MODUL

KULIAH

Manajemen
Keuangan 2

Oleh:
PROGRAM STUDI MANAJEMEN
Yovita V.I. Atmadjaja, S.E., MCom.
FAKULTAS EKONOMI
UNIVERSITAS 17 AGUSTUS 1945
BANYUWANGI
 DAFTAR PUSTAKA

Halaman

MATERI 1. DASAR-DASAR PENGANGGARAN MODAL ................................................. 4

1. Definisi dan Metode ........................................................................................................ 4

2. Metode Payback Period .................................................................................................. 5

3. Metode Net Present Value (NPV)................................................................................... 7

4. Metode Internal Rate of Return (IRR) ............................................................................ 8

5. Metode Profitability Index (PI) ..................................................................................... 10

MATERI 2. RESIKO DALAM INVESTASI ......................................................................... 12

1. Pendahuluan .................................................................................................................. 12

2. Definisi dan Ukuran Resiko .......................................................................................... 12

MATERI 3. BIAYA MODAL ................................................................................................. 15

1. Definisi .......................................................................................................................... 15

2. Biaya Hutang (Cost of Debt) ........................................................................................ 15

3. Biaya Saham Preferen ................................................................................................... 18

4. Biaya Laba Ditahan....................................................................................................... 18

5. Biaya Saham Biasa Baru ............................................................................................... 19

6. Weighted Average Cost of Capital (WACC)................................................................ 20

7. Skedul Marginal Cost of Capital................................................................................... 21

MATERI 4. ANALISIS LEVERAGE ..................................................................................... 25

1. Pengertian dan Pentingnya Leverage ............................................................................ 25

2. Leverage Operasi ......................................................................................................... 26

3. Leverage Finansial ........................................................................................................ 28

4. Leverage Kombinasi ..................................................................................................... 30

MATERI 5. TEORI STRUKTUR MODAL ............................................................................ 32

1. Model Modigliani Miller (MM) Tanpa Pajak ............................................................... 32

2
 2. Model Modigliani Miller (MM) dengan Pajak ............................................................. 36

3. Model Miller ................................................................................................................. 40

4. Financial Distress dan Agency Cost ............................................................................. 41

5. Model Trade-Off ........................................................................................................... 41

6. Teori Informasi Tidak Simetris ..................................................................................... 42

MATERI 6. KEBIJAKAN DIVIDEN ..................................................................................... 44

MATERI 7. PASAR MODAL................................................................................................. 45

MATERI 8. HUTANG JANGKA PANJANG, SAHAM PREFEREN, DAN SAHAM BIASA

.................................................................................................................................................. 46

MATERI 9. SEWA GUNA USAHA (LEASING) .................................................................. 47

1. Pendahuluan .................................................................................................................. 47

2. Efek Leasing Pada Laporan Keuangan ......................................................................... 47

3. Keputusan Membeli VS Leasing: Analisis NPV .......................................................... 48

4. Alasan Perusahaan Memilih Leasing ............................................................................ 51

MATERI 10. WARRANT DAN OBLIGASI KONVERSI .................................................... 53

MATERI 11. MERGER DAN REORGANISASI................................................................... 54

MATERI 12. MANAJEMEN KEUANGAN INTERNASIONAL ......................................... 55

3
 MATERI 1. DASAR-DASAR PENGANGGARAN MODAL

1. Definisi dan Metode

 Modal yang dimaksud adalah aktiva tetap yang digunakan dalam operasi perusahaan.
 Anggaran atau budget adalah suatu rencana yang menjelaskan arus kas keluar dan arus
kas masuk yang diproyeksi selama periode tertentu di masa mendatang
 Anggaran modal adalah suatu tinjauan umum tentang pengeluaran-pengeluaran yang
terencana pada aktiva-aktiva tetap
 Penganggaran modal adalah keseluruhan proses menganalisis proyek-proyek dan
menentukan apakah proyek-proyek tersebut harus dimasukkan dalam anggaran modal
(capital budget)
 Keputusan-keputusan penganggaran modal sangat penting karena:
1) implikasi dari keputusan tersebut akan berlangsung terus hingga suatu periode yang
cukup lama atau memiliki konsekuensi jangka panjang
2) menentukan bentuk-bentuk aktiva yang dimiliki perusahaan
3) melibatkan pengeluaran yang besar
 perusahaan dapat mengklasifikasikan proyek-proyek yang dianalisis dalam beberapa
kategori proyek:
1) penggantian (replacement) untuk mempertahankan bisnis yang ada
2) penggantian untuk mengurangi biaya
3) pengembangan produk yang ada atau pasar sekarang
4) pengembangan produk baru atau pasar baru
5) keamanan dan lingkungan
 Proses penganggaran modal memiliki prosedur sebagai berikut:
1) Arus kas proyek diperkirakan
2) Resiko dari arus kas proyek ditentukan untuk memperkirakan tingkat diskonto
proyek, yang disebut biaya modal proyek atau project cost of capital
3) Arus kas didiskonto untuk menghitung present value-nya
4) Present value dari pemasukan (cash inflow) dibandingkan dengan present value dari
pengeluaran atau biaya (cash outflow). Jika present value arus kas masuk lebih besar,
maka proyek seharusnya diterima karena akan meningkatkan nilai perusahaan.
 Beberapa metode untuk menentukan apakah proyek harus diterima atau ditolak adalah:
1) Payback Period

4
 2) Net Present Value (NPV)
3) Internal Rate of Return (IRR)
4) Profitability Index (PI)

2. Metode Payback Period

 Payback period adalah periode waktu yang diperlukan untuk mengembalikan investasi
pada proyek
 Contoh:
Tahun Perkiraan Arus Kas Bersih Arus Kas Kumulatif
setelah Pajak Proyek X
0 (1.000.000) (1.000.000)
1 500.000 (500.000)
2 400.000 (100.000)
3 300.000 200.000
4 100.000 300.000

Investasi sebesar 1 juta dapat dikembalikan pada akhir tahun ke-3. Jika arus kas
diasumsikan terjadi sepanjang tahun secara sama, maka pada tahun ke-3, Rp. 100.000
dapat dikembalikan dalam:
100 .000
 1 / 3 tahun
300 .000
Maka payback period adalah 2 1/3 tahun atau 2 tahun 4 bulan. Jika ada proyek lain yang
memiliki payback period 2 tahun dan kita harus memilih, maka proyek yang memiliki
payback period lebih pendek yang lebih disukai.
 Kriteria: tidak ada batas waktu yang jelas, semuanya tergantung pada pemilik modal.
Namun pada umumya, payback period yang lebih pendek yang lebih disukai.
 Keuntungan metode payback period: mudah dihitung dan dimengerti. Selain itu, payback
period memberikan informasi mengenai informasi mengenai resiko dan likuiditas proyek.
Proyek yang memiliki payback period lebih pendek menunjukkan tingkat resikonya lebih
rendah dan likuiditas yang lebih baik.
 Kelemahan metode payback period adalah mengabaikan arus kas setelah payback period
dan nilai waktu uang.

5
 Contoh
Tahun Perkiraan Arus Kas Proyek A Perkiraan Arus Kas Proyek B
0 (1.000.000) (1.000.000)
1 1.000.000 500.000
2 100.000 1.000.000
3 - 2.000.000
4 - 1.000.000

Payback period A = 1 tahun

Payback period B = 1,5 tahun
Menurut metode payback period proyek A lebih baik dari pada proyek B. Namun,
sebenarnya proyek B lebih menguntungkan daripada proyek A karena pada tahun ke-3
dan 4 proyek B masih memberikan arus kas sebesar 3 juta, sementara proyek A tidak
memberikan arus kas masuk sama sekali.

Contoh
Tahun Perkiraan Arus Kas Proyek C Perkiraan Arus Kas Proyek D
0 (1.000.000) (1.000.000)
1 - 800.000
2 900.000 100.000
3 100.000 100.000

Kedua proyek memiliki payback period yang sama yaitu 3 tahun, namun proyek D
sebenarnya lebih menarik karena memberikan 800.000 pada tahun ke-1 sementara proyek
C tidak memberikan apa-apa. Present value arus kas masuk proyek D lebih besar dari
present value arus kas masuk proyek C.
 Kelemahan mengabaikan nilai waktu uang dapat diatasi dengan memodifikasi metode
payback period menjadi metode discounted payback period. Dengan metode ini, arus kas
didiskonto kemudian baru dicari payback periodnya,
 Contoh
Tahun Perkiraan Present Value arus Arus kas kumulatif
Arus Kas Proyek kas didiskonto 10%
0 (1.000.000) (1.000..000) (1.000.000)
1 500.000 455.000 (545.000)
2 400.000 331.000 (214.000)
3 300.000 225.000 11.000
4 100.000 68.000 79.000

6
 214 .000
Discounted Payback Period  2   2,95 tahun
225 .000
 Meski banyak kelemahannnya, metode payback period masih terus digunakan secara
intensif dalam membuat keputusan penganggaran modal. Tetapi metode ini tidak
digunakan sebagai alat utama, melainkan hanya sebagai indikator dari likuiditas dan
resiko proyek.

3. Metode Net Present Value (NPV)

 Metode ini menggunakan teknik Discounted Cash Flow (DCF) untuk memperhitungkan
nilai waktu uang dari semua arus kas proyek
 NPV didefinisikan sebagai berikut:
n
CFt
NPV  
t 0 1  k t
Dimana,
CFt = Cash Flow/arus kas pada waktu t
k = biaya modal proyek
t = periode waktu
n = usia proyek
 Arus kas dapat berupa pengeluaran (cash outflow) yang bertanda negatif dan penerimaan
(cash inflow) yang bertanda positif.
 Kriteria penerimaan: NPV nol atau positif, yang berarti present value dari arus kas masuk
sama dengan atau lebih besar dari present value dari arus kas keluar. Dengan demikian,
jika NPV proyek negatif, proyek tersebut harus ditolak. Jika 2 proyek bersifat mutual
exclusive (artinya hanya 1 yang dipilih) maka proyek yang memiliki NPV positif lebih
besar yang dipilih.
 Contoh
Tahun Perkiraan Arus Kas Proyek X
0 (1.000.000)
1 500.000
2 400.000
3 300.000
4 100.000

Biaya modal proyek adalah 10%

7
  1.000 .000 500 .000 400 .000 300 .000 100 .000
NPV     
1  0,1 0
1  0,1
1
1  0,1
2
1  0,1
3
1  0,14
= -1.000.000 + 454.550 + 330.580 + 225.390 + 68.300
= 78.820.

Karena NPV positif, maka proyek ini diterima.

 NPV sebesar nol menunjukkan bahwa arus kas proyek tepat untuk 1) membayar kembali
modal yang diinvestasikan, dan 2) menyediakan tingkat keuntungan yang disyaratkan
pada modal (biaya modal proyek).
 Jika NPV adalah positif, arus kas proyek menghasilkan suatu sisa keuntungan atau excess
return yang akan dinikmati oleh para pemegang saham (pemilik perusahaan). Jadi jika
perusahaan mengambil proyek dengan NPV positif, nilai perusahaan (harga saham) akan
naik yang berarti kesejateraan pemegang saham naik. Jika perusahaan mengambil proyek
dengna NPV=0 harga saham tidak berubah karena proyek hanya menghasilkan
keuntungan sebesar yang disyaratkan.
 Metode NPV dipandang sebagai pengukur profitabilitas suatu proyek yang terbaik karena
metode ini berfokus pada kontribusi proyek kepada kemakmuran pemegang saham.

4. Metode Internal Rate of Return (IRR)

 IRR adalah suatu tingkat diskonto yang menyamakan present value cash inflow dengan
present value cash outflow. Atau suatu tingkat diskonto yang membuat NPV = 0.
 IRR juga diartikan sebagai tingkat keuntungan yang diperkirakan akan dihasilkan oleh
proyek atau expected rate of return.
 Rumus untuk menghitung IRR adalah
n
CFt
NPV   0
t 0 1  r t
Di mana r = IRR atau tingkat diskonto yang menyebabkan NPV = 0
 Contoh
Tahun Perkiraan Arus Kas Proyek X
0 (1.000.000)
1 500.000
2 400.000
3 300.000
4 100.000

8
 500 .000 400 .000 300 .000 100 .000
NPV  0  1.000 .000    
1  r 
1
1  r  2
1  r 
3
1  r 4
r atau IRR dapat dicari dengan bantuan tabel PVIF, untuk itu kita harus menggunakan
teknik coba-coba atau trial and error.
Misalnya, jika r = 14%, NPV = 8083
Jika r = 15%, NPV = -8330
Artinya r yang membuat NPV = 0 ada di antara 14% dan 15%. Untuk menemukan IRR
digunaan teknik interpolasi sebagai berikut:

NPV

A
8083

B IRR atau E
0
14% 15%

-8330
D
C

AB AC

BE CD
8380  0 8083  8330 

IRR  14% 15%  14%
IRR  14%  80831%
8083 _ 8330 
(IRR – 14%) = 0,49%
IRR = 14,49%  14,5%

 Kriteria penerimaan proyek: jika IRR lebih besar atau sama dengan biaya modal proyek
maka proyek sebaiknya diterima. Jika IRR lebih kecil daripada biaya modal proyek,
proyek harus ditolak. Mengapa? IRR dapat dipandang sebagai suatu tingkat keuntungan

9
 yang diharapkan dari proyek. Sedangkan biaya modal adalah tingkat keuntungan yang
disyaratkan (required rate of return). Jika IRR lebih besar daripada biaya modal proyek,
proyek dapat membayar biaya modal proyek dan tetap menghasilkan suatu surplus
keuntungan yang dinikmati oleh pemegang saham. Dengan demikian, mengambil proyek
yang memiliki IRR lebih besar daripada biaya modal proyek akan meningkatkan
kemakmuran pemegang saham.
 Jika IRR sama dengan biaya modal proyek, proyek diperkirakan akan menghasilkan
keuntungan sebesar yang disyaratkan oleh pemilik modal, tidak lebih tidak kurang.
Kondisi ini tentunya masih dapat diterima oleh pemilik modal.
 Jika terdapat 2 proyek yang bersifat mutually exclusive, proyek dengan IRR lebih tinggi
yang sebaiknya dipilih, dengan asumsi IRR kedua proyek lebih besar atau sama dengan
biaya modal proyek. Hal ini berlaku pula untuk lebih dari 2 proyek yang mutually
exclusive. Pada kondisi ini, dengan IRR terbesar yag dipilih, dengan asumsi IRR  biaya
modal.
 Kelemahan metode IRR: jika proyek memiliki arus kas yang tidak normal, ada
kemungkinan IRR tidak dapat digunakan. Yang dimaksud arus kas yang normal adalah
serangkaian arus kas keluar diikuti dengan serangkaian arus kas masuk. Pada arus kas
yang tidak normal, arus kas negatif muncul selama tahun-tahun setelah proyek berjalan.
Jika arus kas tidak normal dapat timbul masalah IRR ganda.

