Anda di halaman 1dari 9

TEORI PASAR MODAL DAN INVESTASI

CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM)

Oleh :

I Wayan Dedik Widana 1881611030

PROGRAM MAGISTER AKUNTANSI


FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
UNIVERSITAS UDAYANA
DENPASAR
2019
1. Pendahuluan
Untuk dapat mengestimasi return suatu sekuritas dengan baik dan mudah diperlukan suatu
model estimasi. Salah satu model estimasi tersebut adalah CAPM (Capital Asset Pricing
Model) di mana model ini dapat digunakan untuk mengestimasi return suatu sekuritas dianggap
sangat penting di bidang keuangan.

2. Asumsi-Asumsi
Beberapa ahli menganggap bahwa asumsi-asumsi yang digunakan di CAPM kurang
realistis. Beberapa asumsi tersebut seperti: 1) Semua investor mempunyai cakrawala waktu
satu periode yang sama; 2) semua investor melakukan pengambilan keputusan investasi
berdasarkan pertimbangan antara nilai return ekspektasian; 3) semua investor mempunyai
harapan yang seragam terhadap faktor-faktor input yang digunakan untuk keputusan
portofolio; 4) semua investor dapat meminjamkan dananya dan meminjam dana dengan jumlah
tak terbatas pada tingkat suku bunga bebas risiko; 5) penjualan pendek diijinkan; dan 6) pasar
modal dalam kondisi ekuilibrium.

3. Ekuilibrium Pasar Modal


Ekuilibrium pasar modal terjadi jika harga-harga dari aktiva berada di suatu tingkat yang
tidak dapat memberikan insentif lagi untuk melakukan perdagangan spekulatif (Jones, 1995).
Implikasi dari asumsi ekuilibrium ini:
1) Semua investors akan memilih portofolio pasar, yaitu portofolio pasar yaitu portofolio
yang berisi dengan semua aktiva yang ada di pasar.
2) Portofolio pasar ini merupakan portofolio aktiva berisiko yang optimal, yaitu berada di
efficient frontier menurut Markowitz.

4. Portofolio Pasar

E(Rp) Q

A
M

RBR B

1
Dari gambar di atas terlihat bahwa portofolio pasar akan terletak di kurva efficient set AB.
Untuk menentukan letak portofolio pasar ini, perlu dikombinasikan antara aktiva-aktiva
berisiko di portofolio dengan aktiva bebas risiko. Return untuk aktiva bebas berisiko adalah
sebesar RBR. Kombinasi ini ditunjukkan oleh garis lurus di gambar tersebut. Semua investor
diasumsikan akan melakukan investasi di portofolio yang sama yaitu portofolio pasar. Asumsi
ini berlaku karena asumsi-asumsi di CAPM yaitu semua investor menggunakan analisis yang
sama yaitu analisis metode Markowitz. Dalam keadaan ekuilibrium, semua aktiva berisiko
harus berada di portofolio pasar (M), karena semua investor akan memegang portofolio ini.
Karena portofolio pasar menggunakan semua aktiva berisiko, maka portofolio pasar ini
merupakan portofolio dengan diversifikasi yang sempurna.

5. Garis Pasar Modal


Keadaan ekuilibrium pasar yang menyangkut return ekspektasian dan risiko dapat
digambarkan oleh garis pasar modal (GPM) atau capital market line (CML). Garis pasar modal
menunjukkan semua kemungkinan kombinasi portofolio efisien yang terdiri dari aktiva-aktiva
berisiko dan aktiva bebas risiko. Beberapa hal yang perlu diperhatikan untuk GPM adalah
1) Garis pasar modal hanya terdiri dari portofolio efisien yang berisi dengan aktiva bebas
risiko, portofolio pasar M atau portofolio kombinasi dari keduanya.
2) Karena asumsi ekuilibrium pasar, GPM harus mempunyai slope positif meningkat atau
dengan kata lain E(RM) harus lebih besar dari RBR.

6. Garis Pasar Sekuritas


Garis pasar modal (GPM) menggambarkan tradeoff antara risiko dan return ekspektasian
untuk portofolio efisien, tetapi bukan untuk sekuritas individual. Garis lain yang menunjukkan
tradeoff antara risiko dan return ekspektasian untuk sekuritas individual disebut dengan garis
pasar sekuritas (GPS) atau security market line (SML). Garis pasar sekuritas (GPS) merupakan
penggambaran secara grafis dari model CAPM.

