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LA NUEVA FIEBRE DEL ORO

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 James Rickards, 2016
Traduccin: Ana Rivarola
Correccin: Inversor Global

Editado por Inversor Global

Impreso por

unoeditorial.com

La reproduccin total o parcial de este libro, por cualquier medio, no autorizada por los autores
y editores viola derechos reservados. Cualquier utilizacin debe ser previamente autorizada.

4
la nueva
fiebre del
oro

James Rickards

Inversor Global

5
6
 A mi madre, Sally Rickards,
que me ense algo ms valioso
que el oro: el amor.

7
8
 Las doce puertas eran doce perlas;
cada una de las puertas era de una sola perla;
y la calle de la ciudad era de oro puro,
como cristal transparente.
Apocalipsis 21:21

9
10
 ndice

Introduccin ............................................... 13

Captulo 1
El oro y la Reserva Federal ....................... 33

Captulo 2
El oro es dinero .......................................... 45

Captulo 3
El oro es proteccin ................................... 77

Captulo 4
El oro es inmutable ................................. 113

Captulo 5
El oro es resistente .................................. 145

Captulo 6
Cmo adquirir oro ................................... 181

Conclusin ................................................ 203

Agradecimientos ..................................... 207

11
12
 Introduccin

El oro es una reliquia primitiva. Cuntas veces has escu-

chado este dicho? Si, como yo, escribes y hablas en pblico
sobre el oro, lo has escuchado miles de veces. Es parte de
una letana bien ensayada de aquellos que confan com-
pletamente en el papel moneda y no, en el oro. En cuanto
alguien dice algo bueno sobre el oro, aparece la respuesta
automtica de los buenos y geniales fanticos del dinero
fiduciario.
Este reflejo en contra del oro ha sido intergeneracional.
La mayora de los pertenecientes a la generacin ms vieja
son doctores que crecieron siguiendo los pasos de conoci-
dos opositores al oro, como por ejemplo Milton Friedman.
En esta generacin se encuentran Paul Krugman, Barry
Eichengreen, Nouriel Roubini, Martin Feldstein y otros
cubriendo el espectro ideolgico de izquierda a derecha.
El hecho de que las otras contribuciones tericas de Fried-
man sean, en su mayora, obsoletas (resulta que los tipos
de inters variables no son ptimos y la velocidad del dine-
ro no es estable) no ha empaado la forma en la que este
grupo piensa acerca del oro.
A estos enormes opositores al oro se les ha unido ahora
una generacin ms joven educada (o mal educada) para
creer que el oro no ocupa ningn lugar en el sistema mone-

13
tario. En este grupo se encuentran bloggers y comentaris-
tas prominentes, tales como Barry Ritholtz, Matt OBrien,
Dagen MacDowell y Joe Wiesenthal. El hecho de que la
mayora de las personas de este grupo no haba nacido la
ltima vez que el mundo vio algo parecido a un patrn oro
no ha atenuado su seguridad en la materia. Segn ellos, el
oro es una reliquia primitiva.
A los opositores al oro no les interesa si usas anillos o
relojes de oro, aunque te miran con una condescendencia
alivianada con lstima cuando revelas que, en realidad,
tienes algunos lingotes de oro. Sin embargo, muestran sus
verdaderos colmillos ante el mero comentario sobre el pa-
trn oro. Eso est fuera de lugar. Estn listos, como cara-
bina con gatillo sensible, para disparar argumentos acerca
de por qu el patrn oro no puede funcionar, no va a fun-
cionar y siempre ha fracasado. A veces, agregan eptetos
como ms viejo que Matusaln y neandertal para no
quedarse cortos.
Este libro, El nuevo argumento a favor del oro, sostiene
que el oro es dinero, que los estndares monetarios sobre
la base del oro son posibles, incluso convenientes, y que in-
cluso en ausencia de un patrn oro oficial, las personas de-
beran tener un patrn oro personal comprando oro para
preservar su patrimonio.
Antes de plantear el argumento a favor del oro, sera
conveniente derribar el argumento en contra del oro prime-
ro. De esta manera, la prxima vez que un opositor al oro

14
recurra a una respuesta automtica, sabrs cmo frenarlo
con hechos, no clichs.
Cul es el argumento en contra del oro? Lo conoces de
memoria. A continuacin, sus fundamentos:

1. El oro es una reliquia primitiva, segn May-

nard Keynes.
2. No hay suficiente oro para respaldar la econo-
ma y el comercio.
3. El suministro de oro no aumenta lo suficien-
temente rpido para respaldar el crecimiento
mundial.
4. El oro caus la Gran Depresin.
5. El oro no ofrece rendimientos.
6. El oro no tiene valor intrnseco.

Cada una de estas afirmaciones es obsoleta, falsa o no

significa lo que el crtico piensa. Eso no evita que los ide-
logos del dinero fiduciario las crean. Analicmoslas una
por una para justificar lo que sostenemos.

El oro es una reliquia primitiva,

segn Maynard Keynes
Esta es una afirmacin fcil de refutar. Keynes nunca la dijo.
Lo que s dijo es ms interesante. En su libro Tratado
sobre la reforma monetaria (1924), Keynes escribi, En rea-

15
lidad, el patrn oro ya es una reliquia primitiva. Keynes
no estaba hablando sobre el oro, estaba hablando sobre el
patrn oro, y en el contexto de 1924 tena razn. El notoria-
mente defectuoso patrn oro que prevaleci en diferentes
formas entre 1922 y 1939 nunca debera haber sido usado
y debera haber sido abandonado antes de que muriera de
manera antinatural con el estallido de la Segunda Guerra
Mundial.
Keynes era, sobre todo, un pragmatista. En julio de
1914, a comienzos de la Primera Guerra Mundial, Keynes
fue la voz ms persuasiva para seguir con el patrn oro cl-
sico que haba prevalecido desde 1870. La mayora de los
pases que se unieron a la guerra abandonaron el patrn
oro de manera inmediata para financiar la guerra con el
oro que tenan. El Ministerio de economa britnico y el
Banco de Inglaterra queran hacer lo mismo.
Keynes sostena, en efecto, que el oro (es decir, el dine-
ro) era finito, pero el crdito, elstico. Si se continuaba con
el patrn oro y se defenda el rol de Londres como centro
de las finanzas mundiales, el crdito britnico mejorara.
Londres podra pedir prestado el dinero que necesitaba
para financiar la guerra.
Eso es exactamente lo que ocurri. La Casa de Mor-
gan en Nueva York organiz prstamos masivos para el
Reino Unidos, pero ninguno para Alemania o Austria.
Este financiamiento fue clave para que el Reino Unido
pudiera resistir hasta que Estados Unidos se uniera a la

16
guerra, hecho que ocurri en 1917. La victoria se logr al
ao siguiente.
En 1925, mientras el Ministro de Economa de ese en-
tonces, Winston Churchill, contemplaba el regreso del
Reino Unido al patrn oro a la paridad previa a la guerra,
Keynes le dijo que sera un desastre deflacionario. Keynes
no apoyaba el patrn oro, pero insista en que si el Reino
Unido iba a tener uno, era clave fijar el precio adecuado.
Keynes recomend un precio mucho ms alto para el oro.
Churchill no le hizo caso. El resultado fue una depresin y
deflacin masiva en el Reino Unido durante los aos pre-
vios a que la depresin golpeara al resto del mundo.
En julio de 1944, poco antes de su muerte, Keynes pro-
movi en Bretton Woods una nueva forma de dinero mun-
dial que llam Bancor, el antecesor terico de los Derechos
especiales de giro o DEG de hoy. El Bancor sera respaldado
por commodities, incluido el oro. No era un patrn oro es-
tricto, pero s le dio al oro un rol importante en el sistema
monetario. Este plan fue dejado de lado en favor del patrn
oro-dlar de Harry Dexter White que dur de 1944 a 1971.
En resumen, Keynes fue un defensor del oro a princi-
pios de su carrera, un asesor astuto de oro a mediados de
su carrera y un defensor del oro nuevamente a finales de su
carrera. En el medio, menospreci de manera apropiada el
funcionamiento de un patrn oro defectuoso. Recuerda la
opinin matizada de Keynes sobre el oro la prxima vez que
alguien te salga con el fundamento de la reliquia primitiva.

17
No hay suficiente oro para respaldar
la economa y el comercio
Si bien esta afirmacin no tiene sentido, vamos a analizar-
la, ya que es una de las falacias que ms prevalece entre los
fanticos del dinero fiduciario.
La cantidad de oro que hay en el mundo siempre est
fija en cierto grado, sujeta a un aumento a travs de la mi-
nera. Actualmente, el mundo tiene unas 180.000 tonela-
das mtricas en total, de las cuales 35.000 pertenecen a los
bancos centrales, los ministerios de economa y los fondos
soberanos de inversin. El oro puede respaldar cualquier
cantidad de transacciones comerciales y financieras mun-
diales siguiendo un patrn oro a un precio determinado. El
precio puede ser determinado calculando la proporcin
simple del oro fsico con respecto a la masa monetaria.
Se necesitan algunas suposiciones para realizar este cl-
culo. Qu moneda ser incluida en el patrn oro? Qu
masa monetaria (M0, M1, etc.) debera usarse a tal fin?
Qu relacin oro-dinero es mejor? Estas son preguntas de
poltica legtimas que los bancos centrales han respondido
de manera diferente a lo largo del tiempo.
De 1815 a 1914, el Banco de Inglaterra llev a cabo un
patrn oro exitoso con una masa monetaria respaldada
por oro en alrededor del 20%. De 1913 a 1965, se le exigi
a la Reserva Federal que tuviera una masa monetaria esta-
dounidense respaldada por lo menos en un 40% por oro.

18
En general, cuanta ms confianza tena la gente en el ban-
co central, menor era la cantidad de respaldo en oro que se
necesitaba para mantener un patrn oro estable.
Usando estas contribuciones como gua, se puede calcu-
lar el precio implcito del oro para cada conjunto de supues-
tos. Por ejemplo, si Estados Unidos, la eurozona y China
fueran a acordar un patrn oro usando la M1 como masa
monetaria y un 40% de respaldo en oro, el precio implcito
del oro estara cercano a los 10.000 dlares la onza. Si las
mismas tres entidades usan la M2 como masa monetaria
con un respaldo del 100% en oro, el precio implcito del oro
estara en unos 50.000 dlares la onza.
Un patrn oro lanzado a 1100 dlares la onza sera, o
bien muy deflacionario (si la masa monetaria fuera redu-
cida segn lo necesario), o bien muy inestable (la gente se
abalanza a comprar oro barato al gobierno).
La respuesta rpida a esta crtica es que siempre hay sufi-
ciente oro para un patrn oro si se elige un precio no defla-
cionario estable.
Cuando los crticos dicen no hay oro suficiente lo que
quieren decir, realmente, es que no hay suficiente oro a los
precios actuales. Esa no es una objecin al patrn oro. Es una
objecin a la confrontacin sincera con el valor verdadero
del papel moneda en relacin con el oro fsico. Esa confron-
tacin tendr lugar a medida que se erosiona la confianza en
el papel moneda y se le de ventaja al patrn oro como medida
para restablecer la confianza en nuestro sistema econmico.

19
El suministro de oro no aumenta
lo suficientemente rpido para respaldar
el crecimiento mundial
Esta es otra falacia que revela la falta de entendimiento del
funcionamiento del patrn oro.
Un crtico que promueve este argumento no distingue
entre tenencias de oro oficiales y tenencias de oro totales.
El oro oficial es propiedad del gobierno y est disponible
para respaldar la masa monetaria. El oro total incluye el
oro oficial ms todas las tenencias de oro privadas, ya sea
en lingotes, joyas o con fines decorativos.
Si un gobierno quiere aumentar sus tenencias de oro ofi-
ciales para respaldar una expansin monetaria, lo nico
que tiene que hacer es emitir dinero y comprar oro en el
mercado abierto. La produccin minera no tiene nada que
ver con eso. Las reservas de oro oficiales podran duplicar-
se, si es necesario, y esto casi no impactara en las reservas
de oro totales en el mundo. (El oro oficial representa solo
el 20% de las reservas de oro totales, lo cual deja mucho
margen para que los gobiernos adquieran oro).
Emitir dinero para comprar oro segn un patrn oro es,
simplemente, otra forma de operacin de mercado abierto.
No difiere de la emisin de dinero para comprar bonos, que
es algo que la Reserva Federal hace todos los das. Claro, s
produce consecuencias en el mercado y la poltica mone-
taria discrecional puede llevar a equivocaciones. Aun as,

20
esto ocurre con o sin un patrn oro. Bsicamente, la pro-
duccin minera no tiene nada que ver con la capacidad de
los bancos centrales y los gobiernos para expandir el crdi-
to dentro de un patrn oro.
Ms concretamente, consideremos las siguientes tasas
de crecimiento anual medio desde 2009 a 2015:

PIB mundial 3,5%

Poblacin mundial 1,5%

Produccin de oro 1,5%

Base monetaria de la Reserva Federal 100%

Qu tasa de crecimiento es el valor atpico?

Es verdad que el PIB mundial crece ms rpido que la
produccin de oro. Si esos fueran los nicos factores, no
impedira el crecimiento real, podra impedir el crecimien-
to nominal. Dicho de otra forma, el mundo podra seguir
creciendo a su potencial mximo (sujeto a los impedimen-
tos estructurales no monetarios), pero los precios tendran
una ligera tendencia deflacionaria. La deflacin leve es algo
positivo para los consumidores y los ahorristas.
Nada impide que un patrn oro se pueda combinar con
una poltica monetaria discrecional. Esta combinacin
de oro y dinero del banco central fue la norma de 1815 a
1971, salvo durante la guerra. Los bancos centrales actua-
ron como prestamistas de ltimo recurso y expandieron o

21
contrajeron la masa monetaria segn lo estimaban conve-
niente, incluso dentro del patrn oro. De hecho, el objetivo
principal del oro era indicar la poltica monetaria apropiada
sobre la base de la entrada y salida de lingotes de oro fsico.
Cuando los crticos dicen que la produccin de oro no
respalda el crecimiento mundial, lo que realmente quieren
decir es que la produccin de oro no respalda el crecimien-
to mundial inflacionario. Eso es verdad. La inflacin trans-
fiere la riqueza de ricos a pobres, de ahorristas a deudores
y de ciudadanos a gobiernos. La inflacin es la poltica pre-
ferida de los socialistas y los progresistas que estn a favor
de la redistribucin de los ingresos y los impuestos ms al-
tos. La objecin al oro sobre la base de la produccin no es
que obstruye el camino del crecimiento, sino que obstruye
el camino del robo.

El oro caus la Gran Depresin

En realidad, la Gran Depresin fue causada por la poltica
monetaria discrecional incompetente dirigida por la Re-
serva Federal de Estados Unidos de 1927 a 1931, un hecho
documentado por una larga lista de acadmicos moneta-
rios, incluidos Anna Schwartz, Milton Friedman y, ms
recientemente, Ben Bernanke.
Luego, la Gran Depresin fue prolongada por las inter-
venciones polticas experimentales lanzadas por Herbert

22
Hoover y Franklin Roosevelt. Estos experimentos dieron
lugar a lo que Charles Kindleberger llam incertidumbre
del rgimen, que significaba que las grandes empresas y
las personas ricas se negaban a destinar capital debido a
que no tenan certeza acerca de los costes de las polticas
regulatorias, fiscales y laborales. El capital qued al mar-
gen y el crecimiento languideci.
La masa monetaria nunca se vio limitada por el sumi-
nistro de oro durante la Gran Depresin. La ley permiti
a la Reserva Federal crear dinero hasta un 250% del va-
lor del oro que tena. La verdadera masa monetaria de la
Reserva Federal nunca excedi el 100% del valor del oro,
un hecho documentado por la investigacin de Bernanke.
Esto significa que la masa monetaria podra haber crecido
ms del doble sin que el oro actuara como limitacin. El
problema con el crecimiento de la masa monetaria no era
el oro; era el hecho de que los consumidores no queran en-
deudarse y los bancos no queran otorgar prstamos. Este
era un problema de confianza, no un problema con el oro.
En cuanto al mbito internacional, el acadmico Barry
Eichengreen ha hecho hincapi en cmo los pases que deva-
luaron sus monedas frente al oro (Francia en 1925, el Reino
Unido en 1931, Estados Unidos en 1933 y el Reino Unido y
Francia juntos en 1936) recibieron un beneficio econmico
inmediato. Es cierto que los pases que devaluaron recibie-
ron un beneficio a corto plazo, pero el mundo no. El beneficio
de Francia en 1925 se produjo a expensas del Reino Unido.

23
El beneficio del Reino Unido en 1931 se produjo a expensas
de Estados Unidos. El beneficio de Estados Unidos en 1933
se produjo a expensas del Reino Unido y Francia.
El conocimiento brillante en otros aspectos de Eichen-
green sufre de lo que Keynes llama falacia de composicin.
Esto significa que lo que es bueno para una persona no nece-
sariamente es bueno para un grupo de personas. Puede ser
que una persona que est sentada encima de una silla en un
concierto de rock atestado de gente vea mejor, pero si todos
se sientan en sus sillas casi nadie va a poder ver el concierto.
La secuencia de devaluaciones frente al oro de 1925 a
1936 muestra la dinmica notoria del empobrecimien-
to del vecino de una guerra monetaria. El punto crucial
del problema fue la decisin del Reino Unido de volver al
oro en 1925 a 4,25 libras la onza, la paridad previa a la
Primera Guerra Mundial. Dado que el Reino Unido haba
duplicado su masa monetaria entre 1914 y 1925, princi-
palmente, para financiar la guerra, un regreso a la paridad
significaba que la masa monetaria tena que ser reducida a
la mitad. Esto fue muy deflacionario. Le dio a Francia una
ventaja comercial de 1925 a 1931 cuando el Reino Unido
finalmente elimin la vieja paridad. Esta devaluacin dio
al Reino Unido una ventaja, en especial frente a Estados
Unidos hasta 1933 cuando Estados Unidos elimin tam-
bin su vieja paridad. No fue el oro el que caus la Gran
Depresin, sino un precio del oro polticamente calculado
y una poltica monetaria discrecional incompetente.

24
 Si se quiere un patrn oro funcional, el oro no puede
estar muy caro (el Reino Unido en 1925) o muy barato (el
mundo hoy). Un patrn oro puede funcionar bien siempre
y cuando los gobiernos no determinen su precio sobre la
base de fundamentos polticos en vez de analticos.

El oro no ofrece rendimientos

Esta afirmacin es verdadera, pero no es la crtica de los
defensores del papel moneda. De hecho, es uno de los ar-
gumentos ms fuertes a favor del oro.
El oro no ofrece rendimientos porque no se supone que
as lo haga. El oro es dinero y el dinero no ofrece rendi-
mientos porque no implica ningn riesgo. El dinero puede
ser un instrumento de cambio, una reserva de valor y una
unidad de cuenta, pero el verdadero dinero no es un activo
de riesgo.
Para ilustrar este punto simple pero impreciso, saca un
billete de tu cartera o monedero y sostenlo frente a ti. Es
dinero? S. Genera rendimientos? No.
Se pueden obtener rendimientos fcilmente depositan-
do el billete en el banco, pero dejar de ser dinero; se con-
vertir en un depsito bancario. (La Reserva Federal defi-
ne los depsitos bancarios como parte de la masa mone-
taria, pero eso se debe a que la Reserva tiene la costumbre
de apoyar esa ilusin monetaria particular).

25
 Un depsito bancario no es dinero; es una deuda sin ga-
ranta de un banco. Los bancos ms grandes de Estados
Unidos habran colapsado en 2008 si no hubiera sido por
los rescates del gobierno a travs de seguros de depsitos
extendidos, garantas de fondos del mercado monetario,
tipos de inters del cero por ciento, relajamientos cuanti-
tativo, lneas de swaps de bancos centrales extranjeros y
otras acrobacias monetarias. Los depositantes bancarios
en Chipre en 2013 y Grecia en 2015 recibieron una leccin
dolorosa sobre la diferencia entre un depsito bancario y
el dinero. En ambos casos, se cerraron los bancos, los caje-
ros automticos y el papel moneda comenz a escasear. En
Chipre, los depsitos de algunos fueron convertidos a la
fuerza en acciones del banco. En Grecia, las tarjetas de cr-
dito locales no podan ser procesadas y comenz a emerger
una economa de cuasipermutas con rapidez.
Tambin se puede obtener un rendimiento comprando
acciones, bonos, inmuebles u otros activos no pecuniarios.
Sin embargo, una vez ms, uno corre algo de riesgo al ha-
cer esto. Aunque muchos inversores piensan en las accio-
nes, los bonos y los inmuebles como dinero, estos son, de
hecho, activos de riesgo. Lo mismo ocurre con los depsi-
tos bancarios.
Una moneda de oro, un billete de un dlar y el bitcoin
son tres formas de dinero. Una es de metal, la otra es de pa-
pel y la otra, digital. Ninguna de ellas ofrece rendimientos.
No se supone que lo hagan, ya que son formas de dinero.

26
El oro no tiene valor intrnseco
Cuando un periodista o un blogger te atacan por defender
el oro diciendo que no tiene valor intrnseco, deberas fe-
licitarlo por su comprensin firme de la economa marxis-
ta.
La idea del valor intrnseco es una extensin de la teo-
ra laboral del valor expresada primero por David Ricardo
en 1811 y luego por Karl Marx en el Manifiesto Comunista
(1848) y Das Kapital (1867, 1885, 1894), entre otras obras.
La idea es que el valor de un bien deriva de la combinacin
del trabajo y el capital que se destin para su produccin.
Cuanto ms trabajo se necesita para producir algo, ms
valioso es.
La crtica central de Marx al capitalismo era que los capi-
talistas burgueses controlaban los medios de produccin
y no les pagaban a los trabajadores su participacin equita-
tiva del valor agregado. De esta forma, los capitalistas ex-
traan un valor extra de los trabajadores. Segn la teora
de Marx, esto llevara, eventualmente, a una desigualdad
extrema en los ingresos, lo cual aumentara la conscien-
cia de clases entre los trabajadores, la sublevacin de los
proletarios y el derrocamiento del capitalismo que sera
reemplazado por un sistema socialista. Todo este anlisis
descansaba en el fundamento del valor intrnseco.
El problema con esta crtica es que las teoras econmi-
cas basadas en el valor intrnseco no han sido tomadas en

27
serio desde 1871. Ese fue el ao que Carl Menger introdujo
la idea del valor subjetivo en la Universidad de Viena. Esta
teora se convirti en el pilar de lo que luego fue conocido
como la Escuela Austraca de Economa.
El valor subjetivo es el valor otorgado a un bien por una
persona sobre la base de las necesidades y los deseos de esa
persona. Este valor es completamente independiente de cual-
quier valor intrnseco determinado por ingresos o factores de
produccin. Cualquier productor de oro que se presente en
quiebra porque el precio del oro no cubra sus costes de pro-
duccin puede dar fe de la irrelevancia del valor intrnseco.
El oro casi no tiene usos industriales. Es til como dine-
ro, pero no es bueno para nada ms. (Las joyas no represen-
tan un uso separado del oro. Puede que sean visualmente
atractivas y genere placer usarlas, pero es una riqueza
porttil, una afirmacin con la cual coincidira cualquier
novia india y, por ende, una forma de dinero en su rol de
reserva de valor). De acuerdo con la teora del valor subje-
tivo, el precio del oro va a variar sobre la base de la utilidad
para alguien que desea o quiere dinero.
Cualquier economa de cambio que ha superado la eta-
pa de Robinson Crusoe de produccin simple y agricultu-
ra de subsistencia necesita dinero. Hay muchas formas de
dinero, incluidos el oro, los dlares, los euros, la bitcoin y,
en ciertas ocasiones y lugares, las plumas, los caracoles y
las cuentas. El valor de cada forma de dinero vara segn
los deseos y las necesidades subjetivas de cada individuo

28
dentro de la economa. En ciertas ocasiones, la confianza
en los dlares decae y el precio en dlares del oro puede
aumentar de manera radical.
El valor intrnseco del oro es un concepto sin sentido,
como fue demostrado por Menger hace 145 aos. Cual-
quiera que recurra a l como objecin al oro hoy est ca-
sado con la economa marxista obsoleta. Esta lo defiende.
De estas seis objeciones ms conocidas al oro como di-
nero, cinco son incorrectas emprica, analtica o histrica-
mente y una, que el oro no ofrece rendimientos, es correc-
ta, pero no en la forma que los crticos la plantean. No es
una crtica, es una obviedad y es consistente con la visin
de que el oro es dinero.
Esto no quiere decir que no haya problemas con el uso
del oro como dinero. Todo patrn tiene problemas. La crea-
cin de un nuevo patrn oro, por ejemplo, requerira un
trabajo tcnico extensivo en temas de paridad con otras
monedas y mantenimiento de esas paridades. Este trabajo
tcnico se asemejara a los ocho aos de investigacin que
exigi la convergencia de mltiples monedas europeas en
el euro entre el Tratado de Maastricht (1991) y el lanza-
miento oficial del euro (1999).
Aun as, se debera obligar a los crticos del oro a pro-
mover objeciones reales y no las trivialidades enumeradas.
Ahora que hemos hecho aicos el argumento en contra del
oro, el resto del libro se destinar a analizar el argumento
a favor del oro.

29
 Desafortunadamente, algunos de los argumentos ms
comunes a favor del oro estn tan deslucidos y no corrobo-
rados como los argumentos en contra de l.
Por ejemplo, algunos defensores del oro sostienen que
no hay oro en Fort Knox. Es as? Si el oro fuera tan valio-
so como sostienen sus defensores, por qu el gobierno de
Estados Unidos lo perdi de vista?
De hecho, las reservas de oro de Estados Unidos estn
sanas y salvas en Fort Knox, Kentucky y West Point, Nueva
York, con cantidades mucho ms pequeas en la Casa de la
Moneda de Denver y el Banco de la Reserva Federal de Nueva
York. Puede que este oro sea arrendado a travs del Banco de
Pagos Internacionales en Basilea, Suiza, pero ello no significa
que nuestro oro no est bajo la custodia de Estados Unidos.
Otros defensores del oro sostienen que el hecho de que
Estados Unidos no haya auditado sus reservas de oro de-
muestra que el oro no est all. De hecho, prueba lo con-
trario. El gobierno de Estados Unidos tiene un inters
poderoso en restarle importancia al oro. Estados Unidos
quiere que sus ciudadanos se olviden de la existencia de
su oro (mientras tienen ms de 8000 toneladas mtricas
almacenadas en profundidad). Tambin es importante se-
alar que las auditoras estn reservadas para activos im-
portantes, no para activos triviales. Al negarse a hacer una
auditora, el gobierno mantiene el pretexto de que el oro
es trivial. Una auditora respeta el valor del oro y eso es lo
ltimo que quiere el gobierno.

30
 Este libro se titula El nuevo argumento a favor del oro, con
nfasis en la palabra nuevo. Nuestro objetivo no es hacer
un ensayo de los mismos viejos argumentos, sino analizar
el oro en un contexto del siglo XXI. Este incluye el rol del
oro en la guerra ciber financiera, la importancia del oro en
las sanciones econmicas impuestas a naciones, como por
ejemplo Irn, y el futuro del oro como competidor del di-
nero mundial llamado Derechos Especiales de Giro (DEG)
emitido por el Fondo Monetario Internacional.
As que dejemos de lado a los crticos y los defenso-
res del oro ms tendenciosos y dispongmonos a explorar
la importancia de este metal en este mundo digital e hi-
peractivo en el que estamos inmersos. Ser un viaje fasci-
nante.

31
32
 Captulo 1

El oro y la Reserva Federal

El desempleo, la vida precaria del trabajador,
la decepcin de la expectativa, la prdida re-
pentina del valor de los ahorros, las ganancias
extraordinarias excesivas de ciertos individuos,
el especulador todos provienen, en buena me-
dida, de la inestabilidad del estndar de valor.

John Maynard Keynes,

Tratado sobre la reforma monetaria (1924)

La Fed est en bancarrota? La expresin coloquial Fed

se refiere al Sistema de Reserva Federal consolidado com-
puesto por doce Bancos de la Reserva Federal regionales
independientes, cada uno perteneciente a bancos privados
de su regin. Por en bancarrota, queremos decir insolven-
te, un exceso de deudas respecto a los activos que da como
resultado un patrimonio neto negativo. Dejando de lado
las definiciones, queda la pregunta: La Fed est en ban-
carrota?
Tuve la oportunidad de hablar sobre este interrogante
con miembros del Consejo Directivo de la Fed, presidentes
de bancos regionales de la Reserva Federal, empleados de
la Reserva Federal, candidatos presidenciales, entre otros.

33
Las respuestas que recib fueron no, s, tal vez, no tie-
ne importancia. Cada una de esas respuestas revela algo
preocupante sobre la institucin misma de la Reserva Fe-
deral. Analicemos esas respuestas una por una y lo que la
gente que las brind quiso decir en realidad.
Superficialmente, la Reserva Federal no es insolvente.
En el momento de escribir este libro, el balance de la Fed
mostraba un total de activos por aproximadamente 4,49
billones de dlares, deudas totales por aproximadamente
4,43 billones de dlares y un capital total (activos menos
pasivos) de aproximadamente 60.000 millones de dlares.
Es cierto que la Fed est muy apalancada (unos 75-a-1).
Claro, el apalancamiento amplifica el impacto de las ga-
nancias y las prdidas sobre una cuenta de capital. Slo
se necesitara un 1,3% de prdida sobre los activos de la
Fed para aniquilar su capital completamente. En mercados
de bonos y acciones normales, hay cadas del 1,3% todo el
tiempo. Por ende, el balance de la Fed est muy apalancado
y pende de un hilo, pero no es insolvente tcnicamente.
Esto nos lleva al concepto de mark-to-market o ajuste
de mercado. Como el propio nombre indica, el proceso de
ajustar el mercado significa coger cada activo y asignarle
el precio actual de mercado usando la mejor informacin
disponible. Los fondos de cobertura y los broker-dealers
hacen esto todos los das, aunque los resultados se dan a
conocer de forma peridica. Los bancos tambin hacen
esto con parte de sus balances; algunos activos se ajustan

34
al mercado, otros no, dependiendo de si los activos son
para negociar o invertir a largo plazo.
La Fed no usa la contabilidad con ajuste al mercado.
Qu pasara si lo hiciera? La respuesta exige que nos su-
merjamos en los detalles del balance de la Fed.
Los instrumentos a corto plazo, tales como los bonos
del Tesoro de Estados Unidos a 90 das, casi no varan de
precio. No son los suficientemente voltiles como para
producir un impacto importante en la solvencia de la Fed,
incluso ajustados al mercado. No ocurre lo mismo con los
bonos a 10 y 30 aos. Ambos instrumentos son muy vo-
ltiles. De hecho, la volatilidad (llamada tcnicamente
duracin) aumenta a niveles ms bajos de tipos de inte-
rs. De hecho, los tipos de inters han estado a sus niveles
ms bajos durante los ltimos seis aos, as que esto hace
que estos instrumentos sean especialmente vulnerables a
grandes oscilaciones del valor de mercado.
El balance de la Fed agrupa a los ttulos valores del Te-
soro de Estados Unidos bonos, nominales en una nica
categora y muestra tenencias de aproximadamente 2,4
billones de dlares a la fecha de la publicacin de este li-
bro. Luego, la Fed divide las tenencias por banco de reser-
va regional. De los 2,4 billones de dlares de tenencias en
el sistema, 1,48 billones de dlares se encuentran en los
libros del Banco de la Reserva Federal de Nueva York. Eso
tiene sentido porque la Fed de Nueva York lleva a cabo ope-
raciones de mercado abierto para todo el sistema y es el

35
principal comprador de deuda del Tesoro de conformidad
con los diferentes programas de relajamiento cuantitati-
vo (conocido como QE, por sus siglas en ingls). A su vez,
la Fed de Nueva York brinda una lista detallada de todos
los ttulos valores que posee en su Cuenta del Sistema de
Operaciones de Mercado Abierto (SOMA, por sus siglas en
ingls). Usando esta informacin detallada sobre los ttu-
los valores, un ticker de precios diarios y matemticas de
bonos convencionales es posible ajustar esta porcin del
balance de la Fed al mercado.
La informacin de la Fed de Nueva York muestra que
la Fed estaba realizando compras masivas de bonos a 10
aos muy voltiles durante el pico del QE2 y el QE3. En el
caso del QE2, esto ocurri de noviembre de 2010 a junio de
2011. En el caso del QE3, por su parte, fue de septiembre
de 2012 a octubre de 2014.
Si usamos esta informacin nicamente, la Fed fue tc-
nicamente insolvente sobre la base del ajuste al mercado
en ciertos momentos de junio a diciembre de 2013. En ese
perodo, el bono a diez aos ofreca un rendimiento hasta
su vencimiento cercano al 3 por ciento. La mayora de las
compras de la Fed de bonos a diez aos fueron hechas con
rendimientos del 1,5 al 2,5 por ciento. Este movimiento en
los rendimientos del 1,5 por ciento al 3 por ciento produjo
prdidas de ajuste de mercado masivas en esa porcin de la
cartera de la Fed; ms que suficientes como para aniquilar
ese colchn ligero de capital de 60.000 millones de dlares.

36
 A finales de enero de 2013, justo cuando los rendimien-
tos estaban empezando a subir an ms, tuve una comida
en casa de un amigo en Vail, Colorado. En la comida, parti-
cip un miembro del Consejo Directivo de la Reserva Fede-
ral, que haca poco haba renunciado y que haba sido parte
del Consejo durante el QE1, el QE2 y el comienzo del QE3.
No soy alguien que evita temas sensibles as que despus
de una conversacin cordial, me dirig al miembro del Con-
sejo y le dije, Parece que la Fed es insolvente. El funciona-
rio pareci sorprendido y dijo, No, no somos insolventes.
Yo expliqu, Bueno, no tcnicamente, pero sobre la base
del ajuste de mercado parece que s. El funcionario dijo,
Nadie ha hecho el clculo. Yo le respond, Yo s, y creo
que otros tambin lo han hecho.
Le mir a los ojos y vi un leve sobresalto. La respuesta
fue, Bueno, puede ser. Luego, hubo una pausa y agreg,
No importa si somos insolventes, los bancos centrales no
necesitan capital. Hay muchos bancos centrales en todo el
mundo carentes de capital. Yo le dije, Tomo nota de su
punto, funcionario. Tcnicamente, los bancos no necesitan
capital. Aun as, eso significara una sorpresa para el pue-
blo estadounidense. Hay buenas razones para pensar que
esto podra ser un problema para la campaa presidencial
de 2016. En ese momento, me di cuenta de que nuestro
anfitrin se estaba poniendo inquieto as que la conver-
sacin gir hacia temas ms agradables como el vino y el
esqu.

