Diterjemahkan dari bahasa Inggris ke bahasa Indonesia - www.onlinedoctranslator.

com

bab 13 Ekonomi/
Pasar
Analisis

B asedberdasarkan pengetahuan Anda tentang bagaimana saham dinilai (Bab 10), dan dampak pasar terhadap saham secara umum (Bab
11), Anda menyadari bahwa bagian dari pendidikan investasi Anda harus mempertimbangkan ekonomi/pasar secara lebih rinci.
Bagaimanapun, ekonomi yang berkinerja buruk bukanlah pertanda baik bagi saham. Anda telah cukup membaca tentang resesi yang dimulai
pada tahun 2001, dan penurunan pasar saham yang parah yang terjadi selama tahun 2000–2002, serta resesi Desember 2007–Juni 2009 dan
penurunan pasar yang dramatis pada tahun 2008, untuk memahami bahwa jika memungkinkan, peristiwa yang harus dihindari, atau
setidaknya dampaknya diminimalkan. Jelas, penting untuk mengetahui sesuatu tentang keseluruhan nada ekonomi dan pasar, dan
setidaknya dapat secara cerdas mempertimbangkan kemungkinan hasil di masa depan.
Bab 13 memulai diskusi kita tentang analisis keamanan fundamental dengan mempertimbangkan ekonomi dan pasar. Ini
adalah langkah pertama dalam pendekatan top-down karena pentingnya ekonomi/pasar secara keseluruhan dalam mempengaruhi
pengembalian saham. Masalah utama di sini adalah hubungan antara ekonomi dan pasar saham karena mereka tidak bergerak
searah. Tampilan 13-1 mengilustrasikan pendekatan top-down untuk analisis keamanan fundamental, yang dibahas dalam Bab
13-15.

SETELAH MEMBACA BAB INI ANDA AKAN MAMPU:

SEBUAH

⁄ Memahami hubungan antara saham ⁄ Buat beberapa prakiraan dasar tentang kemungkinan perubahan dalam
pasar dan ekonomi. tingkat pasar.
⁄ Menganalisis secara konseptual determinan saham
pasar.

pengantar
Banyak investor ingin membuat penilaian yang cerdas tentang keadaan pasar keuangan saat ini serta perubahan yang
memiliki kemungkinan besar terjadi di masa depan. Apakah pasar tertentu berada pada tingkat yang luar biasa tinggi
atau rendah, dan apa yang kemungkinan akan mereka lakukan di tahun depan atau berikutnya?
348BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

PAMERAN 1 3 - 1
Pendekatan Top Down untuk Analisis Keamanan Fundamental

Analisis Ekonomi/Pasar
Langkah 1

Fokus pada Sektor/Industri yang Tampil Menarik

Langkah 2

Analisis dan Nilai Perusahaan Perorangan

Langkah 3

beberapa tahun? Memahami kondisi ekonomi saat ini dan masa depan adalah langkah pertama
dalam memahami apa yang terjadi dan apa yang mungkin terjadi pada pasar keuangan.
Berdasarkan pengetahuan tentang hubungan ekonomi-pasar saham AS, kami menerapkan pengetahuan
kami tentang konsep penilaian yang dibahas dalam Bab 10 untuk memahami pasar saham. Kami juga
mempertimbangkan perkiraan perubahan di pasar saham. Meskipuninvestor tidak mungkin berharap untuk
secara konsisten benar dalam perkiraan mereka tentang pasar saham,mereka dapat berharap untuk membuat
beberapa kesimpulan cerdas tentangbesartren di pasar. Karena dampak pasar terhadap keberhasilan investor,
semua kecuali investor jangka panjang harus mempertimbangkan, setidaknya sampai batas tertentu,
kemungkinan arah pasar selama beberapa periode mendatang. Di sisi lain, investor jangka panjang sejati yang
mengikuti strategi buy-and-hold (dibahas dalam Bab 11) tidak perlu secara langsung memperhatikan arah pasar
hampir sepanjang waktu, karena investor ini hanya akan membuat sedikit perubahan dalam strateginya.
portofolionya.

