BAB 14

Dalam bab ini kami mempertimbangkan berbagai cara di mana manajemen dapat mengukur risiko
suatu proyek atau sekelompok proyek. Tujuan utama kami adalah untuk mendapatkan pemahaman
yang lebih baik tentang bagaimana risiko memengaruhi nilai.

The Problem of Project Risk

Untuk saat ini, kami akan mendefinisikan "keberisikoan" dari proyek investasi sebagai variabilitas
arus kasnya dari yang apa yang diharapkan. Semakin besar variabilitasnya, proyek tersebut dikatakan
berisiko.

dari ilustrasi disamping distribusi probabilitas arus kas (untuk proposal B lebih besar daripada untuk
proposal A. Oleh karena itu, kami dapat mengatakan bahwa proposal b lebih berisiko. Namun, untuk
mengukur analisis risiko kami, kami memerlukan informasi tambahan.

Nilai yang diharapkan/expected value

Rata-rata tertimbang dari kemungkinan hasil, dengan bobot menjadi kemungkinan
terjadinya.*masukkan rumus

Standar Deviasi/standard deviation

Ukuran statistik dari variabilitas distribusi di sekitar meannya. Ini adalah akar kuadrat dari
varians.*masukkan rumus
Sebuah Ilustrasi. Untuk mengilustrasikan penurunan nilai yang diharapkan dan deviasi standar dari
distribusi probabilitas arus kas yang mungkin, pertimbangkan lagi contoh dua proposal kami
sebelumnya.

Nilai yang diharapkan/expected value dari distribusi arus kas untuk proposal A adalah $ 4.000, sama
dengan untuk proposal B. Namun, standar deviasi untuk proposal A adalah $ 548, sedangkan deviasi
standar untuk proposal B adalah $ 1.095. Jadi proposal B memiliki standar deviasi yang lebih tinggi,
yang menunjukkan penyebaran hasil yang mungkin lebih besar - jadi dapat dikatakan bahwa ini
memiliki risiko yang lebih besar.

Koefisien variasi. Ukuran penyebaran relatif suatu distribusi adalah koefisien variasi (CV). Secara
matematis ini didefinisikan sebagai rasio dari standar deviasi distribusi dengan nilai distribusi yang
diharapkan(expected value) Jadi, ini hanyalah ukuran risiko per unit nilai yang diharapkan.
Untuk proposal A, koefisien variasinya adalah

Karena koefisien variasi untuk proposal B melebihi untuk proposal A, itu memiliki tingkat risiko relatif
yang lebih besar.
Total Project Risk
proyek memiliki resiko yang dapat berubah dari waktu ke waktu. Proyek lebih cenderung memiliki
distribusi kontinu daripada distribusi terpisah.

1. pendekatan pohon probabilitas/probability tree approach

Salah satu cara untuk mendekati masalah tersebut adalah dengan pohon probabilitas. Pohon
probabilitas adalah pendekatan grafik atau tabel untuk mengatur kemungkinan arus kas yang
dihasilkan oleh investasi. Penyajiannya menyerupai dahan pohon. setiap cabang lengkap mewakili
satu kemungkinan urutan arus kas.

contoh probability tree approach

Untuk periode pertama, hasil arus kas tidak bergantung pada apa yang terjadi sebelumnya. Oleh
karena itu, probabilitas yang terkait dengan bagian awal dari setiap cabang lengkap dikatakan
sebagai probabilitas awal. Namun, untuk periode kedua, hasil arus kas bergantung pada apa yang
terjadi sebelumnya. Oleh karena itu, probabilitas yang terlibat dalam periode-periode berikutnya
disebut sebagai probabilitas bersyarat. Akhirnya, probabilitas gabungan(joint probability) adalah
probabilitas bahwa urutan arus kas tertentu mungkin terjadi. Untuk mengilustrasikan, mari kita lihat
contoh dua periode kita.

