Segunda - Emision - de - Obligaciones - AZUCARERAR VALDEZ PDF

INFORME DE CALIFICACIÓN DE RIESGO
SEGUNDA EMISIÓN DE OBLIGACIONES – COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A.
Quito - Ecuador
Sesión de Comité No. 010/2018, del 29 de enero de 2018 Analista: Ing. Galo Pérez
Información Financiera cortada al 30 de noviembre de 2017 galo.perez@classrating.ec
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COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., fue fundada en 1884, posteriormente, en 1992 es adquirida por la
Corporación Noboa y es a partir de 1996 que el Consorcio Nobis dirige sus destinos hasta la actualidad. Su
objeto principal es dedicarse a la siembra, cultivo y procesamiento industrial de caña de azúcar.
Segunda Revisión
Resolución N° SCVS.INMV.DNAR.17.0000797, aprobada el 03 de marzo de 2017.
Fundamentación de la Calificación
El Comité de Calificación reunido en sesión No. 010/2018, del 29 de enero de 2018, decidió otorgar la
calificación de “AAA-” (Triple A menos) a la Segunda Emisión de Obligaciones – COMPAÑÍA AZUCARERA
VALDEZ S.A. por un monto de veinte millones de dólares (USD 20.000.000,00).
Categoría AAA: “Corresponde a los valores cuyos emisores y garantes tienen excelente capacidad de pago del
capital e intereses, en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afectada ante posibles
cambios en el emisor y su garante, en el sector al que pertenecen y en la economía en general”.
La categoría de calificación descrita puede incluir signos de más (+) o menos (-). El signo de más (+) indicará que
la calificación podría subir hacia su inmediata superior, mientras que el signo menos (-) advertirá descenso a la
categoría inmediata inferior.
La calificación de riesgo representa la opinión independiente de CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. sobre la probabilidad crediticia de
que un determinado instrumento sea pagado en las condiciones prometidas en el contrato de emisión. Son opiniones fundamentadas sobre el riesgo
crediticio relativo de los títulos o valores, por lo que no se considera el riesgo de pérdida debido a otros factores de ries gos que no tengan analogía con el
riesgo de crédito, a no ser que de manera determinada y especial sean analizados y considerados dichos riesgos. Se debe indicar que, de acuerdo a lo
dispuesto por el Libro II, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, la presente calificación de riesgo “no implica
recomendación para comprar, vender o mantener un valor, ni implica una garantía del pago del mismo, ni estabilidad de un prec io, sino una evaluación
sobre el riesgo involucrado a éste.”
La información presentada y utilizada en los análisis que se publican en este estudio técnico proviene de fuentes oficiales del emisor, por lo que dicha
información publicada en este informe se lo realiza sin haber sufrido ningún cambio. El emisor es responsable de la información proporcionada a CLASS
INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. para el presente estudio técnico de calificación. El emisor tiene la responsabilidad de haber entregado y
proporcionado la información en forma completa, veraz, oportuna, ordenada, exacta y suficiente; y por lo tanto, el emisor asume absoluta responsabilidad
respecto de la información y/o documentación proporcionada a CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. o a terceros que constituyen
fuente para la Calificadora. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. no
garantiza la exactitud o integridad de la información recibida y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las
consecuencias asociadas con el uso de esa información. La calificadora no ha realizado tareas de auditoría sobre la información recibida.
La presente Calificación de Riesgos tiene una vigencia de seis meses o menos de seis meses si la calificadora decide revisarla en menor tiempo.
La calificación otorgada a la Segunda Emisión de Obligaciones– COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. se

fundamenta en:
Sobre el Emisor:
 Compañía Azucarera Valdez S.A. se constituyó como sociedad anónima mediante escritura pública otorgada
ante Notario Público el 05 de enero de 1922. En 1992 es adquirida por la Corporación Noboa y es a partir de
1996 que el Consorcio Nobis dirige sus destinos hasta la actualidad.
 Dispone de una capacidad instalada de producción que le permite manejar sus operaciones bajo excelentes
estándares de calidad y por consiguiente proporcionar productos que satisfacen las necesidades de sus
clientes.
 Los ejecutivos de la compañía poseen un amplio conocimiento del mercado, lo cual les ha permitido
obtener una mayor penetración en el mercado en el cual se desenvuelve la compañía.
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CLASS INTERNATIONAL RATING autorizada a operar como Calificadora de Riesgos, ha desarrollado el presente estudio técnico con el cuidado y precaución necesarios para su
elaboración. La información utilizada se ha originado en fuentes que se estiman confiables, especialmente el propio emisor y los informes de auditoría externa. CLASS
INTERNATIONAL RATING no ha realizado tareas de auditoría sobre la información recibida. Los informes y calificación constituyen opinión y no son recomendación para comprar,
vender o mantener un valor; ni una garantía de pago del mismo; ni estabilidad de su precio, sino una evaluación sobre el riesgo involucrado en éste.
Segunda Emisión de Obligaciones COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., Enero 2018
 COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. es una empresa que continuamente mejora sus procesos,
implementando acciones para brindar un mejor producto a sus clientes y de esa manera fortalecer el
modelo del negocio.
 COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. es el único ingenio del Ecuador que recibió el Certificado de la
Renovación del Sello INEN.
 La COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. cuenta con las siguientes Certificaciones Acreditadas: Certificación
ISO 9001:2008, ISO 14001:2004, ISO OHSAS 18001:2007 e ISO 22000:2005, adicionalmente cuenta la
Certificación Ecuatoriana Ambiental Punto Verde como empresa Eco-Eficiente otorgada por el Ministerio
del Ambiente.
 Actualmente, el sector azucarero ecuatoriano está conformado por ocho Ingenios Azucareros, entre los
principales están: SAN CARLOS con una participación del 28%, COAZUCAR con una participación del 27%, y
VALDEZ con el 30% de participación. Los tres ingenios antes descritos ocupan el 85% del mercado, siendo
los dos primeros la principal competencia de Compañía Azucarera Valdez S.A.
 Durante el periodo 2013 – 2016, los ingresos de la compañía registraron un comportamiento variable, es
así que al cierre del 2014, se reportó un crecimiento del 2,69% en con respecto del periodo 2013, mientras
que al cierre del 2015, los ingresos se redujeron en 7,71% con respecto del 2014. Al cierre del 2016 la
compañía generó ventas por un total de USD 135,19 millones, las cuales fueron un 10,77% superior con
respecto del 2015, evidenciándose una recuperación importante, gracias a que la compañía re direccionó
sus ventas al exterior. Al 30 de noviembre de 2017, la compañía registró un total de ingresos por USD
117,66 millones, cifra que fue 1,40% inferior con respecto de noviembre 2016, cuando las ventas
totalizaron USD 119,33 millones; este comportamiento en las ventas, es gracias a problemas que se
generaron en el mercado, por el cual se vendió a un precio menor cada saco de 50 kg, reduciendo en USD
0,60 el valor unitario.
 Pese a las diferentes fluctuaciones registradas por las ventas, los ingresos alcanzados por COMPAÑÍA
AZUCARERA VALDEZ S.A., permitieron cubrir de manera adecuada sus costos y sus gastos operacionales,
generando una utilidad operacional adecuada para todos los periodos analizados, pues a diciembre de
2016 alcanzó una suma de USD 12,25 millones, que representó el 9,06% de los ingresos (11,03% de los
ingresos en 2015). Al 30 de noviembre de 2017, la utilidad operacional registró USD 6,36 millones, siendo
este el 5,41% de las ventas, porcentaje inferior al registrado en noviembre de 2016 (7,74% de las ventas),
producto de la disminución de los ingresos, y del incremento en sus costos.
 Después de descontar los gastos financieros y otros ingresos y egresos, la compañía generó utilidad para
todos los ejercicios económicos analizados; sin embargo, presentó una tendencia decreciente, es así que
para diciembre de 2015 arrojó una suma de USD 3,76 millones que representó el 3,08% de las ventas (USD
5,50 millones, y el 4,16% de las ventas en el año 2014), mientras que al cierre de 2016, esta tendencia
cambia, ya que la utilidad neta fue de USD 4,95 millones (3,66% de las ventas), lo que obedece al
crecimiento de sus ventas principalmente. Al 30 de noviembre de 2017 la utilidad antes de impuestos se
ubicó en USD 3,75 millones (3,19% de las ventas) siendo esta menor a la reflejada en noviembre 2016 (USD
6,83 millones representando el 5,72% de las ventas), producto de la disminución de los ingresos y de un
incremento de costos de venta, a pesar de registrar dichos cambios lograron alcanzar márgenes de
rentabilidad positivos y cubrir todas sus obligaciones.
 Por su parte, el EBITDA (acumulado) de la compañía, en función de la tendencia decreciente de la utilidad
operacional también reflejó un comportamiento a la baja para los periodos analizados 2013 – 2015, es así
que pasó de registrar USD 24,93 millones (19,35% de las ventas) en diciembre de 2013 a USD 20,31
millones (16,64% de las ventas) en el 2015. Al 31 de diciembre de 2016, el EBITDA fue de 19.71 millones y
fue superior con respecto del 2015, gracias a la recuperación de los ingresos que eventualmente incidió en
un margen operacional superior. Al 30 de noviembre de 2017 el EBITDA (acumulado) fue de USD 11,08
millones, el cual representó 9,41% de las ventas.
 Los activos totales mostraron una tendencia creciente, pasando de USD 241,81 millones en el año 2013 a
USD 263,39 millones para diciembre de 2016, producto del incremento de la actividad comercial de la
empresa. Para noviembre de 2017, los activos registraron una suma de USD 259,24 millones, evidenciando
un decrecimiento de 1,58% frente a lo demostrado en diciembre de 2016, lo que obedece a la reducción de
sus inventarios y su efectivo y equivalentes de efectivo.
 En cuanto a la antigüedad de la cartera se pudo apreciar al 30 de noviembre de 2017, una estructura en
donde prevalecieron la cartera por vencer, evidenciando que la empresa no cuenta con cartera vencida, ya
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que la mayoría de sus ventas son de contado con algunas excepciones como; Corporación Favorita (3 días),
Arca del Ecuador (8 días), Industrias Surindu (10 días) y Universal (8 días); adicionalmente la compañía
registra cuentas por cobrar a compañía relacionadas por USD 16,32 millones a noviembre 2017, las mismas
que se encuentran conformadas en su mayoría por compañías como CODANA S.A., Universal SWEET
INDUSTRIES S.A., ECOELECTRIC, Bamboo Export, entre otras.
 Los pasivos de la compañía históricamente han financiado un valor menor al 50% de los activos,
determinando así una relación promedio anual (2013 – 2016) de 48,12%, para noviembre de 2017 ha
sabido mantener su tendencia y pasa a representar el 47,25% de sus activos.
 La deuda financiera (a corto y largo plazo) registró una suma de USD 41,49 millones, monto que financió el
16,01% de los activos totales al 30 de noviembre 2017. El comportamiento histórico de la deuda financiera,
ha estado ligada a la necesidad de financiamiento de la empresa.
 El patrimonio de la compañía no ha presentado grandes fluctuaciones con respecto al financiamiento de
los activos, obteniendo como resultado un valor promedio (2013-2016) de 51,88% y para noviembre de
2017 su financiamiento fue de 52,75% sobre los activos; la estructura del patrimonio se encontró
sustentada en sus reservas, en promedio 2013 – 2016, representaron el 38,53%, (39,07% en noviembre
2017).
 A lo largo del periodo analizado, la compañía contó con indicadores de liquidez positivos y mayores a uno;
es así que al 31 diciembre de 2016 la razón circulante se ubicó en 1,46 veces, mientras que a noviembre de
2017 fue de 1,83 veces, tal como se puede evidenciar se refleja un incremento en la liquidez de la
compañía, esto como efecto de la reducción de los pasivos para noviembre de 2017.
 En cuanto a la relación entre el pasivo total sobre el patrimonio, se observa que ha sabido mantenerse
estable a lo largo de los años, pues, luego de haberse ubicado en 0,93 veces en el año 2013 pasa a 0,92
veces para el año 2016. Al 30 de noviembre de 2017, el apalancamiento de la compañía se situó en 0,90
veces, lo que evidencia que la compañía financia sus operaciones principalmente recursos propios, seguido
muy de cerca de los recursos de terceros.
Sobre la Emisión:
• La Junta General Extraordinaria de Accionistas de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., celebrada el 22 de

