BAB I

PENDAHULUAN

Pikiran tentang masalah yang dihadapi oleh manajer GM ketika mempertimbangkan

pengenalan model mobil baru. Berapa banyak yang perlu diinvestasikan dalam pabrik dan
peralatan baru? Berapa biaya untuk memasarkan dan mempromosikan mobil baru? Seberapa
cepat kita bisa memproduksinya? Berapa perkiraan biaya produksinya? Apa yang kita perlukan
untuk persediaan dan bahan baku serta mobil jadi? Berapa banyak mobil yang diperkirakan
terjual tiap tahun dan pada harga berapa? Pengaturan kredit apa yang akan kita berikan pada
dealer kita? Berapa lama model ini akan tetap diproduksi? Apa yang terjadi di akhir waktu itu?
Bisakah kita menggunakan pabrik dan peralatan di bagian lain perusahaan? Semua persoalan ini
mempengaruhi tingkat dan arus kas proyek. Dalam makalah ini, kita akan menganalisis tentang
keputusan penganggaran modal dengan berfokus pada cara manajer keuangan seharusnya
mempersiapkan estimasi arus kas untuk digunakan dalam analisis nilai sekarang bersih.

Sekarang kita perlu mempertimbangkan bagaimana menerapkan aturan nilai sekarang

bersih pada masalah investasi di dunia nyata. Langkah pertama adalah memutuskan berapa
banyak yang akan didiskontokan. Kita tahu jawabannya secara prinsip: arus kas diskonto. Inilah
sebabnya penganggaran modal sering disebut dengan analisis arus kas yang didiskontokan, atau
DCF (discounted cash flow). Namun, ramalan arus kas yang bermanfaat tidak tersedia begitu
saja. Sering kali manajer keuangan harus menelaah data mentah yang berasal dari para spesialis
desain produk, produksi, pemasaran, dan seterusnya. Di samping itu, sebagian besar ramalan
keuangan dipersiapkan sesuai dengan prinsip akuntansi yang mengenali arus kas ketika terjadi.
Ramalan ini harus juga disesuaikan.

Kita akan melihat dulu pada nilai berapa arus kas seharusnya didiskontokan. Lalu kita
akan menampilkan contoh yang dirancang untuk memperlihatkan bagaimana informasi akuntansi
standar bisa digunakan untuk menghitung arus kas dan mengapa arus kas dan pendapatan
akuntansi biasanya berbeda. Contoh ini akan membawa kita pada berbagai titik, yang meliputi
kaitan antara depresiasi dan pajak serta pentingnya melacak informasi dalam modal kerja.

1
 BAB II

ISI

2.1 Mengidentifikasi Arus Kas

Cash Flows vs Accounting Income

Perusahaan memerlukan kas ketika membeli pabrik dan mesin baru atau ketika
membayar bunga pada bank dan dividen pada pemegang saham. Oleh sebab itu, manajer
keuangan perlu melacak kas yang masuk dan kas yang keluar.

Kita telah melihat bahwa arus kas perusahaan bisa sangat beda dengan laba bersihnya.
Perbedaan ini bisa muncul setidaknya karena dua hal :

1. Laporan laba rugi tidak mengakui pengeluaran modal sebagai beban pada tahun barang modal
dibayarkan. Sebaliknya, perusahaan menyebar biaya ini dari waktu ke waktu dalam bentuk
pengurangan penyusutan tahunan. Namun untuk menghitung kas yang dihasilkan oleh bisnis,
perlu menambahkan kembali penyusutan (yang bukan merupakan pembayaran kas) dan
menguranngkan pengeluaran (yang merupakan pembayaran kas).
2. Laporan laba rugi menggunakan metode akuntansi accrual basis, yang berarti pendapatan dan
beban diakui ketika penjualan dilakukan, bukan ketika kas diterima atau dibayarkan.

Contoh Cash Flows vs Accounting Income

Anggap perusahaan membayar $100 pada periode 1 untuk memproduksi beberapa

barang. Perusahaan menjual barang ini senilai $150 pada periode 2, tetapi tidak mendapatkan
pembayaran dari pelanggan hingga periode 3. Perusahaan akan “membukukan” laba $50 di
periode 2, dengan mengakui baik biaya ($150) maupun pendapatan ($150) ketika penjualan
terjadi. Akan tetapi, arus kasnya di periode 2 akan nol, seperti yang ada pada table :

2
 Periode 1 2 3
Penjualan 0 150 0
Perubahan piutang dagang (-) 0 150 (150)
Harga pokok penjualan (-) 0 100 0
Perubahan persediaan (-) 100 (100) 0
Arus kas bersih -100 0 150

Pikirkan tentang logika ini. Pada periode 1, perusahaan mengeluarkan $100 untuk
memproduksi produk. Produk itu tidak dijual, sehingga biaya produksi produk itu tidak diakui
pada periode itu. Sebaliknya, pengeluaran diperlakukan sebagai investasi persediaan, yang
diperlakukan sebagai investasi persediaan yang merupakan arus kas negatif. Pada periode 2,
produk ini dijual tetapi tidak ada kas yang berpindah tangan. Sebaliknya dengan akuntansi
akrual, $150 dibukukan sebagai penjualan, dengan investasi terkait pada piutang dagang. Pada
saat yang sama biaya barang dijual senilai $100 diakui pada periode ini, dan karena produk itu
dijual investasi turun kembali. Terakhir, di periode 3 kas dikumpulkan, piutang dagang dikurangi
sebesar arus kas $150.

A. Arus Kas Diskonto Bukan Laba

Untuk menghitung nilai sekarang bersih (NPV), kita perlu mendiskontokan arus kas,
bukan laba akuntansi. Laporan laba rugi dimaksudkan untuk memperlihatkan seberapa baik
kinerja suatu perusahaan. Namun laporan laba rugi tidak menggambarkan arus kas.

Jika perusahaan menanamkan uang dalam jumlah besar pada proyek bermodal besar, kita
tidak perlu menyimpulkan bahwa perusahaan berkinerja buruk pada tahun itu, meskipun banyak
kas yang keluar dari pundi-pundi perusahaan. Itulah sebabnya, akuntansi tidak mengeluarkan
pengeluaran modal ketika menghitung laba tahun itu, tetapi sebaliknya menyusutkannya selama
beberapa tahun. Cara tersebut baik untuk perhitungan laba tahun demi tahun, tetapi bisa
menyulitkan kita ketika menghitungnilai sekarang bersih.

