BAB I

PENDAHULUAN

A. Konsep Penilaian Usaha

Definisi
Penilaian Usaha didefinisikan sebagai suatu tindakan atau proses untuk sampai
kepada suatu pendapat tentang nilai suatu perusahaan atau badan usaha (business
enterprise) atau kepentingan atau kepemilikan (interest), yang didalamnya meliputi
penyertaan dalam perusahaan, aktiva tak berwujud, dan transaksi material. (SPI
12.3.1.47.1)1

Ruang lingkup penilaian usaha:

 Penilaian penyertaan (ekuitas)
 Penilaian perusahaan (badan usaha)
 Penilaian aktiva tak berwujud
 Penilaian atas transaksi material (nilai ≥ 10% pendapatan/20% ekuitas  terkait dengan
perusahaan publik, Peraturan Bapepam No. IX.E.2)2
 Penilaian kerugian ekonomis

Basis Nilai
Nilai Pasar Wajar (Fair Market Value)

1
Penilaian Bisnis adalah suatu proses untuk memperkirakan nilai suatu perusahaan, baik yang bersifat going
concern (berjalan atau beroperasi) maupun yang tidak, termasuk berbagai kepentingan dan kepemilikan
(business ownership interest), serta transaksi dan kegiatan yang memiliki pengaruh terhadap nilai perusahaan.
Objek yang dinilai adalah perusahaan/saham serta berbagai kepentingan dan transaksi atau kegiatan yang
memiliki pengaruh terhadap nilai perusahaan baik tertutup (Ttp) maupun terbuka (Tbk). Umumnya kegiatan
penilai ini untuk kepentingan penjualan (akuisisi), penjualan (divestasi), penggabungan usaha (merger), konversi
hutang menjadi saham (debt to equity conversion), penentuan setoran modal serta pencatatan nilai investasi
perusahaan berupa penyertaan saham di anak perusahaan. Bidang jasa Penilaian Bisnis meliputi Penilaian:
Entitas bisnis, Penyertaan., Surat berharga termasuk derivasinya., Hak dan kewajiban perusahaan, Aset
takberwujud, Kerugian ekonomis yang diakibatkan oleh suatu kegiatan atau peristiwa tertentu untuk mendukung
berbagai tindakan korporasi atau atas transaksi material, Opini kewajaran, Instrumen keuangan.
2
Perusahaan tertutup yang telah berubah statusnya menjadi perusahaan terbuka [“Emiten] tidakmudah
melakukan transaksi. Transaksi dimaksud adalah transaksi material. Transaksi material adalah transaksi yang
akan berpengaruh signifikan terhadap kinerja dan performa Emiten. Namun tidak semua transaksi dari Emiten
adalah termasuk kategori material. Transaksi yang termasuk material adalah transaksi berupa setiap: (a)
penyertaan dalam badan usaha, proyek, dan/atau kegiatan usaha tertentu; (b) pembelian, penjualan, pengalihan,
tukar menukar aset atau segmen usaha; (c) Sewa-menyewa asset; (d) pinjam meminjam dan; (e) menjaminkan
aset dan/atau; (f) memberikan jaminan perusahaan “dengan nilai 20 %” atau lebih dari ekuitas Perusahaan,
yang dilakukan dalam satu kali atau dalam suatu rangkaian transaksi untuk suatu tujuan atau kegiatan
tertentu (angka 1 huruf a sub 2 Peraturan Bapepam-LK No. IX.E.2. tentang Transaksi Material dan Perubahan
Kegiatan Usaha).

1
Perkiraan jumlah uang tunai atau yang bersifat ekuivalen yang dapat diperoleh dari suatu
transaksi jual beli perusahaan atau saham atau kepentingan dalam perusahaan antara yang
berminat membeli (willing buyer) dengan yang berminat menjual (willing seller) yang
keduanya memiliki kapasitas untuk melakukan suatu transaksi, bertindak tanpa ada
keterpaksaan dan masing-masing memiliki fakta dan informasi yang relevan. (SPI
12.3.1.37.1)

Nilai Wajar
Dalam kerangka penilaian usaha, nilai wajar merupakan nilai dari perusahaan atau saham
yang berlaku secara khusus untuk kasus adanya pemegang saham yang berbeda pendapat
(dissenting shareholders). Nilai wajar adalah nilai yang berhak diterima seorang
(sekelompok) pemegang saham yang menolak atas suatu tindakan (corporate action) yang
dilakukan oleh pemegang saham mayoritas. (SPI 2.3.14.1)

Nilai Investasi
Nilai dari suatu perusahan atau saham (business interest) atau kepentingan dalam
perusahaan yang bersifat spesifik terhadap seorang investor, didasarkan pada atau terkait
dengan persyaratan tertentu dari seorang atau kelompok investor. (SPI 0.5.32.1).
Berdasarkan teori penilaian yang berkembang saat ini, terdapat tiga pendekatan utama
dalam melakukan suatu penilaian usaha yaitu pendekatan pendapatan (income approach),
pendekatan data pasar (market approach) dan pendekatan aset (asset/balance sheet
approach). Masing-masing pendekatan memiliki metode dan model yang berbeda dan akan
dibahas secara detil pada bab-bab selanjutnya.

B. Elemen Nilai Dalam Penilaian Bisnis

Gambar 1. Elemen Nilai Dalam Penilaian Bisnis

2
 Yang dimaksud dengan “Nilai Ekuitas (shareholder value)” adalah nilai atau harga
pasar saham yang dimiliki oleh pemegang saham di suatu perusahaan baik itu pemegang
saham mayoritas maupun saham minoritas. Sedangkan “Nilai Perusahaan (Firm value)”
atau sering juga disebut sebagai ”Nilai Pasar Kapital (Market Value of Invested Capital)”
secara matematis adalah “Nilai Ekuitas” ditambah dengan nilai pasar “Hutang”. Konsep ini
berakar dari persamaan dasar akuntansi yaitu :

Assets = Liabilities + Equities

Namun, dalam konsep penilaian usaha, persamaan dasar akuntansi ini dipertajam
dengan adanya konsep Nilai Pasar Wajar (fair market value) dan bukan sekadar Nilai Buku
(book value). Dengan demikian, persamaan tersebut di dalam konsep penilaian usaha
menjadi sebagai berikut :

Nilai Perusahaan = Nilai Pasar Hutang + Nilai Ekuitas

B.1. Pemahaman Pencarian Nilai Ekuitas Menggunakan Pendekatan Data Pasar

Pencarian “Nilai Ekuitas” dengan menggunakan pendekatan data pasar ini bisa
dilakukan dengan dua model:

1. Model Ekuitas, dimana “Nilai Ekuitas” langsung dapat diperoleh.

2. Model Kapital, dimana yang diperoleh adalah “Nilai Perusahaan” untuk kemudian
dikurangi dengan komponen “Hutang” sehingga menghasilkan “Nilai Ekuitas”.

Kedua model ini dapat digunakan sesuai dengan kebutuhan penilaian. Apabila
penilaian dilakukan untuk kebutuhan pelepasan ataupun pengambilalihan (Akuisisi) saham
perusahaan yang dinilai maka penggunaan “Model Ekuitas” mungkin lebih bermanfaat
karena “Nilai Ekuitas” bisa langsung diperoleh.

Namun, apabila penilaian dibutuhkan untuk melakukan penggabungan (merger),

maka “Model Kapital” dirasa lebih tepat untuk digunakan karena selain “Nilai Ekuitas”
didapatkan juga “Nilai Perusahaan”nya.

3
B.2. Pemahaman Pencarian Nilai Ekuitas Menggunakan Pendekatan Pendapatan

Nilai dari penilaian bisnis dapat ditinjau dari:

1. Nilai Ekuitas (Free Cash Flow To Equity)

Gambar 2. Neraca, Dilihat Dari Pembagian Akun Secara Umum

Dengan equity model, proyeksi cash flow yang tersedia harus merupakan Arus Kas
Bersih (AKB) untuk Ekuitas (Free Cash Flow to Equity, FCFE). Untuk memperoleh nilai
kini ekuitas maka FCFE langsung dikonversi dengan biaya ekuitas (Ke) yang digunakan
sebagai tingkat diskonto (discount rate) dalam penilaian ekuitas tersebut.

Rumus perhitungan
Arus kas bersih untuk ekuitas (Free Cash Flow to Equity/FCFE), yang dapat dihitung
dengan formula:
FCFE =
Laba Bersih (earnings after taxes/laba bersih setelah pajak)
+ Biaya/beban non kas (depresiasi, amortisasi)

4
 – Investasi aktiva tetap/capital expenditures (dan atau aktiva tidak lancar lainnya)
+ Peningkatan atau – (penurunan) bila ada penurunan atas modal kerja bersih.
Dihitung berdasarkan selisih aktiva lancar dan hutang lancar suatu tahun, dikurangi
selisih aktiva lancar dan hutang lancar tahun sebelumnya)
+ Perubahan bersih hutang jangka panjang
2. Nilai Perusahaan (Free Cash Flow To Firm) / Nilai Perusahaan Berdasarkan Kapital
(Struktur Kapital)

Gambar 3. Neraca, Dilihat Dari Pembagian Struktur Kapital

Dengan Kapital Model, proyeksi Casflow yang tersedia harus merupakan Arus Kas
Bersih untuk Kapital (Free Cash Flow Capital atau Free Cash Flow to Firm, FCFF). Nilai
Kini Kapital atau Nilai Kini Perusahaan diperoleh dengan mengkonversi FCFF dengan biaya
kapital (WACC) yang digunakan sebagai tingkat diskonto (discount rate) dalam penilaian
perusahaan tersebut. selanjutnya Nilai Ekuitas diperoleh dengan mengurangi Nilai Kapital
dengan Utang. Apabila pembilangnya merupakan pendapatan untuk pemegang ekuitas, maka
penilaian menggunakan model ekuitas dan apabila merupakan pendapatan untuk pemegang
kapital (ekuitas dan utang) maka disebut dengan model kapital.

5
Perhitungan FCFF (Arus Kas Bersih untuk Kapital)
FCFF =
Laba bersih (earnings after taxes/laba bersih setelah pajak)
+ Biaya/beban non kas (depresiasi, amortisasi)
– Investasi aktiva tetap atau + bila ada penjualan aktiva tetap
+ Peningkatan atau – (penurunan) bila ada penurunan atas modal kerja bersih. Dihitung
berdasarkan selisih aktiva lancar dan hutang lancar suatu tahun, dikurangi selisih aktiva
lancar dan hutang lancar tahun sebelumnya.
+ Beban bunga x (1 – tarif pajak perusahaan)

FCFE FCFF
Laba bersih (earnings after taxes/laba bersih Laba bersih (earnings after taxes/laba
setelah pajak) bersih setelah pajak)
+ Noncash expenses (depresiasi, amortisasi, pajak + Noncash expenses (depresiasi, amortisasi, pajak
ditangguhkan) ditangguhkan)
+ / - Capital expenditures (perubahan aset tetap) + / - Capital expenditures (perubahan aset tetap)
+ / - Perubahan atas modal kerja bersih (aset lancar + / - Perubahan atas modal kerja bersih (aset lancar
– utang lancar) – utang lancar)
+ / - Perubahan bersih utang jangka panjang + Beban bunga x (1 – tax rate)

6
B.3. Pemahaman Pencarian Nilai Ekuitas Menggunakan Pendekatan Aset

Penilaian usaha dengan menggunakan pendekatan ini bertujuan untuk mencari ”Nilai
Ekuitas” dari suatu perusahaan dengan berdasar pada nilai aktiva dan hutang yang terdapat
di dalam neraca. Selain untuk mencari ”Nilai Ekuitas”, pendekatan ini juga bisa digunakan
untuk mencari ”Nilai Perusahaan” seperti halnya dalam pendekatan pasar. Konsep
mengenai ”Nilai Ekuitas”dan ”Nilai Perusahaan” dalam pendekatan ini sama dengan konsep
di dalam pendekatan pasar.

Secara prinsip, baik pendekatan pasar maupun pendekatan aktiva/neraca

menekankan perlunya penilaian dengan menggunakan Nilai Pasar Wajar (Fair Market Value)
dan tidak sekadar bersandar pada Nilai Buku (Book Value). Dengan demikian, pendekatan
ini mensyaratkan bahwa nilai yang tercantum dalam Neraca harus disesuaikan terlebih
dahulu menjadi Nilai Pasar Wajar sebelum bisa digunakan sebagai dasar untuk mencari
”Nilai Ekuitas” ataupun ”Nilai Perusahaan”. Pendekatan ini sering disebut sebagai
pendekatan “Aktiva” karena di dalam neraca pada umumnya nilai “Hutang” sudah
mencerminkan Nilai Pasar Wajar-nya sehingga hanya “Aktiva” saja yang direvaluasi.

7
 BAB II
PEMAHAMAN BISNIS ATAS OBJEK YANG DINILAI

Dalam konteks penilaian usaha, pemantauan terhadap perubahan kondisi lingkungan

merupakan salah satu langkah penting dalam melihat secara utuh perkembangan usaha dari
suatu perusahaan tertentu. Kondisi lingkungan yang perlu menjadi perhatian dalam penilaian
usaha bukan hanya dari aspek internal perusahaan (financial historic) tapi juga aspek
persaingan bisnis dalam industri yang sama dan faktor makro ekonomi.

A. Analisis Makroekonomi

Faktor-faktor ekonomi yang perlu menjadi perhatian dalam melakukan penilaian usaha
antara lain adalah:

1. Tingkat inflasi
2. Pertumbuhan ekonomi baik secara nasional maupun sektoral
3. Defisit neraca berjalan
Neraca perdagangan nasional merupakan gambaran umum mengenai perekonomian
nasional. Bagi seorang penilai dengan memahami kondisi perekonomian secara umum
dapat diketahui arah perekonomian di masa yang akan datang. Dari neraca nasional
dapat diketahui capital inflow yang berasal dari berbagai bentuk investasi yang dilakukan
pihak asing seperti FDI, Investasi melalui portofolio yang terjual di bursa saham,
pinjaman yang diberikan baik G to G maupun G to P. Defisit dalam neraca perdagangan
dapat terjadi karena kurang kompetitifnya produk DN di pasaran luar negeri dan ini
merupakan pertimbangan bagi seorang penilai dalam melihat prospek usaha dari
perusahaan yang dinilainya.
4. Perkembangan suku bunga
Perkembangan naik turunnya suku bunga merupakan faktor utama pertimbangan
seorang investor dalam mengambil keputusan di mana ia akan melakukan investasi.
Dalam aspek ini, penilai usaha dapat melihat perubahan fluktuasi suku bunga misalnya
dalam kaitan kemampuan perusahaan untuk mendapatkan tambahan dana bagi
perkembangan usahannya.
Isu-isu non ekonomik
Isu-isu yang berkaitan dengan masalah sosial politik juga perlu mendapat perhatian,
karena perkembangan sosial politik dapat menentukan arah dari perkembangan usaha
perusahaan yang kita nilai. Perubahan nilai dalam masyarakat yang menyatakan perang
terhadap korupsi misalnya sedikit banyak telah mengikis moral hazard dari para pelaku
bisnis sehingga dapat diharapkan persaingan usaha dapat dilakukan secara lebih fair.

