PT Jasa Marga Tbk (JSMR)

“Never Ending Growth”

Pembukaan ruas tol
Pendapatan PT Jasa Marga (Persero) Tbk (Perseroan) pada 2015 akan ditopang
oleh penambahan ruas tol baru dan 18 ruas tol yang sudah beroperasi hingga
2014. Pada 2015, panjang jalan tol Perseroan akan bertambah 61,8km dari
pembukaan jalan tol baru Gempol—Rembang (13,9km), Gempol-Pandaan
(13,6km), dan Sepanjang—Mojokerto (34,3 km). Perseroan juga menargetkan
Sektor Infrastruktur panjang jalan tol bertambah 88,2 km pada 2016 dari pembukaan jalan tol baru
Kunciran—Serpong (11,2 km), Cengkareng—Kunciran (14,2km) dan Bawen—
Solo (49,5km). Penambahan panjang jalan tol tersebut diharapkan dapat
Laporan Riset Fundamental meningkatkan kendaraan yang melintasi ruas tol Perseroan (trafik) dan turut
mendorong pertumbuhan pendapatan jalan tol.
5 Januari 2015
Kenaikan tarif tol, dan Proyek Tol Baru
Pada 2014, Perseroan menaikkan tarif di dua ruas tolnya yaitu ruas Prof Dr
Rekomendasi BUY Soedijatmo (tol arah Bandara) sebesar 9,1% dan ruas Jakarta—Cikampek
Target Harga Rp 7.775 sebesar 12,5 %. Kami memproyeksikan bahwa trafik akan bertumbuh sebesar
10,6%.di tahun 2015. Hal ini didukung dengan adanya pembukaan beberapa
Estimated-value Rp 7.950 ruas tol baru dan peningkatan trafik pada ruas—ruas yang menuju kota
Potensi Kenaikan (Penurunan) 10.3% berkembang seperti Jagorawi, Cikampek serta Tangerang. Di bulan September
2014, Perseroan berhasil mendapatkan tender proyek Medan-Kualanamu-
Jumlah Saham
Operating ProfitBeredar
(15F, Rp miliar) 6,8miliar
3.991 Tebing Tinggi seksi 2, ruasnya sepanjang 60(km) dan memiliki nilai investasi
sekitar Rp4 trilliun. Kami memperkirakan panjang jalan tol Perseroan akan
EPS Growth (15F,%) 16.6% mencapai 827 km pada tahun 2017 atau bertumbuh 49% dari tahun 2013.

P/E (15F, x) 27.10 Transaksi tol yang lebih efisien dan ekspansi ke bisnis properti
IHSG 5226.95 Teknologi On Board Unit (OBU) akan menghasilan efisiensi waktu sehingga
diharapkan berdampak pada pertumbuhan sekitar 25% pada volume transaksi
Kapitlaisasi Pasar (Rp miliar) 52,870
di gerbang tol milik Perseroan. Untuk meningkatkan total pendapatan,
52-W Harga Terendah 4.400 perusahaan juga akan menggarap proyek properti yang ditargetkan dapat
berkontribusi sekitar 10% - 15% terhadap total pendapatan Perseroan di tahun
52-W Harga Tertinggi 7.075
2015.
Valuasi, Target Harga, dan Rekomendasi
Mengunakan metode Discounted Cash Flow dengan asumsi WACC: 10.31%
(risk free 7,5%, risk premium 9,00%, cost of debt 7,53% diperoleh nilai yang
diestimasi (estimated-value) Jasa Marga adalah Rp7.950 per saham. Namun
demikian, kami mencatat bahwa sejak 2012 saham Perseroan diperdagangkan
pada range P/E (price-to-earnings) 23x—29x. Dengan EPS 2015 yang kami
proyeksikan mencapai Rp286.85, target harga saham Jasa Marga adalah
Rp7.775. Target harga tersebut mencerminkan 27.10x P/E 2015F dan 25.00x
P/E FY16F. Rekomendasi “BELI” yang kami berikan pada saham JSMR terkait
dengan potensi kenaikan harga sebesar 10.3% dari harga saat ini (Rp7.050

FY (Dec.) 12/12 12/13 12/14 12/15F 12/16F

Revenue (IDRbn) 9,070 10,294 10,507 12,000 14,355
OP (IDRbn) 2,975 2,663 3,476 3,991 4,484
OP Margin (%) 32.80 25.87 33.09 33.26 31.24
Net Profit(IDRbn) 1,535 1,237 1,672 1,950 2,171
EPS (IDR) 235.91 196.52 246.01 286.85 319.31
Liga Maradona
ROE (%) 15.69 11.38 13.84 14.37 14.29
+62-21-270-2277
P/E (x) 23.1 24..4 29.17 27.10 25.00
liga.maradona@recapital.co.idecapital.co.id P/B (x) 4.3 3.45 4.04 3.89 3.57

Sumber: Perseroan, Recapital Securities

20 Januari 2015 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)

Profil Perusahaan
Berdiri pada tahun 1978, PT Jasa Marga Tbk (Persero) (selanjutnya disebut “Perseroan”)
adalah perusahaan yang bergerak di bidang pengelolaan, pemeliharaan dan
pengadaan jaringan jalan tol serta pengusahaannya. Pada awal berdirinya, Perseroan
bukan hanya sebagai operator jalan tol tetapi juga sebagai otoritas jalan tol Indonesia.
Hingga tahun 1987, Perseroan adalah satu–satunya penyelenggara jalan tol di
Indonesia yang pengembangannya dibiayai Pemerintah dengan dana berasal dari
pinjaman luar negeri serta penerbitan obligasi Jasa Marga. Jalan tol pertama di
Indonesia yang dioperasikan oleh Perseroan adalah Jalan Tol Jagorawi (Jakarta-Bogor-
Ciawi. Pada akhir tahun 80-an pemerintah Indonesia mulai mengikutsertakan pihak
swasta untuk berpartisipasi dalam pembangunan jalan tol melalui mekanisme Build,
Operate and Transfer (BOT).

