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L’indice de la peur plane sur Wall Street
PAR MARTINE ORANGE
ARTICLE PUBLIÉ LE JEUDI 8 FÉVRIER 2018
La créativité financière ne connaît aucune limite.
Après avoir inventé les subprimes, cause de la crise de
2008, le monde financier spécule depuis dix ans sur le
VIX, appelé “indice de la peur”. Il évalue la volatilité
des marchés, censée indiquer les hausses et les baisses
futures, les crises à venir. Aujourd’hui, il est désigné
comme le grand responsable de la déroute boursière de
Wall Street, survenue le 5 février.
La crise financière de 2008 avait mis en lumière la
créativité financière. En quelques semaines, le monde
avait découvert les subprimes, la titrisation, et tous
les titres obscurs (CDO, CDS, ABS, etc.) au centre
de l’effondrement financier. Dans les prochaines
semaines, il est fort possible qu’un autre sigle, le
VIX, se retrouve au centre des conversations. Il
est déjà désigné comme le principal responsable de
l’effondrement boursier qu’a connu Wall Street lundi
5 février.
En quelques dizaines de minutes au cours de la séance
de lundi, le Dow Jones, l’indice phare de Wall Street,
a chuté de plus de 10 %, avant de terminer en baisse
de 4,6 %. Déboussolés, les acteurs de marché ont
cherché à comprendre. Y avait-il un trader fou ? Des
ordinateurs perdant tout contrôle ? Beaucoup pointent
désormais du doigt un coupable : le VIX, l’indice
de volatilité du marché. L’indice de la peur, disent
les financiers. Un indice qui, en quelques années,
est devenu la référence de tous les paris boursiers,
dans des marchés dominés par des algorithmes et des
mathématiques quantiques.
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Si les marchés boursiers ont dénommé le VIX l’indice
de la peur, c’est parce qu’il est censé mesurer l’état
d’esprit des marchés au jour le
Évolution de l'indice VIX
jour, à travers la volatilité. La volatilité est une notion
très utilisée sur les marchés financiers : elle mesure
l’ampleur des variations des cours des actifs au jour
le jour. Plus elle est élevée, plus les risques sont
élevés. Plus la perspective de gains mais aussi de
pertes augmente.
En 1993, le Chicago Board Options Exchange (CBOE)
a élaboré un indice pour mesurer cette volatilité. Il
est calculé quotidiennement à partir de la somme des
options de vente (put) et d’achats (call) souscrites
sur les valeurs de l’indice Standard & Poor’s 500.
À l’origine, il était conçu comme un indicateur pour
calculer les produits de couverture et d’assurance
contre les retournements de marché. Et c’est bien
le rôle qu’il a joué en 2008. Tous les investisseurs
qui avaient pris la précaution de s’assurer contre
une éventuelle chute du marché avec l’aide de cet
instrument financier ont évité des pertes colossales.
Cela n’a pas échappé au monde financier. Dès 2009,
les banques, les assurances, les fonds et les hedge
funds ont découvert les merveilles financières cachées
du VIX. Les acteurs financiers, recourant à toutes
les potentialités des algorithmes, des mathématiques
quantiques, du trading à haute fréquence, ont
commencé à multiplier les produits (ETP, pour
exchange traded products, instruments financiers qui
ont pour seul objectif de reproduire la performance
d'un indice comme les fonds indiciels) fondés sur le
VIX.
Mais ils en ont totalement dévoyé la finalité. Ces
produits sont devenus de purs outils de spéculation
sur les hausses et les baisses futures du marché. La
volatilité en elle-même, avec l’aide de l’ingénierie
financière, est devenue un actif négociable sur les
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marchés au même titre que les actions ou les
obligations. En un mot, il s’agit de parier sur
le comportement, les attentes ou les états d’âme
des acteurs financiers dans un avenir plus ou
moins proche. On en arrive au stade ultime de la
financiarisation et de la cupidité : celui d’un monde
financier qui fonctionne en circuit fermé, pariant sur
ses attentes modélisées en algorithmes.
Des centaines de fonds indiciels, de produits dérivés
de dérivés du VIX ont ainsi été créés. Personne n’est
capable d’évaluer les montants en jeu, tant le nombre
de produits cotés ou non cotés (over the counter)
ont fleuri ces dernières années. Certains parlent de
500 milliards, d’autres de plus de 1 000 milliards de
dollars investis.
Certains servent encore à se couvrir au cas où la
volatilité exploserait, annonciatrice de risques de
marché importants, en constituant en miroir des
investissements jugés peu risqués ou des réserves
d’argent. Mais la plupart parient sur une baisse
tendancielle de la volatilité. Dans le langage de Wall
Street, ils sont « short ». En d’autres termes, ils
pensent que les marchés vont rester calmes, ce qui
leur permet d’amasser en contrepartie des actifs très
risqués à haut rendement, couverts par des produits
indexés sur le VIX. Comme la finance n’est jamais en
reste dans la recherche de complexité, ces mécanismes
résumés rapidement ont été accompagnés de multiples
outils de dérivés, d’effets de levier, de structuration
financière.
Depuis 2009, tous ceux qui ont parié sur une baisse
de la volatilité sur les marchés ont été les grands
gagnants. Et pour cause : les banques centrales, par
leur politique monétaire ultra accommodante créant un
environnement à taux zéro et en se portant acheteuses
de titres sur les marchés, ont été au cours de ces dix
dernières années les garantes en dernier ressort de tout
le système financier. Il n’y avait quasiment plus de
risque, puisque les banques centrales étaient toujours
là, prêtes à déverser des milliards de liquidités en cas
de problème.
