PENGARUH FREE CASH FLOW, PROFITABILITAS DAN

PERTUMBUHAN PERUSAHAAN TERHADAP STRUKTUR MODAL

(Studi Empiris pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek
Indonesia Tahun 2007-2011)

ABSTRAK

Oleh:

SANTI WAHYU WIDYANINGRUM

NPM : 0811031051
Tlpn : 085768323500
Email : santi.widyanin@gmail.com
Pembimbing I : Kiagus Andi, S.E., M.Si. Akt.
Pembimbing II : Retno Yuni Nur, S.E., M.Sc., Akt.

Struktur modal adalah perbandingan antara proporsi hutang dan modal sebagai
sumber pendanaan perusahaan. Salah satu keputusan penting yang harus diambil
oleh manajer adalah menentukan proporsi struktur modal perusahaan yang
optimal. Faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal antara lain free cash
flow, profitabilitas, dan pertumbuhan perusahaan.
Penelitian ini bertujuan untuk memberikan bukti empiris pengaruh free
cash flow, profitabilitas dan pertumbuhan perusahaan terhadap struktur modal.
Perusahaan yang menjadi populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan
manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2007-2011. Penelitian
ini menggunakan teknik purposive sampling dan diperoleh sampel sejumlah 42
perusahaan. Pengujian hipotesis dilakukan dengan menggunakan analisis regresi
linier berganda.
Hasil penelitian menunjukkan bahwa secara statistik, variabel profitabilitas
dan pertumbuhan perusahaan memiliki pengaruh signifikan terhadap struktur
modal. Free cash flow, secara statistik tidak memiliki pengaruh terhadap struktur
modal.

Kata kunci: struktur modal, free cash flow, profitabilitas, pertumbuhan

perusahaan.
 THE EFFECT OF FREE CASH FLOW, PROFITABILITY AND
COMPANY GROWTH ON CAPITAL STRUCTURE
(An Empirical Study on Manufacturing Company Listed in Indonesia Stock
Exchange 2007-2011 Periods)

ABSTRACT

By:

SANTI WAHYU WIDYANINGRUM

NPM : 0811031051
Tlpn : 085768323500
Email : santi.widyanin@gmail.com
Pembimbing I : Kiagus Andi, S.E., M.Si. Akt.
Pembimbing II : Retno Yuni Nur, S.E., M.Sc., Akt.

Capital structure is the ratio between the proportion of debt and equity as a source
of company funding. One of the most important decisions that must be made by
the manager is deciding the proportion of the optimal capital structure to the
company. Factors that affect the capital structure are including free cash flow,
profitability and company growth.

The objective of this study is to give empirical evidence of the effect of free cash
flow, profitability and company growth on capital structure. The population of this
research is manufacturing company listed in Indonesia Stock Exchange 2007-
2011 periods. This research used purposive sampling method and obtained a
sample of 42 companies. Hypothesis testing was done by using multiple
regression method.

The result shows that statistically, profitability and firm growth have significant
effect on capital structure. Free cash flow, statistically, has no significant effect on
capital structure.

Key words: capital structure, free cash flow, profitability, company growth.
1. PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang
Seorang manajer harus menentukan dengan bijak sumber pendanaan manakah
yang akan dipilih perusahaan, apakah melalui hutang atau penerbitan saham. Dari
setiap keputusan tersebut memiliki konsekuensi yang harus ditanggung
perusahaan. Apabila perusahaan memilih hutang sebagai sumber pendanaan, maka
konsekuensi yang harus dihadapi adalah perusahaan harus mampu membayar
pokok hutang ditambah beban bunga dengan jangka waktu tertentu. Sedangkan
penambahan kepemilikan baru akan menjadi konsekuensi dari penerbitan saham
sebagai sumber pendanaan perusahaan. Selain itu penerbitan saham baru akan
menimbulkan biaya yang cukup besar yang harus ditanggung oleh perusahaan.
Sehingga manajer harus memikirkan secara bijak sumber dana eksternal yang
akan digunakan ketika sumber internal sudah tidak mencukupi.

Keputusan pendanaan keuangan perusahaan akan sangat mempengaruhi

komposisi struktur modal perusahaan dan akan menentukan kemampuan
perusahaan dalam melakukan aktivitas operasi perusahaan serta terhadap risiko
perusahaan itu sendiri. Oleh karena itu manajemen perusahaan maupun kreditur
harus mengetahui faktor-faktor yang berkaitan dengan masalah pendanaan
tersebut. Dengan mengetahui faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal
suatu perusahaan, maka dapat dijadikan sebagai alat evaluasi baik bagi pihak
manajemen perusahaan maupun oleh investor dalam melakukan suatu keputusan
bisnis (Tarigan dan Siregar, 2009).

Rasio hutang terhadap ekuitas (Debt to Equity Ratio) menggambarkan seberapa

besar porsi hutang yang dipakai perusahaan dibandingkan dengan ekuitas di
dalam struktur modal. Ada beberapa faktor yang mempengaruhi struktur modal
perusahaan. Free cash flow yang terdapat pada perusahaan merupakan salah
satunya. Selain itu, profitabilitas dan pertumbuhan perusahaan juga dapat
mempengaruhi struktur modal perusahaan.

Secara empiris, penelitian mengenai faktor-faktor yang mempengaruhi struktur

modal telah sering dilakukan. Namun, masih terdapat hasil yang tidak konsisten
antara peneliti yang satu dengan yang lainnya. Penelitian mengenai pengaruh free
cash flow terhadap struktur modal pernah diteliti oleh Bangun dan Nuraini (2008)
dengan hasil penelitian bahwa free cash flow berpengaruh terhadap struktur
modal. Penelitian mengenai pengaruh proitabilitas terhadap struktur modal pernah
dilakukan oleh oleh Wijaya dan Hadianto (2008) dengan hasil penelitian bahwa
profitabilitas berpengaruh positif terhadap struktur modal. Sedangkan penelitian
Seftianne dan Handayani (2011) menyatakan bahwa profitabilitas tidak
berpengaruh terhadap struktur modal. Berbeda dengan hasil penelitian Firnanti
(2011) yang menyatakan bahwa profitabilitas berpengaruh negatif terhadap
struktur modal. Pengaruh pertumbuhan perusahaan terhadap struktur modal
pernah diteliti oleh Prabansari dan Kusuma (2005) yang menyatakan bahwa
pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif terhadap struktur modal.

Dari uraian di atas, tampak bahwa faktor-faktor yang mempengaruhi struktur

modal masih merupakan hal yang menarik untuk diuji. Oleh karena itu, judul
penelitian ini adalah Pengaruh Free Cash Flow, Profitabilitas dan
Pertumbuhan Perusahaan terhadap Struktur Modal.

1.2 Rumusan dan Batasan Masalah

1.2.1 Rumusan Masalah
1. Apakah free cash flow berpengaruh negatif terhadap struktur modal?
2. Apakah profitabilitas berpengaruh negatif terhadap struktur modal?
3. Apakah pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif terhadap struktur modal?