Pada tahun 1990-an Perseroan memiliki peran dominan sebagai lembaga otoritas dan
memfasilitasi investor-investor swasta yang gagal menjalankan proyeknya. Beberapa
jalan tol yang diambil alih Perseroan antara lain adalah JORR dan Cipularang.

Pada tahun 2005, tanggung jawab sebagai otoritas jalan tol Indonesia di ambil alih
oleh Pemerintah melalui pembentukan Badan Pengatur Jalan Tol (BPJT). Sejak saat itu
Perseroan hanya menjalankan fungsi sepenuhnya sebagai sebuah perusahaan
pengembang dan operator jalan tol yang akan mendapatkan ijin penyelenggaraan tol
dari Pemerintah. Mengenai konsep pembangunan dan pengoperasian jalan pun
didasarkan pada konsep investasi, dimana Perseroan sebagai investor yang berinvestasi
pada jalan-jalan tol yang mempunyai tingkat kelayakan pengembalian secara finansial
sesuai dengan masa konsesi.

Selanjutnya di tahun 2007, Perseroan menjadi perusahaan terbuka dan tercatat di

Bursa Efek Indonesia (BEI), Pemerintah melepas 30% saham kepada masyarakat tanggal
12 November 2007.

Kegiatan Usaha

Usaha Jalan Tol

Pada bidang usaha ini Perseroan membangun dan menyediakan jasa pelayanan
jalanan tol. Kegiatan usaha yang dilakukan adalah sebagai berikut :
 Melakukan investasi dengan membangun jalan tol baru.
 Mengoperasikan dan memelihara jalan tol.
 Mengembangkan usaha lain, seperti tempat istirahat (rest area), iklan
(Billboard) dan jaringan serat optik.
 Mengembangkan usaha lain dalam koridor jalan tol.

Hingga kini Perseroan mengelola dan mengoperasikan 13 hak konsesi jalan tol melalui
9 kantor cabang dan satu anak perusahaan yaitu:
1. Jalan tol Jagorawi
2. Jalan Tol Jakarta-Tangerang
3. Jalan Tol Jakarta- Cikampek
4. Jalan Tol Dalam Kota Jakarta
5. Jalan Tol Prof. Dr.Ir. Sedyatmo
6. Jalan Tol Serpong-Pondok Aren (dioperasikan oleh JLJ)
7. Jalan Tol Cikampek -Purwakarta-Cileunyi
8. Jalan Tol Padalarang –Cileunyi
9. Jalan Tol Palimanan-Kanci
10. Jalan Tol Semarang
11. Jalan Tol Surabaya Gempol
12. Jalan Tol Belawan-Medan-Tanjung Morawa
13. Jalan Tol Lingkar Luar Jakarta (dioperasikan oleh JLJ)

Berikut ini adalah anak usaha Perseroan yang menjadi pemegang konsensi jalan tol:
 PT Jalan Tol Lingkar Luar Jakarta (JLJ)
 PT Marga Sarana Jabar (MSJ)
 PT Marga Lingkar Jakarta (MLJ)

PT Recapital Securities 2
20 Januari 2015 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)

 PT Marga Trans Nusantara (MTN)

 PT Marga Kunciran Cengkareng (MKC)
 PT Trans Marga Jateng (TMJ)
 PT Marga Nujyasumo Agung (MNA)
 PT Jasamarga Pandaan Tol (JPT)
 PT Trans Marga Jatim Pasuruan (TMJP)
 PT Jasamarga Bali Tol (JBT)

Usaha Di Bidang Non-Tol

Selain bisnis tol, Perseroan juga memiliki bisnis dibidang non-tol. Namun demikian,
bisnis tersebut bertujuan untuk mendukung pengembangan dan pengoperasian jalan
tol. Ekspansi yang dilakukan diantaranya mengembangkan koridor jalan tol atau
pemanfaatan daerah ruang milik jalan tol untuk pemasangan jaringan fiber optik. Selain
itu, kapitalisasi aset-aset tangible dan intagible perusahaan dilakukan untuk
meningkatkan nilai tambah bagi pemegang saham.
Saat ini, JSMR memiliki dua anak usaha yang bergerak di bisnis non—tol yaitu PT Sarana
Marga Utama (SMU) dengan bidang usaha pemeliharaan jalan dan jembatan tol
(dengan kepemilikan saham 99%) dan PT JSMR Properti (JMP) dengan bidang usaha
pengembangan bisnis properti (dengan kepemilikan saham99%).

