Anda di halaman 1dari 6

Jetblue Airways

Penilaian IPO

Saat itu 11 April 2002, hampir dua tahun sejak pesawat JetBlue baru dicat baru diluncurkan di
pangkalan perusahaan di Bandara John F. Kennedy (JFK) New York City. Tahun pertama JetBlue bagus.
Terlepas dari tantangan yang dihadapi industri penerbangan A.S. setelah serangan teroris pada
September 2001, perusahaan tersebut tetap menguntungkan dan tumbuh dengan agresif. Untuk
mendukung lintasan pertumbuhan JetBlue dan mengimbangi kerugian portofolio oleh investor modal
ventura, manajemen siap untuk meningkatkan modal tambahan melalui penawaran umum ekuitas.
Gambar 1 sampai 4 memberikan pilihan dari prospektus penawaran umum perdana JetBlue, yang
diminta oleh SEC untuk menginformasikan investor mengenai rincian penawaran umum saham.

Setelah hampir dua minggu mengadakan pertemuan di jalan dengan komunitas investasi, tim
manajemen JetBlue baru saja menyelesaikan presentasi investor terakhirnya dan sedang menuju ke
Bandara Midway Chicago. Dengan perwakilan manajer koalisi Morgan Stanley dan dewan JetBlue yang
ditambal dalam sebuah konferensi, tiba saatnya kelompok tersebut mencapai kesepakatan mengenai
harga penawaran saham baru tersebut. Kisaran harga awal untuk saham JetBlue, yang
dikomunikasikan ke calon investor, adalah $ 22 sampai $ 24. Menghadapi permintaan berlebih yang
cukup besar untuk 5,5 juta saham yang direncanakan untuk IPO, manajemen baru-baru ini
mengajukan kenaikan dalam kisaran harga penawaran ($ 25 sampai $ 26). Tapi bahkan pada kisaran
harga itu, kebanyakan kelompok mengira saham menghadapi permintaan "blow-out". Setelah
berbulan-bulan persiapan, sudah waktunya untuk mengatur harga. Penjamin emisi sangat ingin
membagikan sahamnya pada malam itu, dan NASDAQ dipersiapkan untuk JBLU (simbol ticker
perusahaan) untuk memulai perdagangan di bursa di pagi hari.

JetBlue Airways

Pada bulan Juli 1999, David Neeleman, 39, mengumumkan rencananya untuk meluncurkan maskapai
baru yang akan membawa "kemanusiaan kembali melakukan perjalanan udara." Terlepas dari
kenyataan bahwa industri penerbangan AS telah menyaksikan 87 kegagalan maskapai baru selama 20
tahun sebelumnya, Neeleman adalah yakin bahwa komitmennya terhadap inovasi pada orang,
kebijakan, dan teknologi dapat membuat pesawat tetap penuh dan bergerak.1 Visinya dibagikan oleh
tim manajemen baru yang mengesankan dan sekelompok investor yang terus berkembang. David
Barger, mantan wakil presiden Continental Airlines, telah menyetujui untuk menjadi presiden JetBlue
dan COO. John Owen telah meninggalkan posisinya sebagai wakil presiden eksekutif dan mantan
bendahara Southwest Airlines untuk menjadi CFO JetBlue. Neeleman mendapat dukungan kuat untuk
rencana bisnisnya dari komunitas modal ventura. Dia dengan cepat mengumpulkan $ 130 juta dana
dari perusahaan berprofil tinggi seperti Weston Presidio Capital, Chase Capital Partners, dan Quantum
Industrial Partners (perusahaan ekuitas swasta George Soros).

Dalam tujuh bulan, JetBlue telah mengamankan armada kecil pesawat Airbus A320 dan memulai
layanan dari JFK ke Fort Lauderdale, Florida, dan Buffalo, New York. Pada akhir musim panas 2000,
rute telah ditambahkan ke dua kota Florida lainnya (Orlando dan Tampa), dua kota di timur laut
lainnya (Rochester, New York, dan Burlington, Vermont), dan dua kota di California (Oakland dan
Ontario). Perusahaan terus berkembang pesat hingga awal tahun 2002, dan mengoperasikan 24
pesawat terbang 108 penerbangan per hari menjadi 17 destinasi.

