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ESTRATE GIAS FINANCIE RAS PARA EL MEJORAM IENTO

DEL V A L O R ECONÓM ICO A G R E G A D O

Percy Vílchez Olivares


Docente de la Facultad de Ciencias Contables

RESUMEN

El Valor Económico Agregado es la medida financiera que viene revolucionando en el mundo de los
negocios, puesto que permite a las empresas que lo implantan, optimizar la gestión empresarial y maximizar
la riqueza de los accionistas.
Esta ponencia se compone de varias partes. En la primera se presentan temas de economía y finanzas
en el mundo globalizado y su vinculación con la creación de valor. Después se revisa la vinculación que
tiene la gestión empresarial y las medidas financieras. Asimismo, se estudia el marco conceptual del Valor
Económico Agregado, las finanzas y las estrategias empresariales, y el impacto que tienen las estrategias
financieras para aumentar el Valor Económico Agregado. Después se presenta una investigación aplicada
a una empresa peruana que ha desarrollado estrategias financieras para optimizar la gestión empresarial
y maximizar la generación de valor en la empresa. En la parte final se incluye conclusiones de la ponencia.

Con todo ello, se espera contribuir a introducir el concepto de Valor Económico Agregado como
medida financiera y presentar un enfoque analítico y sistemático para orientar el esfuerzo de transforma-
ción económica de la empresa hacia la optimización de la gestión y maximizar la riqueza de los accionistas.

Palabras clave: Valor económico agregado, globalización de los mercados, nueva economía.

INTRODUC CION El desarrollo económico de los países


de América Latina y el crecimiento
Con la presencia de un nuevo orden
sostenido de las organizacion es empre-
económico, denominado la Nueva Economía,
sariales dependen crecientemente más de la
la cual es el resultado de tendencias (fuerzas) creación eficiente de valor. Es esta creación
que generan cambios significativos en los (producción con valor agregado) la que
modos y procesos económicos y empresariales, permitirá ser competitivos en calidad y
aparecen diversas macrotendencias. Estas precios en los ámbitos nacional e
macrotendencias como la globalización de los internacional. La posibilidad de competir
mercados, el desarrollo acelerado de la exitosamente en los mercados nacionales e
tecnología, la liberalización y privatización de internaciona les crece conforme se
la economía, la importancia de los activos incrementa la capacidad para producir bienes
intangibles; hacen que el éxito de las y servicios; y aumenta el aprendizaje
organizaciones empresariales y la riqueza de organizaciona l que generan mayor valor,
los países dependan cada vez menos de las tanto para el cliente como para los demás
ventajas comparativas (recursos naturales, actores de la gestión empresarial:
salarios) de las naciones, sino de la accionistas, directores, gerentes, personal,
productivida d de la mano de obra y la proveedores, el Estado y la sociedad. A esto
tecnología. se denomina creación de Valor.

fnririUMjyoc 87
Al respecto, Alejandro Indacochea 1. LAS FINANZAS EN UN MUNDO
(1998; pp. 29:31), en la Convención GLOBALIZADO
Empresarial de ESAN (1997), señala «la El fenómeno de la globalización de la
competitividad y la creación de Valor son economía y sus manifestaciones expuestas
temas que tienen una vinculación directa. principalmente, por la continua globali-
Un país crea valor y es competitivo si es zación de los negocios y la globalización de
exitoso en el Comercio Internacional, es inversiones; así como la tecnología
decir, capaz de colocar bienes o servicios relacionada con el conocimiento; hacen
mejores y más baratos que los de la repensar que en el nuevo orden mundial nada
competencia; aprovechando el uso puede ser hecho sin tener en cuenta el
adecuado del conocimiento (educación, contexto global.
investigación y desarrollo, y tecnología) y a
una alta productividad (eficiencia más La globalización implica la difusión de
eficacia), y si con ello genera elevados los patrones de referencia mundiales, al
niveles de vida para la población». En ese margen de las distancias geográficas, tiene
sentido, precisa que «para la creación de varios conceptos sobre el mismo. Al
Valor, adicionalmente se debe cumplir respecto, el Informe del Grupo de Lisboa
algunos requisitos básicos: mano de obra integrado por pensadores de Europa,
calificada, favorable ambiente de negocios, Estados Unidosyjapón (1995,p. 20), señala
tecnología e infraestructura apropiadas; con que los conceptos de globalización son la
esos elementos, el país puede tener mayor globalización de las finanzas, mercado y
competitividad y productividad». estrategias, tecnología vinculada al
conocimiento, cultura, gobierno y las
Por lo expuesto, debo precisar la percepciones.
creación de Valor y la capacidad competitiva
de las economías nacionales, es un aspecto Un aspecto central de la globalización
que esencialmente compete a las empresas financiera es que ha originado la pérdida de
que son los agentes económicos centrales la procedencia de la inversión que se realiza
de la creación de Valor y del Comercio en un país; es decir, cuando el capital es
Internacional y son las que, finalmente, están nacional o extranjero. De acuerdo a un
obligadas a enfrentar la competencia. Sin informe de la Cámara de Comercio de
embargo, debo puntualizar que el enfoque Santiago; la inversión chilena en el Perú para
debe ir más allá de la responsabilidad el período 1990 al 2004 es de cuatro mil
económica y social de las empresas, pues es treinta y ocho millones de dólares. Pero gran
un asunto de interés nacional. parte de esta inversión chilena no vino
directamente de Chile, sino a través de los
Por lo expuesto, debo precisar que la centros «offshore», o paraísos fiscales:
competitividad y la creación de Valor para Aruba, Bahamas, Islas Caimán; en donde
el país es un compromiso que necesita del mediante una cuenta cifrada muchas veces
esfuerzo y la concertación de todos los es imposible saber quién es el verdadero
agentes económicos, para iniciar el propietario del capital. Esta es una
desarrollo de transformaciones sostenibles peculiaridad del fenómeno de globalización
y profundas en las economías de las naciones financiera.
de América Latina.