Gambar 1: Ruas Tol dan Logo PT Jasa Marga Tbk

Sumber: PT Jasa Marga (Persero) Tbk

Tinjauan Makro Ekonomi

Sebagai salah satu negara berkembang bukan hal yang mudah bagi Presiden terpilih
(Jokowi-Jusuf Kalla) untuk mewujudkan pertumbuhan ekonomi Indonesia diatas 7%
ditengah berbagai tantangan baik dari dalam maupun luar negeri seperti wacana
kenaikan suku bunga acuan Amerika (Fed rate) pada pertengahan 2015 mendatang,
perbaikan struktur APBN, pengurangan subsidi bahan bakar minyak dan birokrasi izin
Selama 10 tahun pemerintahan Presiden SBY, APBN terbukti belum optimal dalam
mencapai fungsinya sebagai instrumen pemerataan dan instrument fiscal yang efektif.
APBN selama 10 tahun lebih diarahkan ke belanja pegawai dan belanja barang
ketimbang belanja modal. Hal ini tercermin pada peningkatan belanja barang dan
pegawai yang mencapai 23% (realisasi APBN 2013/2014) dari sebelumnya 16,5%
(realisasi APBN 2004/2005). Sementara, belanja modal hanya naik 2% menjadi 10%
(realisasi APBN 2013/2014) dari sebelumnya 8% (realisasi APBN 2004/2005). Selain itu,
anggaran subsidi Bahan Bakar Minyak (BBM) meningkat hingga 11 kali lipat dan
penyaluran nya masih lebih di nikmati oleh kalangan menengah ke atas. Terkait
eksekusi proyek infrastruktur seperti akses jalan, penyediaan air minum hingga
pembangkit listrik masih lemah dan birokrasi yang rumit berdampak pada melambatnya
pembangunan infrastruktur Indonesia hingga kini.
Pandangan terhadap isu eksternal pun mengalami tekanan setelah IMF
mengumumkan pemangkasan proyeksi pertumbuhan ekonomi dunia pada awal
Oktober 2014. Selain itu, resiko pada ekonomi tampak meningkat dimulai dari krisis
politik Russia-Ukraina, hasil data zona eropa yang masih menunjukan pelemahan, dan
penurunan tajam pada harga minyak mentah Brent dari level tertinggi Juni 2014 yang
berpotensi menimbulkan deflasi terhadap ekonomi di negara maju.

PT Recapital Securities 3
20 Januari 2015 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)
Gambar 2: Total Belanja Negara (Indonesia)

Sumber: Menteri Keuangan

Gambar 3: Total Subsidi Energi

Total Subsidi Energi Selama Masa

Pemerintahan SBY
Dalam Triliun Rp
500
450
400
350
300
250
200
150
100
50
0
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
BBM Listrik Total subsidi

Sumber: Menteri Keuangan

Meski tantangan yang di hadapi oleh pemerintahan baru tidak mudah dan tergolong
banyak, kami tetap optimis bahwa pertumbuhan (indicator) ekonomi Indonesia mem-
baik pada 2015. Pengurangan subsidi BBM pada November 2014 memberikan ruang
fiskal yang dapat dialokasikan untuk pembangunan infrastruktur, kesehatan dan
pendidikan dan pada gilirannya diharapkan dapat berdampak positif bagi
pertumbuhan ekonomi Indonesia. Komitmen pemerintah untuk melaksanakan
pembangunan infrastruktur yang tidak hanya terpusat di Pulau Jawa juga menjadi
salah satu faktor pendorong pemerataan pertumbuhan ekonomi Indonesia.

Dari eksternal, kami memperkirakan bahwa tekanan terhadap pelemahan ekonomi

dunia masih akan tetap menjadi ancaman bukan hanya bagi Indonesia namun juga
negara-negara di kawasan regional. Namun demikian, kami optimis bahwa para
pemangku kebijakan dunia seperti para Bank Sentral, Menteri Keuangan maupun
pemimpin negara akan bersikap proaktif dan memberikan jalan keluar yang terbaik. Ini
dapat terlihat dari China dan Jerman yang sepakat untuk meningkatkan investasi dan
daya saing. Selain itu, ada indikasi kuat dari Bank Central Eropa untuk membeli surat
hutang korporasi sebagai salah satu paket stimulus ekonominya.

PT Recapital Securities 4
20 Januari 2015 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)
Gambar 4: Bidang Ekonomi Yang Perlu Di Perhatikan Oleh Jokowi–JK

1% 2% 0.50%

10%
16%
5% 22%
Kesehatan & Pendidikan
Energi
36.5% 8%
Infrastruktur
Subsidi
Pangan
22%
40% Lainnya
37%