Mengambil Perspektif Global

Sebagaimana dicatat di seluruh teks ini, investor sekarang harus berpikir secara global. Investor AS
dapat memilih ekuitas dari banyak negara, dan ekuitas ini mencakup lebih dari setengah
kapitalisasi pasar dunia dan dua pertiga dari PDB dunia. Oleh karena itu, mereka harus
memikirkan ekonomi di negara lain dan belahan dunia lainnya. Misalnya, bagaimana kinerja mata
uang Euro, dan bagaimana perkiraan pergerakan Euro akan mempengaruhi pengembalian bagi
investor AS?
Perusahaan multinasional sering mengikuti jejak AS dalam merestrukturisasi proses
tradisional dan merangkul teknologi baru. Oleh karena itu, sebagai aturan umum, analisis yang
kami pertimbangkan dalam bab ini tentang pasar dan ekonomi AS juga berlaku untuk negara lain.
Pasar ekuitas asing akan didorong oleh pertumbuhan pendapatan dan perubahan suku bunga,
seperti halnya pasar AS. Dengan memahami pasar ekuitas AS, investor berada dalam posisi yang
lebih baik untuk memahami pasar ekuitas asing terlepas dari perbedaan budaya, ekonomi, dan
politik.

Menilai Ekonomi
Produk domestik bruto
(PDB)Ukuran dasar output suatu
negara yang digunakan dalam
Pendapatan Nasional
akun
Siklus bisnisItu
pola berulang
ekspansi, ledakan,
kontraksi, dan resesi dalam
perekonomian
Menilai Ekonomi349
Alasan lain mengapa investor harus mempertimbangkan perspektif global adalah perubahan
mata uang. Pada tahun 2000 Euro bernilai sekitar $0,82. Pada tahun 2008 Euro mencapai rekor $1,69,
meskipun kemudian menurun cukup tajam pada musim gugur 2008. Hingga November 2011, meskipun
terjadi krisis Eropa, Euro berada di $1,36. Ini berarti bahwa dolar tetap lemah terhadap Euro selama
beberapa tahun. Penurunan dolar meningkatkan keuntungan dari sekuritas asing bagi investor AS, dan
membantu pendapatan perusahaan AS yang memiliki operasi internasional yang signifikan, seperti Coca-
Cola. Dengan demikian, investor AS diuntungkan dari penurunan dolar dan apresiasi Euro.
Ukuran dasar perekonomian adalahProduk Domestik Bruto (PDB),didefinisikan sebagai nilai pasar
barang dan jasa akhir yang diproduksi oleh suatu perekonomian untuk beberapa periode waktu
(biasanya satu tahun). Ini terdiri dari jumlah pengeluaran konsumsi, pengeluaran investasi, pengeluaran
pemerintah, dan ekspor neto. Konsumsi sekarang terdiri dari 70 persen atau lebih dari PDB.
Angka PDB disiapkan setiap tiga bulan dan dirilis beberapa minggu setelah akhir kuartal. Angka-
angka ini merupakan ukuran dasar kesehatan ekonomi dan kekuatan ekonomi. PDB dapat diukur baik
secara nominal maupun riil (disesuaikan dengan inflasi). Gambar 13-1 menunjukkan persentase
perubahan dari tahun lalu untuk PDB riil sejak tahun 1994. Perhatikan kenaikan dan penurunan sejak
tahun 1994, dan kenaikan dari tahun 1994 ke tahun 2000, dan perubahan yang jauh lebih kecil sejak
tahun 2000. Dampak dari resesi tahun 2001 dan 2008 –2009 terlihat jelas pada gambar.
3PDB riil adalah ukuran terbaik tunggal dari kegiatan ekonomi secara keseluruhan.
PDB direvisi dua kali dalam 3 bulan pertama setelah rilis awal.1Biro Analisis Ekonomi
merilis perkiraan awal PDB kuartalan di bulan pertama setelah akhir kuartal. Pada bulan
kedua memberikan perkiraan awal, dan pada bulan ketiga memberikan perkiraan akhir
(namun, bahkan perkiraan ini tunduk pada revisi tahunan). Siklus kemudian dimulai lagi.
Selama 30 tahun terakhir, rata-rata revisi pertumbuhan PDB dari kemajuan hingga perkiraan
akhir adalah sekitar 2/3 poin persentase. Perlu dicatat bahwa hampir 90 persen dari waktu
perkiraan awal dengan tepat memprediksi arah perubahan triwulanan dalam pertumbuhan
PDB riil.
Yang lebih menarik bagi investor, naik turunnya PDB secara langsung mempengaruhi perusahaan.
Mekanismenya relatif mudah—jika pertumbuhan PDB melambat, seperti yang terjadi pada akhir tahun 2000,
pendapatan perusahaan akan melambat, dan laba akan melambat. Pasar saham bereaksi negatif terhadap
prospek penurunan aktivitas ekonomi.
Untuk tujuan diskusi, pikirkan ekonomi dalam hal aktivitas yang terjadi dari waktu
ke waktu. Investor sangat khawatir apakah perekonomian mengalami ekspansi atau
kontraksi karena harga saham, suku bunga, dan inflasi jelas akan terpengaruh.
3 Pola ekspansi dan kontraksi yang berulang dalam kegiatan ekonomi disebut
sebagaisiklus bisnis.
SIKLUS BISNIS
Siklus bisnis mencerminkan pergerakan aktivitas ekonomi secara keseluruhan, yang terdiri dari
banyak bagian yang beragam. Keragaman bagian memastikan bahwa siklus bisnis hampir unik,
1Diskusi ini didasarkan pada Abbigail J. Chiodo dan Michael T. Owyang, “Subject to Revision,”Tren Ekonomi
Nasional,Federal Reserve Bank of St. Louis, Juni 2002, hlm. 1.
350BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