88 IVIPUMHjiyoC
Otro aspecto importante es que la industrializados y desarrollados en que
globalización financiera es la dimensión de interactúan. Al respecto, la Revista Business
las economías y empresas. En la actualidad, (2004, pp. 30:31) publicó una lista de las
Estados Unidos, Europa, Japón y los países corporaciones mundiales más grandes, según
industrializados del sur este Asiático, la revista Forbes y Fortune al 2003, la cual
concentran más del 70% de la actividad permite identificar corporaciones con
económica mundial; esto es importante para niveles de ingresos y valor de mercado
dimensionar la economía de cada país de superiores al PBI de muchos países de
América Latina. Lo anterior influye en el América Latina; y que a continuación se
desarrollo de las corporaciones en los países, detallan algunas:

Las mayores corporaciones americanas tienen ventas totales


superiores al PBI de muchos países de América Latina
Miles de millones US $
Compañía Industria ¡¡ Ventas Valor Mercado
General Electric Conglomerados 134 329
Exxon Mobil 1 Petróleo y gas WÊKÊEKÊÊÊÊÊKÊÊÊÊ 281
Wal Mar Stores Minorista 259 264
Citigroup NHI Banca 95 256
H

A manera de referencia, el PBI en de los instrumentos financieros actuales,


América Latina 2004 en miles de Millones este proceso es conocido como Innovación
de US $ fue: en México (658,2), Brasil Financiera. En el Perú, observamos que los
(578,2), Venezuela (103,5), Chile (89,5) y servicios financieros son parte del mercado
Perú (63,7). Del análisis de las dimensiones, globalizado. Muchas empresas peruanas
se puede determinar que, si Perú quisiera han trascendido las fronteras del Perú. Por
comprar los activos de General Electric que ejemplo, los eurobonos de Gloria S.A. y los
ascienden a 329 mil millones de dólares, ADR's (American Depositary Receipts) de
necesitaríamos destinar el integro del PBI Minas Buena Ventura S.A.
peruano durante cinco años y dos meses;
Otro aspecto importante es que la nueva
para comprar Exxon Mobil cuatro años y
economía, ha generado nuevas empresas
cuatro meses. Es importante reflexionar
donde el nuevo valor económico se genera
sobre estas cifras para tener una
a través de activos intangibles, y donde lo
aproximación de que significamos ante el
central es el flujo de información y la
mundo en el actual contexto de la
tecnología, las oportunidades de crear
globalización.
negocios son infinitos; lo cual coincide con
Otra tendencia de las finanzas en los lo señalado por Carlos Aimar (2000, p. 56)
últimos años, se presenta por la evolución quien señala que «el manejo de los activos
social y económica de las necesidades de físicos ofreció en el pasado rendimientos
financiamiento de los agentes económicos, ciertos y limitados. Los activos intangibles
el cual motiva el desarrollo de nuevos por el contrario ofrecen rendimientos
instrumentos financieros o el mejoramiento inciertos y menos limitados».

fWPMXjyoc 89
Por lo expuesto, hemos podido maximización de la riqueza de los
identificar el impacto de la globalización en accionistas, efectuar decisiones de inversión
las finanzas, debemos tener presente que los óptima y la maximización del precio de las
próximos años también serán años de acciones.
cambio, donde lo central será la capacidad
Al respecto, Lawrence J. Gitman
que deben tener los países y las empresas
(2000, pp. 15:18) señala: «el objetivo de la
para su adaptación al cambio y
empresa, y por tanto de todos los gerentes y
aprovechamiento de oportunidades para
empleados, consiste en maximizar la riqueza
aumentar el valor de las empresas. Antes de
de los propietarios para quienes operan. La
concluir, es importante señalar que las
riqueza de los propietarios corporativos se
finanzas en el nuevo milenio deberán contar
determina por medio del precio de una acción
con nuevos enfoques para medir la creación
del capital social, que a su vez se basa en el
de valor en las empresas.
momento de la obtención de rendimientos
(flujos de efectivo), en su magnitud y en su
2. LA GESTIÓN EMPRESARIAL Y riesgo». Es en ese sentido que los gerentes
LAS MEDICIONES FINANCIERAS de finanzas solo deben tomar decisiones
En la gestión de empresas, lo esencial dirigidas al aumento del precio de las
es la utilidad. Ésta es mi opinión, una acciones. El profesor Gitman,
aseveración inadecuada. El objetivo de adicionalmente, señala que «debido a que
maximizar las utilidades es muy vago y el precio de las acciones representa la
genera varias interrogantes, tales como: ¿Son riqueza de los propietarios de la empresa; la
utilidades contables (valor de libros)?, ¿son maximización del precio de las acciones
utilidades económicas (valor de mercado)?, significa la maximización de la riqueza de
¿tiene algún peso la capacidad que deben los propietarios». Refiere que los aspectos
tener las empresas de generar utilidades a importantes relacionados con la
largo plazo?, etc. La maximización de maximización del precio de las acciones son:
utilidades ignora el riesgo de distintas el Valor Económico Agregado (VEA), (del
alternativas y el momento de la obtención inglés economic valué added, EVA), y la
de rendimientos (el valor del dinero en el atención en los agentes relacionados».
tiempo), y además no toma en cuenta los
El Valor Económico Agregado es una
flujos de efectivo. Debido a que el
medida que muchas empresas utilizan para
rendimiento y el riesgo son los factores
determinar si una inversión contribuye a
fundamentales que determinan el precio de
maximizar la riqueza de los propietarios. Las
las acciones.
acciones que realizan los gerentes de
Tradicionalmente, las empresas finanzas para maximizar la riqueza deben ser
miden la gestión financiera con indicadores coherentes con la conservación de la riqueza
financieros basados en la utilidad contable. de los agentes relacionados, grupos formado
Sin embargo, éste modelo en su por accionistas, empleados, clientes,
determinación, no incluye el costo de proveedores y acreedores que poseen un
oportunidad de los Accionistas por su capital vínculo económico directo con la empresa.
invertido. La gestión de las finanzas en las Es en ese sentido que una empresa que
empresas debe orientarse a incrementar la incluya en su modelo de gestión a los agentes