1.2.2 Batasan Masalah

Batasan masalah yang ditentukan oleh penulis agar penelitian memiliki ruang
lingkup dan arah yang jelas adalah penulis hanya akan meneliti tentang struktur
modal. Faktor yang mempengaruhinya yaitu free cash flow dibagi dengan total
aset, profitabilitas yang diproksikan dengan net profit margin (NPM), dan
pertumbuhan perusahaan yang diukur dengan perubahan total aset perusahaan.
1.3 Tujuan dan Manfaat Penelitian
1.1 Tujuan Penelitian

Berdasarkan rumusan masalah yang telah diuraikan sebelumnya, maka penelitian

ini bertujuan untuk membuktikan secara empiris pengaruh free cash flow,
profitabilitas dan pertumbuhan perusahaan terhadap struktur modal.

2.2 Manfaat Penelitian

Hasil penelitian ini diharapkan dapat memberikan kegunaan sebagai berikut:
Memberikan bukti empiris mengenai pengaruh free cash flow, profitabilitas dan
pertumbuhan perusahaan terhadap struktur modal. Dapat memberikan
pengetahuan mengenai faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal serta
menjadi bahan referensi ilmiah bagi peneliti lain yang ingin melakukan penelitian
sejenis maupun penelitian yang lebih luas.

2. LANDASAN TEORI, RERANGKA PEMIKIRAN DAN HIPOTESIS

2.1 Struktur Modal
Struktur modal merupakan perbandingan antara proporsi hutang dan modal
sendiri sebagai sumber pendanaan perusahaan. Komponen struktur modal itu
sendiri dapat berasal dari sumber eksternal atau internal perusahaan. hutang
jangka pendek (current liabilities), hutang jangka panjang (long term debt), dan
modal saham perusahaan yang terdiri dari saham preferen (preferred stock), dan
saham biasa (common stock).

Perusahaan yang mengutamakan penggunaan sumber dana internal untuk

menjalankan aktivitas operasi memiliki tingkat ketergantungan yang kecil kepada
pihak luar. Namun, ketika sumber internal perusahaan sudah tidak mencukupi
untuk melakukan pembiayaan, sedangkan kebutuhan dana perusahaan semakin
bertambah, maka perusahaan perlu mencari alternatif pendanaan. Penggunaan
sumber-sumber pendanaan dari luar misalnya; dengan hutang atau penerbitan
saham baru dapat menjadi alternatif.

Riyanto (2001) menyatakan bahwa secara umum struktur modal perusahaan

terdiri dari beberapa komponen, yaitu:
1. Modal Asing
Modal asing berasal dari pinjaman pihak ketiga atau bank yang berupa hutang
jangka pendek atau jangka panjang.
2. Modal Sendiri
Modal sendiri adalah modal yang berasal dari hasil aktivitas perusahaan dan
dari modal pemilik perusahaan yang tertanam dalam jangka waktu tertentu.

Struktur modal perusahaan harus diatur sedemikian rupa sehingga aktivitas

perusahaan dapat berlangsung terus-menerus. Sebelum mengambil keputusan
pendanaan yang berkaitan dengan struktur modal, manajer perlu menganalisis
beberapa faktor yang mungkin memperngaruhinya, kemudian menetapkan
struktur modal yang ditargetkan. Target bisa saja berubah sewaktu-waktu sesuai
kondisi, tetapi manajemen harus mempunyai gambaran struktur modal yang
spesifik setiap saat. Jika rasio hutang yang sesungguhnya berada di bawah tingkat
yang ditargetkan, ekspansi modal mungkin perlu dilakukan dengan menggunakan
pinjaman, sementara jika rasio hutang sudah melampaui target, saham mungkin
perlu digunakan (Brigham dan Houston, 2006).

2.2 Agency Theory

Manajer (agen) dalam menjalankan perusahaan mempunyai kewajiban untuk
mengelola perusahaan sebagaimana diamanahkan oleh pemilik atau para
pemegang saham (principal). Namun, dalam kenyataannya pihak agen atau
manajer perusahaan sering mempunyai tujuan lain yang bertentangan dengan
tujuan utama manajemen perusahaan yang tidak selalu memaksimumkan
kemakmuran pemegang saham. Perbedaan kepentingan ini sering menjadi pemicu
konflik antara pihak manajemen dengan pemegang saham yang biasa disebut
dengan agency conflict (Djabid, 2009).

Ada beberapa alternatif untuk mengurangi agency cost. Pertama dengan

meningkatkan kepemilikan saham perusahaan oleh manajemen, kedua dengan
meningkatkan dividend payout ratio, ketiga institusional investor sebagai
monitoring agent dan yang terakhir adalah dengan peningkatan pendanaan melalui
hutang (Jensen, 1986). Peningkatan hutang akan menurunkan besarnya konflik
antara pemegang saham dengan manajemen. Selain itu hutang juga akan
menurunkan excess cash flow yang ada di dalam perusahaan sehingga
menurunkan kemungkinan pemborosan yang akan dilakukan oleh manajemen
(Jensen, 1986).

2.3 Pecking Order Theory

Pecking Order Theory merupakan salah satu teori yang mendasari keputusan
pendanaan perusahaan. Myers (1984), dalam penelitian Sofyaningsih dan
Hardiningsih (2011) berpendapat bahwa keputusan pendanaan berdasarkan
pecking order theory yang dikemukakan pada tahun 1961 yaitu, perusahaan lebih
menyukai pendanaan dari sumber internal. Perusahaan menyesuaikan target
pembayaran dividen terhadap peluang investasi. Apabila dana eksternal
dibutuhkan, perusahaan akan memilih sumber dana dari utang karena dipandang
lebih aman dari penerbitan ekuitas baru sebagai pilihan terakhir sebagai sumber
untuk memenuhi kebutuhan investasi. Jika masih terdapat kelebihan dana dari
sumber dana internal setelah digunakan untuk kegiatan investasi, maka akan
digunakan untuk investasi di sekuritas, pembayaran hutang, meningkatkan
pembayaran dividen atau buyback saham.

2.4 Faktor-faktor yang Mempengaruhi Struktur Modal

1. Free cash flow
Konsep free cash flow merupakan perluasan dari konsep keagenan ke dalam
manajemen struktur modal (Indahningrum dan Handayani, 2009). Free cash flow
merupakan aliran kas bebas yang diperoleh setelah digunakan sebagai modal kerja
atau investasi pada aset. Free cash flow biasanya menimbulkan konflik
kepentingan antara pemegang saham dan manajer. Pemegang saham
menginginkan sisa dana tersebut dibagikan untuk meningkatkan kesejahteraannya.
Manajer berkeinginan dana yang ada digunakan untuk investasi pada proyek-
proyek yang menguntungkan karena pada masa mendatang akan menambah
insentif bagi manajer (Tarjo dan Jogiyanto, 2003).

Namun, terdapat kemungkinan tidak terjadi konflik keagenan seperti yang telah
disebutkan sebelumnya. Ketika pemegang saham menyetujui keputusan manajer
dalam penggunaan free cash flow oleh perusahaan. Sisa kelebihan dana tersebut
digunakan kembali untuk melakukan investasi pada aset tetap.

