BAB I

PENDAHULUAN

1.1 Latar Belakang

Salah satu keputusan penting yang dihadapi oleh manager keuangan dalam kaitannya
dengan operasional perusahaan adalah keputusan atas Struktur Modal, yaitu keputusan
keuangan yang berkaitan dengan komposisi utang jangka panjang , saham prefen dan saham
modal perusahaan.
Sejauh ini kita ketahui bahwa keputusan mengenai rasio utang-ekuitas suatu
perusahaan sebagai keputusan struktur modal (capital structure decisions). Perusahaan dapat
memilih struktur modal yang diinginkannya. Jika manajemen menghendaki, perusahaan
dapat menerbitkan sejumlah obligasi dan menggunakan dana yang diperolehnya dari
penerbitan obligasi tersebut untuk membeli kembali sahamnya yang beredar sehingga dapat
meningkatkan rasio utang-ekuitasnya.
Keputusan Struktur Modal secara langsung berpengaruh terhadap besarnya risiko
yang ditanggung pemegang saham beserta besarnya tingkat pengembalian atas pinjaman yang
dilakukan untuk modal perusahaan dan tingkat keuntungan yang diharapkan perusahaan yang
bisa menjadikan profit yang maksimal. Keputusan Struktur Modal yang diambil oleh
manager tersebut tidak saja berpengaruh terhadap profitalitas perusahaan tetapi juga
berpengaruh terhadap resiko yang dihadapi oleh perusahaan tersebut. Struktur Modal
merupakan pilihan pendanaan antara utang dan ekuitas. Bahwa struktur modal proposi dalam
menentukan pemenuhan kebutuhan belanja perusahaan dengan sumber pendanaan jangka
panjang yang berasal dari dana internal dan dana eksternal, dengan demikian struktur modal
adalah struktur keuangan dikurangi utang jangka pendek.

Setiap perusahaan memiliki strategi yang berbeda dalam menjalankan kegiatan

operasional perusahaan. Kegiatan operasional yang dijalankan perusahaan tentunya
diharapkan dapat menghasilkan pendapatan bagi perusahaan. Rajni Sofat dan Preeti Hiro
(2012:387) menjelaskan bahwa mendapatkan pengembalian yang efisien adalah salah satu
alasan paling signifikan bagi keberadaan perusahaan. Namun, karena kombinasi dari

1
beberapa faktor yang kurang menguntungkan, bahkan sumber daya yang efisien sekalipun,
mungkin tidak mampu menyelamatkan perusahaan dari skenario terburuk yaitu financial
distress.
Kondisi financial distress yang sedang dialami perusahaan akan mengalami penurunan
fungsi perusahaan, mulai dari sistem, komponen, proses serta sumber daya yang akan saling
berhubungan, sehingga ketika terjadi suatu kesalahan, akan berdampak pada keseluruhan
level yang ada di perusahaan. Kondisi financial distress tentunya tidak hanya akan dihadapi
oleh manajemen perusahaan tetapi juga oleh para shareholder, stakeholder, supplier dan para
kreditur sehingga mengingat banyaknya dampak yang akan ditimbulkan oleh kondisi ini,
perusahaan perlu mengantisipasi bahkan menghindari dari kondisi kesulitan keuangan yang
lebih buruk.

1.2 Rumusan Masalah

Dalam tulisan ini, Penulis akan merumuskan masalah dan berfokus pada :
1. Apa pengaruh struktur modal bagi perusahaan
2. Financial Distress dalam kaitannya dengan struktur modal
3. Apakah yang dimaksud dengan biaya kebangkrutan langsung
4. Apakah yang dimaksud dengan biaya kebangkrutan tidak langsung

1.3 Tujuan Penelitian

Adapun tujuan dari penulisan ini adalah sebagai berikut :
1. Untuk memberikan informasi pengaruh struktur modal bagi perusahaan.
2. Untuk menjelaskan Financial Distress dalam kaitannya dengan struktur modal.
3. Untuk menjelaskan pengertian dari biaya kebangkrutan langsung
4. Untuk menjelaskan pengertian dari biaya kebangkrutan tidak langsung

2
 BAB II
PEMBAHASAN

2.1 Pengertian Financial Distress

Financial distress merupakan kondisi yang dapat dijelaskan secara luas dan
bervariasi. Berbagai penilaian yang telah dilakukan oleh para peneliti atas kondisi ini
memunculkan beragam pandangan mengenai pengertian kondisi financial distress

Menurut Stephen A. Ross, Randolph, Westerfield dan Jeffrey Jeff (2013:928)

financial distress is a situation where a firm’s operating cash flows are not sufficient to
satisfy current obligations (such as trade credits or interest expenses) and the firm is forced
to take corrective action. Artinya kesulitan keuangan adalah suatu keadaan dimana arus kas
operasi perusahaan tidak cukup untuk memenuhi kewajibannya saat ini (seperti kredit
perdagangan atau beban bunga) dan perusahaan dipaksa untuk mengambil tindakan korektif.

Menurut William H.Beaver, Maria Correia dan Maurren McNichols (2012:3)

financial distress refers to inability to pay obligations when due. Artinya kesulitan keuangan
mengacu pada ketidakmampuan perusahaan dalam membayar obligasi ketika telah jatuh
tempo.
Menurut Debarshi Bhattacharyya (2012:445) Distress means acute financial
hadship/crisis. Corporate distress/sickness means such a situation of a firm when it is unable
to meet its debt. In other words, when value of total asset of a company is insufficient to
discharge its total external liabilities, company can be said a ‘’distress company’’. Artinya:
distress merupakan kesulitan keuangan atau krisis yang akut. Perusahaan mengalami
kesulitan atau dalam keadaan sakit memiliki arti bahwa situasi perusahaan ketika itu tidak
mampu memenuhi hutang, dengan kata lain, ketika nilai total asset perusahaan tidak cukup
untuk membayar total kewajiban ekternal, maka dapat dikatakan perusahaan mengalami
kesulitan

3
 Dari beberapa pengertian yang telah dikemukakan maka dapat dikatakan bahwa
financial distress atau kesulitan keuangan merupakan kondisi suatu perusahaan yang
berada dalam tahap penurunan kinerja keuangan dimana perusahaan tidak dapat
memenuhi kewajiban-kewajiban perusahaan, seperti pembayaran obligasi, kredit, atau
beban bunga, sehingga perusahaan perlu mengambil langkah korektif agar kondisi
tersebut tidak berlangsung secara terus menerus.

Satu faktor pembatas yang mempengaruhi jumlah utang yang dapat digunakan suatu
perusahaan dapat berasal dari biaya-biaya kebangkrutan. Ketika rasio utang-ekuitas
meningkat, demikian juga probabilitas bahwa perusahaan tersebut bisa jadi tidak dapat
menepati janjinya kepada para pemegang obligasinya. Ketika itu terjadi, kepemilikan aset
perusahaan tersebut pada akhirnya akan dipindahkan dari pemegang saham kepada pemegang
obligasi.
Pada prinsipnya, suatu perusahaan menjadi bangkrut ketika nilai dari asetnya setara
dengan nilai utangnya. Ketika itu terjadi, nilai dari ekuitas adalah nol, dan para pemegang
saham mengalihkan kontrol perusahaan kepada para pemegang obligasi. Dengan demikian,
para pemegang obligasi memegang aset yang nilainya persis sama dengan jumlah yang
terhutang kepada mereka. Pada intinya, tidak terdapat biaya terkait dengan perpindahan
kepemilikan ini, dan para pemegang obligasi tidak kehilangan apa pun.

Padangan ideal mengenai kebangkrutan ini, tentu saja tidaklah sama dengan apa yang
terjadi di dunia nyata ironisnya biaya untuk menjadi bangkrut cukup mahal. Seperti yang
telah kita bahas, biaya yang terkait dengan kebangkrutan pada akhirnya dapat mengurangi
keuntungan yang di dapat terkait pajak dari leverage.