Gambar 13-1 Produk Domestik Bruto Riil Persen

perubahan dari usia tahun
Persen Perubahan Produk
6
Domestik Bruto Riil
(PDB), 1994–2011 3
0
SSUMBER:Tren Moneter,Federal
Reserve Bank of St. Louis, -3
Februari 2012, hlm. 13. -6
94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

dengan tidak ada dua bagian yang identik. Namun, siklus memang memiliki kerangka kerja yang sama, dengan
awal (mereka mulai dari palung), puncak, dan akhir (palung baru). Dengan demikian, kegiatan ekonomi dimulai
dalam kondisi tertekan, berkembang dalam fase ekspansi, dan berakhir dengan penurunan, hanya untuk
memulai lagi (mungkin karena stimulus pemerintah). Kata “lewat"digunakan untuk menunjukkan ketika ekonomi
telah mencapai titik terendah.

akuPeriode dari puncak ke palung adalah resesi.

akuPeriode dari palung ke puncak adalah ekspansi.

Siklus bisnis yang khas di Amerika Serikat sejak akhir Perang Dunia II tampaknya
terdiri dari ekspansi rata-rata sekitar 57 bulan. Kontraksi sejak perang rata-rata berlangsung
sekitar 10 bulan. Jelas, bagaimanapun, ini hanya rata-rata, dan kita tidak dapat
mengandalkan mereka secara eksklusif untuk menafsirkan situasi saat ini atau masa depan.
Misalnya, ekspansi Maret 1991 menjadi ekspansi masa damai terpanjang, berakhir pada
Maret 2001. Siklus bisnis tidak dapat dikategorikan dengan rapi berdasarkan panjang dan
titik balik pada saat terjadinya; hanya di belakang dapat membuat perbedaan yang tepat
seperti itu. Biro Riset Ekonomi Nasional (NBER), sebuah organisasi nirlaba swasta, mengukur
siklus bisnis dan secara resmi memutuskan "titik balik" ekonomi, tanggal di mana ekonomi
beralih dari mode ekspansi ke mode kontraksi, dan sebaliknya.2

3 Titik balik dari siklus bisnis biasanya ditentukan dengan baik setelah fakta, sehingga
pengamat tidak tahu pada basis saat ini, setidaknya secara resmi, kapan puncak atau palung
telah tercapai.

