ISI INFORMASI KERUGIAN

Carla Hayn

Graduate School of Management, Universitas California, Irvine, Irvine, CA 92717-3125, USA

(Diterima Agustus 1993; versi terakhir diterima pada Desember 1994)

Abstrak

Penelitian ini berhipotesis bahwa karena pemegang saham memiliki opsi likuidasi, kerugian tidak
diharapkan untuk kekal (langgeng) atau terus menerus. Mereka kurang informatif daripada
keuntungan tentang prospek masa depan perusahaan. Hasil ini konsisten dengan hipotesis. Mereka
juga menunjukkan bahwa peningkatan koefisien respons pendapatan yang didokumentasikan
sebagai peningkatan periode kumulasi tampaknya hanya karena efek kerugian. Efek opsi likuidasi
meluas ke kasus-kasus menguntungkan di mana penghasilan cukup rendah untuk membuat opsi
menarik. Penjelasan alternatif untuk rendahnya informativeness of losses seperti pembalikan
penghasilan rata-rata tidak didukung oleh pengujian.

1. Pengantar

Sejumlah besar penelitian menunjukkan bahwa angka akuntansi dan, khususnya, pendapatan
memiliki kandungan informasi. Namun, penghasilan muncul untuk menjelaskan hanya sebagian kecil
dari total variasi dalam pengembalian (untuk ringkasan dari bukti ini lihat Bernard, 1989; Lev, 1989).
Penjelasan berbeda untuk hubungan yang lemah antara pendapatan dan pengembalian telah
ditawarkan dalam beberapa tahun terakhir. Telah disarankan, misalnya, bahwa penghasilan tidak
mencerminkan peristiwa ekonomi yang mendasarinya pada waktu yang tepat dan, oleh karena itu,
tidak disinkronkan dengan pergerakan harga saham (lihat, mis., Beaver, Lambert, dan Morse, 1980).

Penjelasan lain untuk hubungan pengembalian laba lemah yang diamati adalah bahwa pendapatan
mengandung komponen-komponen sementara yang bernilai tidak relevan atau hanya memiliki
dampak penilaian terbatas (lihat Givoly dan Hayn, 1993; Gonedes, 1975; Hoskin, Hugbes, dan Ricks,
1986; Ramesh dan Thiagarajan, 1993; Ramakrishnan dan Thomas, 1993; Ronen dan Sadan, 1981).
Masalah pengukuran lain yang mungkin terkait, yang mungkin berkontribusi pada asosiasi laba-laba
yang lemah adalah bahwa pengujian cross sectional gagal untuk mengenali sifat seri waktu dari laba
perusahaan individu, sebuah faktor yang mungkin dimasukkan oleh investor dalam memproyeksikan
laba dan laba masa depan ( lihat Kormendi dan Lipe, 1987). Spesifikasi tertentu dari variabel laba
(tingkat versus perubahan, deflasi oleh harga atau penghasilan, dll) juga tampaknya memiliki efek
pada koefisien respons pendapatan terukur (lihat Kothari, 1992).

Pengukuran laba (misalnya, penghapusan item sementara atau meningkatkan spesifikasi dari
pengukuran laba) menghasilkan, namun, dalam koefisien respons laba yang masih lebih rendah dari
nilai yang diprediksi dan kekuatan penjelas dari pendapatan tahunan dengan tetap terhadap tingkat
pengembalian tahunan cukup lemah.

Sesuai dengan penelitian yang mencoba untuk mengidentifikasi faktor-faktor yang menentukan
hubungan laba kembali, studi ini berpendapat yang melaporkan kerugian dianggap oleh investor
sebagai sementara. Dengan demikian mereka lebih lemah terkait dengan laba daripada laba.
Kerugian cenderung dianggap sementara karena pemegang saham selalu dapat melikuidasi
perusahaan daripada menderita kerugian yang tidak terbatas. Dengan kata lain, pemegang saham
memiliki opsi put pada arus kas masa depan perusahaan dimana mereka dapat menjual saham
mereka dengan harga yang sepadan dengan nilai pasar dari aktiva bersih perusahaan.

Dengan asumsi identitas antara arus kas dan laba dan mengabaikan nilai opsi likuidasi, nilai ekuitas
perusahaan adalah lebih tinggi dari nilai sekarang dari laba yang diharapkan dan nilai likuidasi.
Kesimpulan ini tidak bergantung pada fungsi penghasil pendapatan (mis., Random walk atau mean
reverting). Ini menunjukkan bahwa ketika kerugian dilaporkan, harga saham tidak akan selalu turun
ke nol atau menurun secara proporsional terhadap perubahan dalam pendapatan.

Akibatnya, dimasukkannya kasus-kasus kerugian dalam sampel yang digunakan untuk

memperkirakan koefisien respons laba dan korelasi laba-laba harus meredam, mungkin jauh,
langkah-langkah ini. Selain itu, sejauh ada variasi dalam insiden kerugian di perusahaan dan dari
waktu ke waktu, variasi tersebut akan mempengaruhi variasi cross-sectional dan variasi antarwaktu
dalam koefisien respons pendapatan terukur.

Kerugian hanya mewakili kasus spesifik dari situasi yang lebih umum di mana sinyal pendapatan
menunjukkan laba masa depan yang cukup rendah (meskipun positif) untuk membuat opsi likuidasi
menarik. Dalam situasi ini, investor tidak mengevaluasi perusahaan secara ketat atas dasar
penghasilan mereka yang dilaporkan, sehingga mengarah ke asosiasi laba-laba yang diamati lemah.
Oleh karena itu, juga menarik untuk meneliti respon pasar terhadap pendapatan positif yang sangat
rendah sehingga, jika diharapkan akan bertahan, akan membuat opsi likuidasi disukai.

Gagasan bahwa opsi likuidasi, atau pengabaian, menambah nilai perusahaan telah lama diakui dalam
literatur keuangan (lihat, misalnya, Robichek dan Van Home, 1967; Myers dan Maid, 1990), tetapi
hanya menerima sedikit perhatian di literatur akuntansi. Pada awal stuay, Ronen dan Sorter (1973)
membahas pentingnya aset "nilai keluar untuk penilaian perusahaan. Baru-baru ini, Berger, Ofek,
dan Swary (1993) lebih mengembangkan konsep opsi pengabaian dan memberikan bukti efeknya
pada nilai ekuitas finn, opsi likuidasi juga memainkan peran dalam model relasi laba-laba yang
digunakan oleh Subramanyan dan Wild (1993), yang menunjukkan bahwa keinformatifan
pembelajaran berhubungan terbalik dengan berbagai karakteristik yang mewakili kemungkinan
bahwa perusahaan akan dihentikan. Dhaliwal dan Reynolds (1994) mencapai kesimpulan yang sama,
menemukan bahwa kekuatan asosiasi laba-laba berbanding terbalik dengan risiko default dari utang
perusahaan.

Tujuan utama dari makalah ini adalah untuk menilai efek dari kasus kerugian pada hubungan return-
earnings dan variasi cross-sectional dan antarwaktu. Makalah ini meneliti lebih lanjut pengaruh
kerugian pada fenomena lain yang didokumentasikan oleh penelitian sebelumnya seperti
peningkatan kekuatan asosiasi laba-laba seiring dengan meningkatnya periode kumulasi.

Hasil makalah ini menunjukkan bahwa ketika hanya mempertimbangkan tahun perusahaan yang
menguntungkan, pergerakan harga saham jauh lebih terkait dengan pendapatan periode berjalan.
Tidak termasuk kasus kerugian menghasilkan hampir tiga kali lipat dari kedua koefisien respons
pendapatan satu tahun dan kekuatan penjelas dari pendapatan tahunan sehubungan dengan
pengembalian kontemporer. Sebaliknya, ketika sampel estimasi hanya terdiri dari kasus kerugian,
besarnya kerugian yang dilaporkan tampaknya tidak berkorelasi sama sekali dengan pergerakan
harga kontemporer. Hasil ini berlaku terlepas dari apakah level atau perubahan digunakan untuk
membentuk variabel penghasilan.
Temuan dari makalah ini lebih lanjut menunjukkan bahwa peningkatan koefisien respon pendapatan
terukur sebagai periode kumulasi memanjang karena secara eksklusif berpengaruh terhadap
pengamatan kerugian. Ketika kerugian dikecualikan, tidak ada pola seperti itu; lebih lanjut,
memperpanjang periode kumulasi menghasilkan peningkatan yang jauh lebih tidak dramatis pada R2
dari regresi pendapatan kembali.