Diskon ke Present Value dengan Tarif Bebas Risiko

Pohon probabilitas menjelaskan distribusi arus kas. oleh karena itu, diskon semua arus kas hanya
dengan tingkat pengembalian bebas resiko.

di mana NPVi adalah net present value yang dihitung pada tingkat bebas risiko untuk arus kas seri i
(aliran kas lengkap cabang i), Pi adalah probabilitas gabungan dari rangkaian arus kas yang terjadi,
dan z adalah jumlah total dari rangkaian arus kas lengkap (atau cabang).

Sebagai contoh, ditabel 14.1 ada sembilan kemungkinan rangkaian arus kas bersih(net cash flow),
jadi z = 9. Seri pertama (cabang) diwakili oleh arus kas bersih - $ 240 pada waktu awal(zero), $ 500
pada tahun 1, dan $ 800 pada tahun 2. Probabilitas gabungan(joint probability) dari urutan arus kas
tersebut adalah 0,10. Jika tingkat bebas risiko/risk free rate yang digunakan sebagai tingkat diskonto
adalah 8 persen, net present value dari rangkaian khusus ini adalah

NVP di Kalkulator (ikut dippt yg slide23-25)

* bagian elin

Menghitung NVP yang diharapkan/expected Net Present Value

=NVPi x P

Menghitung Standar Deviasi

=SQRT(variance)
2. Pendekatan Simulasi/ Simulation Approach
Pendekatan simulasi adalah pendekatan yang memungkinkan untuk menguji kemungkinan hasil
proposal investasi sebelum diterima. Pengujian itu sendiri didasarkan pada model yang digabungkan
dengan informasi probabilistik. kita dapat mempertimbangkan, misalnya, faktor-faktor berikut dalam
memperoleh arus kas proyek:

Market analysis
1. Market size
2. Selling price
3. Market growth rate
4. Share of market (which controls physical sales volume)

Investment cost analysis

5. Investment required
6. Useful life of facilities
7. Residual value of investment

Operating and fixed costs

8. Operating costs
9. Fixed costs

Distribusi probabilitas diberikan ke masing-masing faktor ini berdasarkan penilaian manajemen

terhadap kemungkinan hasil. Dengan demikian, hasil yang mungkin dipetakan untuk setiap faktor
sesuai dengan kemungkinan terjadinya. Setelah distribusi probabilitas ditentukan, langkah
selanjutnya adalah menentukan tingkat pengembalian internal (atau nilai bersih saat ini yang
dihitung dengan tingkat bebas risiko) yang akan dihasilkan dari kombinasi acak dari sembilan faktor
yang baru saja terdaftar.

3. Use of Probability Distribution Information

Nilai yang diharapkan/expected value dan standar deviasi dari distribusi probabilitas dari possible
net present value dengan metode pohon probabilitas, simulasi, atau cara lain, memberi kita
sejumlah besar informasi yang dapat digunakan untuk mengevaluasi risiko proposal investasi.

Untuk menentukan probabilitas bahwa nvp proyek akan menjadi nol atau kurang, kita lihat tabel
distribusi probabilitas normal yang terdapat pada Tabel V dalam Lampiran di akhir buku ini.

Contribution to Total Firm Risk: Firm-Portfolio

Approach
Di bagian sebelumnya, kita mempelajari bagaimana cara mengukur risiko untuk satu proposal
investasi yang berdiri sendiri. Ketika banyak proyek investasi terlibat, kita akan mempelajari risiko
gabungannya. Dalam hal ini, kita perlu menggunakan prosedur pengukuran yang berbeda dari
prosedur untuk satu proyek.
Gambar 14.6 menunjukkan pola arus kas yang diharapkan untuk dua proyek dari waktu ke waktu.
Proposal A bersifat siklis, sedangkan proposal B bersifat countercyclical. Dengan menggabungkan
kedua proyek tersebut, dapat terlihat bahwa dispersi arus kas total berkurang. Menggabungkan
proyek sedemikian rupa akan Mengurangi risiko dikenal sebagai diversifikasi, dan prinsipnya sama
dengan diversifikasi sekuritas. *masukkan gambar 14.6.

