NAMA : SYAFIRA ALEYDA MAZAYA

NIM : 20312378

BAB 1
Introduction
1.1. Keuangan sebagai bidang studi
Keuangan dapat dijelaskan denagn dua komponen utama, yaitu:
 Keuangan Perusahaan
 Investasi
Keuangan perusahaan mengambil sudut pandang perusahaan. Isu-isu utama yang
terlibat adalah pilihan aset, keputusan pembiayaan dan keputusan dividen. Perusahaan
dapat menggunakan uangnya sendiri yaitu, uang yang disumbangkan oleh pemegang
saham untuk mendanai pembelian, atau mungkin meminjam uang. Atau mungkin
menggunakan dana pemegang saham dan dana pinjaman. Ketika perusahaan telah
menghasilkan keuntungan, dan mungkin memutuskan untuk mendistribusikan sebagian
atau seluruh keuntungan kepada pemegang saham. Pembagian seperti itu disebut dividen.
Jika dividen yang dibayarkan lebih kecil dari laba, maka sebagian laba ditahan di dalam
perusahaan, dan akan digunakan untuk mendanai akuisisi aset dan/atau pembayaran
utang.
Investasi mengambil sudut pandang investor daripada perusahaan. Dalam investasi,
keseimbangan risiko dan pengembalian ini merupakan masalah utama. Sebagian besar
solusinya adalah bagi investor untuk memilih serangkaian aset yang terdiversifikasi untuk
diinvestasikan. Investasi juga tentang penetapan harga sekuritas seperti saham dan
obligasi.
1.2. Keputusan Keuangan
Beberapa keputusan tersebut adalah:
 Keputusan perusahaan (atau perusahaan):
1. Manajemen aset: Aset baru apa yang harus diperoleh perusahaan? Berapa
yang harus dibayar untuk aset-aset ini?
2. Manajemen modal kerja: Berapa banyak uang tunai yang harus dimiliki
perusahaan? Berapa banyak persediaan?
3. Struktur modal: Berapa banyak yang harus dipinjam perusahaan?
4. Kebijakan pembayaran: Berapa yang harus dibayarkan perusahaan kepada
pemegang sahamnya?
5. Merger dan akuisisi: Haruskah perusahaan mengambil alih perusahaan
lain?

 Keputusan investor:
 1. Teori portofolio: Bagaimana investor dapat mencapai trade-off yang lebih
baik antara risiko dan pengembalian?
2. Penetapan harga aset: Berapa nilai sekuritas tertentu? Apa hubungan
antara jangka panjang?
3. suku bunga dan suku bunga jangka pendek?

1.3. Struktur Bisnis

1.3.1. Kepemilikan Tunggal
Perusahaan perseorangan adalah bisnis yang dimiliki oleh satu orang.
Keuntungan
Keuntungan dari struktur kepemilikan tunggal meliputi:
1. Kontrol bisnis ada di tangan pemilik, sehingga relatif mudah untuk membuat
keputusan dan tidak ada ruang untuk perselisihan di antara pemilik.
2. Mudah dan murah untuk dibentuk, dan dilarutkan.
3. Tidak diperlakukan sebagai entitas terpisah untuk tujuan perpajakan.

Kekurangan
Kerugian dari struktur kepemilikan tunggal meliputi:
1. Ini bukan badan hukum yang terpisah dan oleh karena itu pemiliknya
memiliki tanggung jawab yang tidak terbatas atas hutang yang ditimbulkan
oleh bisnis. Dengan kata lain, semua kewajiban bisnis adalah kewajiban
pribadi pemilik.
2. Ukuran bisnis dibatasi oleh kekayaan pemilik dan jumlah yang dapat
dipinjam.
3. Kepemilikan kepemilikan tunggal hanya dapat dialihkan dengan menjual
bisnis kepada pemilik baru. Jika kepemilikan tunggal tidak dijual, maka
kepemilikan tersebut tidak akan ada lagi ketika pemiliknya pensiun atau
meninggal.

1.3.2. Kemitraan
Kemitraan adalah bisnis yang dimiliki oleh dua orang atau lebih yang
bertindak sebagai mitra.
Keuntungan
Keuntungan dari struktur kemitraan meliputi:
1. Mudah dan murah untuk dibentuk karena tidak ada persyaratan hukum
yang harus dipenuhi.
2. Kemitraan dapat menggabungkan kekayaan dan bakat beberapa individu,
dan karyawan dapat ditawarkan prospek untuk menjadi mitra (pemilik)
di masa depan.
Kekurangan
Ada juga kelemahan penting dari struktur kemitraan, termasuk:
 1. Kemitraan bukanlah badan hukum yang terpisah dan oleh karena itu para
mitra secara pribadi bertanggung jawab atas kewajiban (termasuk
hutang) yang dibuat oleh kemitraan.
2. Mitra akan sulit menarik investasinya karena kemitraan akan berakhir
jika kepentingan sekutu dalam persekutuan dijual atau sekutu meninggal.
3. Perselisihan antara pasangan atau mantan pasangan bisa sangat merusak.
1.3.3. Perusahaan
Perusahaan adalah badan hukum terpisah yang dibentuk berdasarkan Undang-
Undang Korporasi 2001. Perusahaan memiliki beberapa keunggulan, antara lain:
1. Perusahaan adalah badan hukum yang berbeda dari pemiliknya, yang
memungkinkannya melakukan operasinya atas namanya sendiri. Sebuah
perusahaan dapat membeli, memiliki dan menjual properti; dapat menggugat
atau digugat atas namanya sendiri; dan dapat mengadakan kontrak dengan
entitas lain.
2. Sebuah perusahaan memiliki umur yang tidak terbatas.
3. Undang-undang Korporasi 2001 membedakan antara perusahaan publik, yang
dapat mengundang anggota publik untuk berinvestasi di dalamnya, dan
perusahaan berpemilik, yang tidak memiliki kekuatan seperti itu. Perusahaan
publik dapat dicatatkan di bursa efek, yang memfasilitasi perdagangan saham
perusahaan. Kepemilikan saham pada perusahaan publik yang tercatat dapat
dialihkan dengan sangat mudah tanpa mempengaruhi operasional perusahaan
yang dilakukan oleh karyawan.
Kekurangan:
1. Sebuah perusahaan lebih mahal untuk didirikan daripada kepemilikan tunggal
atau kemitraan.
2. Sebuah perusahaan tunduk pada peraturan yang lebih berat.
3. Mungkin sulit untuk memotivasi manajer dan staf yang merupakan karyawan
perusahaan.
4. Karena perusahaan dimiliki oleh satu kelompok (pemegang saham) tetapi
mungkin dijalankan oleh kelompok yang berbeda (manajer), dapat terjadi
konflik kepentingan antara pemilik perusahaan dan mereka yang membuat
keputusan atas nama mereka.
5. Perlakuan perpajakan perusahaan dapat merugikan.
Tujuan Keuangan Perusahaan
Solusi rasional untuk masalah investasi dan pembiayaan hanya dapat dicapai jika
tujuan perusahaan ditentukan dengan jelas. Tujuan diasumsikan di sebagian besar buku
ini adalah bahwa manajemen berusaha untuk memaksimalkan nilai pasar saham biasa
perusahaan. Misalnya, jika pemegang saham ingin menjual sahamnya untuk membiayai
konsumsi yang lebih besar, semakin tinggi harga saham, semakin besar peluang
konsumsinya.

