Anda di halaman 1dari 15

MANAJEMEN KEUANGAN

Kasus 8 “Lihat Dulu sebelum Anda Berutang!”

1. Dosen: Drs. Agung Satmoko, ME


2. Hasa Nurrohim K P, SE, M.Si

Kelompok 6

1. Fajar Sri Lestari (141160283)


2. Dita Nur Indriyani (141160284)
3. Aulia Fitriani (141160292)
4. Shafira Alya Dewi Endyanti (141160314)
5. Octaviani Tri Wahyuningrum (141160318)
6. Indah Setyaningrum (141160324)
7. Istiyani (141160346)

KELAS EM A

PROGRAM STUDI MANAJEMEN

FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS

UNIVERSITAS PEMBANGUNAN NASIONAL “VETERAN” YOGYAKARTA

2018
Lihat Dulu sebelum Anda Berutang!

A. Latar Belakang

. "Mengapa sesuatu harus sedemikian rumit?" ujar Bob kepada Andrew seraya
duduk di meja dan menyingkirkan kertas-kertas di sekitarnya "Kau harus
nemberikan argumen yang meyakinkan." Perusahaan Bob, Symonds Electronics,
baru memulai suatu proyek ekspansi, yang memiliki potensi peningkatan penjualan
sekitar 30% per tahun selama 5 tahun ke depan. Modal tambahan yang diperlukan
untuk mendana proyek tersebut diperkirakan $5.000.000. Apa yang dipikirkan Bob
adalah apakah ia harus membebani perusahaan dengan utang tingkat bunga tetap,
atau menerbitkan saham biasa untuk memperoleh dana yang diperlukan tersebut.
Setelah ditolak oleh dewan komisaris, Bob memutuskan meminta Andrew Lamb,
CFO-nya, untuk menjelaskan permasalahan tersebut.

Bob Symonds, CEO Symonds Electronics, mendirikan perusahaannya sekitar 10


tahun lalu di kota kelahirannya, Cincinnati, Ohio. Setelah mengambil pensiun dini
pada usia 55 tahun,Bob merasa bahwa ia dapat benar-benar mempergunakan
pengetahuannya di bidang teknik dan relasi-relasi kalangan industri. Masih segar di
ingatannya betapa mudahnya dulu membangun perusahaan dan menjalankan
usaha dengan menggunakan tabungannya sendiri sebesar $3.000.000 dan utang
bank 5 tahun senilai $2.000.000. Ia ingat kembali betapa sulit dibebani dengan
pinjaman bank yang berbunga 14% per tahun. Ia mengenang betapa lega rasanya
setelah mampu melunasi pinjaman tersebut satu tahun. lebih cepat dari jangka
waktu litna tahun yang ditentukan, dan wajah terkejut sang manajer bank ketika ia
melakukannya.

Usahanya berjalan sangat baik dan penjualan meningkat dua kali lipat setiap
empat tahun. Pada saat penjualan mulai meningkat dengan adanya perekonomian
yang sedang booming dari pasar saham yang sedang berkembang, perusahaan
memerlukan tambahan modal. Awalnya, Bob mengelola usahanya agar tumbuh
dengan menggunakan ekuitas internal dan sumber-sumber dana secara spontan.
Akan tetapi, sekitar lima tahun lalu, ketika kebutuhan pendanaan mulai tidak
terbendung, Bob memutuskan untuk go public melalui penawaran perdana (initial
public offering-IPO) di pasar saham tidak resmi (over-the-counter market).
Penerbitan sahamnya sangat sukses dan terjadi kelebihan pesanan
(oversubscribed), terutama karena publisitas dan upaya pemasaran yang luar biasa
dari investasi penjamin emisi yang dipilih Bob. Perusahaan menjual satu juta
lembar saham pada harga $5 per lembar. Harga saham tersebut terus meningkat
dari waktu ke waktu dan saat ini diperdagangkan pada nilai buku sebesar $15 per
lembar.