Keberhasilan awal JetBlue sering dikaitkan dengan pengalaman Neeleman yang luas dengan start up
maskapai penerbangan. Sebagai mahasiswa Universitas Utah berusia awal 20-an, Neeleman mulai
mengelola penerbangan dengan tarif rendah antara Salt Lake City dan Hawaii. Perusahaannya, Morris
Air, menjadi pelopor dalam perjalanan tanpa tiket, dan kemudian diakuisisi oleh low-fare leader
Southwest Airlines. Neeleman hanya tinggal sebentar di Southwest, berangkat untuk membantu
peluncuran pembawa acara WestJet dengan tarif rendah Kanada sambil menunggu perjanjian "tidak
bergaul" dengan Southwest. Bersamaan dengan itu, Neeleman juga mengembangkan sistem e-
ticketing Open Skies, yang diakuisisi oleh Hewlett-Packard pada tahun 1999.

Neeleman mengakui bahwa strategi JetBlue dibangun di atas tujuan memperbaiki segala sesuatu yang
"tersedot" tentang perjalanan penerbangan. Dia menawari penumpang pengalaman terbang yang
unik dengan menyediakan pesawat baru, tarif sederhana dan murah, jok kulit, TV Live gratis di setiap
kursi, tempat duduk yang telah ditentukan sebelumnya, kinerja yang andal, dan layanan pelanggan
berkualitas tinggi. JetBlue berfokus pada layanan point-to-point ke area metropolitan besar dengan
tarif rata-rata tinggi atau pasar yang sangat ramai yang terlayani. Strategi operasi JetBlue telah
menghasilkan biaya terendah per miliarder yang ada di setiap maskapai utama A.S. pada tahun 2001-
6.98 sen versus rata-rata industri sebesar 10,08 sen.

Dengan basis modal yang kuat, JetBlue telah mengakuisisi armada pesawat Airbus A320 baru. Armada
JetBlue tidak hanya lebih andal dan hemat bahan bakar daripada armada penerbangan lainnya, namun
juga memberi skala ekonomi yang lebih besar karena maskapai penerbangan hanya memiliki satu
model pesawat terbang. Manajemen JetBlue percaya untuk memanfaatkan teknologi maju. Misalnya,
semua pilotnya menggunakan komputer laptop di kokpit untuk menghitung berat dan keseimbangan
pesawat terbang dan untuk mengakses manual mereka dalam format elektronik selama penerbangan.
JetBlue adalah maskapai A.S. pertama yang melengkapi kokpit dengan pintu Kevlar anti peluru dan
kamera keamanan sebagai tanggapan atas pembajakan 11 September.

JetBlue telah membuat kemajuan yang signifikan dalam membangun merek yang kuat dengan
berusaha diidentifikasi sebagai maskapai penerbangan bertarif rendah dan aman yang sangat fokus
pada layanan pelanggan dan dengan memberikan pengalaman terbang yang menyenangkan. JetBlue
berada pada posisi yang baik di New York, pasar perjalanan terbesar di negara ini, dengan sekitar 21
juta calon pelanggan di wilayah metropolitan. Sebagian besar strategi layanan pelanggan JetBlue
mengandalkan semangat kerja karyawan yang kuat melalui kompensasi yang murah hati dan dengan
penuh semangat mengkomunikasikan visi perusahaan kepada karyawan.