90 {UIFVKJ1U7K
relacionados, evita de manera consciente las
buscando la mejor posición en el ciclo
acciones que los perjudican, como dañar su
del efectivo de la empresa.
patrimonio a través de la transferencia de su
riqueza a la empresa. El objetivo no consiste
3. M A R C O C O N C E P T U A L D E L
en maximizar el bienestar de los agentes
V A L O R E C O N Ó M I C O A G R E G A D O
relacionados, sino en conservarlo.
Con la globalización de las finanzas, y 3.1. Significación del Valor Económico
por lo expuesto, hoy en día cada vez más Agregado
accionistas empiezan a involucrarse en el El concepto del Valor Económico
negocio, exigiendo a sus directores y gerentes Agregado, es hoy un tema actual, producto
un desempeño competitivo y la creación de de la investigación realizada en 1980 por la
valor para sus accionistas. Lo esencial es la Consultora Americana Stem Stewart &
creación de Valor. En creación de Valor lo Company, que desarrolló una metodología
que prima ya no son las utilidades de la sobre el tema y hoy es utilizada por
empresa, ya que se puede generar utilidades Compañías como Coca-Cola, General
descapitalizando la empresa a futuro o Electric, Microsoft, IBM, entre otras.
empleando programas de reducción de Compañías como éstas lo utilizan para
costos para conseguir beneficios contables, evaluar el rendimiento de las operaciones,
a expensas de crear valor para la empresa. los presupuestos y costos de capital, el nivel
En ese sentido, los Accionistas esperan del capital de trabajo, la remuneración y
que sus directores y gerentes tomen compensación de sus más altos ejecutivos.
decisiones que permitan la Creación de El Valor Económico Agregado
Valor; y este concepto, cada vez más, se constituye una herramienta gerencial clave
convierte hoy en día en un tema central en para la planificación y el control estratégico;
la formulación de objetivos y estrategias la cuantificación de la riqueza generada en
empresariales. Al respecto, el Profesor Oriol una empresa; la gestión de las utilidades y
Amat (2000, pp. 11:14) señala que «las los activos; la toma de decisiones y el control
empresas tratan de lograr diversos objetivos» de gestión; la evaluación de desempeño por
entre los que se destacan: Unidades Estratégicas de Negocios.
- Aumentar el valor de la empresa,
El Valor Económico Agregado genera
obteniendo la máxima utilidad con la
que los Directivos y gerentes piensen y
mínima inversión de los accionistas y,
actúen como si fueran los dueños del
además, obteniendo el Mínimo Costo
negocio, porque buscan ambos el mismo
Promedio de Capital.
objetivo de maximizar el Valor de los
- Administrar con el mínimo riesgo o riesgo Accionistas y se constituye en una
aceptable, buscando una proporción herramienta importante para motivar y
adecuada entre el financiamiento de evaluar el rendimiento gerencial.
capital de terceros y la del capital de
accionistas.
3.2. Conceptos del Valor Económico
- Disponer de niveles adecuados de Agregado
liquidez, mediante un financiamiento
Para identificar los conceptos
adecuado del capital de trabajo y
centrales de Valor Económico Agregado,
menciono a Oriol Amat (2000, pp. 12 y 13), rentab ilidad que supera el Costo de
quien señala: «el Valor Económico Agregado Oportunidad de los Accionistas; y por lo
es una herramienta que permite calcular y tanto, se crea Valor. Cuand o el Valor
evaluar la riqueza generada por la empresa, Económico Agregado es negativo, significa
teniendo en cuenta el nivel de riesgo con el que la empre sa no ha genera do una
que opera. Por tanto, se trata de un indicador rentabilidad que supere el Costo de Capital
orienta do a la integra ción puesto que de los Accion istas, y por lo tanto se está
consid era los objetiv os princip ales de la destruyendo Valor.
empresa». Asimismo, el mismo Amat (2000,
p. 32) señala: «el Valor Económico Agregado 3.3.De termin ación del Valor Econó -
es el importe remanente que queda una vez mico Agregado
que se han deduci do, de los ingreso s, la
totalidad de los gastos, impuestos y el costo Para determ inar el Valor Econó mico
de oportu nidad de capital de los recursos Agregado se procede de la siguiente manera:
externos y propios que se han invertido en EVA = UAIDI - ATN x CCPP
los activos».
Donde:
Otra concepción similar es la que plantea UAIDI: Utilidades Ordinarias Antes
Carlos Cuevas (2001, pp. 13:22), donde de Intereses y Después de Impuestos.
precisa que «el Valor Económico Agrega do ATN: Activos Totales Netos
es una medida de la utilidad producida sobre CCPP: Costo de Capital Prome dio
el costo de capital», precisando que el Valor Ponderado.
Económico Agregado es aplicado al capital
invert ido y es calcula do con base en Utilidades Ordinarias antes de Intereses
utilidades después de impuestos. También y después de Impuestos (UAIDI)
es import ante mencio nar a G. Benne tt - Las utilidades operativas se determina
Stewart, III (2000, p. 217) quien señala, «el solamente a partir de los resultados de
Valor Económico Añadido, es la medida o las actividades ordinarias. Este resultado
indicador interno de la actuación operativa se calcula a partir de las Utilidades Netas,
que refleja mejor el éxito de empresas a la incorp orando los gastos financieros y
hora de añadir valor a las inversiones de sus restando (o sumando) los beneficios (o
accionistas. El Valor Económico Añadido las pérdidas) extraordinarios.
es el benefic io residual que queda de los - Asimismo, se debe identificar las partidas
benefic ios de explotación después de que contables que se deben ajustar para que
se ha deducido el costo de capital». el resulta do sea lo más cercan o a la
realidad económica.
Por lo expuesto, debo señalar que el Valor
Econó mico Agrega do tiene por funció n Activo Total Neto (ATN)
recono cer el rendim iento genera l - El Activo Total Neto es el monto que se
deduci endo todos los costos de capital encuentra invertido en capital de trabajo,
externo y propios que se han invertido en inmuebles, equipos, tecnología y otras
activos de la empresa. En consecuencia, el inversiones. En la determinación de los
Valor Econó mico Agrega do es positiv o, activos a considerar pueden serlos existentes
cuand o la empre sa ha genera do una al inicio, alfinaldel ejercicio o un promedio.