Beberapa saran yang praktis

Apa sebenarnya definisi dari resesi, dan bagaimana kita tahu
kapan kita berada dalam resesi? Ini adalah topik yang hangat
diperdebatkan di awal 2008 karena ekonomi tampaknya
melemah dengan cepat. Definisi resesi yang diterima secara
umum di kalangan masyarakat umum adalah dua kuartal
berturut-turut di mana PDB riil menurun. Namun, NBER
mendefinisikan resesi sebagai "penurunan signifikan dalam
aktivitas ekonomi yang menyebar ke seluruh perekonomian,
yang berlangsung lebih dari beberapa bulan." Itu
pernyataan resmi bahwa resesi telah terjadi datang
dari komite kencan NBER. Sayangnya, dalam kedua
kasus Anda tidak akan mengetahuinya sampai setelah
itu dimulai. Dengan definisi PDB, Anda harus
menunggu hingga data untuk dua kuartal berturut-
turut dirilis. Dalam kasus NBER, komite biasanya
menyatakan bahwa resesi telah dimulai sekitar 6
hingga 18 bulan setelah aktivitas ekonomi mencapai
puncaknya (butuh 12 bulan dalam kasus resesi 2008).

2Komite Kencan Siklus Bisnis NBER menentukan titik balik siklus bisnis.
 Menilai Ekonomi351

Dimungkinkan untuk mengidentifikasi komponen-komponen kegiatan ekonomi yang bergerak pada waktu yang
berbeda satu sama lain. Variabel-variabel tersebut dapat dijadikan sebagai indikator perekonomian secara umum.
Conference Board sekarang menyediakan data ini.3
Praktik standar adalah mengidentifikasi memimpin, bertepatan, dan tertinggalindeks
Ekonomi Komposit ekonomi gabungan.Leading indicator terdiri dari variabel-variabel seperti harga saham, indeks
indeksTerkemuka, ekspektasi konsumen, jumlah uang beredar, dan spread suku bunga. Indikator bertepatan terdiri
indikator ekonomi yang
dari empat variabel, seperti produksi industri dan manufaktur dan penjualan perdagangan, dan
kebetulan dan tertinggal
indikator lagging terdiri dari tujuh variabel seperti durasi pengangguran dan pinjaman komersial
aktivitas
dan industri.
Indeks komposit digunakan untuk menunjukkan puncak dan palung dalam siklus bisnis. Maksud
menggunakan ketiganya adalah untuk meringkas dan mengungkapkan pola titik balik dalam data
ekonomi dengan lebih baik. Perhatikan bahwa perubahan arah dalam indeks komposit tidak secara
otomatis menunjukkan titik balik siklus. Gerakan harus memiliki ukuran, durasi, dan cakupan yang cukup.
4

Contoh 13-1 Pada bulan Maret 2001, menyusul jatuhnya pasar saham dan melemahnya perekonomian, dilaporkan
bahwa indeks indikator ekonomi utama menurun pada bulan Februari untuk keempat kalinya dalam lima
bulan. Pada bulan November 2001, NBER menyatakan bahwa resesi dimulai pada bulan Maret 2001. Pada
tahun 2007 terdapat kelemahan yang meluas di antara indikator utama. Kita sekarang tahu bahwa resesi
terakhir secara resmi dimulai pada Desember 2007.

Beberapa saran yang praktis

Pada paruh terakhir tahun 2011 banyak orang khawatir
bahwa Amerika Serikat akan mengalami resesi lagi—
penurunan ganda, mengingat resesi sebelumnya.
Namun, indeks indikator ekonomi utama berada pada
level tinggi dan telah meningkat selama lima bulan. Itu
Amerika Serikat tidak mengalami resesi dalam kondisi
ini. Meskipun ini sama sekali bukan jaminan, ini sama
baiknya dengan jaminan yang bisa kita dapatkan
tentang ekonomi dari informasi apa pun.