8
B. Analisis Industri

Kompetisi di antara para pelaku bisnis dalam industri yang sama dapat menjadi
penggerak pasar industri tersebut. Keputusan yang dilakukan oleh market leader perlu
diperhatikan karena dapat menentukan persaingan bisnis di masa yang akan datang.
Selain itu, posisi relatif perusahaan di dalam industri secara keseluruhan juga perlu
mendapat perhatian dari penilai usaha, terutama dalam menilai apakah satu perusahaan
tertentu memiliki kekuatan untuk dapat menarik investor atau tidak. Jawaban-jawaban dari
pertanyaan semacam itu dapat membantu penilai usaha untuk mengaplikasikan metode
penilaian dan asumsi-asumsi yang akan dipakainya.
Dalam melakukan analisis industri, model lima kekuatan Porter dapat diterapkan.
Adapun lima kekuatan dimaksud meliputi:
1. Analisis kompetisi di industri dimana objek penilaian beroperasi
2. Analisis atas kemungkinan adanya pemain baru dalam industri yang bersangkutan
3. Analisis atas kemungkinan adanya barang/jasa substitusi yang dapat mempengaruhi
penjualan perusahaan
4. Analisis atas bargaining power pemasok, bila hanya ada sedikit pemasok dan tingkat
permintaan yang tinggi atas barang input, berarti posisi tawar perusahaan relatif rendah.
5. Analisis atas bargaining power pembeli, untuk melihat bagaimana posisi perusahaan
terhadap para pembeli produk/jasa.

Daya saing kompetitor saat ini maupun calon kompetitor

Persaingan dengan Ancaman Ancaman produk substitusi

Perusahaan yg ada pendatang baru

Daya tawar di pasar input maupun output

Daya tawar pembeli Daya tawar supplier

9
C. Analisis Perusahaan

Dalam melakukan analisis perusahaan, dokumentasi dan Informasi yang dibutuhkan:

1. Laporan Keuangan
a. Laporan Keuangan Audited yang meliputi, Neraca, Laporan Laba Rugi, Laporan Arus
Kas, Laporan Perubahan Ekuitas dan catatan atas laporan keuangan dari minimal 3
tahun terakhir
b. Laporan Keuangan Interim, satu tahun terakhir.
2. Data Keuangan lainnya:
a. Data pemegang saham dan persentasenya
b. Data aset tetap dan kebijakan akuntansinya
c. Data utang usaha, piutang usaha dan aging schedule-nya
d. Data persediaan dann kebijakan akuntansinya
e. Data prepaid expenses
f. Data aset tak berwujud
g. Data utang berbunga (interest bearing debt)
h. Data perjanjian atau kontrak dengan pihak ketiga seperti leasing, supplier, customer,
karyawan/buruh, dan lain-lain.
i. Kebijakan renumerasi Direktur/manajer kunci lainnya.
j. Anggaran perusahaan dan proyeksinya
k. Aspek legal: semua dokumen yang bersangkutan dengan kepemilikan perusahaan
serta kemitraan dan penyertaan dalam perusahaan lain; daftar perusahaan
subsidiary dan afiliasi perusahaan yang dinilai.
3. Informasi lain tentang perusahaan
a. Sejarah singkat perusahaan, penjelasan kegiatan usaha, persaingan, keunggulan
dan kelemahan serta keunikan.
b. Kegiatan pemasaran, pangsa pasar, segmen dan pasar sasaran (targeted market),
daftar langganan utama, kebijakan penetapan harga jual serta kegiatan promosi.
c. Transaksi jual beli saham historis
d. Laporan penilaian (jika ada) tentang saham maupun aset objek penilaian yang
pernah dilakukan dalam kurun waktu setahun terakhir.
Selain data diatas, penilai juga harus melakukan observasi lapangan objek penilaian.
Dari hasil observasi tersebut harus diperoleh informasi yang meliputi:
Sejarah perkembangan objek penilaian
1. Deskripsi objek penilaian, meliputi:
a. Produk/jasa yang dihasilkan perusahaan

10
 b. kekuatan dan kelemahan perusahaan (SWOT Analysis)
c. Key success factors perusahaan
d. Informasi penting lainnya yang berpengaruh terhadap profitabilitas perusahaan
2. Manajemen dan kompensasinya, meliputi sistem manajemen secara lengkap untuk
melihat apakah sistem manajemen yang diterapkan cukup memadai untuk mencapai
tujuan perusahaan.
3. Operasi perusahaan:
a. Kegiatan produksi dan fasilitasnya/ Pemasok, untuk menilai kelancaran input bagi
proses produksi, juga melihat kemungkinan adanya transaksi dengan pihak istimewa
b. Karyawan/buruh, meliputi sistem perekrutan, kompensasi dan perputaran (employee
turn over)
c. Fasilitas produksi PPE (Property, Plant and Equipment) meliputi kapasitas produksi,
kondisi dan efisiensi penggunaannya
d. Persediaan, meliputi kondisi, sistem pergudangan (warehousing system), dan
perputaran
4. Strategi pemasaran untuk melihat bagaimana perusahaan melepas produk/jasa dan
dalam menghadapi persaingan
5. Keuangan, berupa wawancara dengan bagian akuntansi/keuangan yang meliputi data
keuangan, kebijakan akuntansi dan struktur kapital perusahaan.
6. Off balance sheet items meliputi hak dan kewajiban terhadap perusahaan seperti
tuntutan hukum pihak ketiga.
Data yang bersifat off balance sheet dapat diperoleh dari sumber-sumber berikut ini:
1. Sumber data perusahaan:
a. Departemen Akuntansi dan Keuangan
b. Departemen Hukum
c. Kunjungan lapangan
d. Diskusi dengan manajemen
e. Kuesioner yang diberikan ke berbagai pihak di objek penilaian terkait penilaian usaha
ini.
2. Sumber data luar perusahaan
Publikasi perusahaan pembanding baik di dunia nyata maupun di situs resmi perusahaan
3. Sumber data lembaga
Departemen Keuangan, Bursa Efek Jakarta, BAPEPAM, Departemen Perindustrian,
Departemen Perdagangan, BPS, Bank Indonesia, Asosiasi Penyedia Data Bisnis (contoh:
Pusat Data Bisnis Indonesia/PDBI) dan sebagainya

11
 BAB III
PENGENALAN LAPORAN KEUANGAN

A. Definisi Akuntansi
Akuntansi adalah suatu kegiatan yang berkaitan dengan sistematika pencatatan,
pengklaifikasian, peringkasan, pelaporan dan interpretasi transakasi keuangan.
Peran Akuntansi dalam Bisnis
1. Menyediakan informasi bagi manager
2. Memberikan informasi kepada stakeholders
3. Stakeholders menggunakan informasi untuk pengambilan keputusan
B. Pengertian dan Tujuan Laporan Keuangan
Tujuan pelaporan keuangan adalah untuk memberikan informasi untuk pemakai
laporan keuangan dalam rangka pengambilan keputusan ekonomi

PERSAMAAN DASAR AKUNTANSI

AKTIVA = KEWAJIBAN + EKUITAS

SIKLUS AKUNTANSI

JURNAL BUKU NERACA LAPORAN KEUANGAN

BESAR LAJUR •LAPORAN LABA RUGI
BUKTI •LAPORAN PERUBAHAN EKUITAS
TRANSAKSI
•NERACA
•LAPORAN ARUS KAS
BUKU
PEMBANTU

Laporan keuangan dari suatu perusahaan perseorangan atau firma umumnya berupa
perhitungan rugi laba, laporan perubahan modal dan neraca.
Jenis-jenis Laporan Keuangan
 Laporan Laba-Rugi
 Laporan Perubahan Ekuitas
 Laporan Neraca
 Laporan Arus Kas

12
C. Jenis Laporan Keuangan

C.1. Laporan Laba Rugi

Laporan laba rugi adalah ringkasan dari pendapatan dan biaya sebuah perusahaan
dalam periode tertentu. Unsur-unsur utama dalam sebuah Laporan Laba-Rugi adalah:
1. Pendapatan (Revenues)
Adalah setiap tambahan aktiva atau pengurangan kewajiban yang timbul karena usaha
perusahaan baik yang kegiatan pokok perusahaan, contohnya adalah pendapatan
penjualan atau pendapatan jasa atau kegiatan di luar usaha pokok perusahaan
contohnya pendapatan bunga deposito dan pendapatan dividen dan lain-lain.
2. Biaya (Expenses)
Adalah semua pengorbanan ekonomis yang dikeluarkan perusahaan untuk memperoleh
pendapatan. Pengorbanan ekonomis dapat berupa pengurangan aktiva karena terjadi
pengeluaran kas atau penambahan kewajiban karena belum terjadi pengeluaran kas.
Dalam pengelompokan biaya yang dikeluarkan perusahaan tergantung jenis perusahaan.
Perusahaan jasa mengelompokan biaya yang dikeluarkan ke dalam biaya operasi
sedangkan untuk jenis perusahaan dagang dapat dikelompokkan menjadi:
a. Harga Pokok penjualan, yaitu harga pokok barang yang dijual
b. Biaya operasi yaitu biaya-biaya yang dikeluarkan untuk mendukung kegiatan usaha
perusahaan. Biasanya usaha ini dibedakan menjadi biaya pemasaran misalnya biaya
iklan, biaya gaji bagian penjualan dan lain-lain, dan biaya administrasi dan umum
contohnya adalah biaya gaji pimpinan, gaji karyawan kantor, biaya bahan habis
pakai, penyusutan dan lain-lain.
3. Net Income (Loss)
Merupakan selisih antara pendapatan yang dihasilkan dengan biaya yang dikeluarkan
dalam satu periode akuntansi.

C.2. Laporan Perubahan Modal

Laporan perubahan modal adalah ringkasan perubahan modal suatu perusahaan yang
terjadi dalam periode tertentu.
Elemen Laporan Perubahan Ekuitas
- Investment Owner
- Net Income (Loss)
- Distribution to Owner (withdrawal)
C.2.1. Modal Pemilik
Adalah sisa hak pemilik atas aktiva yang dimiliki perusahaan setelah dikurangi dengan
utang-utang perusahaan. Modal pemilik untuk perusahaan persero merupakan setoran
pemegang saham. Pemilik saham adalah pemilik perusahaan dengan cara membeli saham

13
yang dikeluarkan oleh perusahaan sehingga modal pemilik disebut modal saham. Di dalam
neraca modal saham dicantumkan sebesar nilai nominalnya, apabila jumlah modal yang
disetor pemilik lebih besar dari nilai nominal selisihnya akan ditampung ke rekening agio
modal saham sedangkan apabila jumlah yang disetor pemilik lebih kecil dari jumlah nominal
selisihnya akan ditampung ke rekening Dis agio modal saham.
C.2.2. Distribution to Owner
Adalah pengambilan aktiva perusahaan yang dilakukan oleh pemilik perusahaan.
Rekening ini digunakan untuk menampung pengambilan atau pembagian keuntungan
kepada pemilik perusahaan.

C.3. Neraca
Neraca adalah suatu daftar yang menunjukan posisi harta, utang dan modal sebuah
perusahaan pada tanggal tertentu. Elemen utama dalam neraca adalah aset/aktiva,
kewajiban dan ekuitas.
C.3.1. Aktiva
Aktiva adalah sumber-sumber ekonomi yang dikuasai oleh perusahaan dan masih
memberikan manfaat dimasa yang akan datang.
Aktiva dapat dibedakan menjadi aktiva lancar, investasi, aktiva tetap, dan aktiva lain-lain.
C.3.1.1. Aktiva Lancar
Adalah meliputi kas dan sumber-sumber ekonomis lainnya yang dapat dicairkan
menjadi kas, dijual, atau habis dipakai dalam jangka waktu satu tahun atau selama satu
periode akuntansi. Aktiva lancar meliputi:
 Kas
Adalah uang tunai (uang kertas dan uang logam) dan alat-alat pembayaran lainnya yang
dapat disamakan dengan uang tunai.
 Surat-surat berharga
Adalah penanaman uang kas yang sementara menganggur pada surat-surat berharga,
misalnya saham dan obligasi, sebagai investasi jangka pendek.
 Piutang usaha
Adalah tagihan kepada pihak luar yang timbul dari aktivitas penjualan barang atau
penyerahan jasa secara kredit. Piutang usaha ini ada yang dilengkapi dengan dokumen
tertulis tentang kesanggupan membayar disebut piutang wesel, disamping itu ada jenis
piutang yang timbul bukan dari kegiatan usaha. Piutang ini disebut piutang lain-lain.
Contohnya piutang kepada karyawan.
 Persediaan
Persediaan pada perusahaan dagang meliputi persediaan barang dagangan dan rupa-rupa
bahan pembantu yang berupa bahan pengepak (packing material) dan bahan pembungkus

14
 (emballing material). Sedangkan persediaan untuk perusahaan pengolahan terdiri dari
persediaan bahan baku, persediaan barang dalam proses, dan persediaan barang jadi.
C.3.1.2. Investasi Jangka Panjang
Adalah penanaman diluar perusahaan yang jangka waktunya lebih dari satu tahun
dengan tujuan untuk menguasai perusahaan atau memperoleh pendapatan tetap, atau
memperoleh kenaikan nilai. Misalnya investasi dalam bentuk saham dan obligasi
perusahaan lain dan investasi tanah yang semata-mata untuk memperoleh kenaikan harga
jualnya.
C.3.1.3. Aktiva tetap berwujud
Adalah sumber-sumber ekonomi berwujud yang perolehannya sudah dalam kondisi
siap untuk dipakai atau denganmembangun lebih dahulu. Aktiva tetap ini dimaksudkan untuk
digunakan dalam kegiatan normal perusahaan dan tidak untuk dijual dalam rangka kegiatan
normal perusahaan. Aktiva ini dapat dimanfaatkan secara permanen atau dalam jangka
waktu lebih dari satu tahun. Karena pemanfaatannya lebih dari satu periode akuntansi dan
semakin lama aktiva tersebut akan berkurang manfaatnya karena aus, rusak dan
sebagainya maka kecuali tanah, aktiva tetap ini dilakukan penyusutan atau depresiasi.
Jumlah kumulatif penyusutan yang sudah diakui dicatat dalam rekening akumulasi
penyusutan yang perlakuannya sebagai pengurang harga perolehan aktiva tetap berwujud.
Berikut ini disajikan rekening-rekening aktiva tetap berwujud dan akumulasi penyusutannya.

Rekening Aktiva Tetap Rekening Akumulasi Depresiasi

Mesin Akumulasi depresiasi mesin
Gedung Akumulasi Depresiasi Gedung
Kendaraan Akumulasi depresiasi kendaraan
Alat-alat kantor Akumulasi depresiasi alat-alat kantor

 Tanah
Adalah bagian dari bumi yang dimiliki perusahaan dan digunakan dalam kegiatan
normal perusahaan.
 Gedung dan bangunan
Adalah bangunan-bangunan yang dimiliki perusahaan dan digunakan dalam kegiatan
normal perusahaan, contoh gedung kantor, gedung pabrik, gedung garasi, dan lain-
lain.
 Mesin-mesin
Adalah segenap alat-alat yang diguanakan dalam pengolahan barang yang berkaitan
dengan kegiatan normal perusahaan.

15
  Kendaraan
Adalah segala alat-alat transportasi milik perusahaan dan digunakan dalam rangka
kegiatan normal perusahaan, sebagai pengangkut barang atau karyawan.
 Alat-alat perkantoran
Meliputi perangkat, perabot dan perkakas perkantoran milik perusahaan yang
digunakan dalam kaitannya dengan kegiatan normal perusahaan. Untuk perusahaan
dagang alat-alat kantor ini meliputi alat-alat kantor untuk kegiatan administrasi dan
alat-alat untuk toko.
C.3.1.4.Aktiva tetap tidak berwujud
Aktiva ini mencerminkan hak-hak istimewa atau kondisi yang menguntungkan
perusahaan dalam mencapai pendapatan. Aktiva ini dapat diperoleh dengan cara
membeli dari pihak lain atau mengembangkan sendiri. Hak patenm adalah aktiva
yang dapat dibeli dari pihak lain. Goodwill yang melekat pada perusahaan
merupakan pengakuan dari pihak lain, seperti keberhasilan manajemennya dalam
mengelola perusahaan. Terhadap aktiva ini dikenakan amortisasi yang hampir sama
dengan penyusutan atau depresiasi pada aktiva tetap berwujud.
C.3.1.5.Aktiva lain-lain
Aktiva-aktiva yang dikelompokkan kedalam aktiva ini adalah aktiva yang dimiliki
perusahaan tetapi tidak digunakan untuk kegiatan normal perusahaan. Misalnya
gedung masih dalam tahap pembangunan, tanah yangtidak untuk kegiatan normal
perusahaan, Villa, dan sebagainya.

