MAKALAH MANAJEMEN INVESTASI

EVALUASI OF INVESTMENT AND PERFORMANCE

Dosen:
Dr Sri Dwi Ari Ambarwati, SE.MSI
Sri Isworo Ediningsih, DRA.MM

Oleh Kelompok 5:
Andhita Murin Kurnialita (141180178)
Feliza Kusumawati (141180182)
Puri Yulitaningsih (141180188)

Kelas:
EM- E

PROGRAM STUDI MANAJEMEN

FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
UNIVERSITAS PEMBANGUNAN NASIONAL “VETERAN” YOGYAKARTA
TAHUN 2021
i
 KATA PENGANTAR

Puji syukur kita panjatkan kehadirat Tuhan Yang Maha Esa karena berkat begitu
banyak kenikmatan yang diberikan sehingga kami bisa menyelesaikan makalah ini dengan
lancar tanpa ada halangan suatu apapun.

Berikutnya kami sampaikan terimakasih kepada dosen dan semua pihak yang telah
berperan serta dalam penyusunan makalah ini dari awal sampai akhir.

Kami tentunya menyadari bahwa makalah ini masih jauh dari sempurna, oleh karena
itu kritik dan saran dari semua pihak yang bersifat membangun selalu kami harapkan demi
kesempurnaan makalah ini.

Yogyakarta, 4 April 2021

Kelompok 5

ii
 DAFTAR ISI

KATA PENGANTAR..............................................................................................................ii

DAFTAR ISI...........................................................................................................................iii

BAB I PENDAHULUAN.........................................................................................................4

1.1. Latar Belakang.............................................................................................................4

1.2. Rumusan Masalah.......................................................................................................4

1.3. Tujuan..........................................................................................................................4

BAB II PEMBAHASAN..........................................................................................................5

2.1. Frame Work Untuk Evaluasi dan Penilaian................................................................5

2.2. Isu Dalam Pengukuran Performance...........................................................................5

2.3. Pengukuran Performance dengan Risk-Adjusted......................................................11

2.4. Atribusi Kerja dan Analisis Gaya..............................................................................19

2.5. Money Manager dan Presentasi Performance...........................................................21

BAB III PENUTUP................................................................................................................24

3.2. Kesimpulan................................................................................................................24

DAFTAR PUSTAKA.............................................................................................................25

iii
 BAB I PENDAHULUAN
1.1. Latar Belakang
Portofolio berarti sekumpulan investasi. Portofolio juga diartikan sebagai kumpulan
dari instrumen investasi yang dibentuk untuk memenuhi suatu sasaran umum
investasi. Sasaran dari portofolio investasi tentunya sangat bergantung pada individu
masing-masing investor. Untuk mendapatkan konstruksi portofolio yang baik,
tentunya harus melalui berbagai perbandingan, misalnya dengan memberikan
pembobotan yang berbeda untuk melihat hasilnya optimum atau tidak. Portofolio
yang memberikan return rata-rata tertinggi dan standar devias iterendah (menandung
risiko yang lebih rendah) adalah menjadi pilihan. Disamping itu, diperlukan
pembanding dengan pilihan portofolio yang lain, sehingga didapatkan hasil yang
optimum. Portofolio dimaksudkan sebagai strategi memaksimalkan tingkat
keuntungan yang diharapkan dan meminimalisir risiko yang dihadapi. Portofolio asset
dalam bentuk portofolio saham dimaksudkan untuk mengurangi risiko yang
unsystematic, yaitu risiko yang berhubungan dengan masing-masing instrument
investasi.

1.2. Rumusan Masalah

1.2.1. Apa itu portofolio performance?
1.2.2. Apa saja isu dalam pengukuran performance?
1.2.3. Bagaimana menghitung ukuran umum kinerja portofolio?
1.2.4. Bagaimana evaluasi klaim media tentang kinerja berbagai portofolio, seperti
reksa dana dan ETF?
1.2.5. Bagaimana konsep seperti atribusi kinerja dan analisis gaya?

1.3. Tujuan
1.3.1. Mengetahui apa itu portofolio performance?
1.3.2. Mengetahui apa saja isu dalam pengukuran performance?
1.3.3. Mengetahui bagaimana menghitung ukuran umum kinerja portofolio?
1.3.4. Mengetahui bagaimana evaluasi klaim media tentang kinerja berbagai
portofolio, seperti reksa dana dan ETF?
1.3.5. Mengetahui bagaimana konsep seperti atribusi kinerja dan analisis gaya?

4
 BAB II PEMBAHASAN
2.1. Frame Work Untuk Evaluasi dan Penilaian
Mengukur kinerja portofolio adalah inti dari investasi. Mengevaluasi dan memahami
kinerja portofolio sangat penting terlepas dari apakah investor individu mengelola
dananya sendiri atau berinvestasi secara tidak langsung melalui perusahaan investasi.
Ketika investor memiliki manajer investasi untuk mengelola portofolionya, investor
perlu mengetahui seberapa baik kinerja manajer portofolio professional yang
dipekerjakannya. Jika manajer A secara konsisten mengungguli manajer B, investor
harus memilih manajer A. Intinya adalah bahwa kinerja harus dievaluasi sebelum
keputusan dapat dibuat tentang portofolio yang ada. Terdapat 4 masalah besar dalam
mengevaluasi kinerja portofolio:
a. Masalah Pengukuran
b. Ukuran Kinerja yang Terkenal untuk mengukur kinerja portofolio yang
disesuaikan dengan risiko.
c. Atribusi Kinerja dan Analisis Gaya. Konsep atribusi kinerja berupaya
menentukan mengapa portofolio memiliki pengembalian selama beberapa
periode waktu tertentu yang berkaitan dengan analisis gaya (menggambarkan
gaya investasi manajer portofolio).
d. Standar Penyajian Portofolio
2.2. Isu Dalam Pengukuran Performance
2.2.1. Faktor dalam ebaluasi performance suatu portofolio
a. Tujuan investasi. Evaluasi kinerja portofolio perlu memerhatikan tujuan
dari investasi itu sendiri. Tujuan yang berbeda akan memengaruhi kinerja
portofolio yang dikelola misalnya jika tujuan investasi adalah jangka
panjang maka kinerja portofolio akan menjadi lebih kecil daripada
apabila tujuannya adalah jangka pendek.
b. Risiko. Seberapa besar risiko yang diambil investor, atau manajer
portofolio, dalam membuat dan mengelola portofolio? Risiko maupun
keuntungan harus selalu dipertimbangkan karena keduanya tidak
terpisahkan. Mempertimbangkan keuntungan saja sangat tidak tepat.
Untuk mengevaluasi kinerja portofolio dengan benar, penentuan
pengembaliannya harus mengingat risikonya.

