Programa de Evaluación y Valoración de Proyectos Mineros

Escuela de Postgrado GĚRENS

CASO DE ESTUDIO 1

Compañía de Minas Buenaventura (Septiembre 2016)

Preparado por:
Prof. Arturo L. Vásquez Cordano, Ph.D.1

Lea detenidamente la información contenida en el caso. Se presenta información de mercado que

apunta a valorar una empresa minera.

Panorama Actual y Perspectivas

Las ganancias en ventas en el 2015 y en este último semestre del 2016 tanto en oro y plata han
aumentado en US$ 118.3MM Y US$100.3MM respectivamente.

Sabiendo que Buenaventura produce más plata que oro, notamos más ganancias en oro ya que su
cotización en dólar es mucho mayor. A la fecha, ambos commodities en promedio se han cotizado
en US$ 12422 (Oro) y US$ 15.763 (Plata).

Ventas netas
A continuación se presenta un cuadro con el detalle del valor de las ventas netas a clientes por los
períodos de tres meses, terminados el 30 de junio de 2016 y de 2015:

Cuadro N°1: Ventas por producto

2016* 2015
US$ (000) US$ (000)

Oro 118,277 102,235

Plata 100,312 76,421
Cobre 50,265 45,485
Zinc 32,710 12,104
Plomo 13,676 28,668
Sulfato de manganeso 919 649
316,159 265,562
Fuente: Bloomberg

1
Se agradece la asistencia de Marco Terrones en la elaboración del documento.
2
Cotización promedio semestral del Oro.
3
Cotización promedio semestral de la Plata.

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Los Ingresos al cierre del año del 2016 están proyectados en US$ 1,108.7MM. Desde el 2013 al
2015 el crecimiento de la Compañía de Minas Buenaventura ha sido negativo, pero Bloomberg
proyecta que para los próximos años 2016 (16.5%) y 2017(23.3%). Este crecimiento anual volverá
a generar un margen positivo, el cual no cierra así desde el 2012 (0.4%).

Estos últimos datos concuerdan con el dinamismo de la actividad minera metálica con una
expansión de 26.9%4 al último semestre, sobre la base de la mayor producción de cobre,
molibdeno, oro, plata y plomo. Notamos en el Cuadro N°2 que el último dato real del crecimiento
de la compañía es hasta el cierre de ese mes, el cual nos muestra una moderada recuperación,
pero muestra una proyección favorable para el cierre del año 2016 y 2017.

Cuadro N°2: Ingreso y Crecimiento

(Mill. US$, %)

años 2012 2013 2014 2015 Actual 2016e 2017e

12/31/2012 12/31/2013 12/31/2014 12/31/2015 30/06/2016 12/31/2016 12/31/2017

Ingreso 1,563.5 1,285.4 1,165.2 951.9 956.2 1,108.70 1,365.70

% Crec. (a/a) 0.4 -17.8 -9.4 -18.3 -12.4 16.5 23.2
Fuente: Bloomberg

Calificación de Riesgo

En las últimas fechas las Clasificadoras Moody´s y Fitch han revisado a la baja en su calificación a la
Compañía de Minas Buenaventura, a continuación veremos con más detalle las razones:

Cuadro N°3: Calificación de riesgo de Buenaventura

Fuente: Bloomberg

4
Cuadros Estadísticos, Banco Central de Reserva del Perú.

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Razones:

Moody's redujo calificación de Buenaventura a Ba2 de Ba1 y la mantuvo en revisión a la baja

FECHA: 23 MARZO 2016

Según explicó la agencia, la liquidez de Buenaventura es presionada constantemente por las

deudas con vencimiento en el corto plazo, que sumaron cerca de US$319MM a diciembre del
2015. Una posible baja futura contempla la posibilidad de que la minera incumpla con estas
obligaciones financieras, lo que generaría un deterioro en su liquidez.

La calificadora consideró que la recuperación del precio el oro, metal importante en la producción
de Buenaventura, aún no compensa la caída del valor que ha afectado al metal desde el 2012 y
prevé que esté precio permanecerá volátil ante las preocupaciones económicas mundiales, la
fortaleza del dólar y el precio del petróleo.

La rebaja a Ba2 con perspectiva “estable”, también incorporó el deterioro de los fundamentos del
mercado de metales preciosos y básicos debido a la presión sobre los precios de las materias
primas y el debilitamiento de la demanda, especialmente en China.

