POLÍTICA MONETARIA NO CONVENCIONAL

La palabra convencional se refiere a que se ha establecido por la costumbre o según normas que
pueden ser tácitas o estar formuladas explícitamente. Que sigue lo establecido por la tradición o por
normas aceptadas por la mayoría y que, por extensión, es poco original, que pertenece o concierne a
una convención o un pacto.
En este sentido al hablar de una política monetaria no convencional nos referimos a aquello que el
banco central no está acostumbrado a hacer según la norma o tradición de la política monetaria.
ORÍGENES DE LA POLÍTICA MONETARIA NO CONVENCIONAL:

La crisis financiera y económica que empezó en 2007 ha sido la más profunda desde la Gran
Depresión de los años treinta. En algunos momentos, la pesadilla de una reedición de aquel drama
social tuvo visos de realismo. Por fortuna no ha sido así, en buena medida gracias a la gestión de la
política monetaria por parte de los principales bancos centrales del mundo. No obstante, ello no ha
sido suficiente para impedir una fase de lento crecimiento y elevado desempleo.

Durante estos últimos años, las autoridades monetarias se han enfrentado a dos graves problemas. En
primer lugar, la formidable oleada de turbulencias financieras iniciadas con la crisis de las
hipotecas subprime. Estas disfunciones de los mercados financieros han entorpecido el normal
funcionamiento de los canales de transmisión de la política monetaria convencional, forzando el
despliegue de un amplio abanico de medidas de apoyo a la liquidez por parte de los bancos centrales.
En segundo lugar, el tipo de interés oficial, que es el instrumento básico de dicha política
convencional, alcanzó el límite inferior natural del 0% sin que se apreciaran signos de alivio en las
preocupantes dinámicas recesivas y deflacionistas. Este agotamiento ha incentivado la búsqueda de
vías adicionales de estímulo, abriendo paso a las compras de activos a gran escala (LSAP, por sus
siglas en inglés) y a la reformulación de las políticas de comunicación (forward guidance). La Reserva
Federal (FED) y el Banco Central Europeo (BCE) han sido protagonistas destacados de esta historia,
tanto por la importancia de las economías sobre las que actúan como por la naturaleza de las medidas
que han aplicado.

En la primera fase de la crisis entre el verano de 2007 y el otoño de 2008 la FED y el BCE se centraron
en las medidas de apoyo a la liquidez, a la vez que recortaban con paso firme los tipos de interés
oficiales. El rol de prestamista de última instancia se amplió mucho más allá de lo convencional,
alcanzando límites insospechados tras el tremendo shock que supuso la quiebra de Lehman Brothers.
El propósito fue reabrir o suplantar transitoriamente los flujos de financiación en numerosas parcelas
del sistema financiero. La circunstancia de que dicho sistema esté basado en los mercados de capitales
en el caso de Estados Unidos, mientras que el de la eurozona está centrado en los bancos, es la razón
básica de que los programas de la FED se dirigieran a intervenir directamente en los mercados y los
del BCE a proporcionar liquidez a los bancos. Se ha acumulado una amplia evidencia empírica sobre
el elevado grado de eficacia de los múltiples programas que la FED puso en marcha con carácter
específico y temporal. Cabe destacar los siguientes: CPFF (enfocado al mercado de papel comercial),
MMIFF (fondos monetarios), PDCF (primary dealers) y TALF (mercado de titulizaciones). Por su
parte, el BCE también actuó con determinación y celeridad: modificó el procedimiento de suministro
de liquidez a los bancos para hacerlo ilimitado la denominada barra libre, extendiendo los plazos y
relajando los requisitos de garantía. Estas actuaciones evitaron la debacle que hubiera supuesto una
eventual cadena de colapsos de entidades, fruto del bloqueo de los mercados mayoristas y del pánico
de los depositantes. De hecho, progresivamente la calma fue retornando a los mercados, lo que supuso
un logro notable de cara al objetivo de asegurar la estabilidad financiera.
En el tránsito de 2008 a 2009 comienza una segunda fase de la crisis que todavía está vigente,
caracterizada por la necesidad de reactivar el crecimiento económico y evitar la deflación, en un
contexto de descenso de los precios inmobiliarios, desapalancamiento forzado, incertidumbre elevada
y rebrotes recurrentes de inestabilidad en los mercados financieros esta vez con epicentro en la
eurozona. Para afrontar este desafío, los bancos centrales ampliaron el arsenal de medidas no
convencionales. Si bien los objetivos eran similares, las medidas han diferido en función del marco
legal e institucional de cada banco central. La Reserva Federal se ha adentrado sin muchos remilgos
en el ámbito de las LSAP y ha modificado en varias ocasiones sus fórmulas de comunicación. El BCE
ha optado por medidas a medio camino entre el apoyo a la liquidez y las LSAP.

