Rev ista C hi lena de Derecho , Vol. 29 N° 3. pp. 557-572 (2002) .

Sección Estudios

LAS STO CK OPTlONS y SU INTRODUCCIÓN EN CHILE'

Christia n Schmit ; Vaccara

Abogado Mha . Ue
Profesor de I~ Facul tad de Derecho y
de la Facultad de Ciencias Econ ómicas y Administrativas
UN IVE Un ive rsidad Católica de la Santísima Concepc ión

RESU ME:"

El present e trabajo pretend e estud iar el tem a de las stock opt ions , tambi én llam ada s
opc iones de co mpra de accio nes. de una maner a inte gral. Dado el interés qu e despiert a es te
tem a en div ersas di sciplinas tanto j uríd icas co mo econ ómi cas, el aut or se incli na para su
aná lisis por el respeto a la ex istencia de factores mu ltidiscip linarios que la comp onen . que se
ent re lazan y se expli can recíproc ament e.

El tema de las stock options, tam bién llamadas "opciones de com pra de acciones". atrae
el interés de diversas disc ip linas. ta nto j urídicas co mo econó micas. Así , des de un punto de
vista de la d irecc ión de e mpresas. la materia es estudiada por los es pec ialis tas de las áreas de
finanzas y de rec ursos hum anos. En la teor ía de las finanzas co rpora tivas. las stock options
so n un med io par a alinea r los intereses de los ge rentes co n los de los propi etari os de la
co mpañía. Pero además, por tratarse de opciones que se ejercen sobre acciones es estudiado
po r la Te oría de opcio nes. En la administraci ón de recursos hum anos, los auto res , inte gran el
tema a los sistemas de co mpe nsac iones y benefici os. co mo medi o de incenti var y retener
direc tivo s valiosos y de crea r un eficaz vinc ulo de refo rzumien to estratégico que aúne los
intereses de la co mpañía y de los e mpleados.
Desde una per spect iva j urídica. la noción tie ne principalmente cab ida en el Derecho Comer-
cial. al tratar las sociedades anónimas abie rtas en relación a las acc iones que ellas emiten; pero
también rev iste interés para el Derecho Laboral. como un tipo de co ntraprestac ión a los servi-
cios prestados por el trabajador. y para el Derecho Tributario. en el contexto de la tributación de
las renta s percibida s por el trabajad or, por una parte , y por la otra. en la tribut ación de los
gastos e n que incurre la e mpresa al retri buir a sus trab ajadores co n opciones so bre acciones.
En e l present e trabajo nos propon emos anali zar el tema. co n un enfoq ue a mplio. Por lo
tanto, no prete nde mos ex trae r y ais lar únicament e los as pectos j uríd icos invol ucr ados. sino
es tudia r las stock options de una for ma más integra l. lo cua l imp lica respetar la existencia de
facto res mul tid isciplinarios que se e ntrelaza n y se ex plica n recí procamente. De ot ra forma.
tampoco se ría posib le e ntender ca balme nte las razones y trasfo ndos que motivan es ta institu-
ció n y sus eleme ntos.
Sigu iend o este e nfoq ue , examin arem os a co ntin uació n los siguientes aspec tos:

El co nce pto de stock options

Diferencias e ntre stock optio ns y as ignac ión de accio nes
Ele men tos de las stock options

. Para co mentario s. dirigirse al mail : schmitz @lexchile.org

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Objeti va de las stock opt ions

Crí tica s al sis te ma de las stock optlons
Las stock options e n la legisl ación chil en a
Formas de imple mentar las stock opiio ns
Las stock op tio ns en la admini straci ón de recursos humanos
Las stock optio ns e n el De rech o Laboral chil en o

EL CONCE PTO DE STO CK O I' TlONS

Las stock op tions so n una instituci ón de a mplia aplica ción e n e l mundo e mpresa ria l
estado unide nse . y parte de su auge se debi ó a su gra n acept ación por pa rte de las e mpresas de
la nueva eco no mía (e mpresas co n un giro relaci onado a las tecn ologías de la inform ación ). El
rápid o c rec imiento ex per ime ntado por esas comp añía s en la seg unda mit ad de los años no ven -
ta se debe. e ntre otros factores. a la reparti ción abunda nte de stoc k options, así co mo a un
fuerte uso de forma s va riables de remuneraci ón . lo cu al permitía mant ene r bajos los cos tos
remuner aci on ale s, ampliar la base patrimonial y seguir creciendo e n base a las ex pec ta tiva s
futur as del co ntinuo alza de los indicadores bursátiles (e n es pec ial del NASDAQ ).
Entrand o en e l aná lisis co nceptual de la instituci ón que nos ocupa. tenemos qu e di st ingui r
entre acciones y opciones sobre acci one s. La acci ón es "un a c uota o parte del capit al de una
so ciedad anónima reflej ada en un títul o- val or'". En cambi o. la stock option es un a opc ión,
esto es . un derech o subj etivo o facult ad que se eje rce con el fin de com prar una acción .
Cuando el titular ejerc e la opción, adq uie re la acc ión, pre vio pago de la mism a y, por co nsi-
guie nte. se tran sformará e n acc ionista .
Preci sando. pod em os deci r que las stock op tions están comprendidas dent ro de la clase de
opcio nes de co mpra (q ue se co ntra po ne n a las opciones de venta). esto sig nifica qu e e l titular
de dich a opción tiene e l derech o a comp rar una acción a un " prec io de ejerc ic io" o a un
" prec io de co mpra pred eterminado" . En el primer caso, adquir irá la acció n al va lor q ue ten ga
e n el merc ado e l día de ej ercer la opción. en cambio. en el seg undo caso. es ta mos frente a un
preci o pre est ablecido y conoc ido al mom ent o de asi gn arse la op ción . inde pendie nte del valor
que ten ga la ac ción el día del ejercici o de la o pció n.
En algunos casos . la opción so lo puede ejerce rse e n una fech a co nc reta. y en la teo ría
fin anciera se la co noce com o una "o pc ián de compra europea ": en otros casos. se pued e
ejercer antes de o e n di ch a fech a, y e ntonces se habla de " opcion de co mpra am erican a ''. Las
stock options ge ne ra lme nte se oto rga n a un " prec io de co mpra pred etermin ad o" y tien en el
cará cter de " opción de compra ameri can a" .
Habiendo preci sad o lo anterior, podem os definir las stock optio ns, dici endo que con stitu-
ye/l U/l cont rato qu e mater iali za U/l sist ema de co ntpe nsacion lab o ral . y mediante el cual se
oto rga al trabajado r la f ac ultad de eje rce r la opci án de comprar. eu U/I pl azo predet ermina-
do y a U/l preci o p refe rent e y tambi én predeterminado. accion es de la so cie dad an ónima
abie rta. con la cual se rela cion a directa o indi reciamente a tra vés de su contrato de trab aj o.
Es en ese co nte xto que los departamentos de recursos hum ano s de las empresas co nfeccio-
nan plane s o program as de stock options, a fin de retribuir a los directivos, a un gru po o a todos
los empl eado s, en funci ón de sus ges tiones o trabaj os. Y se sup one que ju stament e estos
resultados laborales se reflejarán en e l increm ento de valor de las accione s de la compañía .
Al igu al qu e las stoc k optio ns. e l co nce pto de los "planes de op cione s de acc iones "n o
es tá definido por la ley chilena.
Desd e un punto de vista de la teor ía fi nanciera, Copeland y West on define n di chos planes
co mo "una es pecie de co ntrato de comp en sación a largo pla zo que depende de la eva luación
que el mercad o hac e del rendimiento co rporativo".

1 Puclma Accorsi. Álvaro: "Sociedades", Tomo l l . Editorial Jurídica de Chile. pág. . no.
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De es te modo . se posibil ita qu e los trabajadores participen del mayor valor que ex peri -
mente la co mpañía. a tra vés de sus acciones en el mercado de capit ale s. y qu e a su vez supo ne
ser el pro ducto del es fuerzo de sus empleados .

DIFE RENC IAS ENTRE S TO CK O I'T IONS y AS IGNAC iÓN DE ACC IONES

Al introducir se las stock op tions a nues tra legislación, mucho se ha come ntado ace rca de
las si mi litudes co n el "ca pitalismo popul ar "que existió en los años oc hen ta e n Ch ile; sin
emba rgo. no hay que 01vidar q ue e n ese caso estam os frent e a as ignac ión directa de acc iones
a ejecutivos o trabajadores. Lo cierto es que e n el presen te. las asig nacio nes de accio nes han
dejado de tener aplicación. yen otros países se ha observado un claro desplaza mie nto. que ha
favor ec ido a las opc iones so bre acc iones.