3
Sebagai contoh :

Anggaplah kita sedang menganalisis suatu proposal investasi. Biayanya $2000 dan
diperkirakan akan menghasilkan arus kas pada periode 1 sebesar $1500 dan pada periode 2 akan
mengahsilkan arus kas sebesar $500. Dan diasumsikan biaya peluang modal adalah 10%.
Sehingga menghitung nilai sekarang arus kas adalah sebagai berikut.

PV = $1500 + $500 = $1777.86

1.10 (1.10)2

Nilai proyek tersebut lebih kecil daripada biayanya, proyek ini mempunyai NPV negatif :

NPV = $1777.86 - $2000 = -223.14

Proyek ini berbiaya $2000 sekarang, tetapi akuntan tidak akan menganggap pengeluaran
ini sebagai biaya langsung. Mereka akan menyusutkan $2000 itu selama 2 tahun dan
mengurangkan penyusutan dari arus kas untuk menghasilkan laba akuntansi :

Periode 1 2
Arus kas masuk $1500 500
Depresiasi (-) ($1000) ($1000)
Laba akuntansi $500 ($500)

Jadi akuntan akan meramalkan laba $500 pada tahun 1 dan kerugian akuntansi pada
tahun 2 sebesar $500. Anggaplah anda diberi ramalan pendapatan dan kerugian, dan langsung
mendiskontokannya, maka sekarang NPV akan terlihat positif :

4
 NPV yang tampak = PV = $500 + ( $500) = $41.32

1.10 (1.10)2

Tentunya kita mengetahui bahwa hasil ini tidak benar. Proyek ini jelas tidak layank,
ketika kita membelanjakan uang hari ini (arus kas keluar $2000), dan kita praktis sekadar
mendapatkan uang kita kembali ($1500 pada tahun 1 $500 pada tahun 2). Kita hanya
menghasilkan pengembalian nol ketika seharusnya kita bisa mendapatkan pengembalian 10%
dengan menginvestasikan uang kita di pasar modal.

Maka dari itu ketika menghitung NPV, kenali pengeluaran investasi ketika terjadi bukan
ketika terlihat sebagai penyusutan. Sebuah proyek secara financial akan menarik karena kas yang
dihasilkannya, baik untuk distribusi pada pemegang saham maupun reinvestasi dalam
perusahaan. Oleh sebab itu, focus penganggaran modal haruslah pada arus kas, bukan pada laba.

Para akuntan berusahaa melaporkan laba pada saat dihasilkan, ketimbang saat perusahaan
dan pelanggan bertemu melakukan transaksi pembayaran tagihan. Sebagai contoh, laporan
keuangan akan mengakui pendapatan ketika penjualan terjadi, sekalipun tagihan tidak dibayar
selama berbulan-bulan. Praktik ini juga menghasilkan perbedaan antara laba akuntansi dan arus
kas. Penjualan menghasilkan laba langsung, tetapi arus kas akan muncul belakangan ketika kas
sudah diterima ataupun dibayarkan.

Contoh penjualan sebelum kas

Tenaga penjualan computer utama perusahaan anda melakukan tutup buku penjualan
$500.000 pada 15 Desember, tepat pada saat menghitungnya sebagai bonus tahunan. Bagaimana
caranya ? Di satu sisi ia memberi pelanggan waktu 180 hari untuk membayar. Laporan laba rugi
akan menghitung penjualan pada bulan desember, meskipun kas tidak akan cair hingga juni.
Namun analis keuangan yang melacak arus kas akan berkonsentrasi pada kejadian kedua.

5
 Para akuntan mengenali perbedaan waktu dengan menambah $500.000 pada piutang
dagang desember dan kemudian mengurangi piutang dagang ketika uangnya datangdi bulan juni.
(Total piutang dagang adalah jumlah semua kas yang harus diterima dari pelanggan).

Kita bisa memikirkan peningkatan piutang dagang sebagai investasi, secara efektif ini
adalah pinjaman 180 hari pada pelanggan sehingga dihitung sebagai arus kas keluar. Investasi ini
kembali ketika pelanggan membayar. Oleh sebab itu, analis keuangan sering kali merasa nyaman
menghitung arus kas sebagai berikut :

Desember Juni
Penjualan $500.000 Penjualan 0
Investasi dlm piutang Pengembalian piutang
dagang (500.000) dagang $500.000
Arus kas 0 Arus kas $500.000

B. Arus Kas Tambahan (Incremental) Diskonto

Nilai sekarang suatu proyek tergantung pada arus kas ekstra yang dihasilkannya.
Ramalkanlah dulu arus kas perusahaan jika anda hendak menjalankan proyek tersebut. Lalu
ramalkan arus kas jika anda tidak menerima proyek itu. Hitung selisihnya dan anda akan
mendapatkan arus kas ekstra (atau tambahan) yang dihasilkan oleh proyek itu :

Arus kas tambahan = arus kas dengan proyek – arus kas tanpa proyek

6
Contoh meluncurkan produk baru

Perhatikan keputusan Microsoft untuk mengembangkan sistem operasi baru, yang pada
saat ini diberi nama Vista. Peluncuran yang sukses dapat menghasilkan laba yang sangat besar.

Apakah laba ini semua adalah arus kas tambahan ? pasti bukan. Prinsip dengan atau tanpa
menyiratkan kita juga perlu memikirkan tentang berapa arus kas tanpa sistem baru. Jika
Microsoft meneruskan proyek Vista, permintaan Windows XP akan berkurang. Arus kas
tambahan menjadi :

Arus kas dengan Vista Arus kas tanpa Vista (dengan

(yang meliputi arus kas yang (-) arus kas yang lebih tinggi dari

lebih rendah dari Windows XP) Windows XP

kesulitan dalam penganggaran modal adalah melacak semua arus kas tambahan dari proposal
proyek. Berikut ini adalah beberapa hal yang harus diperhatikan :

1. Masukan semua efek tak langsung

Kadang suatu proyek baru akan membantu bisnis perusahaan yang sudah ada. Anggap bahwa
anda adalah manajer keuangan perusahaan penerbangan yang mempertimbangkan membuka rute
jarak pendek baru dari Peoria, Illinois hingga bandara Chicago O’hare. Ketika dipertimbangkan
secara terpisah, rute baru ini mungkin memiliki NPV negatif. Namun ketika anda member ruang
untuk bisnis tambahan yang dibawa oleh rute baru ini pada penerbangan lain anda keluar dari bandara
it, ini mungkin adalah investasi yang sangat layak. Untuk meramalkan arus kas tambahan, kita harus
melacak semua efek tak langsung dari menerima suatu proyek.

