Wiwiek - Kepemilikan ManajerialDes2011
Wiwiek - Kepemilikan ManajerialDes2011
(Wiwiek Prihandini)
Institut Perbanas
Abstrak
The aims of the study are to analyze the effect of managerial ownership
and debt policy of dividend policy, to the investment opportunity set
(IOS) as a distinguish model between companies and groups of high
and low IOS. Differences test between the two models using the Chow
Test. Sampling are taken from the population which is listed on the
Indonesia Stock Exchange as many as 432 companies, and conducted
through three stages. First, based on simple random sampling, 307
companies founded. Furthermore, select only the companies that pay
cash dividends, as many as 138 companies. Of this number selected
again only to companies that in their capital structure has managerial
ownership, and acquired 65 companies. The results of this study
indicate that the debt policy does not affect the dividend policy.
However, managerial ownership has a positive effect on firms with low
IOS. Whereas in companies with high IOS, managerial ownership
negatively affect dividend policy.
Pendahuluan
Agency theory merupakan teori keuangan modern yang banyak dibahas oleh para
akdemisi belakangan ini. Teori ini memfokuskan pada isue utama mengenai tata kelola
perilaku manajemen. Teori keagenan menjelaskan mengenai adanya konflik kepentingan
antara pemegang saham dan manajer. Kecenderungannya manajer tidak selalu bekerja
untuk kepentingan pemegang saham. Struktur kepemilikan menjadi fenomena penting
karena selain berpengaruh terhadap kinerja perusahaan, juga dapat mengurangi masalah
keagenan (Joher, 2006;51). Kepemilikan manajerial merupakan bagian dari struktur
kepemilikan yang dapat mempengaruhi kinerja dan nilai perusahaan melalui mitigasi
biaya keagenan perusahaan. Kepemilikan manajerial dapat membantu mensejajarkan
kepentingan manajerial dengan pemegang saham eksternal ( Moon, 2011;1)
Dalam masalah keagenan, terdapat dua jenis biaya keagenan. Pertama, pada saat terjadi
penjualan saham kepada pihak eksternal, memunculkan masalah keagenan antara manajer
dan pemegang saham eksternal. Kedua, pembiayaan dengan hutang juga memunculkan
konflik antara pemegang saham dengan kreditur. Kepemilikan manajerial merupakan cara
untuk meminimalkan konflik keagenan (Jensen dan Meckling 1996). Kepemilikan
manajerial dapat mengurangi biaya modal dan berpengaruh pada peningkatkan biaya
hutang. Hal ini terjadi karena manajer yang mempunyai hak kepemilikan cenderung
memaksimalkan kepentingan pemegang saham, yang tidak lain dirinya sendiri. Dalam
kondisi ini manajer lebih suka membiayai usahanya dengan hutang, tidak dengan dana
yang dimiliki oleh pemegang saham. Semakin tinggi kepemilikan manajerial akan
mengurangi biaya kontrak, karena kepemilikan manajerial yang tinggi, berarti ikatan
manajemen dengan pemegang saham menjadi lebih kuat. (Sun Yi, 1987;159)
Cara lain untuk mengurangi adanya masalah keagenan adalah dengan menggunakan
hutang untuk pembiayaan kegiatan usaha perusahaan. Pengurangan konflik masalah
keagenan ini terjadi karena kebijakan hutang dapat membuat pemegang saham yakin
bahwa manajer membiayai kegiatan usahaanya tidak dengan menggunakan kekayaan
yang dimilikinya. Sementara itu manajer dapat meningkatkan kinerja perusahaan tanpa
kendala keterbatasan pembiayaan. Dengan demikian tujuan keduanya tercapai tanpa
terjadi konflik kepentingan.