Para una mayor co mpre nsión. convie ne prese ntar algunas d iferencias de las stock options
fre nte a la as ignación de paquetes de acc iones :

Las stock options por se r opcio nes. no nece sari am ente se material izan e n transfer encias
efect ivas de do minio de las acc iones en c uest ión. En ca mbio. en la as ignación de acciones
a ejec utivos o trabajadores. lo que se repart e so n derecham ent e paq uetes de acciones . En
co nsec ue ncia. e n el prim er caso no necesari amente el trabajador va a tran sform arse e n
accionista de la soc iedad e mpleadora . mientras que en el seg undo caso ello va a ser lo
más probab le.
En las stock options hay co ntraprestación (precio rebajado a pagar ) de parte de l trabaja-
dor . mient ras qu e e n la as ignac ión de acciones es tas so n re part idas por lo ge ner al si n
co ntrapres tac ión d irecta y. por lo mism o. revi sten un carácter ese ncia lme nte de ince ntivo
labo ral. Al respecto. algunos eco nom istas sos tienen que el hecho de haber un desem bol so
prev io (cos to) . co nd uce a un act uar más respon sabl e co n lo que se ha reci bido (be neficio).
Lo anteri or implica que a diferenci a de la as ignac ión de accione s. las stock options
consti tuye n para la empresa una fuente de financia miento. au n c uand o no se tradu zca e n
liqui dez inmediata. sino q ue la entra da de nue vo ca pital que da di ferida e n el tie mpo. sea
por la existe ncia de un plazo suspensivo o porque el trabajador no tom a de inmed iato la
decisión de eje rce r la o pción. Esa fuent e de finan ciami ent o co bra importa ncia en espec ial
en una etapa de incipie nte apertu ra hacia la bolsa . puesto que en esa fase se req uiere
aumentar el ca pital propio de la emp resa e n crecimiento y se prese ntan dificult ades de
atraer "capita l fresco" de inver sioni stas de fond os de ca pital de riesgo.
Med iant e las stock options. el trabaj ador logra postergar la decisión de inver sión en el
tie mpo. y po r lo tant o gana tiemp o para familiarizarse con el com porta mie nto bursátil de la
acció n y para est udiar co n mayor detención si le con viene transformarse en acc ionista de la
socie dad e misora de stock options o no. Las asignacio nes de acc iones no dan ese tiemp o.
Co mo co nsec ue ncia de lo ant eri or . la deci sión de ser acc ionista e n las stock op tions
depende única me nte de l trabajador. La asignación de acciones es una dec isión que toma
la empresa y tra nsforma al trabajador en accio nista. a menos que este rep udie la asigna-
ció n. Al respecto. e n el Derecho Civil se predica que "nadie puede adquir ir der echos u
obl iga ciones co ntra o sin su voluntad". Pero. si n perjuicio de ell o. en la asig nación de
acc iones opera un efec to psico lógico e n el se ntido de ace ptar un " regalo" .
Muy relacio nado co n los dos punt os ante rio res. pod e mos sostene r que en las stock
op tio ns es el trabaj ad or qui en . co n cie rta libertad . determina el momento en que se
tran sform a e n acc io nista; e n las as ig nac io nes de accio nes es la e mp resa. la qu e fija el
mome nto.
Clara me nte. las stock op tio ns no so n so lo para los trab ajadores un instrument o de gran
fle xibilidad . Tambi én la empre sa . a través de la introducci ón y fijación de plazos
suspe nsivos y/o reso lutorios . podrá adec uar los futuro s flujos de ca pital a su planificación
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financiera. conside rando sus necesidades de fina nciam ien to u otras razones te mporales
(por ejemplo. tributarias ). Por lo ta nto. hay un hor izo nte te mpo ra l qu e se toma e n cuenta.
mient ras que en la as ignac ión direc ta de acciones. lo que prim a son las con sideraciones
del presente .

ELEMEN TOS DE LAS STOCK OI'Tl ONS

De acue rdo a las exp licacione s ante riores. pode mos encontra r en las stock options los
siguientes elementos característ icos:

l. Existen cia de IIna soc iedad emi sora de opcio nes de compra de accion es

La e mp resa que emite las opciones debe ser una sociedad anónima ab ierta. En Chile. si se
de sea estab lecer las opciones sobre acc iones a tra vés de la reco rnpra de accio nes. se exi ge .
además . que la sociedad transe sus títulos accionarios en el mercado bursátil.

2. Existen cia de IIn dere cho de opción

El trabajador es e l ti tular de d icho derecho subje tivo que se orrgina en un con trat o. es
deci r. en un ac uer do de volunta des e ntre e l mismo trabajador y su empleador. El ejerc ici o del
de rec ho de opción depen de única me nte del trabajado r. q uien puede libre mente manife star su
vo luntad en e l se ntido de adqu irir los tí tulos com prend idos e n la opción .

Así . eje rciendo la opc ión. se llega a materi al izar la co mpra de un dete rminado número de
acc iones. El de recho de opc ión no es tran sfe rible. po rque está suped itado a la exi stencia de una
relación laboral. Sin perj uicio de lo anterior. por lo ge neral. el empleado puede d ispo ner libre-
mente sobre las acciones adqu iridas después de haber ejercido la opción. a menos que el emi sor
de las accio nes haya estab lecido restricc iones a la transferencia o a la tenen cia de las accione s.
como pudiera ser. por ejemplo. el imponer un plazo mínimo de tenen cia . Esta s limitaciones son
ob liga torias pa ra e l adq uirie nte y pueden introducirse co n amp lia libertad. ya que persigu en
materializar uno de los obje tivos de las stoc k options: retener a los trabaj adores valiosos.

3. Opción de comp ra de acciones

El objeto de l eje rcicio de l de recho de opción es la compra de un det erminado número de

acciones de la soc iedad. matriz o filia l. e mp leado ra de l trabajado r co mp rador. Co n ell o.
que re mos expresa r qu e al hacer efec tiva la opción. su titular ce leb rará un con trato de compra -
venta de acc io nes co n e l e miso r. y se tran sform ará e n acc ionista de la sociedad.

4. Existencia de II n precio de compra prefijado y preferencial

El precio al c ual e l de pen dient e va a ad quirir las accio nes. es dete rminado con anteriori-
dad a la en trega de las o pcio nes. por e l e misor de las acciones. El carác ter preferencial del
precio hace q ue las opc iones son consideradas un mecani sm o de ince ntivo o co mpe nsaci ón
labora l. De esa forma . a medi da que se incre ment e e l va lor bursát il de la acción . mejora el
ince ntivo co nfor mado por las opciones asignadas . Si no exist iese esa ven taja económi ca . las
opciones sobre accio nes dej ar ían de te ner razó n de ser.
El precio puede corresponder al va lor de mercado de la acci ón al momento de otor gar la
opc ión o incluso puede se r infer ior a este. Evide nte me nte. el costo que implica para la
empresa seg uir un prog ra ma de opc iones en uno u otro caso es distinto . puesto q ue en el
último te ndrá qu e eva lua r qu e invers ionistas ex ternos com pra rían. probab leme nte. las misma s
opcione s a un preci o mayor.
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En el caso de fija r e l preci o de la opc ió n igu al al va lor de mer cad o. se es pec ula co n la
tendenc ia alcis ta de la co tizac ió n bur sátil. de forma qu e al hacer se efe ctiva la opció n de
compra. exista un a mayor di fer en ci a e ntre e l preci o de adq uis ic ió n y el prec io de me rcado. De
esta for ma se co nge la e l precio de la acción. al tiem po de otorga rse las opc io nes.
El seg undo caso -cua ndo e l va lor de co mpra se fija por deb aj o de la co tización vigen te al
asig nar la opc ió n- te ndrá luga r es pec ia lme nte si e l precio de la acc ió n tien e un com porta-
mie nto impredec ible y ese nc ial me nte vo lát il. lo cua l de pende de la se ns ibi lida d co n la cua l un
títu lo reacc ion a res pecto de los movimi ent os econó micos de l mercado ; los invers io nistas
hab lan del "facto r beta " para refer irse a es a medida. Por lo mism o. en esos casos e l riesgo del
inve rsionista es mayor. lo c ua l tendrá que co mpe nsa rse co n un atrac tivo precio inici al de la
inversión. En tod o caso . ca be advertir qu e la fijació n de l preci o dep en derá e n último tér min o
de la coy unt ura eco nó mica de l mom en to .
De más es tá decir que. sea cua l sea e l caso. el titul ar de la o pc ió n so lo la eje rce rá s i el
precio predete rminado de com pra es me nor al precio de me rcado de las acc io nes, puesto qu e
en caso contra rio incurri ría en pérd idas y sería prefe rib le ac ud ir d irectam ent e al me rcado s i se
de sea comprar dic hos títulos acc io narios .