D.2. Utang
Adalah Klaim atau hak para kreditor terhadap harta yang dimiliki oleh perusahaan.
Utang dapat di bedakan menjadi utang lancar dan utang jangka panjang, hal ini dikaitkan
dengan jangka waktu pelunasannya.

D.2.1. Utang lancar

Utang usaha
Adalah kewajiban perusahaan yang timbul dari kegiatan normal perusahaan. Utang usaha
ini juga dapat dilengkapi dengan dokumen secara tertulis berisi kesanggupan membayar
dari perusahaan disebut utang wesel, di samping utang wesel ada juga utang yang tanpa
dilengkapi dokumen tertulis dari perusahaan.
Utang bank
Adalah penarikan pinjaman oleh perusahaan dari bank. Utang Bank yang masih kelompok
ini adalah utang bank yang jangka waktunya maksimal satu tahun.
Utang Jangka Panjang

16
Adalah utang yang jangka waktu pelunasannya lebih dari satu tahun atau meliputi beberapa
tahun. Yang termasuk dalam kelompok utang jangka panjang adalah:
1. Utang hipotik
Adalah hutang jangka panjang yang dijamin dengan aktiva tetap, misalnya tanah,
Gedung, mesin dan sebagainya.
2. Utang Obligasi
Adalah hutang yang disertai dengan kesanggupan perusahaan untuk membayar
sejumlah uang sebagaimana tercantum dalam surat hutang tersebut pada saat jatuh
tempo. Biasanya perusahaan mengeluarkan surat obligasi untuk memperoleh dana dari
pihak luar.
3. Utang bank jangka panjang
Adalah utang perusahaan kepada bank yang jangka waktu pelunasannya lebih dari satu
tahun.
D.3. Laporan Arus Kas
Elemen Laporan Arus Kas
- Cash Flows from Operating Activities
- Cash Flows from Investing Activities
- Cash Flows from Financing Activities
Apabila transaksi-transaksi perusahaan “Indira” dilaporkan dalam ketiga jenis laporan
keuangan (Laporan Laba Rugi, Laporan Perubahan Modal dan Neraca), akan terlihat
sebagai berikut :

17
Indira
Laporan Rugi Laba
Bulan Januari xxxx

Pendapatan Rp 4.000.000

Biaya-biaya Usaha :
Biaya Listrik Rp 250.000
Biaya Telepon Rp 150.000
Biaya lain-lain Rp 50.000
Rp 450.000

Rp 3.550.000
Indira
Laporan Perubahan Modal
Bulan Januari xxxx

Modal, Indira, 1 Januari xxx Rp 15.000.000

Laba bersih Rp 3.550.000
Prive ( Rp 150.000)

Penambahan modal Rp 3.400.000

Modal Indira, 31 Januari xxxx Rp18.400.000

Indira
Neraca

31 Januari xxxx

Aktiva Hutang dan Modal

Kas Rp 7.300.000 Hutang Rp 100.000

Piutang Dagang Rp 1.000.000
Perlengkapan Rp 200.000 Modal Rp 18.400.000
Tanah Rp10.000.000

Rp 18.500.000 18.500.000

18
19
20
21
22
1
1
 P/book P/sales P/ebit P/eps
Nilai saham Jumlah Lembar Earning per Deviden
No Nama Perusahaan (Rp) saham (beredar) Nilai kapitalisasi Saham Sales share EBIT payout Book Value MEAN/meddian
1 PT Adaro Energy Tbk (ADRO) 1.860 31.985.962.000 59.493.889.320.000 40.729.162.500.000 39 12.204.187.500.000 1,000 51.145.337.500.000 1,16 1,46 4,87 48
2 PT AKR Corporindo (AKRA) 6.350 4.014.694.920 25.493.312.742.000 13.429.230.172.000 199 1.097.873.431.000 0,750 8.649.006.001.000 2,95 1,90 23,22 32
3 PT Aneka Tambang (Persero) Tbk (ANTM) 625 24.030.764.725 15.019.227.953.125 12.653.619.205.000 712 938.626.342.000 0,004 18.490.403.517.000 0,81 1,19 16,00 1
4 PT Astra International Tbk (ASII) 8.300 40.483.553.140 336.013.491.062.000 48.780.000.000.000 126 7.871.000.000.000 0,351 145.864.000.000.000 2,30 6,89 42,69 66
5 PT Bank Negara Indonesia Tbk (BBNI) 9.900 18.462.169.893 182.775.481.940.700 45.003.201.000.000 4.982 16.327.494.000.000 0,043 100.903.000.000.000 1,81 4,06 11,19 2
6 PT Bank Tabungan Negara Tbk (BBTN) 3.570 10.484.100.000 37.428.237.000.000 17.851.529.000.000 247 3.300.084.000.000 0,143 19.130.536.000.000 1,96 2,10 11,34 14
7 PT Global Mediacom Tbk (BMTR) 590 14.198.621.422 8.377.186.638.980 10.829.450.000.000 36 2.768.049.000.000 0,137 14.126.359.000.000 0,59 0,77 3,03 17
8 PT Barito Pacific Tbk (BRPT 2.260 17.116.207.769 38.682.629.557.940 30.660.587.500.000 225 5.362.512.500.000 0,269 25.211.237.500.000 1,53 1,26 7,21 10
9 PT Bumi Serpong Damai Tbk (BSDE) 1.700 19.246.696.192 32.719.383.526.400 11.125.626.000.000 225 5.789.772.000.000 0,022 29.196.851.000.000 1,12 2,94 5,65 8
10 PT XL Axiata Tbk (EXCL) 2.960 10.687.960.423 31.636.362.852.080 22.875.662.000.000 35 1.070.224.000.000 0,061 21.630.850.000.000 1,46 1,38 29,56 85
11 PT Gudang Garam Tbk (GGRM) 81.750 1.924.088.000 157.294.194.000.000 83.305.925.000.000 23 11.236.253.000.000 0,113 42.197.664.000.000 3,73 1,89 14,00 3.554
12 PT H.M Sampoerna Tbk (HMSP) 4.730 116.318.076.900 550.184.503.737.000 99.091.484.000.000 103 16.920.359.000.000 1,046 34.112.985.000.000 16,13 5,55 32,52 46
13 PT Indika Energy Tbk (INDY 3.060 5.210.192.000 15.943.187.520.000 13.734.502.875.000 805 4.429.779.450.000 0,036 13.937.779.000.000 1,14 1,16 3,60 4
14 PT Indocement Tunggal Prakarsa Tbk (INTP) 21.950 3.681.231.699 80.803.035.793.050 14.431.211.000.000 505 2.808.777.000.000 0,184 24.556.507.000.000 3,29 5,60 28,77 43
15 PT Jasa Marga Tbk (JSMR) 6.400 7.257.871.200 46.450.375.680.000 8.921.667.195.000 303 4.507.243.826.000 0,258 18.359.439.521.000 2,53 5,21 10,31 21
16 Kalbe Farma Tbk (KLBF) 1.690 46.875.122.110 79.218.956.365.900 20.182.120.166.616 24 3.277.137.014.666 0,917 13.894.031.782.689 5,70 3,93 24,17 70
17 PT Lippo Karawaci Tbk (LPKR) 488 23.077.689.619 11.261.912.534.072 11.064.449.000.000 26 2.319.869.000.000 0,074 56.772.116.000.000 0,20 1,02 4,85 19
18 PT Matahari Department Store Tbk (LPPF) 10.000 2.917.918.080 29.179.180.800.000 6.527.907.000.000 654 2.392.137.000.000 0,741 2.327.980.000.000 12,53 4,47 12,20 15
19 PT Media Nusantara Citra Tbk (MNCN) 1.285 14.276.103.500 18.344.792.997.500 6.934.737.000.000 109 2.632.250.000.000 0,380 9.801.083.000.000 1,87 2,65 6,97 12
20 PT Perusahaan Gas Negara Tbk (PGAS) 1.750 24.241.508.196 42.422.639.343.000 37.119.897.637.500 75 17.615.182.987.500 0,455 39.627.416.675.000 1,07 1,14 2,41 23
21 PT Tambang Batubara Bukit Asam Tbk (PTBA 2.460 11.520.659.250 28.340.821.755.000 19.471.030.000.000 425 6.185.433.000.000 0,123 13.799.985.000.000 2,05 1,46 4,58 6
22 PT Pakuwon Jati Tbk (PWON) 685 48.159.602.400 32.989.327.644.000 1.646.997.081.000 12 774.598.418.000 0,013 13.431.300.551.000 2,46 20,03 42,59 57
23 PT Surya Citra Media Tbk (SCMA) 2.480 14.621.601.234 36.261.571.060.320 1.442.465.651.000 99 1.242.495.886.000 0,588 3.328.859.572.000 10,89 25,14 29,18 25
24 PT Semen Indonesia (Persero) Tbk (SMGR) 9.900 5.931.520.000 58.722.048.000.000 6.617.534.441.000 69 717.908.679.000 0,012 30.885.654.268.000 1,90 8,87 81,80 143
25 PT Sri Rejeki Isman Tbk (SRIL) 380 20.452.176.844 7.771.827.200.720 9.491.873.312.500 45 1.626.853.425.000 0,056 5.526.985.362.500 1,41 0,82 4,78 8
26 PT Unilever Indonesia Tbk (UNVR 55.900 7.630.000.000 426.517.000.000.000 41.204.510.000.000 918 9.499.343.000.000 0,927 5.173.388.000.000 82,44 10,35 44,90 61
27 PT Wijaya Karya (Persero) Tbk (WIKA) 1.550 8.969.961.372 13.903.440.126.600 15.876.235.484.000 76 1.285.000.024.000 0,357 13.175.333.982.000 1,06 0,88 10,82 20
28 PT Telekomunikasi Indonesia Tbk (TLKM) 4.440 100.799.996.400 447.551.984.016.000 128.256.000.000.000 223 54.286.000.000.000 0,107 112.130.000.000.000 3,99 3,49 8,24 20
29 PT Chandra Asri Petrochemical Tbk (TPIA) 6.000 17.833.520.260 107.001.121.560.000 45.003.201.000.000 233 6.912.150.000.000 0,484 20.860.275.000.000 5,13 2,38 15,48 26
30 PT United Tractors Tbk (UNTR 35.400 3.730.135.136 132.046.783.814.400 64.559.204.000.000 1.985 11.593.737.000.000 0,340 47.537.925.000.000 2,78 2,05 11,39 18
MEDIAN 2,01 2,24 11,37 20,76
MEAN 5,93 4,40 18,28
Tabel 4.1. Contoh Kutipan Variabel Keuangan Fundamental Dari Laporan Keuangan Saham LQ45

2
 BAB IV
ANALISIS LAPORAN KEUANGAN SEBAGAI TAHAPAN DALAM PENILAIAN
USAHA

A. Analisis Akuntansi dan Penyesuaian Laporan Keuangan

A.1. Analisis Akuntansi

Analisis akuntansi bertujuan untuk melihat seberapa besar sistem dan

kebijakan akuntansi perusahaan memberikan gambaran yang sesungguhnya atas
realitas kegiatan operasinya (Palepu-Healy-Bernard, 2004:31). Analisis akuntansi perlu
dilakukan karena ada beragam motif yang mendasari manajemen dalam pemilihan
kebijakan akuntansinya juga dalam memanfaatkan diskresi akuntansi yang ada.
Sebagai permisalan, penerapan metode depresiasi yang dipercepat dan metode LIFO
(Last In First Out, Masuk Terakhir Keluar Pertama) dalam pencatatan persediaan dipilih
manajemen untuk memperoleh manfaat pajak yang lebih besar. Perbedaan penerapan
kebijakan inilah yang dapat menimbulkan bias bilamana dua atau lebih perusahaan
akan dibandingkan nilai dan kinerjanya.

Faktor-faktor yang mempengaruhi kualitas akuntansi perusahaan

1. Bias dari peraturan akuntansi (accounting rules)
Dalam beberapa hal SAK tidak/belum mengatur secara jelas bagaimana metode
pencatatan maupun pengakuan atas beberapa jenis transaksi perusahaan.
2. Kesalahan peramalan (forecast errors)
Ini berkaitan dengan kegagalan manajemen dalam memberikan perkiraan yang tepat
atas kejadian di masa depan. Contohnya adalah, dalam PABU, perusahaan dapat
membebankan perkiraan atas kemungkinan tidak tertagihnya sebagian piutang
penjualan pada periode berjalan. Namun bila manajemen melakukan kesalahan
material atas persentase jumlah piutang tak tertagih akan mempengaruhi nilai
piutang usaha yang disajikan baik overstated maupun understated.
3. Pilihan kebijakan akuntansi manajemen
Pada dasarnya manajemen memiliki diskresi akuntansi dalam pemilihan kebijakan
akuntansi yang diterapkannya, namun demikian kadang kala pemilihan kebijakan
akuntansi tersebut bukan dengan tujuan untuk memberikan gambaran yang
sesungguhnya atas kondisi dan kinerja perusahaan tapi diterapkan untuk tujuan
lainnya seperti bonus untuk manajemen, insentif pajak dan sebagainya.

1
Adapun tujuan Normalisasi Laporan Keuangan adalah sebagai berikut:
1. Untuk menfasilitasi perbandingan terhadap nilai pasar sesuai dengan prinsip substitusi
2. Untuk mengeliminasi Laporan Keuangan yang tidak berorientasi pasar seperti
kebijakan berorientasi pajak.
3. Untuk meminimalkan bias dari Laporan Keuangan dalam menggambarkan nilai
ekonomis dan earning power perusahaan.
Selanjutnya berikut adalah hal-hal yang Berkaitan dengan Penyesuaian Laporan
Keuangan:
1. Aset dan kewajiban non operasi,
Aset dan kewajiban yang tidak berkaitan dengan operasi perusahaan harus
dikurangi dari neraca yang bersangkutan untuk selanjutnya dinilai secara terpisah.
Ini dilakukan untuk menghilangkan distorsi dalam perhitungan rasio keuangan
maupun proses penilaian lebih lanjut. Contoh, perusahaan taksi yang memiliki rumah
peristirahatan berupa sebuah villa. Karena vila tersebut tidak berperan dalam
operasi perusahaan, maka harus dikurangi dari neraca.
2. Non recurring items
Pendapatan atau pengeluaran yang sangat jarang terjadi atau cuma sekali terjadi
dan tidak ada kaitannya dengan operasi perusahaan
3. Smoothing
Suatu pengeluaran yang jarang terjadi dan bila terjadi dibebankan sepenuhnya pada
tahun berjalan sehingga terjadi fluktuasi tajam dalam laba perusahaan dan
memberikan distorsi dalam proses penilaian.
4. Penyesuaian kendali (controlling adjustment): penyesuaian yang hanya dapat
dilakukan oleh pemegang saham mayoritas, misalkan penurunan gaji direktur yang
terlalu tinggi. Hai ini juga perlu dicermati untuk penentuan premi kendali (control
premium)/diskon minoritas (minority discount)
5. Pos-pos cadangan
Penyesuaian pos-pos cadangan seperti cadangan piutang ragu-ragu bila
underreserved ataupun overreserved. Ada dua cara untuk menyesuaikan hal ini:
- Membandingkan rasio kerugian piutang tak tertagih (historis) terhadap penjualan
kredit (historis) dengan rasio penjualan kredit yang dibebankan ke piutang tak
tertagih (current) utk mengetahui apakah yang dibebankan terlalu kecil atau
terlalu besar.
- Membandingkan cadangan kerugian piutang tak tertagih dalam jadual umur
piutang (aged accounts receivable schedule) dengan jumlah aktual piutang yang
jatuh tempo
6. Metode pencatatan persediaan