7. Penjabaran Model CAPM


Untuk portofolio pasar yang diasumsikan bahwa return sekuritas individual berkorelasi
dengan return pasar, risiko portofolio dapat disederhanakan menjadi:
1/2
= (w1 . σ1,M + w2 . σ2,M + … + wn . σn,M) 1/2

2
σM = (kontribusi sekuritas ke-1 untuk risiko portofolio + kontribusi sekuritas ke-2 untuk
risiko portofolio + … + kontribusi sekuritas ke-n untuk risiko portofolio.
Dengan asumsi bahwa proporsi masing-masing sekuritas dalam portofolio pasar adalah
sama, maka dapat dikatakan bahwa kontribusi masing-masing sekuritas terhadap risiko
portofolio pasar adalah tergantung dari besarnya kovarian return sekuritas dengan portofolio
pasar. Untuk sekuritas ke-i, kontribusi risiko sekuritas ini terhadap risiko portofolio pasar

adalah sebesar: Kontribusi risiko sekuritas ke-i terhadap risiko portfolio pasar =

Dengan mensubstitusikan σP dengan kontribusi risiko sekuritas individual terhadap risiko


portofolio pasar, maka return ekspektasian untuk sekuritas individual ke-i adalah:

Dengan demikian, βi dapat diartikan sebagai kovarian return sekuritas ke-i dengan return
portofolio pasar dibagi dengan varian return portofolio pasar sebagai berikut:

8. Pengujian Empiris Terhadap CAPM


Model dari CAPM sebagai berikut ini: E(Ri) = RBR + βi . [E(RM) - RBR]
Merupakan model untuk return ekspektasian. Model ini tidak dapat diuji, karena
ekspektasi adalah nilai yang belum terjadi yang belum dapat diobservasi. Yang dapat
diobservasi sehingga dapat diuji adalah nilai yang sudah terjadi atau nilai historis (ex post).
Agar model CAPM dapat diuji, maka harus diubah menjadi model ex post sebagai berikut:

Pada model ex post ini, nilai-nilai ekspektasian diubah menjadi nilai-nilai realisasi.
Subskrip-t menunjukkan waktu terjadinya. Subskrip-t ini diperlukan karena umumnya CAPM
diuji secara time-series.
Jika CAPM akan diuji secara empiris, umumnya model ini dinyatakan dalam bentuk:

Notasi:
R’i,t = Ri,t – RBR,t
1 = (RM,t – RBR,t)

3
Prediksi dari pengujian ini adalah sebagai berikut:
1) Intercept 0 diharapkan secara signifikan tidak berbeda dengan nol. Jika intercept sama
dengan nol, ini berarti bahwa return bebas risiko adalah sama dengan RBR.
2) Beta harus signifikan dan merupakan satu-satunya faktor yang menerangkan return
sekuritas berisiko.
3) Koefisien dari Beta, yaitu 1 seharusnya sama dengan nilai (RM,t – RBR,t).
4) Hubungan dari return dan risiko harus linier.
5) Dalam jangka panjang, 1 harus bernilai positif atau return dari portofolio pasar lebih
besar dari tingkat return bebas risiko. Alasannya karena portofolio pasar lebih berisiko
dengan aktiva tidak berisiko, sehingga harus dikompensasi dengan return yang lebih
besar dari return aktiva bebas risiko.
Beberapa studi yang menguji keabsahan model CAPM di antaranya adalah Friend dan
Blume (1970), Black, Jensen dan Scholes (1972), Blume dan Friend (1972), Fama dan
MacBeth (1972), Basu (1977), Litzenberger dan Ramaswamy (1979), dan Gibbons (1982).
Mayoritas studi tersebut menggunakan cara berikut dalam pengujiannya:
1) Data return yang digunakan adalah return total bulanan (dividen dianggap
diinvestasikan kembali).
2) Beta diestimasi untuk setiap sekuritas dalam sampel menggunakan periode 5 tahun atau
60 observasi bulanan.
3) Indeks pasar yang digunakan untuk menghitung Beta adalah rerata tertimbang
berdasarkan nilai pasar tiap-tiap sekuritas untuk semua saham umum yang terdaftar di
pasar modal.
4) Sekuritas-sekuritas diranking berdasarkan nilai Beta. Sebanyak N buah portofolio
dibuat berdasarkan ranking ini. Alasan pembuatan portofolio adalah untuk mengurangi
pengukuran kesalahan dalam mengestimasi Beta tiap-tiap individual sekuritas.
5) Return portofolio dan Beta portofolio kemudian dihitung untuk masing-masing
portofolio dan menjalankan persamaan regresi untuk pengujian empiris.
Secara umum, hasil dari pengujian model CAPM ini setuju dengan kesimpulan berikut ini:
1) Nilai dari intercept, yaitu 0 secara statistik dan signifikan berbeda lebih besar dari 0.
2) Koefisien dari Beta, yaitu 1 bernilai lebih kecil dari perbedaan return portofolio pasar
dikurangi dengan tingkat return bebas risiko (slope ini lebih kecil dari yang diprediksi
oleh teori. Implikasi ini adalah bahwa sekuritas dengan Beta yang kecil akan