92 íüiraUIJJW
— Los Valores de los Activos deben ser los manera creciente y sostenida en el tiempo;
Valores de Mercado, a fin de cuantificar lo cual implica que en el largo plazo el valor
correctamente los recursos económico de la empresa siga creciendo. Lo
comprometidos en la empresa, de existir anterior significa desterrar el concepto de
diferencia significativa entre los Valores utilidad como indicador de éxito para los
Contables y Valores de Mercado se puede objetivos empresariales. A continuación se
reconocer un Ajuste por Plusvalía o presenta un ejemplo para precisar que se
Minusvalía de Activos. entiende por Valor Económico Agregado.
— Se debe deducir del valor de los Activos Supongamos que la empresa Alfa ha
la financiación automática sin costo generado en el año 2004 una utilidad de US
explícito que aportan los denominados $ 30 millones, habiendo invertido US $ 200
Pasivos Espontáneos (Estado, millones en capital expuesto en cajay bancos,
proveedores, seguridad social, cuentas por cobrar, existencias y activos fijo
remuneraciones por pagar, otras cuentas neto. Si a la empresa le cuesta el capital 12%
por pagar). anual (US $ 24 millones), entonces la
empresa ha generado un Valor Económico
Costo de Capital Promedio Ponderado
de US $ 6 millones. Por otra parte, la empresa
(CCPP)
Beta ha generado en el año 2004 una utilidad
— El Costo de Capital Promedio se refiere
de US $ 40 millones, habiendo invertido US
al costo promedio de toda la financiación
$ 400 millones de capital invertido. Si a la
utilizada que ha obtenido la empresa,
empresa le cuesta el capital 12% anual (US
provenientes de pasivos con costo
$ 48 millones), puede decirse que aún cuando
explícito y de capital propio.
la empresa Beta haya generado utilidad, ésta
— Para calcular el Costo de las Deudas, se empresa destruye valor económico.
debe efectuar desde la perspectiva de los
accionistas y, por lo tanto, tiene que ser Lo anterior nos permite señalar que
después de impuestos. Al utilizar estos generar utilidad no implica producir valor
costos, se tiene en cuenta el riesgo de los económico; hay que tomar en cuenta el
recursos financieros utilizados. capital invertido en lograr esta utilidad; y
— Para calcular el Costo de los Fondos una mayor utilidad tampoco significa mayor
Propios, éste debe estar en función del valor. En el ejemplo anterior se ha
Costo de Oportunidad de los Accionistas. determinado que la compañía Alfa ha
Este costo se calcula a partir del tipo de generado menor utilidad, pero ha generado
interés de mercado para las inversiones más valor económico por utilizar mucho
sin riesgo o de riesgo muy bajo, al que se menos capital en la inversión.
añade una prima por riesgo en función
En conclusión, para que una empresa sea
de las características de la empresa y del
exitosa, no basta con evaluar el nivel de
sector económico.
utilidad generado; es necesario comparar
dicha utilidad con el costo de capital
3.4. El Objetivo de la Empresa: Valor
invertido, para generarla. En consecuencia,
Económico Agregado
solo se crea valor económico cuando la
El Objetivo de toda empresa es generar utilidad es superior al costo del capital
valor económico para sus accionistas de invertido en generarla.

ÍOTPUKJJIjyW 93
VALOR ECONÓMICO AGREGADO

SUPUESTOS EMPRESA ALFA EMPRESA BETA

EMPRESA ALFA
30 (24)
• Utilidad = 30 M
• Capital
invertido = 200 M
• Costo del
capital = 12%

EMPRESA BETA

Utilidad = 40 M (8)
Capital
invertido = 400 M
Costo del
capital = 12% UTILIDAD COSTO VEA
DEL
CAPITAL
UTILIDAD COSTO VEA
DEL
CAPITAL

4. LAS FINANZAS Y LAS ESTRA- de valor». En ese sentido, todas las


TEGIAS EMPRESARIALES decisiones gerenciales vinculadas a los
procesos de recomposición empresariales:
Como se menciono anteriormente, en
reestructuración , rediseños, alianzas
el contexto de la globaüzación, en donde
estratégicas, fusiones, joint venture, se
existe una mayor competitividad, las
tienen que hacer bajo el enfoque de creación
empresas tienen que desarrollar nuevas
de valor.
herramientas en el campo de las finanzas.
Es así que surgen los nuevos enfoques de Un aspecto importante en las finanzas
las finanzas: Creación de Valor y Valor del Valor Económico Agregado es identificar
Económico Agregado. La Creación de Valor las variables que influyen en la generación
vincula las estrategias empresariales y las del valor de la empresa; de tal forma que se
finanzas; toda vez que en la actualidad, los pueda actuar directamente sobre las
modelos de negocios y los planes variables como ingresos, costos, gastos de
estratégicos están basados en el modelo de capital, que puedan tener una influencia
valor que proporciona un enfoque de visión directa en la generación de valor; y
de futuro. En el modelo de valor, el valor adicionalmente, es que a través de estos
empresarial es creado por la red de valor del impulsores de valor se puedan establecer
accionista. Al respecto, Alejandro estrategias empresariales que afecten de
Indacochea (2000, pp. 97:104) señala: «en manera directa en la generación de valor
la red de valor del accionista hablamos de maximizando, con ello, el valor de los
los impulsores de valor, es decir, los factores accionistas.
que afectan la creación de valor del negocio: El enfoque de creación de valor
vida útil, crecimiento de ventas, inversiones, constituye el cambio más importante en las
márgenes de utilidad operativa, todos los finanzas modernas, la integración de las
componentes del flujo de caja libre. La finanzas con la estrategia es un hecho y la
gerencia se aboca a una gerencia de creación nueva gestión empresarial tiene como

94 tmmnujK
objetivo crear valor en la organización y no — Desarrollar nuevos mercados para
dedicarse únicamente a la reducción de nuestros productos y/o servicios
costos del pasado, eso no crea valor en las actuales.
organizaciones de la empresa. — Desarrollar un modelo de gestión
orientado hacia el cliente, es decir,
desarrollar productos y/o servicios con
5. ESTRATEGIAS FINANCIERAS
valor agregado para los clientes.
PARA AUMENTAR EL VALOR
ECONÓMICO AGREGADO — Identificar necesidades que los clientes
buscan satisfacer para poder atenderlos
Existen cuatro estrategias financieras con el mejoramiento de productos y/o
básicas para incrementar el Valor servicios o el desarrollo de nuevos
Económico Agregado de una empresa o una productos y/o servicios a través de
unidad de negocio: aumentar las utilidades procesos de innovación.
brutas con los activos existentes; disminuir
— Aumentar el volumen de ventas de los
los gastos operativos; reducir el capital
productos y/o servicios que generan
invertido, manteniendo las utilidades, e
mayores rentabilidades brutas con
invertir solo en activos con rentabilidad
respecto al portafolio de productos, y, en
superior al costo de capital y reducir el costo
su caso, descontinuar productos y/o
de capital. Con alguna de estas estrategias o
servicios que no generen rentabilidades
actuando en conjunto, es posible aumentar
brutas a la organización, logrando un
el Valor Económico Agregado y, por lo tanto,
aumento del margen bruto promedio.
el valor creado por la empresa para el
— Revisar el sistema de precios (precio justo
accionista.
- margen), donde el margen debe fijarse
en base a estudios especiales de los costos
5.1. Estrategias para Aumentar la
y los precios de la competencia.
Utilidad Bruta
— Mejorar los servicios de atención al
Las acciones que se deben realizar para cliente, incluyendo la post venta y/o
aumentar las utilidades brutas, con los post servicio que se requieran, mejorar
activos existentes, son básicamente la comunicación y fidelidad de los
aumentando los ingresos por ventas y clientes.
disminuyendo los costos de producción y/
o servicio. 5.1.2. Estrategias para Disminuir los
Costos de Producción y/o Servicio
5.1.1. Estrategias para Aumentar los
Las estrategias que se pueden utilizar
Ingresos por Ventas
para el logro de este objetivo financiero son:
Las estrategias que se pueden utilizar — Desarrollar un modelo de gestión de
para el logro de este objetivo financiero, costos orientado hacia la búsqueda
entre otras son: permanente de factores de producción
— Aumentar el número de productos y/o servicios más económicos:
vendidos y/o servicios prestados. — Disminuir los costos fijos por unidad de
- Mejorar los precios de nuestros producto y/o servicio como conse-
productos y/o servicios, sujeto a la cuencia del aumento de los ingresos por
aceptación del mercado. ventas.