Selain kepemilikan manajerial dan kebijakan hutang, kebijakan deviden juga merupakan
alat manajemen yang dapat dipakai untuk memitigasi konflik keagenan. Meskipun
pembayaran kas kepada pemegang saham dapat mengurangi sumberdaya yang ada di
bawah penguasaan manager, namun kebijakan ini akan menjadi fungsi pengawasan pasar
modal terhadap perilaku manajer, pada saat perusahaan membutuhkan dana dari
pemegang saham (Jensen, 1986;1). Pembayaran deviden dapat menjadi sinyal bagi
pemgang saham bahwa manajer bertindak sesuai dengan kepentingan pemegang saham,
yang tidak lain kepentingannya adalah meningkatkan kesejahteraan pemegang saham.
Melalui peningkatan devidend payout ratio, perusahaan memiliki peluang untuk
meningkatkan pendanaan berasal dari external equity capital (Tandelilin, Wilberforce,
2002; 33)
Berbeda dengan beberapa penelitian sebelumnya yang menggunakan struktur
kepemilikan manajerial sebagai variabel independen yang berpengaruh terhadap
kebijakan hutang, dan kepemilikan manajerial berhubungan dengan kinerja perusahaan.
Tulisan ini akan mengembangkan model, pengaruh kepemilikan manajerial dan kebijakan
hutang terhadap kebijakan deviden, sedangkan investment opportunity set (IOS) akan
digunakan sebagai pembeda model antara perusahaan dengan kelompok IOS yang tinggi
dan rendah .
Penelitian yang dilakukan oleh Kauki dan Guizani (2009; 51) menyatakan bahwa
pendekatan struktur kepemilikan memiliki relevansi yang tinggi untuk memahami
kebijakan deviden suatu perusahaan, dan terdapat hubungan negatif antara kepemilikan
institusional dengan deviden per share. Selain itu terdapat hubungan negatif antara state
ownership dengan tingkat deviden yang didistribusiakan kepada pemegang saham.
Penilitian ini dilakukan dengan studi di pasar modal Tunisia.
Tandelilin dan Wilberforce (2002;41) melakukan penelitian dengan fokus pada pemikiran
bagaimana kepemilikan insider berhubungan dengan kebijakan hutang dan kebijakan
deviden. Hasilnya menunjukkan bahwa penggunaan ratio hutang yang tinggi dapat
mengganti penggunaan kepemilikan manajerial dalam menyelesaikan konflik antara
pemegang saham eksternal dan manajer. Sebaliknya kepemilikan manajerial yang tinggi
mengarah pada tingkat pembayaran dividen yang rendah.
Metode Penelitian
Penelitian ini menggunakan data laporan keuangan perusahaan yang terpublikasi dalam
www.idx.co.id. Pengambilan sampel dilakukan melalui dua tahap. Tahap pertama diambil
berdasarkan simple random sampling, sejumlah sampel minimum sebesar 307
perusahaan. Dari sampel minimum ini kemudian diambil perusahaan yang membayarkan
cash devidend kepeda pemegang saham, diperoleh 138 perusahaan. Selanjutnya dari 138
perusahaan ini hanya diambil perusahaan yang dalam struktur modalnya terdapat
kepemilikan manajerial, hingga diperoleh 65 perusahaan. Alat uji statistik yang
digunakan adalah regresi berganda.