Maskapai dengan Tarif Rendah

Pada tahun 2002, model bisnis berbiaya rendah mendapatkan momentum di industri penerbangan
A.S.. Southwest Airlines, pelopor dalam perjalanan udara dengan tarif rendah, adalah pemain
dominan di antara maskapai penerbangan bertarif rendah. Southwest telah berhasil mengikuti
strategi layanan dengan frekuensi tinggi, jarak pendek, point-to-point, biaya rendah. Southwest
menerbangkan lebih dari 64 juta penumpang per tahun ke 58 kota, menjadikannya sebagai kapal
terbesar keempat di Amerika dan di dunia. Secara finansial, Southwest juga sangat sukses pada bulan
April 2002, kapitalisasi pasar Southwest lebih besar daripada gabungan maskapai A.S. lainnya (Gambar
5 dan 6 memberikan data keuangan Southwest Airlines).

Menyusul keberhasilan Southwest, sejumlah maskapai bertarif rendah baru muncul. Maskapai-
maskapai ini mengadopsi sebagian besar model murah Southwest, termasuk terbang ke bandara
sekunder yang berdekatan dengan area metropolitan utama dan hanya berfokus pada beberapa jenis
pesawat untuk meminimalkan kompleksitas perawatan. Selain JetBlue, maskapai penerbangan AS
yang lowfare saat ini termasuk AirTran, America West, ATA, dan Frontier. Alaska Air, sebuah maskapai
regional yang mapan, menerapkan strategi tarif rendah. Banyak maskapai penerbangan bertarif
rendah telah tahan lama setelah serangan 11 September. (Exhibit 7 menunjukkan perhitungan
beberapa pasar saat ini untuk penerbangan A.S.) Maskapai penerbangan bertarif rendah juga muncul
di pasar di luar Amerika Serikat, dengan Ryanair dan easyJet di Eropa dan WestJet di Kanada. (Gambar
8 memberikan tingkat pertumbuhan pendapatan dan peralatan historis untuk penerbangan dengan
tarif rendah.)

IPO terakhir di antara maskapai bertarif rendah adalah kapal induk non-A.S. Ryanair, WestJet, dan
easyJet telah go public dengan mengikuti kelipatan EBIT masing-masing sebesar 8,5, 11,6, 13,4, dan
hari pertama masing-masing sebesar 62%, 25%, dan 11%.

Proses IPO

Proses "go public" (menjual ekuitas publik untuk pertama kalinya) adalah usaha yang sulit yang
biasanya dibutuhkan sekitar tiga bulan. Tampilan 9 memberikan garis waktu untuk IPO yang khas.3
Sebuah komentar mengenai proses IPO oleh JetBlue CFO John Owen dapat ditemukan di
http://it.darden.virginia.edu/JetBlue/streaming_links.htm

1. Perusahaan private perlu memenuhi sejumlah prasyarat sebelum memulai proses penerbitan
ekuitas.
2. Perusahaan harus menghasilkan rencana bisnis yang kredibel; mengumpulkan tim
manajemen yang berkualitas; membuat dewan direksi luar; menyiapkan laporan keuangan
yang telah diaudit, ukuran kinerja, dan proyeksi; dan mengembangkan hubungan dengan
bankir investasi, pengacara, dan akuntan. Seringkali, perusahaan mengadakan pertemuan
"bake-off" untuk membahas proses penerbitan ekuitas dengan berbagai bank investasi
sebelum memilih underwriter utama. Karakteristik penting dari seorang penjamin emisi
termasuk paket kompensasi yang diusulkan, rekam jejak, dukungan riset analis, kemampuan
distribusi, dan dukungan pasar aftermarket.
3. Setelah perusahaan telah memenuhi prasyaratnya, proses penerbitan ekuitas dimulai dengan
pertemuan seluruh elemen yang terkait dengan proses penerbitan saham atau istilahnya "all
hand meeting", yang dihadiri oleh semua elemen-elemen utama, termasuk manajemen,
penjamin emisi, akuntan, dan penasihat hukum untuk penjamin emisi dan penerbit.
perusahaan. Pertemuan tersebut dirancang untuk merencanakan proses dan mencapai
kesepakatan mengenai persyaratan spesifik. Sepanjang prosesnya, pertemuan tambahan
dapat diajukan untuk membahas masalah dan meninjau bagaimana kedepannya. Setelah
dimulainya proses penerbitan ekuitas, Securities and Exchange Commission (SEC) melarang
perusahaan menerbitkan informasi di luar prospektus. Perusahaan dapat terus membangun,
aktivitas periklanan normal, namun publisitas meningkat yang dirancang untuk meningkatkan
kesadaran akan nama perusahaan, produk, atau keberadaan geografis untuk menciptakan
sikap yang baik terhadap sekuritas perusahaan dapat dianggap ilegal. Persyaratan ini dikenal
sebagai "periode tenang".