diciembre de 2016, resolvió autorizar que la compañía realice la Segunda Emisión de Obligaciones Simples
por un monto total de hasta USD 20,00 millones.
• Posteriormente, con fecha 10 de enero de 2017, ante la Notaría Vigésima Segunda del Cantón Guayaquil,
COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. como emisor, conjuntamente con SILVERCROSS S.A. Casa de Valores
SCCV como Agente Colocador y el estudio Jurídico Pandzic & Asociados S.A. como Representante de los
Obligacionistas, suscribieron el contrato de la Segunda Emisión de Obligaciones.
• Con fecha 10 de marzo de 2017, SILVERCROSS S.A. Casa de Valores SCCV, inició el proceso de colocación de
los valores entre los diferentes inversionistas, logrando colocar el 100% de la presente emisión el mismo
día, conforme información que consta en la página web de la Superintendencia de Compañías, Valores y
Seguros.
• Al 30 de noviembre de 2017, el saldo pendiente de pago a los inversionistas fue de USD 17,88 millones.
• La Segunda Emisión de Obligaciones se encuentra respaldada por una garantía general, por lo tanto, el
emisor está obligado a cumplir con los resguardos que señala el Libro II, Mercado de Valores, de la
Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, los mismo que se detallan a
continuación:
 Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para
preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor a partir de la autorización de la
Oferta Pública y hasta la redención total de los valores:
a. Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a
partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y;
 Al 30 de noviembre de 2017, el indicador de liquidez promedio de la compañía fue de
2,20 veces (mar-17 a ago-17), dando cumplimiento a lo establecido.
b. Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1),
entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en
efectivo.
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
Al 30 de noviembre de 2017, el indicador fue de 1,68 veces, dando cumplimiento a lo
establecido.
 No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora.
 Mantener, durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones
en circulación, según lo establecido en el artículo 13, Sección I, Capítulo III, Título II, del Libro II, de la
Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros.
 Al 30 de noviembre de 2017, la compañía cumplió con los resguardos litados
anteriormente.
• Adicionalmente COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. establece los siguientes límites de endeudamiento:
 El emisor mientras esté vigente la emisión limitará su endeudamiento de tal manera que no
comprometa la relación establecida en el artículo 162 de la Ley de Mercado de Valores y sus normas
complementarias.
 Paralelamente se mantendrá un límite de endeudamiento referente a los pasivos con costo de hasta 2
veces el patrimonio de la compañía.
 Al 30 de noviembre de 2017, la compañía registró un indicador de 0,30 veces, dando
cumplimiento al límite de endeudamiento establecido.
• Al 30 de noviembre de 2017, COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., registró un monto total de activos
menos las deducciones señaladas en la normativa de USD 185,80 millones, siendo el 80% de los mismos la
suma de USD 148,64 millones. Dicho valor genera una cobertura de 8,32 veces sobre el saldo de capital de
la Segunda Emisión de Obligaciones, determinando de esta manera que dicha emisión se encuentra dentro
de los parámetros establecidos en la normativa vigente.
• Las proyecciones indicaron y pronosticaron la disponibilidad de fondos para atender el servicio de la deuda
adicional con la que contaría la compañía luego de emitir los valores de la presente emisión, en función de
ello, se desarrolló un comparativo de las proyecciones con las cifras reales alcanzadas por la compañía,
obteniendo un cumplimiento adecuado.
Riesgos Previsibles en el Futuro
La categoría de calificación asignada según lo establecido en el literal g del Artículo 19 de la Sección II, del
Capítulo II del Título XVI, del Libro II, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y
de Seguros, también toma en consideración los riesgos previsibles en el futuro, los cuales se detallan a
continuación:
• El principal riesgo para la compañía, es el factor climatológico que afecta la zafra (junio a diciembre),
debido a que las lluvias son más prolongadas al inicio o fin de la cosecha, lo que podría provocar retraso,
incumplimiento y/o culminación anticipada de la misma, quedando caña sin moler. No obstante, con la
finalidad de mitigar cualquier eventualidad, como el potencial impacto de El Fenómeno de El Niño en los
cultivos, la compañía ha venido trabajando intensamente en mejorar su infraestructura de drenaje y riego.
• Otro riesgo al que está expuesto la compañía es el relacionado a la competitividad en precios y volúmenes
de producción, pues, el precio de la tonelada métrica de la caña de azúcar, está regulado por el Gobierno, a
través del Ministerio de Agricultura, Ganadería, Acuacultura y Pesca (MAGAP), mismo que puede ser
premiado o castigado en función de la sacarosa del producto; y que además esta indexado al precio de
venta del saco de 50 Kg.
• La actividad de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. se encuentra estrechamente ligada a la mano de obra,
lo que podría afectar las operaciones del negocio en caso de que exista algún tipo de conflicto con la
compañía.
• La variación o incremento de los insumos utilizados por la compañía podrían aumentar los costos y
consecuentemente afectar los resultados finales de la compañía.
• La probabilidad de ocurrencia de ciclos económicos adversos en la economía nacional podrían afectar el
nivel de ingresos de los ecuatorianos y consecuentemente su poder adquisitivo, lo cual podría repercutir
sobre el nivel de ventas de la compañía.
• Las perspectivas económicas del país se ven menos favorables, por lo que podría afectar los resultados de
la compañía.
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Según lo establecido en el literal g del Artículo 19 de la Sección II, del Capítulo II del Título XVI, del Libro II, de la
Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, los riesgos previsibles de la
calidad de los activos que respaldan la emisión, y su capacidad para ser liquidados, se encuentran en los
aspectos que se señalan a continuación:
Primero se debe indicar que para el presente proceso los activos que respaldan la emisión son Inventarios
libres de gravamen, por lo que los riesgos asociados podrían ser:
• Al referirnos al inventario que respalda la emisión, se debe señalar que estos podrían estar sujetos a
riesgos relacionados con eventos ajenos y fuera de control de la compañía, como es el caso de incendios,
atentados, robo, u otros similares. No obstante, con la finalidad de mitigar lo mencionado la compañía
cuenta con amplias medidas de seguridad para resguardar la mercadería, asimismo cuenta con pólizas de
seguros contratadas.
• La falta de condiciones apropiadas para mantener intactas las características de los productos mientras se
encuentren almacenados en inventario, podrían afectar su capacidad de realización y por lo tanto disminuir
su valor y mermar la cobertura de la emisión.
• Afectaciones de tipo natural como es el caso de inundaciones, temblores, entre otros, podrían ocasionar un
alto grado de afectación sobre los inventarios.
• Finalmente, los inventarios presentan un grado bajo para ser liquidado, por lo que su liquidación podría
depender principalmente de que la empresa esté normalmente operando, así como de las condiciones del
mercado y su liquidez.
Las consideraciones de la capacidad para ser liquidado un activo son sumamente subjetivas y poco
predecibles. La capacidad para ser liquidado un activo puede cambiar en cualquier momento. Por lo tanto, los
criterios básicos y opiniones emitidos por CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. sobre la
capacidad para ser liquidado un activo son referenciales, no garantizan exactitud y no representa que un activo
pueda o no ser liquidado, ni que se mantenga su valor, ni una estabilidad en su precio.
Según lo establecido en el literal h del Artículo 19 de la Sección II, del Capítulo II del Título XVI, del Libro II, de la
Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, las consideraciones de riesgo
cuando los activos que respaldan la emisión incluyan cuentas por cobrar a empresas vinculadas, se encuentran
en los aspectos que se señalan a continuación:
Al 30 de noviembre de 2017 la empresa registra, dentro de la garantía general, cuentas por cobrar a
relacionadas por USD 16,32 millones, por lo que los riesgos asociados a éstas podrían ser:
• El crédito que se les otorga a las empresas vinculadas responde más a la relación de vinculación que tiene
sobre la empresa emisora que sobre aspectos técnicos crediticios, por lo que un riesgo puede ser la no
recuperación de las cuentas por cobrar dentro de los plazos establecidos.
• Escenarios económicos adversos pueden afectar la recuperación de las cuentas por cobrar a empresas
vinculadas.
En el detalle de las cuentas por cobrar relacionadas, se encuentran en su mayoría (91,92% de las cuentas por
cobrar con relacionadas) en anticipo de compra de energía (cruce de facturación) y a la venta de miel b y jugo
de caña (crédito a 60 días), evidenciando que la empresa se maneja de manera óptima y que mantiene una
cartera sana.
Áreas de Análisis en la Calificación de Riesgos:
La información utilizada para realizar el análisis de la calificación de riesgo inicial de la Segunda Emisión de
Obligaciones – COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., es tomada de fuentes varias como:
 Estructuración Financiera (Proyecciones de Ingresos, Costos, Gastos, Financiamiento, Flujo de Caja, etc.).
 Escritura de la Segunda Emisión de Obligaciones.
 Acta de la Junta General Extraordinaria de Accionistas de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., del 22 de
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diciembre de 2016.
 Estados de Situación Financiera auditados desde el año 2013 hasta el año 2016 de COMPAÑÍA AZUCARERA
VALDEZ S.A., y Estados de Situación Financiera internos no auditados al 30 de noviembre de 2016 y 30 de
noviembre del 2017.
 Entorno Macroeconómico del Ecuador.
 Situación del Sector y del Mercado en el que se desenvuelve el Emisor.
 Calidad del Emisor (Perfil de la empresa, administración, descripción del proceso operativo, etc.).
 Información levantada “in situ” durante el proceso de diligencia debida.
 Información cualitativa proporcionada por la empresa Emisora.
Con base a la información antes descrita, se analiza entre otras cosas:
 El cumplimiento oportuno del pago del capital e intereses y demás compromisos, de acuerdo con los
términos y condiciones de la emisión, así como de los demás activos y contingentes.
 Las provisiones de recursos para cumplir, en forma oportuna y suficiente, con las obligaciones derivadas de
la emisión.
 La posición relativa de la garantía frente a otras obligaciones del emisor, en el caso de quiebra o liquidación
de éstos.
 La capacidad de generar flujo dentro de las proyecciones del emisor y las condiciones del mercado.
 Comportamiento de los órganos administrativos del emisor, calificación de su personal, sistemas de
administración y planificación.
 Conformación accionaria y presencia bursátil.
 Consideraciones de riesgos previsibles en el futuro, tales como máxima pérdida posible en escenarios
económicos y legales desfavorables
 Consideraciones de riesgos previsibles de la calidad de activos que respalda la emisión, y su capacidad para
ser liquidados.
El Estudio Técnico ha sido elaborado basándose en la información proporcionada por la compañía y sus
asesores, así como el entorno económico y político más reciente. En la diligencia debidamente realizada en las
instalaciones de la compañía, sus principales ejecutivos proporcionaron información sobre el desarrollo de las
actividades operativas de la misma, y demás información relevante sobre la empresa. Se debe recalcar que
CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A., no ha realizado auditoría sobre la misma.
El presente Estudio Técnico se refiere al informe de Calificación de Riesgo, el mismo que comprende una
evaluación de aspectos tanto cualitativos como cuantitativos de la organización. Al ser títulos que circularán en
el Mercado de Valores nacional, la Calificadora no considera el "riesgo soberano" o "riesgo crediticio del país".
Debe indicarse que esta calificación de riesgo es una opinión sobre la solvencia y capacidad de pago de
COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., para cumplir los compromisos derivados de la emisión en análisis, en los
términos y condiciones planteados, considerando el tipo y característica de la garantía ofrecida. Esta opinión
será revisada en los plazos estipulados en la normativa vigente o cuando las circunstancias lo ameriten.
INFORME DE CALIFICACIÓN DE RIESGO

INTRODUCCIÓN
Aspectos Generales de la Emisión
En la ciudad de Guayaquil, con fecha 22 de diciembre de 2016, se reunió la Junta General Extraordinaria de
Accionistas de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., la misma que estuvo conformada por el 97,92% de sus
accionistas y que resolvió autorizar que la compañía realice la Segunda Emisión de Obligaciones Simples por un
monto total de hasta USD 20,00 millones.
Posteriormente, con fecha 10 de enero de 2017, ante la Notaría Vigésima Segunda del Cantón Guayaquil,
COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. como emisor, conjuntamente con SILVERCROSS S.A. Casa de Valores
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SCCV como Agente Colocador y el estudio Jurídico Pandzic & Asociados S.A. como Representante de los
Obligacionistas, suscribieron el contrato de la Segunda Emisión de Obligaciones.
A continuación se exponen las principales características y condiciones de la emisión:
CUADRO 1: ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN DE OBLIGACIONES

SEGUNDA EMISIÓN DE OBLIGACIONES–COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A.
Emisor COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A.
Capital a Emitir USD 20’000.000,00
Moneda Dólares de los Estados Unidos de América.
Títulos de las obligaciones Desmaterializados. El valor nominal mínimo será de USD 1.000,00.
Sorteos y Rescates Anticipados No contempla sorteos ni Rescates anticipados.
Contrato de Underwriting No contempla contrato de underwriting
Tipo de Oferta Pública
Plazo Clase D: 1440 días Clase E: 1800 días
Clase D: USD 5’000.000,00
Clase y Monto
Clase E: USD 15’000.000,00
Tasa de Interés Tasa fija anual 7,75% Clase D, 8,00% Clase E.
Agente Estructurador y Colocador SILVERCROSS S.A. Casa de Valores SCCV
Agente Pagador Depósito Centralizado de Compensación y Liquidación de Valores DECEVALE S.A.
Tipo de Garantía Garantía General de acuerdo a lo establecido en el Art. 162 Ley de Mercado de Valores.
Amortización Capital Cada 180 días (semestral) contados a partir de la fecha de emisión.
Pago de Intereses Cada 180 días (semestral) para ambas clases.
Forma de Cálculo intereses 30/360.
El Objeto de la emisión es mejorar la estructura financiera de la empresa, destinando los recursos que se
Destino de los recursos generen 45% para financiar parte del Capital de Trabajo del giro propio de la empresa, específicamente compra
de materia prima; y 55% para reestructuración de pasivos con Instituciones financieras locales y del exterior1.
Fecha de la Emisión Fecha en que los valores sean negociados en forma primaria.
Representante de Obligacionistas Estudio Jurídico Pandzic & Asociados S.A.
Sistema de Colocación Bursátil
Conforme lo que señala el Libro II, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de
Seguros en el artículo 11, Sección I, Capítulo III, Título II, el emisor debe mantener los siguientes resguardos
mientras se encuentren en circulación las obligaciones:
 Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para preservar
Resguardos establecidos en el Libro II,
posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor:
Mercado de Valores, del Tomo IX de la
 Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a
Codificación de Resoluciones
partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y
Monetarias, Financieras de Valores y
 Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1),
de Seguros, publicada en el Registro
Oficial, Edición Especial No. 44, de 24
efectivo.
de julio de 2017
 No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora.
 Mantener, durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en
circulación, según lo establecido en el artículo 13, Sección I, Capítulo III, Título II, del Libro II, de la Codificación
de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros).
 El emisor mientras esté vigente la emisión limitará su endeudamiento de tal manera que no comprometa la
relación establecida en el artículo 162 de la Ley de Mercado de Valores y sus normas complementarias.
Límite de Endeudamiento
 Paralelamente se mantendrá un límite de endeudamiento referente a los pasivos con costo de hasta 2 veces
el patrimonio de la compañía.
Fuente: Escritura de Emisión de Obligaciones / Elaboración: Class International Rating
Conforme las colocaciones realizadas a continuación se presenta el esquema bajo el cual se realizará la
amortización de capital y pago de intereses a los obligacionistas:
1
Conforme certificación remitida por el emisor, los recursos de la presente emisión fueron destinados a reestructuración de pasivos y capital de trabajo.
7
CUADROS 2 y 3: AMORTIZACIÓN DE CAPITAL Y PAGO DE INTERESES (USD)

CLASE D CLASE E
PERIODO FECHA CAPITAL INTERÉS DIVIDENDO SALDO PERIODO FECHA CAPITAL INTERÉS DIVIDENDO SALDO
10-mar-17 15.000.000 10-mar-17 5.000.000
1 06-sep-17 1.500.000 600.000 2.100.000 13.500.000 1 06-sep-17 625.000 193.750 818.750 4.375.000
2 05-mar-18 1.500.000 540.000 2.040.000 12.000.000 2 05-mar-18 625.000 175.000 800.000 3.750.000
3 01-sep-18 1.500.000 480.000 1.980.000 10.500.000 3 01-sep-18 625.000 150.000 775.000 3.125.000
4 28-feb-19 1.500.000 420.000 1.920.000 9.000.000 4 28-feb-19 625.000 125.000 750.000 2.500.000
5 27-ago-19 1.500.000 360.000 1.860.000 7.500.000 5 27-ago-19 625.000 100.000 725.000 1.875.000
6 23-feb-20 1.500.000 300.000 1.800.000 6.000.000 6 23-feb-20 625.000 75.000 700.000 1.250.000
7 21-ago-20 1.500.000 240.000 1.740.000 4.500.000 7 21-ago-20 625.000 50.000 675.000 625.000
8 17-feb-21 1.500.000 180.000 1.680.000 3.000.000 8 17-feb-21 625.000 25.000 650.000 -
9 16-ago-21 1.500.000 120.000 1.620.000 1.500.000 5.000.000 893.750 5.893.750
10 12-feb-22 1.500.000 60.000 1.560.000 -
15.000.000 3.300.000 18.300.000
Fuente: Escritura de Emisión / Elaboración: Class International Rating
Situación de la Emisión de Obligaciones (30 de noviembre de 2017)

Con fecha 03 de marzo de 2017, la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros, resolvió aprobar la
Emisión de Obligaciones por un monto de hasta USD 20,00 millones, bajo la Resolución No.
SCVS.INMV.DNAR.17.0000797, la misma que fue inscrita en el Catastro Público de Mercado de Valores el 06 de
marzo de 2017. Es relevante acotar que el plazo de vigencia de la oferta pública vence el 03 de diciembre de
2017.
Colocación de los Valores
Con fecha 10 de marzo de 2017, SILVERCROSS S.A. Casa de Valores SCCV, inició el proceso de colocación de los
valores entre los diferentes inversionistas, logrando colocar el 100% de la presente emisión el mismo día,
conforme información que consta en la página web de la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros.
Saldo de Capital
Hasta el 30 de noviembre de 2017, el Agente Pagador canceló el primer dividendo (capital + intereses) de sus
dos clases, determinando que el saldo de capital por pagar a los inversionistas ascendió a la suma de USD
17,88 millones.
Garantías y Resguardos
Conforme lo que señala el Libro II, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de
Seguros en el artículo 11, Sección I, Capítulo III, Título II, el emisor debe mantener los siguientes resguardos
mientras se encuentren en circulación las obligaciones:
 Determinar al menos las siguientes medidas cuantificables en función de razones financieras, para
preservar posiciones de liquidez y solvencia razonables del emisor:
c. Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a
partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores; y;
d. Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1),
efectivo.
 No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora.
 Mantener, durante la vigencia de la emisión, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en
circulación, según lo establecido en el artículo 13, Sección I, Capítulo III, Título II, del Libro II, de la
Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros.
8
 Al 30 de noviembre de 2017, el emisor cumplió con lo listado anteriormente.

Cabe señalar que el incumplimiento de los resguardos antes mencionados dará lugar a declarar de plazo
vencido todas las emisiones, según lo estipulado en el artículo 11, Sección I, Capítulo III, Título II del Libro II, de
la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros.
Límite de Endeudamiento
 El emisor mientras esté vigente la emisión limitará su endeudamiento de tal manera que no comprometa la
relación establecida en el artículo 162 de la Ley de Mercado de Valores y sus normas complementarias.
 Paralelamente se mantendrá un límite de endeudamiento referente a los pasivos con costo de hasta 2
veces el patrimonio de la compañía.
Al 30 de noviembre de 2017, la compañía cumplió con lo listado anteriormente. En el siguiente cuadro se

puede apreciar en detalle las medidas cuantificables:
CUADRO 4: RESGUARDOS
DETALLE LIMITE ago-17 nov-17 CUMPLIMIENTO
Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante, mayor o igual a uno (1), a
> 1,00 Veces 2,20 - SÍ
partir de la autorización de la oferta pública y hasta la redención total de los valores.
Los activos reales sobre los pasivos deberán permanecer en niveles de mayor o igual a uno (1),
entendiéndose como activos reales a aquellos activos que pueden ser liquidados y convertidos en > 1,00 Veces - 1,68 SÍ
efectivo
Mantendrá un límite de endeudamiento referente a los pasivos con costo de hasta 2 veces el
< 2,00 Veces - 0,30 SÍ
patrimonio de la compañía
Fuente: COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. / Elaboración: Class International Rating
A continuación se presenta el detalle del cálculo del indicador promedio de liquidez. En virtud de que la
aprobación de la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros se realizó en el mes de marzo, el
promedio se calculará en semestres marzo-agosto y septiembre-febrero, según corresponda.
CUADRO 5: CÁLCULO DEL INDICADOR DE LIQUIDEZ

Cálculo del indicador de liquidez mar-17 abr-17 may-17 jun-17 jul-17 ago-17 Promedio
Activos corrientes 72.807.236 81.365.475 79.682.455 83.484.164 82.185.624 82.636.451
2,20
Pasivos corrientes 32.499.960 35.258.200 35.726.328 37.825.272 37.698.980 41.121.385
Índice de Liquidez 2,24 2,31 2,23 2,21 2,18 2,01
Monto Máximo de la Emisión
La Segunda Emisión de Obligaciones se encuentra respaldada por una Garantía General otorgada por
COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., como Emisor, lo que conlleva a analizar la estructura de sus activos. Es
así que al 30 de noviembre de 2017, COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., alcanzó un total de activos de USD
259,24 millones, de los cuales USD 247,80 millones son activos libres de gravamen de acuerdo al siguiente
detalle:
CUADRO 6: DETALLE DE ACTIVOS LIBRES DE GRAVAMEN (NOVIEMBRE 2017)