Analisis regresi merupakan model persamaan linier yang digunakan untuk menjelaskan
pengaruh kebijakan hutang dan kepemilikan manajerial berpengaruh terhadap kebijakan
deviden
Debt to Equity Ratio (DER) merupakan ukuran dari kebijakan hutang, sedangkan deviden
payout ratio merupakan ukuran dari kebijakan deviden. Kepemilikan Manajerial (KM)
diukur dari persentase kepemilikan manajerial dibandingkan dengan total jumlah saham
yang beredar. Dalam hal ini Debt to Equity Ratio (DER) dan Kepemilikan Manajerial
(KM) sebagai variabel bebas (independent variable) dan Devidend payout Ratio (DPR)
sebagai variabel tak bebas (dependence variable). Secara umum model regresi berganda
(multiple regression) dapat dituliskan dalam persamaan sebagai berikut
Yi 0 1 X 1i 2 X 2i ....... p X pi i . Dengan menggunakan metode OLS
(Ordinary Least Square), maka dugaan bagi ( X ' X ) 1 X 'Y (Mattjik, 2000). Model
yang dibangun adalah sebagai berikut :
DPRi = β0 + β1 (DERi) + β2 (KMi) + e
Keterangan :
β0 = Konstanta
β1, β2, β3 = Koefisien Regresi
e = error term, diasumsikan 0
DPR = Debt Equity Ratio
DER = Devidend Payout Ratio
KM = Kepemilikan Manajerial
i = Jenis Perusahaan dengan, i=1, Perusahaan dengan IOS < 1,
dan i=2, Perusahaan IOS >1
Hipotesis yang akan diuji dalam model persamaan regresi diatas adalah sebagai
berikut :
Hipotesis 1 (Pengujian Bersama Model)
H0 : β1 = β2 = β3 = 0 (Tidak ada pengaruh bersama yang signifikan Debt to Equity
Ratio (DER), Kepemilikan Manajerial (KI) dan
Profitability terhadap Debt Equity Ratio (DPR))
H1 : ada i dimana βi ≠ 0 (Minimal ada satu variabel yang memiliki pengaruh
secara signifikan terhadap Debt Equity Ratio (DPR))
Hipotesis nol ditolak jika nilai F hitung lebih besar F tabel (F α(p,(n-p-1))) atau jika
nilai probabilitas lebih kecil dari nilai taraf nyata (α) 0.05.
1
p-1 dengan t hitung t atau jika nilai probabilitas lebih kecil dari nilai taraf
S 2
1
2
p-1 dengan t hitung t atau jika nilai probabilitas lebih kecil dari nilai taraf
S 2
2
Hasil Analisis
A. Deskripsi Data
Tabel statistik deskriptif menunjukkan rata-rata, standar deviasi, skewness, kurtosis. Nilai
rata-rata menunjukkan nilai tengah data, sedangkan standar deviasi menunjukkan
keragamaan data. Skewness menunjukkan tingkat kemenjuluran sebaran data. Nilai
skewness yang positif berarti sebaran data cenderung menjulur kekanan dan negatif
berarti sebaran data cenderung menjulur kekiri. Sedangkan kurtosis menunjukkan bobot
ekor pada sebaran data. Kurtosis dengan nilai positif menunjukkan sebaran data
cenderung memiliki bobot ekor yang panjang dan negatif menunjukkan sebaran data
memiliki bobot ekor yang pendek.
Tabel 1
Statistik Diskriptif
All Data (n=65) Perusahaan IOS<1 (n=13) Perusahaan IOS>1 (n=52)
Variabel
DPR DER KM DPR DER KM DPR DER KM
Rata-rata 0.380 1.924 3.399 0.277 1.679 9.015 0.405 1.985 1.996
Standar Deviasi 0.403 2.425 6.851 0.194 1.124 12.380 0.437 2.658 3.576
Skewness 3.827 3.417 3.609 0.957 1.092 1.871 3.614 3.207 2.474
Kurtosis 20.698 15.210 15.919 1.372 1.749 3.289 17.857 12.821 6.346
32
Series: DPR
28 Sample 1 65
Observations 65
24
Mean 0.379623
20 Median 0.262700
16 Maximum 2.815500
Minimum 0.001500
12 Std. Dev. 0.402585
Skewness 3.738235
8 Kurtosis 22.04884
4 Jarque-Bera 1134.130
Probability 0.000000
0
0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0
Berdasarkan hasil statistik Jarque-Bera diatas, diperoleh nilai probabilitas sebesar 0.000
lebih kecil dari 0.05, sehingga disimpulkan bahwa data cenderung tidak mengikuti
sebaran normal.
2. Multikolinieritas
Pengujian multikolinieritas digunakan untuk melihat apakah ada gejala multikolinieritas
antar variabel bebas. Pengujian multikolinieritas menggunakan korelasi pearson, dimana
semakin tinggi nilai korelasi atau semakin mendekati mendekati 1, maka cenderung
semakin tinggi multikolinieritas antar variabel bebas.
