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Introducción y Visión General de los Mercados Financieros -

Parte
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Introducción
2.2.1. L e a r n i ng G o a l i z a d o s

LG 1-1. Diferenciar entre mercados primarios y secundarios.

LG 1-ft. Diferenciar entre los mercados de dinero y de

capitales. LG 1-3. Comprender qué son los mercados de

divisas. LG 1-4. Comprender qué son los mercados de

valores derivados.

LG 1-5. Distinguir entre los diferentes tipos de instituciones financieras.

LG 1-6. Conozca los servicios que prestan las instituciones financieras.

LG 1-7. Conozca los riesgos que enfrentan las instituciones financieras.

LG 1-8. Apreciar por qué las instituciones financieras están reguladas.

¿POR QUÉ ESTUDIAR LOS MERCADOS E INSTITUCIONES FINANCIERAS? RESUMEN DE


CAPÍTULOS
En la década de 1990, los mercados financieros de los Estados Unidos se dispararon. El Dow Jones Industrial Index -un índice
ampliamente citado de los valores de 30 grandes empresas (véase el Capítulo 8)- pasó de un nivel de 2.800 en enero de 1990 a
más de
11.000 a finales de la década; esto se compara con un movimiento de 100 en su inicio en 1906 a 2.800 ochenta y cuatro años después.
A principios de la década de 2000, como resultado de una recesión económica en los Estados Unidos y en otros países, donde este
índice cayó por debajo de 10.000. El índice subió a más de 14.000 en julio de 2007, pero (debido a la creciente contracción del crédito
hipotecario, en particular del mercado de hipotecas de alto riesgo) volvió a caer por debajo de 13.000 en el plazo de un mes desde que
alcanzó su máximo histórico. En 2008, los problemas en el mercado de hipotecas de alto riesgo se intensificaron hasta llegar a una
crisis financiera total y a la peor recesión en los Estados Unidos desde la Gran Depresión. El Dow Jones Industrial Arerage (DJIA)
cayó a 6.547 en marzo de 2009 antes de recuperarse, junto con la economía, a más de 11.000 en abril de 2010.
Mientras que los valores de seguridad en los mercados financieros de Estados Unidos aumentaron drásticamente en los años noventa,
los mercados del sudeste asiático, Sudamérica y Rusia fueron mucho más volátiles. El baht tailandés, por ejemplo, cayó casi un 50 por
ciento en valor con respecto al dólar estadounidense el 2 de julio de 1997. Más recientemente, en 2002, a medida que los mercados de
Estados Unidos se revalorizaban, la situación económica y financiera de Argentina se deterioró.
Fondos
b Funciones económicas
que las IFs proveen al

1
sistema financiero en
su totalidad
Riesgos Incurridos por la
Regulación de las
Instituciones Financieras
Tendencias en los
Estados Unidos
Globalización de los
mercados e instituciones
financieras Apéndice 1A:
2 Parte 1 Introducción y Visión General de los

se derrumbó y su moneda cayó más de un 30 por ciento en valor en relación con el dólar
estadounidense a medida que el gobierno relajaba la paridad uno a uno del peso con
respecto al dólar. Sin embargo, durante la crisis financiera de 2008-2009, las oscilaciones
del mercado observadas en los Estados Unidos se extendieron rápidamente por todo el
mundo. Los mercados bursátiles experimentaron grandes oscilaciones de valor cuando los
inversores trataron de determinar quién podría sobrevivir y quién no (y los mercados de
Rusia a Europa se vieron obligados a suspender el comercio a medida que las
cotizaciones bursátiles se desplomaban).
Mientras tanto, la industria de las instituciones financieras (IF) ha pasado por un
ciclo completo de historia. Originalmente, el sector bancario funcionaba como un sector
de servicios completos, prestando directa o indirectamente todos los servicios financieros
(banca comercial, banca de inversión, inversión en acciones, provisión de seguros, etc.).
A principios de la década de 1930, el desfase económico e industrial provocó la
separación de algunas de estas actividades. En las décadas de 1970 y 1980 surgieron
nuevas industrias de servicios financieros relativamente no reguladas (por ejemplo, fondos
mutuos, fondos de corretaje) que separaron aún más las funciones de los servicios
financieros.
Los últimos 20 años han sido particularmente dramáticos para las instituciones
financieras. En los años 90 y 2000, las barreras regulatorias, la tecnología y los cambios
en la innovación financiera fueron tales que una sola empresa de servicios financieros
pudo volver a ofrecer un conjunto completo de servicios financieros bajo el paraguas de
un holding de servicios financieros. Por ejemplo, J. P. Morgan Chase opera un banco
comercial (J. P. Morgan Chase Bank), un banco de inversión (J. P. Morgan Securities, que
también vende fondos mutuos) y una compañía de seguros (J. P. Morgan Insurance
Agency). Durante la crisis financiera, este holding de servicios financieros compró una
institución de ahorro, Washington Mutual, y varios bancos de inversión, entre ellos Bear
Stearns. No sólo cambiaron las fronteras entre los sectores tradicionales de la industria,
sino que la competencia también se hizo global en su naturaleza. Por ejemplo, J. P.
Morgan Chase es la novena compañía holding bancaria más grande del mundo y opera en
60 países.
Luego llegó el final de la década de 2000, cuando Estados Unidos, y de hecho el
mundo, experimentó un colapso de los mercados financieros sólo superado por el
experimentado durante la Gran Depresión. La crisis financiera produjo una importante
remodelación de todos los sectores de las IF y el fin de muchas de ellas (por ejemplo, Bear
Stearns y Lehman Brothers), y los dos bancos de inversión más importantes del mundo,
Goldman Sachs y Morgan Stanley, se convirtieron en holdings bancarios. De hecho, a
partir de 2010, todos los principales bancos de inversión de Estados Unidos han
fracasado, se han fusionado o se han convertido en holdings bancarios.
A medida que cambian los entornos económicos y competitivos, la atención a los
beneficios y, más que nunca, al riesgo se vuelve cada vez más importante. Este libro
ofrece una visión general y un análisis detallado del sistema financiero en el que operan
los gestores financieros y los inversores individuales. La toma de decisiones de inversión
y financiación requiere que los gestores y las personas comprendan el flujo de fondos en
toda la economía, así como el funcionamiento y la estructura de los mercados financieros
nacionales e internacionales. En particular, este libro ofrece un análisis único de los
riesgos a los que se enfrentan los inversores y ahorradores, así como las estrategias que
pueden adoptarse para controlar y gestionar estos riesgos. Las áreas de operaciones más
nuevas, como la titulización de activos, los valores derivados y la internacionalización de
los servicios financieros, también reciben un énfasis especial. Además, a medida que
Estados Unidos y el mundo se recuperan del colapso de los mercados financieros, este
libro destaca y analiza el impacto de esta crisis en los diversos mercados financieros y las
instituciones financieras que operan en ellos.
Este capítulo introductorio ofrece una visión general de la estructura y las
operaciones de los mercados financieros e instituciones financieras diversos. Los
mercados financieros se diferencian por las características (como el vencimiento) de los
instrumentos financieros o de los valores que se intercambian. Además, cada mercado
financiero, a su vez, depende en parte o en su totalidad de las instituciones financieras. De
hecho, las IF desempeñan un papel especial en el funcionamiento de los mercados
financieros. En particular, las IF suelen ofrecer la forma menos costosa y más eficiente de
Capítulo 1 3
canalizar fondos hacia y desde los mercados financieros. Como parte de esta discusión,
examinamos brevemente cómo los cambios en la forma en que las IF prestan servicios
desempeñaron un papel importante en los acontecimientos que condujeron a la grave
crisis financiera de finales de la década de 2000. En el apéndice 1A del capítulo se ofrece
un análisis más detallado de las causas de los principales acontecimientos ocurridos
durante la crisis financiera, así como de los cambios reglamentarios y de la industria que
se han producido.

VISIÓN GENERAL DE LOS MERCADOS FINANCIEROS


mercados financieros
Las arenas a través de las cuales fluyen los fondos.

LG 1-1

mercados primarios
Mercados en los que las corporaciones recaudan fondos a través de nuevas emisiones de valores.
4 Parte 1 Introducción y Visión General de los
Los mercados financieros son estructuras a través de las cuales fluyen los fondos. La Tabla 1-1 resume los mercados
financieros discutidos en esta sección. Los mercados financieros pueden distinguirse en dos dimensiones principales:
(1) mercados primarios frente a mercados secundarios y (2) mercados monetarios frente a mercados de capitales. Las
siguientes secciones discuten cada una de estas dimensiones.

Mercados primarios frente a mercados secundarios


Mercados primarios. Los mercados primarios son mercados en los que los usuarios de fondos (por ejemplo, las
empresas) recaudan fondos a través de nuevas emisiones de instrumentos financieros, como acciones y bonos. En el
Cuadro 1-2 se presentan datos sobre las ventas de valores en el mercado primario entre 2000 y 2010. Los usuarios de los
fondos tienen nuevos proyectos o necesidades de producción ampliadas, pero no tienen suficientes fondos generados
internamente (como las utilidades retenidas) para satisfacer estas necesidades. Así, los usuarios del fondo emiten
valores en los mercados primarios externos para recaudar fondos adicionales. Las nuevas emisiones de instrumentos
financieros se venden a los proveedores iniciales de fondos (por ejemplo, los hogares) a cambio de los fondos (dinero)
que necesita el emisor o usuario de los fondos. 1 La mayoría de las transacciones del mercado primario en los Estados
Unidos se realizan a través de instituciones financieras llamadas bancos de inversión -por ejemplo, Morgan Stanley o
Bank of America Merril Lynch- que actúan como intermediarios entre las corporaciones emisoras (usuarios de fondos)
y los inversionistas (proveedores de fondos). Para estas ofertas públicas, el banco de inversión asesora al emisor de
valores (el usuario de los fondos) sobre la emisión de valores (como el precio de oferta y el número de valores a emitir)
y atrae a los compradores públicos iniciales de los valores para el usuario de los fondos. Al emitir valores del mercado
primario con la ayuda de un banco de inversión, el usuario de los fondos ahorra el riesgo y el costo de crear un mercado
para sus valores por su cuenta (véase el análisis más adelante). La Figura 1-1 ilustra un cronograma para el intercambio
de fondos en el mercado primario para una nueva emisión de bonos corporativos o acciones. Discutimos este proceso
en detalle en los Capítulos 6 y 8.
TABLA 1-1 Tipos de mercados financieros

Mercados primarios: mercados en los que las empresas recaudan fondos a través de nuevas
emisiones de valores.
Mercados secundarios: mercados que comercian con instrumentos financieros una vez
emitidos.
Mercados de Dinero - mercados que negocian valores de deuda o instrumentos con
vencimientos inferiores a un año.
Mercado de capitales: mercados que negocian instrumentos de deuda y de capital con
vencimientos superiores a un año.
Mercados de divisas: mercados en los que se negocian los flujos de efectivo procedentes de la
venta de productos o activos denominados en una moneda extranjera.
1Discutimos más detalladamente sobre los usuarios y proveedores de fondos en el Capítulo 2.
TABLA 1-2 Ventas de valores en el mercado primario (en miles de millones de dólares)

}SeguridadType 2000 2005 2007 2008 2009 2010*

Todas las ediciones $1,256.7 $2,439.0 $2,389.1 $1,068.0 $1,171.2 $259.8


Bonos 944.8 2,323.7 2,220.3 861.2 946.9 231.1
Existencias 311.9 115.3 1,168.8 206.8 224.3 28.7
Colocaciones 196.5 24.6 20.1 16.2 11.2 n.d.
privadas
OPIs 97.0 36.7 46.3 26.4 16.6 2.9
C
*Aa
trp
avíétsu
dello
pri1
mer trimestre. 5

Figura 1-1 Cronología de la transferencia de fondos en los mercados primario y


secundario

Mercados primarios
(Cuando se ofrezcan a la venta nuevas emisiones de instrumentos financieros

Usuarios de
Proveedores
Fondos Suscripción con
iniciales de
(Corporaciones Investment Bank
fondos
que emiten
(Inversores)
instrumentos de
deuda/patrimonio)

Mercados secundarios
(Cuando los instrumentos financieros, una vez

Otros
Mercados
Valores Corredores Proveedor
Financiero
es de
s
fi Fondos
(Inversore
(Inversore
s) ntos ume
nancieros Flujo de instr s)

ofertas públicas
iniciales (OPIs)
La primera emisión
pública de instrumentos
financieros por parte
de una empresa.

mercado secundario
Un mercado que
negocia instrumentos
financieros una vez
emitidos.
8 Parte 1 Introducción y Visión General de los

En lugar de una oferta pública (es decir, una oferta de venta al público inversionista en
general), una venta en el mercado primario puede adoptar la forma de una colocación
privada. Con una colocación privada, el emisor de valores (usuario de fondos) busca
encontrar un comprador institucional -como un fondo de pensiones-o un grupo de
compradores (proveedores de fondos) para comprar toda la emisión. Los valores
privados han estado tradicionalmente entre los valores más ilíquidos, y sólo las
instituciones financieras o los inversores institucionales más grandes pueden o quieren
comprarlos y mantenerlos. En el Capítulo 6 se analizan en detalle los beneficios y los
costos de las ventas en el mercado primario privadas. Los instrumentos financieros del
mercado primario incluyen las emisiones de acciones de las empresas que se hacen
públicas inicialmente (por ejemplo, permitir que sus acciones se negocien públicamente
en los mercados bursátiles por primera vez). Estas emisiones por primera vez suelen
denominarse ofertas públicas iniciales (OPI). Por ejemplo, el 28 de mayo de 2010, Toys
`R' Us anunció una oferta pública inicial de acciones ordinarias de 800 millones de
dólares. Las acciones de la empresa fueron suscritas por varios bancos de inversión,
incluido Goldman Sachs.
Los valores del mercado primario también incluyen la emisión de instrumentos de
capital o de deuda adicionales de una empresa que ya cotiza en bolsa. Por ejemplo, el 18
de marzo de 2010, Genpact Lim- ited anunció la venta de 38.640.000 acciones ordinarias
adicionales suscritas por bancos de inversión como Morgan Stanley, Goldman Sachs y
Citigroup Global Markets.

Mercados secundarios. Una vez que los instrumentos financieros, como las acciones, se
emiten en los mercados primarios, se negocian -es decir, se vuelven a comprar y se
resuelven- en los mercados secundarios. Por ejemplo, el 22 de junio de 2010, 23,7
millones de acciones de ExxonMobil fueron negociadas en la segunda bolsa de valores.
Los compradores de valores del mercado secundario son agentes económicos
(consumidores, empresas y gobiernos) con exceso de fondos. Los vendedores de
instrumentos financieros del mercado secundario son agentes económicos que necesitan
fondos. Los mercados secundarios proporcionan un mercado centralizado en el que los
agentes económicos saben que pueden realizar transacciones de forma rápida y eficiente.
Por lo tanto, estos mercados ahorran a los agentes económicos la búsqueda y otros costos
de buscar compradores o vendedores por su cuenta. La Figura 1-1 ilustra una
transferencia de fondos del mercado secundario. Cuando un agente económico compra un
instrumento financiero en un mercado secundario, se intercambian fondos, generalmente
con la ayuda de un corredor de valores como Schwab, que actúa como intermediario entre
el comprador y el vendedor del instrumento (véase el capítulo 8). El emisor original del
instrumento (usuario de los fondos) no participa en esta transferencia. El sistema de la
Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE) y el sistema de Cuota Automatizada de la
National Association of Securities Dealers (NASDAQ)2 son dos ejemplos bien conocidos
de mercados secundarios para la negociación de acciones. 3 Discutimos los detalles de
cada uno de estos mercados en el Capítulo 8.
Además de las acciones y bonos, también existen mercados secundarios para
instrumentos financieros respaldados por hipotecas y otros activos (véase el capítulo 7),
divisas (véase el capítulo 9), y futuros y opciones (es decir, valores derivados - valores
financieros cuyos pagos están vinculados a otros valores primarios [o subyacentes]
emitidos anteriormente) [véase el capítulo 10]. Como veremos en el Capítulo 10, los
valores derivados han existido durante siglos, pero el crecimiento de los mercados de
valores derivados se produjo principalmente entre los años 80 y 2000. Por lo tanto, como
mercados importantes, los mercados de valores derivados se encuentran entre los más
recientes de los mercados de valores financieros. Sin embargo, la crisis financiera ilustra
claramente la magnitud del riesgo que los derivados pueden suponer para una IF e incluso
para el sistema financiero mundial. De hecho, en el centro mismo de la crisis financiera
se encontraban las pérdidas asociadas a los valores derivados fuera de balance creados y
mantenidos por las IF. Las pérdidas resultaron en el fracaso, la adquisición o el rescate de
algunas de las IF más grandes (por ejemplo, los bancos de inversión Lehman Brothers,
Bears Stearns y Merrill Lynch; la institución de ahorro Washington Mutual; la compañía
de seguros AIG; el banco comercial Citigroup; la compañía financiera Countrywide
Financial; y las agencias patrocinadas por el gobierno Fannie Mae y Freddie Mac) y en
una casi fusión de los sistemas financieros y económicos del mundo.
los Cmaep
rcíatduolso b1ursátiles por primera vez). Estas emisiones por primera vez suele7
n

Los mercados secundarios ofrecen beneficios tanto a los inversores (proveedores de


fondos) como a las empresas emisoras (usuarios de fondos). Para los inversores, los
mercados secundarios les ofrecen la oportunidad de negociar valores a sus valores de
mercado rápidamente, así como de comprar valores con diversas características de riesgo-
rentabilidad (véase el capítulo 2). Los emisores de valores corporativos no participan
directamente en la transferencia de fondos o instrumentos en el mercado secundario. Sin
embargo, el emisor obtiene información sobre el valor actual de mercado de sus
instrumentos financieros y, por lo tanto, sobre el valor de la sociedad tal como lo perciben
los inversores, como sus accionistas, mediante el seguimiento de los precios a los que se
negocian sus instrumentos financieros en mercados secundarios. Esta información sobre
precios permite a los emisores evaluar qué tan bien están utilizando los fondos generados
a partir de los instrumentos financieros que ya han emitido y proporciona información
sobre lo bien que podría funcionar cualquier oferta subsiguiente de deuda o capital en
valor derivado términos de recaudación de dinero adicional (y a qué costo).
El volumen de operaciones en los mercados secundarios puede ser grande. Por
Un valor financiero
cuyos pagos están
ejemplo, el 28 de octubre de 1997, el volumen de operaciones de la Bolsa de Nueva York
vinculados a otros superó los 1.000 millones de acciones por primera vez en la historia y desde entonces se
valores previamente han realizado varias operaciones de esta magnitud y superiores. De hecho, el 10 de
emitidos. octubre de 2008 (en el punto álgido de la crisis financiera), el volumen de negociación
superó los 7.300 millones de acciones, el nivel más alto hasta la fecha. En contraste, a
mediados de la década de 1980, un día de negociación en la Bolsa de Nueva York con
250 millones de acciones era considerado pesado.
Los mercados secundarios ofrecen a los compradores y vendedores liquidez -la
capacidad de convertir rápidamente un activo en efectivo-, así como información sobre
los precios o el valor de sus inversiones. El aumento de la liquidez hace que sea más
deseable y más fácil para la empresa emisora vender un valor

2 En
el otoño de 2008, se fusionaron la Bolsa de Nueva York (NYSE), la
bolsa de valores más grande del mundo, y la American Stock Exchange
(AMEX), que en ese momento era la segunda bolsa más grande del país.
3La mayoría de los
bonos no se negocian en bolsas de piso. Más bien, las IF los
comercian sin receta médica (OTC) utilizando redes de tele teléfono y de
computadoras (véase el Capítulo 6). Por ejemplo, menos del 1 por ciento de los
bonos corporativos en circulación se negocian en bolsas organizadas como la
NYSE.
8 Parte 1 Introducción y Visión General de los

Figura 1-2Vencimiento del Mercado de Dinero contra el Mercado de Capitales

Valores del mercado de capitales


Valores del
mercado Bonosand Bonds Acciones (Renta Vencimi
0 1year to 30 years to No specified
maturity maturity madurez

inicialmente en el mercado primario. Además, la existencia de mercados centralizados


para la compra y venta de instrumentos financieros permite a los inversores negociar
estos instrumentos a bajos costos de transacción.