1.4. Konsep Dasar Dalam Keuangan

1.4.1. Nilai/Value
 Tindakan pembeli dan penjual di pasar keuangan akan menentukan harga
sekuritas dan nilai pasar perusahaan. Nilai pasar, V, dari suatu perusahaan dapat
dinyatakan sebagai:
V=D+E
D = nilai pasar utang perusahaan
E = nilai pasar ekuitas perusahaan (saham)

1.4.2. Nilai Waktu Dari Uang

Prinsip nilai waktu uang didasarkan pada proposisi bahwa seorang
individu akan selalu memilih untuk menerima satu dolar hari ini daripada
menerima satu dolar di kemudian hari.

1.4.3. Penghindaran Risiko

Penghindaran risiko tidak berarti bahwa investor akan menolak semua
investasi berisiko. Karena investor adalah penghindar risiko, kami berharap dalam
jangka panjang, rata-rata pengembalian risiko tinggi investasi akan melebihi rata-
rata pengembalian investasi berisiko rendah. jika tidak demikian, tidak ada yang
mau berinvestasi dalam investasi berisiko tinggi.

1.4.4. Jumlah Nominal dan Riil

Daya beli uang berubah sebagai akibat dari kenaikan harga (inflasi) dan
penurunan harga (deflasi). Misalnya, jika tingkat inflasi tahunan adalah 3 persen,
nilai sebenarnya dari satu dolar adalah menurun setiap tahun sebesar 3 persen—
yaitu, relatif terhadap daya beli satu dolar hari ini, satu dolar berikutnya tahun
akan bernilai hanya 97 sen secara riil. Pengembalian investasi dapat diukur baik
secara nominal maupun riil. Tingkat bunga juga dapat dinyatakan secara riil
istilah, yang sama dengan tingkat bunga nominal setelah menghilangkan efek
inflasi. Jika nominalnya tingkat pengembalian investasi melebihi tingkat inflasi,
maka tingkat pengembalian riil adalah positif— yaitu, investasi tersebut akan
meningkatkan daya beli investor.

1.4.5. Efisiensi Pasar dan Harga Aset

Konsep efisiensi pasar berarti bahwa kita harus mengharapkan sekuritas dan
aset lainnya dihargai secara wajar, mengingat risikonya dan pengembalian yang
diharapkan.

Menurut CAPM, risiko dapat dikaitkan dengan dua sumber:

a. faktor pasar, seperti perubahan suku bunga dan nilai tukar mata uang asing—ini
disebut risiko sistematis (juga disebut sebagai risiko nondiversifable atau risiko pasar)
b. faktor yang spesifik untuk perusahaan tertentu, seperti kemungkinan penemuan
mineral baru deposit oleh perusahaan pertambangan ini disebut risiko tidak sistematis
(juga disebut sebagai risiko yang dapat didiversifikasi atau unik).
1.4.6. Sekuritas Derivative
Sekuritas derivatif termasuk kontrak forward, kontrak berjangka, opsi dan
swap. Dalam setiap kasus, nilai sekuritas derivatif bergantung pada nilai dari
beberapa sekuritas yang mendasarinya. Misalnya, nilai opsi untuk membeli saham
di Wesfarmers Ltd sangat bergantung pada nilai pasar saham Wesfarmers. Dalam
hal ini, opsinya adalah derivatif, sedangkan saham Wesfarmers adalah sekuritas
utama, atau aset dasar.

1.4.7. Arbitrase
Arbitrase memainkan peran sentral dalam keuangan. Jika dua aset identik
diperdagangkan di pasar yang sama dengan harga berbeda, dan jika tidak ada
biaya transaksi, maka peluang arbitrase akan ada.