Perspektif GlobalPenurunan aktivitas ekonomi terbaru di Amerika Serikat terjadi ketika negara-negara
lain mengalami hal yang sama. Dengan demikian, terjadi penurunan global yang tersinkronisasi, yang
telah terjadi pada sebagian besar resesi baru-baru ini. Seperti yang kita catat di Bab 1, ekonomi di
seluruh dunia sekarang lebih terintegrasi dan terhubung satu sama lain karena meningkatnya
perdagangan dan arus modal antar negara. Namun, alasan paling penting untuk resesi tersinkronisasi di
antara banyak negara adalah kejutan umum yang dirasakan di seluruh dunia. Misalnya, pada tahun
1970-an terjadi goncangan harga minyak, dan itu mempengaruhi banyak negara. Runtuhnya sektor
teknologi, beserta saham-saham teknologi, merupakan kejutan umum yang terjadi di beberapa negara
pada tahun 2000–2001. Pada tahun 2008,

3The Conference Board, keanggotaan bisnis dan jaringan penelitian yang didirikan pada tahun 1916, mengambil tanggung jawab
untuk menghitung indeks komposit dari Departemen Perdagangan.
4Semua informasi ini tersedia di situs web Conference Board, http://www.conference-board.org/data/
bciarchive.cfm?cid51.
352BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

Kegagalan subprime mortgage dan masalah likuiditas terkait dengan lembaga keuangan
merupakan kejutan umum di sejumlah negara.
Ingatlah potensi pentingnya perdagangan luar negeri terhadap PDB. Sementara tingkat pertumbuhan
PDB riil mungkin positif, tingkat pertumbuhan pengeluaran domestik bruto (yang tidak termasuk perdagangan
luar negeri bersih) bisa negatif. Dengan cara yang sama, peningkatan laba perusahaan luar negeri untuk
perusahaan AS dapat mengimbangi (sebagian atau seluruhnya) penurunan laba perusahaan domestik.

