Introdução

Todos os dias, vemos nos meios de comunicação opiniões bastante diversas (em geral

opostas) sobre a economia. Quando o Banco Central aumenta a taxa de juros frente a uma

situação de instabilidade, só para citar um exemplo, alguns economistas aplaudem a atitude,

enquanto outros reprovam-na.

Esta é a motivação deste trabalho: tentar entender por quê os economistas discordam na

questão monetária. Para isso, decidimos analisar a postura dos economistas sobre dois

fundamentos da teoria econômica que, a nosso ver, se encontram no cerne das controvérsias

monetárias: a Lei de Say e a Teoria Quantitativa da Moeda.

Na primeira seção, vamos definir e explicar o que são Lei de Say e Teoria Quantitativa da

Moeda. Na segunda seção, falaremos um pouco sobre a escola ortodoxa, aquela que aceita

os dois fundamentos acima, discutindo duas questões: o mecanismo indireto da Teoria

Quantitativa da Moeda e a “superneutralidade” da moeda. Finalmente, na última seção,

falaremos sobre a escola heterodoxa. Nesta seção, classificamos Marx, os marxistas,

Keynes e os pós-keynesianos como heterodoxos, porque, como mostraremos, eles negaram

os supostos que fundamentam a Teoria Quantitativa da Moeda e a Lei de Say.

A Lei de Say – “A Oferta Gera Sua Própria Demanda” e a Teoria Quantitativa

da Moeda

“Os produtos são pagos por produtos”. A frase, que soa elementar, esconde raciocínios

interessantes. Blaug explica que a curva de oferta de uma indústria independe de sua curva

de demanda. Mas é incoerente (em uma economia de trocas simples) falar em excesso

generalizado de produção, já que a oferta e a demanda agregada não são independentes.

A superprodução deve ser relativa a algo. Esse algo que nos falta na economia de trocas

simples é a moeda. Em uma economia monetária, pode ocorrer um excesso generalizado de

oferta, se se considera que ele é somente uma procura excedente por moeda.

Isso indicaria que a Lei de Say não é aplicável ao mundo real, porque nele o excesso de

moeda é logicamente possível e então a “oferta não gerará sua própria demanda”. É preciso,

então, eliminar a possibilidade de procura excedente de moeda.

Isso se faz supondo que as pessoas retêm moeda sob a forma de reservas de valor, e não

vêem razão para alterar essa reserva. (O nome usual dado à essa restrição é Identidade de

Say). A primeira consequência disso é que o mercado monetário está sempre equilibrado,

porque

Independentemente dos preços, as pessoas fornecem bens apenas para “imediatamente” usarem

o dinheiro recebido na procura de outros bens. (…) Isso, por sua vez, implica que os próprios

mercados de bens não são afectados: uma alteração do nível de preço nunca leva à substituição

entre bens. (Blaug)

Outra implicação é a de que o lado real da economia é independente do lado monetário.

Os preços relativos são determinados no mercado de bens, e os absolutos no mercado

monetário, o que pressupõe que a quantidade de moeda disponível para o público seja

sempre constante, independentemente dos preços .

A Teoria Quantitativa da Moeda está intimamente ligada à Lei de Say, visto que ambas

obedecem aos mesmos supostos.

A Teoria Quantitativa da Moeda é expressa pela Equação de Trocas

MV = Py

Onde M representa os meios de pagamento, V a velocidade de circulação da moeda, P o

nível de preços e y o produto real da economia.

A equação acima nada mais é do que uma identidade contábil. Mas para considerá-la como

uma teoria, é preciso acrescentar alguns supostos.

1. Neutralidade da Moeda. Quando dizemos que a moeda é neutra, isso significa que

ela não afeta a produção de uma economia (y) de forma permanente – ou seja,

podemos considerar que um aumento da quantidade de moeda gere um aumento da

produção real no curto prazo, mas esse efeito é de curto prazo e não deixa efeitos

permanentes na atividade produtiva real.

2. Velocidade de Circulação Estável ou Previsível. Isso ocorre, por exemplo, quando a

função de entesouramento da moeda é considerada irracional ou quando a demanda

 de moeda é vista como apenas para consumo e dependente da renda, esta também

vista como estável.

3. Exogeneidade da Moeda. A Autoridade Monetária tem total controle sobre a oferta

de moeda porque controla M e, como V é estável ou previsível, pode com M

contrabalançar os movimentos de V e controlar o lado esquerdo da Equação de

Trocas.