37
 Mi punto no era confundir con mtodos contables tc-
nicos y la teora del banco central. Mi punto era que toda
la estructura de la Reserva Federal y los dlares dependen
de un punto nico de falla: la confianza.
Si hay confianza, la emisin de dinero puede continuar.
Si la confianza se pierde, ninguna emisin podr salvar-
nos. Mi preocupacin es que la Reserva Federal est tan
dominada por doctores y expertos entrenados en el MIT
que los responsables de las polticas se pierden en los mo-
delos y pierden de vista el temperamento del pueblo esta-
dounidense y la confianza que han depositado en ellos.
A principios de 2015, tuve una comida en el centro de
Manhattan con otro funcionario de la Fed. Esta vez no era
un miembro del Consejo Directivo, sino un especialista
acadmico elegido por Ben Bernanke y Janet Yellen para
encargarse de la comunicacin de las polticas de la Fed.
No era un especialista en relaciones pblicas ni nadie muy
conocido. Era una persona con informacin privilegiada
importante con una oficina situada enfrente a Bernanke
y Yellen en la sede de la Fed en Constitution Avenue en
Washington D.C. (un hecho que Bernanke me confirm
personalmente ms adelante cuando habl con l).
Nuevamente, toqu el tema de la insolvencia de la Fed
sobre la base del ajuste de mercado. En esta ocasin, los
rendimientos de los bonos a 10 aos haban retrocedido
nuevamente por debajo del 2 por ciento y muchos de los
bonos a diez aos comprados en 2010-2013 haban dismi-

38
nuido la volatilidad porque slo les quedaban entre cinco
y siete aos para la fecha de vencimiento. (Un bono a diez
aos con 5 aos restantes para la fecha de vencimiento se
negocia como un bono a cinco aos en trminos de dura-
cin y volatilidad). Probablemente, la Fed haba recupe-
rado las prdidas del ajuste de mercado y era solvente en
el momento de nuestra charla. Aun as, quera hablar del
tema porque los tipos podan aumentar nuevamente cau-
sando nuevas prdidas de mercado. Estaba interesado en
el tema de la confianza.
Esta vez la reaccin fue menos ambigua que la que re-
cib en Vail. De hecho, mi amigo fue tajante, No somos
insolventes y nunca lo hemos sido. Encontrars todo en el
balance. chale un vistazo. Al formular esta declaracin
hizo referencia, especficamente, al perodo de tipos de in-
ters ms altos de mediados de 2013. Eso no lo perturb.
Nunca hemos sido insolventes. Fin del asunto.
Al haber realizado el clculo de ajuste al mercado sobre
la cartera de bonos, estaba intrigado. Me estaba perdien-
do de algo? La Fed tiene algn activo oculto que compen-
sa las prdidas de los bonos? Tena claro que mi amigo me
estaba llevando por esa direccin, pero no lo quera decir
de manera explcita.
Volv a mirar el balance de la Fed y enseguida encontr
lo que estaba buscando. De hecho, era la primera lnea del
balance llamada Cuenta de certificados de oro. A la fecha
de este libro, la cuenta apareca en el balance por 11.000

39
millones de dlares. Esa cuenta muestra el coste histrico,
la convencin contable usual de la Fed. Qu pasara si fue-
ra ajustada al valor de mercado como los bonos?
Entender la Cuenta de certificados de oro implica un
viaje en el tiempo hasta 1913, con una parada en 1934.
Cuando la Reserva Federal fue creada en 1913, sus dueos
privados, los bancos en cada distrito, tuvieron que transfe-
rir su oro fsico a uno de los bancos de reserva regionales.
Este fue el primer paso de la transferencia fsica de oro a
cada vez menos manos, un tema al cual voy a volver.
En 1934, el gobierno de Estados Unidos confisc todo
el oro de la Reserva Federal y se lo transfiri al Tesoro de
Estados Unidos. Fort Knox fue construido en 1937, por un
lado, para guardar el oro de este banco y, por el otro, para
guardar el oro que se le haba confiscado al pueblo estadou-
nidense en 1933.
Segn la Ley sobre reservas de oro de 1934 (Gold Re-
serve Act), los certificados de oro fueron emitidos por el
Tesoro de Estados Unidos al Sistema de la Reserva Federal,
tanto para tapar un agujero en el balance como para supe-
rar las objeciones fundadas en la Quinta Enmienda, ni
se tomar propiedad privada para uso pblico sin una justa
compensacin. El Tesoro cogi el oro de la Fed, pero dio
una justa compensacin en forma de certificados de oro.
Esos certificados de oro fueron ajustados al mercado por
ltima vez en 1971 a un precio de 42,2222 dlares la onza.
Si usamos ese precio y la informacin de la Fed en el ba-

40
lance, se traduce en aproximadamente 261,4 millones de
onzas de oro o un poco ms de 8000 toneladas. A un precio
de mercado de 1200 dlares la onza, el oro tendra un valor
de aproximadamente 315.000 millones de dlares. Dado
que el oro figura en el balance de la Fed a slo unos 11.000
millones de dlares, esta ganancia por ajuste de mercado
le da a la Fed un activo oculto de ms de 300.000 millones
de dlares.
Agregar 300.000 millones de dlares a la cuenta de capi-
tal de la Fed reduce su apalancamiento de 75-a-1 a un 12-
a-1 mucho ms respetable, el ndice de capital de muchos
bancos bien capitalizados. Este activo oculto es ms que
suficiente para absorber las prdidas del ajuste de mercado
sobre la cartera de bonos cuando aparezcan.
Tambin es interesante sealar que la cantidad de oro
que tiene el Tesoro, unas 8000 toneladas, es aproximada-
mente equivalente al monto de oro que reporta la Fed en su
balance; tambin unas 8000 toneladas. Las reservas de oro
de Estados Unidos cayeron de unas 20.000 toneladas en
1950 a unas 8000 toneladas en 1980. Esta cada de 12.000
toneladas se produjo en dos fases. Unas 11.000 toneladas
se perdieron a causa de reembolsos de dlares de socios co-
merciales extranjeros de 1950 a 1971. Luego, otras 1000
toneladas se perdieron en el mercado por la supresin del
precio de 1971 a 1980. De repente, el esquema de supresin
de precio fue abandonado y Estados Unidos no se ha invo-
lucrado en casi ninguna venta oficial desde 1980.

41
 Esto se debe a que el Tesoro teme tener menos oro que
el que tericamente le debe a la Fed? Las 8000 toneladas
son un mnimo en las reservas de oro de Estados Unidos
porque esa es la cantidad que la Fed informa en su balance?
Si es as, esa relacin es muy significativa porque significa
que Estados Unidos no puede vender ms oro fsico en el
mercado. Slo puede alentar a otros, como el Reino Unido,
a vender su oro o jugar el juego del oro papel a travs de
operaciones de alquiler. El Tesoro est fuera de juego como
fuente de reservas.
Tcnicamente, los certificados de oro no le otorgan a la
Fed un derecho a demandar oro fsico al Tesoro. Sin em-
bargo, s tienen una obligacin moral implcita de que si
ocurre un colapso de la confianza en el dinero emitido por
la Fed, el Tesoro usar el oro para apoyar a la Reserva Fe-
deral. La solucin para esto es un patrn oro.
Mi amigo, la persona con informacin privilegiada,
tena razn. La Fed fue insolvente por un lapso corto de
tiempo en 2013 sobre la base del ajuste de mercado, si uno
miraba su cartera de ttulos valores nicamente. Aun as,
nunca fue insolvente si se tena en cuenta los activos de oro
ocultos de la Fed.
La confianza de todo el sistema financiero mundial
depende del dlar de Estados Unidos. La confianza en el
dlar depende de la solvencia del balance de la Fed. Y esa
solvencia depende de un metal fino el oro. Esta no es una
realidad que todos los miembros de la Fed quieren reco-

42
nocer o analizar pblicamente. La mnima referencia a la
importancia del oro para la solvencia de la Fed podra dar
inicio a un debate sobre las relaciones del oro con respec-
to al dinero y temas relacionados que la Fed dej de lado
en la dcada de los setenta. Sin embargo, el oro todava es
importante en el sistema monetario internacional. Es por
ello que los bancos centrales y los gobiernos conservan oro
en sus cmaras acorazadas a pesar de menospreciar su rol
pblicamente.

43
44
 Captulo 2

El oro es dinero

A la gente le fascina el oro no porque sea brillante, sino

porque es dinero. Entender esta realidad es el punto de
partida para entender todo lo relacionado con el oro.
Hay muchos tipos de dinero en el mundo, claro. En cier-
tos momentos, diferentes formas de dinero compitieron
por el rol de moneda de reserva mundial principal. Hoy el
dlar, el euro y la bitcoin son todas formas de dinero. Al
igual que el oro.

Qu es el dinero?
Una definicin clsica de dinero tiene tres partes: medio de
cambio, reserva de valor y unidad de cuenta. Si se cumplen
todos estos criterios, estamos ante algn tipo de dinero. Si
le preguntas a un economista, Qu es el dinero?, asumir
reflexivamente que slo califican las nicas monedas fidu-
ciarias emitidas por el banco central y se desviar con discu-
siones tcnicas sobre las versiones expandidas o reducidas
de la masa monetaria llamadas M3, M2, M1 y M0, que son
todas diferentes. Cada M es menos amplia que la anterior.

45
M0 es la ms reducida y consiste en reservas bancarias y la
moneda. M0 tambin es llamada base monetaria porque
es la definicin ms limitada de dinero que los economistas
conocen. Yo defino al oro como M subcero porque aun-
que los economistas no lo reconocen, es una verdadera base
monetaria detrs de una masa de papel moneda.

Por qu el oro?
Los crticos del oro no tardan en menospreciarlo calificn-
dolo de metal brillante o pila de rocas, como para decir
que no tiene ninguna atraccin particular como forma de
dinero. Incluso economistas sofisticados, tales como el ex
presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, han des-
crito a la continua reserva de oro en las cmaras acoraza-
das de Estados Unidos como una tradicin, sin sugerir
que haya algo ms til para decir al respecto.
De hecho, el uso del oro como dinero no slo es pre-
histrico, sino altamente prctico. Recientemente, Justin
Rowlatt de la BBC World Service entrevist a Andrea Sella,
profesor de qumica de la University College London. En
dicha entrevista, el profesor Sella brind un anlisis deta-
llado de la tabla peridica de elementos para explicar por
qu el oro, de entre todas las estructuras atmicas en el
universo conocido, es el nico apropiado para funcionar
como dinero en el mundo fsico.

46
 Todos recordamos la tabla peridica de elementos de
las clases de qumica de secundaria. Parece una matriz
de recuadros, un recuadro por elemento, unos dieciocho
cuadros de ancho y nueve de largo, pero con una forma
irregular en los bordes; el hidrgeno (H) y el helio (He)
se encuentran encima de sus pares. Cada recuadro con-
tiene el nombre de un elemento y es un smbolo de una
o dos letras, junto con alguna informacin til como el
peso atmico, la masa atmica o el punto de ebullicin.
Un total de 103 elementos estn representados de esta
manera, del hidrgeno (nmero atmico 1) al lawrencio
(nmero atmico 103). El punto importante a nuestros
fines es que no hay nada en el mundo conocido que no
est hecho de uno de estos elementos o de alguna compo-
sicin molecular de ellos. Si buscas dinero, lo encontrars
aqu.
El profesor Stella gua al lector con destreza a travs de
un viaje por la tabla. Le muestra que la mayora de la ma-
teria en el universo es completamente inadecuada como
dinero. Luego, se centra en el puado de elementos que son
adecuados y distingue el que es casi perfecto para nuestro
propsito: el oro.
Sella descarta con rapidez diez elementos del lado de-
recho de la tabla, incluidos el helio (HE), el nen (Ne) y
el argn (Ar). La razn es obvia: son gases a temperatura
ambiente y se iran flotando literalmente. No son buenos
como dinero en lo ms mnimo.

47
 Adems de los gases, Sella descarta otros elementos,
tales como el mercurio (Hg) y el bromo (Br) porque son
lquidos a temperatura ambiente y son tan poco prcticos
como los gases. Otros elementos son descartados porque
son venenosos. El arsnico (As) y algunos otros tampoco
califican por ese motivo.
Luego, se enfoca en el lado izquierdo de la tabla. Este
incluye doce elementos alcalinos, tales como el magnesio
(Mg), el calcio (Ca) y el sodio (Na). Ninguno es bueno como
dinero ya sea porque se disuelven o porque explotan en
contacto con el agua. Como dira el dicho en ingls save
money for a rainy day o ahorrar dinero para los das de
lluvia, es decir, cuando lo necesites es una buena idea, pero
no si el dinero se disuelve con la lluvia.
Los siguientes elementos que descarta son, por ejemplo,
el uranio (U), el plutonio (Pu) y el torio (Th) por la simple
razn de que son radioactivos. Nadie quiere portar dinero
que pueda causarle cncer. Tambin incluido en este grupo
se encuentran treinta elementos radioactivos creados slo
en laboratorios que se descomponen instantes despus de
ser creados, tal como el einstenio (Es).
La mayora de los otros elementos no son adecuados
como dinero por propiedades especficas. El hierro (Fe), el
cobre (Cu) y el plomo (Pb) no califican porque se corroen
u oxidan. Suficiente tenemos cuando el banco central de-
vala el dinero como para portar dinero que se degrada
solo.

48
 Rowlatt y Sella siguen con su viaje por la tabla peridica.
El aluminio (Al) es muy delgado como para hacer monedas.
El titanio (Ti) no se poda fundir con los equipos primiti-
vos de las civilizaciones antiguas porque era muy duro.
Una vez que se termina con el proceso de descarte, que-
dan solo ocho candidatos para ser usados como dinero. Es-
tos son los llamados metales nobles, situados cerca del
centro de la tabla: el iridio, el osmio, el rutenio, el platino,
el paladio, el rodio, la plata y el oro. Todos son raros, slo
el oro y la plata estn disponibles en cantidades suficientes
como para constituir una reserva monetaria prctica. El
resto son extremadamente raros, demasiado raros como
para convertirse en dinero y difciles de extraer debido a
que sus puntos de fusin son muy altos.
Rowlatt termina con su tour dhorizon de la siguiente
manera:

Esto nos deja con solo dos elementos: el oro y la pla-

ta. Ambos son escasos, pero no imposiblemente raros.
Ambos tienen un punto de fusin relativamente bajo
y, por ende, es fcil convertirlos en monedas, lingotes y
joyas. La plata se deslustra, reacciona con cantidades
mnimas de azufre en el aire. Es por eso que le damos
al oro un valor especial.1

1 Rowlatt, Justin, Why do we value gold?, BBC World Service Maga-

zine, 8 de diciembre de 2013, www.bbc.com/news/magazine-25255957

49
 Resulta que el oro (Au) tiene un slo atractivo inapela-
ble: es dorado. Todos los otros metales tienen un color pla-
teado, salvo el cobre, que se vuelve verde cuando se expone
al aire. La belleza no es un prerrequisito para ser dinero,
pero es un atributo bonito considerando que pasa todas las
otras pruebas de manera excelente.
Nuestros ancestros no usaron oro slo porque era bri-
llante o hermoso como sugieren los crticos modernos. El
oro es el nico elemento que tiene todas las caractersticas
fsicas requeridas: escasez, maleabilidad, durabilidad, uni-
formidad e inercia, para actuar como reserva fsica de valor
prctica y confiable. Sociedades ms sabias que la nuestra
saban lo que estaban haciendo.
Claro, esta lista de virtudes no quiere decir que el oro
tenga que ser dinero. El dinero de hoy existe, en su mayo-
ra, de forma digital. Los electrones que guardan dgitos
no se oxidan tampoco, pero no escasean ni un poco.
El simple hecho de que el dinero sea digital no signifi-
ca que no sea parte del mundo fsico. No se puede escapar
a la tabla peridica de elementos. El dinero digital existe
como partculas subatmicas cargadas en chips de silicio
(Si). Estas cargas pueden ser pirateadas o borradas. Los
tomos del oro (nmero atmico 79) son estables y no pue-
den ser borrados por ciber brigadas chinas o rusas. Incluso
en la era ciberntica, el oro sobresale como dinero de ma-
nera nica.

50
El oro no es una inversin
El oro no es una inversin porque no hay riesgo ni rendi-
mientos. La conocida crtica de Warren Buffett al oro es
que no produce rendimientos y, por ende, no hay posibili-
dades de ir sumando riqueza. Tiene razn. El oro no genera
rendimientos; no se supone que lo haga porque no involu-
cra riesgo. Si se compra una onza de oro y se la conserva
durante diez aos, seguir teniendo una onza de oro, ni
ms ni menos. Claro, el precio en dlares de una onza de
oro puede cambiar radicalmente en diez aos. Ese no es un
problema del oro, es un problema del dlar.
Para obtener un rendimiento sobre una inversin, hay
que asumir riesgos. Con el oro, dnde est el riesgo? No
hay riesgo de vencimiento, porque es simplemente oro. No
se convertir en oro en cinco aos; es oro hoy y siempre lo
ser. No hay riesgo del emisor, porque nadie lo emite. Si
tienes oro, eres el dueo. No es una deuda de alguien ms.
No corre los riesgos de las commodities. Con las commodi-
ties, hay que tener en cuenta otros riesgos. Cuando se com-
pra maz, existen preocupaciones: tendr alguna peste?
Es bueno o malo? Lo mismo ocurre con el petrleo; hay 75
grados de petrleo en todo el mundo. Pero el oro puro es
un elemento, nmero atmico 79. Siempre es igual.

51
El oro no es un commodity
El oro casi no tiene usos industriales. No es un commodi-
ty, porque no es una materia prima importante en ningn
proceso de produccin, salvo algunas excepciones. Obser-
vemos cualquier commodity: el cobre se usa para la fabrica-
cin de caeras y cables y la plata, en realidad, tiene mu-
chos usos industriales adems de ser un metal precioso.
Otras commodities mineras son usadas como materias pri-
mas en la produccin y fabricacin; el oro no. El oro se usa
en la electrnica para revestimientos, conexiones, y cosas
por el estilo, pero estos usos son limitados, nada concreto.
Sabemos que el oro cotiza en los mercados de commodi-
ties y la informacin aparece en la seccin de commodities
de tu pgina web favorita. Periodistas sin aliento descri-
ben la accin del precio del oro desde la seccin de opera-
ciones de commodities. Aun as, esto no convierte al oro en
una commodity. Es importante que los inversores entien-
dan eso, porque hay muchos acontecimientos que afectan
a las commodities que no afectan al oro de la misma forma.
Usemos la situacin en la Gran Depresin. El problema
econmico ms abrumador fue la deflacin. Los precios de
las commodities y la produccin industrial cayeron precipi-
tadamente. Sin embargo, de 1929 a 1933, el precio en d-
lares del oro permaneci fijo en los 20,67 dlares la onza.
El oro estaba cumpliendo un rol monetario, no un rol de
commodity.

52
 En cuestin de meses, desde abril de 1933, el gobierno
de Estados Unidos impuls el precio del oro an ms de los
20,67 dlares la onza a los 35,00 dlares la onza. El gobier-
no hizo eso para causar inflacin; estaban desesperados
por escapar de la deflacin y el oro marc el camino por
decreto. Pronto siguieron los precios de las acciones y las
commodities. El oro no funcion en lo ms mnimo como
commodity. Actu como dinero. Hoy, los gobiernos temen
nuevamente a la deflacin y buscan una inflacin que los
ayude a reducir la carga real de la deuda soberana. Puede
que el oro sea reclutado nuevamente para catalizar la infla-
cin que los bancos no han podido producir.
Otro ejemplo del comportamiento del oro que lo aleja de
las commodities se puede ver en la correlacin del oro con el
ndice Continuo de Commodities en 2014. Ese ndice tiene
diecisis componentes, incluido el oro, as tambin como el
mineral de hierro, el cobre, el aluminio y las commodities agr-
colas. El oro mostr un alto grado de correlacin con el ndice
de enero a noviembre de ese ao, lo cual es de prever. Sin em-
bargo, en noviembre de 2014, el ndice se desmoron y el oro
aument pronunciadamente en dlares. Esto coincidi con
una bajada en los precios de la energa y los metales bsicos
(que da cuenta del movimiento del ndice) y una demanda
creciente de oro de Rusia y China (que da cuenta del movi-
miento del oro). De repente, el oro haba dejado de negociar-
se como commodity y haba empezado a negociarse como di-
nero. Este comportamiento fue un anticipo del futuro.

53
El oro no es papel
Los patrocinadores de Wall Street, los bancos de Estados
Unidos y otros miembros de la London Bullion Market As-
sociation (Asociacin del mercado de lingotes de Londres)
o LBMA han creado enormes volmenes de productos re-
lacionados con el oro que no son oro. Estos son contratos
en papel.
Entre estos productos se encuentran los fondos coti-
zados o ETF, cuyo ejemplo ms prominente cotiza bajo el
smbolo de ticker GLD. La frase smbolo de ticker es una
seal de que el producto no es oro. Un ETF es una accin.
Hay algo de oro en la estructura pero no te pertenece, slo
eres propietario de una accin. Ni siquiera la accin es f-
sica; es digital y puede ser fcilmente sujeta a piratera o
borrada.
GLD tiene la estructura legal de un fideicomiso y el ad-
ministrador tiene algo de oro fsico en una cmara aco-
razada. En general, esto es as en todos los ETF de oro.
Las bvedas de GLD estn en Londres. Hay un conjunto
de participantes autorizados que crean un mercado para
las acciones de GLD. Estos son los miembros grandes de
LBMA, tales como Goldman Sachs, JPMorgan, entre otros.
Mucha de la actividad de los participantes autorizados
se reduce al arbitraje entre el mercado de oro fsico y el
mercado de acciones de GLD. Si hay presin de venta so-
bre las acciones de GLD, el participante autorizado puede

54
comprar esas acciones como creador de mercado y vender
oro fsico en corto. Luego, el dealer puede entregar al admi-
nistrador esas acciones, recibir oro fsico a cambio y cubrir
la posicin fsica en corto, lo cual le permite llevarse una
ganancia medida por la diferencia entre el precio de la ac-
cin y el precio del metal fsico. Este arbitraje no difiere del
arbitraje de puntos del oro que exista entre Nueva York y
Londres durante los aos previos a 1914, salvo en el hecho
de que ya no es necesario transportar el oro fsico por el
ocano Atlntico Norte para lograr una ganancia. Hoy en
da, el oro reposa en una cmara acorazada de la LBMA o
de GLD dependiendo del flujo del arbitraje.
Los inversores de GLD asumen otros riesgos adems del
hecho de no tener el oro fsico y ser objetivos de piratera
digital. Por ejemplo, los funcionarios podran cerrar el Mer-
cado de valores de Nueva York, imposibilitando la negocia-
cin de las acciones. Aquellos que decan que el mercado
de valores nunca cerrara recordarn lo que ocurri debido
al fallo tcnico del software el 8 de julio de 2015, duran-
te el huracn Sandy en 2012 y despus del 11 de septiem-
bre. Tambin es conocido el cierre de ms de cuatro meses
durante el estallido de la Primera Guerra Mundial. Cortes
elctricos y problemas electrnicos podran cerrar el mer-
cado de valores nuevamente en cualquier momento. Con un
ETF, las personas estn encerradas en un sistema digital.
La London Bullion Market Association tambin vende
oro a travs de contratos en papel que funcionan como

55
futuros no regulados. El oro que forma la base de estos
contratos es descrito como oro no asignado, que quiere
decir que el dueo no puede solicitar ningn oro fsico
particular. El vendedor s tiene algo de oro fsico, pero no
lo suficiente como para satisfacer los posibles reclamos de
todos los compradores de oro no asignado. Los bancos pue-
den vender 10 dlares o ms de estos contratos por cada
dlar de oro fsico que poseen. Tienen la esperanza de que
no se presenten todos los tenedores a la vez y pidan el oro
porque, si lo hacen, no lo van a recibir.
De conformidad con estos contratos, los dueos del oro
tienen que notificar al banco si quieren convertir oro no
asignado en oro que es especficamente asignado y se en-
cuentra bajo custodia. El plazo de notificacin le da al ban-
co tiempo para localizar algo de oro fsico para cumplir con
el contrato.
Si demasiados clientes demandan oro fsico al mismo
tiempo, el banco puede extinguir el contrato y otorgarle
a la otra parte dinero en efectivo al precio de cierre en la
fecha de extincin. El cliente recibira un cheque al precio
de cierre, pero no va a recibir el oro real. En el peor de los
casos, el banco podra incumplir y el inversor no recibira
nada.
As que estos contratos en papel podran ofrecer una ex-
posicin al precio en los mercados de oro, pero estn muy
lejos de lo que es tener verdadero oro. Si hay un shock de
demanda o compras impulsadas por el pnico y el precio

56
del oro se dispara, estos contratos van a fracasar, porque
no habr suficiente oro fsico como para satisfacer todos
los reclamos. Slo el oro fsico que no se encuentra bajo
custodia bancaria es verdadero oro.

El oro no es digital
El oro es una moneda fsica, no digital. Esto brinda una
proteccin contra los riesgos a los cuales muchas monedas
digitales estn expuestas.
En gran parte, el dlar es una moneda digital. Puede que
tengamos algunos dlares en el bolsillo, pero no muchos
en relacin con nuestras necesidades. Si voy al supermer-
cado, es ms probable que saque mi tarjeta de dbito que
un billete de 20 dlares.
Probablemente, recibas tu sueldo mediante un depsito
realizado en tu cuenta por tu empleador. Cuando pagas las
facturas, en general, usas la banca online. Cuando vas de
compras, usas la tarjeta de dbito o crdito. La cantidad de
efectivo que usas es pequea en relacin con el volumen de
tus transacciones econmicas.
El mercado de valores ms grande del mundo, el merca-
do del Tesoro de Estados Unidos, no ha tenido certificados
en papel desde principios de la dcada de los ochenta. Pue-
de que haya algunos viejos certificados en papel volando
en el altillo de alguien, pero el mercado de bonos del Tesoro

57
de hoy es completamente digital, como el sistema de pagos.
La sociedad digital sin efectivo ya est entre nosotros. Al-
gunos observadores se preocupan por la guerra contra el
efectivo, como la llaman. No te preocupes, la guerra con-
tra el efectivo ya ha terminado y el gobierno ha ganado.
En la prctica, los ciudadanos honestos no pueden ac-
ceder a grandes cantidades de efectivo sin que se sospe-
che de trfico de drogas, terrorismo o evasin impositiva.
A eso le sigue el control del gobierno. Los ciudadanos sin
oro no tienen otra opcin que aceptar la digitalizacin de
la riqueza.
La riqueza digital est sujeta a cortes de energa, colap-
sos de infraestructura y cambiarios, la piratera y el robo
por Internet. De qu sirve tener una cartera de miles de
millones de euros si puede ser aniquilada de la noche a la
maana?
Qu pasa si el gobierno cierra los bancos y reprograma
los cajeros automticos para que el lmite de extraccin sea
de tres mil dlares por da para alimentos y combustible?
El hecho de que tengas 100.000 dlares en el banco es irre-
levante. Los entes reguladores del gobierno van a decir que
tres mil dlares al da es ms que suficiente para alimentos
y combustible hasta nuevo aviso.
Este es el escenario que se desarroll en la eurozona en
Chipre en 2013 y Grecia en 2015. Los ahorradores debe-
ran tener algo de oro fsico como proteccin contra este
escenario de corralito bancario.

58
La historia del colapso monetario y el fin
del patrn oro
El oro es dinero, pero su estatus de dinero ha sido menos-
preciado reiteradas veces por gobiernos y economistas, en
especial durante el perodo desde que colaps el sistema
monetario internacional y Estados Unidos puso fin a la
convertibilidad del dlar con el oro en 1971. El colapso mo-
netario en 1971 no debera haber sorprendido. El sistema
monetario internacional, en realidad, colaps tres veces en
el siglo XX 1914, 1939 y 1971 y, previamente, estuvo
cerca de colapsar en 1998 y 2008.
Dado que el sistema monetario internacional de hoy
est, en su gran mayora, basado en el dlar estadouniden-
se, una nueva crisis podra ser ocasionada por un colapso
en la confianza en el dlar y su rol como reserva de valor.
Puede sorprender, pero tales colapsos ocurren cada treinta
aos ms o menos. Teniendo en cuenta la historia mone-
taria del siglo pasado estamos, probablemente, en la recta
final de la vida til del sistema monetario internacional
actual y nos estamos acercando con rapidez a uno nuevo.
Ningn colapso vivido en el pasado signific el fin del
mundo. La gente no se refugi en cavernas y empez a
comer alimentos enlatados. Los colapsos monetarios ocu-
rrieron porque las potencias financieras y comerciales se
sentaron alrededor de una mesa y reescribieron lo que
ellos llaman las reglas del juego, que es una expresin

59
taquigrfica para la operacin del sistema monetario in-
ternacional.
Por ejemplo, despus del colapso de 1914, se llev a cabo
una conferencia monetaria en 1922 en Gnova, Italia,
donde las grandes potencias volvieron a escribir las reglas
de juego e intentaron reintroducir el patrn oro. Despus
del colapso de 1939, se llev a cabo una conferencia mone-
taria internacional famosa ms grande en Bretton Woods,
New Hampshire, en 1944 donde se reescribieron las reglas
de juego con respecto al patrn oro-dlar. Despus del co-
lapso de 1971, cuando Nixon suspendi la convertibilidad
del dlar con respecto al oro, se llevaron a cabo un nme-
ro de conferencias. Entre las ms famosas se encuentra el
Acuerdo Smithsoniano en diciembre de 1971. Numerosas
negociaciones subsiguientes se realizaron a travs del Pla-
za Accord o Acuerdo Plaza en 1985 y el Louvre Accord o
Acuerdo Louvre en 1987, que reescribieron las reglas de
juego nuevamente.
El perodo entre 1971 y 1980 fue un caos temporario, a
medida que Estados Unidos sala del paso y avanzaba hacia
tipos de inters variables. Fue un perodo de desempeo
econmico horrible. Estados Unidos sufri tres recesiones
entre 1973 y 1981. El precio en dlares del oro pas de 35
dlares la onza a 800 dlares la onza. La inflacin se dispa-
r. El valor del dlar se redujo ms de la mitad.
El dlar fue rescatado por Paul Volker y Ronald Reagan
a principios de 1981. En ese momento el mundo adopt un

60
patrn oro nuevo, tambin conocido como perodo King
Dollar o Dlar Rey.
En efecto, Estados Unidos dijo al mundo que incluso en
ausencia de un patrn oro, el dlar sera una reserva de
valor fiable. Esto significaba terminar con la inflacin del
dlar y hacer de Estados Unidos un destino atractivo para
las inversiones en dlares. La poltica monetaria de Volker
y las polticas regulatorias e impositivas de Reagan logra-
ron estos objetivos. A los socios comerciales de Estados
Unidos se les inform, esencialmente, que podran tener
una paridad con el dlar. El patrn dlar slido fue exitoso
entre 1981 y 2010, un perodo caracterizado por un slido
crecimiento hasta 2007 y con expansiones econmicas en
las dcadas de los ochenta y los noventa.
As que desde 1870 a 1971, el sistema monetario inter-
nacional us variaciones del patrn oro con interrupciones
durante las guerras. Durante 30 aos, desde 1980 a 2010,
el mundo no tuvo un patrn oro sino un patrn dlar. Aho-
ra, no tenemos ningn patrn ni ninguna convertibilidad
en el sistema monetario internacional. No debera sor-
prender que, desde 2007, estemos viviendo en un estado
de confusin, volatilidad, y desempeo subptimo en los
mercados y la economa.
Cuando ocurra el prximo colapso, se realizarn otras
reuniones como las de Gnova en 1922 y Bretton Woods
en 1944. Los inversores hoy tienen que mirar hacia ade-
lante y preguntar, Cules van a ser las reglas del juego?

61
En base a las respuestas, pueden determinar cmo debe-
ran formar sus carteras para proteger su patrimonio neto
cuando estas inevitables confusiones aparezcan.

El oro nunca desapareci

Segn la creencia general, el presidente Nixon cerr la ven-
tana al oro el 15 de Agosto de 1971 y Estados Unidos ha
estado fuera del patrn oro desde entonces. A partir de ah,
los polticos y los profesores han estado lavando la cabeza
de dos generaciones de estudiantes para que crean que el
oro no ocupa ningn papel en el sistema monetario inter-
nacional.
La realidad es que el oro nunca desapareci. Las elites de
poder dejaron de hablar de l y lo ignoraron pblicamente,
pero lo conservaron. Si el oro tiene tan poco valor, por
qu Estados Unidos tiene ms de 8000 toneladas? Por
qu Alemania y el Fondo Monetario Internacional poseen,
aproximadamente, 3000 toneladas cada uno? Por qu
China est adquiriendo miles de toneladas de forma ocul-
ta y Rusia, ms de cien toneladas al ao? Por qu se busca
tanto si no cumple ningn papel en el sistema?
A los bancos centrales les resulta muy prctico conven-
cer a las personas de que el dinero no est relacionado
con el oro porque les da el poder para emitir todo el di-
nero que quieran. Todos, desde Ben Bernanke hasta Alan

62
Greenspan y otros han menospreciado el oro diciendo que
no juega ningn papel en el sistema. Junto con el poder
para controlar el dinero viene el poder para controlar el
comportamiento y las polticas. Pero el oro sigue siendo la
base, el verdadero soporte del sistema monetario interna-
cional.