Untuk lebih memahami mengenai konsep financial distress (kesulitan keuangan)

dalam perusahaan, berikut disajikan contoh kasus yang berkaitan dengan kesulitan keuangan
dalam perusahaan (Sumber : Stephen A Ross,Westerfield and Jaffe. 2008. Corporate
Finance. Eight edition. New York: The McGraw-Hill Companies, Inc)

4
Pembatasan Atas Penggunaan Hutang
Pada maret 2014 lalu merupakan bulan yang sulit bagi makanan cepat saji. Awalnya,
pada 10 maret, perusahaan Sbarro pizza yang berada di mall ( pusat perbelanjaan) dan
bandara mengumumkan bahwa perusahaannya dipenuhi dengan kebangkrutan. Perusahaan
tersebut menyatakan bahwa perdagangan/jual beli makanan mengalami penurunan pada
beberapa tahun ini. Fakta ini, berkaitan dengan hutang perusahaan, maksudnya pengelolaan
mengalami penurunan hingga mengalami kebangkrutan. Laporan ini merupakan kepailitan
kedua bagi Sbarro dalam kurung tiga tahun terakhir. Perusahaan tersebut telah mengajukan
kebangkrutan pada bulan April 2011, muncul pada bulan November 2011. Pada waktu yang
bersamaan pada bulan Maret 2014, sub chain Quiznos mengumumkan bahwa mereka akan
bertahan tanpa pengajuan kebangkrutan. Di satu titik, perusahaan tersebut telah memiliki
lebih dari 5000 restoran, namun karena lajunya pertumbuhan kereta bawah tanah, sejumlah
toko milik Quiznos jatuh/menurun hingga 2100. Pedangan penjual pakaian wanita juga
menghadapi kendala pada tahun 2014 dikarenakan karena kedua Coldwater Creek and Dots
terpaksa mengajukan kebangkrutan.

Dikarenakan situasi-situasi tersebut, ada sebuah pembatasan kepada pengaruh

keuangan sebuah perusahaan yang dapat digunakan dan risiko terlalu banyak leverage adalah
kebangkrutan. pada bab ini, kita membahas hubungan antara biaya-biaya dengan kepailitan-
pailitan (kebangkrutan) dan bagaimana perusahan-perusahaan mencoba untuk menghindari
hasil yang tidak menyenangkan ini.

Pada bab sebelumnya yang di awali dengan pertanyaan “ bagaimana seharusnya

sebuah perusahaan memutuskan tingkat kewajaran rasio hutangnya ?. Kami pertama kali
mempresentasikan hasil Modigliani-Miller (MM) bahwa di dunia tanpa Pajak, nilai
perusahaan levered sama dengan nilai perusahaan yang tidak leverage. Dengan kata lain,
pilihan rasio hutang-ekuitas tidak penting di sini.

Kami selanjutnya menunjukkan hasil MM bahwa, di dunia dengan pajak perusahaan,

nilai perusahaan meningkat dengan leverage, hal ini menyiratkan bahwa perusahaan harus

5
melakukan sebanyak mungkin hutang. Namun, hasil ini meninggalkan/ menimbulkan sebuah
pertanyaan dari sejumlah pertanyaan. Apakah ini keseluruhan ceritanya? Jika manajer
keuangan benar-benar menetapkan rasio hutang terhadap nilai perusahaan mereka mendekati
100 persen? Jika demikian, mengapa perusahaan dunia nyata memiliki, seperti yang akan kita
tunjukkan nanti di bab ini, tingkat hutang yang agak sederhana?

Pada kasus ini akan menjembatani kesenjangan antara teori dan praktiknya. Kami
menunjukkan bahwa ada alasan bagus untuk struktur modal sederhana dalam praktik, bahkan
di dunia dengan pajak. Kita mulai dengan konsep biaya kebangkrutan. Biaya ini meningkat
dengan hutang, mengimbangi keuntungan pajak dari leverage.

2.2 Deskripsi Biaya (Description Of Costs)

2.2.1 Biaya-Biaya Kebangkrutan Langsung (Direct Bankruptcy Costs)
Ketika nilai dari suatu perusahaan sama dengan nilai utangnya, maka perusahaan
tersebut secara ekonomis disebut bangkrut dalam arti ekuitasnya tidak memiliki nilai.
Namun, perpindahan aset secara formal kepada para pemegang saham merupakan suatu
proses legal, dan bukan ekonomis. Terdapat biaya legal dan administrasi terkait dengan
kebangkrutan, dan sering dikatakan bahwa kebangkrutan bagi para pengacara sama artinya
dengan darah bagi ikan hiu.

Sebagai contoh, pada Desember 2001, produk-produk energi raksasa Enron

mengklaim kebangkrutan dalam peristiwa kebangkrutan terbesar di Amerika Serikat hingga
saat ini. Selama tiga tahun berikutnya, perusahaan tersebut melalui proses klaim
kebangkrutan, yang berujung di bulan November 2004. Biaya-biaya kebangkrutan
langsungnya amat mengejutkan : Enron menghabiskan lebih dari $ 1 miliar untuk membayar
para pengacara, akuntan, konsultan dan pemeriksa dengan biaya yang tinggi. Kasus-kasus
kebangkrutan lain akhir-akhir ini yang berbiaya mahal antara lain adalah WorldCom ($600
juta), Adelphia Communication ($370 juta) dan United Airlines ($335 juta).

6
 Oleh karena biaya-biaya yang terkait dengan kebangkrutan, para pemegang obligasi
tidak akan mendapatkan nilai terhutang mereka secara keseluruhan. Sebagian aset-aset
perusahaan tersebut akan “hilang” dalam proses legal menuju kebangkrutan. Ini merupakan
baiaya-biaya legal dan administrasi yang terkait dengan proses kebangkrutan. Kita menyebut
biaya-biaya ini biaya kebngkrutan langsung (direct bankruptcy costs).

Biaya-biaya kebangkrutan langsung ini merupakan kontra insentif pembiayaan

dengan utang. Jika suatu perusahaan menjadi bangkrut, maka tiba-tiba sebagian dari
perusahaan tersebut menghilang. Ini disebut juga dengan “pajak” kebangkrutan. Maka
perusahaan menghadapi suatu pilihan: pinjaman akan menghemat uang perusahaan untuk
pajak korporasi, tetapi semakin banyak yang dipinjam oleh suatu perusahaan, semakin
mungkin perusahaan tersebut akan mejadi bangkrut dan harus membayar pajak kebangkrutan.

Risiko Bangkrut Atau Biaya Guna?

Seperti disebutkan pada bab sebelumnya, hutang memberikan manfaat pajak bagi
perusahaan. Namun, utang memberi tekanan pada perusahaan karena pembayaran bunga dan
pokok pinjaman adalah obligasi (kewajiban). Jika kewajiban ini tidak dipenuhi, firma
tersebut dapat berisiko mengalami tekanan keuangan. Yang paling tertekan adalah
kebangkrutan, di mana kepemilikan aset perusahaan dipindahkan dari pemegang saham ke
pemegang obligasi secara legal/resmi. Kewajiban utang ini secara fundamental berbeda
dengan kewajiban saham. Meskipun pemegang saham menyukai dan mengharapkan dividen
(laba), mereka tidak berhak mendapatkan dividen karena pemegang obligasi secara sah
berhak atas pembayaran bunga dan pokok pinjaman.

Kami menunjukkan selanjutnya bahwa biaya kebangkrutan, atau biaya kesulitan

keuangan umumnya, cenderung mengimbangi keuntungan terhadap hutang. Kita mulai
dengan mengemukakan contoh sederhana dari kebangkrutan. Pajak diabaikan untuk fokus
hanya pada biaya hutang.