GelembungKapan
spekulasi mendorong harga aset ke
level tertinggi yang tidak
berkelanjutan
Apakah Siklus Bisnis Sudah Dijinakkan?Dari akhir Perang Dunia II sampai akhir abad kedua puluh, ada
sembilan resesi. Sebuah ekspansi rekor panjang dimulai pada tahun 1991 dan memuncak pada Maret
2001, ketika resesi kesepuluh sejak Perang Dunia II dimulai. Beberapa pengamat menanyakan, sebelum
puncaknya pada 2001, apakah siklus bisnis sudah mati. Seperti yang dicatat oleh seorang CEO, “Kita
berada dalam ekonomi global . . .” yang “telah mengubah paradigma. . . . Kami tidak melihat peristiwa
siklus yang menjadi ciri masa lalu.”5Ternyata, ini adalah pengamatan yang tidak menguntungkan,
mengingat krisis keuangan yang akan mengguncang Amerika Serikat.
Sisi lain dari koin adalah bahwa ketika ekspansi berlanjut, orang cenderung melupakan pelajaran dari
resesi sebelumnya. Seperti yang dicatat oleh seorang peneliti pada siklus bisnis, “Siapa yang dapat
menghilangkan penggembalaan?”—mengacu pada kecenderungan orang terbawa arus secara kolektif. Ekspansi
biasanya berakhir karena salah satu alasan berikut: ekonomi yang terlalu panas dengan kenaikan inflasi,
memaksa The Fed menaikkan suku bunga; kejutan eksternal, seperti kenaikan tajam harga minyak; atau
kehancuran finansial setelah jeda dalam spekulasigelembung (ketika spekulasi mendorong harga aset ke level
tertinggi yang tidak berkelanjutan). Misalnya, ekspansi ekonomi Jepang pada tahun 1980-an merupakan
gelembung spekulatif yang mendorong harga saham dan nilai tanah ke tingkat rekor, dan gelembung tersebut
pecah pada akhir tahun 1980-an—ekonomi dan pasar Jepang belum sepenuhnya pulih.
Seseorang dapat berargumen bahwa gelembung terjadi di pasar saham AS pada akhir 1990-an,
memuncak pada Maret 2001.6Terlepas dari apakah gelembung "benar" terjadi atau tidak, dan apakah
gelembung tersebut menyebabkan resesi, resesi kesepuluh sejak Perang Dunia II secara resmi dimulai pada
Maret 2001, menunjukkan sekali lagi bahwa siklus bisnis belum mati. Resesi ini berlangsung singkat dan berakhir
8 bulan kemudian, pada November 2001.
Meskipun siklus bisnis mungkin berbeda dari sebelumnya, mereka akan terus ada. Ini diperjelas dengan
dimulainya resesi kesebelas sejak Perang Dunia II pada bulan Desember 2007. Dan 2008 membawa kejutan baru
bagi ekonomi AS yang tidak terlihat sejak Depresi Hebat. Peristiwa yang belum pernah terjadi sebelumnya dalam
bentuk dana talangan pemerintah, keterlibatan pemerintah di bank dan perusahaan lain, perubahan besar di
Wall Street, dan turbulensi di pasar saham yang benar-benar menakutkan banyak orang. Siapa pun yang
sebelumnya percaya bahwa siklus bisnis telah dijinakkan, mengingat resesi singkat pada tahun 2001, pasti
sembuh dari kepercayaan itu pada tahun 2008 ketika pengangguran mencapai tingkat yang tidak terlihat dalam
30 tahun, setidaknya dua pembuat mobil berada di ambang kebangkrutan, laporan keuangan sektor mengalami
gejolak yang luar biasa, dan sebagainya.

PRAKIRAAN EKONOMI
Bagusprakiraan ekonomi jelas memiliki nilai signifikan bagi investor. Seberapa bagus ramalan seperti itu, yang
tersedia secara luas? Beberapa penelitian menunjukkan bahwa prakiraan yang dibuat oleh peramal terkemuka
sangat mirip dan perbedaan dalam akurasi sangat kecil, menunjukkan bahwa investor dapat menggunakan
salah satu dari sejumlah prakiraan tersebut. Jelas, tidak semua peramal sama akuratnya, dan semua peramal
membuat kesalahan. Satu-satunya kabar baik adalah bahwa akurasi perkiraan tampaknya telah meningkat dari
waktu ke waktu.

5Kutipan dan diskusi ini didasarkan pada Jacob M. Schlesinger, “Siklus Bisnis Dijinakkan, Banyak Yang Berkata, Mengkhawatirkan
Beberapa Lainnya,”Jurnal Wall Street,15 November 1996, hal. A1, A16.
6Untuk diskusi tentang apakah pasar AS mengalami gelembung spekulatif, lihat Robert J. Shiller, “Bubbles, Human
Judgment, and Expert Opinion,”Jurnal Analis Keuangan,Mei/Juni 2002, hlm. 18–26.
 Menilai Ekonomi353

Investor dapat menemukan prakiraan ekonomi dari berbagai sumber. Beberapa di antaranya adalah apa
yang disebut sebagai prakiraan "konsensus", dengan cara yang sama seperti yang kita bicarakan tentang
prakiraan pendapatan konsensus untuk saham (Bab 15). Sebagai contoh,Indikator Ekonomi Blue Chipadalah
publikasi yang mengumpulkan perkiraan konsensus dari peramal ekonomi terkenal dari variabel ekonomi
penting seperti PDB riil, harga konsumen, dan suku bunga. Dengan demikian, investor dapat menemukan
prakiraan ekonomi yang bereputasi dan dilakukan secara konsisten (tetapi tidak selalu akurat) untuk setidaknya
satu tahun ke depan.
Karena peran vitalnya dalam perekonomian, kebijakan moneter secara tradisional dianggap memiliki
pengaruh penting terhadap perekonomian, harga saham, dan suku bunga. Hampir semua teori ekonomi makro
mendalilkan hubungan antara uang dan aktivitas ekonomi masa depan, dengan hubungan tergantung pada
apakah perubahan persediaan uang dapat dikaitkan dengan pergeseran jumlah uang beredar atau permintaan
uang. Misalnya, peningkatan jumlah uang beredar cenderung meningkatkan aktivitas ekonomi, sedangkan
peningkatan permintaan uang cenderung mengurangi aktivitas ekonomi.

