Summary Paper berjudul “The Evolution of the January Effect”

Referensi: Moller, N., Zilca, S. (2007). The Evolution of the January Effect. Journal of

Banking & Finance, 32 (447-457). Auckland, New Zealand: The University of

Auckland.

1. Introduction

- Di bawah efficient market hypothesis, para investor tidak dapat menggunakan informasi
umum untuk menghasilkan keuntungan abnormal sebab harga-harga saham seharusnya
mencerminkan seluruh informasi yang tersedia. Akan tetapi, terdapat beberapa tantangan
terhadap hipotesis tersebut.
- Efek Januari (January effect) merupakan observasi bahwa bulan Januari memiliki return
yang secara sistematis lebih tinggi daripada kesebelas bulan lain.
- Efek tersebut lebih terkonsentrasi pada perusahaan-perusahaan yang lebih kecil,
khususnya yang memiliki harga-harga share yang rendah dan yang pada masa lalunya
berperforma kurang baik.
- Terdapat dua teori paling menonjol seagai penjelasan untuk Efek Januari: hipotesis tax-
loss selling dan hipotesis window dressing. Hipotesis tax-loss selling mengatakan bahwa
para investor menjual saham-saham yang didominasi dari portofolio mereka pada akhir
tahun untuk memperoleh keuntungan pajak (tax benefit). Hipotesis window dressing
mengatakan bahwa para investor menjual saham-saham tertentu pada akhir tahun untuk
menampilkan sebuah portofolio yang lebih baik bagi pemilik dana untuk laporan akhir
tahun mereka.
- Kedua teori menyatakan bahwa para investor tersebut membeli kembali saham-saham
pada awal tahun, menciptakan returns abnormal pada bulan Januari.
- Chen dan Singal (2004) mengatakan bahwa hipotesis tax-loss selling merupakan
penjelasan paling sesuai bagi Efek Januari. Akan tetapi, hal tersebut dibantah oleh
kenyataan bahwa beberapa tahun pajak negara-negara asing tidak sama dengan tahun
kalendar.
 - Penelitian terkini mengatakan bahwa ukuran dari Efek Januari telah mengecil. Pada tahun
1980 dan 1990-an, terjadi peningkatan dalam pengetahuan umum pasar mengenai Efek
Januari dan terjadi pula kemunculan kontrak-kontrak futures pada indeks-indeks terbesar
Amerika Serikat. Hal tersebut menciptakan alternatif dengan biaya rendah bagi para
investor untuk meraup keuntungan dari efek tersebut. Oleh karena itu, beberapa
penelitian menyatakan bahwa Efek Januari telah menghilang (pada level statistis) atau,
minimal, telah mengalami penurunan untuk indeks-indeks pasar terbesar Amerika setelah
tahun 1987.
- Investigasi terhadap Efek Januari lebih baik dilaksanakan melalui pola harian, bukan
bulanan. Hal tersebut didukung oleh kedua penjelasan utamanya yang memprediksi
bahwa sebagian besar dari efek tersebut akan terjadi pada awal bulan Januari. Bukti dari
analisis harian menunjukkan bahwa terdapat (i) komponen substansial yang
mengembalikan pada mean di paruh kedua Januari, (ii) durasi efek yang lebih singkat,
dan (iii) returns abnormal yang lebih tinggi di paruh pertama bulan Januari dan lebih
rendah di paruh kedua.
- Returns abnormal tinggi pada sepuluh hari pertama sebuah tahun dapat disebabkan oleh
peningkatan dalam permintaan atau penurunan dalam penawaran. Oleh karena tidak
terjadi perubahan besar dalam intensitas volume pertukaran, dapat dikatakan bahwa
kedua fenomena permintaan dan penawaran terjadi, atau bahwa perubahan dalam
perilaku para investor direfleksikan melalui perubahan bid-ask spread, bukan volume.
- Returns abnormal rendah pada paruh kedua bulan Januari disebabkan oleh penurunan
dalam permintaan sehingga terjadi penurunan pula dalam intensitas volume pertukaran.
Penjelasan paling sesuai untuk hasil tersebut adalah bahwa beberapa investor
memperoleh lebih banyak ilmu dan cenderung menghindari pembelian saham pada
puncak Efek Januari.

2. The January Effect from Monthly Returns

- Return positif pada bulan Januari yang lebih besar dari bulan-bulan lain ditemukan pada
seluruh size decile, kecuali yang terbesar.
- Efek Januari meningkat (berkurang) seiring kapitalisasi pasar dari perusahaan-perusahaan
penyusun decile berkurang (meningkat).
 - Efek Januari sangat terkait pada ukuran perusahaan sehingga return rata-rata bulan
Januari dari portofolio equally-weighted jauh lebih tinggi dari portofolio value-weighted.

