RESUME

CHAPTER 11
RETURN AND RISK: THE CAPITAL ASSET PRICING MODEL
(CAPM)
Pada chapter 11 ini akan membahas tentang bagaimana memperoleh pemahaman yang
benar atas konsep korelasi berikut resikonya yang terdapat pada berbagai macam investasi,
saham, currency dan obligasi.
INDIVIDUAL SECURITIES

Pada sub bab ini membahas tentang bagaimana cara menguji/mengukur karakteristik
efek/investasi yang akan dilakukan oleh perorangan, sebagai berikut:
a. Expected return, yaitu penerimaan penghasilan/pengembalian yang diharapkan
oleh individu akan diperoleh dari saham dimana individu telah melakukan
investasinya. Faktanya penerimaan penghasilan dari investasi yang dilakukan
bisa diperoleh dengan hasil tinggi atau malah rendah. Ekspektasi dari investasi
oleh perorangan secara sederhana dapat dihitung berdasarkan rata-rata
penerimaan yang diperoleh dari periode sebelumnya. Alternatifnya, ekspektasi
penerimaan dihitung dengan cara melakukan analisis detail dari prospektus
perusahaan baik melalui model aplikasi komputer atau memperoleh informasi
dari pihak perusahaan.

b. Variance dan standar deviasi, yaitu cara mengukur volatilitas atau tingkat
perbedaan harga / harapan penerimaan yang akan diperoleh dari sekuritas
dalam suatu periode waktu.

c. Kovarian dan korelasi. Perlu dipahami bahwa penerimaan penghasilan yang

diharapkan dari sekuritas oleh perorangan memiliki keterkaitan satu dengan
lainnya dalam sekuritas tersebut. Kovarian merupakan metode secara statistik
untuk mengukur keterkaitan sebab akibat antar sekuritas. Alternatif lain,
keterkaitan antar sekuritas dapat terlihat melalui perhitungan korelasi.

11.2. EXPECTED RETURN, VARIANCE, AND COVARIANCE

Sub bab ini membahas tentang contoh pengukuran ekspektasi penerimaan

penghasilan/return melalui metode variance dan kovarian berikut korelasi.
• Expected return dan variance
Contoh disajikan pada perusahaan Supertech Comp. dan Slowpoke Comp.
Perhitungan dengan variance dengan empat tahap. Sebelum melakukan
perhitungan dengan metode variance menurut analis keuangan, diasumsikan
bahwa terdapat empat kondisi ekonomi yang mempengaruhi return perusahaan
 dan perhitungan variance yaitu depresi, resesi, normal dan booming ekonomi,
sehingga menghasilkan persentase perkiraan returns sebagai berikut:
Saat kondisi ekonomi Supertech Comp. Slowpoke Comp.
Depresi -20% 5%
Resesi 10 20
Normal 30 -12
Boom 50 9

Empat tahap perhitungan variance dan tahap perhitungan standar deviasi sebagai
berikut:
1) Perhitungan rata-rata return yang diharapkan:
Supertech Comp. : (-0,20+0,10+0,30+0,50)/4 = 0,175 = 17,5% adalah
ekspektasi return yang akan diterima dari Supertech;
Slowpole Comp.: (0,05+0,20-0,12+0,09)/4=0,055 = 5,5% adalah
ekspektasi return yang akan diterima dari Slowpoke.
2) Selanjutnya menghitung nilai deviasi pada masing-masing perusahaan
tersebut terhadap kemungkinan return pada tiap-tiap kondisi yang telah
diasumsikan;
3) Deviasi yang sudah dihitung menggambarkan sebaran nilai return yang
akan diterima. Namun dikarenakan adanya indikator negatif menyebabkan
persentase pekiraan return menjadi nol/nihil, dhi.pada Supertech Comp.
Agar perhitungan deviasi tetap digunakan maka nilai deviasi dikali ulang
(dikuadratkan) sehingga mengimplikasikan return positif
4) Nilai kuadrat deviasi pada tiap-tiap asumsi kondisi ekonomi tersebut
dijumlah total menjadi suatu nilai variance dari masing-masing
perusahaan yaitu:
Supertech Comp. : 0,066875
Slowpoke Comp. : 0,013225
5) Selanjutnya hitung standar deviasi dengan mengakarkwadratkan nilai
variance sehingga diperoleh:
Supertech Comp : √0,066875= 0,2586 = 25,86%
Slowpoke Comp: √0,013225 = 0,1150 = 11,50%
Dari tahap-tahap perhitungan tersebut diharapkan diperoleh pemahaman
bagaimana mendapatkan gambaran atas persentase return yang diharapkan.
• Covariance dan korelasi
Jika pada perhitungan sebelumnya dengan variance dan standar deviasi
digunakan dengan asumsi ekonomi yang berbeda untuk memperoleh sebaran
persentase ekspektasi return yang akan diperoleh namun diperhitungkan pada
 masing-masing individual saham, maka pada teknik perhitungan kovarian dan
korelasi digunakan untuk mengukur bagaimana mengukur ekspektasi return
tersebut namun dengan menggabungkan/menghubungkan dua variabel berbeda
dhi.Supertech Comp. Dan Slowepoke Comp.sebagai berikut:

State of Rate of return Deviation from Rate of Deviation from Product of deviations
economy Supertech (Rat) expected return return expected return (Rat-Ra) x (Rbt-Rb)
(Rat-Ra) Slowpoke (Rbt-Rb)
(Rbt)
Expected return Expected return
=,175 =,055
Depresi -,20 -,375 ,05 -,005 ,001875
(= -,20 -,175) (= ,05 -,055) (= -,375x -,005)

Resesi ,10 -,075 ,20 ,145 -,010875

(= -,075x ,145)

Normal ,30 ,125 -,12 -,175 -,021875

(= ,125x -,175)

Boom ,50 ,325 ,09 ,035 ,011375

(= ,325x ,035)

-,0195

Berdasarkan tabel tersebut maka pemahaman yang diperoleh berdasarkan perhitungan

berikut korelasinya adalah bahwa jika return yang diperoleh dari perusahaan
Supertech diatas harga rata-rata maka kondisi tersebut berlaku pula pada return dari
perusahaan Slowpoke. Begitu pula sebaliknya jika nilai return dari perusahaan
Supertech berada dibawah harga rata-rata begitu pula dengan nilai dari return
perusahaan Slowpoke. Kondisi demikian disebut ketergantungan positif atau positif
relationship pada sekuritas. Sebaliknya, jika return yang diperoleh dari perusahaan
Supertech diatas harga rata-rata namun return dari perusahaan Slowpoke dibawah
nilai rata-rata maka kondisi demikian disebut negatif relationship. Formulasi kovarian
yang hendak dipahami adalah jika return dari perusahaan-perusahaan saling memiliki
keterkaitan maka akan diperoleh kovarian positif namun jika yang terjadi negatif
ketergantungan antar return perusahaan maka kovarian yang timbul juga negatif atau
sama dengan nol.

11.3. THE RETURN AND RISK FOR PORTFOLIOS

Sub bab ini membahas untuk memperoleh pemahaman bagaimana investor memilih
kombinasi atau portfolio dari sekuritas. Dalam memilih portfolio investor harus
mempertimbangkan beberapa hal jika investor memiliki ekspektasi return yang tinggi
dengan tingkat standar deviasi rendah, yaitu:
1. Hubungan ketergantungan antara ekspektasi return dari individual sekuritas dan
ekspektasi return secara portfolio dari kumpulan sekuritas.
Contoh yang dapat diberikan adalah sebagai berikut:
Expected return dari Supertech = 0,175=17,5%
Expected return dari Slowpoke = 0,055=5,5%
Variance pada Supertech = 0,066875
Variance pada Slowpoke = 0,013225
Standar Deviasi pada Supertech = 0,2586 = 25,86%
Standar Deviasi pada Slowpoke = 0,1150 = 11,50%
Kovarian antara Supertech dan Slowpoke = -0,004875
Korelasi antara Supertech dan Slowpoke = -0,1639
Maka cara mengukur tingkat ketergantungan ekspektasi return pada portfolio
dengan perumpamaan apabila seorang investor menginvestasikan dananya $60
pada Supertech dan $40 pada Slowpoke, adalah:
Expected return portfolio= (0,6x17,5%) + (0,4x5,5%)=12,7%
Nilai tersebut mengimplikasikan expected return yang akan diperoleh, yang jika
disederhanakan merupakan nilai rata-rata dari expected return individual sekuritas.
2. Hubungan ketergantungan antara standar deviasi dari individual sekuritas dan
standar deviasi secara portfolio dari kumpulan sekuritas.
Dengan menggunakan rumus variance untuk portfolio dan permisalan investasi
dana $60 pada Supertech dan $40 pada Slowpoke maka nilai yang diperoleh

adalah: X²ₐ σ²ₐ + 2Xₐ Xb σ ₐb+X²b σ ²b = Var (portfolio)

(0,36 x 0,066875)+2x[0,6x0,4x(-0,004875)]+(0,16x0,013225)=0.023851
Setelah mengetahui nilai variance maka untuk menghitung standar deviasi dari

portfolio σp = SD portfolio= √ Var (portfolio) = √ 0,023851

= 0,1544=15,44%
Interpretasi standar deviasi ekspektasi return portfolio sama dengan Interpretasi
standar deviasi ekspektasi return dari individual sekuritas. Ekspektasi return dari
portfolio tersebut sebelumnya sebesar 12,7%, jika diasumsikan dengan distribusi
normal maka ekspektasi return akan diterima diperkirakan berada pada nilai
antara -2,74% (=12,7%-15,44%) dibawah nilai rata-rata dan 28,14%
 (=12,7%+15,44%) jika diatas nilai rata-rata dengan kemungkinan keterjadian
sebesar 68%.