Activos USD %
Disponibles 1.499.973 0,61%
Exigibles 27.009.735 10,90%
Realizables 40.340.616 16,28%
Propiedad Planta y Equipo 96.171.768 38,81%
Otros activos 82.782.458 33,41%
TOTAL 247.804.550 100,00%
9
CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. procedió a verificar que la información que consta
en el certificado del cálculo del monto máximo de la emisión de la empresa, con rubros financieros cortados al
30 de noviembre de 2017, suscrita por el representante legal del emisor, esté dando cumplimiento a lo que
estipula el artículo 13, Sección I, Capítulo III, Título II, del Libro II, de la Codificación de Resoluciones
Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, que señala que: “El monto máximo para emisiones
amparadas con garantía general, deberá calcularse de la siguiente manera: Al total de activos del emisor
deberá restarse lo siguiente: los activos diferidos o impuestos diferidos; los activos gravados; los activos en
litigio y el monto de las impugnaciones tributarias, independientemente de la instancia administrativa y
judicial en la que se encuentren; el monto no redimido de obligaciones en circulación; el monto no redimido
de titularización de flujos futuros de fondos de bienes que se espera que existan en los que el emisor haya
actuado como originador; los derechos fiduciarios del emisor provenientes de negocios fiduciarios que tengan
por objeto garantizar obligaciones propias o de terceros; cuentas y documentos por cobrar provenientes de la
negociación de derechos fiduciarios a cualquier título, en los cuales el patrimonio autónomo este compuesto
por bienes gravados; saldo de los valores de renta fija emitidos por el emisor y negociados en el mercado de
valores; y, las inversiones en acciones en compañías nacionales o extranjeras que no coticen en bolsa o en
mercados regulados y estén vinculadas con el emisor en los términos de la Ley de Mercado de Valores y sus
normas complementarias2.
Una vez efectuadas las deducciones antes descritas, se calculará sobre el saldo obtenido el 80%, siendo este
resultado el monto máximo a emitir.
La relación porcentual del 80% establecida en este artículo deberá mantenerse hasta la total redención de las
obligaciones, respecto del monto de las obligaciones en circulación. El incumplimiento de esta disposición dará
lugar a declarar de plazo vencido a la emisión, según lo estipulado en el artículo 13, Sección I, Capítulo III,
Título II, del Libro II, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros.
Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo apreciar que la compañía, con fecha 30 de
noviembre de 2017, presentó un monto total de activos menos las deducciones señaladas en la normativa de
USD 185,80 millones, siendo el 80,00% de los mismos la suma de USD 148,64 millones, que constituye el
monto máximo que podría emitir la compañía, cifra que genera una cobertura de 8,32 veces sobre el saldo de
capital de la Segunda Emisión de Obligaciones, determinando de esta manera que dicha emisión, se
encuentran dentro de los parámetros establecidos en la normativa vigente.
CUADRO 7: CÁLCULO DEL MONTO MÁXIMO DE EMISIÓN (NOVIEMBRE 2017)

Descripción
Total Activos 259.235.167
(-) Activos Diferidos o Impuestos diferidos (USD) 8.262.021
(-) Activos Gravados (USD) 11.430.617
(-) Activos en Litigio y monto de las impugnaciones tributarias (USD) 3 5.801.316
(-) Monto no redimido de Obligaciones en circulación (USD) 1.666.667
(-) Monto no redimido de Titularizaciones de Flujos de Fondos de bienes que se esperan que existan (USD) 4 -
(-) Derechos Fiduciarios (USD) 5 -
(-) Inversiones en Acciones en compañías nacionales o extranjeras (USD) 6 46.274.708
Total Activos con Deducciones señaladas por la normativa (USD) 185.799.838
Monto Máximo de la emisión = 80.00% de los Activos con Deducciones 148.639.871
Saldo Emisión de Obligaciones 17.875.000
Saldo Emisión 17.875.000
Total Activos con Deducciones / Capital Nuevas Emisiones (veces) 10,39
80.00% de los Activos con Deducciones / Saldo Emisión (veces) 8,32
2“La verificación realizada por la calificadora al certificado del monto máximo de la emisión, contempla única y exclusivamente un análisis de que la información que consta en dicho
certificado esté dando cumplimiento a lo que la norma indica, lo cual significa que la calificadora no ha auditado la información que consta en el certificado y tampoco ha verificado la
calidad y veracidad de la misma, lo cual es de entera y única responsabilidad del emisor.”
3
Independientemente de la instancia administrativa y judicial en la que se encuentren.
4
En los que el Emisor haya actuado como Originador.
5
Provenientes de negocios fiduciarios que tengan por objeto garantizar obligaciones propias o de terceros; cuentas y documentos por cobrar provenientes de la negociación de derechos fiduciarios a cualquier título en los
cuales el patrimonio autónomo este compuesto por bienes gravados.
6
Que no coticen en bolsa o en mercados regulados y estén vinculadas con el emisor en los términos de la Ley de Mercado de Valores y sus normas complementarias
10
Adicionalmente, se debe mencionar que al 30 de noviembre de 2017, al analizar la posición relativa de la

garantía frente a otras obligaciones del emisor, se evidencia que el monto no redimido con el Mercado de
Valores ocupa un tercer orden de prelación de pagos, por lo tanto, el total de activos menos las deducciones
señaladas por la normativa, ofrece una cobertura de 1,63 veces7 sobre los pasivos totales deducidos las
obligaciones en circulación dentro del Mercado de Valores y otras obligaciones de la compañía.
Por otro lado, según lo establecido en el Artículo 9, Capítulo I, del Título II, del Libro II, de la Codificación de
Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros, “El conjunto de los valores en circulación de los
procesos de titularización y de emisión de obligaciones de largo y corto plazo, de un mismo originador y/o
emisor, no podrá ser superior al 200% de su patrimonio; de excederse dicho monto, deberán constituirse
garantías específicas adecuadas que cubran los valores que se emitan, por lo menos en un 120%”.
Una vez determinado lo expuesto en el párrafo anterior, se pudo evidenciar que el saldo de la Segunda
Emisión de Obligaciones, así como los valores que la COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., mantiene en
circulación dentro del Mercado de Valores, representan el 7,15% del 200% del patrimonio al 30 de noviembre
de 2017, y el 14,29% de patrimonio, cumpliendo de esta manera con lo expuesto anteriormente.
CUADRO 8: CALCULO DEL 200% DEL PATRIMONIO (NOVIEMBRE 2017)

Descripción USD
Patrimonio (USD) 136.739.417
200% del Patrimonio (USD) 273.478.834
Saldo de Emisión de Obligaciones USD 10,00 millones 1.666.667
Saldo de Emisión de Obligaciones USD 20,00 millones 17.875.000
Total Emisiones 19.541.667
Valores emitidos / 200% del Patrimonio 7,15%
Valores emitidos / Patrimonio 14,29%
Proyecciones del Emisor
Las proyecciones financieras, para el período comprendido entre el año 2016 y el 2021, arrojan las cifras
contenidas en el cuadro que se presenta a continuación y resume el estado de resultados integrales
proyectados de la compañía, de acuerdo al cual, en el año 2021 COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. alcanzaría
una utilidad neta igual a USD 8,09 millones.
CUADRO 9: ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES PROYECTADO (miles USD)

Rubro 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Ventas netas 131.036 131.959 136.548 140.349 145.346 151.160
Costo de ventas 97.454 98.191 99.555 100.926 103.755 106.867
Utilidad bruta (ebit) 33.582 33.767 36.993 39.424 41.591 44.292
Gastos administrativos y ventas 23.517 23.899 24.539 25.080 25.638 26.664
Utilidad operativa 10.065 9.868 12.454 14.343 15.953 17.629
Gastos financieros 3.216 3.966 4.205 4.871 5.508 5.720
Otros ingresos 517 500 700 780 780 780
Utilidad antes de impuestos 7.366 6.402 8.949 10.252 11.225 12.689
Impuestos 1.565 1.360 1.902 1.538 1.684 1.903
Participación empleados 1.105 960 1.342 2.179 2.385 2.696
Utilidad neta 4.696 4.081 5.705 6.536 7.156 8.089
Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating
7
(Total Activos Deducidos – nueva emisión) / (Total Pasivo – Obligaciones emitidas)
11
Las proyecciones consideran un crecimiento en ventas del 0,70% para el año 2017, frente a lo registrado en
diciembre de 2016, y a partir del año 2018 se incrementarían en un promedio de 3,46% hasta finalizar el
periodo de la proyección.
Los costos de ventas representarían en promedio (2017 – 2020) el 72,26% de las ventas para todo el período
proyectado, resultado que va acorde a lo experimentado históricamente, lo que le permitiría generar un
margen bruto relativamente estable (promedio 27,74% de las ventas).
Los gastos operacionales por su parte que incluyen los gastos administrativos, de ventas y almacenamiento, se
proyectaron en un promedio de participación sobre las ventas del 17,85%, con lo cual se estimaría una utilidad
operativa que pasaría de un 7,48% sobre las ventas para el año 2017 a un 11,66% al cierre de 2020.
Posteriormente, dentro del modelo financiero se observa el rubro correspondiente a gastos financieros, que se
derivan de las obligaciones con costo que la compañía mantiene y estima contraer, mismos que mantendrían
una participación creciente a partir del año 2017, pues pasarían de significar un 3,01% de las ventas en ese año
a un 3,78% para el cierre de 2021.
Después de lo descrito y ante el cómputo del impuesto a la renta y la participación de los trabajadores, la
compañía generaría una utilidad neta proyectada que se incrementaría de USD 4,08 millones (3,09% de las
ventas) en el 2017 a USD 8,09 millones (5,35% de las ventas) en el 2021.
Como parte del análisis de las proyecciones, surge la importancia de determinar el nivel de cobertura brindado
por el EBITDA frente a los gastos financieros que la compañía presentaría durante el periodo analizado. Por lo
que de acuerdo al modelo analizado, la cobertura del EBITDA frente a los gastos financieros es positiva y
pasaría de 3,93 veces en el 2017 a 4,18 veces al 2021, demostrando que de acuerdo a las proyecciones el
Emisor dispondría de fondos propios suficientes que superan los gastos financieros, por lo que presentaría una
capacidad de pago adecuada.
GRÁFICO 1: NIVEL DE COBERTURA: EBITDA VS, GASTOS FINANCIEROS
Por otra parte, el flujo de efectivo, se encuentra dividido por actividades, en su primera instancia considera los
rubros que representan ingresos (Cañicultores, Gasto laboral, Gastos operacionales, los impuestos y las
contribuciones), también los rubros que representan desembolso de efectivo (egresos), a estás le siguen las
inversiones, donde se encuentran inmersas las inversiones y FIADE. Posteriormente se evidencian los flujos
generados por accionistas, en donde se observa que se realiza el pago de dividendos.
CUADRO 10: FLUJO DE EFECTIVO PROYECTADO (miles USD) – ESCENARIO MODERADO
Descripción 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Saldo Inicial de Caja 2.967 1.251 1.732 1.867 1.492 1.604

Total Ingresos 130.688 137.430 136.048 139.849 143.846 148.161
12
Total de Egresos 122.029 124.581 125.827 127.086 128.356 129.640

FLUJOS DE EFECTIVO EN ACTIVIDADES DE OPERACIÓN 8.659 12.849 10.221 12.764 15.489 18.521
FLUJOS DE EFECTIVO EN ACTIVIDADES DE INVERSIÓN 6.001 3.122 2.655 4.118 3.652 3.780
FLUJOS NETOS 2.658 9.727 7.565 8.646 11.837 14.741
(-) Amortización Neta 4.162 (1.084) (1.124) (1.512) (3.295) (4.000)
(-) Cancelac. Intereses (4.570) (4.628) (4.613) (5.143) (5.720) (5.720)
Dividendos (3.967) (3.534) (1.693) (2.366) (2.711) (3.000)
Saldo de Caja Final 1.251 1.732 1.867 1.492 1.604 3.625
GRÁFICO 2: NIVEL DE COBERTURA: FLUJOS8 VS. PAGO DE CAPITAL DE LAS OBLIGACIONES A EMITIR
Finalmente, la calificadora realizó un estrés a dicho modelo afectando a una de las variables del modelo: Costo
de Ventas, con el fin de evaluar la capacidad de soporte que tendría la operación del negocio. Se observó que
las proyecciones se han realizado bajo supuestos moderados ya que la mayor afectación que soporta el
modelo, correspondió al supuesto que la participación de los costos de ventas sobre los ingresos aumente a
un máximo de 77,00% de los porcentajes de participación originales para cada año, como resultado de
sensibilizar los años proyectados (2016-2021) se obtiene un promedio de 76,70%. Con estos
condicionamientos se evidenció que la compañía continuaría generando resultados económicos positivos y
flujos de efectivo suficientes para honrar la deuda derivada de la emisión evaluada en este informe, aunque
con ello el flujo de efectivo positivo llegaría hasta su límite.
Comparativo de Resultados Reales vs. Lo Proyectado inicialmente
Conforme fueron planteadas las proyecciones y conforme se registró el comportamiento real, se pudo apreciar
que a diciembre de 2016, la compañía alcanzó un cumplimiento óptimo en sus ventas al ser estas un 3,17%
superiores a las proyectadas; no obstante sus costos también fueron superiores a lo proyectado (+4,82%),
ocasionando que la utilidad bruta por USD 33,04 millones sea el 98,39% de lo proyectado (USD 33,58
millones), pese a ello el cumplimiento es bastante satisfactorio.
Luego de las deducciones por gastos operacionales, que a su vez fueron 83,85% de lo proyectado,
evidenciándose eficiencia en el manejo de los mismos, la compañía alcanzó una utilidad operativa de USD
13,32 millones 32,35% superior con respecto de la proyectada. Al final del periodo y luego de las deducciones
por gastos financieros e impuestos, la utilidad neta fue de USD 4,95 millones, 5,45% superior a la proyectada
por USD 4,70 millones.
Para el comparativo del periodo noviembre 2017, se han considerado las proyecciones hasta diciembre de
2017, ya que es el periodo más cercano al real analizado, en función de ello se pudo observar que las ventas
alcanzaron un cumplimiento del 89,17% con respecto de lo proyectado a diciembre, considerándose este
8
(*)Flujo de efectivo final en cada uno de los periodos antes de considerar el pago de capital de la emisión objeto de análisis en el presente estudio.
13
porcentaje como adecuado, por su parte los costos de ventas alcanzaron un cumplimiento superior al
registrado por las ventas, generando de esta manera una utilidad bruta cuyo cumplimiento fue del 76,91%.
Los gastos operacionales totalizaron USD 19,61 millones, y alcanzaron un cumplimiento del 82,05%, para este
periodo se evidencia que la compañía mantiene su política de manejo eficiente de los recursos, por lo cual
logra generar una utilidad operacional que cubre con holgura los gastos financieros, y genera una utilidad
antes de impuestos de USD 3,75 millones con un cumplimiento del 58,64%. A continuación se refleja un detalle
de lo mencionado:
CUADRO 11: ESTADO PROYECTADO VS REAL (Miles USD)

Rubro Proyectado 2016 Real 2016 % Cumplimiento Proyectado 2017 Real Nov 2017 % Cumplimiento
Ventas netas 131.036 135.193 103,17% 131.959 117.664 89,17%
Costo de ventas 97.454 102.152 104,82% 98.191 91.694 93,38%
Utilidad bruta (ebit) 33.582 33.041 98,39% 33.768 25.970 76,91%
Gastos administrativos y ventas 23.517 19.720 83,85% 23.899 19.610 82,05%
Utilidad operativa 10.065 13.321 132,35% 9.869 6.360 64,45%
Gastos financieros 3.216 6.668 207,34% 3.966 3.105 78,28%
Otros ingresos 517 550 106,38% 500 499 99,79%
Utilidad antes de impuestos 7.366 7.203 97,79% 6.402 3.754 58,64%
Impuestos 1.565 1.176 75,14% 1.360 - 0,00%
Participación empleados 1.105 1.075 97,29% 960 - 0,00%
Utilidad neta 4.696 4.952 105,45% 4.081 3.754 91,98%
En cuanto al flujo de efectivo, al 31 de diciembre de 2016, la compañía reflejó un flujo por actividades de
operación ampliamente superior a lo que se había proyectado inicialmente, no obstante, el flujo por
actividades de inversión fue negativo por USD -19,01 millones, muy distante de los que se había proyectado
(USD +6,00 millones), generando de esta manera un flujo neto de USD 3,39 millones 27,43% superior al
proyectado; mientras que el saldo final fue de USD 3,10 millones significativamente superior al proyectado; al
30 de noviembre de 2017 el saldo final de caja fue también significativamente superior al proyectado.
CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. ha analizado y estudiado las proyecciones del
estado de resultados, estado de flujo de caja, presentadas por la empresa en el informe de estructuración
financiero, para el plazo de vigencia de la presente emisión, mismas que, bajo los supuestos que fueron
elaboradas, señalan que la empresa posee una aceptable capacidad para generar flujos dentro de las
proyecciones establecidas con respecto a los pagos esperados así como sobre la base de las expectativas
esperadas de reacción del Mercado; adicionalmente, dichas proyecciones señalan que el emisor generará los
recursos suficientes para provisionar y cubrir todos los pagos de capital e intereses y demás compromisos que
deba afrontar la presente emisión, de acuerdo con los términos y condiciones presentadas en el contrato de la
Emisión de Obligaciones, así como de los demás activos y contingentes. Adicionalmente, la calificadora ha
constatado en la información recibida y analizada que el emisor hasta la fecha de corte del presente estudio
técnico, ha venido cumpliendo de forma oportuna con el pago de capital e intereses y demás compromisos, de
acuerdo con los términos y condiciones de la emisión, así como de los demás activos y contingentes. Así
mismo, la calificadora ha podido observar en la información recibida y analizada, que el emisor ha realizado las
provisiones de recursos para cumplir, en forma oportuna y suficiente, con las obligaciones derivadas de la
emisión. Por lo tanto CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A. está dando cumplimiento al
análisis, estudio y expresar criterio sobre lo establecido en los literales a, b, y d del Artículo 19, Sección II, del
Capítulo II del Título XVI del Libro II, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de
Seguros.
14
Riesgo de la Economía
Sector Real
La economía mundial se expandió solamente en un 2,20% en 2016, la menor tasa de crecimiento desde la
Gran Recesión del 2009. Entre los factores que están afectando el desempeño de la economía mundial se
puede mencionar el débil ritmo de la inversión, la disminución en el crecimiento del comercio internacional, el
lento crecimiento de la productividad y los elevados niveles de deuda. Así mismo los bajos precios de las
materias primas han agravado estos problemas en muchos países exportadores de materia prima desde
mediados del 2014, mientras que los conflictos y las tenciones geopolíticas continúan afectando las
perspectivas económicas en varias regiones.
Los expertos pronostican que el producto bruto mundial se expandirá en un 3,5% en el 2017 y en un 3,6% en el
2018, aunque estas previsiones se muestran más optimistas, aún siegue estando por debajo del crecimiento
alcanzado antes de la crisis del 2009. Los principales factores que influyen en las mejores perspectivas a nivel
mundial son: Previsiones de mayor crecimiento en economías como China, Japón, Zona Euro; la expansión del
comercio internacional, atenuación del riesgo político en varias economías fuertes, entre otros. 9
Por su parte, América Latina y el Caribe también muestran una tendencia al alza en su crecimiento para 2017 y
2018 con tasas de 1,00% y 1,90% respectivamente. Esto se sustenta en la recuperación de países como
Argentina, Brasil y México, para el resto de países de la región se estiman crecimientos similares a los
presentados en 2016, es importante mencionar que se espera que las condiciones en Venezuela continúen
deteriorándose.
En lo referente a la economía ecuatoriana, el Fondo Monetario Internacional, en su último informe publicado

con corte a octubre de 2017, prevé que para 2017 el Ecuador presente un crecimiento de 0,2% junto con una
inflación del 0,7%, mientras que para 2018 será de 0,6% con una inflación de 0,7%. Esta previsión se muestra
mucho más optimista que la presentada en abril pasado.
Los principales indicadores macroeconómicos del Ecuador, determinados al cierre de noviembre de 2017 o los
más próximos disponibles a dicha fecha, se presentan a continuación:
CUADRO 12: INDICADORES MACROECONÓMICOS ECUADOR