Mercados de Dinero versus Mercados de Capital


Mercados de dinero. Los mercados monetarios son mercados que negocian títulos de
deuda o instrumentos con vencimientos de un año o menos (ver Figura 1-2). En los
LG 1-ft mercados monetarios, los agentes económicos con exceso de oferta de fondos a corto
plazo pueden prestar fondos (es decir, comprar instrumentos del mercado monetario) a
agentes económicos que tengan necesidades o escasez de fondos a corto plazo (es decir,
venden instrumentos del mercado monetario). La naturaleza a corto plazo de estos
instrumentos implica que las fluctuaciones de sus precios en los mercados secundarios en
los que operan suelen ser bastante pequeñas (véanse los capítulos 3 y 19 sobre el riesgo
mercados monetarios de tipos de interés). En los Estados Unidos, los mercados de dinero no operan en un lugar
Mercados en los que se específico, sino que las transacciones se realizan por teléfono, por transferencia bancaria
negocian títulos o y por computadora. Por lo tanto, se dice que la mayoría de los mercados monetarios de
instrumentos de deuda Estados Unidos son mercados extrabursátiles (OTC).
con vencimientos de un
año o menos.
Instrumentos del mercado monetario. Una variedad de valores del mercado monetario
son emitidos por corporaciones y unidades gubernamentales para obtener fondos a corto
mercados plazo. Estos valores incluyen letras del Tesoro, fondos federales, acuerdos de recompra,
extrabursátiles (OTC) papel comercial, certificados de depósito negociables y aceptaciones bancarias. La Tabla
Los mercados que no 1-3 enumera y define los principales valores del mercado monetario. La Figura 1-3
operan en una ubicación muestra los montos pendientes de los instrumentos del mercado monetario en los Estados
fija específica, en lugar Unidos en 1990, 2000 y 2010. Obsérvese que en 2010 los certificados de depósito
de ello, las acciones trans negociables, seguidos de las letras del Tesoro, los fondos federales y los acuerdos de
ocurren a través de tele recompra, y los pagarés, fueron los que tuvieron los montos más altos en circulación. Los
teléfonos, transferencias
instrumentos del mercado monetario y el funcionamiento de los mercados monetarios se
electrónicas y
operaciones por
describen y analizan en detalle en el capítulo 5.
computadora. Mercado de Capitales. Los mercados de capitales son mercados que negocian
instrumentos de renta variable (acciones) y de deuda (bonos) con vencimientos superiores
a un año (véase la Figura 1-2). Los principales proveedores de valores del mercado de
mercados de capital
capitales (o usuarios de fondos) son las empresas y los gobiernos. Los hogares son los
Mercados que principales proveedores de fondos para estos valores. Dada su mayor duración, estos
comercian con deuda instrumentos experimentan mayores fluctuaciones de precios en los mercados
(bonos) y acciones
secundarios en los que operan que los instrumentos del mercado monetario. 4 Por ejemplo,
(saldos) instrumentos con
vencimiento superior a un
todos los demás instrumentos de renta fija a largo plazo experimentan fluctuaciones de
año. precios más amplias para una determinada variación de los tipos de interés que los
instrumentos de renta fija a corto plazo (véase capítulo 3).
Instrumentos del mercado de capitales. La Tabla 1-3 enumera y define cada valor del
mercado de capitales. La Figura 1-4 muestra sus montos pendientes por valor de mercado
en dólares. Observe que tanto en el 2000 como en el 2010, las acciones o acciones
corporativas representan el mayor instrumento del mercado de capitales, seguido de las
hipotecas y los bonos corporativos titulizados. Las hipotecas titulizadas son aquellas
hipotecas que las IF han empaquetado juntas y vendido como bonos respaldados por
efectivo hipotecario.
4Por
ejemplo, sus vencimientos a más largo plazo someten a estos instrumentos a un riesgo de crédito (o de
quiebra) y a un riesgo de tipo de interés más elevados que los instrumentos del mercado monetario.
Capítulo 1 9

CUADRO 1-3 Instrumentos del mercado monetario y de capitales

INSTRUMENTOS DEL MERCADO MONETARIO

Bonos del Tesoro - obligaciones a corto plazo emitidas por el gobierno de los Estados Unidos.
Fondos federales - fondos a corto plazo transferidos entre instituciones financieras por lo
general por no más de un día.
Los acuerdos de recompra: acuerdos que implican la venta de valores de una parte a otra con
la promesa del vendedor de recomprar los mismos valores al comprador en una fecha y a un
precio determinados.
Papel comercial - pagarés no garantizados a corto plazo emitidos por una compañía para
obtener efectivo a corto plazo.
Certificado de depósito negociable - depósito a plazo fijo emitido por un banco que
especifica una tasa de interés y una fecha de vencimiento y es negociable (es decir, puede ser
vendido por el tenedor a otra parte).
Giro a plazo de aceptación del banquero pagadero a un vendedor de bienes, con pago

INSTRUMENTOS DEL MERCADO DE CAPITALES

Acciones corporativas: el reclamo de propiedad fundamental en una corporación pública.


Hipotecas: préstamos a individuos o empresas para comprar una casa, un terreno u otra
propiedad inmobiliaria. Bonos corporativos - bonos a largo plazo emitidos por empresas.
Bonos del Tesoro - bonos a largo plazo emitidos por el Tesoro de los Estados Unidos.
Bonos de gobiernos estatales y locales - bonos a largo plazo emitidos por gobiernos estatales
y locales.
Agencias del gobierno de los Estados Unidos - bonos a largo plazo garantizados por un
conjunto de activos y emitidos por agencias del gobierno de los Estados Unidos.

Figura 1-3Instrumentos del mercado monetario en circulación

1990 2000 2010*


$2,056 b. $4,510 b. $6,477.1 b.
sobresalien sobresalien sobresalien

18.1% 25.6%
27.1% 26.5%
35.6%
16.7%
2.6%
25.7% 14.4% 0.0% 28.6%
26.6% 23.3% 29.1%
0.2%

Fondos federales y cesiones temporales


Pagarés de empresa
Letras del Tesoro de
EE.UU. CD
negociables

*A finales del primer trimestre.


Fuente: Junta de la Reserva Federal, "Flow of Fund Accounts", Statistical Releases, Washington, DC, varios números. www.v.gov
10 Parte 1 Introducción y Visión General de los

Figura 1-4Instrumentos del mercado de capitales en circulación

1990 2000 2010*


$14,933 b. $40,621 b. $67,922.3 b.
sobresalien sobresalien sobresalient

3.7%
16.8% 20.9%
23.6% 4.2%
25.5%

10.6% 43.4% 31.3%


11.4% 11.4%
7.9%
7.7%
9.6% 11.1%
10.9% 12.1% 6.4% 9.0% 16.8%
5.7%

Acciones Bonos de gobiernos estatales y


corporativas locales
Hipotecas Bonos Agencias del gobierno de
corporativos

*A finales del primer trimestre.


Fuente: Junta de la Reserva Federal, "Flow of Fund Accounts", Statistical Releases, Washington, DC, varios números. www.federalreserve.gov
(tales como los reembolsos de intereses y de capital - véanse los capítulos 7 y 24). Fueron
estos valores los que estuvieron en el centro de la reciente crisis financiera. El tamaño
relativo del valor de mercado de los instrumentos del mercado de capitales en circulación
depende de dos factores: el número de valores emitidos y sus precios de mercado. 5 Una
de las razones del fuerte aumento del valor de las acciones en circulación es el mercado
alcista de las cotizaciones bursátiles en los años noventa. Los valores de las acciones
cayeron a principios de la década de 2000 cuando la economía de Estados Unidos
experimentó una recesión, en parte debido al 11 de septiembre y en parte porque las tasas
de interés comenzaron a subir, y las cotizaciones bursátiles cayeron. Posteriormente, las
cotizaciones bursátiles de la mayoría de los sectores se recuperaron y, en 2007, incluso
superaron los niveles de 1999. Las cotizaciones bursátiles cayeron precipitadamente
durante la crisis financiera de 2008-2009. A mediados de marzo de 2009, el Dow Jones
Industrial Average (DJIA) había caído un 53,8 por ciento en valor en menos de 1 año,
mayor que la caída durante la caída del mercado de 1929, cuando cayó un 49 por ciento.
Sin embargo, las cotizaciones bursátiles se recuperaron, junto con la economía, en el
último semestre de 2009, subiendo
71,1 por ciento entre marzo de 2009 y abril de 2010. Los instrumentos del mercado de
capitales y sus operaciones se tratan en detalle en los capítulos 6, 7 y 8.

Mercados de divisas
Además de comprender las operaciones de los mercados financieros nacionales, el
hombre de finanzas también debe comprender las operaciones de los mercados de divisas
LG 1-3 y los mercados de capitales extranjeros. Hoy en día, las empresas con sede en Estados
Unidos operan a nivel mundial. Por lo tanto, es esencial que los gestores financieros
comprendan cómo los acontecimientos y movimientos de los mercados financieros de
otros países afectan a la rentabilidad y el rendimiento de sus propias empresas. Por
ejemplo , una crisis monetaria y económica en Argentina a principios de la década de
2000 afectó negativamente a algunos de los países más pobres del mundo.
Mercados y empresas de EE.UU. Coca-Cola Co. que obtuvo alrededor del 2 por ciento de
sus ventas de Argentina, atribuyó una disminución del 5 por ciento en sus ganancias
operativas a movimientos desfavorables de divisas entre el peso argentino y el dólar
estadounidense.
5Por
ejemplo, el valor de mercado del capital es el producto del precio del capital multiplicado por el número de
acciones que se emiten.
Capítulo 1 11

Los flujos de efectivo provenientes de la venta de valores (u otros activos)


¿LO ENTIENDES? denominados en moneda extranjera exponen a las empresas e inversionistas de
los Estados Unidos a riesgos relacionados con el valor al cual los flujos de
1. La diferencia entre los mercados
primario y secundario? efectivo en moneda extranjera pueden ser convertidos a dólares estadounidenses.
pie ¿Cuál es la principal
Por ejemplo, el monto real de dólares estadounidenses recibidos de una inversión
diferencia entre los mercados extranjera depende del tipo de cambio entre el dólar estadounidense y la moneda
monetarios y los mercados de extranjera cuando el flujo de caja no monetario se convierte a dólares
capitales? estadounidenses. Si una moneda extranjera se deprecia (disminuye su valor) en
3. ¿Cuáles son los principales relación con el dólar estadounidense durante el período de inversión (es decir, el
instrumentos que se período entre el momento en que se realiza una inversión extranjera y el
negocian en los mercados de
momento en que se contabiliza), el valor en dólares de los flujos de efectivo
capitales?
recibidos se reducirá. Si la moneda extranjera se aprecia, o aumenta en valor, en
4. ¿Qué sucede con el valor en
dólares de la tenencia de libras
relación con el dólar estadounidense, el valor en dólares de los flujos de efectivo
esterlinas por parte de un recibidos de la inversión extranjera aumentará.
inversor estadounidense si la Si bien los tipos de cambio de moneda extranjera son a menudo flexibles -
libra se aprecia (sube) en valor variablemente varían día a día con la demanda y la oferta de divisas para los
frente al dólar? dólares-, los gobiernos centrales a veces intervienen en los mercados de divisas
5. ¿Qué son los mercados directamente o afectan a los tipos de cambio de forma indirecta mediante la
de valores derivados?
modificación de los tipos de interés. Discutimos la motivación y los efectos de
estas intervenciones en los capítulos 4 y 9. La sensibilidad del valor de los flujos
de efectivo de las inversiones extranjeras a los cambios en el precio de la
moneda extranjera en términos de dólares se denomina riesgo cambiario y se
analiza en más detalles.
en el capítulo 9. Las técnicas para administrar o"cubrir" el riesgo cambiario, como el uso
de valores derivados como futuros, opciones y swaps de divisas (FX), se discuten en el
Capítulo 23.

Mercados de valores derivados


Los mercados de valores derivados son los mercados en los que se negocian los valores
derivados. Un valor derivado es un valor financiero (como un contrato de futuros, un
LG 1-4 contrato de opciones, un contrato de swap o un valor respaldado por una hipoteca) cuyo
pago está vinculado a otro valor previamente emitido, como un valor negociado en los
mercados de capitales o de divisas. Los valores derivados generalmente implican un
acuerdo entre dos partes para intercambiar una cantidad estándar de un activo o flujo de
efectivo a un precio predeterminado y en una fecha específica en el futuro. A medida que
mercados de valores el valor del valor subyacente a intercambiar cambia, el valor del valor derivado cambia.
derivados Si bien los valores derivados han existido para los siglos, el crecimiento de los mercados
de valores derivados se produjo principalmente en los años noventa y en la década de
Los mercados en los que
2000. La Tabla 1-4 muestra el valor en dólares (o valor nocional) de los derivados
cotizan los valores
derivados. mantenidos por los bancos comerciales desde 1992 hasta 2010.
Como mercados principales, los mercados de valores derivados son los más recientes
de los mercados de valores financieros. Sin embargo, los valores derivados son también
valor derivado potencialmente los más arriesgados de los valores financieros. De hecho, en el centro de
Un acuerdo entre dos la reciente crisis financiera se encontraban las pérdidas asociadas a los valores
partes para (derivados) respaldados por hipotecas fuera de balance creados y mantenidos por las IF.
intercambiar una Los signos de problemas significativos en la economía estadounidense surgieron por
cantidad estándar de un primera vez a finales de 2006 y en el primer semestre de 2007, cuando los precios de las
activo a un precio de viviendas cayeron en picado y los impagos se mantuvieron en las hipotecas de alto riesgo.
extracción predeterior
en una fecha específica
CUADRO 1-4 Contratos de derivados celebrados por bancos comerciales,
en el futuro.
por producto contractual (en miles de millones de dólares)

1992 2000 2010*

Futuros y Forwards $4,780 $ 9,877 $ 26,493


Intercambios 2,417 21,949 142,011
Opciones 1,568 8,292 30,267
426 14036
Crédito Total $8,765 $40,544 $212,807
1
*A partir del primer trimestre.
Fuente: Sitio Web de la
Contraloría de la Moneda,
varias fechas.
www.occ.treas.gov
Capítulo 1 17

los prestatarios comenzaron a afectar a la industria de préstamos hipotecarios en su


conjunto, así como a otras partes de la economía. La morosidad hipotecaria,
particularmente en las hipotecas de alto riesgo, aumentó en el último trimestre de 2006 a
2008 cuando los propietarios de viviendas, que se habían esforzado financieramente para
comprar una vivienda o refinanciar una hipoteca a principios de la década de 2000, se
atrasaron en los pagos de sus préstamos. A medida que los prestatarios hipotecarios
incumplían con sus hipotecas, las instituciones financieras que mantenían estas hipotecas
y títulos derivados de crédito (en forma de títulos respaldados por hipotecas) comenzaron
a anunciar enormes pérdidas sobre ellos. Las pérdidas por la caída del valor de las
hipotecas subprime y de los valores derivados respaldados por estas hipotecas ascienden a
1.050 millones de euros.
700.00 millones de dólares en todo el mundo a principios de 2009 y dio como resultado
el fracaso, la adquisición o el rescate de algunas de las mayores IF y el casi colapso de los
sistemas financieros y económicos del mundo.
Discutimos el tremendo crecimiento de la actividad de seguridad de los derivados en
el Capítulo 10. Los operadores de valores de derivados pueden ser usuarios de contratos
de derivados con fines de cobertura (véanse los capítulos 10 y 23) y otros fines, o bien
intermediarios (como bancos) que actúan como contrapartes en operaciones con clientes a
cambio de una comisión.
www.sec.gov
Regulación de los Mercados Financieros
Los instrumentos financieros están sujetos a las regulaciones impuestas por agencias
reguladoras tales como la Comisión de Valores y Bolsa (SEC) -el principal regulador de
los mercados de valores desde la aprobación de la Ley de Valores de 1934-, así como las
bolsas (si las hubiera) en las que se negocian los instrumentos. Por ejemplo, el énfasis
principal de las regulaciones de la SEC (como se establece en la Ley de Valores de 1933)
está en la divulgación completa y justa de la información sobre las emisiones de valores a
los inversores reales y potenciales. La SEC exige a las empresas que planean emitir
nuevas acciones o bonos para ser vendidos al público en general (emisiones públicas) que
registren sus valores en la SEC y que describan completamente la emisión, así como
www.nyse.com cualquier riesgo asociado con la misma, en un documento legal llamado prospecto. 6 La
SEC también supervisa las operaciones en las principales bolsas (junto con las propias
bolsas) para asegurarse de que los tenedores de acciones y los gerentes no operen sobre la
base de información privilegiada sobre sus propias empresas (es decir, información previa
a su publicación). Las regulaciones de la SEC no tienen por objeto proteger a los
inversores contra las malas opciones de inversión, sino más bien garantizar que los
inversores dispongan de información completa y precisa sobre los emisores corporativos
al tomar sus decisiones de inversión. La SEC también ha impuesto regulaciones sobre los
mercados financieros en un esfuerzo por reducir las fluctuaciones excesivas de los
precios. Por ejemplo, la NYSE opera bajo una serie de "interruptores automáticos" que
requieren que el mercado se cierre por un período de tiempo cuando los precios caen en
grandes cantidades durante cualquier día de negociación. Los detalles de estas
regulaciones de disyuntores se encuentran en el Capítulo 8.