1.4.8. Hubungan Agensi

Pemegang saham perusahaan akan mendapatkan keuntungan jika surplus
dibayarkan kepada mereka sebagai dividen atau digunakan untuk membeli kembali
saham. Hubungan antara pemegang saham dan manajer adalah contoh hubungan
keagenan. Dalam hubungan keagenan, satu pihak, prinsipal, mendelegasikan
wewenang pengambilan keputusan kepada pihak lain, agen. Dalam perusahaan yang
dijalankan oleh manajer, manajer adalah agen dan pemegang saham adalah
prinsipal.
 BAB 2
Konsumsi, Investasi dan Pasar Modal
2.1. Pendahuluan
Dalam bab ini kami menyajikan kerangka teoretis, yang dikenal sebagai 'Teorema
Pemisahan Fisher', yang menunjukkan hubungan penting antara perusahaan, pemegang
saham mereka dan pasar modal.
2.2. Teorema Pemisahan Fisher: Contoh Sederhana
2.2.1. Pengantar Contoh
Sebuah perusahaan harus memutuskan berapa banyak yang harus
dibayarkan kepada pemegang sahamnya dalam bentuk dividen dan berapa banyak
yang harus ditahan untuk investasi di perusahaan. Semakin banyak perusahaan
membayar dividen, semakin sedikit tersedia untuk investasi dan sebaliknya.
2.2.2. Asumsi
Asumsikan bahwa sebuah perusahaan beroperasi di bawah kondisi
kepastian, bahwa ada dua tanggal waktu ('sekarang, dan 'nanti') dan bahwa ada
dua pemegang saham yang sama ('A' dan 'B'). Perusahaan harus memutuskan
berapa banyak sumber daya saat ini yang harus diinvestasikan dan berapa banyak
yang harus dibayarkan sebagai dividen saat ini. Lebih lanjut diasumsikan bahwa
perusahaan memiliki sumber daya $8000 dan telah mengidentifikasi dua
kemungkinan proyek investasi yang disebut 'Proyek Kecil' dan 'Peningkatan
Proyek'.
 Proyek Kecil membutuhkan pengeluaran awal sebesar $5000 sekarang dan akan
menghasilkan arus kas masuk sebesar $5700 nanti.
 Peningkatan Proyek memerlukan pengeluaran lebih lanjut sebesar $2000 sekarang
dan akan menghasilkan arus kas masuk lebih lanjut sebesar $2200 nanti
 2.2.3. Peluang dan Preferensi Konsumsi Pemegang Saham
Mengingat bahwa Pemegang Saham A dan B memiliki saham yang sama,
peluang konsumsi yang dihadapi masing-masing sama dengan setengah dari total
dividen yang dibayarkan oleh perusahaan seperti yang ditunjukkan pada Tabel
2.1. Untuk penyederhanaan, diasumsikan juga bahwa dividen yang dibayarkan
sekarang tidak dapat disimpan untuk membiayai konsumsi di kemudian hari.
Peluang konsumsi yang dihadapi masing-masing pemegang saham ditunjukkan
pada Tabel 2.2.

