (estimados):
JULIO AGOSTO SEPT. OCTUBRE

Ind. Salarial 100 115 130 145
I.P.M.N.G. 100 140 180 210
Ind. G.I.F. 100 125 145 165
Histricamente la Empresa ha descontado sus proyectos a una tasa de 1,5% mensual real.
Se Pide:
a) Evaluar la realizacin del proyecto en un contexto no inflacionario.
b) Calcular el VAN del proyecto en la situacin actual:
i. Utilizando Flujos a Valores Corrientes.
ii. Utilizando Flujos a Valores Constantes
c) Comparar los resultados obtenidos en los puntos a y b y analice las diferencias.
d) Determinar qu ocurrira con el proyecto si slo se pudiera incrementar el precio el 5%.
Pg.105
Solucin:
a) Evaluacin en un contexto No Inflacionario:
Estructura de costos en valores absolutos
Costo Total $ 900,00
Mano de Obra 55,56% 100
Materia Prima 16,67% 150
GIF 16,67% 150
Costo No Erogable 11,10% 100
Ingresos 1.000,00 2 unidades x $ 500

M.de Obra -500,00
M. Prima -150,00 en contexto de estabilidad es el mismo p/toda la vida del proyecto
GIF -150,00
F.F.Neto 200,00
Flujo Neto de Fondos
Jul Ago Set Oct

Ingresos $ 1.000,00 $ 1.000,00 $ 1.000,00
Egresos $ 800,00 $ 800,00 $ 800,00
Inversin $ -500,00
F.N.F. $ -500,00 $ 200,00 $ 200,00 $ 200,00
Tasa Real de Descuento 1,50% V.A.N.= $ 82,44
b) Clculo del VAN con Inflacin

Para calcular los flujos de ingresos y egresos ajustados, para considera el efecto de la inflacin,
debemos calcular los coeficientes de ajuste:
Determinacin de Coeficientes: ndice del mes x 100

ndice del mes Base
Julio Coef. Ago Agosto Coef. Set Setiembre Coef. Oct Octubre
Ventas 1.000 1,10 1.100 1,10 1.210 1,10 1.331
M. O. 500 1,15 575 1,30 650 1,45 725
M. P. 150 1,40 210 1,80 270 2,10 315
GIF 150 1,25 187,50 1,45 217,50 1,65 247,50
Flujo Neto de Fondos a valores corrientes (moneda nominal)

Julio Agosto Septiembre Octubre
Inversin -500,00
Ingresos 1.100,00 1.210,00 1.331,00
Mano de Obra (CV) -500,00 -575,00 -650,00
Materia Prima -150,00 -210,00 -270,00
GIF -150,00 -187,50 -217,50
F.F. N (Valores Corrtes.) 500,00 300,00 237,37 193,50
La nica particularidad en el armado de los flujos es que los costos se pagan a los 30 das, por
lo que los costos que abonemos en agosto estarn a valores de julio.
Pg.106
Para calcular los flujos a valores constantes de un periodo base, en este caso el mes de julio,
debemos conocer la inflacin de la Empresa y descontar esos flujos (valores corrientes) por un
coeficiente igual a 1+la inflacin que hubo este el periodo a deflactar y el mes base.
Inflacin de la empresa como no debemos considerar a los costos no erogables hay que recalcular la
participacin relativa de cada costo (erogables) en el total.
Agosto Setiembre Octubre

Partc. Julio Tasa Crec. Partc.xTasa Tasa Crec. Partc.xTasa Tasa Crec. Partc.xTasa
M. O. 62,50% 0,15 0,093746 0,30 0,187492 0,45 0,281237
M. P. 18,75% 0,40 0,075006 0,80 0,150011 1,10 0,206265
GIF 18,75% 0,25 0,046879 0,45 0,084381 0,65 0,121884
Inflac. Ago 0,2156 Inflac. Set 0,4219 Inflac. Oct 0,6094
Jul Ago Set Oct

F.N.F. a Valores Constantes -500,00 300/1,2156 237,50/1,4219 193,50/1,6094
F.N.F. a Valores Constantes -500,00 246,79 167,03 120,23
Es indistinto calcular el VAN utilizando flujos a valores a corrientes o flujos a valores constantes
siempre y cuando utilicemos correctamente la tasa de descuento.
Para descontar flujos corrientes la tasa adecuada es la tasa corriente y para descontar flujos
constantes, la tasa real.
Para resolver el pto. B-1 nos faltara entonces calcular las tasas corrientes.
La tasa efectiva corriente es la que contiene la inflacin.
Tasa Corriente = [ (1+r) x (1+) ]-1

Agosto = [ (1,015^1 x 1,2155) ]-1 = 0,2338
Sept. = [ (1,015^2 x 1,4218) ]-1 = 0,4649
Agosto = [ (1,015^2 x 1,6094) ]-1 = 0,6829
V.A.N. utilizando Flujo a Valores Corrientes

V.A.N.= $ -500,00 $ 300 $ 237,50 $ 193,50 V.A.N.= $ 20,25
1,2338 1,4649 1,6829
V.A.N. utilizando Flujo a Valores Constantes

V.A.N.= $ -500,00 $ 246,70 $ 167,03 $ 120,23 V.A.N.= $ 20,25
2 3
1+,015 (1+,015) (1+,015)
c) Comparacin en distintos contextos:

Sin inflacin la empresa obtena un VAN de $ 82,15 y en contexto inflacionario el VAN disminuye a
$20,26, lo que indica que la Empresa ha dejado de ganar por la inflacin, debido a que no ha podido
trasladar al precio los incrementos en sus costos.
d) Si slo pudiera trasladar un 5%:

Flujo Neto de Fondos a valores corrientes
Jul Ago Set Oct
Ingresos 1.050,00 1.102,50 1.157,63
Mano de Obra - 800,00 -,972,50 -1.137,50
Flujo Fondos Neto -500,00 $ 250,00 $ 130,00 $ 20,12
V.A.N.= $ -500,00 $ 250,00 $ 130,00 $ 20,12 = $ -196,94

1,2338 1,4649 1,6829
Pg.107
Clculo de las Tasas Efectivas Reales:

Tasa Real= (1+r) -1
(1+)
Real Agosto = (1,2337/1,2155) -1 = 0,015 1,5%
Corriente Sep/Agosto (Real) = (1,4649/1,2338) 1 = 0,1873
Inflacin Sep/Agosto = (1,4218/1,2155) -1 = 0,1697 *ver otra forma de calculo
Real Sept = (1,1873/1,1697) -1 = 0,015 1,5%

Corriente Octubre/Set (Real) = (1,6829/1,4649) 1 = 0,1488
Inflacin Oct/Set = (1,6094/1,4219) -1 = 0,1318
Real Oct. = (1,1488/1,1318) 1 = 0,015 1,5%
*Inflacin septiembre (mes base: agosto)

Ponderacin
M. O. 575 0,591 ( 130/115 ) -1 0,1304 0,0770
M. P. 210 0,216 ( 180/140 ) -1 0,2857 0,0617
G.I.F. 210 0,193 ( 145/125 ) -1 0,1600 0,038,
972,50 = 0,1696
Pg.108
Unidad N 5
PARTE B
PARA EL ALUMNO
Pg.109
1. La empresa emite un bono ON clase XXXI el 01/07 a 360 das con pago de cupones
mensuales a una TNA (fija) del 20%, VN $ 1000. Estos bonos sern emitidos a la par y
devolvern el capital a su vencimiento. Si la tasa de inters a plazo fijo es del 23% anual
(TEA),a) realizara sta inversin? b) Qu valor residual tendra el 31/12? c)De cuntos son
los intereses corridos al 15/01?d) Cul es el valor tcnico al 15/01? e) si la cotizacin al 15/01
era de $103, cul ser su pariedad y pariedad tcnica. f) Calcule su duracin y duracin
modificada al 01/07. g) Si la tasa de rendimiento disminuye 200 pb cul sera su nuevo precio
sucio estimado.
2. La cotizacin de las Acciones de la empresa Ledesma (LEDE)el da 23/06/2015 fue de

$7,60 por accin. El ltimo dividendo pagado fue de $0,20 por accin. Su ROE es de 7,2% y su
Pay - Out es del 59% a) Cul es su valor al da 23/06/2015 si el rendimiento requerido por
Ud. es de 5%? b) Sabiendo que su Beta es de 0,90, el rendimiento de los bonos del tesoro de
USA a 10 aos es del 3% y el rendimiento promedio del mercado es del 7,5%, qu
rendimiento esperado tienen stas acciones? Invertira en las mismas?
3. Una empresa debe evaluar la factibilidad econmica de la instalacin de una nueva planta de
produccin, para ello cuenta con los resultados extrados de un estudio de mercado encargado
a una consultora el ao anterior cuyo costo fue de $ 100.000 real, del cual se adeuda el 50%.
Se prev la instalacin de la fbrica en un edificio en desuso de la empresa cuyo valor de
mercado es de $ 50.000 y la cuota de amortizacin impositiva del 2%. Recuperndose al cabo
del proyecto a su valor residual.
La demanda estimada para los 3 aos (vida til tecnolgica del proyecto) es:
Ao 1 42.000
Ao 2 48.000
Ao 3 60.000
Se cuenta adems con los siguientes datos:
a- los precios de venta son obtenidos por la empresa son de $50; $ 52 y $ 54 por ao.
b- los costos fijos representan $ 30.000 anuales que se pagan al contado
c- la inversin en mquinas se estima en $ 300.000 teniendo una cuota de amortizacin
impositiva del 20% y siendo su valor probable de rezago al cabo de 3 aos de $ 100.000
d-Los costos variables representan un 20% de las ventas.
e-Se considera necesario para hacer frente a las erogaciones del giro del negocio un
capital de trabajo de $ 100.000 al inicio con un incremento proporcional en funcin de las
ventas.
f- del total de las necesidades de fondos se estima que un 75% estar financiado por
capitales de terceros a una tasa del 12% anual y el mismo ser reintegrado en 3 cuotas
iguales y consecutivas.
g- La tasa del impuesto a las ganancias es del 30%, anticipndose en el mismo ejercicio.
h-Existe una mquina adquirida hace tres aos, cuyo costo fue de $20.000, con una
amortizacin acumulada de $15.000, por el que el mercado ofrece $ 25.000, pero ser
usada en esta nueva planta.
i-Esta nueva planta de produccin para un nuevo producto le disminuir las ventas en su
antiguo producto en $ 20.000 anuales en promedio.
j- el costo de oportunidad es del 26%.
Pg.110
Unidad N 5:
PARTE C
TRABAJO PRCTICO
A PRESENTAR
Pg.111
1. dividendos por accin de la empresa YPF de los ltimos cinco aos son los siguientes:
Dividendo por
Ao
accin
2014 1,18
2013 0,83
2012 0,77
2011 14,15
2010 11,3
Se espera que para los prximos tres aos (2.015, 2.016 y 2.017) crezcan a un 5% anual y a
partir de all a un 7,5% anual indefinido. Siendo su rendimiento requerido de un 8%, determine
el valor que estara dispuesto a pagar al 31/12/2014. Si el precio a esa fecha es mayor a su
valor efectivo, estara dispuesto a comprar?
2. El Estado Provincial ha emitido un ttulo pblico en tres Series, con las siguientes
condiciones de emisin:
SERIE A SERIE B SERIE C
Plazo 4 aos 4 aos 4 aos
Tasa de Cupn 5% 5% 5%
Amortizacin Al vencimiento 4 cuotas anuales 2 cuotas bianuales
iguales iguales
Pago de Renta Al Vencimiento Anual Anual
(cupn)
V.N 100 100 100
Se Pide:
a) Determinar el valor de cada uno de los ttulos suponiendo un rendimiento requerido del
15%.
b) Determinar el rendimiento de cada Serie suponiendo que se colocan al 97% de su V.N.
Si Ud. debe asesorar a un inversor, cul serie le recomendara comprar? Por qu?
3. Una empresa agrcola tiene en circulacin un bono que emiti hace tres aos, con
vencimiento en diciembre de 2017. Cada obligacin negociable tiene un valor nominal de
$1.000,00 y paga un inters sobre saldo del 20% con capitalizacin semestral y sistema de
amortizacin anual constante.
Si bono de similares caractersticas ofrecen un rendimiento del 30% anual efectivo.
Se Pide:
a) Calcular al 01-04-16 el precio sucio.
b) precio limpio, valor residual, valor tcnico, paridad tcnica.
4. Una empresa debe evaluar la factibilidad econmica de la instalacin de una nueva planta
de produccin, para ello cuenta con los resultados extrados de un estudio de mercado
encargado a una consultora el ao anterior cuyo costo fue de $ 100.000, del cual se adeuda el
50%.
Se prev la instalacin de la fbrica en un edificio en desuso de propiedad de la empresa, cuyo
valor de mercado es de $ 50.000. La demanda estimada para los 5 aos es:
Ao 1 a 3 42.000; Ao 4 48.000 y Ao 5 60.000
Se cuenta adems con los siguientes datos:
Los precios de venta obtenidos por la empresa son de Aos 1 a 3 $50; y para el Ao 4 y 5 $ 52
Los costos fijos representan $ 30.000 anuales que se pagan al contad
Pg.112
La inversin en mquinas se estima en $ 300.000 teniendo una cuota de amortizacin

impositiva del 20% y siendo su valor probable de recupero al final del proyecto de $ 100.000
Los costos variables representan un 20% de las ventas.
Se considera necesario para hacer frente a las erogaciones del giro del negocio un capital de
trabajo de $ 100.000 al inicio con un incremento proporcional en funcin de las ventas.
Del total de las necesidades de fondos se estima que un 75% estar financiado por capitales
de terceros a una tasa del 10% anual y el mismo ser reintegrado en 3 cuotas iguales y
consecutivas.
La tasa del impuesto a las ganancias es del 30%.
Existe una mquina adquirida hace tres aos, cuyo costo fue de $20.000, con una amortizacin
acumulada de $15.000, por el que el mercado ofrece $ 25.000, pero ser usada en esta nueva
planta.
Esta nueva planta de produccin para un nuevo producto le disminuir las ventas en su antiguo
producto en $20.000 anuales en promedio.
El costo de oportunidad es del 20%.
Recomienda que lleve a cabo el proyecto?
5. Sobre qu tipo de activos subyacentes se pueden crear contratos de opciones? Explique

brevemente cada uno de ellos.
6. En qu casos las opciones estn in the money, at the money y out the money?
7. Cules son las principales diferencias entre un contrato A Plazo y De Futuros? Compare
en una matriz de doble entrada.
8. Defina Swap, warrants e hbridos. Explique los distintos tipos bsicos de swaps que existen y
la forma de valuacin de los mismos.
9. Qu opciones reales existen y cmo se determina su valor? Explique detalladamente.
Pg.113
Unidad N 6:
INVERSIN EN CAPITAL DE TRABAJO

Y SU ADMINISTRACIN
PARTE A
CON ACOMPAAMIENTO
DEL DOCENTE
Pg.114
6. Inversin en Capital de Trabajo y su Administracin
OBJETIVOS ESPECFICOS DE LA UNIDAD:

Identificar las diferentes polticas financieras de corto plazo, reconociendo en cada una de
ellas sus costos y beneficios.
Exponer las distintas medidas de liquidez de la firma.
Interpretar el Ciclo Operativo, Ciclo de Conversin de Caja y Ciclo de Conversin Financiero
de una empresa reconociendo su importancia en la determinacin del Capital de Trabajo.
Adquirir la habilidad en la confeccin de Presupuestos de Caja y Planes Financiero como
herramienta fundamental en la planificacin financiera de corto plazo.
Analizar la Administracin de Efectivo de la Firma.
Determinar cules son los aspectos de la Administracin de crditos y cobranzas de la
empresa.
Analizar la Administracin de Inventarios en la empresa.
6.1. Capital de Trabajo: definicin, composicin.
6.2. Estimaciones del Capital de Trabajo:

6.2.1. Ciclo Operativo o de Produccin, Ciclo de Conversin de Caja y Ciclo de
Conversin Financiero
Enunciados:
1. Examinar la siguiente informacin tomada de los estados financieros de El Gato Negro S.A:
Partida Inicial Final

Inventarios $ 2.331 $ 2.567
Cuentas por Cobrar $ 1.108 $ 1.426
Cuentas por Pagar $ 4.927 $ 5.300
Ventas Netas a Crdito $ 23.750
Costos de ventas $ 13.776
Se Pide:
a) Calcular el Ciclo Operativo (CO) y el Ciclo de Conversin de Caja (CCC) e interpretar los
Solucin:
Compra Pago Venta Cobro
C.C. de C a P
C.C. de Inventarios C.C. de C a C
C.C.C
Ciclo de Conversin de Caja (CCC) = P. de Inv.+P.de Ctas. por CobrarP.de Ctas. por Pagar
Ciclo de Conversin de Caja (CCC) = C.C. de Inv.+C.C. de Crditos C.C. P.de Pagos
Ciclo Operativo (CO) = Perodo de Inv. + P. de Ctas. a Cobrar

Ciclo Operativo (CO) = Ciclo de Conversin de Caja + Perodo de Cuentas a Pagar
Pg.115
Perodo de Inv. = 365 / Rotacin de Inv. = 365/ 5,63 = 65 das aprox.

Rotacin de Inv. = Costo de Ventas / Inv. Promedio = 13.776/ (2.331+2.567)/2 = 5,63 veces
Perodo de Ctas. por Cobrar = 365/ Rotacin de Cuentas a Cobrar = 365/ 18,74 = 19 das aprox.
Rotacin de Ctas. por Cobrar = Vtas a Crdito./Ctas. a Cobrar Promedio = 23.750/(1.108 +1.426)/2 =
18,74 veces
Perodo de Ctas.por Pagar = 365/ Rotacin de Ctas. por Pagar = 365/ 2,69 = 136 das aprox.
Rotac. de Ctas.por Pagar = Costo de Vtas./Ctas. por Pagar Prom. = 13.776/(4.927+5.300)/2=2,69 veces
Ciclo Operativo (CO) = 65 + 19 = 84 das
Ciclo de Conversin de Caja (CCC) = 65 +19 -136 = - 52 das.
Ciclo de Conversin de Caja (CCC) = 84 -136 = - 52 das.
La empresa cobra los inventarios vendidos a crditos, 52 das antes de pagar sus cuentas a los
proveedores. Es decir no tiene problemas financieros en cuanto a la Administracin de sus ciclos.
C. C. F. = C.C.C.C. * Ventas + C.C.I. *Costo de Vtas.* Vtas. C.C.C.P. * C. de Vtas.+Gtos.* Vtas.

365 Vtas. 365 Ventas 365
C. C. F. = (C.C.C.C. + C.C.I. *Costo de Ventas C.C.C.P. * Costo de Ventas + Gastos ) * Ventas

Ventas Ventas 365
C.C.F = -$ 1.443,41
2. Dada la siguiente informacin correspondiente a 2.011, determinar la duracin del Ciclo

Operativo, el Ciclo de Conversin de Caja, y el Ciclo de Conversin Financiero explicando el
significado de cada uno.
Inicial Final
Inventarios 4.000 5.000
Cuentas a Cobrar 3.500 4.000
Cuentas a Pagar 3.500 3.000
Ventas a Crdito 10.000
Costos de Ventas 9.000
3. Una empresa Cooperativa de Servicio desea saber la magnitud de capital de trabajo

aplicada durante los primero 3 meses.
El nivel de actividad por ciclo es de 100 unidades. Esta empresa adquiere sus mercaderas y
las paga luego de 15 das, siendo el costo de las misma $7.000 por ciclo.
Abona mano de obra cada 30 das de cada ciclo: $2.500 y gastos de fabricacin por $1.000 a
los 45 das de cada ciclo. Espera vender sus productos a los 60 das de adquirida la
mercadera, a $150 cada uno de contado. El comienzo de sus ciclos se produce cada 15 das.
Se Pide:
a) Capital de trabajo aplicado quincenalmente (durante los 3 primeros meses)
b) Quincenalmente de Mxima necesidad y mnima necesidad.
c) Como se financiara ese capital de trabajo.
Solucin:
Pg.116
Comienza un ciclo cada 15 das

1 ciclo 0 15 30 45 60
Pago M.O.
Cpra.Merc. Merc. M.O. C.I.F. Vta.=Cobro
2 ciclo 75
Pago M.O.
3 ciclo 90
Pago M.O.
4 ciclo 105
Pago M.O.
. Ciclo
INGRESOS - - - 15.000 15.000 15.000 15.000

EGRESOS -7.000 -9.500 -10.500 -13.000 -13.000 -13.000 -13.000
a) F.F.Neto -7.000 -9.500 -10.500 2.000 2.000 2.000 2.000
b) F.F.N. Acum. -7.000 -16.500 -27.000 -25.000 -23.000 -21.000 -19.000
- Egreso $ 7.000: Pago merc. 1 ciclo.