Rubro Valor Rubro Valor
PIB (prev) (millones USD 2007) 2017 70.070,76 Crecimiento anual PIB (t/t-4) III trimestre 2017 3,80%
Deuda Externa Pública como % PIB (nov - 2017) 31,4% Inflación mensual (Nov – 2017) -0,27%
Balanza Comercial Total (millones USD ) ene–nov 2017 26,8 Inflación anual (Nov – 2017) -0,22%
RI (millones USD dic-17) 2.451,07 Inflación acumulada (Nov 2017) -0,38%
Riesgo país (31-dic-17) 459,00 Remesas (millones USD) III trimestre 2017 752,23
Precio Barril Petróleo WTI (USD al 31-diciembre-17) 57,94 Tasa de Desempleo Urbano (dic – 2017) 4,6%
Fuente: Banco Central del Ecuador- Bloomberg-INEC / Elaboración: Class International Rating
Producto Interno Bruto (PIB): No existe un consenso sobre el índice de crecimiento económico de Ecuador
para el 2017. Organismos internacionales como el Fondo Monetario Internacional, mantienen que para 2017
Ecuador presente un crecimiento de 0,2%, el Banco Mundial realizó una previsión de -1,30%. Otros organismos
como la Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL) y el Banco Central del Ecuador, se
muestran más optimistas con una previsión compartida de crecimiento de 0,70% para 2017. Al cierre del III
trimestre de 2017 (última información disponible), mostró una tasa de variación trimestral de 0,9% con
respecto al segundo trimestre de 2017, y una variación interanual de 3,8% con respecto al tercer trimestre
2016. Las industrias de mayor expansión fueron: Refinación de petróleo (47,2%), actividades de servicios
financieros (13,8%) y correo y comunicaciones, (9,1%). Dentro de las dieciocho macro industrias que
conforman el PIB del Ecuador, únicamente dos presentaron variaciones negativas al cierre del III trimestre de
2017.
9
http://www.imf.org/es/Publications/WEO/Issues/2017/07/07/world-economic-outlook-update-july-2017
15
De enero a noviembre de 2017 las importaciones totales en valor FOB alcanzaron USD 17.335,8 millones, valor
que fue superior en 23,40% en relación a las compras externas realizadas de enero a noviembre de 2016 (USD
14.049,90 millones). Por grupo de productos se evidenció que, la importación de combustibles y lubricantes
representó el 30,1% del total, bienes de consumo representó el 30,5% del total, materias primas representó el
20,1% del total, bienes de capital representó 18,3% y productos diversos disminuyeron en -16,8%. La
procedencia de los bienes radica principalmente en Estados Unidos, Alemania, Rusia, Italia, entre otros.
Exportaciones totales.- Durante el periodo enero-noviembre 2017 las exportaciones totales alcanzaron un
valor de USD 17.362,6 millones, siendo superiores en 14,2% frente a lo reportado en su similar periodo en el
2016 (USD 15.210,12 millones). Las exportaciones petroleras decrecieron en -3,0%, mientras que las no
petroleras registraron un incremento de 7,6%. El incremento de las exportaciones no petroleras se sustentó
principalmente en productos tradicionales como banano y plátano, camarón, cacao y elaborados, entre los
principales.
Luego del Acuerdo Comercial firmado con la Unión Europea en enero de 2017, las exportaciones no petroleras
a este destino a noviembre de 2017, implicaron un incremento de 13% respecto al 2016 10.
Las cifras de producción petrolera del país en lo que va del año 2017 empezaron apuntando a cumplir con la
reducción acordada el 30 de noviembre pasado por la Organización de Países Exportadores de Petróleos
(OPEP). El acuerdo fue bajar 4,45% la producción petrolera de los países miembros, con el fin de impulsar el
precio internacional del crudo11. Al cierre de noviembre de 2017, la producción diaria fue de 521,0 miles de
barriles, siendo la producción pública el 77,22% del total con 402,3 millones de barriles. Por su parte, la
producción privada participó con el 22,80% del total con una producción de 118,8 millones de barriles12.
La caída del precio del petróleo WEST TEXAS INTERMEDIATE (WTI), que sirve de referencia para la cotización
del crudo ecuatoriano, ha mostrado un comportamiento relativamente estable en lo que va de 2017. En
febrero de 2017, se registró el precio más alto hasta el momento con USD 53,40 por barril, los meses siguientes
mostraron una tendencia a la baja hasta que en junio el precio fue de USD 45,17 (el más bajo durante el periodo). Sin
embargo, en los meses venideros el precio ha mostrado una tendencia al alza hasta ubicarse los primeros días de
diciembre de 2017 en USD 57,94 por barril13.
Desde inicios de 2017, Ecuador está obligado a reducir su producción petrolera debido al acuerdo alcanzado
en noviembre pasado en la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP), con el objetivo de
estabilizar el precio del barril de crudo. No obstante no se ha podido cumplir con lo pactado debido a la
compleja situación económica por la cual atraviesa el país.
GRÁFICO 3: PRECIO PROMEDIO INTERNACIONAL DEL PETRÓLEO
Fuente: Indexmundi14 / Elaboración: Class International Rating
10
http://www.comercioexterior.gob.ec/wp-content/uploads/2018/01/Informe-Mensual-Diciembre_4.pdf
11
http://www.elcomercio.com/actualidad/produccion-opep-petroleo-reduccion-ecuador.html
12
https://contenido.bce.fin.ec/documentos/Estadisticas/Hidrocarburos/cspe2017130.pdf
13
https://www.indexmundi.com/es/precios-de-mercado/?mercancia=petroleo-crudo-texas
14
https://www.indexmundi.com/es/precios-de-mercado/?mercancia=petroleo-crudo-texas
16
El total de recaudación tributaria sin contribuciones solidarias en diciembre de 2017, sumó USD 13.223,15
millones, siendo superior en un 9,36% frente a lo registrado en su similar periodo de 2016 (USD 12.091,61
millones). Entre los impuestos con mayor aporte a noviembre de 2017 destacan: El IVA con USD 4.669,39
millones, seguido del Impuesto a la Renta con USD 4.177,30 millones y el Impuesto a la salida de divisas con
USD 1.097,64 millones.
La inflación anual al 30 de noviembre de 2017 fue de -0,22 %, siendo la variación anual más baja en los
últimos años. Por su parte, la inflación mensual se ubicó en -0,27%. Consecuentemente la inflación acumulada
fue de -0,38% al cierre de noviembre de 2017. Desde inicios de 2016, la inflación presenta una marcada
reducción, lo cual es reflejo de la contracción en el consumo de los hogares a causa de la situación económica
por la que atraviesa el país.
En referencia al salario mínimo vital nominal promedio, se aprecia que a diciembre de 2017, este alcanzó un
monto de USD 437,4415, mientras que el salario unificado nominal, fue fijado en USD 386,00 a enero de 2018,
el mismo que incrementó en un 2,46% frente al salario unificado nominal del año 2017 (USD 375,00 16). Para la
fijación del monto del Salario Básico Unificado los expertos consideraron el 2,3% de promedio de inflación,
conforme el informe presentado por la Secretaría Técnica del CNTS. El aumento en el salario unificado nominal
va de acuerdo a una reforma laboral impuesta por el Gobierno ecuatoriano, cuyo objetivo es que los salarios
progresivamente se equiparen con el costo de la canasta básica familiar, la misma que al mes de diciembre de
2017, se ubicó en USD 708,9817, mientras el ingreso familiar mensual con 1,60 perceptores es de USD 700,00
dólares sin incluir fondos de reserva, es decir, con una cobertura del 98,73%.
Al cierre del cuarto trimestre de 2017, se puede apreciar que a nivel nacional el 70,4% de la población total se
encuentra en edad de trabajar, de este total el 67,7% se encuentra económicamente activa (8,1 millones de
personas). De este modo, a diciembre de 2017 el empleo bruto nacional se ubicó en 64,6% (63,8% a diciembre
de 2016). El desempleo por su parte pasó de 5,2% en diciembre de 2016 a 4,5% a diciembre de 2017. Esta
reducción respondió a un incremento del empleo adecuado, mismo que a diciembre de 2017 fue de 42,3%, y a
un ligero decremento en el subempleo el cual pasó de 19,9% a 19,8% en el periodo antes mencionado18.
La pobreza a nivel nacional, medida por ingresos, se ubicó en 21,5% a diciembre de 2017. El resultado anterior
presentó una disminución casi imperceptible con respecto al mismo periodo del año previo (22,9%). Por su
parte, la pobreza extrema fue de 7,9% a diciembre de 2017. La ciudad que mayores niveles de pobreza
presentó fue Machala con el 13,6% le siguen Ambato con 11,3%, Guayaquil con el 9,6%, Quito con el 7,3%.
De acuerdo a la información publicada por el Banco Central del Ecuador, las tasas de interés referenciales no
han presentado mayores cambios, es así que la tasa pasiva referencial fue de 4,95% para diciembre de 2017,
mientras que la tasa activa referencial fue de 7,83% existiendo un spread de tasas activas y pasivas de 2,88%19.
En lo que respecta a la evolución del crédito en el sistema financiero nacional, al tercer trimestre de 2017, las
instituciones financieras, fueron menos restrictivos en el otorgamiento de créditos para el segmento de
Consumo, dado que el saldo entre los bancos menos y más restrictivos, fue positivo. Por otro lado en los
segmentos Productivo, vivienda, y Microcrédito el saldo fue nulo.
El flujo de remesas que ingresaron al país al III trimestre de 2017, totalizaron USD 752,2 millones (USD, cifra
que fue superior en un 12,88% con respecto a lo reportado en el mismo periodo de 2016 que fue de USD
666,39), este incremento se atribuye a la coyuntura económica de los principales países donde residen los
emigrantes ecuatorianos (Estados Unidos de América, España e Italia, entre otros); al igual que al cambio de la
política migratoria impuesta USA, que incluiría la aprobación del impuesto de 2,0% al envío de remesas a
través de empresa remecedoras especializadas y, al creciente envío de remesas efectuadas por internet o
15
https://www.bce.fin.ec/index.php/nuevas-publicaciones1
16
https://elyex.com/salario-basico-unificado-ecuador-trabajadores-2018/
17
http://www.ecuadorencifras.gob.ec/documentos/web-inec/Inflacion/2017/Diciembre-2017/01%20ipc%20Presentacion_IPC_diciembre2017.pdf
18
http://www.ecuadorencifras.gob.ec/documentos/web-inec/EMPLEO/2017/Diciembre/122017_M.Laboral.pdf
19
https://contenido.bce.fin.ec/resumen_ticker.php?ticker_value=pasiva
17
desde un teléfono móvil. Las provincias que concentraron los principales montos de remesas fueron: Guayas,
Azuay y Pichincha cuyo agregado sumó USD 488.8 millones que representó el 65,0% de flujo total de
remesas20.
Los flujos de inversión extranjera directa (IED) en el periodo 2008 – 2015 mostraron un comportamiento
ascendente. La IED para el tercer trimestre de 2017 fue de USD 134,44 millones; monto inferior en 4,03% al
registrado en su similar periodo en el 2016 (USD 129,24 millones). La mayor parte de la IED en 2017 se canalizó
principalmente a ramas productivas como: agricultura, silvicultura, caza y pesca, construcción, explotación de
minas de y canteras, industria manufacturera, servicios prestados a las empresas, comercio.
Para el mes de noviembre del 2017, de acuerdo a información presentada por el Ministerio de Finanzas, el
saldo de la deuda externa pública fue de USD 31.626,70 millones, monto que incluye el saldo final más atrasos
de intereses, ésta cifra presentó un incremento con respecto a diciembre de 2016 (USD 25.679,3 millones),
mientras que el saldo de deuda externa privada hasta octubre de 2017 fue de USD 8.061,9 millones, que
equivale al 8,0% del PIB21, conforme datos reportados por el Banco Central del Ecuador. Asimismo, un punto
importante a ser mencionado en este ámbito es que las cuentas públicas, en el caso del Presupuesto del
Estado muestran una necesidad de financiamiento de alrededor de USD 8.254 millones para el 2018 22. Para
noviembre de 2017, la deuda consolidada ascendió a 32,2 % mientras que la agregada que incluye todos los
compromisos del país llegaría 46,2%23 considerando que según lo establece la normativa respectiva, el límite
legal para la relación deuda/PIB es del 40%, la misma que según el BCE y el Ministerio de Finanzas del Ecuador
a noviembre de 2017, se encontró en 32,2%24.
La acumulación de reservas internacionales en los últimos años se ha presentado variable, puesto que el 2014
se redujeron hasta registrar un saldo de USD 3.949,1 millones, situación similar se evidenció al cierre de 2015,
pues las RI registraron USD 2.496 millones, no obstante, para diciembre de 2016 se incrementaron a USD
4.259, determinando que los principales ingresos de la Reserva Internacional son: recaudación de impuestos,
exportaciones de petróleo y derivados, emisión de deuda interna, depósitos de los gobiernos locales,
desembolsos de deuda externa y exportaciones privadas, entre otros. Con corte al 31 de diciembre de 2017 las
reservas internacionales registraron un saldo USD 2.451.1 millones25.
La calificación crediticia de Standard & Poor's para Ecuador se sitúa en B- con perspectiva estable, al 16 de
enero de 2018, debido a la creciente carga de deuda e intereses que enfrenta Ecuador, además, la firma indica
que presenta mayores vulnerabilidades fiscales y externas, una débil capacidad institucional y una falta de
flexibilidad monetaria, lo que restringe las opciones de política que puede tomar el Gobierno recién asumido 26,
lo que genera un impacto sobre el incremento del riesgo país, lo cual dificulta el conseguir financiamiento en el
mercado internacional, manteniendo únicamente la fuente de financiamiento proveniente de China, la misma
que en ciertos casos es desfavorable debido a las altas tasas de interés o por la venta futura de petróleo.
En este punto resulta importante mencionar que la calificación crediticia que posee Ecuador ha ocasionado un
importante incremento en el riesgo país, lo cual dificulta el conseguir financiamiento en el mercado
internacional, manteniendo únicamente la fuente de financiamiento proveniente de China, la misma que en
ciertos casos es desfavorable debido a las altas tasas de interés o por la garantía de venta anticipada de
petróleo.
La economía ecuatoriana se ha visto fuertemente afectada por la caída del precio de las materias primas y la
apreciación del dólar, es así que en términos generales, en el mediano plazo la creciente participación y
regulación de la actividad económica por parte del Gobierno ecuatoriano genera cierta incertidumbre en su
sostenibilidad ya que esta depende en gran medida de sus ingresos petroleros y estos, a su vez presentan una
20
https://contenido.bce.fin.ec/documentos/Estadisticas/SectorExterno/BalanzaPagos/Remesas/ere201703.pdf
21
https://contenido.bce.fin.ec/documentos/Estadisticas/SectorReal/Previsiones/IndCoyuntura/EstMacro122017.pdf
22
http://www.elcomercio.com/actualidad/asamblea-aprobacion-proforma-2018-leninmoreno.html
23
https://mundo.sputniknews.com/americalatina/201801091075267537-deuda-publica-rafael-correa/
24
http://www.finanzas.gob.ec/wp-content/uploads/downloads/2017/12/DEUDA-SECTOR-P%C3%9ABLICO-DEL-ECUADOR_noviembre2017-2_OK.pdf
25
https://www.bce.fin.ec/index.php/nuevas-publicaciones1
26
https://notimundo.com.ec/nota-crediticia-de-ecuador-desciende-de-ba-b-segun-standard-poors/
18
tendencia a la baja, con lo cual la caída del precio del crudo genera incertidumbre, en especial respecto a la
inversión y gasto público, lo que obliga a moderar las expectativas de crecimiento.
Por otro lado, la eliminación de salvaguardas y el IVA que vuelve al 12% representa una pérdida estimada en
USD 1.900 millones por año27; siendo las dos fuentes principales de ingreso para el fisco que sufre cada año un
déficit mayor. Se prevé que se tome medidas para compensar los ingresos perdidos con una reforma tributaria
que permita generar ingresos fiscales y reduzca la salida de divisas.
En el mes de noviembre de 2017, el Servicio Nacional de Aduana del Ecuador (Senae) resolvió implementar
una tasa de servicio de control aduanero de diez centavos por unidad importada, que regirá desde el 13 de
noviembre de 2017. "La emisión de la resolución está fundamentada en la necesidad de fortalecer el servicio
de control aduanero, para combatir el contrabando y la defraudación". Recientemente, la Unión Europea
mostró su preocupación por la tasa de control aduanero que impuso Ecuador a sus importaciones. Este 01 de
enero de 2018 se cumplirá el primer año de la entrada en vigencia del acuerdo comercial con el bloque
europeo28.
Riesgo del Negocio