7
2. Lupakan biaya yang sudah dikeluarkan
Biaya yang sudah dikeluarkan (sunk cost) itu seperti susu yang tumpah, itu merupakan arus
kas keluar masa lalu dan tidak bisa kembali. Biaya yang sudah dikeluarkan bersifat tetap meskipun
proyek diterima atau tidak. Oleh sebab itu, biaya itu tidak mempengaruhi NPV proyek.

3. Masukan biaya peluang

Sumber daya hampir selalu memakan biaya, bahkan ketika tidak ada kas yang berpindah
tangan. Sebagai conton : Anggaplah operasi manufaktur baru menggunakan tanah yang juga bisa
dijual senilai $100.000. Sumber daya ini memang mahal, dengan menggunakan tanah itu kita bisa
menyingkirkan peluang untuk menjualnya. Tidak ada biaya yang benar-benar dikeluarkan, tetapi ada
biaya peluang yakni nilai penggunaan tanah yang dikorbankan.

Sebelum Jalankan proyek Sesudah Arus kas, dengan

proyek

Perusahaan memiliki Perusahaan masih

tanah memiliki tanah 0

Sebelum Jangan jalankan Sesudah Arus kas, dengan

proyek proyek

Perusahaan memiliki Perusahaan menjual

tanah tanah senilai $100.000
$100.000

Dengan membandingkan arus kas dengan atau tanpa proyek, kita melihat bahwa $100.000
dikorbankan dengan menjalankan proyek. Biaya awal membeli tanah menjadi tak relevan, biaya ini
sudah dikeluarkan. Biaya peluang kini sama dengan kas yang bisa direalisasikan dari menjual tanah
sehingga merupakan arus kas yang relevan untuk evaluasi proyek.

8
4. Kenali investasi modal kerja
Investasi dalam modal kerja seperti halnya investasi dalam pabrik dan peralatan
menghasilkan arus kas keluar.
Melihat bahwa modal kerja adalah salah satu hal utama yang membingungkan dalam meramalkan
arus kas proyek. Berikut ini adalah kekeliruan yang paling umum :
 Melupakan tentang modal kerja sepenuhnya.
 Melupakan bahwa modal kerja mungkin berubah selama usia proyek.
Misalkan, anda menjual barang $100.000 per tahun dan pelanggan membayar rata-rata 6 bulan lebih
lambat. Oleh karena itu, anda akan memiliki tagihan belum terbayar $50.000. Sekarang anda
meningkatkan harga sebesar 10%, sehingga pendapatan meningkat ke $110.000. jika pelanggan terus
membayar 6 bulan lebih lambat, tagihan yang belum terbayar naik ke $55.000, sehingga anda
memerlukan investasi tambahan dalam modal kerja sebesar $5000.
 Melupakan bahwa modal kerja kembali di akhir proyek.
Ketika proyek berakhir, persediaan turun segala tagihan yang belum dibayarberharap
dilunasi, dan anda bisa menutup investasi modal kerja. Hal ini menghasilkan arus kas masuk.

5. Hati-hati dengan alokasi biaya tetap

Telah disebutkan bahwa tujuan akuntan dalam mengumpulkan data tidak selalu sama
dengan analisis proyek. Kasus yang terkait adalah alokasi biaya tetap seperti sewa, pemanas,
atau listrik. Biaya-biaya tetap ini mungkin tidak terkait dengan proyek tertentu, tetapi harus
dibayar. Oleh sebab itu, ketika akuntan mengaitkan biaya dengan proyek perusahaan, tagihan
biaya tetap biasanya terjadi. Namun prinsip kita tentang arus kas tambahan menganggap
bahwa penilaian investasi yang seharusnya kita masukan hanyalah biaya ekstra yang akan
dihasilkan dari proyek.

Sebuah proyek mungkin menghasilkan biaya tetap ekstra, mungkin juga tidak. Kita
seharusnya cermat dalam mengasumsikan bahwa alokasi biaya tetap oleh akuntan mewakili
arus kas tambahan yang akan dibebankan dengan menerima proyek.

9
C. Arus Kas Nominal Diskonto per Biaya Modal Nominal

Perbedaan antara arus kas nominal dan riil serta tingkat bunga nominal riil itu sangat
penting dalam penganggaran modal. Tingkat bunga biasanya dikuotasi dalam kerangka nominal.
Jika anda menginvestasikan $100 dalam tabungan bank yang menawarkan bunga 6%, bank itu
berjanji membayar anda $106 di akhir tahun. Bank tidak menjanjikan tentang berapa yang bisa
dibeli oleh $106. Tingkat bunga riil tabungan bank tergantung pada inflasi. Jika inflasi adalah 2
%, uang $106 itu hanya membeli 4% barang lebih banyak di akhir tahun daripada yang dibeli
oleh $100 hari ini. Tingkat bunga riil oleh sebab itu adalah sekitar 4%.

Jika inflasi diskonto adalah nominal dan riil serta tingkat bunga nominal,arus kas harus
diestimasi dalam rangka nominal juga,dengan mempertimbangkan tren harga jual,biaya tenaga
kerja dan bahan baku, dan seterusnya secara konsisten.hal ini memerlukan lebih dari sekedar
menerapkan tingkat inflasi yang diasumsikan tunggal pada semua komponen arus kas.sejumlah
biaya atau harga naik lebih cepat dari inflasi,sebagian lainnya lebih lambat.contohnya, mugkin
anda telah memasuki kontrak harga tetap 5 tahun dengan suatu pemasok.tidak masalah apa yang
terjadi pada inflasi selama periode ini, bagian biaya anda ini ditetapkan dalam kerangka nominal.