- Egreso $ 9.500: Pago merc. 2 ciclo y MO del 1 ciclo.
- Egreso $ 10.500: Pago merc. 3 ciclo, MO del 2 ciclo y CIF del 1 ciclo.
- Egreso $ 13.000: Pago merc. 4 ciclo, MO del 3 ciclo, CIF del 2 ciclo y MO del 1 ciclo.
a) CTN aplicado quincenalmente es el F.F. Neto
b) CTN Mxima es $ 27.000 (da 45), CTN Mnimo $ 21.000 (da 90)
c) Depende del grado a aversin al riesgo del inversor:
Para Poltica Restrictiva los $ 21.000 (CTN Mnimo) con capitales permanentes el resto
con endeudamiento a corto plazo
Para Poltica Flexible (sin riesgo) financio lo Mximo con capital permanente.
Nota:
En el corto plazo, la empresa cuando venden sus productos o servicios, utilizan el recupero de
costo no erogables y las utilidades como mtodo de financiamiento, que se conoce como
autofinanciamiento .Pero lo que en este momento vamos a determinar, es realmente cul es
el monto de capital de trabajo que necesita la empresa sin tener en cuenta ningn tipo de
financiamiento, por ello se considerarn las cobranzas de los productos o servicios vendidos a
costos erogables. Es decir que determinaremos la magnitud de capital de trabajo un vez que se
recuperen las cobranzas a costo erogables.
4. Una fbrica de artculos de tocador est analizando un proyecto referido a una nueva lnea
de productos para bebs, a efectos de aprovechar la capacidad instalada ociosa.
La nueva lnea slo requerir como inversin la adquisicin de una mquina, cuyo valor es
$1.500,00 y que sera abonada al contado.
La Empresa no ocupara nuevo personal debido a una conveniente reasignacin de tareas del
plantel actual.
Se tiene previsto producir 1.000 unidades por ciclo, el proceso productivo dura 15 das y se
comienza uno cada 10 das.
Pg.117
Las ventas de los productos se producen luego de estar, en promedio, 5 das en el depsito. El
plazo de cobranza es de 20 das fecha de venta.
La materia prima se aplica al comenzar cada ciclo productivo y se compra previendo la
necesidad mensual, el mes calendario anterior a su utilizacin, se pagan la 2 decena del mes
calendario siguiente al de su compra.
Los costos indirectos y la mano de obra se aplican durante todo el ciclo y se abonan a fin del
mes calendario de finalizacin de los ciclos productivos.
Los costos unitarios son: Materia Prima: $ 1,50
Mano de Obra: $ 0,50
Gastos Indirectos: $ 0,50
El primer ciclo productivo se iniciara el 01/01/14.
Consideraciones a tener en cuenta:

- La compra de la mquina no se considera porque es capital inmovilizado.
- Cada proceso productivo comienza cada 10 das y produce 1.000 unidades, es decir 3.000
unidades por mes (de 30 das).
- La mano de obra no se tiene en cuenta porque no se ocupa nuevo personal.
5. La empresa El Coco S.A., a la que Ud. asesora, comenzara la produccin de un nuevo

modelo de zapatillas, con un nivel esperado de produccin de 10.000 unidades por ciclo
productivo.
La materia prima se debe adquirir y erogar el da anterior al comienzo de la produccin de cada
ciclo.
La mano de obra se aplica durante todo el ciclo productivo y se paga al final de cada quincena.
Los dems gastos de fabricacin se aplican mientras dura la produccin y se pagan el da 30
de cada ciclo.
La duracin de cada ciclo productivo ser de 15 das, a partir del 1 de enero de 2.014 y
comenzara un ciclo cada 15 das.
Las condiciones de venta sern mes de compra 30 das (significa que todas las ventas
efectuadas en cada mes calendario se cobran el da 30 del mes calendario siguiente).
Considere que todos los flujos de fondos acumulados que obtendrn los meses de Junio y Julio
se repartirn cclicamente de ah en adelante.
La empresa cuenta para este proyecto con financiamiento bancario a largo plazo de hasta
$5.000.
Los egresos esperados son los siguientes (por cada ciclo):
1 F.F.de Egreso: $1.000: Pago de MP 1 ciclo.
2 F.F.de Egreso: $1.500: Pago de MP 2 ciclo y MO del 1 ciclo.
3 F.F.de Egreso: $2.500: Pago de MP 3 ciclo, MO del 2 ciclo y MO y CIF del 1 ciclo.
4 F.F.de Egreso: $3.000. Pago de MP 4 ciclo, MO del 3 ciclo, MO y CIF del 2 ciclo y MO del
1 ciclo.
5 F.F.de Egreso y siguientes: $3.300 cada uno (cada 15 das).
Los flujos de fondos de ingresos esperados son los siguientes:

El 30 de Marzo y 30 de Abril: $6.300 cada mes y desde el 30 de Mayo en adelante $7.000 cada
mes.
A los efectos de este ejercicio, tener en cuenta lo siguiente:
*Trabaje con flujos de fondos quincenales y considere que todos los meses tienen 30 das.
*Los flujos de fondos debern identificarse con fechas, no con nmeros.
Se Pide:
a) Graficar, si existen, los solapamientos de los ciclos de efectivo hasta Julio 2.014 inclusive.
b) Determinar la magnitud del capital de trabajo que se necesita aplicar hasta fines de Julio.
c) Hasta cuanto sugiere Ud. que debera financiarse con capitales permanentes?
Pg.118
6.3.2. Medidas de Liquidez de la Empresa:
Tradicionales: Razn Corriente = Activos Corrientes

Pasivos Corrientes
Prueba Acida = Activos Corrientes Inventarios .

Pasivos Corrientes
No Tradicionales Indirectas:
Lambda = Reserva Liquida + Flujos de Caja Totales Anticipados

incertidumbre de flujo de caja
Balance Lquido Neto = caja + papeles negociables cuentas a pagar
Medida de Intervalo defensivo = Total de Activo Defensivos .

Gastos Operativos Proyectados Directamente
Otras Medidas Indirectas: Posicin de Fondos; Brecha de Activos-Pasivos
No Tradicionales Directas: Flujo de Fondos
Flujo de Fondos: Presupuesto de Efectivo y Plan Financiero

1. La empresa Baby S. A. se dedica a la produccin y venta de ropa y accesorio para bebes y
nios de hasta cinco aos de edad.
El gerente comercial de la firma ha estimado que las ventas de ropa, su produccin principal,
en los prximos meses pueden disminuir debido a que el Estado reducir los aranceles de
importacin para este rubro. Se posee informacin de que los competidores ofrecern precios
ms bajos a los actuales. En consecuencia, el departamento de finanzas proyecta que la
empresa tendr dificultades financieras a corto plazo y desea proyectar el presupuesto de
efectivo y el plan financiero para el prximo ao.
La informacin que posee es la siguiente:
Estimacin de las ventas para los prximos cuatro trimestres son:
1 Trimestre 2 Trimestre 3 Trimestre 4 Trimestre

$ 800.000 $ 900.000 $ 700.000 $ 1.000.000
Las ventas en el primer trimestre del prximo ao se han pronosticado en $ 600.000. El saldo
de las cuentas por cobrar al inicio del ao era de $ 150.000. La empresa cobra por trimestre en
promedio la tercera parte de sus ventas y el saldo a los 90 das.
Las compras a proveedores para cada trimestre se estiman en un 55% de las ventas
pronosticada para el siguiente trimestre, pagando el 50% en el momento de la compra y el
saldo a los 90 das. La empresa tiene un saldo inicial de cuenta a pagar de $ 75.000.
En los meses de septiembre y octubre del prximo ao, los propietarios retirarn $ 25.000 y
$40.000 respectivamente.
Los sueldos y cargas sociales ascienden a $ 50.000 mensuales, y los gastos de administracin
y comercializacin, representan un 8% del monto de ventas para cada trimestre. Todos estos
conceptos se pagan de contado.
Para el mantenimiento de los activos fijos, la empresa debe invertir en maquinaria cuyo costo
es de $ 140.000. Se comprar en la tercer semana del primer trimestre y se abonara en dos
cuotas iguales trimestrales a una tasa efectiva trimestral del 10%, la primera de ellas a los 90
das de efectuada la operacin y la segunda a los 90 das de pagada la segunda cuota.
Pg.119
El saldo mnimo de efectivo que desea mantener la empresa es de $ 40.000.

La poltica financiera respecto de los supervit de la empresa, es colocar los fondos a plazo fijo
a 90 das a una TNA del 16% para saldo mayores a $ 10.000, cuando no se superan dicho
importe, se colocan en plazo fijo a una tasa de inters efectiva del 0,5% trimestral.
Los dficits transitorios se financian trimestralmente mediante prstamo bancarios a una TNA
del 28%.
Para simplificar los clculos considere todos los meses de 30 das.
Solucin:
Cobranzas 1 2 3 4
Saldo Inicial de Cuentas a Cobrar 150.000,00 533.333,33 600.000,00 466.666,67
Ventas 800.000,00 900.000,00 700.000,00 1.000.000,00 600.000,00
Cobranzas 416.666,67 833.333,33 833.333,33 800.000,00
Saldo Final de Cuentas a Cobrar 533.333,33 600.000,00 466.666,67 666.666,67
Total de Cobranzas 416.666,67 833.333,33 833.333,33 800.000,00
Pagos 1 2 3 4
Compras 495.000,00 385.000,00 550.000,00 330.000,00
Saldo Inicial de Cuentas a Pagar 75.000,00 247.500,00 192.500,00 275.000,00
Pagos 322.500,00 440.000,00 467.500,00 440.000,00
Saldo Final de Cuentas a pagar 247.500,00 192.500,00 275.000,00 165.000,00
Sueldos 150.000,00 150.000,00 150.000,00 150.000,00
Otros Gastos -8% Ventas 64.000,00 72.000,00 56.000,00 80.000,00
Compra Maquinaria 0,00 77.000,00 77.000,00
Retiro de Socios 25.000,00 40.000,00
Total de Pagos. 536.500,00 739.000,00 775.500,00 710.000,00
Presupuesto de Efectivo 1 2 3 4
Saldo Inicial de Efectivo 40.000,00 -79.833,33 14.500,00 72.333,33
Cobranzas 416.666,67 833.333,33 833.333,33 800.000,00
Pagos -536.500,00 -739.000,00 -775.500,00 -710.000,00
Saldo Final de Efectivo -79.833,33 14.500,00 72.333,33 162.333,33
Saldo Mnimo -40.000,00 -40.000,00 -40.000,00 -40.000,00
Supervit/ Dficit -119.833,33 -25.500,00 32.333,33 122.333,33
Plan Financiero de Corto Plazo 1 2 3 4

Saldo Inicial de Efectivo 40.000,00 40.000,00 40.000,00 40.000,00
Cobranzas 416.666,67 833.333,33 833.333,33 800.000,00
Pagos -536.500,00 -739.000,00 -775.500,00 -710.000,00
Saldo Final de Efectivo -79.833,33 134.333,33 97.833,33 130.000,00
Saldo Mnimo -40.000,00 -40.000,00 -40.000,00 -40.000,00
Supervit/ Dficit -119.833,33 94.333,33 57.833,33 90.000,00
Plazo Fijo -21.572,82 -111.680,68
Recupero Plazo Fijo 21.572,82
Int. Plazo Fijo 107,86
Deudas 119.833,33 33.888,33
Pg.120
Amort. Deudas -119.833,33 -33.888,33

Interes Deudas -8.388,33 -2.372,18
Total 119.833,33 -94.333,33 -57.833,33 -90.000,00
Comprobacin 0,00 0,00 0,00 0,00
2. En la empresa La Popular Ucrania S.A., dedicada al reciclaje de residuos est evaluando

aceptar o no un contrato propuesto para procesar 20.000 toneladas de basura a $ 6,00 la
tonelada.
Tal como est planteada la propuesta, corresponder efectuar el trabajo a razn de 10.000
toneladas en Enero y 10.000 toneladas en Febrero de 2.014 y las condiciones de pago son de
tres cuotas mensuales iguales (sin inters), pagaderas la primera a los 60 das de la fecha de
cada fin de mes de operaciones.
El cliente exige como garanta de nuestro cumplimiento, que a la fecha de la firma del contrato
la Empresa efecte un depsito de $ 15.000 en un banco a designar, cifra que se recupera
recin al momento de terminar el trabajo.
La estructura de costo actual de la empresa para trabajos similares (vlida para el tiempo que
dure el procesamiento) es la siguiente:
Mano de obra: $ 3,00
Depreciacin de maquinaria: $ 1,50
Otros costos Erogables: $ 1,00
Otros costos No Erogables: $ 0,50
TOTAL $ 6,00
La mano de obra se abonar el ltimo da del mes en que se ocupe y los dems costos a
erogar relacionados a esta operacin se desembolsaran en el mes siguiente al de su
utilizacin.
La empresa cuenta con $ 15.000 para emprender esta operacin, no obstante en caso de ser
necesario, el Banco con el que opera habitualmente la Empresa le ofreci un descubierto
bancario por el importe que sea necesario a una tasa del 3% efectivo mensual, pagadera por
mes vencido.
En el caso de que la operacin arroje excedentes financieros se depositaran a Plazo Fijos a

una TNA del 6%.
El Costo de capital es del 2% mensual.
Considera todos los meses como de 30 das.
Se Pide:
a) Determinar por el mtodo de Flujo de Fondos El Capital de Neto Aplicado al rubro Crdito en
cada mes e indicar el mes de mayores necesidades de fondos.
b) Determinar por el mtodo el VAN si es conveniente presentarse a la licitacin.
c) Elaborar el plan financiero para la empresa.
Solucin:
a)
Capital Neto Aplicado al rubro Crditos.
Diciembre Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio
Cobranzas de Servicios 20.000 20.000 20.000
Cobranzas de Servicios 20.000 20.000 20.000
Mano de Obra -30.000 -30.000
Otros Costos Erogables -10.000 -10.000
Depsito en Garanta -15.000 15.000
Flujos de Fondos Neto -15.000 -30.000 -25.000 10.000 40.000 40.000 20.000
FF Acumulados -15.000 -45.000 -70.000 -60.000 -20.000 20.000 40.000
Pg.121
b) VAN 2% = -15.000 - 30.000/1,02 - 25.000/1,02^2 + 10.000/1,02^3 + 40.000/1,02^4 + 40.000/1,02^5 +

20.000/1,02^6 = $ 31.924,72
c)
Plan Financiero de Corto Plazo
Diciembre Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio
Saldo Inicial 15.000
Flujos de Fondos Neto -15.000 -30.000 -25.000 10.000 40.000 40.000 20.000
Nueva Deuda a CP 0 30.000 55.900 47.577 9.004
Intereses Deuda a CP -900 -1.677 -1.427 -270
Pago Deuda a CP -30.000 -55.900 -47.577 -9.004
Depsito a PF -30.726
Recupero Depsito a PF 30.726
Intereses Depsito. a PF 153,6
Saldo Final 0 0 0 0 0 0 50.880
3. La empresa EL TANO S. A. dedicada a la fabricacin de pastas, produce mensualmente

13.000 cajas de ravioles, las cuales vende a $3,90 c/u, de contado. Con el objetivo de
incrementar sus ventas ha decidido comenzar a aceptar tarjetas de crdito, esperando que el
incremento sea de un 20%. De la nueva cantidad a comercializar se espera que el 50% se
venda con tarjeta de crdito y el resto de contado.
Para poder cumplir con el aumento de venta necesitara contratar un empleado adicional, en
iguales condiciones que los que hoy tiene.
La empresa posee maquinarias, adquiridas hace 2 aos en $100.000, las cuales se deprecian
en forma lineal en 10 aos.
El costo de la materia prima, por caja, est calculado en $ 0,70.
Adems, tiene otros costos variables (cajas-luz-etc.) de $0,10.
Los otros costos erogables, mensuales (empleados administrativos-cajeros-papelera-telfono-
etc.) son de $1.000.
Para lograr esa produccin tiene 3 obreros los cuales perciben un salario mensual de $600,
cada uno.
Se estima que los otros costos directos de $1.000, se incrementan un 12%.
Las condiciones de cobro de las ventas con tarjeta de crdito son un 80% de lo facturado, que
se cobrar en el mes siguiente al de la venta; y el 20% restante al otro mes. Hay que
considerar que se abona un 5% de comisin sobre el monto que se acredite y en ese
momento.
El costo de oportunidad segn lo determinado por el departamento de finanzas, es del 15%
mensual.
Se Pide:
a) Determinar por flujo de efectivo la necesidad adicional de Capital Neto Aplicado (CNA) al
rubro crditos mes a mes hasta el sexto periodo inclusive.
b) Cunto es la mxima necesidad de CNA y en qu mes se produce? De qu es neta?
c) Le conviene a la empresa modificar su poltica de ventas?
6.4. Administracin del Efectivo

6.4.1. Determinacin del nivel de reserva de efectivo
1. Vulcan Corporation tiene salidas de efectivo de $ 100 al da, los siete das de la semana. La
Tasa de inters es 5%, y el costo fijo de reponer los saldos de efectivo es de $10 por
transaccin. Cul es el saldo inicial ptimo de efectivo?
Solucin:
Datos: Transacciones diarias = T = $ 100
Tasa de inters = 5%
Costo Fijos = c = 10% de c/transaccin
Demanda total de caja en el ao = T * 365 = 100 * 365 = 36.500
Pg.122
Con base en el modelo de Baumol se tiene que el saldo inicial ptimo es:
Q*=2*c*T/i =
Q * = 2 * 10 * 36.500 / 0,05 = $ 3.821
Entonces, el saldo promedio de efectivo ser: Q* /2 = 3.821 / 2 = 1.911
Por lo tanto el costo de oportunidad es: 1.911 * 0,05 = $96
Dado que Vulcan necesita $100 diarios, el saldo de 3.821 durar 38,21 das (3.281/100)
La empresa necesita reabastecer la cuenta 9,6 veces al ao (365/38,21).
2. Dada la siguiente informacin, calcule el saldo de efectivo meta usando el modelo de

Baumol:
Tasa de inters 12%, Costo Fijo por Transaccin $ 100 y Total de efectivo necesario $ 240.000.
a) Cul es el saldo inicial ptimo de efectivo?
b) Cul es el costo de oportunidad de mantener el efectivo?
Solucin:
Datos: Tasa de inters anual 12%
Costo Fijo por transaccin $ 100
Total de efectivo necesario $ 240.000
a) Q * = 2 * c * T / i
Q * = 2 * 100 * 240.000 / 0,12 = $ 20.000
Saldo promedio de efectivo= 20.000/2 = 10.000
3. Soluciones Corporation tiene un costo fijo relacionado con la compra 1- venta de valores
negociables de $100. La tasa de inters es actualmente de 0,021% al da, y la empresa ha
calculado que la desviacin estndar de los flujos netos de efectivo diario es de $75. La
administracin ha establecido un lmite inferior de $1.100 en la tenencia de efectivo. Calcule el
saldo de efectivo meta y el lmite superior usando el modelo Miller-Orr.
Solucin:
Datos: Tasa de inters anual 0,021%
Costo Fijo por transaccin $ 100
Total de efectivo necesario $ 1.100
Varianza diaria de los cambios en los saldo de caja = = 75 = 5.625
a) Saldo ptimo de efectivo: Z ptimo = 3 (3 * b * / 4 * i

Saldo ptimo de efectivo: Z ptimo = 3 (3 * 100 * 5.625 / 4 * 0,00021 = 1.261,79
b) Lmite Superior: h ptimo = 3 * Z opt.

Lmite Superior: h ptimo = 3 * 1.261,79 = 3.785,38
6.4.2. Clculo del flotante neto
1. Una empresa de nuestro medio emite diariamente cheques por $1.500 con un periodo de
demora de 4 das y recibe cheques de sus clientes por $1.000 con un periodo de 5 das.
Se Pide:
a) Flotante de pagos.
b) Flotante de cobranzas.
c) Flotante neto.
d) Flotante diario suponiendo que la informacin es mensual.
Solucin:
Pg.123
a) Flotante de Pagos = 1.500 * 4 = 6.000

b) Flotante de cobranzas = 1.000*5 = 5.000
c) Flotante Neto = 6.000 5.000 = 1.000
d) Flotante Diario = 1.000/ 30 = 33,33
2. La empresa La Preferida S.A. actualmente recibe cheques diarios por $1.500 con un
periodo de demora de 10 das. Como este periodo es elevado, la misma estara dispuesta a
reducirlo 3 das.
Un banco de nuestro medio le ofrece el servicio de una comisin del 0,5% por cheque diarios.
Si el costo de oportunidad es del 15% anual. Estara dispuesta la empresa a concretar el
servicio?
Solucin:
Flotante de Cobros = 1.500 *10 = 15.000
Flotante de Cobros = 1.500 * 3 = 4.500
Liberacin de Fondos = 15.000 -4.500 = 10.500
Costo Diario del Servicio = 1.500 *0.5% = 7,50
Tasa Diaria de Costo de Oportunidad = (1+0,15)^(1/365) -1 = 0,00038298 diaria
Valor Actual del Costo = Costo Perpetuo/Tasa Diaria = 7,50/ 0,00038298 =19.583 >10.000
El Costo es mayor que el Beneficio.
6.5. Administracin de Crditos y Cobranzas

6.5.1. Descuentos por Pronto Pago
1. La poltica actual de la empresa La nica es vender sus productos de la siguiente forma:
Precio de Venta $30, 5/10 neto a 40 das.
a) Cul es el precio de Ventas de contado?
b) Cul es el inters implcito?
SOLUCIN:
a) Precio de Contado = Precio menos el 5% de descuento, $ 30 * 5% = $ 28,50
b) Inters Implcito = $ 1,50,
$28,50 $30
Venta 10 40 das
2. La compaa SC presenta la siguiente informacin: Ventas a crdito anuales $ 24.000.000;

perodo de cobro 3 meses; condiciones neto a 30; tasa de rendimiento 18%.
La compaa est estudiando ofrecer un descuento 4/10, neto a 30, que prev aprovechar el
30% de los clientes. Con el descuento la empresa espera reducir el perodo de cobro a 2
meses. Es conveniente la poltica de descuento?
6.5.2. Capital Neto Aplicado al rubro Crditos

1. Actualmente la empresa LO MS S.A. tiene por poltica vender toda su produccin de
contado, la que asciende a 800 unidades mensuales a un precio unitario de $120.
El gerente de comercializacin propone cambiar la poltica de ventas, sin variar el precio, por la
siguiente: entrega inicial del 30% al momento de la venta y el saldo en 2 cuotas mensuales e
iguales sin inters, con lo cual estima que todas las ventas se realizarn a crdito y que
crecern un 10%. Asimismo se prev una incobrabilidad del 8% sobre el monto de las cuotas.
Los costos variables unitarios ascienden a $ 70 y actualmente se pagan a 30 das. Con la
nueva poltica, los proveedores preocupados suspendern el pago de crdito y exigirn que
sea de contado.
Los costos fijos erogables ascienden a $10.000 mensuales y los no erogables $ 1.500
mensuales.
Suponiendo un costo de oportunidad mensual del 2%.
Se Pide:
Pg.124
a) Determinar por flujo de efectivo la necesidad adicional de capital neto aplicado hasta el 4
perodo inclusive, indicando el mes y monto de mxima necesidad.
b) Le conviene conceder el crdito a la empresa?
Solucin:
a) Situacin Actual de la Empresa: Ventas: 800 u a $120 c/ u Costos Variables: $70
1 2 3 4
Ventas 96.000 96.000 96.000 96.000
Costos Variables 56.000 56.000 56.000
F.F.N 96.000 40.000 40.000 40.000
Situacin Propuesta: 96.000 +10% = 105.600

30% Efectivo = 105.600*30% = 31.680
Saldo: 2 cuotas sin Inters = 36.960
Incobrabilidad 8% = 36.960* 8% = 2.956,20
Cobro en Efectivo = 36.960 -2.956,80 = 34.003,20
Costos Variables = 800 *1,10 *70 = 61.600
1 2 3 4
Ventas -1 31.680 34.003 34.003
Ventas -2 31.680 34.003 34.003
Ventas -3 31.680 34.003
Ventas -4 31.680
Total Ventas 31.680 65.683 99.686 99.686
Egresos-CV. 61.600 61.600 61.600 61.600
F.F.N-Propuesto -29.920 4.083 38.086 38.086
Comparacin de ambas situaciones:

FFN-Situacin Actual 96.000 40.000 40.000 40.000
FFN-Situacin Propuesta -29.920 4.083 38.086 38.086
CTN Aplicado (Propuesta-Actual) -125.920 -35.917 -1.914 -1.914
FFN Acumulado -125.920 -161.837 -163.750 -165.664
2. La empresa LISTA S.A. produce y vende a un precio de contado de $ 1000 la unidad.