2. Profitabilitas
Profitabilitas merupakan tingkat keuntungan bersih yang mampu diraih oleh
perusahaan pada saat menjalankan operasionalnya. Profitabilitas merefleksikan
laba untuk pendanaan investasi. Berdasarkan Pecking Order Theory, pilihan
pertama dalam keputusan pendanaan adalah dengan menggunakan laba ditahan,
baru kemudian menggunakan hutang dan ekuitas.

Profitabilitas juga menentukan proporsi hutang dalam struktur modal. Perusahaan

yang mempunyai profitabilitas tinggi cenderung mengurangi hutang dan lebih
mengutamakan penggunaan dana internal sebagai biaya investasi untuk
menghindari kemungkinan kebangkrutan dan risiko financial (Wihananto, 2009).

3. Pertumbuhan Perusahaan
Growth ratio atau rasio pertumbuhan adalah rasio yang mengukur seberapa baik
perusahaan mempertahankan posisi ekonominya, baik dalam industrinya maupun
dalam kegiatan ekonomi secara keseluruhan (Weston & Copeland, 1999). Untuk
mempertahankan posisi ekonominya, perusahaan harus terus bertumbuh dan
melakukan inovasi serta pengembangan usaha. Hal ini tentu saja membuat
perusahaan membutuhkan dana yang besar.

Pertumbuhan total aset cenderung berdampak positif terhadap kebijakan hutang

perusahaan. Konsep ini didasarkan pada dua argumentasi. Pertama, berbeda
dengan pertumbuhan penjualan yang setiap usaha (termasuk biaya) yang
dilakukan secara langsung membawa implikasi pada penerimaan, pertumbuhan
aset perusahaan lebih mencerminkan jangka waktu lebih panjang dari
pertumbuhan penjualan. Sedangkan yang kedua, investasi pada aset membutuhkan
waktu sebelum siap dioperasikan sehingga aktivitas yang dilakukan tidak
langsung terkait dengan penerimaan. Oleh karena itu, peningkatan aset perusahaan
dilakukan bila perusahaan terdapat prospek yang bagus. Kebutuhan dana internal
yang tidak mencukupi untuk pendanaan akan mendorong perusahaan
menggunakan hutang (Kaaro, 2003).
2.5 Model Penelitian

Free Cash Flow

Profitabilitas Struktur Modal

Pertumbuhan
Perusahaan

2.6 Pengembangan Hipotesis

1. Free Cash Flow dan Struktur Modal
Free cash flow yang ada pada perusahaan dapat menimbulkan konflik kepentingan
antara pemegang saham dan manajer. Dalam konflik ini, pemegang saham ingin
sisa aliran kas tersebut dibagikan sehingga dapat meningkatkan kemakmuran
mereka, sedangkan manajer menginginkan sisa kas tersebut dipakai untuk
mendanai investasi yang menguntungkan sehingga dapat menambah insentif
manajer. Jensen (1986) menyatakan bahwa perusahaan dengan free cash flow
besar cenderung akan mempunyai level hutang lebih tinggi khususnya ketika
perusahaan mempunyai set kesempatan investasi (IOS) rendah. Free cash flow
merupakan perluasan dari konsep teori keagenan ke dalam struktur modal.

Hal yang berbeda diungkapan Vogt (1994) pada penelitiannya. Vogt menjelaskan
hubungan antara arus kas dan pengeluaran modal dengan menganalisis teori free
cash flow yang diungkapkan oleh Jensen (1986) dan menemukan bahwa arus kas
akan berpengaruh signifikan dalam pengeluaran untuk investasi. jika terdapat arus
kas bebas yang besar, perusahaan memilih sumber internal dalam memutuskan
sumber pendanaan perusahaan dan tidak menggunakan hutang. Free cash flow itu
sendiri dapat digunakan sebagai pengeluaran modal untuk membeli atau
memperbaiki aset tetap perusahaan. Sehingga dalam hal ini, nilai rasio struktur
modal perusahaan akan berkurang.
Berdasarkan penelitian-penelitian sebelumnya pada penjelasan di atas, maka
hipotesis yang diajukan dalam penelitian ini adalah:
Ha1: Free cash flow berpengaruh negatif terhadap struktur modal.
2. Profitabilitas dan Struktur Modal
Profitabilitas mencerminkan besarnya tingkat pengembalian investasi yang
mampu dihasilkan perusahaan dalam bentuk laba. Perusahaan yang mempunyai
tingkat profitabilitas tinggi akan lebih mengutamakan penggunaan dana internal
untuk aktivitas operasi dan untuk menghindari kemungkinan kebangkrutan dan
risiko finansial sehingga cenderung mengurangi hutang dalam pembiayaan.

Profitabilitas berpengaruh negatif terhadap struktur modal (Prabansari dan

Kusuma, 2005). Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian Firnanti (2011).
Semakin tinggi profitabilitas perusahaan, maka akan semakin rendah penggunaan
hutang dalam struktur modal perusahaan. Hal ini berdampak pada menurunnya
nilai rasio struktur modal perusahaan.
Berdasarkan penelitian-penelitian sebelumnya pada penjelasan di atas, maka
hipotesis yang diajukan dalam penelitian ini adalah:
Ha2: Profitabilitas berpengaruh negatif terhadap struktur modal.

3. Pertumbuhan Perusahaan dan Struktur Modal

Pertumbuhan perusahaan merupakan kemampuan untuk meningkatkan ukuran
perusahaan yang dapat dilihat dengan adanya peningkatan aset. Tingkat
pertumbuhan perusahaan juga termasuk salah satu faktor yang mempengaruhi
struktur modal. Pada saat perusahaan ingin melakukan pengembangan usaha,
perusahaan akan cenderung menambah jumlah aset untuk menunjang ekspansi
tersebut. Sehingga akan dibutuhkan dana yang tidak sedikit jumlahnya yang
mengakibatkan kebutuhan untuk menggunakan dana eksternal lebih banyak
daripada porsi dana internal di dalam struktur modal perusahaan.

Beberapa penelitian terdahulu tentang pengaruh pertumbuhan perusahaan

terhadap struktur modal ditemukan tidak konsisten. Utami (2009) serta
Indahningrum dan Handayani (2009) menemukan bahwa tidak terdapat pengaruh
antara pertumbuhan dengan struktur modal. Argumen yang diberikan adalah
bahwa perusahaan yang bertumbuh akan lebih banyak menggunakan sumber
pendanaan dari modal sendiri atau ekuitas daripada hutang. Hal ini disebabkan
jika pertumbuhan perusahaan dibiayai oleh hutang, manajer tidak akan melakukan
investasi yang optimal/underinvestment, karena para kreditor akan memperoleh
klaim pertama kali terhadap aliran kas dari proyek investasi tersebut. Hasil ini
mendukung Pecking Order Theory yang diungkapkan oleh Myers (1984).

Hasil yang berbeda ditemukan pada penelitian Prabansari dan Kusuma (2005).
Dalam penelitiannya menyatakan bahwa pertumbuhan perusahaan berpengaruh
positif terhadap struktur modal. Perusahaan yang sedang tumbuh akan
membutuhkan banyak dana. Salah satu cara untuk memenuhi kebutuhan dana
tersebut adalah melalui hutang. Oleh karena itu, perusahaan yang sedang
melakukan penambahan aset untuk ekspansi usaha cenderung lebih banyak
menggunakan hutang.
Hipotesis yang diajukan dalam penelitian ini adalah:
Ha3: Pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif terhadap struktur
modal.