DESCRIPCIÓN GENERAL DE LAS INSTITUCIONES FINANCIERAS


Las instituciones financieras (por ejemplo, bancos comerciales y de ahorro,
cooperativas de crédito, compañías de seguros, fondos mutuos) cumplen la función
esencial de canalizar los fondos de aquellos con fondos excedentes (proveedores de

LG 1-5
fondos) a aquellos con escasez de fondos (usuarios de fondos). Los Capítulos 11 al 18
discuten los diversos tipos de IF en la economía actual, incluyendo
(1) el tamaño, estructura y composición de cada tipo, (2) sus balances y tendencias
recientes, (3) el desempeño de las IF, y (4) los reguladores que supervisan cada tipo. La
Tabla 1-5 enumera y resume las IFs discutidas en detalle en capítulos posteriores.
Comprender la importante función económica que desempeñan las instituciones
financieras en la economía mundial.
instituciones financieras
1
Ins8
tituciones que P ercInadtroosdfuincci
dealrotsem1 anócnieyroVsi,sió
imnagGiennareruanl dmeulnodso
simple en el que las IF no existieran. En
cumplen la función un mundo así, los proveedores de fondos (por ejemplo, los hogares), que generan un
esencial de canalizar los exceso de ahorro al consumir menos de lo que ganan, tendrían una opción básica: podrían
fondos de los que tienen mantener efectivo como activo o directamente
superávit a los que
tienen escasez de
fondos.
6
Las emisiones que no se ofrecen al público en general sino que se venden a unos pocos grandes inversores se
denominan colocaciones privadas y no están sujetas a las regulaciones de la SEC (véase el Capítulo 6).
Capítulo 1 19

CUADRO 1-5 Tipos de instituciones financieras

Bancos comerciales-instituciones depositarias cuyos principales activos son los préstamos y


cuyos principales pasivos son los depósitos. Los préstamos de los bancos comerciales son
más amplios que los de otras instituciones de depósito, incluyendo los préstamos de
consumo, comerciales e inmobiliarios. Los pasivos de los bancos comerciales incluyen más
fuentes de fondos no depositados, como los pagarés y obligaciones subordinados, que los de
otras instituciones depositarias.
Instituciones depositarias de ahorro en forma de asociaciones de ahorro, cajas de ahorro y
cooperativas de crédito. Los préstamos de ahorro generalmente prestan servicios similares a los
de los bancos comerciales, pero tienden a concentrar sus préstamos en un segmento, como los
préstamos inmobiliarios o los préstamos de consumo.
Compañías de seguros: instituciones financieras que protegen a los individuos y a las
empresas (titulares de pólizas) de eventos adversos. Las compañías de seguros de vida
proporcionan protección en caso de muerte prematura, enfermedad y jubilación. El seguro de
responsabilidad civil protege contra daños personales y responsabilidad civil por accidentes,
robos, incendios, etc.
Empresas de valores y bancos de inversión: instituciones financieras que ayudan a las
empresas a emitir valores y a realizar actividades relacionadas, como la intermediación de
valores y la negociación de valores.
Compañías financieras: intermediarios financieros que otorgan préstamos tanto a personas
físicas como a empresas. A diferencia de las instituciones depositarias, las compañías
financieras no aceptan depósitos, sino que dependen de la deuda a corto y largo plazo para su
financiación.
Fondos de inversión: instituciones financieras que reúnen los recursos financieros de individuos
y empresas e invierten esos recursos en carteras diversificadas de activos.
Fondos de cobertura: instituciones financieras que reúnen fondos de un número limitado (por
ejemplo, menos de 100) de personas ricas (por ejemplo, ingresos anuales de más de 200.000
dólares o patrimonio neto superior a 1 millón de dólares) y otros inversionistas (por ejemplo,
bancos comerciales) e invierten estos fondos en su nombre, generalmente manteniendo una
gran proporción (por lo general, el 20 por ciento) de cualquier rendimiento al alza y cobrando

invertir ese efectivo en los valores emitidos por los usuarios de los fondos (por ejemplo,
empresas u hogares). En general, los usuarios de fondos emiten reclamaciones financieras
(por ejemplo, acciones y títulos de deuda) para financiar la brecha entre sus gastos de
transferencia directa inversión y sus ahorros generados internamente, como las utilidades retenidas. Como se
Una corporación
muestra en la Figura 1-5, en este mundo tenemos una transferencia directa de fondos
vende sus acciones o (dinero) de proveedores de fondos a usuarios de fondos. A cambio, las reclamaciones
deuda directamente a financieras fluirían directamente de los usuarios de los fondos a los proveedores de
los inversionistas sin fondos.
a través de una institución En esta economía sin instituciones financieras, el nivel de fondos que fluyen entre los
financiera. proveedores de fondos (que quieren maximizar el rendimiento de sus fondos sujetos a
riesgo) y los usuarios de fondos (que quieren minimizar el costo de los préstamos sujetos a
riesgo) es probable que sea bastante bajo. Hay varias razones para ello. Primero, una vez
que han prestado dinero a cambio de

Figura 1-5Flujo de fondos en un mundo sin IF

Activos financieros
(instrumentos de capital y de

Usuarios de Proveedores de
Fondos Fondos

Efect
20 Parte 1 Introducción y Visión General de los

los proveedores de fondos deben supervisar continuamente el uso de sus fondos. Deben
estar seguros de que el usuario de los fondos no roba los fondos en su totalidad ni los
desperdicia en proyectos que tienen rendimientos bajos o negativos, ya que esto reduciría
las posibilidades de ser reembolsados y/o de obtener un rendimiento positivo de su
inversión (por ejemplo, a través de la recepción de dividendos o intereses). Este
monitoreo es a menudo extremadamente costoso para cualquier proveedor de fondos
porque requiere tiempo, gastos y esfuerzos considerables para recopilar esta información
en relación con el tamaño de la inversión promedio del proveedor de fondos. 7 Dada esta
situación, es probable que los proveedores de fondos prefieran dejar, o delegar, el
monitoreo de los prestatarios de fondos a otros. La consiguiente falta de seguimiento
aumenta el riesgo de invertir directamente en activos financieros.
En segundo lugar, la naturaleza relativamente a largo plazo de muchas reclamaciones
fluidez financieras (por ejemplo, hipotecas, acciones de empresas privadas y bonos) crea otro
La facilidad con la que un
desincentivo para que los proveedores de fondos mantengan las reclamaciones financieras
activo puede convertirse directas emitidas por los usuarios de los fondos. Específicamente, dada la opción entre
en efectivo a su valor mantener efectivo y valores a largo plazo, los proveedores de fondos pueden optar por
justo de mercado. mantener efectivo por razones de liquidez, especialmente si planean utilizar sus ahorros
para financiar gastos de consumo en un futuro próximo y los mercados financieros no
riesgo de precios están muy desarrollados, o son poco profundos, en términos del número de compradores
y vendedores activos en el mercado.
El riesgo de que el precio
de venta de un activo sea En tercer lugar, aunque los mercados financieros del mundo real proporcionan
inferior a su precio de algunos servicios de liquidez, al permitir a los proveedores de fondos negociar valores
compra. financieros entre sí, los proveedores de fondos se enfrentan a un riesgo de precio en la
venta de valores. Además, la negociación de valores en el mercado secundario implica
diversos costes de transacción. El precio al que los inversores pueden vender un valor en
mercados secundarios como la Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE) puede diferir del
precio que pagaron inicialmente por el valor, ya sea porque los inversores cambian la
valoración del valor entre el momento en que se compró y el momento en que se vendió,
ya sea porque los intermediarios, que actúan como intermediarios entre compradores y
vendedores, cobran costes de transacción por completar una operación. 8
Funciones económicas únicas que
desempeñan las instituciones financieras
Debido a (1) los costos de monitoreo, (2) los costos de liquidez, y (3) el riesgo de precio,
el inversionista promedio en un mundo sin IFs probablemente vería la inversión directa
transferencia indirecta en reclamos financieros y mercados como una propuesta poco atractiva y preferiría
Una transferencia de
mantener efectivo. En consecuencia, es probable que la actividad de los mercados
fondos entre financieros (y, por lo tanto, el ahorro y la inversión) siga siendo bastante baja.
proveedores y usuarios Sin embargo, el sistema financiero ha desarrollado una forma alternativa e indirecta
de fondos a través de un para que los inversores (o proveedores de fondos) canalicen los fondos a los usuarios de
intermediario financiero. los mismos. 9 Se trata de la transferencia indirecta de fondos al usuario final de fondos
a través de las IF. Debido a los costos de monitoreo, riesgo de liquidez y riesgo de
precios, así como por otras razones que se explican más adelante, los proveedores de
fondos a menudo prefieren mantener los reclamos financieros emitidos por las IF en lugar
de los emitidos directamente por los usuarios finales de los fondos. Considere la Figura 1-
6, que es una representación más cercana que la Figura 1-5 del mundo en el que vivimos
y la forma en que los fondos fluyen en el sistema financiero de los Estados Unidos.
Observe cómo los intermediarios financieros o las instituciones están en pie, o
intermediando, entre los proveedores y usuarios de fondos, es decir, canalizando fondos
de los proveedores finales a los usuarios finales de los fondos.
7La falta de
seguimiento expone a los proveedores de fondos a "costes de agencia", es decir, al riesgo de que los
usuarios del fondo tomen medidas con el dinero del proveedor del fondo contrarias a las promesas contenidas en el
acuerdo de financiación. Los costos de monitoreo son parte de los costos generales de la agencia. Es decir, los costos de
agencia surgen cuando los agentes económicos celebran contratos en un mundo de información asimétrica o incompleta
y, por lo tanto, la recolección de información es costosa. Cuanto más difícil y costoso sea recopilar información, más
probable es que se rompan los contratos. En este caso, los proveedores de fondos podrían verse perjudicados por las
medidas adoptadas por los usuarios del fondo. Como se discute más adelante, una solución a este problema de la
agencia es que un gran número de proveedores de fondos coloquen sus fondos en una sola IF que actúe como monitor
"delegado".
8En las bolsas organizadas como la NYSE, la diferencia de precio entre un precio de compra y uno de venta se
denomina spread bid- ask.
9En el capítulo 2 describimos e ilustramos este flujo de fondos.
Figura 1-6Flujo de Fondos en un Mundo con IFs

Usuarios de FI Proveedores de
(Corredo

Efect FI Efect
(Transforma
dores de

Activos financieros Reclamaciones


(valores de renta variable y Financieras (Depósitos y pólizas

¿Cómo puede una institución financiera reducir los costos de monitoreo, los riesgos
de liquidez y los riesgos de precio que enfrentan los proveedores de fondos en
comparación con cuando invierten directamente en créditos financieros? A continuación,

LG 1-6
analizamos cómo las IF resuelven estos problemas de costos y riesgos y los resumimos en
la Tabla 1-6.

Monitoreo de costos. Como se mencionó anteriormente, un proveedor de fondos que


invierte directamente en las reclamaciones financieras de un usuario de fondos se enfrenta
a un alto costo de supervisión de las acciones del usuario del fondo de manera oportuna y
completa. Una solución a este problema es que un gran número de pequeños inversores
agrupen sus fondos manteniendo las reclamaciones emitidas por una institución
financiera. A su vez, la IF invierte en los créditos financieros directos emitidos por los
usuarios de los fondos. Esta agregación de fondos por parte de los proveedores de fondos
de una institución financiera resuelve una serie de problemas.

CUADRO 1-6 Servicios prestados por intermediarios financieros

Servicios que benefician a los proveedores de fondos:


Monitoreo de costos: La agregación de fondos en una IF proporciona un mayor incentivo para
recolectar la información de una empresa y monitorear las acciones. El tamaño relativamente
grande de las IF permite que esta recopilación de información se realice a un coste medio más
bajo (economías de escala).
Riesgo de liquidez y de precios: las IF proporcionan créditos financieros a los ahorradores de
los hogares con atributos de liquidez superiores y con un riesgo de precio más bajo.
Servicios de costo de transacción - Al igual que las economías de escala en los costos de
producción de información, el tamaño de una IF puede resultar en economías de escala en los
costos de transacción.
Las IFs de intermediación de vencimientos pueden soportar mejor el riesgo de desajustar
los vencimientos de sus activos y pasivos.
Intermediación de denominación-Las IF, como los fondos mutuos, permiten a los pequeños
inversionistas superar las limitaciones para comprar activos impuestas por el gran tamaño
mínimo de la denominación.
Servicios que benefician a la economía en general:
Transmisión de la oferta monetaria - Las instituciones depositarias son el conducto a través
del cual las acciones de política monetaria tienen un impacto en el resto del sistema financiero y
en la economía en general.
Asignación de créditos: las IF se consideran a menudo como la principal, y a veces la única,
fuente de financiación para un sector particular de la economía, como la agricultura y los
bienes raíces residenciales.
Capítulo 1 23

En primer lugar, la "gran" IF tiene ahora un incentivo mucho mayor para contratar a
empleados con competencias y formación superiores en materia de supervisión. Esta
experiencia puede ser utilizada para recopilar información y monitorear las acciones del
usuario final del fondo, ya que la IF tiene mucho más en juego que cualquier pequeño
proveedor de fondos individual. En segundo lugar, la función de seguimiento realizada
por la IF alivia el problema del "parasitismo" que existe cuando los pequeños proveedores
monitor delegado de fondos dejan en manos de los demás la recogida de información y el seguimiento de
Un agente económico
un usuario del fondo. En un sentido económico, los proveedores de fondos han designado
designado para actuar en a la institución financiera como monitor delegado para actuar en su nombre. Por
nombre de inversionistas ejemplo, las firmas de valores de servicio completo como Morgan Stanley llevan a cabo
más pequeños en la estudios de inversión sobre nuevas emisiones y hacen recomendaciones de inversión para
recolección de sus clientes minoristas (o inversores), mientras que los bancos comerciales captan
información y/o en la depósitos de los proveedores de fondos y prestan estos fondos a usuarios ultra-
inversión de fondos en su compañeros como las corporaciones. Una parte importante de las funciones de estas IF es
nombre. su capacidad e incentivo para monitorear a los usuarios finales del fondo.

transformadores de Riesgo de liquidez y de precio. Además de mejorar la calidad y cantidad de la