Descripción de la Empresa
El Ingenio Valdez fue fundado en 1884 por Rafael Valdez Cervantes en lo que hoy es la ciudad de Milagro.
Compañía Azucarera Valdez S.A. se constituyó como sociedad anónima mediante escritura pública otorgada
ante Notario Público el 05 de enero de 1922 e inscrita en el Registro Mercantil el 16 de enero del mismo año,
siendo el plazo de duración de la compañía hasta el 30 de abril del 2100.
En 1992 es adquirida por la Corporación Noboa y es a partir de 1996 que el Consorcio Nobis dirige sus destinos
hasta la actualidad.
Su objeto principal es dedicarse a la siembra, cultivo y procesamiento industrial de caña de azúcar y de

productos del agro en general, ejecución de actividades agropecuarias y forestales y la realización de
actividades industriales en el más amplio sentido, así como la comercialización nacional e internacional de sus
productos.
El área cultivada de caña de azúcar cubre una extensión cercana a las 18.700 has (propias), teniendo además el
aporte de Cañicultores independientes con una área cercana a las 7.300 has.
Cuenta con una fábrica con una capacidad instalada de molienda diaria de 12.000 toneladas de caña de azúcar,
con un rendimiento promedio de 2,10 sacos de 50 kilos por tonelada de caña, lo que corresponde a 232 libras
de azúcar por tonelada.
Las principales líneas de productos que ofrece la compañía son:
GRÁFICO 13: PRINCIPALES LÍNEAS DE PRODUCTOS

Línea de Producto Producto
Azúcar Granel, Paquete, Industrial y Exportación
Melaza Granel, Fundas de 5,67kg
Panela Granulada
Azúcar (valor agregado) Light, Stick Pack
Sal Fluorurada, Yodada e Industrial
27
http://www.grupospurrier.com/sp/html/suscriptores/resumen201720.php
28
https://www.eluniverso.com/noticias/2017/12/04/nota/6512023/distintos-escenarios-economicos-vivio-ecuador-2017
19
Se debe acortar que COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. pertenece al Consorcio NOBIS, el cual es un grupo
ecuatoriano formado por empresas líderes en agroindustria, industria, negocios inmobiliarios, comercio,
turismo y salud. Fundado en 1997, genera más 5 mil plazas de trabajo directas y es presidido por Isabel Noboa
de Loor.
El Grupo Nobis encuentra conformado por: una Unidad de Negocio Agroindustrial (Azucarera Valdez,
Ecoelectric, Codana, Carbogas y Hacienda San Rafael), Unidad de Negocio Inmobiliario (Pronobis, Promotores
inmobiliarios, San Rafael Hacienda Turística, Mornin S.A.), Unidad de Negocio Consumo Masivo (Universal
Sweet Industries), Unidad de Negocio Centros Comerciales (Mall de Sol Shopping Center) y otros negocios
(Nobis USA, Inc., DP World Posorja), Responsabilidad Social (Fundación Nobis).
Propiedad, Administración y Gobierno Corporativo
El capital suscrito y pagado de la compañía al 30 de noviembre del 2017 ascendió a 1.542.541.621 acciones
ordinarias y nominativas de USD 0,004 cada una, dividido de la siguiente manera:
CUADRO 14: ACCIONISTAS

Nombre Capital (USD) Participación
Gulkana S.A. 6.041.775 97,9192%
Club Angala S.A. 123.588 2,0030%
Fruit Shippers Limited 4.577 0,0742%
Otros 227 0,0037%
Total 6.170.167 100%
Orgánicamente, la compañía se encuentra gobernada por la Junta General de Accionistas, quien es el órgano
supremo para el gobierno, dirección y administración de la misma. Por otro lado, COMPAÑÍA AZUCARERA
VALDEZ S.A. es administrada por el Presidente y Gerentes de áreas, de acuerdo a las facultades y atribuciones
asignadas a cada uno de ellos, las cuales están señaladas en el Estatuto Social de la compañía. A continuación
se aprecia el organigrama de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A.:
GRÁFICO 4: ORGANIGRAMA DE LA COMPAÑÍA
Los logros de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. en el mercado, son el resultado, entre otras cosas, de la
acertada administración, fruto de la experiencia de sus principales ejecutivos, mismos que se mencionan a
continuación:
CUADRO 15: MIEMBROS DE LA PLANA GERENCIAL

Cargo Nombre
Presidente Roberto Arturo Dunn Suarez
20
Gerente Administrativo Financiero Ernesto David Gómez Martínez

Gerente de Comercialización Alberto Javier García Gallardo
Contralor General Nilton Miguel López Perero
Gerente de Desarrollo Organizacional Juan Fernando Gutierrez Muñoz
Superintendente de Campo Carlos Julio Flores Haro
Superintendente de Fábrica Edgar Sandoval Trujillo
Empleados
Al 30 de noviembre de 2017, la compañía contó con 2.385 empleados, los mismos que se encontraron
distribuidos por áreas como se muestra a continuación:
CUADRO 16: EMPLEADOS

Área No. Empleados
Campo 1344
Fabrica 373
Administración 563
Equipos Agrícolas 105
TOTAL EMPLEADOS 2.385
Con respecto de noviembre 2016 (1.959 empleados), se evidencia un incremento del 21,75% en el número de
personal de la compañía.
Adicionalmente, es importante señalar que la compañía registra sindicatos o comités de empresa, mismos que
mantienen un contrato de trabajo colectivo (vigésimo tercero), a continuación un detalle de lo mencionado:
CUADRO 17: SINDICATOS O CÓMITES

Sindicato o Comité No. Dirigentes
Comité de Empresa 30
Sindicato Trabajadores de Campo 23
Sindicato de Trabajadores Agrícolas 23
Sindicato de Empleados 14
Sindicato Operadores Maquinarias Agroindustriales 14
Sindicato de Llenadores 13
Asociación de Trabajadores 13
Asociación Sindical de Riego 13
Sindicato de Apañadores 12
Sindicato de Fabrica 11
Sindicato de Bodega de Azúcar 11
Sindicato de Zafreros 10
Sindicato de Guardianes 10
Sindicato de Taller Mecánico 9
Sindicato de Trabajadores 9
Sindicato de Riego 9
Sindicato de Mayordomos 8
Sindicato Unido de Trabajadores 7
TOTAL 239
21
Gobierno Corporativo
COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. cuenta con un programa de Buen Gobierno Corporativo, el mismo que le
permite ejecutar una buena gestión y sostenibilidad del negocio, mediante buenas prácticas y altos estándares
de eficiencia, permitiéndole además mejora la interacción de los niveles corporativo, administración de
riesgos, transparencia en sus procesos, entre otros.
Empresas vinculadas o relacionadas
Al 30 de noviembre de 2017, COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., mantiene participación accionarial en las
siguientes empresas:
CUADRO 18: CAPITAL EN OTRAS SOCIEDADES

Inversiones en Acciones Capital (USD) Participación
Predio "Victoria" 14.079.559 99,9554%
Predio "María Teresa" 13.602.272 99,9500%
Predio "Rafica" 12.065.411 99,9500%
Bamboo Export 4.858.018 99,8750%
Ecoelectric 1.500.000 15,0000%
Compañía Nacional de Melaza 124.204 50,0000%
Inmobiliaria Valdez 39.025 99,9002%
Otros Menores 6.220 0,00%
Así mismo COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., a noviembre de 2017 registró transacciones de compra y
venta con empresas relacionadas, siendo las más destacadas Bamboo Export, Universal Sweet Industries S.A. y
Ecoelectric S.A., con quienes mantiene contratos de mutuo y pagarés por préstamos con vencimiento que van
hasta los 365 días.
Otros Aspectos de la Empresa

Clientes
La compañía al 30 de noviembre de 2017 cuenta con un portafolio variado de clientes, además no presenta
concentración en un solo cliente, con lo cual no existe un riesgo de dependencia, a continuación se puede
apreciar un detalle de los clientes:
GRÁFICO 5 y 6: PRINCIPALES CLIENTES DICIEMBRE 2016 Y NOVIEMBRE 2017
100 100
80
60 Este
Este 50
40 Oeste Oeste
20 Norte Norte
0 0
1er 2do 3er 4to 1er 2do 3er 4to
trim. trim. trim. trim. trim. trim. trim. trim.
La compañía considera que el riesgo de crédito se encuentra mitigado debido a que sus ventas de azúcar se
realizan principalmente al contado. Adicionalmente la compañía posee políticas de calificación y evaluación de
clientes previo el otorgamiento de créditos y periodos cortos de crédito.
22
En función de lo mencionado se pudo apreciar que las cuentas por cobrar a terceros se encuentran
diversificadas entre diferentes clientes y diversas áreas geográficas, por lo que no existe el riesgo de
concentración, adicionalmente se pudo observar que el 100% de la cartera a noviembre 2017 es decir USD 8,13
millones se encuentra en estado por vencer, evidenciando que la empresa se maneja de manera óptima y que
las empresas; Corporación Favorita, Arca del Ecuador, Industrias Surindu y Universal, se encuentran al día sin
retraso alguno.
cartera sana.
Proveedores
Los Proveedores representan los pagos pendientes por compra de fertilizantes, combustibles y materiales
necesarios para el envasado de azúcar y subproductos, las cuales no devengan intereses y tienen vencimientos
promedio de hasta 90 días. Los proveedores principales de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. son los
Cañicultores que proveen la materia prima “caña de azúcar”. Para la cual, la compañía está en constante
negociación facilitándoles la siembra, el cultivo y la cosecha compartiendo la tecnología adecuada para el
aprovechamiento de los recursos.
Las cuentas por pagar a los productores de caña no devengan intereses y tienen vencimientos promedios hasta
60 días. A continuación un detalle del portafolio de proveedores de la compañía al 31 de diciembre 2016 y 30
de noviembre 2017:
GRÁFICO 7 y 8: PRINCIPALES PROVEEDORES DICIEMBRE 2016 Y NOVIEMBRE 2017
100 100
80
60 Este
Este 50
40 Oeste Oeste
20 Norte Norte
0 0
1er 2do 3er 4to 1er 2do 3er 4to
trim. trim. trim. trim. trim. trim. trim. trim.
COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. no se encuentra expuesta a riesgos derivados a tipos de cambio, pues
todas las negociaciones y transacciones se las realiza en dólares de los Estados Unidos de América, lo cual le
otorga una ventaja en el tema del poder adquisitivo.
Responsabilidad Social
Con el objetivo de transparentar los procesos productivos, la Compañía Azucarera Valdez mostró tanto a las
autoridades locales como a los medios de comunicación su operación y la forma en que se maneja
responsablemente el drenaje de aguas. En dicha actividad se explicó y se evidenció que todos los drenajes del
ingenio se encauzan para que vayan hasta el sector donde se ubican bombas que drenan el agua excedente de
los canteros y las dirigen nuevamente a los campos.
23
Por otro lado, como parte de la gestión social, la compañía levanta muros de contención en zonas bajas;
además limpia voluntariamente los esteros con sus maquinarias, beneficiando a la comunidad, mejorando la
salida de todas las aguas.
Entre los principales proyectos de responsabilidad social ejecutados por la compañía se pueden mencionar los
siguientes:
• Con el importante aporte de las empresas que integran la Unidad de Negocio Agroindustrial, Ingenio Valdez
realizó la entrega de becas a los hijos de los mejores colaboradores de dichas compañías.
• Certificaciones ambientales: capacitaciones impartidas.
• Capacitación Banco Guayaquil: COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. conjuntamente con Banco de Guayaquil
lanzaron un nuevo producto que busca atender las necesidades del sector cañicultor mediante el
Fideicomiso de Administración de Flujos que forma parte del programa “Yo soy Cañicultor Valdez”.
• Feria y escuela de la familia: con el objetivo de fomentar el desarrollo integral de los colaboradores a través
del fortalecimiento del vínculo empresarial y familia.
• Donaciones de sacos de azúcar con la finalidad de beneficiar a los sectores más vulnerables.
• Donación a Alcaldía: donaron tanques para poder almacenar y transportar combustible.
• Encuentros que generan buenas cosechas- Reunión de líderes barriales.
• Entre otros.
Políticas de la Empresa
Principales Estrategias
COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. forma parte del Grupo NOBIS, es por eso que maneja varias estrategias
orientadas a una mayor diversificación de productos y mercados, incrementando de esta manera la eficiencia y
productividad en sus actividades operativas de campo y fábrica, con la finalidad de reducir los costos y así poder
satisfacer la demanda del mercado local.
Para cumplir con lo mencionado COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. se plantea las siguientes estrategias:
• Superar las expectativas de calidad e inocuidad de sus clientes y consumidores.
• Aplicar las mejores prácticas disponibles para protección y preservación ambiental.
• Trabajar bajo las mejores condiciones de seguridad y salud en operación.
• Ser responsables socialmente con los grupos de interés internos y externos.
• Entre otras.
Política de Financiamiento
La fuente de financiamiento de la compañía se centra en obligaciones con bancos y con Mercado de Valores
(16,01% de los activos a noviembre de 2017), determinando que las obligaciones con instituciones financieras
financiaron el 8,47% de los activos, la estructura de la deuda financiera al 30 de noviembre de 2017, se registró
de la siguiente manera:
24
GRÁFICO 9: DEUDA CON COSTO VIGENTE (NOVIEMBRE 2017)
100
50 Este
Oeste
Norte
0
1er 2do 3er 4to
trim. trim. trim. trim.
Política de Inversiones
La política de inversiones de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., ha sido incrementar la capacidad de

producción en fábrica y en campo, fortaleciendo así las actividades de riego y drenaje que aportan
significativamente a la productividad del campo.
Política de Precio
Los precios del azúcar son fijados en base a los estudios técnicos que realiza cada uno de los Ingenios, además
de mantener una relación y coordinación con la FENAZUCAR (Federación Nacional de Azucareros), el mismo
que actúa como ente regulador, y que colabora a evitar una agresiva competencia entre los Ingenios.
Regulaciones a las que está sujeta la Empresa y Normas de Calidad
COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. debe mantener una relación y coordinación con la FENAZUCAR
(Federación Nacional de Azucareros). Así mismo debe estar sujeta a las regulaciones tradicionales, las mismas
que están definidas por diferentes entes gubernamentales, los cuales vigilan el cumplimiento de normas y
procesos determinados en sus distintas operaciones. Así, entre otros organismos reguladores a los que se
encuentra sujeta la compañía, están: el Servicio de Rentas Internas, Superintendencia de Compañías, Valores y
Seguros, IESS, Ministerio de Relaciones Laborales, Aduanas, entre otros.
Por otro lado, las certificaciones acreditadas con las que cuenta la compañía son:
• Certificación ISO 9001:2008, ISO 14001:2004, ISO OHSAS 18001:2007 e ISO 22000:2005.
• COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. es el único ingenio del Ecuador en recibir el Certificado de la
Renovación del Sello INEN.
• Certificación Ecuatoriana Ambiental Punto Verde como empresa Eco-Eficiente otorgada por el Ministerio
del Ambiente, gracias a la implementación de:
 Innovación: Nueva tecnología de extracción del jugo de caña.
 Reducción del 65,85% en adquisiciones de lubricantes para el proceso de extracción de azúcar, por la
incorporación de la nueva tecnología de extracción y reutilización de aceites para diálisis.
 Energía: Uso de bagazo como combustible y eliminación del 100% del consumo de bunker.
 Materiales: Manejo de Control Biológico de Plagas para el cultivo de la caña de azúcar y eliminación
del 100% de plaguicidas e insecticidas de síntesis químicas.
 Agua: Optimización del recurso agua mediante el revestimiento de canales de riego-Proyecto Victoria.
Ahorro de agua de riego de 714.482,27 m3/año, por el recubrimiento con geomembranas los canales
conductores de agua de riego del Proyecto Victoria (1.229,65 ha).
25
Riesgo legal
Según lo reportado por los asesores legales de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., al 14 de noviembre de
2017, ésta mantiene 92 demandas de carácter laboral, de las cuales 3 son de procedimiento Sumario, 59 son de
procedimiento oral y 30 de procedimiento verbal sumario, ascendiendo a la suma de USD 1,69 millones. La
contingencia del litigio total asciende a la suma USD 118,41 miles, esta estimación se la tomaría en base a los
resultados históricos la cual estaría tomando el 7% aproximado del toral demandado.
Adicionalmente, la compañía mantiene glosas fiscales correspondientes a impuestos a la renta de los ejercicios
fiscales de los años 2006, 2007 y 2008 por USD 4,54 millones más recargos e intereses.
• Para el primer caso (ejercicio fiscal 2006) se admite el Recurso de Casación interpuesto por el demandado,
encontrándose al momento en espera de la resolución correspondiente.
• Para el segundo caso (ejercicio fiscal 2007), se declaró parcialmente a lugar la demanda en favor de Valdez.
Actualmente la compañía se encuentra a la espera de la sentencia por parte de la Corte Nacional de Justicia.
• Y para el año fiscal 2008, la demanda fue declarada parcialmente con lugar. El SRI presentó recurso de
casación y la sentencia fue en contra, la compañía se encuentra esperando sentencia.
Presencia Bursátil
COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., ha participado anteriormente en el Mercado de Valores, y mantiene

