A.

Menentukan Struktur Modal yang Optimal

Struktur modal dikatakan optimal apabila struktur tersebut mampu memaksimalkan
harga saham perusahaan. Pada umumnya untuk mendapatkan kondisi ini kita memerlukan
utang atau modal yang lebih rendah dibandingkan rasio yang memaksimalkan Earning Per
Share (EPS) yang diharapkan. Peningkatan harga saham berbanding lurus dengan pendapatan
yang diharapkan, namun berbanding terbalik sebab resiko yang dihasilkan juga lebih tinggi.
Untuk mendapatkan struktur yang optimal tersebut, manajer harus melakukan
kombinasi antara utang dan ekuitas yang dapat memaksimalkan harga saham perusahaan.
Meminimalkan Weighted Average Cost of Capital (WACC) merupakan salah satu cara untuk
meningkatkan harga saham perusahaan. Perhitungan dengan melihat korelasi antara
perubahan struktur modal dengan WACC lebih banyak digunakan secara umum sebab
memiliki hasil yang lebih mudah diprediksi.
Perhitungan menggunakan WACC:
WACC = wd(rd)(1 - T) + wc(rs)

Terdapat satu komponen lagi yang dapat kita gunakan acuan dalam pembuatan strukur
modal, yaitu beta saham. Beta saham sendiri merupakan pengukuran resiko yang relevan bagi
investor yang terdiversifikasi. Beta juga sebagai satu-satunya variabel di persamaan biaya
ekuitas yang dapat dikendalikan oleh manajemen. Selanjutnya akan kita kenal dengan istilah
persamaan Hamada, yang dirumuskan: bL = bU[1 1 (1 2 T)(D/E)]

Selanjutnya terdapat dua variabel lain yang dikendalikan oleh pasar yaitu rRF dan RPM .

Kedua variabel ini dikendalikan oleh pasar.

Persamaannya adalah : rs = rRF + (RPM)bi

Setelah mengetahui variabel-variabel kita menggunakan Harga saham Bigbee beserta

perhitungan WACC sebagai contoh analisis:
(Dikutip dari Buku Essential of Financial Management)
Jika kita lihat ketika rasio utang meningkat, sejalan dengan itu biaya dan ekuitas juga
ikut meningkat. Namun disisi lain perlu mempertimbangkan penggunaan kombinasi ekuitas
yang lebih tinggi dibandingkan dengan utang. Utang dengan biaya lebih rendah saja tidak
dapat memaksimalkan nilai sebab terdapat pengaruh terhadap biaya utang dan ekuitas. Dari
contoh tabel di atas apabila menggunakan utang diatas 40% (50% - 60%), estimasi harga
yang didapat memang lebih rendah. Tetapi perlu diingat bahwa peningkatan utang juga akan
berpengaruh positif pada peningkatan biaya utang, yang nantinya justru akan mengurangi
hasil.
Seperti yang telah dibahas sebelumnya bahwa struktur modal yang optimal adalah
memaksimalkan harga saham perusahaan dengan meminimalkan WACC. Jika kita analisis
dari tabel, pada saat rasio utang 40% estimasi harga berada pada puncaknya yaitu 22,25.
Sedangkan rasio di atasnya estimasi harga justru mengalami penurunan. Nilai EPS yang
maksimal sebenarnya ada pada rasio 50% namun WACC minimal tetap ada pada rasio 40%.
Sehingga kombinasi struktur terbaik untuk perusahaan Bigbee ada pada rasio 40% utang dan
60% ekuitas.