activos información, las IF presentan otras reclamaciones a los proveedores de fondos, actuando
Los créditos financieros así como transformadores de activos. Las instituciones financieras compran los activos
emitidos por una IF que financieros emitidos por los usuarios de los fondos (valores primarios como hipotecas,
son más atractivos para bonos y acciones) y financian estas compras vendiendo los activos financieros a los
los inversores que los inversionistas de los hogares y a otros proveedores de fondos en forma de depósitos,
créditos emitidos pólizas de seguros u otros valores secundarios.
directamente por las A menudo, los créditos emitidos por las instituciones financieras tienen atributos de
empresas. liquidez superiores a los de los valores primarios. Por ejemplo, los bancos y las
instituciones de ahorro (por ejemplo, las asociaciones de ahorro) emiten contratos de
depósito de cuentas de transacciones con un valor de capital fijo y, a menudo, una tasa de
interés garantizada que puede ser retirada inmediatamente, a petición, por los inversores.
Los fondos mutuos del mercado monetario emiten acciones a los ahorradores de los
hogares que les permiten disfrutar de contratos de capital casi fijos (similares a los de un
depósito) al tiempo que obtienen tasas de interés más altas que en los depósitos bancarios,
y que pueden ser retiradas inmediatamente emitiendo un cheque. Incluso las compañías
de seguros de vida permiten a los asegurados obtener préstamos sobre sus pólizas
mantenidas con la compañía con muy poco tiempo de anticipación. Observe que al
reducir el riesgo de liquidez de la inversión de fondos para los proveedores de fondos, la
IF transfiere este riesgo a su propio balance. Es decir, las IF, como las instituciones
depositarias, ofrecen valores de alta liquidez y bajo riesgo para financiar a los
proveedores en el lado del pasivo de sus balances, mientras que invierten en valores
relativamente menos líquidos y de mayor riesgo, como la deuda y la renta variable,
emitidos por los usuarios de los fondos en el lado del activo. Aquí surgen tres preguntas.
diversificarse En primer lugar, ¿cómo pueden las IF proporcionar estos servicios de liquidez? Además,
La capacidad de un
¿cómo pueden las IF tener la suficiente confianza para garantizar que pueden proporcionar
agente económico para servicios de liquidez a los proveedores de fondos cuando ellos mismos invierten en
reducir el riesgo al activos de riesgo? De hecho, ¿por qué deberían los proveedores de fondos creer en las
mantener un número de promesas de las IF con respecto a la liquidez y seguridad de sus inversiones?
valores en una cartera. Las respuestas a estas tres preguntas radican en la capacidad de las instituciones
financieras para diversificar parte, pero no la totalidad, de su riesgo de inversión. El
concepto de diversificación es familiar para todos los estudiantes de finanzas.
Básicamente, mientras los rendimientos de las diferentes inversiones no estén
perfectamente correlacionados, al distribuir sus inversiones entre una serie de activos, las
IF pueden diversificar cantidades significativas del riesgo de su cartera. (Discutimos los
mecanismos de diversificación en la cartera de préstamos en el Capítulo 20.) De hecho,
los experimentos han demostrado que la diversificación de sólo 15 títulos puede aportar
importantes beneficios de diversificación a las IF y a los gestores de carteras. Además,
para inversiones iguales en diferentes valores, a medida que aumenta el número de
valores en la cartera de activos de una IF, el riesgo de la cartera disminuye, aunque a un
ritmo decreciente. Lo que realmente está sucediendo aquí es que las IF pueden explotar la
ley de los grandes números para tomar sus decisiones de inversión, mientras que debido a
su menor tamaño de riqueza, los proveedores de fondos individuales se ven obligados a
2
ma4
ntener carteras Parte 1 Introducción y Visión General de los
mantener carteras relativamente poco diversificadas. Como resultado, la diversificación
permite a una IF predecir con mayor precisión el rendimiento y el riesgo esperado de su
cartera de inversiones, de modo que pueda cumplir de manera creíble sus promesas a los
proveedores de fondos de proporcionar reclamaciones de gran liquidez con poco riesgo
de precio. Un buen ejemplo de ello es la capacidad de un banco para ofrecer como
pasivo depósitos a la vista de gran liquidez, que se pueden retirar instantáneamente,
mientras invierte en préstamos de riesgo, no negociables y, a menudo, no líquidos como
activos. Siempre y cuando una IF sea lo suficientemente grande como para beneficiarse
de la diversificación y el seguimiento en el lado de los activos de su balance es probable
que sus activos financieros (sus pasivos) se consideren líquidos y atractivos para los
pequeños ahorradores, especialmente si se comparan con las inversiones directas en el
mercado de capitales.
Beneficios adicionales que las IF proporcionan a los proveedores de
fondos
La inversión indirecta de fondos a través de instituciones financieras también es atractiva
para los proveedores de fondos por otras razones. Los discutimos a continuación y los
resumimos en la Tabla 1-6.
Capítulo 1 25
Coste de transacción reducido. No sólo las instituciones financieras tienen un mayor
incentivo para recolectar información, sino que también su costo promedio de recolectar
economías de escala información relevante es menor que para el inversionista individual (es decir, la
El concepto de que la
recolección de información goza de economías de escala). Por ejemplo, el costo para un
reducción de costos en pequeño inversionista de comprar un informe de un corredor de $100 puede parecer inor-
los servicios de dinately alto para una inversión de $10,000. Para una IF con 10.000 millones de dólares
comercio y otros de activos bajo gestión, sin embargo, el costo parece trivial. Estas economías de escala en
servicios de transacción la producción y recopilación de información tienden a aumentar las ventajas para los
es el resultado de una inversores de invertir a través de las IF en lugar de invertir directamente ellos mismos.
mayor eficiencia Sin embargo, como resultado de los avances tecnológicos, los costos del acceso
cuando las IF prestan directo a los mercados financieros por parte de los ahorradores están disminuyendo y los
estos servicios. beneficios relativos para los ahorradores individuales de invertir a través de las IF se
están reduciendo. Un ejemplo es la capacidad de reducir los costes de transacción con un
comercio electrónico comercio electrónico en Internet en lugar de utilizar un corredor de bolsa tradicional y
Compra y venta de pagar comisiones de corretaje (véase el Capítulo 8). Otro ejemplo es el mercado de
acciones en Internet. colocación privada, en el que corporaciones como General Electric venden valores
directamente a los inversores, a menudo sin utilizar suscriptores. Además, varias
empresas permiten a los inversores comprar sus acciones directamente sin necesidad de
recurrir a un agente de bolsa. Entre las empresas de renombre que han instituido tales
planes de compra de acciones se encuentran AT&T, Microsoft, Marathon Oil, IBM y Walt
Disney Co.
Intermediación de vencimientos. Una dimensión adicional de la capacidad de las
instituciones financieras para reducir el riesgo mediante la diversificación es su mayor
capacidad, en comparación con un pequeño ahorrador, para soportar el riesgo de
desajustar los vencimientos de sus activos y pasivos. Por lo tanto, las IF ofrecen servicios
de intermediación de madurez al resto de la economía. Específicamente, por la falta de
coincidencia de vencimientos, las IF pueden producir nuevos tipos de contratos, como los
préstamos hipotecarios a largo plazo a los hogares, al tiempo que siguen obteniendo
fondos con contratos de pasivo a corto plazo, como los depósitos. Además, aunque estos
desajustes pueden someter a una IF al riesgo de tipo de interés (véanse los capítulos 3 y
19), una IF grande está en mejores condiciones que un pequeño inversor para gestionar
este riesgo gracias a su acceso superior a los mercados y a los instrumentos para cubrir
los riesgos de tales préstamos (véanse los capítulos 7, 10, 20 y 24).
Denominación Intermediación. Algunas IF, especialmente los fondos mutuos, prestan
un servicio único porque prestan servicios relacionados con la intermediación de
denominaciones. Debido a que muchos activos se venden en denominaciones muy
grandes, están fuera del alcance de los ahorradores individuales o darían lugar a que los
ahorradores tuvieran carteras de activos muy poco diversificadas. Por ejemplo, el tamaño
mínimo de un CD negociable es de $100,000, mientras que el papel comercial (deuda
corporativa a corto plazo) a menudo se vende en paquetes mínimos de $250,000 o más.
Es posible que los pequeños ahorradores individuales no puedan comprar estos
instrumentos directamente. Sin embargo, al mancomunar los fondos de muchos pequeños
ahorradores (por ejemplo, comprando acciones en un fondo mutuo con otros pequeños
inversores), los pequeños ahorradores superan las limitaciones a la compra de activos
impuestas por el gran tamaño mínimo de la denominación. Este acceso indirecto a estos
mercados puede permitir que los pequeños ahorradores también generen mayores
rendimientos y menores riesgos en sus carteras.

Funcioes económicas que las IFs proveen al sistema financiero en su


totalidad
Además de los servicios que las instituciones financieras prestan a los proveedores y
usuarios de fondos en los mercados financieros, las IF prestan servicios que mejoran el
funcionamiento del sistema financiero en su conjunto. A continuación los discutimos y
los resumimos en la Tabla 1-6.
26
rendimientos (y Parte 1 Introducción y Visión General de los

La transmisión de la política monetaria. La naturaleza altamente líquida de los depósitos


bancarios y de ahorro ha resultado en su aceptación por parte del público como el medio
de cambio más utilizado en la economía. De hecho, en el centro de las definiciones más
comúnmente utilizadas del suministro de dinero (véase el capítulo 4) se encuentran los
contratos de depósito bancario y/o de ahorro. Dado que los depósitos son un componente
significativo de la oferta monetaria, que a su vez tiene un impacto directo en la tasa de
www.reserva crecimiento económico y la tasa de inflación, las instituciones depositarias -en particular
federal.gov los bancos comerciales- desempeñan un papel clave en la transmisión de la política
monetaria desde el banco central (la Reserva Federal) al resto de la economía (véase el
Capítulo 4 para un análisis detallado de la forma en que la Reserva Federal aplica la
política monetaria a través de las instituciones depositarias). 10 Dado que las instituciones
depositarias son fundamentales para determinar el tamaño y el crecimiento de la oferta
monetaria, han sido designadas como el principal conducto a través del cual las medidas
de política monetaria de la Reserva Federal afectan al resto del sector financiero y a la
economía en general.

Asignación de créditos. Las IF proporcionan un servicio único a la economía en el sentido


¿LO ENTIENDES? de que son la principal fuente de financiación de determinados sectores de la economía que
la sociedad ha identificado previamente como especialmente necesitados de financiación.
Por ejemplo, los responsables de la formulación de políticas en los Estados Unidos y un
número de otros países, como el Reino Unido, han identificado las zonas residenciales.
bienes raíces que necesitan atención especial. Esto ha realzado la especificidad de las IF
que más comúnmente atienden las necesidades de ese sector. En los Estados Unidos
6. Las tres razones principales por Los Estados, las asociaciones de ahorro y las cajas de ahorro deben hacer
las que
los proveedores de fondos no hincapié en la concesión de préstamos hipotecarios. El sesenta y cinco por
querrían comprar directamente ciento de sus activos deben estar relacionados con hipotecas para que estos
valores? ahorros mantengan su estatus de fundación (ver Capítulo 14). De manera
7. ¿Cuál es la función de similar, la agricultura es un área especialmente importante de la economía en
transformación de activos de términos del bienestar social general de la población. Así, el gobierno de
las IF? Estados Unidos ha alentado directamente a las instituciones financieras a
8. ¿Qué función de especializarse en el financiamiento de esta área de actividad a través de la
supervisión delegada
creación de Bancos Federales de Crédito Agrícola. 11
realizan las IF?
9. ¿Cuál es el vínculo entre la
diversificación de activos y la Transferencias Intergeneracionales de Riqueza o Intermediación
liquidez de los contratos de Temporal. La capacidad de los ahorradores de transferir riqueza de su
depósito? juventud a la vejez, así como a través de las generaciones, también es de gran
10. ¿Qué es la intermediación de importancia para el bienestar social de un país. Por ello, la desgravación fiscal
madurez? especial y otros mecanismos de subvención fomentan las inversiones de los
11. ¿Por qué surge la necesidad de ahorradores en seguros de vida, rentas vitalicias y fondos de pensiones. Por
intermediación de ejemplo, los fondos de pensiones ofrecen planes de ahorro a través de los
denominación? cuales los participantes del fondo acumulan ahorros exentos de impuestos
1 pie Los dos sectores durante sus años de trabajo antes de retirarlos durante sus años de jubilación.
principales que la sociedad
ha identificado como
merecedores de especial Servicios de pago. Las entidades depositarias, como los bancos y las cajas de
atención en la asignación de ahorro, también son especiales en la medida en que la eficiencia con la que
créditos? prestan servicios de pago beneficia directamente a la economía. Dos
13. ¿Por qué se transmite la importantes servicios de pago son los servicios de compensación de cheques
política monetaria a y de transferencias electrónicas. Por ejemplo, en un día dado, más de $3
través del sistema
trillones de pagos son dirigidos a través de Fedwire y CHIPS, los dos
bancario?
sistemas de red de pago por cable más grandes de los Estados Unidos.
14. Los servicios de pago que
realizan las IFs?
Cualquier avería en
es probable que estos sistemas produzcan un estancamiento en el sistema de pagos, con
los consiguientes efectos perjudiciales para la economía.

Riesgos incurridos por las instituciones financieras


A medida que las instituciones financieras realizan los diversos servicios descritos
anteriormente, se enfrentan a muchos tipos de riesgo. Específicamente, todas las IF tienen
LG 1-7
Capítulo 1 29
(como préstamos, acciones y bonos). A medida que las IF amplían sus servicios a clientes
no estadounidenses o incluso a clientes nacionales con negocios fuera de los Estados
Unidos, están expuestas a

10
La Reserva Federal es el banco central de los Estados Unidos encargado de promover el crecimiento
económico en consonancia con el potencial de expansión de la economía y, en particular, con la estabilidad de
los precios.
11El
Sistema de Crédito Agrícola fue creado por el Congreso en 1916 para proporcionar a la agricultura
estadounidense una fuente de crédito sólido y confiable a bajas tasas de interés.
28 P actIinvtorod
algaurntoes 1 s quuceceiósn
tány V
poistieónnciGaelm
neenratel dseujleotsos a riesgo de incumplimiento o de crédito

tanto el riesgo de cambio como el riesgo de país o soberano. Además, las IF tienden a no
coincidir en mayor o menor medida con los vencimientos de sus activos y pasivos del
balance y, por lo tanto, están expuestas al riesgo de tipos de interés. Si las IF negocian
activamente estos activos y pasivos en lugar de mantenerlos para inversiones a largo
plazo, están más expuestas al riesgo de mercado o al riesgo del precio de los activos.
Cada vez más, las IF mantienen activos y pasivos contingentes fuera del balance, lo que
presenta un riesgo adicional denominado riesgo fuera del balance. Además, todas las IF
están expuestas a cierto grado de riesgo de retirada de responsabilidad o de liquidez,
dependiendo del tipo de créditos que hayan vendido a los tenedores de los pasivos. Todas
las IF están expuestas al riesgo tecnológico y al riesgo operacional porque la producción
de servicios financieros requiere el uso de recursos reales y sistemas de apoyo
administrativo (mano de obra y tecnología combinados para proporcionar servicios). Por
último, el riesgo de que una IF no disponga de reservas de capital suficientes para
compensar una pérdida repentina como consecuencia de uno o más de los riesgos a los
que se enfrenta crea un riesgo de insolvencia para la IF. 12 Los capítulos 19 a 24
proporcionan un análisis de cómo las IF miden y gestionan estos riesgos.

Regulación de las Instituciones Financieras


La sección anterior mostró que las instituciones financieras prestan diversos servicios a
sectores de la economía. La falta de prestación de estos servicios, o un fallo en su prestación
LG 1-8 eficiente, puede resultar costoso tanto para los proveedores y usuarios finales de los fondos
como para la economía en general. La crisis financiera de finales de la década de 2000 es un
buen ejemplo de cómo una interrupción en la prestación de servicios financieros puede
paralizar los mercados financieros en todo el mundo y llevar a la economía mundial a una
profunda recesión. Por ejemplo, las quiebras bancarias pueden destruir los ahorros de los
hogares y, al mismo tiempo, restringir el acceso de las empresas al crédito. Las quiebras de
las compañías de seguros pueden dejar a los miembros de la familia totalmente expuestos en
la vejez al costo de enfermedades catastróficas y a caídas repentinas de los ingresos al
jubilarse. Además, las quiebras individuales de las IF pueden crear dudas en la mente de los
ahorradores con respecto a la estabilidad y solvencia de las IF y del sistema financiero en
general y causar pánico e incluso retiradas en instituciones sólidas. De hecho, esta posibilidad
proporcionó el razonamiento en 2008 para un aumento del límite máximo del seguro de
depósitos a 250.000 dólares por persona y por banco. En ese momento, la Corporación
Federal de Seguros de Depósitos (FDIC) estaba más preocupada por la posibilidad de que se
produjera un contagio, ya que algunas de las principales IF (por ejemplo, IndyMac y
Washington Mutual) fracasaron o casi fracasaron. La FDIC quería infundir confianza en el
sistema bancario e hizo el cambio para evitar la huida masiva de depositantes de muchas de
las problemáticas (e incluso más seguras) IF, más quiebras de IF y un colapso aún mayor del
sistema financiero.
Las IF están reguladas en un intento de prevenir este tipo de fallas del mercado y los
costos que impondrían a la economía y a la sociedad en general. Aunque la regulación
puede ser socialmente beneficiosa, también impone costos privados, o una carga
regulatoria, a los propietarios y gerentes individuales de las IF. En consecuencia, la
regulación es un intento de mejorar las prestaciones de bienestar social y mitigar los
costes de la prestación de servicios de IF. El Capítulo 13 describe las regulaciones
(pasadas y presentes) que se han impuesto a las instituciones financieras estadounidenses.

Tendencias en los Estados Unidos


En la Tabla 1-7, mostramos las participaciones cambiantes de los activos totales de las
instituciones financieras en los Estados Unidos desde 1860 hasta 2010. Una serie de
tendencias importantes son claramente evidentes; la más evidente es la disminución de la
participación total de las instituciones depositarias -bancos comerciales y de ahorro-
desde la Segunda Guerra Mundial. Específicamente, aunque sigue siendo el sector
dominante de la industria de las instituciones financieras, la participación de los bancos
comerciales se redujo del 55,9 por ciento en 1948 a
30,6 por ciento en 2010. Además, la participación de los ahorros (cajas de ahorros,
asociaciones de ahorros y cooperativas de crédito) cayó del 12,3 al 4,6 por ciento durante
el mismo período. 13 Del mismo modo, los seguros
Capítulo 1 29

12Como
se discutió en el Capítulo 12, las reservas de capital de una IF la aíslan de las pérdidas que puedan ocurrir
como resultado de su exposición al riesgo.
13Aunque los
activos de los bancos comerciales como porcentaje de los activos totales del sector financiero pueden
haber disminuido en los últimos años, esto no significa necesariamente que la actividad bancaria haya disminuido. De
hecho, las actividades no incluidas en el balance han sustituido a algunas de las actividades más tradicionales de los
bancos comerciales (véase capítulo 11). Además, como se analiza en la tercera parte del texto, los bancos prestan cada
vez más servicios (como la suscripción de valores, la suscripción y venta de seguros y los servicios de fondos de
inversión) que antes prestaban exclusivamente otras IF.
18 30 Capítulo
Parte 1
1 Introducción y Visión General de los 31

CUADRO 1-7 Porcentaje de participación en los activos de las instituciones financieras en los Estados Unidos, 1860-ft010

1860 1929 1948 1960 1970 1980 1990 2000 20101

Bancos comerciales 71.4% 53.7% 55.9% 38.2% 37.9% 34.8% 36.8% 35.7% 30.6%
Instituciones de ahorro 17.8 14.0 12.3 19.7 20.4 21.4 16.5 10.0 4.6
Compañías de seguros 10.7 18.6 24.3 23.8 18.9 16.1 18.2 16.8 13.3
Compañías de inversión — 2.4 1.3 2.9 3.5 3.6 9.5 17.0 20.8
Fondos de pensiones — 0.7 3.1 9.7 13.0 17.4 11.2 10.7 22.2
Compañías financieras y compañías hipotecarias — 2.6 2.1 4.6 4.8 5.5 6.4 6.0 3.5
Corredores y agentes de valores 0.0 8.1 1.0 1.1 1.2 1.1 1.3 3.6 4.4
Fideicomisos de inversión inmobiliaria — — — 0.0 0.3 0.1 0.1 0.2 0.6
Total (porcentaje) 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0%
Total (billones de dólares) $0.001 $0.123 $0.281 $0.596 $1.328 $4.025 $8.122 $14.650 $47.228
Las columnas pueden no sumar 100 debido al
redondeo.