Daripada mencerminkan keberadaan opsi likuidasi, penemuan respon harga saham yang diredam
terhadap kerugian mungkin disebabkan, setidaknya sebagian pada pembalikan rata-rata penghasilan
dan fakta bahwa kerugian mewakili realisasi ekstrim dari distribusi pendapatan. Sementara model
acak berjalan telah ditemukan untuk memberikan gambaran yang adil dari perilaku time-setqes
perusahaan (lihat, misalnya, Ball dan Watts, 1972; Albrecht, Lookabill, dan McKeown, 1977; Watts
dan Leftwich, 1977), masa lalu penelitian juga menunjukkan bahwa dalam kondisi tertentu,
penghasilan berperilaku sebagai proses pengalihan rata-rata. Secara khusus, periode dengan
perubahan ekstrem dalam pendapatan ditemukan diikuti oleh periode dengan perubahan laba
dalam arah yang berlawanan (lihat Brooks dan Bookmaster, 1976; Beaver, Lambert, dan Morse,
1980; Freeman, Ohlson, dan Penman, 1982). Studi terbaru (lihat Freeman dan Tse, 1992; Das dan
Lev, 1992) menemukan bahwa, konsisten dengan pembalikan rata-rata dalam pendapatan, respon
harga saham tidak linier dengan besarnya perubahan laba, dengan tanggapan yang lebih lemah yang
terkait dengan pengamatan laba yang ekstrim.

Makalah ini menguji validitas pembalikan rata-rata, serta penjelasan lain yang bersaing (seperti risiko
yang lebih tinggi dari perusahaan yang kalah atau dominannya komponen sementara dalam situasi
kerugian) untuk temuan. Hasilnya menunjukkan bahwa efek kerugian pada asosiasi laba-laba adalah,
tampaknya, bukan karena ekstremitas dari pengamatan kerugian dan pembalikan rata-rata laba
yang mungkin mengikuti insiden kerugian. Bahkan, hasil menunjukkan bahwa asosiasi laba-laba
lemah tidak hanya dalam situasi kerugian tetapi juga dalam kasus-kasus menguntungkan di mana
laba yang dilaporkan turun di bawah ambang batas yang membangkitkan pelaksanaan opsi likuidasi.
Penjelasan lain yang bersaing juga tidak didukung oleh data.

Bagian selanjutnya dari makalah ini menjelaskan sampel dan memberikan statistik deskriptif tentang
insiden kerugian. Bagian 3 menunjukkan efek dari kasus-kasus kerugian pada hubungan terukur
antara laba dan pengembalian. Bagian 4 memeriksa apakah efek kerugian pada asosiasi laba-laba
adalah karena fenomena pembalikan rata-rata dari observasi pendapatan ekstrem (seperti insiden
kerugian). Penjelasan lain yang bersaing untuk temuan dipertimbangkan dalam Bagian 5. Penutup
komentar dan saran untuk penelitian masa depan disajikan di bagian terakhir.

2. Statistik data dan deskriptif

2.1. Data

Sampel dasar terdiri dari semua perusahaan-tahun di mana data penghasilan tersedia pada rilis 1991
dari file-file aktif dan penelitian Pricing, Supplementary dan Tersier. Ini berisi 85.919 tahun
perusahaan selama periode 29 tahun 1962-1990, mewakili 9.752 perusahaan yang berbeda.
Informasi kembali diambil dari basis data CRSP. Analisis tertentu memberlakukan persyaratan data,
seperti ketersediaan data pengembalian yang memadai dan jumlah minimal tahun dengan data
penghasilan berturut-turut, yang menghasilkan pengurangan jumlah perusahaan-tahun.
2.2. Frekuensi kerugian

Variabel pendapatan didefinisikan sebagai pendapatan (kerugian) dari operasi yang berkelanjutan,
sebelum pos luar biasa, operasi yang dihentikan, dan efek kumulatif dari perubahan akuntansi. Tabel
1 menyajikan frekuensi kerugian relatif. Kerugian cukup umum, muncul dalam 19,6% dari semua
perusahaan-tahun. Ada peningkatan dramatis dalam frekuensi kerugian dari waktu ke waktu, dari
sekitar 3% pada awal 1960an hingga lebih dari 30% pada akhir 1980-an. Kenaikan ini hanya sebagian
karena perubahan komposisi perusahaan yang dicakup oleh Compustat. Ketika komposisi tetap dari
perusahaan dipertahankan, seperti yang ditunjukkan dalam tiga kolom paling kanan dari Tabel 1,
pola yang serupa, meskipun kurang menonjol, ada. Frekuensi kehilangan untuk perusahaan-
perusahaan ini telah meningkat dari rata-rata 4,2% pada paruh pertama periode ke rata-rata hampir
12% pada paruh terakhir periode tersebut.

Insiden kerugian dibagi oleh hampir semua perusahaan. Seperti Tabel 2 menunjukkan, mayoritas
perusahaan dengan setidaknya delapan tahun data (2.547 dari 4.148, atau 61,4%) melaporkan
setidaknya satu kerugian dan seperlima dari mereka memiliki dua hingga tiga kerugian selama
periode sampel 29 tahun.

2.3. Kerugian dan ukuran perusahaan

Fenomena kerugian sangat terkait dengan ukuran perusahaan. Tabel 3 menunjukkan probabilitas
kerugian untuk sepuluh portofolio berukuran sama dari tahun perusahaan yang diperintahkan oleh
nilai pasar ekuitas perusahaan. Hasilnya mengungkapkan hubungan monoton antara ukuran
perusahaan dan probabilitas kerugian. Probabilitas menimbulkan kerugian pada tahun tertentu
hanya 2,5% untuk perusahaan terbesar (portofolio 10), dibandingkan dengan 50,8% untuk
perusahaan terkecil (portofolio 1).
Tabel 1
Frekuensi kerugian (pendapatan negatif dari operasi berkelanjutan) berdasarkan tahun

Perusahaan hadir dari 1968 hingga 1990

Total Total

jumlah Jumlah% dari jumlah Jumlah% dari

Tahun tahun perusahaantahun rugitahun rugi tahun perusahaan tahun rugikerugian;

Semua tahun 85.919 16.814 19,6 21,114 1,631 7,7

1962-67 “ 878 31 2.7
1968 1,703 95 5.6 918 23 2.5
1969 1,847 126 6.3 918 32 3,5
1970 1,931 233 12.1 918 56 6.1
1971 2,050 231 11.3 918 54 5.9
1972 2,784 207 7.4 918 40 4.4
1973 3,119 184 5.9 918 14 1.5
1974 3,129 341 10.9 918 39 4.2
1975 3,101 394 12,7 918 54 5.9
1976 3,084 292 9.5 918 39 4.2
1977 3.081 268 8.7 918 44 4.8
1978 3,252 257 7.9 918 36 3.9
1979 3,534 399 11.3 918 31 3.4
1980 3,634 517 14.2 918 42 4.6
1981 3,904 707 18.1 918 55 6.0
1982 3,949 992 25,1 918 110 12.0
1983 4,322 1,117 25,8 918 101 11,0
1984 4,434 1,182 26,7 918 92 10,0
1985 4,445 1,424 32,0 918 124 13,5
1986 4,678 1,546 33,0 918 131 14,3
1987 4,995 1,674 33,5 918 122 13.3
1988 4,928 1,594 32,3 918 115 12,5
1989 4,855 1,616 33,3 918 118 12,9
1990 '° 84 1,233 31,7 918 159 17,3
“Jumlah rata-rata perusahaan-tahun, jumlah rata-rata kerugian per tahun, dan persentase rata-rata kerugian per tahun disajikan untuk subpenod 1962-67.

Hasil yang berkaitan dengan frekuensi kerugian untuk ukuran perusahaan menunjukkan bahwa jika
adanya kerugian menginduksi bias ke bawah dalam koefisien respon laba, besarnya bias tersebut
harus bervariasi menurut ukuran perusahaan: Ini harus lebih jelas untuk perusahaan kecil dan
hampir tidak ada untuk perusahaan besar. Oleh karena itu, hasil ini mungkin memiliki implikasi
untuk studi tentang pengaruh ukuran perusahaan pada konten informasi dari penghasilan.
Tabel 2
Distribusi perusahaan dengan setidaknya delapan tahun data, dengan jumlah tahun dengan kerugian (pendapatan negatif dari operasi yang berkelanjutan)

Jumlah tahun kerugian Jumlah perusahaan % dari perusahaan

Semua perusahaan 4,148 100,0

0 1,601 38,6
1 618 14,9
2 450 10.8
3 392 9.5
4 308 7.4
5 243 5.9
6 184 4.4
7 133 3.2
8 86 2.1
9 66 1,6
10 atau lebih 67 1,6

Tabel 3
Probabilitas kerugian oleh portofolio yang dipesan oleh ukuran perusahaan, di mana ukuran perusahaan diukur sebagai nilai pasar ekuitas pada setiap akhir tahun

Portofolio Jumlah tahun perusahaan Jumlah tahun kerugian % dari tahun kerugian

Semua portofolio 85.919 6,8t4 19,6

1 (perusahaan terkecil) 8,592 4,361 50,8
2 8,592 3,150 36,7
3 8,592 2,486 29,0
4 8,592 2,033 23,7
5 8,592 1,621 18,9
6 8,592 1,191 13,9
7 8,592 830 9,7
8 8,592 512 6.0
9 8,592 418 5.0
10 (perusahaan terbesar) 8,59! 212 2.5