Tabel 2
Korelasi Pearson
DER KM
DER 1.000000 -0.120810
KM -0.120810 1.000000
Sumber: Pengoalah Data
Berdasarkan hasil korelasi pearson antar variabel diatas, diperoleh nilai korelasi antara
variabel bebas Debt to Equity Ratio dan KM sebesar -0.121 < 0.3 sehingga tidak ada
gejala multikolinieritas antar variabel bebas.
3. Heterokesdatisitas
Pengujian heterokesdatisitas berguna untuk melihat apakah ada gejala heterokesdatisitas
ragam sisaan dari model regresi. Pengujian heterokesdatisitas menggunakan uji F dengan
hipotesis sebagai berikut :
H0 : Tidak ada gejala heterokesdatisitas
H1 : Ada gejala heterokesdatisitas
Jika diperoleh nilai probabilitas lebih kecil dari 0.05 maka Hipotesis nol ditolak, dan jika
probabilitas lebih besar dari 0.05 maka Hipotesis nol diterima.
Tabel 3
White Heteroskedasticity Test
White Heteroskedasticity Test:
F-statistic 0.370599 Probability 0.828670
Obs*R-squared 1.567208 Probability 0.814673
Sumber: Pengolahan Data
Berdasarkan hasil White Heteroskedasticity test diatas, diperoleh nilai probabilitas uji F
sebesar 0.829 lebih besar dari 0.05, sehingga disimpulkan tidak ada gejala
heterokesdatisitas.
C. Analsis Regresi
Tabel 4
Model All Data
Dependent Variable: DPR
Method: Least Squares
Date: 11/04/11 Time: 10:36
Included observations: 65
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.420159 0.071386 5.885713 0.0000
DER -0.014344 0.021130 -0.678845 0.4998
KM -0.003807 0.007479 -0.508955 0.6126
R-squared 0.010309 Mean dependent var 0.379623
Adjusted R-squared -0.021617 S.D. dependent var 0.402585
S.E. of regression 0.406913 Akaike info criterion 1.084619
Sum squared resid 10.26584 Schwarz criterion 1.184976
Log likelihood -32.25013 F-statistic 0.322905
Durbin-Watson stat 1.776866 Prob(F-statistic) 0.725253
Sumber: Pengolahan Data
Tabel 5
Model IOS < 1
Dependent Variable: DPR
Date: 11/04/11 Time: 10:38
Included observations: 13
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.143562 0.084370 1.701572 0.1197
DER 0.015872 0.037064 0.428246 0.6775
KM 0.011891 0.003366 3.533159 0.0054
R-squared 0.557240 Mean dependent var 0.277415
Adjusted R-squared 0.468688 S.D. dependent var 0.193605
S.E. of regression 0.141121 Akaike info criterion -0.879226
Sum squared resid 0.199151 Schwarz criterion -0.748853
Log likelihood 8.714969 F-statistic 6.292789
Durbin-Watson stat 2.905136 Prob(F-statistic) 0.017015
Sumber: Pengolahan Data
Tabel 6
Model IOS >1
Dependent Variable: DPR
Date: 11/04/11 Time: 10:37
Included observations: 52
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.518018 0.084178 6.153823 0.0000
DER -0.021256 0.022675 -0.937441 0.3531
KM -0.035403 0.016852 -2.100832 0.0408
R-squared 0.089527 Mean dependent var 0.405175
Adjusted R-squared 0.052365 S.D. dependent var 0.437310
S.E. of regression 0.425706 Akaike info criterion 1.185825
Sum squared resid 8.880047 Schwarz criterion 1.298397
Log likelihood -27.83145 F-statistic 2.409094
Durbin-Watson stat 1.876034 Prob(F-statistic) 0.100471
Sumber: Pengolahan Data
Tabel 7
Hasil Pengujian Hipotesis
All Data IOS<1 IOS>1
Independent
Tanda Hipotesis Tanda Hipotesis Tanda Hipotesis
Variable
Kebijakan Terima Hipotesis Terima Hipotesis Terima Hipotesis
- + -
hutang (DER) Nol Nol Nol
Kepemilikan
Terima Hipotesis Tolak Hipotesis Tolak Hipotesis
manajerial - + -
Nol Nol** Nol*
(KM)
** Signifikan pada 1%
* Signifikan pada 5%
Berdasarkan hasil pengujian hipotesis hanya variabel KM pada perusahaan IOS<1 dan
IOS>1 yang memiliki koefisien regresi yang signifikan yaitu pada taraf uji nyata 5% dan
10%, sedangkan pada ALL DATA variabel KM tidak signifikan. Yang membedakan
antara perusahaan IOS<1 dan IOS>1 adalah pada perusahaan IOS<1 variabel DER dan
KM koefisiennya positif, sedangkan pada perusahaan IOS>1 berlaku sebaliknya.