3. Daily Analysis of the Anomaly

ny

Y ∑ Ri , t , y
- ∑ ( t =1 n )
y=1 y
ADRi=
Y
o ADRi : average daily return untuk decile i pada periode
o Ri,t,y : return untuk decile i pada hari t dalam tahun y
o ny : jumlah trading days pada tahun y
o Y : jumlah tahun pada periode
Y

-
∑ R i ,t , y
y=1
AR i ,t = −ADR i
Y
o ARi,t : average abnormal return untuk decile i pada hari t untuk t=1-80
k
- CAR i ,k =∑ AR i , t
t =1

o CARi,k : cumulative abnormal return untuk decile i dari hari ke-1 sampai ke-k
- Perbandingan CAR antara portofolio value-weighted dan equally-weighted menunjukkan
bahwa terdapat perubahan-perubahan serupa dalam pola harian CAR. CAR memuncak
lebih awal pada periode 1995-2004, tetapi diikuti dengan sebuah tingkat dari pembalik
mean. Sebaliknya, CAR pada periode 1965-2004 memuncak lebih lama dan terlihat stabil
setelah itu. Selain itu, pada beberapa minggu pertama bulan Januari, Efek Januari lebih
kuat pada periode 1995-2004.
- Perbandingan CAR antara kesepuluh decile menunjukkan bahwa pada periode 1995-
2004, efek musiman pada beberapa minggu pertama bulan Januari lebih kuat atau
kekuatannya tidak terlalu berbeda pada kebanyakan decile. Akan tetapi, kebanyakan
angka juga menunjukkn bahwa pada periode tersebut, returns positif abnormal diikuti
oleh komponen pembalik mean pada awal selanjutnya bulan Januari maka untuk ukuran-
ukuran window besar, efek tersebut melemah.
 - Nilai CAR terbesar terjadi pada hari-hari lebih awal periode 1995-2004, hari ke-16
dibanding periode1965-1994, hari ke-74. Atas dasar tersebut, dapat disimpulkan bahwa
durasi Efek Januari lebih singkat pada periode 1995-2004.
- Nilai CAR terbesar untuk portofolio value-weighted (VW) lebih tinggi pada periode
1995, sedangkan nilai CAR terbesar portofolio equally-weighted (EW) lebih tinggi pada
periode 1965.
- Untuk sebuah ukuran window sebesar 10 hari pada awal tahun, perbedaan antara CAR
1995-2004 dan CAR 1965-1994 positif, yang berarti bahwa terdapat returns abnormal
lebih tinggi pada periode 1995-2004. Perbedaan untuk portofolio VW dan EW pun positif
dan signifikan pada tingkat signifikansi 10% untuk portofolio EW.
- Untuk sebuah ukuran window sebesar 20 hari, terdapat sedikit peningkatan pada CAR
portofolio VW dan EW, tetapi tidak signifikan. Hal tersebut menunjukkan bahwa
pengaruh Efek Januari untuk seluruh bulan tersebut menyerupai periode-periode
sebelumnya, membenarkan hasil-hasil dari analisis bulanan.
- Untuk sebuah ukuran window sebesar 11-20 hari, terdapat perbedaan yang negatif untuk
portofolio VW dan EW pada semua decile, kecuali yang terbesar. Ketika window awal ,
11 hari, diperpanjang perbedaan negatif antara CAR 1995-2004 dan CAR 1965-1994
semakin besar dan signifikan secara statistika. Hal tersebut menunjukkan bahwa CAR
pada periode 1995-2004 lebih rendah untuk window yang berawal pada hari ke-11,
membenarkan temuan bahwa terdapat komponen pembalik mean pada awal paruh kedua
bulan Januari periode tersebut.

4. The Evolution of Trading Volumes in January

TV i , t , y
- TVI i , t , y =
TV i , y
o TVIi,t,y : trading volume intensity untuk setiap hari dan decile setiap tahun
o TVi,t,y : trading volume untuk decile i pada hari t dalam tahun y
o TVi,y : annual trading volume untuk decile i dan tahun y
Y

-
∑ [ ∑ TVI i ,t , y ]
y=1 t
TVI i =
Y
 - Hipotesis yang mungkin dapat menjelaskan returns abnormal lebih tinggi pada bagian
pertama bulan Januari pada tahun-tahun terakhir merupakan peningkatan permintaan atau
penurunan penawaran. Keduanya pun dapat terjadi di saat yang bersamaan dan tidak
mengubah volume pertukaran.
- Penurunan dalam intensitas volume pertukaran menunjukkan bahwa return abnormal
yang lebih rendah pada bagian kedua bulan Januari periode 1995-2004 lebih
memungkinkan disebabkan oleh penurunan permintaan dibanding peningkatan
penawaran.

5. Conclusion

- Terdapat komponen pembalik mean yang kuat pada awal bagian kedua bulan Januari dan
durasi yang lebih pendek dari efek musiman.
- Terdapat returns abnormal lebih tinggi pada bagian pertama bulan Januari dan lebih
rendah pada bagian kedua bulan Januari pada tahun-tahun terakhir. Kedua perubahan
tersebut menyangkal satu sama lain sehingga ukuran Efek Januari nampak tidak jauh
berbeda dengan periode-periode sebelumnya. Hasil-hasil tersebut mengatakan bahwa
kekuatan-kekuatan mendasar yang membuat Efek Januari tetap ada dan sekuat dahulu
kala.
- Terdapat penurunan besar dalam intensitas volume pertukaran pada bagian kedua bulan
Januari tahun-tahun terakhir. Penurunan tersebut menyatakan bahwa return abnormal
lebih rendah lebih memungkinkan untuk disebabkan oleh penurunan dalam permintaan,
dibanding penawaran: para investor telah memperoleh lebih banyak pengetahuan dan
menjadi enggan untuk membeli saham pada puncak Efek Januari.