Dalam proposal ekspansi diajukan pada rapat dewan minggu lalu, para anggota
dewan sepakat untuk menerima proposal tersebut. Berdasar estimasi yang
diberikan oleh departemen pemasaran, proyek tersebut potensi meningkatkan
pendapatan antara 10% (kondisi terburuk) hingga 50% (kondisi terbaik) per tahun.

IRR proyek tersebut diperkirakan jauh melebihi tingkat keuntungan minimum


(hurdle rate) perusahaan.Biasanya, proyek dimulai dengan menggunakan dana
internal dan dana spontan. Akan tetapi pada saat ini, perusahaan telah
menginvestasikan seluruh ekuitas internalnya ke dalam bisnisnya. Jadi Bob dan
rekan-rekannya mendapat tekanan berat untuk mengambil keputusan memilih
metode pendanaan: menerbitkan utang jangka panjang atau menerbitkan saham.

Setelah menghubungi bankir investasi mereka, Bob melihat bahwa perusahaan


dapat menerbitkan wesel bayar 5 tahun,pada nilai nominalnya dengan tingkat
bunga 10% per tahun. Sebaliknya, perusahaan dapat menerbitkan saham biasa
pada harga sekarang sebesar $15 per lembar. Karena masih belum jelas tentang
keputusan apa yang harus diambil, Bob meminta anggota dewan untuk melakukan
pemungutan suara Sayangnya, jumlah anggota dewan yang memilih penerbitan
utang sama banyaknya dengan mereka yang memilih penerbitan saham. Beberapa
anggota dewan merasa bahwa perlindungan pajak (tax shelter) yang ditawarkan
melalui utang akan membantu mengurangi keseluruhan biaya modal perusahaan
dan mencegah dilusi laba per saham perusahaan. Akan tetapi, beberapa anggota
dewan lainnya telah mendengar tentang leverage buatan" (homemade leverage)
dan berhasil diyakinkan. Mereka berpendapat akan lebih baik bagi perusahaan
membiarkan investor me leverage investasinya sendiri. Mereka merasa bahwa
ekuitas merupakan cara yang harus dilakukan karena masa depan terlihat tidak
pasti,mereka agak konservatif, tidak ingin membebani perusahaan dengan biaya
bunga. Di samping itu, mereka merasa bahwa perusahaan seharusnya mengambil
keuntungan dari pasar saham yang sedang berkembang.

Merasa agak frustasi bingung, Bob memutuskan untuk menghubungi CFO-nya,


Andrew Lamb, untuk menyelesaikan masalah ini. Andrew untuk bergabung dengan
perusahaan sekitar dua tahun bergelar MBA dari sebuah sekolah bisnis terkenal
dan saat ini baru memperoleh sertifikat CFA. Sebelum bergabung dengan
Symonds, Andrew bekerja di dua perusahaan manufaktur publik lainnya dan
berhasil membantu mereka mendapatkan modal pada tingkat bunga yang menarik
sehingga mengurangi biaya modal.

Andrew tahu bahwa ia mendapat tugas yang sangat menantang. Akan tetapi, ia
merasa bahwa inilah kesempatan yang bagus untuk membuktikan prestasinya
terhadap perusahaan. Di saat menyiapkan presentasinya, ia mempelajari neraca
dan laporan laba rugi terakhir perusahaan (lihat Tabel 1 dan 2) dan mulai
mempelajari angka-angkanya. Judul presentasinya adalah “Lihat Dulu sebelum
Anda Berutang!"
B. Permasalahan