Grafico N°1: Cotización del Oro

(US$/onza)

Fuente: Bloomberg

Fitch rebajó la calificación de Compañía de Minas Buenaventura de ‘BBB’ a ‘BBB-’

FECHA: 01 JULIO 2016

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Asimismo, la perspectiva de la empresa ha sido revisada, pasando de estable a negativa. Los
factores que llevaron a la nueva nota de Buenaventura consideran “su constante generación
negativa de flujo de efectivo disponible, dividendos más bajos de los esperados, riesgos asociados
a su estructura de costos que se está volviendo más alta, como los del 2015”. Aun así Fitch
proyecta un año más rentable que el 2016.

Fitch también explicó que la perspectiva negativa refleja la “necesidad de la compañía de

preservar la liquidez, intensificar con éxito las operaciones en su mina Tambomayo de total
propiedad, y saldar su préstamo de US$ 125MM de Cerro Verde, en el momento oportuno”.

Capacidad de generación de flujo de caja libre de la empresa

Cuadro N°3: Flujo de Caja Libre

(Mill. US$)

Años Flujo de Caja Libre

2010 284.3
2011 249.6
2012 -107.2
2013 -94.9
2014 -65.1
2015 -84
2016(Actual)* 0.3
2016-E 12.4
2017-E 119
Fuente: Bloomberg

Nótese que tras cuatro años de un saldo negativo en los Flujos de Caja Libre (FCL), recién para el
cierre del 2016 se va a tener un saldo disponible positivo (US$12.4MM) para pagar a los
accionistas y para cubrir el servicio de la deuda de la empresa. En conclusión, esto nos indica que
la generación de rendimiento de la empresa en este y el próximo año ha mejorado.

Existen dos opciones para mejorar el FCL: incrementar utilidad operativa o reducir el ritmo de
crecimiento del capital de trabajo neto operativo y del activo fijo.

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Como notamos en el recuadro rojo la utilidad operativa o de operación se ha incrementado de una
pérdida de US$ 35.5MM a una utilidad de US$ 60.5MM, lo cual concuerda con la primera opción
para mejorar el Flujo de Capital Libre.

Ahora vemos que la segunda opción para mejorar el FCL también se ha dado; el capital de trabajo
ha disminuido en parte a través de la caída de los préstamos bancarios. Ver la siguiente nota:

Nota a los estados financieros consolidados intermedios

Préstamos bancarios

Al 30 de junio de 2016, Buenaventura mantiene préstamos bancarios por US$54.4MM, los cuales
se obtuvieron para financiar capital de trabajo. Estos se vencen en el corto plazo y devengan
intereses a tasas anuales que fluctúan entre 2.10% y 5.61% (al 31 de diciembre de 2015, el Grupo
mantuvo préstamos por US$285.3MM, con tasas efectivas anuales de interés que fluctuaban entre
1.32% y 5.61%). No se han otorgado garantías por estos préstamos.

Fuente: EY (Auditores Independientes)

 Conclusión Final:

Por lo tanto, estos datos anteriores dan sustento al pronóstico de Bloomberg para el cierre de
este año y con perspectivas mejores para el próximo.

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Pregunta del Caso: ¿Concuerda con la apreciación de los analistas de Bloomberg respecto a la
capacidad de generación de valor que tiene la corporación minera Buenaventura? ¿El análisis es
completo o cree que se puede mejorar? ¿Qué se está realizando, valoración o evaluación?

Datos Financieros

Aspectos financieros más destacados (cifras expresadas en millones de dólares norteamericanos,

excepto para las cifras de utilidad por acción):

Cuadro N°5: Estado de Situación Financiera

(Mill. US$)

jun-16 dic-15 Var%

Total activo corriente 429.3 301.6 42%
Total activo no corriente 3,428.20 3,375.70 2%
Total pasivo corriente 250 449.8 -44%
Total pasivo no corriente 338.8 66.4 410%

2T16 2T15 Var%

Total ingresos de operación 388.1 301.6 42%
Utilidad(pérdida) de operación 50.30 -8.6 684%
EBITDA 75.9 21.9 247%
Utilidad Neta 107 -1.4 100%
Utilidad por acción (*) 0.42 -0.01 100%
Fuente: SMV/ Compañía de Minas Buenaventura S.A.A.

(*) Al 30 de junio de 2016 y de 2015, Compañía de Minas Buenaventura S.A.A. tenía 254, 186,867
acciones en circulación (comunes y de inversión).

