FINANZAS II
Bibliografía Básica:
S. Ross, R. Westerfield y J. Jaffe
Finanzas Corporativas
McGraw Hill
Reinversión
•Acciones de Capital
Sistema
I Tributario
Venezolano
Estado (Gobierno)
SISTEMA TRIBUTARIO VENEZOLANO
LA ESTRUCTURA DE CAPITAL
(ESTRUCTURA DE FINANCIAMIENTO EXTERNO)
Deuda
Patrimonio
Deuda
Patrimonio
F 3ª
Tipos de Financiamiento:
Financiamiento Interno:
Flujo de efectivo neto proveniente de operaciones de la empresa.
“Ingreso neto más depreciación menos dividendos” (Ross. Pág 400)
Financiamiento Externo:
Producto de la contratación de préstamos y créditos con otras
organizaciones
Acciones Preferentes.
Otorgan alguna preferencia por encima de las acciones comunes.
Características:
a.- Generalmente tienen un plazo de vencimiento, al final del cual se redimen o se canjean por
acciones comunes
b.- Siempre son minoritarias; por lo tanto, nunca deciden aisladamente en las Asambleas de
Accionistas
Tipos de Preferencias
Preferencia no financiera:
Preferencia de votos en la Asamblea de accionistas
En cuanto a liquidación.
Si la empresa se liquida, los accionistas preferentes cobrarán el monto de sus acciones luego de los
acreedores y antes que los accionistas comunes.
En cuanto a dividendos.
Se determina un porcentaje de dividendo fijo sobre el valor nominal de la acción.
Pueden ser:
> Simples: Cobrarán el dividendo siempre que haya utilidades.
> Acumulativas: Se acumulan los dividendos no cobrados para pagarse en cuanto se
determinen utilidades.
> Participantes: Participan, además, del dividendo de las acciones comunes
Valor de las Acciones:
Valor Nominal: Siempre tendrán valor Nominal (Art. 293 C de C). Valor par o valor facial.
Valor según Libros: Valor neto patrimonial entre el número de acciones en circulación. Deben
restarse las cuotas no pagadas, el déficit acumulado (si existe) y el valor de las acciones en tesorería
Valor de Redención o de Reembolso: Se refiere al valor previamente convenido de redención de las
acciones preferentes. Generalmente, es su valor nominal más una prima.
Valor de liquidación : Valor pagado a los propietarios de las acciones en cado de liquidación y luego
de haber pagado el pasivo.
Superávit
Libre (Utilidades no distribuidas)
Ganado
(UND)
Reservado (Reserva legal y otras reservas)
Capital Común
Al 01/01/2002
Emite 10.000 nuevas acciones. Valor Par: $1,00 c/u. Prima de $19 c/u
Acciones Comunes (20.000 valor par a $1,oo c/u) 20.000
Excedente de Capital (19 x $1 c/u) x 10.000 acciones) 190.000
Utilidades Retenidas 100.000
Capital Total ( o Común) 310.000
310.000
Valor en Libros por Acción = 15,5
20.000
Tarea:
Resolver Ejercicios
14.2 (Empresa Eastern Spruce)
14.3 ( Empresa Ulrich Inc.)
Ross, Westerfield y Jaffe. Finanzas Corporativas Página 406
Diferencias Financieras entre Deuda y Capital
1.- La deuda no representa disposición en obtener derechos sobre la empresa por parte de los
acreedores. Estos últimos normalmente no tienen poder de voto en las asambleas de accionistas
2.- El pago de intereses es un gasto deducible del Impuesto Sobre la Renta. Los dividendos se
consideran un rendimiento que los accionistas reciben por el capital que hayan aportado.
3.- De no pagarse la deuda a los acreedores, éstos tiene la posibilidad de reclamar el pago y
demandar la intervención judicial, hasta el embargo de activos y liquidación de la empresa.
Tipos de Financiamiento:
Financiamiento Interno:
Flujo de efectivo neto proveniente de operaciones de la empresa.
“Ingreso neto más depreciación menos dividendos” (Ross. Pág 400)
Financiamiento Externo:
Producto de la contratación de préstamos y créditos con otras organizaciones
Bonos Garantizados
Garantía sobre
Garantía Real
bienes raíces
(o Hipotecaria)
• Garantía Colateral
• Reservas para Redimir
. Obligaciones
Garantías Garantía Prendaria • Bienes muebles
• Semovientes
• Pignoración de mercancías
Presenta grandes ventajas a los efectos de medir las variaciones que puedan ocurrir en la producción, en las
ventas y el efecto que esto ocasione al beneficio.
