2019­1­10 CVM condena acusados por spoofing, modalidade de manipulação de mercado ­ JOTA Info

CVM

CVM condena acusados por spooἋng, modalidade de

manipulação de mercado
Acusados foram responsabilizados por diversas inserções irregulares de compra e venda de ativos

GUILHERME PIMENTA

13/03/2018 20:24
Atualizado em 11/04/2018 às 11:34

Imagem: Pixabay

O colegiado da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) condenou dois acusados por

spoo᭘ng, uma modalidade de manipulação de mercado, no primeiro processo
envolvendo essa prática julgado pelo regulador do mercado de capitais no Brasil.

Por 4 votos a 0, o colegiado acompanhou o relator do processo no plenário da

autarquia, Henrique Machado, e aplicou penas aos acusados que totalizam quase

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R$ 2,4 milhões pela infração ao inciso I c/c item II, “b” da ICVM 8/79. O diretor
Gustavo Gonzalez se declarou impedido. 

O julgamento pode balizar outros casos que envolvem o tema na CVM, como o
processo administrativo sancionador envolvendo suposto spoo᭘ng praticado pelo
Banco BTG Pactual e pela gestora Garde.

Spoo᭘ng é de⤊�nido como uma ação na qual o operador de mercado busca atrair
contrapartes para a compra ou venda pretendida. Ao mesmo tempo que quer vender
um ativo, por exemplo, ele lança uma proposta vultosa de compra do mesmo ativo e
ao mesmo tempo. Evidentemente, uma das propostas – de compra ou de venda – é
usada apenas para maquiar a operação.

+ JOTA Especial: Spoo ng: nova forma de manipular o mercado de ações

A pressão arti⤊�cial exercida pela oferta do lote expressivo faz com que participantes
do mercado, ao acreditarem na valorização (ou queda) do ativo, melhorem os preços
de suas ofertas, o que faz com que o operador alcance o preço pretendido. Com a
execução da venda (ou compra), o operador cancela a oferta de compra (ou venda)
do lote expressivo.

No Processo Administrativo Sancionador 19957.005977/2016-18, julgado na

tarde desta terça-feira (13/3), o colegiado apreciou o termo de acusação formulado
pela Superintendência de Relações com o Mercado e Intermediários (SMI), que
responsabilizou José Joaquim Paifer, administrador de carteiras, e a Paifer
Management Ltda, na qualidade de investidora.

Segundo a SMI, eles manipularam preços de ativos por meio da inserção de ordens
arti⤊�ciais de compra e venda, envolvendo opções da Vale S.A. e da Petrobras, além
de contratos futuros de dólares e índice Ibovespa. No entendimento da área técnica,
isso con⤊�guraria uma infração ao inciso I da ICVM 08/79. A prática do ilícito teria
promovido vantagem ⤊�nanceira à Paiffer de cerca de R$ 855 mil, enquanto a
vantagem obtida por José Joaquim seria de R$ 342 mil.

A defesa, representada pelo advogado Otávio Yazbek, ex-diretor da CVM, pediu o

arquivamento do PAS, alegando que “a acusação não teria demonstrado a
materialidade do delito, já que as informações apresentadas (nos anexos ao termo
de acusação) não são su⤊�cientes para suportar os pressupostos da tese acusatória
e, portanto, para corroborá-la”.

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Além disso, a defesa apontou que a área técnica da CVM não realizou “qualquer
diligência adicional ao entender que as operações selecionadas pelos critérios do
autorregulador, mais do que um elemento a indicar a negligência dos intermediários,
representava prova su⤊�ciente de que os seus comitentes teriam manipulado o
mercado”.