2.4. Distribusi keuntungan versus kerugian

Gambar. 1 menunjukkan cross-sectional, dikumpulkan dari waktu ke waktu, distribusi rasio laba-per-
saham terhadap harga (pada awal tahun). Angka tersebut didasarkan pada 75.878 pengamatan di
mana data harga tersedia. Distribusi rasio pendapatan-terhadap-harga tidak berbeda secara
signifikan dari distribusi normal (pada tingkat signifikansi 5%, menggunakan uji goodness-of-fit
Kolmogorov) dengan rasio rata-rata 0,051 (median 0,077) dan standar deviasi 0,191. Ini sejalan
dengan distribusi rasio keuangan lainnya (lihat Foster, 1986, Ch. 4). Menariknya, ada titik
diskontinuitas di sekitar nol. Secara khusus, ada konsentrasi kasus tepat di atas nol, sementara ada
lebih sedikit daripada kasus yang diharapkan (dengan asumsi distribusi normal di atas) dari kerugian
kecil (yaitu, tepat di bawah nol). Frekuensi pengamatan di kedua wilayah di atas dan yang tepat di
bawah nol berangkat secara signifikan dari frekuensi yang diharapkan di bawah distribusi normal
pada tingkat signifikansi 1% menggunakan uji binomial. Hasil ini menunjukkan bahwa perusahaan-
perusahaan yang pendapatannya diperkirakan turun tepat di bawah titik nol laba terlibat dalam
manipulasi laba untuk membantu mereka melewati "garis merah" untuk tahun ini.

Gambar 1. Distribusi rasio laba per saham ke harga untuk periode 1963-1990 (n = 75.878). Penghasilan didefinisikan sebagai penghasilan dari operasi yang berkelanjutan

selama t tahun dan harga yang berlaku pada akhir tahun t - 1.

Gambar. 2. Hubungan antara nilai perusahaan dan pendapatan dengan adanya opsi likuidasi. L adalah nilai likuidasi perusahaan, k adalah pengganda laba, dan X * adalah
tingkat laba yang akan membuat likuidasi lebih baik untuk pengabadian tingkat penghasilan itu.

3. Insiden kerugian dan asosiasi laba-laba

3.1. Valuasi perusahaan di hadapan kerugian

Pertimbangkan model sederhana berikut di mana nilai perusahaan, V, menghalangi ditambang oleh
pendapatannya (waktu subscript dihilangkan untuk kemudahan eksposisi):

V = kX untuk X ≥ X*,

=L untuk X < X *,

di mana X adalah penghasilan yang diharapkan per periode dalam lamanya, k adalah pengganda
laba yang tepat, L adalah nilai likuidasi perusahaan, dan X* adalah tingkat laba yang diharapkan di
bawah ini yang opsi likuidasi dipicu, X* - L / k . Nilai perusahaan, begitu ditentukan, konsisten
dengan perilaku berjalan acak dari seri pendapatan, dan dijelaskan pada Gambar. 2.

Informativeness penghasilan, seperti yang ditangkap oleh korelasi antara laba yang diharapkan dan
nilai-nilai perusahaan, adalah fungsi dari tingkat laba yang diharapkan. Bersyarat atas laba berada di
atas (di bawah) X *, ada korelasi (nol) sempurna antara laba perusahaan dan nilainya. Secara umum,
koefisien korelasi antara X dan V mendekati 1 sebagai probabilitas memicu opsi likuidasi mendekati
0.

Kesimpulan yang agak mirip dicapai dari perspektif ekonometrik. Memperkirakan koefisien respons
laba berdasarkan sampel yang dikumpulkan di seluruh pengamatan dari daerah di atas dan di
bawah X* (lihat Gambar 2) diperkirakan akan menghasilkan perkiraan yang bias ke bawah
dari k. Tingkat bias tergantung pada frekuensi pengamatan relatif di wilayah di bawah X* dan pada
ekstremitas mereka. Dalam vena yang sama, ketika relasi yang sebenarnya adalah yang dijelaskan
pada Gambar. 2, setiap regresi diperkirakan dari seluruh rentang X dan dibatasi untuk memiliki satu
set koefisien akan menghasilkan daya penjelas yang lebih rendah daripada yang tidak dibatasi
regresi yang memungkinkan koefisien bervariasi di seluruh wilayah X.

3.2. Pengaruh kerugian pada keinformatifan laba

Pengaruh kerugian pada estimasi respon respon koefisien (ERC) dan pada konten informasi dari
pendapatan (yang diukur dengan R2 dari regresi return-earnings) dinilai melalui analisis spesifikasi
yang berbeda dari regresi yang bentuk umumnya adalah (pengenal tegas dihilangkan untuk
menyederhanakan notasi)

Rt = α + βXt / Pt-1 + εt

di mana Rt adalah pengembalian selama periode 12 bulan dimulai dengan bulan keempat setelah
akhir tahun fiskal perusahaan t-1. Xt, variabel pendapatan, adalah, secara bergantian, tingkat
eamings-per-share (EPS) utama tahun t atau perubahan EPS pada tahun itu, dan εt, adalah istilah
kesalahan. Ukuran penghasilan dikempiskan oleh Pt-1, harga saham pada akhir tahun fiskal t-1.
Regresi diestimasi baik untuk sampel gabungan dari perusahaan-tahun dan perusahaan individu.
Kedua sampel yang dikumpulkan dari perusahaan-tahun dan sampel perusahaan individu dipartisi ke
dalam subkelompok untuk menguji pengaruh kerugian pada estimasi regresi. Secara khusus, sampel
yang dikumpulkan dibagi menjadi tahun perusahaan yang menguntungkan dan rugi, dan sampel
perusahaan dibagi menjadi kelompok perusahaan sesuai dengan frekuensi kerugian dalam sejarah
perusahaan. Regresi (2) kemudian diestimasi untuk setiap subkelompok, menggunakan kedua
tingkat penghasilan dan spesifikasi perubahan laba. Jika kasus kerugian memiliki efek peredam pada
ukuran konten informasi dari penghasilan, hubungan berikut antara parameter regresi subkelompok
harus memiliki:

ERC (R2)losses < ERC (R2)full sample < ERC (R2)profits

Tabel 4
Hasil regresi pengembalian pada rasio pendapatan / harga

Rt = α + βXt / Pt-1 + εt di mana Rt, adalah pengembalian selama periode 12 bulan dimulai dengan bulan keempat tahun fiskal t, Xt, adalah variabel laba per

saham pada tahun t (ditetapkan sebagai tingkat atau perubahan), Pt-1, adalah harga saham pada akhir tahun t - 1, dan εt adalah istilah kesalahan.
Spesifikasi variabel pendapatan

Spesifikasi regresi Tingkat Perubahan

Jumlah tahun perusahaan

β Adj. R2 (%) β Adj. R2 (%)
Digabung selama bertahun-tahun perusahaan

Semua kasus 75.878 0,95 9.3 0,78 5.8

Kasus kerugian ” 14,512 0,01 0,0 0,50 3.7
Kasus untung " 61.366 2,62 16,9 2,64 13,7

(Nilai median dari parameter regresi perusahaan sampel

Jumlah perusahaan
dilaporkan)
Seri waktu

Semua perusahaan 4,148 2.15 17.4 1,62 6.8

Perusahaan tanpa kerugian 1,601 3.35 23.8 3.89 9.2
1 kerugian 618 2,36 21,6 1,79 8.2
2-3 kerugian 842 1,63 16.6 1.15 4.9
4-5 kerugian 551 0,94 10,0 0,72 3.8
6 atau lebih banyak kerugian 536 0,63 3.6 0,52 1.4
Hasil utama, dirangkum dalam Tabel 4, menunjukkan bahwa baik β (ERC) dan R2 sangat tertekan
oleh dimasukkannya kasus-kasus kerugian. Panel pertama dari tabel menyajikan parameter dari
regresi gabungan. Koefisien dari, variabel penghasilan adalah 0,95 untuk level dan 0,78 untuk
perubahan. Nilai-nilai ini konsisten dengan nilai ERC yang dilaporkan dalam penelitian lain. Ketika
hanya tahun yang menguntungkan dipertimbangkan, ERC meningkat secara dramatis menjadi 2,62
dan 2,64, masing-masing. Kenaikan serupa diperoleh untuk adjusted R2 regresi, statistik sering dilihat
sebagai ukuran konten informasi dari penghasilan: dari nilai R2 untuk sampel penuh 9,3% (level) dan
5,8% (perubahan), Tingkat regresi meningkat menjadi 16,9% (tingkat) dan 13,7% (perubahan). Ketika
hanya kasus kerugian yang dipertimbangkan, hubungan antara pendapatan dan pengembalian
sangat rendah. ERC adalah 0,01 (yang tidak signifikan) dan 0,50 untuk tingkat dan perubahan. R2
mendekati 0 menggunakan kedua level dan perubahan.