Jangka Panjang Jangka Pendek

Sumber : Bisnis Indonesia

Tinjauan Industri
Industri Yang Beprospek Cerah Dan Penting Bagi Pertumbuhan Ekonomi
Ketersediaan dan pembangunan infrastruktur Indonesia masih relatif lebih rendah
dibandingkan dengan negara-negara ASEAN lainya. Hal ini tercermin dari kurang nya
anggaran infrakstruktur yang hanya 2% dari GDP (Idealnya adalah 5%) dibandingkan
negara Vietnam yang mencapai 8% dari GDP dan China sekitar10% dari GDP. Secara
umum, road-density Indonesia masih lebih rendah dibandingkan negara-negara di
Kawasan Asia Tenggara dengan ukuran ekonomi yang hampir sama. Jalan tol di
Indonesia tercatat hanya sepanjang 770 km (1,82% dari total jalan raya) dengan
pertumbuhan dalam 1 dekade terakhir hanya 3 % per tahun. Dalam menyelesaikan
hambatan yang ada di industri infrastruktur pemerintah Indonesia sudah mulai
melakukan pembenahan seperti: skema MP3EI yang terus di suarakan, pembentukan
debottlenecking dan pembentukan direktorat logistik di Kementrian Perdagangan.
Selain itu, percepatan implementasi program-program pembangunan infrastruktur
yang dicanangkan Pemerintah serta pengawasan terhadap proses pengerjaan untuk
menghasilkan kualitas yang bermutu menjadi hal yang penting bagi perkembangan
infrastruktur di Indonesia. Kontribusi lain dari industri ini adalah menjadi pendukung
terciptanya lapangan pekerjaan (baik langsung maupun tidak langsung) di Indonesia
serta menciptakan multiplier effect yang cukup besar terhadap pertumbuhan ekonomi
Indonesia dimasa mendatang.
Tabel 1 : Janji Jokowi—JK Saat Pilpres
Janji Jokowi - JK Saat Pilpres Modal Membangun Indonesia
Energi Geografi
Menurunkan subsidi bbm,konversi bbm, gas - Luas Daratan: 1.910.931,32 Km persegi
-
dan batubara - Luas laut: 3.544.743,90 Km persegi
Pangan - Panjang Garis Pantai: 104,000 Km
Demografi
- Membatasi impor komoditas pangan
- Jumlah penduduk(Sensus 2010):237.556.363 orang
Menambah area sawah dan pengembangan - Laju pertumbuhan penduduk (2000-2010): 1,49%
-
teknologi Kesejahteraan Sosial
1 juta lahan baru dan perbaikan 3 juta ha - Jumlah rakyat miskin (Mar 2014): 28,28 juta orang (11,25%)
-
sawah - Jumlah pengangguran (Feb 2014): 7,15 juta orang (5,7%)
Pendidikan Makro dan Mikro
Revolusi mental dan pendidikan karakter di - Pertumbuhan ekonomi: 5,12% (triwulan 2 2014)
-
sekolah - PDB Atas Dasar Harga Berlaku: Rp2.480,8 trilliun (trieulan 2-2014)
Kesejahteraan Sosial - Utang luar negeri (july 2014): US$290,57 milliar
- Utang luar negeri Pemerintah dan BI: US$ 134,16 milliar
- Dana Rp 1,4 milliar per desa setiap tahun
- Utang luar negeri swasta: US$ 156,41 miilliar
Kepemilikan tanah pertanian untuk 4,5 juta - Defisit neraca perdagangan: US$ 318,1 juta (Agustus 2014)
-
KK - Jumlah Wirausahawan: 44.198.879 orang (Feb 2014)
Infrastruktur - Jumlah UKM: 58.021.324 unit (2013)
Infrastruktur
- Menambah alokasi dana infrastruktur
- Panjang Jalan: 501.969 Km (2012)
- Panjang Jalan Tol: 918 Km (Maret 2014)
- Menurunkan biaya logistik hingga 20%
- Jumlah Bandara: 237 (April 2014)
Ekonomi - Panjang Rel Kereta Api: 4.678 Km (Tahun 2013)
- Jumlah Bendungan (besar): 284 (Tahun 2013)
- Pertumbuhan ekonomi sebesar 7%
Kelistrikan
- Kapasitas terpasang listrik nasional: 34.205.63 MW (Des 2013)
Menurunkan pengangguran dengan
- Beban puncak : 30.833.6 MW (Des 2013)
- menciptakan 10 juta lapangan kerja baru
- Jumlah Kawasan Ekonomi Khusus (KEK): 3(2013)
selama lima tahun
Pemerintahan
MEA - Jumlah provinsi: 34
Mempercepat pembangunan pusat - Jumlah Kabupaten: 413 (2013)
-
pelatihan ketrampilan - Jumlah Kotamadya: 97 (2013)
- Jumlah Kecamatan: 6.994 (2013)
- Optimalisasi Duta Besar Indonesia untuk
- Jumlah Desa:72.944 (2013)
promosi barang khas Indonesia
- Jumlah Kelurahan: 8.309 (2013)

Sumber: Kontan dan Janji Jokowi.Wordpress.com

PT Recapital Securities 5
20 Januari 2015 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)

Sektor Terkait Yang Masih Tumbuh dan Tingkat Kemacetan Masih Tinggi
Ketersediaan dan kualitas prasarana transportasi (jalan) yang masih relatif belum
memadai menjadi salah satu masalah infrastruktur di Indonesia. Hal tersebut tidak
hanya terjadi di area sub-urban tetapi juga di daerah perkotaan. Selain itu, sarana
transportasi publik yang masih minim menjadi sebuah peluang bagi pertumbuhan
sektor otomotif Indonesia. Akibatnya, tingkat kemacetan yang tinggi terutama di kota-
kota besar tidak dapat dihindari. Tingkat kemacetan yang tinggi disebabkan banyaknya
kendaraan membuat peran sektor infrastruktur terutama jalan tol menjadi sangat vital.
Perkembangan ruas tol tak lepas dari peran antusias pemerintah untuk mengajak
investor berinvestasi pada sektor ini. Jumlah investor asing, swasta dan BUMN lainnya
tercatat meningkat signifikan sejalan dengan komitmen Pemerintah untuk memperbaiki
dan mempermudah birokrasi terutama pembebasan tanah.

Gambar 5: Penjualan Mobil Nasional dan Trafik Tol JSMR

1257
Penjualan Mobil Nasional (Ribuan) Traffic Jalan Tol Jasa Marga (jutaan) 1201
1,162
1,116 1092
Kenaikan
Harga BBM 957
894 916
880
849 829 859
Krisis 808
Ekonomi 765 755
674
607 627
582
534 516
483 486 501
468
434
387
354
301 300 318 319

94
58

Sumber : JSMR

Tinjauan Perusahaan
Emiten Yang solid, Berpengalaman Di Jalan Tol Dan Konsesi Tol Yang Panjang.

Selama 36 tahun Jasa Marga sudah mengeluti bidang pembangunan, pengoperasian

serta pernah sebagai otoritas pengatur jalan tol. Dengan berbekal pengalaman,
menjadikan Perseroan sebagai pemain yang layak diperhitungkan di industrinya. Hal ini
terbukti bahwa pada tahun 2004, Peseroan berhasil memenangkan hak penguasan
tiga ruas jalan baru yaitu Semarang-Solo, Bogor Ring Road dan Gempol-Pasuruan.