B=I-C
B es el beneficio, I el ingreso y C los costos. Estos últimos contienen los gastos operativos y el costo de
ventas (o de producción y ventas).
Tipos de Costos
Costos Medios Promedio del valor de la producción respecto a las cantidades producidas
Costo Marginal Incremento en los costos por cada unidad que se agregue al volumen
de producción.
Enfoque Algebraico
B = Beneficio
B=I–C donde I = Ingresos
C = Costos
Pero C = CF + CVU x q
CF = Costos fijos
donde: cvu = Costo variable unitario
q = Cantidad de producción
y, además I=pxq
donde: p = precio de venta
q = Cantidad vendida
B = p x q – CF - cvu x q
q= CF + B .
p – cvu B = q (p – cvu) – CF
0 = q (p – cvu) – CF q= . CF .
p - cvu
PUNTO DE EQUILIBRIO
I
Miles de
Bolívares CT
1.000.000 CVT
500.000 CF
0 500 UNIDADES
q = CF ; q= 31.000 = 50.000
p – cvu 0,62
Análisis de Sensibilidad:
Se estudian escenarios en los cuales varían los elementos referidos a precios, costo variable unitario, costo
fijo, en el contexto de mercado, economía, etcétera.
¿Qué pasaría sí
Los costos fijos se incrementan en Bs. 100.000
El costo variable unitario aumenta en Bs. 500
El precio sube a Bs. 3.125
Los tres elementos aumentan en las cifras señaladas simultáneamente?
Ejercicio:
Kimberca, C.A. presenta el siguiente estado de Ganancias y Pérdidas:
Ventas Netas 500.000
Gastos Variables 350.000
Gastos Fijos 250.000
Total 600.000
Pérdida neta en operaciones 100.000
a.- Para esta empresa los gastos variables siempre serán un porcentaje de las ventas (proporción).
b.- Si los gastos fijos aumenta en Bs. 100.000 ¿Cuánto deberá vender, en bolívares, para alcanzar el punto de
equilibrio?
c.- ¿Cuánto deberá vender, en bolívares, para lograr una utilidad neta de Bs. 50.000, luego del aumento
señalado en los costos fijos?
q= . CF - d .
p – cvu
Ejemplo:
Cierta empresa fabrica y vende el producto Gamma a un PVP de Bs. 25, sus CV = 15 y los CF = 50.000 que
incluyen Bs. 2.000 por depreciación.
APALANCAMIENTO OPERATIVO
Se define como la capacidad de emplear los costos fijos para maximizar los efectos de los cambios en
los ingresos operacionales, sobre la utilidad neta en operaciones.
Se trata de la existencia de costos fijos, cualquiera que sea el volumen de ventas, que deben ser
cubiertos aunque no haya ingresos. Ellos sirven de sostén a los procesos operativos de generación de
Ingresos.
APALANCAMIENTO OPERATIVO EJEMPLO
G.A.O. = C° % en U.N.O
C° % en Ventas
G.A.O. = 100% = 2
50%
Como el Apalancamiento Operativo, significa una medida riesgo operativo que suponen los costos
operacionales fijos, podemos determinar el impacto de las posibles variaciones de las ventas en las utilidades
APALANCAMIENTO FINANCIERO
Apalancamiento Financiero es la capacidad de la empresa para utilizar los gastos financieros fijos, a objeto
de incrementar al máximo los efectos en la utilidad neta final (o dividendo por acción común), como
consecuencia de los cambios en la utilidad neta de operaciones
APALANCAMIENTO FINANCIERO
EJEMPLO A A2
Utilidad en Operaciones 10.000 ∆ = 40% 14.000
G.A.F. = Cº % U.N.F.
Cº % UNO
Aplicado al ejemplo:
Como hemos visto, el Apalancamiento Financiero es una medida de riesgo financiero y se deriva de los
costos financieros fijos.
Otra forma de medir el AF es determinar el efecto que tendrá un cambio en las UAII sobe el beneficio por
acción, con la siguiente fórmula:
Apalancamiento Financiero a un nivel q de ventas:
GAF= . (p – CV) q – CF .
(p – CV ) q – CF – CFF
CF = Costos operacionales Fijos
CFF = Costos Financieros fijos (de deuda y dividendos de acciones preferentes)
P = precio de ventas
CV = Costos Variables unitarios
Ejemplo:
Cierta empresa pronostica la siguientes resultados de sus operaciones:
Costos Operacionales Fijos (CF) 50.000
Costos Financieros Fijos (CFF) 2.667
Precio de venta (p) 25
Costos Variables (CV) 15
Volumen de Ventas (q) 6.000
GAF= . (p – CV) q – CF .