Efek peredam bahwa masuknya kerugian pada ERC dan R2 regresi return-earnings paling baik
digambarkan ketika regresi (2) diperkirakan untuk masing-masing perusahaan. Panel kedua dari
Tabel 4 menunjukkan hasil ringkasan untuk regresi (2) perkiraan untuk 4.148 perusahaan individual
yang setidaknya delapan tahun pengembalian dan data penghasilan tersedia. ERC dan R2 penurunan
dengan frekuensi kerugian tahun di time series perusahaan. Untuk tingkat pendapatan, ERC median
untuk semua perusahaan 2.15 dan median R2 adalah 17,4%. ERC dan R2 penurunan monoton dengan
jumlah tahun di mana perusahaan mengalami kerugian. Perusahaan yang hanya menikmati tahun
menguntungkan menunjukkan nilai estimasi tertinggi dari parameter ini (3,35 dan 23,8%, masing-
masing), sementara perusahaan dengan lebih dari enam tahun kerugian mengalami nilai terendah
(0,63 dan 3,6%, masing-masing). Pola serupa ditemukan ketika spesifikasi perubahan laba
digunakan.

3.3. Pengaruh kerugian pada hubungan laba-laba selama periode-periode kumulasi yang panjang

Penelitian sebelumnya pada konten informasi dari pendapatan menunjukkan bahwa sementara ERC
dan R2 dari regresi pendapatan-laba tahunan rendah, pendapatan yang terakumulasi di atas horizon
yang lebih panjang menghasilkan nilai yang jauh lebih tinggi untuk parameter ini (lihat Easton,
Harris, dan Ohlson, 1992). ; Lys, Ramesh, dan Thiagarajan, 1993). Peningkatan kekuatan penjelas dari
regresi return-laba dikaitkan, secara umum, kurangnya ketepatan waktu dalam melaporkan efek
peristiwa ekonomi pada laporan keuangan dan oleh pengurangan kebisingan yang dihasilkan dari
agregasi pendapatan dari waktu ke waktu. Peningkatan koefisien kemiringan ini seiring dengan
meningkatnya periode akumulasi tidak mudah dijelaskan. Seperti Easton, Harris, dan Ohlson
menyimpulkan: 'Sayangnya kita tahu tidak ada penjelasan yang mudah dan langsung mengapa pola
ini terjadi ... penelitian masa depan perlu untuk mengatasi masalah ini' (ibid, hal. 138).

Perhatikan, bagaimanapun, bahwa selama terjadinya kerugian dalam periode berturut-turut tidak
sempurna autocorrelated, periode kumulasi yang lebih lama berarti kemungkinan lebih rendah
bahwa variabel pendapatan agregat adalah negatif. Mengingat efek peredam kerugian pada konten
informasi yang diukur dari laba, peningkatan ERC dan R2 dalam periode kumulasi yang lebih lama
dapat dengan mudah dijelaskan oleh prevalensi profitabilitas dalam periode yang lebih lama. Untuk
menguji penjelasan ini, regresi (2) diperkirakan untuk periode akumulasi mulai dari satu hingga
sepuluh tahun.

Untuk setiap periode kumulasi, regresi diperkirakan secara terpisah untuk kasus dengan pendapatan
kumulatif positif dan negatif.
Hasilnya dilaporkan dalam Tabel 5. Tiga kolom pertama menunjukkan hasil dari estimasi regresi (2)
untuk semua kasus, terlepas dari tanda penghasilan kumulatif. Hasilnya konsisten dengan yang
dilaporkan oleh penelitian sebelumnya - baik ERC dan R2 meningkat ketika periode cumulasi
meningkat. ERC meningkat dari 0,95 untuk periode satu tahun menjadi 2,29 untuk periode
akumulasi 10 tahun; nilai masing-masing untuk R2 adalah 11,3% dan 63,4%.

Tiga kolom berikutnya dari Tabel 5 menunjukkan hasil untuk periode kumulasi di mana pendapatan
agregat positif dan tiga kolom terakhir menyajikan hasil untuk periode-periode kumulasi di mana
pendapatan agregat adalah negatif. Tabel ini menunjukkan bahwa kemungkinan kerugian kumulatif
menurun dengan periode kumulasi. Probabilitas kerugian dalam periode cumulasi satu tahun adalah
0,144 (8,825 / 61,452). Probabilitas ini menurun secara monoton menjadi 0,081 (2,024 / 25,049)
untuk periode akumulasi 10 tahun.

Temuan yang paling menarik yang muncul dari tabel adalah bahwa hubungan positif antara besarnya
ERC dan panjang periode kumulasi hanya disebabkan oleh kemungkinan penurunan menimbulkan
kerugian kumulatif sebagai satu memperpanjang jendela penumpukan. Ketika analisis dibatasi untuk
periode kumulasi dengan laba agregat, ERC, seperti yang diharapkan, tinggi. Lebih jauh lagi, itu
cukup konstan dan tampaknya independen dari panjang periode kumulasi. Panel A (spesifikasi evels)
menunjukkan bahwa ERC untuk kasus-kasus laba positif cukup tinggi (2,39) untuk periode akumulasi
satu tahun - suatu besaran yang dicapai hanya untuk periode kumulasi sepuluh tahun ketika semua
kasus (termasuk kerugian) dipertimbangkan . Sebaliknya, ERC untuk setiap periode cumulasi dengan
kerugian agregat mendekati 0 atau bahkan negatif. Pengaruh kerugian pada R2 dari regresi juga jelas,
namun kurang jelas daripada efeknya pada ERC. Peningkatan R2sebagai satu bergerak dari periode
kumulasi satu sampai sepuluh tahun adalah 4,61 kali lipat [(63,4-11,3) /11,3] untuk semua kasus dan
hanya 2,57 kali lipat [(67,8 - 19,0) /19,0] untuk kasus dengan laba agregat. Nilai R2 dari regresi yang
diperkirakan untuk periode-periode kumulasi dengan kerugian agregat adalah hampir mendekati 0.
Hasil yang sama terjadi ketika spesifikasi perubahan pendapatan digunakan (lihat panel B dari tabel).
Table 5
Regression results of returns on the earnings/price ratio, estimated for different cumulation periods, by the sign of cumulative earnings
R, = « + (IX,/P,~ i + c„ where R, is the return over the 12-month period commencing with the fourth month of fiscal year r, X, is the earnings per share variable in year t (specified
as either levels or changes), P,-, is the share price at the end of year t - 1, and c, is an erro' term.
Cases with positive Cases with negative
All cases
cumulative earnings cumulative earnings
Cumulation
period
n P R2 (%) n P R2 (%) rt P R2 (%)
(years)

(A) Levels
1 61,452 0.95 11.3 52,627 2.39 19.0 8,825 0.06 0.0
2 57,154 1.20 21.2 48,385 2.31 31.4 8,769 -0.02 0.0
3 52,888 1.40 31.0 45,038 2.20 40.6 7,850 -0.12 0.0
4 48,652 1.58 38.7 41,723 2.19 46.5 6,929 -0.21 1.1
5 44,456 1.73 44.5 38,484 2.24 51.4 5,972 -0.29 1.8
6 40,287 1.87 50.2 35,312 2.29 56.2 4,975 -0.31 2.0
7 36,146 1.94 54.1 32,094 2.30 59.0 4,052 -0.37 2.8
8 32,029 2.04 57.4 28,819 2.36 62.2 3,210 - 0.37 2.8
9 28,369 2.22 60.6 25,816 2.51 65.2 2,553 -0.54 4.2
to 25,049 2.29 63.4 23,025 2.54 67.8 2,024 -0.57 3.0

(B) Changes
1 61,452 0.74 2.2 49,282 2.98 7.3 12,170 0.31 2.1
2 52,888 1.34 8.0 41,579 3.22 17.5 11,309 0.44 4.7
3 44,456 1.-8 14.2 35,421 3.23 23.9 9,035 0.45 5.6
4 36,146 3.27 24.0 29,491 5.21 36.6 6,655 0.63 4.6
5 28,368 3.00 21.8 23,834 4.34 29.6 4,534 0.42 2.4
6 22,070 3.13 26.8 19,005 4.24 34.4 3,065 0.36 1.7
7 16,989 3.04 29.8 14,833 3.84 35.3 2,156 0.56 4.1
8 12,945 2.90 35.9 11,345 3.48 40.7 1,600 0.31 2.1
9 9,402 2.81 36.0 8,336 3.00 35.7 1,066 0.60 5.4
10 6,488 3.56 46.1 5,778 3.72 45.2 710 1.21 13.8
3.4. Kerugian dan variasi antarwaktu dalam koefisien respons laba

Sejalan dengan temuan penelitian sebelumnya, ada penurunan ERC antara tahun 1960-an dan 1980-
an. Untuk sampel ini (terdiri dari 75.878 pengamatan), ERC untuk tingkat pendapatan turun dari
rata-rata tahunan 2,43 pada dekade 1963-1972 menjadi 0,99 pada dekade berikutnya dan menjadi
0,81 pada tahun 1983-1990. Penurunan serupa di ERC terdaftar ketika perubahan penghasilan
digunakan. Variasi dalam frekuensi kerugian dari waktu ke waktu (seperti yang dilaporkan pada
Tabel 1) dapat menjelaskan, sebagian atau seluruhnya, penurunan dalam koefisien respons
pendapatan dan kandungan informasi dari penghasilan selama bertahun-tahun.