4. Causalidade de MV para Py.

Colocadas estas suposições, vemos que um aumento na quantidade de moeda se refletirá

somente e integralmente no nível de preços (já que V é estável ou previsível e M não afeta

y). A hipótese 3 implica, então, que a Autoridade Monetária é responsável pelo processo

inflacionário.

Existem dois mecanismos que mostram como P varia proporcionalmente à variação em M.

O primeiro é o chamado mecanismo direto, citado por Cantillon e Hume. A idéia é simples:

como as pessoas não desejam entesourar moeda, um aumento da quantidade de moeda se

converterá em aumento do consumo. Este, pelas leis da oferta e demanda, conduzirá ao

aumento dos preços.

O segundo mecanismo é o indireto, enunciado por Thornton e desenvolvido por Wicksell.

Um aumento da quantidade de moeda faz reduzir os juros no mercado de fundos de

empréstimo, o que levará a um aumento no investimento. Isto levará a um aumento na

demanda por fatores de produção, o que aumentará o seu preço e fatalmente aumentará o
nível geral de preços algum tempo depois. Quando os preços aumentarem, o nível geral de

preços aumentará até alcançar crescimento proporcional ao aumento na quantidade de

moeda. Neste momento, a moeda tornar-se-á neutra.

A Defesa da Teoria Quantitativa da Moeda

A divisão entre os economistas pode ser feita de diversas maneiras. A forma que adotamos

neste trabalho para definir o que é ortodoxia e o que é heterodoxia é a aceitação ou não da

Lei de Say e da Teoria Quantitativa da Moeda.

Os economistas ortodoxos aceitam todos os supostos apresentados na seção anterior. Nesta

seção iremos, então, esclarecer o ponto da neutralização dos efeitos reais do mecanismo

indireto e tratar da “superneutralidade” da moeda.

No mecanismo indireto, existe um efeito real (aumento do investimento) do aumento de

preços, o que indicaria a não neutralidade da moeda. Mas o que os ortodoxos dizem (e os

heterodoxos depois negarão), é que este efeito é temporário e de transição, não deixando

efeitos permanentes na atividade produtiva de longo prazo.

É preciso destacar que, para os economistas ortodoxos, os agentes não se preocupam com a

quantidade nominal de moeda que possuem (M), mas sim com a quantidade real (M/P).

Assim, não importam aos agentes os preços absolutos, mas sim os preços relativos. Com

um aumento de M, mudam as relações de preços. Se os preços forem flexíveis (um suposto

bastante usual na teoria ortodoxa), eles responderão à variação na quantidade de moeda de

forma a manter constante a relação de preços, trazendo de volta a neutralidade da moeda.

Os novos-keynesianos acreditam que existem imperfeições de mercado, e estas, ao

enrijecerem os preços nominais, dificultam o ajuste natural do mercado, e assim a moeda

não consegue ser neutra no curto prazo.

A outra divergência dentro da ortodoxia é quanto ao grau de neutralidade da moeda. Alguns

economistas acreditam na superneutralidade da moeda, ou seja, que nem a quantidade de

moeda nem a inflação afetam a atividade real da economia (Mollo, 2002). Um aumento da

quantidade de moeda pode alterar a distribuição de renda. Essa alteração na distribuição

pode não ser neutra no curto prazo, aumentando a produção. Mas essa nova repartição da

renda também gerará aumento do consumo e conseqüentemente do nível geral de preços –

até à proporção do choque inicial.

Neste momento, as quantidades afetadas inicialmente já retornaram aos níveis anteriores, e o

nível geral de preços maior é só o que resta do processo. (MOLLO, 2002).

O Ataque à Teoria Quantitativa da Moeda

Marx e o crédito, marxistas e a inflação por dinheiro extra

Dizemos que Marx negava a Teoria Quantitativa da Moeda porque ele negou todos os seus

supostos.

Comecemos pelo suposto nº 02, o da estabilidade de circulação da moeda. Como visto, V é

estável porque o entesouramento, naquela concepção, é irracional. Mas não foi assim que

Marx enxergou o entesouramento.

As mercadorias, para ele, possuem dois valores: o valor de uso, que é a “utilidade”1 que

esta mercadoria proporciona, e o valor de troca. A moeda é uma mercadoria especial que

tem como valor de uso determinar os valores de troca (a função equivalente geral da

moeda).

As mercadorias não só podem ser conservadas sob a forma de ouro e prata, ou seja, na matéria

do dinheiro, como também ouro e prata já constituem a forma conservada da riqueza. Todo

valor de uso serve como tal na medida em que é consumido, isto é, na medida em que é

destruído. Todavia, o valor de uso do ouro, que serve de dinheiro, consiste em ser portador do

valor de troca, e como matéria-prima amorfa, em ser a encarnação do tempo de trabalho geral.