Actualmente la empresa est vendiendo 5.000 unidades mensuales (todas de contado) y est
estudiando un plan para otorgar financiacin con el cual se estima que las ventas ascenderan
a 7.000 unidades (5.000 al contado y 2.000 a crdito).
El precio de venta financiado sera de $ 120 y el mismo se pagara un 40% al contado y el
saldo en tres cuotas mensuales iguales y consecutivas.
La empresa tiene una contribucin marginal del 40% sobre el precio de venta financiado y unos
costos unitarios no erogables de $ 15.
Es sabido que los costos variables se devengan a medida que avanza la produccin y se
pagan de contado.
Se Pide:
a) Determinar a cunto asciende el capital neto aplicado (C.N.A.) al rubro crditos, para el
cuarto mes utilizando un cuadro de imputacin con criterio conservador de los componentes del
precio de ventas; indicando claramente el concepto de C.N.A. al rubro crdito.
Solucin:
Pg.125
Datos Relevantes: Q= 2.000 u; p.v = $120 financiado; Ventas = 2.000*120 = 240.000

40% de Contado = 2.000*120*0,40 = 96.000
Saldo: 3 cuotas iguales y consecutivas = 240.000 -96.000 = 144.000/3 = 48.000;
Cmg=40% Cmg = pv cv = 120 -72 =48
CV = cv* q = 72*2.000 = 144.000; CF No Erogables = 15*2.000 = 30.000
Situacin Propuesta:
1 2 3 4 Total
Ventas -1 96.000 48.000 48.000 48.000 240.000
Ventas -2 96.000 48.000 48.000 192.000
Ventas -3 96.000 48.000 144.000
Ventas -4 96.000 96.000
Total Ventas 96.000 144.000 192.000 240.000 672.000
Egresos-CV. -144.000 -144.000 -144.000 -144.000 -576.000
F.F.N-Propuesto -48.000 0 48.000 96.000 96.000
F.FN Acumulado. -48.000 -48.000 0 96.000
Cuadro de imputacin de Crditos por a Ventas:

Costos Erogables Costos No Erogables Beneficios
Percibidos No Percib. Percibidos No Percib. Percibidos No Percib.
1 Venta 144.000 0 30.000 66.000
2 Venta 144.000 0 30.000 18.000 48.000
3 Venta 144.000 0 0 30.000 66.000
4 Venta 96.000 48.000 0 30.000 66.000
Total 528.000 48.000 60.000 60.000 84.000 180.000
C.N.A= C.E No percibidos Costos No Erogables Percibidos Beneficios Percibidos Financiacin de

proveedores.
C.N.A= 48.000 60.000 - 84.000 - 0,00 = -96.000
3. Actualmente una empresa produce y vende 1.000 unidades mensuales en las siguientes
condiciones:
-Precio de venta de lista $ 150
-Cobra, en promedio, el 50% de contado con un descuento del 5% y el 50% restante neto a
30das
Est analizando cambiar su poltica de ventas, sin variar el precio de lista, por la siguiente
condicin de pago 50% a 30 das y 50% a 60 das sin inters, con lo cual se estima que todas
las ventas se realizarn a crdito y que las mismas crecern un 15%, no acumulativo. De
acuerdo a su experiencia se estima un 5% de incobrables.
Los costos variables unitarios ascienden a $ 90, se producen en el mismo mes de la venta y se
pagan a los 30 das.
Los costos fijos erogables ascienden a la suma de $ 5.000 que se erogan de contado.
Los costos fijos no erogables son de $ 1.000 mensuales.
El costo de oportunidad mensual es del 2%.
Se Pide:
a) Determinar por el flujo de efectivo la necesidad adicional de Capital Neto Aplicado al rubro
de crdito, mes a mes hasta el cuarto perodo inclusive, y el mes y monto de la mxima
necesidad.
b) La necesidad de C.N.A. anterior De qu es neta? Explique clara y detalladamente qu
significa el C.N.A.
c) Le conviene a la empresa conceder crdito?
Pg.126
Solucin:
Situacin Actual:
Q= 1.000 u; p.v= 150; V=150.000; Cobro de Contado 50% 75.000; 50% a 30 das; 5% de Desc.=
75.000*0.05 = 3.750.
Ingreso por Venta de Contado=75.000 -3.750 =71.250; C.V = 90*1.000=90.000
1 2 3 4
Ventas 1 71.250 75.000
Ventas 2 71.250 75.000
Ventas 3 71.250 75.000
Ventas 4 71.250
Total Ventas 71.250 146.250 146.250 146.250
Egresos-CV -90.000 -90.000 -90.000
F.F.N Actual 71.250 56.250 56.250 56.250
Situacin Propuesta:
50% a 30 das, y 50% a 60 das; Incremento de las ventas 15% = 150.000*1,15=172.500
50% a 30 das = 172.500*0,50=86.250; 5% Incobrables=86.250*0,05=4.312,50; Ingresos por
Ventas=86.250-4.312,50=81.937,50; C.V= 1.000*1,15=1.150*$90= 103.500 (a 30 das).
1 2 3 4
Ventas 1 81.937,50 81.937,50
Ventas 2 81.937,50 81.937,50
Ventas 3 81.937,50
Ventas 4
Total Ventas 0,00 81.937,50 163.875,00 163.875,00
Egresos-CV -103.500,00 -103.500,00 -103.500,00
F.F.N Propuesto 0,00 -21.562,50 60.375,00 60.375,00
Comparacin:
1 2 3 4
FFN-Situacin Actual 71.250 56.250 56.250 56.250
FFN-Situacin Propuesta 0 -21.563 60.375 60.375
CTN Aplicado (Propuesta-Actual) -71.250 -77.813 4.125 4.125
FFN Acumulado -71.250 -149.063 -144.938 -140.813
c)
VAN-CRDITO = -71.250 + (77.813)/ (1+0,02)^2 + 4.125 +(4.125/0,02)
VAN CRDITO = $56.164,46 (1+0,02)^2
6.6. Administracin de Inventarios: conceptos, razones para mantener stocks

6.6.1. Tcnicas utilizables:
6.6.1.1 Diagrama ABC
1. Clasificar por el mtodo del ABC los siguientes artculos, teniendo en cuenta los costos
anuales detallados a continuacin, (considerando 70% 30% aproximadamente):
Cdigo N de Artculos Costo Anual

001 Carteras 18.000,00
002 Monederos 800,00
003 Bolsos 95.000,00
004 Llaveros 625,00
005 Mochilas 25.000,00
006 Pulseras 1.500,00
Pg.127
007 Anillos 235,00

008 Collares 7.500,00
009 Valijas 75.000,00
010 Relojes 13.000,00
6.6.1.2 Modelo del nivel ptimo
1. Una empresa desea establecer una poltica de manejo de inventarios. Con estos fines, se
cuenta con la siguiente informacin:
La fbrica consume 8.000 unidades de materia durante el ao.
El departamento de compras informa que el precio en plaza por unidad de Materia Prima es de
$0,30. El costo de colocar cada pedido se estima en $7.
Teniendo en cuenta las tasas de inters de mercado, se determina que el costo de
mantenimiento del stock es de un 15% del valor de inventario promedio.
SE PIDE:
a) Lote econmico de compra.
b) Verificar la frecuencia de compra correcta en forma analtica.
c) Costo de adquisicin
d) Costo de almacenamiento.
e) Costo total esperado.
Solucin: Datos: Consumo anual = D= 8.000
Costo M. P. = b= 0,30
Costo de Pedido = K= $ 7
Costo de Mantenimiento = p= 15%
a) Lote Econmico de Compra:

Qe = (2*D*K) / (b*p)
Qe = (2*8.000*7)/(0,30*0,15)
Qe = 1.578 Cada compra debe ser de 1.578 unidades.
b) Frecuencia de Compras: n = D/q

n = 8.000/1.578= 5,06
c) Costo de Adquisicin = D * K / q
Costo de Adquisicin = 8.000*7 / 1.578 = 35,48
d) Costo de Almacenamiento = *q*b*p

Costo de Almacenamiento = *1.578*0,30*0,15 = 35,48
e) Costo Total Esperado= Costo de Adquisicin + Costo de Almacenamiento

Costo Total Esperado= 35,48 + 35,505 = 71
2. El fabricante Juan Prez consume alrededor de 2.000 unidades anuales del art. A, cuyo
costo de adquisicin es de $ 70. Cada emisin de una orden de compra significa una erogacin
de $50 y la tasa de riesgo es del 10%.
Se Pide:
a) Lote ptimo.
b) Costo de adquisicin.
c) Costo de almacenamiento.
d) Frecuencia de compra.
3. El proveedor de materia prima de la empresa ABC, la enva en un plazo que vara entre 15 y
20 das. Se tiene calculado que el transporte tiene una demora entre 3 y 5 das para hacer
Pg.128
llegar la materia prima al depsito de la empresa. La orden de Compra demora para llegar al
proveedor entre 2 y 4 das, a contar de la fecha de emisin. Se ha previsto consumir en el mes
entre 20.000 y 30.000 unidades de materia prima. En el mes de abril de 2.010 se trabajar 25
das a razn de 8 horas por da.
Por otra parte se sabe que el lote econmico es de 8.000 unidades y el stock de reserva es de
3.000 unidades.
Se Pide:
a) Plazo promedio.
b) Consumo promedio.
Solucin: Mnimo Mximo

Plazo de envo 15 20
Demora de Transp. 3 5
Demora O.C. 2 4
Plaza Total 20 das 29 das
Consumo p/ mes 20.000 30.000
Tiempo normal de trabajo 25 das

LE 8.000 u
Stock Reserva 3.000 u
a) Plazo Promedio = (Plaza Total mnimo + Plaza Total mximo) / 2

Plazo Promedio = (20+29)/ 2 = 24,5 das
b) Consumo Promedio = (Consumo p/mes mnimo + Consumo p/mes mximo) / 2
Consumo Promedio = (20.000+30.000)/2 = 25.000 unidades
4. Para establecer la poltica de manejo de inventario para el principal producto de la compaa

se obtuvo la siguiente informacin:
Demanda proyectada para cada perodo mensual: 9.000 unidades.
Costo de mantener Inventario: 4% mensual.
Costo de cada adquisicin: $ 500.
Costo unitario de insumo: $ 15.
Tiempo de entrega: 3 das.
Demanda Promedio en el tiempo de entrega: 1.000 unidades.
Desvo estndar para la demanda promedio en tiempo de entrega: 250 unidades.
Factor de Seguridad: 3
Existe revisin continua de inventario.
Se Pide:
a) Determinar el Lote Econmico de Compra.
b) Hallar el punto de repedido.
Solucin: Datos: Demanda = D= 9.000
Costo de Mantenimiento = p = 0,04
Costo de Adquisicin = K= $ 500
Plazo (das) = 3
Demanda Promedio(u) = 1.000
Costo de pedido = b = $15
Desvo Estndar (u) = 250
Factor de Seguridad = H = 3
a) Lote Econmico de Compra:

Qe = (2*D*K) / (b*p)
Qe = (2*9.000*500) / (15*0,04)
Qe = 3.872,98 Cada compra debe ser de 3.873 unidades.
b) Punto de Pedido = c*d + Sp

Punto de Pedido = 31,83 + 16,93 = 48,76 u
Pg.129
Consumo = c = 3.872,98 / 365 = 10,61

Consumo. en el periodo de demora = 10,62 * 3 = 31,83
Stock de proteccin = Sp = H * (c * d)^1/2
Stock de proteccin = Sp = 3 * (10,61*3)^1/2 = 16,92
5. Usted sabe que el costo unitario del producto que est estudiando es de $ 10, que el costo
de efectuar una orden de compra es de $1.000, y que la tasa de riesgo por mantener es del
10%.
Determine cuntos pedidos se realizarn en un perodo sabiendo accidentalmente que el lote
ptimo de pedido es de 1.000 unidades. Si el perodo considerado es anual, exprese en meses
y das el tiempo que separar un pedido del otro. Adems, proyectando una demanda superior
en un 40%; cmo variara la cantidad del lote ptimo?
Pg.130
Unidad N 6:

Y SU ADMINISTRACIN
PARTE B
PARA EL ALUMNO
Pg.131
1. La empresa ABC tiene la siguiente situacin patrimonial al 31 de Diciembre de 2.014:
ACTIVO PASIVO Y P.N.

Disponibilidades 30.000 Ds.Comerciales 70.000
Crditos 30.000 Ds.Bancarias 90.000
Bs. De Cambio 54.600 Ds.Largo Plazo 100.000
Bienes de Uso 345.400 P.N. 200.000
Total 460.000 Total 460.000
Le pide que prepare un Presupuesto de Caja mensual de la empresa en base a la informacin

que se le suministra, indicando los Ingresos y Egresos de los meses de Enero a Junio:
Las ventas pronosticadas del Semestre son:
- Enero $ 100.000 - Febrero $ 105.000 - Marzo $ 110.000
- Abril $ 125.000 - Mayo $ 135.000 - Junio $ 135.000
Se ha decidido cambiar la poltica de cobranza, que hasta el 31/12/14 fue de 30 das, por la
siguiente: 50% al momento de realizarse la venta y el saldo se cobrar en dos cuotas a los 60 y
90 das de efectuada las ventas, con una incobrabilidad promedio del 2%.
Las deudas comerciales, al 31/12/14, se abonan el 50% en Enero y el saldo en Marzo.
En el perodo presupuestado el Costo de las Mercaderas Vendidas es igual al 60% de las
Ventas del mes; el mismo se cancela el 80% durante el mes siguiente de su ocurrencia y el
resto se paga a los 60 das de la operacin.
Los gastos administrativos y de ventas son iguales a: $ 10.000 mensuales, ms el 10% de las
Ventas del mes. Todos estos gastos se pagan en el mismo mes en que ocurren;
En el mes de junio debe pagarse intereses sobre deudas a largo plazo del 12% semestral
sobre saldo, ms un 25% de amortizacin de capital.
En el mes de Abril se pagar un dividendo en efectivo, de $20.000 y en acciones de $10.000;
Se proyecta invertir en Bienes de Uso $ 50.000; que pagara en tres cuotas iguales en los
meses de Mayo, Junio y Julio con un inters del 5% mensual.
La empresa desea mantener en todo momento un saldo mnimo de Disponibilidades de
$45.000.
Determine si ser o no necesario tomar nuevos prstamos durante el perodo del pronstico y
en caso afirmativo en qu momento se debern tomar y por qu monto.
La empresa puede acceder a descubiertos bancarios (por periodo mensuales) sin lmite a una
tasa nominal anual del 30% anual, y de colocar los excedentes a plazo fijo a 30 das, a una
tasa nominal anual del 23%.
2. La empresa LA PRODUCTORA DEL NORTE S.R.L. es una pequea empresa industrial

instalada en Salta desde hace varios aos. Durante su existencia se caracteriz, entre otras
cosas, por tener una importante cartera de clientes y un interesante nivel de ventas y
cobranzas. Sin embargo en los ltimos meses, debido a la crisis econmica que vive el pas, se
not una marcada cada en sus operaciones lo que motiv que los dueos de la misma
buscaran asesoramiento profesional tendiente a orientarlos sobre el camino a seguir. Con ese
fin se contactaron con el estudio E y N ASESORES ECONOMICOS Y FINANCIEROS, a
quienes le pusieron la siguiente informacin a su disposicin:
Pg.132
Precio de venta por unidad $ 70,00

Costo variable por unidad $ 45,00
Costo fijo por unidad $ 15,00
Ventas anuales a crdito 400.000 unidades
Perodo de cobranzas 3 meses
Tasa de utilidad requerida 19 %
Despus de realizado los anlisis correspondientes el Estudio consultado present un informe

aconsejando modificar las normas sobre crditos. Como consecuencia de tales modificaciones
se espera lo siguiente:
Un incremento del 25 % de las ventas
El perodo de cobranza aumentar a 4 meses
Los incobrables se estiman en el 4 % sobre las ventas adicionales
Los costos adicionales de cobranzas aumentarn en $ 34.000,00
Se Pide:
Determine si resulta o no conveniente modificar la poltica crediticia de la empresa. Justifique
su decisin.
3. Wilson S.R.L estudia flexibilizar su actual poltica de crditos. Actualmente vende a 30 das,
con lo cual el 25% de las mismas son a crdito, obteniendo un margen bruto de ventas del
20%. La propuesta del rea de comercializacin es otorgar una financiacin a 90 das. Las
ventas totales que actualmente son de $500.000 anuales, se incrementaran un 30% y las
ventas a crdito seran del 50%. Los gastos de cobranzas actualmente son del 3% sobre las
ventas.
Se Pide:
a) Calcular en cunto se incrementara el beneficio bruto con la nueva propuesta.

b) Cunto crecern los gastos de cobranzas?
c) Cunto variar el saldo medio de las cuentas por cobrar? Interprete los resultados
obtenidos.
Pg.133
4. Una compaa almacena una variedad de partes y materiales que utiliza en sus procesos de
fabricacin. Recientemente, la demanda de sus productos finales se ha incrementado y la
administracin del inventario de partes y materiales se ha vuelto dificultosa. Para poder
manejar eficientemente el inventario, la empresa desea clasificar su inventario de partes y
materiales de acuerdo al criterio ABC. La lista de partes y materiales seleccionados, su
utilizacin anual y sus valores por unidad se detallan en la siguiente tabla de artculos por
cdigo. Adems se sabe que el costo de fletes hasta la planta de produccin es de $ 22 por
unidad y el costo de mantenimiento del stock es de un 15% del valor del inventario promedio.
Uso Anual Costo Unitario

Cdigo Artculo
(Demanda) ($)
001 36 350
002 510 30
003 50 23
004 300 45
005 18 1.900
006 500 8
007 710 4
008 80 26
009 344 28
010 67 440
Se Pide:
a) Clasificar por el mtodo del ABC los artculos que componen el inventario de partes y
materiales considerando que los del grupo A representan el 75% del mismo
(aproximadamente). Graficar.
b) Calcular el lote econmico del principal tem del inventario.
Pg.134
Unidad N 6:

Y SU ADMINISTRACIN
PARTE C
TRABAJO PRCTICO
A PRESENTAR
Pg.135
1. Considere la siguiente informacin de los estados financieros de Beta S.A.
Partida Inicial Final

