India Advantage Securities Limited

Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL

w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
  Initiating Coverage  APAR Industries Limited 
   
Recommendation  Accumulate  Company Overview 
CMP  `198 Apar  Industries  Ltd.  headquartered  in  Mumbai,  India  with  production  facilities  spread 
Target  `243  across  Rabale  (Maharashtra),  Silvassa  (Union  Territory  of  Dadra  Nahar  Haveli)  and 
Potential Upside  20‐25%  Nalagarth (Himachal Pradesh). Apar’s Conductor Division started in 1958 with the technical 
know–how from Alcan (Canada) and Properzi (Italy) is the largest producers of POWERLINE 
Key Data  Aluminium  and  Alloy  Conductors,  in  Asia,  with  strategic  partnership  and  supply 
relationships with the top EPC Contractors in the World. The aluminium conductor division 
Sector  Capital Goods  manufactures all types of bare overhead aluminium conductors and GS earth wires. 
BSE Code  532259   
BSE Group  B  Investment Rationale 
• Largest  manufacturer  of  transformer  oil  with  ~50%  market  share.  Dominant 
Bloomberg Code  APR IN 
presence in the power transformer segment with long‐term relationships with all 
Reuters Code  APAR.BO 
major transformer manufacturers. 
Market Cap (INR mn)   64025  • Huge capex expected in power sector, which will boost ancillary industries 
52 WK High / Low  284/135  • Government  of  India  (GOI)  has  plans  to  increase  its  power  generation  capacity 
Total Volume (BSE)  13149  from the current 156 GW to 220 GW by 2012. 
• The order book as of 1st April for FY11 is  `10832.4 mn in confirmed orders and 
Total Volume (NSE)  19285 
`2865  mn  in  the  pipeline.  Approximately  75  percent  of  these  orders  (confirmed 
Face Value (INR)  10.00 
and pipeline) will be executed in FY11. 
Beta‐Sensex  0.69  • PGCIL Plans Capital Expenditure of `5500mn During XI Plan 
Beta ‐ Nifty  0.73  • The  total  fund  requirement  for  the  development  in  T&D  sector  is  estimated  at 
  `4270 bn in 11th five year plan which will create huge opportunities of revenue 
Share Holding Pattern  (%)  generations for companies like Apar. 
Promoters  62.15  • Apar Industries Ltd. will be a key beneficiary of the capital expenditure occurring 
Foreign Institution  2.99  in  the  Indian  transmission  sector.  The  company  has  presence  in  transmission 
Institutions  14.84  conductors and transformer oils. 
Non Promoter Corp. Hold.  12.29  • In transmission conductors, Apar is the largest exporter and second largest player 
Public & Others  7.74  in  domestic  market  with 23 percent  market  share.  Recent  capacity  expansion  at 
Nalgarh to further strengthen company’s position. 
 
Sensex and Stock Movement 
250 Apar Ind BSE_SENSEX Key Risk/Concerns 
o Foreign Exchange  
200
o Highly volatile raw material prices  
150 o Delay in order inflow 
 
100
Outlook & Valuations  
50 We expect 18% revenue CAGR over FY10‐12E for Apar Industries ltd. It’s a dominant player 
0
in all its businesses namely Power Conductors and Specialty Oil. The Company has guided 
06/09/2007 06/09/2008 06/09/2009 06/09/2010 for a volume growth of 30percent in Conductors and 15percent for transformer & specialty 
Source: IASL Research    oil based on the growth in the Power sector and in the EHV segment (in transmission) in 
particular wherein the company has a clear leadership position with approvals from major 
Tushar Das  transformer OEM’s and Utilities like Power Grid Corporation Ltd. We recommend the stock 
Analyst  to ACCUMULATE with a target price of `243 per share. 
 +91 3301 8475 
tushar.das@indiaadvantage.co.in 

1  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Adv
vantage Sec
curities Lim
mited
Member of
o NSE. BS SE.MCX, DP. D CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
 
   
Finan
ncial Perform
mance of the Company:: 
 

   FY
Y2008  FY2009  FY
Y2010  FY2011E  FY2012EE 
Net Sales (Rs in mn))  17,,665.15  26,370.60 22,3
355.44  27,528.82  30,765.33 
EBIDTTA Margin  7
7.44%  2.46%  6..97%  7.67%  7.38%
Net P
Profit (Rs in mn
n)  914.60  (53.22)  24
43.62  1,139.46  1,198.15
5 
EPS  2
28.28  (1.65)  7
7.53  35.24  37.05
P/E  7.00  (120.30) 26.28  5.62  5.34 
P/BV  2.25  2.29  2
2.26  1.68  1.32 
EV/EB
BITDA  2.12  3.79  2
2.29  1.21  1.03 
EV/Saales  0
0.14  0.07  0
0.13  0.08  0.06 
Sourcce: IASL Research 