El oro y el sistema monetario

internacional
El oro est reapareciendo en el sistema monetario mun-
dial. Cuando se observa lo que est ocurriendo realmente
en el mundo en contraposicin con las conversaciones es-
peranzadoras que se escuchan en televisin, est claro que
el mundo ya est en un patrn oro oculto y se est movien-
do hacia un patrn oro ms formal: el oro como dinero.
Ya estamos viendo indicios de ello; no es slo algo que va
a ocurrir en el futuro. La evidencia de que el oro se est
moviendo hacia el centro es clara; y est ocurriendo por
varias razones.
El Fondo Monetario Internacional (FMI) es el tercer te-
nedor ms grande del mundo. (El nmero uno es Estados
Unidos, el nmero dos es Alemania y el nmero tres es el
FMI. Es probable que China sea, en realidad, el tenedor n-
mero dos, pero sus tenencias reales no han sido reveladas
pblicamente y es imposible de confirmar).

63
 El FMI juega un papel crucial en el sistema monetario
mundial, con mucho ms poder e influencia que lo que uno
pensara sobre la base del comportamiento burocrtico y
tecnocrtico. Al FMI le gusta posicionarse como una espe-
cie de amigo benigno ante pases emergentes y pequeos,
pero en realidad es una corporacin enorme y rapaz que
hace una donacin caritativa ahora y luego muestra real-
mente lo generoso que es.
El FMI fue creado durante la Conferencia de Bretton
Woods en 1944. Tard unos aos en empezar a funcio-
nar, a finales de la dcada de los cuarenta y principios de
los cincuenta. Empez como un prestatario decisivo para
pases ricos con dficits de la balanza de pagos a corto
plazo.
Tomemos a un pas con un dficit de la balanza de pa-
gos ao tras ao. Una de las formas de solucionar el dficit
sera abaratar su moneda para hacer que las exportacio-
nes sean ms competitivas. Pero con los tipos de cambio
fijos de Bretton Woods no se poda abaratar la moneda. En
vez de ello, el FMI otorgaba un prstamo para sacarte del
apuro mientras realizabas las reformas estructurales a tu
economa. Tales reformas intentaran disminuir los costes
laborales por unidad, mejorar la productividad o mejorar
el entorno financiero, lo que fuera necesario para lograr un
supervit de la cuenta corriente. Una vez que la cuenta de
capital lograba un supervit, se poda devolver el prstamo
a corto plazo otorgado por el FMI.

64
 En casos extremos, el FMI permita una devaluacin,
pero despus de agotar otras soluciones estructurales y
monetarias.
Este sistema de prstamos a corto plazo se rompi a fi-
nes de la dcada de los sesenta y principios de los setenta
cuando el Reino Unido devalu fuertemente la libra es-
terlina con respecto al dlar y Estados Unidos suspendi
la convertibilidad con el oro. Luego, el sistema de tipo de
cambio fijo desapareci. Desde ese momento, hemos teni-
do tipos de cambio variables.
Despus de la dcada de los ochenta, el FMI deambu-
l durante casi veinte aos sin una misin determinada.
En la dcada de los ochenta y a principios de los noventa
funcion como un prestamista para los mercados emer-
gentes, porque su misin original de estabilizar los tipos
de cambio de conformidad con Bretton Woods haba des-
aparecido.
La reputacin del FMI sufri mucho durante la crisis
financiera asitica entre 1997-1998. Se vio sangre en las
calles y no metafricamente hablando. La gente estaba
muriendo en disturbios en Jakarta, Indonesia y Sel, Co-
rea. Muchas personas hasta hoy, entre los ms famosos el
ganador del premio Nobel Joseph Stiglitz, culpan al mal
asesoramiento del FMI por esta crisis financiera.
Para 2000, el FMI era como una ballena que se haba
desplazado a la orilla y no poda volver a su misin en el
mar. Nadie saba bien lo que estaban haciendo ni cmo

65
deberan estar hacindolo. Para 2006, haba llamamien-
tos pblicos para abolir el FMI.
Despus, ocurri algo gracioso camino a la abolicin del
FMI. Tuvimos una crisis financiera en 2008 y, de repente,
el FMI volvi al ruedo. Se convirti en la secretara de facto
del club G20 de los pases de mercados emergentes y desa-
rrollados ms poderosos. El G20 acta como una especie
de directorio con el FMI como equipo y agencia que imple-
menta la voluntad del directorio.
El FMI tiene su rgano de gobierno propio, pero es inte-
resante que si uno mira los miembros por pas, hay mucha
superposicin con los miembros del G20. Los pases miem-
bros del G20 y los pases de los 24 miembros del comit
ejecutivo del FMI son, en su mayora, los mismos. El G20
era un grupo de jefes de Estado que no tena un equipo,
mientras que el FMI ya tena un equipo preparado. Desde
2009, las cumbres del G20 han trabajado de la mano de
los analistas, el equipo y las capacidades tcnicas del FMI.
Nuevas lneas de crdito se han politizado ampliamente
como se ha visto en Ucrania y Grecia.
El hecho es que el FMI siempre ha sido un club de pases
ricos. El mecanismo de voto del FMI requiere de un 85%
para realizar cambios significativos, tales como un cambio
en los estatutos (el documento de gobierno) o para aprobar
una iniciativa de prstamos importante. Estados Unidos
tiene ms del 16% de los votos, lo cual significa que si todos
los miembros juntos votan en contra de Estados Unidos,

66
no sera suficiente para lograr nada. Esto no es coinciden-
cia, claro; Estados Unidos siempre ha sido la voz con ms
peso en el FMI y la sede del FMI est en Washington D.C.
Uno de los temas ms importantes de gobierno en el
mundo de las finanzas internacionales en este momento
involucra cambiar estos acuerdos de voto. Si se encara el
tema en trminos de tamao del PIB como porcentaje del
PIB mundial y se compara con el voto del FMI, los pases
ricos tienen un exceso de peso y los mercados emergentes
una escasez. China es un buen ejemplo. China representa
cerca del 14% del PIB mundial, pero su voto en el FMI es
de menos del 5%. La legislacin que cambiara esto para
darle a China un peso ms grande ha estado trabada en
el Congreso de Estados Unidos desde 2010. El reconoci-
miento del lugar correcto de China en la jerarqua del FMI
ha sido retrasada por Estados Unidos para lograr un buen
comportamiento de China en la batalla de la manipulacin
monetaria contra el dlar estadounidense.
Ahora, el FMI ha vuelto a su misin original de presta-
tario de dinero a pases ricos, en gran parte, para rescatar
a Europa, donde se destina la sorprendente mayora de su
dinero. La mayora del dinero del FMI no est yendo a los
pases pobres como Botswana, Mali o Jamaica. Est yendo
a Polonia, Grecia, Portugal, Irlanda y, por cuestiones pol-
ticas, Ucrania.
Esta nueva oleada de prstamos requiere de nuevos re-
cursos de financiacin para el FMI mismo. Si se va a prestar

67
dinero, de dnde se saca? Los bancos pueden tomar dep-
sitos, prometerles activos a los bancos centrales o crear di-
nero de la nada. El FMI no tiene un cajero donde uno puede
realizar un depsito, pero s se endeuda. Emite bonos. Re-
sulta interesante que estos bonos no estn denominados
en dlares. Estn denominados en Derechos especiales de
giro (DEG), que tienen un valor cercano a 1,40 dlares cada
uno a la fecha de elaboracin de este libro, aunque el valor
de los DEG flucta con el mercado.
Qu es un DEG? Bueno, es dinero mundial. Pero no del
tipo que uno lleva en el bolsillo. No se puede ir a un cajero
automtico y extraer un manojo de DEG. Aun as, los DEG
son dinero y juegan un papel cada vez ms importante en
las finanzas del mundo a medida que disminuye el poder del
dlar. A decir verdad, dentro del FMI, existe una mesa de ne-
gociaciones que cambia DEG por otras monedas. Aqu va un
ejemplo simple de cmo funciona. En 2009, el FMI emiti
182.700 millones de DEG equivalentes a unos 255.000 mi-
llones de dlares al tipo de cambio actual. Los emitieron de
acuerdo a una cuota, que es simplemente la palabra que usan
para referirse a la porcin de un pas. Si se tiene una cuota del
5% en el FMI y el FMI est emitiendo 100.000 millones de
DEG, entonces se recibir 5000 millones de DEG o un 5% del
total emitido. Muchos miembros del FMI tenan cuotas, pero
no necesitaban DEG y queran otras monedas en su lugar.
Hungra es un buen ejemplo. Si nos remontamos a prin-
cipios de la dcada del 2000, los bancos hngaros ofrecan

68
a sus clientes hipotecas en dos monedas. Podan obtener
un prstamo en moneda local, que es el forinto, o podan
hacerlo en francos suizos proporcionados por bancos eu-
ropeos en Viena o Zrich que podan financiar esos prs-
tamos. Las hipotecas en francos suizos eran de alrededor
del 2% mientras que las denominadas en forintos, eran
de alrededor del 9%, as que la mayora de los deudores se
inclin por las hipotecas denominadas en francos suizos
creyendo que el tipo de cambio se podra mantener fijo.
Pero no fue as. El forinto colaps y, de repente, la deuda
hipotecaria en relacin con el ingreso local del deudor au-
ment drsticamente. Los incumplimientos se dispararon.
Si eres Hungra y el FMI te da DEG, tu reaccin ser decir
que, en realidad, necesitas francos suizos para que tu ban-
co central pueda ayudar a que los bancos locales devuelvan
los prstamos interbancarios. Ahora llamas a la mesa de
negociaciones del FMI y dices, Ofrceme dlares por mis
DEG. La mesa de negociaciones del FMI va a llamar a un
lugar como China y dir, Quieren comprar DEG?. Chi-
na dice, S, queremos. China le enviar dlares al FMI,
obtendr DEG a cambio y Hungra recibir los dlares, los
vender de inmediato para comprar francos suizos y luego
usar los francos para ayudar a sus bancos. As es como se
convierten los DEG en una moneda si es necesario.
El FMI no emite DEG salvo en crisis de liquidez. La
prxima vez que ocurra una crisis de liquidez mundial,
ser ms grande que la capacidad de contencin de la

69
Reserva Federal o cualquier otro banco. La Fed ha gas-
tado su balance, su poder para apagar incendios, por as
decirlo, durante la ltima crisis. No han podido estabili-
zar el balance y es poco probable que lo logre en menos de
una dcada. Lo mismo ocurre con otros bancos centrales;
no tienen ms capacidad para emitir dinero sin destruir la
confianza. Puede que tengan algo de capacidad legal, pero
estn al lmite de lo que pueden hacer de forma creble.
Ser en esta nueva crisis de liquidez cuando el mundo
recurra al FMI para que le otorgue liquidez mediante la
emisin de DEG. Ese proceso puede funcionar sin vulne-
rar la confianza porque muy pocos entienden el proceso.
La emisin masiva de DEG ser muy inflacionaria en tr-
minos de dlares, pero los encargados de las polticas en
Washington van a desligar de responsabilidad al FMI.
La emisin masiva de DEG dificultar la formacin de ca-
pital destruyendo el valor real de los activos denominados
en dlares. El nico refugio durante la tormenta estar en
los activos tangibles, incluido el oro. Los inversores indivi-
duales astutos estn posicionando sus carteras de esa forma,
as como las principales potencias, tales como Rusia y China.
Qu pasara si la gente pierde la confianza en el FMI y en
la solucin mediante DEG? Quin rescatar al FMI? En este
momento, no hay nadie con esa capacidad. Recurrir al FMI
no es patear el problema para ms adelante, es patear el pro-
blema de la deuda privada a la deuda soberana hasta la deuda
multilateral emitida por el FMI. El FMI es el ltimo eslabn,

70
no se puede retrasar ms cuando se llega a esa instancia. Lo
nico que los respalda son las 3000 toneladas de oro y el oro
que tienen sus miembros en Estados Unidos y Europa.
Por eso sigo volviendo al tema del oro. Por eso sigo cal-
culando relaciones oro/dinero, oro/PIB y desarrollando
proyecciones de un precio de 10.000 dlares la onza, posi-
blemente ms alto. Si se pierde la confianza en el dinero na-
cional y se intenta rescatar al sistema con una forma dife-
rente de dinero fiduciario, especficamente el DEG, de qu
sirve? Si funciona, ser por dos razones. Una, casi nadie
entiende cmo funciona, y dos, no vamos a tener DEG en el
bolsillo. Los DEG sern usados por pases y entre ellos, no
por personas. Los DEG no sern transparentes. Existirn
y sern muy inflacionarios si se emiten en cantidades su-
ficientes, pero nadie los va a ver porque son la forma ms
tcnica y abstracta de dinero que se haya creado jams.
Si los DEG funcionan ser, en parte, porque slo muy
pocas personas entienden cmo funcionan. Si la gente
los entiende, es probable que pierdan la confianza. En ese
caso, el nico recurso ser el oro.

El patrn oro oculto

Muchos pases de todo el mundo estn adquiriendo oro a
un ritmo acelerado con el fin de diversificar sus reservas.
Esta tendencia, junto con las grandes reservas de Estados

71
Unidos, la eurozona y el FMI representan un patrn oro
oculto.
La mejor forma de calcular este patrn oro oculto entre
diferentes pases es usando la relacin del oro respecto al
producto interior bruto (PIB). La relacin oro/PIB puede
ser calculada fcilmente usando cifras oficiales y compa-
rndolas entre pases para ver dnde est el verdadero po-
der en trminos de oro.
Los grandes ganadores, el centro real de potencias con
ms oro, son las diecinueve naciones que conforman la eu-
rozona y emiten euros. Su oro como porcentaje de su PIB
es de ms del 4 por ciento. El ratio de Estados Unidos es
cercano al 2,7%. Es interesante que el ratio de Rusia es de
alrededor del 2,7 por ciento. Rusia tiene slo una octava
parte de la cantidad de oro que posee Estados Unidos, pero
el tamao de su economa es de slo una octava parte la de
Estados Unidos, as que el ratio es comparable. Sin embar-
go, Rusia es una de las naciones que est adquiriendo ms
oro y parece estar determinada a superar a Estados Unidos
e igualar a la eurozona. Japn y el Reino Unido son econo-
mas importantes, pero su ratio de oro es pobre; slo cerca
de un 0,7 por ciento.
El caso ms interesante es China. Las reservas de oro
oficiales de China a julio de 2015 eran de 1658 toneladas.
Sin embargo, sabemos por diferentes fuentes confiables,
incluida la produccin minera y las estadsticas de impor-
taciones, que la reserva de oro real es de unas 4000 tone-

72
ladas. He hablado con refineras y empresas de logstica de
seguridad, gente que realmente trabaja con oro fsico ade-
ms de las reservas pblicas y he incluido su informacin
en mis clculos. En general, existe suficiente informacin
creble disponible para respaldar este clculo como mni-
mo.
China, como Rusia, est adquiriendo oro para tener un
ratio comparable a Estados Unidos y a Europa. Este ratio
ser clave cuando el sistema monetario colapse ya que va a
constituir la base de cualquier restablecimiento monetario
y las nuevas reglas de juego.
En cualquier restablecimiento monetario los pases se
juntan, como he descrito, alrededor de una mesa. Algo as
como una mesa de pker. Cuando uno se sienta en una
mesa de pker, quiere una gran pila de fichas. El oro fun-
ciona como una pila de fichas de pker en este contexto.
Esto no significa que el mundo automticamente pase a un
patrn oro. S significa que la fuerza de la voz de uno en la
mesa depender del tamao de las reservas de oro.
Slo hay unas 35.000 toneladas de oro oficial en el mun-
do. La frase oro oficial significa oro de propiedad de ban-
cos centrales, ministerios de economa, fondos soberanos
de inversin. No est incluido el oro en joyas y el oro de
reservas privadas.
Esto significa que la adquisicin de China de ms de
3000 toneladas en los ltimos siete aos representa apro-
ximadamente un 10 por ciento de todo el oro oficial del

73
mundo; un gran cambio en las reservas de oro a favor de
China. Esto explica la poca transparencia de China. El mer-
cado de oro es lquido, pero poco negociado. Si las intencio-
nes y las acciones de China fueran reveladas por completo,
el precio del oro sera mucho ms alto. Esto siempre es as
cuando un gran comprador aparece en un mercado dbil.
China quiere mantener el precio del oro lo ms bajo posible
hasta que finalice su programa de adquisicin.
China est intentando adquirir la suficiente cantidad de
oro como para que cuando el colapso monetario interna-
cional y el mundo tengan que modificar el acuerdo, ocupe
un lugar importante en la mesa. Pases como Canad, Aus-
tralia y el Reino Unido con relaciones oro/PIB pequeas se
sentarn ms lejos, cerca de la pared. Estas potencias pe-
queas respecto de las tenencias de oro sern, en s, espec-
tadores en la reforma monetaria mundial y van a tener que
acceder a cualquier sistema que Estados Unidos, Europa,
Rusia y China conciban. En este escenario, Alemania va a
hablar por Europa, as que el nuevo sistema estar basado
en un condominio monetario compuesto por Estados Uni-
dos, Alemania, Rusia y China y administrado por el FMI.
Estas potencias principales en cuanto a tenencias de oro ya
se estn preparando para este resultado. Esto quiero decir
cuando hago referencia al patrn oro oculto.

74
Conclusin
El oro es dinero. A pesar del menosprecio de los polticos y
los economistas, seguir siendo una reserva de riqueza por
excelencia y jugando un papel integral en el sistema mone-
tario del mundo. En parte, podemos agradecer a los fran-
ceses que tomaron cartas en el asunto en el FMI en 1975
e insistieron en que hubiera oro en las reservas oficiales
incluso a pesar de que ya no fuera un punto de referencia
monetario en ese momento.
Parece que a los economistas acadmicos no les interesa
el oro. No les interes ni lo estudiaron en ningn contexto
monetario. Aun as, el oro nunca ha desaparecido. Sigue
siendo importante detrs de escena. El oro sigue estando
en las reservas del sistema monetario internacional y ser
an ms importante en los prximos aos.
Entender el oro nos permite tener un punto de referen-
cia para entender el futuro del sistema monetario interna-
cional. En los prximos captulos, vamos a analizar a los
inversores inteligentes que estn invirtiendo en oro fsico
para protegerse de las fuerzas econmicas complejas y la
inestabilidad que enfrentamos en el siglo XXI.

75
76
 Captulo 3

El oro es proteccin

Como hablamos en el captulo anterior, el oro no es ni una

inversin ni una commodity ni un contrato en papel ni di-
gital. El oro es un elemento simple, nmero atmico 79; es
lo opuesto a algo complejo. Es fuerte ante colapsos mone-
tarios internacionales y complejidades del mercado finan-
ciero. Tener oro ofrece una proteccin contra el entorno
econmico y el sistema monetario inestable actual.
El oro es el activo anti complejidad y, por ende, es un
activo que los inversores deberan tener en un mundo
complejo. Veamos a qu me refiero con complejidad y ana-
licemos las formas en las que el oro nos protege contra el
riesgo sistmico complejo.

Sistemas y modelo de complejidad

Cuando analizo el estado de la economa mundial y las posi-
bilidades de colapso, uso modelos de complejidad. La com-
plejidad es una rama de la fsica que explora el impacto de
funciones recursivas en redes densamente conectadas. Es
la ciencia que estudia cmo reaccionan y se interconectan

77
las cosas. Esta interaccin despus provoca una conducta
cambiada, tambin llamada conducta adaptativa, que pue-
de producir resultados completamente inesperados. La Re-
serva Federal, sin embargo, usa modelos de equilibro que
no representan bien cmo funciona el mundo real.
Algunas veces, estos trminos tcnicos son un poco
abrumadores, pero estos conceptos no son tan difciles.
Entonces, qu es un modelo de equilibro?
Un buen ejemplo con el que se pueden identificar todos
los inversores es el del avin. Un avin est hecho de to-
neladas de aluminio, hierro y otros componentes fsicos
pesados y, aun as, de alguna forma puede volar a gran al-
titud. Cmo lo logra? La respuesta es que un avin est
diseado y construido de una forma especfica. El ala es
plana en la parte inferior y redondeada en la parte superior
para que entre ms aire debajo del ala que arriba; la curva-
tura de la parte superior lo bloquea. Esto hace que el avin
levante el vuelo.
Qu hace el avin para que el aire se mueva por debajo
del ala? Tienen motores que lo empujan. Con el empuje y
el aire en el ala, despega. Pero ahora quiere girar, porque el
controlador de trfico areo dice que tiene que ir para otro
lado. Cmo hacen eso los aviones? Usan una palanca de
mando. Cuando el avin tiene que descender hay flaps que
cambian la forma debajo del ala. Y as sucesivamente.
Ahora, imagnense al presidente de la Fed como piloto
en la cabina de mando con las manos en los controles.

78
Puede usar los flaps para cambiar la forma de las alas,
puede acelerar para darle ms o menos empuje y puede
usar la palanca de mando para girar a la izquierda o a la
derecha segn lo que necesite. Digamos que hay alguna
turbulencia. El piloto dice que vamos a ascender un poco
ms alto para evitar la zona de turbulencias y brindarles
un vuelo ms tranquilo a los pasajeros. Si el avin est
perdiendo altitud, el piloto le da ms impulso para man-
tenerlo arriba.
El presidente de la Fed est sentado en la sala de reu-
niones de la Reserva Federal en Washington pensando en
la economa como si fuera un avin que no est yendo lo
suficientemente rpido o volando lo suficientemente alto,
as que un poco de impulso mediante la emisin de liqui-
dez, tal vez un poco de palanca de mando en trminos
de preanuncio monetario y tal vez un poco de aumento
de altitud en trminos de relajamiento cuantitativo va a
ayudar a que el avin logre su objetivo. Ese es un modelo
de equilibrio.
Hay un solo problema con este modelo. La economa no
es un sistema de equilibrio. Es un sistema complejo. Qu
es un sistema complejo? Imagine un avin que de repente
se convierte en una mariposa; ese es un ejemplo de com-
plejidad.
La complejidad es lo inesperado o lo que se llama tcni-
camente propiedad emergente. En general, es lo que no
se esperaba. As que aqu, la Fed est intentando volar este

79
avin usando herramientas de poltica monetaria, pero
con el riesgo de complejidad que el avin representa de for-
mas completamente inesperadas.
Miremos el caso del sistema bancario. Los bancos nunca
repararon el dao de la crisis de 2008 ni los problemas que
llevaron al colapso en primer trmino. Van a or a muchos
comentaristas y reguladores decir que el balance est ms
slido y que los ratios de capital bancario estn ms altos.
Eso es verdad en cierta medida, pero no lo suficientemente
slidos en comparacin con los riesgos y el sistema todava
es inestable.
Los cinco bancos ms grandes de Estados Unidos hoy
son ms grandes que en 2008. Tienen un porcentaje ms
grande de activos bancarios totales y sus libros de deriva-
dos son significativamente ms grandes. Todo lo que era
muy grande para fracasar en 2008 est ms grande y
ms peligroso hoy.
Cuando se tiene una concentracin de activos en un
nmero pequeo de bancos que hacen negocios unos con
otros, en su mayora en derivados, hay un alto grado de
densidad. Esto significa que si surge el ms mnimo pro-
blema en el sistema, esa perturbacin se va a difundir por
todo el sistema rpidamente. Esto se llama contagio. El
FMI le ha puesto un nuevo nombre: derrame, que signifi-
ca lo mismo. Ya sea que lo llamemos contagio de disturbio
financiero o derrame, tiene el mismo efecto domin en el
sistema bancario.

80
 Lo que es an ms abrumador sobre los sistemas com-
plejos es que la mayora de los resultados catastrficos pue-
den provenir de cambios nfimos, en realidad imposibles de
percibir y medir, en condiciones iniciales. No se necesitan
causas de gran envergadura para producir consecuencias de
gran envergadura. Hechos bastante triviales, tales como la
quiebra inesperada de un brker pequeo y desconocido en
una parte distante del mundo pueden producir un colapso
sistmico segn las conexiones en el momento de la quiebra.
Analicemos esta metfora: una montaa tiene una par-
te muy empinada cerca de la cima. Ha estado nevando du-
rante semanas y la nieve se ha acumulado. Hay un peligro
obvio de avalancha. Los expertos pueden ver cmo la nieve
est siendo barrida por el viento de manera inestable. La
nieve acumulada va a colapsar en algn momento.
La nieve acumulada puede resistir durante un tiempo.
Tal vez, los esquiadores ms intrpidos quieren esquiar all
porque la vista es bonita o porque son atrevidos.
Un da cae un copo de nieve, golpea en la montaa y
descontrola a otros copos. Esto da comienzo a una peque-
a cascada que se convierte en un desprendimiento ms
grande. Cobra impulso, acumula otros copos de nieve y ad-
quiere fuerza. De repente, toda la montaa se desestabili-
za, derrumba, mata a los esquiadores en la pista y sepulta
al pueblo que yace al pie.
Cuando volvemos y hacemos un anlisis, a quin cul-
pamos? Culpamos al copo de nieve, a las condiciones

81
inestables de la nieve? Claro, necesitamos culpar a la con-
dicin inestable de la nieve, porque aunque un slo copo
de nieve empez la avalancha, iba a pasar de cualquier
manera. Si no hubiera sido ese copo especfico de nieve,
podra haber sido uno antes o uno despus. Fue la inesta-
bilidad de la montaa lo que dio origen a esta avalancha
y a la destruccin en su camino. La nieve acumulada era
un sistema complejo esperando el colapso.
Aqu va otro ejemplo. Digamos que ests en un teatro
con cien personas viendo un musical. De repente, dos per-
sonas se levantan y salen del saln. Qu haces? Qu hace
el resto? Es probable que no hagas nada. Puede que pien-
ses que su comportamiento es extrao o grosero. Tal vez,
la gente que sali corriendo recibi un mensaje de alguien
o estaban preocupados por algo. De cualquier manera, te
quedas sentado viendo el resto del musical.
Ahora, digamos que no son solo dos personas las que
se levantan y salen corriendo, sino sesenta. Qu haras?
Qu hara el resto? Me atrevo a decir que saldras corrien-
do detrs de ellos, porque supondras que ellos saben algo
que tu no. Tal vez, el teatro se est incendiando o hay una
amenaza de bomba, pero no quieres ser el ltimo en ente-
rarte. Sales corriendo del teatro.
Este es un ejemplo de conducta adaptativa basada en
algo llamado umbral crtico. El umbral crtico es el pun-
to en el cual la conducta de otros afecta a tu conducta. En
el ejemplo mencionado, tu umbral crtico (U) para salir

82
corriendo del teatro es ms grande que dos y menos que
sesenta, que puede ser representado matemticamente
como 2 < U < 60.
Puede que todos en el teatro tengan un umbral crtico
diferente y que esos umbrales cambien con frecuencia se-
gn las condiciones externas o su nimo o cualquier otro
factor. Puede que los que huyen del teatro permanezcan en
calma y sentados si slo salen corriendo unas pocas perso-
nas, pero puede que todos los espectadores de repente sal-
gan corriendo presas del pnico cuando ms de unos pocos
salen corriendo. Es difcil saber cul es el momento crtico
que provoca la conducta de pnico a gran escala.
Para entender un poco la complejidad en el mercado de
capitales, imagina aplicar este ejemplo no con cien perso-
nas en un teatro, sino con miles de millones de inversores
en todo el mundo realizando transacciones en el mercado
de capitales, en moneda extranjera, commodities, acciones,
bonos y derivados todos los das.
Si son inversores del mercado burstil y ven que el mer-
cado est cayendo, tal vez, piensen que es una buena opor-
tunidad para comprar. Cae an ms y dirn, Veo mucho
valor aqu. Cae ms y estn perdiendo una fortuna. En
qu momento tiran la toalla? En qu momento entran en
pnico? En qu momento dicen, Sabes qu, voy a salir de
aqu?, Voy a vender mis acciones!. Tal vez, tu venta haga
que el mercado caiga an ms y provoque ms ventas. Las
ventas se retroalimentan. Este es un ejemplo de cmo los

83
cambios masivos de resultado pueden catalizarse median-
te pequeos cambios en condiciones iniciales.
No se necesita mucho. Slo se necesita un copo de nie-
ve o algunas personas que cambien de parecer para afec-
tar al resto. El impulso crece y, eventualmente, todos es-
tn saliendo del teatro presas del pnico o los mercados
de capitales estn colapsando. La mayora de la gente no
lo ve venir. Un buen conocimiento prctico de la teora de
la complejidad y de la dinmica de los sistemas complejos,
por lo menos, nos ayuda a entender los peligros.
La mejor estrategia no es centrarse en los copos de nieve
individuales, sino en estudiar la inestabilidad del sistema
como un todo. Si se entienden los fundamentos bsicos de
la complejidad, uno se puede anticipar al colapso sistmi-
co, incluso sin ver el copo de nieve.
Siempre y cuando la Reserva Federal se aferre a modelos
de equilibrio y no use la teora de la complejidad, segui-
r perdiendo burbujas y subestimando el riesgo sistmico
como lo ha hecho en repetidas ocasiones durante los lti-
mos treinta aos. Un alto coeficiente intelectual y un doc-
torado en economa no garantizan buenos modelos. Cuan-
do se aplica el modelo equivocado, se obtiene la prediccin
equivocada todo el tiempo.

84
Redes internacionales
La teora de la complejidad es la nueva herramienta ms
importante de la economa hoy, no slo para entender la
poltica monetaria de Estados Unidos, sino tambin los
mercados mundiales de capital. Los mercados de capitales
son sistemas complejos no sistemas de equilibrio, por ende
cada modelo macro de cada banco central y regulador en el
mundo es obsoleto. No debera sorprendernos, entonces,
que sigamos teniendo crisis y colapsos.
Este no es un fenmeno reciente. En 1987, el mercado
burstil cay un 22% en un solo da, el equivalente a unos
4000 puntos Dow en los niveles de hoy. Si el mercado ca-
yera 400 puntos Dow hoy, saldra en todas las noticias y
dominara el discurso oficial. Y si cayera 4000 puntos en
un solo da? De hecho, eso es lo que ocurri en 1987.
En 1997, tuvimos el colapso asitico, en 1998, el colap-
so de Long-Term Capital, en 2000, el colapso de las empre-
sas de tecnologa y, en 2008, pnico financiero absoluto.
Por qu siguen ocurriendo estas crisis? El motivo es que
la Fed est sentada en la cabina de mando intentando ha-
cer volar el avin, pero no es un avin, es algo mucho ms
complejo.
Si se est intentando implementar una poltica en un
sistema complejo usando un modelo de equilibrio, siempre
saldrn mal las cosas. As que es importante entender la
complejidad y ver cmo se aplica en el mercado de capita-

85
les. Ese es un intento mucho ms fructfero que seguir los
debates sobre polticas de la Fed.
Podemos estar seguros de que hay conexiones, interre-
laciones y efectos de derrame porque esa es la naturaleza
de las redes. Si se aplica la teora de grafos y la ciencia de
las redes a la forma en la que se disponen los ndulos fi-
nancieros en realidad, esa conclusin es inevitable. El pro-
blema es que estas conexiones pueden ser muy difciles de
ver en la vida real. Voy a ponerte un ejemplo concreto.
Fue en Tokio en septiembre de 2007 justo despus de
que se desplomara el mercado inmobiliario estadouniden-
se con Lehman Brothers y AIG, pero la crisis realmente
comenz en el verano de 2007. Mientras el mercado de va-
lores de Tokio caa, mis colegas japoneses no podan ver
las conexiones. Entendan que haba un problema con las
hipotecas en Estados Unidos, pero no entendan cmo se
relacionaba eso con los mercados japoneses.
Les expliqu que cuando hay una emergencia financiera,
se vende lo que se puede y no lo que se quiere. En el caso de
esta crisis en particular, lo que estaba ocurriendo era que
los fondos de cobertura y otros inversores apalancados en
Estados Unidos estaban recibiendo llamadas de reposicin
de margen sobre sus hipotecas incobrables. Les habra en-
cantado vender sus prstamos hipotecarios, pero no haba
mercado para ellos ni para ningn otro ttulo valor respal-
dado por activos en ese momento. As que las acciones ja-
ponesas se empezaron a vender, no porque fueran odiadas,

86
sino porque las acciones japonesas eran lquidas y podran
ser vendidas fcilmente para recaudar capital para cumplir
con las llamadas de reposicin de margen de otras posicio-
nes. Aunque los dos mercados no se relacionan entre s, los
problemas en el mercado inmobiliario de Estados Unidos
causaron una cada simultnea en el mercado de acciones
japons. Myron Scholes, ganador del Premio Nobel, llam
a esto correlacin condicional. Es una correlacin entre
dos mercados que no existe usualmente pero que, de re-
pente, aparece tras el acontecimiento de una condicin es-
pecfica. La correlacin condicional es un ejemplo perfecto
de lo que un fsico reconocera como propiedad emergente
en un sistema complejo.
Aqu va otro ejemplo. Estados Unidos es el lder mun-
dial en tecnologa satlite, no slo para las comunicaciones
y el entretenimiento, sino tambin para usos militares y
de inteligencia. Boing es una empresa importante en ese
campo. Boing fabrica satlites en Estados Unidos, pero
subcontrata a Rusia para los lanzamientos de los mismos.
Desde 2014, la hostilidad entre Rusia y Estados Unidos ha
crecido, principalmente, debido a la situacin en Ucrania.
Si la tensin sigue creciendo y se empiezan a romper todas
las relaciones comerciales, de repente, no se podrn lan-
zar misiles en Rusia y los ojos de inteligencia que miran
hacia el cielo se volvern ciegos. La decreciente capacidad
de inteligencia espacial de Estados Unidos tiene conexio-
nes ocultas, en consecuencia, con tensiones geopolticas

87
en aumento entre Estados Unidos y Rusia involucrando a
Ucrania. Puede que la conexin no haya sido obvia cuando
las tensiones se intensificaban, pero emergieron de la di-
nmica compleja.
Un problema analtico es que mucha gente no entiende
lo que significa complejidad cuando el trmino es usado
de esta forma tcnica. Muchos barajan la palabra com-
plejo como jerga o la usan indistintamente con la palabra
complicacin.
De hecho, la complicacin y la complejidad son dos con-
diciones diferentes cuando son usadas con un sentido tc-
nico. Por ejemplo, si uno mira la parte de atrs de un reloj
suizo, qu ve? Hay rueditas, engranajes, resortes, joyas
y otros componentes. Ese es un sistema complicado sin
duda, pero un fabricante de relojes experto puede abrir el
reloj, retirar el engranaje, limpiarlo y reemplazarlo para
poder arreglarlo. El fabricante de relojes luego cierra la caja
y el reloj est como nuevo.
Ahora, imaginemos la parte de atrs del mismo reloj
que en vez de tener engranajes, tiene un lquido metli-
co. Cmo cambiamos el engranaje? Este es un ejemplo
imaginario en el cual el movimiento del reloj ha pasado de
una transicin de fase de partcula slida a lquida. Ahora,
el conocimiento del fabricante de relojes lo defrauda. Los
modelos viejos no funcionan.
Es como una olla llena de agua en la cocina. Subes el
fuego y durante un largo rato la olla sigue llena de agua. De

88
repente, el agua se vuelve vapor. La olla contiene la misma
cantidad de molculas de H2O, pero las molculas han pa-
sado a una fase de transicin.
Si alguna vez has observado una olla con agua hirvien-
do, sabrs que antes de que el agua se convierta en vapor,
comienzan a aparecer burbujas en la superficie y se vuelve
turbia. Si uno fuera a antropomorfizar una molcula en
una olla de agua a punto de hervir, dira que la molcula
no sabe si quiere ser agua o vapor. Piensa agua o vapor,
agua o vapor, etc.; no puede decidir qu estado adoptar.
De repente, la turbulencia hace erupcin y el agua se con-
vierte en vapor, pero si bajamos el fuego, la superficie vuel-
ve a ser agua. En esa superficie turbulenta cada molcula
pasa de un estado (agua) a otro (vapor).
Esta es una buena metfora para describir dnde est el
mundo hoy. Estamos en un estado viejo que exista desde
antes de 2007, pero no hemos adoptado el nuevo estado to-
dava. Estamos en esa superficie turbulenta y burbujeante,
y la gente est muy confundida por esto.