5
 c. Benchmarking yang sesuai. Penting untuk mengevaluasi kinerja
portofolio dengan membandingkan pengembalian yang diperoleh dari
portofolio yang dievaluasi dengan pengembalian yang bisa diperoleh dari
alternatif yang sebanding.
d. Periode waktu. Periode waktu akan memengaruhi tingkat return
portofolio. Misalnya dalam penilaian kinerja dari dua jenis portofolio A
dan B yang menawarkan return 15% kita juga harus memerhatikan
periode waktunya misalnya ternyata portofolio A 10 tahun dan portofolio
B 5 tahun.
2.2.2. Perhitungan return
Penilaian kinerja suatu portofolio umumnya dimulai dengan mengukur
tingkat return dari portofolio tersebut. Salah satu cara sederhana untuk
menghitung tingkat return portofolio adalah dengan menjumlahkan semua
aliran kas yang diterima (dividen atau pendapatan bunga) selama periode
investasi dengan selisih perubahan nilai pasar portofolio (capital gain atau
losses) dan kemudian membaginya dengan nilai pasar portofolio pada awal
periode.
V E −V B
Rp= dimana VE adalah nilai akhir portofolio dan VB adalah nilai
VB
awal dari portofolio.
Namun metode tersebut memiliki kelemahan yaitu sifatnya yang statis atau
tidak mempunyai aliran kas keluar masuk dari investor (perhitungan ini
mengasumsikan bahwa tidak ada dana yang ditambahkan atau ditarik dari
portofolio oleh klien selama periode pengukuran. Misalnya, jika klien
menambahkan dana sebelum akhir periode pengukuran, akan menghasilkan
hasil yang tidak akurat). Karena itu untuk mengakomodasi situasi
tersebutdiperlukan metode perhitungan tingkat return yang lebih tepat seperti
dibawah ini:

Money‐Weighted Returns. Money weighted rate of return (MWR)

mencerminkan return yang benar benar diterima oleh investor. MWR
ditentukan oleh besarnya arus kas masuk dan keluar dalam portofolio akibat
tambahan atau penarikan dana yang dilakukan investornselama periode
perhitungan return. Sehina setiap aliran kas akan dihitung tingkat returnnya

6
kemudian akan digunakan untuk menentukan compound rate of return untuk
keseluruhan periode perhitungan. MWR tidak tepat apabila digunakan dalam
pembuatan komparasi dengan portofolio atau market index lain. MWR bisa
dihitung dengan mencari tingkat suku bunga yang bisa menyamakan nilai
awal portofolio dengan semua aliran kas yang masuk dan keluar selama
periode perhitungan return portofolio.
n m
Mt Wt Nilai akhir portofolio
MWR: ∑ t
+ ∑ t
+
t =1 (1+ r) t +1 (1+r ) (1+r )t
Keterangan:
Dt : penambahan dana pada saat t
Wt : penarikan dana pada saat t
n : Jumlah penambahan dana selama periode perhitungan
M : jumlah penarikan dana selama periode perhitungan
r : tingkat bunga yang menyamakan nilai awal portofolio dengan semua
aliran kas (masuk dan keluar) ditambah nilai akhir portofolio.

Contoh: Ibu Hayati berinvestasi sebesar 100 juta pada awal periode pertama.
Pada akhir periode pertama ia mendapat deviden sebesar 7juta. Pada akir
periode terakhir, ia menjual portofolio sahamnya dan menerima 120 juta
dengan demikian aruskasnya:

Waktu 0 1 2
Arus kas -100 juta 7 juta 120 juta
Tingkat diskonto yang dapat menyamakan arus kas mendatang dengan nilai
sekarang:
7 juta 120 juta
100 juta= t 2 = 13,10%
(1+r ) (1+ r )

Time‐Weighted Returns Time weighted rate of return (TWR) tidak

terpengaruh oleh arus kas ke portofolio, dan dalam banyak kasus paling
akurat mencerminkan pengembalian yang diperoleh oleh manajer portofolio.
✓ Untuk mengevaluasi kinerja fund manager dengan benar, kita dapat
menggunakan tingkat pengembalian time weighted.
TWR sesuai jika kita ingin menentukan seberapa baik kinerja manajer
portofolio terlepas dari ukuran dan waktu dana yang diinvestasikan dalam

7
 portofolio. Umumnya, manajer portofolio tidak memiliki kendali atas setoran
dan penarikan yang dilakukan oleh klien mereka. Tingkat pengembalian time
weighted menghubungkan bersama tingkat pengembalian subperiod selama
periode evaluasi, dengan asumsi bahwa semua pendapatan dan keuntungan
yang direalisasikan diinvestasikan kembali pada setiap interval subperiod.
TWR umumnya disetahunkan.
TWR: ( 1,0+ S1 ) ( 1,0+ S 2) … … … .. ( 1,0+ Sn ) −1,0
Contoh: Misal suatu portofolio yang diamati selama 5 tahun terdiri dari 3
sub periode aliran kas yang masing-masing memberikan return berturut-turut
sebesar 5%; 8%; dan 10%.
TWR: ( 1,0+0,05 )( 1,0+0.8 )( 1.0+1.0 ) −1,0
( 1,05 ) ( 1.08 )( 1,1 ) −1.0
0,274 ≈ 24,7 %