Ingat bab 4

Tingkat bunga riil = tingkat bunga nominal – tingkat inflasi

Rumus yang tepat adalah

1 + tingkat bunga riil = 1 + tingkat bunga nominal = 1,06 =1,0392

1 + tingkat inflasi 1,02

Dengan demikian, tingkat bunga riil adalah 0,0392 atau 3,92%

Tentu saja tidak ada yang salah dengan pendiskontoan arus kas riil pada tingkat bunga
riil, meskipun prosedur ini tidak umum dilakukan.kita liat bab 4 bahwa arus kas riil yang
didiskontokan pada tingkat diskonto riil member nilai sekarang yang persis sama dengan arus
kas nominal yang didiskontokan pada tingkat nominal.

10
 Seharusnya jelas, bahwa anda tidak dapat mempertukarkan dan menyamakan kuantitas
riil dan nominal.arus kas riil harus didiskontokan pada tingkat diskonto riil, arus kas nominal
pada tingkat nominal.mendiskontokan arus kas riil pada tingkat nominal adalah kesalahan besar.

Meskipun mempertahankan konsistensi adalah mutlak, para analis kadang lupa

mempertimbangkan efek inflasi ketika meramalkan arus kas masa depan.akibatnya, mereka
terjebak mendiskontokan arus kas riil pada tingkat diskonto nominal. Hal ini ini bisa langsung
menurunkan nilai proyek.

Contoh Arus Kas dan Inflasi

City consulting services berencana pindah ke bangunan kantor baru. Biaya sewa 1 tahun
adalah $8000, yang dibayar langsung. Biaya ini akan naik di tahun-tahun mendatang pada
tingkat inflasi tahunan 3%. Perusahaan yakin bahwa mereka akan tetap berlokasi di bangunan ini
selama 4 tahun. Berapakah nilai sekarang biaya sewanya jika tingkat diskonto adalah 1% ?

Nilai sekarang bisa diperoleh dengan mendiskontokan arus kas nominal pada tingkat
diskonto 10% sebagai berikut

Tahun Arus kas Nilai sekarang pada tingkat

diskonto 10%
0 8000 8000
1 8000 x 1.03 = 8240 8240/1.10 = 7490.91
2 8000 x 1.032 = 8487.20 8487.20/(1.10)2 = 7014.22
3 8000 x 1.033 = 8741.82 8741.82/¿ = 6567.86
$29072.98

Alternatifnya, tingkat diskonto riil bisa dihitung sebagai 1.10/1.03-1 = 0.067961 =

6.7961%. Nilai sekarang arus kas juga bisa dihitung dengan mendiskontokan arys kas riil pada
tingkat diskonto riil sebagai berikut :

11
 Tahun Arus kas Nilai sekarang pada tingkat
diskonto 6.7961%
0 8000 8000
1 8000 8240/1.067961 = 7490.91
2 8000 8487.20/(1.067961)2 = 7014.22
3 8000 8741.82/¿ = 6567.86
$29072.98

Arus kas riil itu konstan karena pembayaran sewa naik pada tingakt inflasi. Nilai
sekarang masing-masing arus kas adalah sama, terlepas dari metode yang digunakan untuk
mendiskontokannya. Jumlah nilai sekarangnya tentu saja juga identik.

Investasi Terpisah dan Keputusan Pendanaan

Anggaplah anda sebagian mendanai sebuah proyek dengan utang. Bagaimana seharusnya
anda memperlakukan hasil dari penerbitan utang dan pembayaran pokok pinjaman dan bunga
utang ? seharusnya tidak mengurangkan arus kas masuk (proceed) karena utang dari investasi
yang diinginkan maupun menganggap pembayaran bunga dan pembayaran utang sebagai arus
kas keluar. Terlepas dari pendanaan actual, kita seharusnya memandang proyek ini seolah-olah
didanai semua dengan ekuitas, dengan menganggap semua arus kas keluar yang diinginkan
untuk proyek ini berasal dari pemegang saham dan semua arus kas yang masuk dialihkan ke
pemegang saham.

Prosedur ini memungkinkan kita secara eksklusif berfokus pada arus kas proyek, bukan
arus kas yang berhubungan dengan skema pendanaan alternatif. Dengan meneruskan cara ini,
kita memisahkan analisis keputusan investasi dari keputusan pendanaan. Pertama kita
menentukan proyek apakah memiliki NPV positif, dengan mengasumsikan semua didanai
dengan ekuitas. Lalu, jika proyeknya layak, bisa melakukan analisis terpisah untuk strategi
pendanaan terbaik.

12
2.2 Menghitung Arus Kas

Ada tahap awal proyek, yang biasanya memerlukan investasi besar dalam pabrik dan
peralatan. Tahap awal ini juga melibatkan investasi modal kerja, sewaktu perusahaan
meningkatkan persediaan bahan dan produk. Pada periode tengah, proyek menutup arus kas dari
operasi sewaktu produk dijual melebihi biaya produksinya. Juga, ada investasi modal kerja
dalam periode ini. Misalnya, meningkatkan penjualan biasanya melibatkan penambahan piutang
dagang hingga kas dikumpulkan. Terakhir, ketika proyek dilikuidasi pada periode akhir atau
periode pengembalian investasi, pabrik dan peralatan bisa dijual atau dipindahkan ke penerapan
lain. Disinvestasi asset tetap ini menghasilkan arus kas positif. Sewaktu proyek mencapai tahap
akhirnya, ada disinvestasi yang serupa dalam modal kerja, yang juga menghasilkan arus kas
positif sewaktu persediaan dijual habis dan piutang dagang dikumpulkan.

Hal ini menunjukkan bahwa arus kas merupakan jumlah tiga komponen: investasi (atau
disinvestasi) asset tetap, investasi bersih modal kerja, dan arus kas dari operasi:

Arus kas total = arus kas dari investasi tetap + arus kas dari investasi modal kerja +
arus kas operasi

Ingat bahwa investasi dalam asset tetap maupun modal kerja menghasilkan arus kas
negatif: Perusahaan menggunakan kas untuk mendapatkan asset-aset ini. Sebaliknya, ketika
perusahaan melakukan disinvestasi, atau menjual asset-aset ini, perusahaan merealisasikan arus
kas positif.