Salah satu kunci keberhasilan Perseroan adalah implementasi strategi bisnis yang
sejalan dengan visi dan misi-nya. Secara bertahap Perseroan fokus untuk
mengembangkan bisnis utamanya yakni jalan tol. Hal ini terbukti dari pertambahan
signifikan pada jumlah ruas jalan tol dan jumlah panjang jalan tol (kilometer) Perseroan
sejak 2005 hingga sekarang. Selain itu, perbaikan dan pengembangan SDM,
penggunaan teknologi modern untuk efisiensi biaya dan waktu transaksi tol, dan
penerapan standar pelayanan minimal (SPM) agar penguna jalan tol dapat merasa
lebih aman dan nyaman juga menjadi bukti bahwa Perseroan fokus dalam
menjalankan bisnisnya. Sebagai catatan, pada tahun 2005 Perseroan memiliki13 ruas
tol yang sudah beroperasi dengan masa konsesi selama 40 tahun. Pada tahun 2006,
Perseroan menandatangani 6 perjanjian pengusahaan jalan tol (PPJT) meliputi
Semarang-Solo, Bogor Ring Road dan Gempol-Pasuruan, Surabaya—Mojokerto.

Selanjutnya pada 2007, Perseroan mendapatkan konsesi untuk ruas JORR 2 meliputi
Kunciran—Serpong dan Kunciran—Cengkareng. Pada 2011 bersama dengan 4 BUMN,
BUMD dan Pemerintah, Perseroan ditunjuk untuk membangun serta mengelola proyek
jalan tol Nusa Dua –Ngurah Rai- Benoa di Bali. Pengalaman yang cukup serta
pelaksanaan yang konsisten terhadap visi dan misi perusahaan menjadikan Perseroan
sebagai pemain yang dominan di industrinya.

Pada tahun 2007—2011, perseroan mendapatkan berbagai penghargaan seperti:

emiten terbaik di sektor infrastruktur hingga tokoh finansial 2007 terbaik dari majalah
investor bidang non keuangan sektor konstruksi dan infrastruktur.

PT Recapital Securities 6
20 Januari 2015 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)

Gambar 6 : Konsesi Jalan Tol JSMR

Sumber: JSMR

Gambar 7 : Lokasi Jalan Tol JSMR

Sumber: JSMR

Good Corporate Governance dan Penguasa Ruas Jalan Tol Di Indonesia

Hingga Desember 2013, Jasa Marga masih menjadi pemimipin di pangsa pasar jalan tol
dengan kepemilikan 73% dari kesuluruhan total panjang jalan tol di Indonesia yang
mencapai 770 km. Perseroan menargetkan akan menambah kurang lebih 267 km jalan
tol baru hingga 2017, sehingga kepemilikan panjang jalan tol akan menjadi 827 km
atau meningkat 49,00% dari panjang jalan tol yang berada pada saat ini. Posisi
Perseroan yang dominan dalam industrinya memberikan kemudahan bagi Perseroan
dalam mencari partner relation untuk mengembangkan industri jalan tol. Pada Juni
2014, Jasa Marga menandatangani nota kesepahaman dengan tiga perusahaan swasta
asing guna mempercepat pengembangan jalan tol di Indonesia.

Tingginya kepercayaan publik kepada Jasa Marga tampak pula pada minat investor
pada saham Perseroan. Meskipun pada 2013 ada penurunan jumlah kepemilikan
saham investor asing di Perseroan, namun penurunan tersebut diimbangi dengan
kenaikan jumlah pemegang saham domestik.

PT Recapital Securities 7
20 Januari 2015 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)

Menjadi penguasa pangsa pasar di industri jalan tol tidak membuat Jasa Marga lengah
dalam menerapkan sistem Good Corporate Governance-nya. Perseroan tetap konsisten
dan mengembangkan sistem tersebut sebagai acuan dalam setiap aktivitas bisnis dan
operasinya. Hal ini tampak dari score assesment Perseroan berdasarkan peraturan
BUMN yang pada 2013 berhasil mencapai nilai 84,52% dengan predikat “Sangat Baik”.
Tidak hanya itu, Perseroan juga memiliki process good corporate governance yang baik
dan selalu bersosialisasi serta memberikan materi good corporate governance dalam
Pelatihan Manajamen Proyek Jalan Tol.

Gambar 8: Jumlah Ruas dan Panjang Jalan Tol JSMR

Sumber : JSMR

Gambar 9: Skor GCG JSMR dari Indonesian Institute

85.00% The Indonesian Institute For Corporate Governance

84.52%
84.50%

84.00%
83.65%
83.41%
83.50%

83.00%
82.65%
82.50%

82.00%

81.50%
2009 2010 2011 2012
Sumber : JSMR

PT Recapital Securities 8
20 Januari 2015 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)

Tinjauan Keuangan
Pendapatan Perseroan pada Januari-September 2014 (9M14) tercatat sebesar Rp 6,6
triliun, menurun 5,91% dibandingkan periode yang sama tahun 2013 yang mencapai
Rp 7,09 triliun. Penurunan pendapatan Perseroan pada 9M14 utamanya disebabkan
oleh penurunan signifikan pada pendapatan konstruksi (turun 44,32%) menjadi Rp
1,45 trilliun dari Rp 2,59 trilliun pada periode yang sama tahun 2013. Namun, kami
mencatat bahwa pada 9M14 pendapatan Perseroan dari usaha jalan tol naik 14,86%
menjadi Rp 4,85 trilliun dari Rp 4,21 trilliun pada 9M13.
Beban operasional pada 9M14 mengalami penurunan 13,95% menjadi Rp 4,35 trilliun
dari Rp 5,05 trilliun pada periode yang sama tahun 2013. Faktor utama penurunan
beban pada 9M14 berasal dari pos beban konstruksi yang turun 44,4% menjadi Rp
1,42 trilliun dari Rp 2,56 trilliun pada 9M13. Selain itu beban lain-lain hingga September
2014 juga tercatat turun signifikan 85% menjadi Rp 15 milliar dari Rp 105 milliar pada
periode yang sama tahun lalu.
Beban biaya yang naik cukup signifikan pada 9M14 berasal dari beban pada
pemeliharan jalan tol yang meningkat 26,2% menjadi Rp 977 milliar dari Rp 659 milliar
pada 9M13. Hingga September 2014, Perseroan mencatat kenaikan laba usaha 12,1%
menjadi Rp 2,31 trilliun Rp 2,03 trilliun pada periode yang sama tahun 2013.
Sementara itu, beban bunga Perseroan hingga 9M14 tercatat meningkat 27% menjadi
Rp 865 milliar. Jasa Marga hingga September 2014 mencatatkan kenaikan 6,18% pada
laba bersih-nya dan mencapai Rp 1,02 trilliun dari Rp 968 milliar pada 9M13.