5. Existencia de /In plazo resol utorio

Es te e le me nto imp lica la fijació n antic ipada de un plazo resolutori o, durant e e l cua l pued e
eje rcerse e l de rec ho de opc ió n de co mpra de las acc io nes. Venc ido e l plazo o ej ercida la
opc ión dent ro de l plazo , se ex ting ue e l derech o de eje rcer la opc ió n. Opera. por tanto, e l
princ ipio de "prec lusi ón" . Sin perjuici o de la existen ci a obliga tor ia del plazo reso luto rio, no
ex iste incon veni ent e para int rodu ci r e n e l progr am a de opc io nes un plazo suspensivo, es
decir, mie ntras no se cump le dich o plazo. no se podr á eje rce r e l dere ch o de opció n a co mpra
de las acc iones . De es te mod o, se abre un peri odo defin ido y futuro duran te e l cua l el
emp leado puede procede r a la adquis ic ión de los títu los accio narios. Co n e llo se incenti va la
per mane nc ia en la e mp resa de los trabaja do res ben efici ados, actua ndo las opc io nes co mo
meca nismo de rete nc ió n del rec urso huma no valioso.

6. Por regla general se vincu la el derecho de opción a /111 nlÍmero mínimo y/o máximo de
acciones que el trabajador pueda adq uirir por esta vía

Nada impid e intro ducir otro tip o de restri cci on es e n e l co ntrato de ope ren. Ya hem os
visto, por ejem plo, e l caso de un plazo mín imo de te ne ncia de las opcio nes o de las acciones
adq uir idas. Ot ro eje mplo pudi er e ser la c láus ula que obliga a l tra baja do r a co ntinuar prest an-
do servic ios para la co mpa ñía por un plazo det ermin ado, una vez eje rci da la opc ió n o una vez
otorgada la o pc ió n.
He mos men cion ado , anter io rme nte. que esas limit aciones per sigu en instrumenta lizar los
objetivos q ue la em presa tien e en vista , al dec idir co mpensar a través de opc iones so bre
acciones .

7. Existencia de /lila relación labo ral ent re las partes

En ese co ntex to . cabe destacar que las stock options so n una for ma de re mune rar en
func ión de la ges tió n del dep end ien te, la c ua l a su vez se reflej ará dir ect a o indirectam en te en
e l va lor bursá til de la acc ió n.

Co ncue rda co n ell o, qu e para eje rcer la ac ció n ha de estar vige nte e l ví nculo labo ra l e ntre
el titul ar de la opc ió n y la soc iedad , matri z o fi lial, em iso ra de las acciones. Si la rel ación
lab oral ter mina an tes qu e e l trabajado r a lca nce a ejercer la o pció n, ca ducaría de la misma
for ma dic ho derec ho . Pod ríamos sos te ner que ex iste un a aplica ció n del adagio j uríd ico qu e lo
accesorio sig ue la suerte de lo princ ipal.
562 REV ISTA CH ILENA DE DEREC HO [Vo l. 29

y como ya he mos dic ho , ta mpoco se le permite al trab aj ador cede r o tran sferir e l derec ho
de opc ión de co mpra de las acc iones , si n perju icio qu e pueda hacerl o una vez qu e se co nst itu-
ya dueño de las acc ion es, para lo cua l es indi spen sabl e haber eje rc ido la opc ión de co mpra.
Como pode mos aprec iar, una caracte rística funda me nta l de las sto ck options es la combi-
naci ón de dos inst ituci ones j urídicas disti ntas :

a. la com pe nsac ión por la presta ci ón de se rvic ios pe rso na les e n e l marco de una re lación
laboral. y
b. la poten ci al co mpra de acc iones de una soc ieda d anón ima abie rta .

OB JETIVO DE LAS STOCK OPTlONS

Para defi nir los obje tivos qu e se co nsi de ran al establece r las stock options, hay qu e
d isti nguir los intereses de los involu cr ad os en e l proceso, esto es, e l benefici o que re porta, por
un lad o al em plea do r, y po r el otro, al trabajado r.
Por una pa rte e l em plea dor es tá inte resa do en aume nta r e l co mprom iso de su personal
para co n la e mpresa y a liga r la gestión individu al de los trab aj adores a los resu ltad os
corporat ivos . Repartiend o stock options se logra atrae r y rete ne r al persona l va lioso , aumen -
tando e l apego po r la co mpa ñía y, al mismo tiem po, se va crea ndo una cu ltura emp resarial
posit iva para ambas partes, basad a en la motivac ión, e l co mpro miso, la leal tad y la co mpensa-
ción de la buena gest ión.
Asi mismo, permit e a la e mpresa dest inar men os rec ursos a sue ldos , liberando fo ndo s que
pueden ser uti lizados pa ra otros fines: y al mis mo tiempo se logra aume nta r la base patrimo-
nial. Por co nsig uie nte, pode mos sos tener que las sto ck options consti tuye n una fue nte de
financ iamie nto para la empresa.
Otro aspecto de rel e van ci a co nsis te en qu e a trav és del s istema de compensuc io n
accionaria se puede llegar a tran sferir parte importante de la propiedad de la empre sa a los
trabajadores . Si aho ra con sid eramos que por lo ge ne ra l los trabaj adores be neficiados co n las
stock options so n los ejec utivos de la e mpresa , se produ ce un fenó meno bas tan te inte resa nte :
la identi fic ación de la prop ied ad co n la adm inis tra ción .
La e mpresa mod ern a, re firi énd on os co n ello a las soc iedades anó nimas, cue nta en tre sus
rasgos funda me ntales la circ unsta nc ia de e nco ntrarse la pro pieda d d isociada del co ntro l y
man ejo de la ges tión. Y es ju stamente esa se pa rac ión de propiedad y admin istración la cua l
hace surg ir los llamados "costos age nciales", que co nsiste n en qu e los ad minis tradores pe rsi-
guen y decid en de ac ue rdo a objetivos propi os y person ales, los cuales se aleja n frec ue nte-
men te del obje tivo ge ne ra l de maxi miza r la rentabilidad de las inversiones de los dueños de la
empresa. Por lo de más , los direc tivos , ge nera lme nte, es tán much o mej or infor mados que los
accioni stas sob re los det all es de la adminis trac ión de la e mpresa, y, por co nsigu iente , la
ca pacidad de supe rvisió n de estos últimos so bre los admi nistradores es limi tado.
La teo ría de fin anzas moderna pos tula co mo obje tivo principa l de los ge ren tes o direc ti-
vos e l de ad ministrar la e mpresa de ac uerdo a los inte reses de los acc ionis tas. Co mo forma de
aseg urar que los gere nte s efectivame nte sirva n a los propósit os de los in versionistas, se
plant ea e l ligar su co mpe nsac ión al dese mpeñ o de la e mpresa , med ian te la asig nac ión de
participaci one s acc io narias .
De es ta fo rma se logra es ta blece r una co rre lac ión ent re el de se mpeño ind ividu al de l
trabajado r y e l co lec tivo de la e mpresa , lo c ua l se co noce co mo "a linea mie nto de inte reses u
objetivos " . Evide nte me nte ese alinea mie nto funcio na mej or respecto de la plana ejec utiva de
la emp resa, pue st o qu e genera lmente los ocu pa ntes de esos cargos tom an dec isiones q ue
influye n dir ect am ent e e n e l precio de la acc ión de la co mpa ñía.
Por su parte, e l trab aj ad or se ve favo recido a tra vés de un bene ficio econó mico con sisten -
te en adq uirir acc io nes de socieda d anó nima a un precio preferen ci al, es deci r, infe rior al de
mer cad o, y a tra nsfor ma rse e n un dueño par ci al de la e mpresa para la c ual pres ta se rvicios.
20021 SCHMITZ: LAS STO CK O/'TIONS y SU INTRODUCCIÓN EN C HILE 563