3. METODA PENELITIAN
3.1 Jenis dan Sumber Data
Data yang digunakan dalam penelitian ini berupa data sekunder, yaitu laporan
keuangan perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada
periode 2007 – 2011 untuk keperluan analisis data. Data diperoleh dari website
Indonesia Stock Exchange (www.idx.co.id) dan Indonesian Capital Market
Directory (ICMD).

3.2 Populasi dan Sampel

Populasi yang digunakan dalam penelitian ini adalah perusahaan manufaktur yang
terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2007 – 2011. Teknik penarikan
sampel dalam penelitian ini adalah metoda purposive sampling, yaitu pemilihan
anggota sampel yang didasarkan pada kriteria-kriteria tertentu atau ciri-ciri
tertentu yang dimiliki oleh sampel tersebut.

Kriteria yang harus dipenuhi oleh sampel pada penelitian ini adalah sebagai
berikut:
1. Perusahaan tersebut terdaftar di BEI pada tahun 2007 hingga tahun 2011
dan tidak sedang berada pada proses delisting selama periode penelitian.
 2. Perusahaan menerbitkan laporan keuangan secara lengkap tidak memiliki
saldo laba yang negatif selama periode pengamatan 2007-2011.

Tabel 1 Proses Seleksi Sampel Berdasarkan Kriteria

No Kriteria Jumlah Akumulasi

1 Perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI tahun 141
2007-2011

2 Perusahaan manufaktur yang melakukan delisting (20) 121

tahun 2007-2011 dari BEI

3 Memiliki saldo laba negatif selama perioda (69) 52

pengamatan (2007-2011)

4 Tidak menerbitkan laporan keuangan secara lengkap (10) 42

Jumlah perusahaan sampel total selama periode 42

penelitian

Tabel 2 Daftar Perusahaan Sampel

3.3 Variabel Penelitian
3.3.1 Variabel Dependen (Y)
Variabel dependen pada penelitian ini adalah struktur modal yang diukur dengan
menggunakan rasio Debt to Equity Ratio (DER) atau rasio hutang terhadap
ekuitas. Pengukuran ini mengacu pada penelitian yang dilakukan oleh Fitriyah
dan Hidayat (2011). Rasio ini dianggap tepat karena dapat menggambarkan
proporsi hutang dalam struktur modal perusahaan. DER dapat dihitung dengan
rumus:

Total Debt

Total Equity

3.3.2 Variabel Independen (X)

1. Free Cash Flow
Rasio free cash flow diukur dengan membagi free cash flow dengan total aset
perusahaan pada periode yang sama agar lebih comparable bagi perusahaan-
perusahaan yang dijadikan sampel, sehingga penghitungan Free Cash Flow
menjadi relatif terhadap size perusahaan, yang dalam hal ini diukur dengan Total
Assets (Rosdini, 2009)
Free cash flow
Rasio Free cash flow = x 100%
Total Aset
Untuk menghitung free cash flow digunakan rumus Ross et al. (2000) dalam Tarjo
dan Jogiyanto (2003), yaitu:
FCFit = CFOit - CEit - ∆NWCit-t-1
Keterangan:
FCFit = Free cash flow perusahaan i pada tahun t
CFOit = Cash flow from operations perusahaan i pada tahun t
CEit = Capital Expenditures perusahaan i pada tahun t
∆NWCit = Selisih Net Working Capital (modal kerja bersih) perusahaan i
pada tahun t dengan perusahaan i pada tahun t-1

2. Profitabilitas
Profitabilitas merupakan tingkat keuntungan bersih yang dapat dihasilkan
perusahaan dalam menjalankan operasinya. Alat ukur yang digunakan dalam
penelitian ini adalah Net Profit Margin.
Rasio ini menunjukkan seberapa besar pendapatan bersih dari setiap penjualan
tertentu. Semakin besar nilai rasio ini, maka akan semakin baik bagi perusahaan
karena menunjukkan kemampuan perusahaan dalam mendapatkan laba cukup
tinggi. Peningkatan dalam profit margin menunjukkan peningkatan kemampuan
perusahaan untuk menghasilkan dana dari dalam.
Net Income
Net Profit Margin = x
100% Net Sales

(Harahap, 2009)

3. Pertumbuhan Perusahaan
Alat ukur pertumbuhan perusahaan yang akan digunakan pada penelitian ini
adalah pertumbuhan aset. Asumsinya adalah perusahaan yang sedang bertumbuh
menunjukkan bahwa perusahaan tersebut sedang mengadakan pengembangan
usaha. Hal tersebut dapat dilihat dari perubahan aset perusahaan. Growth dapat
dihitung dengan menggunakan persentase kenaikan atau penurunan total aset
perusahaan dari suatu periode ke periode berikutnya (Harahap, 2009).

TotalAssetst – TotalAssetst-1
Assets Growth = x 100%
TotalAssetst-1
3.4 Alat Analisis
3.4.1 Uji Regresi Linear Berganda
Model regresi linear berganda untuk penelitian ini sebagai berikut:

DER = a + b1 FCF + b2 NPM + b3 AssetsGrowth + e

Keterangan:

DER = Rasio kebijakan hutang perusahaan

a = Konstanta
b1-b5 = Koefisien Regresi
FCF = Free Cash Flow perusahaan
NPM = Rasio profitabilitas perusahaan
AssetsGrowth = Pertumbuhan aset perusahaan
e = error

3.4.2 Uji Asumsi Klasik

Untuk menentukan ketepatan model, perlu dilakukan pengujian atas beberapa
asumsi klasik yaitu: uji normalitas, multikolinearitas, heterokedastisitas dan
autokorelasi yang secara rinci dapat dijelaskan sebagai berikut:

a. Uji Normalitas
Uji multikolinearitas bertujuan untuk menguji apakah model regresi ditemukan
adanya korelasi antar variabel bebas (independent). Menurut Ghozali (2006),
terdapat beberapa cara untuk mendeteksi adanya multikolinieritas antar variabel
independen, yaitu menganalisis matriks kolerasi variabel-variabel independen.
Jika antar variabel independen terdapat nilai korelasi yang cukup tinggi
(umumnya di atas 0,90), maka hal ini merupakan indikasi adanya
multikolinearitas. Mengamati nilai tolerance dan varian inflation factor (VIF).
Tolerance mengukur variabilitas variabel independen yang terpilih yang tidak
dijelaskan oleh variabel independen lainnya. Nilai cut-off yang umum dipakai
adalah nilai tolerance < 0.10 atau sama dengan VIF di atas 10. Bila hasil regresi
memiliki nilai VIF kurang dari 10, maka dapat disimpulkan tidak ada
multikolineritas dalam model regresi.
a. Uji Heteroskedastisitas