11.4. THE EFFICIENT SET FOR TWO ASSESTS

Pada sub bab ini membahas tentang bagaimana mengatur suatu portfolio dengan
efisien untuk tujuan tetap memperoleh ekspektasi return yang tinggi dengan minimum
standar deviasi. Kumpulan (set) portfolio yang efisien dapat dibentuk dengan cara
dimana dua individual asset membentuk suatu portfolio sendiri. Sebagai contoh
portfolio dari saham Amerika dan portfolio dari saham asing, kemudian dilakukan
analisis perhitungan atas expected returns, standar deviasi dan koefisien korelasi atas
transaksi periode-periode sebelumnya. Dari perhitungan tersebut diketahui bahwa
standar deviasi portfolio saham Amerika 15,1% dengan resiko lebih minimal dari
portfolio saham asing dimana standar deviasinya adalah 16,6%. Dengan melakukan
kombinasi portfolio antara saham Amerika dan saham asing akan lebih meminimalisir
resiko negatif return. Selain itu dengan kombinasi portfolio akan lebih memperoleh
keuntungan yang lebih variatif/terdiversifikasi dibandingkan melalui off-set pada
portfolio yang lebih beresiko. Pada beberapa tahun ini dana pensiun dan institusi
keuangan lain di Amerika mencermati keuntungan yang diperoleh dari investasi
negara lain.

11.5. THE EFFICIENT SET FOR MANY SECURITIES

Pada sub bab ini membahas pengembangan dari sub bab sebelumnya dimana pada
sub bab sebelumnya membahas bagaimana membentuk kumpulan/set dari portfolio
dari dua entitas aset yang berbeda dengan efisien agar tidak terjadi bongkar pasang
portfolio. Pada sub bab ini portfolio yang akan dikombinasikan tidak hanya dua
entitas namun terdiri dari beberapa atau lebih dari dua sekuritas/aset. Dengan
demikian tingkat kesulitan perhitungan matematis juga semakin bertambah untuk
digunakan software untuk membantu perhitungan korelasi dan perhitungan lainnya
untuk memperoleh kombinasi portfolio yang sesuai dengan ekspektasi investor.
Dalam membentuk portfolio yang terdiri dari banyak entitas/asset tetap
menggunakan rumus perhitungan variance dan standar deviasi seperti yang telah
dijelaskan sebelumnya.
11.6. DIVERSIFICATION

Selain membahas tentang resiko dan return yang diperoleh dari investasi baik dari
individual asset maupun secara portfolio, bab ini membahas tentang diversikasi
sebagai bagian keterjadian investasi tersebut. Dalam sub bab ini membahas mengenai
hal-hal yang perlu diperhatikan dalam diversifikasi antara lain:
a. Komponen – komponen yang perlu diantisipasi dan yang tidak memerlukan
antisipasi
Return yang diperoleh dari saham terdiri dari dua bagian, yaitu pertama normal
return atau ekspektasi return adalah saham dimana para investor dapat
memprediksi penerimaannya dengan cara memperhatikan seluruh informasi yang
ada terkait dengan saham-saham yang diletakkan investasinya serta hal-hal lain
terkait pemegang saham lainnya dan menggunakan seluruh informasi tersebut
untuk memahami hal-hal yang berpengaruh atau tidak berpengaruh terhadap
saham. Kedua, ketidakpastian atau resiko return saham dimana dipengaruhi oleh
informasi yang terbatas pengungkapannya, contohnya nilai suku bunga yang jatuh
tiba-tiba.
b. Resiko : sistemik dan tidak sistemik
Resiko sistemik adalah segala resiko yang sangat berpengaruh terhadap sejumlah
besar asset dari skala besar sampai skala kecil apabila resiko tersebut benar terjadi,
contoh inflasi, suku bunga;
Resiko yang tidak sistemik adalah resiko yang hanya berpengaruh terhadap single
aset atau sekelompok aset/modal kecil
c. Esensi diversifikasi
Diversifikasi adalah jumlah sekuritas lebih dari tiga bahkan bisa sampai enam
sekuritas ditambahkan pada portfolio. Secara hipotetis khususnya pada portfolio
yang memiliki resiko tidak sistemik, jika semakin banyak sekuritas ditambahkan
pada suatu portfolio resiko yang berjenis tidak sistemik akan semakin minimal
bahkan cenderung akan hilang. Namun kondisi tersebut tidak berlaku untuk
sekuritas yang memiliki resiko sistemik apabila resiko sistemik muncul contoh
tingkat GNP turun maka akan berpengaruh terhadap turunnya nilai saham. Untuk
sekuritas dengan resiko sistemik, seluruh sekuritas pada portfolio akan terpengaruh
dan terkena dampaknya.
11.7. RISKLESS BORROWING AND LENDING

Pada sub bab ini memberikan ilustrasi tentang bagaimana mengatur suatu portfolio
dengan cara meminjam dan meminjamkan.
Pada suatu portfolio dengan aset yang beresiko melakukan peminjaman dan
pinjaman dengan tingkat resiko minimal. Bagi seseorang yang ingin menghindari
resiko, langkah yang dilakukan adalah daripada melakukan kombinasi sekuritas
walaupun dengan sekuritas resiko rendah, individual tersebut melakukan peminjaman
resiko rendah untuk diinvestasikan.

11.8. MARKET EQUILIBRIUM

Apabila terdapat suatu portfolio dimana seluruh investor memilih portfolio aset
beresiko yang sama tersebut maka portfolio tersebut memiliki nilai market yang
tinggi, maka portfolio demikian disebut market portfolio yang bernilai jual tinggi.
Kontribusi sekuritas pada portfolio terhadap timbulnya resiko proporsional dengan
kovarian return sekuritas dan return market. Kontribusi resiko tersebut diformulasikan
sebagi beta (ß). Artinya, nilai beta akan muncul jika kovarian return dari aset dan
return dari market portfolio dibandingkan dengan variance dari market. Sebagai
contoh jika seluruh sekuritas dinilai dengan nilai pasar maka nilai portfolio juga
merupakan nilai pasar sehingga nilai beta terhadap market portfolio adalah satu, yang
artinya setiap pergerakan nilai sekuritas 1% di market maka market portfolio tersebut
juga harus bergerak senilai 1%.

11.9. RELATION BETWEEN RISK AND EXPECTED RETURN (CAPM)

Seperti yang telah dibahas sebelumnya, bahwa beta merupakan salah satu cara
pengukuran resiko atas portfolio besar dengan macam diversifikasinya. Karena itu
menurut para ekonom terdapat kepastian antara expected return dan beta, yang dapat
diformulasikan dalam persamaan berikut:

Expected Risk Free Rate Beta sekuritas Selisih antara expected return
return = + x market dan risk-free rate
sekuritas

R = Rf + x (RM - Rf))
ß
 Formula persamaan diatas disebut Capital Asset Pricing Model (CAPM) yang
mengimplikasikan bahwa ekspektasi return sekuritas linier dengan beta-nya. Sebagai
contoh jika nilai beta=0 diartikan bahwa sekuritas tersebut tidak memiliki resiko yang
relevan dengan demikian berarti bahwa return yang diekspektasikan/diharakan akan
diterima sama dengan tingkat bebas resiko/risk-free.
Hal yang perlu menjadi perhatian dalam CAPM adalah:
a. Linier, bahwa beta merupakan alat ukur resiko sekuritas maka sekuritas dengan
nilai beta tinggi memiliki nilai ekspektasi return yang juga tinggi diatas sekuritas
dengan nilai beta rendah.
b. Portfolio digambarkan sama dengan kondisi sekuritas, artinya bahwa dalam
perhitungan CAPM juga mempertimbangkan perhitungan untuk individual
sekuritas sepertinya halnya perhitungan untuk portfolio market.

Mata Kuliah : Manajemen Keuangan

RESUME
CHAPTER 4
 DISCOUNTED CASH FLOW VALUATION

Bab 4 akan membahas tentang bagaimana mengukur suatu pengembalian investasi dalam beberapa
waktu ke depan dengan metode analisis Discounted Cash Flow .

1.1. VALUATION: THE ONE-PERIOD CASE

Sub bab ini memberikan suatu contoh kasus cara mengukur investasi pada satu periode, yaitu
terdapat penjualan properti yang apabila dilakukan transaksi dengan pembeli pertama pada saat
ini akan diperoleh harga sebesar $10,000, sementara itu pembeli lainnya menawarkan pilihan
jika dijual kepada pembeli kedua maka nilai properti yang akan dibayarkan adalah sebesar
$11,424 namun pembayaran akan dilakukan setahun dari periode saat ini atau tahun depan.
Untuk memastikan bagaimana nilai yang seharusnya dapat diperoleh maka dilakukan
perhitungan sebagai berikut:

Dengan tingkat bunga bank sebesar 12%, apabila pemilik properti jadi menjual properti pada
saat ini dengan harga $10,000 dan diinvestasikan pada bank dengan bunga 12% per tahun maka
nilai return yang diperoleh tahun depan adalah $10,000 + ($10,000x12%)= $11,200. Nilai return
tersebut kurang dari nilai yang ditawarkan oleh pembeli kedua yaitu sebesar $11,424

Analisis tersebut menggunakan konsep Future Value (FV) atau Compound Value, yang
merupakan nilai penjumlahan dari nilai sekarang menjadi nilai masa depan sebagai hasil
investasi pada satu atau lebih dari satu periode. Dalam hal ini compound atau future value dari
$10,000 pada bunga 12% adalah $11,200.