Compan
ny Backgrou
und 
 
Key Management P
Personnel  Incorporaated  in  1958,  Apar  Industries  (Apar)  is  a a leading  manufacturer  of  p power 
transmisssion  conductors,  transformeer  oils  and  otther  specialityy  oils  in  Indiaa.  The 
N D Dessai  Chairman
n 
manufactturing  facilitiess  are  located  in 
i Rabale,  Silvvassa  and  Nalaagarh.  The  com mpany 
Kushal N Desai  Managing Director  has  a  stro
ong  presence  in  both  domeestic  and  interrnational  markkets  with  expo orts  to 
more  thaan  30  countriees.  Apar,  founded  in  1958,  derives  75perrcent  of  its  revvenue 
Joint Managing  from  pow wer  sector  (exx  polymer  bussiness)  and  reest  from  speciiality  oils.  In  p
power 
C N Dessai 
Director  sector  the  company  enjoys  relation nships  with  cu ustomers  that  are  leaders  iin  the 
industry like Power Grid d (PGCIL), Reliaance Energy, A ABB, BHEL, EMC CO etc. Recenttly the 
V A Gorre  Director 
company  entered  into  a  joint  venture  with  ENI,  a  leading  inttegrated  petro oleum 
H N Shaah  Director  company  globally,  to  produce 
p and  market  autom motive  lubrican nts  under  the  AGIP 
  Compan
ny Businesss 

Bussiness A
Area

Transform
mer Oil & Speciiality Oil segment                               Conductors segment                                                
Other segmeent 
(
(Revenue contribu
ution 51%) (Revenue contrib
bution 28.9%) (Revenue 20.11%)

Other SSpeciality Oil 
Trransformer Oil  Spl Grade  White Oil, Rubber  AAC           Aluminum Ro
ods 
(U
Used as coolant in  Pharma OOil      Processing Oil, Ink 
AAA
AC ACSSR & AACSR 
(Distribution of  (RM for Alumin
nium 
Power and Dist  (Used in cosmetics  dustrial Oil 
Oil, Ind (T&D of eleectricity) (T&D
D of electricity)
Transformers) electricity) Conductors))
and medical purrposes)
and LLubricants

So
ource: Company, IA
ASL Research 

2  For Private Circular Onlyy |Septemberr 8, 2010| IASSL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
 
1. Conductors Segments:  
 
• Apar’s conductor division was started in 1958 with technical know how from Alcan, Canada and Properzi, Italy. Today, Apar 
  contributes half of India’s total export of aluminium power conductors and a significant portion of its domestic consumption. 
 
 
• Types  of  Conductors:  The  division  manufactures  all  types  of  bare  overhead  aluminium  conductors  such  as  All  Aluminium 
Conductors  (AAC),  Aluminium  Alloy  Conductor  (AAAC),  Aluminium  Conductors  Steel  Reinforced  (ACSR),  All  Aluminium  Steel 
Reinforced Conductors (AASRC), Galvanized Steel Earth Wires and value added alloy based conductors. 
 
• AAC  are  made  up  of  one  or  more  strands  of  aluminum  wire  depending  on  the  required  current  carrying  capacity.  These 
conductors are used for distribution of electricity specially at substations. AAC conductors have very high degree of corrosion 
resistance. 
 
• AAAC conductors are manufactured consisting of one or more of high strength aluminium ‐ magnesium – silicon alloy wires. 
These conductors are widely used in overhead transmission lines for primary and secondary distribution of power. It provides 
very  high  strength  than  AAC.  Aluminium  alloy  conductors  by  Apar  were  first  in  India  through  its  own  R&D  activities.  It 
contributes more than 60‐65percent revenue to the conductor segment. 
 
• AACSR  conductors  are  of  one  or  more  aluminium  strands  as  outer  wire  and  wire  stranded  with  zinc  coated  high  steel  core 
wire.  These  are  also  used  for  transmission  and  distribution  of  current.  These  conductors  provide  excellent  mechanical  and 
tensile strength, thus, are best suited for extra long spans, river crossing etc. It contributes more than 60‐65percent revenue 
to the conductor segment. 
 
• Clients: PGCIL is the largest client of Apar for conductors. It also sells conductors to BOOT contractors such as Adani Power, 
Reliance Infrastructures, JP Power, Jindal Power etc.  
 
• Approval from all Indian and global utilities: Apar enjoys approvals from all Indian and overseas utilities in strategic markets 
like Iran, Iraq, the Middle East and Africa. The company enjoys preferred supplier status with them. 
 
2. Speciality Oil: 
• The  company  ventured  in  to  speciality  oil  business  in  1969  with  technical  know‐how  from  US  based  Sun  Oil  Company.  The 
division have four products viz transformer oil, white oils, rubber processing oils and Industrial oils. Brief description of the 
products are as follows: 
 
Product  % sub‐seg  Application  Purpose Prospects 
Industry is expected to grow with 
Transformer  Used as coolant and 
50%  Power & Distribution Transformers  the CAGR of 15‐20% with the rising 
Oils  insulation medium 
demand for transformers 
Robust growth in health care 
Pharmaceuticals products, cosmetics  Serves as base 
White Oils  12%  product, cosmetics and polymer 
and food related applications  material 
industries. 
Rubber products such as automobile 
Helps in blending 
Rubber Process  tyres and tubes, bicycle tyres, tyre  Growing demand from the tyres 
13%  rubber with other 
Oil  retreading material, battery  and automobile industries 
chemicals 
containers etc  
Evolution in print media with black 
Used in manufacture of ink for  Serves as base 
Ink Oil  ink getting replaced with coloured 
coloured news print  material 
ink in many printed materials 
25%  Increasing number of OEM 
Industrial &  Provides lubrication 
Used in compressors, refrigerators  projects; rising demand from 
Automotive  between moving 
and automobile engines  automobile industry; increasing 
Lubricants  machine parts 
industrialization. 
Source: Company, IASL Research 

3  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Adv
vantage Sec
curities Lim
mited
Member of
o NSE. BS SE.MCX, DP. D CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
   
• Largest m
manufacturer o of transformerr oil: Apar is thhe biggest man nufacturer of transformer oil in India with tthe market share of 
50percent. Apar is the ffifth largest transformer oil mmanufacturer, gglobally. 
 