Gambar 10: Segmen Pendapatan Tol JSMR 2011—2013

Pendapatan Tol Jasa Marga

Jagorawi
2.10% Cikampek

1.80% 9.40% Tangerang

18.50% Prof Dr Sedyatmo

1.40%
16.80% Purbaleunyi
1.80%
7.00% Surabaya-Gempol
4.60%
Semarang
17.50%
19.10%
Belmera
Palikanci
JORR
Subsidiaries

Sumber: JSMR

Gambar 11: Pendapatan JSMR

Pendapatan Yang Terus Bertumbuh (Milliar)

9,079

7,895
7,049
6,334
5,725
4,990
4,378
3,692

2009 2010 2011 2012 2013 2014F 2015F 2016F

Sumber: JSMR

PT Recapital Securities 9
Page 10
20 Januari 2015 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)

Gambar 12: Aset yang terus bertumbuh

Asset Yang Terus Bertumbuh( Milliar)

41,099.00
37,253.00
This story can fit 150-200 words. of upcoming events or a special offer that
32,372.00
promotes a new product.
One benefit of using your newsletter28,366 as a
24,753
promotional tool 20,915
is that you can reuse You can also research articles or find
content
16,174
from other marketing materials,
18,468 “filler” articles by accessing the World
such as press releases, market studies, Wide Web. You can write about a variety
and reports. of topics but try to keep your articles
short.
While your main goal of distributing a
newsletter
2009 might
2010 be
2011to sell
2012your2013
product
2014F Much
2015F of the content you put in your
2016F
or service, the key to a successful newslet- newsletter can also be used for your Web
ter is making it useful to your readers. site. Microsoft Publisher offers
Caption a simple
describing picture
Sumber: JSMR
or graphic. to a Web
way to convert your newsletter
A great way to add useful content to
publication. So, when you’re finished
your newsletter is to develop and write
writing your newsletter, convert it to a
Proyeksi
your ownKeuangan
articles, or include a calendar
Kami optimis bahwa akan terjadi percepatan pertumbuhan pada kinerja Jasa Marga
dalam 3 tahun ke depan. Hal ini ditopang oleh banyaknya proyek ruas tol baru yang
akan beroperasi sehingga secara signifikan mendorong peningkatan trafik kendaraan.
Selain itu, regulasi atas kenaikan tariff tol juga menjadi katalis positif bagi peningkatan
pendapatan Perseroan.

Pada 2015 dan 2016, pendapatan jalan tol Perseroan kami perkirakan tumbuh masing-
masing sekitar 12% dan 15%. Kenaikan pendapatan tol pada 2015 akan ditopang oleh
kenaikan tariff tol yang rata-rata sebesar 11% pada ruas jalan tol Jakarta–Cikampek,
ruas tol bandara dan ruas yang sudah beroperasi
“To catch thedi 2014
reader's attention, (sebesar
place an interesting 22km yang
sentence or quote from theterdiri
story here.”

dari K.Halang-K.Badak, Kebun Jeruk-Ulujami dan Unggaran-Bawen). Selain itu,

pendapatan tol Perseroan pada 2015 juga akan ditopang oleh beroperasinya
sepanjang 61,8km ruas tol baru yang terdiri dari: Gempol-Pandaan(13,6km), Sepajang-
Mojokerto (34.3km) dan Gempol-Rembang(13.9km).

Pendapatan lain-lain Perseroan kami proyeksikan bertumbuh sebesar 70% pada tahun
2015 dan 50% di tahun 2016. Optimisme ini didasari oleh rencana Perseroan yang
akan masuk ke bisnis properti dengan mengandeng beberapa mitra BUMN dan swasta
yang berpengalaman dibidangnya. Selain itu, rencana Perseroan untuk memaksimalkan
tempat peristirahatan diharapkan dapat memberikan kontribusi signifikan pada
pendapatan lain-lain melalui penadapatan iklan (billboard).

Pendapatan yang bertumbuh ditengah implementasi fungi pengawasan pada biaya

operasi menjadi factor yang mendukung proyeksi kami atas pertumbuhan pada laba
usaha Perseroan. Pada 2015 kami memproyeksikan laba bersih diperkirakan akan
tumbuh menjadi Rp 1,95 triliun dari Rp 1,67 triliun di tahun 2014.

This story can fit 75-125 words. Microsoft Publisher includes thousands of
clip art images from which you can
Selecting pictures or graphics is an im-
choose and import into your newsletter.
portant part of adding content to your
There are also several tools you can use
newsletter.
to draw shapes and symbols.
Think about your article and ask yourself
Once you have chosen an image, place it
Caption describing picture or
if the picture supports or enhances the
close to the article. Be sure to place the
graphic.
message you’re trying to convey. Avoid
caption of the image near the image.
selecting images that appear to be out of
context.