La financializacin de la economa
Durante los ltimos treinta aos, hemos sido testigos de
una financializacin extrema de la economa. Esto se re-
fiere a la tendencia a generar riqueza mediante transac-
ciones financieras en lugar de mediante la fabricacin, la

89
construccin, la agricultura y otras formas de produccin.
Tradicionalmente, las finanzas facilitaban el comercio, la
produccin y los negocios. Financiaban otras actividades,
pero no era el fin en s misma.
Las finanzas eran un poco como el aceite en el engra-
naje, un ingrediente necesario, pero que no representa al
motor en s. Sin embargo, en los ltimos 20 aos, las finan-
zas han entrado en metstasis: se han vuelto como una
especie de cncer. Actan como un parsito en la actividad
productiva.
Cuando ocurri la crisis de 2008, el sector financiero de
la economa de Estados Unidos representaba cerca del die-
cisiete por ciento de la capitalizacin del mercado burstil y
un diecisiete por ciento del PIB. Ese es un porcentaje enorme
para una actividad de facilitacin. Por qu el sector banca-
rio debera representar el diecisiete por ciento del PIB? De-
bera representar, tal vez, un cinco por ciento, que est cerca
de su porcentaje histrico. Sin embargo, las finanzas se han
vuelto un fin en s mismas, impulsadas por la avaricia y la
capacidad de los banqueros para idear formas secretas de
extraer riqueza de esta sociedad compleja. El problema es
que los medios que usan los banqueros para extraer riqueza
agregan complejidad y no valor. Este tipo de financializa-
cin casi destruy la economa mundial en 2008.
Como resultado de la minera, las acciones de empre-
sas productoras de oro aumentaron a un ritmo bastante
constante. En el pasado, hubo descubrimientos ocasio-

90
nales grandes, aunque no ha habido ninguno en ms de
cien aos. Algunos descubrimientos de oro bastante gran-
des ocurrieron entre 1845 y 1898. Desde ese momento, la
produccin anual ha sido baja y constante a un porcentaje
anual cercano al 1,5.
Resulta interesante que las acciones de las empresas
productoras de oro han estado aumentando al mismo rit-
mo que la poblacin mundial, lo cual produce dinero ho-
nesto. Es casi como si la escasez de oro hubiera cado del
cielo para poder crecer al mismo ritmo que la poblacin y
as poder tener dinero honesto.
Pero si se tiene dinero honesto, no se puede financia-
lizar la economa, porque la economa no podra crecer
ms rpido que la produccin ms la innovacin. Lo que
la industria de las finanzas necesita es apalancamiento o
instrumentos de crdito: derivados, swaps, futuros, opcio-
nes y diferentes ttulos de deuda y papeles comerciales. Se
necesita todo lo que engloba lo que yo llamo dinero falso,
una frase usada en mi primer libro Currency Wars (Guerras
de divisas), para poder seguir con este juego.
Las finanzas no crean riqueza, extraen riqueza de secto-
res de la economa usando informacin privilegiada y sub-
sidios pblicos. Es un parsito o un supuesto tipo rentista
de actividad. Las finanzas tienen que ser contenidas antes
de que provoquen la prxima crisis financiera. Esto impli-
ca romper con grandes bancos, prohibir la mayora de los
derivados y contener la masa monetaria.

91
El rol de la Reserva Federal
Dada su importancia, la Reserva Federal es una de las ins-
tituciones principales menos entendida en la sociedad es-
tadounidense. La Reserva Federal es un sistema compli-
cado de varios niveles. El Consejo directivo en Washing-
ton se lleva la mayor atencin. El Consejo directivo est
compuesto de siete miembros, pero han surgido muchas
vacantes ltimamente, as que han estado operando con
tan slo tres o algunas veces cuatro miembros.
El siguiente nivel del sistema est compuesto por doce ban-
cos de la Reserva Federal regionales, el Banco de la Reserva
Federal de Boston, los Bancos de la Reserva Federal de Fila-
delfia, San Francisco y Dallas, etc. en todo el pas. Los bancos
centrales de reserva regionales no pertenecen al gobierno de
Estados Unidos y tampoco son agencias del gobierno; son de
propiedad privada de los bancos en cada regin. Por ejemplo,
Citibank y JPMorgan Chase estn en la regin de Nueva York
y, por ende, tienen acciones del Banco de la Reserva Federal
de Nueva York. El mismo patrn se repite en todo el pas.
Cuando se habla de titularidad privada, muchos actan
como si fuera una conspiracin oscura y profunda, pero
ha sido de esta forma desde que el sistema de la Reserva
Federal se cre en 1913. La titularidad privada es conocida
y no es secreta.
El Banco de la Reserva Federal es de titularidad privada
a nivel regional, pero el control de todo el sistema recae en

92
el Consejo directivo, nombrado por el presidente de Esta-
dos Unidos y confirmado por el Senado de Estados Unidos.
As que el sistema es un hbrido inusual de titularidad ban-
caria privada con control y supervisin gubernamental.

Las herramientas de la Fed

para ejecutar polticas
La Reserva Federal puede controlar directamente lo que
ellos llaman la policy rate o tipo de inters interbancario
a travs de operaciones de mercado abierto. Estas opera-
ciones de mercado abierto consisten en compras y ventas
de ttulos valores del Tesoro de una red de bancos conoci-
dos como operadores primarios. Cuando la Fed compra
bonos a un operador primario, el operador paga a la Fed y
el dinero desaparece. Es as de simple.
La Fed ha hecho esto durante dcadas. Realmente, es una de
sus principales misiones. Las operaciones de mercado abierto
son llevadas a cabo por la mesa de operaciones del Banco de la
Reserva Federal en Nueva York, lo cual da al banco de reserva
federal de Nueva York un rol nico en el sistema general.
La Fed de Nueva York puede comprar bonos a corto pla-
zo para ajustar la poltica si quiere que los tipos suban.
Puede vender estos bonos, crear dinero y relajar la poltica
si quiere que los tipos bajen. Ese es el rol comn de las ope-
raciones de mercado abierto y, en general, son realizadas

93
usando ttulos del Tesoro a corto plazo o el extremo corto
de la curva de rendimiento.
La pregunta para la Fed en los ltimos aos ha sido la
siguiente: cmo se controlan los tipos de inters a largo
plazo? Cuando el tipo de los fondos federales es de cero y
no se puede disminuir ms, cmo se ejerce influencia so-
bre los tipos a medio y largo plazo?
Existen dos enfoques para esto. El primero es simple-
mente comprar bonos del Tesoro a medio y largo plazo. A
esto se le llam relajamiento cuantitativo o QE por su si-
glas en ingls y fue un experimento de poltica monetaria
ideado por el ex presidente de la Fed Ben Bernanke. La idea
es que si los tipos de inters estn ms bajos, los inversores
van a buscar mejores rendimientos en otro lado aumen-
tando el precio de las acciones y los inmuebles. Estos pre-
cios ms altos en las acciones y los inmuebles crearan un
efecto de riqueza que hace que los inversores se sientan
ms ricos. En base a este efecto en la riqueza, los inversores
gastaran dinero y estimularan la economa. Esta teora,
gran parte es una tontera, y el experimento de Bernanke
ser visto en el futuro como un fracaso masivo, pero as es
cmo se ha comportado la Fed desde 2008.
La otra forma de disminuir los tipos de inters a medio y
largo plazo es mediante el uso del preanuncio monetario.
El preanuncio monetario o forward guidance consiste
en informar al mercado acerca de los tipos a corto plazo
futuros. Los inversores ya saben que el tipo a corto plazo

94
hoy y maana ser de cero. La idea es identificar qu tipo
a corto plazo ser el del ao que viene y, tal vez, el del ao
siguiente. Esto es lo que la Fed estaba haciendo cuando
invent las frases perodo extendido y paciente para
describir la poltica de tipos de inters.
Qu efecto produce este preanuncio sobre los tipos de
inters actuales?
Cuando los operadores deciden cunto pagar por un
bono a diez aos, no piensan en ello como un tipo de inte-
rs a diez aos rgido. Piensan en el bono como el valor ac-
tual de una lnea de diez tipos futuros a un ao. En efecto,
ellos suman las expectativas sobre el tipo a un ao en dos
aos, a un ao en tres aos, y as sucesivamente. As que
cuando la Fed realiza un preanuncio diciendo que los tipos
a corto plazo van a ser de cero no slo hoy, sino en un ao
o en dos, eso produce un impacto directo en el tipo de los
bonos a diez aos hoy porque los operadores van cambiar
la forma en la que calculan la cifra.
El preanuncio monetario, en teora, tiene un impacto en
los tipos de inters a medio y largo plazo y las compras direc-
tas tienen, obviamente, tambin un impacto en esos tipos de
inters. Ambas cosas se combinan para disminuir los tipos
que, en teora, provoca que los valores de los activos aumen-
ten segn describ. El proceso es manipulativo, atenuado y
complicado, pero as piensan ellos. Esos son los canales. Es-
tn usando el preanuncio monetario y las compras de activos
a largo plazo para hacer que la gente gaste ms dinero.

95
 Dicen que van a brindar una orientacin clara sobre el
futuro de los tipos de inters a corto plazo, pero cmo sa-
bemos que estn diciendo la verdad? Cmo sabemos que
no van a cambiar de parecer? Qu tan creble es el prea-
nuncio monetario? El problema aqu es que la Fed cree que
est reduciendo la incertidumbre acerca del futuro de los
tipos de inters, pero lo nico que estn haciendo es reem-
plazar una forma de incertidumbre por otra.
El preanuncio monetario slo es fiable si se cree en l
realmente. Pero teniendo en cuenta que la Fed ha aplica-
do 15 polticas diferentes desde 2008, es difcil saber qu
creer. Recortaron los tipos en numerosos escenarios desde
2007 hasta 2008, y luego aplicaron el QE1, QE2, QE3 y la
Operation Twist u Operacin Twist. Crearon objetivos
numricos para el desempleo y la inflacin en diciembre de
2012 y luego los abandonaron cuando resultaron no tener
sentido. Hablaron de un objetivo nominal de PIB y exten-
dieron el preanuncio monetario durante el curso de cinco
aos en 2011, 2012, 2013, 2014 y 2015.
Este no es un experimento disciplinado. La Fed, simple-
mente, est creando todo a medida que avanzan. Quince
polticas en siete aos es una evidencia clara de que estn
improvisando. Por qu los inversores deberan creer todo
lo que dicen? Una de las razones por las cuales el preanun-
cio monetario y la poltica de la Fed han fracasado la mayo-
ra de las veces es por falta de credibilidad en la Fed.

96
Tipos de inters: nominales vs. reales
Los tipos de inters reales en los mercados de deuda en d-
lares ejercen una de las influencias ms poderosas sobre el
precio en dlares del oro. Sin embargo, los tipos de inters
sobre los que uno escucha hablar y lee todos los das en los
peridicos no son tipos de intereses reales, sino nomina-
les. La diferencia entre el tipo de inters nominal y el tipo
de inters real es la inflacin o la deflacin. El concepto es
simple, aunque es ignorado o incomprendido ampliamen-
te.
Un tipo de inters nominal es, simplemente, el tipo que
realmente paga un instrumento cuando se compra. Si com-
pras un bono del Tesoro a diez aos nuevo con un cupn
del 2%, el tipo nominal ser del 2%. Despus de que se
emite ese ttulo, el tipo de inters nominal puede cambiar
sobre la base de factores de mercado y emisiones de bonos
nuevos. En ese caso, el precio del bono a diez aos compra-
do va a cambiar. Si los tipos de inters aumentan, el precio
caer y si los tipos caen, el precio subir. Este cambio en
el precio luego equivale a una prima o descuento cuando
vendes el papel. La combinacin del cupn original ms o
menos el efecto de la prima o del descuento da un rendi-
miento al vencimiento, que tambin es expresado en tr-
minos nominales. Ya sea que nos enfoquemos en un cupn
o en un rendimiento al vencimiento, lo que se buscan son
rendimientos nominales.

97
 El tipo de inters real es, simplemente, el tipo nominal
menos la inflacin. Entonces, si el tipo nominal es del 5%y
la inflacin del 2%, entonces el tipo de inters real ser
del 3% (52 = 3). Este clculo es un poco menos intuitivo
cuando aparece la deflacin. Se puede definir la deflacin
como inflacin negativa. Cuando se resta un negativo, se
tiene que agregar el valor absoluto para obtener el resulta-
do. Entonces, si el tipo nominal es del 5% y la deflacin es
del 2%, el tipo de inters real es del 7%! (5 (-2) = 7. Se
vuelve incluso menos intuitivo cuando los tipos nominales
son negativos (como lo son en la eurozona y en Suiza) y
la deflacin aparece. Ahora, el clculo es negativo menos
negativo. Por ejemplo, si los tipos de inters nominales son
un 1% negativas y la deflacin es del 2%, entonces el tipo
de inters real es positivo un 1% (-1 - (-2) = 1). El objetivo
aqu no es dar una clase de matemticas, sino simplemente
ilustrar la diferencia entre tipo de inters nominal y real y
mostrar cmo la diferencia puede no ser intuitiva cuando
las sumas son negativas.
Por qu esto es importante para los que invierten en
oro? Es importante porque los tipos de inters reales son
la alternativa para el oro. Si el oro no ofrece ningn rendi-
miento (verdad) y puede ganar un tipo de inters real de
bajo riesgo en otro lado (a veces, verdad), entonces el tipo
de inters real de rendimiento representa el coste de opor-
tunidad de tener oro. Existen otros costes de tener oro, ta-
les como el almacenamiento, el transporte, el seguro y las

98
comisiones, pero el tipo de inters real tiende a dominar a
los otros. Uno podra querer tener oro incluso cuando los
tipos de inters reales son altos sobre la base de las expec-
tativas, pero el tipo de inters real alto ciertamente afecta-
r la decisin de la mayora de los inversores.
Por ende, la relacin entre los tipos de inters y el oro
es directa. Los tipos de inters reales altos son malos para
el precio del oro en dlares. Los tipos de inters bajos o
negativos son buenos para el precio en dlares del oro. En
dnde estamos ahora? Curiosamente, tanto los inversores
en oro como la Reserva Federal estn del mismo lado del
intercambio (aunque por diferentes razones). El problema
para los inversores en oro y la Reserva Federal es que los
tipos de inters reales han estado constantemente altos.
Puede que la Fed y los inversores en oro quieran tipos de
inters reales negativos, pero en palabras de Mick Jagger,
You cant always get what you want (No siempre puedes te-
ner lo que quieres).
Por qu la Reserva quiere tipos de inters negativos?
Porque es un incentivo poderoso para el endeudamiento.
Los tipos de inters reales negativos son mejores que los
tipos de inters de cero porque uno devuelve menos que lo
que pidi prestado en trminos reales, ya que el dinero no
vale lo mismo debido a la inflacin. En un mundo de tipos
de inters reales negativos, casi todos los proyectos tienen
sentido y se despierta el espritu animal (la famosa frase
de Keynes) de los emprendedores. Si se obtiene un crdito

99
al 2,5%pero la inflacin es del 3,5%, el tipo real es negativo
en un 1%; logrars pagar al banco en dlares ms baratos.
Ese es el poder de los tipos de inters reales negativos.
En un mundo de tipos de inters reales negativos se ob-
tiene, en realidad, un rendimiento positivo sobre el oro. Si
pides prestado dinero para comprar oro y el coste del dine-
ro es negativo, entonces el rendimiento de 0% sobre el oro
es ms alto que el tipo de inters negativo; por ejemplo 0 >
-1%. Un tipo de inters real negativo, que prevaleci duran-
te casi toda la dcada de los setenta, es muy positiva para
el oro. La dcada de los setenta es el perodo en el cual el
metal pas de 35 dlares la onza a 800 dlares la onza en
menos de diez aos.
Cmo logra tipos de inters negativos la Fed? Tiene algo
de control sobre los tipos nominales usando operaciones de
mercado abierto segn lo descrito. Sin embargo, la clave de
los tipos de inters negativos es la inflacin. La Fed ha in-
tentado casi todo para crear inflacin, incluso recortes de
los tipos, relajamientos cuantitativos, guerras de divisas,
preanuncios monetarios, objetivos de empleo nominales y
otras medidas. Todas fracasaron. Esto se debe a que la infla-
cin es, fundamentalmente, una funcin de la velocidad del
dinero o movimiento y ese es un fenmeno psicolgico y de
comportamiento. La Fed no ha tenido suerte en su intento
por cambiar la psicologa deflacionista de los ahorradores y
los inversores. La Fed est intentando lograr tipos de inters
reales negativos. El problema es que no est funcionando.

100
La inflacin y la deflacin
Para la mayora de los inversores, hay algo intuitivo acerca
de la inflacin. Cuando los niveles de precios se disparan,
las expectativas cambian rpidamente. La opinin sobre
el suelo, las viviendas, el oro y otro tipo de protecciones
contra la inflacin empieza a autoalimentarse a medida
que los inversores usan el apalancamiento para adquirir
protecciones, lo cual aumenta ms los precios.
La deflacin es mucho menos intuitiva. La deflacin no
ha sido un problema econmico serio en Estados Unidos
desde la dcada de los treinta. Los inversores y los ahorra-
dores no estn acostumbrados a ella y no siempre estn al
tanto de los peligros que involucra.
Hoy, la deflacin es provocada por las estadsticas demo-
grficas, la tecnologa, la deuda y el desapalancamiento. El
valor real de la deuda sube durante la deflacin, lo cual au-
menta las prdidas por prstamos. Esas prdidas causan pro-
blemas en los bancos. Dado que el rol principal de la Reserva
Federal es rescatar a los bancos, la Fed har todo lo posible
para frenar la deflacin. La deflacin tambin afecta a la re-
caudacin impositiva del Gobierno, ya que los trabajadores
no obtienen aumentos, es decir, no hay un ingreso en ascen-
so que gravar. (Un trabajador puede tener un nivel de vida
mejor en deflacin incluso sin recibir un aumento ya que el
coste de vida cae. Sin embargo, el Gobierno no ha logrado
idear una forma de gravar las cadas en el coste de vida).

101
 La deflacin se autoalimenta. Si se espera que el precio
de algo caiga, esperars para comprarlo. Esa espera reduce
la demanda en el corto plazo y causa ms cada en los pre-
cios. El dficit resultante en la demanda agregada puede
llevar a despidos, quiebras y depresin econmica. La de-
flacin es una amenaza seria para las finanzas del Gobier-
no, es por ello que ste hace todo lo posible para evitarla.
Lo que est ocurriendo en la economa de hoy se describe
mejor como un tira y afloja entre la deflacin y la inflacin.
La deflacin es la consecuencia natural del atracn de
deuda de los consumidores y los compradores con tarjeta
de crdito entre 2002 y 2007. La pirmide resultante de
deuda se derrumb durante el pnico de 2008. En una de-
presin se espera que haya deflacin, que es lo que ocurre
desde 2008 en Estados Unidos. Tal deflacin es amplifica-
da por el desapalancamiento, las ventas de activos, los ba-
lances cada vez ms pequeos, entre otros factores.
La inflacin es provocada por la poltica del banco cen-
tral, sobre todo, la emisin de liquidez, y catalizada por
cambios en las expectativas que llevan a un movimiento o
una velocidad del dinero mayor.
De hecho, los ndices de precios estn demostrando muy
poco cambio; cerca de un 1% al ao. Esto se debe a que las
fuerzas de la inflacin y la deflacin se estn empujando
una contra otra en cierta medida y se estn neutralizando.
Adems de luchar contra la deflacin, la Reserva Fede-
ral tiene que crear inflacin para que Estados Unidos no

102
quiebre. La deuda nacional es de ms de 18 billones de
dlares a la fecha de elaboracin de este libro. La deuda
no siempre tiene que ser cancelada en su totalidad, pero
tiene que ser sostenible. Para determinar si una deuda es
sostenible se analiza si la economa est creciendo ms
rpido en trminos nominales que la deuda y los intere-
ses. El crecimiento real est bien, pero el crecimiento real
no se necesita para sostener la deuda. Lo que se necesita
es crecimiento nominal, que es el crecimiento real ms la
inflacin. Dado que es muy difcil lograr crecimiento real
y dado que Estados Unidos sigue endeudndose ao tras
ao, la nica forma que le queda al pas es la inflacin.
Claro, la inflacin es negativa para los ahorradores y los
retirados porque sus ingresos fijos y cuentas bancarias
tienen menos valor. Sin embargo, la inflacin es genial
para los pases deudores como Estados Unidos porque la
deuda tiene menos valor tambin.
El problema econmico con la deuda es que se rige por
leyes y contratos que miran a la deuda desde una perspec-
tiva nominal. Si pido prestado un dlar, debo un dlar. En
trminos reales, podran ser 1,50 dlares o, tal vez, 50 cen-
tavos en trminos de poder adquisitivo dependiendo de si
tenemos inflacin o deflacin al momento de pagar la deu-
da, pero sigo debiendo un dlar.
Estados Unidos debe al mundo 18 billones de dlares,
y para pagarlos, vamos a necesitar un crecimiento nomi-
nal de cierta magnitud. La Fed prefiere crecimiento real? S.

103
Pero van a aceptar crecimiento nominal con un componente
de inflacin grande en vez de ello? S, lo harn, si es lo mejor
que consiguen. En ausencia de crecimiento real suficiente, la
inflacin o el default total es inevitable. El precio en dlares
del oro aumenta en cualquier escenario porque es dinero
real.
Entre 2013 y 2015, el dficit presupuestario estadouni-
dense cay significativamente de unos 1,4 billones de d-
lares a casi 500.000 millones de dlares. Esa es una gran
cada y buena dentro de sus limitaciones. Pero, y este es
el punto, la relacin deuda/PIB sigui subiendo porque to-
dava haba un gran dficit y el crecimiento nominal no era
suficiente para reducir el ratio. Estados Unidos sigue en el
mismo camino que Grecia y Japn, aunque el paso ha sido
un poco ms lento ltimamente.
Al final, la inflacin va a ganar la partida porque la tole-
rancia de la Fed a la deflacin es muy baja y las consecuen-
cias de ella son muy devastadoras. La Fed tiene que causar
inflacin y har todo lo que sea necesario, en palabras de
Mario Draghi, para alcanzarla. Puede que lleve tiempo y
ms rondas de relajamiento cuantitativo, pero se va a lo-
grar. Eso llevar a tipos de inters negativos y un aumento
significativo en el precio en dlares del oro.

104
Proteccin contra la inflacin
y la deflacin
Es importante para los inversores en oro entender la dife-
rencia entre las medidas nominales y reales que usamos
para describir los tipos de inters y la poltica de la Fed. Los
inversores en oro estaban consternados en 2014 y 2015
porque el precio en dlares del metal cay, a pesar de las
crisis financieras y geopolticas en Grecia, Ucrania, Siria y
la cada del mercado de valores en China. Se supone que el
oro es un refugio seguro en tiempos de estrs. Por qu
no suba el precio?
Una pregunta mejor sera, por qu no cay ms? El pre-
cio en dlares del petrleo cay ms del 50% entre junio
de 2014 y enero de 2015, y aun as el precio en dlares del
oro casi no se movi durante el mismo perodo (a pesar de
cierta volatilidad). De hecho, el precio de ste se mantuvo
bien en comparacin con el de muchos otros commodities
importantes.
La deflacin puede perder el control, y si lo hace, no nos
sorprendera que el precio en dlares del oro cayera an
ms en trminos nominales. Por ejemplo, supongamos que
el oro est a 1200 dlares la onza a principios de ao y hay
una deflacin del 5% ese ao. Tambin supongamos que el
precio en dlares del oro a final de ao es de 1180 dlares.
En este escenario, el precio nominal del oro cay un 1,7% (de
1200 dlares a 1180 dlares), pero el precio real aument

105
un 3,3%, porque la cotizacin en dlares a cierre de ao de
1180 dlares en realidad tiene un valor de 1240 dlares en
poder adquisitivo, en comparacin con los precios a prin-
cipio de ao.
Si el precio en dlares del oro cae an ms, es proba-
ble que otros precios e ndices importantes estn cayendo
tambin. Esto sera comn en un entorno de gran defla-
cin o que est colapsando. El resto de las cosas van a caer
an ms en un mundo extremamente deflacionario. As
que si el oro est retrocediendo en trminos nominales,
pero todo lo dems est cayendo ms, el metal seguir pre-
servando la riqueza cuando se mida en trminos reales.
Puede que el oro sea voltil cuando se mide en dlares
nominales, pero esto tiene ms que ver con el valor del d-
lar que con el valor del commodity. Histricamente, el oro
ha tenido un buen desempeo tanto en inflacin como en
deflacin porque representa una verdadera reserva de va-
lor.
A la mayora de los inversores en oro no les cuesta en-
tender por qu le va bien al oro en entornos inflacionarios.
Pero por qu le va bien tambin en entornos deflaciona-
rios? La razn, como dijimos, es que los bancos centrales,
como la Fed, no toleran la deflacin. Hacen lo que sea nece-
sario para generar inflacin. Cuando todo fracasa, siempre
se puede usar el oro para crear inflacin de la nada simple-
mente fijando el precio en dlares del oro a un nivel mucho
ms alto. Entonces, todos los otros precios se ajustarn con

106
rapidez a este nuevo precio ms alto del oro. Esto se debe a
que un precio en dlares ms alto significa que el valor del
dlar ha cado en comparacin con cierta cantidad de oro.
Se necesitan ms dlares para la misma cantidad de oro.
Una cada en el valor de la moneda en cuestin es la defini-
cin de inflacin. El Gobierno siempre puede fijar el precio
del oro para lograr lo que la inflacin no puede obtener de
otras formas.
Esto es exactamente lo que hizo Estados Unidos en 1933
y lo que hizo el Reino Unido en 1931 cuando abandonaron
el patrn oro. En 1933, el gobierno de Estados Unidos llev
el precio del oro de 20,67 dlares la onza a 35 dlares la
onza. No fue el mercado el que hizo que el oro subiera; el
mercado estaba en deflacin en ese momento. Fue el Go-
bierno quien hizo que el precio subiera para causar infla-
cin. La razn por la cual hizo esto en 1933 no fue porque
queran que el precio del oro subiera, queran que todo lo
dems subiera. Queran aumentar el precio del algodn, el
petrleo, el hierro, el maz y otros commodities. Al reducir
el precio del dlar con respecto al oro, causaron inflacin
para eliminar la deflacin.
En un perodo de deflacin extrema hoy, el Gobierno po-
dra llevar el precio del oro de manera unilateral de 3000
dlares a 4000 dlares la onza o an ms alto, no para
recompensar a los inversores en oro (aunque lo podra
hacer), sino para causar una hiperinflacin generalizada
por una vez. En un mundo con un oro a 4000 dlares, de

107
repente el petrleo est a 400 dlares el barril, la plata a
500 dlares la onza y el combustible a 7 dlares el litro en
las estaciones de servicio. Aumentos de precios de esta
magnitud cambiaran las expectativas inflacionarias y
acabaran con la deflacin.
Cuando la moneda es devaluada con respecto al oro
funciona porque el oro no puede contraatacar. Si Estados
Unidos intenta devaluar el dlar con respecto al euro, la
eurozona puede contraatacar depreciando el euro. Pero si
Estados Unidos abarata el dlar con respecto al oro (au-
mentando el precio del oro), es el fin. No se puede crear
ms oro msticamente para reducir el precio nuevamente.
El oro no puede pelear en una guerra de divisas.
As que tenemos dos caminos para impulsar los precios
del oro: la inflacin y la deflacin. Es difcil saber cul va
a prevalecer, porque las fuerzas son muy fuertes en ambas
direcciones. Lo bueno del oro es que preserva la riqueza
en ambos estados del mundo. En inflacin, el precio del
metal sube como ocurri en la dcada de los setenta. En
deflacin, el precio del oro sube no solo, sino por orden del
Gobierno como ocurri en la dcada de los treinta. El oro
tiene un lugar en la cartera de cada inversor porque es uno
de los pocos activos que ofrece un buen rendimiento tanto
en inflacin como en deflacin.

108
Complejidad y poltica
La buena noticia es que se puede hacer mucho en el plano
de las polticas para reducir el riesgo de complejidad en los
mercados de capitales. La mala noticia es que los respon-
sables de las polticas no estn tomando ninguna medida
constructiva en esa direccin. Los sistemas complejos co-
lapsan porque son insostenibles cuando superan cierto ta-
mao o escala. Ya sea que las fuentes de energa son muy
grandes para sostener el sistema o las interacciones son
muchas como para permanecer estables o ambos casos. De
cualquier manera, la solucin es reducir el sistema a cierto
nivel sostenible antes de que ocurra un colapso.
Qu hacen las patrullas de esqu en la montaa de
Aspen cuando ven que hay peligro de avalancha? Salen
temprano por la maana antes de que llegue el primer es-
quiador, suben la lnea montaosa y dinamitan la zona. En
realidad, lo que hacen es volar la nieve para que caiga sin
ocasionar dao ni matar a ningn esquiador. Qu hace el
Servicio de Estados Unidos cuando ve que hay riesgo masi-
vo de incendio forestal? Empieza un fuego controlado para
quemar parte de la madera seca y evitar que el fuego de un
campamento o un relmpago de comienzo a un incendio
an ms grande que cause ms dao.
La cantidad de madera seca en un bosque o la cantidad
de nieve en una montaa son ejemplos de mtricas en au-
mento en sistemas complejos. En los mercados de capitales,

109
tenemos mtricas en aumento tambin. Entre ellas se en-
cuentra el tamao bruto de los derivados, la concentracin
de activos en el sistema bancario y los activos totales en los
bancos ms grandes. Hay otros equivalentes financieros
que pueden ser comparados con nieve acumulada o madera
seca. Al igual que los guardabosques y las patrullas de esqu
reducen el tamao de los sistemas que controlan, los entes
reguladores deberan reducir de manera peridica el siste-
ma bancario.
Deberamos dividir a los bancos en unidades ms pe-
queas para que cumplan una funcin til y se les pague
una cantidad justa por sus funciones, pero no ms que eso.
Dividirlos no quiere decir que no puedan quebrar, slo que
cuando lo hagan, no importar. El punto no es eliminar
el fracaso. El punto est en eliminar el colapso catastrfi-
co provocado por el fracaso. Tambin deberamos prohibir
la mayora de los derivados, volver a la Ley Glass-Steagall,
que mantena los bancos alejados de las empresas muy
apalancadas y de valores muy arriesgados.
Los oponentes a la divisin de los grandes bancos sos-
tienen que ese tamao crea un rendimiento que reduce los
costes de los servicios bancarios para el cliente. Sin embar-
go, ese rendimiento llamado beneficio de primer orden, es
pequeo en comparacin con los costes de segundo orden
del colapso catastrfico.
En otras palabras, los grupos de influencia bancarios
son buenos promocionando los beneficios de un gran ban-

110
co en trminos de economas tpicas de escala y competiti-
vidad mundial, pero pasan por alto los costes de segundo
orden que son afrontados por la sociedad como un todo.
Los beneficios a largo plazo de no sufrir un colapso van a
sobrepasar los costes a corto plazo de reducir el sistema.
Ese no es un clculo que los responsables de las polticas
son capaces de hacer, porque no entienden la dinmica en
juego de los sistemas complejos.
No veo indicios de que los responsables de las polticas
y los banqueros realmente entiendan la teora de la com-
plejidad, pero s parecen darse cuenta de que se avecina
otro colapso sistmico. Estados Unidos no est logrando
el crecimiento que necesita para saldar la deuda. Los de-
rivados estn aumentando, los bancos estn controlando
Washington y el sistema financiero est colapsando. El oro
es la nica proteccin sensata en este entorno.