Expectation and Measurement of Portfolio Risk

Nilai yang diharapkan/expected value dari net present value untuk kombinasi (portofolio) proyek
investasi, dp, adalah jumlah dari separate expected values pada net present values, di mana
diskonto terjadi pada tingkat bebas risiko.

sedangkan standar deviasi dari distribusi probabilitas dari npv portofolio (σp) bukan hanya
penjumlahan dari standar deviasi dari proyek individu yang menyusun portofolio, melainkan

Sebuah Ilustrasi Untuk menggambarkan konsep ini, anggaplah bahwa sebuah perusahaan memiliki
satu proyek investasi yang ada (project 1) dan sedang mempertimbangkan untuk berinvestasi dalam
proyek tambahan (project 2) Asumsikan lebih lanjut bahwa proyek tersebut memiliki nilai yang
diharapkan dari nilai sekarang bersih, deviasi standar, dan koefisien korelasi
Jadi nilai yang diharapkan dari nilai sekarang bersih perusahaan meningkat dari $ 12.000 menjadi $
20.000, dan deviasi standar dari nilai sekarang bersih yang mungkin meningkat dari $ 14.000 menjadi
$ 17.297 dengan penerimaan proyek 2. Koefisien variasi perusahaan - deviasi standar atas nilai yang
diharapkan dari nilai bersih saat ini - adalah $ 14.000 / $ 12.000 = 1,17 tanpa proyek 2 dan $ 17.297 /
$ 20.000 = 0,86 dengan proyek tersebut. Jika kita menggunakan koefisien variasi sebagai ukuran
risiko perusahaan relatif, kita menyimpulkan bahwa penerimaan proyek 2 akan menurunkan risiko
perusahaan.

Dengan menerima proyek-proyek dengan tingkat korelasi yang relatif rendah dengan proyek-proyek
yang ada, sebuah perusahaan melakukan diversifikasi dan, dengan melakukan itu, mungkin dapat
menurunkan risiko keseluruhannya.

Correlation Between Projects

Koefisien korelasi Ukuran statistik standar dari hubungan linier antara dua variabel. Rentangnya
adalah dari −1.0 (korelasi negatif sempurna), melalui 0 (tanpa korelasi), hingga +1.0 (korelasi positif
sempurna).

Korelasi ini terbukti menjadi bahan utama dalam menganalisis risiko dalam konteks portofolio
perusahaan. Ketika proyek-proyek prospektif serupa dengan proyek-proyek yang pernah dimiliki
perusahaan, mungkin layak untuk menghitung koefisien korelasi menggunakan data historis. Untuk
investasi lain, perkiraan koefisien korelasi harus didasarkan hanya pada penilaian masa depan.

Korelasi antara nilai sekarang bersih yang diharapkan dari berbagai investasi mungkin positif, negatif,
atau 0, tergantung pada sifat asosiasi.

Combinations of Risky Investments

kombinasi didefinisikan sebagai semua proyek investasi perusahaan yang ada, dan ditambah satu
atau beberapa proyek yang sedang dipertimbangkan. Kami berasumsi, kemudian, bahwa perusahaan
memiliki proyek investasi yang ada dan bahwa proyek ini diharapkan menghasilkan arus kas masa
depan. Dengan demikian, proyek yang ada merupakan bagian yang termasuk dalam semua
kombinasi potensial di masa depan. Kami menunjukkan portofolio proyek yang ada dengan huruf E.

Asumsikan lebih lanjut bahwa perusahaan sedang mempertimbangkan empat proyek investasi baru
yang independen satu sama lain. Jika proposal ini diberi label 1, 2, 3, dan 4, kami memiliki
kemungkinan kombinasi investasi berisiko berikut*masukkin gambar

Nilai yang diharapkan dari net present value, standar deviasi, dan koefisien variasi untuk masing-
masing kombinasi ini dapat dihitung dengan cara yang dijelaskan sebelumnya. Hasilnya kemudian
dapat dibuat grafiknya.
Gambar 14.7 adalah diagram sebar dari 16 kemungkinan kombinasi. Di sini nilai yang diharapkan dari
net present value diukur sepanjang sumbu vertikal, dan risiko (deviasi standar atau, sebagai
alternatif, koefisien variasi) diukur pada sumbu horizontal. Setiap titik mewakili kombinasi proyek.