Misalkan Pemegang Saham A ingin mengkonsumsi $1500 sekarang, sedangkan Pemegang

Saham B ingin mengkonsumsi hanya $500 sekarang. Jadi, Pemegang Saham A menginginkan
dividen yang relatif tinggi sekarang dan karena itu ingin perusahaan berinvestasi di Proyek Kecil.
Pemegang Saham B tentu saja berada di posisi sebaliknya. Menginginkan hanya tingkat
konsumsi yang rendah sekarang, Pemegang Saham B ingin perusahaan mengadopsi tingkat
investasi yang tinggi dan dengan demikian ingin perusahaan berinvestasi di Proyek Besar. Jelas,
perusahaan tidak dapat membuat keputusan yang akan memuaskan kedua pemegang saham
secara bersamaan dan oleh karena itu tidak mungkin untuk mengatakan investasi mana yang
optimal. Perusahaan akan dipaksa untuk membuat keputusan yang akan ditentang oleh salah satu
dari dua pemegang sahamnya.
2.2.4 Solusi: Memperkenalkan Pasar Modal
Solusi dapat ditemukan jika ada pasar modal di mana pemegang saham dapat meminjam dan
meminjamkan pada rekening pribadi mereka. Dalam contoh ini, diasumsikan bahwa tingkat
bunga di pasar modal adalah 12 persen per periode. Sekarang dimungkinkan untuk menyatakan
bahwa ada keputusan optimal yang akan didukung oleh kedua pemegang saham. Keputusan ini
adalah bahwa perusahaan harus berinvestasi dalam Proyek Kecil dan harus menolak kesempatan
untuk berinvestasi dalam peningkatan yang akan mengubah Proyek Kecil menjadi Proyek Besar.
Dengan kata lain, memberikan akses kepada Pemegang Saham B ke pasar modal telah
menyebabkan B mengubah dukungannya dari menginginkan perusahaan berinvestasi di Proyek
Besar menjadi menginginkan perusahaan berinvestasi di Proyek Kecil.
Bagaimana kita tahu Pemegang Saham B akan bereaksi seperti ini? Jawabannya adalah bahwa
pasar modal memungkinkan Pemegang Saham B untuk membuat pengaturan keuangan yang,
dari sudut pandang B, memberikan hasil yang lebih baik daripada yang mungkin jika perusahaan
berinvestasi di Proyek Besar. Hasil ini dapat dibuktikan sebagai berikut. Ketika perusahaan
berinvestasi di Project Small, Pemegang Saham B akan menerima dividen saat ini sebesar $1500.
Ini akan membiayai konsumsi B yang diinginkan saat ini sebesar $500, dengan sisa $1000.
Jumlah $1000 ini dapat dipinjamkan di pasar modal untuk satu periode dengan tingkat bunga 12
persen, sehingga menghasilkan arus kas masuk kemudian ke B sebesar $1000 x 1,12 = $1120.
Jumlah ini kemudian dapat ditambahkan ke dividen masa depan sebesar $2850. Oleh karena itu,
di kemudian hari, Pemegang Saham B dapat menggunakan sumber daya dengan nilai $1120 +
$2850 = $3970. Sebaliknya, jika Proyek Besar dilaksanakan, Pemegang Saham B hanya dapat
mengkonsumsi $3950 di kemudian hari (lihat Tabel 2.2).
Oleh karena itu, asalkan ada pasar modal, para pemegang saham akan sepakat dan perusahaan
dapat membuat keputusan investasi dan dividen dengan keyakinan bahwa keputusan ini optimal
dari sudut pandang semua pemegang saham.
2.2.5 Analisis Menggunakan Tingkat Pengembalian
Analisis dapat disusun kembali dalam hal tingkat pengembalian. Tingkat pengembalian proyek
adalah:
$ 5700−5000
Proyek Kecil: =14 %
$ 5000
$ 2200−2000
Peningkatan Proyek: =10 %
$ 2000
Membandingkan tingkat pengembalian ini dengan tingkat bunga 12 persen, keputusan optimal
adalah menerima Proyek Kecil (karena 14 persen melebihi 12 persen) dan menolak Peningkatan
Proyek (karena 10 persen kurang dari 12 persen). Akibatnya, biaya investasi adalah biaya
peluang untuk melepaskan pengembalian pasar modal sebesar 12 persen. Untuk Proyek Kecil,
manfaat (14 persen) melebihi biaya peluang (12 persen), sedangkan untuk Peningkatan Proyek,
manfaat (10 persen) lebih rendah daripada biaya peluang (12 persen).
Perhatikan juga bahwa meskipun tingkat pengembalian nyata pada Proyek Besar adalah ($7900 -
$7000)/$7000 = 12,86 persen, tingkat pengembalian ini sebenarnya merupakan rata-rata
tertimbang dari tingkat pengembalian pada proyek komponen Kecil dan Peningkatan. Tidak sah
untuk menyarankan bahwa perusahaan harus berinvestasi di Proyek Besar hanya karena 12,86
persen melebihi 12 persen.
2.2.6 Sebuah solusi yang membutuhkan pinjaman
Di Bagian 2.2.4, tingkat bunga (12 persen) turun antara tingkat pengembalian Proyek Kecil (14
persen) dan Peningkatan Proyek (10 persen). Oleh karena itu, Project Small diterima dan, pada
gilirannya, keputusan ini mengharuskan Pemegang Saham B untuk meminjamkan di pasar
modal. Jika tingkat bunga lebih rendah dari tingkat pengembalian kedua proyek—katakanlah 9
persen—maka keputusan yang optimal adalah berinvestasi di kedua proyek. Dengan kata lain,
Proyek Besar akan diterima. Oleh karena itu, dividen saat ini hanya $500 per pemegang saham.
Sementara keputusan ini jelas akan mendapat dukungan dari Pemegang Saham B, yang ingin
mengkonsumsi hanya $500 sekarang, dividen saat ini sebesar $500 per pemegang saham tidak
akan cukup bagi Pemegang Saham A untuk membiayai konsumsi yang diinginkannya saat ini
sebesar $1500.
Dalam hal ini, Pemegang Saham A harus meminjam $1000 dari pasar modal. Pada tingkat bunga
9 persen per periode, pembayaran yang diperlukan nanti adalah $1000 x 1,09 = $1090. Jumlah