vigentes las siguientes obligaciones:
CUADRO 19: EMISIONES REALIZADAS POR AZUCARERA VALDEZ S.A. (NOVIEMBRE 2017, USD)
Fecha Monto Monto Saldo de
Instrumento Resolución Aprobatoria
Aprobatoria Autorizado Colocado Capital
Papel Comercial 2015.07.29 SCVS-INMV-DNAR-15-2629 10.000.000,00 6.702.200,00 Cancelado
Obligación Garantía General 2013.08.22 SC-IMV-DJMV-DAYR-G-13-4950 10.000.000,00 10.000.000,00 1.666.666,67
Obligación Garantía General 2017.03.03 SCVS.INMV.DNAR.17.0000797 20.000.000,00 20.000.000,00 17.875.000,00
Papel Comercial 2013.08.22 SC.IMV.DJMV.DAYR.G.13.0004949 7.000.000,00 - Cancelado
Fideicomiso de Titularización de Flujos 2009.12.04 Q.IMV.09.5056 20.000.000,00 - Cancelado
Sobre la base de lo analizado y detallado, CLASS INTERNATIONAL RATING Calificadora de Riesgos S.A., opina
que es aceptable la calidad y comportamiento de los órganos administrativos del Emisor, la calificación de su
personal, sistemas de administración y planificación, además expresa que se observa consistencia en la
conformación accionaria y presencia bursátil. Por lo señalado, Class International Rating Calificadora de
Riesgos S.A., ha dado cumplimiento con lo estipulado en los literales e y f del Artículo 19, Sección II, Capítulo II,
Título XVI del Libro II, de la Codificación de Resoluciones Monetarias, Financieras de Valores y de Seguros.
Eventos Importantes
• Con fecha 19 de noviembre del 2015, la compañía inscribió en el Registro Mercantil el aumento de capital
social en USD 4,86 millones, mediante la aportación del 99,88% de las acciones de Bamboo Export S.A.
Bamport por Gualkana S.A. y aportes en efectivo de Lominchao S.A.
• Según lo mencionado por la administración de la compañía, el terremoto ocurrido el pasado 16 de abril de
2016, no afectó la infraestructura de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. (planta, oficinas, calderas,
bodegas, etc.), por lo que sus operaciones se han desarrollado con normalidad.
Situación del Sector
La industria azucarera a la cual la compañía pertenece, es un importante generador de fuentes de empleo en el

país. Dicho sector se encuentra regulado por el Gobierno, quién fija el precio de venta de la tonelada métrica de
26
caña de azúcar, el cual sirve de referente para establecer el precio del saco de 50 kg, a través de resoluciones
emitidas por el MAGAP.
Los ingresos del sector, están determinados por los niveles de productividad de los cultivos los cuales dependen
de factores climatológicos, tecnificación y edad de las plantaciones, así como la demanda interna de hogares e
industria que constituyen el 90% aproximadamente del total de las ventas, mientras que las exportaciones
mantienen una participación minoritaria.
La balanza comercial del país ha sido afectada por el descenso del precio del petróleo, y por la apreciación del
dólar; factores que incidieron para que el gobierno tome acciones con el fin de controlar las importaciones a
través del pago de salvaguardias, y gestione la aprobación de reformas tributarias, que afectan la
competitividad de las empresas ecuatorianas.
Las salvaguardias se aplicaron desde marzo del 2015, lo que ayudó a proteger la industria nacional. Además, el
cobro de este impuesto a los productos adquiridos en Colombia y que ingresan vía terrestre al Ecuador, entró
en vigencia en septiembre del mismo año29, lo que ocasionó una reducción en las importaciones.
El sector azucarero está compuesto por ocho grandes ingenios azucareros: VALDEZ, SAN CARLOS, COAZUCAR,
ISABEL MARÍA, MONTERREY, MIGUEL ANGEL, SAN JUAN, y el Ingenio Azucarero del Norte (IANCEM), de los
cuales, los tres primeros representan el 87,73% de la producción nacional.
Para el 2016, la falta de materia prima no fue consecuencia de factores climáticos, ya que la sequía se vio
compensada por agua de riego. La carencia de materia prima obedeció a la disminución de tierras destinadas a
la producción de caña, pues varias de ellas se destinan ahora a la producción de alfalfa; a esto se suma las
hectáreas expropiadas para la Ciudad del Conocimiento – Yachay, las cuales no están siendo utilizadas para la
producción de caña.
Por otra parte de acuerdo a la información publicada por el Banco Central del Ecuador, no hubo cambios en los
precios de la caña, ni el azúcar para el año 2016, como tampoco en la molienda y producción de azúcar. Es
importante recordar que la caña se produce cada dos años, por ende el Ingenio tiene que prever el
abastecimiento normal de este producto.
Adicional a los factores citados, el sector ha tenido que afrontar el hecho de que BANECUADOR, entidad
financiera pública especializada en otorgar créditos al sector agroindustrial, no ofrece condonaciones de deuda,
e incluso ha cerrado líneas a varios cañicultores que no han cubierto sus pagos, tampoco se han concedido
seguros a la caña, a pesar de que la sequía fue bastante fuerte el 2015 30.
Para el primer semestre de 2017, se registraron rendimientos decrecientes en la producción de caña ya que
según datos del Ingenio Monterrey Azucarera Lojana C.A. (MALCA), la producción de azúcar pasó de 192.560
sacos en el 2016 a 186.839 sacos en el 2017, lo que representó un decrecimiento del 2,97%, tomando en
cuenta que cada saco contiene 50 kilos. Dicho comportamiento de la producción fue a causa de factores
climáticos, como las fuertes lluvias, lo que ocasionó la pérdida de sacarosa.
Para el mismo período, el Ingenio alcanzó un rendimiento de 149,67 TM/ha, cantidad menor al rendimiento del
2016 (158,16 TM/ha). Por otra parte, el precio por tonelada de caña en patio se encuentra en USD 31,60, como
lo establece el Acuerdo Ministerial Nº 137, MAG, R. Oficial Nº 871, del 27 de octubre del 2016. La participación
del Ingenio en la producción de caña y azúcar es del 2% 31.
Con respecto al Tratado Comercial con Europa, el sector azucarero lo ve con optimismo, toda vez que se cuenta
con ventajas competitivas, ya que la ubicación geográfica del país genera un nivel de luminosidad que hace que
la caña ecuatoriana sea de excelente calidad, ya que contiene niveles más altos de sacarosa. Sin embargo,
29
http://www.elcomercio.com/actualidad/cobro-salvaguardias-inicio-puente-internacional.html
30
https://contenido.bce.fin.ec/documentos/PublicacionesNotas/Catalogo/Encuestas/Coyuntura/Integradas/etc201604.pdf
31
27
Colombia es mejor en investigación y manejo de nuevas tecnologías. En Ecuador el personal puede ser muy
productivo y eficiente, sin embargo, no cuentan con tecnología de punta, especialmente para mecanizar el
proceso de zafra.
La producción de caña es diferente según la región (costa y sierra). En el 2016 la situación de la provincia de los
Ríos era preocupante, ya que según información proporcionada por el representante del Ingenio Azucarero
Isabel María, desde finales del mes de noviembre la producción estuvo paralizada por problemas de
financiamiento, ya que no contó con la suficiente liquidez para seguir invirtiendo en el campo.
Por otra parte, en las provincias de Cañar, El Oro y el Guayas, se ha registrado crecimiento en la producción de
caña, debido a que las plantaciones se encuentran en buenas condiciones vegetativas y también por el buen
cuidado de los productores a los plantíos. Los rendimientos en el 2017 incrementaron respecto al 2016, lo que
implicó un incremento en la producción del cantón La Troncal (Cañar) y del cantón El Triunfo (Guayas), de 10% y
15% respectivamente. En cambio, en la provincia de Imbabura, la producción de caña se ha mantenido sin
cambios significativos.
Respecto al comercio exterior, las exportaciones de azúcar en volumen, en el periodo enero – diciembre de
2016 aumentaron, respecto al 2015; mientras que para el primer semestre del 2017, las exportaciones
decrecieron en 32,54% respecto al 2016. Es así que de las 52.309,4 TM vendidas en el 2016, se pasó a exportar
35.288,3 TM en el 2017, a un valor FOB de USD 21.230,6 miles. Cabe recalcar que en el 2016 hubo un
excedente de 60.000 toneladas, las cuales fueron exportadas a Colombia y Estados Unidos; sin embargo, hasta
el primer semestre de 2017 no hubo ningún excedente en la producción.
La información respecto al financiamiento otorgado por el BCE en el periodo enero – diciembre 2016, para el
cultivo y mantenimiento de caña de azúcar creció, tanto en el número de operaciones como en montos
financiados.32 En el mismo período de 2017, BanEcuador entregó 123 empréstitos y eso significó un valor de
USD 712.818 frente a los USD 261.905 del 201633.
El sector donde desarrolla sus actividades la empresa, tiene como barreras de entrada: la necesidad de capital
de trabajo para maquinaria, la experiencia en el sector y el know how necesario para incursionar en este sector.
La principal barrera de salida que tiene el sector es la dificultad que pueden tener las empresas para liquidar sus
activos o para adaptarlos a otra actividad, el alto costo laboral, los compromisos que mantiene con sus clientes
y proveedores a largo plazo.
Expectativas
La mayor parte del crecimiento en la producción azucarera depende de un aumento en la superficie cultivada y
de los rendimientos de la caña de azúcar. En los años venideros los mercados internacionales del azúcar se
configurarán cada vez más en función de lo que ocurra en los mercados de los países en desarrollo y las
economías en transición.
Los problemas que más afectaron la producción de caña de azúcar en el primer semestre de 2017 fueron: clima
desfavorable (30%); fuertes lluvias, vientos y escasez de mano de obra (20%); falta de financiamiento (20%);
falta de financiamiento (20%) y alto costo de mano de obra (10%).
Para sector agrícola habrá más mercado con el acuerdo con la Unión Europea, según lo expuesto por el
presidente de la Cámara de Agricultura de la Primera Zona, además cree que la apertura puede generar una
oportunidad para potencializar el sector agrícola. Considerando que el acuerdo abre un mercado de 100
millones de personas y que Ecuador tiene una producción diferenciada con ventajas competitivas34.
32
33
34 http://www.eluniverso.com/noticias/2016/11/08/nota/5893648/sector-agricola-habra-mas-mercado
28
La demanda de alimentos está aumentando, al tiempo que el consumo de alimentos incorpora una mayor
cantidad de productos pecuarios, aceites vegetales y azúcares. Esta tendencia se acentúa por la creciente
homogeneidad de los estilos de vida de la población urbana y rural35.
Se espera que la Secretaría General de la Comunidad Andina de Naciones (CAN) apruebe la medida tomada
por el Ministerio de Comercio Exterior del Ecuador, que consiste en un arancel del 15% al azúcar proveniente
de los países de la CAN, dicha medida se tomó el 15 de diciembre de 2017 y existe un plazo de 60 días para su
aprobación, modificación o suspensión.
Si se aprueba la medida, se aplicaría si se ingresa al país una cantidad superior a 30.000 toneladas de azúcar,
con esto se espera disminuir el contrabando de este producto en la frontera con Colombia, país en donde la
mano de obra es 50% más barata y que además exporta un excedente de 700.000 toneladas a varios países;
mientras que la producción del Ecuador es solamente de 600.000 toneladas36. Con lo que se espera también
un incremento en las plazas de trabajo.
Posición Competitiva de la Empresa
El sector azucarero está compuesto por ocho ingenios azucareros, siendo los más grandes: Valdez, San Carlos y
COAZUCAR, los cuales representan el 85% de la producción nacional (San Carlos 28%, Valdez 30%, COAZUCAR
27%). El 15% restante es generado por los ingenios: Isabel María, Monterrey, Miguel Ángel, San Juan, y el
Ingenio Azucarero del Norte (Iancem).
De igual manera, y por considerarse una herramienta que permite visualizar un cuadro de la situación actual
de la compañía, es importante incluir a continuación el análisis FODA de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A.,
evidenciando los puntos más relevantes tanto positivos como negativos en cuanto a su efecto, así como
factores endógenos y exógenos, de acuerdo a su origen.
CUADRO 20: FODA

FORTALEZAS OPORTUNIDADES
Recursos humanos de calidad. Desarrollo de productos de valor agregado como: Azúcar Light,
Buena inversión en infraestructura y equipos. Panela, Jugos, Alcohol.
Recursos naturales abundantes y de buena calidad.
Cogeneración eléctrica con ventajas tarifarias.
Mercado con precios estandarizados determinados por el MAGAP.
Buenas relaciones con los canales de distribución.
Crédito con fabricantes de maquinarias y equipos.
Capacidad para mejorar la productividad de azúcar.
Buena reputación de calidad y servicio.
Procesos productivos certificados con Norma ISO 9001:2008, ISO Desarrollo de Biocombustible a partir de jugo de caña.
14001:2004, ISO OHSAS 18001:2007 e ISO 22000:2005
Poder de negociación para adquisición de bienes e insumos.
Actividad Económica con licencia Ambiental.
DEBILIDADES AMENAZAS
Dependencia de un solo producto, dado por las características propias de
la industria. Precios internacionales bajos.
Convenios de comercio internacional (binacionales, regionales
Altos costos relativos a competencia internacional con mayor riesgo).
Alta barrera de salida. Presiones de la industria para bajar el precio.
Contrato colectivo costoso e inflexible para ciertas actividades. Demanda no ha crecido en los últimos tres años.
Perdidas de sacarosa en la cosecha y en menor escala en la fábrica. Contrabando de países vecinos.
Factores limitantes de la productividad por parte de los canteros. Drenaje de la zona donde está el Ingenio.
Excesiva dependencia de una sola variedad. Fenómeno El Niño (ciclos de 15 años).
Falta de renovación de equipos, especialmente de cosecha. Más usuarios de agua y deterioro de la cuenca del Guayas.
35
http://servicios.agricultura.gob.ec/politicas/La%20Pol%C3%ADticas%20Agropecuarias%20al%20%202025%20I%20parte.pdf
36
https://www.eluniverso.com/noticias/2017/10/23/nota/6445420/cierre-frontera-azucar-colombia-piden-gremios
29
Eventual prohibición de la quema de caña por factores

Alto número de suplidores de caña pequeños. ambientales.
Dependencia de transporte de caña. Sustitutos de azúcar.
Fuente / Elaboración: COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A.
Riesgo operacional
Los principales riesgos que puedan afectar al flujo de caja previsto por el emisor, así como la continuidad de la
operación, en términos generales se encuentran relacionados con competencias técnicas, temas éticos,
sucesos naturales, fallas humanas, etc.
La compañía se encuentra expuesta a riesgos relacionados con cambios climáticos, sin embargo, la extensión
geográfica de los canteros de la Compañía permite un alto grado de mitigación contra las condiciones
climáticas adversas, como las sequias, inundaciones y brotes de enfermedades. La Compañía cuenta con
planes de contingencias, emergencias y procedimientos de prevención para minimizar los riesgos climáticos.
Otro de los riesgos a los que está expuesta la compañía son:
• Lluvias tempranas al inicio de la zafra, ocasiona el retraso de iniciar la zafra en el tiempo establecido.
• Lluvias tempranas al finalizar la zafra, ocasiona la terminación temprana de zafra, quedando caña sin moler.
• En caso de existir un Fenómeno del Niño no se podría producir en el año en curso, quedando postergada la
producción para el siguiente año.
• El Gobierno pretende la importación de azúcar en manera indiscriminada, perjudicando a los cañicultores y
pequeños ingenios por tener costos de producción más altos.
Ante estos posibles eventos, la compañía cuenta con:

• Planes de contingencia ante posibles eventos naturales, para ello realizan simulacros a fin de mitigar los
riesgos y evaluar los tiempos de respuesta.
• Ha establecido rutas de evacuación, salidas de emergencia, designación de brigadistas de socorro.
• Mantiene su sistema de gestión integrado ISO 9001, ISO 14001, OHSAS 18001 e ISO 22000.
• Cuenta con una red contra incendios en todas las instalaciones de la compañía.
• El personal cuenta con equipo de protección personal en función a su puesto de trabajo y se lo regula en
función al reglamento de seguridad y salud vigente hasta el 2016.
• Entre otros.
El riesgo de una falta de Proveedores es mínimo, pues el Proveedor principal de COMPAÑÍA AZUCARERA
VALDEZ S.A., son los Cañicultores que le proveen de la materia prima “Caña de Azúcar”. El ingenio está en
constante negociación con los Cañicultores facilitándoles la siembra, el cultivo y la cosecha compartiendo la
tecnología adecuada.
Con respecto a la seguridad de la información, la compañía mantiene procesos definidos para salvaguardar la
información en cada uno de sus procesos.
De igual manera y para asegurar aún más, que ante el supuesto no consentido de que eventos contrarios y
desfavorables, afecten la operación de la compañía, AZUCARERA VALDEZ S.A., ha suscrito varias pólizas de
seguro, entre las que se encuentran como objetos asegurados maquinaria y equipo, muebles y enseres,
edificios e instalaciones, transporte de dinero, vehículos internos, por cumplimiento de contrato entre otros.
Las pólizas mantienen una vigencia hasta el 31 de agosto, 4 de septiembre y 14 de diciembre de 2018.
Riesgo Financiero
El análisis financiero efectuado a COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., se realizó con base a los Estados de
Situación Financiera y Estados de Resultados Integrales auditados de los años 2013, 2014, 2015 y 2016, junto a
30
los Estados de Situación Financiera y Estados de Resultados Integrales internos no auditados, cortados al 30 de
noviembre de 2016 y 30 de noviembre de 2017.
Análisis de los Resultados de la Empresa