En otras pal abras, los em pleados partic ipa n d irect am ente en el fut uro crecimiento de la com-
pañía y, ejercida la opción. en las utilidades que se generan y que en forma de dividendos
constituyen los frutos del accionista trabajador.
Ya hemos comentado que el titu lar de la o pció n solo la ha rá efectiva e n caso que el precio
de ad quisició n sea infe rio r a l de mer cado , En caso co ntrario, y hab iendo un int er és en adqu i-
rir las acc iones en c uest ión, le co nvend rá 'recurr ir di rectame nte al mer cado. Sin embargo.
interesa analizar en forma pormeno rizada las imp licancias para la empresa de ese caso especí-
fico . La empresa podrá permanecer inactiva frente a la baja de la cotización accionaria o
podrá renegociar las condiciones de otorgamiento de la opció n. En ese último sen tido , el
dism inuir el prec io de eje rc icio de las opc io nes, debido a qu e la cotizació n de la acc ió n
respectiva haya ca ído por deb aj o de di ch o precio, es lo qu e se den omina rep ricing ,
A favor del repricing puede argume ntarse que las empresas se e ncuentran en la necesidad
de atraer persona l cualificado. por lo cual tienen que ofrece r stock options interesantes para
competir en el mercado del ta lento y que todos los accionistas se verían pe rjudicados si la
compañía pie rde em pleados claves. Otra bue na razón a favor de la mod if icac ió n de l precio de
ejerc ic io es que los d irecti vo s o e mpleados no s iempre so n resp on sables de la ca ída del valo r
de las acciones de la co mpañía en e l me rcado.
En contra de esa po lítica habla que ella supone favorecer a los opcionistas frente a los
accionistas externos. que no pueden beneficiarse del repricing. Además . existe e l riesgo de
premiar una mala gestión económica . También se puede ir en con tra de los principios esencia-
les sob re los q ue se co ns truyó el pro gr am a de co mpe nsación, raz ón por la cual es fundam ent al
te ner prese nte los obje tivos qu e pr etende logr ar e l progr ama y ac tuar e n co nsec uencia .
Por últi mo . referente a la adq uisic ión de las acciones y su fina nciamien to , ya vi mos que
para la empresa la emisión de STOck options no implica un desembolso. Pero a su vez. también
los trabajadores se favorecen de una gran flexib ilidad. puesto que los beneficiados pueden
comprar las acciones co n fo ndos propi os o a través de créd itos subve nc io nados por la empre-
sa , quedand o las acc io nes ad quir idas en prend a. Inclu so. si un trab aj ad or no logr ar e con segui r
financ iamiento , podría simu ltá nea men te co n ejerce r la opc ió n. ve nder una pa rte de las accio-
nes compradas. a fin de cubrir el precio preferencial de compra.

CR íT ICAS AL S ISTEMA DE LAS STOCK O/' TlONS

Los cuestio namientos han sido va rios . Ex pone mos brevemen te algu nos prob lemas que
pueden surgir.
Algunos analistas consideran co mo riesgoso asignar un núm ero elevado de opcio nes so-
bre acc io nes a los ejecu tivos, puest o que si so lo se liga el pro gr am a de com pe nsación al
aume nto de va lo r de la acc ió n e n e l mer cad o bursátil, e l e mplea do pued e co nce ntrarse excl u-
sivamente en obtene r resultad os pos itivos en e l corto plazo y hasta qu e sus títulos hayan
experimentado la reva lo rizac ión espe rada. a fin de ven derlos con ganancias y retirarse luego
de la compañía.
Pero no solamente por esa última razó n pued e verse infl uenc iada la gestión de l ejecutivo
be neficiado co n opciones so bre acc io nes. Dado que e l emplead o no per cibe d ivid endo alg uno
mie ntras no eje rza su opc ió n. pued e qu e a través de su gestió n tiend a a imp edir el re parto de
dividendos pa ra los acc io nis tas . presiona ndo a que se ac um ule n las utilidades del ejercicio en
la cuenta de uti lidades retenidas o que se reinviertan las ut ilidades retenidas. Con ello , espe -
cula lograr una mayor apreciación de las acciones e n el mercado y perjudica a los ac tua les
acc io nis tas cuyo relamo se poster ga e n e l tiempo.
Entre los acc io nistas y los titul ar es de opciones qu e aú n no hay an ejerc ido su der ech o de
compra. se produce una asi me tría de costo-be nefic io de la ges tió n empresarial. Ello se debe a
que los resultados de los proyectos de invers ió n de la empresa tienen un efecto directo en la
decisión de ejercer o no las opciones. En ot ras pa labras. los éxi tos económicos de la compa-
ñía. y la co nsiguie nte a lza de los títul os acc iona rlos, be neficia n a todos. accionistas y titulares
564 REV ISTA CH ILENA DE DERECHO (Vol. 29

de opciones ; mien tras que las pérdidas resultantes de fracasos de gestión so n asum idas ún ica-
me nte por los accionis tas tit ulares. Así pued e conc luirse que la desigual d istribución del
riesgo in tl uirá en la toma de decisiones de los ejecu tivos titul ares de opciones. en el sentido
de segui r estrateg ias de negocios más riesgosas.
Tambié n se critica la falta de corre lac ión entre e l dese mpeño del ejec utivo rem unerado con
stock options y el co mportamiento bursá til de la acció n. Este argume nto será válido co n mayor
razón en mercados ineficientes . en los cuales el valor bu rsátil de las acciones no reflej a instanr á-
nea y com pletame nte toda la inform ación rele vante para la form ación de los precios. Pero incl uso
dejand o de lado la eficiencia del mercado. no hay qu e olvida r qu e las acciones so n instrumentos
de inversión de ca rácter variable. ye n co nsec uencia por diver sos motivos exógenos el precio de la
acc ión puede caer en el mercado por de bajo del precio predeterminado de la opción. Si dura nte el
periodo restante de la vigencia de la opción el prec io del mercado resulta ser infer ior al " precio
prefere ncial". e l titu lar de la opc ión simp lemente prescindirá en eje rcerla. Económicamente. esta-
mos en to nces frente a una pérdida. si en su opo rtunidad el plan de co mpensación formaba parte de
la remuneración del trabajador. y no era un mero prem io. Por lo tamo. en ese caso. las opciones de
acciones no cum plirán su propósito de incen tivar la ges tió n. y por e l con trario. pueden llegar a
tene r un efecto adverso desrnotivador en el e mpleado.
En los tiempos actuales. el fenó meno de la nueva eco nomía y el crecimiento espectacular del
mercado acc ionario americano se ha enfriado . y en ese con texto, la duda que ha surgido respec to de
las stock options en Estados Unidos es qué ocurre cuando esas opci ones no tienen posibilidad de
hacerse efecti vas. ya sea porque no se produce la plan ificada apertura en bolsa de la empresa
(p lUlIl 101/I stock o acciones fantasma) o porque. permaneciendo cerradas. no hay compradores dis-
puestos a pagar aquello en lo que alguna vez se había fijado el valor de las acciones que el empleado
tiene de su empresa. Una sal ida puede ser la rene gociación de la co mpe nsac ión otorgada.
Por último. afir ma n los c ríticos que e l víncul o de lealt ad e ntre trabajado r y em presa no se
pro duce po r poseer aquel títulos de esta. si no qu e más bie n por se ntirse e l trabajador "due ño"
de un proyecto que desarro lla .
A pesar de las críticas exp uestas. estos inconvenien tes no deberían traduc irse en desechar
de antemano la instituc ió n de las stock options. sino q ue más bien en compre nderlas en forma
correc ta como un sistema de ret ribución e incentivo de naturaleza compleja. pero muy tlexi -
ble . En consecuenc ia . su implement ac ión reque ri rá de un estudio minucioso. a fin de confec-
cionar un p la n de opc io nes que tome debid am en te en c uenta las neces idades y carac terís ticas
parti cul ares del caso. así co mo los objet ivos per seguidos por la e mpresa.

LAS STOCK OP TlONS EN LA LEGI S LACi Ó N C HILENA

En nuestro país. el pri mer antecedente de stock options ha sido la Norma de Ca rác ter
Ge neral 'o 99. de l 10 de agosto de 2000. de la Supe rintende ncia de Valores y Seg uros . que
reg ula las ofertas de susc ripción y cesión de acciones que no co nstituyen oferta pública de
valores. La Superintende ncia de l ramo. c umpliendo co n el mand ato legal establecido en el art.
4,,2 de la Ley N° 18.04 5 del Mercado de Va lores. es tab leció median te dicha norma que las
ofe rtas de susc ripció n o adq uisición de acciones de una soc iedad no co nsti tuye n oferta pública
de valores. cuan do sea n di rigidas a los tra baja dores de la sociedad. y des tinadas al cumplimien-
to de pol íticas de ince ntivos laborales y c umpliendo ade más otros req uisi tos de l caso. Al no