Sementara itu metode lain yang diterapkan adalah konsep Present Value (PV). Untuk
mengetahui bagaimana cara kerja konsep present value ini adalah dengan melakukan
perhitungan berikut, jika ekspektasi return adalah $11,424 berapa modal awal yang harus
diinvestasikan agar memperoleh nilai return tersebut. Dengan tingkat bunga 12% maka nilai
present valuenya adalah PV x 12% =$11,424 untuk itu PV = $11,424 = $10,200
12%
Formulasi dari nilai Present Value investasi adalah PV = C1 , yang mana C1 merupakan
1+r

Kas pada saat itu dan r merupakan tingkat persentase ekspektasi penerimaan/return, yang
disebut sebagai discount rate atau tingkat pengembalian dalam bentuk persentase yang akan
diterima.

Selanjutnya, pengembangan dari konsep present value adalah Net Present Value. Konsep ini
menekankan bagaimana seorang analis keuangan menghitung dengan tepat berapa besar biaya
 atau keuntungan yang dibutuhkan atau diterima dari setiap investasi yang dilakukan. Formulasi
dari Net Present Value suatu investasi adalah NPV = -- Cost + PV.

Contoh dari perhitungan NPV adalah seorang investor yang akan berinvestasi pada lahan sebesar
$85,000 yang mana pada tahun berikutnya tanah tersebut akan bernilai sebesar $91,000 yang
berarti memperoleh kepastian return lebih sebesar $6,000. Alternatif lain adalah melakukan
investasi lain dengan tingkat return 10% maka nilai yang diperoleh adalah $85,000 + (10% x
$85,000) = $ 93,500. Sementara itu perhitungan PV dari $91,000 adalah
PV = $91,000 = $82,727.27 . Sehingga perbedaan nilai yang akan diinvestasikan sebesar
10%

$82,727.27 - $85,000 = --$2,273 menunjukkan bahwa NPV adalah negatif yang berarti bahwa
investasi atas lahan tidak direkomendasikan. Kondisi tersebut menunjukkan bahwa pilihan atas
discount rate pada investasi dengan resiko tinggi merupakan hal yang tidak mudah.

1.2. THE MULTIPERIOD CASE

Jika pada sub bab sebelumnya bagaimana menghitung future value dan present value dalam satu
periode maka pada sub bab ini membahas perhitungan dalam beberapa periode (multiperiod).
Contoh atas perhitungan investasi dengan waktu multiperiod sebagai berikut, secara sederhana
jika terdapat seseorang melakukan investasi yang diperoleh dari bunga pinjaman dengan nilai
pokok pinjaman sebesar $1 dengan bunga pinjaman (r) sebesar 9% maka pada saat jatuh tempo
investor memiliki dua pilihan apakah menarik pokok pinjaman dan bunga sebesar $1,09 pada
satu periode atau tetap melanjutkan investasinya pada periode-periode berikutnya. Jika tetap
melanjutkan investasinya maka return yang diperoleh merupakan kelipatan dari bunga sebesar
9% tersebut, yaitu $1 x (1+ r) x (1+ r) = $1 x (1+r)2 = 1 + 2r + r2 = $1x (1,09)2 = $1 + $0.18 +
$0.0081 =$1.881.
Perhitungan tersebut diatas dikenal sebagai compounding yang mana menginvestasikan kembali
investasi yang dilakukan pada periode berikutnya untuk kembali menghasilkan return. Dalam
compounding tersebut selain memperoleh penerimaan bunga pokok juga memperoleh bunga dari
bunga (interest on interest) sebagai return yang diperoleh dengan investasi multiperiod. Saat
dana diinvestasikan pada compound interest maka return investasi tersebut akan diinvestasikan
kembali. Formulasi atas investasi multiperiod tersebut adalah FV=C0 x (1+r)T , yang mana C0
adalah kas yang diinvestasikan , r adalah tingkat bunga setiap periode dan T adalah jumlah
periode kas akan diinvestasikan.

Kembali ke metode perhitungan present value, mekanisme atau proses menghitung nilai
sekarang dari sejumlah uang yg akan diterima atau dibayar di masa mendatang disebut
 discounting. Sementara itu output nilai yang diperoleh dari perhitungan present value disebut
juga present value factor. Sama halnya dengan perhitungan present value satu periode maka

formulasi PV dalam multiperiod adalah PV = CT , sedangkan untuk perhitungan

(1 + r)T

NPV = - C0 + C1 + C2 + . . . + CT
(1 + r) (1 + r)2 (1 + r)T

yang mana T merupakan jumlah multi periode dilakukan investasi.

Selain perhitungan untuk mencari nilai investasi di masa mendatang, metode lain yang
dipergunakan adalah mencari berapa lama waktu yang dibutuhkan untuk memperoleh return dari
investasi yang dilakukan. Contoh perhitungan sebagai berikut, jika investor tertarik untuk
memiliki aset senilai $50,000 sementara kas yang ada sebesar $25,000 serta tingkat discount rate
sebesar 12% maka perhitungan waktu perolehan $50,000 adalah $25,000 = $50,000/(12%)t ,
(12%)t = $50,000/$25,000 sehingga (12%)t = 2. Dengan menggunakan future value pada
tingkat discount rate 12% dengan nilai mendekati 2 maka diperoleh future value faktornya
adalah 1,9738 pada periode/tahun ke-6.

1.3. COMPOUNDING PERIODS

Seperti yang telah disebutkan sebelumnya, bahwa dalam investasi multiperiod terdapat
penerimaan bunga dari bunga atau compounding interest (pendapatan majemuk). Dalam bagian
ini membahas tentang pengaruh periode dalam perhitungan pendapatan/bunga majemuk
(compounding). Sebagai contoh, bank memberikan bunga 10% pada deposit $1,000 yang
dihitung secara majemuk/compound setiap setengah tahun sehingga ekspektasi nilai yang
diterima pada enam bulan pertama adalah $1,000 x1.05=$1,050 dan/atau $1,000
x1.05=$1,102.50 pada akhir tahun dengan formulasi $1,000 (1 + (10%/2))2 . Formulasi tersebut
berlaku juga jika dilakukan tiap perempat bulan dengan demikian rumus untuk pendapatan
majemuk sebuah investasi adalah C0 (1 + r/m)m yang mana m merupakan berapa kali
perhitungan bunga yang akan diberlakukan dalam satu tahun tertentu, sedangkan r merupakan
tingkat bunga tahunan yang diakui (stated annual interest rate/SAIR). Tingkat bunga tersebut
tetap dan tidak terpengaruh oleh penginvestasian ulang (compounding) atau secara umum
disebut APR (tingkat suku bunga tahunan). Namun dalam perhitungan tingkat suku bunga
tersebut terbagi menjadi dua yaitu SAIR/APR dan effective annual rate (EAR). Formulasi dari
EAR ini adalah (1 + r/m)m - 1 . Perbedaan diantara keduanya adalah SAIR/APR efektif jika
diberlakukan interval compounding yaitu setengah tahunan, perempat tahunan atau per harian.
Sementara EAR tanpa harus melakukan interval compounding dengan kata lain bahwa tingkat
suku bunga yang berlaku selama setahun adalah benar-benar nilai tingkat suku bunga yang
 efektif/optimal. Sebagai contoh, jika r = 15% (tingkat bunga pinjaman) maka APR untuk 14
hari adalah APR = 15% x 365/14 hari = 391,07% sedangkan dengan EAR maka tingkat bunga
pinjaman adalah EAR = ( 1 + 15% ) 365/14 - 1 = 3,723.66%.

1.4. SIMPLIFICATIONS

Bagian ini merupakan penyederhanaan formula dalam menghitung perkiraan kas untuk investasi
agar memperoleh return yang diharapkan, ada empat yaitu:
• Perpetuity, merupakan perhitungan nilai kas yang diekspektasi akan diterima dengan tetap.