2
 Metode pencatatan persediaan yang berbeda seperti FIFO, LIFO, dan metode
lainnya akan mempengaruhi laba dan persediaan. Dalam membandingkan dua
perusahaan (atau lebih) untukk penilaian usaha, seluruh laba dan nilai aset
seyogyanya diperhitungkan atas dasar metode pencatatan persediaan yang sama,
terutama jika perbedaannya cukup material sehingga akan sangat mempengaruhi
hasil penilaian.
Jika terdapat perbedaan metode, penyesuaian laba dan nilai aset dapat dilakukan
atas dasar informasi dalam laporan keuangan. Umumnya, penyesuaian dilakukan
dari LIFO ke FIFO, karena biasanya dalam laporan keuangan dgn sistem LIFO,
tersedia informasi cadangan persediaan LIFO yang dapat digunakan untuk
melakukan penyesuaian ke FIFO.
7. Kebijakan Write-Down dan Write-Off
Banyak perusahaan menganut prinsip lower-of-cost-or-market (nilai persediaan
harus dikurangi jika nilai pasar lebih rendah daripada biaya perolehan). Nilai pasar
dalam prinsip tersebut adalah “biaya pengganti saat ini, dgn catatan nilai pasar tidak
boleh lebih tinggi dari nilai realisasi bersih atau lebih rendah dari nilai realisasi bersih
dikurangi profit margin yang normal”. Jika terdapat perbedaan yang signifikan dalam
kebijakan write-down dan write-off antara perusahaan yang dinilai dan pembanding,
penyesuaian terhadap laba dan nilai aset perlu dilakukan.
8. Metode depresiasi
Untuk membandingkan dengan perusahaan sejenis, metode depresiasi juga harus
sama. Demikian juga bila menggunakan aset yang berbeda namun masa manfaat
dan periode depresiasi berbeda maka terlebih dahulu dilakukan penyesuaian
sehingga dapat diperbandingkan.
9. Aktiva tak berwujud
Leasehold interest:
PV = Nilai kini (present value)
A = Selisih antara tarif sewa kontrak dan tarif sewa pasar per
n periode (thn/bln)
A
PV   n = Sisa masa sewa
i 1 1  k i k = Tingkat kapitalisasi sblm pajak
i = Periode ke-i

Penyesuaian dilakukan apabila tarif sewa (leasehold) yang berlaku untuk suatu
perusahaan berbeda dengan tarif sewa pasar. Untuk aktiva tak berwujud lainnya
seperti paten, hak cipta, kontrak karyawan, hak eksplorasi sumberdaya alam, dan
lain-lain, jika terdapat perlakuan yang sangat berbeda antar perusahaan maka dapat
dihapus dari laporan keuangan yaitu: (1) semua aktiva tak berwujud dari neraca, dan
(2) semua beban amortisasi dari laporan laba rugi.

3
10. Pemisahan pos-pos non operasi
Pendapatan dan biaya/beban non-operating harus dikeluarkan dari laporan laba rugi
seperti bunga deposito, beban fasilitas olah raga. Sedangkan untuk aset non
operasi, tergantung metode penilaian usaha yang digunakan, untuk pendekatan
pendapatan aset non operasi harus dikeluarkan terlebih dahulu sebelum melakukan
perhitungan penilaian usaha, baru kemudian ditambahkan kembali di akhir proses
penilaian. Termasuk dalam aset non operasi seperti deposito berjangka dan surat-
surat berharga.
11. Penyesuaian Pos-Pos Neraca ke Nilai Pasar Wajar
Penyesuaian ini tergantung metode yang digunakan dimana biasanya dilakukan jika
penilaian dilakukan dengan pendekatan yang didasarkan pada aktiva (asset-based
approach). Setiap pos dalam neraca akan disesuaikan ke nilai pasar/nilai pasar
wajar pada tanggal penilaian.
12. penyesuaian lain-lain
Beberapa penyesuain lainnya yang harus dilakukan misalnya perlakuan terhadap
kapitalisasi biaya, waktu pengakuan atas pendapatan dan beban seperti pada
penjualan angsuran dan kontrak kerja, transaksi leasing, pencatatan kepemilikan di
perusahaan afiliasi.

B. Analisis Rasio Keuangan

Langkah selanjutnya setelah normalisasi laporan keuangan adalah melakukan

analisis rasio keuangan dimana analisis rasio keuangan meliputi tapi tidak terbatas pada
hal-hal sebagai berikut:
1. Common size statement *)
2. Likuiditas internal*)
3. Kinerja Operasi*)
4. Analisis Risiko **)
5. Analisis Pertumbuhan **)
Catatan :
*) Rasio yang digunakan dalam pendekatan data pasar, yaitu itu mencari data yang
sebanding dan sejenis, serta menentukan angka pengali
**) Rasio yang digunakan dalam pendekatan pendapatan, yaitu itu melakukan proyksi
laporan keuangan

4
1. Common size statement
Yang dimaksud dengan common size statement adalah laporan keuangan suatu
entitas bisnis yang menyajikan semua item dalam persentase atas nilai suatu item.
Untuk neraca, semua item disajikan sebagai persentase dari total aset, sedangkan
untuk laporan laba rugi sebagai persentase dari penjualan. Dengan melakukan
common sizing, laporan keuangan dapat dibandingkan dengan perusahaan sejenis
namun berbeda ukuran. Untuk lebih jelasnya dapat dilihat pada tabel berikut:

Aset 1999 %
Kas 1.816 4,7
Piutang Usaha 10.438 26,9
Persediaan 6.151 15,9
Beban dibayar dimuka 3.526 9,1
Total Aset Lancar 21.931 56,6
Pabrik dan peralatan 6.847 17,7
Aset lain-lain 9.997 25,7
Total Aset 38775 100

2. Likuiditas internal
Rasio likuditas internal untuk mengetahui kemampuan perusahaan memenuhi
kewajiban finansial jangka pendek. Berikut adalah beberapa rasio yang terkait
dengan analisis likuiditas internal:
a. Current ratio = Current assets/Current liabilities
b. Quick ratio = (Cash + Marketable Securities + Receivables)/Current Liabilities
c. Cash Ratio = (Cash + Marketable Securities)/Current Liabilities
d. Receivable Turnover = Net Annual Sales/Average Receivables
e. Average Receivables Collection Period = 365/Receivable Turnover
f. Cash Conversion Cycle = Receivables Collection Period + Inventory
Processing Period + Payables Payment Period

3. Kinerja operasi
Kinerja operasi perusahaan dapat dianalisis dari tingkat efisiensi dan tingkat
profitabilitasnya. Tingkat efisiensi dinilai dari bagaimana perusahaan memanfaatkan
asetnya untuk menghasilkan pendapatan dimana disini juga dipertimbangkan
hubungan antara berbagai kategori aset . Sedangkan analisis profitabilias adalah

5
menilai seberapa besar porsi dari pendapatan penjualan menjadi laba bersih
perusahaan.
3.1. Rasio efisiensi
a. Total Asset Turnover = Net Sales/Average Total Assets, digunakan untuk
menganalisis bagaimana perusahaan memanfaatkan total asetnya untuk
menghasilkan penjualan.
b. Fixed Asset Turnover = Net Sales/Average Net Fixed Assets, rasio ini
akan terlihat buruk pada periode perusahaan baru melakukan ekspansi
kapasitas produksi sebagai antisipasi peningkatan penjualan di masa
datang.
3.2. Rasio profitabilitas operasi
Menggambarkan tingkat profit dibandingkan laba dan tingkat return terhadap
kapital
a. Gross Profit Margin = Gross Profit/Net Sales
Untuk melihat persentase profit yang masih tersisa setelah dikurangi
harga pokok penjualan, dari penjualan. Bila dibandingkan
perusahaan sejenis, Gross Profit Margin perusahaan relatif rendah,
ada indikasi perusahaan membayar lebih mahal atas penggunaan
bahan baku dan tenaga kerja.
b. Operating Profit Margin = Operating profit atau EBIT/Sales
Untuk mengetahui persentase profit yang tersisa setalah dikurangi
beban operasi, dari penjualan. Laba operasi yang disebut juga
Earnings Before Interest and Taxes, merupakan dasar penilaian
kinerja operasi perusahaan.
c. Net Profit Margin = Net Profit/Sales
Untuk mengetahui persentase profit yang tersedia untuk pemegang
saham, walau belum tentu didistribusikan sebagai dividen, dari
penjualan. Marjin ini juga menggambarkan kombinasi dari efek
operasi perusahaan dan efek keputusan pembiayaan seperti struktur
kapital.
d. Return on Equity (ROE) = Net Income/Total Equity
Untuk melihat tingkat return yang diterima pemegang saham.
Perhitungan ROE dapat disesuaikan dengan mengurangkan
preferred dividend dari net income, sehingga tingkat return yang
dihasilkan adalah khusus bagi pemegang saham umum (common
shareholders).

6
 Net _ Income Net _ Income Net _ Sales
ROE   
CommonEquity Net _ Sales Common_ Equity

4. Analisis Risiko
Analisis risiko menelaah ketidakpastian dari pendapatan suatu perusahaan. Hal ini
sangat penting bagi seorang penilai dan secara garis besar risiko suatu perusahaan
bersumber dari dua jenis yaitu risiko bisnis dan risiko keuangan. Risiko bisnis
berasal dari faktor-faktor industri dimana perusahaan bergerak sedangkan risiko
keuangan (financial risk) merupakan risiko yang timbul akibat kebijakan pembiayaan
perusahaan seperti penggunaan utang dalam struktur modalnya.
Risiko bisnis ditunjukkan oleh bervariasinya laba operasi perusahaan sepanjang
waktu dan hal ini dapat diukur dengan menggunakan standar deviasi atas laba
operasi. Sebagai tambahan, dalam mengukur risiko bisnis, faktor-faktor penentunya
dapat dijelaskan sebagai berikut:
a. Variabilitas penjualan, yang merupakan faktor utama risiko bisnis
b. Variabilitas biaya dan leverage operasi (operating leverage), biaya produksi
terdiri dari biaya tetap dan biaya variabel. Biaya tetap yang besar memperbesar
volatilitas profit bila penjualan berubah. Biaya tetap itu sendiri menggambarkan
operating leverage dimana operating leverage yang besar akan terlihat bagus
pada saat penjualan tinggi dan meningkat, namun jelek pada saat penjualan
turun,
Risiko keuangan muncul karena adanya pembayaran bunga yang harus dikurang
dari laba operasi untuk menghasilkan laba bersih. Beban bunga merupakan
kewajiban yang tetap dan mirip dengan biaya tetap operasi yang menghasilkan laba
bersih yang relatif besar pada saat bisnis baik dan sebaliknya. Biaya keuangan tetap
(fixed financing cost) disebut juga financial leverage dimana penggunaan utang
meningkatkan risiko keuangan dan kemungkinan terjadinya default/gagal bayar
namun dilain pihak meningkatkan tingkat profitabilitas pada saat penjualan tinggi.

5. Analisis Pertumbuhan
Analisis ini digunakan untuk mengetahui pertumbuhan berkelanjutan perusahaan
pada periode kontinyuitas. Analisis penting bagi kreditor untuk menilai kemampuan
perusahaan memenuhi kewajibannya dimasa depan sedangkan bagi pemegang
saham, nilai perusahaannya sangat tergantung pada pertumbuhan laba, arus kas
dan dividennya di masa datang. Pada model pertumbuhan berkelanjutan

7
(sustainable growth model), tingkat pertumbuhan kontinyu (g) dipengaruhi oleh dua
variabel yaitu biaya ekuitas (cost of equity) dan tingkat laba ditahan (retention rate).
Retention rate merupakan proporsi dari laba perusahaan yang tidak dibagikan
kepada pemegang saham namun diinvestasikan kembali ke dalam perusahaan.
Adapun untuk menentukan nilai g adalah ROE dikalikan dengan retention rate.

8
 BAB IV
APLIKASI PEMAHAMAN BISNIS DAN ANALISIS LAPORAN KEUANGAN DALAM
PENILAIAN PENDEKATAN PENDAPATAN

A. Proyeksi Laporan Keuangan

Proyeksi Laporan Keuangan merupakan salah satu alat yang digunakan dalam
proses penilaian usaha bila menggunakan pendekatan pendapatan. Dalam pendekatan
tersebut, pada prinsipnya adalah nilai masa kini dari semua arus kas di masa depan.
Namun perlu diingat, proyeksi yang disusun hanya berasal dari kegiatan operasi
perusahaan. Pendapatan maupun beban nonoperasi dikesampingkan dalam
perhitungan dengan pendekatan pendapatan.

A.1. Periode proyeksi

A.1.1. Periode Ekplisit

Proyeksi yang disusun meliputi periode eksplisit dimana setiap periode
dijabarkan secara detil dan periode kontinyuitas yaitu pada saat pertumbuhan
perusahaan sudah stabil atau sudah dewasa. Semakin pendek masa proyeksi eksplisit,
semakin besar kontribusi nilai arus kas periode kontinuitas terhadap total nilai yang
diperoleh dan sebaliknya semakin panjang masa proyeksi, semakin besar kontribusi nilai
arus kas periode kontinuitas terhadap total nilai yang diperoleh. Hal itu dapat terlihat
dengan jelas pada grafik berikut.
Pada umumnya jangka waktu proyeksi (periode eksplisit) harus meliputi suatu
periode dimana pada akhir periode tersebut perusahaan yang dinilai sudah
menggambarkan kondisi normal. Oleh karena itu, untuk perusahaan yang sudah mature,
metode kapitalisasi pendapatan ekonomi mendatang (capitalised future economic
income method) yang mengasumsikan pertumbuhan penjualan perusahaan sudah
stabil, lebih cocok untuk diterapkan.
Sebagai gambaran umum untuk perusahaan yang sifatnya cyclical sebaiknya
periode proyeksi melingkupi satu siklus bisnis perusahaan sedangkan untuk perusahaan
yang sifatnya “growing” harus dengan cermat memperhatikan rencana capital
expenditure. Adanya capital expenditure yang besar di akhir tahun proyeksi dapat
merupakan petunjuk bahwa perusahaan belum mencapai kondisi normal.
Adapun prosedur penyusunan proyeksi laporan keuangan adalah sebagai berikut:
1. Mempersiapkan analsisis atas data historis dan rencana manajemen sebagai
berikut:
a. Business plan perusahaan perusahaan
b. Struktur biaya perusahaan

9
 c. Tren historis atas tingkat harga produk/jasa perusahaan
d. Laporan Keuangan historis beberapa periode (minimal tiga periode)
2. Mempersiapkan asumsi dasar di masa depan berkaitan dengan tingkat produksi,
penjualan dan biaya operasi perusahaan berdasarkan hasil analisis di atas.
3. Menyusun proyeksi laba rugi
4. Menyusun proyeksi neraca
5. Menyusun proyeksi arus kas

A.2. Periode kontinyuitas

Untuk periode kontinyuitas dimana dapat diasumsikan bahwa pada periode
tersebut arus kas perusahaan sudah stabil pertumbuhannya sebesar g, maka nilai kini
dari semua arus kas pada periode kekal dapat dikapitalisasi dengan formula sebagai
berikut:

CF0 (1  g )
PV  dimana Ke > g
( Ke  g )
PV = Present Value dari arus kas pada periode kekal
CFo = Arus kas pada periode terakhir
Ke = Biaya ekuitas
g = tingkat pertumbuhan stabil

B. Penyusunan Proyeksi Laba Rugi

Dalam penyusunan proyeksi diperlukan dua proyeksi utama yaitu proyeksi

pendapatan operasional dan proyeksi biaya operasional. Hasil akhirnya adalah proyeksi
laba operasi perusahaan.