• Second mmajor Contributor to the reve enues: This divvision is the seecond major coontributor to the revenues of the companyy after 
conductor division. It co
ontributed 28.9 9 percent to th
he revenues in FY10. 
 
• Clients: B
BHEL, Bharat Bijlee, ABB, Emco, Voltamp TTransformers, C Crompton Greeaves, IMP Pow
wers, Transform
mers and Recttifiers, 
Areva T&D etc are some e of the esteem
med clients of tthe company.
 
 
Com
mpany Struccture 

Quantum Apar Specciality Oils Pty Lttd. 
Petroleum Specialities Pte
e. Ltd, Singapore
e (100% S) 
Australia (65% S)                       
(Trad
ding in petroleum based produccts)
(Marketing of SSpeciality Oils)

Poweroil Specialities Pro
oduct FZE, UAE (100% S)      
(General TTrading)

Ap
par Industries Lttd.

Uniflex Cabless Ltd (65% S)                                          Marine Cables &
M & Wires Pvt Ltd       
(Manuffacturing of PVC
C/ Elastomeric Caables) (65%% S)

Aparr Chematek Lubbricants Ltd (50% % A)  
(50:50 JV witth Chematek SpA
A, Italy, for the m
marketing of 
Agip braand of automotivve Oil of ENI SpA
A. Italy)
 
So
ource: Company, IA
ASL Research 

SOL LD­OFF POLYM MER BUSINES SS 

Aparr  sold  its  polyymers  businesss  to  Paris‐heeadquartered  Eliokem  Indiaa  Private  Ltd  for  `923  million  in  Februaary  2008.  Polyymers 
conttributed around 10percent to o the companyy’s revenue in FFY2008. 
 
UNIFLEX ACQUIS SITION ­ SYNE ERGY WITH C  CONDUCTOR  BUSINESS 
 
Aparr  has acquired d  65 percent  in n  Uniflex  Cablees  through  an  investment of  `795  million  in  FY2008.  Un niflex  producees  cables  for  seectors 
suchh  as  power  distribution,  aerrospace,  defen nce  and  telecommunication ns.  The  powerr  cables  industry  is  around  3x  as  large  aas  the 
condductor industryy and conductor and cables  businesses aree complementtary to each otther. Apar’s co onductor divisio on is jointly qu uoting 
man ny tenders alon ng with Uniflexx after the acq quisition. It wiill help both thhe conductor d division and Uniflex to fetch h orders and seervice 
clien
nts better. Thiss combination makes Apar th he only Indian ccompany that provides conductors for tran nsmission as weell as distribution.  
 
Unifflex  expects  saales  of  `300  crrores  with  expports  of  `75  crores  in  FY11  and  `1,000  crrores  in  the  neext  five  years..  Over  the  nexxt  few 
mon nths, Uniflex plans to launch a slew of products in the dom mestic market, which it curreently exports. To cater to thee domestic dem mand, 
Unifflex Cables plans to increase  its capacity att its Umergaon n plant in Gujaarat. Uniflex expects a cash  breakeven levvel of profitabiility in 
FY111.  The  total  doomestic  cable  market  comp prising  both  th a unorganissed  sectors  is  around  `20,000  crores,  witth  the 
he  organised  and 
orgaanised sector valued at aroun nd `5,000 crorees. 

4  For Private Circular Onlyy |Septemberr 8, 2010| IASSL Research 
 
 India Adv
vantage Sec
curities Lim
mited
Member of
o NSE. BS SE.MCX, DP. D CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
 
Revenue Composition  
R
     
Apar  has  two
A o  main  busineess  segments:  Transformer  and  speciality  oils  segmen
nt  and 
C
Conductor seg ment. Power aand telecom caables business is operated through its subsidiary ‐ 
U
Uniflex Cables.
. 

B
Break – Up of
f Consolidate
ed Gross Reve
enue in FY10 

Powerr & 
Teleco
om 
Cable
es
8%
Condu
uctors
43
3%

Transformer 
Oil & 
S
Speciality Oils
49%
Sourcce: Company, IASL Research  

Apar derivess 28 per cent o of its total reveenue from thee export markeet. Apar contributes 
half of India’s total exportt of aluminium power conductors and a siggnificant propo ortion 
of its domestic consumptio on. 
 
Segment Pro oduct Domestic Market  Export Markeet 
Conductors 755%  25% 
Transformerrs & Speciality Oils 699%  31% 
Power/Teleccom Cables 788%  22% 
Total 72
2%  28% 
 
Source: Compan
ny, IASL Research

5  For Private Circular Onlyy |Septemberr 8, 2010| IASSL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
   
INVESTMENT RATIONALE 

Key highlights of Q1 FY2011 Result 

• Net  Sales  increased  from  Rs.  5032.50  Million  to  Rs  6172.91  Million;  representing  a  growth  of  Rs  1140.41  Million  up  by  22.7 
percent over corresponding period of previous year. 
 
• EBIDTA  increased  from  Rs.328.60  Million  to  Rs.  368.75  Million;  representing  a  growth  of  Rs.  40.15  Million  (12.2%)  over 
corresponding period of previous year. 
 
• PBT  increased  from  Rs.  266.17  Million  to  Rs.  339.77  Million;  representing  a  growth  of  Rs.  73.60  Million  (27.7%)  over 
corresponding period of previous year. 
 
