BAB I

PEMBAHASAN

1.2 Model-model keseimbangan (capital Asset)

A. Pricing Model
Capital Asset Pricing Model (CAPM) merupakan hasil utama dari ekonomi
keuangan modern.Capital Asset Pricing Model (CAPM) memberikan prediksi yang
tepat antara hubungan risiko sebuah aset dan tingkat harapan pengembalian (expected
return). Walaupun Capital Asset Pricing Model belum dapat dibuktikan secara
empiris, Capital Asset Pricing Model sudah luas digunakan karena Capital Asset
Pricing Model akurasi yang cukup pada aplikasi penting.
Princing model juga Menjelaskan bagaimana para pemodal individual (baik
perseorangan maupun lembaga keungan) memilih portofolio (atau berbagai
portofolio) apabila kepada mereka dihadapkan estimasi tentang berbagai variabel
yang relevan. Apabila setiap pemodal individual bertindak setiap yang kita
perkirakan, dan karenanya bagaimana harga dan tingkat keuntungan akan ditentukan
oleh pasar.1

a. Asumsi-Asumsi Yang Mendasari Standar Capital Asset Pricing Model

Merupakan model yang pertama kali dirumuskan sebelum berbagai asumsi
yang mendasari dilonggarkan. Karena itu untuk membuat suatu model diperlukan
berbagai penyerderhanaan dari asumsi-asumsi yang digunakan.
Asumsi-asumsi yang dipergunakan adalah sebagai berikut :
Asumsi tidak ada biaya transaksi,pemodal bisa membeli atau menjual
sekuritas tanpa menanggung biaya transaksi. Nilai biaya transaksi yang relatif
rendah (sekitar 0,025-0,040 %) maka asumsi ini cukup wajar.
Diasumsikan bahwa investasi bisa dipecah-pecah artinya pemodal bisa
melakukan investasi sekecil apapun setiap jenis sekuritas.
Diasumsikan tidak ada pajak penghasilan bagi para pemodal. Pemodal akan
merasa indiffrent antara memperoleh dividen atau capital gains karena kalau
terjadi kenaikan harga saham dan capital loss terjadi penurunan harga saham.
Bahwa pemodal tidak bisa memerngaruhi harga saham dengan tindakan
pembeli atau menjual saham.
Diasumsikan terdapat rikless lending and borrowing rate, sehingga pemodal
bisa menyimpan dan meminjam dengan tingkat bunga yang sama.2

b. Penurunan resiko karena diversifikasi

Seperti kita tahu bahwa diversifikasi akan mengurangi resiko. Semakin kita
menambah jumlah jenis saham dalam suatu portofolio, semakin kecil fluktuasi
tingkat keuntungan, yang diukur dari deviasi standar, portofolio tersebut.

1
Suad Husnan.Dasar-Dasar Teori Portofolio Dan Analisis Sekuritas (yogyakarta:unit penerbit dan percetakan
AMP YKPN: 2005) hlm 159
2
Suad Husnan.Dasar-Dasar Teori Portofolio Dan Analisis Sekuritas (yogyakarta:unit penerbit dan percetakan
AMP YKPN: 2005) hlm 160
 Meskipun demikian deviasi stansar ini tidak bisa mencapai nol. Meskipun kita
menambah jumlah jenis sahan yang membentuk portofolio,maka dihadapakan
pada suatu resiko tertentu. Resiko yang selalu ada dan tidak bisa dihilangkan
dengan diversifikasi ini deisebut sebagai resiko sistematis, sedangkan resiko
yang bisa dihilangkan dengan diversifikasi ini disebut risiko tidak sistematis.3

Gambar 1.1 pengukuran resiko dengan diversifikasi

c. Bagaimana suatu saham mempengaruhi risiko portofolio

Karena ada sebagian risiko yang bisa dihilangkan dengan diversifikasi (yaitu
risiko tidak sistematis) maka dalam suatu potofolio ukuran risiko sekarang
bukan lagi deviasi standar (risiko total), tetapi hanya resiko yang tidak bisa
dihilangkan dengan diversifikasi (yang disebut sebagai risiko sistematis atau
risiko pasar) karena para investor umumnya tidak menginvestasikan semua
dananya pada satu saham, ,ereka melakukan diversifikasi hanya akan pengaruh
masing-masing saham pada risiko portofolio.