IVltmUAJOC 95
- Obtener descuentos adicionales en la — Identificar los procesos críticos en la
adquisición de bienes materiales y/o gestión, establecerlas tareas involucradas
servicios, a través de negociación directa, y determinar los recursos humanos y
compras corporativas, compras materiales requeridos para realizar cada
asociadas con organizaciones del sector, actividad de manera óptima, de tal forma
por efecto de la continuidad volumen que se puedan reducir los costos
negociado, etc. innecesarios.
- Identificar ahorros en costos a través de — Disminuir los gastos fijos por unidad de
sistemas de costos adecuados, rediseño producto y/o servicio como conse-
de procesos de producción para que cuencia del aumento de los ingresos por
cuesten menos, sin afectar la calidad del ventas.
mismo. — Reconvertir gastos fijos en gastos
- Reconvertir costos fijos en costos variables, especialmente en contratación
variables especialmente en nómina, para de la nómina de la fuerza de ventas y
que la empresa pueda manejar los personal de cobranza de la organización.
recursos financieros con razonable — Tercerizar (outsourcing). Esta acción es
flexibilidad. central en la parte operativa de la
- Tercerizar (outsourcing), es decir, empresa, en lo que se debe tener en cuenta
subcontratar aquellos procesos en los que lo mencionado anteriormente sobre éste
la empresa no sea competitiva, y no tema.
agreguen valor al cliente, según sea el — Utilizar la tecnología de información y
caso. comunicación para disminuir los gastos de
- Optimizar los activos para disminuir los papelería, impresos, comunicación, etc.
gastos vinculados con los mismos. Por — Incrementar la productividad del
ejemplo, Si se reduce el nivel de stock de personal a través de capacitación,
las existencias en una industria, pueden motivación, incentivos, etc. en las tareas
reducirse los costos vinculados al del desarrollo de la gestión operativa de
almacenaje. la organización.
- Incrementar la productividad del — Reducir el gasto anual de impuesto a la
personal a través de capacitación, renta, mediante una adecuada
motivación, incentivos, etc. en las tareas planificación tributaria que permita
del desarrollo de la producción y/o identificar oportunidades que ofrece la
servicio. legislación tributaria vigente (deduc-
ciones de renta, desgravaciones fiscales,
5.2. Estrategias para disminuir los métodos alternativos de imposición,
gastos operacionales etc.).
Las acciones que se deben realizar para
reducir los gastos operativos son 5.3. Estrategias para Reducir el
Capital Invertido
básicamente las siguientes:
- Desarrollar un modelo de gestión por Las acciones que se deben realizar
cada una de las áreas operacionales de la para reducir el capital invertido existente
organización, orientado hacia la (activos totales netos), manteniendo las
eficiencia y eficacia. utilidades son básicamente los siguientes:

96 fOTPVKJX47«C
— Reducir el nivel del efectivo, mediante — Incrementar el apalancamiento
técnicas de gestión de tesorería y financiero, si el rendimiento de los
planeamiento financiero. Por ejemplo: activos es mayor al costo de la deuda,
reducir los días del ciclo de efectivo. hasta un nivel aceptable de riesgo y
— Reducir las cuentas por cobrar, mediante tenga efectos positivos para la
técnicas de gestión de crédito. Por organización.
ejemplo: otorgar descuentos por pronto — Obtener menores costos promedios de
pago de las cuentas pendientes, deudas, lo cual se puede conseguir
seleccionar los mecanismos de cobro más buscando tasas de interés corporativas
adecuados, usar la venta de cartera, o preferenciales en los bancos del mismo
analizar los créditos vencidos y por grupo empresarial, record crediticio de
vencer, implementar incentivos para el la organización, etc.
personal sobre la base de ventas — Mejorar la estructura financiera de
cobradas, recuperar los créditos acuerdo a la disponibilidad de líneas de
incobrables, etc. financiamiento y al énfasis en la
— Reducir el nivel de existencias, mediante reducción del riesgo de la empresa.
técnicas de gestión de inventarios. Por — Buscar nuevas fuentes de financiación
ejemplo: reducir el ciclo de producción y con menores costos de financiación; por
abastecimiento, producir en base a ejemplo: emisión de bonos corporativos,
pedidos de clientes, simplificar avance en cuenta, etc.
productos a través de producir solo
productos que utilicen los mismos 6. INVESTIGACIÓN APLICADA: EL
insumos, aplicar el modelo de inventarios CASO DE AMERICAN TEXTIL S.A.
justo a tiempo, disminuir el número de
productos producidos en condición de 6.1. Antecedentes
fallados, irregulares o para reprocesos de A continuación, se presenta una
producción. investigación aplicada American Textil S.A.;
— Reducir activos fijos, mediante técnicas empresa peruana que ocupa el décimo lugar
de gestión de inversiones fijas. Por en la industria textil de Jeans que atiende el
ejemplo: liquidar o vender activos fijos mercado nacional.
obsoletos, o improductivos, alquilar
Para determinar el Valor Económico
activos fijos en lugar de comprar la
Agregado, presentamos el Balance General
propiedad de los mismos, tercerizar
y el Estado de Ganancias y Pérdidas
procesos para poder eliminar los activos
correspondiente al año 2003 de la empresa
correspondientes, efectuar estudios para
real American Textil S.A. y que se detalla
determinar la capacidad de planta o
en los Anexos Nros. 1 y 2, respectivamente.
infraestructura óptima.
Es importante señalar que la empresa
American Textil S.A. mantiene una tasa de
5.4. Estrategias para reducir el costo de
préstamos bancarios de 15% anual, un
capital
costo de oportunidad de accionistas de 23%
Las acciones que se deben realizar anual y una tasa impositiva de renta del
para reducir el costo promedio ponderado 30% anual.
del capital, son básicamente las siguientes:

¡VimwjlK 97
A n e x o N.° 1 Anexo N."2
A M E R I C A N TEXTIL S.A. A M E R I C A N TEXTIL S.A.
B a l a n c e G e n e r a l al 3 1 d e d i c i e m b r e d e 2 0 0 3 Estado de Ganancias y Pérdidas e n el año 2 0 0 3
(expresado en miles de dólares) ( e x p r e s a d o e n m i l e s de dólares)

Activo Importe IniDOrte


Caja y bancos 1373 Ventas 40 000
Cuentas por cobrar 4627 Costo de ventas 30 000
Existencias 5000 U t i l i d a d bruta 10 0 0 0
A c t i v o fijo 14 0 0 0 Gastos operativos 7140
25 0 0 0
Utilidad operativa 2860
Pasivo y Patrimonio Gastos financieros 1200
Impuestos y proveedores 3000 ingresos extraordinarios 1800
D e u d a bancaria 8000 Gastos extraordinarios 600
Capital 12 0 0 0 Utilidad antes de impuestos 2860
Utilidad del ejercicio 2000 I m p u e s t o a la R e n t a 860
25 000 Utilidad neta 2000

Como se puede observar, durante el año American Textil S.A. decidió la reestruc-
2003, la empresa ha generado utilidades por turación total de las operaciones de la empresa,
US $ 2,000 miles que representa solo el 5% de con el objetivo de incrementar, de manera
la venta anual y que utilizaba una inversión de significativa, el Valor Económico Agregado,
Capital de US $ 22,000 miles (cifra que equivale por lo que esta investigación permite
a 11 veces la utilidad). Asimismo, considerando comprender el proceso seguido en la
que el costo de oportunidad de accionistas es implementación de estrategias para el
del 23% anual; la empresa American Textil mejoramiento de ValorEconómico Agregado.
SA., a pesar de generar utilidad, destruía Valor
Económico Agregado. ElAnexoN.0 3 presenta
6.3. Desarrollo de la investigación
la determinación el Costo Promedio Ponde-
rado de Capital correspondiente al año 2003. Para una mejor orientación del proceso
En su determinación, el costo anual de seguido en el desarrollo de las acciones que
intereses al ser gasto con efecto impositivo se se realizaron, el Anexo N.° 5 presenta el
aplica la tasa del impuesto a la renta del 30% al Árbol de Valor de la empresa American
costo anual. Textil S.A., para representar gráficamente y
en forma analítica el Valor Económico
Para efectos de determinar si esta Agregado antes de la reestructuración.
empresa generaba o no generaba valor, se
ha emitido el Anexo N.° 4, Reporte En el Árbol de Valor presentado en el
Financiero de Valor Económico Agregado Anexo N.° 5 se aprecia que el Valor
antes de la reestructuración. Tal como se Económico Agregado tiene dos grandes
puede apreciar, el Valor Económico componentes y cinco ejes, por lo que el
Agregado es negativo en US $ 1960 miles, incremento del Valor Económico Agregado
por lo que se aprecia un resultado de gestión de American Textil S.A. se desarrolló con
que no ha generado valor para sus accionistas. acciones simultáneas, seleccionando y
ejecutando las siguientes cinco estrategias
financieras: aumentar las ventas, mejorar la
6.2. Objetivos rentabilidad bruta, reducir los gastos
Para efectos de lograr el mejoramiento del operativos, reducir el capital invertido y
Valor Económico Agregado, la empresa reducir el costo de capital.

98 imWAJQC
Anexo N." 3
AMERICAN TEXTIL S.A.
Costo Promedio Ponderado de Capital
Al 31 de diciembre de 2003

Importe Costo Anual


Estructura Miles Participación Costo después de Costo de
Financiera US$ Porcentual Anual Impuestos Capital
Deuda Bancaria 8.000 40% 15% 10.50% 4.20%
Capital 12,000 60% 23% 13.80%
20,000 100% 18.00%

Anexo N.° 4
AMERICAN TEXTIL S.A.
Reporte Financiero de Valor Económico Agregado
(expresado en miles de dólares)

Determinación de la Utilidad Operativa


Utilidad Neta 2000
+ Gastos Financieros 1200
Ingresos Extraordinarios 1800
+ Gastos Extraordinarios 600
Utilidad Operativa 2000
Determinación del Activo Total Neto
Activo Total 25 000
Financiación Automática 3000
Activo Total Neto 22 000
Costo Promedio Ponderado de Capital
Deuda Bancaria 4.20%
Capital 13.80%
Costo de Capital 18.00%
Determinación del EVA
Utilidad Operativa 2000
Activo Total Neto 22 000
Costo de Capital 18%
Valor Económico Agregado (1960)

Anexo N.° 5
AMERICAN TEXTIL S.A.
El Árbol de Valor antes de la Reestructuración
(expresado en miles de dólares)
Ventas
$ 40 000
Utilidad
Bruta
Utilidad $ 10 000 Margen
Operativa Bruto
$2000 25%
VALOR Gastos
ECONÓMICO Operativos
AGREGADO $8000
$(1960)
Costo de Capital
Capital Invertido
Invertido $ 22 000
$3960