Históricamente los ingresos de la compañía han registrado un comportamiento variable, es así que al 31 de
diciembre de 2014, con un total de USD 132,24 millones en ventas, la compañía alcanzó un crecimiento del
2,69% con respecto de los ingreso del 2013, no obstante esta evolución en las ventas cambia al cierre del
periodo 2015, ya que las ventas totalizaron USD 122,05 millones y fueron 7,71% inferiores a las alcanzadas en
el 2014. Para el periodo diciembre 2016, se aprecia nuevamente una recuperación en los ingresos ya que con
un total de USD 135,19 millones fueron superiores en 12,32% a las alcanzadas en el 2015, para este periodo la
compañía registró un total de producción de 3.512.996 sacos de azúcar, cifra que fue 25,17% superior a la
alcanzada en el 2015 (2.806.526 sacos de azúcar), de la cifra mencionada en el 2016, la compañía vendió un
total de 3.354.484 sacos de 50 kg, 9,14% más que los vendidos en el 2015.
Como dato importante, se debe señalar también que, al 31 de diciembre de 2016, la compañía contó con
13.216 hectáreas de terreno, de las cuales 10.301 hectáreas se encontraron en producción. Del total de
hectáreas con las que cuenta la compañía, 6.461 hectáreas fueron recibidas en comodato de partes
relacionadas.
Al 30 de noviembre de 2017 los ingresos (USD 117,66 millones) reportaron una disminución del 1,40% con
respecto a noviembre 2016 (USD 119,33 millones), a pesar que se hayan incrementado la venta de sacos de 50
Kg en noviembre de 2017, el principal factor por el que disminuyó sus ingresos fue que debido por efectos de
problemas de mercado, se vendió a USD 0,60 menor del valor registrado en el interanual del 2016.
Los ingresos que percibe la compañía se basan en la venta de sus principales líneas como son el azúcar con un
89,00% de participación sobre las ventas a noviembre 2017, seguido de ventas de valor agregado con el
10,49% y venta de melaza cuya participación fue de apenas el 0,51%, a continuación un detalle de lo
mencionado:
GRÁFICO 10: INGRESOS POR LINEA DE NEGOCIO (NOVIEMBRE 2017)
100
50 Este
Oeste
Norte
0
1er 2do 3er 4to
Los costos de la compañía registraron un comportamiento creciente en los periodos 2013-2016, pues pasaron
de representar el 66,70% de las ventas en el 2013 a un 75,56% en el 2016, comportamiento distinto a las
fluctuaciones que por su parte registraron las ventas. Esto generó un margen bruto decreciente, pues llegó a
significar a diciembre de 2013 el 33,30% de las ventas, mientras que al cierre de 2016, el margen bruto fue de
24,44%; pese a ello la utilidad bruta generada fue suficiente para cubrir de manera adecuada los gastos
operacionales de la compañía.
Para noviembre de 2017, los costos de ventas llegaron a representar el 77,93% de los ingresos, mientras que a
noviembre de 2016 significaron el 74,33%, el incremento en los costos se debe a la postergación de inicio de
31
zafra por efectos climáticos. En función de ello el margen bruto pasó de 25,67% en noviembre de 2016 a
22,07% en noviembre 2017.
Los gastos de operación, por otro lado, tienen una representación descendente respecto a las ventas a partir
del año 2013, pues pasaron de significar el 19,70% en ese año a 15,38% en diciembre de 2016, con lo cual se
evidencia una gestión adecuada por parte de la administración de la compañía.
Para noviembre de 2017, los gastos operativos mantienen la tendencia descendente (16,67% de las ventas) en
relación a noviembre de 2016 (17,93% de las ventas), lo que demuestra el adecuado manejo de sus políticas.
Los ingresos alcanzados por COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., permitieron cubrir de manera adecuada sus
costos y sus gastos operacionales, generando una utilidad operacional positiva para todos los periodos
analizados, pues a diciembre de 2016 alcanzó una suma de USD 12,25 millones, que representó el 9,06% de los
ingresos (11,03% de los ingresos en 2015).
Al 30 de noviembre de 2017, la utilidad operacional se registró en USD 6,36 millones, siendo este el 5,41% de
las ventas, porcentaje inferior al registrado en noviembre 2016 (7,74% de las ventas), producto de la
disminución en las ventas, y el incremento en la participación de los costos.
GRÁFICO 11: UTILIDAD OPERACIONAL E INGRESOS
100
50 Este
Oeste
Norte
0
1er 2do 3er 4to
Después de descontar los gastos financieros y otros ingresos / egresos netos, la compañía generó utilidad para
todos los ejercicios económicos analizados, sin embargo, su comportamiento tuvo una tendencia decreciente,
es así que para diciembre de 2015 arrojó una suma de USD 3,76 millones que representó el 3,08% de las
ventas (USD 5,50 millones, y el 4,16% de las ventas en el año 2014), mientras que al cierre de 2016, esta fue de
USD 4,95 millones (3,66% de las ventas).
Al 30 de noviembre de 2017 la utilidad antes de impuestos se ubicó en USD 3,75 millones (3,19% de las ventas)
siendo esta menor a la reflejada en noviembre 2016 (USD 6,83 millones representando el 5,72% de las ventas),
producto del incremento de sus costos y a la disminución de sus ingresos.
Indicadores de Rentabilidad y Cobertura

En función de los niveles de utilidad que arrojó la compañía durante los periodos analizados, y en función del
comportamiento de los activos y el patrimonio, los indicadores de rentabilidad se reportaron positivos, tal
como se demuestra a continuación:
32
CUADRO 21, GRÁFICO 12: RENTABILIDAD SOBRE ACTIVO Y PATRIMONIO

Ítem 2013 2014 2015 2016
ROA 3,37% 2,26% 1,45% 1,88% 100
ROE 6,50% 4,35% 2,82% 3,60%
50 Este
Ítem nov-16 nov-17 Oeste
ROA 2,57% 1,45%
Norte
ROE 4,94% 2,75%
0
1er 2do 3er 4to
Por su parte, el EBITDA (acumulado) de la compañía presenta una tendencia decreciente para los periodos
analizados 2013 – 2015, es así que pasó de registrar USD 24,93 millones (19,35% de las ventas) en diciembre
de 2013 a USD 20,31 millones (16,64% de las ventas) en el 2015, comportamiento que estuvo ligado a las
fluctuaciones registradas en su margen operacional. Al 31 de diciembre de 2016, el EBITDA acumulado fue de
USD 19,72 millones, en términos monetarios fue superior al registrado en el 2015, tal como se puede apreciar,
no obstante con respecto de los ingresos la participación fue inferior. Pese a las diferentes fluctuaciones que
registró el EBITDA, la compañía ha sabido reflejar en cada periodo una capacidad adecuada para cubrir sus
obligaciones.
Al 30 de noviembre de 2017 el EBITDA (acumulado) fue de USD 11,08 millones, el cual representó 9,41% de las
ventas, inferior con respecto de lo registrado en noviembre de 2016, cuando el EBITDA fue de USD 14,10
millones 11,82% de los ingresos, esto se debe principalmente a la disminución registrada en el margen
operacional.
Después de lo descrito se debe indicar que la empresa cuenta con una adecuada capacidad para generar flujos
propios, así como una aceptable capacidad para cubrir sus gastos financieros, no obstante su tendencia fue
decreciente, pues en el 2013 este indicador (EBITDA/Gastos Financieros) fue de 3,25 veces, mientras que a
diciembre de 2015 su cobertura fue de 2,86 veces; al cierre del periodo 2016 se aprecia una recuperación en el
indicador y llega a ubicase en 2,96 veces. Al 30 de noviembre del 2017 la cobertura del EBITDA (acumulado)
sobre los gastos financieros fue de 3,57 veces.
CUADRO 22, GRÁFICO 13: EBITDA Y COBERTURA. (MILES USD)

Ítem 2013 2014 2015 2016
EBITDA 24.925 22.011 20.314 19.712 100
Gastos Financieros 6.605 5.949 6.515 6.668
Cobertura (EBITDA/Gastos
3,77 3,70 3,12 2,96
Financieros) (veces) 50 Este
Oeste
Ítem nov-16 nov-17
Norte
EBITDA 14.104 11.075 0
Gastos Financieros 2.912 3.105
1er 2do 3er 4to
Cobertura (EBITDA/Gastos Financieros) (veces) 4,84 3,57
33
Capital Adecuado
Activos
Los activos totales mostraron una tendencia creciente, pasando de USD 241,81 millones en el año 2013 a USD
263,39 millones para diciembre de 2016, producto del incremento de la actividad comercial de la empresa (los
activos que reportaron el crecimiento son específicamente cuentas por cobrar clientes, relacionadas, activos
biológicos de corto plazo e inventarios).
Para noviembre de 2017, los activos registraron una suma de USD 259,24 millones, evidenciando un
decremento de 1,58% frente a lo demostrado en diciembre de 2016, lo que obedece a la disminución de sus
inventarios, del efectivo y equivalentes y de otros activos no corrientes.
Al referirnos a su conformación, se debe indicar que los activos de largo plazo constituyeron su mayor porción,
pues significaron el 65,80% del total de los activos a diciembre de 2016, mientras que el 65,35% lo hizo en
noviembre de 2017.
Por su parte los activos corrientes, representaron el 34,20% de los activos totales a diciembre de 2016 y el
34,65% a noviembre de 2017, determinando que estuvieron constituidos principalmente por: Inventarios, que
con un valor de USD 40,34 millones representó el 15,56% de los activos totales a noviembre 2017 y, activos
biológicos, con un valor de USD 18,24 millones (el 7,04% de los activos totales), así mismo, la empresa registró
el rubro cuentas por cobrar a relacionadas, con un valor de USD 16,32 millones (6,30% del total de los activos).
cartera sana.
La estructura de los activos no corrientes contempla su mayor concentración en la cuenta de propiedad, planta
y equipo. A diciembre de 2016 la propiedad, planta y equipo neto representó el 41,36% del activo total,
seguida de inversiones permanentes 17,57%.
Al 30 de noviembre de 2017 la estructura de los activos no corrientes se presenta similar a la registrada

históricamente, es así que el 41,51% del activo total estuvo representado por la propiedad planta y equipo
neto. Como se puede apreciar la empresa mantiene una importante concentración en sus propiedades, debido
al alto nivel de inversión realizado por la empresa.
Pasivos
Los pasivos de la compañía históricamente han financiado un valor menor al 50% de los activos, determinando
así una relación promedio anual (2013 – 2016) de 48,12%, para noviembre 2017 ha sabido mantener su
tendencia y pasó a representar el 47,25% de sus activos.
En términos monetarios las obligaciones de la compañía, han venido registrando una tendencia creciente,
sustentada en las obligaciones que la compañía mantiene con proveedores, instituciones financieras y
mercado de valores, al 30 de noviembre de 2017, los pasivos totalizaron USD 122,50 registrando una
reducción del 2,74% con respecto del 2016, cambiando así la tendencia registrada en los periodos anuales, la
reducción se registró principalmente en las obligaciones financieras mantenidas (Bancos y Mercado de
Valores).
En cuanto a su estructura, los pasivos corrientes pasaron de registrar USD 48,51 millones (20,06% de los
activos) en el año 2013 a un valor de USD 65,04 millones (25,17% de los activos) en el año 2015, al 31 de
diciembre de 2016, los pasivos corrientes de la compañía registran una reducción con respecto el 2015,
reducción que también se evidencia con respecto del financiamiento que brindaron al activo ya que pasaron a
34
representar el 23,42%. Las obligaciones financieras y las cuentas por pagar a proveedores son las más
representativas dentro de este rubro.
Al 30 de noviembre de 2017, los pasivos corrientes reflejaron una composición similar a la evidenciada en
diciembre de 2016, como la cuenta más representativa fue proveedores registraron un financiamiento del
11,38% sobre los activos totales, seguido por obligaciones acumuladas con el 2,98%.
Los pasivos no corrientes por su parte, presentaron un financiamiento del 25,84% con respecto de los activos
en promedio, considerando los periodos 2013 – 2016. Al 30 de noviembre de 2017 los pasivos no corrientes
arrojaron una suma de USD 73,34 millones, que financiaron el 28,31% de los activos totales, superior con
respecto del 2016, cuando los pasivos no corrientes totalizaron USD 64,25 millones y financiaron el 24,39% de
los activos, el crecimiento se registró principalmente en las obligaciones de la compañía con el mercado de
valores, a efecto de la emisión con la cual la compañía incursionó en marzo de 2017, y que fue aprobada y
colocada en un 100%.
La deuda financiera (a corto y largo plazo) registró una suma de USD 41,49 millones, monto que financió el
16,01% de los activos totales al 30 de noviembre 2017, valor mayor a lo obtenido en diciembre 2016 (17,79%),
misma que estuvo conformada por obligaciones con entidades bancarias locales y del exterior como por
obligaciones vigentes en el Mercado de Valores. El comportamiento histórico de la deuda financiera, ha estado
ligada a la necesidad de financiamiento de la empresa.
Patrimonio
El patrimonio se ha incrementado paulatinamente en términos monetarios, pasando de USD 125,35 millones
en el año 2013 a 137,44 millones para el año 2016, no obstante, el porcentaje de financiamiento sobre los
activos se registró sin mayores variaciones, pues en el año 2013 se ubicó en 51,84%, mientras que para
diciembre de 2015 fue de 51,53%; al cierre del periodo 2016, el financiamiento que brido el patrimonio al
activo fue del 52,18%.
Al 30 de noviembre de 2017, el patrimonio alcanzó una suma de USD 136,74 millones, el cual financió un
52,75% de los activos totales, si bien se aprecia una reducción en términos monetarios, con respecto del activo
la relación crece, debido a la reducción que registró el activo, y que fue en mayor proporción que la
evidenciada en el patrimonio.
Al referirnos al capital social se debe indicar que se mantuvo sin variación alguna durante los periodos 2013 –
2014, con un monto de USD 1,31 millones, el cual financió apenas el 0,54% de los activos, no obstante con
fecha 19 de noviembre de 2015, quedó inscrito en el Registro Mercantil el aumento de capital social en USD
4,86 millones, mediante la aportación del 99,88% de las acciones de Bamboo Export S.A. Bamport por
Gualkana S.A. y aportes en efectivo de Lominchao S.A., alcanzando una suma total de USD 6,17 millones al
cierre del año 2015 (2,39% de los activos), rubro que se mantuvo igual al 30 de noviembre de 2017 y que
financio el 2,38% de los activos, para ese periodo.
Para noviembre de 2017 el patrimonio de la compañía, se encontró conformado principalmente por reservas
(reserva facultativa, reserva de capital, reserva por valuación y reserva legal), mismas que financiaron el
39,07% de los activos, con un monto de USD 101,27 millones (38,26% de los activos a diciembre de 2016),
seguido por resultados acumulados provenientes de la adopción de las NIIF`S con el 9,06% de los activos, con
un valor de USD 23,49 millones (8,92% de los activos a diciembre de 2016), entre los principales rubros.
Flexibilidad Financiera
Para el manejo del riesgo de liquidez, la Gerencia Financiera es quién tiene la responsabilidad final para el
manejo de la liquidez de la compañía, no obstante la empresa cuenta con un Comité Consultivo el mismo que
ha establecido un marco de trabajo apropiado para la gestión de liquidez de manera que la Gerencia pueda
35
manejar los requerimientos de financiamiento a corto, mediano y largo plazo, así como la gestión de liquidez.
La compañía monitorea su riesgo de liquidez manteniendo reservas, facilidades financieras y de préstamo
adecuadas, monitoreando continuamente los flujos de efectivo proyectados y reales, y conciliando los perfiles
de vencimiento de los activos y pasivos financieros.
A lo largo del periodo analizado, la compañía contó con indicadores de liquidez positivos y mayores a uno, es
así que al 31 diciembre de 2016 la razón circulante se ubicó en 1,46 veces, mientras que a noviembre de 2017
fue de 1,83 veces, comportamiento que obedece a la reducción que registraron los pasivos de tipo corriente.
Estos indicadores demuestran que los activos corrientes superan los pasivos de corto plazo, situación que
determina que la compañía está en capacidad de cubrir sus pasivos inmediatos con activos del mismo tipo.
CUADRO 23, GRÁFICO 14: NIVEL DE LIQUIDEZ (MILES USD)