2 Artículo .1".- Se entiende po r oferta pública de valo res la dirigida ui públíco en gene ra l o u ciertos secto res
() el grupos específicos de este.
La Superi ntendencia podrá, e n ca so de duda. de te rminar mediante resoluc ión de carácte r general s i cie rt o...
tipos de oferta de valore s constituyen ofertas públicas.
Asimismo . la Superintendencia podrá eximir ciertas ofertas públicas del c um plimie nto de alguno de los
requisitos de la presente ley . mediante resoluciones de carác ter general.
Los emi sore s que estén en liqu idaci ón no podrán hacer o fe rta públ ica de va lore s . except o s i se tr uturc de sus
propia s accione s .
200 2 1 SC HMITZ: LAS STOCK OP TlONS y SU INTR O DUCCI ÓN EN CHILE 565

co nstituir oferta públ ica de valo res no se requerirá que las acciones y su emiso r es tén inscritos
en e l Registro de Valores de la Sup er intend enci a (arts. 5". 6" Y 183 de la Ley ° 18.045 ).
De este modo. la Super intendencia vino a aclara r una práctica seguida por las empresas multina-
cionales que ope raban en el país y que co mpensaban a sus empleados con opcio nes de acciones.
Es así como la norma en análisis no solo incluía la relación de una sociedad y sus trabajad ores.
sino que además aba rcaba las ofertas de suscripción o adquisición de acciones de una sociedad
matriz o de alguna de sus sociedades filiales o coligadas. comprendiéndose las coligadas que lo sean
de la matriz o de las filiales. cuando sean dirigidas a los trabajadores de cua lquiera de ellas.
En su le tra c) la norma se ñala exp resamente que " los de stinatarios de la o ferta deb en
ten er relac iones co ntrac tuales lab oral es o pertenecer a la administrac ión de las soc iedades de
q ue se tra te": mient ras que la letra g) prescribe que "l os requi sitos anterio res se hacen ex te n-
sivos a las o pciones de com pra y ve nta so bre las acc iones a que se refier e la present e Norma
y a los mismos des tina tarios" .
Sin e mbargo. el ámb ito de aplicac ión de la Norm a qued ó bas ta nte restr ingido al est able-
ce rse que no pod rá n acogerse a e lla " las ofe rtas de accio nes de socieda des anónimas nac iona-
les ab iertas y sus filia les . así co mo las dirigidas a sus trabajadores y admi nis trado res" (le tra
h) de la No rma de Carác te r Genera l).
Co n ello. las ofe rtas de accio nes de dich as sociedades se regían por las normas generales
del Derech o Laboral y Derech o Co mercia l. mient ras que la Norm a en análisis so lo regulaba las
ofe rtas de acciones que las soc iedades anónimas extranje ras reali cen en e l territ orio chileno.
Posteri orme nte. las stock options fueron incorp or ada s a la Ley N° 18.046 so bre soc ieda-
des anó nimas por la Ley N° 19.705 que regula las ofertas publicas de adquisición de accione s
(O PA) y es tablec e régim en de go biernos corporativ os. texto legal qu e fue publi cad o en el
Diario Ofi cial co n fech a 20 de diciembre de 200 0. De es ta fo rma. en pal abras del Mi nist ro de
Hacienda. Nico lás Eyzug uirre , se e ntrega "a las empresas que co tiza n públi cam ent e sus va lo-
res la fac ulta d para q ue utili cen esq ue mas de remune rac iones ampl iamen te d ifu ndidos e n
otros países. y que ha n sido claves en el desar roll o de la 'nueva eco no mía' . En particular. la
ex istencia de los stock options fac ilita rá e l acceso a propi ed ad de las e mpresas por parte de
sus empleados . a lineando de mejor forma los inte reses entre los d ist intos age ntes invol ucra-
dos en el bue n dese mpe ño de las e mpresas").
Recie ntem en te. e l Ejec utivo promul gó dos leyes (N° 19.768 que introduce adec uacio nes
de índo le tri but ari a al mer cad o de capitale s y flexib iliza e l mecani sm o de aho rro voluntar io. y
N° 19.769 qu e flexibili za las inversi one s de los fond os mutu os y co mpañías de seg uro . crea
ad ministradora ge nera l de fond os. facil ita la intern acion alizaci ón de la banca. y perfeccion a
leyes de soc ieda des a nónimas y de fond os de inversiones) que con temp lan una amplia libera-
lizaci ón de l merc ad o de cap ita les chi leno: circunstan cia q ue fomen tar á el uso de stock optio ns
po r part e de las compa ñia s locales.
En esos cuerpos norm ativ os hay dos medidas en part icul ar . qu e tendr án un efecto posi tivo
en la uti lizac ió n de las co mpe nsaciones acc iona rias :

se o torga n faci lida des trib utarias para la venta co rta! o préstam os de valo res al considerar
co mo no con st itu tivo de rent a e l mayo r va lor qu e se produ zca en la e najenación de bo nos
y accio nes q ue c umplen el requisito de pre sen ci a bursá til'; y
se ex ime del impu est o a la ga na ncia de ca pita l al mayor va lor obte nido e n las enaje nacio-
nes de acc io nes de soci edades anó nimas abiertas. sie mpre y c uando tales acc iones cuen-
ten co n presen ci a bursátil. las tran sacci one s se reali cen en una bol sa de valores del país o

] "Expos ici ón sob re e l es tado de la Haci en da Públic a". Prese ntació n del Min istro de Haci enda. Sr. Nicol ás
Eyzaguirre Guzm án. octub re 2000.
.¡ Se define CO ITlO "ven ta co rta" la enajenación en bol sa de acci one s que el ven dedo r no po see o aque lla e n
qu e la liquidación se reali za con títulos obtenidos en préstamo. las cuales se comprome te a rc sutuir ul prestam ista.
5 Se entende rá que "tiene n presencia bursátil " aquellas acciones que cumplan con las norma s para se r obje to
de inver sión de lo s fond o s mutuo s . de ac uerdo a lo est ablecid o en el N° I del artícul o (30 del Decreto Ley N° 1.32 8.
de t 9 76 .
566 REVISTA CHILENA DE DEREC HO [Vol. 29

de acuerdo a las nor mas que regu lan un proceso de ofe rta pública o en un proceso de
colocación de acciones de pr imera emisión.

FORMAS DE IMPLEMENTAR LAS STOCK OPTIO NS

Según las mod ificacion es int roducid as por la Le y N° 19 .705. las soc ieda des an orurn as
abie rtas. cumpliendo con cie rtas cond ici ones. pued en implementar un plan de compen sación
laboral de opciones de acciones de dos for mas distintas:

a través de un aume nto de ca pita l de la soc ieda d . y

a través de la recom pra de acc io nes de emisió n propia.

A. lmplement aci án a trav és de I/Il aum ento de capita l de la sociedad

El nuevo art o24 de la Ley sob re Sociedades Anó nimas prevé en su inciso tercero que "e ll los
al/memos de capital de I/Ila sociedad an ánima abie rta podrá contemplarse que hasta I/Il 10% de
su monto se desti ne a planes de compensaci án de SI/S propios trabajadores o de SI/S fi liales ".
Contin úa d ich a disp osic ión . aclarando de inmediato. que en esta part e del 10%. los accio-
nistas de la soc iedad no gozarán de la opció n preferente legal de susc ripc ió n de las acc io nes
emitidas e n virt ud del aumen to de capital. Sin e mbargo. si los acci oni stas no ej erciere n su
derech o pre ferent e a susc ribir e n todo o parte las resta ntes acci ones. el saldo no susc rito
pod rá igu a lmente se r de stin ad o a planes de co mpensac ió n de trab aj ad ore s. si así lo hubiere
aco rdado la j unta de acc io nistas .
Co nc luyen te me nte con lo a nter ior. pode mos sos te ne r que so lo en el caso de no eje rce r los
actua les acc io nistas su derech o de s usc ripción preferen te de las acciones de la nue va emis ión
y de haber un acuerdo de la j unta en tal se ntido. podrá des tina rse un mon to superior al 10%
de la nueva e misión a stock options.
En el inciso quinto del mismo art. 24 se reg lame nta el plazo para suscribir y pagar las
acciones por parte de los trabaj ador es. el cua l podrá exte nde rse hasta por ci nco años. contados
desde el acuerdo de la j unta de accionistas respectiva. Este plazo co nsti tuye una excepción a la
regla genera l co nsagrada en esa mism a nor ma. En efec to. los ac uer dos de las jun tas de accioni s-
tas sobre aume ntos de cap ital no pod rán es tablece r un plazo superior a tres años. co ntado desde
la fecha de los mismos. para la e mis ión. suscripc ión y pago de las accio nes respectivas.
Deb e e nte nde rse. s in embarg o. que la sa nc ió n para e l caso de que no se e ntere e l aume nto
de ca pital dentro del plazo máxim o. se rá en amb os cas os la mism a: e l ca pita l quedará redu c i-
do a la ca ntida d e fec tivame nte pagad a.
Respecto de es ta mod alid ad de stock options. la historia fided igna de la Ley N° 19.705
afi rma textu al men te lo sig uiente: "E I obje to de esta norm a co nsiste e n es tablecer las stoc k
options, que so n acciones emitidas para se r entrega das a los trabaj adores de las sociedades
anónimas abie rtas . Para es te efec to. se agregan nuevos incisos al art ículo 24 de la Ley N°
18.046 . de tal for ma que puedan hacerse aume ntos de ca pita l para que e l 10% de ese aumento
pueda se r colocado en los trabaj adores de la empresa . También se puede co loca r ese aume nto en
los planes de co mpensac ió n para los trabaj adore s de las fil iales de aque lla. Co n la finalidad de
que se co loque efectivame nte ese mont o e n planes co mpensatorios. se imp ide que los actua les
acc io nistas puedan optar por su derecho preferen te de susc ripció n de acc iones por ese porcen ta-
j e. Por otra parte. se establece que aque llas acciones que no sea n susc ritas pre ferent em ent e por
los acc ioni stas. también podrán increm en tar e l plan co mpensator io. s iempre que la ju nta de
accioni stas as í lo haya acor dado . Adem ás. se inst itu ye que la co locac ión para los trabajadores se
podr á hacer hasta por el plazo de cinco años. co ntado desde el acuerdo de la respecti va j unta'".