Uji Heteroskedastisitas dilakukan untuk mendeteksi adanya penyebaran atau

pancaran dari variabel-variabel. Uji Heteroskedastisitas bertujuan menguji apakah
dalam model regresi terjadi ketidaksamaan variance dari residual satu pengamatan
ke pengamatan yang lain. Jika variance dari residual satu pengamatan ke
pengamatan lain tetap, maka disebut Homoskedastisitas dan jika berbeda disebut
Heteroskedastisitas. Model regresi yang baik adalah yang Homoskedastisitas atau
tidak terjadi Heteroskedastisitas (Ghozali, 2006). Jika pada grafik yang
mempunyai sumbu residual yang distandarkan dari sumbu X dan Y yang telah
diprediksi membentuk suatu pola tertentu yang jelas (bergelombang, melebar,
kemudian menyempit), maka terjadi heterokedastisitas. Jika tidak ada pola yang
jelas, serta titik-titik menyebar di atas dan di bawah angka 0 pada sumbu Y, maka
tidak terjadi heteroskedastisitas.

b. Uji Autokerelasi

Uji ini bertujuan untuk menguji apakah dalam suatu model regresi linier ada
korelasi antara kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan periode t-1
(sebelumnya). Jika terjadi korelasi,maka dinamakan ada masalah autokorelasi.
Dengan adanya autokorelasi mengakibatkan penaksiran masih tetap bias dan
masih tetap konsisten hanya saja masih tidak efisien (Ghozali, 2006).

Hipotesis Nol Keputusan Jika

Tidak ada autokorelasi positif Tolak 0< d <dl
Tidak ada autokorelasi positif No decision dl ≤ d≤ du
Tidak ada autokorelasi negatif Tolak 4-dl < d < 4
Tidak ada autokorelasi negatif No decision 4-du ≤ d ≤ 4-du
Tidak ada autokorelasi positif dan Tidak Tolak du < d < 4-du
negatif

3.4.3 Uji Hipotesis

a. Uji-F statistik

Uji ini dilakukan untuk menguji apakah model penelitian dengan variabel
independen yang digunakan berpengaruh terhadap variabel dependen. Langkah-
langkah yang ditempuh dalam pengujian adalah:
Menyusun hipotesis nol (H0) dan hipotesis alternatif (Ha)

H0 : ρ = 0, diduga variabel-variabel independen tidak berpengaruh signifikan

terhadap variabel dependen.
Ha : ρ ≠ 0, diduga variabel-variabel independen berpengaruh signifikan terhadap
variabel dependen.
Menetapkan kriteria pengujian:
Jika angka signifikansi lebih kecil dari α = 5% maka H0 ditolak
Jika angka signifikansi lebih besar dari α = 5% maka H0 diterima

b. Uji-t statistik

Pengujian hipotesis dilakukan bertujuan untuk mengetahui pengaruh dan

signifikansi dari masing-masing variabel independen terhadap variabel dependen.
Pengujian hipotesis terhadap koefisien regresi secara parsial dilakukan dengan
menggunakan uji-t pada tingkat keyakinan 95% dengan tingkat kesalahan analisis
(α) 5%. Untuk menolak atau menerima hipotesis digunakan:
Jika Signifikansi < 5% maka : Ha diterima
Jika Signifikansi > 5% maka : Ha ditolak

4. ANALISIS DAN PEMBAHASAN

4.1 Uji Asumsi Klasik
a. Uji Normalitas

Gambar 1. Hasil Uji Normalitas (Grafik)

 Tabel 3. Hasil Uji Normalitas K-S

One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test

Unstandardized
Residual

N 210
a,b
Normal Parameters Mean .0000000
Std. Deviation .49262226
Most Extreme Differences Absolute .071
Positive .071
Negative -.043
Kolmogorov-Smirnov Z 1.031
Asymp. Sig. (2-tailed) .238

a. Test distribution is Normal.

b. Calculated from data.

Dengan melihat tampilan grafik normal probability plot pada gambar 1 di atas,
dapat disimpulkan bahwa grafik histogram memberikan pola distribusi normal
yang mendekati normal. Dari gambar di atas terlihat titik-titik menyebar
mendekati garis diagonal serta penyebarannya di sekitar garis diagonal. Sehingga
dapat disimpulkan berdistribusi normal dan model regresi layak untuk dipakai
dalam penelitian ini karena telah memenuhi asumsi normalitas.

Hasil uji Normalitas statistik dengan One-Sample Kolmogorov-Smirnov Z

menunjukkan nilai sebesar 1,031 dengan probabilitas Asymp. Sig. (2-tailed)
Unstandardized Residual sebesar 0,238 (lebih besar dari signifikansi 0,05). Hal ini
berarti bahwa nilai residual data penelitian telah terdistribusi secara normal.

b. Uji Multikolinearitas
Tabel 4. Hasil Uji Multikolinearitas

Variabel Independen Tolerance VIF Simpulan

FCF 0,833 1,200 Tidak ada multikolinearitas
NPM 0,990 1,010 Tidak ada multikolinearitas
AssetsGrowth 0,838 1,194 Tidak ada multikolinearitas

Dari tabel di atas, dapat disimpulkan bahwa semua variabel independen tidak
mempunyai masalah multikolinearitas.
c. Uji Autokorelasi
Tabel 5. Interpretasi Hasil Durbin Watson

Jika Hipotesis Nol Keputusan

0 < d < 1.738 Tidak ada autokorelasi positif Tolak
1.738 ≤ d ≤ 1.799 Tidak ada autokorelasi positif No decision
2.262 < d < 4 Tidak ada autokorelasi negatif Tolak
2.201 ≤ d ≤ 2.262 Tidak ada autokorelasi negatif No decision
1.799 < d < 2.201 Tidak ada autokorelasi, Tidak ditolak
positif atau negatif

Berdasarkan klasifikasi hasil nilai interpretasi DW di atas, maka dapat dilihat hasil
uji autokorelasi dengan nilai Durbin-Watson sebesar 2,010. Nilai d lebih dari
1,799 dan kurang dari 2,201. Hal ini berarti hasil pengujian tidak terjadi
autokorelasi.

d. Uji Heterokedastisitas
Gambar 2. Hasil Uji Heterokedastisitas

Pada grafik scatterplot titik-titik menyebar di atas dan di bawah angka nol pada
sumbu Y serta tidak membentuk pola tertentu. Hal ini dapat disimpulkan bahwa
model regresi dalam penelitian ini tidak terjadi heterokedastisitas.
4.2 Koefisien Determinasi (Goodness of Fit Test)

Model Summaryb

Model Std. Error of the

R R Square Adjusted R Square Estimate
dimension0
1 .521a .272 .261 .49620

a. Predictors: (Constant), AssetsGrowth, NPM, FCF

b. Dependent Variable: DER

Nilai adjusted R2 yang diperoleh dari pengujian regresi adalah 0,261. Angka ini
berarti bahwa model penelitian ini dapat menjelaskan struktur modal sebesar
26,1%. Sedangkan sisanya sebesar 73,9% dijelaskan atau dipengaruhi oleh
variabel-variabel lain di luar model. Standar Error of Estimates (SEE ) sebesar
0,49620. Semakin kecil nilai SEE akan membuat model regresi semakin tepat
dalam memprediksi variabel dependen.