B.1. Proyeksi Pendapatan Penjualan

Dalam Penyusunan Proyeksi Laba Rugi hal yang paling penting adalah
proyeksi penjualan perusahaan dalam beberapa periode ke depan. Penyusunan asumsi
pertumbuhan penjualan harus memperhatikan faktor-faktor sebagai berikut:
1. Pertumbuhan penjualan historis perusahaan
2. Kapasitas produksi yang dimiliki perusahaan, jangan sampai proyeksi yang disusun
melampaui kapasitas yang ada tanpa ada rencana ekspansi atau penambahan
kapasitas
3. Hasil analisis atas faktor-faktor eksternal meliputi, kondisi perekonomian, tingkat
persaingan dan tingkat pendapatan konsumen target.

10
B.2. Proyeksi Biaya Operasional

Perlu dipahami berdasarkan sifat hubungannya dengan jumlah unit yang

diproduksi beban operasional perusahaan dapat diklasifikasi sebagai biaya tetap (fixed
cost) dan biaya variable (variable cost). Biaya tetap dapat didefinisikan sebagai biaya
yang jumlahnya, pada range/tingkat produksi tertentu, tidak berubah seiring dengan
perubahan jumlah unit yang diproduksi. Sebaliknya biaya variabel berubah sesuai
dengan unit produksi. Sebagai contoh, biaya gaji pegawai bagian administrasi adalah
biaya tetap, sedangkan upah buruh merupakan biaya variabel.
Klasifikasi biaya operasional, dalam penyajian laporan laba rugi, pada umumnya
dilaporkan dalam tiga item yaitu Harga Pokok Penjualan (HPP), Biaya Penjualan dan
Biaya Administrasi dan Umum. HPP meliputi semua biaya yang dapat dikaitkan secara
langsung dengan barang/jasa yang dihasilkan seperti bahan baku, buruh dan overhead
pabrik. Untuk singkatnya, proyeksi HPP biasanya dikaitkan dengan proyeksi penjualan
berdasarkan persentase tertentu. Sedangkan untuk biaya penjualan dan biaya
adminitrasi dan umum diasumsikan bersifat tetap sehingga pertumbuhannya didasarkan
pada periode-periode sebelumnya.

C. Penyusunan Proyeksi Neraca

Setelah proyeksi laba rugi diperoleh, tahapan berikutnya adalah penyusunan
proyeksi neraca. Dalam penetapan nilai dari setiap item neraca, berikut adalah hal-hal
yang harus dipertimbangkan:
1. Nilai Account Receivable turnover, Inventory turnover dan Account payable turnover
berperan dalam menetapkan nilai persediaan, piutang dan utang usaha.
2. Nilai kas ditetapkan berdasarkan cash management yang diterapkan perusahaan
3. Nilai ekuitas diperolah dari laba bersih dan kebijakan pembayaran dividen. Termasuk
juga di dalamnya bagaimana struktur modal perusahaan yang ditetapkan
perusahaan dan ini berkaitan dengan biaya modal (WACC) yang berperan dalam
penentuan nilai dalam pendekatan pendapatan.
4. Nilai aktiva tetap ditentukan dengan rencana capital expenditure di masa datang dan
kebijakan depresiasi yang dipilih.

D. Penyusunan Proyeksi Laporan Arus Kas

Tidak ada hal yang istimewa dalam penyusunan proyeksi laporan arus kas
karena semua data yang dibutuhkan dapat diperoleh proyeksi neraca dan laba rugi yang
telah disusun.

11
E . Contoh Kasus
E.1. Soal dan Asumsi

NERACA
HARTA UTANG + MODAL

12
E.2. Landasan Teori dan Konsep

E.2.1. Metode diskonto pendapatan ekonomi mendatang (discounted future

economic income method)

Metode ini dapat digunakan baik untuk menghitung nilai perusahaan (invested
capital) maupun nilai ekuitas (equity value) sesuai dengan model yang akan diterapkan.
Secara garis besar metode ini dapat dilihat pada bagan berikut:

Nilai sekarang Nilai Pasar

Nilai Perusahaan Arus Kas Operasi
(Invested Capital) = Bersih di masa datang
+ Aktiva Non
Operasional

Periode eksplisit Periode

(masa proyeksi) + Kontinuitas

Nilai Pasar
Nilai Ekuitas
(Equity Value) = Nilai Perusahaan
(Invested Capital)
- Hutang Berbeban
Bunga

13
 T1 T2 T3 T4 T5 ….. Tn
Arus Kas Operasi Bersih E1 E2 E3 E4 E5 En

Nilai Sekarang E1
dari (1+k)^1
Arus Kas E2
Operasi Bersih (1+k)^2
E3
(1+k)^3
E4
(1+k)^4
E5 …... En
(1+k)^5 (1+k)^n
Aktiva Non Operasi
Keterangan:
NILAI PERUSAHAAN E = Arus kas bersih dari kegiatan operasi
k = Tingkat diskonto
n = periode
(Hutang Berbeban Bunga )

NILAI EKUITAS

Analisis awal yang harus dipersiapkan dalam bila menggunakan metode DCF
adalah Proyeksi Laba Rugi, Proyeksi Neraca, Proyeksi Arus Kas, Biaya modal saham
(Cost of Equity) atau Biaya modal rata-rata tertimbang (WACC – Weighted Average Cost
of Capital) tergantung alternatif pendekatan yang digunakan dan Tingkat pertumbuhan
kontinyuitas.

E.2.2. Perhitungan Cost of Equity dan WACC

Berdasarkan teori Capital Asset Pricing Model (CAPM):
Ke = Rf + ß (Rm-Rf)
dimana:
Ke = Cost of equity/biaya ekuitas
Rf = Tingkat return dari aset bebas risiko, di Indonesia seperti SBI (sertifikat Bank
Indonesia) dan SUN (Surat Utang Negara)
Rm = Tingkat return yang dihasilkan pasar
ß = beta/risiko sistematis dari suatu saham yang dapat diukur secara obyektif dari
responsivitas pengembalian perusahaan terhadap pergerakan pengembalian
portofolio pasar
Selanjutnya WACC (Weighted Average Cost of Capital) dapat ditentukan dengan
formula:

14
WACC = Persentase equity dalam struktur modal * Ke + Persentase kewajiban
berbunga * Kd * Tax shield
Atau
Total _ Ekuitas Total _ Kewajiban
WACC   Ke   Kd  (1  Tax _ rate)
Total _ Kapital Total _ Kapital

Contoh Soal Perhitungan CAPM dan WACC

Diketahui :
a. Beta unleverage untuk sektor building & Material sebesar 0,683
b. Debt sebesar Rp 3.059.248.000, atau Wd = 44,55%
c. Ekuitas sebesar Rp 3.807.960.462, ata We = 55,45%
d. Wd/We = 80,34%
e. Risk Free (Rf) = 6,75%
f. Rm = 10,05% (Return IHSG yang diharapkan saat ini)
g. Tax = 30%
Pertanyaan :
a. Hitung Beta Levered
b. Hitung Ke menggunakan metode CAPM
c. Hitung tingkat diskonto menggunakan metode WACC
Jawab :
a. Beta Levered = Beta unleverd x (1 + (Wd/We) x (1-t)
= 0,68 x (1 + (80,34 % ) x (1 – 30%))
= 0,68 x 156,24%
= 1,66
b. Hitung Ke
Ke = Rf + ß (Rm-Rf) = Rf + ß . Rpm
= 6,75% x 1,66 x (10,5% - 6,75%)
= 6,75% x (1,66 x 3,3%)
= 10,27%
c. Hitung WACC =
Total _ Ekuitas Total _ Kewajiban
WACC   Ke   Kd  (1  Tax _ rate)
Total _ Kapital Total _ Kapital

= (55,45% x 10,27%) + (45,55% x 10,27% x 70%)

= 5,69% + (45,55% x 7,91%) = 5,69% + 3,52% = 9,22%

3
http:/www.damodaran.com

15
E.2.4. Model perhitungan
Metode yang dapat diterapkan adalah Metode diskonto arus kas (Discounted
Cash Flow/DCF):
- Model arus kas bersih untuk ekuitas (Free Cash Flow to Equity/FCFE)
- Model arus kas bersih untuk kapital perusahaan (Free Cash Flow to Firm/FCFF)

E.2.5. Proyeksi

Asumsi Periode Proyeksi adalah 3 tahun

16
E.2.5. Model Perhitungan Menggunakan FCFF

Model arus kas bersih untuk kapital perusahaan (Free Cash Flow to Firm/FCFF)
1. Memisahkan antara aktiva operasional dengan non operasional
2. Menentukan periode proyeksi
3. Menghitung FCFF per periode
4. Mem-present value-kan FCFF dari periode proyeksi dan kapitalisasi FCFF dari
periode kontinyuitas
5. Hasilnya adalah indikasi nilai kapital operasional
6. Penambahan kembali aktiva non operasional
7. Hasinya adalah indikasi nilai kapital
8. Hasil dari perhitungan no.7 dikurangi dengan utang berbunga (interest bearing debt)
yang dimiliki perusahaan
9. Hasilnya adalah indikasi nilai ekuitas
10. Penyesuaian berkaitan dengan:
- Persentase penyertaan saham yang dinilai
- ada tidaknya kemampuan untuk mengendalikan jalannya perusahaan (control
premium)
- marketabilitas atau mudah tidaknya menjual saham dimaksud di pasar (discount
of lack of marketability)
11. Nilai akhir hasil penilaian saham

17
E.2.6. Model Perhitungan Menggunakan FCFE

Model arus kas bersih untuk kapital perusahaan (Free Cash Flow to Firm/FCFF)
Model arus kas bersih untuk ekuitas (Free Cash Flow to Equity/FCFE)
1. Memisahkan antara aktiva operasional dengan non operasional
2. Menentukan periode proyeksi
3. Menghitung FCFE per periode
4. Mem-present value-kan FCFE dari periode proyeksi dan kapitalisasi FCFE dari
periode kontinyuitas
5. Hasilnya adalah indikasi nilai ekuitas operasional
6. Penambahan kembali aktiva non operasional
7. Hasilnya adalah indikasi nilai ekuitas
8. Penyesuaian berkaitan dengan:
- Persentase penyertaan saham yang dinilai
- ada tidaknya kemampuan untuk mengendalikan jalannya perusahaan
(control premium/minority discount)
- marketabilitas atau mudah tidaknya menjual saham dimaksud di pasar
(discount of lack of marketability)
9. Nilai akhir hasil penilaian

Model arus kas bersih untuk kapital perusahaan (Free Cash Flow to Firm/FCFF)
12. Memisahkan antara aktiva operasional dengan non operasional
13. Menentukan periode proyeksi
14. Menghitung FCFF per periode
15. Mem-present value-kan FCFF dari periode proyeksi dan kapitalisasi FCFF dari
periode kontinyuitas

18
16. Hasilnya adalah indikasi nilai kapital operasional
17. Penambahan kembali aktiva non operasional
18. Hasinya adalah indikasi nilai kapital
19. Hasil dari perhitungan no.7 dikurangi dengan utang berbunga (interest bearing debt)
yang dimiliki perusahaan
20. Hasilnya adalah indikasi nilai ekuitas
21. Penyesuaian berkaitan dengan:
- Persentase penyertaan saham yang dinilai
- ada tidaknya kemampuan untuk mengendalikan jalannya perusahaan (control
premium)
- marketabilitas atau mudah tidaknya menjual saham dimaksud di pasar (discount
of lack of marketability)
22. Nilai akhir hasil penilaian saham

19
 BAB V

APLIKASI PEMAHAMAN BISNIS DAN ANALISIS LAPORAN KEUANGAN DALAM

PENILAIAN PENDEKATAN DATA PASAR

Pendekatan ini menggunakan data pasar sebagai dasar untuk menilai

perusahaan dengan berpedoman pada transaksi yang telah terjadi di pasar atas suatu
perusahaan yang “sebanding” dengan perusahaan yang akan dinilai.

Prinsip “sebanding” ini memiliki asumsi bahwa dua perusahaan yang sebanding
akan memiliki nilai yang lebih kurang sama di mata pasar. Dengan demikian, apabila
ada perbedaan nilai yang signifikan di pasar antara dua perusahaan yang sebanding
maka menurut pendekatan ini ada sesuatu yang tidak wajar.

Berdasarkan hal tersebut di atas, maka pendekatan ini membutuhkan tersedianya

data pasar dari perusahaan yang sebanding. Data pasar ini bisa diperoleh baik dari
transaksi yang telah terjadi di pasar modal maupun di luar pasar modal. Menurut Ruky
(1999), ada beberapa hal yang harus diperhatikan saat mencari perusahaan
pembanding antara lain:

1. Kesebandingan dalam hal karakteristik bisnis (investasi) dan posisi keuangan,

baik kualitatif maupun kuantitatif.

2. Kelengkapan dan keandalan data pasar.

3. Apakah transaksi yang terjadi benar-benar mencerminkan arms-length

transaction.

Tujuan utama dari penggunaan pendekatan ini adalah untuk mencari “Nilai
Ekuitas” dari perusahaan yang dinilai. Namun, “Nilai Perusahaan” juga bisa didapatkan
dengan menggunakan pendekatan ini.

Pencarian “Nilai Ekuitas” dengan menggunakan pendekatan data pasar ini bisa
dilakukan dengan dua model:

 Model Ekuitas, dimana “Nilai Ekuitas” langsung dapat diperoleh.

 Model Kapital, dimana yang diperoleh adalah “Nilai Perusahaan” untuk kemudian
dikurangi dengan komponen “Hutang” sehingga menghasilkan “Nilai Ekuitas”. 4

4
Persamaan akuntansi adalah CA + FA + IA = CL +LTD + SE. Persamaan tersebut dapat diubah
menjadi (CA – CL) + FA +IA = (LTD + SE). Apabila CA-CL adalah Net working capital, maka
nilai kapital adalah Net working capital ditambah dengan Fix asset dan ditambah dengan intangibel asset.

20
 Kedua model ini dapat digunakan sesuai dengan kebutuhan penilaian. Apabila
penilaian dilakukan untuk kebutuhan pelepasan ataupun pengambilalihan (Akuisisi)
saham perusahaan yang dinilai maka penggunaan “Model Ekuitas” mungkin lebih
bermanfaat karena “Nilai Ekuitas” bisa langsung diperoleh.

Namun, apabila penilaian dibutuhkan untuk melakukan penggabungan (merger),

maka “Model Kapital” dirasa lebih tepat untuk digunakan karena selain “Nilai Ekuitas”
didapatkan juga “Nilai Perusahaan”nya.

Di dalam pendekatan ini ada dua metode yang biasa digunakan yaitu:

1. Metode Pembanding Perusahaan Terbuka.

2. Metode Pembanding Perusahaan Merjer dan Akuisisi.

Dalam materi ini yang dibahas secara mendalam hanya akan dibahas mengenai
“Metode Pembanding Perusahaan Terbuka” mengaplikasikan rasio ukuran kinerja
perusahaan publik sebagai angka pengali (mis: P/E) kepada variabel keuangan
fundamental perusahaan yang dinilai.

A. Metode Pembanding Perusahaan Terbuka

Metode ini tidak mensyaratkan perusahaan pembanding sudah terdaftar di pasar

modal meskipun metode ini disebut sebagai metode pembanding “Perusahaan
Terbuka”. Sepanjang perusahaan pembanding tersebut sudah memiliki harga pasar,
walaupun belum terdaftar di pasar modal, bisa dijadikan sebagai perusahaan
pembanding.
Kelebihan yang dimiliki oleh metode ini adalah (Ruky, 1999):
1. Mencerminkan “arms-length transaction” dari “willing seller” dan “willing buyer”
terutama untuk perusahaan yang sudah go public.
2. Relatif mudah.
3. Cocok untuk penilaian saham minoritas (minority interest).