ini dibayarkan dari dividen selanjutnya sebesar $3950, sehingga meninggalkan Pemegang Saham
A dengan $3950 - $1090 = $2860 untuk membiayai konsumsi selanjutnya. Tingkat ini melebihi
$2850 dari konsumsi selanjutnya yang akan tersedia bagi Pemegang Saham A jika perusahaan
hanya berinvestasi di Proyek Kecil. Oleh karena itu, Pemegang Saham A juga akan mendukung
keputusan untuk berinvestasi di Proyek Besar dan kembali ada keputusan bulat.
2.2.7 Teorema Pemisah Fisher dan Nilai Bersih Saat Ini
Masalah yang dihadapi manajer perusahaan juga dapat diselesaikan dengan menghitung ukuran
yang dikenal sebagai proyek *net present value* (NPV). Ukuran ini sangat penting dan dirujuk
dalam beberapa bab selanjutnya. Hal ini dibahas secara rinci dalam Bab 5. Pada titik ini kami
hanya memberikan pengantar yang sangat singkat.
Untuk menghitung nilai sekarang bersih proyek, pertama-tama kita menggunakan tingkat
pengembalian yang diperlukan proyek untuk mengubah arus kas masa depan ke nilai
ekuivalennya hari ini. Kami kemudian mengurangi pengeluaran awal yang diperlukan. Jika
hasilnya adalah angka positif, maka proyek tersebut merupakan investasi yang dapat diterima;
jika hasilnya adalah angka negatif, maka proyek tersebut tidak dapat diterima. Dalam contoh
awal Project Small dan Project Upgrade yang disajikan di Bagian 2.2.4, tingkat bunga di pasar
modal adalah 12 persen. Dalam contoh ini, ini juga merupakan tingkat pengembalian yang
diperlukan pada proyek. Perhitungan nilai sekarang bersih adalah:
$ 5700
NPV Proyek Kecil: −$ 5000=$ 89.29>0
1.12
$ 2200
NPV Peningkatan Proyek : : −$ 2000=$ 35.71< 0
1.12
Project Small adalah investasi yang dapat diterima karena NPV-nya positif, sedangkan Project
Upgrade bukan investasi yang dapat diterima karena NPV-nya negatif. Jadi, penggunaan aturan
NPV telah menghasilkan keputusan investasi yang sama seperti yang telah kita bahas
sebelumnya di Bagian 2.2.4. Tidak hanya keputusan yang optimal, tetapi juga dapat ditemukan
dengan menerapkan aturan NPV.
2.2.8 Teorema Pemisahan Fisher: Ringkasan
Dengan tidak adanya pasar modal, para pemegang saham tidak setuju atas keputusan apa yang
harus diambil perusahaan atas nama mereka. Masalah ini hanya bisa diselesaikan dengan
memaksakan solusi yang merugikan salah satu pemegang saham. Tetapi jika ada pasar modal,
para pemegang saham pasti akan mencapai keputusan bulat. Dengan demikian, terdapat
keputusan akhir investasi/divi yang optimal.
Penyelesaian ini dimungkinkan karena keberadaan pasar modal memungkinkan salah satu
pemegang saham untuk mencapai hasil yang baginya tidak dapat disangkal lebih baik daripada
hasil yang dapat diberikan oleh perusahaan sendiri, mengingat peluang investasi yang tersedia.
Sebuah keputusan yang optimal ada, dan dapat diidentifikasi oleh manajer perusahaan jika
mereka menggunakan aturan nilai sekarang bersih (NPV) untuk menganalisis proposal investasi.
2.3 Teorema Pemisahan Fisher: Pendekatan Formal
2.3.1 Asumsi
Tujuan yang diasumsikan dari sebuah perusahaan adalah untuk memaksimalkan nilai pasar dari
saham biasa. Oleh karena itu, manajer perusahaan harus membuat keputusan investasi,
pendanaan, dan dividen yang konsisten dengan tujuan tersebut. Pekerjaan manajer akan lebih
mudah jika ada seperangkat aturan keputusan yang konsisten yang dapat digunakan dalam
membuat keputusan investasi, pembiayaan, dan dividen. Karya Irving Fisher menyediakan
kerangka kerja di mana aturan tersebut dapat dikembangkan. Awalnya aturan keputusan ini
dikembangkan dalam pengaturan yang sangat disederhanakan. Namun, aturan keputusan dapat
diterapkan bahkan ketika asumsi yang lebih realistis dibuat.
Asumsi dalam analisis Fishers adalah:
a Hanya ada dua titik waktu: saat ini (Waktu 1) dan waktu kemudian (Waktu 2).
b Tidak ada ketidakpastian, dan karenanya hasil dari semua keputusan sekarang diketahui semua
orang.
C Tidak ada ketidaksempurnaan di pasar modal,
d Semua pengambil keputusan rasional.
e Manajer perusahaan ingin menggunakan sumber daya perusahaan sesuai dengan keinginan
pemegang saham.
2.3.2 Perusahaan
Perusahaan diberkahi dengan jumlah sumber daya yang tetap pada Waktu 1 dan manajer harus
memutuskan berapa banyak sumber daya ini harus diinvestasikan dan berapa banyak yang harus
dibayarkan sebagai dividen. Setiap sumber daya yang tidak dibayarkan pada Waktu 1
diinvestasikan, dan tingkat investasi ini menentukan sumber daya yang tersedia untuk membayar
dividen pada Waktu 2.
Peluang yang tersedia bagi perusahaan diringkas dalam kurva kemungkinan produksi (PPC)
seperti yang diilustrasikan pada Gambar 2.1.
Sumbu horizontal mengukur sumber daya yang tersedia bagi perusahaan pada Waktu 1.
Asumsikan bahwa perusahaan memiliki 200 unit sumber daya yang tersedia untuknya. Itu bisa
membayar jumlah ini sebagai dividen pada Waktu 1. Dalam hal ini, investasi akan menjadi nol
dan dividen pada Waktu 2 juga akan menjadi nol. Titik (200, 0) mewakili keputusan ekstrim ini.
Di sisi lain, perusahaan tidak dapat membayar dividen pada Waktu 1 dan menginvestasikan
seluruh sumber daya perusahaan. Keputusan ini akan menghasilkan 250 unit yang tersedia untuk