Biaya Kepailitan Knight Corporation (perusahaan Knight) berencana untuk

melakukan bisnis selama satu tahun lagi. Ini memperkirakan arus kas sebesar $ 100 atau $ 50

7
di tahun yang akan datang, masing-masing terjadi dengan probabilitas (kemungkinan) 50
persen. Perusahaan tidak memiliki aset lain. Utang yang dikeluarkan sebelumnya
mengharuskan pembayaran bunga dan pokok sebesar $ 49. The Day Corporation memiliki
prospek arus kas yang sama, namun memiliki 60 bunga dan kewajiban pokok. Arus kas
kedua perusahaan ini dapat digambarkan sebagai berikut: (prob. = kemungkinan yg
diperoleh)

Knight Day
corporation corporation
Boom Times Resesi Boom Times Resesi
(Peningkatan) (Prob. 50%) (Prob. 50%) (Prob. 50%)
(Prob. 50%)
Arus kas $ 100 $ 50 $ 100 $ 50
Pembayaran bunga dan 49 49 60 50
pokok penyerahan $ 51 $1 $ 46 $0
hutang kepada
pemegang saham

Bagi Knight Corporation di saat boom dan resesi dan untuk Day Corporation pada
saat boom, arus kas melebihi pembayaran bunga dan pokok. Dalam situasi ini pemegang
obligasi dibayar penuh, dan pemegang saham menerima sisa. Namun, yang paling menarik
dari empat kolom tersebut melibatkan Day Corporation dalam sebuah resesi. Di sini
pemegang obligasi berutang $ 60, namun perusahaan hanya memiliki $ 50 secara tunai.
Karena kita berasumsi bahwa perusahaan tidak memiliki aset lain, pemegang obligasi tidak
dapat dipenuhi secara penuh. Kebangkrutan terjadi, hal ini menyiratkan bahwa pemegang
obligasi akan menerima semua uang perusahaan, dan pemegang saham tidak akan menerima
apapun. Yang penting, pemegang saham tidak harus menghasilkan tambahan $ 10 (5 $ 60 2 $
50). Korporasi (perusahaan) memiliki tanggung jawab yang terbatas di Amerika dan sebagian
besar negara lain, yang menyiratkan bahwa pemegang obligasi tidak dapat menuntut
pemegang saham untuk tambahan $ 10.

8
 Mari bandingkan kedua perusahaan dalam resesi. Pemegang obligasi Knight
menerima $ 49 dan pemegang saham menerima $ 1, dengan total $ 50. Pemegang obligasi
Hari menerima $ 50 dan pemegang saham menerima $ 0, juga dengan total $ 50. Ada poin
penting disini. Sementara Hari bangkrut tapi Knight tidak, para investor kedua perusahaan
tersebut menerima $ 50. Dengan kata lain, kebangkrutan tidak mengurangi arus kas
perusahaan. Seseorang sering mendengar bahwa kebangkrutan menyebabkan penurunan nilai
atau arus kas. Tapi bukan itu masalahnya. Dalam contoh kita, ini adalah resesi
(kemerosotan/penurunan) yang menyebabkan reduksi, bukan kebangkrutan.

Namun, kami telah meninggalkan sesuatu. Contoh hari ini tidak realistis karena
mengabaikan arus kas yang penting. Kumpulan nomor yang lebih realistis mungkin:

Day Coperation
Boom Times Resesi
(prob. 50%) (prob. 50%)
Pendapatan $ 100/60 $ 50/35

Penyerahan hutang kepada $ 40 $0

pemegang saham

Mengapa pemegang obligasi menerima hanya $ 35 dalam resesi? Jika arus kas hanya
$ 50, pemegang obligasi akan diberitahu bahwa mereka tidak akan dibayar lunas. Pemegang
obligasi ini cenderung menyewa pengacara untuk bernegosiasi atau bahkan menuntut
perusahaan tersebut. Demikian pula, perusahaan tersebut kemungkinan akan mempekerjakan
pengacara untuk membela diri. Biaya lebih lanjut akan terjadi jika kasus tersebut sampai ke
pengadilan kebangkrutan. Biaya ini selalu dibayar sebelum pemegang obligasi mendapatkan
bayaran. Dalam contoh ini, kita mengasumsikan bahwa biaya kebangkrutan total $ 15 ($ 50 -
$ 35).

Mari bandingkan contoh dengan biaya kebangkrutan untuk contoh tanpa biaya ini.
Karena leverage yang lebih besar, Day Corporation menghadapi kemungkinan kebangkrutan,

9
sementara Knight Corporation tidak melakukannya. Namun, seperti yang kita lihat
sebelumnya, total arus kas kepada investor sama dengan kedua perusahaan di dunia tanpa
biaya bangkrut. Namun, begitu kita mengenalkan biaya kebangkrutan, total arus kas investor
menjadi semakin rendah bagi perusahaan bangkrut, Day Corp. Dalam resesi, pemegang
obligasi Knight menerima $ 49 dan pemegang saham menerima $ 1, dengan total $ 50.
Sementara dalam resesi, pemegang obligasi hari menerima $ 35 dan pemegang saham
menerima $ 0, dengan total hanya $ 35. Dengan demikian, kita dapat menyimpulkan hal
berikut:

Leverage meningkatkan kemungkinan kebangkrutan. Namun, kebangkrutan tidak,

dengan sendirinya, menurunkan arus kas ke investor. Sebaliknya, itu adalah biaya yang
terkait dengan kebangkrutan yang menurunkan arus kas.

Contoh sebelumnya menunjukkan bahwa biaya kebangkrutan dapat menurunkan nilai

perusahaan. Sebenarnya, hasil umum yang sama berlaku bahkan jika kebangkrutan legal
dicegah. Dengan demikian biaya kesulitan keuangan bisa menjadi frase yang lebih baik
daripada biaya kebangkrutan. Hal ini bermanfaat untuk menjelaskan biaya ini secara lebih
rinci/mendalam.

Biaya Hukum Dan Administrasi Bantuan Atau Reorganisasi Sebagai Bagian Dari Biaya
Langsung Dalam Kesulitan Keuangan

Seperti disebutkan sebelumnya, pengacara terlibat di semua tahap sebelum dan

selama kebangkrutan. Dengan biaya sering dalam ratusan dolar per jam, biaya ini bisa
bertambah dengan cepat. Teriakan sekali mengatakan bahwa kebangkrutan adalah untuk
pengacara yang seperti darah bagi para hiu.

Selain itu, biaya administrasi dan akuntansi dapat menambah jumlah tagihan secara
substansial. Dan jika sebuah persidangan terjadi, kita tidak boleh melupakan saksi ahli.
Masing-masing pihak dapat menyewa sejumlah saksi ini untuk memberi kesaksian tentang
keadilan penyelesaian yang diusulkan. Biaya mereka dapat dengan mudah menyaingi
pengacara atau akuntan (Namun, kami secara pribadi melihat saksi-saksi ini dengan baik
karena mereka sering kali ditarik/diambil dari jajaran profesor keuangan).

10
 Salah satu kebangkrutan paling terkenal dalam beberapa tahun terakhir menyangkut
sebuah kotamadya, Orange County, California, bukan korporasi. Kebangkrutan ini mengikuti
kerugian perdagangan obligasi besar dalam portofolio keuangan daerah. Los Angeles Times
menyatakan:

Wajib pajak daerah Orange kehilangan $ 1,69 miliar, dan pemerintah mereka, satu
tahun yang lalu hingga hari ini, tenggelam dalam kebangkrutan. Sekarang mereka
menghabiskan jutaan lebih untuk keluar dari situasi tersebut.

Akuntan membukukan buku besar fiskal seharga $ 325 per jam. Pengacara bekerja
sampai larut malam seharga di $ 385 per jam. Penasihat keuangan dari salah satu rumah
investasi negara yang paling menonjol bekerja untuk pembayar pajak dengan harga $ 150.000
sebulan. Pegawai berdiri di dekat mesin fotokopi, menjalankan tagihan yang terkadang
melebihi $ 3.000.Total sejauh ini: $ 29 juta. Dan itu tidak dekat.Upaya multipel untuk
mengangkat Orange County dari kebangkrutan hingga menjadi kota terburuk telah menjadi
mesin pemakan uang, menelan dana pembayar pajak dengan tarif $ 2,4 juta per bulan. Itu $
115.000 per hari.Administrator daerah tidak khawatir.

Mereka mengatakan bahwa kebangkrutan Orange County adalah bencana epik yang
akan membutuhkan pengeluaran uang pembayar pajak yang sama dramatisnya untuk
membantunya bertahan. Sementara mereka menolak membayar beberapa ribu dolar untuk
biaya yang diklaim - makan malam mewah, tagihan hotel besar mereka jarang
mempertanyakan biaya per jam yang tinggi. Mereka memprediksi biaya bisa naik jauh lebih
tinggi.

Memang, peserta di kolam investasi county telah sepakat untuk membuat yang
terpisah. Dana $ 50 juta untuk membayar biaya melakukan pertarungan hukum dengan Wall
Street.