Costo de
Capital
18%

ímmmyoc 99
Aumentar las ventas. Para aumentar favorable, se logró un impacto en los costc =
las ventas existen dos formas de lograrlo. La variables unitarios reduciéndolos en 10*
primera, aumentando la cantidad de sobre toda la línea de productos. Otr:
unidades vendidas; y la segunda, esfuerzo importante que se realizó fue la
aumentando el valor de venta unitario. Esta identificación de oportunidades de ahorr:
última opción no se ejecutó por la posición de costos fijos por mejora de procesos
competitiva de la empresa. La empresa logísticos, lo cual significó un ahorro de US
American Textil S.A. decidió aumentar las $ 272 miles. Lo anterior se visualiza en el
unidades vendidas en 10% en todos sus Anexo N.° 7, Reporte de Costos Anuales
productos y desarrolló un plan de marketing antes y después de la reestructuración, éste
para incrementar la venta a través de clientes último incluye el efecto de eliminar dos
actuales y conseguir nuevos clientes. Para productos de la producción.
efectos de determinar el impacto financiero
Como se puede apreciar, si bien es cierto
por aumento de las ventas, se presenta el
el costo total antes de la reestructuración
Anexo N.° 6, Reporte de Ventas antes y
ascendía a US $ 30 000 miles, y después de la
después de la reestructuración. Este último
reestructuración asciende a US $ 29 310
incluye el efecto de eliminar dos productos.
miles; este menor costo, se debe también al
Lo anterior generó un aumento en los
incremento del 10% de las unidades
ingresos anuales de American Textil,
producidas por efecto del aumento en el nivel
alcanzado un nivel de US $ 43 746 miles.
de unidades vendidas. Por otro lado, para
Mejorar la Rentabilidad Bruta. Para efectos de optimizar el portafolio de
mejorar la rentabilidad bruta, se hicieron productos se logró eliminar del portafolio dos
esfuerzos para reducir el costo de ventas y productos que tenían muy bajos márgenes y
optimizar el portafolio de productos. Con seguramente no generaban valor. Tal como
respecto a la reducción de los costos, se se puede apreciar en el Anexo N.° 8, Reporte
efectuó un proceso de negociación directa de Rentabilidad Bruta, la empresa American
con los proveedores de telas de materias Textil S.A. pasó de un margen bruto promedio
primas, para obtener descuentos adicio- de 25% a un margen bruto promedio de 33%,
nales. Producto de esta negociación después de la reestructuración.

Anexo N.° 6
AMERICAN TEXTIL S.A.
Reporte de Ventas Anuales
Antes de la Reestructuración Después de la Reestructuración
Prendas de Vestir Cantidad Valor de Venta Total Cantidad Valor de Venta Total
Miles Venta Miles US $ Miles Venta Miles US $
Unitario Unitario
Hombre
A Pantalón 700 22 15 400 770 22 16 940
B Camisa 120 15 •SSM i32i m 15 1980.
C Casaca 70 30 2 100 77 30 2310
D Short mi. 84 0 0
Mujer
E Pantalón 9001 H j m 20 mm 9901 m 20 19 800
00

I B S
;

F Camisa 72 12 864 79 12 948


• • • • • • • $211 261). 1612- S 68 26jjjj s j 768 I
H Short 20 7 140 0 0 0
M .*; Ü Ü " ¡ § ü y % B U 40 000 iH I mmsmk. 43746 1

100 imtnmw
Anexo N.° 7
AMERICAN TEXTIL S A .
Reporte de Costos Anuales
Antes de la Reestructuración Después de la Reestructuración
Canti- Costo Costo Costo Costo Canti- Costo Costo Costo Costo
dad Variable Variable fijo Total dad Variable Variable fijo Total
Mies Unitario Total Total Miles Miles Unitario Total Total Miles
Miles $ Miles $ US$ Miles $ Miles $ US S

A Pantalón 700 15 10500 1105 11605 770 13.5 10 395 1025 11420
B Camisa 120 11 1320 189 B a H i «.O 1320 176 1496
C Casaca 70 22 1540 110 1650 77 19.8 1525 102 1627
mm mmmt ffûTiHïïi • -- n H W m a 0- H I 0
Mujer
E Pantalón

Anexo N.° 8
AMERICAN TEXTIL S.A.
Reporte de Rentabilidad Bruta
Reestructuración de la Reestructuración
Prendas Venta Costo Utilidad Rentabilidad Venta Costo Utilidad Rentabilidad
de Vestir Total Total Bruta Bruta sobre Total Total Bruta Bruta sobre
Miles $ Miles $ Miles $ la Venta Miles $ Miles $ Miles $ la Venta

A Pantalón 15 400 11605 3795 24.64% 16 940 11420 5520 32.59%


B Camisa I H 1800 1509 291 16.16% 1980 1496 484 24.44%
1650 450 21.43% 2310 1627 683 29.57%
5.95% • I 0 0

27.11% 19 800 12901ÍI1 34.84%


F Camisa 864 20.13% 948 674 274 28.90%
G Casaca IR wmmm i2I4HN1PÍ B 24.68% 1768 ; ' 1192 • i • • • •
H Short 140 132 5.71% 0 0 0
40 000 30 000 10000 25.00% 43 746 29 310 14 436 I " 33.00%"

Reducir los Gastos Operativos. Con miles, que impactaban la generación de valor.
respecto a los gastos operativos la empresa Como consecuencia de estas dos acciones,
tenía gastos por US $ 8000 miles incluido la empresa empezó a gestionar gastos
impuestos; lo cual significaba un 20% de las operativos por US $ 7000 miles, incluido
ventas, cifra elevada según benchmarking impuestos que logro representar el 16% de
en empresas similares. las ventas.
En este proceso se efectuó una mejora Reducir el capital invertido. Para
en la productividad de los procesos de apoyo efectos de logra reducir el capital invertido
administrativos, generando un ahorro de que ascendía a US $ 22 000 miles, se
costos de US $ 700 miles. Asimismo, se desarrolló la compresión de activos.
efectuó una reingeniería a los procesos Se empezó con reducir el nivel de
administrativos, identificando gastos cuentas por cobrar para cumplir los 30 días
improductivos que se eliminaron por US $ 300 de crédito autorizado a nuestros clientes, se