5. Metode Profitability Index (PI)

 PI adalah rasio antara present value penerimaan arus kas dan present value pengeluaran
arus kas. Metode ini sering disebut benefit cost ratio.
n
CIFt
PV cash inflows
 1  k 
t 0
t
PI   n
COFt
 1  k 
PV cash outflows
t
t 0

Di mana,
CIFt = cash inflows pada periode t
COFt = cash outflows pada periode t
k = biaya modal proyek
t = periode waktu

10
 Contoh
Tahun Arus Kas Proyek X
0 (1.000.000)
1 500.000
2 400.000
3 300.000
4 100.000

Biaya modal proyek = 10%

500 .000 400 .000 300 .000 100 .000
  
PI 
1  0,1
1
1  0,1
2
1  0,1
3
1  0,14 
1.078 .200
 1,079
1.000 .000 1.000 .000
1  0,10
 Kriteria penerimaan proyek: suatu proyek diterima jika PI proyek adalah sama dengan
atau lebih dari 1. Jika PI proyek sama dengan atau lebih besar dari 1, artinya PV
penerimaan sama dengan atau leih besar PV pengeluaran. Sebaliknya, jika PI proyek
kurang dari 1, proyek ditolak. Untuk proyek yang mutually exclusive, proyek dengan PI
yang lebih besar yang dipilih dengan catatan, PI  1.

SOAL
Anda adalah analis keuangan di PT KALAH KLIRING, Bos Anda meminta anda untuk
menganalisis 2 proposal investasi modal, proyek X dan Y. Setiap proyek memerlukan biaya
sebesar 10 juta rupiah dan biaya modal untuk kedua proyek adalah 12%. Arus kas bersih
yang diharapkan pada kedua proyek adalah sebagai berikut:
Expected Cash Flow
Tahun Arus Kas Proyek X Arus Kas Proyek Y
0 (10.000.000) (10.000.000)
1 6.500.000 3.500.000
2 3.000.000 3.500.000
3 3.000.000 3.500.000
4 1.000.000 3.500.000

a. Hirunglah payback period, NPV, IRR, dan PI untuk kedua proyek

b. Proyek mana yang dipilih jika mereka bersifat independen (kita hanya menganalisis
proyek X atau hanya menganalisis proyek Y)
c. Proyek mana yang dipilih jika mereka bersifat mutually exclusive (kira harus memilih
salah satu dari kedua proyek)

11
 MATERI 2. RESIKO DALAM INVESTASI

1. Pendahuluan
 Kerangka analisis resiko dan tingkat keuntungan sangat penting bagi seorang investor
yang melakukan investasi pada kondisi yang tidak pasti (probabilistik). Seperti diketahui,
hukum dasar yang berlaku di bidang investasi (termasuk investasi pada aktiva keuangan)
adalah “semakin tinggi tingkat keuntungan suatu investasi, semakin besar pula
resikonya.”
 Bagi investor awam, hukum ini mungkin bukan merupakan hal baru. Masalahnya adalah
bagaimana mereka dapat mengukur resiko suatu investasi atau himpunan investasi
(portofolio). Tanpa mengetahui ukuran resiko tersebut, sulit bagi mereka untuk
menentukan tingkat keuntungan yang seharusnya ada pada suatu investasi atau portofolio.

2. Definisi dan Ukuran Resiko

 Menurut The American Heritage Dictionary, resiko didefinisikan sebagai “the possibility
of suffering harm or loss”, Dalam konteks investasi, kondisi harm atau loss tersebut dapat
berupa kondisi di mana investor menerima keuntungan yang lebih kecil dari yang
disyaratkan/diharapkan. Karena resiko timbul dari kondisi ketidakpastian, maka untuk
mengukur resiko, harus dipahami konsep distribusi probabilitas.
 Distribusi probabilitas sering didefinisikan sebagai himpunan hasil-hasil yang mungkin
terjadi dengan probabilitas terjadinya. Untuk lebih mudah memahami konsep distribusi
probabilitas ini, disajikan contoh berikut:

Kondisi Probabilitas Perkiraan Perkiraan

Perekonomian Terjadi Keuntungan Proyek A Keuntungan Proyek B
Resesi berat 0,05 -3% -2%
Resesi ringan 0,20 6% 9%
Normal 0,50 11% 12%
Boom ringan 0,20 14% 15%
Boom 0,05 19% 26%

12
 Dari distribusi probabilita tingkat keuntunga tersebut dapat dicari rata-rata tertimbang dan
deviasi standar dengan rumus:

 n
Tingkat keuntungan yang diharapkan = k   k i  p i
i 1

Deviasi stanar tingkat keuntungan yang diharapkan:

 k 
n  2
 i  k pi
i 1

Dimana, k = tingkat keuntungan yang diharapkan (expected rate of return)

ki = tingkat keuntungan pada kondisi i
pi = probabilitas kondisi i terjadi

maka tingkat keuntungan yang diharapkan pada proyek A adalah:

 n
k   k i  pi
i 1

= k1. p1 + k2. p2 + k3. p3 + k4. p4 + k5. p5

= -3% (0,05) +6% (0,2) + 11% (0,5) + 14% (0,2) + 19% (0,05)
= 10,3%

Dan deviasi standar tingkat keuntungan yang diharapkan pada proyek A adalah:
 = [(-3%-10,3%)2 (0,05) + (6%-10,3%)2 (0,2) + (11%-10,3%)2 (0,5) + (14%-10,3%)2
(0,2) + (19%-10,3%)2 (0,05)]1/2
= 4,39%

Berapa tingkat keuntungan yang diharapkan dan deviasi standar untuk proyek B?

 Deviasi standar adalah ukuran simpangan nilai nilai dari nilai yang diharapkan. Jika
resiko investasi didefinisikan sebagai kondisi di mana investor memperoleh keuntungan
yang kurang dari yang diharapkan, maka resiko dapat diukur dengan menggunakan
deviasi standar. Semakin besar deviasi standar, semakin besar resiko, karena semakin
bervariasi nilai k dari nilai yang diharapkan.

13
 Dari kedua proyek di atas mana yang lebih beresiko dilihat dari deviasi standarnya, A
atau B?

 Untuk membandingkan resiko total dua atau lebih proyek, tidak digunakan standar
deviasi, tapi koefisien variasi atau coefficient of variation (CV)

CV  
k
 CV mengukur resiko per unit tingkat keuntungan. Proyek yang memiliki CV lebih besar
adalah proyek yang lebih beresiko. Investor yang bijak akan memilih proyek yang CV-
nya lebih rendah.

SOAL
Saham A dan B memiliki distribusi probabilitas keuntungan yang diharapkan di masa
mendatang sebagai berikut:
Probabilitas Keuntungan Saham A Keuntungan Saham B
0,1 -25% -40%
0,2 5 0
0,4 15 16
0,2 30 40
0,1 45 66

a. Hitunglah tingkat keuntungan yang diharapkan untuk masing-masing saham.

b. Hitunglah deviasi standar dan koefisien variasi dari masing-masing saham. Saham mana
yang relatif lebih beresiko?

14
 MATERI 3. BIAYA MODAL

1. Definisi
 Modal adalah dana yang digunakan untuk membiayai pengadaan aktiva dan operasi
perusahaan. Modal terdiri dari item-item yang ada di sisi kanan suatu neraca, yaitu:
hutang, saham biasa, saham preferen, dan laba ditahan.
 Perhitungan biaya penggunaan modal sangat penting berdasarkan 3 alasan, yaitu (1)
maksimisasi nilai perusahaan mengharuskan biaya-biaya (termasuk biaya modal)
diminimumkan, (2) keputusan penganggaran modal (capital budgeting) memerlukan
suatu estimasi tentang biaya modal, dan (3) keputusan-keputusan lain seperti leasing,
modal kerja juga memerlukan estimasi biaya modal.
 Biaya modal yang tepat untuk semua keputusan adalah rata-rata tertimbang dari seluruh
komponen modal (weighted average cost of capital = WACC).
 Tidak semua komponen modal diperhitungkan dalam menentukan WACC. Hutang
dagang (account payable) tidak diperhitungkan dalam penentukan WACC karena (1)
tidak terlalu dapat dikontrol oleh manajemen, (2) diperlakukan sebagai arus kas modal
kerja bersih dalam proses penganggaran modal.
 Hutang wesel (notes payable) atau hutang jangka pendek yang berbunga (short-term
interest-bearing debt) dimasukkan dalam perhitungan WACC hanya jika hutang tersebut
merupakan bagian dari pembelanjaaan tetap perusahaan, bukan merupakan pembelanjaan
sementara.
 Pada umumnya hutang jangka panjang dari modal sendiri merupakan unsur untuk
menghitung WACC. Dengan demikian kita harus menghitung, (1) biaya hutang (cost of
debt), (2) biaya laba ditahan (cost of retained earning), (3) biaya saham biasa baru (cost of
new common stock), dan (4) biaya saham preferen (cost of preffered stock).
 Biaya modal harus dihitung berdasarkan suatu basis setelah pajak (after tax basis), karena
arus kas setelah pajak adalah yang paling relevan untuk keputusan investasi.

2. Biaya Hutang (Cost of Debt)

 Jika perusahaan menggunakan obligasi sebagai sarana untuk memperoleh dana dari
hutang jangka panjang, maka biaya hutang adalah sama dengan Kd atau Yield to Maturity
(YTM) yaitu tingkat keuntungan yang dinikmati oleh pemegang/pembeli obligasi.

15
 Contoh
Perusahaan menerbitkan obligasi yang membayar bunga 10%, nilai nominal 1.000, jatuh
tempo dalam waktu 5 tahun. Obligasi tersebut dijual dengan harga 1.000.
Biaya hutang dapat dicari dengan cara:
n
I M
Harga Obligasi   
t 1 1  Kd  t
1  Kd n
= I (PVIFA, Kd, t) + M (PVIF, Kd, n)
1000 = 100 (PVIFA, Kd, 5) + 1000 (PVIF, Kd, 5)

Dengan menggunakan bantuan tabel PVIFA dan PVIF, kita dapat menemukan Kd sebesar
10% .
 Biaya hutang (Kd) ini merupakan biaya hutang sebelum pajang (pre-tax cost). Dalam
menghitung WACC, yang relevan adalah biaya hutang setelah pajak (after tax cost of
debt).
Biaya hutang setelah pajang = biaya hutang sebelum pajak x (1 – tingkat pajak)

 Contoh
Kd = 10
Pajak = 15%
Biaya hutang setelah pajak = 10% (1 – 15%) = 8,5%
Hal ini didasari pada kenyataan bahwa hutang menimbulkan biaya bunga yang akan
menurunkan penghasilan yang dikenai pajak. Dengan demikian penggunaan hutang dapat
mengurangi pajak yang harus dibayar. Ini adalah salah satu keuntungan menggunakan
hutang dibandingkan menggunakan modal sendiri. Penggunaan hutang disebut bersifat
tax-deductible.
 Contoh:
Perusahaan menggunakan modal 100 juta, seluruhnya modal sendiri:
Penjualan 200 juta
Harga Pokok Penjualan (100 juta)
Laba Kotor 100 juta
Biaya administrasi, dll ( 20 juta)
Laba bersih sebelum bunga dan pajak 80 juta
Biaya bunga 0

16
Laba bersih sebelum pajak 80 juta
Pajak 15% (15% x 80 juta) ( 12 juta)
Laba Bersih setelah pajak 68 juta

Modal perusahaan 100 juta, dimana 50% adalah hutang dengan bunga 10%, sisanya
modal sendiri.
Penjualan 200 juta
Harga Pokok Penjualan (100 juta)
Laba Kotor 100 juta
Biaya administrasi, dll ( 20 juta)
Laba bersih sebelum bunga dan pajak 80 juta
Biaya bunga (10% x 50 juta 5 juta
Laba bersih sebelum pajak 75 juta
Pajak 15% (15% x 75 juta) ( 11,25 juta)
Laba Bersih setelah pajak 63,75 juta

Dengan menggunakan hutang, kita dapat menghemat pembayaran pajak sebesar 12 juta –
11,25 juta = 750 ribu. Penghematan pajak ini akan mengurangi biaya bunga.

Biaya bunga 5 juta

Penghematan pajak (0,75 juta)
Biaya bunga yang sebenarnya 4,25 juta

Atau

Biaya hutang sebelum pajak 5 juta

Penghematan pajak (0,75 juta)
Biaya hutang sesudah pajak 4,25 juta

Jika dinyatakan dalam persentase, biaya hutang sesudah pajak adalah (4,25 juga / 50 juta)
x 100% = 8,5% atau sama dengan Kd (1-T) = 10% (1-15%) = 8,5%.