Tentu saja, Orange County turun murah jika dibandingkan dengan Detroit, yang
menghabiskan $ 170 juta untuk keluar dari kebangkrutan. Biaya kebangkrutan di sektor
swasta seringkali jauh lebih besar daripada di Orange County dan Detroit. Misalnya, biaya
langsung dari kebangkrutan Enron dan WorldCom diperkirakan masing-masing mencapai $ 1

11
miliar dan $ 600 juta. Biaya kebangkrutan Lehman Brothers lebih besar lagi. Perusahaan
tersebut keluar dari kebangkrutan pada Maret 2012 sebagai kepercayaan yang melikuidasi,
dengan tujuan menjual aset dan membayar kreditor. Biaya kebangkrutan langsung sangat
mengasyikkan:

Lehman menghabiskan lebih dari 2,2 miliar dolar untuk pengacara, akuntan,
konsultan, dan penguji untuk operasi A.S. dan Eropa. Jumlah ini adalah jumlah dari banyak
biaya besar. Misalnya, satu firma hukum menagih $ 200.000 untuk makanan bisnis, $
439.000 untuk penelitian komputer dan penelitian lainnya, $ 115.000 untuk transportasi lokal,
dan $ 287.000 untuk biaya penyalinan pada 10 sen per halaman. Biaya lain dari kebangkrutan
mungkin lebih besar lagi. Beberapa ahli memperkirakan bahwa karena Lehman segera
mengalami kebangkrutan, perusahaan tersebut kehilangan $ 75 miliar yang bisa diperolehnya
jika penjualan banyak asetnya telah direncanakan dengan lebih baik.

Sejumlah studi akademis telah mengukur biaya langsung dari tekanan finansial.
Meski jumlahnya sangat besar, biaya ini sebenarnya kecil karena persentase nilai perusahaan.
White, Altman, dan Weiss memperkirakan biaya langsung dari tekanan keuangan menjadi
sekitar 3 persen dari nilai pasar perusahaan tersebut.3 Dalam sebuah studi mengenai biaya
distress finansial langsung dari 20 kebangkrutan kereta api, Warner menemukan bahwa biaya
marjin keuangan bersih, pada Rata-rata,

1 persen dari nilai pasar perusahaan tujuh tahun sebelum kebangkrutan dan beberapa
persen lebih besar dari kebangkrutan yang mendekati (misalnya, 2,5 persen dari nilai pasar
perusahaan tiga tahun sebelum kebangkrutan) .4 Lubben memperkirakan biaya rata-rata biaya
hukum saja Menjadi sekitar 1,5 persen dari total aset untuk perusahaan bangkrut. Bris,
Welch, dan Zhu menemukan biaya kebangkrutan yang diukur terhadap nilai aset berada pada
kisaran 2 sampai 10 persen.

2.2.2 Biaya-Biaya Kebangkrutan Tidak Langsung (Indirect Bankruptcy Costs)

Oleh karena biaya kebangkrutan itu mahal, suatu perusahaan akan mengeluarkan
segala sumber daya untuk menghindarinya. Ketika suatu perusahaan sedang mengalami
masalah besar dalam menghadapi kewajiban utang-utangnya,kita menyebutnya sedang

12
mengalami masalah kesulitan keuangan (financial distress). Sebagian perusahaan yang
mengalami kesulitan keuangan pada akhirnya mendaftarkan diri untuk klaim kebangkrutan,
tetapi sebagian tidak melakukan hal ini karena mereka dapat kembali pulih atau keluar dari
kesulitan ini.
Biaya menghindari pendaftaran kebangkrutan yang dikeluarkan oleh suatu perusahaan
yang sedang mengalami kesulitan keuangan disebut biaya kebangkrutan tidak langsung
(indirect bankruptcy costs). Kita menggunakan istilah biaya kesulitan keuangan (financial
distress costs) untuk menyebut secara generic biaya-biaya langsung dan tak langsung terkait
dengan kebangkrutan atau mencegah pendaftaran kebangkrutan.

Masalah-masalah yang muncul dalam kesulitan keuangan amatlah sulit dan tentu saja
biaya kesulitan keuangan semakin besar ketika para pemegang saham dan pemegang obligasi
berasal dari kelompok yang berbeda. Hingga perusahaan tersebut menjadi bangkrut secara
legal, mereka memiliki insentif yang kuat untuk mencegah pendaftaran kebangkrutan.

Para pemegang obligasi pada sisi lain, terutama amat memikirkan bagaimana caranya
untuk melindungi aset-aset perusahaan dan akan mencoba untuk mengambil alih kontrol dari
para pemegang saham. Mereka memiliki insentif yang kuat untuk mendorong kebangkrutan
untuk melindungi kepentingan mereka dan menjaga para pemegang saham agar tidak
mengambil alih aset-aset perusahaan. Efek bersih dari semua pertarungan ini adalah
dimulainya suatu perang legal yang panjang dan berlarut-larut.

Sementara itu ketika roda-roda keadilan sedang berputar, aset-aset perusahaan

tersebut kehilangan nilai karena manajemen sibuk berusaha untuk menghindari kebangkrutan
alih-alih menjalankan usaha. Operasional normal menjadi terganggu, dan penjualan pun
menurun. Para karyawan yang berbakat meninggalkan perusahaan, program-program yang
memiliki potensi menghasilkan sesuatu ditinggalkan untuk menjaga pengeluaran, dan
investasi yang kemungkinan akan menguntungkan tidak diambil.

13
 Sebagai contoh, pada 2006, baik General Motors maupun Ford mengalami kesulitan
keuangan yang amat besar dan banyak orang merasa bahwa salah satu atau kedua perusahaan
pada akhirnya akan mendaftarkan diri untuk menyatakan kebangkrutan. Sebagai hasil dari
pemberitaan buruk yang mengitari kedua perusahaan tersebut, kepercayaan akan mobil-mobil
yang diproduksi oleh kedua perusahaan tersebut menurun. Suatu penelitian menunjukkan
bahwa 75 persen orang Amerika tidak akan membeli mobil dari perusahaan yang bangkrut
karena perusahaan tersebut bisa jadi tidak akan memberlakukan garansi yang mereka berikan
dan suku cadang mobil tersebut akan sulit diperoleh. Kekhawatiran ini berujung pada
hilangnya penjualan untuk kedua perusahaan, yang semakin menambah kesulitan keuangan
mereka.

Ini semua merupakan biaya-biaya kebangkrutan tidak langsung, atau biaya kesulitan
keuangan. Apakah pada akhirnya perusahaan tersebut menjadi bangkrut atau tidak, dampak
akhirnya adalah hilangnya nilai karena perusahaan tersebut memilih untuk menggunakan
utang dalam struktur permodalannya. Kemungkinan kerugian inilah yang membatasi jumlah
utang yang akan digunakan oleh suatu perusahaan.

BIAYA AGENCY

Ketika sebuah perusahaan memiliki hutang, konflik kepentingan muncul antara

pemegang saham dan pemegang obligasi. Karena itu, pemegang saham tergoda untuk
mengejar strategi egois. Konflik kepentingan ini semakin tajam saat tekanan keuangan
terjadi dan memberlakukan biaya agensi pada perusahaan. Kami menggambarkan tiga jenis
strategi egois yang digunakan pemegang saham untuk menyaingi pemegang obligasi untuk
mengatasi masalah tersebut. Strategi ini mahal karena akan menurunkan nilai pasar
keseluruhan perusahaan.

Strategi Investasi Egois 1: Insentif untuk Mengambil Resiko Besar Perusahaan di

dekat kebangkrutan sering kali mendapat peluang besar karena mereka percaya bahwa
mereka bermain dengan uang orang lain. Untuk melihat ini, bayangkan sebuah perusahaan
yang levered mempertimbangkan dua proyek yang saling eksklusif, yang berisiko rendah dan

14
berisiko tinggi. Ada dua kemungkinan hasil, resesi dan booming yang sama. Perusahaan
tersebut berada dalam kesulitan yang harus dilanda resesi, akan mendekati kebangkrutan
dengan satu proyek dan benar-benar jatuh ke dalam kebangkrutan dengan yang lain. Arus kas
untuk seluruh perusahaan jika proyek berisiko rendah diambil dapat digambarkan sebagai
berikut:

Nilai Keseluruhan Perusahaan jika Proyek Berminat Rendah Terpilih

Kemungkinan Nilai = Persediaan + Obligasi

Perusahaan
Resesi .5 $ 100 = $0 + $ 100
Boom .5 200 = 100 + 100

Jika resesi terjadi, nilai perusahaan akan menjadi $ 100; Jika terjadi booming, nilai
perusahaan akan menjadi $ 200. Nilai yang diharapkan dari perusahaan adalah $ 150 (5 x $
100 + 5 x $ 200).