Dampak dari The FedBanyak investor mengawasi tindakan Federal Reserve karena perannya
dalam kebijakan moneter dan dampaknya terhadap suku bunga. Ketika ketua Federal Reserve
bersaksi di depan Kongres atau membuat pernyataan publik, pasar keuangan meneliti setiap kata
untuk petunjuk tentang masa depan ekonomi dan pasar keuangan. Selama masa ekonomi normal
(berlawanan dengan krisis keuangan yang dimulai pada tahun 2008), The Fed menjalankan
kebijakan moneter melalui tingkat dana federal. Namun, karena krisis, suku bunga ini mendekati
nol mulai akhir tahun 2008. Selanjutnya, berangkat dari tradisi, The Fed mengumumkan akan
mempertahankan suku bunga pada tingkat tersebut setelah tahun 2014. The Fed sedang
melakukan pendekatan baru untuk membuat pertimbangannya. dan rencana lebih transparan.
Tidak mengherankan, hubungan antara variabel makro tidak tepat. Kontroversi masih ada tentang
dampak perubahan beberapa variabel kebijakan terhadap perekonomian. Misalnya, sebagian besar ekonom
setuju bahwa pengetatan kebijakan moneter dapat memperlambat ekonomi yang terlalu panas, tetapi ada
ketidaksepakatan substansial tentang kekuatan kebijakan moneter untuk merangsang ekonomi yang lemah.
Meskipun tentu saja tidak konklusif, beberapa perkiraan menunjukkan bahwa dalam jangka pendek respons
terhadap kenaikan suku bunga dana federal (terkait dengan pengetatan kebijakan moneter) lebih dari dua kali
respons terhadap penurunan suku bunga dana federal (terkait dengan stimulus kebijakan moneter).7

Wawasan dari Kurva HasilKurva imbal hasil menggambarkan hubungan antara imbal hasil obligasi dan waktu,
mempertahankan penerbit (biasanya, pemerintah AS) konstan, dan pada dasarnya menunjukkan bagaimana
tingkat suku bunga bervariasi sepanjang waktu pada hari tertentu.8Ini harus berisi informasi berharga, karena
mencerminkan pandangan pedagang obligasi tentang masa depan ekonomi. Beberapa penelitian menunjukkan
bahwa kurva imbal hasil sangat berguna dalam membuat prakiraan ekonomi. Pedagang profesional dan
manajer uang menggunakan kurva hasil sebagai indikator bagaimana Fed mengelola ekonomi.

Sudah lama diketahui bahwa bentuk kurva imbal hasil terkait dengan tahap siklus
bisnis. Pada tahap awal ekspansi kurva hasil cenderung rendah dan miring ke atas, dan
sebagai puncak siklus pendekatan kurva hasil cenderung tinggi dan miring ke bawah.
Lebih spesifik,

akuKurva hasil yang curam menunjukkan bahwa ekonomi mengalami percepatan dalam hal aktivitas sebagai

kebijakan moneter merangsang perekonomian

7Jeremy Piger, "Menekan Tali,"Tren Moneter,Federal Reserve Bank of St. Louis, Maret 2003, hlm. 1.
8Dalam Bab 17 kita akan mempertimbangkan kurva imbal hasil dan perannya dalam memahami tingkat suku bunga.
354BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

akuKetika kurva imbal hasil menjadi lebih datar, ini menunjukkan bahwa aktivitas ekonomi melambat
turun
akuNamun, kurva hasil terbalik membawa pesan yang tidak menyenangkan—harapan dari
perlambatan ekonomi (setiap resesi sejak Perang Dunia II telah didahului oleh kurva imbal
hasil yang miring ke bawah)