• PAT  decreased  from  Rs.  244.79  Million  to  Rs.  240.15  Million;  down  marginally  by  1.9  percent  over  corresponding  period  of 
previous year. This was due to increase in average tax incidence by 21.29 percent since tax exemption status for Silvassa plant 
of Oil division got over in the last quarter (Q4FY10) and the division contributed more to company’s profit than Nalagarh plant 
of Conductor, which continues to enjoy tax exemption, has earned lower profit in this quarter. 
 

Segment Revenue 
 
Conductor: 
 
• Sales revenue in Q1 FY1 1 was up 3.6 percent over the corresponding period of previous year from Rs. 2841.19 Million to Rs. 
2943.07 Million representing a growth of Rs 101.88 Million. The corresponding volume growth was 10.3 percent. 
• Segment Level profit was down by 15.1 percent from Rs 169.81 Million to Rs 144.12 Million. 
• The Q1FY11 had an improved level of operations with a good overall capacity utilization compared to the previous few quarters. 
The business with domestic & export customers   has picked up, and the execution of orders in this quarter was smooth. This 
resulted in an improved quantum of production & sales. 
• The orders on hand as of 31st July 2010 stood at Rs 12,258.9 Million. 
 
Transformer and Specialty Oils: 
 
• Sales  revenue  increased  from  Rs  2197.96  Million  to  Rs  3295.36  Million,  representing  a  growth  of  Rs  1097.40  Million  (49.9%) 
over  the  corresponding  period  of  previous  year.  The  corresponding  volume  was  up  12.3  percent  as  volume  increased  from 
59,232 KL to 66,511 KL. 
• Segment Level profit increased from Rs 186.24 Million to Rs 244.58 Million; representing a growth of Rs 58.34 Million (31.3 %) 
over the corresponding period of previous year. 
• Sales volumes across all the 5 sub segments of the oil division have shown growth both in the domestic market and in exports. 
Volume growth has been the highest in Transformer oils. 
• Further, in the case of transformer oils, the sales mix has further improved for high performance oils targeted at EHV customers 
of  220  KV  to  765  KV  power  transformers  both  in  domestic  and  overseas  markets.  This  has  led  to  better  profitability  of  the 
business. 
• The company expects continued growth of at least 15 percent in the transformer oil segment for the next 3‐4 years based on 
the  ongoing  expansions  in  the  power  sector in  India.  More  specifically,  the  growth  in  the  EHV  segment  as  the  transmission 
networks  are  built  is  expected  to  be  strong,  where  the  company  has  a  clear  leadership  position  with  approvals  from  major 
transformer OEM’s and Utilities like Power Grid Corporation Ltd. 
 
 

6  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
    Q1 FY2011 Result Q1FY2010  Q1FY2009 Var %
Net Sales 6,172.91  5,032.50 23%
Operating Income 76.08  12.79 495%
Total Income 6,248.99  5,045.29 24%
(Increase)/Decrease in stock (49.89)  (26.17) 91%
Consumption of Raw Materials 4,985.46  3,855.52 29%
Purchase of traded goods 56.86  118.83 ‐52%
Employee cost 61.70  56.57 9%
Other Expenditure 826.45  711.98 16%
Total Expenditure 5,880.58  4,716.73 25%
PBDIT (Ops) 368.41  328.56 12%
(% of Total Net Sales) 6%  6.5%
Interest & Fin. Charges (1.54)  30.80 ‐105%
PBDT (Ops) 369.95  297.76 24%
Depreciation  30.52  28.74 6%
PBT (Ops) 339.43  269.02 26%
Other Income 0.34  0.04 750%
PBT (Before Ext. Items) 339.77  269.06 26%
Exceptional items ‐  2.89 ‐100%
PBT 339.77  266.17 28%
Tax Provisions 99.62  21.38 366%
Profit after Tax 240.15  244.79 ‐2%
 
Source: Company, IASL Research

1. Income Q1FY2010  Q1FY2009 Var. (%)

Conductors 2,943.07  2,841.19 4%
Transformers & Speciality Oils 3,295.36  2,197.96 50%
Others/Unallocated 13.14  8.58 53%
TOTAL 6,251.57  5,047.73 24%
Less: Inter segment revenue 2.58  2.44 6%
Net Sales 6,248.99  5,045.29 24%
 
Source: Company, IASL Research

2.  Profit / (Loss) before interest & tax Q1FY2010  Q1FY2009 Var. (%)

Conductors 144.12  169.81 ‐15%
Transformers & Speciality Oils 244.58  186.24 31%
Others 2.58  1.43 80%
TOTAL 391.28  357.48 9%
Less:  
i) Interest (Net) (1.54)  30.80 ‐105%
ii) Other unallocable expenses (Net) 53.05  60.51 ‐12%
Total Profit Before Tax 339.77  266.17 28%

Source: Company, IASL Research

7  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
1   
Largest Manufacturer of transformer oil with around 50% market share 
 
Apar is the market leader in transformer oils with over 50 percent market share in India under the brand POWEROIL. Transformer oils are 
used in power generation and transmission transformers. Apar is the dominant supplier in power transformer sector (132 kV to 800 kV) 
meeting the special requirements of OEMs, Utilities and Power Transmission & Distribution Companies.. It exports transformer oils to over 
35 countries including Middle East, Malaysia, Brazil, Kenya, South Africa, Australia and New Zealand. Apar is the fifth largest transformer 
oil producer worldwide. 
 
Other specialty oils 
Apart from manufacturing transformer oils, Apar also manufactures liquid paraffin’s, white oils, rubber processing oils, ink oils, industrial 
oils & lubricants.  
 