Perusahaan telah berjanji untuk membayar pemegang obligasi $ 100. Pemegang

saham akan mendapatkan selisih antara jumlah keseluruhan dan jumlah yang dibayarkan
kepada pemegang obligasi. Dengan kata lain, pemegang obligasi memiliki klaim sebelumnya
atas pembayaran tersebut, dan pemegang saham memiliki sisa klaim.

Sekarang anggaplah bahwa proyek berisiko dapat diganti untuk proyek berisiko
rendah. Hasil dan probabilitasnya adalah sebagai berikut:

Nilai Keseluruhan Perusahaan jika Proyek Berminat Tinggi Terpilih

Kemungkinan Nilai = Persediaan + Obligasi

Perusahaan
Resesi .5 $ 500 = $0 + $ 50
Ledakan .5 240 = 140 + 100

15
 Nilai yang diharapkan dari perusahaan adalah $ 145 (5 x $ 500 + 5 x $ 240), yang
lebih rendah dari nilai yang diharapkan dari perusahaan dengan proyek risiko rendah. Dengan
demikian, proyek dengan risiko rendah akan diterima jika perusahaan memiliki semua
ekuitas. Namun, perhatikan bahwa nilai saham yang diharapkan adalah $ 70 (5 x 0 + 5 x $
140) dengan proyek berisiko tinggi, namun hanya $ 50 (5 x 0 + 5 x $ 100) dengan proyek
berisiko rendah. Mengingat keadaan leverage perusahaan saat ini, pemegang saham akan
memilih proyek berisiko tinggi, walaupun proyek berisiko tinggi memiliki NPV yang lebih
rendah.

Kuncinya adalah bahwa relatif terhadap proyek berisiko rendah, proyek berisiko
tinggi meningkatkan nilai perusahaan dalam boom dan menurunkan nilai perusahaan dalam
sebuah resesi. Kenaikan nilai dalam boom ditangkap oleh pemegang saham karena pemegang
obligasi dibayar penuh (mereka menerima $ 100) terlepas dari proyek mana yang akan
diterima. Sebaliknya, penurunan nilai dalam resesi hilang oleh pemegang obligasi karena
mereka dibayar penuh dengan proyek berisiko rendah namun hanya menerima $ 50 dengan
risiko tinggi. Pemegang saham tidak akan menerima apapun dalam resesi, apakah proyek
berisiko tinggi atau berisiko rendah dipilih. Dengan demikian, ekonom keuangan berpendapat
bahwa pemegang saham mengambilalih nilai dari pemegang obligasi dengan memilih proyek
berisiko tinggi.

Sebuah cerita, mungkin apokrif, menggambarkan gagasan ini. Tampaknya Federal

Express berada di dekat keruntuhan keuangan dalam beberapa tahun sejak awal. Pendiri,
Frederick Smith, mengambil $ 20.000 dana perusahaan ke Las Vegas dalam keputusasaan.
Dia menang di meja permainan, menyediakan cukup modal untuk memungkinkan perusahaan
bertahan. Jika dia kalah, bank hanya akan menerima $ 20.000 lebih sedikit ketika perusahaan
tersebut mencapai kebangkrutan.

Strategi Investasi Egois 2: Insentif terhadap Underinvestment Pemegang saham

perusahaan dengan probabilitas bangkrut yang signifikan sering kali menemukan bahwa
investasi baru membantu pemegang obligasi dengan biaya pemegang saham. Kasus paling
sederhana mungkin pemilik real estat menghadapi kebangkrutan yang akan terjadi. Jika dia
mengambil $ 100.000 dari kantongnya sendiri untuk membarui bangunan itu, dia bisa

16
meningkatkan nilai bangunan itu dengan mengatakan, $ 150.000. Padahal investasi ini
memiliki nilai sekarang bersih positif, dia akan menolaknya jika kenaikan nilainya tidak bisa
mencegah kebangkrutan. "Kenapa," dia bertanya, "haruskah saya menggunakan dana sendiri
untuk memperbaiki nilai bangunan yang akan segera diambil alih bank?"

Ide ini diformalkan dengan contoh sederhana berikut ini. Pertimbangkan perusahaan
pada Tabel di bawah, yang harus memutuskan apakah akan menerima atau menolak sebuah
proyek baru. Biaya proyek adalah $ 1.000. Dua kolom pertama dalam tabel menunjukkan
arus kas tanpa proyek. Perusahaan tersebut menerima arus masuk kas sebesar $ 5.000 dan $
2.400 di bawah ledakan dan resesi. Namun, perusahaan harus membayar pokok dan bunga
sebesar $ 4.000, menyiratkan bahwa perusahaan akan gagal bayar dalam resesi.

Perusahaan tanpa Perusahaan dengan

proyek proyek senilai $
1000
Perkembangan Resesi Perkembangan Resesi
Arus kas $5,000 $2,400 $6,700 $4,100
perusahaan
Tuntutan pemegang $4,000 $2,400 $4,000 $4,000
obligasi
Tuntutan pemegang $1,000 $0 $2,700 $100
saham

Proyek ini memiliki NPV positif. Namun, sebagian besar nilainya tertangkap oleh pemegang
obligasi. Manajer rasional, yang bertindak sebagai pemegang saham, akan menolak proyek
tersebut.

Sebagai alternatif, seperti yang ditunjukkan pada dua kolom berikutnya dari tabel,
perusahaan dapat meningkatkan ekuitas untuk diinvestasikan dalam proyek baru tersebut.
Asumsikan bahwa proyek tersebut menghasilkan arus kas sebesar $ 1.700 di salah satu
negara bagian, sehingga arus kas perusahaan mencapai $ 6.700 ($ 5.000 + $ 1.700) dalam

17
sebuah boom dan $ 4.100 ( $ 2.400 + $ 1.700) dalam sebuah resesi. Karena arus kas
perusahaan sebesar $ 4.100 dalam resesi melebihi klaim pemegang obligasi sebesar $ 4.000,
kebangkrutan dihindari. Karena $ 1.700 jauh lebih besar daripada biaya proyek sebesar $
1.000, proyek ini memiliki NPV positif pada tingkat bunga yang masuk akal. Jelas, semua
perusahaan ekuitas akan menerima proyek tersebut.

Namun, proyek tersebut merugikan pemegang saham perusahaan yang dipinjam

tersebut. Untuk melihat ini, bayangkan para pemegang saham lama menyumbang $ 1.000 itu
sendiri.11 Dengan anggapan bahwa sebuah ledakan dan resesi sama-sama mungkin, nilai
yang diharapkan dari kepentingan pemegang saham tanpa proyek adalah $ 500 (5x $ 1.000 +
5 x 0). Nilai yang diharapkan dengan proyek ini adalah $ 1.400 (5 x $ 2.700 + 5 x $ 100).
Kepentingan pemegang saham meningkat hanya sebesar $ 900 ( $ 1.400 - $ 500) sedangkan
biaya $ 1.000.

Mengapa sebuah proyek dengan NPV positif merugikan pemegang saham? Kuncinya
adalah bahwa pemegang saham menyumbang investasi penuh $ 1.000, namun pemegang
saham dan pemegang saham berbagi keuntungan. Pemegang saham mengambil seluruh
keuntungan jika terjadi ledakan. Sebaliknya, pemegang obligasi menuai sebagian besar arus
kas dari proyek dalam resesi.

Pembahasan Strategi egois 1 sangat mirip dengan pembahasan Strategi egois 2.