Nasihat penjamin emisi pada umumnya menyiapkan "letter of intent", yang menyediakan sebagian
besar persyaratan perjanjian underwriting namun tidak mengikat secara hukum. Perjanjian
underwriting tersebut menggambarkan efek yang akan dijual, menetapkan hak dan kewajiban
berbagai pihak, dan menetapkan kompensasi underwriter tersebut. Karena perjanjian underwriting
tidak ditandatangani sampai harga penawaran ditentukan (sebelum distribusi dimulai), baik
perusahaan maupun penjamin emisi bebas mengeluarkan perjanjian kapan saja sebelum tanggal
penawaran. Jika perusahaan menarik penawaran, letter of intent pada umumnya mengharuskan
perusahaan untuk mengganti underwriter untuk biaya langsung.
SEC mensyaratkan bahwa perusahaan yang menjual ekuitas di pasar umum meminta persetujuannya.
Proses pengarsipan meminta persiapan prospektus (Bagian I dari pernyataan pendaftaran), menjawab
pertanyaan spesifik, salinan kontrak penjaminan, piagam perusahaan dan peraturan, dan spesimen
keamanan (semua termasuk dalam Bagian II dari pernyataan pendaftaran ), yang semuanya
membutuhkan perhatian penuh semua pihak di tim perusahaan penawaran. Salah satu fitur penting
dari proses registrasi adalah kinerja prosedur "due diligence". Due diligence mengacu pada proses
memberikan alasan yang masuk akal bahwa tidak ada pernyataan pendaftaran yang secara signifikan
tidak benar atau menyesatkan, dan dimotivasi oleh tanggung jawab semua pihak atas pernyataan
pendaftaran atas salah saji material atau kelalaian. Prosedur due diligence melibatkan hal-hal seperti
meninjau dokumen perusahaan, kontrak, dan pengembalian pajak; mengunjungi kantor dan fasilitas
perusahaan; meminta "surat kenyamanan" dari auditor perusahaan; dan mewawancarai personil
perusahaan dan industri.

Selama periode ini, underwriter utama mulai membentuk "sindikasi" underwriting, yang terdiri dari
sejumlah bank investasi yang setuju untuk membeli sebagian dari penawaran dengan harga
penawaran dikurangi diskon underwriting. Selain anggota sindikat, dealer didaftarkan untuk menjual
sejumlah saham tertentu berdasarkan "best efforts". Dealer menerima reallowance tetap, atau
konsesi, untuk setiap saham yang terjual. Perjanjian jual beli tersebut menyediakan kontrak di antara
anggota sindikat tersebut. Perjanjian tersebut memberikan surat kuasa kepada penjamin emisi utama,
dan menetapkan biaya pengelolaan masing-masing anggota sindikasi untuk membayar underwriter
utama, alokasi saham, dan reallowances dealer atau konsesi. Karena persyaratan perjanjian yang
tepat tidak ditentukan sampai sekitar 48 jam sebelum penjualan dimulai, kesepakatan tersebut tidak
mengikat sampai sebelum penawaran. Kontrak asli menentukan kisaran tingkat kompensasi yang
diharapkan. Perjanjian jual beli tersebut disusun sedemikian rupa sehingga kontrak menjadi mengikat
saat disetujui secara lisan melalui telepon oleh anggota sindikasi setelah tanggal efektif.