 
70 120
  Transformer Oil Volume Realisations
  60 100
  60
50
  80
  40
  43 60
30 39 40
  34
40
  20
  20
10
 
  0 0
  FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010
   
  Source: Company, IASL Research
 
 
STRONG DEMAND FOR COMPANY’S PRODUCTS 
 
The government plans to spend Rs1.73tn on power transmission and distribution in the Eleventh Five‐Year Plan (FY08‐12). This translates 
into  ~8x  growth  in  demand  for  the  company’s  products.  Management  expects  demand  for  conductors  to  increase  from  0.25mtpa  at 
present to 2.1mtpa by FY12. The company is poised to take advantage of this multifold growth, having undertaken ~25 percent expansion 
in installed capacity. Management has increased capacity to 337351MT from 269881MT. As for transformer oils, the demand is expected 
to reach 900mn litres pa as compared to 110mn litres pa currently. 
 
 
Focus on the value added products 
 
Apar is focusing on the development of high value a product which is a high margin business. The Transformer oil segment has received 
significant  orders  for  its  high  oxidation  stability  grade  products  meeting  special  application  requirements  of  Extra  High  Voltage 
transformers, with ratings of 400 KV to 800 KV from several global transformer majors. This segment is expected to have a much higher 
demand in the years to come as the BRIC countries, including India build high voltage transmission networks. Apar, is so far the only Indian 
company to have this approval from global transformer OEM’s.  
 
Apar  is  focusing  on  developing  high  temperature  conductors  which  can  carry  a  higher  amount  of  current.  The  capacity  to  carry  more 
current is being increased by 25 per cent, 50 per cent and up to 100 per cent. At the moment, in India, there is no significant demand for 
the conductors. With the government's focus on high‐voltage transmission grid, the demand for high voltage conductors is expected to 
witness a major push in the coming years. 
 

8  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Adv
vantage Sec
curities Lim
mited
Member of
o NSE. BS SE.MCX, DP. D CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
 
Power Con
nductors 
   
India demand d for Power is eexpected to grrow at the average rate of 8 percent up to 2017, 
the  country’ss  demand  for  power 
p will  soaar  over  300  GW
W  from  curren nt  of  approxim mately 
120 GW. The  Power sector  is likely to req quire US $ 600 0 bn investmen nt by 2017, of  which 
US $110 mn w will be needed for Transmission and US $ 1 190 mn for disttribution. As per the 
11th five year plan India wo ould invest Rs.. 8370 bn in Po ower Sector, o of which Rs. 14 400 bn 
would be inveested in transm mission and Rs. 2870 bn would be invested in distribution n. This 
Rs 31
15 billion opp
portunity for the  means  an  op pportunity  of  Rs. 
R 315  bn  alo one  for  Power  conductors.  There 
T are  at  leeast  5 
condductor busineess  conductors  in  case  of  HV VAC  and  3  in  case  of  HVD DC.  The  averaage  weight/  kkm  of 
  transmission  conductors  raange  from  1.8 8MT/km‐2.1MTT/km  and  in  case  c of  distribbution 
me  ranges  fro
lines  the  sam om  90kgs/km‐1 120  kgs/km.  This 
T implies  that  an  increm mental 
transmission  line demand o of 1 ckm p.a. wwould translatee into conducto or demand of  9 MT, 
while on the d distribution sid
de, an incremeental network aaddition of 1 Ckm works out to 0.5 
MT.  Based  on 
o this,  there  would  be  a  requirement  of  approximattely  2.1  mn  M MT  of 
conductors leeading to a aveerage demand of ~ 300,000 M MT per year over five years.

`8370 bn
1th 5 year plan
As per the 11 n 
Power 
Opportunityy
`4109 bn  `4270 bn 

Geneeration CPP's T&D

`1400 bn  Transmission  Distribution `2870 bn

`910
0 bn  Tran
nsmission 
Substation Meters Cables
LV  EPC 
Line Equipment Project

T
Tower Co
onductor In
nsulator T
Transformers Substation Insulator

`5
550 bn  `3
315 bn  `45 bn   
Source: SSterlite Technologyy Annual Report 20
009, IASL Research
h 

Majority  of  the  orders  on  the  power  conductors  would 

w be floatted  by  Power  Grid
Corporation of India (PGCIL). PGCIL has aa capital expennditure outlay of Rs.546 bn o out of 
which  25  percent  would  be  allocated  for  Power  conductors.  PG GCIL  is  the  largest 
customer off Apar. We believe the Compaany is very well placed to cap pture the grow wth in 
the Power cconductors bussiness and wou uld deliver a volume growth of + 20 perceent in 
conductors oover next threee years.
 

9  For Private Circular Onlyy |Septemberr 8, 2010| IASSL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
   
Global presence – accessing opportunities overseas 
 
• Apar contributes half of India’s total export of aluminium power conductors. The 
company exports across more than 30 countries. 
 
• The Company enjoys approvals from all Indian and overseas utilities in strategic 
markets like Iran, Iraq, the Middle East and Africa. 
 
• It  has  approvals  from  major  global  EPC  contractors  who  build  projects  in  the 
Middle East, South East Asia and Africa. The company enjoys preferred supplier 
status with them. 
 
• Apar also export its speciality oil through joint ventures in Australia, South Africa 
and Turkey. 