WMKAMiyoC 101
tuvo que acelerar cobranzas a través de una Asimismo, y a manera de concebir en
depuración de cuentas vencidas, generando forma resumida las estrategias financieras
un efecto de US % 660 miles y administrar el efectuadas en American Textil S.A., el Anexo
aumento de cartera por un aumento de ventas N.° 10 presenta la Matriz de Gestión de
en US $ 371 miles. También se efectuaron Estrategias Financieras.
acciones para reducir el nivel de inventarios,
donde el ciclo de inventarios era de 60 días, 6.4. Resultados de la Investigación
acelerando la reducción del ciclo de Efectuada
inventarios optimizando tiempos y procesos
de producción, logrando alcanzar un ciclo de Producto de la implementación de las
inventarios de 45 días, generando un menor cinco estrategias para impulsar el proceso de
nivel de inventarios en US $ 1,336 miles. Por reestructuración sobre el Valor Económico
Agregado de la empresa American Textil S.A.,
último, se procedió a eliminar activos fijos
se aumentaron las ventas de US $ 40 000
obsoletos y en desuso, en concordancia con
miles a US $ 43 746 miles, se mejoró la
el proceso de optimización de la planta,
rentabilidad bruta de 25% a 33%, los gastos
generando una disminución de US $ 375 miles.
operativos disminuyeron de US $ 8000 miles
Lo anterior, permitió una disminución a US $ 7000 miles, se logró reducir el capital
de capital invertido en US $ 2000 miles, invertido de US % 22 000 miles a US $ 20 000
determinándose un nivel de capital invertido miles y el costo de capital se redujo de 18% a
de US $ 20 000 miles después de la 16.40%. De esta manera, la empresa pasó de
reestructuración. destruir Valor Económico US $ 1960 millones
Reducir el Costo de Capital. Para por año a generar US $ 4156 millones por año,
reducir el costo de capital informado en el exclusivamente a través de un proceso de
Anexo N.° 3 y que ascendía a 18%, se han reestructuración financiera orientado a la
efectuado dos acciones importantes: eficiencia operativa y financiera.
incrementar el apalancamiento y disminuir El anexo 11 presenta el Árbol de Valor
el costo promedio de la deuda bancaria. después de la reestructuración para
Para incrementar el apalancamiento, visualizar el Valor Económico Agregado de
se logró modificar la relación entre la deuda US $ 4156 millones con la cual la empresa
y patrimonio que era de 1 a 1.5, American Textil S.A., pasó a ocupar el cuarto
obteniéndose un nivel mayor de deuda y lugar de la industria textil de J eans en el Perú.
comprometer menos patrimonio, Para concluir esta investigación aplicada
obteniéndose una relación de 1 a 1. a American Textil S.A., debo precisar que
Asimismo, se logró reducir el costo promedio no hubiese sido posible lograr un aumento
de la deuda bancaria en 1% (del 5% a 14% del Valor Económico Agregado, sin contar
anual), por reducción de número de fuentes con una dirección y gerencia orientada hacia
bancadas y negociación directa. una cultura de valor, el rediseño de los
Las acciones anteriores han permitido sistemas gerenciales de información, la
reducir el costo de capital de 18% a 16.40%. evaluación y control de estrategias y la
El Anexo N.° 9 presenta la determinación política de incentivos a la administración por
del costo de capital después de la el logro del objetivo general de crear valor
reestructuración. para el accionista.

102 ¡VltMMJOC
Anexo N.° 9
A M E R I C A N TEXTIL S A .
Costo Promedio Ponderado de Capital después de la Reestructuración

Importe Costo Anual


Estructura Miles Participación Costo después de Costo de
Financiera US $ Porcentual Anual Impuestos Capital
Deuda Bancada 10 000 50% 14% 9.8% 4.90%
Capital 10 000 50% 23% 11.50%
20,000 100% 16.40%

Anexo N.° 10
AMERICAN TEXTIL S.A.
Matriz de Gestión de Estrategias Financieras para incrementar el Valor Económico Agregado

Variables de Estrategias Objetivos Estratégicos Acciones Estratégicas


Desempeño Financieras

Ingresos Aumentar las ventas • Aumentar las unidades • Desarrollar un plan de marketing, de
• con productos vendidas en 10%. acuerdo a objetivos de ventas.
actuales.

Rentabilidad Bruta Mejorar la • Mejorar el margen bruto • Reducir costos variables en 10%. producto
Rentabilidad Bruta. promedio en un 33%. de la obtención de descuentos adicionales
en la adquisición de materias primas.
• Reducir el costo fijo en US $ 272 miles
por mejora de procesos logísticos.
• Eliminar del portafolio de productos con
bajo margen.

Gastos Reducir los Gastos • Alcanzar una cifra de • Mejorar la productividad de los procesos
Operacionales Operativos. gastos operacionales no de apoyo para generar un ahorro de US $
mayor al 16% de las ventas, 700 miles.
con una disminución de US • Eliminar gastos improductivos por US $
$ 1000 miles. 300 miles.

Capital Invertido Reducir el Capital • Reducir nivel de cuentas • Acelerar cobranza y depuración de cuentas
Invertido. por cobrar a 30 dfas con un vencidas (US $ 660 miles).
efecto neto de US S 289 • Administrar el aumento de cartera por
miles. aumento de ventas (US S 371 miles).
• Reducir nivel de • Acelerar reducción de inventarios,
inventarios de 60 a 45 días, optimizando tiempos y procesos de
con un efecto de US S 1336 producción.
miles. • Simplificación de la gama de productos
producidos.
• Reducir activos fijos por • Eliminar activos fijos obsoletos y en
US $ 375 miles. desuso por US $ 375 miles.

Costo de Capital Reducir el costo de • Reducir el costo de capital • Modificar la relación entre deuda y
capital de 18 a 16.40%. patrimonio de 1 a 1.5 y pasar de 1 a 1.
• Reducir el costo de deuda bancaria en 1%.

¡VlfVUMJJOC 103
A n e x o N.° 11
A M E R I C A N TEXTIL S A .
El Árbol de Valor después de la Reestructuración
(expresado en miles de dólares)

Utilidad — Ventas
Bruta $ 43 746
$ 14 436
Utilidad
Margen
Operativa
Gastos — Bruto
$7436 Operativos 33%
VALOR
ECONÓMICO $7000
AGREGADO
Capital
$4156 Invertido
Costo de
$ 20 000
Capital
X
Invertido
$3280 Costo de
Capital
16.40%

CONCLUSIONES REFERENCIAS

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buscar aumentar su Valor Económico Negocios. Ugerman (Editor), Argentina,
Agregado de manera sostenida en el 2000.
tiempo. Bennett Stewart III. En busca del valor. Harper
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tienen en el valor económico agregado CUEVAS VILLEGAS, Carlos. «Medición de
un indicador financiero que vincula las desempeño». En: Revista Estudios
estrategias con el objetivo financiero de Gerenciales, Colombia, Universidad
maximizar la riqueza de los accionistas. ICESI, 2001.
3. Para maximizar el Valor Económico ESCUELA DE ADMINISTRACIÓN DE
Agregado, debe buscarse eficiencias NEGOCIOS PARA GRADUADOS.
operativa y financiera, a través de acciones Convención Empresarial «Creación de
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reducir el costo de capital. Empresas». En: Gestión 2000. España,
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