Dengan kelebihan-kelebihan ini maka para analis terutama analis pasar modal
seringkali menggunakan metode ini. Satu hal yang harus dipertimbangkan sebelum
menggunakan metode ini adalah metode ini efektif jika data transaksi jual-beli saham
perusahaan sebanding tersedia di pasar atau aksesnya tersedia dengan mudah.

Selain kelebihan-kelebihan tersebut di atas, ada beberapa kelemahan dari

penggunaan metode ini yaitu:

Nilai aset tersebut (Market Value of Invested Capital) equal dengan persamaan Long Term Debt ditambah
dengan Shareholder Equity.

21
 1. Tidak mudah untuk mencari perusahaan yang benar-benar sebanding.

2. Kadang-kadang harga saham yang terjadi di pasar modal dipengaruhi faktor

psikologis, terutama di pasar modal yang masih baru berkembang seperti di
Indonesia.

3. Ketidaksepakatan dalam menetapkan nilai saham pengendali atau saham

mayoritas.

Langkah-langkah dalam melakukan penilaian usaha dengan menggunakan metode ini

adalah sebagai berikut:

Analisis Pemilihan & Analisis Penetapan

Perusahaan Analisis Angka Perkiraan
yang dinilai Perusahaan Pengali Nilai
Pembanding

Di bawah ini akan dibahas lebih lanjut mengenai langkah-langkah tersebut di

atas sehingga akan memberikan gambaran yang lebih jelas mengenai apa saja yang
perlu dilakukan di setiap langkah.

Pertama, analisis perusahaan yang dinilai. Di sini ada dua hal yang perlu dilaksanakan
yaitu:
1. Melakukan tinjauan atas: bisnis, keuangan dan kondisi persaingan dari
perusahaan yang dinilai.

2. Melakukan penyesuaian atas Laporan Keuangan perusahaan yang dinilai

dengan menyesuaikan akun-akun yang tidak wajar seperti gaji, biaya, dan
transaksi pihak terkait.

Kedua, pemilihan dan analisis perusahaan pembanding. Dalam pemilihan perusahaan

pembanding, harus ditentukan terlebih dahulu kriteria pembandingnya yaitu perusahaan
pembanding memiliki karakteristik sebagai berikut:

1. Bergerak di bidang industri yang sama.

2. Memiliki bidang usaha yang sama.

3. Pasar dan produknya sejenis.

4. Ukuran perusahaan sebanding (dari sisi pangsa pasar (market capitalization))

5. Pertumbuhan perusahaan sebanding (berada dalam siklus hidup perusahaan

yang sama)

6. Struktur permodalan sebanding.

22
7. Kinerja Keuangan historis sebanding.

Lazimnya, jumlah perusahaan pembanding yang sesuai dengan kriteria yang

diinginkan tersebut di atas bisa berjumlah lebih dari satu. Dalam keadaan demikian
maka harus dipilih lagi satu perusahaan pembanding yang paling sebanding dengan
perusahaan yang akan dinilai.

Setelah didapat perusahaan pembanding maka selanjutnya variabel keuangan di

dalam Laporan Keuangan perusahaan pembanding harus disesuaikan dengan
perusahaan yang akan dinilai. Sebagai langkah awal, periode Laporan Keuangan yang
dibandingkan sebaiknya:

1. Sama atau dalam periode yang berdekatan antara perusahaan yang dinilai
dengan perusahaan pembanding.

2. Untuk akun ”pendapatan”: 12 bulan terakhir, tahun fiskal terakhir, rata-rata dari 3-
5 tahun atau sesuai perkiraan satu siklus usaha.

Berikutnya, unsur-unsur Laporan Keuangan dari perusahaan pembanding dan

perusahaan yang dinilai harus disesuaikan sehingga memiliki basis akuntansi yang
sama. Hal-hal yang perlu disesuaikan adalah:

1. Eliminasi akun-akun non-recurring dan extraordinary (beserta efek pajaknya).

2. Sesuaikan kebijakan akuntansi perusahaan pembanding dengan perusahaan

yang dinilai (mis. LIFO ke FIFO, menyamakan metode penyusutan dan umur
ekonomi aset).

3. Sesuaikan pos-pos non operating.

Untuk lebih mempermudah pemahaman atas langkah kedua dari metode ini,
akan disajikan contoh pada halaman berikut.

CONTOH :

Perusahaan A,B dan C adalah perusahaan pembanding yang berhasil ditemukan

berdasarkan kriteria yang telah ditentukan sebelumnya. Variabel keuangan yang
berhasil diperoleh dari perusahaan pembanding dan perusahaan yang akan dinilai
adalah sebagai berikut:

23
24
Berdasarkan data variabel keuangan tersebut diatas, tentukan perusahaan mana yang
paling sebanding dengan perusahaan yang akan dinilai.

Jawabannya adalah: Perusahaan C. Alasannya adalah sebagai berikut:

1. Pertumbuhan Penjualan untuk tahun terakhir, 2 tahun terakhir, dan 3 tahun

terakhir sebanding.

2. Pertumbuhan Total aktiva tahun terakhir, 2 tahun terakhir, dan 3 tahun terakhir
juga sebanding.

3. EBITDA, EBIT, dan EBT sebanding.

4. Kas, Piutang, Persediaan, aset lancar lain sebanding.

5. Rasio Net Profit, ROA, dan ROE sebanding.

6. Current Ratio dan Quick Ratio sebanding.

Ketiga, analisis angka pengali. Yang dimaksud dengan angka pengali (multiples)
adalah suatu angka yang akan digunakan sebagai dasar untuk menghitung nilai ekuitas
atau nilai kapital perusahaan yang akan dinilai. Proses perhitungannya secara ringkas
adalah sebagai berikut:

A/B=C ====== C x D = Nilai Ekuitas atau Nilai Kapital

Dimana :
A = Pembilang
B = Penyebut
C = Angka Pengali
D = Variabel Keuangan Fundamental Perusahaan Yang Akan Dinilai

25
 Seperti telah diketahui bahwa ada dua model pencarian “Nilai Ekuitas” dengan
menggunakan pendekatan data pasar ini yaitu ”model ekuitas” dan ”model kapital” (lihat
pendahuluan). Kedua model ini memiliki ”Pembilang” yang berbeda, tetapi untuk
”Penyebut” ada beberapa yang sama. Hal ini bisa dilihat dalam tabel sebagai berikut :

Model Ekuitas Model Kapital

Harga pasar saham (Price / P) Market value of invested capital
Pembilang
(MVIC)
 Penjualan bersih  Penjualan bersih
 NIAT (net income after taxes)  EBIT (earnings before interest and
taxes)
 Gross cash flow (NIAT +
biaya/beban non kas)  EBITDA (earnings before interest,
taxes, depreciation, and
 Net cash flow (to equity)/FCFE
amortization)
 NIBT (net income before taxes)
 Net cash flow (to invested
 Gross cash flow before taxes capital)/FCFF
Penyebut (earnings before depreciation and
 Revenues
taxes/EBDT)
 Nilai buku (Book Value / BV)
 Dividen/dividend-paying capacity
 Tangible book value
 Nilai buku (Book Value / BV)
 Adjusted book value
 Tangible book value
 Adjusted tangible book value
 Adjusted book value
 Adjusted tangible book value

Angka pengali yang dihasilkan sudah pasti berbeda-beda tergantung dari ”Penyebut”
yang dipakai dalam perhitungan angka pengali. Di bawah ini adalah beberapa rasio
yang sering digunakan untuk menghitung angka pengali dengan kegunaannya
masing-masing :

26
 Berdasarkan tabel tersebut di atas, untuk ”model ekuitas” rasio yang digunakan
sebaiknya disesuaikan dengan jenis perusahaan yang akan dinilai. Beberapa kriterianya
adalah sebagai berikut:
1. Price/earnings: cocok apabila tingkat depresiasi tidak terlalu tinggi.

2. Price/gross cash flow: cocok apabila jumlah depresiasi besar, cocok untuk
perusahaan-perusahaan dengan kebijakan depresiasi yang berbeda.

3. Price/sales: cocok apabila perusahaan pembanding memiliki karakteristik

operasional yang mirip; seringkali digunakan untuk perusahaan jasa yang
memiliki basis pelanggan setia.

4. Price/book value: cocok jika baru saja dilakukan penilaian nilai pasar aset.

Dalam praktiknya, penilaian perusahaan dengan menggunakan angka pengali

seringkali tidak hanya menggunakan satu angka pengali saja (misal: P/E saja). Angka
pengali yang dihasilkan berdasarkan rasio-rasio seperti tersebut pada tabel di atas
masing-masing diberi bobot sehingga kalau dijumlahkan maka bobotnya adalah 100 %.
Misalnya:

Angka Pengali Bobot

P/S 40 %
P/E 10 %
P / EBIT 20 %
P / BV 10 %

Kriteria pembobotan dan pemilihan angka pengali adalah sebagai berikut :

1. Pilih angka pengali yang didukung oleh data yang memadai.

2. Beri bobot lebih besar pada angka pengali yang memiliki sebaran paling kecil.

3. Untuk controlling interest, sebaiknya digunakan angka pengali utk invested capital.

4. Angka pengali utk invested capital juga dapat digunakan untuk menilai ekuitas jika
struktur kapital di antara perusahaan jauh berbeda.

Selain itu, di dalam praktik seringkali kita kesulitan untuk menentukan satu
perusahaan pembanding yang paling cocok dengan perusahaan yang akan dinilai. Hal
ini bisa dikarenakan ada satu perusahaan pembanding yang dalam beberapa variabel
keuangan sebanding namun pada saat yang sama ada juga perusahaan pembanding
lain yang juga memiliki variabel keuangan lain yang sebanding dengan perusahaan
yang akan dinilai. Misalnya: Perusahaan A sebanding dalam hal “pertumbuhan

27
penjualan” dan “pertumbuhan aktiva”, tapi dalam hal “EBIT” dan “EBITDA” perusahaan B
ternyata lebih sebanding dengan perusahaan yang akan dinilai.
Dalam kondisi demikian, maka diperbolehkan untuk memilih lebih dari satu
perusahaan pembanding. Masalahnya adalah berapa angka yang paling tepat untuk
dimasukkan sebagai angka pengali karena ada lebih dari satu perusahaan pembanding.
Beberapa pilihan yang biasa digunakan adalah dengan menghitung rata-rata aritmetika
(arithmatic mean) ataupun nilai tengah (median). Perhatikan contoh berikut dimana
perusahaan XYZ, PQR dan STU sebagai perusahaan pembanding :

Keempat, penetapan perkiraan nilai. Setelah ditempuh langkah pertama sampai ketiga
maka ada beberapa hal yang harus diperhatikan dalam menetapkan perkiraan “Nilai
Ekuitas” sebuah perusahaan terutama kalau perusahaan yang akan dinilai adalah
perusahaan yang belum go public. Mereka adalah:
1. Jika “Nilai Ekuitas” yang didapatkan dari perusahaan pembanding adalah nilai
dari saham minoritas , maka untuk mendapatkan “Nilai Ekuitas” dari perusahaan
yang dinilai perlu ditambahkan “Premi Kendali (premium for controlling)” karena
saham pengendali memiliki kekuatan dalam pengambilan keputusan yang
strategis bagi perusahaan sehingga memiliki nilai lebih yang harus diakomodasi
dalam “Nilai Ekuitas” perusahaan.

2. Dalam menilai perusahaan tertutup, perlu juga diaplikasikan “Diskon

Marketabilitas (discount for lack of marketability)”, karena saham tidak dapat
diperjualbelikan dengan cepat.

Pengenaan angka “Premi Kendali” dan “Diskon Marketabilitas” sifatnya kasus per
kasus tergantung dari perusahaan yang akan dinilai. Beberapa faktor yang menentukan
besarnya “Premi Kendali” dan “Diskon Marketabilitas” adalah:
1. Sampai sejauh mana pemegang saham minoritas dari perusahaan tertutup
dirugikan dibandingkan dengan pemegang saham minoritas publik.

2. Hal-hal yang dapat dilakukan oleh pemegang saham kendali terhadap

perusahaan untuk membuat saham kendali yang dimilikinya lebih menarik.

28
CONTOH KASUS:
Perusahaan XYZ,PQR dan STU adalah perusahaan pembanding yang berhasil
ditemukan dan akan digunakan sebagai perusahaan pembanding secara bersama-sama
berdasarkan kriteria yang telah ditentukan sebelumnya sebagai dasar untuk menilai
perusahaan ABC. Variabel keuangan yang berhasil diperoleh dari perusahaan
pembanding dan perusahaan yang akan dinilai adalah sebagai berikut :

Berdasarkan data dalam tabel-tabel tersebut di atas, tentukan nilai perusahaan ABC
dengan memperhitungkan penentuan angka pengali, pembobotan rasio, premi kendali,
dan diskon marketabilitas.

ALTERNATIF JAWABAN:
Salah satu alternatif jawaban dari contoh soal di atas adalah sebagai berikut :

29
B. Metode Pembandung Perusahaan Merjer dan Akuisisi

Metode ini merupakan variasi dari metode pembanding perusahaan terbuka.

Perbedaan utamanya adalah dalam perhitungan angka pengali dimana perusahaan
pembanding yang digunakan adalah transaksi saham mayoritas yang umumnya (tetapi
tidak selalu) merupakan kepemilikan mutlak (100%). Dalam hal ini, perusahaan
pembanding dapat bersifat terbuka maupun tertutup.
Penilaian dengan menggunakan metode ini juga berbeda dengan metode
pembanding perusahaan terbuka dalam hal model yang digunakan. Kalau dalam
metode pembanding perusahaan terbuka bisa digunakan dua model yaitu “model
ekuitas” dan “model kapital”, maka dalam metode ini yang digunakan adalah “model
kapital” dimana sebagai angka “Pembanding”nya adalah Market Value of Invested
Capital (MVIC). Hal in dikarenakan dalam transaksi penggabungan (merger) atau
pengambilalihan (akuisisi) yang digabungkan atau yang dialihkan bukan hanya
“ekuitas”nya saja tapi seluruh unsur keuangan perusahaan termasuk “hutang”nya.
Beberapa karakteristik dari penggunaan metode ini adalah:
1. Secara teknis, karena menggunakan “model kapital” maka nilai yang dihasilkan
dari perhitungan adalah MVIC. Untuk mendapatkan “Nilai Ekuitas” dari
perusahaan yang dinilai, MVIC harus dikurangi dengan nilai “hutang”nya

2. “Nilai Ekuitas” yang dihasilkan dari perusahaan pembanding sudah

mencerminkan nilai saham mayoritas sehingga tidak perlu ditambahkan dengan
“Premi Kendali” dalam perhitungan “Nilai Ekuitas” perusahaan yang akan dinilai.

3. Seperti yang telah dijelaskan di pendahuluan, metode ini tepat digunakan untuk
melakukan penilaian dalam kepentingan penggabungan (merger) dan
pengambilalihan (akuisisi).

C . Contoh Kasus
C.1. Analisis Rasio Keuangan

NERACA
HARTA UTANG + MODAL
Neraca 2006
Aktual
Kas 5.600 8,7%
Piutang 16.000 24,8%
Persediaan 12.800 19,9%
Total aktiva lancar 34.400
Aktiva tetap 50.000 46,6% Utang lancar 10.000 15,53%
Akumulasi Depresiasi (20.000) Utang jangka panjang 27.500 42,70%
30.000 Ekuitas 26.900 41,77%
Total aktiva 64.400 100,0% Total kewajiban & ekuitas 64.400 100,00%

30
 4 Laba Rugi 2006
Aktual Rasio

Penjualan 200.000
Harga Pokok Penjualan (160.000) -80,00%
Laba kotor 40.000
Beban operasional (20.000) -10,00%
Beban depresiasi (4.500) -2,25%
Laba operasi 15.500
Beban bunga (5.000) -2,50%
Laba sebelum pajak 10.500 -5,25%
Pajak (30%) (3.150)
Laba bersih 7.350 -100,00%

C.2. Perusahaan Pembanding

Pencarian data pembanding pada contoh berikut dengan menggunakan simulasi cara
praktis.