1) Jika Symonds Electronics, Inc. mendapatkan seluruh modal yang


diperlukan dengan menerbitkan utang, apa pengaruhnya terhadap
pemegang saham perusahaan?
2) Apa yang dimaksud dengan "leverage buatan" (homemade leverage)?
Dengan menggunakan data dalam kasus tersebut, jelaskan
bagaimana pemegang saham mampu menggunakan homemade
leverage untuk menciptakan hasil (payoff) yang sama seperti yang
dicapai perusahaan.
3) Berapa rata-rata tertimbang biaya modal (weighted average cost of
capital) perusahaan saat ini? Apa pengaruh perubahan dalam rasio
utang terhadap ekuitas (debt to equity ratio) terhadap rata-rata
tertimbang biaya modal dan biaya ekuitas modal perusahaan?
4) Beta perusahaan diperkirakan sebesar 1,1. Treasury bills memberi
imbal hasil 4% tingkat imbal hasil diharapkan atas indeks pasar
diperkirakan sebesar 12%.Denan menggunakkan berbagai kombinasi
utang dan ekuitas berdasarkan asumsi bahwa dari setiap komponen
adalah tetap, tunjukkan peningkatan leverage terhadap rata rata
tertimbang biaya modal perusahaan. Apakah terdapat struktur
permodalan tertentu yang memaksimumkan nilai perusahaan?
Jelaskan.
5) Bagaimana rasio-rasio profitabilitas kunci perusahaan akan
terpengaruh jika perusahaan mendapatkan seluruh modalnya dengan
menerbitkan wesel bayar berjangka lima tahun?
6) Jika Andrew Lamb, apa yang akan Anda rekomendasikan kepada
anggota dewan dan mengapa?
7) Apa saja hal-hal yang harus diperhatikan tentang saat yang tepat
untuk meningkatkan leverage?
8) Apakah wajar untuk mengasumsikan bahwa jika profitabilitas
terpengaruh secara positif dalam jangka pendek, karena rasio utang
yang tinggi, maka harga saham perusahaan akan naik? Jelaskan.
9) Dengan menggunakan diagram yang tepat dan data dalam kasus
tersebut, jelaskan bagaimana Andrew Lamb menjelaskan kepada
anggota dewan tentang Proposisi I dan II yang diajukan oleh odigliani
dan Miller (beserta pajak perusahaan).
C. Data dan Pemecahan Masalah
a. Data
Tabel 1

Symonds Electronics Inc.


Neraca Terakhir
Kas 1.000.000 Utang Usaha 3.000.000
Piutang Usaha 3.000.000 Akrual 2.000.000
Persediaan 4.000.000
Aktiva Lancar 8.000.000 Kewajiban Lancar 5.000.000
Aktiva Tetap Bersih 12.000.000 Agio Saham 5.000.000
Laba Ditahan 10.000.000
Total Kewajiban & Ekuitas
Total Aktiva 20.000.000 20.000. 000
Pemilik
Tabel 2

Symonds Electronics Inc.


Laporan Laba Rugi Terakhir

Penjualan 15.000.000
Harga Pokok Penjualan 10.500.000
Laba Kotor 4.500.000
Beban Penjualan & Administrasi 750.000
Depresiasi 1.500.000
EBIT 2.250.000
Pajak (40%) 900.000
Laba Bersih 1.350.000

b. Pemecahan Masalah
1. Implikasi penambahan modal dengan cara pembiayaan melalui hutang kepada
para pemegang saham adalah perubahan EPS serta ROE. Perubahan tersebut
sangat terkait dengan ekspektasi kinerja perusahaan di masa mendatang.
Asumsi yang digunakan adalah COGS (Cost of Goods Sold/ Harga Pokok
Penjualan/HPP) serta Selling and Administrative Expense merupakan biaya
variable (marginal), sedangkan depresiasi merupakan biaya tetap. Beberapa
skenario alternatif dapat dilihat dalam table berikut:
Skenario Nilai Termasuk $5.000.000 Ekspansi
Hutang
Terburu Buruk Diharapka Baik Terbaik
k n
Tingkat - 10% 20% 30% 40% 50%
Pertumbuhan
Pendapatan
Penjualan 15.000 16.000 18.000 19.500 21.000 22.500
COGS 10.500 11.550 12.600 13.650 14.700 15.750
Penjualan & 750 825 900 975 1.050 1.125
Adm. Eks.
Depresiasi 1.500 1.500 1.500 1.500 1.500 1.500
EBIT 2.250 2.625 3.000 3.375 3.750 4.125
Bunga 0 500 500 500 500 500
EBT 2.250 2.125 2.500 2.875 3.250 3.625
Batas 1.350 1.275 1.500 1.725 1.950 2.175
Pemasukan
Jumlah 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000
Pembagian
EPS 1,35 1,275 1,5 1,725 1,95 2,175
Ekuitas 15.000 15.000 15.000 15.000 15.000 15.000
Laba Ekuitas 9,00 % 8,50% 10,00% 11,50% 13,00% 14,50%