Formulasi Present Value of Perpetuity adalah PV = C

r
Contohnya penerimaan dengan metode perpetuity ini adalah British bonds (obligasi yang
dikeluarkan oleh otoritas Inggris). Investor yang berinvestasi pada obligasi berhak menerima
bunga rutin setiap tahun seterusnya dari pemerintah Inggris.
• Growing perpetuity, rumus perhitungan kas Present Value of Growing Perpetuity adalah
PV = C
r–g

yang perlu diperhatikan dalam metode ini adalah bahwa nilai kas yang digunakan bukan
nilai kas awal namun nilai kas yang sudah memiliki nilai return pada periode berikutnya,
selanjutnya tingkat diskonto (discount rate) dan tingkat pertumbuhan arus kas. Dalam hal ini
tingkat diskonto/ discount rate harus lebih besar dari tingkat pertumbuhan arus kas.
Kemudian asumsi perkiraan waktu yang mana arus kas memiliki pola pertumbuhan yang
pasti dan teratur. Sebagai contoh suatu perusahaan akan membagi dividen sebesar Rp$3 per
saham dengan asumsi bahwa kenaikan dividen adalah 6% tiap tahun selamanya dan tingkat
diskonto 11% dan nilai kas yang digunakan adalah nilai satu periode berikutnya setelah
perolehan return $3.18 =$3 x 6% yaitu maka nilai saham adalah $3 + ($3.18 /(11%-6%)) =
$66.60.
• Annuity, merupakan perhitungan penerimaan yang dihitung dengan menggunakan periode
waktu yang teratur dan tetap. Dalam metode ini menggunakan present value interest factor
for annuities yaitu PVIA (r, T) yang mana C merupakan nilai kas saat ini, r merupakan
tingkat bunga dan T merupakan periode jatuh tempo. Sebagai contoh, kas sebesar $3,000
diinvestasikan pada tabungan dengan bunga 6% tiap tahun maka nilai yang diperoleh dalam
jangka waktu 30 tahun adalah FV = $3,000 x ((1.0630-1)/6%) = $3,000 x 79.0582 maka FV
yang diperoleh $237,174.56
• Growing annuity. Dalam metode growing perpetuity menggunakan asumsi bahwa kas tidak
terbatas dan menggunakan satu formulasi perhitungan pertumbuhan kas di masa mendatang.
Untuk perhitungan growing annuity dilakukan pada kas yang terbatas. Sebagai contoh
 metode perhitungan growing annuity, seorang pelamar pekerjaan menerima tawaran
penghasilan pekerjaan sebesar $80,000 per tahun. Diasumsikan bahwa gaji yang diterima
mengalami kenaikan 9% setiap tahun hingga masa pensiun 40 tahun kemudian. Dengan
tingkat bunga 20%, maka nilai present value gaji adalah PV = $80,000 x ((1 - (1,09/1,20)40) /
(20% - 9%)) = $711,730.71.

1.5. LOAN AMORTIZATION

Amortisasi pinjaman merupakan suatu metode yang mengijinkan si pelaku pinjaman melunasi
pinjaman dengan cara membayar pokok pinjaman secara berjangka pada waktu-waktu tertentu
sesuai dengan perikatan kesepakatan. Metode ini memungkinkan bagi si peminjam agar dapat
membayar pokok pinjaman beserta bunga yang dibagi dalam beberapa periode waktu. Berikut
contoh perhitungan amortisasi pinjaman.

Jumlah pinjaman $5.000,00

Tingkat bunga pinjaman 9%
jangka waktu pengembalian
pinjaman 5
Nilai pembayaran pinjaman $1.285,46

Perhitungan Amortisasi
Pokok
Pembayaran Bunga yang yang
Tahun Saldo awal pinjaman dibayarkan dibayarkan Saldo akhir
1 $5.000,00 $1.285,46 $450,00 $835,46 $4.164,54
2 $4.164,54 $1.285,46 $374,81 $910,65 $3.253,89
3 $3.253,89 $1.285,46 $292,85 $992,61 $2.261,28
4 $2.261,28 $1.285,46 $203,51 $1.081,95 $1.179,32
5 $1.179,32 $1.285,46 $106,14 $1.179,32 -$0,01
Total $6.427,30 $1.427,30 $5.000,00

1.6. WHAT IS A FIRM WORTH?

Seorang penilai/appraisal bisnis untuk menentukan nilai dari suatu perusahaan dilakukan dengan
cara menghitung nilai present value arus kas yang di masa mendatang atau dengan menggunakan
 formula perhitungan annuity. Sebagai contoh jika diketahui nilai present value dari arus kas
sebuah perusahaan $5,000 pada tahun ke-7 adalah sebesar $16,569.35 maka jika sebagai investor
dengan dana $12,000 apakah kita sebagai investor akan melakukan investasi pada perusahaan
tersebut maka disarankan untuk melakukan investasi tersebut karena nilai yang diperoleh adalah
NPV=PV-Cost yaitu $16,569.35 - $12,000 sehingga nilai lebih atau NPV yang diperoleh
dengan berinvestasi pada perusahaan tersebut adalah sebesar $4,569.35.

1.7. ANOTHER REASON WHY APR MAY DIFFER FROM EAR

Seperti yang telah dibahas sebelumnya untuk penerimaan majemuk/compounding dari

pendapatan bunga dengan jangka waktu lebih dari satu tahun terdapat perbedaan apabila
menggunakan metode APR dan EAR . perbedaan tersebut akan semakin nampak apabila
perhitungan bunga menggunakan tiga dasar perhitungan yaitu suku bunga rata/flat, dasar
perhitungan akhir tahun dan perhitungan saldo menurun.

Mata Kuliah : Manajemen Keuangan

RESUME
 CHAPTER 5

NET PRESENT VALUE AND OTHER INVESTMENT RULES

Pada bab 5 ini akan tetap membahas tentang net present value (NPV), metode perhitungan
pengembalian, perhitungan diskonto pengembalian, tingkat bunga pengembalian (Internal rate of
return), kendala dalam menggunakan pendekatan IRR, indeks profitabilitas dan capital budgeting.

1.1. WHY USE NET PRESENT VALUE?

Dalam bab ini membahas bagaimana metode perhitungan Net Present Value merupakan konsep
terbaik untuk pengambilan keputusan dalam melakukan investasi. Seperti yang telah dijelaskan
dalam bab sebelumnya bahwa dalam perhitungan NPV mempertimbangkan selisih antara cost yang
dikeluarkan dengan nilai diperhitungkan akan diterima di masa mendatang. Nilai NPV dari selisih
tersebut berupa positif atau negatif. Nilai positif atau negatif NPV tersebut membantu investor dalam
mengambil keputusan. Point penting dari penggunaan metode perhitungan NPV adalah:

• Menerima proyek NPV positif menguntungkan pemegang saham.

• NPV menggunakan arus kas

• NPV menggunakan semua arus kas proyek

• NPV mendiskontokan arus kas dengan benar

1.2. THE PAYBACK PERIOD METHOD

Bab ini mempertimbangkan, berapa lama proyek untuk “mengembalikan” investasi awalnya. Metode
payback period merupakan alternatif selain metode Net Present Value. Sebagai ilustrasi atas metode
ono adalah nilai awal investasi adalah sebesar $50,000 untuk selanjutnya ditetapkan bahwa
pengembalian investasi berdasarkan arus kas masuk adalah selama tiga tahun dengan nilai berturut-
turut yaitu $30,000, $20,000 dan $10,000. Dengan demikian metode payback periode adalah Periode
pengembalian = jumlah tahun untuk memulihkan biaya awal. Selain itu metode ini menerapkan
kriteria penerimaan Minimum yang diatur oleh manajemen serta kriteria peringkat yang ditetapkan
oleh manajemen.

Kekurangan dalam Metode Periode Payback adalah mengabaikan nilai waktu uang, mengabaikan
arus kas setelah periode pengembalian, bias terhadap proyek jangka panjang, membutuhkan kriteria
penerimaan yang sewenang-wenang.

Sebuah proyek yang diterima berdasarkan kriteria pengembalian mungkin tidak memiliki NPV
positif. Keuntungan: Mudah dipahami

1.3. THE DISCOUNTED PAYBACK PERIOD METHOD

Untuk menghindari kendala dalam metode perhitungan payback, pengambil keputusan melakukan
modifikasi metode yang disebut metode diskon payback period. Dalam metode ini
mempertimbangkan berapa lama proyek untuk membayar investasi awal, dengan mempertimbangkan
tingkat diskonto. Dengan ilustrasi sebagai berikut, jika tingkat diskonto 10% sedangkan arus kas
adalah -$100, $50, $50, $20 dengan jangka waktu pengembalian investasi dua tahun maka untuk
menghitung nilai arus kas setelah memperhitungkan tingkat diskon adalah (-100, $50/1,1, $50/(1,1)2,
$20/(1,1)3) = (-$100, $45,45,$41,32, $15.03)=$101,80 dengan catatan bahwa arus kas dan tingkat
diskon selalu positif maka tingkat diskon metode ini tidak akan lebih kecil dari payback period karena
tingkat diskon sendiri sudah menimalkan nilai arus kas.

Dengan demikian, suatu investasi diterima jika pembayaran kembali memperhitungkan potongan
harga dalam waktu yang ditentukan. Pada saat mendiskontokan arus kas mengalami kendala, maka
perlu mempertimbangkan untuk menghitung NPV.