1A partir
de marzo de 2010.
Fuente: Randall Kroszner, "The Evolution of Universal Banking and Its Regulation in Twentieth Century America", en Universal Banking Financial System Design Reconsidered, eds. Anthony Saunders e Ingo
Walter (Burr Ridge, IL: Irwin, 1996); y Federal Reserve Board, "Flow of Funds Accounts", Statistical Releases, varios números. www.federalreserve.gov
Capítulo 1 19

las empresas también experimentaron un descenso en su participación, del 24,3 al 13,3


por ciento. La tendencia más drástica es la creciente participación de los fondos de
pensiones y de las sociedades de inversión. Los fondos de pensiones (privados, estatales y
locales) aumentaron su participación en los activos del 3,1 al 22,2 por ciento, mientras
que las sociedades de inversión (fondos de inversión y fondos de inversión del mercado
monetario) aumentaron su participación del 1,3 al 20,8 por ciento durante el período de
1948 a 2010.

The Rise of Financial Services Holding Companies. En la medida en que el mercado de


servicios financieros es eficiente y los datos que se muestran en el cuadro 1-7 reflejan las
fuerzas de la demanda y la oferta, estos datos indican una tendencia actual: Los
ahorradores prefieren cada vez más inversiones que imitan de cerca las inversiones
diversificadas en los mercados de valores directos en lugar de los reclamos financieros
transformados que ofrecen las IF tradicionales. Esta tendencia también puede indicar que
la carga regulatoria de las IF tradicionales -como los bancos y las compañías de seguros-
es mayor que la de los fondos de pensiones, los fondos mutuos y las compañías de
inversión. De hecho, las IF tradicionales son incapaces de producir sus servicios de
manera tan rentable como antes.
Reconociendo esta tendencia cambiante, el Congreso de los Estados Unidos aprobó
la Ley de Modernización de los Servicios Financieros (FSM, por sus siglas en inglés),
que derogó las barreras de Glass-Steagall de 1933 entre la banca comercial, los seguros y
la banca de inversión. El proyecto de ley, promovido como el mayor cambio en la
regulación de las instituciones financieras en 70 años, permitió la creación de "sociedades
holding de servicios financieros" que podrían dedicarse a actividades bancarias, de
seguros y de valores. Así, después de 70 años de separación parcial o total entre seguros,
banca de inversión y banca comercial, la Ley de Modernización de Servicios Financieros
de 1999 abrió la puerta para la creación de instituciones financieras de servicio completo
en los Estados Unidos, similares a las que existían antes de 1933 y que existen en muchos
otros países. Así, mientras que el Cuadro 1-7 enumera los activos de las instituciones
financieras por área funcional, el holding de servicios financieros (que combina estas
actividades en una sola institución financiera) se ha convertido en la forma dominante de
institución financiera en términos de activos totales.

The Shift Away from Risk Measurement and Management and the Financial Crisis.
Ciertamente, la crisis financiera de finales de la década de 2000 cambió y reformó los
mercados y las instituciones financieras actuales. A medida que las IF se fueron ajustando
a los cambios regulatorios que trajo consigo la Ley de los Estados Federados de
Micronesia, uno de los resultados fue un aumento drástico del riesgo sistémico del
sistema financiero, causado en gran medida por un cambio en el modelo bancario, que
pasó de "originar y mantener" a "originar y distribuir". En el modelo tradicional, los
bancos toman depósitos a corto plazo y otras fuentes de fondos y los utilizan para
financiar préstamos a largo plazo a empresas y consumidores. Por lo general, los bancos
mantienen estos préstamos hasta su vencimiento y, por lo tanto, tienen un incentivo para
seleccionar y supervisar las actividades de los prestatarios incluso después de que se haya
concedido un préstamo. Sin embargo, el modelo bancario tradicional expone a la
institución a riesgos potenciales de liquidez, tasas de interés y crédito. En un intento por
evitar estas exposiciones al riesgo y generar mejores compensaciones entre rentabilidad y
riesgo, los bancos cambiaron a un modelo de suscripción en el que originaban o
almacenaban los préstamos y luego los vendían rápidamente. De hecho, la mayoría de los
grandes bancos se organizaron como sociedades holding de servicios financieros para
facilitar estas nuevas actividades. Estas innovaciones eliminaron el riesgo del balance de
las instituciones financieras y trasladaron el riesgo fuera del balance y a otras partes del
sistema financiero. Dado que las IF, que actuaban como suscriptoras, no estaban
expuestas a los riesgos de crédito, liquidez y tasas de interés de la banca tradicional,
tenían pocos incentivos para filtrar y monitorear las actividades de los prestatarios a
quienes originaron los préstamos. Por lo tanto, las IF no actuaron como entidades
especiales en la medición y gestión de riesgos.
El auge ("burbuja") de los mercados inmobiliarios, que comenzó a construirse en
2001, en particular tras los atentados terroristas del 11 de septiembre, contribuyó a que
20 Parte 1 Introducción y Visión General de los
las IF se alejaran de la medición y gestión del riesgo. La respuesta inmediata de los
reguladores a los ataques terroristas fue crear estabilidad en los mercados financieros
proporcionando liquidez a las IF. Por ejemplo, la Reserva Federal redujo la tasa de interés
a corto plazo del mercado monetario que los bancos y otras instituciones financieras
pagan en el mercado de fondos federales e incluso puso fondos de prestamista de último
recurso a disposición de las IF no bancarias, como los bancos de inversión. Tal vez no sea
sorprendente que las bajas tasas de interés y el aumento de la liquidez proporcionada por
el banco central hayan dado lugar a una rápida expansión.

en el financiamiento de consumo, hipotecas y deudas corporativas. La demanda de


hipotecas residenciales y de tarjetas de crédito aumentó drásticamente. A medida que
creció la demanda de deuda hipotecaria, especialmente entre aquellos que anteriormente
habían sido excluidos de participar en el mercado debido a sus bajas calificaciones
crediticias, las IF comenzaron a reducir sus puntos de corte de calidad crediticia. Más
aún, para aumentar sus ganancias, en el mercado que ahora se conoce popularmente como
el "mercado de las hipotecas de alto riesgo", los bancos y otras instituciones proveedoras
de hipotecas a menudo ofrecían tasas de interés relativamente bajas en las hipotecas de
tasa ajustable (ARM, por sus siglas en inglés). Estas tasas de referencia proporcionaron
tasas de interés iniciales excepcionalmente bajas. Pero después de la expiración del
período inicial de tasas dos o tres años más tarde, si las tasas de mercado subían, las tasas
de los préstamos aumentaban sustancialmente. Bajo el modelo bancario tradicional de
"originar y retener", los bancos podrían haber sido reacios a perseguir tan agresivamente
a los prestatarios de baja calidad crediticia por temor a que los préstamos incumplieran
sus obligaciones. Sin embargo, en el modelo de banca de origen a distribución, la
titulización de activos y la sindicación de préstamos permitían a los bancos retener poca o
ninguna parte de los préstamos y, por lo tanto, poca o ninguna parte del riesgo de
incumplimiento de los préstamos que originaron. Por lo tanto, mientras el prestatario no
haya incumplido en los primeros meses después de la emisión de un préstamo y los
préstamos hayan sido vendidos o titulizados sin recurrir al banco, el banco emisor podría
ignorar las preocupaciones sobre el riesgo crediticio a largo plazo. El resultado fue un
deterioro de la calidad crediticia al mismo tiempo que se produjo un aumento
espectacular del endeudamiento y del apalancamiento empresarial.
Finalmente, en 2006, los precios de la vivienda comenzaron a bajar. Al mismo
tiempo, la Reserva Federal comenzó a subir las tasas de interés en el mercado monetario,
ya que comenzó a temer la inflación. Dado que muchas de las hipotecas de alto riesgo
que se originaron en el período 2001-2005 tenían tasas flotantes, el costo de cumplir con
los compromisos hipotecarios aumentó a niveles insostenibles para muchos hogares de
bajos ingresos. La confluencia de la caída de los precios de la vivienda, el aumento de los
tipos de interés y el aumento de los costes de las hipotecas llevó a una ola de impagos
hipotecarios en el mercado de las hipotecas de alto riesgo y a cierres de sucursales que no
hicieron sino reforzar la tendencia a la baja de los precios de la vivienda. A medida que
esto sucedía, la mala calidad de las garantías y de la calidad crediticia subyacente en los
fondos comunes de hipotecas de alto riesgo se hizo evidente, con tasas de impago muy
superiores a las que aparentemente anticiparon las agencias de calificación crediticia que
fijaron sus calificaciones iniciales de las titulizaciones de hipotecas de alto riesgo. Estos
efectos se acumularon a lo largo de 2006 y hasta mediados de 2007. En febrero de 2007,
el porcentaje de títulos valores respaldados por hipotecas de alto riesgo en mora por 90
días o más era del 10,09 por ciento, sustancialmente más alto que la tasa del 5,37 por
ciento en mayo de 2005. El número de morosos subprime que tenían más de 60 días de
retraso en sus pagos fue del 17,1 por ciento en junio de 2007 y de más del 20 por ciento
en agosto de 2007. Como los prestatarios tenían dificultades para pagar sus hipotecas
existentes, se encontraron con la imposibilidad de refinanciar sus préstamos existentes
antes de que se iniciara el aumento de la tasa de interés. Así comenzó la crisis financiera.
Como se mencionó anteriormente, el Apéndice 1A ofrece un análisis detallado de las
causas de los principales acontecimientos ocurridos durante la crisis financiera, así como
de los cambios reglamentarios y de la industria resultantes de la misma.
La economía depende de las instituciones financieras para que actúen como
especialistas en la medición y gestión de riesgos. La importancia de esto quedó
demostrada tras el fracaso de las IF en el desempeño de esta función crítica durante la
crisis financiera mundial. El resultado fue un colapso de los mercados crediticios a nivel
mundial, así como una mayor volatilidad en los mercados de renta variable. Cuando las IF
Capítulo 1 21
no pudieron realizar sus funciones críticas de medición y gestión de riesgos, el resultado
fue una crisis de confianza que perturbó los mercados financieros.

GLOBALIZACIÓN DE LOS MERCADOS E INSTITUCIONES FINANCIERAS

Los mercados e instituciones financieras en los Estados Unidos tienen sus contrapartes en
muchos países extranjeros. La Tabla 1-8 enumera los valores equivalentes en dólares
estadounidenses de los valores del mercado monetario y de los títulos de deuda en
circulación en países de todo el mundo entre 1996 y 2010. Observe que los mercados
estadounidenses dominan los mercados de deuda mundiales. Por ejemplo, en 2010 más
del 26 por ciento de los títulos de deuda del mundo fueron emitidos en Estados Unidos.
Los dos siguientes emisores más activos en conjunto (Alemania y el Reino Unido)
tuvieron menos títulos de deuda sobresalientes que el mercado estadounidense. Si bien
los mercados financieros de Estados Unidos han sido históricamente mucho más grandes
en valor, tamaño y volumen de operaciones que cualquier otro mercado extranjero, los
mercados financieros se convirtieron en el principal mercado financiero de Estados
Unidos.

CUADRO 1-8 Mercados Financieros Mundiales, Deuda Internacional


Vigente, por Emisor (en miles de millones de dólares)

Mercado de dinero
Debt Valores a largo
plazo
País 1996 2000 2010* 2000 2010*
Argentina $ 29.0 $ 68.1 $ 51.3 $ 0.4 $ 0.1
Australia 77.4 94.1 538.6 17.9 23.0
Austria 62.5 82.2 338.7 9.3 14.7
Bélgica 42.1 65.3 559.3 12.4 25.7
Brasil 23.1 48.9 142.3 3.5 2.6
Canadá 177.8 202.8 574.4 5.8 5.8
China n.d. 17.6 49.6 0.2 0.9
Francia 204.4 346.5 1,849.0 12.7 109.0
Alemania 319.8 769.8 2,682.7 104.4 120.0
Hong Kong 15.9 28.4 77.6 2.5 0.3
Irlanda 20.0 32.0 533.8 4.1 38.8
Italia 88.6 198.1 1,273.9 12.6 41.3
Japón 325.6 274.2 370.8 7.4 18.8
Luxemburgo 8.4 16.4 87.8 5.4 5.1
México 41.5 63.7 100.7 2.9 0.8
de los Países Bajos 112.2 267.2 1,177.8 26.2 85.8
noruego 19.5 39.1 182.5 1.8 11.4
Corea del Sur 38.9 48.7 122.4 0.8 0.0
España 44.2 137.0 1,666.9 11.3 85.7
Suecia 99.6 90.6 351.9 7.5 51.1
Suiza 39.5 89.3 449.8 8.1 10.4
Reino Unido 258.7 519.2 2,938.9 48.1 127.9
Estados Unidos 372.4 1,662.7 6,695.3 40.9 74.3
Deuda total del sector $2,982.5 $5,907.7 $25,670.8 $370.1 $944.9
privado

*A finales del primer trimestre.


Fuente: Banco de Pagos Internacionales, "International Banking and Financial Market Developments", Quarterly
Review, varios números. www.bis.org

En el decenio de 1990, las mejoras tecnológicas dieron lugar a un acceso más inmediato y
barato a los datos en tiempo real en todo el mundo por parte de los inversores nacionales
e internacionales. Como resultado, el volumen y el valor de las acciones y otros valores
negociados en los mercados extranjeros se dispararon.
El importante crecimiento de los mercados financieros extranjeros es también el
resultado de otros factores. El primero es el aumento de la reserva de ahorros en países
22 Parte 1 Introducción y Visión General de los
extranjeros (por ejemplo, la Unión Europea). En segundo lugar, los inversores
internacionales han recurrido a los mercados estadounidenses y a otros mercados para
ampliar sus oportunidades de inversión y mejorar las características de riesgo y
rendimiento de su cartera de inversiones. Esto se debe especialmente a que el valor de
jubilación de los planes de pensiones públicos ha disminuido en muchos países europeos
y a que los inversores han recurrido a los planes de pensiones privados para aumentar sus
ahorros a largo plazo. En tercer lugar, la información sobre inversiones y mercados
extranjeros es ahora más accesible y exhaustiva, por ejemplo, a través de Internet. Cuarto,
algunas IF de EE.UU., como los fondos mutuos especializados, ofrecen a sus clientes
oportunidades de invertir en valores extranjeros y mercados emergentes a costos de
transacción relativamente bajos. En quinto lugar, si bien el euro ha tenido un efecto
significativo en toda Europa, también está teniendo un impacto notable en el sistema
financiero mundial. Dado el tamaño de las "euroeconomías", el euro se está convirtiendo
rápidamente en una de las monedas más importantes del mundo para las transacciones
internacionales, lo que refuerza el papel tradicional del dólar estadounidense en el
comercio internacional. Por último, la desregulación en muchos países extranjeros ha
permitido un mayor acceso a los inversores internacionales y ha permitido que la
desregular a los países para ampliar sus bases de inversores (por ejemplo, hasta 1997, los
inversores extranjeros se enfrentaron a severas restricciones en su capacidad de comprar
acciones coreanas). Como resultado de estos factores, el volumen total de inversión y la
actividad comercial en valores extranjeros está aumentando, al igual que la integración de
los mercados financieros estadounidenses y extranjeros.
La Tabla 1-9 muestra el alcance del crecimiento de la inversión extranjera en los
mercados financieros de Estados Unidos. De 1992 a 2010, las tenencias de los
inversionistas extranjeros de títulos de deuda en circulación en los mercados financieros

CUADRO 1-9 Tenencias de valores en los mercados financieros (en miles de millones de
dólares)

1992 1996 2000 2010*

Instrumentos del mercado financiero de EE.UU. mantenidos por inversionistas extranjeros


Papel de mercado abierto $12.9 $57.9 $ 114.3 $192.5
Valores del gobierno de EE.UU. 595.0 1,293.9 1,462.8 5,218.3
Bonos corporativos estadounidenses 251.5 453.2 1,073.6 2,325.1
Préstamos a empresas corporativas de 129.9 126.2 117.3 186.0
EE.UU.
Total 989.3 1,931.2 2,768.0 7,921.9
Acciones corporativas de EE.UU. 329.0 656.8 1,643.2 2,980.8
mantenidas
Total de activos financieros mantenidos $2,247.0 $4,133.2 $6,746.0 $15,625.3
Instrumentos del mercado financiero extranjero mantenidos por inversionistas
estadounidenses
Pagarés de empresa $78.4 $67.5 $ 120.9 $384.7
Bonos 147.2 347.7 572.7 1,580.7
Préstamos bancarios 23.9 43.7 70.5 97.0
Préstamos del gobierno de EE.UU. 55.1 50.1 47.2 21.8
Aceptación de pasivos con los bancos 11.3 9.9 3.1 0.0
Total 315.8 518.8 814.4 2,084.2
Acciones de empresas extranjeras en 314.3 876.8 1,852.8 4,157.3
cartera
Total de activos financieros mantenidos $1,712.3 $3,117.0 $3,562.3 $ 7,358.1
*A finales del primer trimestre.
Fuente: Junta de la Reserva Federal, "Flow of Fund Accounts", Statistical Releases, various issues.
www.federal reserve.gov
¿LO ENTIENDES?
15. ¿Cuáles son las tendencias
en el crecimiento de los
mercados financieros
mundiales desde los años
noventa
Capítulo 1 27

$7,921,900 millones, mientras que las tenencias de títulos de deuda en los mercados
financieros extranjeros en poder de inversionistas estadounidenses se incrementaron en un
560 por ciento, de $989,000 millones a $7,900,000 millones, en comparación con el año
anterior.
de 315.800 millones de dólares a 2.084.200 millones de dólares. A partir de estos datos
debería ser evidente que mientras que los mercados financieros estadounidenses dominan los
mercados mundiales, el crecimiento de los mercados financieros estadounidenses depende
cada vez más del crecimiento y desarrollo de otras economías. A su vez, el éxito de otras
economías depende en gran medida del desarrollo de sus mercados financieros. Por las
mismas razones discutidas anteriormente (es decir, el monitoreo de costos, el riesgo de
liquidez y el riesgo de precios), las instituciones financieras son de importancia central para el
desarrollo e integración de los mercados a nivel mundial. Sin embargo, las IF de EE.UU.
deben ahora competir no sólo con otras IF nacionales por una parte de estos mercados, sino
cada vez más con IF extranjeras. En el Cuadro 1-10 se enumeran los 10 bancos más grandes
del mundo, medidos por el total de activos, en 2010. Sólo dos de ellos son bancos
estadounidenses. Como resultado de la creciente globalización de los mercados e instituciones
financieras, los movimientos del mercado financiero estadounidense tienen ahora un impacto
mucho mayor en los mercados extranjeros que en el pasado. Por ejemplo, a mediados de
agosto de 2007, los mercados extranjeros experimentaron una dramática caída como resultado
de la creciente preocupación de los inversionistas de que los problemas del mercado crediticio
de los Estados Unidos podrían desencadenar una desaceleración del crecimiento económico
mundial. Lo que comenzó como una caída importante en los mercados de bonos de EE.UU.
llevó a temer una mayor
contracción del crédito.
que podría afectar a las economías de Corea del Sur, México y China. La venta global
comenzó a finales del miércoles 15 de agosto de 2007 en los Estados Unidos, cuando las
preocupaciones del mercado crediticio golpearon a Countrywide Financial Corp. La venta
continuó afectando a los mercados mundiales en Asia, donde la bolsa japonesa cayó un 2 por
ciento, la de Hong Kong un 3,3 por ciento y la de Corea del Sur un 6,9 por ciento. europeo
26 P
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criseim
ónenGtaernoenraelndeunlos700 por ciento, de $989,300 millones a

CUADRO 1-10 Los bancos más grandes (en activos


totales) del mundo
(en billones de dólares)
Bank PaísTotal Activos
1. BNP Paribas Francia $3.21
2. Royal Bank of Scotland Reino Unido 2.99
3. Banco Barclays Reino Unido 2.54
4. Deutsche Bank Alemania 2.43
5. HSBC Holdings Reino Unido 2.42
6. Crédito Agrícola Francia 2.30
7. Banco de América Estados Unidos 2.25
8. Mitsubishi UFJ Financial Japón 2.07
9. J. P. Morgan Chase Estados Unidos 2.02
10. Grupo UBS Suiza 1.80

Fuente: Investigación de los autores.