17
3. Biaya Saham Preferen
 Biaya saham preferen adalah sama dengan tingkat keuntungan yang dinikmati pembeli
saham preferen atau Kp.
Dp
Kp 
Pn
Di mana, Kp = biaya saham preferen, Dp = deviden saham preferen tahunan, dan Pn =
harga saham preferen bersih yang diterima perusahaan penerbit (setelah dikurangi biaya
peluncuran saham atau flotation cost)
 Contoh
Perusahaan menjual saham preferen yang memberikan dividen 10 per tahun. Harga saham
adalah 100, dengan flotation cost 2,5 per lembar saham.
Dp 10
Kp    10,26%
Pn 97,5

4. Biaya Laba Ditahan

 Suatu perusahaan dapat memperoleh modal sendiri melalui 2 cara, yaitu (1) menahan
sebagian laba, dan (2) menerbitkan saham biasa baru.
 Biaya laba ditahan adalah sama dengan Ks atau tingkat keuntungan yang disyaratkan
investor pada saham biaya perusahaan yang bersangkutan. Mengapa? Dasarnya adalah
prinsip “opportunity cost”. Jika laba tidak ditahan, laba tersebut akan dibagikan dalam
bentuk dividen. Investor yang menerima dividen dapat menggunakannya untuk membeli
obligasi, saham perusahaan lain, ditabung di bank, atau diinvestasikan pada proyek-
proyek. Jika laba tersebut ditahan berarti pemegang saham menginvestasikan kembali
laba yang menjadi haknya ke perusahaan (plow back fund). Oleh sebab itu pemegang
saham mensyaratkan bahwa perusahaan harus dapat memberikan keuntungan paling tidak
sebesar keuntungan yang dapat diperoleh pemegang saham pada alternatif investasi yang
memiliki resiko yang sama dengan resiko perusahaan.
 Ada 3 cara untuk menaksir Ks, yaitu (1) CAPM, (2) Discounted Cash Flow (DCF), dan
(3) pendekatan Bond-Yield-Plus-Risk-Premium.
 Pendekatan CAPM (Capital Asset Pricing Model)
Ks = Bunga bebas resiko + premi resiko
Ks = krf + (km – krf) bi
Di mana Ks = tingkat keuntungan yang disyaratkan pada saham perusahaan
krf = tingkat bunga bebas resiko
18
 km = tingkat keuntungan yang disyaratkan pada portofolio pasar/indeks pasar
bi = beta saham perusahaan i

 Pendekatan Discounted Cash Flow (DCF)

D1 D2 D
P0    ... 
1  Ks 1 1  Ks 2 1  Ks 
Jika deviden bertumbuh secara konstan, maka digunakan model Gordon:
D1 D1
P0  maka Ks  g
Ks  g P0
Dimana, D1 = deviden pada t =1
P0 = harga saham pada awal periode
g = tingkat pertumbuhan deviden

 Pendekatan Bond-Yield-Plus-Risk Premium

Ks = tingkat keuntungan obligasi perusahaan + premi resiko

Membeli saham biasaya pada umumnya lebih beresiko daripada membeli obligasi yang
memberikan penghasilan yang tetap dan relatif pasti. Oleh karena itu investor yang
membeli saham biasa mengharapkan suatu premi resiko diatas tingkat keuntungan
obligasi. Premi resiko ini besarnya tergantung pada kondisi perusahaan dan kondisi
perekonomian.

Contoh:
Yield to Maturity obligasi suatu perusahaan adalah 12% sedangkan premi resiko untuk
saham perusahaan tersebut adaah 5% maka,
Ks = 12% + 5% = 17%.
 Pendekatan mana yang digunakan? Semuanya dapat digunakan.

5. Biaya Saham Biasa Baru

 Biaya saham biasa baru atau external equity capital (Ke) lebih tinggi dari biaya laba
ditahan (Ks) karena penjualan saham baru memerlukan biaya peluncuran/emisi saham
atau flotation cost. Flotation cost akan mengurangi penerimaan perusahaan dari penjualan

19
 saham. Biaya ini terdiri dari: biaya mencetak saham, komisi untuk pihak penjamin emisi
saham, penawaran saham, dan lain-lain.
 Model Gordon dengan memperhitungkan flotation cost:
D1 D1
P0 1  F  maka Ke  g
Ke  g P0 1  F

 Contoh
Saham baru perusahaan terjual dengan harga 32. Flotation cost adalah 15% dari harga
jual. Dividen mendatang (D1) diperkirakan sebesar 2,4 dan dividen diharapkan bertumbuh
secara konstan dengan tingkat pertumbuhan 6,5%.
D1 2,4
Ke  g   6,5%  15,3%
P0 1  F 321  0,15 

Jika menggunakan laba ditahan, biaya laba ditahan adalah:

D1 2,4
Ks  g   6,5%  14%
P0 32
Dengan demikian, jika kita tidak menahan laba dan membiayai kebutuhan modal sendiri
dengan menjual saham baru, kita dikenai biaya modal yang 1,3% lebih tinggi. 1,3% lebih
tinggi ini disebut flotation cost adjustment.

Flotation Cost Adjustment = DCF Ke – DCF Ks

6. Weighted Average Cost of Capital (WACC)

 Setelah membahas komponen modal secara individu, pertanyaan berikutnya adalah
bagaimana menghitung biaya modal secara keseluruhan? Jawabnya adalah dengan
menghitung weighted average cost of capital (WACC) dengan rumus:

WACC = Ka = wd . Kd (1-T) + wp . Kp + ws (Ks atau Ke)

Dimana WACC = Biaya modal rata-rata tertimbang

wd = persentase hutang dari modal
wp = persentase saham preferen dari modal
ws = persentase saham biasa atau laba ditahan dari modal

20
 Kd = biaya hutang
Kp = biaya saham preferen
Ks = biaya laba ditahan
Ke = biaya saham biasa baru
T = pajak (dalam persentase)
 Contoh
Target struktur modal perusahaan adalah 30% hutang, 10% saham preferen, dan 60%
modal sendiri (yang seluruhnya berasal dari laba ditahan). Biaya hutang adalah 12%,
biaya saham preferen 12,6%, dan biaya laba ditahan 16,5%, pajak diketahui sebesar 40%.

WACC = wd . Kd (1-T) + wp . Kp + ws Ks
= 0,3 (12%) (1 – 40%) + 0,1 (12,6%) + 0,6 (16,5%)
= 13,32%

7. Skedul Marginal Cost of Capital

 Marginal cost of capital (MCC) adalah biaya memperoleh rupiah tambahan sebagai
modal baru. Pada umumnya, biaya marginal modal akan meningkat sejalan dengan
meningkatnya penggunaan modal.
 Contoh
Suatu perusahaan membutuhkan modal baru sebanyak 500 juta. Struktur modal yang
hendak dicapai adalah 60% modal sendiri dari saham biasa atau laba ditahan, 30% dari
hutang, dan 10% dari saham preferen. Tarif pajak adalah 40%. Biaya hutang sebelum
pajak adalah 14% dan biaya saham preferen 12,6%. Perusahaan berharap dapat menahan
laba sebesar 100 juta. Biaya laba ditahan 16%, biaya saham biasa baru adalah 16,8%.
WACC jika menggunakan laba ditahan adalah:
WACC = wd . Kd (1-T) + wp . Kp + ws Ks
= 0,3 (14%) (1 – 40%) + 0,1 (12,6%) + 0,6 (16%)
= 13,38%
WACC jika menggunakan saham biasa baru adalah:
WACC = wd . Kd (1-T) + wp . Kp + we Ke
= 0,3 (12%) (1 – 40%) + 0,1 (12,6%) + 0,6 (16,8%)
= 13,86%

21
 Karena menggunakan saham biasa baru lebih mahal, perusahaan pada umumnya berusaha
menggunakan laba ditahan sebanyak mungkin. Jika kurang, baru digunakan saham biasa
baru. Pada soal diatas perusahaan menargetkan 60% modal sendiri dari saham biasa atau
laba ditahan 60% dari 500 juta adalah 300 juta. Sedangkan laba ditahan hanya 100 juga.
Sehingga perusahaan harus menerbitkan saham biasa baru untuk memperoleh 200 juta.
Artinya sampai titik dimana modal sendiri diperoleh dari laba ditahan, WACC perusahaan
adalah 13,38%. Setelah melewati titik tersebut, kebutuhan modal sendiri harus dipenuhi
dari penjualan saham biasa baru sehingga WACC berubah menjadi 13,86%.
 Titik dimana WACC naik tersebut disebut “break point”. Break point dapat diperoleh
dengan rumus:
jumlah laba ditahan
Break point 
bagian modal sendiri dalam struktur modal
Break point pada soal sebelumnya adalah
Jumlah laba ditahan = 100 juta
Proporsi modal sendiri = 60%
Break point = 100 juta / 0,6 = 166.666.666,7
Artinya, pada saat dana baru yang diperoleh mencapai angkat 166.666.666,7, perusahaan
telah menggunakan 0,6 (166.666.666,7) = 100 juta laba ditahan. Setelah angka ini,
perusahaan harus menerbitkan saham biasa baru.
 Menggambar skedul MCC
Persoalan sebelumnya dapat digambar dalam suatu skedul Marginal Cost of Capital

WACC (%)

WACC = 13,86%
MCC

WACC = 13,38%

0 166.666.666,7 Modal baru

22
 Skedul MCC dengan depresiasi
Selain saham biasa baru dan laba ditahan, perusahaan juga dapat memanfaatkan
depresiasi. Depresiasi adalah suatu “noncash expense”, dianggap sebagai biaya tapi
perusahaan tidak kehilangan sepeserpun uang kas. Artinya, depresiasi dicatat sebagai
biaya tetapi uang untuk membayar biaya tersebut tidak dari kas, tetap ada dalam kas.
Depresiasi biasanya ditujukan untuk mengganti aktiva yang telah habis usianya. Tapi bagi
perusahaan, depresiasi ini merupakan arus kas yang dapat digunakan untuk investasi pada
aktiva tetap perusahaan (reinvestment atau investasi kembali). Dengan demikian,
depresiasi dapat memperpanjang break point atau menunda kenaikan WACC. Biaya
penggunaan dari depresiasi (cost of depreciation) adalah sebesar WACC sebelum
perusahaan menggunakan dana yang berasal dari emisi saham baru.
 Contoh
Melanjutkan soal sebelumnya, misalkan diketahui bahwa perusahaan memiliki dana dari
depresiasi sebesar 50 juta. Skedul MCC akan menjadi:

WACC (%)

WACC = 13,86%
MCC

WACC = 13,38%

50 juta 216.666.666,7

0 A B Modal baru

A adalah titik dimana seluruh dana depresiasi telah habis dipakai

B adalah titik dimana seluruh laba ditahan telah habis dipakai

23
SOAL
PT Packers memiliki struktur modal sebagai berikut:
Hutang 25%
Saham preferen 15%
Saham biasa 60%
Total 100%

Perusahaan ini mengharapkan keuntungan bersih 17.142.860 tahun ini. Dividen payout
ratio adalah 30%, pajak 40% dan investor mengharapkan pendapatan dan dividen
bertumbuh 9% di masa mendatang. Tahun lalu, perusahaan membayar dividen (D0)
sebesar 3.600 per lembar saham dan sahamnya saat ini dijual dengan harga 60.000 per
lembar. Suku bunga bebas resiko adalah 11% dan suatu indeks pasar memberikan rate of
return yang diharapkan sebesar 14%. Beta saham PT Packers adalah 1,51. Persyaratan ini
berlaku untuk menawaran sekuritas baru:

Saham biasa: saham baru memiliki biaya peluncuran (flotation cost) sebesar 10%.

Saham preferen: saham preferen dapat dijual ke publik dengan harga 100.000 per lembar
dengan dividen 11.000. Flotation cost adalah 5.000 per lembar.

Hutang dapat dijual dengan membayar bunga sebesar 12%.

a. Hitunglah komponen biaya hutang, biaya saham preferen, biaya laba yang ditahan dan
saham biasa baru
b. Berapa modal baru yang dapat diperoleh sebelum PT Packers harus menjual modal
sendiri baru? Carilah break point.
c. Berapa WACC ketika PT Packers memenuhi kebutuhan akan modal sendiri dengan
laba ditahan? Berapa WACC dengan menerbitkan saham baru?
d. Gambarkan skedul MCC perusahaan ini
e. Asumsikan bahwa PT Packers meramalkan bahwa biaya depresiasi untuk periode
yang direncanakan adalah 10.000.000. Bagaimana ini mempengaruhi skedul MCC?

24
 MATERI 4. ANALISIS LEVERAGE

1. Pengertian dan Pentingnya Leverage

 Perusahaan dalam beroperasi selain menggunakan modal kerja, juga menggunakan aktiva
tetap, seperti tanah, pabrik, bangunan, kendaraan, mesin dan peralatan lainnya yang
memiliki masa manfaat jangka panjang atau lebih dari satu tahun.
 Atas penggunaan aktiva tetap tersebut perusahaan harus menanggung biaya yang bersifat
tetap yaitu biaya tetap atau fixed cost.
 Disamping itu untuk memenuhi kebutuhan dananya perusahaan dapat menggunakan
modal sendiri atau modal yang berasal dari pemiilik, dan dapat juga berasal dari pinjaman
atau hutang.
 Bila perusahaan menggunakan dana dari pinjaman, maka perusahaan secara rutin akan
membayar biaya bunga yang merupakan beban tetap bagi perusahaan.
 Masalah leverage muncul karena perusahaan menggunakan aset yang menyebabkan harus
membayar biaya tetap dan menggunakan hutang yang menyebabkan perusahaan
menanggung beban tetap. Dengan demikian, leverage adalah penggunaan aktiva atau
sumber dana di mana untuk penggunaan tersebut perusahaan harus menanggung biaya
tetap atau membayar beban tetap.
 Leverage dibagi dua yaitu (1) leverage operasi atau operating leverage, dan (2) leverage
finansial atau financial leverage. Perusahaan menggunakan leverage operasi dan finansial
dengan tujuan agar keuntungan yang diperoleh perusahaan lebih besar daripada biaya aset
dan sumber dananya. Dengan demikian akan meningkatkan keuntungan bagi para
pemegang saham.
 Leverage operasi adalah penggunaan aktiva yang menyebabkan perusahaan harus
menanggung biaya tetap berupa penyusutan. Penggunaan leverage operasi oleh
perusahaan diharapkan agar penghasilan yang diperoleh atas penggunaan aktiva tetap
tersebut cukup untuk menutup biaya tetap dan biaya variabel.
 Leverage finansial merupakan penggunaan dana yang menyebabkan perusahaan harus
menanggung beban tetap berupa bunga. Penggunaan dana yang menyebabkan beban tetap
ini diharapkan penghasilan yang diperoleh lebih besar dibanding dengan beban yang
dikeluarkan.
 Bila digabungkan dengan laporan rugi-laba leverage operasi dan leverage finansial akan
nampak sebagai berikut:

25
 Penjualan xxx
Harga Pokok Penjualan xxx
Laba Kotor xxx Leverage Operasi
Biaya Operasi xxx
EBIT xxx
Biaya bunga xxx
EBT xxx Leverage Finansial
Pajak xxx
EAT xxx

2. Leverage Operasi
 Leverage operasi terjadi karena perusahaan dalam beroperasi menggunakan aktiva tetap
sehingga harus menanggung biaya tetap.
 Leverage operasi mengukur perubahan pendapatan atau penjualan terhadap keuntungan
operasi.
 Dengan mengetahui leverage operasi, maka manajemen dapat mempredikksi perubahan
laba operasi sebagai akibat perubahan penjualan.
 Ukuran leverage operasi adalah degree of operationg leverage (DOL), artinya bila DOL
diketemukan 2, maka bila penjualan naik atau turun 10%, maka keuntungan dapat
diprediksi akan naik atau turun sebesar 2 kali kenaikan atau penuruan penjualan, berarti
20%.
 Semakin tinggi DOL, perusahaan semakin beresiko, karena harus menanggung biaya
tetap semakin besar.
 Untuk menghitung besarnya DOL dapat digunakan rumus:

% perubahan dalam EBIT

DOL 
% perubahan dalam sales

S  BV QP  V 
DOL  
S  BV  BT QP  V   BT
Dimana, Q = kuantitas
P = biaya variabel per unit
V = biaya variabel per unit

26
 BT = biaya tetap total
S = penjualan
BV = biaya variabel total
 Contoh
Ada dua alternatif mesin yang dapat dipilih oleh perusahaan. Kedua mesin tersebut
memiliki karakteristik berbeda. Mesin A, memiliki biaya tetap rendah, tapi biaya
variabelnya tinggi. Mesin B biaya tetap tinggi, tapi biaya variabel rendah. Berikut data
kedua mesin tersebut:

Mesin A Mesin B
Harga per unit Rp. 5.000 Rp. 5.000
Biaya Variabel Rp. 4.000 Rp. 3.000
Biaya Tetap Rp. 100 juta Rp. 500 juta

Volume penjualan diperkirakan sebesar 500.000 unit. Maka dapat dihitung besarnya DOL
masing-masing jenis mesin:
Keterangan Mesin A Mesin B
Penjualan (000) 2.500.000 2.500.000
Biaya Variabel 2.000.000 1.500.000
Kontribusi Marjin 500.000 1.000.000
Biaya tetap 100.000 500.000
EBIT 400.000 500.000

Dengan perhitungan rugi laba di atas,dapat dihitung besarnya DOL masing-masing mesin

2.500 .000  2.000 .000

DOL(A)   1,25
2.500 .000  2.000 .000  100 .000
Dengan DOL=1,25 berarti apabila penjualan mengalami penurunan sebesar 40%, maka
EBIT akan turun sebesar 1,25 x 40% = 50%. Dengan demikian EBIT A akan turun
sebesar 50% x Rp. 400.000 = Rp. 200.000 menjadi Rp. 200.000.000 (dari Rp. 400.000 –
Rp. 200.000 = Rp. 200.000).

2.500 .000  1.500 .000

DOL(B)  2
2.500 .000  1.500 .000  500 .000
Mesin B memiliki DOL = 2, lebih tinggi daripada mesin A, sehingga apabila penjualan
mengalami penurunan sebesar 40%, maka EBIT B akan turun sebesar 2 x 40% = 80%.

27
 Dengan demikian EBIT B akan turun sebesar 80% x Rp. 500.000 = Rp. 400.000 menjadi
Rp. 100.000.000 (dari Rp. 500.000 – Rp. 400.000 = Rp. 100.000).

Bukti:
Keterangan Mesin A Mesin B
Penjualan (000) 1.500.000 1.500.000
Biaya Variabel 1.200.000 900.000
Kontribusi Marjin 300.000 600.000
Biaya tetap 100.000 500.000
EBIT 200.000 100.000

Sedangkan apabila penjualan naik 40%, maka EBIT A akan meningkat 50% menjadi Rp.
600.000.000, dan mesin B akan meningkat 80% menjadi Rp. 900.000.000, dengan bukti:
Keterangan Mesin A Mesin B
Penjualan (000) 3.500.000 3.500.000
Biaya Variabel 2.800.000 2.100.000
Kontribusi Marjin 700.000 1.400.000
Biaya tetap 100.000 500.000
EBIT 600.000 900.000

 Dengan demikian apabila DOL sudah diketahui, maka dapat digunakan untuk membuat
analisis sensitivitas laba terhadap penjualan yaitu EBIT dapat diproyeksikan hanya
dengan melihat perubahan penjualan.

3. Leverage Finansial
 Leverage finansial terjadi akibat perusahaan menggunakan sumber dana dari hutang yang
menyebabkan perusahaan harus menanggung beban tetap.
 Atas penggunaan dana hutang perusahaan setiap tahunnya dibebani biaya bunga
 Leverage finansial mengukur pengaruh perubahan keuntungan operasi (EBIT) terhadap
perubahan perndapatan bagi pemegang saham (EAT).
 Yang mempengaruhi pendapatan pemilik adalah besarnya EBIT yang diterima dan
struktur modal yang dipunyai.
 Ukuran tingkat leverage finansial adalah degree of financial leverage (DFL)
 Untuk mengukur besarnya DFL, digunakan rumus sebagai berikut:
EBIT QP  V BT
DFL  
EBIT  I QP  V   BT  I
Dimana, I = bunga dalam rupiah

28
 Contoh;
Dengan contoh DOL diatas, diketahui mesin A menanggung beban bunga Rp.
100.000.000 dan mesin B menanggung beban bunga Rp. 300.000.000, sementara pajak
yang diperhitungkan 40%, maka DFL dapat dihitung sebagai berikut:
Keterangan Mesin A Mesin B
Penjualan (000) 2.500.000 2.500.000
Biaya Variabel 2.000.000 1.500.000
Kontribusi Marjin 500.000 1.000.000
Biaya tetap 100.000 500.000
EBIT 400.000 500.000
Bunga 100.000 300.000
EBT 300.000 200.000
Pajak 40% 120.000 80.000
EAT 180.000 120.000
Dari perhitungan di atas, dapat dihitung besarnya DFL masing-masing mesin:
400 .000
DFL(A)   1,33
400 .00  100 .000
Dengan DFL=1,33 berarti apabila EBIT mengalami penurunan sebesar 50%, maka EAT
akan turun 1,33 x 50% = 66,67%. Dengan demikian EAT mesin A akan menjadi Rp.
60.000.000.
500 .000
DFL(B)   2,5
500 .00  300 .000
Mesin B memiliki DFL = 2,5, lebih tinggi dibandingkan mesin A, sehingga apabila EBIT
mengalami penurunan sebesar 80%, maka EAT B akan turun 2,5 x 80% = 200%. Dengan
demikian EAT mesin B akan merugi Rp. 120.000.000.
Bukti:
Penjualan A turun 40% menyebabkan EBIT A turun 50%, dan EAT turun 66,67%.
Penjualan B turun 40%, menyebabkan EBIT B turun 80%, dan EAT B turun 200%.
Keterangan Mesin A Mesin B
Penjualan (000) 1.500.000 1.500.000
Biaya Variabel 1.200.000 900.000
Kontribusi Marjin 300.000 600.000
Biaya tetap 100.000 500.000
EBIT 200.000 100.000
Bunga 100.000 300.000
EBT 100.000 -200.000
Pajak 40% 40.000 80.000
EAT 60.000 -120.000

29
 Sedangkan penjualan naik 40%, maka EBIT A akan naik 50%, dan EAT A akan naik
66,67% menjadi Rp. 300.000.000, sedangkan EBIT B akan meningkat 80%, dan EAT B
naik 200% menjadi 360.000.000.
Bukti:
Keterangan Mesin A Mesin B
Penjualan (000) 3.500.000 3.500.000
Biaya Variabel 2.800.000 2.100.000
Kontribusi Marjin 700.000 1.400.000
Biaya tetap 100.000 500.000
EBIT 600.000 900.000
Bunga 100.000 300.000
EBT 500.000 600.000
Pajak 40% 200.000 240.000
EAT 300.000 360.000

 Dari contoh tersebut, leverage finansial dapat dimanfaatkan untuk menaksir perubahan
laba bagi pemegang saham (EAT) yang diakibatkan perubahan EBIT.

4. Leverage Kombinasi
 Perusahaan juga dapat secara langsung mengetahui efek perubahan penjualan terhadap
perubahan laba untuk pemegang saham (EAT) yaitu dengan menggunakan combine
leverage (leverage kombinasi).
 Leverage kombinasi adalah pengaruh perubahan penjualan terhadap perubahan laba
setelah pajak.
 Bila ditemukan leverage kombinasi 3, artinya perubahan penjualan 20% akan
memengaruhi lana setelah pajak sebesar 3 x 20% = 60%.
 Untuk menghitung degree of combine leverage (DCL) dengan rumus berikut:
S  BV QP  V 
DCL  
EBIT  I QP  V   BT  I

 Contoh:
2.500 .000  2.000 .000
DCL(A)   1,66
400 .000  100 .000
2.500 .000  1.500 .000
DCL(B)  5
500 .000  300 .000

30
SOAL
Perusahaan sedang memilih dua alternatif mesin yang akan dibeli untuk mendukung proses
produksinya. Mesin X memiliki karakteristik biaya tetap tinggi tetapi biaya variabel rendah,
sedangkan mesin Y memiliki biaya tetap rendah, tetapi biaya variabelnya tinggi. Berikut data
kedua mesin tersebut:
Mesin X Mesin Y
Harga per unit Rp. 10.000 Rp. 10.000
Biaya Variabel Rp. 4.000 Rp. 6.000
Biaya Tetap Rp. 800 juta Rp. 200 juta

Volume penjualan diperkirakan sebesar 200.000 unit per tahun.

Bunga yang dibayarkan untuk X sebesar Rp. 400.000.000 dan Y sebesar Rp. 200.000.000.
Diminta:
a. Menghitung degree of operating leverage (DOL) dan efeknya terhadap EBIT bila terjadi
kenaikan penjualan sebesar 30%
b. Menghitung degree of financial leverage (DFL) dan efeknya terhadap EAT bila ada
kenaikan EBIT sebesar 50%.
c. Menghitung degree of combine leverage (DCL) dan efeknya terhadap EAT bila ada
kenaikan penjualan sebesar 30%.

31
 MATERI 5. TEORI STRUKTUR MODAL

1. Model Modigliani Miller (MM) Tanpa Pajak

 Salah satu pertanyaan yang sering membingungkan manajer keuangan adalah hubungan
antara struktur modal dan nilai perusahaan (harga saham). Berapa modal asing dan berapa
modal sendiri yang harus digunakan? Baru pada tahun 1958, 2 ahli manajemen keuangan
Franco Modigliani dan Merton Miller mengajukan suatu teori yang ilmiah tentang
struktur modal perusahaan.
 Asumsi-asumsi MM-Tanpa pajak:
a. Resiko bisnis perusahaan dikur dengan  EBIT (standar deviasi Earning Before
Interest and Tax)
b. Investor memiliki pengharapan yang sama tentang EBIT perusahaan di masa
mendatang
c. Saham dan obligasi diperjualbelikan di suatu pasar modal yang sempurna
d. Hutang adalah tanpa resiko sehingga suku bunga pada hutang adalah suku bunga
bebas resiko
e. Seluruh aliran kas adalah perpetuitas (sama jumlahnya setiap periode hingga waktu
tak terhingga). Dengan kata lain, pertumbuhan perusahaan adalah nol atau EBIT
selalu sama.
f. Tidak ada pajak perusahaan maupun pajak pribadi

 2 dalil MM Tanpa Pajak

a. Dalil 1
EBIT EBIT
VL  VU  
WACC KsU
Di mana, VL = nilai perusahaan yang menggunakan hutang (levered firm)
VU = nilai perusahaan yang tidak menggunakan hutang (unlevere
firm)
EBIT = earning before interest and tax
KsU = keuntungan yang disyaratkan pada saham unlevered firm
WACC = weighted average cost of capital

32
 Perlu ditambah bahwa:
V= D + S
Dimana V = nilai perusahaan
D = hutang (debt)
S = modal sendiri (stock)
Dari dalil 1 ini dapat disimpulkan bahwa menurut modal MM, tidak ada pajak, nilai
perusahaan tidak tergantung pada leverage (menggunakan hutang atau tidak).

b. Dalil II
KsL = KsU + (KsU – Kd) (D/S)
Dimana, KsL = keuntungan yang disyaratkan pada modal sendiri atau biaya
modal sendiri pada perusahaan levered firm.
KsU = biaya modal sendiri pada unlevered firm
D/S = hutang dibagi modal sendiri
Kd = biaya hutang
Dapat disimpulkan jika penggunaan hutang bertambah (D bertambah besar), biaya
modal sendiri (KsL) juga bertambah besar. Hal ini dapat diterangkan sebagai berikut:
jika hutang yang digunakan bertambah, resiko perusahaan juga bertambah sehingga
biaya modal sendiri atau keuntungan yang disyaratkan pada modal sendiri juga
bertambah.
Perlu diingat bahwa:
WACC = wd. Kd (1 – T) + ws. Ks
wd = D/(D+S) = D/V
ws = S/(D+S) = S/V
asumsi T = 0, maka

WACC = D/V (Kd) + S/V (KsL)

Dimana, WACC = weighted average cost of capital
Kd = biaya hutang
D = hutang
S = modal sendiri
V = nilai perusahaan
KsL = biaya modal sendiri pada levered firm