4
mendapatkan return yang lebih tinggi dibandingkan dengan return ekspektasian yang
diprediksi oleh CAPM dan sebaliknya.
3) Walaupun 1< RM,t – RBR,t (lihat hasil nomor 2), tetapi nilai koefisien ini adalah positif
atau 1> 0. Alasannya adalah karena untuk observasi pada waktu yang lama, return dari
portofolio pasar yang lebih berisiko harus lebih besar dari tingkat return aktiva bebas
risiko.
4) Hasil yang diperoleh menunjukkan hubungan yang linier sesuai dengan model.
5) Dengan memasukkan faktor-faktor lain selain Beta di model CAPM, ternyata faktor-
faktor lain juga dapat menjelaskan porsi dari return sekuritas yang tidak dapat ditangkap
oleh Beta. Hasil yang diperoleh adalah sebagai berikut. P/E ratio yang lebih rendah,
ukuran perusahaan (size) yang lebih kecil, dividend yield yang lebih tinggi dan bulan
Januari akan menghasilkan return yang lebih tinggi.
Secara umum dari pengujian model CAPM dapat disimpulkan walaupun koefisien Beta,
yaitu 1 sama dengan nilai RM,t – RBR,t dan positif serta hubungan dari return dan risiko harus
linier, tetapi model ini masih jauh dari sempurna, karena hasil pengujian masih menunjukkan
bahwa intercept 0 berbeda dari nol dan masih banyak faktor-faktor lain selain Beta yang masih
dapat menjelaskan variasi dari return sekuritas. Dari hasil ini menunjukkan bahwa model
CAPM adalah model yang misspecified yang masih membutuhkan faktor-faktor lain selain
Beta (Copeland dan Weston, 1992).

5
REVIEW ARTIKEL

Judul Artikel : The Capital Assets Pricing Model & Arbitrage Pricing Theory:
Properties and Applications in Jordan
Penulis : Ibrahim Alshomaly & Ra’ed Masa’deh
Publikasi : Modern Applied Science; Vol. 12, No. 11; 2018.
1. Research Background
Likuiditas Pasar merupakan faktor kunci dalam penilaian aset, setiap penyimpangan
dari likuiditas akan tercermin dalam aset kesalahan harga. Untuk alasan ini, perhatian
utama dari model asset pricing adalah untuk menguji tingkat likuiditas pasar modal,
perilaku rasional termasuk dalam setiap keputusan keuangan atau investasi harus bertujuan
untuk meningkatkan likuiditas instrumen dipertukarkan (Brennan & Subrahmanyam, 1996;
Shannak & Obeidat, 2012;. Obeidat et al, 2013; Masa'deh et al, 2015).. Oleh karena itu,
model harga aset modal (CAPM) dan teori harga arbitrase (APT) mencoba untuk mengukur
rasionalitas ini dengan pemodelan diharapkan pengembalian aset investasi modal dengan
faktor risiko yang relevan, di mana kelebihan pengembalian lebih suku bunga murni (risiko
suku gratis ) mencerminkan eksposur risiko tambahan. CAPM (Sharpe, 1964, Nobel 1990)
diasumsikan bahwa risiko investasi tergantung terutama pada sensitivitas mereka untuk
risiko pasar yang dianggap risiko sistematis sedangkan risiko non-sistematis (risiko spesifik
perusahaan) dapat dihilangkan dengan memegang portofolio aset beragam sesuai sesuai
dengan kapitalisasi pasar (Markowitz, 1952). Jadi, setiap pengembalian yang melebihi
tingkat bunga murni untuk setiap investasi akan tergantung pada koefisien beta, yang
diukur dengan kovarians antara investasi dan pasar kembali, tetapi keabsahan hubungan ini
dibatasi dengan hadirnya beberapa asumsi teoritis yang tidak bisa ada di pasar nyata; seperti
pinjam meminjam pada tingkat yang sama (risk free rate), misalnya. model APT (Ross,
1976) yang mirip dengan CAPM, tampaknya terus implikasi yang lebih praktis daripada
CAPM karena berkorelasi premi risiko aset modal dengan model multifaktor; faktor-faktor
ini secara keseluruhan tergantung pada ekonomi makro indikator seperti pertumbuhan
PDB, inflasi, dan suku bunga (Fama & French, 1993). Makalah ini bertujuan untuk menguji
validitas model penetapan harga aset modal (CAPM) dan teori penetapan harga arbitrase
(APT) di Pasar Saham Yordania menggunakan tiga perusahaan yang berbeda dari tiga
sektor utama, sektor keuangan, industri, dan jasa untuk periode Q1 (2000) hingga Q4
(2016)