Le siguieron los mercados bursátiles, con el Reino Unido con una caída del 4,1 por ciento
y los mercados alemanes con un 2,4 por ciento. La venta continuó en los Estados Unidos,
con el Dow Jones Industrial Average cayendo más de 300 puntos al inicio de la
negociación el jueves 16 de agosto. A medida que la crisis se fue extendiendo e
intensificando en 2008-2009, los mercados bursátiles mundiales experimentaron grandes
oscilaciones de valor a medida que los inversores trataban de resolver la magnitud de la
crisis. Los mercados de Rusia a Europa se vieron obligados a suspender sus operaciones
debido a la caída de las cotizaciones bursátiles. Además, los bancos de todo el mundo
registraron pérdidas impulsadas por sus carteras de productos de financiación
estructurada y por la exposición a riesgos de seguridad en el mercado hipotecario de alto
riesgo. Las pérdidas se vieron agravadas por la falta de liquidez en los mercados de esos
instrumentos. En Europa, el panorama general del desempeño bancario en 2008 fue
similar al de Estados Unidos. Es decir, los ingresos netos cayeron drásticamente en todos
los bancos. Los mayores bancos de los Países Bajos, Suiza y el Reino Unido registraron
pérdidas netas durante el año. Los bancos de Irlanda, España y el Reino Unido se vieron
especialmente afectados, ya que tenían grandes inversiones en hipotecas y valores
respaldados por hipotecas, tanto en el sector público como en el privado.
EE.UU. y nacional. Por ejemplo, uno de los bancos más grandes del Reino Unido, el
Royal Bank of Scotland (SBC), tuvo que ser nacionalizado por el gobierno. Al centrarse
en la banca minorista nacional, los bancos franceses e italianos se vieron menos afectados
por las pérdidas en valores respaldados por hipotecas. Los bancos de Europa Continental,
a diferencia de los bancos del Reino Unido, han amortiguado parcialmente las pérdidas
mediante un aumento de sus márgenes de interés netos.

RESUMEN
En este capítulo introductorio se examinan las operaciones básicas de los mercados y las www.mhhe.com/sc5e
instituciones financieras nacionales y extranjeras. Describió las formas en que los fondos
fluyen a través de un sistema económico desde los prestamistas hasta los prestatarios y
describió los mercados e instrumentos que los prestamistas y prestatarios emplean para
completar este proceso. Además, el capítulo discutió la necesidad de que los gerentes de
IF comprendan el funcionamiento de los mercados nacionales e internacionales en los que
participan.
El capítulo también identificó los diversos factores que influyen en la especificidad
de los servicios que prestan las IF y la manera en que mejoran la eficiencia con la que los
fondos fluyen de los proveedores de fondos a los usuarios finales de los mismos. Sin
embargo, en la actualidad, algunas fuerzas -como la tecnología y especialmente Internet-
son tan poderosas que en el futuro las IF que históricamente han dependido de la
obtención de beneficios mediante el desempeño de funciones especiales tradicionales,
como la intermediación, tendrán que ampliar la gama de servicios financieros que venden,
así como la forma en que dichos servicios se distribuyen o venden a sus clientes
.
24Parte 1 Introducción y Visión General1de los Mercados Financieros
Capítulo 29

PREGUNTAS
1. Clasifique las siguientes transacciones como que tienen 8. ¿Cuáles son los diferentes tipos de instituciones
lugar en los mercados primario o secundario: (LG 1-1) financieras? Incluir una descripción de los principales
a. IBM emite 200 millones de dólares en acciones servicios ofrecidos por cada uno de ellos. (LG 1-5)
ordinarias nuevas. 9. ¿Cómo se producirían las transacciones económicas entre
b. La Nueva Compañía emite $50 millones de acciones proveedores de fondos (por ejemplo, hogares) y usuarios de
ordinarias en una OPI. fondos (por ejemplo, empresas) en un mundo sin IF? (LG
c. IBM vende 5 millones de dólares de acciones 1-6)
preferentes de GM de su cartera de valores negociables.
d. El Fondo Magellan compra $100 millones de bonos 10. ¿Por qué un mundo limitado a la transferencia directa de
IBM previamente emitidos. fondos de los proveedores de fondos a los usuarios de
e. Prudential Insurance Co. vende 10 millones de dólares fondos probablemente daría lugar a niveles bastante bajos
de flujos de fondos? (LG 1-6)
de acciones de GM.
11. ¿Cómo reducen las IF los costos de monitoreo asociados
2. Clasificar los siguientes instrumentos financieros como
con el flujo de fondos de los proveedores de fondos a los
valores del mercado monetario o valores del mercado de
inversionistas de fondos? (LG 1-6)
capitales: (LG 1-2)
a. Aceptaciones bancarias 12. ¿Cómo alivian las IF el problema del riesgo de liquidez y
b. Pagarés de empresa de precio al que se enfrentan los inversores que desean
c. Acciones ordinarias invertir en valores de empresas? (LG 1-6)
d. Bonos corporativos 13. ¿Cómo ayudan las instituciones financieras a los individuos
e. Hipotecas a diversificar los riesgos de sus carteras? ¿Qué institución
f. Certificados de depósito negociables financiera es la más capacitada para lograr este objetivo?
g. Operaciones con pacto de recompra (LG 1-6)
h. Letras del Tesoro de EE.UU. 14. ¿Qué se entiende por intermediación de madurez? (LG 1-6)
i. Pagarés del Tesoro de los Estados Unidos
j. Fondos federales 15. ¿Qué se entiende por intermediación de denominación? (LG 1-6)
3. ¿En qué se diferencia la ubicación del mercado monetario 16. ¿Qué otros servicios proporcionan las IF al sistema
de la del mercado de capitales? (LG 1-2) financiero? (LG 1-6)
4. ¿Cuál de los instrumentos del mercado monetario ha 17. ¿Por qué se regulan las IF? (LG 1-8)
crecido más rápidamente desde 1990? (LG 1-2) 18. ¿Qué acontecimientos dieron lugar a que los bancos
5. ¿Cuáles son los principales instrumentos que se negocian pasaran del modelo bancario tradicional de "originar y
en los mercados de capitales? (LG 1-2) retener" a un modelo de "originar y distribuir"? (LG 1-6,
LG 1-7, LG 1-8)
6. ¿Cuál de los instrumentos del mercado de capitales ha
crecido más rápidamente desde 1990? (LG 1-2) 19. ¿De qué manera el auge del mercado inmobiliario a
principios y mediados de la década de 2000 exacerbó la
7. Si un banco estadounidense tiene yenes en su cartera, ¿qué transición de las IF de su papel de especialistas en la
tipo de movimiento del tipo de cambio le preocuparía más medición y gestión de riesgos? (LG 1-6, LG 1-7, LG 1-8)
al banco? (LG 1-3)
20. ¿Qué países tienen más títulos de deuda internacionales en
circulación? (LG 1-8)
21. ¿Qué países tienen los bancos comerciales más grandes? (LG 1-8)
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interactivo". Haga clic en "Actividad del mercado". Haga clic en "NYSE Group Volume Records-Top 10
Days." Se abre un fichero que contiene los datos relevantes.
Preguntas y Respuestas
1. ¿Cuál es el mayor número de acciones diarias negociadas en la Bolsa de Nueva York? ¿En qué día ocurrió esto?
2. Calcule la variación porcentual del volumen diario de negociación desde los 2.400 millones de
acciones negociadas el 18 de junio de 2010.
Capítulo 1 Introducción25

APÉNDICE 1A: La crisis financiera: El fracaso de las instituciones financieras


Especialidad
A finales de la década de 2000, los Estados Unidos, y de hecho el mundo,
experimentaron la peor crisis financiera desde la década de 1930 y la Gran Depresión. A
mediados de marzo de 2009, el Dow Jones Industrial Average (DJIA) había caído en
valor un 53,8 por ciento en menos de 1½ en un año, mayor que la caída durante la caída
del mercado de 1937-1938, cuando cayó un 49 por ciento. Las ejecuciones hipotecarias
alcanzaron niveles récord a finales de 2008 y continuaron aumentando durante 2009, con
1 de cada 45 hogares (2,8 millones de propiedades) en mora en su hipoteca de vivienda
en 2009. El sector de la banca de inversión sufrió el fracaso o la adquisición de todas sus
principales empresas, salvo dos (Goldman Sachs y Morgan Stanley), y estas dos
empresas se convirtieron en sociedades de cartera de bancos comerciales. AIG, una de las
compañías de seguros más grandes de los Estados Unidos, sobrevivió sólo gracias a un
rescate del gobierno federal. El gigante de la banca comercial Citigroup requería una
garantía masiva del gobierno contra las pérdidas y una inyección de dinero en efectivo
para evitar el fracaso. Los tres principales fabricantes de automóviles de Estados Unidos
se enfrentaron al peligro inminente de la bancarrota sin un rescate federal, e incluso con el
rescate, Chrysler y General Motors declararon la bancarrota del Capítulo XI en mayo y
junio de 2009, respectivamente. En octubre de 2009, la tasa de desempleo en Estados
Unidos era superior al 10 por ciento, el nivel más alto desde 1983. Los acontecimientos
asociados con la crisis financiera afectaron a las instituciones financieras y a la forma en
que hacen negocios para siempre. En este apéndice se revisan los principales
acontecimientos que han precedido a la crisis financiera y que se han producido a lo largo
de la misma. A lo largo del texto, exploramos las causas profundas y los cambios
provocados por la crisis financiera, en la medida en que se aplican a áreas específicas de
medición de riesgos y gestión dentro de las IF.

El comienzo del colapso


Los signos de problemas significativos en la economía estadounidense surgieron por
primera vez a finales de 2006 y en la primera mitad de 2007, cuando los precios de las
viviendas cayeron en picado y los impagos de los préstamos hipotecarios de alto riesgo
comenzaron a afectar a la industria de préstamos hipotecarios en su conjunto, así como a
otros sectores de la economía. La morosidad hipotecaria, particularmente en las hipotecas
de alto riesgo, aumentó en el último trimestre de 2006 a 2008 cuando los propietarios de
viviendas, que se esforzaron financieramente para comprar una vivienda o refinanciar una
hipoteca a principios de la década de 2000, se atrasaron en los pagos de sus préstamos.
Las solicitudes de ejecución hipotecaria aumentaron un 93 por ciento en julio de 2007 en
comparación con julio de 2006. Entre agosto de 2007 y octubre de 2008, se perdieron
936.439 viviendas adicionales a causa de una ejecución hipotecaria.
A medida que los prestatarios hipotecarios incumplían con sus hipotecas, las
instituciones financieras que mantenían estas hipotecas y valores respaldados por
hipotecas comenzaron a anunciar enormes pérdidas sobre ellos. Estos préstamos
titulizados y, en particular, los préstamos hipotecarios subprime titulizados provocaron
enormes pérdidas financieras y posiblemente fueron incluso la causa fundamental de la
debilidad de la economía de Estados Unidos a mediados y finales de la década de 2000.
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Las pérdidas por la caída del valor de las hipotecas de alto riesgo y los valores
respaldados por estas hipotecas alcanzaron más de 400.000 millones de dólares en todo el
mundo hasta 2007. En 2007, Citigroup, Merrill Lynch y Morgan Stanley cancelaron un
total combinado de $40.000 millones, debido principalmente a los préstamos hipotecarios
de mala calidad. Bank of America aceptó una cancelación de 3.000 millones de dólares
por préstamos incobrables en sólo el cuarto trimestre de 2007, mientras que Wachovia
canceló 1.200 millones de dólares. UBS Secu- rities tuvo una pérdida de 10.000 millones
de dólares, Morgan Stanley canceló 9.400 millones de dólares, Merrill Lynch amortizó
5.000 millones de dólares y Lehman Brothers sufrió una pérdida de 52 millones de
dólares, todo ello debido a las pérdidas en las inversiones en hipotecas de alto riesgo o en
activos respaldados por hipotecas de alto riesgo. Incluso las aseguradoras de títulos
respaldados por hipotecas sufrieron las pérdidas. En febrero de 2008, MBIA Inc. una de
las mayores aseguradoras de riesgo de crédito de valores respaldados por hipotecas,
reportó una pérdida de $2,300 millones en el cuarto trimestre de 2007, debido
principalmente a la disminución en los valores de los valores respaldados por hipotecas
que aseguró.
Desde el principio, algunas grandes instituciones financieras no pudieron sobrevivir a
la crisis hipotecaria. Por ejemplo, Countrywide Financial, el mayor emisor de hipotecas
del país, estuvo a punto de quebrar en el verano de 2007 debido a los incumplimientos de
sus prestatarios de hipotecas de alto riesgo. En un esfuerzo por agregar liquidez,
Countrywide retiró su línea de crédito de $11,500 millones de dólares de los EE.UU. en
su totalidad con otros instituciones financieras. Una reducción tan enorme y repentina
hizo que las acciones de Countrywide bajaran 3,17 dólares a 21,29 dólares (y que bajaran
un 50 por ciento en el año) y que la DJIA bajara un 2,83 por ciento por temor a una
creciente degradación de los mercados hipotecarios y a un posible contagio a otros
mercados financieros. Sólo una inversión de capital de 2.000 millones de dólares por
parte de Bank of America en 2007 y luego una oferta de adquisición en 2008
mantuvieron vivo a Countrywide.
Otra de las primeras víctimas de la crisis financiera fue el IndyMac Bank, el
noveno mayor prestamista de créditos morosos de los Estados Unidos en 2007, que fue
incautado por la FDIC en julio de 2008. En 2007, IndyMac tenía más de 32.000
millones de dólares en activos, lo que la convierte en una de las mayores instituciones
de ahorro de los Estados Unidos. A finales de 2007 y principios de 2008, con
crecientes impagos en sus hipotecas, IndyMac estaba desesperada por obtener más
capital, pero no pudo encontrar inversores dispuestos a invertir nuevos fondos en lo
que parecía ser una institución en quiebra. En el verano de 2008, a pesar de la
cobertura del seguro de la FDIC, los depositantes asustados retiraron un total de $1.3
mil millones y la FDIC intervino para rescatar a la institución. A un costo para la FDIC
de entre $8.5 mil millones y $8.5 mil millones.
Con 9.400 millones de dólares, IndyMac representó la mayor quiebra de instituciones depositarias en
más de 20 años.