Dalam kedua kasus tersebut, strategi investasi untuk perusahaan yang dipinjam berbeda dari
perusahaan yang tidak memiliki izin. Dengan demikian, leverage menghasilkan kebijakan
investasi yang menyimpang. Sedangkan perusahaan yang tidak leluasa selalu memilih proyek
dengan nilai sekarang bersih positif, perusahaan yang dipegang dapat menyimpang dari
kebijakan ini.

Strategi Investasi Egois 3: Memilih Properti Strategi lain adalah membagikan dividen
tambahan atau distribusi lainnya pada saat mengalami tekanan keuangan, sehingga tidak
mengurangi perusahaan pemegang obligasi. Ini dikenal sebagai pemerahan hak milik, sebuah
frase yang diambil dari real estat. Strategi 2 dan 3 sangat mirip. Dalam Strategi 2, perusahaan

18
memilih untuk tidak menaikkan ekuitas baru. Strategi 3 berjalan satu langkah lebih jauh
karena ekuitas benar-benar ditarik melalui dividen.

Ringkasan Strategi Egois Distorsi yang baru saja dibahas terjadi hanya jika ada
kemungkinan kebangkrutan atau kesulitan finansial yang signifikan. Dengan demikian,
distorsi tidak mungkin mempengaruhi, katakanlah, utilitas yang diatur oleh komisi negara,
karena kesulitan keuangan jarang terjadi di antara perusahaan-perusahaan ini. Sebaliknya,
perusahaan kecil di industri berisiko, seperti bidang komputer, lebih cenderung mengalami
kesulitan keuangan dan, pada gilirannya, terpengaruh oleh distorsi semacam itu.

Siapa yang membayar biaya strategi investasi egois? Kami berpendapat bahwa pada
akhirnya adalah pemegang saham. Pemegang obligasi rasional tahu bahwa ketika kesulitan
keuangan sudah dekat,Mereka tidak bisa mengharapkan bantuan dari pemegang saham.
Sebaliknya, pemegang saham cenderung memilih strategi investasi yang mengurangi nilai
obligasi. Pemegang obligasi melindungi diri mereka sesuai dengan menaikkan tingkat bunga
yang mereka butuhkan pada obligasi. Karena pemegang saham harus membayar tarif tinggi
ini, mereka pada akhirnya menanggung biaya strategi egois. Bagi perusahaan yang
menghadapi distorsi ini, hutang akan sulit dan mahal untuk diperoleh. Perusahaan-perusahaan
ini akan memiliki rasio leverage yang rendah.

Hubungan antara pemegang saham dan pemegang obligasi sangat mirip dengan
hubungan antara Errol Flynn dan David Niven, teman baik dan bintang film di tahun 1930an.
Niven dilaporkan mengatakan bahwa hal baik tentang Flynn adalah Anda tahu persis di mana
Anda berdiri bersamanya. Bila Anda membutuhkan pertolongannya, Anda selalu bisa
mengandalkannya untuk mengecewakan Anda.

2.3 Bisakah Biaya Hutang Dikurangi? (Can Costs Of Debt Be Reduced?)

Karena senator A.S. cenderung mengatakan, "Satu miliar di sini, satu miliar di sana.
Tak lama kemudian semuanya bertambah. "Masing-masing biaya tekanan finansial yang
telah kami sebutkan substansial dalam haknya sendiri. Jumlahnya mungkin sangat
mempengaruhi pembiayaan hutang. Dengan demikian, manajer memiliki insentif untuk
mengurangi biaya ini. Sekarang kita beralih ke beberapa metode mereka. Namun, harus

19
disebutkan di awal bahwa metode di sini paling banyak mengurangi biaya hutang. Mereka
tidak bisa menghilangkan sepenuhnya.

Protective Covenants

Karena pemegang saham harus membayar suku bunga yang lebih tinggi sebagai
asuransi karena strategi selfish mereka sendiri, mereka sering membuat kesepakatan dengan
pemegang obligasi dengan harapan menurunkan suku bunga. Perjanjian ini, yang disebut
perjanjian perlindungan, digabungkan sebagai bagian dari dokumen pinjaman antara
pemegang saham dan pemegang obligasi. Perjanjian harus ditanggapi dengan serius karena
sebuah perjanjian yang rusak dapat menyebabkan kegagalan. Protective covenants dapat
diklasifikasikan menjadi dua jenis: negative covenants dan positive covenants.

Batas perjanjian negatif atau melarang tindakan yang mungkin dilakukan perusahaan.
Berikut adalah beberapa batasan negatif yang khas:

1. Keterbatasan ditempatkan pada jumlah dividen yang mungkin dibayar perusahaan.

2. Perusahaan mungkin tidak menjamin asetnya kepada kreditur lain.

3. Perusahaan mungkin tidak bergabung dengan perusahaan lain.

4. Perusahaan mungkin tidak menjual atau menyewakan aset utamanya tanpa persetujuan
pemberi pinjaman.

5. Perusahaan mungkin tidak mengeluarkan tambahan hutang jangka panjang.

Kovenan positif menentukan tindakan yang harus disetujui oleh perusahaan atau
kondisi yang harus dipatuhi oleh perusahaan. Berikut adalah beberapa contohnya:

1. Perusahaan setuju untuk mempertahankan modal kerjanya pada tingkat minimum.

2. Perusahaan harus memberikan laporan keuangan berkala kepada pemberi pinjaman.

Daftar perjanjian ini tidak lengkap. Penulis telah melihat kesepakatan pinjaman
dengan lebih dari 30 perjanjian.

20
 Smith dan Warner memeriksa masalah hutang publik dan menemukan bahwa 91 persen
obligasi indenture termasuk pembatasan yang membatasi penerbitan tambahan hutang,
dividen yang dibatasi penggunaannya, 39 persen membatasi merger, dan 36 persen
membatasi penjualan aset.
Tindakan Pemegang Saham
atau Keadaan Perusahaan
Karena perusahaan
mendekati tekanan keuangan,
pemegang saham mungkin
ingin perusahaan untuk
melakukan investasi berisiko
tinggi.
Pemegang saham dapat
mencoba untuk mentransfer
aset perusahaan kepada
dirinya sendiri.
Pemegang saham dapat
mencoba untuk
meningkatkan risiko
perusahaan.
Pemegang saham dapat
mencoba mengeluarkan
hutang baru dengan prioritas
Table Perjanjian Pinjaman
Jenis kovenan (Perjanjian) Alasan kovenan
Pembatasan laporan Nilai transfer investasi
keuangan berisiko tinggi dari
1. Modal kerja minimal pemegang obligasi kepada
2. Cakupan bunga minimum pemegang saham saat
3. Minimum kekayaan bersih tekanan finansial merupakan
kemungkinan yang realistis.
Perjanjian mengurangi
kemungkinan kesulitan
keuangan.
Pembatasan disposisi aset Perjanjian membatasi
1. Batasan dividen kemampuan pemegang
2. Batasan penjualan aset saham untuk mentransfer aset
3. Jaminan dan hipotek ke diri mereka sendiri dan
untuk mengurangi investasi.
Pembatasan pada pengalihan Peningkatan risiko
aset perusahaan membantu
pemegang saham dan
merugikan pemegang
obligasi.
Pembatasan pencairan Perjanjian membatasi
1. Batasan pada leasing pencairan klaim pemegang
2. Batasi pinjaman lebih obligasi yang ada.
21
yang sama atau lebih besar. lanjut

Protective covenant harus mengurangi biaya kebangkrutan, yang pada akhirnya

meningkatkan nilai perusahaan. Dengan demikian, pemegang saham cenderung menyukai
semua persyaratan yang wajar. Untuk melihat ini, pertimbangkan tiga pilihan oleh pemegang
saham untuk mengurangi biaya kebangkrutan:

1. Tidak mengeluarkan hutang. Karena kelebihan pajak atas hutang, ini adalah cara yang
sangat mahal untuk menghindari konflik.
2. Keluarkan hutang tanpa batasan dan batasan perlindungan. Dalam hal ini, pemegang
obligasi akan meminta suku bunga tinggi untuk mengkompensasi status hutang mereka
yang tidak dilindungi.
3. Menulis perjanjian perlindungan dan pembatasan dalam kontrak pinjaman. Jika
perjanjian tersebut masuk akal dan ditulis dengan jelas, kreditor mungkin akan menerima
perlindungan tanpa biaya besar yang dikenakan pada pemegang saham. Dengan
perlindungan ini, kreditur cenderung menerima tingkat bunga yang lebih rendah daripada
yang akan mereka terima tanpa persyaratan.