Inventarios $ 8.413 $ 10.158
Cuentas por Cobrar $ 5.108 $ 5.439
Cuentas por Pagar $ 6.927 $ 7.625
Ventas a Crdito $ 67.312
Costos de ventas $ 52.827
SE PIDE:
a) Calcular el ciclo operativo, Ciclo Conversin de Caja y Ciclo de Conversin Financiero e
interpretar los resultados obtenidos
2. La firma WIN S.A. se dedica a la comercializacin de equipos de microprocesador. La

venta actual asciende a 180 unidades mensuales; la Gerencia de Comercializacin estima que
contando la firma con un plan de financiacin como el que propone podr elevar la venta a 250
unidades mensuales. La Gerencia Financiera no se opone a otorgar un plan de financiacin
siempre y cuando la firma no tenga que afectar "capital propio" para financiar el plan
propuesto por la Gerencia de Comercializacin.
Dicho plan consiste en lo siguiente:
1. Precio de Venta unitario: $ 40.600 (en miles de pesos)
2. Estimacin Venta mensual: 250 unidades
3. Condiciones de Venta:
3.1 Entrega inicial 30% del precio de venta
3.2 Saldo: 5 (cinco) cuotas iguales, mensuales y consecutivas, sin inters
3.3 Todas las ventas son a crdito
4. Margen sobre costo total = 30%
5. Costo no Erogable es del 5% sobre los precios de venta
6. La firma adquiere los microprocesadores a un proveedor que otorga una financiacin a
30 das.
Se Pide:
a) Calcular el Capital Neto Aplicado a Crditos.
b) Se requiere saber si podran cumplirse las pautas establecidas por la Gerencia Financiera.
Realice un Flujo de Fondos mensual para su demostracin.
c) En qu mes se estabiliza el rubro Crditos?, En qu mes estabilizan los ingresos?
d) A cunto ascender el monto mximo del rubro Crditos al estabilizarse las ventas?
3. La empresa Black vende actualmente toda su produccin de contado, la que asciende a 400
unidades mensuales, a un precio de $ 200, cada una. Ante una posible cada de las ventas, se
est analizando vender a crdito, pero sin variar el precio actual.
La nueva condicin de venta consista en una entrega inicial del 50% y el resto se financiara a
60 das, con lo cual se estima que todas las ventas se realizarn a crdito y que crecern a 440
unidades mensuales.
Los costos variables unitarios ascienden a $ 80, se devengan en el mismo mes de la venta y
actualmente se pagan de contado, habiendo logrado que a partir de la nueva metodologa de
venta, los proveedores nos financien el 50% de dichos costos variables unitarios a 30 das.
Los costos fijos no erogables ascienden a $ 1.600 mensuales y se pagan de contado.
Los costos no erogables ascienden a $ 500 mensuales.
El costo de oportunidad es del 2% mensual.
Se Pide:
Pg.136
a) Determinar por flujo de efectivo la necesidad adicional del Capital Neto Aplicado al rubro
crditos, mes a mes, hasta el cuarto mes inclusive.
b) Determinar la mxima necesidad de C.N.A. y en qu mes se produce.
c) Nos conviene aplicar la poltica de crditos, teniendo en cuenta que el Costo de
Oportunidad es del 2%?
d) Como se modificara la situacin, si solamente se vendieran a crdito 40 unidades y 400 al
contado, manteniendo al pago a proveedores en su poltica inicial (contado).
4. La empresa recibe una orden de produccin por 700 unidades adicionales de un

producto. Para cumplir el proyecto la empresa puede utilizar ciclos de 100 unidades cada
uno. Los ciclos, cuya duracin es de dos meses, se iniciarn los das 1 y 15 de cada mes.
Los costos de produccin unitarios estimados son los siguientes: materia prima $ 300, mano de
obra $ 500 y gastos de fabricacin $ 300, a los que podemos dividir en combustibles por $
100, en embalaje por $ 100 y en depreciacin $ 100.
El precio de venta es de $ 1.200 la unidad. La aplicacin de los costos en cada ciclo ser la
siguiente: materia prima al iniciarse el ciclo, mano de obra el da 30 de cada ciclo y los gastos
de fabricacin el da 60 de cada ciclo.
Los gastos se abonan el ltimo da de cada mes. Adems se conoce que la empresa
realizar una inversin en activos fijos de $ 70.000 para realizar el proyecto.
La empresa entregar las unidades producidas durante el mes los das 30, cobrando un 50%
en efectivo y el 50% a 30 das con un inters del 3% sobre saldo.
Se Pide:
a) Graficar el solapamiento de los ciclos operativos y determinar a partir de qu nmero de
ciclo se deja de aplicar capital de trabajo.
b) Determinar la magnitud del capital de trabajo.
c) Determinar el requerimiento adicional de capital de trabajo por los mtodos de:
solapamiento de los ciclos, de los costos variables y del coeficiente alfa y explicar el porqu
de las diferencias de los resultados. Para ello se supone que previo a la orden adicional se
fabricaban 2000 unidades y que el capital de trabajo requerido era $ 850.000.
Pg.137
Unidad N 7:
DECISIONES DE FINANCIAMIENTO
PARTE A
CON ACOMPAAMIENTO
DEL DOCENTE
Pg.138
7. Decisiones de Financiamiento

Identificar las diferentes decisiones de financiamiento de la empresa.
Determinar el modelo general de financiamiento.
Adquirir la habilidad en el clculo de los distintos Costos de Financiamiento de la empresa.
Analizar el Efecto Leverage y su relacin con el Leverage total de la empresa.
Determinar la estructura ptima de financiamiento y el valor de la firma.
Visualizar los lmites al endeudamiento.
7.1. Caractersticas y diferencias con las Decisiones de Inversin
7.2. Estructuras de Financiamiento: Las cuatro grandes decisiones de Financiamiento.
7.3. Las fuentes de financiamiento

7.4. Costo de la Deuda:
7.4.1. Modelo General
1. Compare las siguientes alternativas de Financiamiento de un Bono de $ 100.000 a devolver
en un solo pago a los tres aos. Con un inters del 18% anual.
a) Inters pagadero al final de cada ao.
b) Inters pagadero al comienzo de cada ao.
c) Con los datos del punto a) considere que corresponde un sellado de $ 3.000 a mitad del
primer ao.
d) Con los datos del punto c) pero con inters pagadero por adelantado.
SOLUCIN:
a) 0 1 2 3
Prstamo 100.000 100.000
Inters 18.000 18.000 18.000
100.000 -18.000 -18.000 -118.000
Despejamos la tasa de inters de la siguiente ecuacin:
100.000 = - 18.000 - 18.000 - 118.000 .

(1+ k)^1 (1+ k)^2 (1+ k)^3 i = Kd = 18% anual
Ntese que k es la TIR de ese Flujo de Fondos.

Sabemos que la TIR es aquella que iguala el flujo inicial con la sumatoria de los flujos de fondos descontados a
dicha tasa.
Para obtener la tasa o el costo de la deuda, lo hacemos primero por prueba y error y luego por interpolacin.
b) Con inters adelantado:

0 1 2 3
Prstamo 100.000 -100.000
Inters -18.000 -18.000 -18.000
82.000 -18.000 -18.000 -100.000
82.000 = - 18.000 - 18.000 - 100.000

(1+ k)^1 (1+ k)^2 (1+ k)^3 i = Kd = 21,95% anual
Nota: En este caso el costo de la deuda responde a la frmula de equivalencias entre tasa de inters y tasa de
descuento:
i= d = 0,18 = 0,18 = 0,2195 = 21,95%
1- d (1- 0,18) 0,82
Pg.139
c) Sellado de $ 3.000 a mitad del 1 ao:

0 1 2 3 4 5 6
Prst. 100.000 -100.000
Inters -18.000 0 -18.000 0 -18.000
Coms. -3.000
100.000 -3.000 -18.000 0 -18.000 0 -118.000
100.000 = - 3.000 -18.000 - 0 - 18.000 - 0 - 118.000

(1+ i)^1 (1+ i) ^2 (1+ i) ^3 (1+ i) ^4 (1+ i) ^5 (1+ i) ^6
I = kd = 9, 2197% semestral
2. La empresa tomar un prstamo de $100.000 para financiar la importacin de mercaderas

de reventas, para lo cual las condiciones del Banco con el que opera habitualmente son: un
inters del 18% nominal anual, pagadero en tres cuotas iguales a los 60, 120 y 180 das
respectivamente.
Se Pide:
a) Cul es el Costo de la Operacin?
b) Cul es la tasa equivalente de 30 das, de 120, de 180 y anual de esa operacin?
c) Considere que al momento de otorgar el prstamo, el banco deducir del monto un 2% en
concepto de gastos y sellados. Calcule la tasa que rige esta operacin.
Solucin:
VN: 100.000 cuotas iguales = monto / f.a. = 100.000 / (1-(1+i)^-n)/i = 35.353,03
TNA = 18% ip = 0,18/12 * 2 = 0,03 para 60 dias
0 60 120 180
a) Prstamo 100.000
Cuotas 35.353,03 35.353,03 35.353,03
100.000 = - 35.353,03 * 1 (1 +ki)^-3 .
k
2,8286 = 1- ( 1+ k )^-3 .
k
Vemos en Tabla A.3 que este valor presente de una anualidad para un periodo de 3 aos es para la tasa
del 3%.
La tasa que rige esta operacin es del 3% para 60 das
b) La tasa equivalentes de 30 das = (1 + 0,03)^30/60 -1 = 0,0148

La tasa equivalentes de 120 das = (1 + 0,03)^120/60 -1 = 0,0609
La tasa equivalentes de 180 das = (1 + 0,03)^180/60 -1 = 0,0927
La tasa equivalentes anual = (1 + 0,03)^360/60 -1 = 0,1940
0 60 120 180
c) Prstamo 100.000
Gastos - 2.000
Cuotas 35.353,03 35.353,03 35.353,03
98.000 = - 35.353,03 * 1 (1 + k)^-3 .
k
2,7720 = 1-(1+k)^-3 .
K
Aplicar la frmula que desarrollamos en clases anteriores implica ms de dos prueba:
TIR = x = x1 + (x2x1) * Fx0 Fx1 TIR = x = 0,04 + (0,05 0,04) * 0 108,10

Fx1 Fx2 -1.726,72 108,10
TIR = x = 0,04 + (0,05 0,04) * 0,06678
TIR = x0 = 0,0405 =4,05%
Pg.140
3. Tiempo S.A. emite un bono a 20 aos al 8% anual, Valor Nominal $ 1.000, y tiene
gastos de emisin de $ 60 por cada bono. La tasa de impuestos a las ganancias es del 40%.
Determinar el Costo de la Deuda antes y despus de impuestos.
Solucin:
Antes de impuesto 8,64% Despus de impuesto 5,18%
4. Calcular el costo explcito despus de impuestos de la deuda de cada una de las

obligaciones siguientes de valor nominal $ 1.000 suponiendo una tasa impositiva del 50%.
Amortizacin total de la deuda al vencimiento de la misma.
Comisin Prima (+) Inters

Obligacin Vigencia Suscripcin Desc. (-) Anual
A 18 aos $25 -$20 7%
B 20 aos $40 -$15 8%
C 15 aos $30 +$40 10%
D 25 aos $15 a la par 6%
E 22 aos $20 +$20 9%
Solucin:
a) 3,73%, b) 4,29%, c) 4,93% d) 3,06%, e) 4,50%
5. La compaa System estaba pensando en una nueva emisin de obligaciones para financiar
una inversin de $10.000.000. Los rendimientos exigidos por el mercado para una
deuda con calificacin BBB rondaban el 9%. Ante tal situacin, se decidi emitir la obligacin
con una tasa del 9% anual por cinco aos, con intereses pagaderos anualmente y el capital al
final, en un solo pago, con lo cual seguramente la obligacin cotizara a la par. La tasa
del Impuesto a las Ganancias es del 40%.
a) Calcule el costo efectivo de la obligacin, teniendo en cuenta que los costos de
flotacin ascienden al 3% de la emisin.
b) Calcule el valor presente del ahorro fiscal, suponiendo que los ahorros fiscales
peridicos tienen el mismo riesgo que la deuda.
c) Suponga que la direccin de System hubiera optado por emitir una obligacin con un
cupn del 8% (TNA) y dejar que el mercado efecte un descuento en el precio. Cul
sera el precio probable de suscripcin de la obligacin?
Solucin:
a) 5,87%, b) $ 1.521.735, c) $ 9.611.034,87
6. La empresa a analizar tiene en circulacin una emisin de Bonos a 10 aos; emitida hace 4
aos, con sistema alemn con amortizacin cada 2 aos a un valor nominal $1.000. La misma
cotiza al 95%, siendo su valor en libros $ 600 y tiene una tasa cupn del 15% anual.
Si la tasa impositiva es de 0,30 Cul es el costo de la deuda antes de impuesto? Y despus
de impuestos?
7.4.2 Deuda en Moneda Extranjera

1. Se solicita un prstamo en un banco de nuestro medio para financiar la reparacin de uno de
los equipos de produccin importado de la empresa por U$S 1.000, con un inters anual de
25%. El tipo de cambio al momento de la operacin es $ 3,797 =1U$S, y al momento de
cancelacin del mismo $3,976 = 1U$S. El prstamo ser devuelto en el plazo de un ao.
Solucin:
Datos:
Prstamo: U$S1.000 n=1 ao i= 25%
Primero se debe calcular el % de devaluacin de la moneda extranjera (d):
d= (Tipo de cambio cierre tipo de cambio inicial) / Tipo de Cambio Inicial
Pg.141
d= 3,976 3,797 / 3,797

d= 4,714%
-Se reciben U$S 1.000 a $ 3,797 = $ 3.797

-Amortizacin de Capital = U$S 1.000 a $ 3,976 = 3.976
-Intereses = U$S 250 a $ 3,976 = $ 994
-Total a devolver = $ 4.970
-Luego el Costo de la Deuda en Moneda Extranjera (Kme) ser:
Kme = 4.970 -3.797/ 3.797 = 0, 3089 *100 = 30, 89 %
Kme = (1+d).(1+Kd) -1
Kme = (1+0, 04714). (1+0, 25) -1 = 0, 3089*100 = 30,89%
7.4.3 Prstamos Bancarios

1. La empresa Ajax acaba de contraer un prstamo a 20 aos de plazo por $ 5.000.000 en un
Banco local, a una tasa nominal anual del 7 %. El Banco le cobr una comisin por estudio de
la carpeta de Ajax del 5 % del monto del prstamo y los gastos de escrituracin y
administrativos alcanzaron un 3 % del monto total del prstamo.
La empresa tiene una tasa del impuesto a las ganancias del 30%, pero los directivos
de Ajax calculan que ste ao no van a tener ganancias por los altos costos de
produccin y por los gastos que han tenido que afrontar por la rotura de una de las mquinas
productivas. Consideran que recin al cabo de dos aos van a poder obtener ganancias
nuevamente.
a) Calcular el costo de la deuda antes de impuestos.
b) Calcular el costo de la deuda despus de impuestos, considerando que recin se van a
poder aprovechar los beneficios impositivos por los gastos e intereses en el segundo ao.
Solucin:a)
0 1 2 3 4 5 37 38 39 40
Monto 5.000
Amortizacin -5.000
Comisin -250
Gtos. Escrit. -150
Inters 175 175 175 175 175 175 175 175 175
F.F. Total 4.600 -175 -175 -175 -175 -175 -175 -175 -175 -5.175
a) 4.600 = -175 + -5.175 .

(1+ k )^39 (1+ k )^40 TIR = Kd= 3, 90 % Semestral
b) Kddt = 0,039 * (1 030) = 2, 73 % Semestral
2. Se otorga un prstamo bancario de $ 100.000, con un semestre de gracia y 5 semestres de

amortizacin por el sistema alemn, con un inters del 25 % nominal anual que se pagara
semestralmente desde el inicio por adelantado, deducindose los intereses devengados del
impuesto a las ganancias tal como viene tributando la empresa. Los gastos de otorgamiento
ascenderan al 2 % del prstamo y se abonara por nica vez al inicio, no siendo deducibles del
impuesto a las ganancias. Alcuota del impuesto 35 %. Determine el Costo de la Deuda
despus de impuestos.
7.4.4. Leasing: Costo de Leasing

1. Una empresa desea comprar un nuevo servidor de archivo para la red informtica de banda
ancha. El servidor cuesta $ 100.000, y ser totalmente obsoleto en cinco aos. Las opciones
son pedir prestado el dinero a 10% (costo efectivo anual) o arrendar la mquina. Si se arrienda,
los pagos sern de $ 27.000 al ao, pagadero al final de cada uno de los prximos cinco aos.
Si se compra el servidor, es posible depreciarlo en lnea recta hasta cero en el transcurso de
Pg.142
cinco aos. Los ahorros de costos por la introduccin del equipo son $ 10.000 anuales. La tasa
impositiva es de 30%. Es conveniente tomar el Leasing o el prstamo bancario?
SOLUCIN:
Calculo del Flujo de Fondo de la Opcin de compra
Comprar / Aos 0 1 2 3 4 5
Costo de nuevo bien -100.000
Ahorro de Costos Neto 7.000 7.000 7.000 7.000 7.000
Ahorro Impt. x Deprec. 6.000 6.000 6.000 6.000 6.000
Total -100.000 13.000 13.000 13.000 13.000 13.000
Calculo del Flujo de Fondo del Leasing

Aos 0 1 2 3 4 5
Canon -27.000 -27.000 -27.000 -27.000 -27.000
Benef. Imps x canon 8.100 8.100 8.100 8.100 8.100
Ahorro de Costos Neto 7.000 7.000 7.000 7.000 7.000
Total 0 -11.900 -11.900 -11.900 -11.900 -11.900
Calculo del Flujo Directo Incremental de la alternativa del Leasing:
Aos 0 1 2 3 4 5
Leasing
Canon -27.000 -27.000 -27.000 -27.000 -27.000
Benef. Imps x canon 8.100 8.100 8.100 8.100 8.100
Compra
Costo del Equipo 100.000
Perdida Ahorro Imp x Dep -6.000 -6.000 -6.000 -6.000 -6.000
Total 100.000 -24.900 -24.900 -24.900 -24.900 -24.900
K Leasing = 7,78%
Comparo los costos de financiamiento Decido por el menor COSTO. En este caso elijo tomar el
prstamo bancario.
Kddt = 0, 10 * (1 0,30) = 7% anual,
Puedo decidir a travs del VAN, descuento los flujos del Leasing a una tasa de costo relevante (la tasa
adecuada es la de financiacin despus de impuesto de banco).
Aplico esta tasa para el clculo del VAN sobre el flujo de fondos incremental.
VAN = $5.609,41
2. La empresa PEREZ Y CIA desea incorporar una mquina a la actividad productiva. El

gerente financiero se enfrenta a dos alternativas:
a.- Tomar un prstamo por el 100% del valor de la mquina, pagadero mediante 5 (cinco)
anualidades vencidas, con ms un 5% de inters anual.
b.- Suscribir un contrato de "leasing" por 5 (cinco) aos, el cual se abona de la siguiente
manera: los dos primeros aos $ 50.000.- por ao y los tres restantes $ 60.000.- por ao.
El valor de la mquina es de $ 200.000.- con una vida til impositiva de 10 aos, sin valor
residual.
La tasa del impuesto a las ganancias es el 33% y la tasa de costo de capital para la empresa
es del 30%.
Para facilitar los clculos, trabajar con exclusin del IVA en todos los niveles y hacer el
supuesto simplificador que el Impuesto a las Ganancias se paga el 31/12 de cada ao junto
con las anualidades de cada alternativa.
Se Pide:
Pg.143
1.- Cul alternativa es ms conveniente para el Gerente Financiero desde el punto de

vista del costo efectivo de las distintas operaciones?
7.5. Costo de Capital Propio

1. Lo Ms desea determinar su costo de capital en acciones. El precio de mercado de sus
acciones ordinarias es $50 por accin. La empresa espera pagar un dividendo de $ 4 al final
del ao 2011. Los dividendos pagados sobre las acciones en circulacin durante los ltimos 6
aos fueron los siguientes:
Ao 2010 2009 2008 2007 2006 2005

Dividendos 3,80 3,62 3,47 3,33 3,12 2,97
Se Pide:
a) Calcular el Costo de las acciones comunes de Lo Ms usando el Modelos de crecimiento
de dividendos.
Solucin:
Tasa de Crecimiento = g= ((3,80/2,97)^(1/5) 1) *100 = 5,05% Ke = 4/50 +0,05 = 13%
2. Los asesores de Inversiones de Lo Ms y sus propios anlisis indican que la tasa libre de
riesgo es 7%, el Beta de la empresa 1.5, y el rendimiento del mercado 11%.
Se Pide:
a) Calcular el costo de las acciones comunes de la empresa utilizando el modelo del CAPM.
Solucin: Ke = rf + (rm rf) *i

Ke = 0,07 + (0,11 0,07) *1,5 = 13%
3. El Valor total de mercado de las acciones ordinarias de la empresa Zeta S.A. es de
$2.000.000 y el valor de mercado de su deuda es de $500.000. Se estima que la beta de las
acciones es actualmente de 1,2; la prima por riesgo esperada del mercado es del 10,5% y la
tasa libre de riesgo del 8,4%. El costo de la deuda con terceros despus de impuestos es del
16%.
Se Pide:
a) Calcular la rentabilidad requerida de las acciones de Zeta S.A.
Solucin: Aplicando el modelo del CAPM:

Ke = rf + (rm rf)* = 21%
4. Utilizando los datos de cada una de las empresas que se muestran en la tabla siguiente,
calcule el costo de las utilidades retenidas y el costo de las acciones ordinarias.
Empresa P0/ Accin($) g (%) D1 ($) Costo de Emisin($)

A 50 8 2,25 1,00
B 20 4 1,00 1,50
C 42,50 6 2,00 2,00
D 19 2 2,10 1,70
7.6. Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC)

1. Dados los siguientes datos respecto de las distintas fuentes de financiamiento. Determinar el
CPPC de la empresa.
Acciones Comunes: 12.000 acciones que cotizan a $ 50 cada una. Su valor en libro es de $ 25.
Acaban de distribuir $ 8 de dividendos y se espera que los mismos crezcan a un 2% anual
indefinido.
Pg.144
Deudas: 500 bonos, VN $ 1.000 cada una: que cotizan al 90% con vencimiento a 8 aos y tasa
cupn del 5% anual.
Acciones Preferentes: 2.500 acciones a $ 40 cada una, las cuales distribuyen $ 6 en concepto
de dividendos.
Se sabe que la tasa de los Bonos de Tesorera es del 0,05; la prima por riesgo del mercado es
0,12 y la tasa impositiva es del 30%.
2. Web Company ha compilado la informacin que se muestra en la tabla siguiente:
Fuentes de Valor en Libros ($) Valor de Mercado ($) Costo d/de

Financiamiento. Impuestos.
Deuda a LP 4.000.000 3.840.000 6%
Acciones Preferentes 40.000 60.000 13%
Acciones Ordinarias 1.060.000 3.000.000 17%
Totales 5.100.000 6.900.000
Se Pide:
a) Calcule el Costo de Capital Promedio Ponderado utilizando valor de libros.
b) Calcule el Costo de Capital Promedio Ponderado utilizando valor de mercado.
c) Compare las respuestas obtenidas en el apartado a) y b). Explique las diferencias.
Solucin:
C.P.P.C. = Ke * E + Kap * Ep + Kd * ( 1 - t ) * D
V V V
Fuentes V.Libros Part. V.Mercado Part. Costo CPPC-VL CPPC-VM