6
2. Teori yang Relevan
Teori yang digunakan yaitu teori penetapan harga (Capital Pricing Theory). Tujuan
dari teori penetapan harga modal adalah meningkatkan likuiditas aset modal melalui
penentuan tingkat diskonto yang sesuai, tingkat ini diukur dengan mengukur risiko
sistematis yang dihadapi oleh aset tersebut (Fama & French, 2004). Dua model utama yang
digunakan untuk tujuan ini adalah CAPM dan APT.
3. Hipotesis
1) H1: Model mana (CAPM atau APT) lebih efisien dalam kuantifikasi risiko sistematis
di setiap sektor bisnis (menggunakan tiga perusahaan berbeda dari tiga sektor utama,
sektor keuangan, industri, dan sektor jasa), dan apakah ada perbedaan besar antara
ketiga sektor dalam efisiensi ini.
4. Metodelogi Penelitian
a. Metode pengumpulan data:
1) Pengujian CAPM di pasar aktual membutuhkan adopsi data historis mengenai
harga saham berkala, indeks pasar, dan tingkat bebas risiko.
2) Peneliti memperoleh data triwulanan terkait dengan tiga perusahaan yang
terdaftar di Amman stock exchange (ASE) yang mewakili tiga sektor berbeda,
sektor perbankan, layanan, dan industri untuk periode Q1 (2000) hingga Q4
(2016)..
b. Proses analisis mencakup penghitungan koefisien beta yang mewakili faktor risiko
sistematis untuk masing-masing saham di setiap sektor di Yordania menggunakan
harga penutupan pada akhir setiap periode (Alshomaly, 2014).
5. Hasil dan Kesimpulan
Studi ini menunjukkan, pertama, ada beberapa perbedaan antara kedua model dalam
hal jumlah risiko sistematis yang dapat dihilangkan dengan diversifikasi di tiga sektor.
Kedua, penerapan model APT menunjukkan bahwa persentase besar risiko dapat
dihilangkan dengan diversifikasi lebih dari model CAPM. Ketiga, sektor perbankan di
Yordania menghadapi risiko yang lebih sistematis daripada sektor lainnya. APM
mengasumsikan bahwa tingkat sensitivitas stok terhadap pengembalian pasar akan
tercermin dalam harga, di mana setiap perubahan dalam pengembalian pasar akan
menyebabkan pergerakan harga sesuai dengan koefisien beta. Model APT memperluas
penilaian ekuitas dengan menambahkan lebih banyak faktor (ekonomi makro) yang secara
langsung atau tidak langsung mempengaruhi pengembalian saham. Oleh karena itu, harga
7
saham mengandung lebih banyak sumber risiko dan peran risiko yang kurang sistematis
dalam mengukur biaya ekuitas. Secara umum, apa pun model yang digunakan dalam
penilaian, likuiditas aset memiliki pengaruh langsung dalam proses penilaian, dan
pertanyaannya adalah sejauh mana model penilaian mempertimbangkan likuiditas dalam
menentukan tingkat pengembalian yang diperlukan.
6. Kritik/Future Research
1) Peneliti tidak menjelaskan mengenai jumlah sampel yang digunakan untuk dianalis.
2) Peneliti tidak menjelaskan mengenai fenomena penelitian serta alasan mengenai
penggunaan tempat penelitian
3) Penelitian selanjutnya bisa menggunakan sektor lain perbankan, jasa dan industri
4) Penelitian selanjutnya juga diharapkan menggunakan variabel selain likuiditas
perusahaan untuk menguji perbedaan 2 model tersebut.

Anda mungkin juga menyukai