33
 Dari dalil 2 ini, dapat disimpulkan bahwan penggunaan hutang tidak akan merubah
WACC. Biaya hutang (Kd) memang lebih kecil dibandingkan biaya modal sendiri
(KsL), tetapi semakin besar penggunaan hutang, semakin besar pula resiko sehingga
biaya modal sendiri (KsL) bertambah. Jadi penggunaan hutang tidak akan
meningkatkan nilai perusahaan karena keuntungan dari biaya hutang yang lebih kecil
(murah) ditutup dengan naiknya biaya modal sendiri.
 Contoh:
EBIT = 2,4 juta dan konstan dari waktu ke waktu. Biaya hutang (Kd) = 8%. Biaya modal
sendiri jika perusahaan tidak menggunakan hutang (KsU) = 12%. Jika perusahaan
berhutang, uang tersebut digunakan untuk membeli kembali saham, dengan kata lain jika
hutang bertambah sebesar X, modal sendiri akan berkurang sebesar X pula sehingga
aktiva atau nilai perusahaan tetap.

a. Jika D = 0, dan S – 20 juta

EBIT 2,4 juta
VU    20 juta
KsU 0,12
Vu = WACC = 12% karena tidak ada hutang

b. Jika D = 5
V=D+S
S=V–D
= 20 – 5 = 15 juta

EBIT 2,4 juta

VL    20 juta
KsU 0,12
Atau VL = EBIT / WACC
(kita menggunakan VL karena perusahaan sekarang menggunakan hutang atau
levered)

KsL = KsU + (KsU – Kd) D/S

= 12% + (12% - 8%) 5/15
= 13,33%
WACC = D/V (Kd) + S/V (KsL) = 5/20 (8%) + 15/20 (13,33%)
= 2% + 10% = 12%

34
 EBIT 2,4 juta
VL    20 juta
KsU 0,12
Atau V= D+S
D = 5, dan
EBIT  Kd  D 
S
KsL
2,4  (8%  5)
Maka S  =15
13,33%
V = 5 + 15 = 20

c. Jika D = 10
S=V–D
= 20 – 10 = 10 juta

KsL = KsU + (KsU – Kd) D/S

= 12% + (12% - 8%) 10/10
= 16%
WACC = D/V (Kd) + S/V (KsL) = 10/20 (8%) + 10/20 (16%)
= 4% + 8% = 12%

EBIT 2,4 juta

VL    20 juta
KsU 0,12

d. Jika D = 15
S=V–D
= 20 – 15 = 15 juta

KsL = KsU + (KsU – Kd) D/S

= 12% + (12% - 8%) 15/5
= 24%
WACC = D/V (Kd) + S/V (KsL) = 15/20 (8%) + 5/20 (24%)
= 6% + 6% = 12%

35
 e. Bagaimana jika perusahaan menggunakan 100% hutang (secara teori bisa tetapi
secara praktik tidak ada perusahaan yang dibiayai dengan 100% hutang). V = 20,
maka D = 20 dan S = 0
Pada kondisi ini, karena pemberi hutang menanggung seluruh resiko perusahaan
maka Kd = KsU = 12%
EBIT 2,4 juta
VL    20 juta
KsU 0,12
WACC = Kd = 12%
D S V D/V Kd Ks WACC
0 20 20 0% 8% 12% 12%
5 15 20 25% 8% 13,3% 12%
10 10 20 50% 8% 16% 12%
15 5 20 75% 8% 24% 12%
20 0 20 100% 12% 12%

Dari tabel di atas nampak bahwa (1) semakin besar persentase hutang, Ks naik, Kd
tetap, dan WACC tetap,dan (2) semakin besar hutang, nilai perusahaan (V) tetap.
Catatan: D = 100% adalah sama dengan S = 100%, (Kd = KsU untuk D =100%)

2. Model Modigliani Miller (MM) dengan Pajak

 Tahun 1963, MM menerbitkan artikel sebagai lanjutan teori MM tahun 1958. Asumsi
yang diubah adalah adanya pajak terhadap penghasilan perusahaan (corporate income
tax). Dengan adanya pajak ini, MM menyimpulkan bahwa penggunaan hutang (leverage)
akan meningkatkan nilai perusahaan karena biaya bunga hutang adalah biaya yang
mengurangi pembayaran pak (a tax deductible expense).
 Contoh
Laporan L/R Laporan L/R
Perusahaan Unlevered Perusahaan Levered
EBIT 1.000 1.000
Bunga yang dibayar kepada kreditor 0 80
EBT 1.000 920
Pajak (34%) 340 312,8
EAT (untuk pemegang saham) 660 607,2
Total Pendapatan untuk pemegang 0 + 660 = 660 80 + 607,2= 687,2
saham dan kreditor
Penghematan pajak (interest tax 0 27,2
shield)

36
 Dua dalil MM Dengan Pajak
a. Dalil I
VL = VU + T.D
Dimana, VL = nilai perusahaan yang menggunakan hutang (levered firm)
VU = nilai perusahaan yang tidak menggunakan hutang (unlevered
firm)
T = pajak (tax rate)
D = hutang (debt)
Nilai perusahaan yang sama sekali tidak menggunakan hutang sama dengan nilai
modal sendiri perusahaan tersebut (S)

EBIT 1  T 
S  VU 
KsU

b. Dalil II
KsL = KsU + (KsU –Kd) (1 –T) (D/S)

Dimana, KsL = keuntungan yang disyaratkan pada modal sendiri pada levered
firm
KsU = keuntungan yang disyaratkan pada modal sendiri pada
unlevered firm
Kd = biaya hutang
T = pajak
D = hutang perusahaan
S = modal sendiri perusahaan

 Contoh:
EBIT = 4 juta dan konstan sepanjang waktu
Kd = 8%
KsU = 12%
T = 40%
a. Jika perusahaan tidak menggunakan hutang:
D=0

37
 EBIT 1  T  41  0,4
VU    20 juta
KsU 0,12

b. Jika perusahaan menggunakan 10 juta hutang:

D = 10 juta
VL = VU + T.D
= 20 juta + (0,4 x 10 juta)
= 24 juta

Biaya modal sendiri (KsL):

KsL = KsU + (KsU –Kd) (1 –T) (D/S)
= 12% + (12% - 8%) (1 – 0,4) (10/14)
= 12% + 1,71% = 13,71%

D = 10 juta dan S dapat dicari dengan cara:

VL = D + S
S = VL – D
= 24 juta – 10 juta = 14 juta

Biaya modal perusahaan (WACC)

WACC = (D/V) (Kd) (1 – T) + (S/V) (Ks)
= (10/24) (8%) (1 = 40%) + (14/24) (13,71%)
= 10%
EBIT 1  T 
VL 
WACC
41  40% 
VL   24 juta
10%

Cara lain:
EAT EBIT  Kd  D 1  T 
S 
Ks Ks

S
4  0,08  10 1  0,4  14 juta
13,71
V = D + S = 10 + 14 = 24 juta

38
c. Jika perusahaan menggunakan 30 juta hutang
D = 30 juta
VL = VU + T.D
= 20 juta + (0,4 x 30 juta)
= 32 juta

Biaya modal sendiri (KsL):

KsL = KsU + (KsU –Kd) (1 –T) (D/S)
= 12% + (12% - 8%) (1 – 0,4) (30/2)
= 48%

S = VL – D
= 34 juta – 30 juta = 2 juta

d. Jika perusahaan menggunakan 33,33 juta hutang

D = 33,33 juta
VL = VU + T.D
= 20 juta + (0,4 x 33,33juta)
= 33,33 juta
Ternyata D = VL = 33,33 juta berarti perusahaan menggunakan 100% hutang. Oleh
karena itu Kd bukan 8% tetapi harus sebesar KsU = 12% (karena pemberi hutang
menanggung seluruh resiko perusahaan atau pemberi hutang seolah-olah pemilik
perusahaan yang 100% modal sendiri)

D V S D/V Kd Ks WACC
0 20 20 0% 8% 12% 12%
5 22 17 22,73% 8% 12,71% 10,91%
10 24 14 41,67% 8% 13,71% 10%
15 26 11 57,69% 8% 15,27% 9,23%
20 28 8 71,43% 8% 18% 8,57%
25 30 5 83,33% 8% 24% 8%
30 32 2 93,75% 8% 48% 7,5%
33,33 33,33 0 100% 12% - 12%

39
 Dari tabel di atas dapat dilihat bahwa penggunaan hutang akan meningkatkan nilai
perusahaan dan menurunkan WACC perusahaan. Model MM dengan pajak ini
menyimpulkan bahwa perusahaan seharusnya menggunakan hampir 100% hutang.

3. Model Miller
 Tahun 1976, Miller menyajikan suatu teori struktur modal yang juga meliputi pajak untuk
penghasilan pribadi. Pajak pribadi ini adalah (1) pajak penghasilan dari saham (Ts), dan
(2) pajak penghasilan dari obligasi (Td).
 Dalil I model Miller adalah:
VL = VU + T . D
Di mana

T  1
1  Tc 1  Ts 
1  Td 
Sehingga
 1  Tc 1  Ts  
VL  VU   D
 1  Td  
Dimana: Tc = pajak perusahaan (corporate tax rate)
Ts = pajak penghasilan saham
Td = pajak penghasilan obligasi
D = hutang perusahaan

 Jika tidak ada pajak, maka Tc = Ts = Td = 0, model Miller akan menjadi MM tanpa
pajak yaitu VL = VU
 Jika tidak ada pajak pribadi, maka Ts = Td = 0, model Miller akan menjadi MM dengan
pajak yaitu VL = VU + T.D
 Keuntungan dari penggunaan hutang pada Model Miller tergantung pada Tc, Ts, dan Td
serta D
 Karena pajak pada capital gain suatu saham biasanya dibayar belakangan atau tertunda
(pajak dibayar setelah saham terjual), maka pada umumnya Ts < Td.
 Kelemahan utama model Miller dan MM adalah mengabaikan faktor Financial Distress
dan Agency Cost

40
4. Financial Distress dan Agency Cost
 Financial distress adalah kondisi dimana perusahaan mengalami kesulitan keuangan dan
terancam bangkrut. Jika perusahaan mengalami kebangkrutan, maka akan timbul biaya
kebangkrutan (bankruptcy cost) yang disebabkan oleh keterpaksaan menjual aktiva di
bawah harga pasar, biaya likuidasi perusahaan, rusaknya aktiva tetap dimakan waktu
sebelum terjual, dan sebagainya. Bankruptcy cost ini termasuk direct cost of financial
distress.
 Selain itu, ancaman akan terjadinya financial distress juga merupakan biaya karena
manajemen cenderung menghabiskan waktu untuk menghindari kebangkrutan daripada
membuat keputusan perusahaan yang baik. Ini termasuk indirect cost of financial distress.
 Pada umumnya, kemungkinan terjadinya financial distress semakin meningkat dengan
meningkatnya penggunaan hutang. Logikanya adalah semakin besar penggunaan hutang,
semakin besar pula beban biaya bunga, semakin besar probabilitas bahwa penurunan
penghasilan akan menyebabkan financial distress.
 Agency cost atau biaya keagenan adalah biaya yang timbul karena perusahaan
menggunakan hutang dan melibatkan hubungan antara pemilik perusahaan (pemegang
saham) dan kreditor. Biaya keagenan ini muncul dari problem keaganen (agency
problem). Jika perusahaan menggunakan hutang, dan kemungkinan pemilik perusahaan
menggunakan hutang, ada kemungkinan pemilik perusahaan melakukan tindakan yang
merugikan kreditor. Misalnya, perusahaan melakukan investasi pada proyek-proyek
beresiko tinggi. Ini akan merugikan kreditor. Karena menerima keuntungan yang tetap
(bunga hutang) berapapun keuntungan perusahaan. Ini tidak sesuai dengan konsep “Jika
resiko bertambah maka keuntungan juga harus bertambah. Untuk menghindari kerugian
semacam ini, kreditor melindungi diri dengan perjanjian-perjanjian pada saat
penandatanganan pemberian kredit (covenant). Covenant ini mengurangi kebebasan
perusahaan dalam membuat keputusan. Selain itu perusahaan harus dimonitor untuk
menjamin bahwa covenant ditaati. Biaya untuk monitor ini dibebankan pada perusahaan
dalam bentuk bunga hutang yang lebih tinggi. Jadi agency cost terdiri dari (1) biaya
kehilangan kebebasan atau efisien, (2) biaya untuk memonitor perusahaan.

5. Model Trade-Off
 Jika pertimbangan financial distress dan agency cost dimasukkan dalam model MM
dengan pajak, maka akan diperoleh model struktur modal sebagai berikut:

41
 VL  VU  T  DPV biaya financial distress yang diharapkan   PV biaya keagenan 
Semakin besar penggunaan hutang (D), semakin besar keuntungan dari penggunaan
hutang (leverage gain atau T.D), tetapi PV biaya financial distress dan PV agency cost
juga meningkat, bahkan lebih besar. Kesimpulannya adalah: penggunaan hutang akan
meningkatkan nilai perusahaan tetapi hanya sampai titik tertentu. Setelah titik tersebut,
penggunaan hutang justru akan menurunkan nilai perusahaan karena kenaikan
keuntungan dari penggunaan hutang tidak sebanding dengan kenaikan biaya financial
distress dan agency problem. Titik balik tersebut disebut struktur modal yang optimal,
menunjukkan jumlah hutang perusahaan yang optimal,
 Model ini disebut model trade-off karena struktur modal yang optimal dapat ditemukan
dengan menyeimbangkan keuntungan penggunaan hutang (tax shield benefits of
leverage) dengan biaya financial distress dan agency cost.
 Model trade off tidak dapat menentukan secara tepat struktur modal yang optimal karena
sulit untuk menentukan secara tepat PV biaya financial distress dan PV agency cost.
Namun demikian model ini memberikan 3 masukan penting:
a. Perusahaan yang memiliki aktiva yang tinggi variabilitas keuntungannya akan
memiliki probabilitas financial distress yang besar. Perusahaan semacam ini harus
menggunakan sedikit hutang.
b. Aktiva tetap yang khas (tidak umum), aktiva yang tidak nampak (intangible assets)
dan kesempatan bertumbuh akan kehilangan banyak nilai jika terjadi financial
distress. Perusahaan yang menggunakan aktiva semacam ini seharusnya
menggunakan sedikit hutang.
c. Perusahaan yang membayar pajak yang tinggi (dikenai tingkat pajak yang besar)
sebaiknya lebih banyak menggunakan hutang dibanding perusahaan yang membayar
pajak yang rendah (tingkat pajak rendah).