1.4. THE INTERNAL RATE OF RETURN

Internal Rate Return merupakan metode perhitungan untuk memperoleh tingkat persentase
pengembalian yang mendekati nilai dari Net Present Value. Dengan kata lain mencari tingkat
diskonto yang menetapkan NPV ke nol. Berikut ilustrasi dari IRR, jika nilai cost adalah $100 dengan
ekspektasi return $110 ($100,$110) maka NPV = -$100 + ($110/(1+R)) dimana R adalah tingkat
persentase diskonto. Jika menggunakan tingkat diskon 8% maka pengembalian yang diperoleh adalah
NPV = -$100 + ($110/1.08)=$1.08 yang berarti NPV adalah positif selanjutnya tingkat diskon
ditingkatkan lagi menjadi 12% maka NPV yang diperoleh adalah negatif -$1.79. Selanjutnya dengan
menggunakan tingkat diskon 10% maka NPV yang diperoleh adalah 0. Maka yang disebut IRR
adalah 10%. Implikasi dengan mengetahui IRR ini adalah untuk pengambilan keputusan apakah
investasi akan dilakukan jika memiliki nilai IRR minimal sama atau lebih dari tingkat diskonto. Jika
IRR kurang dari tingkat diskonto mengindikasikan NPV negatif dan tidak disarankan untuk
melakukan investasi. Kriteria Penerimaan Minimum menerima jika IRR melebihi pengembalian yang
dipersyaratkan. Kriteria Peringkat pilih alternatif dengan asumsi Reinvestasi IRR tertinggi. Semua
arus kas masa depan diasumsikan diinvestasikan kembali di IRR

1.5. PROBLEMS WITH THE IRR APPROACH

Seperti yang telah disampaikan sebelumnya bahwa kendala yang dihadapi dalam menggunakan IRR
adalah terkait investasi terhadap suatu project/perusahaan. Kendala dalam menghitung Internal Rate
of Return (IRR) adalah IRR tidak membedakan antara melakukan investasi atau investasi untuk
pembiayaan. Karena itu harus dapat membedakan antara investasi atau pembiayaan karena tingkat
penerimaan minimum IRR masing-masing berbeda, jika pembiayaan telah diterima lebih dulu maka
IRR yang diterima adalah dibawah tingkat diskon berbeda jika penerapan pada cost untuk investasi
dimana IRR yang diterima adalah diatas tingkat diskonto. Selain itu kendala lain seperti yang telah
disebutkan sebelumnya adalah perhitungan IRR pada mutual exclussive projects, dimana investor
dapat terjebak pada besarn tingkat IRR sementara tidak selalu keputusan capital budgeting ada pada
tingkat IRR namun pada nilai NPV pada masing-masing projects mana yang lebih besar diterima.

1.6. THE PROFITABILITY INDEX

Metode lain untuk pengevaluasian suatu project adalah melalui Indeks Profitabilitas (PI). PI adalah
rasio dari PV arus kas yang diharapkan diperoleh di masa mendatang dibandingkan investasi pokok
(PI = PV of cash flow subsequent to initial investment/ Initial investment). Dengan ilustrasi berikut,
kas awal (C0) sebesar -$20, arus kas tahun pertama (C1) sebesar $70 dan arus kas tahun kedua (C2)
sebesar $10 dan tingkat diskonto 12%. PV setelah investasi awal adalah PV =($70/1,12)+($10/(1,12)2)
=$70,5. Maka PI dari investasi awal $20 adalah $70,5/$20=3,53.

Kriteria Penerimaan Minimum, diterima jika PI> 1

Kriteria Peringkat untuk dua project yang independen, pilih alternatif dengan PI tertinggi.

Kendala Indeks Profitabilitas adalah tidak dapat diterapkan bila terdapat investasi eksklusif satu
sama lain. Keuntungan bermanfaat ketika dana investasi yang tersedia terbatas Mudah dipahami dan
dikomunikasikan Keputusan yang benar ketika mengevaluasi proyek-proyek independen

1.7. THE PRACTICE OF CAPITAL BUDGETING

Dalam penganggaran modal investasi yang menjadi pertimbangan dalam pengambilan keputusan
berinvestasi adalah metode perhitungan bagaimanakah yang tepat bagi perusahaan. Berdasarkan hasil
survey diketahui bahwa tiga perempat perusahaan Amerika dan Kanada menggunakan metode IRR
untuk menghitung capital budgeting. Sementara perusahaan yang terdaftar di bursa Indonesia dua
pertiga perusahaan menggunakan metode NPV dan IRR namun yang mengejutkan 86% perusahaan
menggunakan metode payback period dalam menentukan capital budgeting. Sementara pemahaman
terkait negara dimana politik dan lingkungan ekonomi dalam kondisi ketidakpastian disarankan untuk
menggunakan metode NPV dan IRR.

Penggunaan teknik kuantitatif dalam menentukan capital budgeting adalah bervariasi berdasarkan
industry terkait. Namun teknik yang paling sering digunakan untuk perusahaan besar adalah IRR atau
NPV
Konsep Utama dan Keterampilan Mampu menghitung pengembalian dan diskon
pengembalian dan memahami kekurangannya Mampu menghitung tingkat pengembalian
internal dan indeks profitabilitas, memahami kekuatan dan kelemahan dari kedua
pendekatan. Mampu menghitung nilai bersih sekarang dan memahami mengapa itu terjadi.
kriteria keputusan terbaik Dr. Xiao Ming USTB 2

3 Bab Garis Besar 5.1 Mengapa Menggunakan Net Present Value? 5.2 Metode Periode
Payback 5.3 Metode Diskonto Periode pengembalian 5.4 Tingkat Pengembalian Internal 5.5
Masalah dengan Pendekatan IRR 5.6 Indeks Profitabilitas 5.7 Praktik Penganggaran Modal
Dr. Xiao Ming USTB 3

4 5.1 Mengapa Menggunakan Nilai Sekarang Bersih? Menerima proyek NPV positif
menguntungkan pemegang saham. NPV menggunakan arus kas NPV menggunakan semua
arus kas proyek NPV mendiskontokan arus kas dengan benar Dr. Xiao Ming USTB 4

5 Aturan Net Present Value (NPV) Net Present Value (NPV) = Total PV CF s masa depan +
Investasi Awal Memperkirakan NPV: 1. Perkirakan arus kas masa depan: berapa
banyak? dan kapan? 2. Perkirakan tingkat diskonto 3. Perkirakan biaya awal Kriteria
Penerimaan Minimum: Terima jika NPV> 0 Kriteria Peringkat: Pilih NPV tertinggi Dr. Xiao
Ming USTB 5

6 Menghitung NPV dengan Spreadsheets Spreadsheets adalah cara terbaik untuk

menghitung NPV, terutama ketika Anda harus menghitung arus kas juga.Menggunakan
fungsi NPV: Komponen pertama adalah pengembalian yang diperlukan yang dimasukkan
sebagai desimal. Komponen kedua adalah kisaran arus kas yang dimulai dengan tahun 1.
Tambahkan investasi awal setelah menghitung NPV. Xiao Ming USTB 6

7 5.2 Metode Periode Payback Berapa lama proyek untuk mengembalikan investasi
awalnya? Periode pengembalian = jumlah tahun untuk memulihkan biaya awal Kriteria
Penerimaan Minimum: Ditetapkan oleh manajemen Peringkat Kriteria: Ditetapkan oleh
manajemen Dr. Xiao Ming USTB 7

8 Metode Periode Payback Kekurangan: Mengabaikan nilai waktu uang Mengabaikan arus
kas setelah periode pengembalian bias terhadap proyek jangka panjang Membutuhkan
kriteria penerimaan yang sewenang-wenang Sebuah proyek yang diterima berdasarkan
kriteria pengembalian mungkin tidak memiliki NPV positif. Keuntungan: Mudah dipahami
Bias terhadap likuiditas Dr. Xiao Ming USTB 8

9 5.3 Periode Pembayaran Kembali yang Didiskonto Berapa lama proyek untuk membayar
investasi awal, dengan mempertimbangkan nilai waktu uang? Aturan keputusan: Terima
proyek jika membayar kembali dengan potongan harga dalam waktu yang ditentukan. Pada
saat Anda mendiskontokan arus kas, Anda mungkin juga menghitung NPV. Xiao Ming USTB
9

10 5.4 Tingkat Pengembalian Internal IRR: tingkat diskonto yang menetapkan NPV ke nol
Kriteria Penerimaan Minimum: Menerima jika IRR melebihi pengembalian yang
dipersyaratkan Kriteria Peringkat: Pilih alternatif dengan asumsi Reinvestasi IRR tertinggi:
Semua arus kas masa depan diasumsikan diinvestasikan kembali di IRR Dr. Xiao Ming
USTB 10

11 Internal Rate of Return (IRR) Kekurangan: Tidak membedakan antara berinvestasi dan
meminjam IRR mungkin tidak ada, atau mungkin ada beberapa IRR Masalah dengan
investasi yang saling eksklusif Keuntungan: Mudah dipahami dan dikomunikasikan oleh Dr.
Xiao Ming USTB 11

12 IRR: Contoh Pertimbangkan proyek berikut: $ 50 $ 100 $ $ 200 Tingkat pengembalian

internal untuk proyek ini adalah 19,44% NPV = 0 = $ 50 (1 + IRR) + $ 100 (1 + IRR) 2 + $
150 (1 + IRR) 3 Xiao Ming USTB 12

13 Profil Hasil NPV Jika kita membuat grafik NPV versus tingkat diskonto, kita dapat melihat
IRR sebagai intersep sumbu x. 0% $% $% $% $% $% ($ 2.08) 24% ($ 15.97) 28% ($ 28.38)
32% ($ 39.51) 36% ($ 49.54) 40% ($ 58.60) 44% ($ 66.82) NPV $ $ $ 50.00 IRR = 19,44% $
0,00-1% ($ 50,00) 9% 19% 29% 39% ($ 100,00) Tingkat diskon Dr. Xiao Ming USTB 13