Pembahasan
Tabel 8
Kepemilikan Manajerial Tinggi, Kebijakan Deviden Rendah,
Dan Tingkat Profitability
No. Perusahaan Kepemilikan Kebijakan Profitability
Manajerial Deviden
1 Multi Breeder Adirama 8,28% 0,0015 0,2957
2 Ultra Jaya Milk 14,72% 0,0344 0,0922
3 Pusako Tarinka 9,73% 0,0879 0,0345
4 Cipta Marga Nusaphala Persada 5,13% 0,0671 0,1373
5 Duta Pertiwi Nusantara 7,28% 0,1213 0,0455
Sumber: Pengolahan Data
Tabel 9
Kepemilikan Manajerial Rendah, Kebijakan Deviden Tinggi,
Dan Tingkat Profitability
No. Perusahaan Kepemilikan Kebijakan Profitability
Manajerial Deviden
1 Elnusa 0,04% 2,8155 0,0364
2 Indo Tambangraya Megah 0,01% 1,2697 0,3330
3 Indosat 0,0002% 1,1578 0,0658
4 Surya Citra Media 0,05% 0,8334 0,3140
5 Indika Energy 0,1892% 0,7927 -0,0058
Sumber: Pengolahan Data
Berbeda dengan hasil penelitian ini, penelitian yang dilakukan Joher (2006;59)
mengartikan tanda negatif sebagai adanya fungsi yang saling menggantikan antara vara
rabel struktur kepemilikan manajerial dan hutang dalam agency framework. Namun hasil
penelitian ini agak mirip dengan penelitian yang dilakukan oleh Sun Yi ( 1987;189) yang
menjelaskan bahwa kepemilikan manajerial dapat memiliki pengaruh yang berbeda
terhadap perilaku keuangan perusahaan.
Berdasarkan sajian dalam tabel 8, tampak bahwa pengaruh pengaruh kepemilikan
manajerial terhadap kebijakan hutang tidak berhubungan dengan tingkat profitability
perusahaan. Hal ini tampak Multi Breeder Adirama dan Ultra Jaya yang masing2
memiliki kinerja manajerial 8,28% dan 14,72% tingkat profitabilitasnya 0,2957 dan
0,0922. Pada Tabel 9 juga menunjukkan hal yang sama yaitu tidak ada hubungan antara
tingkat kepemilikan manajerial dan tingkat profitabilitas sebagaimana terlihat pada PT
Elnusa dan Indo Tambangraya Megah masing-masing 0,04%, 0,01% dan 0,0364 dan
0,3330.
Kesimpulan
Kebijakan hutang tidak berpengaruh terhadap kebijakan deviden, sedangkan kepemilikan
manajerial berpengaruh positif terhadap kebijakan deviden pada perusahaan yang
memiliki IOS (peluang pertumbuhan) rendah, namun berpengaruh negatif terhadap
perusahaan dengan IOS tinggi. Selain itu terdapat perbedaan yang signifikan atas
pengaruh kebijakan hutang dan kepemilikan manajerial terhadap kebijakan deviden
antara perusahaan dengan IOS<1 dan IOS>1. Kesimpulan lain yang bisa diambil dari
penelitian ini adalah kepemilikan manajerial dan kebijakan hutang tidak beruhungan
dengan tingkat profitability.