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À la mi-2007, les investisseurs ont même cru avoir
trouvé le moment de grâce absolu : la volatilité
s’était évanouie de tous les marchés. Que ce soient
les actions, les obligations, les indices, elle tendait
partout vers zéro. Le risque avait disparu. Ce qui
permettait aux financiers de prendre les paris les plus
risqués. Il aurait peut-être mieux valu se souvenir
des leçons de Hyman Minsky. Dans ses analyses
sur l’instabilité financière, l’économiste américain a
longuement expliqué que les moments les plus plats,
ceux où tout semble en équilibre, sans risque, poussent
les acteurs économiques à accumuler les risques et
recréent ainsi de nouvelles conditions d’instabilité.
Dès le milieu de l’année, des analystes ont mis
en garde contre ce faux calme sur les marchés,
annonciateur de très grosses tempêtes selon eux. « Il
y a désormais un risque de pertes catastrophiques,
simplement si le VIX monte de 5 points, passant
de 10 à 15 points », avertissait dès juin Marko
Kolanovic, responsable des études quantitatives chez
JPMorgan. « Le VIX, qui a été un outil salvateur de
la dernière crise, pourrait être celui de la prochaine
crise », prédisait une étude de Goldman Sachs en
novembre. « Si le vent tourne, accrochez-vous à votre
chapeau », avertissait Jes Staley, le directeur général
de la Barclays à Davos fin janvier. Et le vent a tourné.
Cela fait des mois que les banquiers centraux
préviennent que les conditions économiques sont
réunies pour sortir des politiques monétaires ultra
accommodantes menées depuis dix ans et revenir à
une situation plus normale. Même si la sortie se fait
graduellement, les taux vont finir par remonter, ont-
ils averti. Mais ce n’est que depuis quinze jours que le
monde financier commence à prendre conscience que
la période de l’argent à taux zéro s’achève.
La nervosité a gagné les marchés. La volatilité
est réapparue. Et lundi, le VIX a explosé. En
quelques heures, l’indice de la peur qui évoluait
autour de 10 points s’est envolé au-delà des 50
points. Tous ceux qui avaient parié sur une volatilité
quasi nulle ont été pris à contre-pied. Pour limiter
leurs pertes, les fonds ont commencé à vendre. La
magie des algorithmes, du trading à haute fréquence,
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des transactions à la nanoseconde a fait le reste,
provoquant un effondrement à la vitesse de la lumière.
Un flash crack généralisé, jamais vu sur les marchés
boursiers. Selon les premières estimations, quelque
3 000 milliards de dollars de capitalisation ont été
effacés dans cette déroute boursière.
Évolution de cinq fonds pariant sur le VIX entre le 31 janvier et le 6 février © Bloomberg
Certains fonds ont explosé. Mardi, le broker Nomura
annonçait la liquidation d’un de ses fonds, conçu
pour parier sur le VIX toujours plus bas (inverse
VIX) : les 300 millions de dollars récoltés avaient
été intégralement balayés dans la déroute boursière
de la veille. Crédit Suisse, qui avait conçu un fonds
du même type, a lui aussi annoncé sa liquidation :
évalué à 2 milliards fin janvier, il avait perdu 93 %
de sa valeur en trois jours. D’autres fonds ont été
arrêtés ou suspendus de cotation. Selon Bloomberg,
les cinq principaux fonds cotés, qui pariaient sur le
VIX à la baisse, ont vu la valeur de leurs actifs fondre
de 3,7 milliards à 525 millions de dollars entre le
31 janvier et le 6 février. Mais ce n’est qu’un premier
aperçu des pertes.
« Vous êtes un génie jusqu’au moment où vous ne
l’êtes plus. Mais quand il suffit d’un ou deux jours
pour mettre à terre toute votre stratégie, alors vous
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Directeur éditorial : François Bonnet
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Société des Amis de Mediapart.
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n’avez été jamais un génie », dit Greg McKenna, chef
stratégiste chez Axitrader, cité par Reuters. « Tout le
monde savait qu’il y avait un énorme problème. Tout
le monde sait que le VIX Inversé [pariant sur la baisse
de la volatilité – ndlr] va à zéro à partir d’un certain
point, mais pas seulement lui, tous les produits qui sont
inversés et reposent sur l’effet de levier. À la fin, cela
coûte beaucoup d’argent à tout le monde », déclare à
Bloomberg Devesh Shah, un des concepteurs du VIX
à ses débuts.
Après la bourrasque de lundi, certains analystes
financiers veulent croire que le plus dur est passé. Les
positions les plus spéculatives auraient été liquidées
dans la tourmente et il n’y aurait plus de risque de voir
un effondrement semblable à celui du 5 février, selon
eux. D’autres sont beaucoup plus circonspects. Pour
eux, il y a encore beaucoup de fonds qui ont investi
dans « ces produits qui n’auraient jamais dû exister »,
beaucoup de personnes qui ont cédé à la pure folie
spéculative.
La volatilité en tout cas est réapparue sur les marchés.
Le VIX est à plus de 29 points, bien au-delà des
5-10 points qui sont considérés comme une moyenne
normale. La notion de risque refait surface dans
le monde financier, ce qui pourrait entraîner des
déplacements massifs de capitaux qui se sont investis
ces dernières années dans tout et n’importe quoi.
L’indice de la peur pourrait encore faire beaucoup
parler de lui dans les prochains mois.
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