14 Menghitung IRR dengan Spreadsheets Anda mulai dengan arus kas yang sama seperti
yang Anda lakukan untuk NPV. Anda menggunakan fungsi IRR: Anda pertama kali
memasukkan kisaran arus kas Anda, dimulai dengan arus kas awal. Anda dapat
memasukkan tebakan, tetapi itu tidak perlu. Format default adalah seluruh persen yang
biasanya Anda ingin meningkatkan tempat desimal menjadi setidaknya dua. Xiao Ming
USTB 14

15 5.5 Masalah dengan IRR Beberapa IRR Apakah Kita Meminjam atau Meminjam Skala
Masalah Masalah Waktu Dr. Xiao Ming USTB 15

16 Saling Eksklusif vs Proyek Saling Eksklusif Independen: hanya SATU dari beberapa
proyek potensial yang dapat dipilih, misalnya, memperoleh sistem
akuntansi. PERINGKATKAN semua alternatif, dan pilih yang terbaik. Proyek Independen:
menerima atau menolak satu proyek tidak mempengaruhi keputusan proyek lainnya. Harus
melebihi kriteria penerimaan MINIMUM Dr. Xiao Ming USTB 16

17 IRR Berganda Ada dua IRR untuk proyek ini: $ 200 $ $ 200 - $ 800 Yang mana yang
harus kita gunakan? NPV $ $% = IRR 2 $% 0% 50% 100% 150% 200% ($ 50.00) Tingkat
diskon ($ 100.00) 0% = IRR 1 Dr. Xiao Ming USTB 17

18 IRR yang Dimodifikasi Hitung nilai sekarang bersih dari semua arus kas keluar
menggunakan tingkat pinjaman. Hitung nilai masa depan bersih dari semua arus kas masuk
dengan menggunakan tingkat investasi. Temukan tingkat pengembalian yang menyamakan
nilai-nilai ini. Manfaat: jawaban tunggal dan tarif khusus untuk peminjaman dan investasi
ulang Dr. Xiao Ming USTB 18

19 Masalah Skala Apakah Anda lebih suka menghasilkan 100% atau 50% dari investasi
Anda? Bagaimana jika pengembalian 100% adalah investasi $ 1, sedangkan pengembalian
50% adalah investasi $ 1.000? Xiao Ming USTB 19

20 Proyek Masalah Waktu A Proyek B $ 10.000 $ 1.000 $ 1, $ 10.000 $ 1.000 $ 1.000 $ 12,
$ 10.000 Dr. Xiao Ming USTB 20

21 Masalah Waktu $ 5, $ 4, $ 3, Proyek A Proyek B NPV $ 2, $ 1, $ 0,00 ($ 1.000,00) 0%

10% 20% 30% 40% 10,55% = crossover rate ($ 2.000,00) ($ 3.000,00) ($ 4.000,00) ($
5.000,00) ($ 5.000,00) 12,94% = IRR B Tingkat diskon 16,04% = IRR A Dr. Xiao Ming USTB
21
22 Menghitung Tingkat Crossover Hitung IRR untuk proyek AB atau BA Tahun Proyek A
Proyek B Proyek AB Proyek BA 0 ($ 10.000) ($ 10.000) $ 0 $ 0 1 $ 10.000 $ 1.000 $ 9.000
($ 9.000) 2 $ 1.000 $ 1.000 $ 0 $ 0 3 $ 1.000 $ 12.000 ($ 11.000) $ 11,000 NPV $ 3, $ 2, $
1, $ 0,00 ($ 1.000,00) 0% 5% 10% 15% 20% ($ 2.000,00) ($ 3.000,00) Tingkat diskon
10,55% = IRR AB BA Dr. Xiao Ming USTB 22

23 NPV versus IRR NPV dan IRR umumnya akan memberikan keputusan yang
sama. Pengecualian: Arus kas non-konvensional Tanda-tanda arus kas berubah lebih dari
satu kali Proyek-proyek yang saling eksklusif Investasi awal jauh berbeda Waktu pengaturan
arus kas sangat berbeda. Dr. Xiao Ming USTB 23

24 5.6 Indeks Profitabilitas (PI) PI = Total PV Arus Kas Masa Depan Investasi Awal Kriteria
Penerimaan Minimum: Terima jika PI> 1 Kriteria Peringkat: Pilih alternatif dengan PI tertinggi
Dr. Xiao Ming USTB 24

25 Indeks Profitabilitas Kerugian: Masalah dengan investasi eksklusif satu sama lain
Keuntungan: Semoga bermanfaat ketika dana investasi yang tersedia terbatas Mudah
dipahami dan dikomunikasikan Keputusan yang benar ketika mengevaluasi proyek-proyek
independen Dr. Xiao Ming USTB 25

26 5.7 Praktik Penganggaran Modal Bervariasi berdasarkan industri: Beberapa perusahaan

menggunakan pengembalian, yang lain menggunakan tingkat pengembalian
akuntansi. Teknik yang paling sering digunakan untuk perusahaan besar adalah IRR atau
NPV. Xiao Ming USTB 26

27 Contoh Aturan Investasi Hitung periode IRR, NPV, PI, dan payback untuk dua proyek
berikut. Asumsikan pengembalian yang diperlukan adalah 10%. Tahun Proyek A Proyek B 0
- $ 200 - $ 150 1 $ 200 $ 50 2 $ 800 $ $ 800 $ 150 Dr. Xiao Ming USTB 27

28 Contoh Aturan Investasi Proyek A Proyek B CF 0 - $ $ PV 0 CF 1-3 $ $ NPV = $ 41,92 $

90,80 IRR = 0%, 100% 36,19% PI = Dr. Xiao Ming USTB 28

29 Contoh Aturan Investasi Periode Payback: Proyek A Proyek B Waktu CF Cum. CF

Cum. CF Payback period untuk proyek B = 2 tahun. Periode pengembalian untuk proyek A =
1 atau 3 tahun? Xiao Ming USTB 29

30 NPV dan Hubungan IRR Tingkat diskonto NPV untuk A NPV untuk B -
10%%%%%%%%% Dr. Xiao Ming USTB 30

31 Profil NPV NPV $ 400 $ 300 IRR 1 (A) IRR (B) IRR 2 (A) $ 200 $ 100 $ 0 ($ 100) -15%
0% 15% 30% 45% 70% 100% 130% 160% 190% ($ 200) Tingkat Diskon Cross-over Tingkat
Proyek A Proyek B Dr. Xiao Ming USTB 31

32 Ringkasan Diskonto Arus Kas Nilai sekarang bersih Perbedaan antara nilai pasar dan
biaya Terima proyek jika NPV positif Tidak memiliki masalah serius Kriteria keputusan
pilihan Tingkat pengembalian internal Tingkat diskon yang membuat NPV = 0 Ambil proyek
jika IRR lebih besar daripada diperlukan pengembalian Keputusan yang sama seperti NPV
dengan arus kas konvensional IRR tidak dapat diandalkan dengan arus kas non-
konvensional atau proyek-proyek yang saling eksklusif. Indeks Profitabilitas. Rasio biaya-
manfaat. Ambil investasi jika PI> 1 Tidak dapat digunakan untuk memberi peringkat pada
proyek-proyek yang saling eksklusif. kehadiran penjatahan modal Dr. Xiao Ming USTB 32
Ringkasan Kriteria Payback Periode payback Lamanya waktu sampai investasi awal
dipulihkan. Ambil proyek jika membayar kembali dalam beberapa periode tertentu. Tidak
memperhitungkan nilai waktu dari uang, dan ada periode cutoff sewenang-wenang. Periode
payback yang didiskontokan. dipulihkan berdasarkan potongan harga. Ambil proyek jika
membayar kembali dalam periode tertentu. Ada periode cutoff sewenang-wenang Dr. Xiao
Ming USTB 33

34 Kuis Cepat Pertimbangkan investasi yang berharga $ 100.000 dan memiliki arus kas
masuk $ 25.000 setiap tahun selama 5 tahun. Pengembalian yang diperlukan adalah 9%,
dan cutoff cutoff adalah 4 tahun. Apa periode pengembaliannya? Apa periode pengembalian
diskon? Apa itu NPV? Apa itu IRR? Haruskah kita menerima proyek? Metode apa yang
harus menjadi aturan keputusan utama? Kapan aturan IRR tidak dapat diandalkan?

Mata Kuliah : Manajemen Keuangan

RESUME
 CHAPTER 6
MAKING CAPITAL INVESTMENT DECISIONS

Pada bab sebelumnya, pembahasan ditekankan tentang prinsip dasar bagaimana melakukan
penganggaran modal investasi melalui perhitungan NPV, IRR dan payback yang mana seluruh
metode perhitungan tersebut menggunakan arus kas/cash flow dana yang dimiliki. Namun dalam
pembahasan tersebut tidak menyinggung mengenai terkait perhitungan arus kas yang sebenarnya.
Maka pada bab 6 ini akan membahas tentang hal tersebut.

6.1. INCREMENTAL CASH FLOWS : THE KEY TO CAPITAL BUDGETING

Aliran kas yang akan diperhitungkan adalah aliran kas yang muncul karena keputusan menjalankan
investasi yang sedang dipertimbangkan. Aliran kas yang tidak relevan tidak akan masuk dalam
analisis. Aliran kas yang relevan dengan kegiatan tersebut dikatakan sebagai incremental cash flow.
Arus kas tambahan ini adalah arus kas yang hanya akan terjadi jika proyek diterima.