Daftar Pustaka
Agrawal, Anup, and Knoeber, Charles (1996), Firm Performance and Mechanisms to
Control Agency Problems between Managers and Shareholders, Journal of
Financial and Quantitative Analysis
Alwi, Syafaruddin, Dividend and Debt Policy as Corporate Governance Mechanism:
Indonesia Evidence, Jurnal Pengurusan 29; 111-127, Malaysia, 2009.
Fact Book, Jakata Capital Market, Jakarta, Indonesia, 2010.
Farinha, Jorge, Dividend Policy, Corporate Governance And The Managerial
Entrenchment Hypothesis: An Empirical Analysis (Dissertation), CETE-Centro de
Estudos de Economia Industrial, do Trabalho e da Empresa, Faculdade de
Economia, Universidade do Porti, Portugal, 2002.
Harris and Raviv (1990), Capital Structure and the Information Role of Debt, The Journal
of Finance, Vol. 45, No. 2., pp. 321-349., http://www.jstor.org
Haryono Slamet (2005), Struktur Kepemilikan Dalam Bingkai Teori Keagenan, Jurnal
Akuntansi & Bisnis, Vol. 5, No. 1, pp 63-71
Jaggi B, Gull F. A, (1999), An Analysis of Joint Effects of Investment Opportunity Set,
Free Cash Flow and Size on Corporate Debt Policy, Review of Quantitative
Finance and Accounting, Vol. 12, pp 371-381.
Jensen,GR., Solberg, D.P. dan Zorn T.S., 1992, Simultaneous Determination of insider
ownership, debt, and dividend policies. Journal of Financial and Quantitaive
Analysis 27, pp 247-263
Jensen Michael (1986), Agency Costs of Free Cash Flow Corporate Finance, and
Takeovers, American Economic Review, Vol. 76, No. 2, pp. 323-329
Joher, Huson (2006), The Impact of Ownership Structure on Corporate Debt Policy: Two
Stage Least Square Simultaneous Model Approach For Post Crisis Period:
Evidence From Kuala Lumpur Stock Exchange, International Business &
Economics Research Journal, Vol. 5, No. 5, pp 51-64
Kouki Mondler and Guizani (2009), Ownership Structure and Dividend Policy Evidence
from the Tunisia Market, European Journal of Scientific Research, ISSN 1450-
216X, Vol. 25, no 1, pp 42-53
Kowaleski Oskar, Stetsyuk, Talavera Oleskandr, Corporate Governance and Dividend
Policy in Poland, Warsawa School of Economic, World Economy Research
Institute, Warsawa, Polandia, 2007.
Masdupi Erni (2005), Analisis Dampak Struktur Kepemilikan Pada Kebijakan Hutang
Dalam Mengontrol Konflik Keagenan, Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia, Vol.
20, No. 1, pp 57-69
Moon, Kenneth P, Managerial Ownership, Debt Policy, and the Impact of Institutional
Holding: An Agency Perspective, http://www.allbusiness.com/Accounting/debt
Sun Yi Jae, (1987), Management Ownership, Control, and Corporate Debt Policy,
Journal of Finance, Vol. 42, 157-193, www.kaae.or.kr.
Tandelilin, Eduardus dan Wilberforce, Turyasingura (2002), Can Debt and Dividend
Policies Substitute Insider Ownership In Controlling Equity Agency Conflict?,
Gadjah Mada International Journal of Business, Vol. 4, No. 1, pp. 31-43
Tarjo (2005), Analisis Free Cash Flow dan Kepemilikan Manajerial Terhadap Kebijakan
Hutang pada Perusahaan Publik di Indonesia, Jurnal Riset Akuntansi Indonesia,
Vol. 8, No. 1, Hal. 82-104.
Wen, Yuan, and Jia, Jingyi (2010), Institutional Ownership, Managerial Ownership and
Dividend Policy in Bank Holding Companies, International Review of
Accounting, Banking and Finance, Vol. 2, No. 1, pp 8-21