Maintaining a stable order book 
 
As  on  1st  April,  2010,  Apar  Industries  had  an  order  book  position  of  Rs.  108.3mn  in 
confirmed orders and Rs 28.6mn in the sales pipeline. Approximately 75 per cent of these 
orders (confirmed and prospect pipeline) will be executed in FY11. Power Grid Corporation 
is the largest  domestic customer with a Rs 50.0mn order book (confirmed and orders in 
pipelines), while Adani Power is the other significant client, with an order book of approx. 
Rs 300 crores. 2HFY10 had lower order execution as there were delays/ re‐schedulement 
of several orders that had been booked. However, the postponement of the execution of 
these orders will result in a substantially higher volume in FY11. 
 
 

140.00  Confirmed Orders Orders in Pipeline

120.00 
100.00 
80.00 
60.00 
40.00 
20.00 
‐
1QFY09 2QFY09 3QFY09 4QFY09 1QFY10 2QFY10 3QFY10 4QFY10
Source: Company, IASL Research  

Note: 3QFY2010 pipeline order information is not available

10  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
   
FINANCIAL OVERVIEW 

TOP­ LINE GROWTH 
 
Revenue (Top line) is growing at CAGR of 14 percent over the period of 2006‐10. For the 
FY10, Top line decline (‐15.23%) to `22355.44mn in the year ended March 2010 as against 
`26370.60mn during the previous year ended March 2009. mainly due to reduction in raw 
material prices of base oils and crude oil as well as reduction in the prices of aluminium 
resulting in the consequent reduction in sale prices. Part of the decline was also due to the 
lower sales volume of conductors in FY10.  

30,000.00 

  25,000.00 
20,000.00 
15,000.00 
Net Sales
10,000.00 
5,000.00 
‐
FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010
Source: Company, IASL Research

Margins improved in FY10 on back of economic recovery 
 
Apar  EBIDTA  margins  have  been  in  the  vicinity  of  7  per  cent  during  FY06  ‐10 
except  FY09  where  the  margins  dropped  due  to  the  global  crisis.  Similarly  EBIT 
margins  are  in  the  range  of  6  –  6.5  per  cent.  In  FY10,  Conductors  EBIT  margins 
were at 6.1 per cent and Transformer Oil & Speciality Oils EBIT margins were at 
around 10 per cent. In the case of transformer oils, the sales mix improved, with 
high  performance  oils  targeted  at  EHV  customers  of  220  KV  to  765  KV  power 
transformers  both  in  domestic  and  overseas  markets;  this  has  led  to  better 
margins. 

18.00% 7.93% 1,800.00 

16.00% 6.98% 6.65% 1,600.00 
6.14%
14.00% 1,400.00 
12.00% 1,200.00 
10.00%
8.71% 1,000.00 
7.64% 7.44% 6.97%
8.00% 800.00 
6.00% 1.91% 600.00 
4.00% 2.46% 400.00 
2.00% 200.00 
0.00% ‐
FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010

EBITDA EBIT EBITDA Margin (%) EBIT (%)

Source: Company, IASL Research  

11  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
   
FINANCIAL CHARTS 

EPS Trend  Debt/Equity Trend 

40.00  35.24  37.05  0.70  0.61 

0.58 
0.57  0.57 
35.00  0.60  0.52 
28.28  0.46 
30.00  0.50 
25.00  0.35 
0.40 
20.00  14.90  0.30 
12.95 
15.00 
0.20 
10.00 
7.53 
0.10 
5.00 
(1.65) ‐
‐
FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011EFY2012E
(5.00) FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011E FY2012E  
  Source: IASL Research

Source: IASL Research 

70% RoCE (%) RoE(%)

100  Inventory (Days) Debtors (Days)
60%

50% 80 

40% 60 

30%
40 
20%
20 
10%

0% ‐

FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011E FY2012E FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011E FY2012E

Source: IASL Research  Source: IASL Research

12  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
 
Competitor Analysis 
     
Apar is the second largest player in the conductor business after Sterlite Technologies and 
is the largest Transformer Oil manufacturer in the country. During FY10, Apar recorded a 
non‐cash charge of Rs 55.5 crores for impairment in equity investment of Uniflex Cables. 
Excluding the expense, Apar has reported an EPS of Rs 26.64 translating into a P/E of 8.5x 
which is at discount to its competitors. 

Particulars  Year End  CMP  M Cap (Rs in cr) Total Income  EBIT Margin EPS

Apar Industries  Mar‐10  198  640.94 22515 6% 7.53
Sterlite Technologies  Mar‐10  97  3461.77 25434 12.5% 6.91
Savita Oil Tech.  Mar‐09  525  767.59 12987 11.2% 11.82

Source: Company, Capitaline, IASL Research 
Key Concerns 
 
• Highly  volatile  raw  material  prices:  Aluminium  and  base oils  are  the  two  major 
raw materials of the company. Prices of base oils are directly related to crude oil 
prices, any significant volatility in the price of crude oil and aluminium can affect 
the profitability of the company. 
 
• Foreign  exchange  fluctuation:  Around  30  per  cent  of  the  business  comes  from 
the export markets; any significant change in currency valuation could affect the 
profitability. 
 
• Delay  in  the  orders  /  postponement  of  the  order  booked  from  key  clients  like 
Power Grid will adversely affect the company’s sales. 
 

VALUATIONS 
 
We expect 18% revenue CAGR over FY10‐12E for Apar Industries ltd. Apar Industries is 
the dominant player in all its businesses namely Power Conductors and Specialty Oil. The 
Company has guided for a volume growth of 30 percent in Conductors and 15 percent 
for transformer & specialty oil based on the growth in the Power sector and in the EHV 
segment  (in  transmission)  in  particular  wherein  the  company  has  a  clear  leadership 
position  with  approvals  from  major  transformer  OEM’s  and  Utilities  like  Power  Grid 
Corporation Ltd. We recommend the stock to ACCUMULATE with a target price of `243 
per share. 