Kedua ukuran tersebut akan memberikan hasil yang identik jika tidak ada
penarikan atau kontribusi selama periode evaluasi dan dengan semua
pendapatan investasi diinvestasikan kembali. Kedua metode juga sama sama
dapat mengukur return portofolio dengan metode yang vailid. Perbedaanny
adalah pada pihak manakah yang paling sesuai menggunakan masing masing
metode tersebut. Time weighted rate of return (TWR) umumnya merupakan
ukuran pengembalian yang sesuai untuk manajer portofolio karena menjawab
pertanyaan berapa bersar return yang ditawarkan portofolio? Sedangkan
Money weighted rate of retun (MWR) lebih sesuai digunakan oleh investor
karena menangkap tingkat pengembalian yang diperoleh oleh pemilik
portofolio (investor).
2.2.3. Pertimbangan risiko
Kita harus mempertimbangkan risiko ketika membuat penilaian mengenai
kinerja investasi relatif. Dua ukuran umum risiko yang digunakan dalam
analisis investasi adalah risiko total dan risiko nondiversifiable, atau
sistematis.
Risiko total diukur dengan menghitung deviasi standar, dan risiko sistematis
— bagian dari risiko total yang tidak dapat didiversifikasi — dinilai dengan
mempertimbangkan beta portofolio. Perbedaan risiko akan menyebabkan
portofolio merespons perubahan di pasar secara keseluruhan secara berbeda
8
 dan harus diperhitungkan dalam mengevaluasi kinerja. 3 dimensi risiko
dipertimbangkan dalam diskusi ini.
a. Deviasi standar, dan beta
Deviasi standar pengembalian portofolio dapat dihitung dengan mudah
dengan kalkulator atau komputer dan merupakan ukuran risiko total. Beta
untuk pasar secara keseluruhan adalah 1.0. Untuk portofolio saham
domestik yang besar dan terdiversifikasi, biasanya beta mendekati 1,0.
Beta, ukuran risiko sistematis, hanyalah perkiraan dari risiko sistematis.
Beta dapat dihitung menggunakan data mingguan, bulanan, triwulanan,
atau tahunan, dan untuk periode waktu yang berbeda, masing-masing
akan menghasilkan perkiraan yang berbeda. Variasi perhitungan seperti
itu dapat menghasilkan perbedaan peringkat yang mengandalkan beta.
Selain itu, beta bisa menjadi tidak stabil, dan berubah seiring waktu.
b. Koefisien determinasi. Ukuran risiko ini muncul dari proses penyesuaian
garis karakteristik di mana pengembalian portofolio diregresikan
terhadap pengembalian pasar. Kuadrat dari koefisien korelasi yang
dihasilkan sebagai bagian dari analisis, disebut koefisien determinasi,
atau R2, digunakan untuk menunjukkan derajat diversifikasi portofolio.
Koefisien determinasi menunjukkan persentase varian dalam
pengembalian portofolio yang dijelaskan oleh variasi dalam
pengembalian pasar.Jika dana benar-benar terdiversifikasi, R2 akan
mendekati 1.0, yang menunjukkan bahwa pengembalian dana tersebut
sepenuhnya dijelaskan oleh pengembalian pasar. Semakin rendah
koefisien determinasi, semakin sedikit pengembalian portofolio yang
dapat diatribusikan ke pengembalian pasar. Hal ini menunjukkan bahwa
faktor lain, yang mungkin telah terdiversifikasi, dibiarkan memengaruhi
pengembalian portofolio.
2.2.4. Performance Benchmarks dan Performance Universes
Pertanyaan yang harus dijawab dalam mengukur kinerja portofolio tertentu
berkaitan dengan tolok ukur yang akan digunakan sebagai perbandingan. Dua
standar utama yang digunakan adalah Performance Universes dan
Performance Benchmark. Ciri-ciri performance universes dan performance
benchmark yang baik untuk evaluasi kinerja portofolio yang telah
diidentifikasi antara lain sebagai berikut:

9
a. Jelas/ tidak ambigu
b. Ditentukan sebelumnya/ specific in advance
c. Sesuai
d. Investable
e. Measurable

Performance universes
Performance universes dibangun dengan menggabungkan penilaian pasar dan
akrual pendapatan untuk sejumlah besar portofolio yang dikelola secara
individual. Data berasal dari berbagai manajer portofolio seperti departemen
kepercayaan bank, perusahaan pialang, dan perusahaan penasihat investasi.
Sebuah universes yang besar memungkinkan subuniverses untuk dibangun
yang pada prinsipnya lebih cocok dengan portofolio yang dievaluasi.
Masalah dapat muncul saat menggunakan universes manajer untuk
mengevaluasi kinerja portofolio. Pertama, mereka biasanya didefinisikan
secara luas dan oleh karena itu mungkin tidak secara akurat mencerminkan
portofolio manajer tertentu. Kedua, karena mewakili portofolio orang lain,
mereka tidak dapat diinvestasikan. Ketiga, mereka tidak ditentukan
sebelumnya. Keempat, universes manajer tunduk pada survivorship bias, di
mana manajer yang berkinerja buruk dapat keluar (atau digabungkan dengan
dana lain yang berkinerja lebih baik)