La FED ha ejecutado diversas rondas de compras de bonos del Tesoro y de las agencias hipotecarias,
encaminadas a presionar al alza sus cotizaciones y esperando que el impacto alcista se transmita, a
través de distintos canales, a los precios del resto de activos financieros (bonos corporativos, acciones,
monedas extranjeras, etc.), promoviendo así la relajación de las condiciones financieras para el
conjunto de agentes económicos, lo que a su vez debería incidir favorablemente sobre la economía
real. La evidencia empírica muestra que estos efectos se han producido. En concreto, se estima que
la intervención de la FED ha reducido las rentabilidades de la deuda a medio y largo plazo en un
rango comprendido entre los 70 y los 150 puntos básicos. Si bien las estimaciones son
estadísticamente significativas, hay que tener presente que existen otros factores que han presionado
las rentabilidades a la baja como la aversión al riesgo de los inversores muy difíciles de controlar a la
hora de realizar los cálculos. Estos análisis también ponen de manifiesto que se ha producido un
contagio positivo hacia otros activos de riesgo, principalmente los bonos corporativos y los índices
bursátiles. Los estudios que analizan el efecto sobre las variables macroeconómicas presentan más
discrepancias en los resultados obtenidos. En conjunto, detectan la existencia de un impacto positivo
pero modesto sobre el PIB y el empleo, así como alcista sobre la inflación esperada y materializada.
Además, es importante considerar que la incidencia de las LSAP es transitoria, y que sucesivas rondas
tienen un impacto cada vez menor. De hecho, algunos economistas consideran que sus efectos no
actúan tanto vía precios de los activos como a través de modificar las expectativas de los agentes, y
en este sentido son un sucedáneo de la política de comunicación. En este último ámbito, la FED ha
recibido, no sin parte de razón, críticas por las erráticas fórmulas que ha ido ensayando, que en
ocasiones han introducido más confusión que claridad.

Medidas de la política monetaria no convencional

1. Forward Guidance.- Orientación de expectativas y orientación futura del banco central

El Forward Guidance consiste en tratar de influir en las expectativas de los mercados financieros
principalmente mediante comunicaciones de los principales portavoces de los bancos centrales para
señalar por adelantado qué camino tomarán las decisiones de política monetaria del banco central.

2. Quantitative Easing (QE) o expansión cuantitativa. - Consiste en imprimir dinero por parte del
banco central para comprar activos (bonos, por ejemplo) en manos del gobierno o el sector privado.
El Quantitative Easing aumenta, por tanto, el balance de un banco central al comprar activos
financieros varios sin cambiar la calidad de la composición de los activos en su balance. La
composición del balance depende de la proporción que asigne el banco central a la calidad de los
activos que quiere tener en su balance.

3. Qualitative Easing o expansión cualitativa de los bancos centrales. - Es un instrumento de

política monetaria a través del cual un banco central reduce la calidad de los activos en su balance
que respaldan su base monetaria sumando activos de baja calidad sin aumentar el tamaño de su
balance.