Proses tinjauan SEC dimulai saat pernyataan pendaftaran diajukan dan pernyataan tersebut
disampaikan ke kepala cabang Divisi Corporate Finance. Sebagai bagian dari tinjauan SEC, pernyataan
tersebut diberikan kepada akuntan, pengacara, analis, dan pakar industri. Proses tinjauan SEC
tertuang dalam Securities Act of 1933, yang bercita-cita untuk "memberikan keterbukaan dan
keterbukaan penuh tentang karakter sekuritas yang dijual di perdagangan antarnegara." 4
Berdasarkan Securities Act, pernyataan pendaftaran menjadi efektif 20 hari setelah pengajuan
tanggal. Namun, jika SEC menemukan sesuatu dalam pernyataan pendaftaran yang dianggap tidak
benar secara material, tidak lengkap, atau menyesatkan, kepala cabang mengirim pendaftar itu
sebuah "surat komentar" yang menjelaskan kekurangannya. Setelah sepucuk surat komentar,
perusahaan penerbit diharuskan untuk memperbaiki dan mengembalikan pernyataan yang telah
diubah tersebut ke SEC. Kecuali sebuah akselerasi diberikan oleh SEC, pernyataan yang diubah
tersebut memulai kembali masa tunggu 20 hari.

Sementara SEC sedang meninjau ulang pernyataan pendaftaran, penjamin emisi melakukan kegiatan
"book-building", yang melibatkan survei calon investor untuk dapat mengetahui seberapa banyak
permintaan investor terhadap penerbitkan saham baru tersebut. Untuk menghasilkan minat investor,
prospektus penawaran awal, atau "red herring", dicetak dan ditawarkan kepada calon investor.
Penjamin emisi biasanya menyelenggarakan tur "road show" satu atau dua minggu selama periode
ini. Road show memungkinkan para manajer mendiskusikan rencana investasi mereka, menampilkan
potensi manajemen mereka, dan menjawab pertanyaan dari analis keuangan, broker, dan investor
institusional di lokasi di seluruh negeri atau luar negeri. Akhirnya, perusahaan dapat menempatkan
"iklan batu nisan" di berbagai majalah keuangan yang mengumumkan penawaran dan daftar anggota
sindikat underwriting.
Pada saat pernyataan pendaftaran telah siap menjadi efektif, penjamin emisi dan manajemen
perusahaan penawaran merundingkan harga penawaran akhir dan diskon underwriting. Harga yang
dinegosiasikan bergantung pada permintaan investor yang dirasakan dan kondisi pasar saat ini
(misalnya, kelipatan harga dari perusahaan sejenis, pengalaman penawaran sebelumnya dari rekan-
rekan industri). Setelah penjamin emisi dan manajemen menyetujui harga penawaran dan potongan
harga, perjanjian underwriting ditandatangani, dan amandemen pendaftaran terakhir diajukan ke
SEC. Perusahaan dan penjamin emisi umumnya meminta SEC untuk mempercepat amandemen harga
akhir, yang biasanya diberikan segera melalui telepon. Penawaran itu sekarang siap untuk penjualan
publik. Harga akhir dan akselerasi pernyataan pendaftaran biasanya terjadi dalam beberapa jam.

Pada pagi hari hari yang efektif, underwriter utama mengkonfirmasi kesepakatan jual beli dengan
anggota sindikat tersebut. Setelah konfirmasi perjanjian penjualan, penjualan dimulai. Anggota
sindikat menjual saham penawaran tersebut melalui permintaan lisan kepada calon investor. Karena
investor diminta untuk menerima salinan akhir prospektus dengan konfirmasi penjualan dan undang-
undang tersebut mengizinkan investor untuk keluar dari pesanan pembelian setelah menerima
prospektus akhir, penjualan penawaran tidak disadari sampai underwriter benar-benar menerima
pembayaran. Penjamin emisi umumnya akan membatalkan pesanan jika pembayaran tidak diterima
dalam waktu lima hari setelah konfirmasi.