Dengan demikian, perjanjian obligasi, bahkan jika mengurangi fleksibilitas, dapat

meningkatkan nilai perusahaan.Hal ini bisa menjadi solusi biaya terendah bagi konflik
pemegang saham-pemegang obligasi. Daftar perjanjian obligasi yang khas dan
penggunaannya disajikan pada Tabel di atas.

Consolidation Of Debt

Salah satu alasan penyebab biaya kebangkrutan sangat tinggi adalah perbedaan
kepentingan antara kreditor dan pengacara, mereka bersaing satu sama lain. Masalah ini
dapat diatasi dengan koordinasi yang tepat antara pemegang obligasi dan pemegang saham.
Sebagai contoh, mungkin satu, atau paling banyak beberapa, pemberi pinjaman dapat
menanggung seluruh hutang. Jika terjadi kesulitan keuangan, biaya negosiasi diminimalkan
berdasarkan pengaturan ini. Selain itu, pemegang obligasi juga bisa membeli saham. Dengan
cara ini, pemegang saham dan pemegang debitur tidak saling terkait karena mereka bukan

22
entitas sepadan. Ini tampaknya merupakan pendekatan di Jepang, di mana bank-bank besar
umumnya mengambil posisi saham signifikan di perusahaan tempat mereka meminjamkan
uang. Rasio utang ekuitas di Jepang jauh lebih tinggi daripada di Amerika Serikat.

2.4 Melihat Sekilas Proses Kebangkrutan

Seperti yang telah kita bahas, salah satu konsekuensi penggunaan utang adalah
kemungkinan terjadinya kesulitan keuangan, yang dapat didefinisikan dengan beberapa cara :
1. Kegagalan usaha: Istilah ini biasanya digunakan untuk menyebut situasi di mana suatu
usaha telah berhenti dengan kerugian bagi para krediturnya; tetapi bahkan sebuah
perusahaan yang seluruhnya berdasarkan ekuitas pun dapat mengalami kegagalan
2. Kebangkrutan legal: Perusahaan atau kreditur mengajukan petisi kepada pengadilan
federal untuk menyatakan kebangkrutan. kebangkrutan merupakan suatu proses legal
untuk likuidasi atau organisasi ulang suatu usaha.
3. Insolvensi teknis: Insolvensi teknis terjadi ketika suatu perusahaan tidak mampu
memenuhi kewajiban-kewajiban keuangannya.
4. Insolvensi akuntansi: Perusahaan-perusahaan yang memiliki nilai negatif disebut insolven
pada pembukuan mereka. Ini terjadi ketika total kewajiban buku melebihi nilai buku dari
total aset.

2.5 Reorganisasi Kebangkrutan (Bankcruptcy Reorganization)

Reorganization perusahaan diatur dalam Bab 11 Undang-Undang Reformasi
Kebangkrutan Federal Tahun 1978. Tujuan umum dari pemrosesan di dalam Bab ini adalah
rencana merestrukturisasi perusahaan dengan beberapa provinsi untuk pelunasan kepada para
kreditur. Berikut ini adalah urutan peristiwa yang biasanya terjadi :
1. Sebuah petisi sukarela dapat diajukan oleh perusahaan atau petisi nonsukarela dapat
diajukan oleh para kreditur.
2. Seorang hakim Negara dapat menyetujui atau menolak petisi tersebut. Jika petisi
disetujui, waktu untuk pengajuan bukti klaim akan segera ditetapkan.
3. Untuk sebagian besar kasus, perusahaan (“debitur dalam penguasaan”) terus menjalankan
kegiatan usahanya.
4. Perusahaan (dan, dalam kasus tertentu, para kreditur) menyerahkan sebuah rencana

23
 reorganisasi.
5. Para kreditur dan pemegang saham dibagi ke dalam kelompok-kelompok. Sebuah
kelompok kreditur akan menerima rencana reorganisasi jika mayoritas dalam kelompok
menyetujui rencana tersebut.
6. Setelah para kreditur memberikan persetujuan, rencana tersebut dikonfirmasi oleh
pengadilan.
7. Pembayaran dalam bentuk tunai,property dan efek dibuat bagi para kreditur dan
pemegang saham, Rencana reorganisasi tersebut memungkinkan terjadinya penerbitan
efek baru oleh perusahaan.
8. Untuk jangka waktu tertentu, perusahaan beroperasi berdasarkan provisi dari rencana
reorganisasi yang ada.

2.6 Manajemen Keuangan dan Proses Kebangkrutan

Kebangkrutan menjadi sesuatu yang sangat penting dan harus diperhatikan dalam
perusahaan. Terdapat beberapa alasan mengapa hal ini ini menjadi begitu sangat berharga.
Pertama, dari sudut pandang operasional, ketika suatu perusahaan mengajukan kebangkrutan,
maka terdapat “pembekuan” seketika bagi para kreditur, yang biasanya berarti bahwa
pembayaran kepada para kreditur akan terhenti, dan para kreditur harus menunggu hasil dari
proses kebangkrutan untuk mengetahui apakah mereka akan dibayar serta berapa banyak.
Pembekuan ini memberi perusahaan waktu untuk mengevaluasi pilihan-pilihan mereka, dan
mencegah apa yang disebut dengan “pacuan menuju tangga pengadilan” oleh para kreditur
dan pihak-pihak lain.

Lebih dari itu, sebagian pengajuan kebangkrutan sebenarnya merupakan tindakan

stategis yang ditujukan untuk memperbaiki posisi kompetitif suatu perusahaan, dan banyak
perusahaan pernah mengajukan kebangkrutan meskipun mereka tidak insolven pada waktu
tersebut. Mungkin kasus yang paling terkenal adalah Continental Airlines. Pada tahun 1983,
setelah deregulasi industri penerbangan, Continental menemukan dirinya berkompetisi
dengan maskapai-maskapai penerbangan besar baru dengan biaya sumber daya manusia yang
rendah.

24
 Continental berpendapat bahwa, berdasarkan data proforma, bahwa perusahaan
tersebut akan menjadi insolven di masa yang akan dating sehingga diperlukan reorganisasi.
Dengan mengajukan kebangkrutan, Continental mampu menghentikan perjanjian
kepegawaiannya yang ada, memecat sejumlah besar pekerja, dan memotong gaji para
karyawan yang ada. Dengan kata lain, setidaknya di mata para kritikus, Continental pada
esensinya menggunakan proses kebangkrutan sebagai suatu alat untuk mengurangi biaya
sumber daya manusia. Setelah itu kongres memodifikasi undang-undang kebangkrutan dan
membuat lebih sulit, meskipun bukan tidak mungkin, bagi perusahaan untuk membatalkan
kontrak kepegawaian melalui proses kebangkrutan.

2.7 Persetujuan Untuk Menghindari Kebangkrutan

Ketika suatu perusahaan gagal memenuhi kewajiban-kewajibannya, ia dapat
menghindari untuk mengajukan kebangkrutan. Oleh karena proses legal menuju
kebangkrutan bisa jadi panjang dan mahal, sering kali hal yang terbaik untuk dilakukan
adalah mencari jalan untuk menghindari pengajuan kebangkrutan. Sering kali, para kreditur
dapat bekerja sama dengan manajemen suatu perusahaan yang telah gagal memenuhi suatu
kontrak pinjaman. Pengaturan sukarela untuk merestrukturisasi atau “menjadwalkan ulang”
utang perusahaan tersebut dapat dan sering kali dilakukan. Ini bisa jadi melibatkan
perpanjangan waktu, yang menunda tanggal pembayaran, atau komposisi yang melibatkan
pengurangan pembayaran.