Deudas LP 4.000.000 0,7843 3.840.000 0,5565 0,06 0,047 0,033
Acc Pref. 40.000 0,00784 60.000 0,00869 0,13 0,00102 0,001297
Acc. Ord. 1.060.000 0,2078 3.000.000 0,4348 0,17 0,0353 0,0738
Total 5.100.000 1 6.900.000 1 8,33% 10,81%
Donde: Ke: Costo de los Fondos Propios; E (F.P): Fondos Propios; Kd: Costo de la Deuda; D: Deuda;
V = D + F.P (E).
3. Una empresa contempla la posibilidad de ampliar su estructura de inversiones, y para ello

precisa determinar previamente el costo promedio de su estructura de financiamiento actual.
Tipo de financiamiento Monto ($) Costo (%)
Deudas Entidades Financieras L.P 12.000 19,0
Deudas Bancarias M.P 38.000 13,0
Deudas Bancarias Largo Plazo 22.000 12,0
Patrimonio Neto 28.000 14,0
La rentabilidad del 14 % pretendida por los accionistas es neta de impuesto a las ganancias.
La tasa de impuesto a las ganancias es del 35 %.
Se Pide:
a) Costo promedio ponderado del capital.
b) Costo actual de las fuentes de financiamiento ajenas.
c) El costo promedio de capital si la empresa desea expandirse un 30% y financiar el
incremento del activo con un 50% de Deudas Bancarias de corto plazo al 14% y el restante
Pg.145
50% con Aportes de Capital de los accionistas, quienes ante esta situacin exigirn una
rentabilidad del 16%.
7.7. Decisiones conjunta de financiamiento e inversin (CMCPP - POI)

1. La empresa JG retuvo en el presente ejercicio econmico $ 300.000 de utilidades a un costo
del 13%. El costo de emisin de nuevas acciones ordinarias es de 14%. Adems la empresa
espera obtener prestado $ 400.000 a un costo de 5.6% la deuda adicional tendr un costo
despus de impuestos del 8,4%.
La empresa utiliza las siguientes ponderaciones para el clculo de su CPPC: Deuda a LP: 40%;
Acciones preferentes: 10%; Acciones Ordinarias: 50%.
Se Pide:
a) Calcule el Costo Marginal de Capital Promedio Ponderado (CCMPP).
b) Interpretar los resultados obtenidos.
Solucin:
1- Punto de Ruptura:
BPj = AFj/ wj
BPj: Punto de ruptura de la fuente de financiamiento j.
AFj: Cantidad de fondos disponibles de la fuente de financiamiento j a un costo dado.
Wj: ponderacin de la estructura de capital.
BP acciones ordinarias = $ 300.000 /0,50 = $ 600.000
BP deuda a LP= $ 400.000/ 0,40 = $ 1.000.000
2- Clculo del CCMP:

$0 a $ 600.000 Deuda a LP 0,4 5,60% 2,24%
Ac. Pref. 0,1 10,60% 1,06%
Ac. Ord. 0,5 13% 6,50%
CPPC 9,80%
Deuda a LP 0,4 5,60% 2,24%
$600.000 a $ 1.000.000 Ac. Pref. 0,1 10,60% 1,06%
Ac. Ord. 0,5 14% 7,00%
CPPC 10,30%
Deuda a LP 0,4 8,40% 3,36%
Ac. Pref. 0,1 10,60% 1,06%
mayor a $ 1.000.000 Ac. Ord. 0,5 14% 7%
CPPC 11,42%
2. En base a los resultados obtenidos para la Empresa JG, junto con la informacin que se
presenta a continuacin acerca de las oportunidades de inversin disponibles, trace la tabla del
costo de capital marginal ponderado (CMCPP) y el programa de oportunidades de inversin
(POI) de la empresa en el mismo conjunto de ejes, e indique en que proyectos invertir
aumentando en $ 1.000.000 el nuevo financiamiento. Interprete los resultados obtenidos.
Programa de Oportunidades de Inversin de JG

Oport de Inv. TIR I0 Inv. Acum.
A 15% 100.000 100.000
B 14,50% 200.000 300.000
C 14% 400.000 700.000
D 13% 100.000 800.000
E 12% 300.000 1.100.000
F 11,00% 200.000 1.300.000
G 10% 100.000 1.400.000
Pg.146
CMCPP y POI
A
15
B
C
14
D
13
E
12
F CMCPP
11
G
10
CPPC - TIR (%)
1
500
1000
1500
1.100
Nuevo Financiamiento (en miles de $)
7.8. Estructura ptima de financiamiento y el valor de la firma

1. Una empresa sin deudas tiene en CPPC del 0,20; siendo su UAII de $1.500 Cul ser el
valor de mercado de la empresa?
2. En el caso anterior, si la empresa se endeuda en $2.500 a una tasa del 12%

a) Cul ser su valor?
b) Cul ser el rendimiento requerido por los accionistas?
c) Cul ser el nuevo CPPC?
3. Esta empresa tiene una UAII de $2.400 a perpetuidad, actualmente no tiene deudas y su
costo de capital es del 0,15 puede obtener financiamiento a una tasa del 0,10. La tasa fiscal es
del 0,35
Si esta empresa planifica tomar deudas por $ 6.000 Cul ser el nuevo valor del CPPC?
4. Una S. A. de nuestro medio en la actualidad no tiene deudas, pero est estudiando otras
alternativas de estructura de capital, segn el siguiente cuadro:
Alternativa I Alternativa II Alternativa III

Deuda 0 650 1300
PN 2600 1950 1300
Total 2600 2600 2600
En la actualidad cada accin cotiza a $10 cada una. Los dueos esperan obtener una UAII de $
390 en forma perpetua y pagar una tasa de inters por las deudas del 0,12 esta empresa est
exento del impuesto.
Se Pide:
a) Calcular el costo del capital de la empresa no apalancada
b) Calcular el Ke para cada una de las alternativas.
c) Con cual estructura se minimiza CPPC segn MyM?
d) Suponga que se deroga la exencin impositiva y que la empresa pasa a pagar un 35% de
impuesto a las ganancias. Con cul estructura la empresa maximiza su valor total?
5. Gol S. A. est comparando dos estructuras de capital diferente. La primera estructura de

capital, el Plan I dara como resultado 1.000 acciones y $ 8.000 de deuda. El Plan II dara como
resultado 1.150 acciones y $ 5.000 en deuda. La tasa de inters es del 5%.
Pg.147
Se Pide:
a) Sin tomar en cuenta los impuestos, compare ambos planes con un plan integrado
exclusivamente por capital en acciones comunes, suponiendo que la UAII ser de $ 2.000.
Qu plan tiene la UPA ms alta y cual la ms baja? El plan integrado solamente por capital
accionario dara como resultado 1.400 acciones en circulacin.
b) En la parte a, cules son los niveles de UAII en el punto de equilibrio para cada plan,
comparado con un plan integrado exclusivamente por capital en acciones comunes? En
alguna ms alta que la otra? Por qu?
c) Sin tomar en cuenta los impuesto, cundo ser idntica la UPA para os dos planes?
d) Conteste a, b y c suponiendo que la tasa de impuesto a las ganancias es del 40%. Son
diferentes los puntos de equilibrio? Porque si o porque no?
e) Sin tener en cuenta los impuesto, cul es el precio por accin del capital con el Plan I y con
el Plan II? Qu principio muestra la respuesta?
7.9. El Riesgo y la estructura ptima mediante el anlisis EBIT-EPS (UAII-UPA)

1. LA SUPREMA II
Los directores de La Suprema S.A. estn considerando los mtodos de financiar la compaa.
Se necesitarn inicialmente $ 600.000. Algunos de los directores desean financiar las
necesidades con una emisin de 5.000 acciones comunes. Otro grupo cree que la
compaa debe emitir $ 300.000 en obligaciones al 15% y reunir los $ 300.000 restantes con
la venta de 2.500 acciones comunes. Suponga que la tasa del impuesto a las ganancias es del
40%.
I a. Calcule el punto de indiferencia U.P.A.
b. Compare las utilidades por accin (UPA) bajo las dos estructuras de capital propuestas
si la UAII es de $ 80.000 y $ 100.000. Cmo explica las diferencias en sus resultados?
II Suponga que las obligaciones al 15% se usan junto con las 2.500 acciones comunes.
Inicialmente la Compaa esperaba operar a un nivel de 192.600 unidades, de manera que la
UaII fuera de $ 90.000. Si la UaII se levara el 10% cul sera el aumento en porcentaje de las
utilidades por accin comn (UPA)? Use estas cifras para calcular el grado de
apalancamiento financiero en una UaII de $ 90.000
Usando la frmula dada, calcule el grado apalancamiento financiero para los siguientes niveles
en UAITx: $ 72.000, $ 90.000 y $ 198.000
III Suponga que la estructura del capital obligaciones-acciones se va a utilizar y que las ventas
aumentan el 10% a 211.860 unidades a partir de 192.600 unidades. (El precio de venta
por unidad es de $ 3,00; los costos variables, $ 1,65 por unidad; y los costos fijos
totalizan $ 170.000).
a) Calcule el porcentaje de aumento de UPA
b) Cul es el grado de apalancamiento operativo en 192.600 unidades?
c) Determine el grado de apalancamiento combinado o total en 192.600 unidades. Basado en
la frmula, use el grado de apalancamiento combinado para determinar la nueva UPA, y
muestre que esto concuerda con el resultado que obtuvo en el inciso a) de esta seccin.
Pg.148
Unidad N 7
PARTE B
PARA EL ALUMNO
Pg.149
1. Una empresa est por emitir obligaciones negociables (O.N.), y desea conocer cul es el
costo de la estructura de financiamiento actual de la firma.
Deudas de corto plazo 200.000 15,0
Deudas de largo plazo 150.000 17,0
Capital Propio 250.000 20,0 neto de impuestos
La tasa de Impuesto a las ganancias es del 35 %.

Se Pide:
a) Costo actual de la estructura de financiamiento,
b) Costo actual de las fuentes de financiamiento ajenas,
c) Costo actual de la estructura de capitalizacin,
d) Si la empresa tiene la intencin de emitir las O.N. por un monto de $ 200.000, con una tasa
del 20% anual con pago semestral y un perodo de gracia de 18 meses con posterior
amortizacin de capital semestral del 20%. Lo que desea es disminuir el costo de la estructura
de financiamiento total, por lo que los accionistas mantienen su actual rendimiento de 20%.
2. Una empresa contempla la posibilidad de ampliar su estructura de inversiones, y para ello

precisa determinar previamente el costo promedio de su estructura de financiamiento actual.
Deudas Bancarias Corto Plazo 12.000 19,0
Deudas Comerciales Corto Plazo 38.000 13,0
La rentabilidad del 14 % pretendida por los accionistas es neta de impuesto a las ganancias.
Se le pide que determine:
a) Costo promedio del capital.
b) Costo actual de las fuentes de financiamiento ajenas.
c) El costo promedio de capital si la empresa desea expandirse un 30% y financiar el
incremento del activo con un 50% de Deudas Comerciales de corto plazo al 14% y el restante
50% con Aportes de Capital de los accionistas que mantendran sin variar la rentabilidad
pretendida.
3. Una empresa del medio desea evaluar dos planes: realizar un contrato de leasing, o la
obtencin de un prstamo para la adquisicin de un horno. La empresa tiene un costo de la
deuda despus de impuestos de 9%, y planea utilizar 5 aos para comparar las alternativas de
arrendamiento y compra. La siguiente tabla ilustra las salidas de efectivo netas, relacionadas
con ambas alternativas.
Fin de ao Arrendamiento Compra
1 $ 3.450 $ 3.570
2 $ 3.450 $ 3.200
3 $ 3.450 $ 3.470
4 $ 3.450 $ 3.700
5 $ 3.450 $ 3.970
Se Pide:
a) Calcule el valor presente de las salidas de efectivo del contrato de leasing?
b) Calcule el valor presente de las salidas de efectivo de la opcin de compra
c) Recomendar una de las dos alternativas. Justifique su recomendacin.
4. La Mediterrnea S.A. ha decidido adquirir un nuevo camin. Una alternativa consiste a

travs de un contrato de leasing de dicho camin sobre la base de un plazo de cuatro (4) aos
Pg.150
por un pago de canon de $10.000 por ao, hacindose los pagos al inicio de cada ao. El
contrato de leasing incluir el mantenimiento correspondiente. Alternativamente, La
Mediterranea podra comprar el camin directamente en $ 40.000, financiando el precio neto de
compra con un prstamo bancario, amortizable a lo largo de un perodo de 4 aos a una tasa
de inters del 10 % por ao, efectuando los pagos al finalizar cada perodo. Bajo el acuerdo de
solicitud de fondos en prstamo para la compra, Mediterranea tendra que mantener el camin
a un costo de $ 1.000 por ao, pagaderos al final de cada ao. El camin deber amortizarse
por el mtodo de lnea recta. Tiene un valor de salvamento de $ 10.000, el cual es el valor
esperado de mercado despus de 4 aos, en cuyo momento Mediterranea planea reemplazar
el camin independientemente de si lo renta o lo compra. La tasa fiscal de la empresa es del
40%.
a) Cul es el valor presente del costo de leasing?
b) Cul es el valor presente del costo de adquirir el camin? Qu opcin de financiamiento
es conveniente?
c) La tasa apropiada de descuento que se deber usar en el anlisis es el costo de la deuda
despus de impuestos de la empresa. Por qu?
Pg.151
Unidad N 7
PARTE C
TRABAJO PRCTICO
A PRESENTAR
PARA EL ALUMNO
Pg.152
7. Decisiones de Financiamiento
1. La Suprema S.A. est interesada en medir su costo de capital global. La empresa est en la
categora impositiva de 40%. Una investigacin actual ha reunido la siguiente informacin:
- Deudas: la empresa puede obtener una cantidad ilimitada de deuda vendiendo Bonos a 10
aos con una tasa de inters de cupn de 10% y un VN de $ 1.000 sobre los que har pago de
intereses anuales. Para vender la emisin, se debe dar un descuento promedio de $ 30 por
bono. La empresa tambin debe pagar costos de emisin de $ 20 por Bono.
- Acciones Preferentes: la empresa puede vender acciones preferentes de 11% (dividendo
anual) a un VN de $ 100 por accin. Se espera que el costo de emitir y vender acciones
preferentes sea de $ 4,00 por accin. Bajo estas condiciones se puede vender una cantidad
ilimitada.
- Acciones Ordinarias: las acciones ordinarias de la empresa se venden actualmente a $
80,00 por accin. La empresa espera pagar dividendos en efectivo de $ 6,00 por accin el
prximo ao. Los dividendos han estado creciendo a una tasa anual de 6% y se espera que
esta tasa contine en el futuro. El precio de las acciones tendr que bajar $ 4,00 por accin, y
se espera que los costos de emisin sean de $ 4,00 por accin. Bajo estas condiciones, la
empresa puede vender una cantidad ilimitada de acciones ordinarias nuevas.
- Utilidades Retenidas: la empresa espera tener disponibles $225.000 de utilidades retenidas
en el ao entrante. Una vez que se agoten estas utilidades retenidas, la empresa usar nuevas
acciones ordinarias como una forma de financiamiento de capital en acciones ordinarias.
Se Pide:
a) Calcular el Costo especfico de cada fuente de financiamiento de la empresa.
b) Usando las ponderaciones que se muestran a continuacin, las cuales se basan en las
proporciones de la estructura de capital objetivo, calcular su costo promedio ponderado de
capital.
Deudas a largo plazo: 40%; Acciones preferentes: 15%; Acciones ordinarias: 45%.
c) Usando los resultados del punto b) junto con la informacin que se presenta a continuacin
acerca de las oportunidades de inversin disponibles, trace la tabla del costo de capital
marginal ponderado (CMCPP) y el programa de oportunidades de inversin (POI) de la
empresa en el mismo conjunto de ejes (el nuevo financiamiento total o la inversin en el eje x
y el CPPC y la TIR en el eje y).
Op. de Inversin TIR (%) Io ($)

A 11.2 100.000
B 9.7 500.000
C 12.9 150.000
D 16.5 200.000
E 11.8 450.000
F 10.1 600.000
G 10.5 300.000
d) Cul de las dos inversiones disponibles recomendara a la empresa? Explique su

respuesta.
2. Una empresa sin deudas tiene un costo de capital de 16% (CPPC), un valor de mercado de
$2.100.000, alcuota impositiva 35%. Decide endeudarse por $ 1.900.000 en forma perpetua a
una tasa de Inters anual antes de impuesto del 12%. Cul es el valor de la empresa
endeudada y el nuevo costo de capital de la misma? Grafique las tasas.
Pg.153
3. TSC espera una UAII de $4.000 a perpetuidad. TSC puede obtener prstamo al %10. En la
actualidad no tiene deuda, su costo de capital es de 14 %. La tasa de impuesto para la
empresa es del 35%.
Se Pide:
a) Cul ser el valor de la empresa si contrata un prstamo por $ 6.000 y utiliza ese dinero
para re comprar sus acciones.
b) Cul es el nuevo valor del capital?
c) Calcule su nuevo costo de capital propio, y el costo de capital promedio de la empresa?
4. Una empresa comercial est estudiando dos alternativas de financiamiento a largo plazo que
tienen las siguientes caractersticas:
Alternativa 1 Alternativa 2
Bonos $ 80.000 al 9% anual $150.000 al 10% anual
Acciones Preferidas 8.000 acciones $ 3 c/u 4.000 acciones $ 3,50 c/u
Acciones Comunes 20.000 acciones 23.000 acciones
La utilidad operativa esperada es de $ 400.000 y la tasa del impuesto a las ganancias es del
50%.
En funcin de los datos precedentes determinar para ambas alternativas:
a) La ganancia por accin
b) Los puntos de equilibrio financiero (aquel que iguala ingresos necesarios con cargas
financieras ineludibles)
c) Grfico UaII, G.P.A.
d) A qu nivel de UaII le sera indiferente a la empresa elegir cualquiera de las dos
alternativas?.
5. Una empresa necesita ampliar su planta operativa, para ello precisa determinar previamente
el costo promedio de su estructura de financiamiento actual para no apartarse de la razn
objetivo de financiacin.

Deudas Bancarias Corto Plazo 30.000 20,0
Deudas Comerciales Corto Plazo 20.000 16,0
La rentabilidad del 20% pretendida por los accionistas tiene incluido el riesgo de la estructura
financiera actual.
Se Pide:
a) Costo promedio del capital actual.
b) Costo actual de la fuente de financiamiento externa.
c) Si la empresa tiene la pensado incrementar su estructura de activos en un 30%, y financiar el
incremento con un 70% de deudas comerciales a corto plazo a un costo del 20% y el restante
con deudas bancarias de largo plazo a una tasa del 18%. Ante esta situacin los accionistas
exigirn ahora una rentabilidad del 23%. Calcule el nuevo costo de capital de la empresa y
grafique las tasas obtenidas (inciso a-b-c) en un mismo eje de coordenadas.
6. La empresa COMPANY S.A. desea incorporar una mquina a la actividad productiva. El

gerente financiero se enfrenta a dos alternativas:
a) Tomar un prstamo por el 100% del valor de la mquina, pagadero mediante 5 (cinco)
anualidades vencidas, con sistema alemn al 5% de inters anual.
Pg.154
b) Suscribir un contrato de "leasing" por 5 (cinco) aos, por el cual se abonar un cnon de $
68.000.- por ao.-
El valor de la mquina es de $ 250.000.- con una vida til impositiva de 10 aos, sin valor
residual. La tasa del impuesto a las ganancias es el 30% y la tasa de costo de capital para la
empresa es del 28%.
Se Pide:
a)Cul alternativa es ms conveniente para el Gerente Financiero desde el punto de
vista del costo efectivo de las distintas operaciones?
Pg.155
Unidad N 8:
RETENCIN DE UTILIDADES Y
DISTRIBUCIN DE DIVIDENDOS
PARTE A
CON ACOMPAAMIENTO
DEL DOCENTE
Pg.156
8. Retencin de Utilidades y Distribucin de Dividendos

Determinar la influencia de los dividendos en el Valor de la firma. Determinar el modelo
general de financiamiento.
Comprender las relaciones entre las decisiones financieras fundamentales, y relacionarlo
con el objetivo general de maximizar el valor de la empresa.
Calcular las necesidades de financiamiento para poder crecer.
Comprender las diferentes polticas de dividendos.
8.1. Influencia de los dividendos en el valor de la firma: Tres perspectivas bsicas y otras
modernas.
8.2. Relaciones entre las Decisiones Financieras Fundamentales con el objetivo de

maximizar el Valor de la Empresa.
8.2. 1. Modelo de fijacin de objetivos y polticas de dos variables y una residual.
1. Una empresa tiene propuestas de inversiones a realizar con un VAN de $ 250. Un total de
Activos Totales de $2.000, financiado el 50 % con deudas, y 50% con fondos propios. La
empresa tiene en la actualidad como poltica de dividendos la distribucin del 70% de sus
Utilidades. Las ganancias netas del perodo ascienden a $250.
SE PIDE:
a) Suponiendo que la empresa no desea realizar nuevos aumentos de capital, podran
funcionar todas las decisiones financieras en forma activa simultneamente. Con los datos
enunciados anteriormente realice los clculos necesarios que sustenten su respuesta.
b) Suponiendo que la empresa realiza un aumento de capital, cmo funcionaran las distintas
decisiones financieras.
SOLUCIN:
a) 1-Decisin de Inversin como variable residual. Variables activas: dividendos y endeudamiento.
-Dividendos:
Distribucin de dividendos. 0,70*250 = 175
Utilidades Retenidas............. 250-175 = 75
-Deudas/ activos totales = 50%

Incremento de activos por utilidades retenidas 75
Incremento de activos por deudas. 75
Total.. 150
-Situacin Final:
Deudas..... 1.075
Fondos Propios 1.075
Total. 2.150
Deudas/Activos = 50%, Deudas/Fondos Propios = 1
Variable Residual: Inversin.