A. Investasi Modal

Untuk meluncurkan proyek, perusahaan biasanya perlu melakukan investasi besar dan
terbuka dalam pabrik, peralatan, penelitian, pemasaran, dan seterusnya. Sebagai contoh, Gillette
membelanjakan sekitar $750 juta dalam mengembangkan dan membangun lini produksi untuk isi
ulang pisau cukur Mach 3 miliknya dan tambahan $300 juta untuk kampanye pemasaran awal,
terutama sebelum satu pisau cukur terjual. Pengeluaran ini adalah arus kas negatif (negatif
karena menggambarkan arus kas keluar dari perusahaan).

13
 Sebaliknya, jika satu bagian mesin bisa dijual ketika proyek berakhir, harga penjualan
(nilai bersih dari segala pajak penjualan) menggambarkan arus kas positif bagi perusahaan.

Contoh :

Pesaing Gilette, Slick, berinvestasi $800 juta untuk mengembangkan pisau cukur Mock4.
Pabrik pisau cukur khusus ini akan berjalan selama 7 tahun, hingga digantikan oleh teknologi
yang lebih maju. Pada titik itu, mesin akan dijual sebagai besi tua, dengan harga $50 juta. Pajak
$10 juta akan dinilai pada penjualan.

Arus kas awal dari investasi adalah -$800 juta, dan arus kas setelah pajak dalam 7 tahun
dari disinvestasi dari (atau bisa disebut penjualan dari) lini produksi akan menjadi $50 juta - $10
juta = $40 juta.

B. Investasi dalam Modal Kerja

Kas berkurang ketika pelanggan lambat membayar tagihannya-dalam kasus ini,

perusahaan melakukan investasi piutang dagang. Investasi modal kerja, seperti halnya investasi
pabrik dan peralatan, menggambarkan arus kas negative. Di sisi lain, dalam kehidupan proyek
ini, ketika persediaan dijual habis dan piutang dagang dikumpulkan, investasi perusahaan dalam
modal kerja berkurang sewaktu mengonversi aset ini menjadi kas.

Contoh:

Slick menanamkan investasi awal (tahun 0) $10 juta dalam persediaan plastic dan baja
untuk pabrik pisau cukur. Pada tahun 1, perusahaan ini mengakumulasikan tambahan $20 juta
bahan mentah. Tingkat total persediaan sekarang adalah $10 juta + $20 juta = $30 juta, tetapi
pengeluaran kas pada tahun 1 hanya $20 juta sebagai tambahan persediaan. Investasi $20 juta
dalam persediaan tambahan menghasilkan arus kas -$20 juta.

14
 Sesudah itu, katakanlah, pada tahun 5, perusahaan mulai merencanakan pisau cukur
generasi selanjutnya. Pada titik ini, perusahaan memutuskan untuk mengurangi persediaan bahan
mentah dari $20 juta menjadi $15 juta. Pengurangan investasi persediaan ini menghasilkan kas
$5 juta, yang merupakan arus kas positif. Oleh sebab itu, arus kas dari investasi persediaan
adalah -$10 juta pada tahun 0, -$20 juta pada tahun 1, dan +$5 juta pada tahun 5.

Secara umum: Peningkatan modal kerja adalah investasi sehingga menyiratkan arus
kas negative; penurunan modal kerja menyiratkan arus kas positif. Arus kas diukur
dengan perubahan modal kerja, bukan tingkat modal kerja.

C. Arus Kas dari Operasi

Komponen ketiga arus kas proyek adalah arus kas dari operasi. Ada beberapa cara untuk
mengelola komponen ini.

Metode 1: Dolar yang Masuk Dikurangi Dolar yang Keluar

Kita mulai dengan penerimaan kas dan mengurangkan biaya kas dan pajak yang dibayar.
Namun tidak mengurangkan tagihan penyusutan karena penyusutan hanyalah entri akuntansi,
bukan beban kas. Oleh sebab itu,

Arus Kas dari Operasi = Pendapatan – Beban Kas – Pajak

Metode 2: Laba Akuntansi yang Disesuaikan

Kita mulai dengan laba akuntansi setelah pajak dan menambahkan kembali segala
pengurangan yang dibuat untuk biaya nonkas seperti penyusutan. Maka,

Arus Kas dari Operasi = Laba setelah Pajak + Penyusutan

15
Metode 3: Pengurang Pajak

Meskipun pengurangan penyusutan bukan merupakan beban kas, proses ini memang
mempengaruhi laba bersih sehingga juga mempengaruhi pajak yang dibayarkan, yang adalah
butir kas. Contohnya, jika golongan pajak perusahaan adalah 35%, setiap dolar penyusutan
mengurangi laba kena pajak sebesar $1. Pembayaran pajak dengan begitu turun sebesar $0,35,
dan arus kas naik sebesar jumlah yang sama. Total pengurang pajak dari penyusutan sama
dengan perkalian penyusutan dan tingkat pajak:

Pengurang Pajak dari Penyusutan = Penyusutan x Tingkat Pajak

Jadi intinya sebagai berikut:

Arus Kas dari Operasi = (Pendapatan – Beban Kas) x (1 – Tingkat Pajak) + (Penyusutan x
Tingkat Pajak)

Contoh:

Sebuah proyek menghasilkan pendapatan $1.000, biaya kas $600, dan tagihan
penyusutan $200 pada satu tahun. Golongan pajak perusahaan ini adalah 35%. Laba bersih
dihitung sebagai berikut:

Pendapatan 1.000

Beban Kas (600)

Beban Penyusutan (200)

Laba sebelum pajak 200

Pajak pada 35% (70)

Laba bersih 130

Metode 1, 2, dan 3 semua memperlihatkan bahwa arus kas dari operasi adalah $330:

Metode 1: Arus kas dari operasi = pendapatan – beban kas – pajak

16
 = 1.000 – 600 – 70 = 330

Metode 2: Arus kas dari operasi = laba bersih + penyusutan

= 130 + 200 = 330

Metode 3: Arus kas dari operasi = (pendapatan – beban kas) x (1 – tingkat pajak) + (penyusutan
x tingkat pajak)

= (1.000 – 600) x (1 – 0,35) + (200 x 0,35) = 330

2.3 Contoh: Blooper Industries

A. Analisis Arus Kas

Investasi dalam Aset Tetap. Panel A spreadsheet merinci investasi dan disinvestasi asset
tetap.proyek ini memerlukan investasi $ 10 juta, seperti diperlihatkan di sel B3. Setelah 5
tahun,kandungan biji magnesium habis, sehingga peralatan penambangan mungkin dijual senilai
$20 juta, ramalan yang sudah mencerminkan kecenderungan dampak inflasi.