El fracaso de Bear Stearns


Los bancos de inversión y las sociedades de valores fueron los principales compradores
de hipotecas y valores respaldados por hipotecas a principios de la década de 2000, lo que
les permitió aumentar su negocio de empaquetar los préstamos como valores. Como los
prestatarios de hipotecas no pagaban sus hipotecas, los bancos de inversión se vieron
especialmente afectados, con enormes pérdidas en las hipotecas y en los valores que las
respaldaban. Un buen ejemplo de las pérdidas sufridas es el de Bear Stearns. En el verano
de 2007, dos fondos de Bear Stearns sufrieron fuertes pérdidas en las inversiones en el
mercado de hipotecas de alto riesgo. Los dos fondos se declararon en quiebra en el otoño
de 2007. El valor de mercado de Bear Stearns se vio gravemente afectado por estas
pérdidas. Las pérdidas fueron tan grandes que en marzo de 2008 J. P. Morgan Chase y la
Reserva Federal intervinieron para rescatar al entonces quinto banco de inversión más
grande de Estados Unidos antes de que quebrara o se vendiera de forma fragmentaria a
instituciones financieras diversas. J. P. Morgan Chase compró Bear Stearns por 236
millones de dólares, o
$2 por acción. Las acciones se vendían a 30 dólares por acción tres días antes de la compra, y
$170 por acción menos que un año antes.
Junto con la venta de Bear Stearns a J. P. Morgan Chase, en la primavera de 2008 la
Reserva Federal tomó una serie de medidas sin precedentes. En primer lugar, por primera
vez, la Reserva Federal prestó directamente a los bancos de inversión de Wall Street a
través de la Facilidad de Crédito para Concesionarios Primarios (PDCF, por sus siglas en
inglés). En los primeros tres días, las firmas de valores pidieron prestado un promedio de
$31.3 billones por día a la Reserva Federal. En segundo lugar, la Reserva Federal recortó
drásticamente los tipos de interés, incluido un recorte en la noche del domingo de marzo
de 2008. El creciente brazo regulador de la Reserva Federal se produjo en medio de las
críticas dirigidas a la SEC (tradicionalmente el principal regulador de los bancos de
inversión) y su supervisión de Bear Stearns antes de su colapso. La Reserva Federal
estaba actuando como prestamista de varias instituciones financieras más allá de las
instituciones depositarias.
La crisis golpea
El mes de septiembre de 2008 marcó un punto de inflexión crucial en la crisis financiera.
El 8 de septiembre, el gobierno de Estados Unidos confiscó a Fannie Mae y Freddie Mac,
asumiendo la responsabilidad directa de las empresas que financiaban cerca de las tres
cuartas partes de las nuevas hipotecas de viviendas escritas en Estados Unidos. Fannie
Mae y Freddie Mac se vieron particularmente afectados por el colapso del mercado de
hipotecas subprime a mediados de la década de 2000, ya que estas agencias patrocinadas
por el gobierno están profundamente involucradas en el mercado que tituliza las hipotecas
subprime. Las dos agencias registraron pérdidas de aproximadamente 9.000 millones de
dólares en el último semestre de 2007 relacionadas con el mercado de valores respaldados
por hipotecas de alto riesgo. Con la confiscación, las dos compañías fueron puestas bajo
una curatela y continúan operando con la administración bajo el control de su regulador
anterior, la Agencia Federal para el Financiamiento de la Vivienda.
Luego, el lunes 15 de septiembre, Lehman Brothers (el banco de inversiones de 158
años de antigüedad) se declaró en quiebra, Merrill Lynch, en lugar de enfrentarse a la
quiebra, fue comprada por Bank of America, AIG (una de las compañías de seguros más
grandes del mundo) se reunió con los reguladores federales para recaudar el dinero en
efectivo que tanto se necesitaba y Washington Mutual (la institución de ahorros más
grande del mundo).
Capítulo 1 Introducción27

Figura 1-7El Promedio Industrial Dow Jones, Octubre ft007-Enero ft010

Valor del
DJIA
14000

12000

10000

8000

6000 Fech

10/1/07

1/1/08

4/1/08

7/1/08

10/1/08

1/1/09

4/1/09

7/1/09

10/1/09

1/1/10
los Estados Unidos) buscaba un comprador que lo salvara de fracasar. Una sensación de
aprensión se apoderó de Wall Street. A medida que se difundió la noticia de que Lehman
Brothers no sobreviviría, las IF decidieron desentrañar las operaciones realizadas con
Lehman. El Dow cayó más de 500 puntos, la mayor caída en más de siete años. La Figura
1-7 muestra el movimiento del Dow Jones Industrial Average desde octubre de 2007
(cuando alcanzó su máximo histórico de 14,164.53 el 9 de octubre de 2007) hasta el 25 de
enero de 2010 (incluyendo el 9 de marzo de 2009, cuando el DJIA cerró en un mínimo de
6,547.05).
Para el miércoles 17 de septiembre, la tensión aumentó en todo el mundo. Los
mercados bursátiles experimentaron grandes oscilaciones de valor cuando los inversores
trataron de determinar quiénes podrían sobrevivir. Mientras tanto, los mercados de Rusia
a Europa se vieron obligados a suspender sus operaciones debido a la caída de las
cotizaciones bursátiles. Los retiros de fondos de inversión del mercado monetario se
dispararon: los inversionistas de fondos sacaron un récord
144.500 millones de dólares hasta el miércoles (las redenciones durante la semana del 8
de septiembre totalizaron sólo 7.100 millones de dólares), ya que los inversores se
preocuparon por la seguridad incluso de estas inversiones más seguras. Los fondos
mutuos del mercado monetario participaron en gran medida en el mercado de papel
comercial de 1,7 billones de dólares, que proporcionó la mayor parte de los fondos a
corto plazo a las empresas. A medida que los inversores retiraban su dinero de estos
fondos, el mercado de papel comercial se contrajo en 52.100 millones de dólares durante
la semana (hasta el miércoles). Sin estos fondos disponibles para cubrir los gastos a corto
plazo, las fábricas se enfrentaron a la posibilidad real de cerrar y despedir empleados.
Asimismo, sin estos fondos a corto plazo, los bancos se enfrentaron a la incapacidad de
financiar unidades de préstamo a corto plazo (como las unidades de tarjetas de crédito).
Dada esta confusión, los dos bancos de inversión más grandes de Estados Unidos, Gold-
Man Sachs y Morgan Stanley, buscaron la protección de la Reserva Federal y del
gobierno mediante la conversión a la condición de sociedad de cartera bancaria.
A mediados de septiembre de 2008, los mercados financieros se congelaron y los
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bancos dejaron de prestarse entre sí a tipos de interés exorbitantemente altos. El tipo de


interés a un día del London Interbank Offered Rate (un tipo de referencia que refleja el
tipo de interés al que los bancos se prestan entre sí) se duplicó con creces (véase la figura
1-8). Por lo general, los bancos dependen unos de otros para obtener el efectivo necesario
para satisfacer sus necesidades diarias. Las tasas de interés de este préstamo interbancario
son generalmente bajas debido a la confianza de que las instituciones financieras se
pagarán entre sí. Pero la confianza había desaparecido desde agosto de 2007 y nunca
había sido completamente restaurada. Sin financiación, los bancos se volvieron reacios a
conceder préstamos y los mercados de crédito se congelaron aún más.

El plan de rescate
Evidente que una crisis financiera estaba a la mano, el jueves 18 de septiembre de 2008,
la Reserva Federal y los bancos centrales de todo el mundo invirtieron 180.000 millones
de dólares en los mercados financieros mundiales en un intento de descongelar los
mercados de crédito. Además, el entonces Secretario del Tesoro Henry Paulson se reunió
con líderes del Congreso para idear un plan para sacar de los balances de las instituciones
financieras los préstamos hipotecarios malos y los valores respaldados por hipotecas.
Después de dos semanas de debate (y un voto en contra), un plan de rescate de 700.000
millones de dólares fue aprobado y convertido en ley por el entonces presidente Bush el 3
de octubre de 2008. El proyecto de ley estableció el Programa de Alivio de Activos en
Problemas (Troubled Asset Relief Program, o TARP) que le dio al Tesoro de los Estados
Unidos fondos para comprar hipotecas"tóxicas" y otros valores a instituciones
financieras. El gobierno federal tenía el mandato de tomar una participación accionaria y
la compensación ejecutiva era limitada en las empresas que participaban en el programa
TARP. El proyecto de ley también pedía que la administración desarrollara un plan para
aliviar la ola de ejecuciones hipotecarias modificando los préstamos adquiridos por el
gobierno y aumentando el seguro de depósito de la FDIC de $100,000 a $250,000.

La crisis se extiende por todo el mundo


Cuando el gobierno de Estados Unidos debatió el plan de rescate, la crisis financiera
continuó extendiéndose por todo el mundo. Durante la última semana de septiembre y la
primera semana de octubre de 2008, el gobierno alemán garantizó todos los depósitos
bancarios de los consumidores y organizó un rescate de Hypo Real Estate, el segundo
mayor prestamista de propiedades comerciales del país. El Reino Unido nacionalizó el
prestamista hipotecario Bradford & Bingley (el octavo prestamista hipotecario larg- est
del país) y aumentó las garantías de depósitos de $62.220 a $88.890 por cuenta. Irlanda
garantizó los depósitos y la deuda de sus seis principales instituciones financieras.
Islandia rescató su tercer banco más grande con una compra de $860 millones del 75 por
ciento de las acciones del banco y, unos días después, se apoderó de todo el sistema
bancario del país. Los gobiernos centrales de los Países Bajos, Bélgica y Luxemburgo
acordaron juntos inyectar 16.370 millones de dólares en Fortis NV (la primera empresa
de servicios financieros transfronterizos de Europa) para mantenerla a flote. Sin embargo,
cinco días después, el trato se vino abajo y el banco se dividió. El gobierno holandés
compró todos los activos ubicados en los Países Bajos por aproximadamente 19.000
millones de euros. El banco central de la India intervino para detener una corrida contra el
segundo banco más grande del país, el Banco ICICI, prometiendo bombear dinero en
efectivo. Los bancos centrales de Asia inyectaron dinero en efectivo en sus sistemas
bancarios, ya que la renuencia de los bancos a concederse préstamos entre sí y una
corrida de Bank of East Asia Ltd. llevó a la Autoridad Monetaria de Hong Kong a
inyectar liquidez en su sistema bancario. Las autoridades surcoreanas ofrecieron
préstamos y garantías de deuda para ayudar a las pequeñas y medianas empresas con
financiación a corto plazo. Todas estas acciones fueron el resultado de la propagación de
la crisis de los mercados financieros de Estados Unidos a los mercados financieros
mundiales.
Después del plan de rescate
En los dos meses posteriores a la promulgación del plan de rescate en Estados Unidos, la crisis financiera se profundizó a
medida que el mundo evaluaba la posibilidad de que los intentos iniciales de rescatar el sistema financiero mundial no fueran
suficientes. En todo el mundo, los valores bursátiles se desplomaron. A mediados de octubre, el Dow había caído un 24,7 por
ciento en menos de un mes, el Shanghai Composite un 30,4 por ciento, y los distintos mercados de Europa cayeron entre un
20 y un 30 por ciento. A mediados de noviembre, el Dow cayó a su nivel más bajo del año en 5½ y el índice S&P 500 borró
sus ganancias de los 10 años anteriores. El PIB del tercer trimestre en Estados Unidos disminuyó al 0,3 por ciento
(posteriormente revisado a -2,7 por ciento). De hecho, algunas medidas de actividad económica revelaron que los Estados
Unidos entraron en recesión ya en diciembre de 2007. El Reino Unido y Alemania también experimentaron una disminución
del crecimiento del 0,5 por ciento en el tercer trimestre de 2008. Países de todo el mundo vieron cómo las empresas se
peleaban por el crédito y reducían sus planes de crecimiento. Además, los consumidores de todo el mundo redujeron sus
gastos. Incluso la pujante economía de China se desaceleró más rápido de lo previsto, del 10,1 por ciento en el segundo
trimestre de 2008 al 9,0 por ciento en el tercer trimestre. Esta fue la primera vez desde 2002 que el crecimiento de China
estuvo por debajo del 10 por ciento y redujo las esperanzas de que la demanda china pudiera ayudar a mantener las economías
mundiales en marcha. A finales de octubre de 2008, la crisis mundial golpeó el Golfo Pérsico cuando el banco central de
Kuwait intervino para rescatar al Banco del Golfo, el primer rescate bancario en el Golfo rico en petróleo. Hasta ese
momento, la zona había sido relativamente inmune a la crisis financiera mundial. Sin embargo, la caída en picado de los
precios del petróleo (que había caído más del 50 por ciento entre julio y octubre) dejó a las economías de la zona
repentinamente vulnerables.
Entre enero y noviembre de 2008, 22 bancos estadounidenses habían quebrado, frente a 3 en 2007. La FDIC informó que
agregó 54 bancos a su lista de instituciones en problemas en el tercer trimestre, un aumento del 46 por ciento en comparación
con el segundo trimestre. Las adiciones a la lista reflejaron la escalada de problemas en la industria bancaria. Sin embargo,
debe notarse que los 171 bancos en la lista de problemas de la FDIC representaban sólo alrededor del 2 por ciento de las casi
8,500 instituciones aseguradas por la FDIC. Sin embargo, el aumento de 117 bancos con problemas en el segundo trimestre
fue el mayor registrado desde finales de 1995. Además, demostrando que algunos bancos son demasiado grandes para
quebrar, el gigante de la banca comercial Citigroup requirió una garantía masiva del gobierno contra pérdidas (hasta $306 mil
millones) y una inyección de efectivo de $20 mil millones para evitar el fracaso.
A mediados de noviembre se hizo evidente que el plan de rescate promulgado a principios de octubre no sería suficiente,
ya que un número creciente de empresas y consumidores financieros y no financieros en dificultades pedían ayuda. Entre las
compañías más grandes que necesitaban un rescate se encontraban los tres grandes fabricantes de automóviles (General
Motors, Ford y Chrysler). Los líderes de estas empresas pintaron un cuadro sombrío de su situación financiera durante dos
días de audiencias en el Congreso, advirtiendo que el colapso de la industria automotriz podría llevar a la pérdida de tres
millones de empleos en todo el país. Tanto General Motors como Chrysler dijeron que podrían colapsar en semanas. Sin
embargo, los fabricantes de automóviles se encontraron con la resistencia de los legisladores de la Cámara de Representantes,
que reprendieron a los ejecutivos por haber luchado contra normas más estrictas de eficiencia de combustible en el pasado y
cuestionaron su uso de aviones privados mientras buscaban al mismo tiempo limosnas del gobierno.
Temiendo que los Tres Grandes tomaran cualquier dinero de rescate y continuaran tomando las mismas decisiones
"estúpidas" que habían estado tomando durante 25 años, el Senado de los EE.UU. canceló los planes de votar un proyecto de
ley para tomar 25.000 millones de dólares en nuevos préstamos para la industria automotriz del fondo de rescate TARP de
700.000 millones de dólares. Los legisladores dieron a los tres fabricantes de automóviles hasta mediados de diciembre para
que regresaran con planes de negocios sustanciales que describieran lo que harían con los fondos federales que pudieran
prestarse y cómo reestructurarían y mejorarían la eficiencia de sus respectivas empresas. Después de más días de testimonio a
mediados de diciembre, el Senado de los EE.UU. de nuevo no votó a favor de un rescate para los fabricantes de automóviles.
General Motors y Chrysler declararon que no tenían fondos suficientes para continuar sus operaciones hasta finales de
diciembre. Luego, el 19 de diciembre de 2008, el presidente George W. Bush anunció que se pondrían inmediatamente a
disposición de General Motors y Chrysler 13.400 millones de dólares en préstamos federales.
A finales de diciembre, se habían hecho casi 7 billones de dólares en préstamos o compromisos. (La Tabla 1-11 resume
los principales compromisos, préstamos e inversiones realizados por el gobierno de Estados Unidos hasta 2009.) El Tesoro de
Estados Unidos había utilizado los primeros 362.000 millones de dólares del fondo de rescate TARP de 700.000 millones de
dólares: 250.000 millones para inyectar capital en los bancos (de los cuales 125.000 millones se destinaron a los nueve bancos
más grandes), otros 40.000 millones para estabilizar aún más a la aseguradora AIG, 25.000 millones para estabilizar
Citigroup, 20.000 millones para estabilizar Bank of America, 20.000 millones para estabilizar otras instituciones de préstamo
de la Reserva Federal (FED), y 24.900 millones para prestar a la industria automotriz. Nótese que el Tesoro había
abandonado los planes originales de utilizar el dinero del rescate del TARP para comprar activos hipotecarios problemáticos
de instituciones financieras, declarando que ya no era la manera más efectiva de reiniciar los mercados de crédito. Más bien,
los planes eran tomar participaciones en instituciones financieras
30Part 1 Introduction and Overview of Financial Markets

TABLE 1–11 Federal Government Rescue Efforts through December ft009

Program Committed Invested Description


TARP$700.0 billion $356.2 billion Financial rescue plan aimed at restoring liquidity to
financial markets
AIG 70.0 b 69.8 b
Auto industry financing 80.1 b 77.6 b
Capital Purchase Program 218.0 b 204.7 b
Public-Private Investment Program 100.0 b 26.7 b
Targeted investments to Citigroup and
Bank of America 52.5 b 45.0 b
Amount repaid $118.5 billion

Federal Reserve Rescue Efforts $6.4 trillion $1.5 trillion Financial rescue plan aimed at restoring
liquidity to financial markets
Asset-backed commercial paper money unlimited $0.0
market mutual fund liquidity facility
Bear Stearns bailout 29.0 b 26.3 b
Commercial paper funding facility 1.8 t 14.3 b
Foreign exchange dollar swaps unlimited 29.1 b
GSE (Fannie Mae and Freddie Mac) 200.0 b 149.7 b
debt purchases
GSE mortgage-backed securities purchases 1.2 t 775.6 b
Term asset-backed securities loan facility 1.0 t 43.8 b
U.S. government bond purchase 300.0 b 295.3 b

Federal Stimulus Programs $1.2 trillion $577.8 billion Programs designed to save or
create jobs
Economic Stimulus Act 168.0 b 168.0 b
Student loan guarantees 195.0 b 32.6 b
American Recovery and Reinvestment Act 787.2 b 358.2 b

American International Group $182.0 billion $127.4 billion Bailout to help AIG through
restructuring and to get rid of toxic
assets
Asset purchases 52.0 b 38.6 b
Bridge loan 25.0 b 44.0 b
TARP investment 70.0 b 44.8 b

FDIC Bank Takeovers $45.4 billion $45.4 billion Cost to FDIC to fund deposit losses
on bank failures
2008 failures 17.6 b 17.6 b
2009 failures 27.8 b 27.8 b

Other Financial Initiatives $1.7 trillion $366.4 billion Other programs designed to rescue
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the financial sector


NCUA bailout of U.S. Central Credit Union 57.0 b 57.0 b
Temporary Liquidity Guarantee Program 1.5 t 308.4 b

Other Housing Initiatives $745.0 billion $130.6 billion Other programs intended to rescue
the housing market and prevent home
foreclosures
Fannie Mae and Freddie Mac bailout 400.0 b 110.6 b
FHA housing rescue 320.0 b 20.0 b
Overall Total $11.0 trillion $3.0 trillion
Chapter 1 Introduction31

Algunos puntos brillantes


Mientras la economía seguía en crisis, entre septiembre y diciembre de 2008 se produjeron algunos acontecimientos
positivos. El petróleo, que subió a más de 142 dólares por barril en julio, había caído por debajo de los 40 dólares a finales de
2008. Como resultado, los precios de la gasolina, que subieron a más de $4.00 por galón en la suma de 2008, cayeron a un
promedio nacional de $1.65 en diciembre. Liderados por un impulso del gobierno federal, muchos bancos se movieron para
reestructurar los préstamos hipotecarios morosos en lugar de ejecutar la hipoteca y Fannie Mae y Freddie Mac suspendieron
las ejecuciones hipotecarias de 16,000 viviendas durante el período de vacaciones de 2008 mientras evaluaban si los
prestatarios calificarían para los nuevos programas de modificación de préstamos. El plan de modificación de Fannie y
Freddie permitía la reestructuración hipotecaria, en lugar de la ejecución hipotecaria, para los propietarios cuyas hipotecas
estaban en manos de una de las dos compañías, tenían al menos tres meses de atraso en sus pagos, y cuyos pagos hipotecarios
no superaban el 38 por ciento de los ingresos mensuales antes de impuestos del propietario. El intento de la Reserva Federal
de estabilizar el mercado de la vivienda resultó en una caída de las tasas hipotecarias a largo plazo (las tasas de interés fijas a
30 años cayeron por debajo del 5.0 por ciento a finales de noviembre). En un movimiento histórico, el 17 de diciembre de
2008, la Reserva Federal anunció de manera inesperada que bajaría la tasa de interés de los fondos federales objetivo a un
rango entre cero y un cuarto por ciento y bajaría su tasa de descuento a medio por ciento, el nivel más bajo desde la década de
1940 (véase la Figura 1-9). Junto con este anuncio, la Reserva Federal anunció que continuaría utilizando todas sus
herramientas disponibles para promover el crecimiento económico y preservar la estabilidad de precios. A esto le siguieron
recortes en las tasas de interés en muchos otros países, incluyendo Japón, el Reino Unido, Hong Kong y el Banco Central
Europeo.