Untuk menguji hubungan antara frekuensi kerugian dan penurunan dalam koefisien respons laba,
regresi deret waktu berikut ini diperkirakan:

ERCt, atau RSQt = δ0 + δ1FREQt + ωt

di mana ERCt, dan RSQ masing-masing adalah, koefisien respon laba (β) dan R2 dari regresi (2)
diperkirakan untuk tahun t. FREQt adalah frekuensi relatif kerugian pada tahun t dan ωt adalah istilah
kesalahan.

Hasil yang diperoleh dari regresi (4) (tidak ditampilkan) mengkonfirmasi harapan di atas bahwa
koefisien respons laba adalah fungsi dari prevalensi kerugian. Koefisien kemiringan regresi (4) negatif
(yaitu, semakin tinggi adalah frekuensi kerugian di tahun ini, lebih rendah adalah ERC dan R2 untuk
tahun itu) dan signifikan pada tingkat signifikansi 1%. Selanjutnya, variasi dalam frekuensi kerugian
selama bertahun-tahun tampaknya menjelaskan lebih dari sepertiga dari variabilitas antar waktu di
ERC.

Meningkatnya frekuensi kerugian, bagaimanapun, tidak sepenuhnya menjelaskan penurunan ERC

(dan R2) dari waktu ke waktu karena penurunan ini juga diamati ketika hanya perusahaan yang
menguntungkan dipertimbangkan dalam estimasi setiap tahun. Jadi, sementara variabilitas dalam
frekuensi kerugian menjelaskan beberapa variasi antarwaktu di ERC, penurunan ERC dari waktu ke
waktu tidak sepenuhnya dijelaskan oleh temuan penelitian ini.

4. Opsi Likuidasi vs berarti reversal sebagai penjelasan untuk efek kerugian pada asosiasi return-
laba

Fakta bahwa pemegang saham memiliki opsi likuidasi adalah penjelasan yang masuk akal untuk efek
kerugian pada konten informasi yang diukur dari laba. Namun, efek ini juga bisa disebabkan oleh
pembalikan rata-rata penghasilan. Studi-studi sebelumnya menunjukkan kecenderungan laba yang
cenderung menurun, terutama setelah perubahan besar pendapatan (lihat, misalnya, Brooks dan
Buckmaster, 1976; Freeman, Ohlson, dan Penman, 1982). Penelitian sebelumnya juga menemukan
asosiasi laba-laba nonlinier dan, khususnya, respon pasar yang diredam terhadap perubahan
pendapatan yang ekstrim (lihat Das dan Lev, 1992; Freeman dan Tse, 1992; ketidaklinieran yang
lebih nyata dilaporkan oleh Beneish dan Harvey, 1994) . Kerugian merupakan pengamatan yang
ekstrim dari distribusi tingkat pendapatan (lihat Gambar. 1), sementara perubahan laba pada tahun
kerugian dapat mewakili pengamatan ekstrem dari perubahan pendapatan distribu ¬ tion. [22]
Temuan ERC yang lebih rendah selama tahun-tahun kehilangan (baik di bawah tingkat dan spesifikasi
perubahan) bisa jadi karena ekstremitas pengamatan kehilangan daripada opsi likuidasi yang dimiliki
oleh pemegang saham.
Beberapa tes dilakukan untuk menilai validitas penjelasan opsi likuidasi. Pertama, hasil untuk sampel
kerugian dibandingkan dengan yang diperoleh untuk keuntungan ekstremitas yang sama dengan
kasus kerugian. Kedua, perkiraan terhadap harga pelaksanaan dari perusahaan yang kalah
ditambahkan sebagai variabel penjelas dalam regresi (2). Akhirnya, validitas penjelasan opsi likuidasi
dievaluasi dengan memeriksa sejauh mana itu juga dapat menjelaskan respon harga saham terhadap
laba yang cukup rendah sehingga memicu pelaksanaan opsi ini. Tes-tes ini tidak dirancang untuk
menentukan kontribusi relatif pasti dari masing-masing penjelasan alternatif untuk efek kerugian
pada asosiasi laba-laba. Penentuan semacam ini membutuhkan spesifikasi yang lebih akurat dari
proses pengalihan-rata-rata daripada yang tersedia saat ini.

Tes dan hasilnya dijelaskan di bawah ini. Dorongan utama dari hasil adalah bahwa, sementara
fenomena pembalikan rata-rata berkontribusi terhadap efek kerugian pada konten informasi yang
diukur dari laba, penjelasan utama untuk efek ini adalah adanya opsi likuidasi.

4.1. Efek dari pengembalian rata-rata

Untuk menilai sejauh mana pengembalian rata-rata berada di belakang temuan Tabel 4, regresi (2)
diperkirakan untuk kerugian dan kasus-kasus menguntungkan dengan derajat 'ekstremitas' yang
sama. Tingkat ekstremitas dari pengamatan laba ditentukan oleh jarak standar dari pendapatan rata-
rata perusahaan, dinyatakan dalam bentuk jumlah standar deviasi. Delapan portofolio 'sama-
ekstremitas' dibuat dan regresi (2) diperkirakan secara terpisah untuk kerugian dan kasus-kasus laba
di masing-masing portofolio. Selain itu, regresi (2) diperkirakan untuk dua sampel dikumpulkan, satu
terdiri dari semua kasus kerugian dan yang lain terdiri dari pengamatan menguntungkan yang dipilih
sehingga distribusi mereka di seluruh portofolio ekstrem identik dengan sampel kerugian.

Jika pembalikan rata-rata berada di belakang pengukuran konten informasi yang lebih rendah yang
diamati untuk kasus-kasus kerugian, kita harus berharap untuk menemukannya

ERC(R2)losses = ERC(R2)equally extreme profit sample

Hasil yang dilaporkan dalam Tabel 6 menunjukkan bahwa, sejalan dengan temuan studi sebelumnya
yang dikutip di atas pada non-linear dari asosiasi return-laba, ERC (dan R2) dari kasus-kasus ekstrim
jauh lebih rendah dari seluruh penduduk disajikan dalam panel pertama dari Tabel 4. (Dalam ini dan
tabel berikut, hasilnya disajikan hanya untuk spesifikasi tingkat; hasil untuk spesifikasi perubahan
serupa.)

Namun, yang lebih penting untuk masalah ini adalah temuan pada Tabel 6 bahwa rendahnya
informasi kerugian tidak diakibatkan ekstremitas mereka. ERC dan R2 untuk pengamatan
menguntungkan jauh lebih besar daripada untuk pengamatan loss, dalam setiap portofolio
ekstremitas. Kenyataannya, ERC untuk pengamatan kerugian tidak signifikan berbeda dari 0 untuk
setiap portofolio, terlepas dari tingkat ekstremitasnya. Kesimpulan yang sama diambil dari hasil dari
estimasi regresi (2) untuk sampel kehilangan yang dikumpulkan dan sampel ekstremitas yang sama
dari observasi yang menguntungkan, yang dilaporkan pada baris terakhir Tabel 6.

4.2. Informasi mengandung kerugian sebagai fungsi dari kemungkinan likuidasi

Di hadapan opsi iiquidation, kerugian tidak akan diizinkan untuk mengabadikan. Meskipun demikian,
selama harga saham saat ini di atas nilai likuidasi bersih perusahaan, kerugian yang dilaporkan dapat
diperkirakan akan berulang untuk beberapa waktu tanpa menimbulkan likuidasi. Artinya, kerugian
yang dilaporkan kemungkinan akan memicu reaksi harga yang luasnya bergantung pada
kemungkinan melaksanakan opsi likuidasi, dengan batas atas sama dengan kelebihan harga saham
(pada awal periode respon) selama nilai likuidasi dari perusahaan per saham.Pengamatan ini juga
berlaku untuk kasus-kasus dengan tingkat penghasilan yang cukup rendah, tetapi positif.

Untuk menguji sejauh mana kemungkinan melaksanakan opsi likuidasi mempengaruhi konten
informasi kerugian, dua proksi untuk kemungkinan (likuidasi) kemungkinan likuidasi digunakan.
Salah satunya didasarkan pada peringkat utang publik perusahaan. Yang lainnya adalah kesenjangan
antara harga saham perusahaan saat ini dan estimasi nilai likuidasi, dinyatakan dalam jumlah deviasi
standar laba. Ukuran yang terakhir menghasilkan besarnya penurunan penghasilan (dinyatakan
dalam jumlah deviasi laba standar) yang akan (menurut rasio P/E yang berlaku dalam industri
perusahaan) menyebabkan penurunan harga saham dan menyebabkan likuidasi pilihan untuk
menjadi "uang". Semakin besar drop, semakin rendah probabilitas likuidasi.

Proksi pertama didasarkan pada Peringkat Obligasi Perusahaan Standard & Poor yang berlaku untuk
tahun perusahaan. Variabel, L1, menerima nilai mulai dari 1 (sesuai dengan nilai terendah, CCC +
hingga D) hingga 6 (sesuai dengan nilai tertinggi, AAA hingga AA -).