O diretor relator no plenário da autarquia, Henrique Machado, entendeu, no entanto,

que a acusação demonstrou “milhares de operações irregulares praticadas pelos
Acusados mediante estratégias claras de spoo᭘ng“. Segundo ele, “são centenas de
tabelas em que se pode veri⤊�car nitidamente a estratégia negocial utilizada,
marcada por uma oferta extraordinariamente elevada em um dos lados do livro e o
seu cancelamento rápido logo após a execução de outras ofertas do lado oposto do
livro”. (veja as tabelas e leia o voto na íntegra)

Machado reiterou que “não é irregular ter ofertas em ambos os lados do livro, no de
ofertas de venda e no de ofertas de compra”, assim como “não é irregular registrar
ofertas expressivas em qualquer desses lados”. Entretanto, segundo ele, “quando
esses elementos são organizados propositalmente em processo destinado a alterar
a cotação de um valor mobiliário induzindo terceiro à sua compra ou venda”, tem-se
por caracterizada a manipulação de preços de que trata o inciso I c/c item II, “b”, da
Instrução CVM n° 8/79, modalidade spoo᭘ng.

“Estão presentes os elementos para a caracterização da manipulação de preços, na

modalidade spoo᭘ng, em cada uma das milhares de tabelas anexas ao Termo de
Acusação, pois todas apresentam o registro inicial em um dos lados do livro, a
oferta expressiva registrada no outro lado do livro, a realização de negócios
decorrentes da pressão arti⤊�cial de preços e o cancelamento da oferta expressiva
em curto período”, pontuou o relator.

Ao ⤊�nal do julgamento, José Joaquim Paifer foi condenado à multa no valor de R$

684.000,00, equivalente a duas vezes o valor da vantagem econômica obtida. A
Paiffer Management Ltda foi responsabilizada à multa no valor de R$ 1.710.000,00,
também equivalente a duas vezes a vantagem econômica obtida.

Critérios de spoo᭘ng

A defesa alegava que a área técnica da CVM acolheu, integralmente, os critérios de

spoo᭘ng de⤊�nidos pela autorregulação. Esses critérios, no entendimento dos
advogados, são “indiscutivelmente arbitrários”.

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Segundo o relator Henrique Machado, porém, “tais critérios esgrimidos pelo auto-
regulador poderiam não ser sufragados pela Comissão de Valores Mobiliários”. “A
autarquia poderia estabelecer critérios próprios a priori ou ainda analisar caso a
caso, a posteriori, a ocorrência de estratégias de manipulação de preços, na
modalidade internacionalmente denominada de spoo᭘ng“, votou.

Ele entendeu que a SMI “bem andou” ao avalizar os critérios estabelecidos

pela BM&FBovespa Supervisão de Mercados (BSM), órgão autorregulador do
mercado de capitais pertencente à B3 (bolsa de valores). “Primeiro, porque são
parâmetros extraídos da prática de mercado observada diretamente nos sistemas
de negociação. Segundo, porque resultam da discussão com representantes do
próprio mercado regulado. E, terceiro, porque já foram ampla e previamente
divulgados aos intermediários e investidores-alvo”, argumentou o relator.

“Ao invés de insurgirem-se contra os critérios e contra o prévio conhecimento ou não

deles, deveriam os Acusados ter se preocupado em demonstrar que suas ofertas
não eram expressivas nem anormais e que, portanto, não teriam o condão de alterar
a cotação de ativos”, rebateu Henrique Machado.

Divergências jurídicas

A CVM entendeu que spoo᭘ng é caracterizado como “manipulação de mercado”,

enquanto a BSM classi⤊�cou como “criação de condições arti⤊�ciais de demanda,
oferta ou preço”. Esse ponto foi levantado pela defesa, já que manipulação de
mercado também é crime, podendo haver desdobramentos penais.

Segundo o relator, mesmo com essa diferença conceitual, ambas as infrações “tem
o mesmo radical e representam modalidades semelhantes de manipulação de
mercado”. “A norma, contudo, é editada de forma propositadamente genérica,
visando dar maior ரexibilidade à atuação da CVM e os tipos administrativos
terminam retratando condutas semelhantes, podendo ser de difícil distinção nas
práticas de mercado”, justi⤊�cou Henrique Machado.