Selain itu, hanya arus kas yang bersifat incremental terhadap proyek yang harus digunakan. arus kas
ini adalah perubahan arus kas perusahaan yang terjadi sebagai konsekuensi langsung dari penerimaan
proyek. Artinya, ada perbedaan antara arus kas perusahaan dengan proyek dan arus kas perusahaan
tanpa proyek. Mengapa bukan laba yang dipergunakan sebagai dasar. Karena arus kas secara
langsung mempengaruhi perusahaan untuk membayar tagihan dan membeli asset. Oleh karena itu
dalam bab ini akan dibahas bagaimana menentukan arus kas yang tepat.

- Sunk Costs, biaya yang telah dikeluarkan, dimana biaya tersebut menjadi tidak bernilai lagi. Oleh
karena sunk costs merupakan biaya yang dikeluarkan di masa lalu. Biaya tersebut tidak dapat diubah
meskipun perusahaan mengambil keputusan menerima atau menolak suatu proyek. Sunk Costs tidak
memerlukan arus kas tambahan karena sudah terjadi dimasa lalu.

- Opportunity Cost, adalah biaya yang harus dikorbankan oleh perusahaan untuk mendapatkan sesuatu
lainnya yang dianggap perusahaan lebih baik. Dengan mengambil keputusan tersebut perusahaan
tidak lagi dapat menggunakan asset yang telah dikorbankan sebagai opportunity cost.

- Side Effects. Kesulitan lain dalam menentukan penambahan arus kas berasal dari efek
samping proyek yang diusulkan di bagian lain perusahaan. Efek samping dapat digolongkan sebagai
erosi atau sinergi. Erosi terjadi ketika sebuah produk baru mengurangi penjualan dan berpengaruh
pula pada arus kas dari produk yang sudah ada. Sementara sinergi akan terjadi jika suatu produk baru
diluncurkan dan meningkatkan pula arus kas termasuk dari produk yang sudah ada.

-Allocated Costs. Seringkali pengeluaran tertentu menguntungkan sejumlah proyek. Akuntan

mengalokasikan biaya ini di berbagai proyek saat menentukan pendapatan. Namun, untuk tujuan
penganggaran modal, biaya yang dialokasikan ini harus dilihat sebagai arus keluar suatu proyek hanya
jika itu adalah biaya tambahan proyek.

6.2. THE BALDWIN COMPANY : AN EXAMPLE

Sebagai contoh kasus melibatkan The Baldwin Company sebuah perusahaan pembuat bola, yang akan
melakukan investasi yang masih berkaitan dengan produktivitasnya. Untuk itu The Baldwin Company
melakukan riset pasar potensial dan pengaruhnya terhadap arus kas apabila terdapat produk baru atau
hal-hal lain. Sebagai ilustrasi berikut contoh kasus dari perusahaan The Badwin Company.

Kondisi pertama, Baldwin Company sedang mempertimbangkan proyek investasi yaitu memproduksi
bola bowling berwarna, dengan perkiraan umur proyek: 5 tahun. Biaya pemasaran tes: $ 250.000.
Akan diproduksi di gedung kosong yang dimiliki oleh perusahaan; properti dapat dijual seharga $
150.000 setelah pajak. Biaya mesin baru: $ 100.000. Nilai pasar mesin yang diperkirakan pada akhir 5
tahun: $ 30.000
Selanjutnya, produksi per tahun untuk kehidupan 5 tahun: 5.000 unit, 8.000 unit, 12.000 unit, 10.000
unit, dan 6.000 unit. Harga bola di tahun pertama: $ 20. Harga bola akan meningkat 2% per tahun.
Tidak ada pembiayaan utang; tidak ada biaya bunga. Maka laporan pendapatan dan biaya Baldwin
Company adalah,
Year Units Price/unit Revenue Cost/unit Cost
1 5000 20 100000 10 50000
2 8000 20,4 163200 11 88000
3 12000 20,808 249696 12,1 145200
4 10000 21,22416 212241,6 13,31 133100
5 6000 21,6486432 129891,86 14,641 87846

Dalam penyajian data baik investasi dan pendapatan perusahaan, Baldwin Company menyajikan
informasi tambahan terkait biaya operasi dan beban penyusutan yang termasuk dalam analisis capital
budgeting. Terkait penyusutan, penyusutan untuk keperluan pajak di AS didasarkan pada Modified
Accelerated Cost Recovery System (MACRS). Sistem perolehan biaya dipercepat termodifikasi
(Modified Accelerated Cost Recovery System, MACRS). Dengan sistem ini, didefinisikan bahwa aset
tidak memiliki nilai sisa (SVn, estimated value) dan perkiraan umur manfaat tidak digunakan secara
langsung dalam perhitungan jumlah depresiasi. MACRS terdiri dari dua sistem:

1. Sistem Depresiasi Umum (GDS)

2. Sistem Depresiasi Alternatif (ADS), memberikan periode perolehan yang lebih panjang dan hanya
menggunakan metode depresiasi garis lurus. Digunakan untuk properti yang tidak dikenai pajak dan
yang digunakan di luar Amerika Serikat.
Informasi-informasi yang dibutuhkan untuk menghitung depresiasi dengan MACRS adalah:
1. Basis harga (B)
2. Tanggal atau waktu saat properti atau aset mulai digunakan
3. Kelas properti dan periode perolehan.
4. Metode yang akan digunakan (ADS atau GDS)
5. Konvensi waktu yang diberlakukan (setengah tahun)
Untuk penyusutan 5 tahun, jadwal penyusutan adalah: 20% (tahun 1), 32% (tahun 2), 19,2% (tahun
3), 11,5% (tahun 4), 11,5% (tahun 5), dan 5,8% (tahun 6).
Pada kondisi yang ketiga, biaya produksi tahun pertama: $ 10 per unit. Biaya produksi akan
meningkat 10% per tahun, tarif pajak badan tambahan / marjinal: 34%. Investasi awal (pada tahun 0)
dalam modal kerja bersih: $ 10.000. NWC pada akhir setiap tahun akan sama dengan 10% dari
penjualan untuk tahun itu. NWC pada akhir proyek adalah nol.
Berikut kertas kerja dari arus kas The Badwin Company (dalam ribuan dollar) beserta informasi
tambahan yang diperlukan. Seluruh arus kas dinyatakan pada akhir tahun terkait.

Year 0 Year 1 Year 2 Year 3 Year 4 Year 5

Investments:
–
1 Bowling ball machine 100.00 2 1 .7 6 *
2 Accumulated depreciation 2 0 .0 0 5 2 .0 0 71.20 8 2 .7 2 94.24
Adjusted basis of machine
1 7 .2 8
3 after 8 0 .0 0 4 8 .0 0 2 8 .8 0 5 .7 6
depreciation (end of year)
–
4 Opportunity cost (warehouse) 150.00 150.00
2 1 .2 2
5 Net working capital (end of year) 1 0 .0 0 1 0 .0 0 1 6 .3 2 2 4 .9 7
–
3 .7 5
6 Change in net working capital 10.00 –6.32 –8.65 21.22
–
3.75
7 Total cash flow of investment 260.00 –6.32 –8.65 192.98
[(1) + (4) + (6)]

Income:
(8) Sales Revenues 100.00 163.00 249.72 212.20 129.90
(9) Operating costs -50.00 -88.00 -145.20 - 133.10 -87.85
(10) Depreciation -20.00 - 3 2 .0 0 -19.20 -11.52 -11.52
(11) Income before taxes 30.00 43.20 85.32 67.58 30.54
[(8) – (9) - (10)]
(12) Tax at 34 percent -10.20 -14.69 -29.01 -22.98 -10.38
(13) Net Income $19.80 $ 28.51 $ 56.30 $ 44.63 $20.15

Arus kas incremental dari perusahaan The Badwin Company (dalam ribuan dollar) :

Year 0 Year 1 Year 2 Year 3 Year 4 Year 5

 1 Sales Revenues 100 1 6 3 ,2 249,72 2 1 2 ,2 1 2 9 ,9
2 Operating Costs -50 -88 -145,2 1 3 3 ,1 -87,84
3 Taxes -10,2 -14,69 -29,01 -22,98 -10,38
4 O CF 3 9 ,8 6 0 ,5 1 7 5 ,5 1 5 6 ,1 2 3 1 ,6 8
(1)-(2)-(3)
T o t a l CF o f
5 Investment -260 -6,32 -8,65 3 ,7 5 192,98
6 T o t a l CF -260 3 9 ,8 5 4 ,1 9 6 6 ,8 6 5 9 ,8 7 224,66
(4) + (5)

Berdasarkan perhitungan tersebut, maka perhitungan NPV jika tingkat bunga 10% adalah

NPV = - $260 + $39.80 + $54.19 + $66.86 + $59.87 + $224.66

(1.10) (1.10)2 (1.10)3 (1.10)4 (1.10)5
NPV = $ 51.588

6.3. INFLATION AND CAPITAL BUDGETING

Bagian ini akan mengulas mengenai keterkaitan antara tingkat bunga dengan inflasi.