Dari perhitungan di atas terlihat bahwa pembiayaan melalui hutang dapat mengubah
EPS perusahaan dari $1,35 menjadi antara $1,275-2,175 (tergantung skenario
pertumbuhan revenue). Jika ekspektasi perusahaan bahwa penjualan akan meningkat
sebesar 30% tercapai, maka EPS akan meningkat sebesar $0,375. Di lain sisi, ROE
perusahaan akan berada pada nilai 8,5% - 14,5%, dan ekspektasi perusahaan adalah
pada 11,5%, meningkat sebesar 2,5% dari kondisi saat ini.

2. Homemade leverage adalah sebuah cara dimana investor atau shareholder


suatu perusahaan, secara masing-masing individu bisa melakukan konsep
leverage atau menghilangkan pengaruh leverage yang dilakukan perusahaan.
Mereka dapat meminjam uang (untuk mendapatkan leverage) atau
meminjamkan uang (menghilangkan efek leverage). Hal ini dapat dilakukan oleh
pemegang saham untuk mendapatkan efek yang diinginkan ataupun
menghilangkan efek yang dianggap merugikan dan berisiko dari investasi
mereka.
Misalkan, jika perusahaan melakukan leverage, namun seorang investor
merasa efek yang akan datang dari keputusan ini tidak rasional, terlalu optimistis
atau terlalu pesimis, mereka dapat menghilangkan atau mendapatkan efek yang
diingkan oleh investor, dengan cara melakukan peminjaman uang atau
meminjamkan uang mereka dengan interest rate yang sama dengan rate yang
dikeluarkan oleh perusahaan untuk debt financing mereka sampai dengan
mereka memiliki Debt to Equity ratio yang sama dengan perusahaan jika mereka
melakukan leverage, selanjutnya dana ini akan digunakan untuk membeli saham
tambahan atau mengurangi saham jika ingin meminjamkan uang, hal ini untuk
mengantisipasi atau melakukan payoff efek dari keputusan capital structuring
perusahaan.
Bisa kita asumsikan seorang investor pada Symonds Electronics memiliki
200 lembar saham, dengan harga per lembar adalah $15, sehingga total
investasinya adalah %3000. Jika perusahaan melakukan ekspansi dengan
mengeluarkan hutang sebesar $5.000.000, EPS dari perusahaan tersebut
menjadi $1,185 ; $1,455 ; dan $1,725 sesuai dengan skenario yang ditentukan.
Sekarang jika ekspansi dilakukan dengan murni dari ekuitas saja, maka EPS
akan menjadi seperti table di bawah ini:
Finansial Dengan $5.000.000 Ekspansi
Ekuitas Nilai Terburuk Diharapkan Terbaik
Pertumbuhan - 10% 30% 50%
Pendapatan 15.000.000 16.500.000 19.500.000 22.500.000
EBIT 2.250.000 2.475.000 2.925.000 3.375.000
Bunga 0 0 0 0
EBT 2.250.000 2.475.000 2.925.000 3.375.000
EBT setelah 1.350.000 1.485.000 1.755.000 2.025.000
Pajak
Jumlah 1.000.000 1.333.333,33 1.333.333,33 1.333.333,33
Pembagian 3 3 3
EPS 1,35 1,11375 1,31625 1,51875
Hutang 0 0 0 0
Ekuitas 15.000.000 20.000.000 20.000.000 20.000.000
Rasio D/E 0 0 0 0
Laba Ekuitas 9,00% 7,43% 8,78% 10,13%