PT Recapital Securities 10
 Page 11
20Volume
Januari
1,2015
Issue 1 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)

Valuasi, Target Harga, dan Rekomendasi

Mengunakan metode Discounted Cash Flow dengan asumsi WACC: 10.31%
(risk free 7,5%, risk premium 9,00%, cost of debt 7,53% diperoleh nilai yang diestimasi
(estimated-value) Jasa Marga adalah Rp7.950 per saham. Namun demikian, kami
mencatat bahwa sejak 2012 saham Perseroan diperdagangkan pada range P/E (price-
to-earnings) 23x—29x. Dengan EPS 2015 yang kami proyeksikan mencapai Rp286.85,
target harga saham Jasa Marga adalah Rp7.775. Target harga tersebut mencerminkan
27.10x P/E 2015F dan 25.00x P/E FY16F. Rekomendasi “BELI” yang kami berikan pada
saham JSMR terkait dengan potensi kenaikan harga sebesar 10.3% dari harga saat ini
(Rp7.050 pada 30 Dec 2014).

Tabel 2 : Metode DCFF

2013 2014F 2015F 2016F
Year 1 Year 2 Year 3 Year 4
Panel A – Inputs for Present Value Calculations
1. Net revenues 10,294,667,635.00 10,507,820,736.64 12,000,334,718.64 14,355,530,004.46
2. Revenue growth rate 2.1% 14.2% 19.6%

3. NOI = EBIT 2,663,177,142 3,476,889,786 3,991,781,490 4,484,898,400

4. Cash tax rate (T) 25.0% 25.0% 25.0% 25.0%
5. Income taxes 665,794,286 869,222,446 997,945,372 1,121,224,600
6. NOPAT 1,997,382,857 2,607,667,339 2,993,836,117 3,363,673,800
7. + Depreciation 710,000,000 890,749,002 1,017,269,559 1,216,919,696
8. – Change in working capital (1,174,000,000) (1,332,138,650) (1,521,353,484) (1,819,935,535)
9. – Capital expenditures 2,309,000,000 2,732,033,392 2,400,066,944 3,588,882,501
10. – Change in other assets net - - - -
11. Free cash flows 1,572,382,857 2,098,521,599 3,132,392,217 2,811,646,531

12. Interest expense - - - -

13. Interest tax shield - - - -

14. Capital cash flow (CCF) (11 +13 ) 1,572,382,857 2,098,521,599 3,132,392,217 2,811,646,531
15. Discount rate (ka) 10.32% 10.32% 10.32% 10.32%
17. Present values 1,425,292,655 1,724,268,670 2,332,992,683 1,898,207,606
Growth Terminal Value 5.20% 5.20% 5.20% 5.20%

Valuation Calculation
(1) PV of capital cash flows 7,380,761,614.27
(2) PV of terminal value 46,659,774,830.51
(3) Operating Value (V) 54,040,536,444.79
(4) Add: Marketable securities 0.00
(5) Total value 54,040,536,444.79
(6) Less: Initial book debt (D)
(7) Value of equity 54,040,536,444.79
(8) Shares outstanding 6,800,000.0
(9) Intrinsic share price 7,947.14

Table 3: Metode PE Band

8000
30x
7000

6000
25x
5000
20x
4000

3000

2000

1000

Sumber : JSMR diolah Recapital Securities

PT Recapital Securities 11
 Page 12
20Volume
Januari
1,2015
Issue 1 PT Jasa Marga Tbk (JSMR)
Laporan Neraca
(Rp. Rb) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F
Kas dan Setara Kas 4,302,382,487 3,514,061,335 3,865,467,469 4,445,287,589 5,112,080,727
Investasi Jangka Pendek 7,821,744 6,627,910 7,544,319 8,298,751 9,128,626
Piutang Usaha 50,267,652 177,197,911 265,796,867 186,057,807 241,875,149
Persediaan 0 0 0 0 0
Aktiva Lancar Lain 26,717,797 48,457,583 106,514,220 82,063,813 112,835,656
Total Aktiva Lancar 4,517,292,480 3,746,344,739 4,245,322,874 4,721,707,960 5,475,920,158
Aktiva Tetap 20,222,434,287 24,600,249,923 28,111,529,497 32,509,568,413 35,605,387,182
Aset Tidak Lancar Lain 13,824,674 19,750,666 15,800,533 22,120,746 17,696,597
Total Aktiva Tidak Lancar 20,236,258,961 24,620,000,589 28,127,330,030 32,531,689,159 35,623,083,779
Total Aktiva 24,753,551,441 28,366,345,328 32,372,652,904 37,253,397,118 41,099,003,936
Hutang Usaha 92,043,627 80,668,899 90,349,167 108,419,000 130,102,800
Hutang Bank 1,640,778,297 951,057,511 665,740,258 1,564,489,606 1,251,591,684
Hutang Lancar Lain 4,915,342,468 3,888,157,139 3,766,026,074 6,262,208,675 5,491,585,868
Total Kewajiban Lancar 6,648,164,392 4,919,883,549 4,522,115,499 7,935,117,281 6,873,280,353
Hutang Jangka Panjang 7,314,300,710 11,224,211,198 13,984,654,743 14,084,635,260 17,248,808,424
Hutang Jangka Panjang Lainnya 202,454,407 435,465,081 740,290,638 540,290,638 529,158,448
Kewajiban Tidak Lancar Lain 800,846,364 919,805,460 1,040,845,482 1,118,740,557 1,254,007,309
Total Kewajiban Tidak Lancar 8,317,601,481 12,579,481,739 15,765,790,863 15,743,666,455 19,031,974,181
Total Kewajiban 14,965,765,873 17,499,365,288 20,287,906,362 23,678,783,736 25,905,254,534
Total Equitas 9,787,785,568 10,866,980,040 12,084,746,542 13,574,613,382 15,193,749,402
Total Kewajiban+ Equitas 24,753,551,441 28,366,345,328 32,372,652,904 37,253,397,118 41,099,003,936