(Marx).

1
O termo está entre aspas para ressaltar que Marx não fala de utilidade com aquela entendida pela escola
ortodoxa.
Isso dá à moeda, segundo Marx, o importante papel de validadora social da produção

(“encarnação do tempo de trabalho geral”). A moeda representa poder social, e por isso,

pode ser desejada por si mesma – ou seja, o entesouramento é racional.

O suposto nº 04 diz que a causalidade da equação vai de MV para Py. Os preços, na teoria

marxista, são determinados pelo valor-trabalho2. E a quantidade de moeda disponível se

ajusta a esse nível de preços via entesouramento/desentesouramento.

O suposto de neutralidade da moeda é derrubado pela idéia que se faz do papel do crédito

na economia capitalista.

Aceleração, por meio do crédito, das distintas fases de circulação ou da metamorfose das

mercadorias e também da metamorfose do capital e, com isso, aceleração do processo de

reprodução em geral. (…)

1) Enorme expansão da escala de produção e das empresas, que era impossível para capitais

isolados (…) (Marx, grifo nosso)

Finalmente, a moeda marxista não é exógena. O crédito e o entesouramento mostram isso.

O entesouramento e o crédito são decisões subjetivas de retenção/criação de moeda, sobre a

qual a Autoridade Monetária não tem poder de controle. É claro que ações da mesma na

taxa de juros, por exemplo, podem interferir nas decisões de entesouramento e crédito, mas

não as controlam.

2
O valor de uma mercadoria, para Marx, é determinado pelo tempo de trabalho socialmente necessário
(aquele que é realizado nas condições médias da sociedade) para a sua produção.
Embora os marxistas aceitem, como já visto, a não neutralidade da moeda, em meados da

década de setenta surge o debate sobre a inflação por dinheiro extra. A idéia é de que

circunstâncias inerentes aos circuitos de produção e circulação do capital regularmente

criam discrepâncias entre a oferta e a demanda de moeda que, em alguns casos, podem

gerar inflação. Em essência, isto pode acontecer se uma injeção de dinheiro extra (ou

adicional) na economia reduzir a relação entre o valor do produto e a moeda em

circulação, sem que esta relação seja subseqüentemente restaurada pelo crescimento do

produto ou pela retirada do dinheiro extra de circulação. (Mollo e Saad Filho, 2001)

Ao se injetar dinheiro na economia, dois cenários são possíveis:

1. O caso “keynesiano”, onde o aumento de moeda permite que as empresas aumentem a sua

produção, o que, após um intervalo de tempo, restituirá a relação entre moeda e valor a um

nível mais elevado de produto e renda ou;

2. O caso “monetarista”, que ocorre quando esse aumento de moeda vai para setores saturados

ou sem capacidade ociosa (não havendo, então, a possibilidade de aumento de produção),

quando não se pode importar ou finalmente quando ela for insuficiente para atender à

demanda3, e terá como resultado predominante a inflação.

Apesar desta teoria de inflação admitir a hipótese familiar de “P aumentando devido à aumentos de

M”, é preciso destacar que esta teoria é incompatível com a Teoria Quantitativa da Moeda.

Em primeiro lugar, porque o dinheiro extra é endógeno (vide nota abaixo). A moeda não é neutra, e

os efeitos da criação de moeda adicional não podem ser antecipados, não se podendo, então, culpar

a Autoridade Monetária pela inflação (Mollo e Saad Filho, 2001).

3
O dinheiro extra surge do desentesouramento, do crédito, de intervenções governamentais em instituições
com problemas de insolvência (como no caso do PROER no Brasil), etc. A injeção pode ser insuficiente
devido à descentralização das decisões.
 Keynes, os pós keynesianos e a preferência pela liquidez

A diferença entre Keynes e os clássicos, como em Marx, começa pela concepção de moeda.

Keynes acreditava que vivíamos em um mundo de incerteza radical, onde as decisões dos

agentes eram tomadas de forma descentralizada e as decisões que tomamos hoje não apenas

afetam o futuro, mas dependem das nossas expectativas em relação a ele. A moeda, então,

não tem somente (ou principalmente) a função de meio de transação. Sua função mais

importante, enquanto ativo mais líquido da economia, é servir de garantia frente à incerteza.

Ela passa então a ser desejada por si mesma, ou seja, o entesouramento é visto como

racional, negando-se assim o segundo suposto da Teoria Quantitativa da Moeda.