Sekarang EPS untuk yang diharapkan dan skenario terbaik menjadi lebih
rendan jika dibandingkan perusahaan melakukan leverage. Namun, sesuai
konsep homemade leverage, masing-masing individu yang menginginkan EPS
mereka berubah menjadi seperti jika perusahaan melakukan debt leverage,
dapat mengatur EPS mereka sendiri jika perusahaan tidak melakukan leverage
dan mengambil kebijakan untuk melakukan ekspansi melalui ekuitas.
Para investor ini dapat melakukan pinjaman dengan rate 10%, sesuai
interest rate bond yang akan dikeluarkan oleh perusahaan. Investor ini harus
menyamakan Rasio D/E mereka dengan perusahaan, jika perusahaan
melakukan leverage maka perusahaan aka memilki rasio D/E sebesar 33,333%
maka untuk menyamakan hal ini, investor harus meminjam uang sebesar $1000,
dan membeli saham dari dana tersebut. (1000/3000 = 33,33%)

Usulan Struktur Modal Hutang $5.000.000


Hal Terburuk Hal Yang Hal Terbaik
Diharapkan
EPS $1,185 $1,455 $1,725
Penghasilan 200 $237 $291 $345
Saham

Biaya bersih = 200 saham x $15 = $3.000

Dibawah Struktur Modal Asli dan Leverage Buatan Sendiri


EPS $1,11375 $1,3162 $1,51875
Pendapatan dari $297 $351 $405
266.67 Saham
Dikurangi Bunga $60 $60 $60
Setelah Pajak
$1.000 pada 10%
(1-0,4) atau 6%
Laba Bersih $237 $291 $345

3. WACC = (E/V) x (RE) + (D/V) x RD x (1-TC)

RE = RU + (RU – RD) x (D/E) x (1-TC) = Cost of Equity

Karena pada awalnya perusahaan dalam melakukan ekspansi tidak memiliki bagian
hutang dalam pendanaannya, maka perusahaan tidak memiliki cost of debt. Hal ini
menyebabkan WACC dari Symonds Electronics adalah sebesar cost of equity mereka.

ß = 1.1

rf = 4%

rm = 12%

RE = 4% + 1.11*(12% - 4%) = 12.88%


Jika perusahaan ternyata melakukan pendanaan yang berasal dari hutang, maka debt
equity ratio mereka akan meningkat, yang akan mengubah cost of equity mereka
menjadi lebih mahal. Jika perusahaan meminjam $5.000.000 dengan interest rate
sebesar 10% per tahun dan membuat D/E Ratio menjadi 33.33%

RE = RU + (RU – RD) x (D/E) x (1-TC)

RE =R no debt + (R no debt – interest rate on debt) (D/E) (1-tax rate)

= 12.8% + (12.8% - 10%) ( $5,000,000/ $ 15,000,000)( 1- 40%)

= 12.8% + (2.8%) (0.333) (0.6)

= 13.45%

Dengan berubahnya cost of equity dan munculnya cost of debt yang baru karena ada
pembiayaan yang berasal dari hutang, maka WACC dari Symonds Electronics akan
berubah menjadi:

WACC = ($15,000,000/$20,000,000)*(13.45%) +5,000,000/20,000,000)*10%*.6

= 11.59%

Efek perubahan dari WACC yang mengecil dari 12.88% menjadi 11.59% ini sebenarnya
bagus untuk perusahaan, karena seperti WACC menggambarkan seberapa besar biaya
yang harus kita keluarkan dalam mengumpulkan pendanaan dari ekuitas maupun
hutang, jadi semakin kecil WACC maka semakin kecil biaya terkait pendanaan ini yang
harus dibayarkan.
4.

dengan 100% debt maka value akan maksimal. Tapi kita harus menyadari
bahwa ini adalah hal yang cukup mustahil mengingat tidak ada perusahaan
yang dapat berjalan dengan debt sebesar 100%.