13  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
 
CONSOLIDATED FINANCIALS   
Profit & Loss Statement (Rs in mn)  FY2008  FY2009  FY2010  FY2011E  FY2012E 
Net Sales  17,665.15  26,370.60  22,355.44  27,528.82  30,765.33 
Total Income  17,739.25  26,432.86  22,515.44  27,688.82  30,925.33 
 ‐ Raw Materials & Components Consumed  14,132.53  22,177.31  16,776.97  21,527.53  24,150.78 
 ‐ (Increase)/Decrease in Stocks  (186.20)  (104.52)  (238.65)  ‐  ‐ 
 ‐ Power, Fuel & Electricity  291.19  316.68  255.26  386.14  415.57 
 ‐ Packing Material  485.72  741.04  756.80  825.86  876.28 
 ‐ Employee Cost  184.52  255.80  338.44  320.77  353.68 
 ‐ Administration & Selling Exp  1,582.50  2,481.55  3,093.87  2,587.71  2,953.47 
Total Expenditure  16,490.25  25,867.85  20,982.69  25,648.01  28,749.78 
PBDIT (Ops)  1,174.90  502.75  1,372.75  1,880.80  2,015.54 
Interest & Fin. Charges  370.51  412.50  331.99  437.40  475.73 
Depreciation   139.88  147.15  185.13  229.41  255.31 
PBT (Ops)  664.50  (56.90)  855.63  1,213.99  1,284.49 
Other Income  74.10  62.26  160.00  160.00  160.00 
PBT (Before Ext. Items)  738.60  5.37  1,015.63  1,373.99  1,444.49 
Exceptional items  347.87  (17.40)  (11.56)  ‐  ‐ 
PBT  1,086.48  (12.03)  1,004.07  1,373.99  1,444.49 
Tax Provisions  180.86  23.41  223.86  288.54  303.34 
Profit after Tax  905.61  (35.44)  780.21  1,085.46  1,141.15 
Share of Associate's loss  12.99  (57.90)  ‐  ‐ 
Minority Interest  4.00  40.12  67.21  54.00  57.00 
Adj PAT before Extraordinary item for the year  914.60  (53.22)  847.42  1,139.46  1,198.15 
Extra ordinary Item  ‐  ‐  603.80  ‐  ‐ 
Adj. Profit after Extraordinary item  914.60  (53.22)  243.62  1,139.46  1,198.15 

Balance Sheet Statement (Rs in mn)  FY2008  FY2009  FY2010  FY2011E  FY2012E 

Share Capital  323.36  323.36  323.36  323.36  323.36 
Reserves & Surplus  2,521.50  2,476.26  2,510.34  3,488.12  4,524.59 
Shareholders' Funds:  2,844.86  2,799.62  2,833.70  3,811.48  4,847.95 
Loan Funds  1,008.98  1,613.83  1,617.33  1,988.19  2,212.72 
Minority Interest  6.17  79.05  3.21  3.21  3.21 
Deferred Tax Liability  53.79  63.29  71.90  66.52  67.21 
SOURCES OF FUNDS  3,913.80  4,555.80  4,526.14  5,869.40  7,131.09 
Net Block  1,073.45  1,668.17  1,785.95  2,289.42  2,465.89 
Capital WIP  32.78  123.93  23.96  23.96  23.96 
Fixed asset held for sale/disposal  0.73  0.73  0.73  0.73  0.73 
Investments  374.49  0.23  0.23  0.23  0.23 
Current Assets  13,026.89  16,567.18  15,253.27  17,223.90  18,685.18 
Current Liabilities  10,623.51  14,419.09  12,538.00  13,668.84  14,044.90 
Net Current Assets  2,403.38  2,148.09  2,715.27  3,555.06  4,640.28 
Misc Exp (to the extent w/o or adj)  28.96  11.56  ‐  ‐  ‐ 
Goodwill on consolidation  ‐  603.08  ‐  ‐  ‐ 
Source: IASL Research 
 APPLICATION OF FUNDS  3,913.80  4,555.80  4,526.14  5,869.40  7,131.09 

14  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
 
Cash flow statement (Rs in mn)  FY2008 FY2009 FY2010  FY2011E FY2012E
PBT      1,069.48 5.37 1,015.64  1,373.99 1,444.49
Cash generated from operations  4,620.31 2,489.75 (477.88)  2,250.89 799.26
Net cash from operating activities  4,378.64 2,250.66 (658.76)  1,962.35 1,025.46
Cash used in investing activities  598.86 (123.17) 55.70 (472.83) (171.74)
Net Cash used in financing activity  (919.45) (1,053.78) (623.86)  (252.47) (437.14)
Net increase in cash & cash equivalent  4,058.04 1,073.72 (1,226.92)  1,237.05 416.59
Cash & Cash equivalents (Op Bal)  865.83 5,039.38 6,113.09  4,886.17 6,123.22
Closing Cash balance  4,923.88 6,113.09 4,886.17  6,123.22 6,539.81
 