didistribusikan sebagai dividen pada Waktu 2 dan diwakili oleh titik (0, 250). Titik Q adalah
kasus perantara di mana dividen 150 unit dibayarkan pada Waktu 1, menyisakan 50 unit untuk
diinvestasikan. PPC menunjukkan bahwa investasi 50 unit pada Waktu 1 dapat diubah menjadi
160 unit sumber daya pada Waktu 2. Oleh karena itu, dividen pada Waktu 2 adalah 160 unit.
2.3.3 Pemegang Saham
Pemegang saham melepaskan konsumsi saat ini dengan berinvestasi di perusahaan pada Waktu 1
untuk menerima pengembalian yang kemudian meningkatkan peluang konsumsi mereka pada
Waktu 2. Preferensi seseorang untuk konsumsi pada Waktu 1 (Cj) atau pada Waktu 2 (C2)
diwakili oleh ketidakpedulian kurva seperti yang digambarkan pada Gambar 2.2. Istilah
ketidakpedulian menunjukkan bahwa orang tersebut memperoleh utilitas yang sama dari
kumpulan C dan C2 yang diwakili oleh semua titik pada kurva tunggal; misalnya, utilitas yang
sama diturunkan dari titik X dan Y pada Gambar 2.2. Namun, setiap titik pada kurva indiferen
yang lebih tinggi lebih disukai daripada semua titik pada kurva yang lebih rendah; misalnya, Z
lebih disukai daripada X dan Y.
Kemiringan kurva indiferen pada setiap titik menunjukkan kesediaan konsumen untuk menukar
Cx dengan C2. Dari Gambar 2.2 terlihat bahwa kurva indiferen berbentuk cembung; mereka
mendekati horizontal saat level C1 meningkat dan mendekati vertikal saat level C2 meningkat.
Implikasinya adalah keinginan konsumen untuk meningkatkan konsumsi lebih lanjut pada waktu
tertentu menurun seiring dengan peningkatan tingkat konsumsi pada saat itu.
2.3.4 Keputusan Perusahaan
Kami sekarang menyatukan perusahaan dan pemegang saham dalam upaya untuk
mengidentifikasi keputusan yang harus diambil perusahaan. Kami berasumsi bahwa ada dua
pemegang saham, 'A' dan 'B'
Pada Gambar 2.3, kurva indiferen untuk Pemegang Saham A diberi label A1, A2 dan A3 dan
indiferen kurva untuk Pemegang Saham B diberi label Bv B2 dan B3. Jika perusahaan memilih
titik A— yaitu, arus dividen sebesar 90 dan investasi sebesar 110, menghasilkan dividen sebesar
228 pada Waktu 2— maka utilitas pemegang saham dimaksimalkan. Namun, utilitas Pemegang
Saham B belum maksimal pada saat ini; itu dimaksimalkan hanya jika perusahaan memilih titik
B. Ini membutuhkan dividen saat ini 160 dan investasi 40, menghasilkan dividen 144 pada
Waktu 2.
Singkatnya, perusahaan tidak dapat mencapai keputusan yang secara bersamaan akan mengarah
pada utilitas maksimum bagi kedua pemegang saham. Situasi ini menimbulkan dilema yang
berat bagi perusahaan karena berarti perusahaan harus mempertimbangkan preferensi masing-
masing pemegang sahamnya dalam mengambil keputusan investasi. Dengan kata lain, tidak ada
aturan keputusan sederhana yang akan memuaskan semua pemegang saham. Aturan seperti itu
memang ada, jika ada pasar modal.
2.3.5 Solusi: Memperkenalkan Pasar Modal
Dalam model sederhana ini, pasar modal dapat dianggap sebagai tempat di mana sumber daya
saat ini dapat diubah menjadi sumber daya masa depan dan sebaliknya. Tingkat di mana
transformasi ini dapat dilakukan pada dasarnya adalah tingkat bunga. Kami berasumsi bahwa
pasar modal tanpa gesekan, dan oleh karena itu tingkat bunga untuk peminjam sama dengan
tingkat bunga untuk pemberi pinjaman. Misalnya, jika tingkat bunga 10 persen per periode, dan
100 unit sumber daya saat ini ditempatkan di pasar modal untuk satu periode, maka 100 x 1,1 =
110 unit sumber daya tersedia pada Waktu 2. Akibatnya, ini adalah pinjaman ke pasar modal.
Demikian pula, jika seseorang memiliki klaim untuk menerima 110 unit sumber daya pada
Waktu 2, pasar modal dapat digunakan untuk mengubah klaim ini menjadi 110/1.1 = 100 unit
sumber daya pada Waktu 1. Transaksi ini sesuai dengan seseorang yang meminjam 100 unit
pada Waktu 1 dan melunasi pinjaman dengan pembayaran 110 unit pada Waktu 2.
Misalkan seseorang memiliki klaim atas sumber daya di kedua periode. Misalnya, seseorang
mungkin memiliki pendapatan 100 unit pada Waktu 1 dan pendapatan 165 unit pada Waktu 2.
Peluang konsumsi apa yang tersedia jika tingkat bunga 10 persen per periode? Pada satu ekstrim,
orang tersebut dapat memilih untuk mengkonsumsi hanya pada Waktu 2. Dalam hal ini,
konsumsi pada Waktu 1 adalah nol dan konsumsi pada Waktu 2 adalah 165 + 100 x 1,1 = 275
unit. Di ekstrem yang lain, orang tersebut dapat memilih untuk mengkonsumsi hanya pada
Waktu 1. Dalam hal ini, konsumsi pada Waktu 2 adalah nol dan konsumsi pada Waktu 1 adalah
(165/1,1) + 100 = 250 unit. Oleh karena itu, klaim orang ini atas sumber daya saat ini adalah 250
unit. Singkatnya, kekayaan orang ini pada Waktu 1 adalah 250 unit. Gambar 2.4
mengilustrasikan kasus ini.
Garis yang menghubungkan dua posisi ekstrem ini ditunjukkan pada Gambar 2.4 dan dapat
disebut garis peluang pasar karena garis tersebut mendefinisikan semua kombinasi kemungkinan
konsumsi pada dua Waktu, konsisten dengan tingkat kekayaan awal 250 unit. Jika seseorang
dapat mencapai satu titik pada garis ini, maka dengan meminjam atau meminjamkan, semua titik
lain pada garis juga tersedia untuk orang tersebut. Misalnya, jika seseorang dapat mencapai titik