Inversiones Propuestas..... 250
Inversiones a Realizar 150
Inversiones Postergadas... 100
Pg.157
2-Endeudamiento como variable residual. Variables activas: dividendos e inversin.

-Dividendos:
Distribucin de dividendos.. 0,70*250 = 175
Utilidades Retenidas............ 250-175 = 75
-Inversiones:
Inversiones a realizar... 250
Utilidades retenidas.. 75
Nueva Deuda. 175
-Situacin Final:
Deudas 1.175
Fondos Propios 1.075
Total 2.250
Deudas/Activos = 52,22%, Deudas/Fondos Propios = 1,093
3-Dividendos como variable residual. Variables Activas: Inversin y endeudamiento.

-Inversiones:
Inversiones a realizar 250

Deuda.... 1.125
Fondos Propios....... 1.125
Total 2.250
Deudas/ Activos totales = 50%, Deudas/Fondos Propios = 1
Variable Residual: Dividendos.

Ganancias Netas.. 250
Fondos Propios Adicionales..... 125
Dividendos. 125
b) Variables activas: inversin, endeudamiento y dividendos.
-Inversiones:
Inversiones a realizar 250
-Dividendos:
Distribucin de dividendos 0,70*250 =175
Utilidades Retenidas....... 250-175 = 75

Deuda... 1.125
Fondos Propios...... 1.125
Total.. 2.250
Fondos Propios nuevos totales.. 125

Fondos propios aportados por utilidades retenidas 75
Nuevo Capital. . 50
Pg.158
8.2.2. El Modelo del Multiplicador de Autofinanciamiento

1. Los siguientes son los estados contables de una importante empresa del medio la 31-12-
2.008.
Edo. de Resultados 2008 Estado de Situc. Patrimonial al 31-12-08

Ventas 5.000,00 Activo Cte. 600 Pasivo Cte. 200
Costo de Vta. -3.600,00 Pasivo No Cte. 1.300
Depreciaciones -300,00 Activo No Cte. 2.300 Total 1.500
Utild. Gravable 1.100,00 P.N. 1400
Impuesto 35% -385,00 Total 2.900 Total 2.900
U.N. 715,00
La empresa distribuye el 40% de sus utilidades.

Se pide:
a) Calcule el incremento del activo posible con el modelo de autofinanciamiento, suponiendo
que la empresa esta trabajando el 100% de capacidad instalada.
b) Confeccione los estados contables proforma con el dato obtenido en el inciso anterior, y otro
con el Enfoque de la Variable Ventas.
c) Cul es el Financiamiento Externo Necesario para sostener la tasa de crecimiento de 20%
en ventas?
SOLUCIN:
a) Coeficiente de endeudamiento: d = P/A, d = 1.500/2.900 = 0,5172
k = 1 / (1-d) k = 2,0714
Incremento del Activo: A = U.R.* k A = 429 * 2,0714 = 888,64
El nuevo activo ser de $ 3.788,64 (2.900 + 888,64) es un 30,64%
b) Estado de Situacin Pat. Proforma 100% Estado de Situacin Pat. Proforma

Activo Cte. 784 Pasivo Cte. 261 Activo Cte. 784 Pasivo Cte. 261
Pasivo No Cte. 1.698 Pasivo No Cte. 1.300
Activo No Cte. 3.005 Total 1.960 Activo No Cte. 3.005 Total 1.561
P.N. 1829 P.N. 1.960,46
Total 3.788,64 Total 3.788,64 Total 3.788,64 Total 3.521,74
Nuevo Activo 3.788,64 FEN 0 Nuevo Activo 3.789 FEN 266,90
Estado de Resultados Proforma para un crecimiento del 30,64% de las ventas.

Ventas 6.532
Costo de Vta. -4.703
Depreciaciones -392
Utild. Gravable 1.437
Impuesto 35% -503
U.N. 934
Dividendos 373,64 y U.R. 560,46

c) Estado de Resultados Proforma para un crecimiento del 20% de las ventas.
Ventas 6.000
Depreciaciones -360
Utild. Gravable 1.320
Impuesto 35% -462
U.N. 858
Pg.159
Estado de Situacin Pat. Proforma 100% Estado de Situacin Pat. Proforma

Activo Cte. 720 Pasivo Cte. 240 Activo Cte. 720 Pasivo Cte. 240
P.N. 1680 P.N. 1914,80
Total 3.480,00 Total 3.480,00 Total 3.480,00 Total 3.454,80
Nuevo Activo 0 FEN 0 Nuevo Activo 0 FEN 25,20
En el supuesto que no pueda conseguir financiamiento externo o los propietarios no puedan aportar
nuevo fondos, la opcin puede ser distribuir menos dividendos y autofinanciarme, como distribuyo
$148,90 me alcanza para cubrir el fondo externo necesario, el cuales tambin lo podemos calcular de la
siguiente manera:
b) FEN = Activos - U.R. Financiamiento Automtico ( P.Cte)

FEN = 888,64 560,46 61 = 266,90
c) FEN = 580 - 514,80 40 = 25,20

FEN = Activos - U.R. Financiamiento Automtico ( P.Cte)
FEN = 350 - 224,70 56 = 69,30
2. Se presenta los siguientes estado contables al 31-12-2002.
Estado de Resultado Estado de Situacin Patrimonial
Ventas 3.000 Activo Corriente 2.000

Costos de Ventas -2.000 Activo No Corriente 3.000
Depreciaciones -500 TOTAL ACTIVO 5.000
UAII 500 Pasivo Corriente 800
Impuestos -150 Pasivo No Corriente 1.200
Utilidad Neta 350 TOTAL PASIVO 2.000
CAPITAL 3.000
Se pide:
a) Calcule el incremento del activo posible con el modelo de autofinanciamiento, suponiendo
que la empresa est trabajando el 100% de capacidad instalada.
Esta empresa ha pronosticado un aumento del 15% en las ventas para el prximo perodo. Los
costos, Activos Corrientes y Pasivo Corrientes son proporcionales a las ventas. Esta empresa
distribuye el 40% de sus utilidades.
Se pide:
b) Elabore los Estado Pro forma para el inciso a) y para el caso que trabaje con capacidad
ociosa. Calcule el Flujo de Efectivo Necesarios (FEN) de las dos formas posibles.
c) Calcule el Flujo de Efectivo Necesarios (FEN) de las dos formas posibles para un
crecimiento del 15% de las ventas.
SOLUCIN:
a) Coeficiente de endeudamiento: d = P/A, d = 2.000/5.000 = 0,4000
k = 1 / (1-d) k = 1,6667
Incremento del Activo: A = U.R.* k A = 210 * 1,667 = 350,00
Pg.160
El nuevo activo ser de $ 5.350 (5.000 + 350) es un 7%

b) Estado de Situacin Pat. Proforma 100% Estado de Situacin Pat. Proforma
Activo Cte. 2.140 Pasivo Cte. 856 Activo Cte. 2.140 Pasivo Cte. 856
Activo No Cte. 3.210 Total 2.140 Activo No Cte 3.210 Total 2.056
P.N. 3.210 P.N. 3.224,70
Total 5.350 Total 5.350 Total 5.350 Total 5.280,70
Nuevo Activo 5.350 FEN 0 Nuevo Activo 5.350 FEN 69,30
FEN = 350 - 224,70 56 = 69,30
Estado de Resultados Proforma para un crecimiento del 7% de las ventas.

Ventas 3.210
Depreciaciones -535
Utild. Gravable 535
Impuesto 30% -161
U.N. 375
Dividendos 148,90 U.R. 224,70

c) Estado de Resultados Proforma para un crecimiento del 15% de las ventas.
Ventas 3.450
Depreciaciones -575
Utild. Gravable 575
Impuesto 30% -173
U.N. 403
Estado de Situacin Pat. Proforma 100% Estado de Situacin Pat. Proforma

Activo Cte. 2.300 Pasivo Cte. 920 Activo Cte. 2.300 Pasivo Cte. 920
P.N. 3.450,00 P.N. 3.241,50
Total 5.750 Total 5.750 Total 5.750,00 Total 5.361,50
Nuevo Activo 5.350 FEN 0,00 Nuevo Activo 5.350 FEN 388,50
FEN = 750 241,80 120 = 388,50
3. Se presentan los siguientes estados contables al 31/12/08

Depreciaciones -300 TOTAL ACTIVO 12.000
UAII 1.000 Pasivo Corriente 2.000
Dividendos 335 CAPITAL 3.000
Utilidades Retenidas 335
Se pronostica un incremento del 20% en las ventas. Los Activos Corrientes y Pasivo Corrientes
son proporcionales. El activo no corriente no se modifica, ya que existe capacidad ociosa.
Pg.161
- Calcular el Incremento del activo con el modelo multiplicador y los respectivos estados
proformas
- Calcular el Flujo de Efectivo Necesarios (FEN), elaborando los estados pro forma.
SOLUCIN:
Incremento del Activo: A = U.R.* k A = 335 * 4 = 1.340
El nuevo activo ser de $ 13.340 (12.000 + 1.340) es un 11,17%
Estado de Resultados Proforma Estado de Situacin Pat. Proforma

p/un crecimiento del 11,17% de Ventas.
Ventas 5.003 Activo Cte. 5.558 Pasivo Cte. 2.223
Costo de Vta. -3.557 Pasivo No Cte. 7.000
Depreciaciones -334 Activo No Cte. 7.000 Total 9.223
Utilid. Gravable 1.112 P.N. 3372,41
Impuesto 30% -334 Total 12.558 Total 12.595,74
U.N. 778 FEN -37,41

FEN = 558 372,41 223 = -37,41
- Estado de Resultados Proforma Estado de Situacin Pat. Proforma

p/un crecimiento del 20% de Ventas.
Ventas 5.400 Activo Cte. 6.000
Pasivo Cte. 2.400
Costo de Vta. -3.840 Pasivo No Cte. 7.000
Depreciaciones -300 Activo No Cte. 7.000 Total 9.400
Utilid. Gravable 1.260 P.N. 3422,10
Impuesto 30% -415,80 Total 13.000,00 Total 12.822,10
U.N. 844,20 FEN 177,90
FEN = 1.000 422,10 400 = 177,90
4. Dados los siguientes estados contables al 31-12-08 calcular el FEN para un incremento del
25% en las ventas.

Depreciaciones -2.000 TOTAL ACTIVO 16.000
CAPITAL 5.000
Se sabe que la tasa de retencin es del 70% y los activos no corrientes estn siendo utilizados
al 90% de su capacidad. Los activos corrientes, pasivos corrientes y costos son proporcionales
a las ventas.
SOLUCIN:
Incremento del Activo: A = U.R.* k A = 735 * = 1.340
El nuevo activo ser de $ 13.340 (12.000 + 1.340) es un 7%
- Estado de Situacin Pat. Proforma Estado de Resultados Proforma

Pg.162
Activo Cte. 6.420 Pasivo Cte. 5.350 Ventas 10.700

Pasivo No Cte. 6.000 Costo de Vta. -7.490
Activo No Cte. 11.250 Total 11.350 Depreciaciones -2.250
P.N. 5.470,40 Utild. Gravable 960
Total 17.670 Total 16.820,40 Impuesto 30% -288,00
FEN 849,60 U.N. 672
FEN = 1.670 470,40 350 = 849,60
- Estado de Situacin Pat. Proforma Estado de Resultados Proforma

Activo Cte. 7.500 Pasivo Cte. 6.250 Ventas 12.500
Pasivo No Cte. 6.000 Costo de Vta. -8.750
Activo No Cte. 11.250 Total 12.250 Depreciaciones -2.250
P.N. 5.735,00 Utild. Gravable 1.500
Total 18.750,00 Total 17.985,00 Impuesto 30% -450,00
FEN 765,00 U.N. 1.050,00
Dividendos 315 y U.R. 735
FEN = 2.750 735 1.250 = 765,00
5. Determinar el FEN dados los siguientes estados contables para un incremento de Ventas del
10%
Estado de Situacin Patrimonial Estado de Resultado

Costos de Ventas 10.000 Activo No Corriente 15.000
Depreciaciones 2.000 TOTAL ACTIVO 25.000
Impuestos 900 Pasivo No Corriente 4.000
Utilidad Neta 2.100 TOTAL PASIVO 10.000
CAPITAL 15.000
Los Activos Corrientes, Pasivo Corrientes y Costo son proporcionales a las ventas, mientras
que los Activos No Corrientes se mantienen constantes. Esta empresa distribuye el 40% en
concepto de dividendos.
8.3. Poltica de Dividendos.

1. Para cada una de las empresas que se describen a continuacin, qu poltica de
dividendos esperara Ud.? Alta, baja o media? Indique por qu.
a) Una empresa con alta proporcin de dueos que trabajan en ella, teniendo todos altos
ingresos.
b) Una empresa en crecimiento, con abundantes oportunidades de inversin.
c) Una empresa con crecimiento normal, que tiene alta liquidez y mucha capacidad no utilizada
de tomar prstamos.
d) Una empresa que paga dividendos y experimenta una inesperada disminucin de sus
utilidades debido a una tendencia del mercado.
e) Una empresa con utilidades voltiles y alto riesgo en sus negocios.
Pg.163
SOLUCIN:
Las respuestas suponen que todos los dems factores se mantienen constantes, excepto la
partida que se trata.
a) Baja razn de pago. Probablemente los dueos con altos impuestos desearn realizar sus
rendimientos a travs de ganancias de capital.
b) Baja razn de pago. Posiblemente en esa situacin la poltica de dividendos se considera
una decisin residual, por lo que no existirn fondos residuales para destinar al pago de
dividendos.
c) Razn de pago de mediana a alta. Es probable que sobren fondos despus de cubrir las
inversiones que se desean realizar. Ms an, la liquidez y el acceso al prstamos disponibles
da la empresa gran flexibilidad.
d) Razn de pago de mediana a alta. A menos que la empresa corte sus dividendos lo que
probablemente no suceda en el corto plazo su razn de pagos aumentar con la disminucin
de las utilidades.
e) Razn de pago baja. Es probable que la empresa desee retener las utilidades para generar
solidez financiera a fin de compensar el alto riesgo de los negocios (ante riesgo operativo,
conviene bajo riesgo financiero).
2. La Comercial del Centro S.A. espera, con bastante seguridad, obtener la siguiente utilidad
neta despus de intereses e impuestos y realizar las siguientes inversiones, durante los
prximos cinco aos (en miles):
1 2 3 4 5
Utilidad Neta $2.000 1.500 2.500 2.300 1.800
Inversiones $1.000 1.500 2.000 1.500 2.000
En la actualidad, la empresa tiene en circulacin un milln de acciones comunes y paga

dividendos de $ 1,00 por accin.
a) Determine los dividendos por accin y el financiamiento externo requerido en cada ao, si la
poltica de dividendos se trata como una decisin residual.
b) Determine los importes del financiamiento externo que ser necesario en cada ao, si se
mantiene el dividendo actual por accin.
c) Determine los dividendos por accin y el financiamiento externo que ser necesario, si se
mantiene una razn de pagos de dividendos del 50% de la utilidad neta esperada.
d) Bajo cules de las tres polticas de dividendos se maximizan los dividendos totales que se
pagarn en el periodo de cinco aos?
Bajo cules de las tres polticas se minimiza el financiamiento externo a tomar?
Qu poltica de dividendos sugiere Ud.? Fundamente su respuesta.
SOLUCIN: a) Poltica de dividendo: Decisin residual.
Ao Util.Disp.x Div. Div.x Accin Inversin Fin.Ext.

1 1.000 1
2
3 500 0,50
4 800 0,80
5 200
2.300 200
a) Dividendos por accin constante: $ 1 por ao

Porcentaje de utilidad destinada a dividendo: variable
Pg.164
Ao U.N. Dividendos Inversin Finac.Ext.

1 2.000 1.000 1.000
2 1.500 1.000 1.500 1.000
3 2.500 1.000 2.000 500
4 2.300 1.000 1.500 200
5 1.800 1.000 2.000 1.200
5.000 2.900
b) Dividendos por accin variable todos los aos

Porcentaje de utilidad destinada a dividendo: constante
Ao U. N. Dividendo Div.x acc. Inversin Fin.Ext.

1 2.000 1000 1 1.000
2 1.500 750 0,75 1.500 750
3 2.500 1250 1,25 2.000 750
4 2.300 1150 1,15 1.500 350
5 1.800 900 0,90 2.000 1.100
5.050 2.950
c) Dividendos por accin variable todos los aos

- Un dividendo por accin constante?
- Una tasa de utilidad constante?
1) En la alternativa c) pago del 50% de la utilidad neta como dividendos.

2) En la alternativa a) cuando el pago de dividendos es una decisin residual.
3) Depende del objetivo que se desee lograr:
Para una magnitud dada de la inversin se desea maximizar el dividendo total (de los 5
aos) o minimizar el financiamiento externo.
Tener presente (aunque el ejemplo no lo plantea) que al maximizar el dividendo se
maximiza el financiamiento externo. Este tiene un costo no considerado en el ejemplo,
que reducir la utilidad neta, lo que puede provocar: una disminucin del dividendo, con
lo que no se lograr su maximizacin y un aumento del endeudamiento, con un efecto
en cadena.
3. La empresa FACTOR S.A. cuenta con fondos que resultan excesivos para las actuales
oportunidades de inversin, por ello est estudiando la posibilidad de distribuir dividendos
extraordinarios.
La compaa entiende que tiene dos formas de hacerlo:
1) Distribuyendo dividendos en acciones,
2) Rescatando acciones
A Ud. le proporciona la siguiente informacin:
- Utilidad neta despus de impuestos $ 3.500.000

- Acciones en circulacin 875.000
- Precio por accin ex-dividendo $ 105
- Utilidad a distribuir $ 2.625.000
Deber indicar:
a) Cuntas acciones debern distribuirse? Se modifica el precio por accin?
b) Cuntas acciones debern rescatarse? Qu precio se debe ofrecer?
c) Cul de las dos alternativas es ms conveniente? Por qu?
Pg.165
SOLUCIN: a) Cantidad de acciones a distribuir:
Utilidad a distribuir = 2.625.000 = 25.000 acciones

Precio x accin 105
El precio de la accin se modifica por el incremento que resulta de repartir las utilidades
retenidas entre la cantidad de acciones en circulacin despus de agregar las 25.000 que se
distribuyeron.
Incr. = 875.000 = 3.500.000 2.625.000 = 0,9722 por accin

Acc. 900.000 875.000 + 25.000
Luego, valor de la accin post dividendos es 105,972
a) Cantidad de acciones a rescatar:
Incr. = Utilidad no distrib. = 875.000 = 1 por accin

Acc. en circulacin 875.000
Luego, nuevo valor de las acciones es 106
Utilidad a distribuir = 2.625.000 = 24.764 acciones a rescatar.