Laporan Laba-Rugi
(Rp. Rb) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F
Penjualan Bersih 9,070,219,074 10,294,667,635 10,507,820,737 12,000,334,719 14,355,530,004
Beban Usaha (6,094,983,157) (7,631,490,493) (7,030,930,951) (8,008,553,229) (9,870,631,604)
Laba Usaha 2,975,235,917 2,663,177,142 3,476,889,786 3,991,781,490 4,484,898,400
Laba/Beban Lain-lain (919,979,215) (948,522,000) (1,231,830,785) (1,354,535,821) (1,489,602,189)
Laba Sebelum Pajak 2,055,256,702 1,714,655,142 2,245,059,001 2,637,245,668 2,995,296,211
Pajak (519,444,502) (476,834,608) (572,201,530) (686,641,836) (823,970,203)
Laba Bersih 1,535,812,200 1,237,820,534 1,672,857,471 1,950,603,833 2,171,326,008

Laporan Arus Kas

YE Dec (Rp Rb)
Laba sebelum pajak dan tax
Beban Bunga
Deprisiasi dan Amortisasi
Pajak
Change in Working Capital
Capex
Operating Cash flow
2012A 2013A
2,975,235,917.00 2,663,177,142.00
(919,979,215.00) (948,522,000.00)
579,000,000.00 710,000,000.00
(702,528,474.00) (338,823,612.00)
(2,117,000,000.00) (1,174,000,000.00)
1,832,000,000.00 2,309,000,000.00
1,931,728,228.00 2,085,831,530.00
2014F 2015F
3,476,889,785.64 3,991,781,489.88
(1,227,484,947.00) (1,350,233,441.70)
890,749,001.72 1,017,269,559.39
(572,201,529.60) (686,641,835.52)
(1,332,138,649.74) (1,521,353,484.15)
2,737,321,258.27 2,400,066,943.73
2,567,952,310.76 2,972,175,772.05
2016F
4,484,898,400.24
(1,485,256,785.87)
1,216,919,696.40
(823,970,202.62)
(1,819,935,535.23)
3,588,882,501.11
3,392,591,108.14

Free Cash Flow 2,216,728,228.00 950,831,530.00 1,162,769,702.23 2,093,462,312.47 1,623,644,142.26

Cash Flow From Investing (2,804,736,442.00) (4,463,026,850.00) (3,793,572,822.50) (4,552,287,387.00) (5,462,744,864.40)

Net Change In Debt 1,462,692,479.00 (779,551,032.00) 600,144,594.50 (231,164,732.30) 304,607,487.24

Equity Fund Raised 2,100,000,000.00 1,000,000,000.00 2,500,000,000.00 2,500,000,000.00
Dividend Payment (562,574,203.00) (640,836,088.00) (534,526,964.00) (669,142,988.00) (780,241,533.00)
Other financing cash flow 511,263,834.00 909,261,288.00 511,409,014.74 560,239,455.53 712,580,940.33
Cash Flow from Financing 1,411,382,110.00 1,588,874,168.00 1,577,026,645.24 2,159,931,735.23 2,736,946,894.57

Perubahan net kas 538,373,896.00 (788,321,152.00) 351,406,134.00 579,820,120.00 666,793,138.00

Saldo Awal kas 3,764,008,591.00 4,302,382,487.00 3,514,061,335.00 3,865,467,469.00 4,445,287,589.00
Saldo Akhir kas 4,302,382,487.00 3,514,061,335.00 3,865,467,469.00 4,445,287,589.00 5,112,080,727.00

Ratio - Ratio
2012A 2013A 2014F 2015F 2016F
Operating Margin 32.80% 25.87% 33.1% 33.3% 31.2%
Net Profit Margin 16.93% 12.02% 15.92% 16.25% 15.13%
ROA 6.20% 4.36% 5.17% 5.24% 5.28%
ROE 15.69% 11.39% 13.84% 14.37% 14.29%
DER 1.53 1.61 1.68 1.74 1.70
EPS (Rp) 235.91 196.52 246.01 286.85 319.31
DPS (Rp) 94.24 78.61 98 115 128
Sumber : Perseroan, Recapital Estimates

PT Recapital Securities 12
 RESEARCH TEAM

ANDREW ARGADO
andrew.argado@recapital.co.id

LIGA MARADONA

Liga.Maradona@recapital.co.id
Recapital Securities
Recapital Building MARDIANA
Jl. Adityarman Kav 55, 10th—11th Floor mardiana@recapital.co.id
Jakarta 12160
Indonesia

Phone : (021) 2702277 (Hunting)

Fax : (021) 7246881
www.recapital-securities.co.id

INVESTMENT RATINGS: Indicators of expected total return (price appreciation plus dividend yield) within the 12-month period from the date
of the initial rating, are: Buy (10% or higher), Neutral (-10% to10%) and Sell (-10% or lower).

Disclaimer:
The document is for information only and the use of the recipient. It is not to be reproduced or copied or made available to others. Under no
circumstances is it to be considered as an offer to sell, or solicitation to buy any security. While the information contained herein is from sources
believed reliable, we do not represent that it is accurate or complete and it should not be relied upon as such. We, or our affiliates, may from
time to time have positions in, or options on, and buy and sell securities referred to herein. We, or our affiliates, may from time to time solicit
from, or perform investment banking or other services for, any company mentioned in this document. Distributed by PT Recapital Securities.