Sales 100%
HPP 80%
LABA SETELAH PAJAK 3%

Dengan asumsi Ke 12%, dan sales $1000, maka dengan rumus V = I/R maka nilai perusahaan
V = $30/ 12% = $3000/12 = $250. Kesimpulan angka pengkali sales terhadap price adalah 0,25.

Berdasarkan kesamaan dalam bidang usaha (manufaktur) dan kesamaan dalam struktur keuangan, maka
dipilih data pembanding PT Sriteks, dengan variabel keuangan fundamental sebagai berikut.

Jumlah Lembar saham

No Nama Perusahaan Nilai saham (Rp) (beredar) Nilai kapitalisasi Saham P/S Sales P/EBT EBT P/BV Book Value
25 PT Sri Rejeki Isman Tbk (SRIL) 380 20.452.176.844 7.771.827.200.720 0,82 9.491.873.312.500 9 901.764.275.000 1,406 5.526.985.362.500

C.3. Perhitungan Nilai Saham

Perhitungan nilai saham adalah sebagai berikut.

Basis Variabel Bobot

Multiples Nilai Inidkasi Bobot
Penilaian Fundamental Tertimbang

P/S $200.000 0,82 164.000,00 40% 65.600,00

P/EBT $10.050 9,00 90.450,00 30% 27.135,00
P/BV $26.900 1,20 32.280,00 30% 9.684,00

102.419,00

31
Indikasi NPE 102.419
Premi Kendali 40%

Value is freely Traded

143.387
Diskon untuk lacj of marketability 30%

NPE 100% saham

100.371

32
 Bab VI
PENILAIAN USAHA MENGGUNAKAN PENDEKATAN AKTIVA/NERACA

A. Konsep Umum

Penilaian usaha dengan menggunakan pendekatan ini bertujuan untuk mencari

”Nilai Ekuitas” dari suatu perusahaan dengan berdasar pada nilai aktiva dan hutang
yang terdapat di dalam neraca. Selain untuk mencari ”Nilai Ekuitas”, pendekatan ini juga
bisa digunakan untuk mencari ”Nilai Perusahaan” seperti halnya dalam pendekatan
pasar. Konsep mengenai ”Nilai Ekuitas”dan ”Nilai Perusahaan” dalam pendekatan ini
sama dengan konsep di dalam pendekatan pasar.

Secara prinsip, baik pendekatan pasar maupun pendekatan aktiva/neraca

menekankan perlunya penilaian dengan menggunakan Nilai Pasar Wajar (Fair Market
Value) dan tidak sekadar bersandar pada Nilai Buku (Book Value). Dengan demikian,
pendekatan ini mensyaratkan bahwa nilai yang tercantum dalam Neraca harus
disesuaikan terlebih dahulu menjadi Nilai Pasar Wajar sebelum bisa digunakan sebagai
dasar untuk mencari ”Nilai Ekuitas” ataupun ”Nilai Perusahaan”. Pendekatan ini sering
disebut sebagai pendekatan “Aktiva” karena di dalam neraca pada umumnya nilai
“Hutang” sudah mencerminkan Nilai Pasar Wajar-nya sehingga hanya “Aktiva” saja yang
direvaluasi.

Beberapa hal yang harus dipertimbangkan sebelum menggunakan pendekatan

ini adalah sebagai berikut (Ruky, 1999):

1. Setiap akun dalam pos aktiva dan hutang dalam neraca harus dinilai ulang
(revaluasi) untuk mendapatkan Nilai Pasar Wajar-nya. Hal ini akan memakan
waktu yang tidak singkat.

2. Aktiva tak berwujud (intangible assets) baik yang tampak maupun yang tidak
tampak di dalam neraca (off-balance sheet) harus bisa diidentifikasi dan dinilai.
Hal ini harus dilakukan karena kalau hanya aktiva berwujud (tangible assets) saja
yang direvaluasi maka yang terjadi bukanlah penilaian usaha (business
valuation) tapi hanya penilaian properti riil (real property appraisal).

3. Revaluasi aktiva yang dilakukan dalam pendekatan ini akan menghasilkan selisih
revaluasi aktiva dimana biasanya terjadi penambahan nilai aktiva. Selisih lebih
revaluasi aktiva memiliki konsekuensi pajak yang juga harus dipertimbangkan.

4. Dalam konsep keuangan yang dianut oleh para penilai di Amerika, “Nilai Ekuitas”
adalah “nilai pendapatan” yang dihasilkan dan dikumpulkan oleh aktiva yang

33
 dimiliki oleh perusahaan berupa arus kas (cashflows). Hal ini identik dengan
penggunaan pendekatan pendapatan (lihat bab IV). Oleh karena itu, pendekatan
aktiva/neraca tidak memainkan peranan yang utama dalam penilaian usaha di
Amerika.

Meskipun pendekatan ini bukan merupakan pendekatan yang sering digunakan

oleh para penilai usaha, namun pendekatan ini dianggap berguna sebagai alternatif
pendekatan penilaian usaha sekaligus sebagai pembanding apabila penilai tidak yakin
dengan “Nilai Ekuitas” yang dihasilkan dengan menggunakan pendekatan lain. “Nilai
Ekuitas” yang dihasilkan dengan pendekatan ini adalah nilai saham pengendali
(mayoritas) sehingga salah satu kelemahan “pendekatan pasar” dapat diatasi dengan
pendekatan ini dimana penilai tidak perlu lagi untuk menentukan “Premi Kendali” yang
seringkali menjadi sumber ketidaksepakatan atas “Nilai Ekuitas”.

Ada dua metode yang lazim digunakan dalam pendekatan ini, yaitu:

1. Metode Penyesuaian Aktiva Bersih (Adjusted Net Worth Method)

2. Metode Kapitalisasi Kelebihan Pendapatan (Excess Earning Method)

Metode “Penyesuaian Aktiva Bersih” merupakan aplikasi murni dari pendekatan

ini karena hanya mengevaluasi akun-akun aktiva dan hutang dalam neraca supaya
sesuai dengan Nilai Pasar Wajar-nya. Sementara itu, metode “Kapitalisasi Kelebihan
Pendapatan” sebenarnya tidak murni berdasarkan “Aktiva” atau “Neraca” karena harus
mengevaluasi juga kemampuan perusahaan dalam menghasilkan pendapatan seperti
yang dilakukan dalam “Pendekatan Pendapatan”. Dalam bahan ajar ini hanya akan
dibahas metode penyesuaian aktiva bersih.

Secara teknis, perbedaan dari kedua metode tersebut adalah dalam metode
Penyesuaian Aktiva Bersih revaluasi atas aktiva tidak berwujud dilakukan secara
individual, sedangkan dalam metode Kapitalisasi Kelebihan Pendapatan revaluasi
terhadap aktiva tidak berwujud digabungkan menjadi satu. Selanjutnya modul ini akan
membahas lebih dalam mengenai dua metode tersebut di atas yang biasa digunakan
dalam pendekatan aktiva/neraca.

B. Metode Penyesuaian Aktiva Bersih

Metode ini pada umumnya digunakan dalam pencarian “Nilai Ekuitas” untuk
perusahaan-perusahaan sebagai berikut (sumber: Bahan Diklat Penilaian Usaha
MAPPI):

1. Nilainya sangat bergantung pada (sangat ditentukan oleh) nilai aktiva berwujud
(a heavy based on fixed assets company)  perusahaan real estate.

34
2. Bersifat perusahaan induk (holding company).

3. Tidak memiliki riwayat pendapatan yg mantap (pendapatannya berfluktuasi).

4. Dipertanyakan kemampuannya utk melanjutkan operasi yg bersifat going

concern  perusahaan yg baru mulai (start up company), perusahaan yg berada
dlm kesulitan (trouble companies).

5. Perusahaan yg dinilai memiliki dan atau menguasai aktiva berwujud secara

signifikan.

6. Nilai tambah yg diberikan oleh tenaga kerja terhadap barang dan jasa yg
dihasilkan perusahaan relatif kecil.

7. Aktiva tak berwujud yg dimiliki perusahaan umumnya tdk begitu besar.

Berdasarkan kriteria nomor 4 tersebut diatas, maka “Nilai Ekuitas” dari

perusahaan yang sifat dari operasinya “going concern” tidak bisa diperoleh begitu saja
dengan menggunakan metode ini, kecuali jika ada kesepakatan antara penjual dan
pembeli.

Langkah-langkah dalam melakukan penilaian usaha dengan menggunakan metode ini

adalah sebagai berikut:
Siapkan neraca perusahaan yang akan dinilai

Tentukan aktiva dan kewajiban yang memerlukan revaluasi

Identifikasi off-balance sheet assets atau contingent assets

Identifikasi off-balance sheet liabilities atau contingent liabilities

Perkirakan nilai seluruh akun aktiva dan hutang

Susun sebuah ”fair market value-basis balance sheet” berdasarkan indikasi nilai yang
tercakup dalam langkah-langkah di atas

Hitung ”Nilai Ekuitas” dari selisih total aktiva dan total kewajiban

35
 Pertama, siapkan neraca perusahaan yang akan dinilai. Langkah ini meskipun
terlihat mudah namun dalam praktiknya perlu mendapatkan perhatian karena seringkali
terjadi unsur-unsur dalam laporan keuangan yang nilainya ”janggal” karena persiapan
yang tergesa-gesa sehingga pada waktu menentukan akun-akun yang harus direvaluasi
memakan waktu analisis yang lama.

Kedua, tentukan aktiva dan hutang yang perlu direvaluasi. Langkah ini vital
karena merupakan inti dari penggunaan metode ini dimana perlu dilakukan revaluasi
aktiva dan hutang untuk mendapatkan Nilai Pasar Wajar sehingga “Nilai Ekuitas” bisa
dicari. Kesalahan dalam langkah ini akan berlanjut ke langkah-langkah berikutnya
(terutama langkah kelima, keenam dan ketujuh).

Ketiga, Identifikasi off-balance sheet assets. Dengan alasan yang sama dengan
langkah kedua, langkah ini juga vital dalam penilaian usaha dengan menggunakan
metode ini. Yang dimaksud dengan off-balance sheet assets adalah aktiva-aktiva yang
dimiliki oleh perusahaan tapi tidak tampak dalam Neraca. Biasanya off-balance sheet
assets adalah berupa aktiva yang tidak berwujud (intangible assets) seperti goodwill,
pool of employee, dan pool of customers. Meskipun demikian, tidak semua aktiva tidak
berwujud tidak tampak dalam neraca. Aktiva tidak berwujud seperti paten, royalti, biaya
praoperasi, dan merek. Pengelompokan aktiva tidak berwujud ini akan dijelaskan lebih
rinci pada halaman-halaman berikutnya.

Keempat, Identifikasi off-balance sheet liabilities atau contingent liabilities. Yang

dimaksud dengan off-balance sheet liabilities atau contingent liabilities adalah hutang-
hutang yang tidak muncul di neraca tapi bisa timbul di kemudian hari. Contoh dari
contingent liabilities adalah kemungkinan timbulnya hutang jika perusahaan kalah dalam
berperkara di pengadilan dimana pada saat disusunnya laporan keuangan proses
hukumnya masih belum final. Hal semacam ini didalam penjelasan atas Laporan
Keuangan seharusnya diungkap (disclosure).

Kelima, perkirakan nilai seluruh akun aktiva dan hutang. Ini merupakan langkah
paling vital dimana nilai seluruh akun aktiva dan hutang di dalam neraca harus
direvaluasi sehingga sesuai dengan Nilai Pasar Wajar-nya dan akan membentuk Neraca
yang sudah berbasis pada Nilai Pasar Wajar.

Revaluasi (penilaian ulang) atas aktiva perusahaan bisa dibagi ke dalam tiga
bagian yaitu:

1. Penilaian Aktiva Lancar

2. Penilaian Aktiva Tetap

3. Penilaian Aktiva Tidak Berwujud.

36
 Berikut ini adalah pedoman yang digunakan MAPPI dalam melakukan revaluasi
aktiva (sumber: Bahan Diklat Penilaian Usaha oleh MAPPI):

AKTIVA LANCAR
Jenis Aktiva Lancar Cara Penilaian

Kas dan Setara Kas Tidak disesuaikan (sering tidak dimasukkan dalam penilaian)

Piutang Di-aging untuk memperhitungkan jumlah yang harus didiskon/di-write off,

mis. > 30 hari - 60 hari diskon 10%, > 60 hari - 90 hari diskon 20%, dan >
90 hari diskon 30%

Persediaan Bahan Baku: FIFO atau harga pasar.

Barang dalam Proses: harga jual barang jadi dikurangi nilai yang belum
melekat karena proses produksi yang belum terjadi (pendekatan barang
jadi), atau harga bahan baku ditambah dengan nilai yang telah melekat
dalam proses produksi (pendekatan bahan baku)
Barang Jadi: harga jual yang wajar dikurangi dengan diskon dan biaya
Aktiva Lancar Lainnya Tidak disesuaikan; perlakuan khusus untuk piutang pemilik (biasanya sulit
bayar)

AKTIVA TETAP
Jenis Aktiva Tetap Cara Penilaian

Tanah  Pendekatan data pasar (sales comparison approach)

 Pendekatan pendapatan (income approach: hypothetical development
method/DCF)  tanah yang memiliki potensi untuk dikembangkan

Bangunan dan Sarana  Pendekatan biaya (cost approach): biaya penggantian baru (cost of
Pelengkap replacement new) dikurangi penyusutan
 Pendekatan pendapatan (DCF): utk income producing property (hotel,
perkantoran)  nilai keseluruhan properti (tanah + bangunan + mesin)

Mesin dan Perlengkapan  Pendekatan biaya

 Pendekatan data pasar: jika terdapat harga pasar utk mesin sejenis

Kendaraan Bermotor Pendekatan data pasar

AKTIVA TIDAK BERWUJUD

Untuk bisa dikategorikan sebagai aktiva tidak berwujud, ada beberapa kriteria
yang harus dipenuhi yaitu:

1. Tidak memiliki bentuk fisik.

2. Dapat diidentifikasi dan dijelaskan secara spesifik.

3. Harus dapat menghasilkan sejumlah manfaat ekonomi (economic increment/cost

decrement) yg dapat diukur untuk pemiliknya.

4. Harus memiliki potensi untuk membuat aktiva lain yang terkait dengan Aktiva
Tidak Berwujud tersebut menjadi lebih baik dalam melaksanakan fungsinya
(mampu menciptakan nilai tambah terhadap aktiva secara keseluruhan)

37
 5. Harus menjadi subyek untuk hak kepemilikan/penguasaan (right of private
ownership) yang dapat dialihkan secara hukum (legally transferable).