Nuevo Precio x accin 106
Cantidad de acciones en circulacin despus del rescate: 875.000 24.764 = 850.236
Valor de las acciones despus del rescate: 105 x 875.000 = 91.875.000
ms utilidades no distribuidas 875.000

TOTAL 92.750.000
Luego, 92.750.000 = 109,09

850.236
b) Es ms conveniente en este caso la alternativa de rescatar acciones porque esta permite

incrementar el valor de las acciones que quedan en circulacin despus del rescate y porque
este es posible considerando la situacin de liquidez que se plantea (excesiva para las actuales
oportunidades de inversin)
4. La empresa LAUREL S.A. estima que tendr oportunidades de inversin por un total de $
100 millones. La empresa defini como deseable mantener una relacin Pasivo/Capital de
0,30 en funcin de la actividad que desarrolla y del riesgo de sus operaciones.
Tradicionalmente la empresa paga dividendos que equivalen al 60% de las utilidades, que en
este caso se estiman en $ 150 millones. La Compaa cuenta con 450 millones de pasivo y
1.500 millones de capital. Si la empresa desea aprovechar todas las oportunidades de
inversin, qu alternativas tiene para financiar los nuevos proyectos?
SOLUCIN:
La empresa LAUREL SA desea aprovechar todas las oportunidades de inversin, por lo tanto
se pueden plantear las siguientes alternativas:
1) Polticas de Dividendo Residual. Distribuir un porcentaje menor de dividendos que el que

vena tradicionalmente distribuyendo (60%)
Pg.166
Utilidades 150.000.000
Utilidades a retener 100.000.000
Utilidades a distribuir en dividendos 50.000.000
Dividendos = 50.000.000 x 100 = 33,33%

Utilidades 150.000.000
Luego para reducir el % de distribucin de dividendos respecto de las ganancias se debe

informar adecuadamente a los socios de los motivos, en este caso el aprovechamiento de las
utilidades en inversiones que aumentarn el valor de la empresa; con esto se evitar la
generacin de cierta desconfianza en la empresa que posteriormente podra afectar su valor y
por consiguiente el de sus acciones.
2) Financiamiento residual Acudir al financiamiento externo y a aportes de capital.
Determinacin de la necesidad de fondos.
Para inversiones 100 millones

Para distrib.de dividendos 90 millones
Fondos necesarios 190 millones
Utilidad de la empresa 150 millones

A FINANCIAR 40 millones
Financiamiento externo 9 millones

Aportes de capital 31 millones
Pasivo = 0,30 450 + 9 = 459 = 0,30

Capital 1500 + 31 1531
Si el objetivo es mantener la relacin pasivo/capital = 0,3 y aprovechar todas las oportunidades

de inversin y mantener la tradicional poltica de dividendos, o sea distribuir el 60% de utilidad,
entonces se puede acudir al financiamiento externo por 9 millones y a un nuevo aporte de
capital por 31 millones.
70% = 100 millones

Utilidad = 150 millones
Pasivo = 450 millones
Capital = 1500 millones
Dividendos = 0,6 x 150 = 90 millones
Utilidad - Inversin = 150 100 = 50 millones
Incr. Capital de 1.500 millones a 1.600 millones
Para mantener relacin 0,30
Tendramos que endeudarnos en:
1600 millones x 0,3 480 millones
Pasivo 450 millones
Endeudamiento 30 millones
Distribuyo utilidades = 50 millones de utilidades + 30 millones de endeudamiento = 80 millones
Pg.167
Unidad N 8:
RETENCIN DE UTILIDADES Y
DISTRIBUCIN DE DIVIDENDOS
PARTE B
PARA EL ALUMNO
Pg.168
8. Retencin de Utilidades y Distribucin de Dividendos
1. Sean los estados contables actuales de esta empresa

Depreciaciones -3.000 TOTAL ACTIVO 54.000
Depreciaciones -1.000 Pasivo Corriente 8.000
UAII 2.000 Pasivo No Corriente 12.000
Impuestos -600 CAPITAL 34.000
Utilidad Neta 1.400 PASIVO + P.N. 54.000
Se sabe que los costos, Activo Cte. y Pasivos Cte. Son proporcionales a las ventas, no asi la
Deuda a Largo Plazo y el Activo Fijo.
Respecto del activo fijo se sabe que el mismo est siendo utilizado al 80% de su capacidad.
Esta empresa mantiene una relacin constante de pago de dividendos de 60%.
a) Elaborar los estados proforma para un 30% en las ventas.
b) Determinar la necesidad de financiamiento externo necesario.
c) Calcular el incremento del Activo que podra lograr la empresa utilizando el modelo de
multiplicador.
2. Marvel S.A. tiene activo totales por $ 5.000. La razn de retencin de utilidades es de 50%,
al razn de deuda/capital es de 1 y el margen de utilidad es del 5%. Las ventas en el ao que
acaba de terminar fueron de $ 2.000. Si las ventas aumentasen en un 10%. Cul es el FEN?
Cul es la relacin general entre el crecimiento en ventas y el FEN?
Muestre su respuesta en forma grfica. Qu tasa de crecimiento puede sostener sin
financiamiento externo? Qu ocurrira si el crecimiento en ventas fuera cero? Cmo se
interpreta esto?
3. Se ha recopilado la siguiente informacin sobre una empresa:

Vetas $ 4.000, Utilidad Neta 200; Dividendos 50; Deuda Total 5.000; Capital Total 10.000
a) Calcule el incremento del activo con el modelo multiplicador, y el FEN.
b) Que tasa podra sostener sin financiamiento externo alguno?
4. Red. S.A. sigue una poltica estricta de dividendos residual. Su razn de deuda a capital es 3.
a) Si las utilidades del ejercicio anual ascienden a $ 180.000 Cul es la cantidad mxima de
gasto de capital posible sin emitir nuevas acciones?
b) Si los desembolsos planeados para inversin durante el prximo ao suman $ 760.000.
Red S.A. pagar un dividendo? De ser as a cunto ascender este?
5. La compaa las Vegas est planeando una inversin en activo fijo con el objetivo de
aumentar la produccin en un 125%. El nuevo equipo costar 3,5 millones de pesos y los
beneficios despus de impuesto en la actualidad son de 11,25 millones de pesos. Vega desea
mantener su ratio de endeudamiento (en trminos contables) en un valor de 0,25
(deudas/acciones).
a) Si Vega sigue una poltica de dividendos de tipo residual y tiene un milln de acciones
emitidas Cul debera ser el actual dividendo por acciones a pagar?
b) Si vega mantuviese una tasa de reparto de beneficios fija e igual al 85 % cunta
financiacin externa a travs de una nueva emisin de acciones ser necesaria en la
actualidad?
Pg.169
Unidad N 9:
PLANIFICACIN FINANCIERA
PARTE A
CON ACOMPAAMIENTO
DEL DOCENTE
Pg.170
9. Planificacin Financiera

Aplicar correctamente los conceptos de FEN y TIC, sus relaciones y aplicacin prctica.
Comprender la necesidad de financiamiento para poder crecer.
Entender la aplicacin prctica de la TCS y de los factores que la afectan.
Comprender el lmite al crecimiento que implica el financiamiento.
Adquirir habilidad en el clculo de la TIC, TCS y FEN bajo diferentes escenarios y con
diferentes niveles de utilizacin de la capacidad instalada.
Aplicar los temas estudiados durante ste curso de manera integral.
9.1. El Sistema Presupuestario de la Empresa. El Presupuesto Financiero Integral

9.2. Instrumentos para el anlisis y la gestin financiera
1. TASA DE CRECIMIENTO INTERNA, TASA DE CRECIMIENTO SOSTENIDA Y FONDOS

EXTERNOS REQUERIDOS (FER FEN)
1. Tiempo S.A. tiene activo totales por $ 5.000. La razn de retencin de utilidades es de 0,50,
la razn de deuda/fondo propios es de 1 y el margen de utilidad es del 5%. Las ventas en el
ao que acaba de terminar fueron de $ 2.000. Si las ventas aumentasen en un 10%,
Se Pide:
a) Cul es el FER (FEN)?
b) Cul es la relacin general entre el crecimiento en ventas y el FER (FEN))? Muestres su
respuesta en forma grfica.
c) Qu tasa de crecimiento puede sostener sin financiamiento externo?
d) Qu ocurrira si el crecimiento fuera cero? Cmo se interpreta esto?
Solucin:
a. Para el clculo del FEN FER realizamos los estado proforma.

ESTADO DE RESULTADOS
Ao
Ao Actual Proyectado Cambio
Ventas 2.000 2.200 10%
Utilidad 5% 100 110 10%
Utilidad Ret. 0,5 50 55 10%
Dividendos 0,5 50 55 10%
BALANCE GENERAL
Ao Actual
Activo 5.000 Pasivo 2.500
Patrimonio Neto 2.500
Total 5.000 Total 5.000
Pg.171
Razn Intensidad de capital = Activos Totales = 5.000 = 2,5

Ventas 2.000
Se necesitan $ 2,5 de activos para generar $ 1 de ventas.
BALANCE GENERAL PROFORMA
Ao Proyectado
Activo 5.500 Pasivo 2.500
2.200 * 2,5
Patrimonio Neto 2.555
(2500+55 U.R.)
Total 5.500 Total 5.055
FEN = Activo (Pasivo + PN) = 5.500 5.055 = 445
Grfico:
en Vtas. en Activos en Utilidades
FEN
Proyectado Requeridos Retenidas
0% 0 50 -50
10% 500 55 445
Requerimiento
Activos de Activos
Requeridos
U.R. FEN > 0
500
Utilidades
Retenidas
Tasa Interna de Crecimiento

(TIC)
FEN < 0
0 10 Crecimiento
en Ventas Proy. (%)
Como vemos en el grfico, a medida que crecen las ventas, el requerimiento de activos es
cada vez mayor, pero solo cuando el requerimiento de activos supera las utilidades retenidas
(autofinanciamiento) es que tenemos una necesidad de fondos externos (FEN positivo). Para
Pg.172
los casos en que los activos requeridos sean inferiores a las utilidades retenidas, el FEN es
negativo.
La tasa de crecimiento que puede alcanzar una empresa sin financiamiento externo es la TIC o
Tasa Interna de Crecimiento.
TIC = ROA * b = 0,02 * 0,50 = 0,01 = 0,0101 Anual 1,01%

1-(ROA * b)
ROA = Utilidad = Utilidad = 0,02 2%

Activos 5.000
Por lo tanto, la tasa a la que puede crecer la empresa sin financiamiento externo es al 1.01%
anual
2. Una empresa desea mantener una tasa de crecimiento del 5% anual, una razn deuda a
capital D/FP) del 0,5 y un pago de dividendos del 60%. La razn del total de activos a las
ventas es constante en 2.
Se Pide:
a) Qu margen de utilidad se tiene que alcanzar?
Solucin:
Para resolver este ejercicio tenemos que aplicar la frmula de TCS:
ROE = U. N. por Mtodo de Du Pont = U.N. * Vtas. * Act. = U.N. * 1 * 3 = 0,75 r

PN Vtas. Act. P.N. Vtas. 2 2
TCS = RSC * b 0,05 = (0,75*r) * 0,40 .

1-(RSC * b) 1- ((0,75*r) * 0,40)
0,05 = 0,30* r .
1- 0,30 * r
0,05 (1- 0,30 * r) = 0,30* r .
0,05 - 0,015 * r = 0,30 * r
0,05 = 0,30 * r 1+ 0,015 * r
0,05 = 0,315 * r
r = 0,1587 15,87%
El margen de utilidad es del 15,87%.
3. Una empresa desea mantener una tasa de crecimiento del 10% anual y un pago de
dividendos del 20%. La razn del total de activos a las ventas constante en 2 y el margen de
utilidad es del 10%.
Se Pide::
a) Cul es la razn deuda/capital (D/FP)?
SOLUCION: De los datos:
TCS = 10% b = 80% A.=2 U.N. . = 10% P.=?

Vtas. Vtas. P.N.
TCS = ROE * b RSC = U.N. * Vtas. * Act.

1-(ROE * b) Vtas. Act. P.N.
Pg.173
0,10 = ROE * b 0,10 = RSC * b 0,0909 . = RSC = 0,1136 11.36%

1-(ROE * b) 1,10 0,80
Act. = 0,1136 = 2,27 P.N. = 1 = 0,44 P = 0,56 = 1,27

P.N. 0,5*0,1 Act. 2,27 P.N. 0,44
Otra opcin:
TCS = ROE * b 0,10 = (0,05*r) * 0,80 .

1-(ROE * b) 1- ((0,05*r) * 0,80)
0,10 = 0,04 * r .
1- 0,04 * r
0,10 (1- 0,04 * r) = 0,04 * r .
0,10 - 0,004 * r = 0,04 * r
0,10 = 0,04 * r 1+ 0,004 * r
0,10 = 0,044 * r
r = 2,272727
ROE = 0,05 * 2,272727,= 0,1136 11.36%
4. Se ha recopilado la siguiente informacin sobre DOBLE C S.A.:

Ventas: $ 4.000
Utilidad Neta $ 200
Dividendos $ 50
Deuda Total $ 5.000
Capital Total $10.000
Se Pide:
a) Cul es la tasa de crecimiento sostenible de DOBLE C S.A.?
b) Si efectivamente crecen a esta tasa Cul ser el monto de prstamos que contrataran el
prximo ao?
Solucin:
a) TCS = ROE * b = 0,02 * 0,75 = 1,52%

1-(ROE * b) 1-(0,02 * 0,75)
b) Si Dividendos $ 50 b = 0,75
% PN = PN1 PNo = (200 * 1,0152) * 0,75 = 0,0152 1,52%

PNo 10.000
P = Pasivo * % PN = 5.000 * 1.0152 = 5.076,14
Razn Deudas/Capital = 76,14/152 = 0,50
c) TIC = ROA * b = 1,01%

1-(ROA * b)
5. Con base a los Estados Contables de Transportadora de Gas del Sur S.A. para el ejercicio
cerrado el 31-12-2011.
Pg.174
Se Pide:
a) Determinar la Tasa Interna de Crecimiento (TIC) para dicha empresa.
b) Calcular la Tasa de Crecimiento Sostenible (TCS).
c) Determinar el financiamiento externo necesario (FEN) para un escenario de crecimiento en al
ventas del 3,6%, teniendo en cuenta que la empresa est utilizando a pleno su capacidad
instalada en activo fijos. Utilice el Enfoque del Porcentaje de Ventas como Modelo de
Planificacin Financiera. (Nota: El escenario de crecimiento en las ventas surge de considerar
que, segn estimaciones oficiales se espera que al demanda de gas natural e Argentina crezca
a un ritmo de aproximadamente un 3,6% anual en los prximos 5 a 10 aos. Fuente: Memoria
de Transportadora de Gas del Sur S.A. Boletn de la Bolsa de Comercio de Bs. As. Del
21/02/2012)
d) Con los datos del punto anterior, si la empresa no deseara aumentar su endeudamiento ni
emitir nuevas acciones. Cul seras la variable de ajuste financiero a la que podra recurrir
para financiar el aumento de ventas proyectado? En este caso, que sucedera con la TIC y la
TCS.
e) Determinar el financiamiento externo necesario (FEN) para el mismo escenario de
crecimiento en las ventas, pero considerando que la empresa est utilizando su capacidad
instalada en activos fijos al 80%. Determine adems que porcentaje de aumento en las ventas
podra soportar la empresa sin necesidad de incrementar su inversin en activos fijos.
f) Calcular la inversin necesaria en Activos Fijos, bajo el supuesto de incremento en las ventas
de un 30%.
SOLUCION:
a) TIC = RSA * b = 0,068 * 0,095 = 0,0065 TIC = 0,65%

1-(RSA * b) 1-(0,068 * 0,095)
ROA = U. N. = 145.724 = 0,068 ; b = U.R. = 13.838 = 0,095

ActivoTotal 2.135.335 U.N. 145.724
Utilidades Retenidas = U.N. Divid. en Efectivo

Utilidades Retenidas = 145.724 131.886 = 13.838
b) TCS = RSC * b = 0,1378 * 0,095 = 0,0133 TCS = 1,33%

1-(RSC * b) 1-(0,068 * 0,095)
ROE = UN = 145.724 = 0,1378

P.N. 1.057.464
c) El Financiamiento externo necesario (FEN) para un escenario de crecimiento en las

ventas del 3,6% con plena capacidad.
ESTADO RESULTADO PROFORMA (Crecimiento proyectado de ventas = 3,6%)
Ingresos por Venta 445.761 (430271*1,036)

Costos de Explotacin -115.006 25,80%
Utilidad Bruta 330.755
Gastos de Administracin -16.990 N.A.
Gastos de Comercializacin -2.229 0,50%
Pg.175
Utilidad Operativa 311.536

Otros egresos netos -3.024 N.A.
Resultado Financieros y por Tenencia
Generados por activos 5.161 N.A.
Generados por pasivos -90.115 N.A.
Utilidad Neta antes Imp a las Gcia. 223.558
Impuesto a las Gcia. (31,4%) (1) -70.197
Utilidad Neta 153.361
Aumento Utilidades Retenidas 14.570

Dividendos en Efectivo 138.791
(1) Se obtiene la misma proporcin que en E.R.
BALANCE PROFORMA
ACTIVO CORRIENTE PASIVO CORRIENTE

Caja y banco 11.590 2,60% Cuentas por pagar 48.588 10,90%
Inversiones 51.054 N.A. Prstamo 398.202 N.A.
Crditos por Vtas. 56.166 12,60% Rem. y cargas ss. 1.097 N.A.
Otros Crditos 10.810 N.A. Cargas fiscales 28.761 N.A.
Bienes de Cambio 2.229 0,50% Otros pasivos 3.290 N.A.
Total Activo Cte. 131.849 Total Pasivo Cte. 479.938
ACTIVO NO CORRIENTE PASIVO NO CORRIENTE

Crditos por Vtas. 9.085 Prstamo 599.702 N.A.
Otros Crditos 9.172 Total Pasivo No Cte. 599.702
Inversiones 12
Bienes de Uso 2.019.297 TOTAL PASIVO 1.079.640
Activos intengibles 38.256
Total Activo No Cte. 2.075.822 PATRIMONIO NETO 1.072.033
TOTAL ACTIVO 2.207.671 TOTAL P + PN 2.151.673
FEN 55.998
d) Variable de ajuste financiero para financiar el aumento proyectado. TIC y TCS.
Si la empresa no quiere: emitir nuevas acciones ni endeudarse, la variable de ajuste es la tasa

de retencin de utilidades, la que debera aumentar para satisfacer las necesidades de
financiamiento.
El incremento de b hara aumentar la TIC y la TCS.
Las utilidades retenidas debera se: 14.569 + 55.998 = 70.567
Pg.176
b = U.R. = 70.567 = 0,46 46%

U.N. 153.361
TIC = 0,068 * 0,46 = 0,032 TIC = 3,2%

1-(0,068 *0,46)
El resultado debera ser 3,6% pero es diferente debido a los conceptos no aplicables, es decir
supone que todos los rubros del Estado de Resultado crecen con las ventas.
TCS = 0,1378 * 0,46 = 0,068 TCS = 6,8%

1-(0,1378 *0,46)
e) El financiamiento externo necesario (FEN) considerando que laemrpesa est utilizando su

capacidad instalada en activos fijos al 80%
Vtas. a Plena Capacidad = Vtas. Actuales = 430.271 = 537.839

0,80 0,80
Incremento = 543.7839 430.271 = 25%

430.271
Se puede incrementar las ventas un 25% sin necesidad de invertir en Activos Fijos.
Por lo tanto, al clculo del FEN del punto C, le anulamos el incremento de los bienes de uso
por no ser necesaria y obtenemos lo siguiente:
FEN anterior = 55.998

Incremento de Bienes de Uso del punto C = 2.019.297 1.949.773 = 69.524
Nuevo FEN = 55.998 69.524 = -13.526
f)Calcular la inversin necesaria en Activos Fijos, bajo el supuesto de incremento en la

ventas de un 30%.
SUPUESTO: Incremento 30% ventas
Ventas actuales * 1,30 = 430.271 * 1,30 = 559.352,30
Razn Activo Fijos = Bienes de Uso = 1.949.773 = 3,625 Por cada peso de venta
Vtas. a plena CapaciId. 537.839
Inversin necesaria en A.F. = 559.352,30 * 3,625 = 2.027.652,10
6. La empresa PUNA S.A. que se dedica a la fabricacin de indumentaria deportiva, en base a

estudios de mercado realizados, estimo que podra incrementar sus ventas en un 14% para el
ao 2014, por tal motivo el Gerente General le encarg al Gerente Financiero un estudio para
analizar si es posible alcanzar tal crecimiento en la condiciones actuales o si ser necesario
tomar financiamiento externo para lograrlo.
Para tal estudio el Gerente Financiero cuenta con los estados financieros que se exponen a
continuacin y conoce que la empresa acostumbra retener el 40% de sus utilidades y que se
encuentra utilizando su capacidad instalada en un 100%
Los bienes de uso se componen de maquinaria adquiridos en el ao 2012 por un valor de $
350.000 las cuales se amortizan linealmente en un 20% anual.
Pg.177
Se Pide:
a) Determinar la Tasa Interna de Crecimiento (TIC) para el 2005 y explique su significado.
b) Determine la Tasa de Crecimiento Sostenible (TCS) para el 2005 y explique su significado.
De acuerdo a la TCS obtenida puede la firma lograr el crecimiento esperado de ventas?
c) Confeccione los Estados Financieros proforma y determine el Financiamiento Externo
Necesario (FEN) para el ao 2015. Utilice el enfoque de porcentaje de ventas.
d) Determine el FEN para el mismo escenario de crecimiento de ventas, pero considerando
que la empresa est utilizando su capacidad instalada en activos fijos al 95%.
e) Teniendo en cuenta lo expresado en el punto anterior, determine qu porcentaje de aumento
en las ventas podra obtener la empresa, sin necesidad de incrementar su inversin en activos
fijos.
ESTADO DE SITUACIN PATRIMONIAL
ACTIVO 2014 PASIVO 2014

ACTIVO CORRIENTE PASIVO CORRIENTE
Caja y banco 1.000 Cuentas por pagar 20.000
Inversiones 3.000 Prstamo 15.000
Crditos por Vtas. 25.000 Otros pasivos 15.500
Bienes de Cambio 32.500
Total Activo Cte. 61.500 Total Pasivo Cte. 50.500
ACTIVO NO CORRIENTE PASIVO NO CORRIENTE
Crditos por Vtas. 15.000 Prstamo 85.000
Total Pasivo No
Bienes de Uso 140.000 Cte. 85.000
TOTAL PASIVO 135.500
Total Activo No PATRIMONIO
Cte. 155.000 NETO 81.000
TOTAL ACTIVO 216.500 TOTAL P + PN 216.500

ESTADO DE RESULTADO
Venta 150.000
Costos de Ventas -60.000
Mano de Obra -10.000
Depreciacin -70.000
Utilidad antes de Imp 10.000
Impuesto a las Gcia. -3.500
Utilidad Neta 6.500
7. A continuacin se exponen los Estados Contables de la empresa Anlisis S.A., para el ao

2005. La misma estima un crecimiento en las ventas para el ao prximo de un 10%. No tiene
capacidad ociosa en activos y acostumbra a retener el 30% de sus utilidades.
De acuerdo a su estructura y actividad, todos los rubros del Activo y del Estado de Resultado
crecen con las ventas y los del Pasivo permanecen sin cambios.
Pg.178
ESTADO DE SITUACIN PATRIMONIAL
ACTIVO 2.005 PASIVO 2.005