ti Segu ndo Info rme de la Comisión de Hacienda del Senado recaído en el proyecto de ley. en seg undo trámite
co nstituc io nal. que regula las o fe rtas públicas de adquis ic ió n de acci one s y e stablec e régimen de Gobie rno s
Corporativos: Bolcun N° 2.289-05.
2002J SCHM tTZ : LAS S TOC K OPTlONS y SU INT RODUCCi ÓN EN CHILE 567

En resumen . podemos enumerar alg unas características de l plan de compensación laboral

vía aumento de ca pital consagrado en e l art o24 de la Ley de Socied ades Anónimas:

se aplica a tod as las soc iedades anó ni mas abiertas. es to es. a las qu e la Ley N° 18.04 6
define co mo tales e n su art. 2°. d isp osición qu e ha sido tambi én mod ificada por la Ley
N° 19.705 : a di feren ci a de la aira mod alidad de impl ementaci ón no se ex ige qu e la
so ciedad ten ga tran sacci ón bursá til:
se permite destinar hasta un 10% de un aum ent o de capital. al plan de co mpensac ión
lab oral . sin perjui ci o de que este porcentaje se incr ement e por la renunci a qu e los accio-
nist as hagan a su derech o preferent e de susc ripción de las nue vas acc iones . prev io ac ue r-
do de la j unta de accionistas en tal se nt ido:
los accionistas no pod rán ejercer su opció n preferente de suscripción respecto de la
porci ón de acciones des ti nadas a las stoc k options;
pueden se r beneficiados. a través del progra ma de compensación laboral. tanto los traba-
jadores co ntratados por la sociedad cuyo capital se ha acordado aume nta r. como los
contratados por filiales de d ich a sociedad:
el plazo máximo pa ra suscribi r y pagar las acciones co mprendidas en el plan de compen-
sación es de c inco años .

Recie ntemente se ha aplicado por primera vez la disposición legal citada con un programa
de stock options; y es así com o el Banco de Créd ito e Inversiones (BC I) co me nzó a ofrece r el
3 1 de julio pasad o a sus trab ajad ores la suscr ipció n de opciones sobre acciones de la entid ad a
un prec io prefe rencia l. Las acc iones destinadas a tales fines provien en de un aumento de capi-
tal. e n que se reser vó e l 10 % - propo rció n base máxima- de la nue va em isión a los trabaja dores .
más un porce ntaje adiciona l que se origi nó a partir de la ren unci a del soci o mayori tario a su
derecho de suscripción preferente. En lugar de otorgar crédi tos a los empleados, el Banco
dispuso planes de financiamie nto con cargo a futuras inde mnizaciones laborales. co n el objeto
de promover el ejercicio de la opción con la co nsec uente adquisición de las acciones 7 .

B. lmplementaci án a tra vés de la recomp ra de acciones de propia emisi án

Esta modal id ad de impleme ntac ión se e ncue ntra co nte mplada en e l nuevo artíc ulo 27 de
la Ley N° 18.04 6. cuyo numerando cuar to. ag rega do por la Ley N° 19.705 . aña de una nue va
circ unsta ncia baj o la c ual las socieda des anónimas podrán adquirir y poseer acc iones de su
pro pia e misión. Una razón para adquirir y poseer dicha s acc iones se ría la de impl emen tar un
prog ra ma o plan de co mpe nsac ión para los trabaj adores de la soc iedad. y as í lo recon oce
e xpresame nte el inci so segu ndo del artíc ulo 27 C de la Ley de Sociedades Anónimas.
Re laci on an do el ya c itado artícu lo 27 co n las d ispos ic iones que lo sig uen. es tos son los
artículos 27 A a 27 C. la adquisic ión de accio nes de emisión propi a para los fines en análisis
debe cumpli r co n una serie de requ isitos y con diciones:

Que se trate de una sociedad anónima cuyas acc iones tengan transaccron bursátil. lo cua l
implica estar insc rito en e l Registro de Valores de la Superintendencia de Valores y Seguros.
Que sea acordado po r ju nta ex traordinaria de accionis tas por las dos terce ras partes de las
acciones emi tidas co n dere ch o a voto .
Q ue la j unta es pec ifique mont o o porcent aje máximo a adquirir. e l objetivo. es to es. la
impl em ent ación de un plan de co mpe nsac ión laboral. y la duración del programa de
rec ompra, y ade más fij e el pre cio mínimo y máxim o a pagar por la s acc iones respectivas,
materia est a última qu e podrá delegar e n e l directori o.
Qu e la duraci ón del programa de recompra no exceda tres años .
Que la adq uisición se haga so lo hasta por el mont o de las utilidad es ret en idas.

7 Diario El Mercurio. Cuerpo Enfoque s. del6 de mayo de 2001 : "Esbo zo s de un Capitali smo Popular" .
568 REVISTA CH ILENA DE DEREC HO tvo i. 29

Que la ofe rta de adq uisició n se haga en proporción al númer o de acciones de cada serie
de acciones. que te nga tran sacción bu rsá til. en su caso.
Que la sociedad anónima no mantenga e n carte ra acciones de su propia emisión represen-
tativas de un monto superior al 5'70 de sus acciones suscritas y pagadas. Los excesos
producidos deberán ser e najenados en el té rmino de 90 días . con tados a par tir de la fecha
de la adquisición que hubiere dado orige n al exceso.
Que las acciones objeto de la recompra estén totalmen te pagadas y libres de todo grava-
men o prohibición.
Que la adquisición de acciones se ejecute a través de una Oferta Pública de Adquisici ón
de Acciones o que las transacciones del programa de recompra se lleven a cabo en bolsas
de valores. a través de sis temas que permi tan la adquisición a prorrata de las acciones
recibidas. y solo en su defecto. el saldo restan te de l porcentaje fijado podrá comprarse
d irectamente en rueda .

Sin perj uicio de es ta segu nda alterna tiva . pre via auto rización por la junta de accion istas .
el directorio podrá adq uirir di rectam ent e en rueda una ca ntidad represent ativa de hasta un 1'70
de l ca pita l acc ionario de la soc ieda d. dent ro de cua lquie r períod o de doce meses. sin necesi-
dad de aplicar el procedimi ent o de prorrata.
Por otro lado. se limit a el volume n di ario de recompra al es tablece r que el mon to de las
operacio nes reali zadas en un mism o día no podrá se r superior al 25% del volume n prom ed io
de transacción diari o que hayan ex perimentado las accio nes de la soc iedad dura nte los 90 días
ant eri ore s. en las bol sas de valores nacionales y, e n su caso. extr anjeras. por el sa ldo de
aquellas accio nes que no hubi er en sido adq uiridas por el procedimi ent o de prorrateo.

Que las acc io nes adquiridas sea n e naje nadas de ntro del plazo máxim o de veinticuatro
meses. a contar de su adq uisició n. Si la sociedad no c ump liere co n d icho plazo . su ca pita l
quedará dismin uido de pleno derecho.

Tratándose de inst ituc io nes bancarias. rige n adic iona lmen te las normas es pecíficas sobre
adquisición y poses ión de acciones de emisión propia. co ntempladas por el artíc ulo 27 D:

El valo r de las acciones prop ias en ca rte ra se ded ucirá del capital básico para todos los
efectos legales. reglamen tarios y normat ivos.
No podrá adq ui rir acc iones propias con cargo a utilidades de l eje rcicio o a fo ndos de
reserva. si por efecto de esa operació n el banco inf ringe los márgenes legales de
crédito o alguna de las proporciones fijadas por la ley en relación a su patrimonio
efectivo o capi tal bás ico (a rt. 27 D letra b en rel ac ió n al art . 56 . 66 Y 84 de la Ley
Gene ra l de Bancos).
La adquisición de acc iones pro pias requ e rirá la ap robación de la Superintendencia de
Bancos e Inst ituciones Financieras. que so lo podrá de nega rla si la e mpresa so licitante no
se enc uentra en la Categoría 1 (nive l A de so lve ncia y nivel A de ges tió n). según el
artíc ulo 60 de la Ley Gener al de Bancos o deja ría de es tar e n ella co mo co nsecue ncia de
la adq uis ición de acc io nes propias.