111
112
 Captulo 4

El oro es inmutable

El precio del oro

Cuando las personas dicen que el precio del oro subi o
baj, estn usando un marco de referencia errneo. Hay
que pensar en el oro como una unidad de medida constan-
te, lo que los economistas y matemticos llaman un num-
raire o instrumento de cuenta. Sobre la base de este entendi-
miento, son las divisas las que estn fluctuando y no el oro. Si
el precio en dlares del oro pasa, digamos, de 1.200 dlares a
1.300 dlares la onza, la mayora de las personas dir que el
oro subi. Desde mi punto de vista, el oro no es lo que subi,
sino que el dlar baj. Sola pagar 1.200 dlares por comprar
una onza de oro, ahora, me cuesta 1.300 dlares comprar lo
mismo. Obtengo menos oro por mi dinero, entonces, el valor del
dlar baj.
Si piensas que el dlar se va a fortalecer, podras no que-
rer tanto oro. Si piensas que el dlar se va a debilitar, lo que
yo supongo que suceder con el tiempo, entonces realmen-
te vas a querer algo de oro.
No tienes que establecer una correlacin entre el oro y
otra cosa. Simplemente, piensa en l como dinero. El precio
en dlares del oro es el inverso a la divisa Si piensas en el

113
metal como el anti dlar, ests en el camino correcto. Si el
dlar es fuerte, eso significa que el precio en dlares del
oro es dbil. Si tienes un dlar dbil, eso significa que el
precio en dlares del oro est ms alto. Si ests preocupado
por el dlar, y hay una buena razn para estarlo, entonces
tiene sentido tener oro.
Vivo en Estados Unidos, donde gano y gasto dlares. Si
compro oro, uso dlares para hacerlo. Si vives en Japn,
ganas yenes y vas a jubilarte con yenes, la ecuacin es dife-
rente. Al oro le puede estar yendo mejor con el yen que con
el dlar, ya que el yen est bajando frente al dlar. Por lo
tanto, si el oro est un 10% ms bajo frente al dlar, pero el
yen cay en un 20%, entonces, si eres un inversor en yenes,
el oro en realidad subi.
Para tener una perspectiva global sobre el oro, hay que
analizar no solo su precio en dlares, sino tambin los ti-
pos de cambio cruzados en todas las monedas. Este fue el
problema en la India hace un par de aos. La rupia se de-
rrumb frente al dlar y las ventas de oro en el pas dis-
minuyeron. Esto no ocurri porque los hindes perdieron
inters en el oro. Si estuvieses pagando con rupias en el
momento que el oro haba disminuido frente al dlar, en
realidad, el valor en rupias estaba aumentando. Esto ex-
plica por qu algunas de las compras indias disminuyeron.
Es un mundo complicado, pero tienes que decidir cul es la
moneda de base y luego pensar en el oro en ese contexto,
no slo en el contexto frente al dlar.

114
 Dicho esto, mi consejo para los inversores es que cuando
tienen oro, deben pensar sobre la cantidad de oro por peso
y no por el precio en dlares y cmo eso encaja en su carte-
ra. No te quedes pensando mucho en el precio en dlares,
porque el dlar podra colapsar rpidamente y luego el pre-
cio en esta moneda no va a importar. Lo que s importar es
cunto oro fsico tienes.
Sin embargo, a nivel prctico, observas el precio en d-
lares del oro todos los das. Es bastante voltil. Esa es la ra-
zn por la cual hay que tener una colocacin de oro cercana
al 10% de tus activos lquidos. El oro es una parte atractiva
de tu cartera, pero siempre es prudente diversificar.

El mercado del oro papel versus

el mercado del oro fsico
Hay otro interrogante en esta historia. Los inversores su-
ponen que los precios de los bienes se fijan por las leyes
de la oferta y la demanda. Cuando se observa el mercado
global del oro fsico, parece que hay un incremento masivo
en la demanda y ningn aumento en particular en la ofer-
ta. Por qu el precio del oro no est respondiendo a este
desajuste?
Los inversores deberan entender que hay un merca-
do para el oro fsico y otro para el oro papel. El mercado
del oro papel consiste en un nmero de contratos: futuros

115
Comex, operaciones swaps de oro, alquiler de oro, contra-
tos forward y el denominado oro sin asignacin emitido
por los bancos del LBMA. Estos productos derivados fu-
turos, swaps, alquileres, forwards y contratos sin asigna-
cin forman parte del mercado de oro papel.
El mercado papel podra tener 100 veces el tamao del
mercado fsico. Esto significa que por cada 100 personas
que piensan que otra tiene oro, 99 de ellas estn equivoca-
das. Solo uno de ellas va a tener oro fsico cuando empiece
el pnico.
Este tipo de apalancamiento es bueno siempre y cuan-
do haya un mercado de dos vas. Mientras el accionar del
precio no sea catico, las personas tengan la voluntad de
refinanciar sus contratos y no insistan con la entrega f-
sica, el sistema de apalancamiento en papel funciona bas-
tante bien. El problema es que muchas de estas suposicio-
nes, incluso si son ciertas al comienzo, pueden desapare-
cer de la noche a la maana. La mayora de los inversores
est demandando la entrega fsica. Los bancos centrales
del mundo tambin estn demandando la entrega fsica al
Banco de Inglaterra o al Banco de la Reserva Federal de
Nueva York. Hemos observado a Venezuela llevar su oro
a Caracas, a Alemania llevar su oro a Frankfurt y vemos a
inversores ms pequeos como Azerbaiyn llevar su oro de
regreso a Bak.
El mercado de papel est orientado a ciertos depositan-
tes en Nueva York y Londres y bancos intermediarios que

116
son miembros de la LBMA. Si se coge el oro fsico en Nueva
York y se traslada a Frankfurt, disminuye la oferta varia-
ble disponible para los contratos de alquiler de oro en Nue-
va York. No hay un mercado bien desarrollado de alquiler
de oro en Frankfurt. El resultado de trasladarlo de Nueva
York a Frankfurt conlleva a una reduccin del disponible
para cubrir posiciones cortas en Nueva York. Eso puede
incrementar el apalancamiento sistmico o hacer que sea
necesario que el que tenga una posicin en corto la cubra
en otro lugar del mercado fsico.
Con respecto al mercado fsico puro, existe un nmero de
transacciones reveladoras llevndose a cabo. Si eres compra-
dor de oro fsico, vas a descubrir que tienes que comprar el
metal directamente a las refineras, lo que significa que no
hay vendedores en el mercado secundario. En un mercado
normal y en buen estado, si soy comprador y alguien es ven-
dedor, un operador nos encuentra a los dos, le compra al ven-
dedor, me entrega el producto y gana una comisin. Ahora, lo
que est sucediendo es que hay compradores en el mercado
pero pocos vendedores, entonces la nica manera de que un
operador pueda obtener oro es directamente de las refineras.
Las refineras tienen retrasos de, aproximadamente, cinco o
seis semanas. As de limitada est la oferta fsica.
China, Rusia, Irn y otros bancos centrales estn acu-
mulando oro fsico lo ms rpido que pueden. China no
est haciendo esto de forma transparente. En julio de 2015,
actualizaron las reservas oficiales de oro por primera vez

117
desde 2009. Segn esta actualizacin, el pas cuenta con
1658 toneladas, una cantidad mayor a la reserva anterior
de 1054 toneladas. Sin embargo, ambas cifras son engao-
samente bajas, ya que China tiene montos muy elevados
de reservas de oro, tal vez 3000 toneladas adicionales o
ms en un ente llamado Administracin Estatal del Mer-
cado Cambiario o SAFE, por sus siglas en ingls. Este oro
se encuentra bajo la custodia fsica del Ejrcito Popular de
Liberacin. Rusia es ms transparente. El Banco Central de
Rusia actualiza sus reservas de oro mensualmente y tiene
cerca de 1200 toneladas en su reserva.
Rusia compra oro de su propia produccin minera inter-
na, as que no tiene que recurrir al mercado. China necesita
tanto oro tan rpido que incluso siendo el productor de oro
ms grande del mundo no es suficiente, por lo que compra
oro adicional a travs del mercado. Lo hace sigilosamente,
a travs de operaciones encubiertas y activos militares con
el fin de evitar el impacto del precio que ocasionan las ad-
quisiciones transparentes en el mercado.
Las adquisiciones internacionales de oro por pases
como Rusia, China, Irn, Turqua, Jordania y otros se es-
tn acelerando. Esto crea una base para una restriccin
masiva y global de posiciones cortas en oro. Sin embargo,
puede que no suceda de la noche a la maana: no se debe-
ra subestimar la capacidad de los bancos centrales y los
grandes bancos internacionales de mantener el juego por
ms tiempo del esperado. Si la demanda fsica persiste (y

118
pronostico que suceder), eventualmente, las posiciones
en corto del metal en papel se restringirn y la pirmide
invertida de los contratos de oro papel colapsar. Mientras
tanto, no hay duda de que estamos experimentando una
supresin del precio a travs del mercado de oro papel.
En 2013, me reun en Suiza con un alto ejecutivo de una
de las refineras ms grandes del mundo. Su fbrica traba-
ja a toda marcha en tres turnos las 24 horas del da. Est
vendiendo todo el oro que puede producir, cerca de 20 to-
neladas a la semana, de las cuales diez toneladas se envan
a China a la semana, un total de unas 500 toneladas al ao
de una sola refinera. Los chinos quieren ms, pero l no
les vender porque tiene que cuidar a otros clientes como
Rolex y clientes importantes que necesitan oro para sus
negocios. Vendi un ao por adelantado y est teniendo
dificultades para obtener el oro.
La refinera extrae oro de varias fuentes, a menudo, de
barras viejas de 400 onzas que derrite, las vuelve a refinar
para llegar a una pureza que va del 99,90% al 99,99%, las
moldea en barras de 1 kilo y las enva a sus clientes, prin-
cipalmente China.
Se estn vaciando algunos depsitos. Peridicamente,
cientos de toneladas de oro se han retirado del depsito de
GLD, y los de COMEX estn casi en sus lmites ms bajos
de toda la historia.
En Suiza, tambin me reun con operadores de cma-
ras acorazadas, las personas de logstica de seguridad que

119
realmente mueven y almacenan oro. Me comentaron que
no podan construir cmaras acorazadas lo suficientemen-
te rpido. Actualmente, estn negociando con el ejrcito
suizo para quedarse a cargo de las bases militares vacas
situadas en las grandes montaas de los Alpes. En su inte-
rior hay tneles y cmaras que fueron usadas por el ejr-
cito suizo como depsito de provisiones, municiones y ar-
mas. El ejrcito suizo est abandonando algunos de estos
y se los est ofreciendo a los operadores de cmaras acora-
zadas para que almacenen oro. Las empresas de logstica
de seguridad supervisan el traslado del metal de bancos,
tales como UBS, Credit Suisse y Deutsche Bank a lugares
de almacenamiento privado en lugares, tales como Brinks,
Loomis y otros operadores de cmaras acorazadas.
Hay retrasos en la entrega de oro fsico debido a que
las cmaras acorazadas y las refineras no son capaces
de mantener el ritmo de la demanda, tanto de almacena-
miento como de oro refinado nuevamente. Si la oferta de
oro fsico es baja, por qu el precio del commodity ha esta-
do bajo presin en los ltimos aos? La respuesta es que
el shorting de futuros y las ventas masivas en corto de
oro sin asignacin mantienen el precio bajo. La cotizacin
del oro es una lucha de tira y afloja entre las transacciones
fsicas y en papel.
Cuando tienes una guerra de tirones, se genera volati-
lidad. Tienes dos equipos poderosos tirando uno contra el
otro. Por un lado, estn los bancos centrales, los bancos

120
que realizan operaciones de metales y fondos de cobertura
y por el otro, los grandes compradores e inversores indivi-
duales. Tarde o temprano un equipo se rendir o la soga se
romper. Cualquier interrupcin inesperada en la entrega
de oro fsico podra dar comienzo a una compra por pnico
con precios que se irn por las nubes. Tal alteracin podra
ser provocada por un incumplimiento de entrega de oro se-
gn lo acordado, un incumplimiento de pago de una tran-
saccin de oro o el suicidio de un financiero prominente.
Todas estas cosas y ms estn en juego.

El incremento del precio del oro

En un viaje a Australia en 2014, conoc a uno de los opera-
dores de lingotes de oro ms grandes. Esta persona me dijo
que sus mejores meses para vender eran cuando el precio
del metal bajaba de repente. Cuando los inversores peque-
os ven que el precio del dlar baja, ven la posibilidad de
hacer un negocio muy ventajoso. El comerciante austra-
liano me coment que cuando el precio en dlares del oro
se hundi estrepitosamente, sus clientes hicieron una fila
para comprar que dio la vuelta a la manzana.
He recomendado consistentemente a los inversores
que coloquen el 10% de sus activos invertibles en oro. Con
esto se pretende tener una posicin de compra y tenencia a
largo plazo diseada para preservar la riqueza en caso de

121
perturbaciones financieras y episodios de pnico repenti-
nos. Aquellos que siguen esta estrategia no dejan que la ac-
tividad del precio diario los absorba, es lo que es. La meta
no es generar ganancias rpidas negociando la posicin. El
objetivo es preservar la riqueza a largo plazo. Dicho esto,
obviamente es mejor comprar cuando el precio baja, en vez
de perseguir los picos de aumentos. Encontrar un punto de
ingreso bueno es solo cuestin de sentido comn.
La cada prolongada de los precios del oro entre 2011 y
2016 fue desalentadora para muchos inversores. Sin em-
bargo, la cada reciente del precio dio lugar a una oportu-
nidad de compra para aquellos que no tenan todava una
colocacin completa del 10%.
Existe una explicacin simple de la disminucin del pre-
cio del punto ms alto en 2011. A comienzos de 2013, el
dlar se fortaleci de manera continua en base al ajuste
monetario real y percibido de la Fed. Esto incluy el co-
mienzo de la charla sobre el tapering en mayo de 2013, el
tapering (reduccin de las inyecciones de liquidez) real de
la emisin de dinero de la Fed que comenz en diciembre
de 2013 y las charlas continuas sobre incrementos de los
tipos de inters en 2015.
Durante este perodo, el euro colaps de 1,40 dlares a
1,05 dlares y el yen japons tambin de unos 90 a 125
yenes por dlar aproximadamente. Ms de cincuenta ban-
cos alrededor del mundo recortaron los tipos de inters en
2015 para abaratar sus monedas contra el dlar. Los pre-

122
cios de las commodities desde el petrleo y el azcar hasta
el caf colapsaron desde finales de 2014 hasta finales de
2015. Las fuerzas deflacionarias y desinflacionarias se es-
taban imponiendo.
Por lo tanto, uno imaginara que el precio en divisa es-
tadounidense del oro bajara ante un dlar fuerte. La pre-
gunta que los inversores tienen que hacer es la siguiente:
eso puede perdurar en el tiempo? Es ese el nuevo estado
del mundo? La respuesta es rotundamente no. La razn es
que Estados Unidos ha permitido la apreciacin del dlar y
la depreciacin de otras divisas porque estos pases nece-
sitaban ayuda de manera desesperada. La economa japo-
nesa estaba desesperada por tener inflacin. La economa
europea haba sufrido su segunda recesin en la depresin
global que comenz en 2007. Estados Unidos permiti que
el dlar subiera para permitir que el yen y el euro bajaran,
lo cual fue como lanzarles un salvavidas de tranquilidad
monetaria mediante una divisa ms barata.
El grave error de la Fed fue que la economa de Estados
Unidos no fue en s misma lo suficientemente fuerte para
soportar los costes de un dlar fuerte. La Fed cay en la de-
bilidad. Esta debilidad deflacionaria empez a mostrarse
en los datos a finales de 2014.
Cuando te preocupa la deflacin y has recortado los ti-
pos de inters a cero, emitido billones de dlares y hecho
todo lo posible, la nica forma de tener inflacin en tu eco-
noma (que es lo que quiere la Fed) es depreciar la moneda.

123
Dado el lugar en el que la autoridad monetaria se ha meti-
do, mi expectativa es que va a tener que revertir el curso y
nuevamente perseguir la tranquilidad monetaria median-
te ms QE o una moneda ms econmica. Ambos caminos
son de carcter alcista para el precio en dlares del oro.

La manipulacin
Nunca se puede saber el momento y el lugar con antela-
cin, pero cuando vemos que el precio del oro baja estrepi-
tosamente podemos estar seguros de que se est manipu-
lando el mercado. Hay evidencia estadstica, anecdtica y
forense que respaldan este hecho. Esto no es algo nuevo.
Puedes volver al London Gold Pool en la dcada del sesen-
ta y cuando llevaron a cabo la prctica del dumping de una
gran cantidad de oro de Estados Unidos en la dcada de
1970. Existe evidencia ms reciente, por ejemplo cuando
el FMI vendi 400 toneladas de oro en 2010, que mues-
tra una supresin del precio. Se ha observado evidencia de
manipulacin en algunos informes acadmicos que he vis-
to. Sin duda, esta manipulacin est presente.
Si tu meta como banco central es evitar que el precio
del oro se mueva de manera desordenada, slo tienes que
manipular el mercado cuando el metal est subiendo. Si
est bajando por motivos fundamentales, tales como la de-
flacin, entonces si eres un banco central que quiere que el

124
precio del oro sea dbil, ests obteniendo lo que quieres y
no es necesaria una manipulacin adicional. La manipu-
lacin realmente entra en accin cuando el oro es fuerte
y parece que se est escapando. Observamos esa situacin
en agosto de 2011, cuando rpidamente se estaba acer-
cando a los 2000 dlares. Esa fue una barrera psicolgica
importante y el precio del commodity podra haber aumen-
tado mucho ms desde ah, por lo que los bancos centrales
tuvieron que hacer un esfuerzo extraordinario para bajar
el precio.
Analicemos las tcnicas de manipulacin de forma es-
pecfica.

La prctica del dumping del oro fsico

La tcnica ms directa para suprimir el precio en dlares
del oro, y la ms obvia, es el dumping del oro fsico o ven-
ta a un precio extremadamente ms bajo. Si eres un banco
central, vendes oro. Eso fue lo que se hizo durante dca-
das, comenzando con el London Gold Pool de la dcada de
1960, cuando miembros del sistema de Bretton Woods,
incluidos Alemania Occidental, Estados Unidos y el Reino
Unido, se turnaron para practicar el dumping en el mer-
cado de lingotes de oro de Londres para suprimir el precio.
Estados Unidos vendi cerca de mil toneladas y conven-
ci al FMI de vender 700 toneladas ms, por lo que Estados

125
Unidos y el FMI en conjunto inundaron el mercado con 1700
toneladas de oro fsico, cerca del 5% de todo el oro oficial que
hay en el mundo. Este intento fall. El precio en dlares del
oro subi estrepitosamente a 800 dlares la onza en enero
de 1980, a pesar de la prctica de dumping efectuada en el
mercado. Finalmente, Estados Unidos se rindi y dej que
el precio del oro se dirija a donde estaba yendo.
He encontrado correspondencia clasificada y privada
(desde su desclasificacin) de mediados de la dcada del se-
tenta entre Arthur Burns, presidente de la Reserva Federal
en ese momento, Gerald Ford, presidente de Estados Uni-
dos y el Canciller de Alemania en donde describan esta
manipulacin fsica del oro.
La manipulacin continu hasta finales de la dcada
de los noventa, incluido el famoso episodio de Browns
Bottom, cuando Gordon Brown, ministro de economa de
Inglaterra en ese momento, inund el mercado con cerca
de 2/3 del oro britnico en 1999 cerca del precio ms bajo
de los ltimos 35 aos.
Suiza tambin vendi mucho oro a principios de la dca-
da del 2000. As que, durante un largo periodo de tiempo,
el dumping fue la prctica que usaron los poderes econ-
micos ms grandes para manipular el precio del oro fsico.
El problema es que, eventualmente, empiezas a quedarte
sin oro. A Inglaterra no le queda mucho. Suiza cuenta con
una buena cantidad, pero mucho menos de lo que sola te-
ner. Estados Unidos decidi no vender ms, pero estaba

126
feliz de vender por otros. El dumping eventualmente se
detuvo porque las personas se dieron cuenta de que no es-
taba funcionando. Haba compradores dispuestos pero los
manipuladores se estaban quedando sin oro, por lo que tu-
vieron que recurrir a la manipulacin del papel. Hablemos
de cmo funciona eso.

La manipulacin del papel

La forma ms fcil de llevar a cabo una manipulacin del
papel es a travs de los contratos de futuros de COMEX.
Manipular el mercado de futuros es pan comido. Solo se
tiene que esperar un poco antes del cierre y emitir una or-
den de venta masiva. Al hacer esto, asustas a la otra parte
del mercado para que baje el precio de oferta; ellos retroce-
den. Ese precio ms bajo luego se proclama alrededor del
mundo como el precio del oro, lo cual desalienta a los in-
versores y afecta la opinin. Esto tambin puede asustar a
los fondos de cobertura y hacer que apliquen el dumping
de ms oro mientras llegan a los lmites stop loss en sus
posiciones. Un momento gratificante se establece cuando
las ventas generan ms ventas y el precio baja en espiral
sin ninguna explicacin en particular, excepto que alguien
lo quiso de esa forma. Eventualmente, se establece un sue-
lo y los compradores ingresan, pero para entonces el dao
ya est hecho.

127
 Los futuros tienen una gran capacidad de apalanca-
miento que fcilmente puede llegar 20 a 1. Por 10 millo-
nes de dlares de mrgenes de efectivo, puedo vender 200
millones de dlares de oro papel. Conocemos quines son
los brkers del suelo y los que liquidan, pero el mercado no
es todava transparente porque no sabemos quines son
realmente los jugadores, aquellos que realizan las ventas y
las compras a travs de los brkers. No sabemos quin es el
cliente final. Solamente el brker sabe eso, por lo que hay
anonimato a travs del brker y mucho apalancamiento.
La manipulacin del papel tambin se puede llevar a
cabo a travs de fondos que cotizan en bolsa, ETFs, es-
pecialmente aquellos que operan con el smbolo: GLD. La
manipulacin del mercado con el uso de GLD es ms com-
plicada. El ETF GLD es, en realidad, una accin. La accin
est en un fideicomiso que coge tu dinero, compra oro y lo
guarda en su cmara acorazada. Si no te gusta el oro o el
precio, lo nico que puedes hacer es vender tus acciones.
Es completamente posible tener oro fsico cotizando de
una forma y acciones ETF de otra, lo cual genera una dife-
rencia o spread entre los dos precios. Deberan estar nive-
lados, pero tal spread o arbitraje ocurre de vez en cuando.
Esto es lo que sucede. Si soy uno de los bancos centrales
ms grandes autorizados a participar en GLD, busco el ar-
bitraje. Veo que el precio del oro fsico cotiza con una pri-
ma con respecto a las acciones; (las acciones se equiparan a
una cierta cantidad de oro). Tomo una posicin en corto en

128
oro fsico y simultneamente compro acciones de alguien
en el mercado que se ha asustado. Ahora, le llevo al fidu-
ciario las acciones para cobrarlas y as comprar oro fsico.
Entrego el oro fsico para cubrir mi posicin en corto y me
quedo con la diferencia. Es como un arbitraje (casi) libre de
riesgos.
Esta actividad hace que se saque el oro del almacena-
miento del ETF, lo cual reduce la oferta en circulacin. La
oferta en circulacin es el oro disponible para ser negocia-
do con el fin de respaldar el oro papel. Si el oro est en
un banco que comercializa reservas del metal o est alma-
cenado en GLD o COMEX, es parte de la oferta en circu-
lacin y disponible para respaldar la comercializacin del
papel. Cuando llega a China y se almacena en la cmara
acorazada de Shanghi o ingresa en la cmara acorazada
de Loomis en Suiza, ya no forma ms parte de la oferta en
circulacin. Es parte de las reservas totales, pero no est
disponible para ser comercializado a travs de operaciones
burstiles u otras transacciones, tales como contratos de
alquiler o contratos forward.
Es importante destacar que el oro que est en Fort Knox
o en el Banco de Reserva Federal de Nueva York o en el
mercado de COMEX puede estar sujeto a contratos de al-
quiler o ser apalancado, pero no se vende completamente.
Los chinos estn comprando oro que no ver la luz del da
por un perodo de tiempo indefinido porque lo estn al-
macenando. Una vez que llega a China, no sale. Los chinos

129
no son negociantes por el da o a corto plazo. Estn com-
prando cantidades enormes de oro y lo estn colocando en
lugares de almacenamiento donde se quedar.
Si cogemos todos estos flujos en consideracin, podre-
mos ver que cada vez ms negociaciones de oro papel de-
penden cada vez menos del oro fsico. La pirmide inverti-
da de los contratos de oro papel est dependiendo de una
base pequea de oro fsico y esa base se est reduciendo a
medida que los rusos y los chinos acumulan oro.

La manipulacin de los fondos

de cobertura
Muchos de los grandes fondos de cobertura participan en
el mercado del oro. Histricamente, no fue as. La titulari-
dad del oro se distribua en una especie de barra de pesas.
En un extremo, se ubicaba el tenedor pequeo que siempre
se sinti ms cmodo teniendo algunas monedas o barras
de oro. En el otro extremo, estaban los grandes tenedores,
los fondos soberanos de inversin y los bancos centrales.
En el medio, no haba ninguna institucin que se involu-
crara de ninguna forma. Eso no es tan as hoy. Los fondos
de cobertura estn comenzando a llenar el terreno del me-
dio entre los minoristas y los fondos soberanos.
Para los fondos de cobertura, el oro puede ser un mer-
cado interesante en el que pueden desplegar sus estilos de

130
negociacin, pero no hay nada especial en el oro en s mis-
mo. Es simplemente otro commodity con el que se puede
comerciar. Para estos fondos, este commodity puede ser
igual que granos de caf, de soja, bonos del Tesoro o cual-
quier otra inversin.
Los fondos de cobertura usan lo que se denomina lmite
de stop loss (prdida). Cuando establecen una posicin,
dicen que fijan un monto mximo que estn dispuestos a
perder antes de salir. Una vez que se alcanza dicho lmite,
automticamente, venden sus posiciones independiente-
mente de su perspectiva a largo plazo del metal. Tal vez,
no tengan una visin a largo plazo sino simplemente una
perspectiva comercial a corto plazo.
Si un fondo de cobertura en particular quiere manipu-
lar el mercado del oro desde el lado de la venta en corto,
todo lo que tienen que hacer es generar una gran orden de
venta, empujar hacia abajo el oro hasta cierto monto y una
vez que se alcanza dicho monto, se disparan estas rdenes
stop-loss en los fondos con posiciones en largo. Cuando un
fondo de cobertura alcanza su precio stop-loss, ese fondo
vende automticamente. Eso lleva a que el precio disminu-
ya ms. El prximo fondo alcanza su lmite. Luego, ellos
tambin venden lo que hace que el precio decaiga otra vez.
Esto cobra impulso y, de repente, todos estn vendiendo.
Eventualmente, la cotizacin puede volver a subir, ms
fondos empezarn a adquirir oro y luego, los manipuladores
del lado de la venta en corto realizan el mismo procedimiento

131
desde el principio, lo cual impulsa el precio hacia abajo una y
otra vez. Si el gobierno no aplica regulaciones contra la mani-
pulacin, se puede esperar que esta prctica contine hasta
que un acontecimiento fundamental lleve al precio a una
meseta alta de forma permanente.

Alquiler y forwards de oro no asignado

Otra forma de manipular el precio es a travs del alquiler
de oro y los forwards de oro no asignado. No asignado es
una de esas frases que hace ruido en el mercado del oro.
Cuando los compradores ms grandes quieren adquirir oro
fsico, llaman a JPMorgan, HSBC, Citibank o uno de los
comerciantes ms importantes del metal. Introducen una
orden, digamos, por 5 millones de dlares de oro, aproxi-
madamente 5000 onzas a precio del mercado a la fecha de
elaboracin de este libro.
El banco dir, bueno, envanos el dinero y te ofrecere-
mos un contrato estndar por escrito. Sin embargo, si lees
el contrato, en ste se detalla que tienes oro no asignado.
Eso significa que no tienes barras especficas. No hay un
grupo de barras de oro que tienen tu nombre o no hay un
registro de los nmeros de serie de las barras de oro que
estn a tu nombre. En la prctica, esto le permite al banco
vender el mismo oro diez veces a diez compradores dife-
rentes.

132
 No difiere de cualquier otro tipo de operacin bancaria
de reserva fraccional. Los bancos nunca tienen en efectivo
la misma cantidad con la que cuentan en depsitos. Los
depositantes del banco piensan que pueden entrar y reti-
rar el efectivo que quieran, pero todo banquero sabe que
no tienen tanto dinero disponible. El banco usa el efectivo
para otorgar prstamos o comprar valores; son institucio-
nes con niveles muy elevados de apalancamiento. Si todos
se presentan en la entidad para retirar su dinero al mismo
tiempo, el banco no sera capaz de pagarles a todos. Es por
ese motivo por el que tu prestamista de ltimo recurso, la
Reserva Federal, puede emitir dinero si es necesario. Su-
cede lo mismo en el mercado fsico de oro, con la excep-
cin de que no hay una institucin de ltima instancia que
preste oro.
Los bancos venden ms oro del que tienen. Si todos los
titulares de oro no asignado se presentan a la vez y dicen:
Por favor, entrgueme mi oro, no habr la cantidad sufi-
ciente. Sin embargo, en su mayora, las personas no quie-
ren el oro fsico. Hay riesgos involucrados, costes de trans-
porte y de seguros. Estn dispuestos a dejarlo en el banco.
Lo que puede que no sepan es que el banco tampoco lo tie-
ne realmente.
El banco central puede alquilar oro a alguno de los ban-
cos de la LBMA, que incluye a grandes jugadores como
Goldman Sachs, Citibank, JPMorgan y HSBC. Esta activi-
dad de alquiler de oro se lleva a cabo, a menudo, a travs

133
de un intermediario no responsable denominado Banco de
Pagos Internacionales (BIS, por sus siglas en ingls). Hist-
ricamente, el BIS ha sido usado como un canal importante
para manipular el mercado del metal y para llevar a cabo
ventas de oro entre los bancos centrales y los comerciales.
El BIS puede coger el oro alquilado de la Reserva Federal
y alquilrselo a bancos comerciales miembros de la LBMA.
Los bancos comerciales tienen derecho a cierta cantidad
de oro fsico. Luego, estos venden 10 veces ms al mercado
sobre la base de oro no asignado. All puedes ver el fun-
cionamiento del apalancamiento. Estos jugadores pueden
vender todo el oro que quieran y no necesitan tener oro f-
sico alguno, solo un papel de titularidad que se materializa
a travs del contrato de alquiler.
Nada de esto es especulacin. Puedes revisar los balan-
ces anuales del BIS y mirar las notas al pie en donde se
revela la existencia de los contratos de alquiler con los ban-
cos centrales y comerciales. No mencionan los nombres de
los bancos, pero la actividad en s misma queda en eviden-
cia de forma clara. Nosotros sabemos cules son los bancos
comerciales porque tienen que ser miembros del LBMA y
sabemos quines son los bancos centrales que lo alquilan,
por lo que no hay necesidad de especular sobre lo que est
sucediendo.
El BIS, con base en Basilea, Suiza, tiene una historia
muy interesante y con algunos altibajos. Fue fundado en
1930 gracias al trabajo del Banco de Inglaterra durante la

134
dcada de los veinte. Se puede comparar con una casa del
rbol suizo donde los nios juegan sin supervisin ni con-
trol, pero en lugar de nios hay bancos centrales actuando
sin supervisin ni control.
Una vez al mes, las autoridades monetarias ms impor-
tantes del mundo se renen en Basilea, Suiza, organizadas
por niveles. Hay un grupo grande de casi 50 miembros del
BIS y un grupo exclusivo de entre 7 y 10 aproximadamen-
te, un nmero relativamente bajo de bancos centrales.
El grupo ms grande se junta para ciertas reuniones
pero el grupo exclusivo conformado por 10 se rene por su
cuenta, cierra la puerta y lleva a cabo sus propios acuerdos.
Esta es la institucin menos transparente en el mundo.
Incluso las agencias de inteligencia como la CIA son vc-
timas de filtraciones ocasionales, pero no se ha sabido de
filtraciones del BIS. No escriben mucho en su pgina web.
Llevan a cabo investigaciones tcnicas a las que uno puede
acceder y realmente cuentan con estados contables audi-
tados, pero no hacen menciones sobre sus deliberaciones.
No hay actas que detallen lo que sucede de puertas para
adentro y no hay ruedas de prensa despus de la reunin
de los banqueros. Esta es la va ideal con la que cuentan los
bancos centrales para manipular los mercados financieros
globales, incluido el oro, con una falta total de transparen-
cia.

135
La combinacin de las tcnicas
de manipulacin
Las manipulaciones se pueden combinar. Empecemos con
un operador bancario de la LBMA. El agente percibe que
hay demanda de oro fsico en China y hay oro en el dep-
sito de GLD en Londres. Esto es lo que pueden hacer. Pri-
mero, recurren al mercado de futuros y vapulean el precio
del oro. Esto asusta al inversor pequeo que comienza a
vender sus acciones GLD, lo que genera que el precio de
la accin baje. Mientras tanto, el inversor experimentado
ve una oportunidad para entrar. El inversor pequeo est
abandonando sus acciones GLD mientras que los grandes
jugadores estn comprando oro fsico. Esto da inicio al
spread entre el oro fsico y las acciones GLD.
El operador de la LBMA luego hace una venta en corto de
oro fsico a China. A continuacin, el operador compra ac-
ciones del inversor pequeo que est muerto de miedo. El
operador canjea las acciones, obtiene el oro fsico, lo enva
a China y se queda con la diferencia. Entonces, el operador
puede crear su propia oferta, su propio arbitraje y, finalmen-
te, obtiene la ganancia por la diferencia. Este tipo de arbitraje
manipulativo se llev a cabo en 2013, cuando el depsito de
GLD devolvi 500 toneladas de oro mientras el precio del oro
bajaba por primera vez en 12 aos. En el curso de estas ma-
nipulaciones, la oferta en circulacin se redujo y una mayor
cantidad de oro fsico termin en poder del Gigante Asitico.