(p – CV ) q – CF – CFF
Si las UAII aumentan un 10%, la
GAF = . (25 – 15)(6.000) – 50.000 . = 1.36 empresa puede esperar que su utilidad por
. (25 -15)(6.000) – 50.000 – 2.667 acción aumente 13,6%
Ejercicio Nº 5.10 Block y Hirt. Fundamentos de Administración financiera,
Pág 142
Estado de Resultados para 2007 de Harding Co., manufactura de patinetas:
Harding Company
Estado de Resultados
Año terminado el 31/12/2007
Ventas (10.000 patinetas a $ 50c/u 500.000
Costos Variables (10.000 Patinetas a $20 c/u 200.000
Costos Fijos 150.000
Utilidad antes de Intereses e Impuestos 150.000
Gastos por Intereses 60.000
Utilidad antes de Impuestos 90.000
Impuestos (40%) 36.000
Utilidades después de Impuestos 54.000
Ejercicio
Cola Los Andes, una fábrica de refrescos, vende 500.000 botellas de refrescos
por año. Cada botella producida lleve un costo variable de $0,25 y se vende a
$ 0,45 . Los costos operativos fijos ascienden a $ 50.000. Actualmente la
compañía paga $ 6.000 de intereses y $2.400 netos en dividendos preferentes.
La tasa impositiva es de 40%
a.- Calcule el grado de apalancamiento operativo y el grado de apalancamiento
. . financiero.
b.- Repita el literal a.- suponiendo que la empresa vendiera 750.000 botellas.
c.- ¿Qué generalización puede extraer al comparar a.- y b.-, luego de calcular
. . en primer término el punto de equilibrio? (Atención a los cosos financieros
. fijos)
Maximizar el Valor de la Empresa y Maximizar el Valor de los intereses de los Accionistas
Actual
Rendimientos sobre activos (ROA) 5% 15% 25%
Utilidades 400 1.200 2.000
Rendimiento sobre el capital (ROE) 5% 15% 25%
Número de acciones 400 400 400
Utilidad por acción 1,00 3,00 5,00
II Estructura de capital con deuda Recesión Esperado Expansión
Propuesta
Cuadro 15.3 Ross, Pag. 411
C D
WACC = * re + * rd
D + C D + C
Ejemplo de CPPC tanto para la empresa apalancada como para la empresa no apalancada (Trans Am) .
Empresa No Apalancada
Del ejemplo Trans Am en el tema de Estructura de capital y rendimiento de acciones (Ross Página 411 tabla
15.2) tomamos la UND después de intereses de la columna “Esperado” $1.200. Y de la tabla15.1 tomamos
el capital actual (no apalancado) $8.000, con lo que calculamos ahora:
Utilidad después de intereses $1.200 = 15% .
. Capital $8.000
Tasa de interés 10%
0 8.000
CPPC = * 10% + * 15% = 15%
8.000 8.000
Empresa Apalancada
4.000 4.000
CPPC = * 10% + * 20% = 15%
8.000 8.000
Por lo que MM, concluyen: “como se evidencia, el CPPC es una constante independiente de su estructura de
capital”.
Pero, además, el costo de capital para una empresa financiada sólo con capital, no apalancada (ro), se puede
calcular (para el ejemplo) así:
Miller y Modigliani formulan su proposición II sin impuestos, con referencia al rendimiento esperado del
capital rs en términos del apalancamiento, de la siguiente manera:
rA = ro + D (ro – rD)
. A
rA = Rendimiento esperado del capital de empresa apalancada
rO =Costo de capital de empresa financiada sólo con capital (No Apalancada)
D / A = relación deuda a capital
A partir de rCPPC = ro D A
D + A * rD + D + A * rA = ro
Se multiplican ambos miembros por (D + A) / A:
D D + A
A * rD + rA = A ro
Resolviendo D rD + rA = D ro + ro
.El segundo miembro: A A
rA = ro + D (ro – rD)
. A
A las corporaciones se les grava con una tasa Tc sobre utilidades después de intereses, en consecuencia:
Conclusiones:
Proposición I Las corporaciones pueden deducir los pagos de intereses de las utilidades gravables,
pero no los dividendos. El apalancamiento reduce los pagos de impuestos.
Proposición II El costo de capital se eleva con el apalancamiento, debido a que el riesgo del capital
aumenta con el apalancamiento
Para una empresa sujeta a impuesto:
rA = ro + D (ro – rD) (1- T)
. A