O surgimento do crédito servirá como base para a negação dos três outros supostos. O

suposto nº 04, o da direção da causalidade, é assim negado:

A idéia é a de que na equação de trocas MV = Py a causalidade vai de Py para MV, na medida

em que a renda nominal Py é financiada por aumentos de empréstimos, o que leva residualmente

a aumentos de M no outro lado dos balanços bancários. (MOLLO, 2002)

Numa economia onde o sistema de crédito foi bem desenvolvido, a poupança não

necessariamente financia ou precede o investimento. O crédito financia o investimento, sem

associação com a poupança. As rendas que este investimento vai gerar é que vão garantir a

igualdade entre poupança e investimento. De acordo com Mollo (1988), a poupança e o

investimento são decisões subjetivas tomadas por agentes distintos, e não há nenhum fator

que garanta ex-ante a igualdade. Na verdade, a decisão de poupar, para Keynes, não é uma
decisão verdadeira, mas sim resíduo da decisão de consumir. Como não é possível para os

agentes se posicionarem quanto ao consumo futuro devido à incerteza, o conceito de

poupança ex-ante não faz sentido. A decisão de investir é feita a partir da comparação da

rentabilidade marginal do capital com a taxa de juros. Se a primeira for maior do que a

segunda, o investimento será realizado. Caso contrário, o investidor preferirá comprar

títulos.

Segundo Keynes, existem duas formas de se verificar a existência de desigualdade entre

poupança e investimento, antes deste se realizar:

1. O investimento sendo financiado pelo crédito sem que haja poupança suficiente.

Como já vimos, não existe razão para que poupança e investimento sejam iguais ex-

ante.

2. A poupança existe, mas não se converte em investimento. Isto pode acontecer em

caso de preferência pela liquidez generalizada. A preferência pela liquidez pode ser

encarada como uma resistência à ceder o empréstimo, por parte dos bancos, e/ou à

compra de títulos por parte dos consumidores, face a uma situação de expectativas

negativas quanto ao futuro.

É claro, então, que a moeda aqui não é neutra, já que a decisão dos bancos de conceder ou

não crédito e a dos demais agentes de preferência pela liquidez impacta a produção real de

forma permanente.

A noção de preferência pela liquidez também nos permite derrubar o último suposto da

Teoria Quantitativa da Moeda, o da exogeneidade da moeda. A criação da moeda é

endógena na teoria keynesiana, porque, como vimos, o nível de preferência pela liquidez

afeta diretamente a oferta de crédito. A Autoridade Monetária não tem como interferir neste

processo, visto que a preferência pela liquidez é uma posição subjetiva de cada agente.
Conclusão

A Lei de Say e a Teoria Quantitativa da Moeda representam um papel fundamental na

teoria econômica. Sua aceitação ou negação implica em visões completamente distintas

sobre a economia e conseqüentemente sobre o tipo e a eficácia das políticas monetárias.

Os economistas de inclinação ortodoxa, ao aceitarem os supostos de neutralidade e

exogeneidade da moeda, acreditam que a Autoridade Monetária tem poder de controlar a

oferta de moeda e (como visto na primeira seção), controlar a inflação via ajustes na taxa de

juros. O mecanismo é considerado interessante, nessa concepção, porque a moeda é neutra,

não tendo efeitos reais permanentes – ou seja, o custo social dos mecanismos de ajuste é

visto como baixo ou até mesmo (para os mais ortodoxos) como inexistente.

Já os economistas que se identificam com o pensamento heterodoxo em geral não se

posicionam de forma favorável a políticas de regulação via taxa de juros. Isso porque eles

negam a idéia de endogeneidade e neutralidade da moeda. Ao negar a endogeneidade da

moeda, a Autoridade Monetária não tem poder de controle sobre a oferta monetária e não

tem, portanto, como controlar totalmente a inflação. E, ao negar a neutralidade da moeda,

enxergam como grande o custo social de políticas como essa.

Bibliografia

BLAUG, M. História do Pensamento Econômico. Publicações Dom Quixote, Lisboa, 1980.

FRIEDMAN, M. The Quantity Theory of Money: a Restatement. In: Studies in the

Quantity Theory of Money. University of Chicago Press, Chicago, 1956.

MARX, K. O Capital. Livros I e III.

MOLLO, M. L. R. Ortodoxia e Heterodoxia Econômicas: A Questão da Neutralidade da

Moeda. Anais da ANPEC 2002.

MOLLO, M. L. R e SAAD FILHO, A. Reconhecimento Social da Moeda: Observações

Sobre a Inflação e a Estabilização de Preços no Brasil. In: Revista de Economia Política,

vol. 21, nº 2 (82), abril-junho/2001.