136
Quin est detrs de la manipulacin?
Hemos analizado cmo funciona la manipulacin, cmo se
llevaba a cabo en el mercado fsico y cmo se ejecuta hoy,
principalmente, a travs del COMEX, ETFs, fondos de co-
bertura y contratos de oro no asignado y alquiler.
Las preguntas que siguen son las siguientes: Por qu?
y quin est detrs de la manipulacin? Los bancos
miembros de la LBMA estn involucrados por el arbitra-
je y las ganancias de las transacciones y los fondos de co-
bertura por las ganancias del impulso. Pero, hay intereses
polticos y de polticas ms grandes involucrados? Hay dos
jugadores en el mundo con un motivo fuerte para suprimir
el precio del oro, por lo menos a corto plazo: uno es Esta-
dos Unidos y el otro es China.
Muchos comentaristas realizan un anlisis ingenuo y,
en mi opinin, errado del inters de la Fed aqu. Suponen
que la entidad quiere aplastar el precio del oro para que
parezca que el dlar es fuerte. En realidad, la Fed quiere
un dlar dbil porque estn desesperados por tener infla-
cin. No quieren que el dlar desaparezca o colapse, pero
un dlar ms econmico har que las importaciones cues-
ten ms, lo que ayuda a la Fed a cumplir con sus objetivos
de inflacin. Estados Unidos es un importador neto. Un
dlar ms barato significa un incremento de los precios de
las importaciones y la inflacin se alimenta a travs de la
cadena de suministros en Estados Unidos.

137
 Un dlar ms dbil debera implicar un precio en d-
lares del oro ms alto. Sin embargo, hay dos limitaciones
en esta hiptesis de un dlar dbil/oro fuerte. La prime-
ra restriccin es el hecho de que slo porque la Fed quiera
una divisa ms dbil no significa que automticamente lo
obtenga. Hay fuerzas compensatorias, entre las cuales se
encuentran las tendencias deflacionarias naturales prove-
nientes de la demografa, la tecnologa, la deuda y el desa-
palancamiento. La otra fuerza compensatoria es el hecho
de que otros pases tambin quieren monedas ms dbiles
para ayudar a sus propias economas. Esta es la raz de las
guerras de divisas. Dado que dos monedas no pueden de-
valuar una frente a la otra al mismo tiempo, la necesidad
de un yen o un euro dbil para ayudar a Japn o a Europa
implica un dlar fuerte (y un oro dbil), incluso si la Fed
quiere lo contrario. Sin embargo, es importante tener pre-
sente que a largo plazo la Fed no est interesada en una
poltica de dlar dbil/oro fuerte.
Hay una condicin en esta poltica a largo plazo de pre-
cios elevados del oro. Debe ser ordenada, no desordenada
en la perspectiva de la Fed. Los incrementos lentos y cons-
tantes en el precio en dlares del oro no son un problema
para la autoridad monetaria. La Fed teme los movimientos
grandes desordenados al alza de 100 dlares la onza por
da que parecen cobrar un impulso. Cuando eso sucede, la
Fed toma medidas de manera inmediata para controlar ese
avance. El que esas medidas sean exitosas est por ver.

138
 Un buen ejemplo es el perodo de julio, agosto y princi-
pios de septiembre de 2011. En aquel momento, el precio
del oro estaba por las nubes. Subi de 1700 dlares a 1900
dlares por onza rpidamente y claramente se diriga a los
2000 dlares por onza. Cuando se llega a los 2000 dla-
res por onza, la psicologa de impulso se retroalimenta. La
prxima parada podra haber sido los 3000 dlares; clara-
mente un proceso desordenado.
El comportamiento del precio del oro estaba perdiendo
el control. La Fed manipul la reduccin del precio no por-
que quera en ltima instancia un precio bajo, sino porque
estaban preocupados por un incremento desordenado. A la
Fed no le molesta un ascenso ordenado siempre y cuando
no suba demasiado y cambie las expectativas inflaciona-
rias. La Fed aparece en el mercado para manipular cuando
lo cree necesario.
Ahora analicemos al otro jugador importante: China.
Definitivamente, China quiere un precio ms bajo porque
est comprando. Suena como una paradoja; China tiene
mucho oro; por qu querra que el precio baje? La razn
es que siguen comprando. Probablemente, necesita varios
miles ms de toneladas de oro para estar al mismo nivel
de Estados Unidos. Esta es la razn por la cual la segunda
economa ms importante del mundo est decidida a ma-
nipular el precio.
La interaccin de estas preferencias de Estados Unidos y
China es interesante. El Tesoro de Estados Unidos, en cier-

139
ta medida, necesita satisfacer los deseos de China porque
el pas tiene varios billones de dlares en bonos del Tesoro
de Estados Unidos. Mientras la Fed y el Tesoro quieren in-
flacin para ayudar a administrar la deuda norteamerica-
na, el Gigante Asitico teme que la inflacin vaya a erosio-
nar el valor de sus tenencias del Tesoro.
Si la inflacin estalla, la reaccin de China ser abando-
nar los valores del Tesoro, lo que generara un incremen-
to de los tipos de inters en Estados Unidos y hundira el
mercado de valores y el mercado inmobiliario del pas.
La solucin entre el deseo de la Fed de tener inflacin
y el deseo de China de proteger sus reservas es que este
ltimo compre oro barato. De esa forma, si la inflacin es
baja, el oro de China no aumentara mucho pero el valor
de sus reservas en papel del Tesoro se preserva. Si Estados
Unidos obtiene la inflacin que quiere, las participaciones
del Tesoro de China tendran un menor valor, pero el va-
lor de su oro sera mucho mayor. Tener bonos del Tesoro
y oro es una posicin asegurada que protege la riqueza de
China, incluso a medida que el Tesoro intenta destruir la
riqueza de los ahorradores estadounidenses con la infla-
cin. La respuesta para los ahorradores de Estados Uni-
dos es hacer exactamente lo que China ha hecho: comprar
oro.
A diferencia de muchas de las especulaciones, China no
est comprando oro para lanzar una moneda respaldada
por el metal, por lo menos no en el corto plazo, sino para

140
proteger su posicin en el Tesoro. El Tesoro tiene que adap-
tarse a eso o China reducir su posicin all.
Lo que queda es un condominio de intereses raro donde
el Tesoro y China estn de acuerdo en el hecho de que Chi-
na necesita ms oro y el precio no puede ser muy elevado,
de lo contrario la nacin asitica no podra pagar fcilmen-
te lo que necesita. Esto es algo que hemos discutido con
funcionarios de alto rango en el FMI y la Fed y ellos han
compartido mi opinin de que este reequilibrio global del
oro de oeste a este tiene que producirse de forma ordenada.
Estados Unidos est dejando que China manipule el
mercado para que puedan comprar oro ms barato. La Fed,
ocasionalmente, manipula el mercado para que ningn
incremento de precios sea desordenado. Dnde termina
esta manipulacin? Cmo enfrentan la tormenta los in-
versores individuales?

Vencer la manipulacin
Cuando escuchamos hablar de las enormes fuerzas que se
ejercen sobre el precio del oro, con Estados Unidos de un
lado y China del otro, cmo se posiciona el inversor frente
a estas fuerzas?
Hay una tendencia a decir, no puedo ganarles, por lo que
no vale la pena correr el riesgo de estar en este mercado.
En el corto plazo, es cierto que no puedes vencerlos, pero en

141
el largo plazo siempre lo hars porque estas manipulaciones
tienen una vida finita. Eventualmente, los manipuladores
se quedan sin oro fsico o un cambio en las expectativas in-
flacionarias conduce a incrementos de precios que incluso
el Gobierno no puede controlar. El juego tiene un final.
La historia nos muestra que las manipulaciones pueden
durar un largo perodo, pero siempre fallan al final. Fra-
cas en pool de oro de Londres de la dcada de 1960, con
la prctica de dumping de Estados Unidos en la dcada de
1970 y con el dumping de los bancos centrales en la dca-
da de 1990 y principio de 2000. El precio del oro aument
implacablemente de 35 dlares por onza en 1968, cuando
fracas el London Gold Pool, a 1.900 dlares por onza en
2011, el precio ms alto de todos los tiempos. Hay nuevas
tcnicas de manipulacin llevndose a cabo actualmente,
pero siempre fracasan al final. El precio en dlares del oro
reanudar su marcha ms elevada.
La otra debilidad en el esquema de manipulacin se ob-
serva en el uso del oro papel a travs de los contratos de al-
quiler, fondos de cobertura y los forwards de oro no asig-
nado. Estas tcnicas son poderosas, pero cualquier tipo de
manipulacin requiere de algo de oro fsico. Puede no ser
mucho, tal vez menos del 10% de todas las transacciones
de papel, pero algunas transacciones fsicas son necesarias.
El oro fsico tambin est desapareciendo rpidamente, ya
que ms pases estn comprando. Esto limita la cantidad
de transacciones de papel que se pueden implementar.

142
 Por ejemplo, la manipulacin que se llev a cabo en 2013,
cuando el depsito de GLD se deshizo de 500 toneladas de
oro, no podra haberse replicado en 2014, ya que haba solo
cerca de 800 toneladas restantes en GLD. Si GLD se deshi-
ciera de otras 500 toneladas, no habra suficiente oro en
GLD para hacer que el ETF sea financieramente viable para
el sponsor. Llega un momento en el cual la cantidad de oro
restante es tan pequea que los honorarios de la adminis-
tracin no cubren los gastos del seguro, almacenamiento,
gestin y otros.
El tercer punto a considerar es que hay una etapa final
que llegar cuando China tenga la cantidad de oro suficien-
te para que su ratio oro-PIB sea igual o supere al de Estados
Unidos. No han llegado todava, pero una vez que lo hagan,
no habra una razn poltica para seguir comprando. Chi-
na habr asegurado una voz igual en la mesa la prxima
vez que se necesite llevar a cabo una conferencia del estilo
Bretton Woods para recuperar la confianza en el sistema
monetario internacional.
Una vez que el Gigante Asitico cuente con la suficiente
cantidad de oro, junto a Estados Unidos podr dejar que
el precio del oro vaya a donde quiera ir de manera ordena-
da. La inflacin podra quedar fuera de control y China no
perdera. Si la inflacin y el precio del metal se dispararn
a los ms altos niveles en este momento, China quedara
en una muy mala situacin. No cuenta con la cantidad de
oro suficiente para proteger las prdidas de sus valores del

143
Tesoro. Con el aumento del precio del commodity y el rpido
crecimiento de su economa, ms rpido que el de Estados
Unidos, no llegara a lograr el objetivo oro-PIB.
China est comprando toda la cantidad de oro que pue-
de, pero dado que est intentando mantener el ratio oro-
PIB y es la economa ms grande y de mayor crecimiento
en el mundo, es un objetivo en movimiento. El precio tiene
que mantenerse a niveles bajos hasta que China tenga el
oro suficiente. Cuando dejen de comprar, cuando tengan
cerca de 8000 toneladas, Estados Unidos y China podrn
estrecharse las manos y ambos decir que estn protegidos.
En ese momento, la devaluacin del dlar por el incremen-
to del precio en dlares del oro comenzar.
Mi consejo para los inversores es que entiendan las di-
nmicas detrs de los precios del oro. Hay que entender
cmo funciona la manipulacin, cul es la etapa final y el
panorama de la demanda y la oferta fsica. Entender estas
dinmicas te permite ver la etapa final de forma ms clara
y explica por qu hay que tener algo de oro, incluso cuando
los movimientos del precio a corto plazo son adversos.

144
 Captulo 5

El oro es resistente

El oro cotiz en bajada en un rango de 1150 y 1050 dlares

en siete ocasiones entre los aos 2011 y 2016. Sin embar-
go, siempre recuper su valor. El valor del oro ha mostrado
ser resistente en contextos altamente adversos. Muchos
inversores se sienten frustrados porque el precio del oro
no ha aumentado, pero sera ms apropiado sentirse alen-
tados de que no haya bajado ms, teniendo en cuenta lo
que sucedi con los precios de los commodities en general y
el incremento de los tipos de inters reales con la cada de
la inflacin. Estamos viviendo en un mundo masivamente
deflacionario. El valor del oro se ha recuperado en mlti-
ples ocasiones y ha mostrado mucha fuerza relativa. Ese es
un buen signo de cara al futuro.
El oro ha mantenido su capacidad de recuperacin du-
rante colapsos monetarios en el pasado y lo seguir hacien-
do en colapsos futuros. Lo mismo ocurrir, en particular,
de cara a una amenaza nueva y poderosa: las guerras ciber
financieras.

145
Las guerras ciber financieras
El 22 de agosto de 2013, el NASDAQ fue cerrado medio
da. Los inversores no recibieron una explicacin creble
acerca de lo que haba ocurrido. Si hubiese una explicacin
benigna o tcnica, el NASDAQ nos la habra dicho a estas
alturas. Podran haber dicho que hubo un cdigo errneo,
que un ingeniero cometi un error mientras actualiza-
ba un software o que una actualizacin no funcion. El
NASDAQ nunca manifest nada con fundamento, salvo
por algunas referencias vagas sobre un problema con la
interface.
Por qu no? El NASDAQ debe saber. Una respuesta
posible es que la causa de la cada del sistema fue nefas-
ta y, probablemente, ocasionada por piratas informticos
criminales o, peor an, brigadas cibernticas del ejrcito
chino o ruso. Los inversores no deberan dudar de la ha-
bilidad de un nmero de unidades extranjeras de guerra
ciberntica para cerrar o interrumpir los mercados burs-
tiles en Estados Unidos y en otros lugares.
En 2014, Bloomberg Business Week difundi una historia
en un artculo de portada titulado The NASDAQ hack (El
NASDAQ es vctima de la piratera). El incidente al cual el ti-
tular hace referencia data de 2010. Sin embargo, fue a finales
de julio de 2014 cuando los medios fueron capaces de hablar de
lo que ocurri. Con la ayuda del FBI, la Agencia Nacional de
Seguridad (NSA, por sus siglas en ingls) y el Departamento

146
de Seguridad Nacional, el NASDAQ encontr un virus en sus
sistemas operativos, rastre su origen y determin que se tra-
taba de un ataque viral. No era una banda criminal, haba sido
ocasionado por el estado ruso.
Historias de este tipo llegan, a menudo, a manos de pe-
riodistas gracias a fuentes oficiales con un plan en mente.
Por qu esta historia en particular sali a la luz cuatro
aos despus del incidente? No hay nada de malo en ello
periodsticamente, pero por qu la fuente esper cuatro
aos? Una conjetura es que alguien en la administracin
quera revelar la extensin de la invasin rusa en las bolsas
financieras de Estados Unidos como una forma de alertar
a los inversores de la posibilidad de que lo peor estaba por
llegar. Era una advertencia.
Una respuesta comn de los analistas es que nuestros
piratas informticos deben ser tan buenos como los de
ellos; podramos cerrar la Bolsa de Valores de Mosc si los
piratas rusos fuesen a cerrar la Bolsa de Valores de Nue-
va York. S, por supuesto que podramos. Estados Unidos
es, en realidad, mejor en esto que cualquier otra potencia
mundial, pero piensa en cmo ocurrira.
Si Rusia cierra la Bolsa de Valores de Nueva York y noso-
tros cerramos la Bolsa de Mosc, quin pierde? Nosotros
perdemos ya que nuestros mercados son ms importantes
y ms extensos. De lejos, hay ms riqueza involucrada de
nuestro lado y mayores efectos de derrame. Rusia, finan-
cieramente, no tiene mucho que perder. Una de las razones

147
para evitar las represalias y la intensificacin de la guerra
ciberntica es que Estados Unidos terminara mal. El pri-
mer ministro ruso, Vladimir Putin, tambin sabe eso y es
una de las razones por la cual invadi con confianza Cri-
mea en 2014, sabiendo perfectamente que Estados Unidos
no poda intensificar el espacio financiero porque, a fin de
cuentas, tena ms que perder que Rusia.
Para aquellos que no estn familiarizados con la Gue-
rra Fra, una dinmica de intensificacin tambin exista
en ese entonces. Estados Unidos tena suficientes misiles
como para destruir a Rusia en su totalidad (en ese momen-
to, llamada la Unin Sovitica). Rusia tena misiles sufi-
cientes como para destruir completamente a Estados Uni-
dos. Era una situacin altamente inestable ya que exista
una gran tentacin a lanzar primero. Si lo hacas primero
y derrotabas a la otra parte, ganaras. La respuesta a esta
inestabilidad era crear ms misiles. Con la cantidad sufi-
ciente de misiles se poda soportar el primer golpe y se-
guir teniendo ms para dar un segundo golpe. El segundo
devastara a la otra parte que empez la guerra en primer
lugar. Fue aquella capacidad de dar un segundo golpe la
que impidi que la otra parte lanzara sus misiles en primer
lugar.
Esta misma dinmica tampoco funciona hoy porque, en
parte, no es comprendida correctamente y tambin porque
las armas pueden ser simtricas, pero las prdidas no. Es-
tados Unidos tiene, de lejos, mucho ms que perder.

148
 Otro peligro es el lanzamiento accidental de una guerra
ciber financiera. Si se pide a un pirata informtico que en-
cuentre una forma de cerrar la Bolsa de Valores de Nueva
York, tiene que practicar. Tiene que poner en marcha una
investigacin. Por ejemplo, podra ocurrir que los piratas
rusos no deseen crear pnico financiero, pero estn llevan-
do a cabo pruebas y accidentalmente provoquen pnico
econmico o el cierre de sistemas de negociacin. Ese es un
escenario mucho ms preocupante ya que no se necesita
irracionalidad. Slo se necesita un accidente y, por supues-
to, los accidentes suceden todo el tiempo.

El abandono del dlar

Aunque parezca una poltica extraordinaria, desde 2010, el
gobierno de Estados Unidos ha abandonado el dlar de ma-
nera eficaz. En enero de ese ao, el pas puso fin a la polti-
ca del dlar slido que haba prevalecido desde 1980. Se dio
comienzo a una poltica internacional de abaratamiento de
la divisa para estimular la inflacin y el crecimiento nomi-
nal. Esa poltica haba sido resuelta en la Cumbre de Lderes
del G20 que se llev a cabo en Pittsburgh en septiembre de
2009. La opinin era que Estados Unidos tena la economa
ms grande y, si su economa colapsaba, arrastrara consi-
go al mundo. Un dlar ms barato era la clave para el creci-
miento, por lo cual se abandon la nocin del dlar slido.

149
 Esto fue el comienzo de la guerra de divisas que se ha
desarrollado desde entonces. Un problema con las guerras
de divisas es que no se llega a una conclusin lgica. En el
caso del dlar, hay mucha actividad alrededor del mundo
diseada para disminuir el rol del dlar como moneda de
reserva mundial. Muchos de nuestros socios comerciales
han perdido la confianza en el dlar y se molestan con la
forma en la que Estados Unidos usa el estatus del dlar
para estimular dficits y emitir dinero para cubrir la dife-
rencia.
Por ejemplo, hubo un alboroto enorme en Francia en
2014 cuando Estados Unidos le cobr casi 9000 millones
de dlares a BNP Paribas, uno de los bancos ms grandes,
por violar las sanciones econmicas del pas. Las accio-
nes que comprendieron la violacin se llevaron a cabo en
Francia, Suiza e Irn, totalmente fuera de la jurisdiccin
de Estados Unidos, y fueron ejecutadas por bancos france-
ses y contrapartes iranes. Pero dado que las transacciones
estaban denominadas en dlares y esos dlares tuvieron
que atravesar un sistema de liquidacin controlada por la
Reserva Federal y el Tesoro de Estados Unidos, quedaron
sujetos a la jurisdiccin de Estados Unidos, a pesar de que
no haba nada en el cuerpo de la operacin misma que est
sujeto a la legislacin estadounidense.
Se pueden argumentar los mritos de tales acusaciones
en ambos sentidos. Aun as, no hay duda de que los socios
comerciales, con inclusin de los aliados de Estados Uni-

150
dos, estn cansados del sistema global basado en dlares,
en parte, por acusaciones como estas. Como resultado, los
bancos extranjeros se estn alejando del sistema de dlar
tan rpido como pueden.

La hegemona del dlar

La financiacin del comercio entre dos pases soberanos es
una cuestin de registros. Por ejemplo, si se envan produc-
tos y se debe dinero en una moneda y me envan productos
y debo dinero en otra moneda, los saldos de ambas mone-
das extranjeras se pueden pagar en cualquier divisa que
se elija. Esa es la balanza comercial y se compensa peri-
dicamente. Se puede contar en dlares, tarjetas de bisbol
o tapas de botellas. Cualquier numraire o unidad de cuenta
que las partes acuerden es suficiente a tal fin. Esto significa que
una amplia gama de divisas pueden servir como monedas de
intercambio. El yuan chino califica en este aspecto.
Existe una diferencia entre la moneda de intercambio y
la de reserva. La ltima no es solo un medio para liquidar
las balanzas comerciales. Es cmo inviertes tu excedente.
Para que una moneda acte como moneda de reserva se
requiere un grupo lquido e intenso de activos invertibles.
Por este motivo, el yuan chino no llega a ser una moneda
de reserva, no tiene un grupo de activos invertibles sufi-
ciente todava.

151
 No hay mercado en el mundo que se asemeje al mercado
del Tesoro de Estados Unidos como lugar que pueda absor-
ber los flujos de capital que resultan del intercambio y las
inversiones mundiales. Cuando se cuentan las reservas de
Japn, China, Taiwn y algunos otros, los montos se miden
en billones de dlares. A corto plazo, no hay ningn otro
lado al cual recurrir, salvo por el dlar de Estados Unidos.
Dicho esto, no hay duda de que a Rusia, China y otras
naciones les gustara salir de esta hegemona del dlar. Les
gustara un sistema que no se base en el dlar, pero hay
obstculos en el camino.
China teme porque tiene una deuda denominada en d-
lares estadounidenses de 3 billones de dlares en sus 4 bi-
llones de dlares de posiciones de reservas (el resto es oro,
euros y otros activos) y le preocupa que Estados Unidos
vaya a inflar la moneda.
Rusia quiere darle la espalda al dlar porque nosotros
nos opusimos a sus ambiciones en Europa Oriental y Asia
Central en 2015 e impusimos sanciones en dlares y euros.
Puede que Arabia Saudita quiera darle la espalda al d-
lar porque se siente traicionado por Estados Unidos. En
diciembre de 2013, el presidente Obama, efectivamente
consagr a Irn como poder hegemnico regional en el
Golfo Prsico, permitindole conservar su reactor nuclear
y su programa de enriquecimiento de uranio. Ello equivale
a reconocer a Irn como poder regional principal. Arabia
Saudita se lo tom como una pualada por la espalda, en

152
especial debido a un acuerdo estadounidense secreto de
dcadas anteriores.
En la dcada de los setenta, durante las administracio-
nes de Nixon y Ford, Estados Unidos y Arabia Saudita ce-
rraron un acuerdo petrodlar. Estados Unidos garantizara
la seguridad nacional de Arabia Saudita a cambio de que el
pas rabe cotizara el petrleo en dlares. Cuando el precio
del petrleo fuera denominado en dlares, el mundo en-
tero necesitara la divisa porque todos necesitan petrleo.
Este acuerdo cre una base muy slida para mantener el
dlar como moneda de reserva mundial.
Ahora China, Rusia y Arabia Saudita, todas naciones
poderosas que exportan petrleo, gas natural y productos
manufacturados, estn interesados en poner punto final
a la hegemona del dlar en el sistema monetario interna-
cional.
En el ao 2009, fui uno de los diseadores y facilitado-
res del primer juego de guerra financiera del Pentgono,
algo sobre lo que escrib en mi primer libro, Currency Wars
(Guerras de divisas) (2011). Cuando el juego empez, fui
parte del equipo de China y un colega en el equipo de Ru-
sia. Juntos ideamos un plan donde Rusia y China combi-
naran sus reservas de oro, las guardaran en una cmara
acorazada en Suiza y emitiran una nueva moneda de un
banco londinense respaldada por ese oro. Luego, China y
Rusia anunciaran que, desde ese momento en adelante, si
queras comprar energa rusa o productos manufacturados

153
chinos, no cogeran ms dlares, slo aceptaran esta nue-
va moneda. Si queras un poco de esta moneda, podras ga-
narla, pedirla prestada o depositar tu oro junto con el oro
ruso y chino y obtendras un monto denominado en esa
nueva moneda del banco britnico. El banco la emitira,
por supuesto, y estara respaldada por ese oro.
Entonces, de repente, tenas un nuevo patrn oro, una
nueva moneda patrocinada por Rusia y China con otros invi-
tados a participar y una necesidad urgente de usarla, ya que la
necesitaras para obtener exportaciones rusas y chinas.
Sabamos que este escenario no entrara en juego de for-
ma inmediata. El propsito del juego de guerra es pensar
algo original y ayudar al Pentgono a mirar ms hacia el
futuro; mirar ms all del horizonte.
En ese momento, fuimos ridiculizados por algunos de
nuestros compaeros participantes que son economistas
ampliamente respetados a nivel mundial. Los supuestos
gures insistieron en que estbamos siendo ridculos y
que el oro no es parte del sistema monetario internacional.
Nos acusaron de hacerles perder el tiempo a todos.
Est bien, pensbamos; solo tendremos que sonrer y
aguantar y ver cmo se desenvuelven las cosas. Pero, desde
que se nos ocurri este escenario en 2009, Rusia ha incre-
mentado sus reservas de oro en un 100% y China ha incre-
mentado sus reservas en varios cientos por ciento. En otras
palabras, China y Rusia se estn comportando exactamen-
te de la forma en la que nosotros predijimos en 2009. Estas

154
naciones pueden ver que se aproxima el derrumbamiento
del sistema monetario internacional. Se estn preparando
para ello adquiriendo oro. Los inversores deberan hacer
lo mismo con alrededor del 10% de sus activos invertibles.
Esto no significa que maana por la maana nos levanta-
remos y el rublo ser una moneda de reserva global respalda-
da por oro. No creo que eso suceda. Hay muchos problemas
con la corrupcin rusa, su legislacin y la ausencia de un mer-
cado de bonos importante. No veremos al rublo como una
moneda de reserva mundial en el corto plazo. Sin embargo,
Rusia y China estn alejndose del dlar y acercndose al oro.
Vimos indicios de esto en julio de 2014 con el anuncio
de tratados multimillonarios de desarrollo y comercializa-
cin de gas natural y petrleo en dlares entre China y Ru-
sia durante varios aos. En ese entonces, Rusia anunci un
acuerdo similar, un poco ms pequeo pero significativo,
con Irn. Tanto Irn como Rusia estn experimentando
sanciones econmicas de Estados Unidos. Irn, en reali-
dad, fue echado del sistema de pago en dlares durante un
tiempo. No ha sucedido lo mismo con Rusia por el momen-
to, pero Estados Unidos lo amenaza cada tanto. Irn y Ru-
sia tambin estn uniendo sus fuerzas para escapar de la
trampa del dlar a travs de nuevos acuerdos que incluyen
armas, reactores nucleares, oro y alimentos.
Resulta interesante que Rusia acord comprar petrleo
iran. Eso es raro, ya que Rusia es uno de los exportadores de
petrleo ms grandes del mundo. Por qu Rusia importara

155
petrleo de Irn si es un gran exportador? La respuesta es
que, hasta hace poco tiempo, los iranes no podan vender
su petrleo fcilmente en el mercado abierto por las sancio-
nes de Estados Unidos. Si Irn vende petrleo a Rusia, ste
puede ser reexportado por los rusos (el petrleo es fungi-
ble hasta cierto punto) a los chinos y a otros pases. Rusia,
ya sometida a sanciones de Estados Unidos, puede actuar
como intermediaria en la venta de petrleo de Irn a Chi-
na (tambin bajo las sanciones de Estados Unidos) y seguir
manteniendo al margen a los chinos.
Recientemente, China firm un acuerdo de swap con
Suiza, as que tiene acceso al franco suizo a cambio del
yuan. Ahora podemos empezar a atar cabos. China tiene
acceso a francos suizos, una divisa fuerte y altamente de-
seada. Irn est vendiendo petrleo a Rusia, el cual pue-
de revender en China. China le puede pagar a Rusia con
francos suizos que pueden intermediar a travs del nuevo
banco del grupo BRICS. Qu es lo que est faltando en la
cadena de comercializacin? El dlar.
Todos estos pases estn trabajando detrs de escena
para acabar con la hegemona del dlar mientras Estados
Unidos parece estar adormecido. Los inversores se desper-
tarn en algn momento y descubrirn que el dlar est en
cada libre y no sabrn el motivo. Pero se lo va a ver venir.
Si el dlar colapsa debido a la falta de confianza, el sistema
monetario internacional en su totalidad tambin colapsa-
r. Eso es lo que anticipo.

156
El rol de los mercados emergentes
La poltica monetaria actual de Estados Unidos est produ-
ciendo efectos perjudiciales en los mercados emergentes, y
estos no cuentan con el poder para superar estos efectos,
salvo que suban o bajen los tipos de inters o impongan
controles de capital. As es cmo funcionan las cosas en un
mundo sin un ancla.
La Fed ha intentado lavarse las manos con respecto a
los mercados emergentes. Los representantes de la Reser-
va Federal, incluidos Ben Bernanke y Janet Yellen, han
comentado, en repetidas ocasiones, que su trabajo es en-
focarse en el comportamiento econmico estadounidense.
Adems, agregaron que a la Fed no le compete preocuparse
de los mercados emergentes. Desde su perspectiva, estos
territorios son un dao colateral en las guerras de divisas.
La actitud de la Fed es similar a la de un conductor alcoho-
lizado que choca contra transentes y los culpa por estar
en medio del camino.
Por ejemplo, la Reserva Federal dice implcitamente a
Sudfrica: Si crees que tu moneda es muy dbil, enton-
ces incrementa los tipos de inters. Bueno, cmo puede
Sudfrica incrementar los tipos de inters sin agudizar sus
serios problemas de desempleo? Estos interrogantes sur-
gen en todo el mundo. La Fed no est siendo sincera sobre
el tema de ignorar el impacto de la poltica monetaria de
Estados Unidos en el resto del mundo.

157
 El dlar contina siendo la moneda de reserva domi-
nante del mundo, por lo menos hasta el momento. Estos
mercados emergentes, como el grupo BRICS, tienen gran
parte de sus reservas en dlares. Los mercados de capita-
les en dlares siguen siendo enormes en comparacin con
estos pases emergentes. Como resultado, los mencionados
mercados son altamente vulnerables a las entradas y sali-
das de dinero especulativo.
Cuando los capitales en dlares entran y salen de estos,
segn la manipulacin del mercado de la Fed, se pueden
abrumar. El dinero ingresa a los mercados emergentes
cuando la entidad monetaria apoya el modo risk on. El
mismo capital puede salir con la misma rapidez cuando la
Fed habla con dureza sobre los tipos de inters y el mundo
est en modo risk off. Desde la perspectiva de los merca-
dos emergentes, es prcticamente una invitacin a impo-
ner controles sobre el capital. Muchos de los bancos cen-
trales en estos mercados, incluidos Jordania, Malasia, Las
Filipinas y Vietnam, han estado incrementando sus reser-
vas de oro en los ltimos aos como proteccin contra esta
inestabilidad del dlar.
Uno de los peligros que enfrenta la Reserva Federal es el
hecho de que podra estar provocando una crisis de los mer-
cados emergentes. Estos pases no saben qu camino tomar,
ya que dependen del dlar. La Fed est manipulando el d-
lar, a travs de polticas de tipos de inters, lo que significa
que manipulan indirectamente cada mercado del mundo.

158
 Con estos mercados emergentes tan vulnerables, no me
sorprendera ver que algunos de ellos ejecuten controles
de capital. Durante veinte aos, slo hemos hablado de la
globalizacin y la integracin del mercado de capitales ms
all de las fronteras. Sin lugar a dudas, estos mercados es-
tn conectados. La globalizacin en el camino ascendente
significa globalizacin en el camino descendente. Una cri-
sis grave en la balanza de pagos o de las reservas en cual-
quiera de las principales naciones emergentes quedar fue-
ra de control rpidamente.
Esto es lo que sucedi en 1997 y 1998; los mercados de
capitales alrededor del mundo estuvieron a punto del co-
lapso. Ese colapso en particular comenz en Tailandia, se
extendi por Indonesia, Corea del Sur y, finalmente, por
Rusia. La entrada en default de Rusia condujo al colapso de
Long-Term Capital Management (LTCM). Yo me encontra-
ba en LTCM en ese momento, por lo que tena un asiento
en primera fila. Casi produjo el colapso de todos los mer-
cados de acciones y bonos del mundo hasta que la Fed y el
FMI intervinieron. Esto mismo puede suceder de nuevo.