Performance benchmarks
Performance benchmarks adalah portofolio pasif yang tidak terkelola
portofolio yang mencerminkan gaya investasi manajer. Mereka dapat
ditentukan sebelumnya — S&P 500, Russell 3000, Wilshire Index, dan
seterusnya. Mereka juga tidak ambigu, terukur, dan dapat diinvestasikan.
Idealnya, sebuah benchmarks menjelaskan semua keuntungan manajer yang
dihasilkan dari faktor sistematis seperti pergerakan pasar, serta gaya manajer
yang melibatkan faktor-faktor seperti sektor yang dipilih. Ini berarti bahwa
jika kinerja portofolio di atas atau di bawah benchmarks, kinerja tersebut
dapat dikaitkan dengan keterampilan pemilihan keamanan manajer.
Masalah potensial adalah bahwa kecuali untuk portofolio yang memiliki
saham besar seperti yang ditemukan di S&P 500, indeks pasar yang luas

10
 mungkin terlalu luas untuk mencerminkan gaya portofolio tertentu. Jika
benchmarks memiliki masalah ini, tidak dapat dipastikan apakah manajer
menggunguli (atau berkinerja buruk) benchmark karena keterampilan (atau
kekurangannya) atau karena tolok ukur tidak cukup menangkap "gaya"
manajer. Terlebih indeks gaya — dirancang untuk mencerminkan segmen
pasar yang lebih sempit — mungkin tidak sesuai untuk banyak portofolio.
Indeks gaya ini mencakup indeks Russell 1000 Growth dan 1000 Value serta
indeks Russell 2000 Growth dan 2000 Value. Di sisi lain, indeks gaya ini
terkadang menjelaskan kinerja reksa dana tertentu lebih baik daripada indeks
pasar yang biasanya dikutip.

2.3. Pengukuran Performance dengan Risk-Adjusted

Beberapa ukuran kinerja portofolio yang sudah memasukkan faktor risiko adalah
Indeks Sharpe, Indeks Treynor, dan Indeks Jensen.
2.3.1 Indeks Sharpe
Indeks Sharpe dikembangkan oleh William Sharpe dan sering juga disebut
dengan reward-to-variability ratio. Indeks Sharpe mendasarkan
perhitungannya pada konsep garis pasar modal (capital market line) sebagai
patok duga, yaitu dengan cara membagi premi risiko portofolio dengan standar
deviasinya. Dengan demikian, indeks sharpe akan bisa dipakai untuk
mengukur premi risiko untuk setiap unit risiko pada portofolio tersebut. Untuk
menghitung indeks Sharpe, kita bisa menggunakan persamaan 19.3 berikut ini:

Premi risiko portofolio, Rp - Rf merupakan kompensasi untuk memikul risiko.

Sedangkan deviasi standar return portofolio adalah pengukur risiko. Seperti
yang telah dibahas pada bab-bab sebelumnya, deviasi standar return
merupakan pengukur total risiko untuk suatu sekuritas atau portofolio. Dengan
demikian, indeks Sharpe merupakan rasio kompensasi terhadap total risiko.
Indeks Sharpe dapat digunakan untuk membuat peringkat dari beberapa
11
portofolio berdasarkan kinerjanya. Semakin tinggi indeks Sharpe suatu
portofolio dibanding portofolio lainnya, maka semakin baik kinerja portofolio
tersebut. Sebagai ilustrasi penggunaan indeks Sharpe, berikut akan digunakan
contoh kinerja empat jenis portofolio (A, B, C, dan D) selama periode 2002-
2006. Data mengenai return dan risiko keempat portofolio tersebut seperti
terlihat pada Tabel 19,1. berikut ini.

Dengan menggunakan informasi pada Tabel 19.1. di atas, kita dapat

menentukan peringkat kinerja keempat portofolio tersebut berdasarkan indeks
Sharpe (menggunakan rumus 19.3 di atas) seperti yang terlihat pada Tabel
19.2. di bawah ini.

Pada Tabel 19.2. terlihat bahwa dua jenis portofolio, yaitu portofolio B dan D
mempunyai indeks Sharpe yang lebih besar dari indeks Sharpe Pasar pada
periode tersebut yang hanya sebesar 0,42. Sedangkan untuk portofolio B dan
C yang mempunyai return yang hampir sama, yaitu 12,3% dan 12,5%,
ternyata mempunyai kinerja yang berbeda. Hal ini dikarenakan kedua
portofolio tersebut mempunyai standar deviasi yang jauh berbeda, yaitu 9,50%
dan 13,75%. Data tersebut menunjukkan bahwa portofolio C relatif lebih
berisiko dibanding portofolio B, karena dengan rata-rata return yang hampir
sama dengan B, ternyata C mempunyai risiko (dilihat dari standar deviasi)
yang lebih besar. Cara lain untuk melihat perbandingan kinerja di antara
sejumlah portofolio adalah dengan menempatkan masing-masing indeks
Sharpe portofolio ke dalam titik-titik dalam grafik garis pasar modal. Sesuai
dengan kasus di atas, kinerja keempat portofolio tersebut dapat digambarkan

12
 dengan cara melihat posisi relatif portofolio terhadap garis pasar modal seperti
terlihat pada Gambar 19.1. berikut ini.