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 Cuadro N° 6: Balance General
(US$ MM)

2015 2016e 2017e

Efectivo y equivalentes 79 221 296
Cuentas por cobrar 220 250 229
Existencias de CP 101 118 123
Otros activos de CP 70 70 70
Activo corriente 470 659 718
Activo fijo, neto 1,748 1,845 1,750
Otros activos de LP 2,330 2,315 2,440
Activo no corriente 4,078 4,159 4,190
Activo Total 4,547 4,818 4,908
Deuda CP 319 83 86
Cuentas por pagar 250 305 256
Otros pasivos CP 83 83 83
Pasivo corriente 651 471 425
Deuda LP 320 542 499
Otros pasivos LP 187 187 187
Pasivo no corriente 507 729 685
Patrimonio neto, Atribuible 3,161 3,391 3,570
Interés Minoritario 228 228 228
Pasivo Total + Patrimonio 4,547 4,818 4,908
Fuente: Kallpa (Sociedad Agente de Bolsa)

Cuadro N°7: RATIOS FINANCIEROS

2015 2016e 2017e

Activo corriente / Pasivo corriente 0.72 1.4 1.69
Deuda / Patrimonio 0.2 0.18 0.16
Deuda Neta / EBITDA 6.12 0.98 0.51
EBITDA / Gastos Financieros 3.32 20.36 23.89
ROE -9.6% 7.0% 10.40%
Fuente: Kallpa (Sociedad Agente de Bolsa)

Valoración Económica

+Valoración por múltiplos:

En este método se trata de encontrar unos ratios de valor representativos de un sector

(“comparables”) extrapolables a la empresa que intentamos valorar.

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PER:

Es quizás el ratio más importante, pues es al que los inversores y el mercado en general prestan
mayor atención.

Aplicando este ratio obtenemos el valor del capital de la empresa para estimar el valor de toda la
empresa se debe sumar el valor de la deuda neta, es importante tener en cuenta que el resultado
obtenido por el PER se verá afectado por el nivel de apalancamiento de la empresa.

(En Millones de USD)

Capitalización Bursátil
PER =
Beneficio Neto

Año 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016(Actual)* 2016e 2017e
PER 14.29 18.66 11.16 13.41 -24.79 23.74 21.94 17.2
Media 45.77 17.04 15.93 11.24 7.08

Nótese que el Terminal de Bloomberg no ha obtenido el ratio PER para los periodos 2014 y 2015,
pero ha nos dado el Ratio PER hasta la fecha actual y el proyectado hasta el año 2017, los cuales
nos indican que la valoración económica está por encima de los promedios de los años pasados
(2010-2013), en conclusión nos indica una relativa valoración económica mejor.

VE/EBITDA:

Al contrario que el PER, con éste se puede ignorar el grado de apalancamiento al calcular el
múltiplo del EBITDA, ya que su resultado no se verá afectado. Se considera que da mejores
resultados pero se debe tener en cuenta los principios de contabilidad que utilizan las compañías
para calcular el EBITDA.

(En Millones de USD)

𝐕𝐄 𝐕𝐚𝐥𝐨𝐫 𝐝𝐞𝐥𝐚𝐄𝐦𝐩𝐫𝐞𝐬𝐚
=
𝐄𝐁𝐈𝐓𝐃𝐀 𝐔𝐭𝐢𝐥𝐢𝐝𝐚𝐝𝐚𝐧𝐭𝐞𝐬𝐝𝐞𝐈𝐦𝐩𝐮𝐞𝐬𝐭𝐨𝐬𝐞𝐈𝐧𝐭𝐞𝐫𝐞𝐬𝐞𝐬

𝐕𝐄 𝟏𝟖𝟓𝟖. 𝟗
= = 𝟐𝟎. 𝟎𝟓
𝐄𝐁𝐈𝐓𝐃𝐀 𝟗𝟐. 𝟕

Año 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016(Actual)* 2016e 2017e
EV/EBITDA 23.31 25.19 11.49 16.48 8.00 12.47 20.05 23.74 9.17 6.84
5
Media 25.34 30.20 23.23 12.47 9.27 10.01 11.24
Fuente: Bloomberg

*Media de un conglomerado de compañías del sector minero.

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Nótese que la valoración económica para la compañía de Buenaventura según el EV/EBITDA
para el 2015 es mayor con respecto al promedio de las demás compañías del sector del mismo
año.

Precio/Valor en Libros:

Es un ratio muy útil para analizar empresas muy intensivas en capital, tiene en contra la dificultad
para identificar algunos pasivos en ciertas compañías que los consideran como recursos propios y
otras como recursos ajenos.

(En Millones de USD)

Precio Capitalización Bursátil

=
Valor en libros Valor contable en Acción

Año 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016(Actual)* 2016e 2017e
Precio/Valor
en Libros 4.11 4.73 3.02 2.48 0.71 0.78 0.33 1.05 1.03 0.99
Media 4.58 4.90 4.04 3.04 1.31 0.81 0.66

Nótese en este ratio de valoración que en la mayoría de los años está muy cerca del promedio
de la mayoría de las compañías, indicándonos una buena señal con respecto a su valoración
económica.

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 Anexos:

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