Secara kolektif, titik-titik ini merupakan kumpulan total dari kombinasi yang layak dari peluang
investasi yang tersedia bagi perusahaan.

Kita melihat bahwa titik-titik tertentu mendominasi yang lain dalam arti bahwa mereka mewakili
(1) nilai yang diharapkan lebih tinggi dari nvp dan tingkat risiko yang sama
(2) tingkat risiko yang lebih rendah dan nilai yang diharapkan sama dari nvp
(3) nilai yang diharapkan lebih tinggi dari nvp dan tingkat risiko yang lebih rendah.
Kombinasi yang mendominasi telah diidentifikasi secara khusus pada Gambar 14.7 sebagai titik A, B,
dan C. (Titik E mewakili portofolio yang terdiri dari semua proyek yang ada.)

Managerial Options/Pilihan Manajerial

Pilihan manajerial adalah Fleksibilitas manajemen untuk membuat keputusan di masa depan yang
memengaruhi arus kas, kehidupan, atau penerimaan proyek yang diharapkan.

Nilai proyek dapat dilihat sebagai nilai bersih saat ini, dihitung dengan cara tradisional, bersama
dengan nilai opsi apa pun:

Nilai proyek = NPV + nilai Opsi

Opsi untuk memperluas(atau kontrak)

Opsi ini adalah salah satu yang memungkinkan perusahaan untuk memperluas produksi jika kondisi
menjadi menguntungkan dan untuk kontrak produksi jika kondisi menjadi tidak menguntungkan.
Dalam proyek seperti mendirikan pabrik, manajemen seringkali memiliki pilihan untuk melakukan
investasi lanjutan.

Opsi Pengabaian
Pilihan kedua adalah meninggalkan proyek setelah dikerjakan. Ini mungkin terdiri dari menjual aset
proyek atau mempekerjakan mereka di area lain perusahaan.
Secara umum, proyek investasi harus ditinggalkan ketika (1) nilai pengabaiannya melebihi nilai
sekarang dari arus kas masa depan proyek selanjutnya, dan (2) lebih baik meninggalkan proyek pada
saat itu daripada meninggalkannya di beberapa waktu. tanggal yang akan datang. Jika ada
kemampuan untuk meninggalkan, nilai proyek investasi dapat ditingkatkan. Jadi kita bisa
mengatakan bahwa

Opsi pengabaian, seperti opsi manajerial lainnya, memungkinkan perusahaan mendapatkan

keuntungan dari saat-saat baik, sementara opsi itu dapat mengurangi efek saat-saat buruk dengan
menjalankan opsinya. Sejauh opsi memiliki nilai, mengenali keberadaannya dapat mengubah sinyal
untuk menolak proyek menjadi sinyal untuk diterima.

Opsi untuk Menunda

Untuk beberapa proyek investasi, ada pilihan untuk menunggu: yaitu, proyek tidak harus dilakukan
dengan segera. Dengan menunggu, perusahaan dapat memperoleh informasi baru tentang pasar,
harga, biaya, dan mungkin hal-hal lain juga. Namun, menunggu menyebabkan perusahaan
melepaskan arus kas awal dan, mungkin, keuntungan penggerak pertama juga.

Beberapa Pengamatan Akhir

Opsi-opsi manajerial yang dibahas - ekspansi (atau kontraksi), pengabaian, dan penundaan - memiliki
benang merah. Karena mereka membatasi hasil negatifnya, semakin besar ketidakpastian yang
terkait dengan masa depan, semakin berharga opsi-opsi ini. Pengakuan atas fleksibilitas manajemen
dapat mengubah keputusan awal untuk menerima atau menolak proyek. Keputusan untuk menolak
dengan menggunakan analisis DCF tradisional dapat dibatalkan jika nilai opsi cukup tinggi. Keputusan
untuk menerima dapat diubah menjadi keputusan untuk menunda jika nilai opsi lebih dari
mengimbangi kehilangan arus kas awal. Meskipun pendekatan DCF untuk menentukan nilai sekarang
bersih merupakan titik awal yang tepat, dalam banyak kasus pendekatan ini perlu dimodifikasi untuk
memungkinkan opsi manajerial.