Dari gambar 19.1. di atas terlihat bahwa nilai indeks Sharpe besarnya sama
dengan slope garis yang menghubungkan titik return bebas risiko (RF) dengan
posisi portofolio yang sedang dievaluasi (tanda panah). Semakin besar slope
(semakin tegak) garis maka semakin baik kinerja portofolio tersebut. Şeperti
terlihat pada tabel 19.2 bahwa dua portofolio yaitu C dan A mempunyai
indeks Sharpe yang lebih kecil dibanding pasar, sehingga kedua portofolio
tersebut berada di bawah garis pasar modal. Ketiga portofolio lainnya berada
di atas garis pasar modal dengan portofolio D (D) sebagai portofolio dengan
kinerjanya paling baik.
2.3.2 Indeks Treynor
Indeks Treynor merupakan ukuran kinerja portofolio yang dikembangkan oleh
Jack Treynor, dan indeks ini sering disebut juga dengan reward to volatility
ratio. Seperti halnya pada indeks Sharpe, kinerja portofolio pada indeks
Treynor dilihat dengan cara menghubungkan tingkat return portofolio dengan
besarnya risiko dari portofolio tersebut. Perbedaannya dengan indeks Sharpe
adalah penggunaan garis pasar sekuritas (security market line) sebagai patok
duga, dan bukan garis pasar modal seperti pada indeks Sharpe. Asumsi yang
digunakan oleh Treynor adalah bahwa portofolio sudah terdiversifikasi dengan
baik sehingga risiko yang dianggap relevan adalah risiko sistematis (diukur
dengan beta). Cara mengukur indeks Treynor pada dasarnya sama dengan cara
menghitung indeks Sharpe, hanya saja risiko yang diukur dengan standar
deviasi pada indeks Sharpe diganti dengan beta portofolio. Dengan demikian,

13
indeks Treynor suatu portofolio dalam periode tertentu dapat dihitung dengan
menggunakan persamaan 19.4, seperti berikut ini:

Seperti halnya indeks Sharpe, indeks Treynor juga merupakan suatu rasio
kompensasi terhadap risiko. Tetapi dalam indeks Treynor, risiko diukur tidak
dengan total risiko melainkan hanya risiko sistematis. Sebagai contoh, dengan
menggunakan informasi pada Tabel 19.1. maka kita dapat membuat peringkat
kinerja keempat portofolio tersebut berdasarkan indeks Treynor pada Tabel
19.3. sebagai berikut:

Dengan membandingkan Tabel 19.2. sebelumnya dengan Tabel 19.3., kita

dapat melihat adanya perbedaan antara peringkat kinerja portofolio dengan
menggunakan indeks Sharpe dengan menggunakan indeks Treynor. Hal ini
dikarenakan besarnya standar deviasi dan beta portofolio yang berbeda. Pada
Tabel 19.3. terlihat bahwa dua portofolio yang mempunyai indeks Treynor
yang lebih besar dari indeks pasar adalah portofolio D dan C. Jika
digambarkan maka kedua portofolio tersebut akan berada diatas garis pasar
sekuritas, seperti terlihat pada Gambar 19.2. berikut ini.

14
Seperti halnya Gambar 19.1., maka indeks Treynor besarnya sama dengan
slope garis yang menghubungkan posisi portofolio dengan tingkat return bebas
risiko. Sesuai dengan Tabel 19.3., portofolio yang mempunyai indeks Treynor
yang lebih kecil dari indeks Treynor pasar akan terletak di bawah garis pasar
sekuritas, dan hal ini menunjukkan bahwa kinerja portofolio tersebut berada di
bawah kinerja pasar. Sebaliknya portofolio yang berada di atas garis pasar
sekuritas mempunyai kinerja diatas kinerja pasar. Semakin besar slope garis
atau semakin besar indeks Treynor yang dimiliki sebuah portofolio, berarti
kinerja portofolio terscbut akan menjadi relatif lebih baik dibanding portofolio
yang mempunyai indeks Treynor yang lebih kecil. Penjelasan di atas
menunjukkan bahwa indeks Sharpe dan indeks Treynor akan memberikan
informasi peringkat kinerja portofolio yang berbeda. Kemudian timbul satu
pertanyaan, indeks manakah yang sebaiknya kita pakai? Pilihan indeks mana
yang akan dipakai tergantung dari persepsi investor terhadap tingkat
diversifikasi dari portofolio tersebut. Karena dalam indeks Sharpe, risiko yang
dianggap relevan adalah risiko total (penjumlahan risiko sistematis dan risiko
tidak sistematis), sedangkan pada indeks Treynor hanya menggunakan risiko
sistematis (beta) saja, maka jika suatu portofolio dianggap telah
terdiversifikasi dengan baik, berarti return portofolio tersebut hampir
semuanya dipengaruhi oleh return pasar. Untuk portofolio tersebut tentu saja
lebih tepat jika kita menggunakan indeks Treynor. Sebaliknya jika return suatu
portofolio hanya sebagian kecil saja yang dipengaruhi return pasar, tentu saja
lebih tepat jika digunakan indeks Sharpe sebagai alat ukur untuk mengevaluasi
kinerja portofolio tersebut. Untuk mengetahui seberapa besar suatu portofolio
terdiversifikasi, maka kita perlu melakukan analisis regresi antara return
portofolio dengan return pasar. Dari hasil regresi tersebut akan didapatkan

15
 besarnya nilai kuadrat dari koefisien korelasi yang sering disebut dengan
koefisien determinan ( R2). Nilai R2dapat digunakan untuk menunjukkan
tingkat diversifikasi dari suatu portofolio, karena R2 menunjukkan persentase
dari varian return portofolio (variabel dependen) yang dipengaruhi oleh return
pasar (variabel independen). Semakin terdiversifikasi suatu portofolio maka
nilai R2 portofolio tersebut akan semakin mendekati 1,0. Nilai R2 sebesar 1
menunjukkan bahwa return portofolio tersebut sepenuhnya dapat dijelaskan
oleh return pasar.
2.3.3 Indeks Jensen
Indeks Jensen merupakan indeks yang menunjukkan perbedaan antara tingkat
return aktual yang diperoleh portofolio dengan tingkat return harapan jika
portofolio tersebut berada pada garis pasar modal. Persamaan untuk indeks
Jensen ini adalah:

Indeks Jensen adalah kelebihan return di atas atau di bawah garis pasar
sekuritas (security market line). Indeks Jensen secara mudahnya dapat
diinterpretasikan sebagai pengukur berapa banyak portofolio "mengalahkan
pasar". Indeks yang bernilai positif berarti portofolio memberikan return lebih
besar dari return harapannya (berada di atas garis pasar sekuritas) sehingga
merupakan hal yang bagus karena portofolio mempunyai return yang relatif
tinggi untuk tingkat risiko sistematisnya. Demikian juga sebaliknya, indeks
yang bernilai negatif menunjukkan bahwa portofolio mempunyai return yang
relatif rendah untuk tingkat risiko sistematisnya. Persamaan indeks Jensen
dengan indeks Treynor adalah bahwa kedua indeks ukuran kinerja portofolio
tersebut menggunakan garis pasar sekuritas sebagai dasar untuk membuat
persamaan. Sedangkan perbedaannya adalah bahwa indeks Treynor sama
dengan slope garis yang menghubungkan posisi portofolio dengan return
bebas risiko, sedangkan indeks Jensen merupakan selisih antara return
portofolio dengan return portofolio yang tidak dikelola dengan cara khusus

16
(hanya mengikuti return pasar), seperti yang ditunjukkan pada Gambar 19.3.
berikut ini (ditunjukkan oleh tanda panah). Tanda panah pada Gambar 19.3.
menunjukkan besarnya indeks Jensen untuk portofolio D. Di samping itu,
indeks Jensen juga menunjukkan besarnya perbedaan return antara portofolio
dengan return portofolio yang tidak dikelola dengan cara khusus (hanya
mengikuti return pasar) dengan tingkat risiko yang sama.

Hal ini dapat terlihat dengan jelas pada persamaan 19.6 berikut ini, yang juga
merupakan modifikasi dari persamaan 19.5 diatas :

Persamaan 19.6 memperlihatkan bahwa indeks Jensen merupakan selisih

return abnormal portofolio p selama satu periode dengan premi risiko
portofolio yang seharusnya diterima dengan menggunakan tingkat risiko
sistematis tertentu dan model CAPM. Oleh karena itu nilai indeks Jensen bisa
saja lebih besar (positif), lebih kecil (negatif), atau sama (nol). Tetapi dalam
penggunaan indeks Jensen untuk mengevaluasi kinerja portofolio, kita perlu
melakukan pengujian apakah perbedaan kedua return tersebut signifikan. Bisa
saja suatu portofolio mempunyai indeks Jensen tertentu, tetapi setelah
dilakukan pengujian ternyata angka tersebut tidak signifikan. Ketiga ukuran
kinerja portofolio di atas tidak terlepas dari kemungkinan terjadinya kesalahan
dalam pengukuran. Seperti telah dijelaskan bahwa ketiga ukuran tersebut
menggunakan dasar CAPM. Padahal seperti kita tahu bahwa model CAPM
merupakan model keseimbangan yang menggunakan asumsi-asumsi yang
sangat sulit kita temukan dalam kondisi nyata, sehingga penggunaan model
CAPM bisa menyebabkan adanya bias dalam pengukuran kinerja portofolio
tersebut.
17
2.3.4 Rasio Informasi
Rasio informasi (Information Ratio-IR) dihitung sebagai rasio pengembalian
aktif rata-rata portofolio terhadap risiko aktifnya. Pengembalian aktif
diturunkan sebagai selisih antara pengembalian portofolio dan pengembalian
acuan. Pengembalian aktif rata-rata biasanya direferensikan sebagai "alpha"
dan mewakili alternatif untuk ukuran alpha Jensen. Penyebut IR adalah risiko
aktif, yang biasanya dirujuk sebagai kesalahan pelacakan atau risiko
pelacakan. IR dihitung seperti yang ditunjukkan pada persamaan:
Rasio informasi = RA/ σ (Rp - Rb )
= rata-rata pengembalian aktif / deviasi standar
pengembalian aktif
= alpha / pelacakan risiko
Keterangan:
RA = rata-rata perbedaan pengembalian antara portofolio p
dan tolok ukurnya (Rp - Rb)
σ (Rp - Rb) = deviasi standar dari perbedaan pengembalian antara
portofolio p dan tolok ukurnya
Keuntungan IR adalah menawarkan sebuah perbandingan langsung kinerja
manajer dengan tolok ukur portofolio. Rasio tersebut mempertimbangkan
pengembalian ekstra yang diperoleh relatif terhadap tolok ukur dan risiko
tambahan yang diasumsikan. Pembilang dan penyebut harus nol untuk reksa
dana indeks.
2.3.5 M2
Ukuran terbaru dari kinerja yang disesuaikan dengan risiko disebut M2 atau
M2, dinamai menurut pengembangnya, Franco Modigliani dan Leah
Modigliani. Ini adalah pengembalian yang disesuaikan dengan volatilitas yang
memungkinkan pengembalian antar portofolio untuk dibandingkan. Karena
diukur dalam persentase, ini lebih mudah dipahami daripada pengukuran
Sharpe dan Jensen, yang tidak intuitif.
Pada dasarnya, M2 menyamakan volatilitas portofolio yang kinerjanya diukur
dengan pasar. Ini dilakukan dengan menggunakan T-bills dan portofolio yang
dievaluasi. Jika risiko portofolio yang dievaluasi lebih kecil daripada risiko
pasar, leverage dapat digunakan untuk meningkatkan volatilitas. Jika risiko
lebih besar daripada risiko pasar, sebagian dana dapat ditempatkan dalam T-