6. Teori Informasi Tidak Simetris

 Awal dekade 1960-an, Gordon Donaldson dari Harvard University mengajukan teori
tentang informasi yang tidak simetris. Asymetric information adalah kondisi di mana
suatu pihak memiliki informasi yang lebih banyak dari pihak lain.
 Karena informasi tidak simetris, manajemen perusahaan tahu lebih banyak tentang
perusahaan dibanding investor di pasar modal. Jika manajemen perusahaan ingin
memaksimalkan nilai untuk pemegang saham saat ini, bukan pemegang saham baru,

42
 maka ada kecenderungan bahwa (1) jika perusahaan memiliki prospek yang cerah,
manajemen tidak akan menerbitkan saham baru, tapi menggunakan laba ditahan (supaya
prospek cerah tersebut dapat dinikmati pemegang saham saat ini, (2) jika prospek kurang
baik, manajemen menerbitkan saham baru untuk memperoleh dana, Ini akan
menguntungkan pemegang saham saat ini karena tanggung jawab mereka berkurang.
 Masalahnya adalah para investor tahu kecenderungan ini sehingga mereka melihat
penawaran saham baru sebagai sinyal berita buruk sehingga harga saham perusahaan
cenderung turun jika saham baru diterbitkan. Ini menyebabkan biaya modal sendiri
menjadi tinggi. WACC semakin tinggi dan nilai perusahaan cenderung menurun. Hal ini
mendorong perusahaan untuk menerbitkan obligasi atau berhutang daripada menerbitkan
saham baru.
 Karena adanya informasi tidak simetris, Gordon Donadson menyimpulkan bahwa
perusahaan lebih senang menggunakan dana dengan urutan (1) laba ditahan dan dana dari
depresiasi, (2) hutang, dan (3) penjualan saham baru.

SOAL
Perusahaan ANTI HUTANG (A) dan perusahaan HUTANG TERUS (H) sama persis kecuali
A tidak menggunakan hutang dan H memiliki hutang 100 juta dengan bunga 10%.
Asumsikan bahwa semua asumsi MM terpenuhi, tidak ada pajak. EBIT perusahaan 40 juta
dan biaya modal sendiri perusahaan A adalah 20%.
a. Berapa nilai kedua perusahaan menurut teori MM tanpa pajak?
b. Berapa biaya modal sendiri (Ks) untuk kedua perusahaan?
c. Berapa biaya modal tertimbang (WACC) untuk kedua perusahaan?

Kemudian asumsikan sekarang perusahaan dikenai pajak 20%. Jawablah pertanyaan berikut:
a. Berapa nilai kedua perusahaan menurut teori MM tanpa pajak?
b. Berapa biaya modal sendiri (Ks) untuk kedua perusahaan?
c. Berapa biaya modal tertimbang (WACC) untuk kedua perusahaan?

43
 MATERI 6. KEBIJAKAN DIVIDEN

Presentasi Kelompok, dengan sub pokok bahasan:

1. Teori Kebijakan Dividen
2. Kebijakan Dividen dalam Praktik
3. Stock Repurchase, Stock Dividend, and Stock Split

44
 MATERI 7. PASAR MODAL

Presentasi kelompok dengan sub pokok bahasan:

1. Pengertian dan Fungsi Pasar Modal
2. Perkembangan Pasar Modal Indonesia
3. Penggolongan Pasar Modal
4. Lembaga Penunjang Pasar Modal
5. Proses Go Public
6. Pelaku Pasar Modal
7. Instrumen Investasi
8. Strategi Investasi

45
 MATERI 8. HUTANG JANGKA PANJANG, SAHAM PREFEREN, DAN SAHAM
BIASA

Presentasi kelompok dengan sub pokok bahasan:

1. Hutang Jangka Panjang
2. Saham Preferen
3. Saham Biasa
4. Penilaian Saham
5. Penilaian Obligasi

46
 MATERI 9. SEWA GUNA USAHA (LEASING)

1. Pendahuluan
 Untuk memperoleh aktiva tetap, ada 2 cara, yaitu (1) membeli, dan (2) leasing.
 Sebelum 1950-an, leasing identik dengan bisnis real estate. Saat ini berbagai macam
aktiva tetap dapat diperoleh dengan cara leasing.
 Pada dasarnya leasing dibagi menjadi 2 jenis, yaitu (1) operating lease, dan (2) financial
lease.
 Operating lease atau disebut service lease, umumnya menyediakan pendanaan sekaligus
perawatan aktiva tetap. Pemilikan aktiva disebut lessor, sedangkan pengguna disebut
lesse. Lessor menyediakan aktiva untuk lesse yang membayar lease payment.
Ciri-ciri operating lease:
a. Tidak teramortisasi secara penuh (not full amortized), artinya total lease payment
lebih kecil daripada biaya pengadaan aktiva
b. Usia kontrak lease lebih pendek daripada usia ekonomis aktiva yang diperkirakan
c. Lessor mengharapkan keuntungan dari meleasing aktivanya beberapa kali
d. Ada klausul cancellation atau dapat dibatalkan. Klausul ini memberi hak kepada lease
untuk membatalkan kontrak lease sebelum jatuh tempo.
 Financial lease atau sering disebut capital lease, berbeda dari operating lease dalam hal
(1) tidak menyediakan jasa perawatan, (2) tidak dapat dibatalkan, dan (3) teramortisasi
secara penuh (full amortized).yang artinya total lease payment sama dengan biaya
pengadaan aktiva plus keuntungan lessor.

2. Efek Leasing Pada Laporan Keuangan

 Pada kondisi tertentu, aktiva maupun hutang pada leasing tidak tercatat pada neraca,
dengan kata lain leasing adalah pendanaan yang off balance sheet. Misalkan perusahaan P
dan L memiliki neraca yang sama sebagai berikut:
Aktiva lancar 100 Hutang 100
Aktiva tetap 100 Modal sendiri 100
200 200
Hurang/Aktiva = 50%
Andaikan kedua perusahaan membeli mesin seharga 200

47
 P meminjam 200 untuk membeli mesin tersebut sedangkan L meleasing mesin tersebut.
Karena leasing bersifat off-balance sheet, neraca L tidak berubah, sedangkan meraca P
menjadi:
Aktiva lancar 100 Hutang 300
Aktiva tetap 300 Modal sendiri 100
400 400
Hutang/Aktiva = 300/400 = 75%

Rasio hutang P menjadi lebih tinggi (buruk) dibadingkan hutang L.

 Kapan suatu lease termasuk kategori harus muncul di neraca? Jika lease tersebut adalah
financial lease atau capital lease. Ciri-ciri financial lease adalah:
a. Pada saat kontrak lease berakhir, kepemilikan aktiva lease berpindah dari lessor ke
lease
b. Lease dapat membeli aktiva pada harga lebih rendah dari harga pasar ketika kontrak
lease berakhir
c. Usia kontrak lease  75% usia ekonomis aktiva yang diperkirakan
d. Present value lease payment  90% dari nilai awal aktiva

 Jika satu atau lebih ciri di atas ada, maka lease tersebut harus muncul di neraca. Jika tidak
ada satupun ciri di atas, lease termasuk off-balance sheet operating lease tidak muncul di
neraca, namun tetap dilaporkan dalam catatan kaki pada neraca.

3. Keputusan Membeli VS Leasing: Analisis NPV

 Dari sudut pandang lease, keputusan untuk membeli dengan dana dari hutang atau leasing
suatu aktiva diambil setelah melakukan analisis sebagai berikut:
a. Langkah 1
Menghitung NPV aktiva, perlukan aktiva dibeli. Keputusan untuk menerima atau
menolak suatu proyek ditentukan untuk menerima atau meolak suatu proyek
ditentukan oleh NPV (Net Present Value) proyek tersebut. Jika NPV = 0, proyek
dapat diterima. NPV dihitung dengan mempresent valuekan seluruh arus kas masuk
kemudian diselisihkan dengan present value arus kas keluar. Pada perhitungan NPV,
digunakan biaya modal sebagai tingkat diskonto.
n
CIFt
NPV (A)    COF
t 1 1  k t

48
 Dimana, CIFt = cash inflow pada waktu t yang dihasilkan proyek
k = biaya modal
COF = initial cash outflow (diasumsikan terjadi sekarang)
n = usia proyek

b. Langkah 2
Menghitung NAL (net advantage to leasing)
NAL adalah penghematan biaya yang timbul karena terdapat pilihan alternatif leasing
dari pada membeli aktiva.
n
O t 1  T   R t 1  T   T.D t Vn
NAL     COF
t 1 1  rb  t
1  rb n
Dimana Ot = operating cash outflow pada waktu t yang terhadi hanya jika
aktiva dibeli (tidak leasing). Biasanya terdiri atas biaya perawatan
dan asuransi yang pada kontrak lease akan dibayar oleh lessor
Rt = leasing payment tahunan pada tahun t
T = tingkat pajak pada penghasilan perusahaan
Dt = biaya depresiasi aktiva pada waktu t
Vn -=nilai sisa setelah pajak (salvage value after tax) pada waktu n
COF = harga perolehan aktiva, yang tidak dibayar lease jika ia
melakukan leasing
rb = biaya hutang setelah pajak, rb = Kd (1-T)
NAL sebenarnya adalah selisih antara benefit dan cost dari leasing dibanding
alternatif membeli aktiva/
Benefit dari leasing:
- Tidak ada biaya perawatan/operasi (Ot)
- Tidak ada pengeluaran untuk memperoleh aktiva (COF)
- Ada penghematan pajak akibat membayar lease payment (Rt.T)
Cost dari leasing:
- Tidak ada biaya operasi maka tidak ada penghematan pajak (-Ot.T)
- Membayar lease payment (-Rt)
- Tidak ada biaya depresiasi (karena tidak memiliki aktiva) sehingga tidak ada
penghematan pajak (-Dt.T)
- Tidak ada nilai sisa aktiva (karena tidak memiliki aktiva) sebesar Vn.

49
 Jika benefit > cost, maka NAL positif sehingga lebih menguntungkan jika leasing
dibandingkan alternatif membeli dengan menggunakan dana dari leasing.

c. Langkah 3
Membuat keputusan. Jelas bahwa jika NPV (A)  0 serta NAL > 0, aktiva dapat
diperoleh melalui leasing jika NPV (A)  0 namun NAL < 0, aktiva diperoleh dengan
cara membeli. Bagaimana jika NPV (A) < 0? Jangan terburu untuk menolak aktiva
tersebut sebab dengan leasing akan timbul NAL. Jika NPV (A) + NAL  0, maka
aktiva dapat diterima tetapi harus diperoleh dengan cara leasing. Jika NPV (A) + NAL
< 0, tidak ada harapan lagi, aktiva atau proyek harus ditolak.
 Contoh.
PT GUDANG GULA sebuah perusahaan rokok, sedang mempertimbangkan pembelian
sebuah mesin seharaga Rp. 15 juta. Untuk pembayaran pajak, mesin didepresiasi 5 tahun
tanpa nilai sisa dengan metode garis lurus. Namun, diperkirakan pada akhir tahun ke-5
mesin dapat dijual dengan harga Rp. 2,1 juta. Mesin diperkirakan menghasilkan arus kas
sesudah pajak (EAT + depresiasi) sebesar Rp. 4 juta per tahun selama 5 tahun mendatang.
Biaya operasi mesin (dibayar oleh lessor jika kita leasing) diperkirakan Rp. 1 juta per
tahun selama usia proyek. Lease payment tahunan ditentukan oleh lessor sebesar Rp. 4,2
juta per tahun. Jika meminjam Rp. 15 juta ke Bank DOEL, akan dikenai bunga 8%/tahun.
Pajak penghasilan perusahaan adalah 50%. Biaya modal perusahaan adalah 12%.

Langkah 1. Proyek mesin baru diterima?

4 4 4 4 4 1,05
NPV  15      
1  0,12 1
1  0,12 
2
1  0,12  3
1  0,12 
4
1  0,12 
5
(1  0,04) 5

= Rp. 15.350
Karena NPV > 0, proyek mesin dapat diterima

Langkah 2. Leasing atau membeli?

Menghitung NAL (Net Advantage to Leasing)
n
O t 1  T   R t 1  T   T.D t Vn
NAL     COF
t 1 1  rb  t
1  rb n

50
 Tahun ke Ot (1-T) -Rt (1-T) -Dt.T Jumlah
1 0,5 -2,1 -1,5 -3,1
2 0,5 -2,1 -1,5 -3,1
3 0,5 -2,1 -1,5 -3,1
4 0,5 -2,1 -1,5 -3,1
5 0,5 -2,1 -1,5 -3,1
rb = 8% (1-50%) = 4%
 3,1  3,1  3,1  3,1  3,1 1,05
NAL        15
(1  0,04) 1
(1  0,04) 2
(1  0,04) 3
(1  0,04) 4
(1  0,04) 5
(1  0,04)1
= Rp. 0,34 juta
Keterangan:
Ot (1-T) = 1 (1-0,5) = 0,5
Rt (1-T) = 4,2 (1-0,5) = 2,1
Dt. T = (15/5) x 0,5 = 1,5
Vn = 2,1 (1-0,5) = 1,05
Mesin yang nilai bukunya = 0 laku dijual 2,1 juta sehingga dikenai pajak penghasilan
50% x 2,1 juta, sisanya adalah 1, 05 juta.

Kesimpulan: karena NPV positif dan NAL positif, mesin dapat diterima mesin diperoleh
dengan cara leasing.

4. Alasan Perusahaan Memilih Leasing

a. Fleksibilitas
Contoh armada penerbangan yang melakukan leasing pesawat. Lebih mudah
mengubah rute penerbangan sehinga terdapat fleksibilitas operasional
b. Menghindari aktiva yang cepat ketinggalan jaman
Aktiva-aktiva berteknologi tinggi biasanya cepat ketinggalan jaman. Untuk
menghindari resiko aktiva ketinggalan jaman, perusahaan dapat melakukan leasing
karena dengan leasing perusahaan dapat menggunakan aktiva tersebut untuk jangka
pendek.
c. Cocok untuk perusahaan yang permintaan terhadap produk atau jasanya sangat tidak
menentu
Untuk perusahaan semacam ini, klausul cancellation pada leasing sangat bermanfaat.
Saat permintaan produk atau jasa menurun drastis, dan perusahaan memutuskan untuk
menghentikan produksi, perusahaan dapat membatalkan leasing aktivanya.