4.3 Uji Hipotesis

a. Analisis Regresi Linier Berganda
Model Persamaan dalam penelitian ini adalah sebagai berikut :
DER = a + b1 FCF + b2 NPM + b3 AssetsGrowth + e

Tabel 6. Hasil Uji Regresi Linear Berganda

Coefficientsa
Unstandardized Standardized
Model Coefficients Coefficients t Sig.
B Std. Error Beta
1 (Constant) 1.072 .058 18.469 .000
FCF -.005 .002 -.118 -1.810 .072
NPM -.038 .005 -.460 -7.707 .000
AssetsGrowth .005 .002 .161 2.475 .014
a. Dependent Variable: DER

Berdasarkan penghitungan komputer program statistik SPSS 18.0 for windows

diperoleh persamaan regresi linear berganda sebagai berikut:
Y = 1,072 – 0,005FCF – 0,038NPM + 0,005AssetsGrowth + e
Keterangan:
Y = DER
FCF = Free cash flow
NPM = Profitabilitas
AssetsGrowth = Pertumbuhan perusahaan
e = error

Penjelasan dari persamaan tersebut adalah sebagai berikut:

1. Konstanta sebesar 1,072 dapat diinterpretasikan bahwa variable-variabel

free cash flow, profitabilitas, dan pertumbuhan perusahaan dianggap
konstan, maka debt to equity ratio sebesar 1,072.
2. Koefisien regresi free cash flow sebesar -0,005 menyatakan bahwa setiap
penambahan 1% free cash flow akan menurunkan debt to equity ratio
sebesar 0,005.
3. Koefisien regresi profitabilitas (NPM) sebesar -0,038 menyatakan bahwa
setiap penambahan 1% profitabilitas (NPM) akan menurunkan debt to
equity ratio sebesar 0,038.
4. Koefisien regresi pertumbuhan perusahaan (AssetsGrowth) sebesar 0,005
menyatakan bahwa setiap penambahan 1% AssetsGrowth akan menaikkan
debt to equity ratio sebesar 0,005.

b. Uji-F statistik
Hasil Uji-F disajikan pada tabel berikut ini:

Tabel 7. Hasil Uji-F statistik

ANOVAb
Model Sum of Squares df Mean Square F Sig.

1 Regression 18.946 3 6.315 25.650 .000a

Residual 50.719 206 .246
Total 69.665 209
a. Predictors: (Constant), AssetsGrowth, NPM, FCF
b. Dependent Variable: DER

Berdasarkan hasil Uji-F statistik, didapat F hitung sebesar 25,650 dengan tingkat
signifikansi 0,000 yang lebih kecil dari 0,05. Hal ini berarti secara statistik model
penelitian dengan variabel free cash flow, profitabilitas (NPM) dan pertumbuhan
perusahaan (AssetsGrowth) dapat mempengaruhi struktur modal (DER).

c. Uji-t statistik
Tabel 8. Hasil Uji-t Statistik
Coefficientsa
Unstandardized Standardized
Model Coefficients Coefficients t Sig.
B Std. Error Beta
1 (Constant) 1.072 .058 18.469 .000
FCF -.005 .002 -.118 -1.810 .072
NPM -.038 .005 -.460 -7.707 .000
AssetsGrowth .005 .002 .161 2.475 .014
a. Dependent Variable: DER

Uji Signifikansi masing-masing variabel diuraikan sebagai berikut:

1. Free cash flow (FCF)
Hasil penelitian diperoleh nilai signifikansi 0,72 (p > 0,05) yang berarti hasil
penerlitian ini secara statistik Ha1 tidak terdukung atau ditolak. Hal ini
mengimplikasikan bahwa free cash flow tidak berpengaruh terhadap struktur
modal yang diproksikan dengan debt to equity ratio.
2. Profitabilitas (NPM)
Variabel NPM memiliki nilai t hitung menunjukkan arah negatif 7,707 dan nilai
signifikansi sebesar 0,000 (p < 0,005) yang berarti bahwa secara statistik Ha2
terdukung atau diterima. Hal ini mengindikasikan bahwa profitabilitas yang
diproksikan dengan net profit margin berpengaruh negatif signifikan terhadap
struktur modal.
3. Pertumbuhan perusahaan (AssetsGrowth)
Variabel AssetsGrowth memiliki t hitung sebesar 2,475 dengan nilai signifikansi
sebesar 0,014 (p < 0,005) yang berarti bahwa secara statistik Ha3 terdukung atau
diterima. Dari hasil tersebut dapat disimpulkan bahwa pertumbuhan perusahaan
yang diproksikan dengan AssetsGrowth berpengaruh positif signifikan terhadap
struktur modal.
 Tabel 9. Hasil Uji Hipotesis

Nilai
Hipotesis Uraian Arah Simpulan
Signifikansi
Free cash flow berpengaruh
Ha1 negatif terhadap struktur Negatif 0.072 Tolak Ha1
modal
Profitabilitas berpengaruh
Ha2 negatif terhadap struktur Positif 0.000 Terima Ha2
modal
Pertumbuhan perusahaan
Ha3 Positif 0.014 Terima Ha3
berpengaruh positif terhadap

4.4 Pembahasan Hasil

Ha1: Free Cash Flow berpengaruh negatif terhadap Struktur Modal
Hasil pengujian menunjukkan bahwa pengaruh free cash flow terhadap struktur
modal memperoleh nilai signifikan pada 0,72. Karena nilai tersebut lebih tinggi
dari tingkat signifikasi 0,05 maka secara statistik penelitian ini menolak Ha,
sehingga dapat disimpulkan bahwa free cash flow tidak berpengaruh tehadap
struktur modal. Hal tersebut terjadi dikarenakan perusahaan-perusahaan sampel
pada penelitian ini memiliki rata-rata tingkat profitabilitas yang cukup besar,
sehingga penggunaan free cash flow sebagai dana untuk membiayai aset
perusahaan pun tidak terlalu signifikan.

Namun, hasil pengolahan data ini menunjukkan pengaruh free cash flow terhadap
struktur modal memiliki arah negatif, sesuai dengan arah yang ditetapkan pada
hipotesis. Hubungan negatif antara free cash flow dan struktur modal
mengindikasikan bahwa banyak perusahaan manufaktur di Indonesia yang
menggunakan kas bebas dalam perusahaan ini untuk membiayai aset tetap
perusahaan walaupun tidak begitu dominan. Berdasarkan hubungan ini maka
dapat dikatakan bahwa hasil penelitian ini mendukung Pecking Order Theory
yang menyatakan bahwa perusahaan cenderung mengutamakan sumber
pendanaan dari internal perusahaan terlebih dahulu untuk membiayai investasi.
Implikasinya adalah nilai rasio struktur modal perusahaan akan menurun.
Ha2: Profitabilitas berpengaruh negatif terhadap struktur modal
Hasil pengujian hipotesis variabel profitabilitas (NPM) menunjukkan pengaruh
negatif signifikan terhadap struktur modal. Hal ini terlihat pada tabel 4.9. yang
menunjukkan nilai signifikansi sebesar 0.000 (< 0.05), yang berarti bahwa secara
statistik Ha2 terdukung atau diterima. Justifikasinya karena perusahaan akan lebih
cenderung menggunakan dana internal perusahaan sebagai sumber pembiayaan
yang diperoleh dari aktivitas perusahaan daripada dana yang berasal dari pihak
ketiga. Sehingga dalam hubungannya dengan struktur modal, nilai rasio struktur
modal perusahaan akan menurun.