2.8 Dampak Kondisi Financial Distress Bagi Perusahaan

Perusahaan yang mengalami kondisi kesulitan keuangan akan dipandang negatif
karena dampak yang ditimbulkannya sangat berpengaruh terhadap investor, kreditor, dan para
stakeholder perusahaan. Anderson (2013:25) menjelaskan dampak dari kondisi financial
distress adalah sebagai berikut :

a. Negligible

25
 Hal ini terjadi jika kondisi financial distress baru mulai terjadi di suatu perusahaan tetapi
belum mengakar terlalu jauh sehingga dapat dikatakan berada pada level 1 atau tingkatan
negligible.
b. Moderate
Tingkatan ini merupakan tingkatan lanjutan dari level sebelumnya ketika kondisi
kesulitan keuangan mulai memburuk.
c. Severe
Tingkat severe merupakan tingkatan yang lebih parah yang akan dialami oleh perusahaan
jika kondisi kesulitan keuangan terus menerus terjadi.
d. Banckruptcy
Jika kondisi kesulitan keuangan sudah tidak dapat dilalui oleh perusahaan, maka akan
membawa perusahaan pada tingkatan kebangkrutan.
e. Survival Issues
Jika pada kondisi bangkrut perusahaan mengalami hal yang lebih buruk, maka akan
muncul tingkatan yang berkenaan dengan masalah kelangsungan hidup bagi setiap
individual.

Dampak perusahaan yang mengalami kondisi kesulitan keuangan tidak hanya

dirasakan ketika perusahaan sedang berada dalam kondisi kesulitan keuangan, tetapi juga
setelah masa kesulitan berlalu. Setelah perusahaan melewati kondisi kesulitan keuangan
kepercayaan dari investor, kreditor dan siplier akan berkurang karena kinerja perusahaan
dimasa lalu yang dinilai buruk.

2.9 Manfaat Informasi Kebangkrutan

Informasi kebangkrutan suatu perusahaan sangat dibutuhkan atau diperlukan oleh
banyak pihak yang tujuan utamanya untuk mengambil keputusan bagi para manajemennya
masih-masing. Menurut Rudianto (2013:253) informasi kebangkrutan bermanfaat bagi
beberapa pihak, yaitu :

a. Manajemen

26
 Manajemen perusahaan dapat medeteksi kemungkinan terjadinya kebangkrutan lebih
awal, maka tindakan pencegahan dapat dilakukan. Berbagai aktivitas atau biaya yang
dianggap dapat menyebabkan kebangkrutan akan dihilangkan atau diminimalkan. Langkah
pencegahan kebangkrutan yang merupakan tindakan akhir penyelamatan yang dapat
dilakukan dapat berupa marger atau rektrururisasi keuangan.
b. Pemberi Pinjaman (kreditor)
Informasi kebangkrutan perusahaan dapat bermanfaat bagi seluruh badan usaha yang
berposisi sebagai kreditor untuk mengambil keputusan mengenai diberikan tidaknya
pinjaman kepada perusahaan tersebut. Pada langkah berikutnya, informasi tersebut berguna
memonitori pinjaman yang telah diberikan.
c. Investor
Informasi kebangkrutan perusahaan dapat bermanfaat bagi sebuah badan usaha yang
berposisi sebagai investor perusahaan lain. Jika perusahaan investor berniat membeli saham
atau obligasi yang dikeluarkan oleh suatu perusahaan yang telah dideteksi kemungkinan
kebangkrutan, maka perusahaan calon investor itu dapat memutuskan membeli atau tidak
surat berharga yang dikeluarkan perusahaan tersebut.
d. Pemerintah
Pada beberapa sektor usaha, lembaga pemerintah bertanggung jawab mengenai
jalannya usaha tersebut, pemerintah mempunyai badan usaha yang harus selalu diawasi.
Lembaga pemerintah mempunyai kepentingan untuk melihat tanda-tanda kebangkrutan lebih
awal supaya tindakan yang perlu dapat dilakukan lebih awal.
e. Akuntansi Publik
Akuntansi publik perlu menilai potensi keberlangsungan badan usaha yang sedang
diauditnya, karena akuntan akan menilai kemampuan going concert perusahaan tersebut.

Informasi kebangkrutan memiliki manfaat yang sangat besar bagi pihak tertentu,
apabila tanda kebangkrutan dapat diperoleh sedini mungkin, maka pihak manajemen dapat
melakukan tindakan dalam pencegahan kebangkrutan dan pihak kreditor maupun investor
dapat melakukan persiapan untuk menghadapi kemungkinan kebangrutan.

27
 BAB III
KESIMPULAN

Dari uraian yang telah di tulis maka dapat diambil kesimpulan sebagai
berikut :

1. Salah satu keputusan penting yang dihadapi oleh manager keuangan dalam kaitannya
dengan operasional perusahaan adalah keputusan atas Struktur Modal, yaitu keputusan
keuangan yang berkaitan dengan komposisi utang jangka panjang , saham prefen dan
saham modal perusahaan.
2. Keputusan Struktur Modal secara langsung berpengaruh terhadap besarnya risiko yang
ditanggung pemegang saham beserta besarnya tingkat pengembalian atas pinjaman yang
dilakukan untuk modal perusahaan dan tingkat keuntungan yang diharapkan perusahaan
yang bisa menjadikan profit yang maksimal
3. financial distress atau kesulitan keuangan merupakan kondisi suatu perusahaan yang
berada dalam tahap penurunan kinerja keuangan dimana perusahaan tidak dapat
memenuhi kewajiban-kewajiban perusahaan, seperti pembayaran obligasi, kredit, atau
beban bunga, sehingga perusahaan perlu mengambil langkah korektif agar kondisi
tersebut tidak berlangsung secara terus menerus
4. Biaya kebangkrutan langsung (Direct bankruptcy costs) yaitu biaya yang dikeluarkan
untuk membayar biaya administrasi atau biaya lainnya yang sejenis
5. Biaya kebangkrutan tidak langsung (Indirect bankruptcy costs) yaitu biaya yang terjadi
karena dalam kondisi kebangkrutan, perusahaan lain atau pihak lain tidak mau
berhubungan dengan perusahaan secara normal. Misalnya Suplier tidak akan mau
memasok barang karena mengkhawatirkan kemungkinan tidak akan membayar.
6. Leverage meningkatkan kemungkinan kebangkrutan. Namun, kebangkrutan tidak, dengan
sendirinya, menurunkan arus kas ke investor. Sebaliknya, itu adalah biaya yang terkait
dengan kebangkrutan yang menurunkan arus kas
7. Perusahaan yang mengalami kondisi kesulitan keuangan akan berdampak pada hilangnya
kepercayaan dari investor, kreditor dan supplier hal ini dikarenakan kinerja perusahaan

28
 dimasa lalu yang dinilai buruk sehingga sulit sulit untuk mengambil keputusan di masa
yang akan datang.
8. Informasi kebangkrutan memiliki manfaat yang sangat besar bagi pihak tertentu, apabila
tanda kebangkrutan dapat diperoleh sedini mungkin, maka pihak manajemen dapat
melakukan tindakan dalam pencegahan kebangkrutan dan pihak kreditor maupun investor
dapat melakukan persiapan untuk menghadapi kemungkinan kebangrutan.

29
 Daftar Pustaka

Stephen A Ross,Westerfield and Jaffe. 2008. Corporate Finance. Eight edition.

New York: The McGraw-Hill Companies, Inc

Stephen A Ross,Westerfield and Jaffe. 2009.Corporate Finance.Eight edition.

Jakarta: Salemba Empat

Steven J. Peterson. 2009.Construction Accounting And Financial Management”

second edition.United States of America: Pearson Prentice Hall™

Horne, James C.V & John M. Wachowicz. 2009. Fundamental Financial

Management. 13thedition.England: Pearson Education Limited

Horne, James C.V & John M. Wachowicz. 2009. Dasar-Dasar Manajemen Keuangan, buku
1 edisi 12 (terjemahan). Jakarta:Salemba Empat

Beaver H. William, Maria Correia, Maureen McNichols.2011. Financial Statement Analysis and
the Prediction of Financial Distress.Hannover:Now Publishers Inc

Bhattacharyya Debarshi, 2012. Financial Statement Analysis Noida:Dorling

Kimsdey,Licensees of Pearson Education in Sourth Asia.

Brigham, E. F dan Houston, 2014. Dasar-dasar Manajemen Keuangan, Edisi Sebelas. Alih
Bahasa Ali Akbar Yulianto. Salemba Empat. Jakarta.

30