A (100 unit pada Waktu 1 dan 165 unit pada Waktu 2), maka orang tersebut juga dapat mencapai
titik (140 unit pada Waktu 1 dan 121 unit pada Waktu 2), dengan meminjam 40 unit hari ini dan
membayar 44 unit pada Waktu 2. Persamaan garis peluang pasar dapat diturunkan sebagai
berikut. Jika pendapatan seseorang pada Waktu 1 adalah Cx dan pada Waktu 2 adalah C2, dan
tingkat bunga adalah i per periode, maka kekayaan orang W1 pada Waktu 1 adalah:
C2
W 1 = C1 +
1+ i
Secara ekuivalen, persamaan ini dapat ditulis sebagai:
W1 (1 + i) = C1 (1 + i) + C2
atau
C2 = -( 1 + i)C1 + W1 (l + i)
Ini adalah persamaan linier dengan kemiringan -(1 + I) dan intersep W1( 1 + i) Dengan tingkat
kekayaan saat ini 250 dan tingkat bunga 10 persen per periode, persamaannya adalah:
C2 = -(1 + 0.1)C1 + 250(1.1)
Dan oleh karena itu
C2= -1.1C1 + 275
Untuk mengilustrasikan lebih lanjut interpretasi garis peluang pasar, misalkan orang tersebut
ditawari pilihan dua aliran pendapatan, A atau B. Aliran A terdiri dari 100 unit pada Waktu 1 dan
165 unit pada Waktu 2, sedangkan Aliran B terdiri dari 120 unit pada Waktu 1 dan 55 unit pada
Waktu 2. Telah ditunjukkan bahwa jika tingkat bunga 10 persen, Aliran A sesuai dengan tingkat
kekayaan 250 unit pada Waktu 1 dan persamaan garis peluang pasar adalah C2 = -1.1C1 + 275.
Tingkat kekayaan yang sesuai dengan Aliran B adalah 120 + 55/1.1 = 170 unit. Persamaan garis
peluang pasar untuk Arus B adalah C2 = -1.1C1 + 187. Garis-garis ini, bersama dengan kurva
indiferen orang, ditunjukkan pada Gambar 2.5.
Gambar 2.5 menunjukkan bahwa orang ini akan memaksimalkan utilitas dengan menerima
pendapatan Aliran A dan kemudian menggunakan transaksi pasar modal untuk mengubah Aliran
A menjadi Aliran A’ Seperti yang telah kita lihat, Aliran A memberikan pendapatan 100 unit
pada Waktu 1 dan 165 unit pada Waktu 2, dan tingkat kekayaan 250 unit. Orang tersebut
kemudian memasuki pasar modal dan meminjam 40 unit pada Waktu 1, mencapai tingkat
konsumsi 140 unit pada Waktu 1. Sebagai imbalannya, klaim orang atas sumber daya Waktu 2
berkurang 44 unit (dari 165 unit menjadi 121 unit). Pelunasan pinjaman yang diperlukan pada
Waktu 2, tentu saja, adalah 44 unit (karena 40 x 1,1 = 44).
Seandainya Aliran B diterima, titik optimalnya adalah B’ yang dapat dicapai dengan
meminjamkan 120 - 80 = 40 unit pada Waktu 1 dan menghabiskan 55 + (40)(1.1) = 99 unit pada
Waktu 2. Namun, poin berada pada kurva indiferen yang lebih rendah dari titik A’ dan karena itu
menghasilkan utilitas yang lebih rendah. Untuk meringkas: Aliran A harus dipilih karena sesuai
dengan tingkat kekayaan yang lebih tinggi, yang, pada gilirannya, memastikan bahwa lebih
tinggi utilitas dapat dicapai, diberikan akses ke pasar modal.
2.3.6 Membuktikan Ada Kebijakan Yang Optimal
Teorema Pemisahan Nelayan memberikan solusi optimal dan melibatkan ketiga elemen:
perusahaan, pemegang saham dan pasar modal.
Misalkan perusahaan memiliki E unit sumber daya dan sedang mempertimbangkan tiga
investasi/dividen kebijakan, ditunjukkan pada Gambar 2.6 sebagai titik P1 ,P2 dan P.
Sebuah garis peluang pasar dengan kemiringan -(1 + z) telah ditarik melalui masing-masing dari
tiga titik. Garis melalui P1 menunjukkan bahwa jika kebijakan P1 diadopsi, kekayaan pemegang
saham* akan meningkat dari E ke Wv. Demikian pula, jika kebijakan P2 diadopsi, kekayaan
pemegang saham* akan meningkat menjadi W2i dan jika kebijakan P diadopsi, kekayaan
pemegang saham akan meningkat. menjadi PV. Karena utilitas pemegang saham bergantung
langsung pada kekayaan mereka, mereka dengan suara bulat akan lebih memilih kebijakan P
karena tingkat kekayaan yang dihasilkan W adalah maksimum yang dapat dicapai. Sehubungan
dengan kebijakan P, terlihat jelas bahwa investasi yang dilakukan perusahaan terlalu sedikit,
sedangkan P2 mewakili investasi yang terlalu banyak oleh perusahaan. Kebijakan P yang terjadi
pada titik singgung antara PPC dan garis peluang pasar merupakan kebijakan yang optimal bagi
perusahaan dan akan mendapat dukungan dari seluruh pemegang saham. Hasil ini dapat
ditunjukkan secara lebih formal dengan menempatkan kurva indiferen representatif untuk
pemegang saham A dan B pada Gambar 2.6. Hal ini ditunjukkan pada Gambar 2.7.
Perusahaan memilih kebijakan P; yaitu, berinvestasi (E – C1*) dan membayar dividen C1* pada
Waktu 1 dan C*2 pada Saat 2. Pemegang Saham A memasuki pasar modal dan meminjamkan
sumber daya sehingga pemegang saham ini pribadi titik PA optimal tercapai. Pemegang Saham
B meminjam dari pasar modal untuk mencapai PB, yang merupakan titik optimal pribadi Bs.
Kebijakan apa pun selain P akan menghasilkan utilitas yang lebih rendah bagi kedua pemegang
saham. Untuk contoh, jika perusahaan memilih polis Pv maka Pemegang Saham Sebagai U
tilitas maksimum akan terjadi pada titik P^, yang berada pada kurva indiferen yang lebih rendah
dari titik PA, sedangkan u tilitas maksimum Pemegang Saham Bs akan terjadi di titik P^, yang
berada pada kurva indiferen yang lebih rendah dari titik PB. Kesimpulan yang sama berlaku jika
perusahaan memilih kebijakan P2.