Co mpara ndo a mbas alte rna tivas de int rodu cción de stock optio ns a una em presa. queda
claro que en el caso del aumento de capi ta l el porcent aje máxim o que se puede rese rvar a
tales e fectos asc ie nde . po r regl a ge ne ral, a un 10 %. debi end o susc ribirse y paga rse las
opciones de co mpra en un plazo máx imo de cinco años. En cambi o. al proceder a la recom pra
de acc iones propi as. el porcent aje m áximo de valores que la soc iedad puede mantener e n
ca rte ra es de 5'70 (teó rica me nte. la ley permite mant ener porce ntajes ma yores a ese tope.
siempre qu e no se sobre pase n los 90 días, pe ro d ifícilmente el tiempo necesar io para ejecu tar
un programa de stock optio ns para los trabajadores podrá ser infer ior a ese tér mino), y la
sociedad tie ne 24 meses plazo para enaje nar a los trabajadore s los títul os adqui ridos. Por otra
2002J SCHMITZ, LAS STOCK O I'TlONS y SU INT RODUCCi ÓN EN CHILE 569

parle e l progra ma de recorn pra no pued e exceder de tres años co nta dos desde e l ac uerdo que
to me la j unta de acc io nistas .
Otra d ife re ncia c lave co ns iste e n qu e so lo las soc ieda des anó nimas cuyas acc io nes ten gan
tra nsacc ió n bursá til podrán recomprar acc io nes de e misión pro pia. Si la soci eda d anónima
ab ierta no c umple co n esa co ndic ió n, debe rá obligadamente escoger la vía del aumen to de
capi ta l para pod er introdu c ir las stock options a su s iste ma de co mpe nsac ió n.
En definitiva, pod em os co nsta tar que la legi sl ación c hi lena ha incorp or ad o las stock
options de un modo bas ta nte limit ado, res tá ndo le a la inst itu c ión la fle xib ili dad q ue la
ca rac teriza e n otros países. AsÍ, los pl azo s legal es restri ngen bast ant e e l marco ope ra to rio .
Ta mpoco se co nte mp la s u uso pa ra em pres as e me rge ntes ac tua lme nte ce rradas, aun c ua ndo
te ngan pla nes próx imos par a a brirse a l merc ad o de va lo res a trav é s de un a ofe rta púb lica de
sus acc io nes.

LAS STOCK OPT10NS EN LA ADM INISTRAC iÓN DE RECURSOS HUMANOS

Para e l derecho laboral y la ad ministr aci ón de los recursos humanos, e l siste ma de opcio-
nes acc io narias es un medi o alte rnativo de ret ribui r al trabaj ador por sus serv icios prestados.
La te ndenc ia mo de rna apu nta a disminuir cada vez más la impor tanc ia y la pro por ci ón de l
s ueldo fijo. qu e en époc as pasadas alca nza ba muchas veces hasta un cie n por c iento de la
rem une rac ió n, y ree mplazarlo por for mas variables de remu nerac ió n, asociados a desem peño.
¿Qué es lo qu e se co mpe nsa o se incenti va a través de esta fo rma de rem unerar? Diji mos
que ta nto el des e mpe ño indi vidu al co mo e l grupa l (fo me nto del trabaj o en equipo) pued en
retrib uirse , y co nc reta me nte nos es ta mos re firie ndo a criterios de e valu ac ión de res ultados
indiv idua les o co lec tivos, co mo por eje mplo la produ c tivid ad medida, el volumen de ve ntas ,
de term inados es tán dares de calid ad, una baja ca nt idad de devolu c iones del produ cto o recl a-
mo de c lie ntes, e tc. Sin pe rjuici o de ell o. podrán co mpe nsa rse tam bién e n fo rma puntu al el
logro de obje tivos es pecí ficos o el cumplimie nto de met as det erm inad as que el d irectorio
defina en for ma pre via. Entre esta s pued en inc lui rse la ej ec uc ión de pro yecto s de inver sión, e l
logr ar det ermin ad a parti cip aci ón de mercado, co nseg uir tasas de c rec imie nto de ingre sos o
ve ntas . alca nza r det erminad os parám et ros fin ancieros o de rent abilidad de los recursos pro-
pios. o e l cump limie nto de objetivos es tratég icos , co mo la expan sión a nue vas líneas de
negoc io o la reest ructuració n del negoci o ex iste nte.
La tend enci a que se obse rva , se or ienta ento nces a con dicio nar el ejercic io de la opc ió n, no
so lo a la per ma ne ncia del directi vo en la e mpres a, sino tambi én al cumplimie nto de obje tivos
co ncretos co mo los mencionados (" performance zares" O acciones con d icio nadas a result ados).
¿Có mo se compen sa ese buen de sempeñ o? Ahí surge n los instrument os de co mpensación
va riab le o incent ivo lab or al , co mo so n las stock options. así co mo los bon os de result ad o que
se asocian a l cump limie nto de las met as esp ecí ficas (de co rto o largo plazo ) fijadas por el
emp leador (po r ejem plo premi os e n dinero, viajes para e l trabaj ador y su gru po fami liar,
fina ncia mie nto de estudi os ) o as ig nac io nes mate riales o inma teriales adicio na les (po r ejem-
plo: e l uso de un a uto móvi l o de una vivienda, o un seg uro de vida o asistenc ia méd ica).
La particularidad de las stock opt ions e n es e conte xto, co nsis te en que se logra establecer
por medio de e llas incenti vos a largo plazo; a diferencia de un bono o una co misió n que apunta n
al co rto plazo . As imismo tienen la ventaja de mant ener ciert a flex ibilidad en la es truc tura de
remu neraciones de la empresa, pues permit e vincular el esfuerzo personal o co lectivo -segú n s i
se trata de ince ntivos a la pro ducti vidad indi vidu al o de un grupo de trabajo- co n los ingresos
de los trabajadores, y por e nde co n el desemp eño acc iona rio de la empresa .

LAS STOCK O PTlONS EN EL DEREC HO LABO RAL CHILENO

De sde un a per sp ecti va j urídico- la bo ra l, las opc io nes so bre accio nes es tá n es trechame n-
te en tre lazado co n e l ro l qu e e llas tienen en la administ rac ió n de recursos humanos. En
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efec to. las stock options también aquí se presentan esenc ialme nte como elemento de com-
pensació n o ince ntivo.
Por trata rse de una institución emi nente me nte nueva en nuestra leg islac ió n. ni las opcio-
nes sobre ac ciones ni sus respecti vos planes de co mpensación se men cion an por nuestra
leg islaci ón laboral. Ta mpoco hay j ur isprudenc ia j udicia l sob re el tema . Hasta la fecha . solo
existe un dictamen de la Direcció n de l T rabajo que comenta un prob lema de máximo interés y
que anal izaremos a continuació n: si las compensaciones accionarias poseen o no carácter
rem unerativo.
Para efec tos de ap licar normas laborales. previsionales e incluso tribu tarias. interesa defi -
nir si las sto ck options constituyen o no remu neración. a la luz del Código del Trabajo.
Sabemos que el artíc ulo 4 1 del Cód igo del ra mo define lo que ha de enten derse por
remun eración como " las co ntra pres taciones e n din ero y las ad iciona les e n espec ie ava luab les
e n dinero que debe perci bir e l tra baja dor del em pleador por ca usa del co ntrato de tra bajo".
La d isposición citada . en su inciso 2° se enca rga de exc lui r expresamente ciertas presta-
ciones de l concepto de rem uneración .
En consecuencia. para que una prestación sea conside rada " re mune ració n" se exige
copulativame nte:

que se oto rgue en dinero o sea apreciable en dinero.

que se origine en el marco de una re lac ión labora l. y
qu e no es té enume rada e ntre las excepciones del ya men ci onad o inci so 2° .