6. Harus dapat diakui dan dilindungi keberadaannya scr hukum

7. Harus ada bukti nyata/perwujudan dari keberadaan ATB tersebut: kontrak,

lisensi, dokumen, disk, daftar pelanggan

8. Harus diciptakan dalam jangka waktu yang dapat diidentifikasi/sebagai hasil dari
kejadian yang dapat diidentifikasi.

9. Harus dapat diakhiri/dimusnahkan pada suatu waktu yang dapat diidentifikasi

Pengelompokan Aktiva Tidak Berwujud secara lebih rinci adalah sebagai berikut
(sumber: Bahan Diklat Penilaian Usaha MAPPI):

- Terkait dengan pemasaran: merek, trademark, logo

- Terkait dengan pelanggan: daftar pelanggan (captive consumers/market),

kontrak jangka panjang dengan pelanggan, master purchase orders dari
pelanggan

- Terkait dengan teknologi: hak paten, dokumentasi teknik, resep/formula lab,

technical know-how

- Terkait dengan seni (artistic-related): hak yang terkait dengan karya sastra,
komposisi musik, lagu dsb

- Terkait dengan pemrosesan data: perangkat lunak komputer, pangkalan data

otomatis

- Terkait dengan seni (artistic-related): hak yang terkait dengan karya sastra,
komposisi musik, lagu dsb

- Terkait dengan pemrosesan data: perangkat lunak komputer, pangkalan data

otomatis

- Terkait dengan rekayasa (engineering): hak paten, desain industri, gambar &
cetak biru teknik

- Terkait dengan perjanjian/kontrak: kontrak pemasokan/penyediaan barang/jasa,

perjanjian lisensi, perjanjian waralaba

- Terkait dengan lokasi: hak konsesi/eksploitasi barang tambang, hak atas

udara/air

- Terkait dengan investasi Sumber Daya Manusia: sekumpulan tenaga

profesional/terlatih.

38
 - Terkait dengan goodwill, goodwill dari kelembagaan, goodwill yang bersifat
pribadi karena profesi, reputasi, selebriti, serta going concern value

Adapun pedoman penilaiannya adalah sebagai berikut:

Jenis Aktiva Tak

Berwujud Cara Penilaian

Pool of Employees Pendekatan biaya, mis. manajer/supervisor 30% - 40% gaji setahun,
tenaga pelaksana/operator 10% - 20% gaji setahun
Beban Pra-Operasi Pendekatan biaya  memperkirakan biaya pendirian perusahaan dan
perizinan yang diperlukan untuk operasi (SKDP, SIUP, NPWP, TDP,
TDR/DRM, keanggotaan asosiasi, AMDAL, SITU/HO, studi kelayakan, dll)

Pool of Customers Pendekatan pendapatan  DCF, dengan memperkirakan arus kas bersih
yang dihasilkan dari kontribusi pelanggan tersebut terhadap pembentukan
laba yang diperoleh (dengan persentase tertentu)
Hak Paten  Pendekatan biaya  memperkirakan biaya yang diperlukan untuk
memperoleh hak tersebut
 Pendekatan pendapatan  memperkirakan pendapatan yang dapat
diperoleh dengan adanya hak tersebut
Royalti Pendekatan pendapatan  memperkirakan pendapatan bersih yang dapat
diperoleh dari penerimaan royalti tersebut
Goodwill (merek dagang, Pendekatan pendapatan  perlu riset konsumen untuk mengetahui
lokasi, reputasi, dl) patronage buying motive (motivasi pembelian) konsumen dan
memperkirakan persentase kontribusi goodwill tersebut terhadap
penjualan

Berikutnya adalah revaluasi atas akun hutang perusahaan. Pedoman penilaiannya

adalah sebagai berikut:
HUTANG

Jenis Kewajiban Cara Penilaian

Hutang Dagang dan Hutang Tidak disesuaikan, kecuali pada perusahaan bermasalah, dimana mungkin
Lancar Lainnya terdapat klausul pembebanan bunga atas hutang-hutang yang terlambat
dibayar atau yang dapat dihapus

Hutang Bank Tidak disesuaikan, kecuali pada perusahaan bermasalah, dimana

diperlukan adanya restrukturisasi dan rekondisi

Obligasi Dinilai sesuai dengan penilaian obligasi pada umumnya, dengan

memperhatikan masa jatuh tempo (maturity) dan tingkat bunganya

Keenam, susun sebuah ”fair market value-basis balance sheet” berdasarkan

indikasi nilai yang tercakup dalam langkah satu sampai lima di atas. Dengan selesainya
langkah kelima maka langkah selanjutnya akan lebih mudah karena di sini penilai hanya
tinggal mengaplikasikan nilai-nilai yang sudah didapatkan tersebut ke dalam
penyusunan “fair market value-basis balance sheet”. Nilai Pasar Wajar Aktiva dan
Hutang yang telah dihasilkan disusun dalam sebuah neraca yang berbasis pada nilai
pasar wajar.

39
 Ketujuh, hitung ”Nilai Ekuitas” dari selisih total aktiva dan total kewajiban. Jika
neraca yang berbasis pada nilai pasar wajar sudah terbentuk maka secara matematis
akan dengan mudah didapatkan “Nilai Ekuitas” dari perusahaan yang dinilai dengan
menggunakan formula sebagai berikut:

Nilai Ekuitas = Nilai Pasar Wajar Total Aktiva – Nilai Pasar Wajar Total Hutang

C. Contoh Kasus

Berikut ini adalah contoh perhitungan Nilai Ekuitas yang sudah disusun dengan
menggunakan Neraca yang berbasis pada nilai pasar wajar.

Aktiva Nilai Penye- NPW* Kewajiban & Nilai Penye- NPW *

Buku suaian Ekuitas suaian
Buku

Aktiva lancar 3.914 (330) 3.584 Kewajiban 2.399 - 2.399

lancar
Kas & setara kas 561 - 561 Hutang dagang 113 - 113
Uang muka 1.053 (105) 948 Hutang bank 1.156 - 1.156
Piutang lain-lain 271 (225) 46 Hutang pajak 365 - 365
Persediaan rupa- 79 - 79 Hutang perush. 765 - 765
rupa anak
Piutang perush. 1.950 - 1.950
anak
Penyertaan 9.270 7.480 16.750 Kewajiban jk. 7.750 - 7.750
pj.
Aktiva tetap 9.673 3.859 13.532 Hutang bank 7.750 - 7.750
bersih (LTD)
Tanah 1.626 1.674 3.300
Bangunan 6.051 2.208 8.259 Ekuitas 12.708 14.384 27.092
Kendaraan 720 560 1.280 Modal disetor 10.000 - 10.000
Perlengkapan 1.276 (583) 693 Laba ditahan 2.708 - 2.708
Aktiva tak - 3.375 3.375 Selisih - 14.384 14.384
berwujud penilaian
Biaya pre-ops/set - 50 50
up
Sisdur/software - 320 320
Karyawan & - 755 755
manajer
Resep/formula - 2.250 2.250
Total aktiva 22.857 14.384 37.241 Total hutang 22.857 14.384 37.241
& ekuitas
*NPW = Nilai Pasar Wajar

40
 BAB VII
PELAPORAN HASIL PENILAIAN USAHA

A. Premi, Diskon dan Rekonsiliasi Nilai

Jenis Premi dan Diskon

 Premi Kendali (Control Premium) :
Premi ini ditambahkan jika yang dinilai penyertaan mayoritas sedangkan nilai yang
diindikasikan berindikasi minoritas.
 Diskon Minoritas (Discount for Lack of Control/Minority Discount) :
Diskon ini dikurangkan jika yang dinilai penyertaan minoritas sedangkan nilai yang
dihasilkan berindikasi mayoritas.
 Diskon Marketabilitas (Discount for Lack of Marketability/Marketability
Discount) :
Diskon ini dikurangkan jika yang dinilai perusahaan tertutup sementara asumsi
diperoleh dari pasar minoritas/bursa.
Berbagai Studi tentang Premi Kendali dan Diskon Minoritas
Studi mengenai premi kendali yang dilakukan Mergerstat (Lembaga riset merjer
dan akuisisi di AS) pada periode 1996-1999 :
a. Jumlah transaksi yang dianalisa : 79-214 transaksi per triwulan;
b. Median 12 bulan : 26-32 %;
c. Median 3 bulan : 19-34 % .
Studi mengenai diskon minoritas yang dilakukan oleh H. Calvin Coolidge :
a. Dilakukan atas 30 transaksi;
b. 20 % transaksi : Diskon minoritas < 20 %
c. 53,33 % transaksi : Diskon minoritas 22-48 %
d. 23,33 % transaksi : Diskon minoritas 54,4-78 %
Studi tentang Diskon Marketabilitas Berdasarkan Saham Terbatas
Studi Empiris Periode Studi Rata-Rata Diskon
SEC- rata-rata keseluruhan 1966-1969 25,8 %
SEC- data diluar Bursa 1966-1969 32,6 %
Gelman 1968-1970 33,0 %
Trout 1968-1972 33,5 %
Moroney 35,6 %
Maher 1969-1973 35,4 %
Standard Research Consultants 1978-1982 45,0 %
Willamette Management Associates 1981-1984 31,2 %
Silber 1981-1988 33,8 %
FMV Opinions, Inc. 1979- April 1992 23,0 %
Management Planning, Inc. 1980-1996 27,1 %

41
 Penerapan Premi Kendali, Diskon Minoritas, Dan Diskon Marketabilitas

Penyertaan Indikasi Nilai Premi Kendali Diskon Minoritas Diskon

yg Dinilai Marketabilitas
Mayoritas Mayoritas X X V
Mayoritas Minoritas V X V
Minoritas Mayoritas X V V
Minoritas Minoritas X X V

Rekonsiliasi Nilai.
Dalam melakukan rekonsiliasi nilai , jika metode yang digunakan lebih dari satu,
perlu dilakukan rekonsiliasi nilai untuk memperoleh kesimpulan akhir. Rekonsiliasi nilai
dilakukan dengan menghitung rata-rata tertimbang dari hasil-hasil nilai yang diperoleh
dari masing-masing metode yang digunakan.
Bobot yang lebih tinggi diberikan kepada nilai yaqng dihasilkan dari metode
yang dianggap lebih akurat/lebih baik. “Level” Nilai harus sudah sama pada saat
dilakukan pembobotan.

B. Penyusunan Laporan Penilaian

Laporan penilaian bertujuan untuk menyampaikan data, logika, asumsi yang

melandasi dan analisis yang mendukung perkiraan nilai kepada klien atau yang
memberi tugas penilaian. Laporan Penilaian yang dibuat oleh seorang penilai usaha
(business appraiser) harus dilengkapi dengan pernyataan (sertifikasi ) penilai dan
batasan/istilah yang dicakup dalam penilaian yang meliputi cakupan penilaian, kondisi
yang membatasi, definisi nilai, tujuan penilaian dan tanggal penilaian.
Laporan penilaian dapat disajikan dalam bentuk :
1. Laporan lisan ;
2. Laporan tertulis :
 Laporan dalam bentuk surat;
 Laporan lengkap tertulis.
Laporan Lisan
Laporan penilaian walau disajikan secara lisan, namun tetap harus disajikan
secara jelas dan tidak keliru. Adapun hal yang paling minimal harus dilaporkan adalah :
 Pendahuluan
Dalam pendahuluan disajikan mengenai identifikasi klien, obyek yang
dinilai, maksud dan tujuan penilaian, definisi standar nilai, tanggal efektif
penilaian.
 Asumsi dan Syarat Pembatas

42
 Dalam asumsi dan syarat pembatas diuraikan mengenai asumsi yang
dipakai dalam melakukan analisa penilaian dan syarat apa saja yang
membatasi .
 Pernyataan Independensi
Dalam pernyataan ini diuraikan bahwa Penilai Usaha dalam melakukan
penilaian tidak memiliki kepentingan apapun atas obyek penilaian dan
pihak-pihak yang terlibat didalamnya.
 Kesimpulan Penilaian
Dalam kesimpulan penilaian dsajikan berapa nilai yang dihasilkan pada
suatu tanggal tertentu berdasarkan penugasan yang diberikan.

Laporan Tertulis
 Laporan Dalam Bentuk Surat
Dalam laporan berbentuk surat, disajikan hal yang sama dengan laporan lisan
namun diuraikan secara singkat dalam bentuk surat. Adapun uraian yang
disajikan secara singkat meliputi :
a. Identifikasi klien dan penjelasan tentang obyek penilaian.
b. Bentuk badan usaha, penjelasan singkat tentang badan usaha, produk,
kegiatan usaha dan daftar pemegang saham.
c. Maksud dan tujuan penilaian, definisi standar nilai, tanggal penilaian,
sertifikasi penilai, asumsi dan syarat pembatas.
d. Faktor khusus yang mempengaruhi opini nilai misal : perjanjian jual beli
saham, anggaran dasar, perjanjian kemitraan, potensi kerusakan
lingkungan, resiko usaha, konsesi usaha yang dimiliki.
e. Kesimpulan nilai.
 Laporan Lengkap Tertulis.
Dalam laporan lengkap tertulis, disajikan secara terperinci hal-hal berikut :
a. Tanda tangan penilai.
b. Asumsi dan syarat pembatas, meliputi :
 Diasumsikan bahwa penilai tidak memiliki kepentingan apapun
terhadap obyek penilaian;
 Data yang digunakan : Penilai bergantung pada data dan akses pada
sumber data yang tersedia ;
 Validitas penilaian : Hasil penilaian hanya berlaku pada tanggal
penilaian dan untuk tujuan penilaian.
c. Definisi penugasan penilaian, meliputi :

43
  Kepemilikan perusahaan, keberadaan hak, dan kewajiban dari kategori
kepemilikan lain dalam perusahaan yang dinilai;
 Maksud dan tujuan penilaian ;
 Standar nilai yang digunakan ;
 Tanggal penilaian dan tanggal penyusunan laporan.
d. Penjelasan tentang usaha yang terkait dengan penilaian, meliputi:
 Bentuk Badan Usaha ;
 Sejarah/riwayat pertumbuhan perusahaan ;
 Produk/jasa yang dihasilkan;
 Pasar dan pemasaran;
 Manajemen ;
 Aktiva Utama baik yang berwujud maupun tidak berwujud;
 Tinjauan umum tentang makro ekonomi, industri dan perusahaan yang
bersangkutan;
 Transaksi kepemilikan usaha dari obyek penilaian yang pernah terjadi
sebelumnya.
 Sensitivitas terhadap faktor pengaruh musim atau siklus usaha;
 Persaingan;
 Sumber data yang digunakan.
e. Analisis kondisi makro ekonomi dan sub sector industri terkait.
f. Analisis laporan keuangan perusahaan yang dinilai, meliputi :
 Ringkasan neraca dan laporan rugi laba;
 Penjelasan atas setiap penyesuaian terhadap laporan keuangan yang
dilakukan;
 Asumsi kunci yang mendasari proyeksi neraca dan laporan rugi laba;
 Kinerja keuangan dari perusahaan yang dinilai dihubungkan dengan
kinerja industri keseluruhan (jika perlu).
g. Metode Penilaian :
 Metode penilaian yang dipilih dan dipergunakan dalam melakukan
penilaian, alasan pemilihan metode penilaian serta langkah-langkah
yang dilakukan dalam penilaian.
 Penjelasan tentang penetapan dan penggunaan asumsi dan variabel.

44
 REFERENSI

Damodaran, Aswath. 2002. Investment Valuation. Tools and Techniques for Determining
the Value of Any Asset, 2nd edition. New York: John Wiley & Sons.

Direktorat Jenderal Kekayaan Negara & Masyarakat Profesi Penilai Indonesia. 2006.
Bahan Diklat Penilaian Usaha. Jakarta

Palepu, Khrisna G. Bernard, Victor L. Healy, Paul M. 1996. Business Analysis and
Valuation. United Kingdom: South Western Educational Publishing.

Rohmat, dkk. 2007. Modul Penilaian Usaha. Bahan Workshop Penilaian Usaha:
Direktorat Penilaian Direktorat Jenderal Kekayaan Negara.

Rohmat. 2012. Bahan Ajar Penilaian Usaha. Proglam Diploma III Keuangan
Spesialisasi Kebendaharaan Negara. Sekolah Tinggi Akuntansi Negara.

Ruky, Syaiful M. 1999. Menilai Penyertaan dalam Perusahaan. Jakarta: PT. Gramedia
Pustaka Utama.

Wijito, L. 2018. Penilaian Saham Berdasarkan Data Pasar Dibandingkan Dengan

Pendekatan Pendapatan. Tugas Diklat Metodologi Penelitian. Badan Pendidikan
dan Pelatihan Keuangan Republik Indonesia.

45