Hasil dari pengujian ini mendukung Pecking Order Theory sebagai dasar teori
untuk menguji pengaruh variabel profitabiltas terhadap struktur modal. Teori ini
mendukung perusahaan untuk melakukan pendanaan internal yaitu dari hasil
operasi yang berwujud laba ditahan (internal financing). Perusahaan dengan
tingkat pengembalian yang tinggi atas investasi menggunakan hutang yang relatif
kecil. Tingkat pengembalian yang tinggi memungkinkan perusahaan untuk
membiayai sebagian besar kebutuhan dana dengan dana yang dihasilkan secara
internal (Brigham dan Houston, 2006).

Hasil penelitian ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Kusuma dan
Prabansari (2005), Tomasila (2009) yang menyatakan bahwa profitabilitas
berpengaruh negatif terhadap struktur modal. Sedangkan Wijaya dan Hadiyanto
(2008) menyatakan bahwa profitabilitas berpengaruh positif terhadap struktur
modal.

Ha3: Pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif terhadap struktur

modal
Pengujian variabel pertumbuhan perusahaan menggunakan proksi perubahan total
aset. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa pertumbuhan perusahaan
berpengaruh positif signifikan terhadap struktur modal dengan tingkat signifikansi
0.014 (< 0.05) yang berarti bahwa secara statistik Ha3 terdukung atau diterima.
Justifikasinya karena pada saat perusahaan sedang melakukan pertumbuhan atau
penambahan aset, jumlah hutang perusahaan cenderung bertambah. Penambahan
jumlah aset ini terjadi pada saat perusahaan akan mengadakan ekspansi usaha.
Perusahaan yang sedang mengadakan ekspansi usaha tentu memerlukan tambahan
aset untuk menunjang keberhasilan pengembangan usaha mereka. Hal ini
menyebabkan timbulnya kebutuhan dana yang besar. Perusahaan cenderung
menambah jumlah hutang dengan harapan tingkat pengembalian yang akan
dihasilkan perusahaan dari dana pinjaman tersebut akan meningkat. Sehingga
rasio struktur modal perusahaan pada saat mengalami pertumbuhan akan
meningkat.

Hasil penelitian ini tidak sepenuhnya menyalahi aturan Pecking Order Theory.
Dalam teori tersebut dikatakan bahwa apabila pendanaan internal tidak mencukupi
untuk pembiayaan aktivitas perusahaan sehingga memerlukan pendanaan dari luar
(external financing), maka perusahaan akan mencari pendanaan dalam bentuk
hutang terlebih dahulu.

Beberapa peneliti telah melakukan pengujian pertumbuhan perusahaan, di

antaranya Prabansari dan Kusuma (2005) Tomasila (2009) serta Finanti (2011)
yang menyatakan bahwa pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif terhadap
struktur modal perusahaan.

5. SIMPULAN DAN SARAN

5.1 SIMPULAN
Berdasarkan pengujian yang dilakukan dalam penelitian ini yang diuraikan pada
BAB IV, dapat diambil kesimpulan sebagai berikut:
1. Variabel Free cash flow dalam penelitian ini diproksikan dengan membagi
free cash flow dengan total aset. Hasil uji hipotesis menunjukkan bahwa
secara statistik Ha1 tertolak atau tidak terdukung. Hal ini mengindikasikan
bahwa free cash flow tidak berpengaruh terhadap struktur modal perusahaan
manufaktur yang terdaftar di BEI tahun 2007-2011. Hal tersebut terjadi
dikarenakan pada penelitian ini perusahaan-perusahaan memiliki rata-rata
tingkat profitabilitas yang cukup besar, sehingga penggunaan free cash flow
dalam struktur modal perusahaan pun tidak terlalu signifikan.
2. Variabel profitabilitas dalam penelitian ini diproksikan dengan rasio net profit
margin. Hasil uji hipotesis menunjukkan bahwa secara statistik Ha2
terdukung atau diterima. Hal ini mengindikasikan bahwa profitabilitas
berpengaruh negatif signifikan terhadap struktur modal perusahaan
manufaktur yang terdaftar di BEI tahun 2007-2011. Perusahaan yang
memiliki profitabilitas yang besar akan cenderung menggunakan dana dari
internal perusahaan untuk membiayai aktivitas operasi perusahaan. Sehingga,
implikasinya rasio struktur modal perusahaan akan menurun.
3. Variabel pertumbuhan perusahaan diproksikan dengan perubahan total aset
perusahaan. Hasil uji hipotesis menunjukkan bahwa secara statistik Ha3
terdukung atau diterima yang berarti pertumbuhan perusahaan berpengaruh
positif signifikan terhadap struktur modal perusahaan manufaktur yang
terdaftar di BEI tahun 2007-2011. Pada saat perusahaan mengalami
pertumbuhan, perusahaan akan membutuhkan dana yang cukup besar untuk
menambah jumlah aset perusahaan. Oleh karena itu, saat dana internal
perusahaan tidak mampu menutupi kebutuhan dana yang diperlukan maka
perusahaan akan cenderung menggunakan hutang (dana eksternal) untuk
menutupi kebutuhan dana tersebut. Implikasinya adalah rasio struktur modal
perusahaan akan meningkat.

5.2 Keterbatasan
Penelitian ini memiliki beberapa keterbatasan yaitu sebagai berikut:
1. Faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal dalam penelitian ini
hanya terbatas tiga variabel, yaitu free cash flow, profitabilitas dan
pertumbuhan perusahaan sedangkan masih banyak faktor-faktor lain yang
mempengaruhi struktur modal.
2. Sampel penelitian yang digunakan dalam penelitian ini adalah perusahaan
manufaktur yang terdaftar di BEI karena penelitian tidak didasarkan pada
karakteristik industri tertentu yang mungkin berpengaruh pada hasil.

5.3 Saran
Berdasarkan simpulan dan keterbatasan di atas, maka penulis dapat memberikan
Saran yang perlu diperhatikan untuk peneliti selanjutnya, yaitu sebagai berikut:
 1. Bagi penelitian selanjutnya dapat melakukan penelitian dengan
menggunakan variabel lain atau menambah variabel lain sebagai variabel
independen. Mengingat masih terdapat banyak faktor lain yang dapat
mempengaruhi struktur modal.
2. Peneliti selanjutnya hendaknya melakukan penelitian yang fokus pada satu
sektor saja sehingga dapat diketahui lebih lanjut apakah terdapat
perbedaan hasil apabila dilakukan penelitian terhadap satu sektor dengan
karakteristik industri tertentu.