Caos y colapso
Tanto los inversores como los ciudadanos comunes pueden
darse cuenta de que algo est mal en nuestro sistema mo-
netario global. He escuchado esto de personas de todo el

159
mundo. Sin embargo, aquellos en centros de poder como
la Reserva Federal, el Tesoro de Estados Unidos y el FMI
tardan en reconocer los problemas claros que han surgido
de este sistema. El sistema monetario internacional est al
borde del abismo; sin embargo, es difcil tener una buena
apreciacin del problema en los ciclos de polticas pblicas
o buena voluntad para adoptar soluciones.
Estamos acercndonos a un colapso del sistema mone-
tario internacional. Esto no significa, necesariamente, que
suceder maana por la maana, pero s significa que su-
ceder antes de lo pensado. No es una prediccin a 10 aos.
Podran ser cinco aos? Tal vez. Podra ser un ao? S.
No podemos saber con exactitud el momento en el que
suceder el quiebre, pero suceder en algn momento en el
medio plazo y lo suficientemente rpido como para empe-
zar a tomar medidas hoy. Una crisis monetaria internacio-
nal no significa que automticamente pasaremos a un pa-
trn oro, pero es uno de los resultados posibles que pueden
ser necesarios para recuperar la confianza.
Si se vuelve a un patrn oro, se tiene que determinar
cul ser el precio en dlares del oro. Uno de los grandes
errores econmicos del siglo XX, y tal vez de todos los
tiempos, fue haber retomado el patrn oro en la dcada del
veinte a un precio equivocado. Se emiti tanto dinero para
financiar la Primera Guerra Mundial que haber retomado
el patrn oro a un precio anterior a la guerra fue desas-
trosamente deflacionario. El Reino Unido tuvo que reducir

160
la masa monetaria para restablecer la vieja paridad oro-
dinero. El Reino Unido debera haber reconocido el hecho
de que haba emitido dinero y relanzado el oro a un precio
mucho ms alto por onza.
Si se retomara el patrn oro hoy, sera imperativo evi-
tar este error de la dcada del veinte. El clculo es simple.
Para tener un patrn oro hoy que no sea deflacionario, el
precio debera estar entre 10.000 y 45.000 dlares la onza,
segn los supuestos que se tomen sobre la eleccin de la
masa monetaria, el porcentaje del respaldo en oro y los
pases especficos que se incluirn en el nuevo sistema. No
estoy prediciendo o esperando que el valor del metal sea de
45.000 dlares, pero yo pronostico 10.000 dlares la onza
de oro segn el retorno de algn tipo de patrn oro.
Si los gobiernos de todo el mundo estuviesen tomando
medidas para evitar el colapso monetario, cambiara mi
prediccin y concluira que nos estamos alejando del desas-
tre porque estamos promulgando una poltica inteligente.
Pero veo lo opuesto. No veo polticas inteligentes, veo el
colapso aproximndose, lo que est llevando a un precio
en dlares ms alto para el oro con el fin de restaurar la
confianza mundial. No son nmeros que elaboro para ser
provocativo o estar en los titulares. Es un anlisis sencillo
sobre la base de informacin disponible.
Dicho esto, el oro ha sido voltil. No es divertido si se
invierte en ste y el precio en dlares cae, nadie disfruta de
eso. Personalmente, no me pongo muy eufrico cuando el

161
precio en dlares aumenta y no me deprimo mucho cuan-
do el precio en dlares desciende. Para m, es simplemen-
te informacin del mercado que me dice algo. Cuando veo
que el precio del dlar baja, definitivamente, no vendo oro.
Ocasionalmente, compro ms ya que me gusta el precio y
pienso que, probablemente, sea un buen punto de entrada.
El resultado ms probable de la cada del dlar es el caos
o algn tipo de colapso que emerge de la complejidad del
sistema financiero global. No es lo que todo el mundo quie-
re. No creo que exista un grupo que aliente el caos y el co-
lapso.
Aun as, suceder debido a la inestabilidad de la dinmi-
ca del sistema, la incapacidad para analizar de forma co-
rrecta los riesgos, las ilusiones, las negaciones, los retrasos
y la aplicacin de ideas cientficas errneas por los econo-
mistas. Muchas de estas deficiencias analticas surgen de
ciertos rasgos cognitivos que forman parte de la naturale-
za humana. El colapso no es algo que alguien quiera, pero
es algo que podemos experimentar ya que las personas
responsables de las polticas o de cambiar el sistema, tales
como los lderes de bancos centrales, ministros de econo-
ma, representantes del FMI, cabezas de estado y los lde-
res del G20, no entienden los riesgos y no toman medidas
para cambiar el sistema. Por lo tanto, veo el caos como el
resultado ms probable.
Si eres inversor, administrador de carteras o, simple-
mente, ests intentando darle un sentido a todo, no creo

162
que te sirva realizar predicciones categricas sobre el mo-
mento y el catalizador de un quiebre. Lo que yo intento ha-
cer en lugar de ello es identificar lo que llamo indicaciones
y advertencias (hacemos esto con anlisis de inteligencia).
Como ejercicio ilustrativo de resolucin de problemas,
imagina que hay cuatro caminos desde donde estoy si-
tuado hoy. Emprendo el viaje. No s en qu camino estoy,
aunque puedo adivinarlo segn rastros de informacin
disponibles. Sin embargo, hay seales a lo largo del cami-
no. A medida que leo las seales, empiezo a entender en
qu camino estamos. Por ejemplo: Vivo en el rea de Nue-
va York. En el camino hacia Boston, los restaurantes que
estn al lado del camino son McDonalds y, en el camino a
Filadelfia, los restaurantes son Burger King. Si veo un local
de Burger King s que no estoy yendo a Boston, por lo que
elimino aquel posible resultado. Si puedes hacer una pri-
mera estimacin razonable y aciertas las seales, tendrs
una herramienta poderosa para descifrar el camino por
dnde ests yendo. Esta misma tcnica puede aplicarse a
la poltica de tipos de inters y a otros aspectos de la econo-
ma. Ya se trate de derechos especiales de giro (DEG), oro,
mltiples monedas de reserva o algn tipo de colapso, hay
herramientas analticas poderosas disponibles que facili-
tan el anlisis de prediccin y la resolucin de problemas.
Cuando ocurra un colapso, sin embargo, se responde-
r con una poltica que consistir en rdenes del poder
ejecutivo draconianas y congelamiento de cuentas. Estos

163
congelamientos no se limitarn a cuentas bancarias, sino
que alcanzarn a los fondos de inversin, fondos que coti-
zan en bolsa y otros productos de inversin populares.
Despus del colapso, puede que se instaure un patrn
oro o algn tipo de DEG respaldado por oro modificado. El
oro o los DEG son dos de los resultados ms comunes y, tal
vez, un DEG respaldado por oro sea lo mejor. Existen dos
formas de llegar all: por las buenas o por las malas.
Por las buenas sera obteniendo DEG respaldados por
oro de forma racional y pensar bien sobre el problema. Se
forman equipos de trabajo, comits y grupos tcnicos de
estudio para alcanzar el consenso y se trabaja pas por pas
para obtener los cambios en las polticas que se necesitan
para lograrlo. Esta es una versin de lo que la eurozona
est atravesando hoy en da, con respecto a la reforma es-
tructural en Grecia y el bloque.
Por las malas es simplemente ignorndolo, dejar que co-
lapse y luego salir de all a travs de decretos o resoluciones
del poder ejecutivo. Esa es una va ms desprolija y costo-
sa y se puede terminar en el mismo lugar. Si las personas
pierden la confianza en el sistema de papel moneda exis-
tente, es necesario recuperarla. Esto se lograr o bien con
una nueva moneda, que es el DEG, o bien con la forma ms
vieja de dinero, que es el oro.
La mayora de los inversores y los ahorradores perdern
dinero cuando los bancos caigan, una buena razn para
tener algo de oro ahora. El oro en su forma fsica, fuera

164
del sistema bancario, es inmune a esto. No dejara todo mi
dinero en el banco o en posiciones, tales como acciones o
bonos. Se necesita algo de dinero en el banco como capital
de trabajo, pero tendra algo en oro fsico fuera del sistema
bancario. Aquellos que tengan cuentas bancarias van a es-
tar sujetos a recapitalizaciones y congelamientos durante
la prxima crisis.

Posibilidades de recapitalizacin interna

(Bail-in)
En la jerga, el bail-in (recapitalizacin interna) es la pa-
labra que se usa para describir una situacin donde los de-
positantes bancarios no reciben todo su dinero en caso de
quiebra del banco. Tal vez, parte del depsito est asegu-
rado y se pague una cuenta pequea, pero las cuentas ms
grandes que superan el monto asegurado sern converti-
das en acciones del banco o eliminadas en su totalidad. Su-
cede lo mismo con los tenedores de deuda o de bonos del
banco. Esta situacin surge cuando el banco es insolvente,
no tiene capital y sus obligaciones en forma de depsitos y
pagars exceden sus bienes. En esa situacin, no hay sufi-
ciente dinero y los acreedores del banco y depositarios es-
tn sujetos a un recorte.
Los bonos y los depsitos de las partes involucradas se
convierten forzosamente en activos con la esperanza de

165
que en algn momento, el banco vuelva a recuperarse y las
acciones tengan algn valor en el futuro. No es lo que es-
peraban los acreedores, los depositantes y los tenedores de
bonos, pero es mejor que nada. Eso es un bail-in; los de-
positantes y los acreedores son convertidos en tenedores
de acciones en contra de su voluntad.
Muchas personas se sorprenden al escuchar esto, pero
este tipo de recapitalizaciones ha sido la norma en Estados
Unidos desde 1933. Antes de ese ao, no haba seguro para
los depositantes y, si el banco incumpla, perdas todo tu
dinero.
La Sociedad Federal de Seguros de Depsitos (FDIC, por
su sigla en ingls) oper por primera vez en 1934 y conti-
na en la actualidad, pero siempre ha habido un lmite en
los montos asegurables. El lmite ha aumentado durante
los aos y, actualmente, es de 250.000 dlares. Este es un
monto importante que ciertamente cubre a depositantes
pequeos; sin embargo, los individuos adinerados, jubila-
dos con muchos ahorros, cuentas societarias, cuentas de
empresas o instituciones pueden tener mucho ms dinero
que ese en la cuenta de un banco. Si vendes tu casa por 2
millones de dlares, puede que depositen un cheque por 2
millones de dlares en tu cuenta bancaria el da de la ven-
ta. Aunque el depsito no est mucho tiempo en el banco,
ests expuesto por ese tiempo. Los montos que superan el
seguro estn en riesgo, aunque la mayora de las personas
no se dan cuenta o dan por sentado que el banco es seguro.

166
 La ola de quiebras bancarias durante 2008 y los aos
que le siguieron habra sido peor sin la intervencin del
gobierno. Habr recapitalizaciones cuando el prximo
pnico se desate? En Estados Unidos, existen muchos en-
tes reguladores con poder de decisin: el FDIC, la Reser-
va Federal, el Departamento del Tesoro y la Oficina del
Contralor de la Moneda (OCC, por su sigla en ingls). Los
depositantes han sido advertidos, en repetidas ocasiones,
sobre la posibilidad de recapitalizaciones en el caso de un
colapso futuro. O bien un colapso bancario podra causar
un quiebre en el mercado, o bien lo inverso: un colapso en
el mercado podra causar que el banco colapse si los valores
de los bienes bajan. As es como funciona el contagio. No
siempre es una lnea recta.
No hemos tenido esta inestabilidad en el sistema banca-
rio desde la dcada del treinta. Durante los ochenta, Esta-
dos Unidos contaba con gran cantidad de asociaciones de
prstamo y ahorro que fueron cerradas, pero en general,
los depsitos se mantuvieron en su totalidad y muy po-
cos perdieron dinero. Los tenedores de bonos y acciones
fueron los que soportaron muchas de aquellas prdidas.
La crisis de los ochenta no fue tan mala como para que el
FDIC invadiera los ahorros de los depositantes. Antes de
la creacin del FDIC, la prdida de depsitos era comn.
Existieron pnicos bancarios durante toda la historia de
Estados Unidos. El punto es que, aunque no han ocurri-
do recientemente, las recapitalizaciones y las prdidas de

167
depsitos no son algo nuevo en la historia financiera de
Estados Unidos, simplemente, no han sucedido en los l-
timos tiempos.
Lo que es nuevo en la historia bancaria estadounidense
es la concientizacin de los depositantes y los entes regu-
ladores, probablemente, debido a las crisis financieras en
Chipre en 2013 y en Grecia en 2015. Despus de Chipre, un
nmero de entes reguladores, incluidos aquellos en Europa
y Estados Unidos, dijeron que las recapitalizaciones eran
un modelo a usar en episodios de pnico futuros. Hay que
tener en cuenta que este enfoque de modelo fue ratificado
por el G20 y el FMI en la Cumbre de los Lderes del G20 que
se llev a cabo en Brisbane, Australia, en 2014. Cuando la
prxima ola de pnico bancario ocurra y las recapitaliza-
ciones se lleven a cabo en masa, los depositantes bancarios
no van a poder decir que no lo vieron venir. Los prudentes
extraeran los montos depositados y compraran oro por
adelantado. Esa porcin de su patrimonio se preservar.

Confiscacin e impuesto a las ganancias

extraordinarias (Windfall tax)
Ante una crisis importante en el sistema monetario, el go-
bierno de Estados Unidos cuenta con los medios para acudir
a la confiscacin del oro o al impuesto a las ganancias ex-
traordinarias o windfall tax sobre el oro medido en dlares

168
o ambos. Si no eres ciudadano de Estados Unidos, la juris-
diccin es limitada, aunque Estados Unidos podra confiscar
todo lo que se encuentre en tierra o bancos norteamericanos.
Hay aproximadamente 6000 toneladas de oro en la
Banco de Reserva Federal de Nueva York en Liberty Street
en el extremo sur de Manhattan. Ese oro no es de Estados
Unidos, les pertenece a pases extranjeros y al FMI, pero
podra ser fcilmente confiscado por el Tesoro de Estados
Unidos para afrontar una situacin de emergencia econ-
mica. Hay unas 3000 toneladas ms cerca del aeropuerto
JFK y otros lugares de almacenamiento, tal como la cma-
ra acorazada del HSBC en 39th Street y Fifth Avenue en la
ciudad de Nueva York.
Es posible que Estados Unidos pueda confiscar todo ese
oro, lo convierta en propiedad del gobierno norteamerica-
no, les entregue a sus antiguos tenedores un recibo y les
diga que pueden recuperar su oro cumpliendo con las nue-
vas reglas del nuevo sistema monetario internacional lide-
rado por el pas.
Si bien sera relativamente fcil confiscar el oro extran-
jero depositado en la Reserva Federal y otras grandes c-
maras acorazadas, no ocurrira lo mismo con el oro en ma-
nos de individuos. En 1933, cuando FDR confisc el oro de
los estadounidenses, se confiaba mucho en el Gobierno, se
tema sobre la economa y se crea que el presidente sa-
ba qu era lo mejor. Muchos estadounidenses crean que
tenan la obligacin de entregar su oro si el presidente

169
se los peda. En la actualidad, esas precondiciones cam-
biaron. Hay falta de confianza en el gobierno y ya no se
cree que los polticos sepan qu es lo mejor. Podra haber
mucha desobediencia civil en lo que respecta a la entrega
fsica del oro privado por lo que el gobierno, probablemen-
te, ni siquiera pueda intentarlo.
Sin embargo, lo que s puede llegar a hacer el gobierno de
Estados Unidos es promulgar un impuesto a las ganancias
extraordinarias o windfall tax que se aplique a travs de los
bancos y comerciantes con requisitos obligatorios en materia
de informes. El gobierno podra solicitar a los operadores de
oro que presenten informes de transacciones, informes de
efectivo, formularios 1099 y otras fuentes de informacin,
incluidos requisitos de concesin de licencia federal. Con esa
informacin, el Gobierno podra imponer un windfall tax
sobre el 90% en las ventas realizadas o incluso considerar
ganancias no realizadas (lo que forzara a muchas personas
a vender su oro para pagar los impuestos).
Los inversores de oro astutos podrn anticipar esto. Un
windfall tax sobre el oro no es algo que se puede hacer
con facilidad mediante decreto del poder ejecutivo, debi-
do al control del Congreso sobre el sistema tributario. Tal
impuesto necesita estar legislado y el proceso legislativo
es lento. Los tenedores de oro lo sabran de antemano y
tendran tiempo para prepararse. Puede que directamente
no suceda porque slo algunos miembros del Senado son
suficientes para detener ese tipo de legislacin.

170
 Una amenaza ms seria que la confiscacin del oro es el
congelamiento de los planes 401(k) y los fondos de inver-
sin. Existe el peligro de que el gobierno de Estados Unidos
confisque el plan 401(k) de todos a cambio de una anua-
lidad respaldada por el Estado. Esto implicara convertir
todo el sistema de jubilacin en una extensin de la segu-
ridad social. En una crisis, nada se descarta. Podra haber
confiscaciones, recapitalizaciones, congelamientos de acti-
vos, impuestos especiales, impuestos a las ganancias ex-
traordinarias o swaps de acciones por anualidades. En una
crisis peor a la de 2008, todas las tcnicas de confiscacin
que se puedan imaginar estn disponibles.
Cuando las cosas estn muy mal, los gobiernos de todo el
mundo harn lo que sea. Hay demasiados analistas usan-
do la camiseta del mercado libre cuando deberan usar la
de sus gobiernos y pensar como burcratas desesperados.
En la mente de los funcionarios gubernamentales, la con-
tinuidad del poder gubernamental est en primer lugar y
la riqueza individual pasa a un segundo plano.
Los analistas cogen lo que aprendieron en la facultad de
negocios o en sus clases de economa y analizan la poltica
en trminos de mercados racionales e hiptesis de merca-
do eficientes. El Gobierno no piensa as. Los gobiernos no
caen sin pelear. Si la economa est atravesando dificulta-
des, se desatan disturbios por el dinero, las personas de-
mandan que se les devuelva su dinero y el malestar social
va de mal en peor. Nada queda descartado.

171
La guerra contra el dinero en efectivo
Adems de las guerras de divisas y financieras, hay tam-
bin una guerra contra el dinero en efectivo en Estados
Unidos. Este asalto contra el derecho de usar libremente el
efectivo es otra razn para considerar la inversin en oro
fsico en tiempos de incertidumbre econmica.
Hay muchas razones legtimas para tener efectivo. Pue-
des tener un negocio donde se necesite el efectivo. Puede
que quieras efectivo en caso de emergencia. Si vives donde
yo vivo, en la costa este, eres vulnerable a huracanes y a los
ciclones del noreste que pueden dejar a la zona sin ener-
ga durante das o semanas (como con el huracn Sandy).
Cuando no hay energa, los cajeros automticos y los lec-
tores de tarjetas de crdito no funcionan. Es bueno tener
efectivo para ocasiones como estas.
Sin embargo, estamos siendo testigos de un movimien-
to acelerado hacia las divisas digitales o lo que se denomi-
na una sociedad sin efectivo. Las personas dicen, cul
es el problema? La digitalizacin parece conveniente. Yo
estoy de acuerdo. Uso tarjetas de crdito y dbito, PayPal
y Apple Pay al igual que diez millones de estadounidenses.
Pero la tendencia digital tiene algunas implicaciones im-
portantes.
Un sistema completamente digital genera en la econo-
ma tipos de inters negativos. El gobierno podra intentar
forzar a las personas a que gasten dinero confiscando parte

172
de lo que haya en una cuenta bancaria con el pretexto de un
tipo de inters negativo. En vez de que el banco te pague
intereses, lo retira de tu cuenta bancaria. El dinero en efec-
tivo es una forma fcil de ganar a los tipos de inters negati-
vos. Cualquier persona que tenga efectivo tendr el mismo
monto al trmino de cada perodo de tiempo y no estar
sujeto a tipos negativos. Eliminar el efectivo y forzar a to-
dos a usar un sistema digital es el primer paso hacia los
tipos de inters negativos. Los economistas prominentes
Larry Summers y Kenneth Rogoff han defendido dichas
medidas.
La guerra contra el dinero en efectivo se lanz, aparen-
temente, para perseguir a los traficantes de drogas y te-
rroristas. Las autoridades gubernamentales siempre van
a decir, No estamos en contra del ciudadano comn. Es-
tamos tratando de atrapar a los traficantes de drogas, los
terroristas y los evasores de impuestos, entre otros. Es por
ese motivo por el que no permitimos que las personas ten-
gan efectivo.
La guerra contra el efectivo es ms que un simple pre-
ludio a los tipos de inters negativos. La eliminacin del
efectivo tambin facilita la ejecucin de recapitalizaciones,
confiscaciones y el congelamiento de cuentas. Para bloquear
el dinero de los depositantes, es til reunir a todos en uno
de los pocos mega bancos (Citi, Wells Fargo, Chase, Bank of
America y algunos otros) que siguen las rdenes del gobier-
no norteamericano. Luego, el escenario est listo.

173
 Esto es una reminiscencia de lo que sucedi con el oro
a comienzos del siglo XX, entre 1900 y 1914. En Estados
Unidos, digamos en 1901, cuando comprabas algo, podas
sacar del bolsillo una moneda de oro de veinte dlares o un
dlar de plata. Recuerdo cuando era pequeo que la mone-
da de 25 o 10 centavos todava era de plata slida. Fue en
la dcada del sesenta que el Gobierno la degrad al agregar
cobre, zinc y algunas otras aleaciones.
Qu hizo el Gobierno para que las personas entregaran
sus monedas de oro? Lentamente, los bancos quitaron de la
circulacin las monedas (como ocurre hoy con el efectivo),
las derritieron y refundieron en barras de 400 onzas. Nadie
iba a andar por ah con barras de 400 onzas en los bolsillos.
Luego, dijeron a las personas, Vale. Se puede tener oro pero
no ser en monedas, sino en barras. Dicho sea de paso, estas
barras son muy caras. Eso significaba que se necesitaba mu-
cho dinero para tener solo una barra que no se poda llevar a
ningn sitio. Se quedaban en la cmara acorazada del banco.
Fue un proceso gradual, y las personas no parecan no-
tar la sustitucin de papel moneda por monedas de oro
porque el papel pareca ms conveniente (como ocurre hoy
con la digitalizacin). Los bancos crearon ests barras de
oro de 400 onzas y se deshicieron de las monedas de oro.
Para cuando el oro se prohibi en 1933, no haba mucho en
circulacin. Fue relativamente fcil confiscar las barras de
oro en las cmaras acorazadas de los bancos a travs de un
decreto del poder ejecutivo.

174
 Hoy en da, se est llevando a cabo el mismo proceso.
Las personas estn aceptando el sustituto digital del papel
moneda porque es ms conveniente. Ms adelante, cuando
el papel moneda est completamente fuera de circulacin,
el gobierno empezar a confiscar la riqueza digital. No se
podr recurrir al efectivo a esas alturas. Las personas no se
darn cuenta hasta que sea demasiado tarde.
Todo el proceso de pasar de monedas de oro a papel respal-
dado por oro a dinero fiduciario, a dinero digital ha llevado
cerca de cien aos. Cada paso en el proceso hace que la confis-
cacin de la riqueza por parte del Gobierno sea ms fcil.
Hemos completado el ciclo. Describ la guerra contra el
oro en la primera mitad del siglo XX. Ahora, en el siglo
XXI, estamos presenciando una guerra contra el efectivo.
Irnicamente, la solucin a la guerra contra el efectivo es
volver al oro, ya que el oro es nuevamente legal. Entre los
aos 1933 y 1975, era ilegal tener oro en Estados Unidos
(y lo sigue siendo en muchos pases en el extranjero). Sin
embargo, actualmente, el metal es una nueva forma legal
de titularidad de moneda. Se pueden comprar barras gran-
des de 400 onzas si quieres. Se pueden comprar barras de
1 kilo, que son mucho ms convenientes que barras de 400
onzas y, tambin, se pueden comprar monedas de oro. La
Casa de la Moneda de Estados Unidos vende monedas de
oro de una onza de guila Americana y Bfalo Americano.
Ambas tienen una onza de oro puro, pero el guila tam-
bin tiene una aleacin de metal para su durabilidad.

175
 Probablemente, sea prudente tener efectivo adems
de oro; sin embargo, esto se ha vuelto ms difcil. Puedes
empezar pidindole a tu banco 5.000 dlares en efectivo.
No hay nada de ilegal en eso, pero necesitars presentar
tu identificacin personal, firmar algunos formularios,
responder a algunas preguntas y presentar informes ante
el Gobierno, probablemente, el formulario de Informe de
Actividad Sospechosa (SAR, por sus siglas en ingls). Para
montos de 10.000 dlares o ms se debe completar el for-
mulario de Transaccin de Moneda (CTR, por sus siglas en
ingls). Hay toda una red de informes alrededor de todo
esto y se filtran situaciones sospechosas a las oficinas de
la Red de Control contra Delitos Financieros de Estados
Unidos (FinCEN, por su sigla en ingls) ubicadas en Virgi-
nia del Norte cerca de la agencia de inteligencia de Estados
Unidos. Puede que no seas un traficante de drogas, pero el
banco te tratar de esa forma.
Probablemente, sea muy tarde para obtener ms efec-
tivo. La guerra contra el efectivo casi ha terminado y el
Gobierno ha ganado. Sin embargo, no es tarde para conse-
guir oro que mantiene su valor como una reserva fsica de
riqueza y no se ve afectado por la digitalizacin de otras
formas de dinero.

176
El retroceso
Otra razn para reconocer la resistencia del oro, incluso
despus de una disminucin significativa de los precios
entre los aos 2011 y 2015, es el patrn clsico de negocia-
cin de los commodities llamado retroceso.
En el invierno de 2015, pas un par de das en Repblica
Dominicana con Jim Rogers, el clebre inversor, operador
de commodities y cofundador de Quantum Fund, junto con
su socio de ese momento, George Soros.
Pocos inversores han presenciado tantos ciclos alcistas
y bajistas en tantos mercados como lo ha hecho Jim. Cuan-
do nos reunimos, el precio del oro estaba cerca de los 1.200
dlares la onza; luego, cay a 1.050 dlares la onza. Jim me
dijo que iba a mantener el oro que ya tena, pero no iba a
acumular ms al nivel de 1.200 dlares la onza. Estaba es-
perando lo que describe como el retroceso del 50% y que
eso sera la seal a considerar para adquirir ms oro. Este
enfoque tcnico de negociacin no alter nuestra visin
global fundamental de que el precio del metal se dirige,
en ltima instancia, a niveles ms altos, tal vez a 10.000
dlares la onza o ms. La idea del retroceso estaba relacio-
nada con las oportunidades de negociacin a corto plazo y
los puntos de entrada para nuevas inversiones, en lugar del
argumento fundamental a favor del oro.
Por ejemplo, si el oro form una base de 200 dlares la
onza, que es lo que ocurri a finales de la dcada de los 90 y

177
luego subi a 1.900 dlares la onza, que sucedi en agosto
de 2011, un retroceso del 50% llevara de vuelta el precio
del oro a 1.050 dlares la onza, que sera el punto medio
entre 200 y 1.900 dlares. Jim me dijo que l nunca haba
visto que un commodity subiera de un nivel bajo a un pico
sper alto sin un retroceso del 50%. La idea de Jim Rogers
era continuar sumando oro a su cartera cuando estaba a
un nivel cercano a los 1.050 dlares.
Este tipo de volatilidad de precios no es inusual, pero el
pronstico a largo plazo no ha cambiado porque los funda-
mentos econmicos y la matemtica monetaria son igua-
les. El escenario final para el oro en un mundo donde se
pierde confianza en el papel moneda es de, por lo menos,
10.000 dlares la onza, posiblemente ms ya que se necesi-
ta un precio ms alto para restablecer la confianza duran-
te una etapa de pnico sin causar deflacin. Si crees que
es poco probable que surja el pnico en el futuro o que la
confianza en el papel moneda seguir de forma indefinida
entonces, tal vez, el oro no es tu tipo de moneda preferi-
da. La historia ha demostrado que la aparicin de pnico
y prdida de confianza es solo cuestin de tiempo. En esas
circunstancias, el oro es la reserva de valor ms segura.
A pesar de la preocupacin de los inversores sobre el re-
troceso, que no es una total sorpresa, el oro sigue teniendo
una excelente trayectoria a largo plazo medida en dlares,
con un aumento del 450% desde 1999 y hasta un 3000%
desde el ao 1971 hasta la fecha de elaboracin de este libro.

178
 Un peligro para los inversores pequeos es que a medida
que nos acercamos al punto donde el oro incrementa brus-
camente, puede que resulte ms difcil obtener este metal
en su forma fsica. No dudo que los bancos centrales, los
fondos soberanos y los fondos de cobertura ms importan-
tes vayan a ser capaces de obtener ms oro fsico a cual-
quier precio. Sin embargo, va a llegar un momento en el
cual las casas de la moneda dejarn de realizar envos, los
pequeos operadores se retrasarn con las entregas y no
se va a poder obtener la cantidad de oro que se quiera sin
importar el precio. Es por ello que es una buena idea ad-
quirir oro ahora, para que no te quedes al margen cuando
el precio comience a aumentar de forma descontrolada y
desordenada.

Conclusin
Como inversor del siglo XXI, no quiero que toda mi rique-
za est en formato digital. Quiero que parte de mi riqueza
est invertida en activos tangibles, por ejemplo, en oro. El
oro no puede ser pirateado ni borrado digitalmente ni eli-
minado ni tampoco infectado con un virus informtico, ya
que es fsico.
Dada la agitacin que afecta al sistema monetario inter-
nacional actualmente a travs de guerras de divisas, gue-
rras cibernticas financieras y la guerra contra el efectivo,

179
mi pronstico para el oro sigue siendo que se dirige a un
precio en dlares mucho ms alto en un futuro no muy le-
jano. Las condiciones y circunstancias econmicas que ori-
ginaron este anlisis no han cambiado. La resistencia del
metal en momentos de confusin ha sido comprobada una
y otra vez.

180
 Captulo 6

Cmo adquirir oro

El mercado del oro

El mercado del oro es inusual en comparacin con otros
mercados de acciones, bonos y commodities. Por un lado, es
muy lquido, un inversor puede considerar su colocacin
en oro entre sus activos lquidos. Que el oro sea lquido
significa que uno puede comprar y vender oro con rela-
tiva facilidad y con un impacto mnimo de mercado. Tu
transaccin no estancar el mercado y no te ser difcil
encontrar un comprador o vendedor con quien realizar la
operacin.
Por otro lado, este mercado es muy pequeo. Que sea
muy pequeo significa que el volumen de oro que se co-
mercializa es bastante bajo en relacin con el volumen to-
tal. Lo que hace que esto sea inusual es que los mercados
pequeos no son, en general, tan lquidos. En el caso del
oro, es un mercado que no es muy profundo en trminos
de volumen; sin embargo, cuenta con liquidez en trminos
de participantes dispuestos a realizar transacciones. Esta
es una combinacin inusual.
Nunca me he encontrado en una situacin en la cual no
haya una oferta de compra si se quiere vender o donde no

181
se pudiese comprar oro si se quisiese. Sin embargo, no hay
tanto oro fsico realmente negociado en comparacin con
el stock total del commodity en el mundo. Esta escasa nego-
ciacin de oro se atribuye al hecho de que la mayora de los
tenedores del mismo, sean bancos centrales o novias en la
India, se trata de tenedores a largo plazo que no estn bus-
cando realizar una comercializacin rpida como muchos
inversores de acciones y divisas.
Esto significa que la liquidez que vemos hoy podra f-
cilmente evaporarse por compras impulsadas por el pni-
co. De repente, millones de personas podran demandar
oro y los tenedores a largo plazo se podran rehusar a ven-
der incluso si el precio se disparara. Normalmente, los pre-
cios altos impulsan a los vendedores a vender para resta-
blecer el equilibrio. Esa es la funcin bsica de la oferta y la
demanda que todos aprendemos al comienzo de nuestros
cursos de economa. Sin embargo, cuando los precios al-
tos representan, en realidad, un colapso de la confianza
en las divisas, ningn monto de dinero es suficiente para
provocar una venta. Los precios ms altos pueden generar
que los tenedores estn menos en vez de ms dispuestos a
vender, ya que ellos ven la escena final del colapso total. En
ese momento, slo las ventas masivas de oro del Gobierno
o un nuevo precio fijo del metal sern suficientes para fre-
nar la compra generada por el pnico.
Qu causara tal compra generada por el pnico en el
mundo real?

182
 Podramos tener una crisis crediticia y un pnico ban-
cario en China. Ya hemos observado indicios de esto en el
desplome que comenz en su mercado burstil a mediados
de 2015. El pas asitico an tiene una cuenta de capital
cerrada, en su mayora, que es tan pequea que los inver-
sores chinos no pueden invertir en el extranjero. El inver-
sor chino comn ya ha perdido mucho dinero en acciones e
inmuebles y sus bancos no ofrecen nada significativo para
sus ahorros. Entonces qu ms podra hacer un inversor
chino? Comprar oro.
En Hong Kong, me reun con el jefe de operaciones en
commodities de uno de los bancos ms grandes y comercia-
lizadores de oro en el mundo. l pronostica un shock en la
demanda proveniente de China que podra convertirse en
una compra por pnico.
Otro escenario sera una entrega contractual fallida
de un operador de oro a un cliente importante. Cuando la
noticia de tal fracaso se conoce (algo que siempre sucede),
puede haber una prdida de confianza en el nexo oro pa-
pel y una lucha desenfrenada para convertir los contratos
de oro papel a oro fsico, al demandar la entrega a los al-
macenes de futuros y cmaras acorazadas de los bancos.
Esto generara otra entrega fallida, ya que no hay sufi-
ciente cantidad de oro fsico para todos. Los custodios y
las bolsas recurrirn a las clusulas de fuerza mayor de los
contratos para cancelar sus obligaciones de entrega y liqui-
dar en efectivo, pero eso empeorara el pnico ya que los

183
inversores se daran cuenta de que nunca recibirn el oro y
buscarn otros caminos para comprar ms oro fsico como
sustituto. Esto quedara fuera de control rpidamente y
provocara otra compra por pnico.
Sobre la base tcnica a corto plazo, espero que el precio
del metal aumente gradualmente por un tiempo, pero lue-
go esa tasa se acelerar a una fase hiperblica, un sper au-
mento, lo que hemos estado llamando compra por pnico.
El problema es que muchas personas van a querer subirse
al tren, pero en ese momento ya no se podr conseguir oro.
Puede que llegue un momento en el cual la oferta fsi-
ca sea tan pequea que no se pueda comprar, incluso a un
precio mucho ms alto.
Como resultado, algunos inversores preguntan: Cun-
to tiempo tengo para comprar oro antes de que se agote?.
Preguntas como esas se responden solas. Si ests pre-
guntando cunto tiempo tienes, la respuesta es: Qu ests
esperando? Deberas adquirir oro ahora y relajar la mente.
No intentes cronometrar el tiempo de la compra por pni-
co, para cuando sea visible ya ser muy tarde, el inversor
pequeo no podr conseguir oro fsico. No ser una cues-
tin de precio. No vas a encontrarlo. Lo prudente es com-
prar oro hoy, guardarlo en un lugar seguro y, cuando llegue
la compra generada por el pnico, vas a estar bien.