Proksi kedua, L2, diukur sebagai

L2 = [( P - A)/PEIND]/Std

di mana P adalah harga per saham, A adalah nilai likuidasi per saham yang diukur sebagai nilai pasar
aset perusahaan dikurangi dengan kewajibannya, PEIND adalah rasio harga terhadap pendapatan
rata-rata dalam industri perusahaan, dan Std adalah standar deviasi dari laba per saham perusahaan.
P, A, dan PEIND diukur pada awal periode. Mengurangi (P - A) oleh PEIND mengubah kelebihan harga
melebihi nilai likuidasi menjadi dimensi penghasilan. Membagi rasio ini oleh standar deviasi dari laba
per saham menghasilkan besarnya penurunan laba (dinyatakan dalam jumlah standar deviasi laba)
yang diperlukan (berdasarkan rasio P/E dalam industri perusahaan) untuk membawa penurunan
harga saham dari P ke A.

Masing-masing dari dua proksi untuk kemungkinan likuidasi secara bergantian diperkenalkan dalam
regresi (2) sebagai variabel independen interaktif tambahan untuk membentuk regresi berikut:

Rt = α + βXt/Pt-1 + y (Xt/Pt-1)Lt + ηt

di mana R, X, dan P seperti yang didefinisikan sebelumnya, L menganggap definisi L1 atau L2 , dan ηt,
adalah istilah kesalahan. Di bawah ‘likuidasi-pilihan' penjelasan, y diharapkan positif. Artinya, respon
harga saham yang lebih jelas terhadap kerugian yang dilaporkan diharapkan ketika kemungkinan
melakukan opsi likuidasi lebih kecil.

Hasil dari estimasi regresi (7) dilaporkan pada Tabel 7. Koefisien y positif dan sangat signifikan untuk
kedua versi dari variabel interaktif. (Perhatikan bahwa perbedaan besar koefisien perbedaan di
bawah dua versi hanya mencerminkan dimensi yang berbeda di mana L1 dan L2 diekspresikan.) Hasil
ini konsisten dengan opsi likuidasi yang memiliki efek pada informativeness pendapatan.
Tabel 7
Hasil regresi pengembalian pada rasio harga / eaming dan interaksinya dengan kemungkinan likuidasi, perkiraan untuk pengamatan kerugian

R, = x 4- fiX./P, - i + y {X, / P , -i ) L, + r / “ di mana R, adalah kembalinya selama 12 bulan periode commen cing dengan bulan keempat fiskal tahun t, X, adalah variabel
laba per saham pada tahun t (ditetapkan sebagai tingkat atau perubahan), P, -, adalah harga saham pada akhir tahun t - 1, dan e, adalah istilah kesalahan. L, mengambil
nilai L x dan L 2 yang dijelaskan dalam catatan kaki. Hasil untuk spesifikasi level dari pengukuran penghasilan disajikan.
 Kemungkinan likuidasi diproksikan oleh: Adj. R 2 (%>
n P

L ,: Peringkat obligasi ” 1,208 0,02 0,10 3.4

(1,45) ' (4,42)

L 2 : Perkiraan jarak dari 6,462 0,03 1,18 0,5

opsi likuidasi b (1-20) (6.03)

”L, adalah peringkat obligasi yang dinyatakan sebagai angka mulai dari 6 (peringkat terbaik) hingga 1 (peringkat paling buruk). Keenam kelompok rating tersebut adalah
AAA to AA -, A + to A -, BBB + ke BBB -, BB -I- ke BB -, B + ke B -, dan CCC + ke D.
b
L 2 dihitung sebagai [(P - A) / PE mo ] / Std, di mana P adalah harga per saham, A adalah nilai likuidasi per saham yang diukur sebagai nilai pasar dari aktiva bersih
perusahaan, PP, NI) adalah rasio price-to-eamings median dalam industri perusahaan, dan Std adalah standar deviasi dari laba per saham perusahaan. 'Nilai-r diberikan dalam
tanda kurung.

4.3. Asosiasi laba-laba kembali dalam kasus-kasus ' pendapatan tertekan secara temporer '

Sebagaimana dibahas dalam Bagian 3.1, jika penjelasan 'likuidasi-opsi' untuk kandungan informasi
kerugian yang rendah berlaku, itu juga harus diperluas ke kasus-kasus di mana pendapatan,
walaupun positif, terlalu rendah untuk dapat diharapkan secara wajar untuk terulang kembali.
Dalam situasi ini, laba yang dilaporkan akan sangat rendah sehingga membuat likuidasi perusahaan
(dan realisasi nilai keluarnya) merupakan alternatif yang lebih disukai daripada pengabadian tingkat
laba yang dilaporkan saat ini.

Untuk mengeksplorasi kemiripan antara dua situasi (kerugian dan penghasilan 'sementara tertekan')
dalam hal kekuatan hubungan laba-laba, regresi (2) diperkirakan kembali untuk sampel perusahaan-
tahun dengan positif, tetapi depresi, laba. Kasus-kasus "penghasilan sementara tertekan"
didefinisikan sebagai laba-laba dimana estimasi nilai keluar perusahaan melebihi nilai yang akan
diberikan oleh penanam modal kepada mereka jika mereka secara naif menerapkan kelipatan
pendapatan dari industri perusahaan terhadap laba yang dilaporkan perusahaan. Prosedur yang
tepat yang digunakan untuk mengidentifikasi penghasilan 'temporer yang tertekan' dijelaskan dan
diilustrasikan dalam Apendiks.

Hasilnya dilaporkan pada Tabel 8. Tabel ini menunjukkan bahwa baik ERC dan R2 regresi (2) lebih
tinggi untuk perusahaan-tahun dengan 'normal' keuntungan (yaitu, perusahaan-tahun dengan
pendapatan yang positif, tanpa depresi) daripada untuk mereka dengan penghasilan yang tertekan
secara temporer. Ketika spesifikasi level digunakan, ERC untuk tahun perusahaan yang "normal"
menguntungkan adalah 3,08 dan R2 adalah 21,4% .Nilai yang sesuai untuk perusahaan-tahun dengan
penghasilan 'sementara tertekan' adalah 2,20 dan 18,2%. Lebih jauh lagi, ERC dan, pada tingkat yang
lebih rendah, penurunan R2 sebagai tingkat pendapatan 'depresi' (yang diukur dengan 0, rasio dari
nilai berbasis penghasilan dengan estimasi nilai keluar) semakin dalam, dengan nilai terendah ERC
dan R2 yang diperoleh untuk kasus-kasus kerugian.

Tabel 8
Hasil regresi dari pengembalian pada rasio pendapatan / harga untuk perusahaan dengan laba yang positif dan tertidur sementara
R, = 3t + PX, / P, - 1 + £ where di mana R, adalah pengembalian selama periode 12 bulan dimulai dengan bulan keempat tahun fiskal t. X, adalah variabel laba per saham
pada tahun t (ditetapkan sebagai tingkat atau perubahan), P, _, adalah harga saham pada akhir tahun f - 1, dan e, adalah istilah kesalahan. Hasil untuk spesifikasi level dari
pengukuran penghasilan disajikan.
Tidak Adj. R 2

ca «-s <%)
P

Tahun yang menguntungkan digolongkan sebagai:

Penghasilan 'Normal' (tidak mengalami depresi) 29.341 3.08 21,4

Penghasilan sementara tertekan 19.025 2.20 18.2

Laba temporer yang tertekan selama bertahun-tahun

 diklasifikasikan oleh 05
0,75 < 0 <1,00 5,257 2,51 19,7
0,50 <0 < 0,75 5,934 2.14 17.4
0,25 < 0 <0,50 5,552 2,06 11,6
0 < 0,25 2,282 1,65 9.3

Kehilangan tahun 13.622 0,01 0,0

'0 adalah rasio produk laba yang dilaporkan dikalikan dengan rata-rata P / E dalam industri perusahaan, dengan nilai likuidasi perusahaan. Kemungkinan likuidasi adalah
fungsi menurun dari 0. (Ketika spesifikasi perubahan-eamings digunakan, nilai 0 yang digunakan untuk menetapkan tahun perusahaan ke salah satu kelompok 'pendapatan
yang tertekan' adalah yang lebih rendah dari nilai 0 yang diterima baik oleh EPS, atau EPS, - ,.)

5. Penjelasan alternatif lainnya untuk rendahnya informativeness of losses

5.1. Risiko perusahaan

Kehilangan perusahaan lebih kecil (lihat Tabel 3) dan mungkin memiliki aliran pendapatan lebih
stabil dan, secara umum, lebih berisiko daripada perusahaan menguntungkan. Karena tingkat
diskonto laba masa depan meningkat dengan risiko perusahaan dan karenanya koefisien respons
laba menurun (lihat, misalnya, Collins dan Kothari, 1989), semakin rendah informasi kerugian dapat
menjadi cerminan dari risiko yang lebih tinggi dari perusahaan yang kalah.