4. Operaciones de inyección ilimitada de liquidez – LTRO y TLTRO del BCE.-

En las operaciones de mercado abierto se adjudica una cantidad determinada en función de las
necesidades totales de liquidez del sector bancario y el coste variables variable según la demanda de
liquidez. El BCE, por ejemplo, a través de las operaciones LTRO, prestó a largo plazo a un tipo de
interés del 1% a la banca para evitar su colapso y ha triplicado así su balance hace unos años. El
objetivo principal de los LTRO fue sustituir temporalmente el mercado interbancario (el préstamo
de dinero entre bancos) que estaba casi muerto actualmente. En la jerga financiera jocosa, a esto se
le suele llamar “manguerazo de liquidez”.
POLÍTICA MONETARIA NO CONVENCIONAL EN EL PERÚ
En este escenario de extremadamente turbulencia financiera los instrumentos convencionales de
política monetaria no funcionan como normalmente lo hacen de acuerdo con Dvid Leon y Zenon
Quispe en circunstancia normales la reducción de la tasa de interés de referencia señala la
flexibilización de la posición del apolítica monetaria. Más aún en economías con dolarización parcial,
la volatilidad cambiaria debilita el balance de la posición financiera en moneda nacional y en moneda
extranjera de los agentes económicos con el riesgo de aceleración del impacto recesivo de la crisis.
En esta circunstancia la mejor opción es la adopción de medidas no convencionales de política.
En ese sentido, el BCRP, comenzó a emplear meidas o covencionales, a fin de inyectar liquidez a la
economía y no romper con la cadena de pagos. Algunas de estas medidas comprendían reducir la tasa
de encaje, REPOS a plazos de hasta 1 año, swaps de monedas, recompra de certificados del BCRP,
etc. Estas medidas representaron alrededor de 35 mil millones de soles, equivalente al 9% del PBI .
De esta forma, no se paralizó el crédito, no se rompió con la cadena de pagos y se proveyó de liquidez
a los Bancos, además se redujo la volatilidad del tipo de cambio, gracias a las intervenciones del
BCRP en mercado de cambios con ventas de moneda extranjera monto de 6 843 millones de dólares
americanos. Esto fue posible gracias a la acumulación preventiva de reservas hechos en los años de
bonanza económica. Este periodo de uso de medidas no convencionales abarca desde setiembre del
2008 hasta febrero del 2009. Como se mencionó en momentos de turbulencia financiera los
mecanismos tradicionales, como la tasa de interés de referencia pierde importancia y en su lugar las
medidas no convencionales toman relevancia. David León y Zenón Quispe mencionan "En escenarios
normales, los cambios en la tasa de referencia se transmiten a la economía principalmente a través de
su influencia en: i) La formación de las expectativas económicas del público; ii) Las tasas de interés
del mercado a la largo de toda su estructura temporal; iii) La canalización, a través del mercado de
dinero, de los flujos monetarios asociados a los procedimientos operativos del Banco Central hacia
los procedimientos de intermediación de las entidades financieras; y iv) Los cambios en las
valoraciones relativas de activos en moneda nacional con relación a los de moneda extranjera. En
estos escenarios, el encaje juega un rol pasivo, orientado a controlar cualquier riesgo moral que
pudiera surgir en las operaciones de la intermediación de las entidades financieras y, en el contexto
de economías dolarizadas, el encaje en moneda extranjera que tiene un carácter macro-prudencial,
permite acumular liquidez para atender escenarios de estrés financiero. En escenarios de elevado
estrés económico, provocados por ejemplo, por una crisis financiera o por salidas o entradas
repentinas de capitales de corto plazo; la incertidumbre distorsiona el perfil de riesgos de los agentes
económicos y con ello, interrumpe los principales canales de transmisión de la tasa de interés de
referencia a la economía. En particular, con una crisis financiera, la mayor valoración generalizada
de activos líquidos de muy corto plazo eleva de forma importante los riesgo de liquidez, de crédito y
de mercado de todos los activos financieros, a lo largo de la curva de rendimiento; desviando
significativamente al alza los spreads de las tasas de interés de mercado con relación a la tasa de
interés de referencia, interrumpiéndose el rol de esta última como ancla nominal y como referente
para las decisiones económicas del público y, con ellos, los canales de transmisión de la política
monetaria al resto de la economía.

EJEMPLO

Supongamos un país donde la tasa de interés nominal cae a prácticamente 0% la tasa de interés
no puede seguir bajando, en un escenario deflacionario sin embargo la tasa de interés real es alta
y para poder disminuirla el banco central deberá aplicar medidas de política monetaria no
convencional tales como las descritas anteriormente para poder conseguir contrarrestar la crisis e
incentivar la inversión para estabilizar así la economía, como sucedió con los países de europa o
estados unidos durante la crisis del 2008-2009.

Comentario:

El banco central puede distorsionar el mercado financiero al influir directamente en las

expectativas de la gente, además de crear otros problemas pero debemos también tener en
cuenta lo bueno que podemos hacer estabilizando el mercado financiero en una crisis como esta y
al final para decidir lo que es mejor para la economía debemos ver cuál de los dos tipos de efectos
es más importante si lo positivo o lo negativo, son medidas que no debemos andar aplicando en
todo momento pero a las que debemos recurrir si son necesarias.

Reseñas

http://www.caixabankresearch.com/1302im-d2-es

https://es.wiktionary.org/wiki/convencional

https://www.euribor.com.es/foro/economia-bolsa-y-actualidad/39420-que-son-medidas-
monetarias-no-convencionales-de-bancos-centrales.html