18
 bills untuk menyesuaikan dengan volatilitas pasar yang lebih rendah. Setelah
menyesuaikan portofolio untuk leverage agar sebanding dengan pasar,
pengembaliannya dapat dibandingkan dengan pasar, atau beberapa patokan.
Keuntungan besar M2 adalah hasilnya dinyatakan dalam bentuk desimal atau
persentase.
M2 dapat dihitung sebagai:
M2 = RF + σM / σp × (Rp - RF)
Keterangan:
σM = deviasi standar pasar
σp = deviasi standar dari portofolio yang diukur
Rp = pengembalian rata-rata pada portofolio yang kinerjanya
diukur
2.3.6 Rasio Sortino
Rasio Sortino (Sortino Ratio-SR) berbeda dari ukuran kinerja lainnya karena
rasio tersebut hanya mempertimbangkan risiko penurunan portofolio. Ukuran
ini sangat berguna ketika mengevaluasi portofolio atau sekuritas yang tidak
memiliki distribusi pengembalian simetris. Dalam Kinerja tradisional, seperti
rasio Sharpe, pengembalian negatif dan positif yang berkontribusi besar  pada
risiko portofolio dan dengan demikian berdampak negatif pada keamanan.
Sementara pengembalian negatif yang besar harus dipandang negatif, investor
menyambut pengembalian positif yang besar.
Perhitungan SR:
SRp = (Rp - RMA ) / DDp
Keterangan:
SRp  = Rasio sortino portofolio p
Rp    = pengembalian rata-rata portofolio p selama periode evaluasi
RMA = pengembalian minimum yang dapat diterima untuk portofolio
DDp = deviasi downside portofolio p selama periode evaluasi 
Deviasi downside dihitung menggunakan proses yang sama seperti deviasi
standar dengan pengecualian berikut: (1) deviasi dihitung relatif terhadap
RMA, bukan rata-rata pengembalian, dan (2) hanya itu penyimpangan yang
negatif dimasukkan dalam perhitungan. SR bermanfaat saat mengevaluasi
kinerja jika portofolio atau kelas aset memiliki distribusi pengembalian yang
tidak normal.

19
2.4. Analisis Gaya Dan Atribusi Kinerja
2.4.1 Analisis gaya
Manajer portofolio membangun portofolio berdasarkan filosofi investasinya,
untuk menghasilkan portofolio yang unik. Analisis gaya berusaha
mengidentifikasi gaya investasi portofolio dalam hal kelas aset atau gaya
ekuitas. Ada dua pendekatan untuk analisis gaya, yaitu:
a. Analisis gaya berbasis kepemilikan, menggunakan saham dalam
portofolio untuk menggambarkan alokasi dana di antara kelas aset atau
gaya ekuitas.
b. Analisis gaya berbasis pengembalian, membandingkan pengembalian
portofolio dengan pengembalian serangkaian indeks pasar, yang masing-
masing melacak gaya investasi tertentu seperti pertumbuhan kapitalisasi
besar atau nilai kapitalisasi kecil.
Sharpe mengembangkan analisis gaya berbasis pengembalian, yang
merupakan pendekatan berbasis regresi. Analisisnya menggunakan beberapa
kelas aset termasuk T-bills, beberapa indeks obligasi, beberapa indeks saham,
dan juga indeks sekuritas terkait hipotek. Analisis gaya berbasis pengembalian
biasanya membutuhkan setidaknya 20–36 bulan data pengembalian.
Melakukan analisis gaya berbasis pengembalian melibatkan evaluasi faktor-
faktor yang mendorong perilaku pengembalian aktual portofolio, yang
menjadikannya metode yang objektif untuk menentukan eksposur risiko.
Analisis Sharpe dapat digunakan untuk menghasilkan "tolok ukur gaya", atau
tolok ukur yang disesuaikan yang mencerminkan pembobotan individual dari
sekumpulan indeks yang mendokumentasikan gaya manajer. Sehubungan
dengan tolok ukur indeks tunggal, tolok ukur yang disesuaikan lebih akurat
menggambarkan gaya investasi manajer.
Satu masalah dengan analisis gaya adalah "konsistensi" gaya. Standard &
Poor's melakukan studi tentang konsistensi dan menemukan bahwa dana
pertumbuhan dengan kapitalisasi besar mempertahankan tingkat konsistensi
sekitar 70 persen selama periode lima tahun, sedangkan semua dana dengan
kapitalisasi besar memiliki konsistensi sebesar 54 persen. Dana midcap
memiliki konsistensi hanya 31 persen, dan dana campuran kapitalisasi kecil
mempertahankan konsistensi hanya 18 persen.
2.4.2 Atribusi kerja

20
 Atribusi kinerja menganalisis alasan mengapa manajer melakukan lebih baik
atau lebih buruk daripada tolok ukur yang dibuat dengan benar; pada dasarnya,
ini berusaha untuk menentukan mengapa keberhasilan atau kegagalan terjadi.
Tujuan dari atribusi kinerja adalah untuk menguraikan kinerja total portofolio
menjadi komponen tertentu yang dapat dikaitkan dengan keputusan spesifik
yang dibuat oleh manajer portofolio.
Biasanya, atribusi kinerja adalah pendekatan top-down; ia pertama-tama
melihat masalah yang luas dan berkembang dengan mempersempit
penyelidikan. Ini sering dimulai dengan pernyataan kebijakan investasi
(investment policy statement-IPS), yang memandu pengelolaan portofolio.
Portofolio biasanya telah menetapkan satu set bobot portofolio, alokasi
strategis. Jika manajer menggunakan alokasi yang berbeda, ini akan
menjelaskan beberapa hasil portofolio.
Setelah analisis ini, pengaitan kinerja sering kali menilai pemilihan sektor
(industri) dan pemilihan keamanan. Apakah manajer berkonsentrasi atau
menghindari sektor tertentu, dan jika ya, apa hasilnya? Apakah manajer
berhasil memilih saham individu? Bagian dari proses ini melibatkan
identifikasi tolok ukur kinerja (bogey) untuk digunakan dalam
membandingkan hasil portofolio. Bogey ini dirancang untuk mengukur hasil
pasif. Setiap perbedaan antara hasil portofolio dan bogey harus dikaitkan
dengan alokasi aset manajer dan keputusan pemilihan keamanan.
Atribusi kinerja mengenali bahwa kinerja yang menyimpang dari tolok ukur
berasal dari dua kemungkinan sumber, yaitu:
a. Alokasi aset
b. Pemilihan keamanan
Terdapat teknik yang tersedia untuk menguraikan kinerja portofolio menjadi
dua komponen ini.