Dua tes efek risiko perusahaan pada keinformatifan kerugian digunakan. Pada awalnya, perusahaan
sampel dikelompokkan menjadi enam portofolio sesuai dengan peringkat obligasi iheir. Peringkat
obligasi, yang diperoleh dari Standard dan Poor Kor Peringkat poration

Hasil tes ini dilaporkan dalam Tabel 9. Mereka mengkonfirmasi harapan bahwa kehilangan
perusahaan lebih berisiko daripada perusahaan menguntungkan. Persentase kerugian dari semua
perusahaan-tahun diwakili dalam portofolio yang diberikan adalah fungsi menurun dari peringkat
obligasi perusahaan dalam portofolio. Frekuensi kerugian dalam portofolio yang terdiri dari
perusahaan dengan peringkat obligasi tertinggi (Portofolio 1) hanya sekitar 1% (22 / 1.646).
Frekuensi ini meningkat secara monoton dengan keberisikoan portofolio dan mencapai 68%
(338/503) untuk portofolio yang mewakili perusahaan dengan peringkat obligasi termiskin.

Tabel ini juga menunjukkan bahwa ERC menurun dengan risiko. Namun, hasil utama dari meja
adalah bahwa, dalam setiap portofolio risiko, yang ERC terkait dengan kerugian jauh lebih rendah
daripada yang terkait dengan laba. Dengan demikian, risiko yang lebih tinggi dari perusahaan yang
kalah tidak dapat, dengan sendirinya, menjelaskan rendahnya informativeness of losses. Validitas
kesimpulan ini bergantung pada kualitas peringkat obligasi sebagai proxy untuk risiko. Sebagian
besar bukti empiris, bagaimanapun, konsisten dengan peringkat obligasi dikaitkan dengan risiko
perusahaan (lihat, misalnya, Fisher, 1959; Kaplan dan Urwitz, 1979; Lamy dan Thompson, 1988).
Lebih lanjut, kesimpulan yang sama dari Tabel 9 diturunkan ketika risiko perusahaan diproksikan
dengan jumlah kerugian yang ditanggung oleh perusahaan selama periode sampel 29 tahun. Hasil
(tidak disajikan) konsisten dengan yang diperoleh dari menggunakan proxy pertama: yaitu,
kesenjangan antara informatif ness keuntungan dan kerugian dipertahankan dalam setiap kelompok
risiko.

5.2. Komponen transit dalam laporan kerugian

Kehilangan yang dilaporkan mungkin merupakan hasil dari kejadian sementara atau akrual
akuntansi, seperti write-down, write-off, atau ketentuan untuk kerugian. Bahkan, bukti dalam
literatur tentang perilaku 'mandi besar' (lihat, misalnya, Elliot dan Shaw, 1988) memberikan
dukungan untuk gagasan ini. Karena beberapa komponen laba ini bernilai-tidak relevan atau,
sementara, hanya memiliki relevansi terbatas untuk valuasi perusahaan, dominasi mereka dalam
situasi kerugian dapat menjelaskan asosiasi pengembalian-rugi rendah yang diamati. Untuk menguji
penjelasan ini, hasil utama Tabel 4 dan 5 direplikasi menggunakan angka-angka penghasilan yang
tidak memiliki item akuntansi sementara dari sifat yang dijelaskan di atas. Ekstraksi barang-barang
ini dilakukan dengan menghapus dari jumlah penghasilan biasa jumlah "item khusus" (Compustat
variable # 17). Hasil yang diperoleh dari penggunaan pengukuran laba "bersih" (tidak dilaporkan di
sini) sangat mirip dengan yang dilaporkan di bawah ukuran penghasilan yang mencakup 'item
khusus'. Temuan ini menunjukkan bahwa prevalensi item sementara dalam situasi kerugian yang
dilaporkan tidak dapat menjelaskan rendahnya keinformatifan kerugian (dan, menariknya, juga tidak
dapat dijelaskan, menurut Das dan Lev, 1993, asosiasi laba-laba nonlinier).

Lebih lanjut, bukti menunjukkan bahwa kerugian, sekali timbul, berlanjut selama beberapa tahun.
Probabilitas menimbulkan kerugian di tahun t diberikan kerugian pada tahun t - 1 adalah sekitar tiga
kali lebih tinggi daripada probabilitas tanpa syarat dari kerugian. 23 Bukti ini menunjukkan bahwa
kerugian tidak disebabkan oleh satu kali akrual, lebih jauh mendukung penjelasan opsi likuidasi
untuk reaksi pasar yang diredam terhadap kerugian.
R, - a + fiX, / P , -, + «„ di mana R, adalah pengembalian selama periode 12 bulan dimulai dengan bulan keempat tahun fiskal f, X, adalah variabel laba per saham pada
tahun t (yang ditentukan baik sebagai tingkat atau perubahan), P, -, adalah harga saham pada akhir tahun t - 1, dan merupakan istilah kesalahan. Hasil untuk spesifikasi level
dari pengukuran penghasilan disajikan.

Tabel 9
Hasil regresi pengembalian pada rasio pendapatan / harga, oleh portofolio risiko

Semua Tahun perusahaan yang Rugi tahun

tahun
perusahaan menguntungkan perusahaan
Risiko
(peringkat Adj. R 2 (%> Adj. R 2 (%) Adj. R 2 (%)
Portofolio obligasi) * n p n P n P
Semua tahun
perusahaan AAA ke D 8072 0,58 13.0 6863 2,01 14,7 1209 0,23 4.6
1 AAA to AA - 1646 1,43 9.4 1624 1.61 9.3 22 - -
2 A + to A - 2441 1,54 15.? 2344 2,04 15,8 97 0,54 3.7
3 BBB + ke BBB - 1450 0,91 12.6 1290 1,90 14,7 160 0,17 0,5
4 BB + ke BB - 675 0,90 12.3 540 1,94 14,3 135 0,22 0,4
5 B + ke B - 1356 0,61 12,7 903 2,45 18.6 453 0,24 3.7
6 CCC + toD 503 0,36 13.3 165 1,50 8.6 338 0,18 3.8
Peringkat Obligasi diperoleh dari Peringkat Obligasi Korporasi Standard and Poor's.

5.3. Konservatisme dalam akuntansi

Konservatisme dalam akuntansi mensyaratkan bahwa kerugian yang diantisipasi dimasukkan dalam
penghasilan saat ini sedangkan keuntungan yang diantisipasi dicatat hanya ketika direalisasikan.
Dengan kata lain, informasi yang kurang baik lebih mungkin tercermin sepenuhnya dalam
pendapatan saat ini daripada informasi yang menguntungkan. Karena semua informasi yang relevan
segera ditangkap dalam harga saham, ERC yang terkait dengan kerugian akan cenderung menjadi
satu sedangkan yang terkait dengan keuntungan akan dekat dengan pengganda P / E perusahaan .
Dalam penelitian terbaru, Basu (1994) memberikan bukti yang menunjukkan bahwa distribusi
pendapatan dan hubungannya dengan arus kas dan pengembalian konsisten dengan kehadiran
konservatisme.

Pemeriksaan lengkap dari penjelasan ini untuk hasil harus berhubungan dengan munculnya kerugian
lebih dekat dengan penerapan prinsip konservatism. Kerugian mungkin bukan hasil dari
konservatisme. Demikian juga, penerapan konservatisme biasanya tidak menghasilkan kerugian.
Meskipun demikian, ada beberapa indikasi dalam data bahwa konservatisme bukanlah penjelasan
utama untuk hasil makalah ini. Misalnya, bukti tentang kegigihan kerugian yang disebutkan di bagian
sebelumnya mempertanyakan gagasan bahwa perkembangan yang tidak menguntungkan
sepenuhnya dimasukkan dalam penghasilan secara tepat waktu. Selanjutnya, seperti yang dibahas
dalam Bagian 5.2, bahkan ketika item kerugian yang merupakan hasil paling khas dari penerapan
konservatisme ke laporan keuangan (misalnya, ketentuan untuk kerugian di masa mendatang,
penghapusan, dan biaya restrukturisasi) dikecualikan dari sampel kerugian, hasilnya tetap utuh.

5.4. Tidak relevannya laba yang dilaporkan oleh perusahaan berkembang

Untuk perusahaan dalam industri teknologi tinggi yang sedang berkembang, penghasilan saat ini
mungkin tidak menunjukkan prospek masa depan mereka. Tidak hanya mungkin penghasilan saat ini
gagal untuk menyampaikan potensi pertumbuhan masa depan dari perusahaan-perusahaan ini,
tetapi, lebih jauh, pendapatan saat ini dari perusahaan-perusahaan ini cenderung terdistorsi oleh
pengeluaran investasi tidak berwujud yang besar. Karena keadaan ini sering menyebabkan kerugian,
dapat dikatakan bahwa kandungan informasi kerugian yang rendah merupakan cerminan dari
fenomena yang lebih besar, yaitu tidak relevannya laba untuk perusahaan yang bertumbuh.