DAFTAR PUSTAKA

Bangun, Nuraini dan Vivi Surianty. 2008. Analisis Faktor-faktor yang

Mempengaruhi Struktur Modal (Studi Empiris terhadap Perusahaan
Manufaktur yang Terdaftar di BEJ). Jurnal Akuntansi. Vol 12 No. 1, Hlm.
35-47.
Brigham, Eugene dan Houston. 2006. Manajemen Keuangan Edisi Kesepuluh.
Jakarta: Salemba Empat.
Brigham, E.F. and I.C Gapenski. 1996. Intermediate Financial Management, Fifth
edition. The Dryden press, New York.
Christianti, Ari. 2006. Penentuan Perilaku Kebijakan Struktur Modal pada
Perusahaan Manufaktur di Bursa Efek Jakarta: Hipotesis Static Trade Off
atau Pecking Order Theory. Simposium Nasional Akuntansi 9. Padang.
Djabid, Abdullah W. 2009. Kebijakan Dividen dan Struktur Kepemilikan
Terhadap Kebijakan Hutang: Sebuah Perspektif Agency Theory. Jurnal
Keuangan dan Perbankan. Vol. 13 No. 2 Mei 2009, hal. 249-259.
Firnanti, Friska. 2011. Faktor-faktor yang Mempengaruhi Struktur Modal
Perusahaan Manufaktur di Bursa Efek Indonesia. Jurnal Bisnis dan
Akuntansi Vol. 13, No. 2, Agustus 2011, Hlm. 119-128.
Fitriyah, Fury, K. dan Dina Hidayat. Pengaruh Kepemilikan Institusional, Set
Kesempatan Investasi dan Arus Kas Bebas Terhadap Utang. Media Riset
Akuntansi Vol. 1, No. 1, Februari 2011.
Ghozali, Imam. 2006. Aplikasi Analisis Multivariate Dengan Program SPSS.
Semarang: Badan Penerbit Universitas Diponegoro.
Harahap, Sofyan Syafri. 2009. Analisis Kritis Atas Laporan Keuangan. Jakarta:
Rajawali Pers.
Harjito, D. Agus dan Nurfauziah. 2006. Hubungan Kebijakan Hutang, Insider
Ownership dan Kebijakan Dividen dalam Mekanisme Pengawasan Masalah
Agensi Di Indonesia. Jurnal Akuntansi dan Auditing Vol. 10 No. 2,
Desember: 121 – 136.
Indahningrum, Rizka P. dan Ratih Handayani. 2009. Pengaruh Kepemilikan
Manajerial, Kepemilikan Institusional, Dividen, Pertumbuhan Perusahaan,
Free Cash Flow dan Profitabilitas Terhadap Kebijakan Hutang Perusahaan.
Jurnal Bisnis dan Akuntansi Vol. 11, No. 3, Desember: 189-207.
Jensen, Michael dan Meckling. 1976. Theory of The Firm: Managerial Behavior,
Agency Costs And Ownership Structure. Journal of Financial Economics 3.
hal 305-360.
Jensen, Michael. 1986. Agency Cost of Free Cash Flow, Corporate Finance, and
Take Over. American Economics Review. Vol. 76 p. 323-326.
Kaaro, Hermeindito. 2003. Analisis Leverage dan Dividen Dalam Lingkungan
Ketidakpastian: Pendekatan Pecking Order Theory dan Balancing Theory.
Kompak, No. 9 September-Desember: 423-444.
Prabansari, Yuke dan Hadri Kusuma. 2005. Faktor-faktor yang Mempengaruhi
Struktur Modal Perusahaan Manufaktur Go Public di Bursa Efek Jakarta.
SINERGI, hal. 1-15.
Raj Aggarwal, S. Z. 2005. The Cash Flow-Investment Relationship: International
Evidence of Limited Access to External Finance. Kent State University, v.
4.5 .
Riyanto, Bambang. 2001. Dasar-dasar Pembelanjaan Perusahaan. Yogyakarta:
BPFE.
Rosdini, Dini. 2009. Pengaruh Free Cash Flow terhadap Dividend Payout Ratio.
Working Paper on Accounting and Finance, Bandung.
Sofyaningsih, Sri dan Pancawati Hardiningsih. 2011. Struktur Kepemilikan,
Kebijakan Dividen, Kebijakan Utang dan Nilai Perusahaan. Dinamika
Keuangan dan Perbankan, Vol. 3, No. 1 Mei. Hal: 68 – 87.
Sriwardany, A.F. Lubis dan Narumondang Bulan. 2007. Pengaruh Pertumbuhan
Perusahaan terhadap Kebijaksanaan Struktur Modal dan Dampaknya
Terhadap Perubahan Harga Saham pada Perusahaan Manufaktur Tbk. MEPA
Ekonomi, Vol. 2, No. 1 Januari 2007.
Stefianne dan Ratih Handayani. 2011. Faktor-faktor yang Mempengaruhi Struktur
Modal Perusahaan Publik Sektor Manufaktur. Jurnal Bisnis dan Akuntansi
Vol. 13, No. 1, April 2011, Hlm. 39-56.
Subramanyam, K.R. dan John J. Wild. 2010. Analisis Laporan Keuangan. Jakarta:
Salemba Empat.
Supriyanto, Eko dan Falikhatun. 2008. Pengaruh Tangibility, Pertumbuhan
Penjualan dan Ukuran Perusahaan terhadap Struktur Keuangan. Jurnal
Bisnis dan Akuntansi Vol. 10 No. 1 April 2008. Hal 13-22.
Tarigan, Sony Abimanyu dan Hasan Sakti Siregar. 2009. Analisis Faktor-Faktor
yang Mempengaruhi Struktur Modal pada Perusahaan Manufaktur yang
Terdaftar Di Bursa Efek Indonesia (BEI) pada Tahun 2005-2007. Jurnal
Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Sumatera Utara.
Tarjo dan Jogiyanto. 2003. Analisa Free Cash Flow dan Kepemilikan Manajerial
Terhadap Kebijakan Utang pada Perusahaan Publik Di Indonesia.
Simposium Nasional Akuntansi VI. Surabaya.
Vogt, S. C. (1994). The Cash Flow/Investment Relationship: Evidence from U.S.
Manufacturing Firms. Financial Management, Vol. 23, No. 2 , PP. 3-20.
Weston, Freed and Thomas E Coopeland. 1999. Manajemen Keuangan
(Terjemahan). Jakarta: Erlangga.
Wahidahwati. 2002. Pengaruh Kepemilikan Manajerial dan Kepemilikan
Institusional pada Kebijakan Hutang Perusahaan: Sebuah Perspektif Theory
Agency. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia. Vol. 5 No. 1, Januari 2002. Hal
1-16.
Wihananto. 2009. Beberapa Faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Hutang
Perusahaan Manufaktur Publik. Kajian Akuntansi Volume 4, No. 1 Juni
2009.
Wijaya, M.S. Veronica dan Bram Hadianto. 2008. Pengaruh Struktur Aktiva,
Ukuran, Likuiditas dan Profitabilitas terhadap Struktur Modal Emiten
Sektor Ritel di Bursa Efek Indonesia: Sebuah Pengujian Hipotesis Pecking
Order. Jurnal Ilmiah Akuntansi Vol. 7 No. 1Mei 2008. 71-84.
Utami, Endang Sri. 2009. Faktor-faktor yang Mempengaruhi Struktur Modal
Perusahaan Manufaktur. FENOMENA, Vol. 7 No. 1 Maret 2009, hal. 39‐47