B. Teori-Teori Struktur Modal

Sejarah teori struktur modal dimulai dari karya artikel keuangan Profesor Franco
Modigliani dan Merton Miller (disingkat MM) yang memiliki pengaruh sepanjang masa.
Mereka memiliki asumsi yang membuat nilai perusahaan seharusnya tidak terpengaruh oleh
struktur modal yang dimiliki. Hal ini tentu tidak realistis dan bertolak belakang dengan teori
yang kita tahu sekarang yang bakhan kita belajar bagaimana cara mengoptimalkan struktur
modal yang optimal. Adapun asumsi yang menjadi dasar teori mereka adalah:
 Tidak ada biaya pialang;
 Tidak ada pajak;
 Tidak ada biaya kebangkrutan;
  Investor dapat meminjam pada tingkat bunga yang sama seperti perusahaan;
 Seluruh investor memiliki informasi yang sama seperti manajemen tentang peluang
investasi perusahaan di masa depan;
 EBIT tidak dipengaruhi oleh penggunaan utang
Asumsi yang kini dianggap keliru ini justru memicu munculnya penilitian modern yang lebih
realistis.

1. Dampak Pajak (The effect of Taxes)

Berangkat dari asumsi MM pelonggaran asumsi MM yaitu tidak ada pajak, kemudian direvisi
kembali oleh Miller. Dia berpendapat investor lebih bersedia menerima pengembalian
sebelum pajak atas saham yang relative rendah dibandingkan dengan pengembalian setelah
pajak atas obligasi. Dua asumsi baru yang diungkapkan Miller adalah
 Bunga sebagai pengurang pajak menguntungkan pengguna utang, tetapi
 Perlakuan pajak atau penghasilan dari saham yang lebih menguntungkan
Sebab sulit menentukan dampak dari kedua faktor di atas, sehingga pengamat yakin bahwa
bunga dapat menjadi pengurang pajak akan memiliki dampak yang paling kuat sehingga
menguntungkan penggunaan utang oleh sebuah perusahaan.

2. Dampak Potensi Kebangkrutan (The Effect of Potential Bankruptcy)

Sama seperti teori sebelumnya, yang bermula dari asumsi MM yang tidak realistis dengan
menganggap sebuah perusahaan tidak mungkin mengalami kebangkrutan. Sehingga
asumsinya biaya kebangkrutan tidak perlu diperhitungkan. Pada kenyataannya hal ini sangat
mungkin terjadi, bahkan masalahnya juga karena ancaman kebangkrutan mulai dari karyawan
yang keluar, supplier yang tidak memberikan kredit, pembeli yang beralih, serta bank yang
memberikan bunga yang tinggi. Kemungkinan terjadi kebangkrutan ini sejalan dengan
tingginya rasio utang pada struktur modal pada perusahaan. Terdapat dua komponen terkait
biaya kebangkrutan, yaitu:
 Probabilitas terjadinya;
 Biaya yang akan timbul jika terjadi kesulitan keuangan.
Kesimpulannya tetap perusahaan yang menggunakan laverage operasi yang tinggi dengan
resiko bisnis yang lebih tinggi, sebaiknya mengurangi penggunaan leverage keuangan.

3. Teori Trade Off (Trade of Theory)

Teori ini merupakan pengembangan dua teori sebelumnya, trade off theory adalah teori yang
menyatan dalam truktur modal perusahaan menukarkan manfaat pajak atas utang dengan
masalah yang ditimbulkan oleh kemungkinan kebangkrutan. Sebab bunga yang dibayarkan
merupakan beban pengurang pajak sehingga utang memiliki biaya yang lebih murah
dibandingkan saham biasa atau preferen. Penggunaan utang ini akan memberikan manfaat
perlindungan pajak kepada perusahaan, yang akhirnya mengurangi pajak serta meningkatkan
laba operasi (EBIT). Bahkan asumsi peneliti laba maksimum dapat terjadi saat utang
mencapai 100% dan harga saham mencapai puncak maksimalnya. Tetapi pada praktiknya
target rasio perusahaan selalu kurang dari 100% karena akan mendekati potensi
kebangkrutan. Bahkan perusahaan besar justru banyak yang memiliki rasio utang yang lebih
kecil pada struktur modalnya.

4. Teori Sinyal (Signaling Theory)