En base a esos requi sit os. pod e rnos ahora en tra r a ca lifica r las opciones de com pra de
accio nes que los trabajadores perciban como contrapartida a su re ndimiento laboral. Dichas
pres taciones no se oto rga n en dine ro. pero sí son avaluables en dinero . puesto que existe un
precio de adquisición prefijado; tienen como causa el contrato de trabajo y. finalmente. no
figuran dentro de las excepciones legales.
Siguiendo el análisis . se llega a la conclusión que las stock options "consti tuirían re mune-
ración en la oportun idad en que se ejerciera la opción de co mp ra por el trabaj ador. y por el
monto qu e resultar ía de dedu cir del va lor a ese moment o de las acciones e l prefijado pa ra las
mism as. determin ad o previ amen te. pagad o por e l trabaj ador" . Así lo ha determinado la Direc-
ción del Trabajo a tra vés de l dic ta men N° 1816/01 52 de l 18 de mayo de 2000. Este an tece-
dente es. hasta la fec ha, el único dictame n sobre la materia de las stock options, y ha sido
emit ido incluso con anterioridad a la dictaci ón de la Ley N° 19.705.
Este dictamen deja en evidencia que la opc ión en sí no es remuneración, pero sí lo es el
mayor precio que gana el trabaj ador al mome nto de hacer efectiva la opción. y que resulta de
la d ifere ncia ent re e l precio de compra prefijado y el valo r bu rsá til de las acciones . Recié n en
ese mo mento hay ce rteza ace rca de un mayor va lor del c ua l se ben eficia e l trabaj ador.
Co n ante riorida d al ejercic io de la opc ión de co mpra. so lo exis te un derech o qu e no
nec esari amente se va a mat eriali zar; e n pal abr as de la Dirección del Tr ab aj o. ex iste un tip o de
remuner aci ón co nd iciona l. puesto que está suje to a la co nd ició n suspens iva de que se ejerza
efec tiva me nte. Ya he mos comen tado que si la cotización bursá ti l de la acción permanece bajo
el precio prefijado para su adq uis ic ión. el titu lar de la opción nunca la ejercerá. También
puede dejar de comprar por otras razones. co rno sería por ejemplo la falta de financiamiento .
Por lo tan to. antes de eje rcerse el de rec ho de opción, aún no se ha incorporado un valor
eco nómico cie rto al patri mo nio de su titul ar.
El valor de mer cado de la acc ión no co nstituye en su tota lidad re muneración. puesto que
una parte de dic ho va lor - equi valent e al precio de adquisició n- co nstituyó un dese mbo lso
patrimoni al para e l emplea do.
Por otra par te el art. 42 del Cód igo Laboral inc luye den tro del co ncep to re mu ne racional a
la participación. definida corno " la proporción en las utilidades de un negocio de terminado o
de una empresa o solo de la de una o más secciones o suc ursa les de la misma". Sin embargo.
el dictamen en estudio señala expresamente que no se puede asimilar las opciones sobre
20021 SCHMITZ: LAS STOCK OPTlONS y SU INTRODUCCIÓN EN CHILE 57 1

acc io nes a las parti cipaci on es. toda vez que no exis te " vincul aci ón con utilidades de un
negoc io det er min ad o . co n qu e la empresa pret end a ben e fici ar al trabaj ad or" .
Co nc luyen teme nte. po de mos ex traer alg unas co nsecuenc ias prác ticas del cri ter io fija do
por el dictamen en estudio:

La pa rte no constitu tiva de re mu ner ació n de l va lor bu rsát il de la acción no queda so met i-
da a la apl icación de las normas laboral es y pre vision al es. A co ntrario sc ns u, sí se aplica n
dich as no rmas a la part e de l may or preci o qu e o btie ne el trab aj ad or.
T rib uta ria me nte. so lo qu edará afec ta al Impuesto Único de Seg und a Ca tego ría (artículos
42 y siguientes de l DL 824) e l mayor prec io q ue o btuv ie re e l empleado. La ret en c ión .
declaración y pago del tributo correspon de al empleado r. una vez que se produzca dicho
mayor precio. esto es . después de ejercida la opción.

De ac uerdo a lo ante rior. la aplicac ió n de la legi sl ac ión lab o ral pu ed e sig nifica r qu e.
existie ndo remun er aci ón va ria ble. la prop orci ón de mayor renta res ultante del ejerc ic io de
opcio nes accio narias po dría inclu irse den tro de la base de cálculo de determin ad os be neficios
que perciben los trabajadores . ta les como fe riado e indemnizaciones por terminación de la
relación laboral. Según el artículo 7 1. inciso tercero de l Código del Trabajo. son remunera-
ciones variables. "los tratos. comisiones. primas y otras que con arreglo a l contrato de trabajo
impl iquen la pos ibi lidad de q ue el res ultado mensua l to ta l no sea constante ent re uno y otro
mes", Por lo ta nto . e n caso qu e las stock options ten gan co mo fue nte al co ntra to de trabaj o.
de ntro de l promedio per ci bid o po r el trab aj ador e n los últimos tres meses ca le ndario . se
incluiría e l mayor precio obte nido en dicho periodo. calc ulá ndose de esta forma la re mu nera-
ción íntegra a pe rci bir du ran te e l feriado (artíc ulo 71 del Código de l T rabaj o) y la indemniza-
ción por cada año de serv icio. así como la sus titutiva del aviso previo (artíc ulo 163 e inciso
segu ndo del artículo 172 de l mismo Cód igo),
Incl uso . e n el caso hipoté tico de un eje rc icio men su al per iód ico de stock opt ions por part e
de l tra baj ado r. e l mayor pre ci o co ns titutivo de re mune ració n pued e llegar a co nst itu ir ad emás
sue ldo . Co mo co nsec ue nc ia. se tom ar ía e n cuenta par a ret ribu ir las ho ras ex trao rdina rias
laboradas por el depe ndie nte (artíc ulos 32 y 42 le tras a y b del Có digo del Trabaj o ).

CONCLUS IÓN

Es ta mos co nsc ientes de lo no ved oso qu e result a tratar e l tema de las stoc k options e n
Ch ile : rec ién e n dic ie mbre de 2000 fue es ta blec ido por ley en nuest ro pa ís y la aplicac ión q ue
se le ha dad o se restringe a alg unos casos ais lados. Seguram ente e n e l futuro. pod remos
observar una mayor pe netración de esa insti tuc ión. o obstante . hay q ue adve rti r que la
aplicación no va a se r masiva en e l mundo empresarial chi leno. ya que legalmente se reserva
solo a las sociedades anó nimas ab iertas. y estas const ituye n un a mi no ría e ntre todas las
organizaciones e m presa ria les exis te ntes.
No ca be dud a que introducir las stoc k options a la legi sl aci ón chi le na ha sido un prime r
paso importa nte. ta nto pa ra agregar un inst ru me nto flexibl e a las fo rmas de re mune ración
variab le. como para dinamizar el mercado de valores local.
Esperamos habe r dejado e n claro que las opc iones accionarias consti tuyen un sistema de
com pensación. que beneficia ta nto a la em presa como a sus depe nd ien tes . Contrario a lo q ue
comúnmente se pie nsa. es tas o pciones . en sí. no puede n llegar a pe rj udicar patri mo nial me nte
a los tr abaj ad ores. ni tampoco in volu cran un riesgo de pérd id a par a e llos. El único riesgo se
prod uce un a vez que e l tr ab aj ad or se co nv ie rta en acc io nista, pu esto q ue a partir de ese
instante es ta rá ex pues to. co mo tod o accio nista, a la va riab ilidad de l curso de la acc ión que
resulta impredec ible debido a los diversos fac to res q ue influyen en él. Prevenir pérdidas
patrimoniales en ese caso. debe ser también responsabilidad del empleador. e l cual te ndrá que
suministrar amplia in fo rmaci ó n e inst rucción respecto de lo que significa ser accionista de
572 REVISTA CHILENA DE DERECHO [Vol. 29

una soc iedad ano nuna abierta. Por lo mismo. las stock optio ns no debería n reemplazar la
rem uner ac ió n exi sten te. sino que má s bien e mp lea rse como un " pre mio" adici on al.
Much os aspec to s qu ed aro n s in profund izar en este artíc u lo; int e resant e s c uestiones que
pud ieran nutrir futuros debates doctrinari os. com o por eje mplo. ¿se podrá co ns ide rar remun e-
ración las opcio nes ejercidas sobre acc ione s que prov engan de un a e mpre sa relac io nada con
el emp lead or . y que fueron otorgadas directame nte por aque l a l trabajador? ¿c uál se rá el
tratami en to tri bul ar io en ese caso ?
Asimi sm o . a mer ita n un tr a tamien to más de tallad o las impl ic aci on e s j u ríd icas del
repri ri ng. la tributación de las stoc k optio ns (incl uye ndo el caso cua ndo sea n otorga das por
una e mpresa matri z internacional. respecto de ac cio nes que se coti zan en bol sa s extranje ras ).
Fi na lmente. en con s ideración a los d iversos aspectos multi disciplin ar ios tra tad os e n e l
present e trab aj o . insist im os una vez más qu e los lemas econó mico s y e mp resar iales deben
es tudiarse co n un e nfoque int egr al . e vitand o dar visiones parci ales y unidi sci pl inari as qu e
sea n calificadas de inco ns iste ntes o incom plet as por los profesion ales de otras disci plin as.

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