51
 d. Lessor menyediakan jasa perawatan aktiva
Tidak semua perusahaan mampu merawat aktivanya dengan baik. Selain masalah
biaya juga adanya kerepotan yang timbul dari perawatan aktiva tersebut.
e. Perbedaan-perbedaan yang membuat leasing menarik bagi lessor dan lesse
Misalnya, perbedaan situasi pajak yang dihadapi lessor dan lesse
f. Keuntungan off balance sheet
Adanya ketidakmunculan leasing dalam neraca memberikan keuntungan bagi lesse
karena rasio hutangnya tidak memburuk.
g. Pendanaan yang lebih longgar
Berhutang biasanya lebih rumit prosedurnya dan menimbulkan covenant dari kreditur.
Oleh karena itu, leasing dianggap alternatif pendanaan yang lebih longgor serta cepat.
h. Kemudahan memperoleh kredit
Bagi perusahaan dengan rating yang kurang baik, berhutang adalah alternatif yang
kurang menguntungkan, karena ia akan dikenai bunga yang relatif tinggi. Untuk
perusahaan semacam ini, leasing merupakan alternatif yang menarik
i. Penghematan kas
Leasing menghindarkan perusahaan dari pengeluaran kas yang besar untuk membeli
aktiva tetap
j. Biaya leasing
Perusahaan tertarik pada leasing karena biaya pendanaan leas lebih rendah daripada
biaya bunga jika berhutang

SOAL
Manajemen PT ANAK ANAK sedang mempertimbangkan untuk membeli sebuah mesin
penghancur butiran jagung seharga Rp. 1 juta. Mesin didepresiasi 4 tahun tanpa nilai sisa.
Metode depresiasi adalah garis lurus. Pada akhir tahun ke-4 mesin dapat dijual seharga Rp.
100.000. Tarif pajak = 40% dan biaya modal perusahaan adalah 10%. Proyek dapat dibiayai
sepenuhnya melalui leasing. PT SUKA SUKA menawarkan leasing dengan lease payment
sebesar Rp. 400.000/tahun, biaya perawatan mesin sebesar Rp. 100.00/tahun ditanggung.
Mesin diperkirakan menghasilkan arus kas masuk bersih sesudah pajak sebesar Rp.
300.000/tahun. Biaya hutang sebelum pajak adalah 6%/tahun.
Apakah proyek pengadaan mesin tersebut dapat diterima? Jika Ya, dengan cara leasing atau
membeli?

52
 MATERI 10. WARRANT DAN OBLIGASI KONVERSI

Presentasi kelompok dengan sub pokok bahasan:

1. Karakteristik Warrant
2. Konsep Penilaian Warrant
3. Obligasi Konvers
4. Penilaian Obligasi Konversi

53
 MATERI 11. MERGER DAN REORGANISASI

Presentasi kelompok dengan sub pokok bahasan:

1. Jenis-Jenis dan Prosedur Merger
2. Taktik Mempertahankan Diri
3. Reorganisasi/Restrukturisasi

54
 MATERI 12. MANAJEMEN KEUANGAN INTERNASIONAL

Presentasi kelompok dengan sub pokok bahasan:

1. Definisi
2. Manajemen Keuangan Internasional vs Manajemen Keuangan Domestik
3. Nilai Tukar
4. Hedging
5. International Capital Market
6. Multinational Capital Budgeting

55
 LAMPIRAN
Tabel .1 Present Value dari 1
Periode 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10%
1 0,990 0,980 0,971 0,962 0,952 0,943 0,935 0,926 0,917 0,909
2 0,980 0,961 0,943 0,925 0,907 0,890 0,873 0,857 0,842 0,826
3 0,971 0,942 0,915 0,889 0,864 0,840 0,816 0,794 0,772 0,751
4 0,961 0,924 0,888 0,855 0,823 0,792 0,763 0,735 0,708 0,683
5 0,951 0,906 0,863 0,822 0,784 0,747 0,713 0,681 0,650 0,621
6 0,942 0,888 0,837 0,790 0,746 0,705 0,666 0,630 0,596 0,564
7 0,933 0,871 0,813 0,760 0,711 0,665 0,623 0,583 0,547 0,513
8 0,923 0,853 0,789 0,731 0,677 0,627 0,582 0,540 0,502 0,467
9 0,914 0,837 0,766 0,703 0,645 0,592 0,544 0,500 0,460 0,424
10 0,905 0,820 0,744 0,676 0,614 0,558 0,508 0,463 0,422 0,386
11 0,896 0,804 0,722 0,650 0,585 0,527 0,475 0,429 0,388 0,350
12 0,887 0,788 0,701 0,625 0,557 0,497 0,444 0,397 0,356 0,319
13 0,879 0,773 0,681 0,601 0,530 0,469 0,415 0,368 0,326 0,290
14 0,870 0,758 0,661 0,577 0,505 0,442 0,388 0,340 0,299 0,263
15 0,861 0,743 0,642 0,555 0,481 0,417 0,362 0,315 0,275 0,239
16 0,853 0,728 0,623 0,534 0,458 0,394 0,339 0,292 0,252 0,218
17 0,844 0,714 0,605 0,513 0,436 0,371 0,317 0,270 0,231 0,198
18 0,836 0,700 0,587 0,494 0,416 0,350 0,296 0,250 0,212 0,180
19 0,828 0,686 0,570 0,475 0,396 0,331 0,277 0,232 0,194 0,164
20 0,820 0,673 0,554 0,456 0,377 0,312 0,258 0,215 0,178 0,149
21 0,811 0,660 0,538 0,439 0,359 0,294 0,242 0,199 0,164 0,135
22 0,803 0,647 0,522 0,422 0,342 0,278 0,226 0,184 0,150 0,123
23 0,795 0,634 0,507 0,406 0,326 0,262 0,211 0,170 0,138 0,112
24 0,788 0,622 0,492 0,390 0,310 0,247 0,197 0,158 0,126 0,102
25 0,780 0,610 0,478 0,375 0,295 0,233 0,184 0,146 0,116 0,092
26 0,772 0,598 0,464 0,361 0,281 0,220 0,172 0,135 0,106 0,084
27 0,764 0,586 0,450 0,347 0,268 0,207 0,161 0,125 0,098 0,076
28 0,757 0,574 0,437 0,333 0,255 0,196 0,150 0,116 0,090 0,069
29 0,749 0,563 0,424 0,321 0,243 0,185 0,141 0,107 0,082 0,063
30 0,742 0,552 0,412 0,308 0,231 0,174 0,131 0,099 0,075 0,057
31 0,735 0,541 0,400 0,296 0,220 0,164 0,123 0,092 0,069 0,052
32 0,727 0,531 0,388 0,285 0,210 0,155 0,115 0,085 0,063 0,047
33 0,720 0,520 0,377 0,274 0,200 0,146 0,107 0,079 0,058 0,043
34 0,713 0,510 0,366 0,264 0,190 0,138 0,100 0,073 0,053 0,039
35 0,706 0,500 0,355 0,253 0,181 0,130 0,094 0,068 0,049 0,036
36 0,699 0,490 0,345 0,244 0,173 0,123 0,088 0,063 0,045 0,032
37 0,692 0,481 0,335 0,234 0,164 0,116 0,082 0,058 0,041 0,029
38 0,685 0,471 0,325 0,225 0,157 0,109 0,076 0,054 0,038 0,027
39 0,678 0,462 0,316 0,217 0,149 0,103 0,071 0,050 0,035 0,024
40 0,672 0,453 0,307 0,208 0,142 0,097 0,067 0,046 0,032 0,022

56
Tabel .1 Present Value dari 1 (lanjutan)
Periode 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%
1 0,901 0,893 0,885 0,877 0,870 0,862 0,855 0,847 0,840 0,833
2 0,812 0,797 0,783 0,769 0,756 0,743 0,731 0,718 0,706 0,694
3 0,731 0,712 0,693 0,675 0,658 0,641 0,624 0,609 0,593 0,579
4 0,659 0,636 0,613 0,592 0,572 0,552 0,534 0,516 0,499 0,482
5 0,593 0,567 0,543 0,519 0,497 0,476 0,456 0,437 0,419 0,402
6 0,535 0,507 0,480 0,456 0,432 0,410 0,390 0,370 0,352 0,335
7 0,482 0,452 0,425 0,400 0,376 0,354 0,333 0,314 0,296 0,279
8 0,434 0,404 0,376 0,351 0,327 0,305 0,285 0,266 0,249 0,233
9 0,391 0,361 0,333 0,308 0,284 0,263 0,243 0,225 0,209 0,194
10 0,352 0,322 0,295 0,270 0,247 0,227 0,208 0,191 0,176 0,162
11 0,317 0,287 0,261 0,237 0,215 0,195 0,178 0,162 0,148 0,135
12 0,286 0,257 0,231 0,208 0,187 0,168 0,152 0,137 0,124 0,112
13 0,258 0,229 0,204 0,182 0,163 0,145 0,130 0,116 0,104 0,093
14 0,232 0,205 0,181 0,160 0,141 0,125 0,111 0,099 0,088 0,078
15 0,209 0,183 0,160 0,140 0,123 0,108 0,095 0,084 0,074 0,065
16 0,188 0,163 0,141 0,123 0,107 0,093 0,081 0,071 0,062 0,054
17 0,170 0,146 0,125 0,108 0,093 0,080 0,069 0,060 0,052 0,045
18 0,153 0,130 0,111 0,095 0,081 0,069 0,059 0,051 0,044 0,038
19 0,138 0,116 0,098 0,083 0,070 0,060 0,051 0,043 0,037 0,031
20 0,124 0,104 0,087 0,073 0,061 0,051 0,043 0,037 0,031 0,026
21 0,112 0,093 0,077 0,064 0,053 0,044 0,037 0,031 0,026 0,022
22 0,101 0,083 0,068 0,056 0,046 0,038 0,032 0,026 0,022 0,018
23 0,091 0,074 0,060 0,049 0,040 0,033 0,027 0,022 0,018 0,015
24 0,082 0,066 0,053 0,043 0,035 0,028 0,023 0,019 0,015 0,013
25 0,074 0,059 0,047 0,038 0,030 0,024 0,020 0,016 0,013 0,010
26 0,066 0,053 0,042 0,033 0,026 0,021 0,017 0,014 0,011 0,009
27 0,060 0,047 0,037 0,029 0,023 0,018 0,014 0,011 0,009 0,007
28 0,054 0,042 0,033 0,026 0,020 0,016 0,012 0,010 0,008 0,006
29 0,048 0,037 0,029 0,022 0,017 0,014 0,011 0,008 0,006 0,005
30 0,044 0,033 0,026 0,020 0,015 0,012 0,009 0,007 0,005 0,004
31 0,039 0,030 0,023 0,017 0,013 0,010 0,008 0,006 0,005 0,004
32 0,035 0,027 0,020 0,015 0,011 0,009 0,007 0,005 0,004 0,003
33 0,032 0,024 0,018 0,013 0,010 0,007 0,006 0,004 0,003 0,002
34 0,029 0,021 0,016 0,012 0,009 0,006 0,005 0,004 0,003 0,002
35 0,026 0,019 0,014 0,010 0,008 0,006 0,004 0,003 0,002 0,002
36 0,023 0,017 0,012 0,009 0,007 0,005 0,004 0,003 0,002 0,001
37 0,021 0,015 0,011 0,008 0,006 0,004 0,003 0,002 0,002 0,001
38 0,019 0,013 0,010 0,007 0,005 0,004 0,003 0,002 0,001 0,001
39 0,017 0,012 0,009 0,006 0,004 0,003 0,002 0,002 0,001 0,001
40 0,015 0,011 0,008 0,005 0,004 0,003 0,002 0,001 0,001 0,001

57
Tabel .1 Present Value dari 1 (lanjutan)
Periode 21% 22% 23% 24% 25% 26% 27% 28% 29% 30%
1 0,826 0,820 0,813 0,806 0,800 0,794 0,787 0,781 0,775 0,769
2 0,683 0,672 0,661 0,650 0,640 0,630 0,620 0,610 0,601 0,592
3 0,564 0,551 0,537 0,524 0,512 0,500 0,488 0,477 0,466 0,455
4 0,467 0,451 0,437 0,423 0,410 0,397 0,384 0,373 0,361 0,350
5 0,386 0,370 0,355 0,341 0,328 0,315 0,303 0,291 0,280 0,269
6 0,319 0,303 0,289 0,275 0,262 0,250 0,238 0,227 0,217 0,207
7 0,263 0,249 0,235 0,222 0,210 0,198 0,188 0,178 0,168 0,159
8 0,218 0,204 0,191 0,179 0,168 0,157 0,148 0,139 0,130 0,123
9 0,180 0,167 0,155 0,144 0,134 0,125 0,116 0,108 0,101 0,094
10 0,149 0,137 0,126 0,116 0,107 0,099 0,092 0,085 0,078 0,073
11 0,123 0,112 0,103 0,094 0,086 0,079 0,072 0,066 0,061 0,056
12 0,102 0,092 0,083 0,076 0,069 0,062 0,057 0,052 0,047 0,043
13 0,084 0,075 0,068 0,061 0,055 0,050 0,045 0,040 0,037 0,033
14 0,069 0,062 0,055 0,049 0,044 0,039 0,035 0,032 0,028 0,025
15 0,057 0,051 0,045 0,040 0,035 0,031 0,028 0,025 0,022 0,020
16 0,047 0,042 0,036 0,032 0,028 0,025 0,022 0,019 0,017 0,015
17 0,039 0,034 0,030 0,026 0,023 0,020 0,017 0,015 0,013 0,012
18 0,032 0,028 0,024 0,021 0,018 0,016 0,014 0,012 0,010 0,009
19 0,027 0,023 0,020 0,017 0,014 0,012 0,011 0,009 0,008 0,007
20 0,022 0,019 0,016 0,014 0,012 0,010 0,008 0,007 0,006 0,005
21 0,018 0,015 0,013 0,011 0,009 0,008 0,007 0,006 0,005 0,004
22 0,015 0,013 0,011 0,009 0,007 0,006 0,005 0,004 0,004 0,003
23 0,012 0,010 0,009 0,007 0,006 0,005 0,004 0,003 0,003 0,002
24 0,010 0,008 0,007 0,006 0,005 0,004 0,003 0,003 0,002 0,002
25 0,009 0,007 0,006 0,005 0,004 0,003 0,003 0,002 0,002 0,001
26 0,007 0,006 0,005 0,004 0,003 0,002 0,002 0,002 0,001 0,001
27 0,006 0,005 0,004 0,003 0,002 0,002 0,002 0,001 0,001 0,001
28 0,005 0,004 0,003 0,002 0,002 0,002 0,001 0,001 0,001 0,001
29 0,004 0,003 0,002 0,002 0,002 0,001 0,001 0,001 0,001 0,000
30 0,003 0,003 0,002 0,002 0,001 0,001 0,001 0,001 0,000 0,000
31 0,003 0,002 0,002 0,001 0,001 0,001 0,001 0,000 0,000 0,000
32 0,002 0,002 0,001 0,001 0,001 0,001 0,000 0,000 0,000 0,000
33 0,002 0,001 0,001 0,001 0,001 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000
34 0,002 0,001 0,001 0,001 0,001 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000
35 0,001 0,001 0,001 0,001 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000
36 0,001 0,001 0,001 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000
37 0,001 0,001 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000
38 0,001 0,001 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000
39 0,001 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000
40 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000