184
Cmo adquirir oro
Almacenamiento
Las decisiones sobre el almacenamiento de tu oro fsico de-
penden mucho de la cantidad que tengas. Ests hablando
de cinco monedas de oro, de una onza o de 100 millones de
dlares en barras de oro de un kilo? En el caso de montos
grandes como estos, probablemente, necesites de la cus-
todia de terceros, salvo que quieras correr con el gasto de
tener una cmara acorazada en tu casa y seguridad peri-
metral.
Mi consejo respecto a la custodia de terceros sera que
contrates a empresas privadas de almacenamiento de oro,
no bancos. La razn es que los bancos se encuentran al-
tamente regulados y el Estado puede confiscar el oro con
facilidad. En momentos de pnico financiero, habr conge-
lamiento de activos y confiscaciones, por lo que si guardas
el oro en un almacenamiento que no sea un banco, vas a
tener ms posibilidades de sobrevivir a eso.
Existen empresas con una muy buena reputacin. Ase-
grate de obtener referencias de otros clientes y verifica el
certificado de cobertura emitido por el seguro del operador
de la cmara acorazada. Asegrate de que las sumas asegu-
radas sean lo suficientemente elevadas y que el asegurador
sea una empresa slida. Ten en cuenta el tiempo en el que
ha estado operando la cmara acorazada.

185
 Cualquier operador de cmaras acorazadas de prestigio
te permitir visitar las instalaciones e inspeccionar sus
medidas de seguridad y procedimientos. Por ejemplo, el
puerto de carga interno debera estar ubicado en los ngu-
los correctos de las puertas externas para que un vehculo
no pueda ser usado como ariete para abrirse a travs de
ambos sets de puertas.
El consejo que doy sobre la eleccin de una cmara aco-
razada privada es el mismo consejo que brindo en casi todo
tipo de decisin de negocios. Hay que buscar buena reputa-
cin, personas que tengan una buena trayectoria, referen-
cias, seguro y adhesin. Contrata slo entidades de custo-
dia ya establecidas. Brinks, Loomis y Dunbar son nombres
reconocidos en Estados Unidos, pero hay muchas otras
empresas ms pequeas con buena reputacin y comodi-
dades tambin. Neptune Global y Anglo-Far East ofrecen
opciones de compra y almacenamiento donde eres dueo
directo del oro, pero ellos se ocupan de todos los detalles.
Otra forma de tener oro fsico sin tener que custodiarlo
uno mismo es invirtiendo en un fondo de empresas explo-
radoras y productoras de oro que te ofrezca una logstica
de seguridad y un reembolso inmediato en efectivo u oro.
Tcnicamente, eres titular de unidades en un fondo, no del
oro en s. Sin embargo, estos fondos no son como ETFs,
futuros o contratos sin asignacin de la LBMA. El tipo de
fondo que recomiendo solo tiene oro, totalmente asignado
y te lo entregar al da siguiente mediante el reembolso de

186
tus unidades previa solicitud. A tal fin, tanto el Physical
Gold Fund y Sprott son recomendables.
En lo que respecta a la jurisdiccin, hay ciertas venta-
jas y desventajas. Muchos inversores debaten las ventajas
relativas de Suiza, Singapur, Dubi y otras pocas jurisdic-
ciones favorecidas. La mayora rechaza Estados Unidos, ya
que se percibe como un pas donde muy probablemente el
oro se confisque (ha sucedido antes).
El problema es que en el momento en el que uno ms
quiere oro es cuando las condiciones sociales se desentra-
an ms rpidamente. Puede que haya disturbios e inte-
rrupciones de la red elctrica. Si vives en Estados Unidos,
cmo llegars a Suiza a retirar el oro? Mis amigos adine-
rados dicen que usarn sus aviones privados; sin embar-
go, no tienen en cuenta que no se puede cargar un avin
cuando la red elctrica y las bombeadoras de combustible
no funcionan. Suiza puede ser seguro en el corto plazo (lo
es), pero no es la jurisdiccin ms prctica a largo plazo
si las redes de transporte dejan de funcionar junto con la
sociedad civil.
Es complicado prepararse para el desastre. No se puede
tener en cuenta solo uno o dos resultados negativos, tienes
que analizar todos para saber dnde te encuentras.
Un enfoque prudente para los grandes tenedores de oro
es guardar una cantidad en cmaras acorazadas de enti-
dades no bancarias en Suiza (para protegerse contra la
confiscacin estadounidense) y tener otra cantidad cerca

187
de tu casa (para tener un respaldo en caso de que Suiza
se convierta en un lugar inalcanzable). Si tus tenencias de
oro son ms modestas, una entidad no bancaria de alma-
cenamiento cerca de tu casa es la mejor opcin. La mejor
seguridad de todas es simplemente no dejar que nadie sepa
que tienes oro en primer lugar.
El estado de Texas est construyendo un depsito esta-
tal de oro y plata fuera del sistema bancario. Texas se am-
parar con la soberana estatal y la Quinta Enmienda de la
Constitucin de Estados Unidos para resistir cualquier es-
fuerzo del gobierno federal para confiscar oro. Esta es una
opcin que realmente vale la pena tener en cuenta. Es un
viaje en coche de un da o dos desde casi cualquier parte de
Estados Unidos. En una situacin extrema, deberas poder
conducir hacia Texas, recoger el oro y volver conduciendo
a tu casa antes del cierre de las autopistas, y si estas estn
atascadas, usas una moto.
Dejando de lado la planificacin logstica de desastres,
mi jurisdiccin favorita para almacenar oro es Suiza. Los
ciudadanos estadounidenses no deberan ni siquiera pen-
sar en abrir cuentas bancarias en Suiza. Incluso si ests
avalado legalmente y cumples con las obligaciones de in-
formacin, contina siendo una invitacin al escrutinio
gubernamental inmenso y la sospecha. Adems, los ban-
queros suizos no quieren hacer negocios contigo por la
misma razn. Sin embargo, las cuentas de almacenamien-
to de oro fsico con custodios no bancarios no son cuentas

188
bancarias y no generan ingresos, as que no hay impuestos
a las ganancias. Esas cuentas de almacenamiento deberan
estar disponibles para los ciudadanos estadounidenses.
Puede que los ciudadanos estadounidenses quieran algo
ms cerca de sus casas. Eso depende de cunto oro tienes.
Si tienes veinte monedas de oro de una onza, alrededor de
25.000 dlares en oro, no necesitas que est en una cmara
acorazada suiza. Si tienes cantidades ms grandes, tales
como barras de 400 onzas o de un kilo, considerara Sui-
za. Tiene un buen estado de derecho, estabilidad poltica,
neutralidad, infraestructura adecuada, ejrcito bien entre-
nado y no ha sido invadida exitosamente durante ms de
500 aos.
Singapur cuenta con muchas de las atracciones de Suiza
en trminos de jurisdiccin con un buen estado de dere-
cho y estabilidad poltica, pero se encuentra en una zona
ms complicada. Est cerca de Tailandia y Malasia donde
hay mucha inestabilidad poltica e incmodamente cerca
del comunismo de China. Australia es otra opcin buena
pero, por supuesto, est lejos de todo (Australia funciona
si vives en Australia).
En 2003, visit las cmaras acorazadas en Suiza cerca
de Zrich donde el Physical Gold Fund guarda su oro. Viaj
con los representantes del fondo y nos acompaaron dos
socios de los auditores del fondo, Ernst & Young. Fuimos
para inspeccionar y auditar el oro del fondo guardado para
los inversores.

189
 El operador de la bveda trajo el oro en pallets con un
montacargas y lo coloc en un pedestal para nuestra ins-
peccin. El personal de la cmara acorazada rompi el pre-
cinto que asegura la caja de madera que contiene el metal
precioso y quit la tapa. Dentro vimos las barras de oro con
nmeros de serie, fechas, sellos de la refinera y de ensayo
y nmeros que indicaban el peso y la pureza. Los auditores
comprobaron sus libros con las barras y confirmaron que
todas estaban presentes y representadas. Fue fascinante
poder observar el procedimiento. Es desafortunado que el
gobierno de Estados Unidos no sea tan transparente sobre
sus reservas de oro como este fondo privado.
La cmara acorazada cuenta con caractersticas que pa-
recen sacadas de una novela de espas. Por ejemplo, hay
puertas externas del garaje que se abren para permitir el
acceso de coches blindados a la cmara. Puede que te pre-
guntes, por qu no impactar un ariete contra esa puerta,
tirarla abajo y entrar en la cmara? Bueno, al otro lado de
esa puerta hay otra. Bajan la primera puerta detrs de ti y
abren la segunda frente a ti. Accedes a una segunda rea de
carga que tiene cemento y barreras de acero reforzado justo
adelante, por lo que si intentas la tcnica del ariete, no lle-
garas muy lejos. Descargan el oro del camin a un ngulo
de 90 grados, por lo que cualquier coche que intente abrirse
paso chocando rpidamente llegar a un punto muerto.
Incluso en esa instancia, ests comenzando a acceder a
la cmara. Hay portales especiales donde se deposita el oro

190
en un lado, una puerta de acero se cierra y una persona
lo saca del otro lado. Tambin hay cmaras de seguridad,
detectores de movimiento, una concertina de alambre, un
tipo de alambre con pas por todo el espacio, sin mencio-
nar el cristal blindado Kevlar, los guardias armados y los
mltiples permetros de seguridad. Es imposible imaginar
algo ms seguro.
Nos reunimos con representantes y tuvimos algunas
charlas reveladoras. Estn observando una entrada pro-
veniente de almacenamientos bancarios a privados. En
teora, el almacenamiento bancario es igual de bueno en
el sentido de que las cmaras acorazadas son igual de se-
guras, pero ese no es el punto. El punto es que los bancos
se encuentran muy regulados por gobiernos mundiales y el
almacenamiento de oro all podra estar sujeto a embargos
de estos gobiernos o, por lo menos, sera ms fcil de em-
bargar cuando llegue el momento.
Los bancos pueden quebrar y tu derecho al oro alma-
cenado all puede quedar supeditado a los procedimientos
legales. Tu oro tambin podra ser recapitalizado como
sucedi en Chipre o considerado un activo sin garanta y
ser usado para recapitalizar el banco. Podras simplemente
recibir acciones del banco sin valor en vez de tu oro origi-
nal. Con el almacenamiento privado, no tienes esos pro-
blemas. Debido a estas preocupaciones, los operadores de
cmaras acorazadas privadas no pueden construir nuevas
cmaras lo suficientemente rpido.

191
 Visitamos una de las refineras ms grandes en Suiza y
aprendimos algunas cosas all. Tuvimos la posibilidad de ob-
servar la operacin desde dentro y, adems, mantuvimos con-
versaciones bastante prolongadas y muy constructivas con
altos representantes. El proceso de refinacin se encuentra al-
tamente automatizado en este momento y estn trabajando
a su mxima capacidad durante todo el da. A pesar de estos
esfuerzos, no pueden cumplir con toda la demanda.
Con estas refineras produciendo todo este oro, dnde
consiguen el oro para refinar? Existen tres fuentes prin-
cipales. Uno de ellas es el oro semi refinado, denominado
Dor, que es puro en aproximadamente un 90% y proviene
de las mineras; est el que se llama scrap u oro recupe-
rado, que es el de joyera, collares, pulseras, relojes y co-
sas que provienen de una variedad de fuentes; luego, hay
barras que se convierten en barras ms pequeas. Estas
barras de buena entrega de 400 onzas de la London Bu-
llion Market Association se transforman en barras de 1
kilo conforme especificaciones chinas.
Estas refineras se estn dedicando mucho a fundir ba-
rras de 400 onzas y transformarlas en barras nuevas de 1
kilo. Los refinadores tambin mejoran la pureza del oro de
digamos un 99,5% a un 99,99%. A esto se lo conoce en el
negocio como los cuatro nueves y es el estndar de pro-
duccin de oro preferido por los chinos.
En efecto, China le est dando la espalda a la LBMA y
redefiniendo las condiciones de buena entrega en el mer-

192
cado mundial. Estn haciendo eso en ms de una forma,
lo estn haciendo con la bolsa de oro de Shanghi, con los
contratos de oro del mercado de futuros de Shanghi, con
sus propias refineras, sus propios sellos y especificacio-
nes. Shanghi se est convirtiendo en el centro del merca-
do mundial de oro, dejando atrs a Londres.

Acciones de mineras de oro

Nos hemos centrado en el oro fsico y sus derivados en
papel, tales como los contratos de futuros y los ETFs. Sin
embargo, el oro tambin participa del mercado burstil a
travs de las acciones de las mineras de oro.
He investigado, escrito y hablado mucho sobre el oro,
pero mi participacin, la mayora de las veces, est rela-
cionada con el metal fsico, los derivados y el uso del me-
tal como activo monetario. No me considero un experto
en acciones mineras ni en seleccin de acciones. Tampoco
soy analista de renta variable en el sentido tradicional; me
considero un analista macro global. Pienso en el oro en un
contexto monetario. Aun as, los mercados de capitales es-
tn tan interconectados hoy que lo macro afecta lo micro
ms que nunca. Esta es la base para brindar algunos pun-
tos de vista sobre las acciones mineras.
Las acciones de las mineras de oro siguen al oro en gran
medida, pero son ms voltiles. Tradicionalmente, se les

193
ha descrito como una inversin con apalancamiento en el
metal fsico. Existen razones tcnicas para ello que tienen
que ver con la diferencia entre los costes fijos y variables
pero, bsicamente cuando el oro sube, las acciones de las
mineras de oro suben an ms. Cuando el commodity baja,
puede que tengan un rendimiento peor y caigan ms rpi-
do que el propio metal. Las acciones de las mineras de oro
son como oro con esteroides.
El oro ya es lo suficientemente voltil. La mayora de los
inversores no van a querer aadir un apalancamiento im-
plcito al oro invirtiendo en el sector de la minera de oro.
Si quieres apalancar tu posicin en oro, puedes obtener su-
ficiente apalancamiento usando futuros de oro de COMEX
o invirtiendo en un ETF mediante una compra a margen.
Esa es una forma de invertir en acciones de mineras de oro.
Por supuesto, lo que diferencia a las acciones de mineras
de oro como una clase de activo es que son completamen-
te idiosincrticas. En otras palabras, las acciones mineras
nunca son genricas como los futuros o los ndices. Cada
una de las empresas mineras tendr una caracterstica
nica relacionada con la calidad del mineral, las cualidades
de la administracin, las finanzas de la empresa y otros
factores nicos.
Un problema de invertir en mineras de oro es que mu-
chos inversores no las consideran idiosincrticas, sino ge-
nricas. Dicen, Ah, bueno, invierto en mineras, como si
fueran todas iguales. No lo son.

194
 Algunas mineras de oro son empresas bien administra-
das, establecidas y slidamente capitalizadas. Han existi-
do durante mucho tiempo y se espera que continen. Otras
entidades son altamente especulativas. Otras son fraudes.
Como inversor, cmo diferenciar las empresas bien ad-
ministradas de las que son un fraude? Se puede, pero es
mucho trabajo. Probablemente, tengas que reunirte con los
administradores, viajar a las minas, leer los estados conta-
bles (incluidas las notas al pie), participar en las reuniones
de inversores y participar en las llamadas de la adminis-
tracin. Bsicamente, tienes que ser un analista de accio-
nes. Yo estoy capacitado para hacer eso, pero no realizo ese
tipo de anlisis, ya que no es mi tema de especializacin.
Hay personas que realizan investigaciones de calidad
sobre mineras de oro, como por ejemplo John Hathaway
y sus colegas en Tocqueville Gold Fund y Doug Casey y la
gente de Casey Research.
Personalmente, prefiero el metal fsico. Si quieres ser un
inversor en el mundo de la minera del oro, recomiendo que
elijas las mineras de alta y media capitalizacin y selectivas.
Este es el motivo: las mineras que comienzan o que cuentan
con poca capitalizacin estn, en su mayora, en mal esta-
do. Todos sabemos cmo ha resultado eso y las acciones han
recibido una gran paliza. Muchas de estas acciones bajaron
un 95% desde sus niveles ms altos. Se dice que si bajan lo
suficiente, no es ese un buen momento para comprar? Bue-
no, hay un mejor momento para comprar que es despus de

195
que quiebren. Las sociedades colectivas limitadas, las opera-
ciones roll-up y las grandes empresas que buscan negocios
ventajosos van a elegir cuidadosamente los mejores activos
de aquellas que estn pasando un momento difcil.
A los bancos y a las grandes mineras no les interesan
las mineras pequeas. Los inversores suelen pensar que
pueden comprar barato y entrar en el alza. A veces, se
puede. Sin embargo, los inversores ms hbiles, empresas
mineras grandes y depredadores como Goldman Sachs,
prefieren mineras en quiebra con activos disponibles para
la venta a precios de quiebra. Como tenedor de acciones de
una minera apalancada previo a la presentacin de quie-
bra, no se puede esperar nada.

La falta de correlacin entre el oro

y el mercado burstil
Muchos inversores piensan en las acciones y el oro en tr-
minos de coste de oportunidad. Creen que cuando las cosas
estn bien, es decir, hay un fuerte crecimiento econmico,
un bajo nivel de desempleo y estabilidad en los precios, las
acciones representan una mejor opcin que el oro. Sin em-
bargo, cuando las cosas estn tumultuosas, la inflacin se
est descontrolando o la economa es altamente incierta,
prefieren abandonar las acciones y tener una inversin se-
gura como el oro.

196
 Algunos inversores me han sugerido que los llame el da
antes del colapso de las acciones para poder vender sus te-
nencias y comprar oro justo en el momento preciso.
No funciona de esa forma; no voy a saber cundo llegar
ese da. Tengo algo de conocimiento sobre la magnitud del
colapso prximo y sus consecuencias. Es ms probable que
el quiebre suceda antes de lo esperado, tal vez en meses o
dentro de un ao o dos. Es poco probable que pasen cinco
aos sin que se desate un pnico financiero severo. Inde-
pendientemente de la fecha especfica del colapso, este es
el momento para prepararse. Puede que no sepa la fecha,
pero estoy haciendo lo mejor para prepararme.
Hasta el comienzo del caos, no existe una correlacin
especfica entre el oro y las acciones. A veces, el precio de
ambos sube (es probable en las etapas iniciales de la infla-
cin) y, a veces, el oro sube cuando las acciones bajan (en
momentos de pnico o en las etapas finales de la inflacin).
En otros momentos, el oro baja y las acciones suben (en
una economa fuerte con tipos de inters reales positivos).
Finalmente, el oro y las acciones pueden bajar (durante la
deflacin). En resumen, el oro y las acciones se mueven en
diferentes direcciones en respuesta a las condiciones va-
riables sin una correlacin a largo plazo entre ambos.
Por ejemplo, puede que la economa se vuelva ms fuer-
te en trminos nominales con una inflacin en ascenso. En
dicho escenario, el precio de las acciones y el oro suben jun-
tos porque los inversores de acciones observarn ingresos

197
ms altos, ya que la inflacin y los inversores de oro usan el
oro como proteccin con la expectativa de que la inflacin
empeore.
Por otro lado, si la inflacin se descontrola y la Fed se
coloca detrs de la curva, la inflacin comienza a destruir
la creacin de capital y la mayora de las formas de riqueza.
Esto podra llevar a la estanflacin donde no hay un creci-
miento real pero s inflacin. Esto sera similar al perodo
1975-1979. En ese contexto, veramos una subida del pre-
cio del oro debido a buenas razones fundamentales.
Por lo tanto, no veo una correlacin entre las acciones y
el oro. Hay lugar para ambos en una cartera seleccionada
cuidadosamente. Por ejemplo, recomiendo ciertos fondos
de cobertura e inversiones alternativas que cuentan con
acciones en sus carteras. Estos fondos incluyen fondos de
inversin long-short y fondos macro globales que realizan
inversiones direccionales en algunos sectores.
Tampoco hay nada malo con las acciones que tienen ac-
tivos tangibles subyacentes. Un buen ejemplo es Warren
Buffett, que compra activos en el sector ferroviario y pe-
trolfero. Warren Buffett es un inversor clsico de accio-
nes, pero invierte en empresas que tienen activos tangi-
bles, tales como energa, medios de transporte y suelo, y
esas acciones deberan tener un buen rendimiento en un
entorno inflacionario. La cartera correcta es aquella que
cuenta con una buena combinacin de activos con un 10%
en oro.

198
El oro en una cartera bien equilibrada
Mi prediccin a medio plazo sobre el precio del oro no ha
cambiado a pesar de la volatilidad y el retroceso del pre-
cio nominal en dlares. El oro, en ltima instancia, estar
acercndose al rango de los 10.000 dlares la onza. Esto
suceder, o bien porque los bancos centrales van a lograr
inflacin, o bien porque fracasarn y finalmente acudirn
al oro como el numraire de la inflacin de ltimo recurso
(como lo hizo Roosevelt en 1933). De cualquier forma los
bancos centrales, eventualmente, obtendrn la inflacin
que necesitan para que los niveles de deuda sean sosteni-
bles. Este es un proceso que el ex presidente de la Fed, Rick
Mishkin, denomin dominio fiscal.
Puede que un nuevo patrn oro o, por lo menos, un sis-
tema de moneda ligado al oro sea necesario en un mundo
de inflacin y dominio fiscal donde los bancos centrales
recurran al metal para causar inflacin o para restablecer
la confianza perdida por un aumento de precios fuera de
control.
El anlisis del precio implcito es sencillo. Es la relacin
entre el papel moneda y el oro fsico oficial en el mundo.
Las reservas oficiales de oro y la masa monetaria oficial
son cifras conocidas (con algunas excepciones, tales como
las reservas extraoficiales de China).
Es necesario plantear algunos interrogantes. Por ejem-
plo, qu pases se incluirn en este nuevo patrn oro?

199
Cul es la definicin correcta de masa monetaria (por
ejemplo M0, M1, M2, etc.)? Qu relacin entre el oro y el
dinero se necesitar para mantener la confianza en el nue-
vo sistema ligado al oro (por ejemplo: 20%, 40%, etc.)? Con
sujecin a la recoleccin de informacin y estos supuestos,
el clculo es simple. Un precio indicativo no deflacionario
de 10.000 dlares resulta de la hiptesis que Estados Uni-
dos, la eurozona y China estn incluidos y un M1 con un
respaldo de oro del 40% ser la medida correcta de dinero
y oro. Otra hiptesis producir resultados distintos, algu-
nos alcanzaran los 50.000 dlares la onza si se aplica una
masa monetaria M2 con un respaldo de oro del 100%. No
hemos llegado all todava, podra llevar varios aos, pero
creo que vamos en esa direccin. Aun as, puede ser un ca-
mino bastante tortuoso.
Mientras tanto, los inversores en oro deberan seguir
algunas reglas simples. El oro es voltil cuando se mide
en dlares, por lo que no recomiendo el uso del apalanca-
miento cuando se invierte en el metal. Cuando se usa el
endeudamiento, los mrgenes o el mercado de futuros u
opciones, se usa el apalancamiento, lo cual ampla la vola-
tilidad subyacente. El oro ya es lo suficientemente voltil.
Segundo, he recomendado en repetidas ocasiones una
colocacin modesta: para la mayora de los inversores, el
10% de sus activos invertibles o entre el 15% y 20% de los
activos invertibles en el caso de inversores ms agresivos.
Nunca dije, y no voy a decirlo ahora, que se debera vender

200
todo y comprar oro. No creo en la idea de ir al 100% en una
sola inversin.
A modo de comparacin, las colocaciones de oro insti-
tucionales en todo el mundo son solo del 1,5%. Incluso si
tomas mi recomendacin conservadora del 10% y la redu-
ces a la mitad, un 5%, sigue siendo ms de tres veces las
tenencias de oro de las instituciones.
Esa colocacin del 10% se aplica a los activos inverti-
bles: la porcin lquida de tu cartera. Deberas excluir tu
residencia principal y el patrimonio neto de tu negocio
del conjunto de activos invertibles. Tal vez, tienes un res-
taurante, una lavandera o una pizzera o tienes un con-
cesionario de automviles, eres mdico o dentista. Todo
capital que est ligado a cmo te ganas la vida no debera
estar incluido en el conjunto de activos invertibles. La
misma regla se aplica al valor lquido de la vivienda. To-
dos los activos menos tu casa y tu negocio son activos
invertibles. Recomiendo invertir el 10% de dicho monto
en oro.
Si el 10% de tu cartera es oro y cae un 20% slo habrs
perdido el 2% de tu cartera. No llega a aniquilarte. Sin em-
bargo, si sube un 500%, algo que espero, entonces te ir
muy bien con esa colocacin del 10%. Esa es una ganancia
del 50% en tu cartera proveniente de una sola inversin.
Recomiendo la colocacin del 10% debido a la asimetra en
el potencial de crecimiento versus el potencial de prdida.
Con esas tres reglas: el oro es voltil, evitar el apalanca-

201
miento y realizar una colocacin del 10%, estars listo
para enfrentar la tormenta.
Otro consejo importante es mantenerse centrado en el
largo plazo y no distraerse con los altibajos diarios del pre-
cio del oro. Ya sabemos que es voltil. Y, sobre todo, que
el dlar es el activo que se encuentra bajo amenaza, no el
oro. El hecho de que el precio del metal en dlares haya
aumentado o disminuido en un da determinado ser
irrelevante una vez que la confianza en el dlar mismo se
evapore. Nadie se interesar por los dlares en ese momen-
to, todos van a querer oro fsico.

202
 Conclusin

Mis modelos sobre el riesgo sistmico en los mercados de

capitales indican sucesos graves, incluido el colapso del sis-
tema monetario internacional en un futuro no muy lejano.
Aun as, no estamos indefensos. No tenemos que ser vcti-
mas. Podemos anticipar el quiebre futuro y tomar medidas
con antelacin para preservar la riqueza.
Siempre hay medidas que los inversores pueden tomar
y clases particulares de activos, especialmente el oro, que
son robustos frente a eventos extremos. Se pueden apli-
car ciertas estrategias de inversin, en primer lugar, para
preservar la riqueza y luego, para hacer que crezca a travs
del caos. Los inversores como Warren Buffett y otros han
hecho esto durante dcadas y los chinos lo estn haciendo
ahora con sus adquisiciones de oro.
Yo observo el riesgo a travs de la lente de la teora de la
complejidad y evalo los eventos usando modelos matem-
ticos basados en la probabilidad inversa. La mtrica de la
teora de la complejidad ms importante es la escala. Cul
es la escala de un sistema? La escala es una palabra tcnica
que significa la combinacin del tamao del sistema y su
funcin de densidad o grado de conexin dado su tamao.
El suceso ms extremo que puede ocurrir en cualquier
sistema complejo en estado crtico es una funcin expo-

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nencial de la escala. Esto significa que si se duplica la esca-
la sistmica, se aumenta el riesgo ms del doble. El riesgo
puede aumentar muchas veces ms que el aumento en la
escala.
Desde 2008, los bancos han aumentado inmensamen-
te la escala del sistema financiero y los entes reguladores
han hecho la vista gorda. Los bancos que eran muy gran-
des para fracasar en 2008 y sus derivados son mucho ms
grandes de lo que eran en 2008. Esto es igual a enviar a
todo el Cuerpo de Ingenieros del Ejrcito a la Falla de San
Andrs para que la agranden. Sabemos que la Falla de San
Andrs es una zona de riesgo de terremotos y los terremo-
tos extremos pueden suceder. No sabemos cundo ocurri-
r el prximo gran terremoto; sin embargo, nadie piensa
que sea una buena idea agrandar la lnea de la falla. Eso es
lo que estamos haciendo en el sector financiero, estamos
agrandado la lnea de falla al permitir que los bancos crez-
can, que los derivados aumenten y que se concentren los
activos financieros en unas pocas manos.
Al usar estos aportes simples de escala y densidad en
un sistema complejo, es fcil ver que el prximo colapso
financiero ser exponencialmente ms grande que la cri-
sis de 2008 ya que el sistema en el cual ocurrir ha creci-
do enormemente. Los entes reguladores no entienden las
propiedades estadsticas del riesgo en el sistema financie-
ro que regulan. Estn usando modelos de equilibrio anti-
cuados y defectuosos que involucran riesgos distribuidos

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normalmente (para los cuales no hay soporte emprico). El
conjunto de herramientas de administracin de riesgos de
los entes reguladores es obsoleto.
Mi consejo para los inversores es que compren algo de
oro, pero no demasiado. Si me equivoco, no saldrn perju-
dicados porque es una colocacin pequea. Si estoy en lo
correcto, su riqueza se preservar.
Por qu no invertir todo? Por qu no invertir el 50 o
el 100%de la cartera en oro? La respuesta es que nunca es
una buena idea invertir todo en una clase de activos. El
oro es voltil, as que vas a querer tener otras cosas en tu
cartera, tales como efectivo para amortiguar la volatilidad.
Tambin, hay otros instrumentos que preservan la riqueza
de la misma manera en la que lo hace el oro. Las obras de
arte y las propiedades inmobiliarias cuentan con la misma
cualidad de refugio que el oro, pero aun as suman diversi-
dad a la cartera.
Si las instituciones que actualmente cuentan con una
colocacin en oro del 1,5% aumentaran su colocacin al
5%, un porcentaje menor que el que recomiendo, todo el
oro en el mundo no sera suficiente para cubrir esa deman-
da. Este es un ejemplo de lo frgil que es el sistema y lo
poco que se necesita para aumentar el precio del oro.
No se necesita que sea el fin del mundo para que suceda
esto. Slo cambios pequeos y justos en el comportamiento
y la percepcin de los potenciales compradores de oro son
suficientes para que el precio del metal se dispare. Despus

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de eso, la curva de realimentacin empieza a funcionar y el
frenes de la compra de oro toma vida propia.
No estoy haciendo una prediccin sobre el precio del oro
de maana. Puede ser alto o bajo. Estoy evaluando el fu-
turo para calcular cmo se desenvolver el prximo caos.
S que cuando llegue el momento, los grandes inversores
van a obtener todo el oro disponible. Las instituciones, los
bancos centrales, los fondos de cobertura y los clientes con
contactos en las refineras sern quienes obtengan todo el
oro. Los pequeos inversores no podrn obtener nada.
Tu operador local habr vendido todo y tendr entregas
pendientes. La casa de la moneda dejar de coger rdenes.
Mientras tanto qu suceder con el precio? Aumentar
100 dlares la onza al da, ms de 1000 dlares la onza a la
semana. Se te estar escapando. Lo vas a querer comprar,
pero no podrs. Eso es lo que ocurre en una compra gene-
rada por el pnico.
Este es el resultado probable de las fuerzas que estn
en juego hoy. Mi mejor consejo es comprar oro ahora que
puedes. Luego, sintate y no te preocupes por l. Invierte
el 10% de tus activos lquidos en oro, colcalo en una caja
fuerte, luego reljate y mira el espectculo. No ser algo
bonito de ver, pero tu patrimonio estar intacto.

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 Agradecimientos

Este libro no empez siendo un libro, sino una serie de

entrevistas de audio online que luego fueron transcritas,
editadas, reescritas y, finalmente, adaptadas a lo que ests
leyendo. Estoy inmensamente agradecido al patrocinador
de las entrevistas, The Physical Gold Fund, y a sus direc-
tivos y asociados, Alex Stanczyk, Simon Heapes, Nstor
Castillo y Philip Judge, que sin su apoyo este libro no hu-
biera sido posible.
Una entrevista necesita de un interlocutor y, para mis
entrevistas de The Physical Gold Fund, no podra haber
hecho mejor que tener a Jon Ward como mi socio intelec-
tual. No todas las entrevistas son iguales. Segn mi propia
experiencia, las mejores preguntas suscitan las mejores
respuestas y las preguntas de Jon fueron enmarcadas cui-
dadosamente y muy bien pensadas. No hubisemos obte-
nido el contenido ni para las series de entrevistas ni para
el libro sin sus acertadas preguntas.
Como siempre, estoy en deuda con mi sper agente,
Melissa Flashman, y mi publicista, Adrin Zackheim, por
apoyar mis esfuerzos antes de haber escrito el libro y en
todo el proceso. Ellos son una fuente constante de confian-
za e inspiracin para seguir escribiendo.

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 El equipo de Adrin en Portfolio/Penguin Random
House ha sido tan importante para este libro como yo.
Mi editora, Niki Papadopoulos, ha sido una gran inspira-
cin ya que me animaba, alentaba y convenca durante las
rondas interminables de decisiones de redaccin y plazos
que hacen de la publicacin mucho ms que solo escribir.
Niki tambin me ayud a convertirme en un mejor escri-
tor con sus preguntas breves y precisas en los momentos
adecuados. Los dems miembros del equipo de Portfolio,
Leah Trouwborst, Stefanie Rosenblum, Will Weisser, Tara
Gilbride y Kelsey Odorczyk tambin fueron una fuente de
apoyo y les estoy muy agradecido.
Los editores independientes son invalorables, ya que
ellos se centran exclusivamente en el contenido sin las
distracciones del negocio de trabajar para una editorial.
Este libro se benefici ampliamente por dos de los mejo-
res. Zach Gajewski tom las transcripciones crudas y las
organiz en un primer borrador. Will Rickards tom los
ltimos borradores y los transform en un libro mejor.
Zach y Will fueron como correctores de relevo que pasan
el testimonio desde las primeras etapas hasta el final. Es-
tar nfimamente agradecido por su atencin al detalle y
la calidad.
Algunos escritores trabajan reclutados, yo no soy uno
de ellos. Mi familia y amigos me rodean y la vida es mucho
mejor por ello. Las interacciones constantes, los debates
y el dar y recibir enriquecen el proceso creativo. El amor

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de la familia es la red de seguridad fundamental para un
escritor que est haciendo malabares. Gracias Ann, Scott,
Dominique, Ali, Will, Abby, Thomas, Sam, James (y los ca-
ninos Ollie y Reese). Los amo a todos.

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