Ketika anda menjual peralatan, kantor pajak akan mengecek apakah ada pajak yang wajib
di bayar saat penjualan.segala selisih antara harga jual ($2 juta) dan nilai buku peralatan akan
diperlakukan sebagai keuntungan kena pajak.

Kita mengasumsikan bahwa Blooper menyusutkan peralatan hingga nilai akhir nol. Oleh
sebab itu, nilai buku peralatan ketika dijual ditahun 6 akan menjadi nol, dan anda akan wajib
membayar pajak penuh atas arus kas positif $2 juta. Penjualan peralatan anda akan membuat
anda dikenai tagihan pajak tambahan pada tahun 6 senilai 0,35 x $2 juta = $0,70. Arus kas bersih
dari penjualan di tahun 6 sebab itu menjadi

Nilai sisa – pajak keuntungan = $2 juta - $0,70 juta = $1,30 juta

Jumlah ini tertera di sel H4

Baris 5 mengikhtisarkan arus kas dari investasi dalam dan penjualan dari asset tetap.
Entri pada masing-masing sel sama dengan hasil setelah pajak dari penjualan asset (baris 4)
minus investasi dalam asset tetap (baris 3).

17
Investasi Modal Kerja. Baris 8 memperlihatkan tingkat modal kerja. Sewaktu proyak siap
mulai berjalan di tahun-tahun awal, modal kerja naik, tetapi seiring usia proyak ini, investasi
modal kerja kembali dan tingkat modal kerja turun.

Baris 9 memperlihatkan perubahan modal kerja dari tahun ke tahun. Perhatikan bahwa
pada tahun 1 hingga 4 perubahannya positif; pada tahun-tahun ini proyek memerlukan

TABEL 8-1. Proyeksi keuangan tambang magnusium Blooper (angka-angka dalam ribuan dolar)

A B C D E F G H
1 Tahun: 0 1 2 3 4 5 6
2 A.Aset tetap
3 Investasi asset tetap 10,000
4 Penjualan asset tetap 1,300
5 Arus kas, investasi -10,000 0 0 0 0 0 1,300
asset tetap
6
7 B. Modal kerja
8 Modal kerja 1,500 4,075 4,279 4,493 4,717 3,039 0
9 Perubahan modal 1,500 2,575 204 214 225 -1,679 -3,039
kerja
10 Arus kas, investasi -1,500 -2,575 -204 -214 -225 1,679 3,039
modal kerja
11
12 C. Operasi
13 Pendapatan 15,000 15,750 16,538 17,364 18,233
14 Beban 10,000 10,500 11,025 11,576 12,155
15 Depresiasi 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000
16 Laba sebelum pajak 3,000 3,250 3,513 3,788 4,078
17 Pajak 1,050 1,138 1,229 1,326 1,427
18 Laba setelah pajak 1,950 2,113 2,283 2,462 2,650
19 Arus kas dari 3,950 4,113 4,283 1,462 4,650
operasi
20
21 D. Penilaian
proyek
22 Total arus kas -11,500 1,375 3,909 4,069 4,238 6,329 4,339
proyek

18
 23 Factor diskonto 1.0 0.8929 0.7972 0.7118 0.6355 0.5674 0.5066
24 PV arus kas -11,500 1,228 3,116 2,896 2,693 3,591 2,198
25 Nilai sekarang 4,223
bersih (NPV)
26
27 E. Input lain
28 Tingkat inflasi 0.05
29 Tingkat diskonto 0.12
30 Piutang dagang 1/6
sebagai % dari
penjualan
31 Persediaan sebagai 0.15
% dari beban
32 Tingkat pajak 0.35

Investasi yang berlanjut dalam modal kerja. Mulai tahun 5 perubahannya negative: ada
disinvestasi sewaktu modal kerja kembali. Arus kas yang terkait dengan investasi modal kerja
(baris10) adalah negative dari perubahan kerja.seperti halnya investasi pabrik dan peralatan,
investasi modal kerja menghasilkan arus kas negative, dan disinvestasi menghasilkan arus kas
positif.

Arus Kas Operasi. Perusahaan memperkirakan mampu menjual 750.000 pon magnusium
pertahun pada harga $20 pon di tahun 1. Perkiraan ini menunjukkan pendapatan awal 750.000 x
$20 = $15.000.000. namun hati-hati : inflasi ada ditingkat sekitar 5% pertahun. Juka harga
magnesium sejalan dengan inflasi, anda seharusnya menaikkan ramalan pendapatan tahun kedua
sebesar 5%. Pendapatan tahun ketiga seharusnya naik sebesar 5% lagi, dan seterusnya. Baris 13
pada table 8-1 memperlihatkan pendapatan yang naik sejalan dengan inflasi.

Ramalan penjualan di table 8-1 selesai setelah 5 tahun. Ramalan ini masuk akal jika
kandungan biji magnesium habis pada saat itu. Namun jika di Blooper bisa mencetak penjualan
di tahun 6, anda seharusnya memasukkannya dalam ramalan anda. Kita kadang menghadapi
manajer keuangan yang mengasumsikan usia proyek (katakanlah) 5 tahun, sekalipun mereka
yakin memperkirakan pendapatan selama 10 tahun atau lebih. Ketika ditanya alasannya , mereka
menerangkan bahwa meramalkan melebihi 5 tahun itu terlalu berbahaya.kita bersimpati, tapi
anda harus melakukan yang terbaik. Jangan perpendek usia proyek secara subjektif.

19
 Beban di tahun 1 adalah $10.000 (sel C14). Kita mengasumsikan bahwa beban
penambangan dan penyulingan (baris 14) juga naik sejalan dengan inflasi pada 5% pertahun.