5. Rasio profitabilitas Symonds Electronic jika perusahaan melakukan


pembiayaan dengan mengeluarkan 5-years note adalah sebagai berikut: (dalam
berbagai skenario)
Asumsi yang digunakan adalah COGS serta Selling and Administrative Expense
merupakan biaya variabel (marginal), sedangkan depresiasi merupakan biaya tetap.
Tabel diatas menunjukkan bahwa melalui pembiayaan dengan utang, perusahaan
dapat meningkatkan EPS, ROA, dan ROE-nya jika ekspektasi peningkatan
pertumbuhan sales sebesar 30% tercapai. Menurunnya net profit margin perusahaan
pada skenario sesuai ekspektasi terutama disebabkan adanya biaya bunga. Secara
umum dapat dikatakan pilihan ekspansi dengan pembiayaan melalui utang merupakan
pilihan yang tepat bagi Symonds Electronic.

6. Kami akan merekomendasikan kepada Bob Symonds untuk tetap melakukan


proyek ekspansi, karena perkiraan sales yang akan muncul dari proyek ini akan
menambah revenue dengan jumlah yang cukup baik, walaupun di worst case
scenario, karena overtime, initial outlay dari proyek ini akan tertutupi oleh
penambahan sales akibat ekspansi ini.
Untuk pendanaan proyek ini, kami merekomendasikan kepada Bob Symonds
untuk melakukan pendanaan melalui penerbitan hutang sebesar $5.000.000
untuk proyek ekspansi ini. Hal ini dapat kami sampaikan karena saat ini tidak
ada hutang yang bisa membuat perusahaan mengalami potensi distress yang
bisa menyebabkan kepailitan perusahaan. EBIT yang diharapkan muncul dari
proyek ekspansi ini juga bisa dilihat positif dan di sisi lain nilai perusahaan
(value of the firm) akan meningkat dengan penambahan hutang di struktur
capital perusahaan karena adanya efek dari leverage yang dilakukan, sebagian
besar karena adanya tax-shield untuk interest yang menyebabkan after tax cost
of debt perusahaan akan menurun.
7. Hal-hal yang harus diperhatikan dalam meningkatkan leverage dalam suatu
perusahaan adalah revenue, pajak dan financial distress cost. Revenue harus
diperhatikan karena revenue menggambarkan total pendapatan yang
didapatkan oleh perusahaan yang sebagiannya akan digunakan untuk
membayar biaya-biaya yang berkaitan dengan leverage ini, sehingga harus
diperhatikan revenue dari perusahaan agar bisa menbayar biaya leverage dan
bisa mendapatkan laba setelahnya, Pajak dapat menjadi suatu keuntungan
dalam melakukan leverage, yaitu mendapatkan tax-shield atau kredit pajak dari
pembayaran bunga (interest). Selanjutnya adalah financial distress cost.

Tingginya rasio hutang didalam suatu perusahaan lambat laun akan


menyebankan perusahaan mengalami financial distress disaat mereka
mendapatkan periode yang memiliki profitabilitas yang rendah. Financial
distress cost ini dibagi menjadi dua kategori, yaitu ex ante (before the event) dan
ex post (after the event), yang dimaksudkan dengan event disini adalah
kebangkrutan. Financial distress cost yang termasuk kedalam ex ante adalah
peningkatan borrowing cost, karena biasanya perusahaan yang sudah kesulitan
dalam financial akan kesulitan mendapatkan “deal” pinjaman yang baik.
Sedangkan untuk financial distress cost yang termasuk kedalam ex-post adalah
biaya untuk mengajukan kepailitan (bankruptcy), lawyer dan akuntan untuk
menyelesaikan sengketa kepailitan ini.

Dengan memperhatikan ketiga poin yang penting terkait dengan meningkatkan


tingkatan leverage, dapat disimpulkan bahwa perusahaan yang mempunyai potensi
yang besar untuk mengalami financial distress dan yang pendapatan revenuenya
cukup labil, sebaiknya meminjam dana lebih sedikit dan lebih berhati-hati dalam
membangun capital structure perusahaan dibandingkan dengan perusahaan yang
memiliki revenue yang stabil.

8.
9.
D. Rekomendasi