Ele entendeu que a BSM “aparenta dar maior relevância à intenção dos Acusados de
alterarem o ரuxo de ordens de compra ou venda de valores mobiliários por meio da
simulação de pressão vendedora ou compradora em um dos lados do livro”,
enquanto a CVM observou que a “inserção da oferta expressiva (que
inequivocamente alterou o ரuxo de ordens do ativo de forma dolosa) tinha por
objetivo alterar indiretamente o preço do ativo, isto é, ter a oferta inicial aceita em
preço distinto do que o mercado estava negociando o ativo; e induziu terceiros a
negociar o papel”.

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Henrique ainda apontou que “eventual diferença de interpretação da CVM e da BSM

representa o consenso entre as instituições de que a conduta dos Acusados violou a
integridade do mercado de valores mobiliários”.

A defesa ainda alegou que faltou comunicação ao mercado sobre o ilícito spoo᭘ng.
Henrique Machado afastou essa alegação a⤊�rmando que “em processo
administrativo sancionador desta CVM não se deve discutir se um cidadão comum
teria potencial conhecimento da ilicitude de seus atos frente à regulamentação
especial do mercado de valores mobiliários”.

“A discussão deve cingir-se à diligência e ao grau de conhecimento esperado de um

pro⤊�ssional, o que afasta, como regra geral, alegações da espécie devido a falta de
comunicação ao mercado sobre o ilícito, os acusados não saberiam”, justi⤊�cou o
relator

Início do processo

O processo teve início na CVM após um ofício enviado pela BSM, que tem
competência de atuação sobre corretoras (intermediários), não atuando diretamente
nas companhias abertas ou nos investidores.

Na autorregulação, foram julgados a Planner Corretora de Valores S/A e Cláudio

Henrique Sangar, diretor de operações da corretora, que teriam intermediado as
negociações de José Joaquim Paifer e Paifer Management.

O entendimento da BSM foi diferente da CVM: a autorregulação entendeu que

spoo᭘ng con⤊�guraria “condições arti⤊�ciais de preço”, e não “manipulação de
mercado”.

O colegiado da BSM decidiu, por unanimidade, condicionar a celebração de Termo

de Compromisso (TC) entre a BSM e os defendentes ao pagamento do valor de R$
150 mil, sendo que a corretora deveria pagar à BSM o valor de R$ 100 mil e Cláudio,
o valor de R$ 50 mil.

Termo de compromisso

Assim como aconteceu no âmbito da BSM, as partes apresentaram uma proposta

de TC à CVM para encerrar o processo, se comprometendo a pagar R$ 100 mil.

O Comitê de Termo de Compromisso da CVM, porém, considerou que a proposta

seria desproporcional se comparada ao ganho obtido com as “operações ilícitas e a

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gravidade em tese das infrações imputadas na peça acusatória, entendeu como

inoportuna e inconveniente a aceitação da proposta”.

O colegiado da autarquia concordou com esse entendimento e, então, rejeitou a

proposta.

Âmbito penal

Pelo fato de a Comissão de Valores Mobiliários classi⤊�car spoo᭘ng como

manipulação de mercado, o Ministério Público Federal em São Paulo abriu
procedimento investigatório criminal para apurar a conduta no âmbito penal.

Outro lado

Em nota enviada ao JOTA na quinta-feira (15/3), Joaquim Paiffer informou que

“decisão foi baseada em uma análise equivocada e não levou em consideração a
dinâmica do mercado. Iremos recorrer da decisão e provar que não cometemos
nenhuma irregularidade”.

Ainda segundo a nota, “o empresário tem 13 anos de carreira dedicados ao mercado

⤊�nanceiro sempre colocando em prática o respeito e a honestidade. Ele pretende
lutar em todas as instâncias para provar inocência. Joaquim se coloca à disposição
para possíveis esclarecimentos”.

GUILHERME PIMENTA – Repórter

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