 
Ratio Analysis  FY2008 FY2009 FY2010 FY2011E FY2012E
Liquidity Ratios
Current Ratio  1.23 1.15 1.22 1.26  1.33
Acid Test Ratio  0.96 0.90 0.87 0.96  0.98
Cash Ratio  0.46 0.42 0.39 0.45  0.47
Leverage Ratios
Debt : Asset  0.26 0.35 0.36 0.34  0.31
Interest Coverage Ratio  2.99 1.01 4.06 4.14  4.04
Dupont Analysis‐ROE Decomposition
PAT/PBT (Tax Efficiency)  0.84 4.42 0.84 0.83  0.83
PBT/EBIT (Interest Burden)  0.92 (0.02) 0.73 0.73  0.72
EBIT/Sales (OPM)  0.07 0.02 0.06 0.07  0.07
Sales/Total Assets (Asset Turnover)  4.51 5.79 4.94 4.69  4.31
TA/NW (Financial Leverage)  1.38 1.63 1.60 1.54  1.47
ROE  32% ‐2% 30% 30%  25%
Valuation Parameter
EPS  28.28 (1.65) 7.53 35.24  37.05
PER  7.00 (120.30) 26.28 5.62  5.34
P/CEPS  6.07 68.16 14.93 4.68  4.41
P/B (X)  2.25 2.29 2.26 1.68  1.32
EV/EBIDTA  2.12 3.79 2.29 1.21  1.03
EV/Sales  0.14 0.07 0.13 0.08  0.06
M‐Cap/EBIDTA  5.45 12.73 4.66 3.40  3.18
M‐Cap/sales  0.36 0.22 0.26 0.21  0.19

Source: Company, IASL Research Estimate 

Source: IASL Research 

15  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research 
 
 India Advantage Securities Limited
Member of NSE. BSE.MCX, DP. CDSL
w w w . i n d i a a d v a n t a g e . c o . i n  
  
 
  IASL Research: E‐mail: research@indiaadvantage.co.in

 
Disclaimer: This document has been prepared by India Advantage Security Ltd. IASL is a full service, integrated portfolio management and brokerage group. Our research 
analysts and sales persons provide important input into our investment banking activities. This document does not constitute an offer or solicitation for the purchase or sale 
of any financial instrument or as an official confirmation of any transaction. The information contained herein is from publicly available data or other sources believed to be 
reliable, but we do not represent that it is accurate or complete and it should not be relied on as such. IASL or any of its affiliates shall not be in any way responsible for any 
loss or damage that may arise to any person from any inadvertent error in the information contained in this report. This document is provided for assistance only and is not 
intended to be and must not alone be taken as the basis for an investment decision. The user assumes the entire risk of any use made of this information. Each recipient of 
this document should make such investigation as it deems necessary to arrive at an independent evaluation of an investment in the securities of companies referred to in 
this document (including the merits and risks involved), and should consult his own advisors to determine the merits and risks of such investment. The investment discussed 
or views expressed may not be suitable for all investors. We and our affiliates, officers, directors, and employees may: (a) from time to time, have long or short positions in, 
and buy or sell the securities thereof, of company (ies) mentioned herein or (b) be engaged in any other transaction involving such securities and earn brokerage or other 
compensation or act as advisor or lender / borrower to such company (ies) or have other potential conflict of interest with respect to any recommendation and related 
information and opinions. This information is strictly confidential and is being furnished to you solely for your information.  
  
This information should not be reproduced or redistributed or passed on directly or indirectly in any form to any other person or published, copied, in whole or in part, for 
any purpose. This report is not directed or intended for distribution to, or use by, any person or entity who is a citizen or resident of or located in any locality, state, country 
or  other  jurisdiction,  where  such  distribution,  publication,  availability  or  use  would  be  contrary  to  law,  regulation  or  which  would  subject  IASL  and  affiliates  to  any 
registration  or  licensing  requirements  within  such  jurisdiction.  The  distribution  of  this  document  in  certain  jurisdictions  may  be  restricted  by  law,  and  persons  in  whose 
possession this document comes, should inform themselves about and observe, any such restrictions. The information given in this document is as of the date of this report 
and there can be no assurance that future results or events will be consistent with this information. This information is subject to change without any prior notice. IASL 
reserves the right to make modifications and alterations to this statement as may be required from time to time. However, IASL is under no obligation to update or keep the 
information  current.  Nevertheless,  IASL  is  committed  to  providing  independent  and  transparent  recommendation  to  its  client  and  would  be  happy  to  provide  any 
information  in  response  to  specific  client  queries.  Neither  IASL  nor  any  of  its  affiliates,  directors,  employees,  agents  or  representatives  shall  be  liable  for  any  damages 
whether direct, indirect, special or consequential including lost revenue or lost profits that may arise from or in connection with the use of the information. The analyst for 
this  report  certifies  that  all  of  the  views  expressed  in  this  report  accurately  reflect  his  or  her  personal  views  about  the  subject  company  or  companies  and  its  or  their 
securities, and no part of his or her compensation was, is or will be, directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed in this report.  
 
Analyst holding in stock: No. 
 
 

Key to IASL Investment Rankings 

Buy: Upside by>15%, Accumulate: Upside by +5% to 15%, Hold: Upside/Downside by ‐5% to +5%  

Reduce: Downside by 5% to 15%, Sell: Downside by>15% 

INDIA ADVANTAGE SECURITIES Ltd. (www.indiaadvantage.co.in) 

Corporate Office: ‐ Om Plaza, Vasanji Lalji Road, Opp. Railway Station, Kandivali (W), Mumbai – 400 067. 

Tel Phone nos.: 022 ‐ 3301 8475 Fax nos.: 022 – 2809 2800. 

16  For Private Circular Only |September 8, 2010| IASL Research