Kita sekarang mengasumsikan bahwa perusahaan menerapkan penyusutan garis lurus

pada peralatan penambangan selam 5 tahun. Penyusutan ini berarti bahwa perusahaan
mengurangkan seperlima dari investasi awal $10.000.000 dari laba. Oleh sebab itu, baris 15
memperlihatkan bhwa penyusutan tahunan produksi adalah $2.000.000.

Laba sebelum pajak, yang diperlihatkan di baris 16 sama dengan (pendapatan - beban -
penyusutan). Pajak (baris 17) adalah 35% dari laba sebelum pajak. Misalnya, pda tahun 1,

Pajak = 0,35 x 3000 = 1.050, atau $1.050.000

Laba setelah pajak (baris 18) sama dengan laba sebelum pajak dikurangi pajak.

Baris berakhir panel C menggambarkan arus kas dari koperasi. Kita menggunakan
pendekatan laba akuntansi yang disesuaikan, yang menghitung arus kas sebagai jumlah laba
setelah pajak plus penyusutan. Oleh sebab itu, baris 19 adalah jumlah baris 18 dan 15.

Total Arus Kas Proyek. Arus kas total adalah jumlah arus kas dari masing-masing tiga sumber :
investasi bersih dalam asset tetap dan modal kerja, dan arus kas dari operasi. Dengan demikian,
arus kas total dalam baris 22 adalah penjumlahan baris 5,10 dan 19.

B. Menghitung NPV Proyek Blooper

Anda sekarang telah menelaah ramalan arus kas (dibaris 22) dari tambang magnusium
Blooper. Anggaplah para investor memperkirakan pengembaliaan 12% dari investasi di pasar
modal dengan risiko yang sama seperti proyek magnusium. Ini adalah biaya peluang uang
pemegang saham yang di usulkan akan di investasikan oleh Blooper dalam proyek ini. Oleh
sebab itu, untuk menghitung NPV, kit perlu mendiskontokan arus kas pada tingkat 12%.

Baris 23 dan 24 memulai perhitungan kita. Ingat bahwa untuk menghitung nilai sekarang
arus kas di tahun t kita bisa membagi arus kas dengan (1+r)t atau kita bisa mengalihkan
dengan faktor diskonto yang sama dengan 1(1+r)t. baris 23 menggambarkan faktor diskonto

20
untuk tiap tahun, dan baris 24 adalah nilai sekarang masing-masing arus kas, yang sama dengan
arus kas di baris 22 dikali faktor diskonto.ketika semua arus kas di diskontokan dan dijumlahkan,
proyek magnusium kelihatannya menawarkan nilai sekarang bersih positif $4.223 ribu (sel B25).
Atau sekitar $4,2 juta.

Berikut ini adalah hal kecil yang sering menyebabkan kebingungan : untuk menghitung
nilai sekarang arus kas tahun pertama, kita membagi dengan (1+r) = 1,12. Secara sempit, ini
hanya masuk akal jika semua penjualan dan semua biaya terjadi persis 365 hari, nol jam, dan nol
menit dari sekarang. Tentu seluruh penjualan tahun itu tidak terjadi pada saat tengah malam
tanggal 31 desember. Akan tetapi,ketika mengambil keputusan penganggaran modal, perusahaan
biasanya melakukan seolah-olah semua arus kas terjadi pada interval 1 tahun. Mereka melakukan
hal ini karena satu alas an saja-penyederhanaan . ketika ramalan penjualan sedikit lebih besar
dari pada perkiraan intelijen, mungkin tidak ada gunanya bertanya bagaimana kecenderungan
persebaran penjualan selama tahun itu.

Meramalkan Modal Kerja. Table 8-1 memperlihatkan bahwa Blooper memperkirakan tambang
magnusium menghasilkan pendapatan $15.000 pada tahun 1 dan $15.750 pada tahun 2. Namun
Blooper tidak benar-benar menerima jumlah ini pada tahun 1 dan 2, karena beberapa
pelanggannya tidak akan membayar langsung.kita telah mengasumsikan bahwa,secara rata-
rata,pelanggan membayar dengan keterlambatan 2 bulan , sehingga 2/12 dari penjualan masing-
masing tahun tidak dibayar hingga tahun berikutnya.Biji magnusium, tetapi sejumlah biji ini
tidak terjual hingga tahun berikutnya.biji magnusium ditumpuk di persediaan , dan akuntan tidak
mengurangkan biaya produksinya hingga dikeluarkan dari persediaan dan terjual. Kita
mengasumsikan bahwa 15 persen dari beban tiap tahun berhubungan dengan investasi persediaan
yang terjadi di tahun sebelumnya. Oleh sebab itu, investasi dalam persediaan diramalkan senilai
0,15 x 10.000 = $1.500 pada tahun 0 dan pada 0,15 x 10.500 = $1.575 pada tahun 1.

Sekarang kita bisa melihat bagaimana Blooper sampai pada ramalan modal kerjanya :

0 1 2 3 4 5 6
1.Piutang ( 2/12 x $0 $ 2.500 $2.625 $2.756 $2.894 $3.039 0
penerimaan)

21
 2. Persediaan (0,15 x 1.500 1.575 1.654 1.736 1.823 0 0
biaya tahun
berikutnya)

3. Modal kerja (1 + 2) 1.500 4.075 4.279 4.493 4.717 3.039 0

Catatan : jumlah dalam kolom mungkin tidak tepat karena pembulatan

Perhatikan bahwa modl kerja bertambah di tahun 1 hingga 4, sewaktu penjualan

magnusium naik, lalu turun. Tahun 5 adalah tahun terakhir penjualan, sehingga Blooper bisa
mengurangi persediaan ke nol pada tahun itu. Pada tahun 6, perusahaan memperkirakan
mengumpulkan segala tagihan yang belum dibayar dari tahun 5 sehingga pada tahun itu piutang
juga turun ke nol. Penurunan modal kerja ini menaikkan arus kas. Contohnya, pada tahun 6 arus
kas naik sewaktu tagihan beredar $3.039 di bayar.