ACTIVO CORRIENTE 8.500 PASIVO CORRIENTE 5.500
ACTIVO NO PASIVO NO
CORRIENTE 13.500 CORRIENTE 3.500
TOTAL PASIVO 9.000

PATRIMONIO NETO 13.000
TOTAL ACTIVO 22.000 TOTAL P + PN 22.000
ESTADO DE RESULTADO
2.005
Venta 30.000
Costos de Ventas -12.000
Utilidad Bruta 18.000
Mano de Obra -6.000
Depreciacin -5.000
Utilidad antes de Imp 7.000
Impuesto a las Gcia. -2.450
Utilidad Neta 4.550
Se Pide:
a) Determinar la Tasa Interna de Crecimiento (TIC) y la Tasa de Crecimiento Sostenible (TCS)
para el 2005 y explique su significado.
b) Determine el financiamiento externo necesario (FEN) para un escenario de crecimiento en
ventas del 10%, teniendo en cuenta que la empresa est utilizando a pleno su capacidad
instalada en activos fijos.
c) Considere el resultado de los puntos anteriores, si la empresa no deseara aumentar su
endeudamiento un emitir nuevas acciones, Cul sera la variable de ajuste financiero a la que
podra recurrir para financiar el aumento de ventas proyectado. En este caso, que suceder
Con al TIC y la TCS.
2. EJERCICIOS DE APLICACIN PRCTICA QUE INTEGRAN DOS O MS TEMAS
1) La compaa ABC est preparando un presupuesto de caja para los meses de octubre,
noviembre y diciembre de 2.013. Las ventas en agosto fueron de $100.000 y en septiembre
$200.000. Se pronostican ventas totales de un 20% ms en cada uno de los tres meses.
El 20% de las ventas de la empresa se han hecho al contado, el 50% han generado cuentas
por cobrar que son cobradas despus de 30 das y el restante 30% ha generado cuentas por
cobrar que se cobran despus de dos meses. Se estiman un 3% de incobrables.
En diciembre la empresa espera recibir un dividendo de $30.000, proveniente de las acciones
de una subsidiaria. A continuacin se presentan los datos.
Las compras de la empresa representan el 70% de las ventas, el 10% de las compras se paga
al contado, el 70% se paga en el mes siguiente al de compra y el 20% restante se paga dos
meses despus del mes de compra. En el mes de octubre se pagan $20.000 de dividendos. Se
pagan adems alquileres por $500 mensuales.
Pg.179
Los sueldos y salarios de la empresa pueden calcularse agregando 10% de sus ventas
mensuales a la cifra del costo fijo de $8.000. En diciembre se pagan impuestos por $25.000. Se
compra una mquina nueva a un costo de $130.000 en el mes de noviembre, financiada con un
documento a 30, 60 y 90 das a una TNA de 82%. El monto de amortizacin es de $ 15.000
mensual Tambin en diciembre se abona una cuota del prstamo de $20.000. La empresa
cuenta con un saldo en caja de $ 40.000, el saldo mnimo que desea mantener la empresa en
caja es de $ 25.000.
En caso de tener faltantes de fondos, la empresa puede financiarse de la siguiente forma:
-Tomar Prstamos bancarios a 12 meses a una TNA de 50%, con costos del 3% sobre el
monto del prstamo.
-En caso de tener excedentes de caja los puede invertir en plazo fijo a una TNA de 15%.
La empresa est alcanzada por una alcuota impositiva del 35%.
Se Pide:
a) Desarrolla un Presupuesto de Efectivo y Plan Financiero de corto plazo para la empresa
ABC, evaluando las distintas alternativas de inversin y financiamiento de la empresa.
2) Dados los siguientes datos respecto de las distintas fuentes de financiamiento de la

empresa:
- Deudas: la empresa puede obtener una cantidad ilimitada de deuda vendiendo Bonos a 10
aos con una tasa de inters de cupn de 10% y un VN de $ 1.000 sobre los que har pago de
intereses anuales. Para vender la emisin, se debe dar un descuento promedio de $ 30 por
bono. La empresa tambin debe pagar costos de emisin de $ 20 por Bono.
- Acciones Preferentes: la empresa puede vender acciones preferentes de 11% (dividendo

anual) a un VN de $ 100 por accin. Se espera que el costo de emitir y vender acciones
preferentes sea de $ 4,00 por accin. Bajo estas condiciones se puede vender una cantidad
ilimitada.
- Acciones Ordinarias: las acciones ordinarias de la empresa se venden actualmente a $

80,00 por accin. La empresa espera pagar dividendos en efectivo de $ 6,00 por accin el
prximo ao. Los dividendos han estado creciendo a una tasa anual de 6% y se espera que
esta tasa contine en el futuro. El precio de las acciones tendr que bajar $ 4,00 por accin, y
se espera que los costos de emisin sean de $ 4,00 por accin. Bajo estas condiciones, la
empresa puede vender una cantidad ilimitada de acciones ordinarias nuevas.
- Utilidades Retenidas: la empresa espera tener disponibles $225.000 de utilidades retenidas

en el ao entrante. Una vez que se agoten estas utilidades retenidas, la empresa usar nuevas
acciones ordinarias como una forma de financiamiento de capital en acciones ordinarias.
La estructura de financiamiento actual de la empresa, es la siguiente:
PASIVO CORRIENTE PATRIMONIO NETO

Deudas Comerciales 50.000 Capital Social:
TOTAL PASIVO CTE. 50.000 Acciones Comunes 10.000 Acc. VN 100 1.000.000
PASIVO NO CORRIENTE Acciones Preferentes 5.000 Acc. VN 100 500.000
Deudas Bancarias 500.000 Resultados Acumulados:
Obligaciones Negociables 1.000.000 Resultados No Asignados 500.000
TOTAL PASIVO NO CTE. 1.500.000 TOTAL PATRIMONIO NETO 2.000.000
TOTAL PASIVO 1.550.000 TOTAL PASIVO (+) P.N. 3.550.000
Pg.180
Antes estas perspectivas de financiamiento, la empresa evala la posibilidad de realizar la

compra de una nueva mquina que le permita incrementar la capacidad de produccin con
menores costos y a la vez que aumentar su cuota de mercado. Esta nueva inversin, que
tendra un costo de $ 100.000 le generara a la empresa un Resultado Operativo de $ 50.000
para el prximo ao.
La alcuota impositiva es del 35%.
Se Pide:
a) Calcular el Costo especfico de cada fuente de financiamiento de la empresa.
b) Usando las ponderaciones de la actual estructura de financiamiento de la empresa (la cual
posee las proporciones de la estructura de capital objetivo) calcular su costo promedio
ponderado de capital.
c) Grafique los distintos costos.
c) Calcule el punto de indiferencia (EBIT-EPS) para la estructura de financiamiento slo con
Acciones comunes y la estructura slo con fondos de terceros (recuerde incluir las acciones
preferentes en las dos estructuras). Grafique y explique los resultados obtenidos.
Pg.181
Unidad N 9:
PLANIFICACIN FINANCIERA
PARTE C
TRABAJO PRCTICO INTEGRAL A

PRESENTAR
Pg.182
Enunciado:
La empresa agroindustrial DEMOS-MAS S.A. de Ledesma, Provincia de Jujuy, de capitales

argentino, su primera planta se instal en 1913 y desde entonces se ha comprometida con el
desarrollo del pas. La empresa es lder en los mercados locales de produccin y
comercializacin de azcar, alcohol, resmas de papel, cuadernos, papeles encapados y
repuestos escolares.
De acuerdo con el Estimador Mensual Industrial (E.M.I.) del INDEC del ltimo ao, la actividad
industrial presento un retroceso de 0,9% en la medicin con estacionalidad y del 0,3% en
trminos desestacionalizados. Al mismo tiempo, la industria alimenticia exhibi una variacin
negativa de 2,7%, por su parte la industria del papel y cartn creci 4,2%. Durante este ltimo
periodo la situacin de las economas regionales ha empeorado sostenidamente debido a
varios factores, entre los que cabe destacar la suba de los costos de los insumos y logsticos,
los problemas climticos en las regiones productoras y el aumento de la presin impositiva.
Aun as gracias a la prudencia y la austeridad, la empresa se encuentra slida y en condiciones
de seguir realizando inversiones para crecer y aumentar su productividad, respetando el medio
ambiente en su proceso de produccin.
Las perspectivas de la empresa, impulsadas fundamentalmente en la visin de crecimiento
prudente y mejora constante de la eficiencia operativa y comercial para seguir generando valor
de manera sostenible en el largo plazo, es realizar una inversin de 70 millones de pesos,
consistente en 40 millones de pesos de renovacin de equipamiento industrial y una ampliacin
de 28 millones ms la suma de 2 millones de nueva obras civiles e instalacin de una nueva
planta de procesamiento, existen dos posibles proveedores del equipo productivo, uno de los
cuales ofrece la alternativa de alquiler con opcin a compra para el equipamiento de ampliacin
a un plazo de 4 aos mediante el pago de un canon mensual de $ 950 mil y un precio de
opcin de $ 5,2 millones.
La ampliacin implica un incremento de las ventas del 8,5% ms que la zafra anterior
(probabilidad del 70% de desarrollarse bajo condiciones climticas normales) y en caso de una
combinacin de fuerte sequa en el verano con heladas durante el invierno, la potencialidad de
crecimiento disminuir un 20%.
Los niveles alcanzados en 2014 y 2015 cubrieron alrededor del 93% de su capacidad instalada.
Con la nueva planta se estima que permitir reducir los gastos de mantenimiento y reparacin
en $ 2,0 millones anuales durante los 4 primeros aos de operacin. En trminos de su
inventario de materias primas e insumos de produccin, el mismo se encuentra compuesto por
23 tems cuyos datos se muestran en el Anexo 1 pudiendo asumirse que el ndice de rotacin
de todos y de cada uno de los tems es igual al ndice de rotacin del total del inventario-,
resultando necesario incorporar tcnicas para su mejor y ms eficiente administracin, de modo
tal de disminuir la inversin en la materia sin poner en riesgo la operatividad de la planta (por lo
que se asume un factor de seguridad H = 3), ni incrementar significativamente las tareas de
administracin.
La provisin de estos elementos se puede realizar a travs de proveedores situados en la
provincia y en la regin NOA con demoras promedio estimadas de 48 horas y 4 das
respectivamente, siendo los nmeros ndices de sus costos con fletes incluidos de 2,00 y 1,8
respectivamente. Las condiciones de venta de los proveedores son a 30 das el primero y 90
das los de regin NOA. El tiempo medio de elaboracin de productos es de 10 das.
En el sector de Administracin de Inventarios trabajan tres personas que representan un costo
fijo de $ 24 mil/mes, se alquilan depsitos por valor de $ 100 mil/mes, los seguros de la
mercadera en depsito suman $ 75 mil/mes, los gastos de una compaa privada de seguridad
$ 30 mil/mes y los gastos de manipulacin, iluminacin, limpieza y varios suman $ 61 mil/mes,
estimndose en $ 0,5 mil el costo variable por gestin de compra individualizada, aplicable slo
a los productos principales.
Tambin se analiza la posibilidad de financiar las ventas, a travs de dos alternativas: a) pago
anticipado al pedido del 25% y saldo en 3 cuotas mensuales sin intereses, o b) financiar en 6
Pg.183
cuotas mensuales con un TNA del 20%. En el primer caso se prev una demora en la cobranza
de 60 das del 20% del monto financiado y en el segundo de 30 das del 10% vendido a crdito.
En caso de resultar necesarios fondos de terceros adicionales, se cuenta en bancos con una
autorizacin para girar en descubierto abierta por hasta $ 200 millones a una TNA del 27% que
genera intereses cada 30 das y costos de $ 0,570 millones en ese plazo. Tambin se pueden
descontar documentos de terceros por hasta $30 millones a una TNA del 19% con pago por
anticipado de los intereses y gastos equivalentes al 1,2% del monto descontado Se podra
acceder a lneas de financiamiento para inversin a 5 aos de plazo con 6 meses de gracia a
un costo del 15,1% TNA con sistema de amortizacin francs y costos de otorgamiento del
1,8% del monto.
Tambin se podran descontar CHPD en la Bolsa hasta $ 20 millones con un costo del 17,5%
TNA ms gastos y comisiones del 2,5% del monto descontado.
La empresa tiene autorizada una emisin de acciones ordinarias por hasta $ 2 millones siendo
los costos de emisin del 3,5%.
Supuestos:
1. Las ventas se distribuyen uniformemente en el ao. Se estima incrementar la cantidad en
los precios de venta un 5% en febrero, un 9% en mayo, un 10% en agosto y un 8% en
noviembre, acumulativo.
2. El ajuste salarial global para 2016 ser del 9% desde marzo, del 6% desde julio y del 7%
desde septiembre (acumulativos). El costo total de la mano de obra representa el 40% del
Costo de Venta de Bienes, el 44% de los Gastos de Administracin y el 13% de los Gastos de
Comercializacin.
3. Los costos de las materias primas e insumos y dems gastos de fabricacin se estiman
aumentarn un 5% en febrero, un 3% en mayo, un 2% en agosto y un 5% en noviembre.
4. Los dems costos tendran un incremento del 1,5% mensual acumulativo.
5. La provisin e instalacin de los nuevos equipos estaran operativos a partir del inicio del
ao, lo que permitira atender el crecimiento de la demanda.
6. El pay-out de dividendos es del 27,0789%
7. La empresa se encuentra ubicada en la relacin D/FP ptima.
8. Los fondos de terceros provenientes de operaciones bancarias se acreditan en el mismo
mes.
9. Los fondos provenientes de la emisin de acciones se acreditan a los 60 das y los de
colocacin de CHPD en el mismo mes.
10. Los dividendos de cada ejercicio se pagan en el mes de junio del siguiente.
11. Las deudas sociales y fiscales incluyen el impuesto a las ganancias, se cancelan en 3
cuotas iguales desde enero; con el 1,5% mensual sobre saldo. Las provisiones se concretaran
en partes iguales en los meses de marzo, julio, setiembre y diciembre; las deudas financieras y
bancarias compuesta por * Prefinanciacin Exportaciones V.N. $ 2.023 miles registrado al tipo
de cabio 8,991 se cancelan Marzo y * Prstamos Financiero en Moneda Nacional se cancela
en 6 cuotas iguales iniciales desde enero a junio de $ 10.000 cada una y el resto en otras 6
cuotas iguales con un inters del 29 % anual; pueden cancelarse en Enero con un 10% de
descuentos. Las cuentas por pagar comerciales y otras vencen a los 30, 60 y 90 das desde
enero en partes iguales.
12. Las compras de materias primas e insumos que representan el 42% del Costo de Venta de
Bienes se pagan a 30 das.
13. Los cargos por Amortizaciones incluidos en los Costos de Venta de Bienes ($ 129.114),
Gastos de Comercializacin ($ 2.743) y Gastos de Administracin ($ 24.931) de los activos fijos
actuales se mantienen para el ejercicio prximo.
14. Otros Crditos corrientes incluyen $ 120.928 de prstamos en moneda nacional y $ 1.237
en moneda extranjera, $ 31.971 de Anticipos por Impuesto a las Ganancias, $ 3.525 por
Reembolsos a las Exportaciones a percibir a los 180 das.
15. Los prstamos bancarios y financieros compuesto por: * O.N. de $ 508.728 con inters del
26% que vence el 2017; * Prstamo en Moneda Nacional $939.623 en 36 cuotas mensuales
Pg.184
que vencen a partir de enero 2017 con TNA 29% y * Prefinanciacin Exportaciones V.N. $
25.525 miles registrado al tipo de cabio 8,991 en 24 cuotas mensuales que vencen a partir de
enero 2017 con TNA 5%. Otras cuentas por pagar compuesto Provisiones Contrato Oneroso.
Se Pide:
1. Seleccionar la alternativa de inversin de ampliacin de planta ms conveniente analizando
las opciones pertinentes.
2. Indicar con qu sistemas se administrar el inventario de Materias Primas e Insumos
Productivos, determinando el lote ptimo de compra de los dos principales tems del inventario
y sus niveles de pedido, cantidad anual de pedidos y frecuencia de los mismos. Graficar la
distribucin de los tems de inventario por su importancia y los costos de los dos tems
principales.
3. Recomiende la fuente de abastecimiento ms conveniente, justificando financieramente su
decisin.
4. Analice las alternativas de financiamiento de las ventas recomendando la ms conveniente e
indicando el nivel de inversin a destinar a este fin.
5. Determine la Inversin en Capital de Trabajo Neto necesaria por cada uno de sus
componentes.
6. Determine los Fondos Externos Requeridos (F.E.R.) actual y para cada nivel de ventas del
ao 2016.
7. Calcule la Tasa de Crecimiento Interno y la Tasa de Crecimiento Sostenible.
8. Determine el ROI y el ROE de los ejercicios anteriores, del actual y del prximo analizando
comparativamente sus principales componentes y explicando claramente las razones de sus
mejoras o empeoramiento.
9. Calcule y muestre grficamente el Punto de Equilibrio Econmico y el Break Even Point, y
sus Mrgenes de Seguridad.
10. Determine los indicadores de riesgo operativo, financiero y total para los ejercicios 2015 y
2016.
11. Calcule el costo del endeudamiento para ambos ejercicios.
12. Calcule el Efecto Lverage o Palanca para ambos ejercicios.
13. Explique y justifique las decisiones y fuentes de financiamiento que recomienda adoptar y
los momentos de cada una de ellas.
14. Realice el anlisis EBIT-UPA y mustrelo grficamente.
15. Elabore el Presupuesto de Caja Mensual para el Ejercicio 2016
16. Elabore los Estados Contables Proyectados para el Ejercicio 2016.
17. Determine si la empresa crea o destruye valor en los ltimos ejercicios y en el proyectado
indicando las magnitudes en cada caso.
Nota: El Trabajo Prctico Integral (T.P.I) debe ajustarse a los requisitos y fechas de
presentacin definidos y publicados por la Ctedra de Administracin Financiera. El mismo
puede ser presentado en grupo de no ms de dos alumnos.
Pg.185

Trabajo Práctico Integral Financiera 2016

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Trabajo Práctico Integral Financiera 2016

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UNIVERSIDAD NACIONAL DE JUJUY

Facultad de Ciencias Econmicas

GUA DE TRABAJOS PRCTICOS

INTRODUCCIN, CONCEPTOS Y ANLISIS

1. El valor del dinero a travs del tiempo

1.1. La tasa de inters: componentes y tipos. Actualizacin y descuento.

1.1.1 Tasas de Inters

Ejemplo: TNA 12% con capitalizacin semestral: i (m) = j (m) / m

Tasa Nominal = Tasa Proporcional Tasa de Trabajo

Al proporcionarla la llevamos al momento en que se capitaliza (es decir, donde la tasa

Siguiendo con el ejemplo anterior:

A sta ecuacin la podemos redefinir en funcin de los das:

Ejemplo: el rendimiento efectivo de una operacin es 12, 36 %, y queremos saber cul es la

i(30) = (1 + 0,1236)^(30/365) 1 = 0,96 %

D-TASA INSTANTNEA DE INTERS Y CAPITALIZACIN CONTINUA

E TASA REAL DE INTERS

Utilizando la ley de Fisher:

OPERACIONES DE CAPITALIZACIN Y ACTUALIZACIN-ENUNCIADOS CON

1. Calcule el valor presente de $ 9.000 que se habr de recibir al final de 10 aos,

VA= 9.000* 1/(1+i)^n = 9.000/(1+0,14)^10 = 2.427,69

1 ( 1+i )^-n = Factor de Descuento

2. Calcule el valor presente de $ 3.000 que se habr de recibir al final de 8 aos,

3. Calcule el valor presente de $ 2.000 que se habr de recibir al final de 5 aos,

Cn = Co (1+i)^6 = 0,507 (1+0,12)^6 = 0,507 x 1,97382 = 1

Factor de Descuento: 1 = 0,507

5. Si el valor actual de $ 139 es $ 125. Cul es el factor de descuento?

Cn = Co (1+i)^n 139 = 125 ( 1 + i )^n = (139/125 ) -1 = 0,112; 11,2%

6. Si el factor de descuento a 8 aos es 0,285. Cul es el valor actual de $ 596 a recibir

8. Calcular el capital primitivo que colocado a inters compuesto produjo al cabo de 5

Co = Cn = 1.219 = 1.219 x 0,820 = 1.000

VA = 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 + 3.000 .

VA = 3.000 * (1+0,10)^8-1 = 16.004,78

VA = 3.000 * 1 (1 + 0,10)^-8 = 16.004,78

VA = 3.000 x 1 1/(1 + 0,10)^8 = 16.004,78

Factor del Valor Presente de la Anualidad o Factor de

Cn = Co (1+i)^n Cn = 100 * (1 + 0,15)^8 = 100 *3,059 = 305,90

12. Calcular el monto de $ 30.000 colocados a inters compuesto al 5% anual capitalizado

Cn = Co (1+i)^n = 30.000 x (1 + 0, 05)^9 = 30.000 x 1,55132 = 46.539,85

Cn = (1+i)^n ; 140.000 = (1+i)^5 = 1,40^1/5 = (1+i ); donde: i =6,96

Cn =[200.000 x (1+ 0,045)^5 100.000]

TASAS DE INTERS-ENUNCIADOS CON SOLUCIN:

5. Cul es la TEA que corresponde a una TNA del 15% a 30 das?

6. Cul es la TEM que corresponde a una TEA del 30%?

7. Tasa de Inters Real

Completar el siguiente cuadro y averiguar el rendimiento real:

TASA INTERES TASA DE INFLACION TASA REAL

1) ir = 1,4018% 3) ir = 0,7268% 5) ir = -4,1620% 7) ir = -1,3270%

10. Se otorga un prstamo al que no se le puede aplicar correccin monetaria. Determine la

1.1.2. Sistemas de Amortizacin: Definicin y Caractersticas de sistemas de

Sistema de Amortizacin Progresiva o Francs:

Cuota = Capital. i (1 + i)n

Sistema de amortizacin real constante o Alemn:

Cuota= V/n + V. i. [n (p-1)]/ n

Prstamos con intereses directos

Cuota = (V + V.r.n)/ n c = V(1+r.n) / n ; I = V.r.n

En el sistema de intereses directos descontados, los intereses del prstamo se descuentan

Saldo de Capital Inters x Cuota Amort. de Capital Cuota

c- Sistema Americano (tradicional o bullet):

d- Sistema Tasa Directa cargada (sistema comercial):

Saldo de Capital Inters x Cuota Amort. de Capital Cuota

Comparacin entre los sistemas de amortizacin:

Total Monto Total a

1.2. Modelos para la medicin de la creacin de valor: las diferentes perspectivas

1.2.1. Valor Econmico Agregado-Economic Value Added (EVA) como indicador de