- Interest Rates and Inflation. Misalkan bank menawarkan suku bunga satu tahun sebesar 10 persen.
Ini berarti bahwa seorang individu yang menyetor $ 1000 akan menerima $ 1.100 (= $ 1000x1,10)
dalam satu tahun. Meskipun 10 persen mungkin tampak seperti pengembalian yang bagus, perspektif
yang benar dapat diperoleh jika juga menghitung tingkat inflasinya. Bayangkan bahwa tingkat inflasi
6 persen sepanjang tahun dan hal itu mempengaruhi semua barang secara setara. Sebagai contoh,
sebuah restoran cepat dengan harga $ 1,00 untuk hamburger hari ini akan dikenakan harga $ 1,06
untuk hamburger yang sama di akhir tahun. Anda bisa menggunakan $1,000 untuk membeli
hamburger 1,000 di hari yang sama (tanggal 0). Sebagai alternatif jika Anda menabung uang Anda di
bank, anda bisa membeli hamburger seharga $ 1,038 (1100 x 1.06)
pada tanggal 1. Dengan demikian, pinjaman akan meningkatkan konsumsi hamburger anda hanya
3,8 persen. Formulasi antara tingkat bunga riil dan nominal sebagai berikut:

Tingkat bunga riil = 1 + tingkat bunga nominal + 1

1 + tingkat inflasi
3,8% = 1,10 / (1,06-1)
- Cash Flow and Inflation. Capital budgeting membutuhkan data arus kas dan suku bunga. Seperti
suku bunga, arus kas disajikan baik dalam bentuk nominal maupun riil. Arus kas nominal mengacu
pada jumlah/nilai dolar yang sebenarnya diterima (atau dibayarkan). Sementara arus kas riil mengacu
pada kemamuan daya beli yang tergambar pada arus kas.

6.4. ALTERNATIVE DEFINITIONS OF OPERATING CASH FLOW

Seperti yang telah disinggung sebelumnya bahwa perhitungan atas arus kas yang tepat sangat penting
untuk menentukan capital budgeting. Dalam membahas tentang cash flow yang diperhatikan adalah
adalah EBT (earning before taxes/pendapatan sebelum pajak), kemudian jumlah pajak yang harus
dibayarkan. Setelah mengetahui nilai-nilai tersebut maka pembahasan selanjutnya adalah mengetahui
bagaimana menentukan arus kas operasional (operating cash flow/OCF). Terdapat beberapa
pendekatan/metode menentukan arus kas operasional (operating cash flow/OCF), sebagai berikut.

-The Top-Down Approach. Disebut pendekatan The top-down karena dimulai dari bagian atas laporan
laba rugi yaitu penjualan, selanjutnya turun ke bagian bawah dari laporan dengan mengurangkan
biaya, pajak dan biaya-biaya lainnya. Dalam pendekatan ini depresiasi tidak termasuk dalam
perhitungan karena depresiasi tidak terlibat langsung dalam arus masuk keluar kas. Jika depresiasi
ikut dihitung maka akan berakibat perhitungan pajak juga akan lebih rendah dan akan mempengaruhi
nilai arus kas pula.

OCF = Sales – Cash Costs – Taxes

-The Bottom-Up Approach. Metode The Bottom-Up dimulai dari bagian bawah laporan laba rugi
yaitu laba bersih dan menambahkan kembali biaya non tunai seperti depresiasi. Perlu diingat bahwa
definisi arus kas operasi metode ini akan tepat jika laba bersih ditambah depresiasi dan hanya jika
tidak ada biaya bunga yang dikurangkan dalam perhitungan laba bersih.

OCF = (Sales – Cash Costs– Depreciation) (1-tc) + Depreciation . tc tarif pajak perusahaan.

-The Tax Shield Approach, merupakan variasi dari pendekatan The Top-Down Approach dengan
memperhitungkan depresiasi dengan pajak dengan formulasi sebagai berikut.

OCF = (Sales– Cash Costs) x (1-tc) + Depreciation x tc

6.5. SOME SPECIAL CASES OF DISCOUNTED CASH FLOW ANALYSIS

- Evaluating Cost-Cutting Proposals. Sebuah ilustrasi, jika sebuah perusahaan membeli alat baru
dengan harga $80.000. mereka akanmenghemat biaya sebesar $22.000 per tahun (sebelum Pajak)
dengan mengurangi tenaga kerja dan biaya material. Diasumsikan masa ekonomis alat tersebut 5
tahun, dan mesin tersebut dapat dijual pada tahun kelima dengan harga $20.000. Diasumsikan tarif
pajak 34% , discount rate 10% dan mesin disusutkan dengan metode garis lurus. Analisis
terhadap ilustrasi adalah biaya awal $ 80,000. Nilai sisa setelah pajak $20.000 x (1 – 0,34)=
$13.200 yang mana nilai buku akan menjadi nol dalam lima tahun. Tidak ada modal kerja yang
digunakan disini, jadi tidak terdapat perubahan modal kerja bersih.
Arus kas operasi harus dipertimbangkan dalam membeli alat baru karena mempengaruhi arus kas
operasi dalam tiga cara:

1. Perusahaan menghemat $22,000 sebelum pajak setiap tahun. Dengan kata lain,
pendapatan operasional perusahaan meningkat sebesar $22,000, dengan demikian merupakan
pendapatan operasional proyek tambahan yang relevan.

2. Perusahaan memiliki pengurangan penyusutan tambahan. Dalam hal ini, penyusutannya

adalah $ 80.000 / 5 = $16.000. Karena proyek ini memiliki pendapatan operasional
sebesar $ 22,000 (penghematan biaya sebelum pajak tahunan) dan pengurangan penyusutan
$16,000, proyek akan meningkatkan laba perusahaan sebelum bunga dan pajak (EBIT)
sebesar $6,000.

3. Karena EBIT perusahaan naik, maka pajak akan meningkat. Kenaikan pajak ini akan
menjadi $ 6,000x 0,34 = $ 2,040. Jadi arus kas operasional sesudah pajak adalah $19.960.

- Setting The Bid Price. Seperti halnya proyek penganggaran modal lainnya, perlu diperhatikan
untuk memperhitungkan semua arus kas yang relevan dengan hati-hati. Sebagai contoh, analis industri
memperkirakan bahwa material di x-box 360 dengan biaya $ 470 sebelum perakitan. Barang lain
seperti power meningkatkan biaya material sebesar $55. Dengan harga eceran $399, Microsoft
jelas kehilangan jumlah yang signifikan pada setiap x-box 360 yang dijualnya. Mengapa produsen
harus menjual dengan harga di bawah titik impas? Seorang juru bicara microsoft menyatakan bahwa
perusahaan tersebut percaya bahwa penjualan perangkat lunak permainannya akan menjadikan x-box
360 sebagai proyekyang menguntungkan

- Investments of Unequal Lives: The Equivalent Annual Cost Method. Suatu ilustrasi, sebuah
perusahaan harus memilih antara dua mesin dengan umur ekonomis yang berbeda. Kedua mesin
dapat melakukan pekerjaan yang sama, namun dengan biaya operasional masing-masing yang
berbeda akan bertahan untuk periode waktu yang berbeda. Jika dengan metode NPV maka akan
disarankan untuk mengambil mesin yang harganya memiliki nilai sekarang lebih rendah. Pilihan ini
mungkin tidak tepat, karena mesin dengan harga rendah mungkin akan cepat diganti dibanding yang
lain. Berikut ilustrasi perhitungan untuk Investments of Unequal Lives.

Present Value
Mesin A $ 500 + $ 120 + $ 120 + $ 120 = $ 798,42
1,1 (1,1)2 (1,1)3

Mesin B $ 600 + $ 100 + $ 100 + $ 100 + $ 100 = $ 916,99

1,1 (1,1)2 (1,1)3 (1,1)4
PVIA (.10,3) = 2.4869 $ 798,42 = C x PVIA (.10,3) C= $ 798,42 = $ 321,05
2.4869
PVIB (.10,4) = 3.1699 $ 916,99 = C x PVIB (.10,4) C= $ 916,99 = $ 289,28
3.1699
Tahun
0 1 2 3 4
kas keluar
untuk mesin A $ 500,00 $ 120,00 $ 120,00 $ 120,00
biaya rutin
untuk mesin A $ 321,05 $ 321,05 $ 321,05

kas keluar
untuk mesin B $ 600,00 $ 100,00 $ 100,00 $ 100,00 $ 100,00
biaya rutin
untuk mesin B $ 289,28 $ 289,28 $ 289,28 $ 289,28

MAGISTER MANAJEMEN
 Disusun oleh:
Sofia Septi Suryani
NIM: 041824353002

UNIVERSITAS AIRLANGGA
SURABAYA
Arus kas penyelamatan setelah pajak, OCF = penjualan - biaya - pajak.

Nilai perkiraan harga sisa alat berat adalah 30% dari $ 100.000; yaitu $ 30.000.

Mesin akan didepresiasi menjadi 5,8% dari $ 100.000 pada saat itu; yaitu $ 5.800.

Jumlah kena pajak adalah $ 24.200 ($ 30.000 - $ 5.800).

Arus kas penyelamatan setelah pajak adalah: $ 30.000 - (34% × $ 24.200) = $ 21.772.

Jika tingkat diskonto nominal (biaya ekuitas) kurang dari 16%, kami menerima proyek.

Dengan kata lain, jika tingkat diskonto lebih tinggi dari 16%, kami memiliki NPV negatif.

NPV

Perusahaan tidak menggunakan hutang. Dengan demikian tingkat diskonto yang sesuai adalah biaya
ekuitas.

Misalkan biaya ekuitas adalah 15%.

NPV = 5473.43 (> 0).