Peraturan SEC 10b-7 mengizinkan underwriter untuk terlibat dalam aktivitas stabilisasi harga untuk
jangka waktu terbatas selama distribusi keamanan. Berdasarkan peraturan ini, underwriter sering
mencatat tawaran stabil pada atau di bawah harga penawaran, yang memberikan beberapa stabilitas
harga selama perdagangan awal IPO.

Penyelesaian penawaran, atau penutupan, terjadi 7-10 hari setelah tanggal efektif, sebagaimana
ditentukan dalam perjanjian underwriting. Pada pertemuan ini, perusahaan menyerahkan sertifikat
keamanan kepada penjamin emisi dan dealer, dan underwriter utama menyampaikan hasil yang
ditentukan ke perusahaan tersebut. Selain itu, firma tersebut secara tradisional mengirimkan surat
kenyamanan terkini dari akuntan independennya. Setelah penawaran tersebut, underwriter
umumnya terus memberikan layanan perbankan investasi yang berharga dengan mendistribusikan
literatur penelitian dan bertindak sebagai market maker untuk perusahaan tersebut.

Keputusan IPO

Ada beberapa perdebatan di antara tim manajemen JetBlue mengenai kebijakan harga saham IPO
yang sesuai. Morgan Stanley melaporkan bahwa kesepakatan tersebut sangat oversubscribed oleh
investor (yaitu, permintaan melebihi pasokan). Analis dan reporter sangat antusias dengan penawaran
tersebut. (Gambar 10 berisi beberapa pilihan komentar terbaru oleh para analis dan reporter.) Dengan
permintaan yang begitu kuat, beberapa anggota kelompok khawatir bahwa kisaran harga saat ini
masih menghasilkan terlalu banyak uang di atas meja. Apalagi, mereka percaya bahwa menaikkan
harga akan mengirimkan sinyal kepercayaan yang kuat ke pasar.

Pandangan kontras yang menyatakan bahwa kenaikan harga bisa membahayakan keberhasilan
kesepakatan. Menurut manajemen, penawaran yang berhasil mensyaratkan tidak hanya
meningkatkan kebutuhan modal jangka pendek, namun juga menjaga akses terhadap modal masa
depan dan memberikan hasil positif kepada anggota awak (karyawan) dan pihak-pihak lain yang
terlibat dalam pembelian saham IPO yang diarahkan. Karena mempertahankan akses ke pasar modal
dianggap penting bagi rencana pertumbuhan agresif JetBlue, dengan mengabaikan harga IPO
perusahaan tampak seperti konsesi yang masuk akal untuk memastikan kesepakatan yang berhasil
dan menghasilkan tingkat buzz investor tertentu. Menjadi konservatif pada harga penawaran tampak
sangat berhati-hati mengingat risiko membawa bayi baru-baru ini ke publik New York enam bulan
setelah 9/11. (Gambar 11 memberikan perkiraan pertumbuhan dan profitabilitas industri agregat
yang diharapkan; Gambar 12 menunjukkan kinerja harga saham maskapai penerbangan selama
delapan bulan terakhir.)

Pada bulan April 2002, ekonomi A.S. telah terhenti selama hampir dua tahun. Federal Reserve telah
berusaha untuk merangsang aktivitas ekonomi dengan mengurangi tingkat suku bunga ke tingkat
terendah mereka dalam satu generasi. Treasuri A.S. jangka panjang saat ini diperdagangkan pada yield
5%, suku bunga jangka pendek berada di 2%, dan premi risiko pasar diperkirakan 5%.

Berdasarkan perkiraan tim pengelola JetBlue mengenai akuisisi pesawat terbang, Exhibit 13
memberikan perkiraan keuangan untuk perusahaan tersebut.