Risiko dari portofolio yang diversifikasikan secara baik tergantung pada

risiko pasar dari masing-masing saham yang dimasukkan dalam portofolio
tersebut.4

d. Mengapa beta merupakan pengukur yang tepat dari indeks pasar

Menunjukkan bahwa risiko suatu portofolio yang divesifikasikan dengan
baik,terganntung pada kepekaan masing-masing saham terhadap perubahan
pasar yaitu, pada beta saham-saham tersebut.
Pada prinsipnya kita bisa menghitung risiko portofolio pasar dari matriks
variance dan convariance. Apabila kita menambahkan masing-masing baris, kita
akan mengukur kontribusi masing-masing saham yang membentuk risiko
portofolio pasar. Ini ditunjukkan dalam Gambar 1.2 kita lihat bahwa kontribusi
saham 1 tergantung pada nilai pasar relatifnya (X1) dan rata-rata convariance
dengan semua saham ( 1 ij)2. Dengan kata lain,risiko yang disumbangkan
oleh saham 1 terhadap portofolio pasar tergantung pada nilai pasar relatif (X1)
dan pada nilai pasar relatif (X1) dan pada portofolio pasar (IM ) :
Kontribusi risikonya = X1 IM5

Gambar 1.2 kontribusi saham terhadap risiko portofolio yang diversifikasikan

secara baik adalah sama dengan nilai pasar relatifnya (Xj) dikalikan
convariancenya dengan portofolio pasar (jM )

e. Hubungan risiko dan keuntungan dalam lingkungan CAPM

Digunakan beta sebagai pengukur risiko (bukan lagi deviasi standar tingkat
keuntungan). Investasi yang efesien adalah investasi yang memberikan risiko
tertentu dengan tingkst keuntungan yang terbesar, atau tigkat keuntungan tertentu

3
Suad Husnan.Dasar-Dasar Teori Portofolio Dan Analisis Sekuritas (yogyakarta:unit penerbit dan percetakan
AMP YKPN: 2005) hlm 161
4
Suad Husnan.Dasar-Dasar Teori Portofolio Dan Analisis Sekuritas (yogyakarta:unit penerbit dan percetakan
AMP YKPN: 2005) hlm 166
5
Suad Husnan.Dasar-Dasar Teori Portofolio Dan Analisis Sekuritas (yogyakarta:unit penerbit dan percetakan
AMP YKPN: 2005) hlm 167
 dengan risiko terkecil. Dengan kata lain, kala ada dua usulan investasi yang
memberikan tingkat keuntungan yang sama, tetapu mempunyai risiko yang
berbeda, maka investor yang rasional akan memilih investasi yang mempunyai
risiko yang lebih kecil.
Berdasarkan prinsip di atas, maka untuk memasukkan daktor risiko (yang
diukur dengan beta) ke dalam penilaian (suatu) investasi. Karena nilai suatu
aktiva tergantung pada tignkat keuntungan yang layak investasi/aktiva tersebut,
maka CAPM dipergunakan untuk menentukan beberapa (r) yang layak untuk
suatu investasi dengan mengingat risiko investasi tersebut.

B. Arbitrage Pricing Theory

Capital Asset pricing modal bukanlah satu-satunya teori yang mencoba

menjelaskan bagaimana suatu aktiva di tentukan harganyaoleh pasar, atau bagaimana
menentukantingkat keuntungan yang di pandang layak untuk suatu investasi.

APT pada dasarnya mengunakan pemikiran yang menyatakan bahwadua

kesempatan investasi yang mempuyai karakteristik yang identik sama tidaklah bisa di
jual dengan harga yang berbeda. Konsep yang di pergunakan adalah hukum satu
harga ( the law of one price ). Apabila aktiva yang karakteristik sama tersebut terjual
dengan harga yang berbeda, maka akan terdapat kesempatan untuk melakukan
arbitrage engan membeli aktiva yang berharga murah dan pada saat yang sama
menjualnya dengan harga yang lebih baik tinggi sehimngga memperoleh laba tanpa
resiko.

a. Pengumuman, surprise, dan Tingkat Keuntungan Yang Diharapkan Dalam Modek

Faktor

tingkat keuntungan dari setiap sekuritas yng diperdagangkan di pasar keungan

terdiri dari dua komponen. Pertama, tingkat keuntungan yang normal atau yang di
harapkan. Tingkat keuntungan ini merupakan bagian dari tinggkat keuntunan actual
yang diperkirakan {atau diharapkan} oleh para pemegang saham. Tingkat keuntungan
tersebut di pengaruhi oleh informasi yang dimiliki oleh para pemodal. Kedua, adalah
tigkat keuntungan yang tidak pasti atau resiko. Bagian tingkat keuntunganini berasal
dari informasi yang bersifat tidak terduga.

Secara formal, tingkat keuntungan suatu sekuritas dapat dituliskan menadi,

R = E(R) + U

Dalam hal ini R adalah tingkat keuntungan Actual, E(R) ang berasal dari Sudalah tingkat
keuntungan yang diharapkan, dan U merupakan bagian keuntungan yang tidak terduga.6

b. Risiko Sistematis Dan Tidak Sistematis

6
Suad Husnan.Dasar-Dasar Teori Portofolio Dan Analisis Sekuritas (yogyakarta:unit penerbit dan percetakan
AMP YKPN: 2005) hlm 198
 Bagian keuntungan yang tidak terantisipasi, yaitu yang berasal dari Supprise
merupakan resiko yang dihadapi oleh para pemodal. Meskipun demikian, sumber
resiko tersebut dapat berasal dari faktor yang mempengaruhi semua { atau banyak }
perusahan, tetapi ada pula yang spesifik perusahaan tersebut. Sebagai misal,
pengumuman tentang angka pertumbuhan GNP, Tingkat Bunga, Merupakan
informasi yang mempengaruhi semua perusahaan. Sebaliknya, pengumuman tentang
penjualan perusahaan yang meningkat lebih tinggi dari yang diharapkan,produk
pesaing yang mengalami gangguan, merupakan contokinformasi yang hanya akan
mempengaruhi perusahaan tertentu saja. Dengan demikian, sumber resiko dapat di
bagi menjadi dua kelompok, yaitu:

1. Systematic risk yang merupakan resiko yang mempengaruhi semua (banyak)

perusahaan, dan
2. Unsystematic risk yang merupakan resiko yang mempegaruhi satu (kelompok
kecil ) perusahaan.7

c. Risiko Sistematis Dan Beta

Apabila resiko tidak sistematis tidak saling berkororelasi, maka resiko

sistematis setiap perusahaan yang saling berkorelasi, hal ini terjadi karena faktor-
faktor yang mempengaruhi sama ( seperti Tingkat bunga, pertumbuhan ekonomi dan
sebagainya ). Sebagai akibatnya maka tingkat keuntungan antar saham juga saling
berkorelasi.

d. Beta Dan Tingkat Keuntungan Yang Diharapkan

CAMP menjelaskan bahwa beta merupakan pengukur resiko yang relevan, dan
terdapat hubungan yang positif dan linearantara tingkat keuntungan yang diharapkan
dengan beta.

e. Perbandingan CAPM dan APT

seperti CAPM, APT menekankan bahwa tingkat keuntungan yang diharapkan

tergantung pada pengaruh faktor-faktor makro ekonomi dan tidak oleh resiko unik.
Kita bisa menganggap faktor-faktor yang ada dalam arbitrage princing sebagai
portofolio-fortofolio khusus yang cenderung dipengaruhi oleh pengaruh bersama (
common influence). Apabila Expected risk premium masing-masing fortopolio
tersebut proporsional dengan market beta portofolio, maka APT dan CAPM akan
memberikan hasil yang sama. Kalu tidak,maka hasilnyapun berbeda pula.

Daya tarik APT adalah bahwa kita tidak perlu mengidentifikasikan market portfolio
(yang diperlukan untuk menghitung beta dalam CAPM). Karena itu kita tidak perlu
khawatir dengan perhitungan perhitungan market portfolio (dan ingat bahwa market
portfolio ini harus efisien), dan, secara teoritis kita bisa menguji APT meskipun kita

7
Suad Husnan.Dasar-Dasar Teori Portofolio Dan Analisis Sekuritas (yogyakarta:unit penerbit dan percetakan
AMP YKPN: 2005) hlm 200
 hanya memiliki sejumlah saham yang beresiko. Disamping itu, APT memungkinkan
pengaruh lebih dari satu faktor untuk menjelaskan tingkat keuntungan yang
diharapkan.8

Meskipun demikian, sayangnya, faktor-faktor yang kita identifikasikan bisa

kita kenali. Dengan kata lain APT tidak menjelaskan faktor faktor apa yang
mempengaruhi perincing. CAMP,sebagainya, menyatukan semua faktor makro
kedalam satu faktor, yaitu return market . APT akan sanggat bermanfaat kalu kita bisa
portofolio ( 1). Mengidentifikasikan tidak terlalu banyak faktor-faktor makro
ekonomi, (2) ,mengukur expected return dan masing-masing faktor tersebut, dan (3)
mengukur kepekaan masing-masing saham terhadap faktor faktor tersebut.

Sebagimana telah ditunjukan di atas, APT bisa mengunakan faktor-faktor yang lebih
dari satu. APT tidak menjelaskan berapa faktor yang mempengaruhi (atau seharusnya
mempegaruhi) tingkat keuntungan. Faktorfaktor ini harus di cari dari berbagai
penelitian empiric.Roll dan Ross (1998) melaporkan beberapa Faktor-faktor yang
mempengaruhi tingkat keuntungan yaitu,:

1. Perubahan inflansi yang tidak diantisipasi

2. Perubahan produk industri yang tidak di antisipasi
3. Perubahan dalam premi resiko (perbedaan antara obligasi dengan grade yang
tinggi dengan rendah ) yang tidak di antisipasi.
4. Perubahan Slope dari kurva hasil ( yield curve) yang tidak di antisipasi.9

8
Suad Husnan.Dasar-Dasar Teori Portofolio Dan Analisis Sekuritas (yogyakarta:unit penerbit dan percetakan
AMP YKPN: 2005) hlm 215
9
Suad Husnan.Dasar-Dasar Teori Portofolio Dan Analisis Sekuritas (yogyakarta:unit penerbit dan percetakan
AMP YKPN: 2005) hlm 216