58
Tabel 2. Present Value of Annuity dari 1

Periode 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10%
1 0,990 0,980 0,971 0,962 0,952 0,943 0,935 0,926 0,917 0,909
2 1,970 1,942 1,913 1,886 1,859 1,833 1,808 1,783 1,759 1,736
3 2,941 2,884 2,829 2,775 2,723 2,673 2,624 2,577 2,531 2,487
4 3,902 3,808 3,717 3,630 3,546 3,465 3,387 3,312 3,240 3,170
5 4,853 4,713 4,580 4,452 4,329 4,212 4,100 3,993 3,890 3,791
6 5,795 5,601 5,417 5,242 5,076 4,917 4,767 4,623 4,486 4,355
7 6,728 6,472 6,230 6,002 5,786 5,582 5,389 5,206 5,033 4,868
8 7,652 7,325 7,020 6,733 6,463 6,210 5,971 5,747 5,535 5,335
9 8,566 8,162 7,786 7,435 7,108 6,802 6,515 6,247 5,995 5,759
10 9,471 8,983 8,530 8,111 7,722 7,360 7,024 6,710 6,418 6,145
11 10,368 9,787 9,253 8,760 8,306 7,887 7,499 7,139 6,805 6,495
12 11,255 10,575 9,954 9,385 8,863 8,384 7,943 7,536 7,161 6,814
13 12,134 11,348 10,635 9,986 9,394 8,853 8,358 7,904 7,487 7,103
14 13,004 12,106 11,296 10,563 9,899 9,295 8,745 8,244 7,786 7,367
15 13,865 12,849 11,938 11,118 10,380 9,712 9,108 8,559 8,061 7,606
16 14,718 13,578 12,561 11,652 10,838 10,106 9,447 8,851 8,313 7,824
17 15,562 14,292 13,166 12,166 11,274 10,477 9,763 9,122 8,544 8,022
18 16,398 14,992 13,754 12,659 11,690 10,828 10,059 9,372 8,756 8,201
19 17,226 15,678 14,324 13,134 12,085 11,158 10,336 9,604 8,950 8,365
20 18,046 16,351 14,877 13,590 12,462 11,470 10,594 9,818 9,129 8,514
21 18,857 17,011 15,415 14,029 12,821 11,764 10,836 10,017 9,292 8,649
22 19,660 17,658 15,937 14,451 13,163 12,042 11,061 10,201 9,442 8,772
23 20,456 18,292 16,444 14,857 13,489 12,303 11,272 10,371 9,580 8,883
24 21,243 18,914 16,936 15,247 13,799 12,550 11,469 10,529 9,707 8,985
25 22,023 19,523 17,413 15,622 14,094 12,783 11,654 10,675 9,823 9,077
26 22,795 20,121 17,877 15,983 14,375 13,003 11,826 10,810 9,929 9,161
27 23,560 20,707 18,327 16,330 14,643 13,211 11,987 10,935 10,027 9,237
28 24,316 21,281 18,764 16,663 14,898 13,406 12,137 11,051 10,116 9,307
29 25,066 21,844 19,188 16,984 15,141 13,591 12,278 11,158 10,198 9,370
30 25,808 22,396 19,600 17,292 15,372 13,765 12,409 11,258 10,274 9,427
31 26,542 22,938 20,000 17,588 15,593 13,929 12,532 11,350 10,343 9,479
32 27,270 23,468 20,389 17,874 15,803 14,084 12,647 11,435 10,406 9,526
33 27,990 23,989 20,766 18,148 16,003 14,230 12,754 11,514 10,464 9,569
34 28,703 24,499 21,132 18,411 16,193 14,368 12,854 11,587 10,518 9,609
35 29,409 24,999 21,487 18,665 16,374 14,498 12,948 11,655 10,567 9,644
36 30,108 25,489 21,832 18,908 16,547 14,621 13,035 11,717 10,612 9,677
37 30,800 25,969 22,167 19,143 16,711 14,737 13,117 11,775 10,653 9,706
38 31,485 26,441 22,492 19,368 16,868 14,846 13,193 11,829 10,691 9,733
39 32,163 26,903 22,808 19,584 17,017 14,949 13,265 11,879 10,726 9,757
40 32,835 27,355 23,115 19,793 17,159 15,046 13,332 11,925 10,757 9,779

59
Tabel 2. Present Value of Annuity dari 1 (lanjutan)
Periode 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%
1 0,901 0,893 0,885 0,877 0,870 0,862 0,855 0,847 0,840 0,833
2 1,713 1,690 1,668 1,647 1,626 1,605 1,585 1,566 1,547 1,528
3 2,444 2,402 2,361 2,322 2,283 2,246 2,210 2,174 2,140 2,106
4 3,102 3,037 2,974 2,914 2,855 2,798 2,743 2,690 2,639 2,589
5 3,696 3,605 3,517 3,433 3,352 3,274 3,199 3,127 3,058 2,991
6 4,231 4,111 3,998 3,889 3,784 3,685 3,589 3,498 3,410 3,326
7 4,712 4,564 4,423 4,288 4,160 4,039 3,922 3,812 3,706 3,605
8 5,146 4,968 4,799 4,639 4,487 4,344 4,207 4,078 3,954 3,837
9 5,537 5,328 5,132 4,946 4,772 4,607 4,451 4,303 4,163 4,031
10 5,889 5,650 5,426 5,216 5,019 4,833 4,659 4,494 4,339 4,192
11 6,207 5,938 5,687 5,453 5,234 5,029 4,836 4,656 4,486 4,327
12 6,492 6,194 5,918 5,660 5,421 5,197 4,988 4,793 4,611 4,439
13 6,750 6,424 6,122 5,842 5,583 5,342 5,118 4,910 4,715 4,533
14 6,982 6,628 6,302 6,002 5,724 5,468 5,229 5,008 4,802 4,611
15 7,191 6,811 6,462 6,142 5,847 5,575 5,324 5,092 4,876 4,675
16 7,379 6,974 6,604 6,265 5,954 5,668 5,405 5,162 4,938 4,730
17 7,549 7,120 6,729 6,373 6,047 5,749 5,475 5,222 4,990 4,775
18 7,702 7,250 6,840 6,467 6,128 5,818 5,534 5,273 5,033 4,812
19 7,839 7,366 6,938 6,550 6,198 5,877 5,584 5,316 5,070 4,843
20 7,963 7,469 7,025 6,623 6,259 5,929 5,628 5,353 5,101 4,870
21 8,075 7,562 7,102 6,687 6,312 5,973 5,665 5,384 5,127 4,891
22 8,176 7,645 7,170 6,743 6,359 6,011 5,696 5,410 5,149 4,909
23 8,266 7,718 7,230 6,792 6,399 6,044 5,723 5,432 5,167 4,925
24 8,348 7,784 7,283 6,835 6,434 6,073 5,746 5,451 5,182 4,937
25 8,422 7,843 7,330 6,873 6,464 6,097 5,766 5,467 5,195 4,948
26 8,488 7,896 7,372 6,906 6,491 6,118 5,783 5,480 5,206 4,956
27 8,548 7,943 7,409 6,935 6,514 6,136 5,798 5,492 5,215 4,964
28 8,602 7,984 7,441 6,961 6,534 6,152 5,810 5,502 5,223 4,970
29 8,650 8,022 7,470 6,983 6,551 6,166 5,820 5,510 5,229 4,975
30 8,694 8,055 7,496 7,003 6,566 6,177 5,829 5,517 5,235 4,979
31 8,733 8,085 7,518 7,020 6,579 6,187 5,837 5,523 5,239 4,982
32 8,769 8,112 7,538 7,035 6,591 6,196 5,844 5,528 5,243 4,985
33 8,801 8,135 7,556 7,048 6,600 6,203 5,849 5,532 5,246 4,988
34 8,829 8,157 7,572 7,060 6,609 6,210 5,854 5,536 5,249 4,990
35 8,855 8,176 7,586 7,070 6,617 6,215 5,858 5,539 5,251 4,992
36 8,879 8,192 7,598 7,079 6,623 6,220 5,862 5,541 5,253 4,993
37 8,900 8,208 7,609 7,087 6,629 6,224 5,865 5,543 5,255 4,994
38 8,919 8,221 7,618 7,094 6,634 6,228 5,867 5,545 5,256 4,995
39 8,936 8,233 7,627 7,100 6,638 6,231 5,869 5,547 5,257 4,996
40 8,951 8,244 7,634 7,105 6,642 6,233 5,871 5,548 5,258 4,997

60
Tabel 2. Present Value of Annuity dari 1 (lanjutan)
Periode 21% 22% 23% 24% 25% 26% 27% 28% 29% 30%
1 0,826 0,820 0,813 0,806 0,800 0,794 0,787 0,781 0,775 0,769
2 1,509 1,492 1,474 1,457 1,440 1,424 1,407 1,392 1,376 1,361
3 2,074 2,042 2,011 1,981 1,952 1,923 1,896 1,868 1,842 1,816
4 2,540 2,494 2,448 2,404 2,362 2,320 2,280 2,241 2,203 2,166
5 2,926 2,864 2,803 2,745 2,689 2,635 2,583 2,532 2,483 2,436
6 3,245 3,167 3,092 3,020 2,951 2,885 2,821 2,759 2,700 2,643
7 3,508 3,416 3,327 3,242 3,161 3,083 3,009 2,937 2,868 2,802
8 3,726 3,619 3,518 3,421 3,329 3,241 3,156 3,076 2,999 2,925
9 3,905 3,786 3,673 3,566 3,463 3,366 3,273 3,184 3,100 3,019
10 4,054 3,923 3,799 3,682 3,571 3,465 3,364 3,269 3,178 3,092
11 4,177 4,035 3,902 3,776 3,656 3,543 3,437 3,335 3,239 3,147
12 4,278 4,127 3,985 3,851 3,725 3,606 3,493 3,387 3,286 3,190
13 4,362 4,203 4,053 3,912 3,780 3,656 3,538 3,427 3,322 3,223
14 4,432 4,265 4,108 3,962 3,824 3,695 3,573 3,459 3,351 3,249
15 4,489 4,315 4,153 4,001 3,859 3,726 3,601 3,483 3,373 3,268
16 4,536 4,357 4,189 4,033 3,887 3,751 3,623 3,503 3,390 3,283
17 4,576 4,391 4,219 4,059 3,910 3,771 3,640 3,518 3,403 3,295
18 4,608 4,419 4,243 4,080 3,928 3,786 3,654 3,529 3,413 3,304
19 4,635 4,442 4,263 4,097 3,942 3,799 3,664 3,539 3,421 3,311
20 4,657 4,460 4,279 4,110 3,954 3,808 3,673 3,546 3,427 3,316
21 4,675 4,476 4,292 4,121 3,963 3,816 3,679 3,551 3,432 3,320
22 4,690 4,488 4,302 4,130 3,970 3,822 3,684 3,556 3,436 3,323
23 4,703 4,499 4,311 4,137 3,976 3,827 3,689 3,559 3,438 3,325
24 4,713 4,507 4,318 4,143 3,981 3,831 3,692 3,562 3,441 3,327
25 4,721 4,514 4,323 4,147 3,985 3,834 3,694 3,564 3,442 3,329
26 4,728 4,520 4,328 4,151 3,988 3,837 3,696 3,566 3,444 3,330
27 4,734 4,524 4,332 4,154 3,990 3,839 3,698 3,567 3,445 3,331
28 4,739 4,528 4,335 4,157 3,992 3,840 3,699 3,568 3,446 3,331
29 4,743 4,531 4,337 4,159 3,994 3,841 3,700 3,569 3,446 3,332
30 4,746 4,534 4,339 4,160 3,995 3,842 3,701 3,569 3,447 3,332
31 4,749 4,536 4,341 4,161 3,996 3,843 3,701 3,570 3,447 3,332
32 4,751 4,538 4,342 4,162 3,997 3,844 3,702 3,570 3,447 3,333
33 4,753 4,539 4,343 4,163 3,997 3,844 3,702 3,570 3,448 3,333
34 4,755 4,540 4,344 4,164 3,998 3,845 3,703 3,571 3,448 3,333
35 4,756 4,541 4,345 4,164 3,998 3,845 3,703 3,571 3,448 3,333
36 4,757 4,542 4,345 4,165 3,999 3,845 3,703 3,571 3,448 3,333
37 4,758 4,543 4,346 4,165 3,999 3,845 3,703 3,571 3,448 3,333
38 4,759 4,543 4,346 4,165 3,999 3,846 3,703 3,571 3,448 3,333
39 4,759 4,544 4,346 4,166 3,999 3,846 3,703 3,571 3,448 3,333
40 4,760 4,544 4,347 4,166 3,999 3,846 3,703 3,571 3,448 3,333

61