Kontruksi spreadsheet Blooper dibahas lebih lanjut di kotak keuangan dalam praktik.
Begitu spreadsheet ini dibuat, mudah untuk mencoba asumsi-asumsi berbeda untuk modal
kerja.misalnya, anda bisa menyesuaikan tingkat piutang dan persediaan dengan mengubah nilai
sel B30 dan B 31

Catatan Lanjutan Tentang Penyusutan. Anda telah diberitahukan untuk tidak mengasumsikan
bahwa semua arus kas cenderung naik bersama inflasi. Pengurang pajak dari penyusutan adalah
kasus yang terkait, karena di AS, Internal Revenue Service mengizinkan perusahaan hanya
menyusutkan jumlah investasi awal.misalnya, jika anda kembali ke IRS untuk menjelaskan
bahwa inflasi naik sejak anda melakukan investasi dan anda seharusnya di izinkan untuk
menyusutkan lebih besar, IRS tidak akan mau mendengar. Jumlah penyusutan nominal itu tetap,
sehingga semakin tinggi tingkat inflasi, semakin rendah nilai penyusutan riil yang anda klaim.

Kita mengasumsikan dalam perhitungan kita bahwa Blooper bisa menyusutkan

investasinya dalam peralatan tambang sebesar $2 juta per tahun. Penyusutan ini menghasilkan
pengurang pajak tahunan $2 juta x 0,35 =$0,70 juta per tahun selama 5 tahun. Pengurang pajak
ini meningkatkan arus kas dari operasi sehingga meningkatkan nilai sekarang. Jadi, jika Blooper
bisa mendapatkan pengurang pajak ini lebih cepat, perusahaan akan lebih kaya , bukan?

22
Untungnya bagi Blooper, undang-undang pajak AS memungkinkan perusahaan melakukan hal
itu. Undang-undang memungkinkan penyusutan yang dipercepat.

Tingkat dimana perusahaan diizinkan untuk menyusutkan peralatan dikenal dengan

sistem modifkasi percepatan pengembalian biaya atau MACRS (modified accelerated cost
recovery system). MACRS menempatkan asset ke dalam enam kelas , masing-masing memiliki
rentang usia tertentu. Tabel 8-2 memperlihatkan tingkat penyusutan yang bisa digunakan
perusahaan untuk masing-masing kelas ini. Sebagian besar peralatan industri terdiri atas kelas 5
dan 7 tahun. Untuk penyederhanaan, kita akn mengasumsikan bahwa semua peralatan
penambangan Blooper termasuk asset 5 tahun. Oleh sebab itu, Blooper bisa menyusutkan 20
persen dari investasi $10 jutanya pada tahun 1. Pada tahun ke 2, perusahaan ini bisa
mengurangkan penyusutan 0,3 x 10 = $3,2 juta , dan seterusnya.

Bagaimana penyusutan MACRS mempengaruhi nilai pengurang pajak dari penyusutan

untuk proyek magnusium? Tabel 8-3 memberi jawabannya. Perhatikan bahwa MACRS tidak
mempengaruhi jumlah total penyusutan yang di klaimnya. Jumlah tetap $10 juta seperti
sebelumnya. Namun MACRS memungkinkan perusahaan untuk mendapatkan

Tabel 8-2. Penyusutan pajak di mungkinkan oleh MACRS (angka pada tabel berdasarkan
persentase dari investasi yang disusutkan)

Kelas Periode Pengembalian

Tahun 3 Tahun 5 Tahun 7 Tahun 10 Tahun 15 Tahun 20 Tahun
1 33,3 20,00 14,29 10,00 5,00 3,75
2 44,45 32,00 24,49 18,00 9,50 7,22
3 14,81 19,20 17,49 14,40 8,55 6,68
4 7,41 11,52 12,49 11,52 7,70 6,18
5 11,52 8,93 9,22 6,93 5,71
6 5,76 8,92 7,37 6,23 5,28
7 8,93 6,55 5,90 4,89
8 4,45 6,55 5,90 4,52
9 6,56 5,90 4,46
10 6,55 5,90 4,46
11 3,29 5,90 4,46
12 5,90 4,46
13 5,91 4,46
14 5,90 4,46
15 5,91 4,46
16 2,99 4,46

23
 17-20 4,46
21 2,23
Catatan:

1. Penyusutan pajak lebih rendah pada tahun pertama karena asset di asumsikan bisa digunakan selama 6 bulan.
2. Property riil disusutkan secara garis lurus setelah 27,5 tahun untuk property perumahan dan 39 tahun untuk property
non perumahan.

Tabel 8-3 peralihan dari penyusutan garis lurus ke MACRS 5 tahun meningkatkan nilai pengurang pajak
Blooper $2.523.000 menjadi $2.583.000 (angka-angka dalam ribuan dolar)

Penyusutan garis lurus Penyusutan MACRS

Tahun Penyusuta Pengurangan PV Penyusuta Pengurangan PV
n Pajak pengurangan n Pajak pengurangan
pajak pada 12 pajak pada 12
% %
1 2.000 700 625 2.000 700 625
2 2.000 700 558 3.200 1.120 893
3 2.000 700 498 1.920 672 478
4 2.000 700 445 1.152 403 256
5 2.000 700 397 1.152 403 229
6 0 0 0 576 202 102
Jumla 10.000 3.500 2.523 10.000 3.500 2.583
h
Catatan: jumlah dalam kolom mungkin tidak tepat karena pembulatan.

Pengurangan penyusutan lebih awal, yang meningkatkan nilai sekarang pengurang pajak dari
penyusutan dari $2.523.000 ke $2.583.000, peningkatan $60.000.sebelum anda mengenal
penyusutan MACRS , anda menghitung NPV proyek senilai $4.223.000. ketika anda mengenal
MACRS, anda seharusnya meningkatkan angka ini sebesar $60.000.

Semua perseroan besar di Amerika Serikat memegang dua set pembukuan, satu untuk
pemegang saham dan satu untuk internal revenue service. Penggunaan penyusutan garis lurus

24
untuk pembukuan bagi pemegang saham dan penyusutan MACRS untuk pembukuan pajak
sudah menjadi lazim. Hanya pembukuan pajak yang relevan dalam penganggaran modal.

BAB III

PENUTUP

3.1 Kesimpulan

25
 DAFTAR PUSTAKA

 Brealey, Myers, & Marcus. “Dasar-dasar Manajemen Keuangan Perusahaan.”

Penerbit Erlangga. Jakarta : 2008
 www.google.com

26
27