2.5. Money Manager Dan Presentasi Performance

Hingga awal 1990-an, manajer investasi memiliki kebebasan besar dalam
mempresentasikan hasil kinerjanya kepada publik. Hal ini menimbulkan kebingungan
yang cukup besar ketika investor mencoba membandingkan hasil di antara para
pengelola uang. Dalam rangka untuk “meningkatkan lapangan bermain” sehubungan
dengan presentasi kinerja antara perusahaan yang bersaing secara global dan investor
bantuan dalam membuat perbandingan antara perusahaan-perusahaan global, CFA
21
 Institute menciptakan Standar Kinerja Investasi Global (Global Investment
Performance Standards- GIPS). Tujuan GIPS adalah untuk mendapatkan penerimaan
global atas standar presentasi kinerja yang adil dan lengkap dan memastikan akurasi
dan konsistensi data dalam pencatatan, pemasaran, dan presentasi. Pengenalannya
mengakui fakta bahwa manajemen investasi semakin menjadi industri global.

GIPS mempromosikan lima prinsip etika panduan sebagai tujuan:

a. Untuk menentukan praktik terbaik industri investasi untuk menghitung dan

menyajikan kinerja investasi yang mempromosikan kepentingan investor dan
menanamkan kepercayaan investor
b. Untuk menyediakan standar global tunggal untuk penghitungan dan penyajian
kinerja investasi berdasarkan prinsip representasi yang adil dan pengungkapan
penuh
c. Untuk mempromosikan penggunaan data kinerja investasi yang akurat dan
konsisten
d. Untuk mempromosikan penyelesaian global yang adil di antara perusahaan
investasi tanpa menciptakan hambatan untuk masuk
e. Untuk mendorong pengaturan mandiri industri basis global

Persyaratan GIPS tersebut meliputi:

a. Keseragaman dalam penghitungan dan pengungkapan kinerja.

b. Memasukkan semua portofolio diskresioner pembayaran biaya aktual dengan
portofolio lain yang memiliki tujuan serupa.
c. Riwayat kepatuhan setidaknya selama lima tahun untuk memulai, atau sejak awal
jika kurang dari lima tahun. Setelah persyaratan asli ini dipenuhi, perusahaan
harus membangun catatan kinerja minimal 10 tahun yang dilaporkan.
d. Kepatuhan terhadap GIPS harus diterapkan secara luas.

2.6. Gambaran Umum Evaluasi Kinerja

Investor cenderung tidak berhati-hati dalam membuat perbandingan portofolio dalam
berbagai periode waktu. Bahkan ketika investor menyadari kinerja portofolionya,
mereka harus memahami bahwa dalam dunia investasi komputer dan database saat ini,
metode evaluasi portofolio yang tepat dan tepat yang disepakati secara universal tetap
menjadi tujuan yang sulit dipahami.

22
Investor dapat menggunakan beberapa teknik terkenal untuk menilai kinerja sebenarnya
dari portofolio relatif terhadap satu atau lebih alternatif. Dalam analisis terakhir, ketika
investor memilih pengelola uang, mereka mengevaluasi para manajer ini berdasarkan
statistik kinerja yang dipublikasikan. Jika "rekam jejak" yang dipublikasikan terlihat
bagus, itu biasanya cukup untuk meyakinkan banyak investor untuk berinvestasi di
reksa dana tertentu. Namun, masa lalu bukanlah jaminan masa depan manajer investasi.
Hasil jangka pendek mungkin sangat menyesatkan.

Terakhir, perhatikan bahwa periode evaluasi yang lama diperlukan untuk berhasil
menentukan kinerja yang benar-benar unggul. Dalam waktu yang singkat,
keberuntungan dapat membayangi yang lainnya, tetapi keberuntungan tidak dapat
diharapkan untuk terus berlanjut.

23
 BAB III PENUTUP
3.2. Kesimpulan
3.2.1 Evaluasi kinerja portofolio akan terkait dengan dua isu utama, yaitu:
a) mengevaluasi apakah return portofolio yang telah dibentuk mampu
memberikan return yang melebihi return portofolio lainnya yang dijadikan
patok duga (benchmark), dan
b) mengevaluasi apakah return yang diperoleh sudah sesuai dengan tingkat
risiko yang harus ditanggung.
3.2.2 Salah satu cara untuk menghitung tingkat return suatu portofolio adalah
dengan cara menjumlahkan semua aliran kas yang diterima (penjumlahan
dividen atau pendapatan bunga selama periode investasi dengan selisih
perubahan nilai pasar portofolio (capital gain /loss), dan kemudian dibagi
dengan nilai pasar portofolio pada awal periode.
3.2.3 Dengan berdasarkan pada teori pasar modal, beberapa ukuran kinerja
portofolio sudah memasukkan faktor return dan risiko dalam perhitungannya.
Beberapa ukuran kinerja portofolio yang sudah memasukkan faktor risiko
adalah indeks Sharpe, indeks Treynor, dan indeks Jensen.
3.3.

24
 DAFTAR PUSTAKA

Tandelilin, Eduardus. 2010. Portofolio dan Investasi Teori dan Aplikasi Edisi Pertama.
Yogyakarta: Kanisius

Jones, P Charles., Jensen, Gerald. 2016. Investments Analysis and Management 13th Edition
Wiley Binder Version. Hoboken: Wiley

25