Ítem 2013 2014 2015 2016
Activo Corriente 76.230 76.438 92.601 90.073 100
Pasivo Corriente 48.506 49.850 65.043 61.697
Razón Circulante 1,57 1,53 1,42 1,46
Liquidez Inmediata 0,35 0,30 0,42 0,45 50 Este
Oeste
Ítem nov-16 nov-17
Norte
Activo Corriente 93.797 89.813 0
Pasivo Corriente 68.199 49.117 1er 2do 3er 4to
Razón Circulante 1,38 1,83
Liquidez Inmediata 0,49 0,64
A su vez, se puede apreciar que la empresa muestra importantes niveles de capital de trabajo, que para
diciembre de 2016 ascendió a USD 28,38 millones, valor que representó 10,77% de los activos totales. Para
noviembre de 2017, el capital de trabajo fue de USD 40,70 millones, llegando a representar el 15,70% de los
activos.
Al analizar la liquidez inmediata (excluye el valor de los inventarios y activos biológicos corrientes), se obtuvieron
índices menores a la unidad, de este modo pasó de 0,35 veces en 2013 a 0,45 veces en el año 2016 y 0,64 veces
para noviembre de 2017, lo que demuestra la naturaleza de la compañía (depende de sus inventarios).
Indicadores de Eficiencia
A lo largo del periodo analizado (2013-2016), la compañía presenta un periodo de cobro promedio anual de 14
días, lo que determina que la compañía hace efectiva la cobranza de sus facturas en este lapso
aproximadamente, el mismo que no dista mucho de las políticas de crédito establecidas por la empresa (que la
mayoría son ventas al contado y con sus excepciones Corporación Favorita (3 días), Arca del Ecuador (8 días),
Industrias Surindu (10 días) y Universal (8 días).
Por otro lado, al referirnos al indicador de Plazo de Proveedores, se debe señalar que parte de la mercadería
comercializada por COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., es importada, determinando así que el crédito con
proveedores se registra a un promedio de 90 días. Para diciembre 2016, se ubicó en 96 días (122 días en el
2015).
En cuanto al tema de la Duración de Existencias, se observó que a diciembre de 2016, este indicador se ubicó
en 177 días, mientras que para diciembre de 2015 fue de 199 días.
36
Indicadores de Endeudamiento, Solvencia y Solidez
En cuanto a la relación entre el pasivo total sobre el patrimonio, se observa que ha sabido mantenerse estable
a lo largo de los años, pues, luego de haberse ubicado en 0,93 veces en el año 2013 pasa a 0,92 veces para el
año 2016. Al 30 de noviembre de 2017, el apalancamiento de la compañía se situó en 0,90 veces, lo que
evidencia que la compañía financia sus operaciones principalmente recursos propios, seguido muy de cerca de
los recursos de terceros.
GRÁFICO 15: NIVEL DE APALANCAMIENTO
100
50 Este
Oeste
Norte
0
1er 2do 3er 4to
Al referirnos al indicador de solidez de la compañía se debe mencionar que los activos han sido financiados
históricamente (2013 – 2016) principalmente con recursos propios, presentando un promedio de 51,88% y un
52,75% en noviembre 2017, evidenciando cierta estabilidad a lo largo de los años.
La relación pasivo total sobre el EBITDA (anualizado) presenta una tendencia creciente a partir del año 2013,
pues luego de haberse ubicado en 4,67 años, pasa a 5,31 años en 2014 y 6,17 años en 2015, debido al
decremento de su flujo operativo. No obstante, para diciembre de 2016, este indicador decae levemente,
determinando que el tiempo en el que podría cancelar el total de sus obligaciones sería de 6,39 años, este
último comportamiento se mantiene a noviembre 2017 cuando el indicador llega a ubicarse en 7,34 veces. Por
otro lado, el indicador Deuda Financiera/EBITDA (anualizado) refleja que la compañía podría cancelar sus
compromisos financieros en 2,38 años a diciembre de 2016, y 2,49 años en noviembre de 2017.
Contingentes
Al 30 de noviembre 2017, los administradores de la compañía informan que COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ
S.A. mantiene tres operaciones como codeudor y una como garante en diferentes instituciones financieras, no
obstante, estas no representan un riesgo que pudiera afectar la operación normal de la compañía en caso de
falta de pago por parte de los titulares.
Liquidez de los instrumentos

Situación del Mercado Bursátil37
De enero a diciembre de 2017, el Mercado de Valores autorizó 63 Emisiones de Obligaciones de las cuales el
100% pertenecieron al sector mercantil, determinando que 16 emisiones fueron autorizadas en la ciudad de
Quito y 47 en la ciudad de Guayaquil, registrando un monto total de USD 440,8 millones, valor que representó
54,97% del monto total de emisiones autorizadas.
Por otra parte, emisiones de Papel Comercial representaron el 23,54%, las titularizaciones el 18,47% y las
acciones el 2,92% del total aprobado hasta el 31 de diciembre de 2017. El monto total de obligaciones
37
https://portal.supercias.gob.ec/wps/portal/Inicio/Inicio/MercadoValores/Estadisticas/ResumenEjecutivo
37
aprobadas en el mercado de valores totalizaron USD 801,91 millones a diciembre de 2017, determinando que
la distribución por sector económico estuvo concentrado en el segmento de comercio al por mayor y menor
con el 34,80%, industrias manufactureras con el 28,10% y actividades financieras y de seguros con el 18,77%.
Liquidez de los títulos
Con fecha 10 de marzo de 2017, SILVERCROSS S.A., Casa de Valores SCCV, inició el proceso de colocación de los
valores entre los diferentes inversionistas, logrando colocar el 100% de la presente emisión el mismo día,
conforme información que consta en la página web de la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros.
Atentamente,
Econ. Luis R. Jaramillo Jiménez MBA Ing. Galo Pérez

GERENTE GENERAL Analista
38
ANEXO I: ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA (USD)

DETALLE 2013 2014 2015 nov-16 2016 nov-17
ACTIVO
Efectivo y equivalentes de efectivo 2.264 2.811 2.967 8.669 3.102 1.500
Cuentas por cobrar clientes 3.593 5.223 5.297 5.353 5.878 8.129
Relacionadas 8.909 4.807 15.508 14.653 16.517 16.322
Inventarios 47.689 49.355 48.122 49.034 49.321 40.341
Activos biológicos 11.511 12.182 17.181 11.321 13.295 18.239
Otras cuentas por cobrar 2.264 2.060 3.526 4.766 1.960 5.282
TOTAL ACTIVO CORRIENTE 76.230 76.438 92.601 93.797 90.073 89.813
Propiedad, planta y equipo neto 111.790 108.392 107.283 107.886 108.948 107.602
Inversiones permanentes 41.434 41.434 46.275 46.275 46.275 46.275
Otros activos no corrientes 12.356 16.993 12.268 18.199 18.094 15.545
TOTAL ACTIVO NO CORRIENTE 165.580 166.819 165.826 172.360 173.317 169.422
TOTAL ACTIVOS 241.810 243.257 258.427 266.156 263.390 259.235
PASIVOS
Obligaciones Financieras y Mercado de Valores 23.527 21.700 28.902 32.746 25.675 11.013
Proveedores locales y del exterior 17.531 22.422 29.660 28.531 26.911 29.492
Otros Pasivos Corrientes 7.448 5.728 6.481 6.922 9.111 8.613
TOTAL PASIVOS CORRIENTE 48.506 49.850 65.043 68.199 61.697 49.117
Obligaciones Financieras Largo Plazo 26.423 23.764 15.842 15.811 21.193 30.479
Otros Pasivos No Corrientes 41.534 43.247 44.370 43.838 43.058 42.899
TOTAL PASIVOS NO CORRIENTE 67.957 67.011 60.212 59.649 64.251 73.379
Deuda Financiera 49.950 45.464 44.744 48.557 46.868 41.492
Deuda Financiera C/P 23.527 21.700 28.902 32.746 25.675 11.013
Deuda Financiera L/P 26.423 23.764 15.842 15.811 21.193 30.479
TOTAL PASIVOS 116.463 116.861 125.255 127.848 125.948 122.496
PATRIMONIO
Capital Social 1.307 1.307 6.170 6.170 6.170 6.170
Reservas 92.184 96.184 98.708 100.775 100.775 101.270
Aportes a futuras capitalizaciones 196 196 196 196 345 345
Resultados acumulados por NIIF 23.659 23.659 23.491 24.339 23.491 23.491
Resultados acumulados 0 0 -34 0 1.709 1.709
Utilidades del ejercicio 8.001 5.049 4.641 6.828 4.952 3.754
TOTAL PATRIMONIO 125.347 126.395 133.172 138.308 137.442 136.739
ANEXO II: ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES (USD)

Cuenta 2013 2014 2015 nov-16 2016 nov-17
Ventas 128.778 132.237 122.045 119.332 135.193 117.664
Costo de ventas 85.892 94.617 88.447 88.694 102.152 91.694
MARGEN BRUTO 42.886 37.620 33.598 30.638 33.041 25.970
Participación de los empleados en las utilidades 1.778 1.262 1.004 0 1.075 0
TOTAL GASTOS 25.368 22.701 20.137 21.400 20.795 19.610
UTILIDAD OPERACIONAL 17.518 14.919 13.461 9.238 12.246 6.360
Gastos Financieros 6.605 5.949 6.515 2.912 6.668 3.105
Otros ingresos/egresos no operacionales, netos (690) (1.365) (1.227) 503 550 499
UTILIDAD ANTES DE PART. E IMPTOS. 10.223 7.605 5.719 6.828 6.128 3.754
Impuesto a la Renta (menos) 2.074 2.104 1.962 0 1.176 0
UTILIDAD NETA DEL EJERCICIO 8.149 5.501 3.757 6.828 4.952 3.754
39
ANEXO III: INDICADORES FINANCIEROS

Razón Financiera 2013 2014 2015 nov-16 2016 nov-17
Gastos Operacionales / Ingresos 19,70% 17,17% 16,50% 17,93% 15,38% 16,67%
Utilidad Operacional / Ingresos 13,60% 11,28% 11,03% 7,74% 9,06% 5,41%
Utilidad Neta del Ejercicio/ Ingresos 6,33% 4,16% 3,08% 5,72% 3,66% 3,19%
Utilidad operacional / Utilidad Neta del Ejercicio 214,97% 271,21% 358,29% 135,29% 247,29% 169,41%
(Otros ingr/egr netos) / Utilidad Neta del Ejercicio -8,47% -24,81% -32,66% 7,37% 11,11% 13,29%
Gastos financieros / Utilidad Neta del Ejercicio 81,05% 108,14% 173,41% 42,65% 134,65% 82,70%
Rentabilidad
Rentabilidad sobre Patrimonio 6,50% 4,35% 2,82% 4,94% 3,60% 2,75%
Rentabilidad sobre Activos 3,37% 2,26% 1,45% 2,57% 1,88% 1,45%
Liquidez
Razón Corriente 1,57 1,53 1,42 1,38 1,46 1,83
Liquidez Inmediata 0,35 0,30 0,42 0,49 0,45 0,64
Capital de Trabajo 27.724 26.588 27.558 25.598 28.376 40.696
Capital de Trabajo / Activos Totales 11,47% 10,93% 10,66% 9,62% 10,77% 15,70%
Cobertura
EBITDA 24.925 22.011 20.314 14.104 19.712 11.075
EBITDA anualizado 24.925 22.011 20.314 21.351 19.712 16.683
Ingresos 128.778 132.237 122.045 119.332 135.193 117.664
Gastos Financieros 6.605 5.949 6.515 2.912 6.668 3.105
EBITDA / Ingresos 19,35% 16,64% 16,64% 11,82% 14,58% 9,41%
EBITDA/Gastos Financieros 3,77 3,70 3,12 4,84 2,96 3,57
Utilidad Operativa / Deuda Financiera 0,35 0,33 0,30 0,19 0,26 0,15
EBITDA (anualizado) / Gastos de Capital 1,61 1,42 1,03 6,96 1,03 9,07
Gastos de Capital / Depreciación 2,75 2,66 3,39 0,63 2,98 0,39
Solvencia
Pasivo Total / Patrimonio 0,93 0,92 0,94 0,92 0,92 0,90
Activo Total / Capital Social 185,01 186,12 41,88 43,14 42,69 42,01
Pasivo Total / Capital Social 89,11 89,41 20,30 20,72 20,41 19,85
Deuda Financiera / EBITDA (anualizado) 2,00 2,07 2,20 2,27 2,38 2,49
Pasivo Total / EBITDA (anualizado) 4,67 5,31 6,17 5,99 6,39 7,34
Deuda Financiera / Pasivo 42,89% 38,90% 35,72% 37,98% 37,21% 33,87%
Deuda Financiera / Patrimonio 39,85% 35,97% 33,60% 35,11% 34,10% 30,34%
Pasivo Total / Activo Total 48,16% 48,04% 48,47% 48,03% 47,82% 47,25%
Capital Social / Activo Total 0,54% 0,54% 2,39% 2,32% 2,34% 2,38%
Solidez
Patrimonio Total / Activo Total 51,84% 51,96% 51,53% 51,97% 52,18% 52,75%
Eficiencia
Periodo de Cobros (días) 10 14 16 15 16 23
Duración de Existencias (días) 203 190 199 185 177 147
Plazo de Proveedores (días) 74 86 122 108 96 107
40

Segunda - Emision - de - Obligaciones - AZUCARERAR VALDEZ PDF

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INFORME DE CALIFICACIÓN DE RIESGO

SEGUNDA EMISIÓN DE OBLIGACIONES – COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A.

La calificación otorgada a la Segunda Emisión de Obligaciones– COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. se

• La Junta General Extraordinaria de Accionistas de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., celebrada el 22 de

Riesgos Previsibles en el Futuro

Áreas de Análisis en la Calificación de Riesgos:

Con base a la información antes descrita, se analiza entre otras cosas:

INFORME DE CALIFICACIÓN DE RIESGO

A continuación se exponen las principales características y condiciones de la emisión:

CUADRO 1: ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN DE OBLIGACIONES

CUADROS 2 y 3: AMORTIZACIÓN DE CAPITAL Y PAGO DE INTERESES (USD)

Fuente: Escritura de Emisión / Elaboración: Class International Rating

Situación de la Emisión de Obligaciones (30 de noviembre de 2017)

Colocación de los Valores

 Al 30 de noviembre de 2017, el emisor cumplió con lo listado anteriormente.

Al 30 de noviembre de 2017, la compañía cumplió con lo listado anteriormente. En el siguiente cuadro se

DETALLE LIMITE ago-17 nov-17 CUMPLIMIENTO

CUADRO 5: CÁLCULO DEL INDICADOR DE LIQUIDEZ

Monto Máximo de la Emisión

CUADRO 6: DETALLE DE ACTIVOS LIBRES DE GRAVAMEN (NOVIEMBRE 2017)

CUADRO 7: CÁLCULO DEL MONTO MÁXIMO DE EMISIÓN (NOVIEMBRE 2017)

Fuente: COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. / Elaboración: Class International Rating

Adicionalmente, se debe mencionar que al 30 de noviembre de 2017, al analizar la posición relativa de la

CUADRO 8: CALCULO DEL 200% DEL PATRIMONIO (NOVIEMBRE 2017)

Proyecciones del Emisor

CUADRO 9: ESTADO DE RESULTADOS INTEGRALES PROYECTADO (miles USD)

GRÁFICO 1: NIVEL DE COBERTURA: EBITDA VS, GASTOS FINANCIEROS

Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating

CUADRO 10: FLUJO DE EFECTIVO PROYECTADO (miles USD) – ESCENARIO MODERADO

Descripción 2016 2017 2018 2019 2020 2021

Saldo Inicial de Caja 2.967 1.251 1.732 1.867 1.492 1.604

Total de Egresos 122.029 124.581 125.827 127.086 128.356 129.640

Fuente: Estructuración Financiera / Elaboración: Class International Rating

Comparativo de Resultados Reales vs. Lo Proyectado inicialmente

CUADRO 11: ESTADO PROYECTADO VS REAL (Miles USD)

En lo referente a la economía ecuatoriana, el Fondo Monetario Internacional, en su último informe publicado

CUADRO 12: INDICADORES MACROECONÓMICOS ECUADOR

GRÁFICO 3: PRECIO PROMEDIO INTERNACIONAL DEL PETRÓLEO

Fuente: Indexmundi14 / Elaboración: Class International Rating

Riesgo del Negocio

Su objeto principal es dedicarse a la siembra, cultivo y procesamiento industrial de caña de azúcar y de

Las principales líneas de productos que ofrece la compañía son:

GRÁFICO 13: PRINCIPALES LÍNEAS DE PRODUCTOS

Propiedad, Administración y Gobierno Corporativo

CUADRO 14: ACCIONISTAS

GRÁFICO 4: ORGANIGRAMA DE LA COMPAÑÍA

Fuente: COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. / Elaboración: Class International Rating

CUADRO 15: MIEMBROS DE LA PLANA GERENCIAL

Gerente Administrativo Financiero Ernesto David Gómez Martínez

CUADRO 16: EMPLEADOS

CUADRO 17: SINDICATOS O CÓMITES

Empresas vinculadas o relacionadas

CUADRO 18: CAPITAL EN OTRAS SOCIEDADES

Otros Aspectos de la Empresa

GRÁFICO 5 y 6: PRINCIPALES CLIENTES DICIEMBRE 2016 Y NOVIEMBRE 2017

Fuente: COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. / Elaboración: Class International Rating

GRÁFICO 7 y 8: PRINCIPALES PROVEEDORES DICIEMBRE 2016 Y NOVIEMBRE 2017

Fuente: COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. / Elaboración: Class International Rating

GRÁFICO 9: DEUDA CON COSTO VIGENTE (NOVIEMBRE 2017)

Fuente: COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A. / Elaboración: Class International Rating

La política de inversiones de COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., ha sido incrementar la capacidad de

Regulaciones a las que está sujeta la Empresa y Normas de Calidad

COMPAÑÍA AZUCARERA VALDEZ S.A., ha participado anteriormente en el Mercado de Valores, y mantiene