2.3.7 Mengidentifikasi kebijakan yang optimal

Misalkan sebuah perusahaan diberkahi dengan E unit sumber daya saat ini dan sedang
mempertimbangkan sejumlah: proyek investasi kecil, masing-masing membutuhkan pengeluaran
A unit sumber daya. Ini telah menyusun daftar ini proyek, peringkat dari tingkat pengembalian
tertinggi ke terendah. Proyek dengan tingkat pengembalian tertinggi akan mengembalikan unit
C2 pada Waktu 2. Perusahaan mengusulkan aturan keputusan berikut: terima proyek jika dan
hanya jika:
Return at Time 2
− Δ>0
1+i

2.3.8 Implikasi untuk pengambilan keputusan keuangan

Sejumlah implikasi untuk keputusan investasi, pembiayaan dan dividen dapat ditarik dari Fishers
analisis. Implikasi ini akan berlaku di mana ada pasar yang sempurna untuk modal dan
informasi.
Namun, analisis Fisher tidak terpengaruh oleh pengenalan ketidakpastian, asalkan diasumsikan
bahwa
semua peserta memiliki harapan yang sama.5 Lebih lanjut, meskipun presentasi analisis Fisher
telah dibatasi pada kasus yang hanya melibatkan dua periode, implikasinya tidak terpengaruh
oleh perluasan ke
kasus multiperiode.
Keputusan investasi
Teorema Pemisahan Nelayan berarti bahwa perusahaan dapat membuat keputusan investasi
untuk kepentingan
setiap pemegang saham, terlepas dari perbedaan antara preferensi pemegang saham—yaitu,
perusahaan dapat
membuat keputusan investasi yang akan disetujui oleh setiap pemegang saham. Selain itu, ada
aturan bahwa
akan mengidentifikasi keputusan itu: perusahaan harus berinvestasi sampai pada titik di mana
nilai sekarang bersih dari
marjinal unit investasi adalah nol. Dalam model sederhana ini, aturan yang setara adalah
berinvestasi hingga titik
di mana tingkat pengembalian unit marginal investasi sama dengan tingkat bunga pasar. Dua ini
aturan dan teknik evaluasi investasi yang umum diterapkan lainnya dibahas dalam Bab 5 in
konteks kepastian. Diskusi ini diperluas dalam Bab 6 ke evaluasi investasi di mana ada
ketidakpastian.
Keputusan pendanaan
Dalam analisis Fisher ada tingkat bunga pasar tunggal. Akibatnya, tidak ada perbedaan antara
utang dan
sekuritas ekuitas, dan biaya bagi perusahaan untuk memperoleh dana tidak tergantung pada jenis
sekuritasnya
dikabarkan. Oleh karena itu, nilai perusahaan dan kekayaan pemegang sahamnya tidak
tergantung pada
struktur modal perusahaan. Akibatnya, keputusan pembiayaan dapat digambarkan sebagai 'tidak
relevan'. Kapan
keputusan pembiayaan dibahas dalam Bab 12, hasil ini dikonfirmasi dalam kerangka kerja yang
tidak terlalu ketat.
Keputusan dividen
Dalam analisis Fisher, semua sumber daya yang tidak diinvestasikan pada Waktu 1
didistribusikan kepada pemegang saham sebagai dividen,
dan semua pengembalian pada Waktu 2 juga dibagikan sebagai dividen_ yaitu, diasumsikan
bahwa perusahaan melakukannya
tidak meminjam atau meminjamkan di pasar modal, meskipun pemegang sahamnya dapat
melakukannya. Misalkan, bagaimanapun, bahwa
perusahaan diperbolehkan untuk meminjam atau meminjamkan di pasar modal. Dalam hal ini,
perusahaan memiliki lebih besar
pilihan dalam kebijakan dividennya, sambil mempertahankan tingkat investasi yang sama.
Misalnya, perusahaan
dapat membayar dividen yang lebih tinggi pada Waktu 1 dan meminjam sumber daya yang
diperlukan untuk mempertahankan investasi pada
tingkat optimal yang diberikan oleh titik singgung antara PPC dan garis peluang pasar.
2.4 Reaksi investor terhadap keputusan manajer

2.4.1 Kepastian
Mengejar tujuan memaksimalkan nilai pasar saham perusahaan adalah mudah ketika tidak ada
pasar
ketidaksempurnaan dan tidak ada ketidakpastian. Manajer mengetahui dengan pasti arus kas
investasi dan bersihnya
nilai saat ini. Oleh karena itu, mereka akan mengetahui apakah penerimaan investasi akan
meningkatkan pasar
nilai saham perusahaan. Karena semua investor juga mengetahui nilai sekarang bersih investasi,
akan ada
menjadi kenaikan langsung dalam harga saham perusahaan untuk mencerminkan peningkatan
yang dihasilkan dalam
kekayaan perusahaan. Selanjutnya, manajer dan investor mengetahui bahwa keputusan
pendanaan dan dividen adalah
tidak relevan dan oleh karena itu keputusan ini tidak akan berpengaruh pada nilai pasar saham
perusahaan.
2.4.2 Pengenalan Ketidakpastian
Dalam praktiknya ada ketidakpastian. Apa pengaruh penerimaan proposal investasi terhadap
nilai pasar saham perusahaan? Seperti yang diilustrasikan pada Gambar 2.11, setiap perubahan
saham perusahaan
harga akan tergantung pada reaksi investor terhadap keputusan yang dibuat oleh manajer. Jelas
bisa
tidak akan ada reaksi kecuali investor memperoleh informasi tentang keputusan itu. Ketika ada
ketidakpastian,
efek pada harga saham dari keputusan yang dibuat oleh manajer tidak lagi dapat diprediksi
secara sempurna. Sebuah penyederhanaan
adalah dengan mengasumsikan bahwa setiap orang setuju tentang distribusi probabilitas hasil
dari semua keputusan. Ini
berarti bahwa meskipun ada ketidakpastian, sifat pasti dari ketidakpastian itu disepakati oleh
semua orang. Di dalam
kasus, ketika investor memperoleh informasi, harga saham akan segera menyesuaikan untuk
mencerminkan yang terbaik baru
perkiraan nilai 'sebenarnya' perusahaan.

Karena kondisi ini tidak terpenuhi di pasar modal yang ada, untungnya cukup
tetapi bukan kondisi yang diperlukan.8 Misalnya, keputusan manajer* mungkin masih
berdampak pada harga saham
meskipun terdapat biaya transaksi dan/atau investor yang memilikinya terbatas
akses ke informasi tentang keputusan ini.

Memang benar bahwa penyimpangan dari kondisi yang cukup menimbulkan masalah bahwa
manajer
tidak dapat memprediksi dengan pasti dampak keputusan tertentu terhadap harga saham
perusahaan.
Untungnya ada banyak bukti empiris tentang reaksi harga saham terhadap pelepasan
informasi. Bukti ini ditinjau dalam Bab 16. Pada titik ini kami hanya mencatat bahwa ada bukti
di pasar modal yang berkembang dengan baik (seperti pasar modal Australia) bahwa ada investor
yang
bereaksi cepat terhadap penerimaan informasi baru, sehingga informasi ini akan tercermin
dalam harga sekuritas. Secara umum, oleh karena itu, manajer tidak boleh menyimpang dari
kursus yang mereka harapkan akan terjadi
meningkatkan nilai saham perusahaan.