Untuk memeriksa penjelasan atas rendahnya keinformatifan kerugian, semua perusahaan

diperintahkan oleh tingkat pertumbuhan tahunan mereka dalam penjualan selama periode waktu di
mana data ada. Perusahaan-perusahaan tersebut kemudian dipartisi menjadi desil, atau portofolio,
dan regresi (2) diperkirakan untuk perusahaan-tahun dalam setiap portofolio. Estimasi dilakukan
secara terpisah untuk perusahaan-tahun dengan pendapatan dan kerugian yang positif. Jika
penjelasan 'pertumbuhan' valid, tanda laba yang dilaporkan (positif atau negatif) harus sama tidak
relevan untuk penilaian saham perusahaan dengan pertumbuhan tinggi. Hasil (tidak disajikan)
menunjukkan bahwa informativeness (diukur dengan ERC atau R2 ) laba positif, serta kerugian, tidak
berbeda secara signifikan di seluruh portofolio pertumbuhan. Lebih lanjut, dalam setiap portofolio
pertumbuhan, kerugian secara signifikan kurang informatif daripada laba. Hasil ini tidak konsisten
dengan penjelasan pertumbuhan untuk rendahnya informativeness of losses.

6. Kesimpulan

Kerugian telah menjadi sangat sering: lebih dari 25% dari perusahaan melaporkan kerugian pada
suatu tahun dalam dekade terakhir. Penelitian ini hipotesis bahwa karena saham pemegang
mengadakan pilihan likuidasi, keinformatifan kerugian sehubungan dengan arus kas masa depan
perusahaan terbatas. Oleh karena itu, mengumpulkan pengamatan keuntungan dan kerugian dalam
sampel yang digunakan oleh peneliti untuk memperkirakan kandungan informasi dari pendapatan
mengarah ke bias ke bawah dalam estimasi koefisien respons laba dan asosiasi laba-laba.

Hasil penelitian konsisten dengan hipotesis ini. Tingkat biasnya cukup besar: Baik koefisien respons
laba dan korelasi laba-laba hampir tiga kali lipat ketika kasus kerugian dikecualikan. Selanjutnya,
peningkatan konten informasi yang diukur dari laba sebagai periode cumulasi meningkat yang
dilaporkan oleh penelitian sebelumnya terkait dengan berkurangnya frekuensi kerugian agregat
sebagai periode pengukuran memanjang. Temuan penelitian juga menunjukkan bahwa beberapa
variasi cross-sectional dan antarwaktu dalam koefisien respon laba yang dikaitkan dengan faktor-
faktor lain (seperti ukuran perusahaan atau variabilitas pendapatan perusahaan) dapat ditelusuri ke
variasi di berbagai perusahaan dan tahun dalam frekuensi kerugian.

Temuan ini konsisten dengan hasil penelitian terbaru tentang hubungan nonlinier antara
pendapatan dan pengembalian. Secara khusus, asosiasi laba-laba tampak lebih lemah di bagian
bawah distribusi pendapatan. Namun, tanggapan yang lebih lemah terhadap kerugian hanya
sebagian dijelaskan oleh fakta bahwa kerugian cenderung mewakili tingkat pendapatan yang
ekstrem. Penjelasan lain dari informativeness kerugian yang lebih rendah, seperti risiko yang lebih
tinggi dari perusahaan dengan kerugian atau prevalensi item sementara dianggap dalam situasi
kerugian, tidak didukung oleh data. Penjelasan utama untuk konten informasi kerugian yang rendah
tampaknya bahwa pemegang saham memiliki pilihan untuk melikuidasi perusahaan ketika kerugian
saat ini diproyeksikan untuk mengabadikan jika perusahaan terus beroperasi. Temuan ini sejalan
dengan penelitian terbaru yang menunjukkan bahwa opsi likuidasi relevan untuk valuasi saham dan
informasi laba.

Penelitian lebih lanjut diperlukan untuk menilai sejauh mana kerugian dan pendapatan tertidur
temporer yang mengaburkan atau mendistorsi variasi cross-sectional dalam hubungan return-
earnings. Lebih lanjut dapat dipelajari juga tentang tingkat substitusi antara jumlah laba dan variabel
akuntansi alternatif dalam contoh kerugian yang dilaporkan. Hasil awal (tidak dilaporkan di sini)
menunjukkan bahwa, dengan adanya kerugian yang dilaporkan, investor memberikan bobot yang
lebih besar terhadap informasi akuntansi alternatif dalam evaluasi mereka terhadap equit
perusahaan. "

Akhirnya, dua fenomena yang diamati tetap tanpa penjelasan yang memuaskan: peningkatan
frekuensi kerugian dan penurunan dalam koefisien respon laba selama beberapa dekade terakhir.
Variasi intertemporal dalam koefisien respon laba hanya sebagian dijelaskan oleh variabilitas dalam
frekuensi kerugian dari waktu ke waktu Perubahan struktural dalam perekonomian (yang dihasilkan
dari gelombang merger dan akuisisi dan tingkat leverage perusahaan yang lebih tinggi) dan
perubahan dalam akuntansi pnnciples (dengan penekanan yang lebih besar pada akuntansi mark-to-
market) adalah dua penjelasan yang mungkin untuk fenomena ini yang mungkin dieksplorasi oleh
penelitian masa depan.

Lampiran

Estimasi nilai pasar aset perusahaan dan identifikasi pendapatan 'sementara tertekan'

Penghasilan sementara yang mengalami depresiasi didefinisikan sebagai pendapatan positif yang
tingkatnya mungkin dirasakan oleh investor sebagai sementara karena pelanggengan mereka lebih
rendah daripada melikuidasi perusahaan. Secara khusus, laba dianggap sementara tertekan ketika
nilai likuidasi perusahaan melebihi nilai berbasis earnings-nya.

Nilai likuidasi perusahaan adalah kelebihan pasar (keluar) nilai aset perusahaan atas kewajiban
perusahaan. Nilai pasar aset perusahaan diperkirakan dengan menambahkan nilai buku aset lancar
dan tidak berwujud ke perkiraan nilai pasar aset operasi tidak lancar. Nilai pasar aset operasi tidak
lancar dihitung dengan menemukan kapan aset-aset ini dibeli, dan menyesuaikan nilai buku dari
aset-aset ini untuk inflasi yang telah terjadi sejak pembeliannya. Waktu pembelian diperoleh dengan
mengambil perbedaan antara saldo kotor dan bersih (setelah depresiasi) dari aset operasional tidak
lancar, dan membagi selisih ini dengan biaya penyusutan untuk tahun tersebut. Penyesuaian untuk
inflasi dilakukan dengan menggunakan deflator GNP. Nilai pasar dari kewajiban diasumsikan sama
dengan nilai bukunya. The eamings berbasis perusahaan nilai adalah laba perusahaan dikalikan
dengan rata-rata Rasio P / E dalam industri (kode 4 digit SIC) perusahaan pada akhir tahun
pelaporan.

Untuk mengilustrasikan penghitungan nilai-nilai ini yang digunakan untuk menentukan apakah
penghasilan perusahaan adalah 'sementara tertekan', pertimbangkan data berikut untuk Perusahaan
Z yang dilaporkan untuk akhir tahun 1991: laba per saham sebesar $ 1,50, tujuh juta saham yang
beredar, buku nilai ekuitas adalah $ 140 juta, nilai buku bersih properti, pabrik, dan peralatan ( PPE )
adalah $ 50 juta, usia rata-rata PPE diperkirakan lima tahun, peningkatan kumulatif dalam deflator
GNP selama lima tahun dari 1987 hingga 1991 adalah 32%, dan rata-rata P / E industri perusahaan
adalah 14,0.

Prosedur komputasional

(1) Untuk menentukan nilai likuidasi perusahaan, perkiraan mengganti biaya ment (yaitu, estimasi
nilai pasar) dari PPE diperoleh dengan mengindeks biaya asli dari PPE ($ 50 juta) untuk deflator GNP
(32% ), menghasilkan $ 66 juta.

(2) Nilai ekuitas per saham yang disesuaikan ditemukan dengan menambahkan peningkatan PPE
($ 16 juta) ke nilai buku ekuitas (untuk memperoleh $ 156 juta) dan membagi hasilnya dengan
jumlah saham (7 juta). Hasilnya, $ 22,29, adalah nilai likuidasi per saham.

(3) Nilai perusahaan berbasis eamings ditemukan dengan mengalikan EPS ($ 1,50) oleh median P /
E dalam industri (14,0). Nilai ini $ 21.

Dalam contoh ini, nilai berbasis eamings perusahaan gagal di bawah nilai likuidasi. Tingkat
penghasilan ini, yang diperkirakan memiliki nilai kapitalisasi sebesar $ 21 per saham, tidak mungkin
dibiarkan mengabadikan karena para pemegang saham akan lebih baik melikuidasi perusahaan dan
memulihkan $ 22,29 per saham dari hasil penjualan. Dengan kata lain, laba yang dilaporkan untuk
tahun 1991 dianggap 'sementara tertekan'.