Figure 1–9Federal Funds Rate and Discount Window Rate—January 1971 through January ft010

20 Fed Funds Rate

15

10

0
1/1/71

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Discount Rate
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32Part 1 Introduction and Overview of Financial Markets

The Crisis Continues in 2009


A pesar de los muchos esfuerzos de los reguladores para detener la marea de la creciente recesión, las economías de
Estados Unidos y del mundo se deterioraron aún más a principios de 2009. El DJIA y el índice S&P 500 tuvieron el peor
mes de enero de su historia, con una caída del 8,84 por ciento y del 8,57 por ciento, respectivamente. El desempleo en
enero alcanzó el 7,6 por ciento, el nivel más alto desde septiembre de 1992. También en enero, los empleadores recortaron
589.000 puestos de trabajo, la mayor pérdida mensual de empleos en más de 34 años. Desde diciembre de 2007 (cuando
comenzó la recesión), la economía estadounidense perdió 3,6 millones de empleos, la mitad de los cuales se perdieron en
el período comprendido entre noviembre de 2008 y enero de 2009. El crecimiento del producto interno bruto fue
anunciado, mostrando una caída del 3,8 por ciento en el cuarto trimestre de 2008 (posteriormente revisado a -5,4 por
ciento). Las ventas de vehículos nuevos en Estados Unidos cayeron 37 por ciento en enero, el peor mes de la industria
desde 1982 y el peor enero desde 1963. Por primera vez, se vendieron más vehículos en China que en los Estados Unidos.
En todo el mundo, los gobiernos centrales trataron de lidiar con la recesión de la construcción. El Reino Unido, Bélgica,
Canadá, Italia e Irlanda fueron sólo algunos de los países que aprobaron un plan de estímulo económico y/o un plan de
rescate bancario. El Banco de Inglaterra bajó sus tasas de interés objetivo a un mínimo histórico del 1 por ciento con la
esperanza de ayudar a la economía británica a salir de una recesión. El Banco de Canadá, el Banco de Japón y el Banco
Nacional Suizo también bajaron sus principales tasas de interés al 1 por ciento o menos.
El Plan de Estímulo de EE.UU..
Con la economía de Estados Unidos deteriorándose a su ritmo más rápido en su historia, el presidente Obama cumplió su
promesa preelectoral de tener un plan de stimu lus económico aprobado y promulgado poco después de su elección. La
Cámara de Representantes aprobó su versión de un paquete de estímulo de 819.000 millones de dólares el 28 de enero de
2009. El 10 de febrero de 2009, el Senado aprobó una versión de 827.000 millones de dólares de un plan de estímulo.
Después de más debate y compromiso, ambas ramas del Congreso acordaron y aprobaron el Plan de Estímulo Económico,
llamado la Ley de Recuperación y Reinversión Americana, el 13 de febrero de 2009. El plan dedicó 308.300 millones de
dólares a la consignación de créditos, incluidos 120.000 millones de dólares para infraestructura y ciencia y más de 30.000
millones de dólares para proyectos de infraestructura relacionados con la energía. Otros 267.000 millones de dólares se
destinaron a gastos directos, incluyendo mayores beneficios de desempleo y cupones de alimentos. Finalmente,
Se reservaron 212.000 millones de dólares para desgravaciones fiscales para individuos y empresas (el Cuadro 1-12
enumera algunos de los principales elementos del plan de estímulo).

Plan de Rescate Financiero. Además del plan general de estímulo económico, la administración Obama, incluido el
nuevo secretario de Hacienda Geithner, anunció un plan separado que se centraba en la estabilización del sistema
financiero. A principios de 2009 se produjo una caída en el DJIA (que cayó a un mínimo de 6.547,05 el 9 de marzo de
2009) y, en particular, en los valores de mercado de las instituciones financieras. Bancos como Citigroup, Bank of
America y J. P. Morgan Chase cotizaban a un valor inferior al contable, ya que los inversores tenían poca confianza en el
valor de sus activos. Hasta el 13 de febrero de 2009, 13 bancos estadounidenses ya habían quebrado en 2009, mientras que
25 habían quebrado en todo 2008 (el mayor total anual desde 1993). El plan de rescate financiero, anunciado el 10 de
febrero de 2009, incluía una serie de iniciativas, entre las que se incluían la inyección de capital en los bancos, la oferta de
seguros federales a los bancos contra pérdidas de activos defectuosos, la compra de hipotecas en dificultades a los bancos,
la ayuda a los propietarios de viviendas para evitar la ejecución hipotecaria, la concesión de poder a la FDIC para ayudar a
las empresas financieras en problemas que no sean instituciones depositarias y la ampliación del Servicio de Préstamos
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para Valores respaldados por Activos a Término de la Reserva Federal (Term Asset-Backed Securities Loan Facility,
TALF). El CFAA combinó el capital proporcionado por el TARP con fondos de la Reserva Federal con el fin de promover
los préstamos mediante el aumento de la demanda de préstamos titulizados por parte de los inversionistas. El CFAA
expandió significativamente la disponibilidad y redujo el costo del financiamiento a plazo para los inversionistas en
valores derivados. El objetivo de TALF era estimular la demanda de estos valores y permitir así a los originadores de
préstamos titulizados reducir el costo y aumentar la disponibilidad de crédito para los consumidores y las empresas. El
programa TALF de la Reserva Federal inicialmente proporcionó financiamiento para que los inversionistas compraran
valores respaldados por préstamos al consumidor. El Tesoro quería expandir esto más allá de los préstamos al consumo.
Para los propietarios de viviendas, el plan bancario preveía la creación de normas nacionales para las modificaciones de
los préstamos y el uso de los dólares de los impuestos para dar a las compañías hipotecarias un incentivo para modificar
los préstamos hipotecarios. Además, junto con el programa ampliado de CFAA, el Tesoro, en colaboración con la Reserva
Federal, la FDIC y los inversionistas privados, creó el Fondo de Inversión Público-Privado (PPIF) para adquirir activos
fuera de balance relacionados con bienes raíces. Al vender a PPIF, las instituciones financieras podrían reducir el riesgo de
balance, apoyar nuevos préstamos y ayudar a mejorar el funcionamiento general del mercado.
Chapter 1 Introduction33

TABLE 1–12 Major items in the $787 Billion Stimulus Program as Passed
by the U.S. Congress, February 13, ft009

$116.1 b. for tax cuts and credits to low- and middle-income workers
69.8 b. for middle-income taxpayers to get an exemption from the alternative minimum tax
87.0 b. in Medicaid provisions
27.0 b. for jobless benefits extension to a total of 20 weeks in addition to regular
unemployment compensation
17.2 b. for increases in student aid
40.6 b. for aid to states
30.0 b. for modernization of electric grid and energy efficiency
19.0 b. for payments to hospitals and physicians who computerize medical record systems
29.0 b. for road and bridge infrastructure construction and modernization
18.0 b. for grants and loans for water infrastructure, flood prevention, and environmental
cleanup

Finalmente, a finales de febrero de 2009, la administración Obama anunció que realizaría una "prueba de estrés" de los 19
bancos más grandes de Estados Unidos, que mediría la capacidad de estos bancos para resistir una prolongada recesión
económica (la tasa de desempleo por encima del 10 por ciento y la caída de los precios de las viviendas en otro 25 por ciento).
Los resultados de la prueba de estrés mostraron que 10 de los 19 bancos necesitaban recaudar un total de 74.600 millones de
dólares en capital. A un mes de la publicación de los resultados del 7 de mayo de 2009, los bancos habían recaudado 149.450
millones de dólares de capital.
La economía se empieza a recuperar. Durante la primavera de 2009, el gobierno federal continuó tomando medidas para
combatir el estancamiento de la economía. Estas acciones incluyeron la aprobación de la Ley de Creación de Empleo a través
del Espíritu Empresarial (en mayo de 2009), para ayudar a las pequeñas empresas a acceder a los mercados de capital y
crédito, y el popular programa Cash for Clunkers (en junio de 2009), para estimular las ventas de automóviles. Además, se
propusieron una serie de cambios normativos para evitar la repetición de un colapso tan catastrófico de los mercados
financieros y de las instituciones financieras que los operan. Entre ellas figuraban el establecimiento de procedimientos de
resolución para cerrar las instituciones financieras en dificultades (como los bancos de inversión y los fondos de cobertura), la
restricción del apalancamiento que pueden asumir las instituciones financieras, la exigencia de que la remuneración de los

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ejecutivos esté más estrechamente vinculada a los resultados a largo plazo, el restablecimiento de la separación entre la banca
comercial y la banca de inversión establecida por la Ley Glass-Steagall de 1933 y derogada en 1999 por la Ley de
Modernización de los Servicios Financieros, desmantelar las instituciones que son "demasiado grandes para fallar" para
limitar el riesgo sistémico, asegurar que cualquier institución financiera tenga el capital necesario para respaldar sus
compromisos financieros, regular los derivados de crédito y asegurar que se negocien en bolsas bien capitalizadas para limitar
el riesgo de contraparte, exigiendo a las instituciones financieras que mantengan suficiente "capital contingente" (i.e., pagar
primas de seguros al gobierno durante los períodos de auge, a cambio de pagos durante una recesión), y regular a las
instituciones que "actúan como bancos" de manera similar a los bancos. (Sin embargo, en la primavera de 2010, muchos de
ellos aún no se habían implementado.)
Para el verano y el otoño de 2009, la economía comenzó a recuperarse lentamente. Las ventas de viviendas pendientes y la
construcción residencial registraron aumentos significativos en septiembre. El mes de septiembre marcó el octavo incremento
mensual consecutivo en las ventas de viviendas pendientes, que fue la racha más larga desde 1991, cuando estos datos
comenzaron a ser rastreados. Las ventas de viviendas aumentaron a una tasa anual del 6,1 por ciento en septiembre y fueron
un 21,2 por ciento por encima de su nivel de septiembre de 2008. Mientras tanto, el Departamento de Comercio informó que
el gasto en construcción residencial aumentó a una tasa anual de 3.9 por ciento en septiembre. Fue el tercer aumento mensual
consecutivo en la construcción de viviendas. La Asociación Nacional de Agentes de Bienes Raíces anunció que el número de
contratos firmados aumentó por noveno mes consecutivo, un 31,8 por ciento más que en septiembre de 2008 y la mayor
ganancia interanual en la historia del índice. Estas señales de vida en la industria de la construcción fueron una indicación de
que el crédito fiscal para compradores de vivienda por primera vez establecido como parte de la Ley de Recuperación y
Reinversión de los Estados Unidos estaba funcionando. De hecho, en noviembre de 2009, el presidente Obama promulgó una
ley que amplía el crédito fiscal para compradores de vivienda, que extiende un crédito fiscal de hasta 8.000 dólares para los
compradores de vivienda por primera vez que califiquen y de 6.500 dólares para los compradores de viviendas que compren
una residencia principal de forma reiterada.
34Part 1 Introduction and Overview of Financial Markets
El PIB del tercer trimestre de 2009 aumentó un 2,2 por ciento y el del cuarto trimestre un 5,7 por ciento. El aumento del tercer trimestre fue
el primero desde el segundo trimestre de 2008. Los aumentos fueron el resultado del gasto de los consumidores, que aumentó
significativamente. El gasto en autos y camiones nuevos fue un gran contribuyente (agregando 1.45 por ciento al cambio del tercer
trimestre), reflejando el programa federal Cash for Clunkers que entró en vigor en julio y agosto. El aumento del PIB en el cuarto trimestre
reflejó principalmente el aumento de la inversión privada en inventarios, las exportaciones y los gastos de consumo personal. La producción
de automóviles siguió funcionando bien, añadiendo un 0,61 por ciento al cambio del PIB en el cuarto trimestre.
Con las noticias económicas positivas, el 14 de octubre de 2009, el DJIA alcanzó los 10.000 por primera vez en un año. Sin embargo, el
desempleo continuó rezagado, superando el 10 por ciento en octubre. Esta tasa superior al 10 por ciento duró poco, ya que la tasa de
desempleo cayó al 10 por ciento en noviembre de 2009 y la pérdida de empleos disminuyó drásticamente, con sólo 11.000 empleos
estadounidenses perdidos en noviembre de 2009, en comparación con los 741.000 empleos perdidos en diciembre de 2008. Además, en
2009 se produjeron 140 quiebras de bancos con activos por un total de 170.900 millones de dólares. Las cinco quiebras bancarias más
grandes fueron las de BankUnited ($12,800 millones en activos), Colonial Bank ($25,000 millones en activos), Guaranty Bank ($13,000
millones en activos), United Commercial Bank ($11,200 millones en activos) y AmTrust Bank ($12,000 millones en activos). El costo para
la FDIC por resolver estas fallas fue de $27.8 mil millones. En comparación, en 2008 hubo 25 quiebras bancarias con activos por un total de
$373.6 mil millones.
En diciembre de 2009, la administración Obama anunció que el costo a largo plazo del Programa de Alivio de Activos en Problemas sería
por lo menos 200.000 millones de dólares menos de lo previsto, lo que ayudaría a reducir el déficit presupuestario federal previsto. A finales
de 2009, si bien la economía seguía siendo frágil y no se había recuperado plenamente de la crisis financiera extrema, se estaba
estabilizando.
Finalmente, en julio de 2010, el Congreso de Estados Unidos aprobó, y el presidente Obama firmó, la Ley de Reforma de Wall Street y
Protección al Consumidor de 2010, que buscaba evitar que se repitiera el colapso del mercado. Proclamado como la propuesta más extensa
para la revisión de las reglas financieras desde la Gran Depresión, este proyecto de ley proponía una revisión radical del sistema financiero
de la nación y de las reglas que lo rigen. El proyecto de ley pedía que la Reserva Federal recibiera nuevos poderes de supervisión e
impusiera condiciones diseñadas para disuadir a cualquier tipo de institución financiera de crecer demasiado. Las propuestas ponen a la
Reserva Federal a cargo de la supervisión de las empresas financieras más grandes del país, las que se consideran críticas para la salud del
sistema en su conjunto. Estas empresas también se enfrentan a nuevos y más estrictos requisitos sobre la cantidad de capital y liquidez que
deben mantener en reserva. La reforma también otorga poderes sin precedentes a la Reserva Federal para intervenir en cualquier institución
financiera -como la gigante de seguros AIG (cuyos principales reguladores incluyen el Departamento de Seguros del Estado de Nueva York
y la Oficina de Supervisión de Ahorros)- que esté enfrentando un colapso inminente, con el fin de forzar una bancarrota ordenada y, por lo
tanto, proteger a la economía en general. Más específicamente, el proyecto de ley establece reformas para cumplir cinco objetivos clave:
1. Promover una supervisión y regulación sólidas de las empresas financieras mediante el establecimiento de (i) un nuevo Consejo de
Supervisión de Servicios Financieros de reguladores financieros (presidido por el Tesoro e integrado por los jefes de los principales
reguladores financieros federales) para identificar los riesgos sistémicos emergentes y mejorar la cooperación entre agencias, (ii)
una nueva autoridad para que la Reserva Federal supervise a todas las empresas que puedan representar una amenaza para la
estabilidad financiera, incluso a aquellas que no son propietarias de bancos, (iii) un capital más fuerte y otras normas prudenciales
para todas las empresas financieras, e incluso normas más estrictas para las grandes empresas interconectadas, (iv) un nuevo
Supervisor de Bancos Nacionales para supervisar a todos los bancos autorizados por el gobierno federal, (v) la eliminación de la
carta federal de ahorro para los préstamos de ahorro no dedicados a préstamos hipotecarios y otras lagunas que permitían que
algunas instituciones depositarias evitaran la regulación de las compañías de tenencia de activos bancarios por parte de la Reserva
Federal, y (vi) el registro en la SEC de los asesores de los fondos de cobertura de riesgo y de otros fondos privados de capital.

2. Establecer una supervisión integral de los mercados financieros mediante el establecimiento de (i) la regulación de los mercados de
titulización, incluyendo nuevos requisitos de transparencia del mercado, una regulación más estricta de las agencias de calificación
crediticia y el requisito de que los emisores y los originadores mantengan un interés financiero en los préstamos titulizados, (ii) una
regulación integral de todos los derivados extrabursátiles, y (iii) una nueva autoridad para que la Reserva Federal supervise los
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sistemas de pago, compensación y liquidación.

3. Proteger a los consumidores e inversionistas del abuso financiero mediante el establecimiento de (i) una nueva Agencia de
Protección Financiera al Consumidor para proteger a los consumidores en todo el sector financiero de prácticas injustas,
engañosas y abusivas, (ii) regulaciones más estrictas para mejorar la transparencia, equidad e idoneidad de los productos y
servicios de los consumidores e inversionistas, y (iii) igualdad de condiciones y estándares más altos para los proveedores de
productos y servicios financieros al consumidor, ya sea que formen parte o no de un banco.

4. Proporcionar al gobierno las herramientas que necesita para gestionar las crisis financieras mediante el establecimiento de (i) un
nuevo régimen para resolver las instituciones financieras no bancarias cuya quiebra podría tener graves efectos sistémicos y (ii)
revisiones de la autoridad de la Reserva Federal en materia de préstamos de emergencia para mejorar la rendición de cuentas.

5. Elevar los estándares regulatorios internacionales y mejorar la cooperación internacional estableciendo (i) reformas
internacionales para apoyar los esfuerzos en los Estados Unidos, incluyendo el fortalecimiento del marco de capital, la mejora de la
supervisión de los mercados financieros mundiales, la coordinación de la supervisión de las empresas que operan
internacionalmente y la mejora de las herramientas de gestión de crisis.