Panel atas Gambar 13-2 menunjukkan beberapa kurva imbal hasil Treasury untuk tahun 2011 dan 2012 karena
ekonomi berjuang untuk tumbuh. Mereka miring ke atas, yang merupakan bentuk normal dari kurva imbal hasil.
Panel tengah Gambar 13-2 menunjukkan kurva hasil yang miring ke atas pada Januari 2005 yang pada dasarnya
menjadi datar pada Januari 2006. Panel bawah menunjukkan kurva hasil pada

Gambar 13-2 Persen

4
Kurva Hasil Treasury Minggu Berakhir Jumat:
16/09/11
SSUMBER:Tren Moneter,Bank 17/08/12
Cadangan Federal St. Louis, 14/09/12
September 2012, hal. 3;Tren 3
Ekonomi Nasional,Federal
Reserve Bank of St. Louis,
Februari 2006 hal. 7; Federal
2
Reserve Bank Cleveland.

0
5 tahun 7 tahun 10 tahun 20 tahun

Kurva Hasil Treasury

5.25
Akhir Pekan: 27/01/2006
4.75
4.25 Januari 2006
3.75
Persen

3.25
Januari 2005
2.75
2.25
1.75
3m 1 tahun 2 tahun 5 tahun 7 tahun 10 tahun

7,00
KURVA HASIL
6.50
Januari 2000

6.00

5.50
30 Juni 2000
Persen

5.00
28 Juli 2000
4.50

4.00

3.50

3,00
0 5 10 15 20 25 30
Bertahun-tahun hingga jatuh tempo
 Pasar Saham dan Ekonomi355

2000, yang berubah dari datar pada bulan Januari menjadi kemiringan yang jelas pada bulan Juni dan Juli. Seperti yang
kita ketahui sekarang, resesi secara resmi dimulai pada Maret 2001.
Beberapa peneliti telah mengembangkan model untuk memprediksi apakah ekonomi akan
mengalami resesi yang menggunakan sebagai variabel yang menonjol spread hasil antara
keamanan Treasury 10-tahun dan tagihan Treasury 3-bulan. Menurut penulis, model ini cukup
berhasil memprediksi resesi empat kuartal sebelumnya.9

Memeriksa Pemahaman Anda

1.Asumsikan bahwa Anda mengamati kurva hasil yang miring ke bawah. Sebagai investor, apa
pentingnya hal ini bagi Anda? Seberapa besar keyakinan Anda terhadap kesimpulan yang
Anda ambil dari ini?

Pasar Saham dan Ekonomi

Pasar saham, tentu saja, merupakan bagian penting dan vital dari perekonomian secara keseluruhan.
Jelas, ada hubungan yang kuat antara keduanya. Jika ekonomi berjalan buruk, sebagian besar
perusahaan juga akan berkinerja buruk, seperti halnya pasar saham. Sebaliknya, jika ekonomi makmur,
sebagian besar perusahaan juga akan baik-baik saja, dan pasar saham akan mencerminkan kekuatan
ekonomi ini.
Hubungan antara ekonomi dan pasar saham menarik—harga saham umumnya memimpin
perekonomian. Secara historis, ini adalah indikator paling sensitif dari siklus bisnis (seperti yang kita lihat,
ini adalah salah satu indikator utama). Oleh karena itu, kita harus memperhitungkan hubungan
memimpin ini ketika kita menggunakan kondisi ekonomi untuk mengevaluasi pasar.

3 Pasar dan ekonomi terkait erat, tetapi harga saham biasanya berbalik sebelum
ekonomi.

Saya investasi saya intuisi

Mengapa pasar menjadi indikator utama perekonomian? Pada
dasarnya, investor mendiskon masa depan, karena, seperti
yang ditunjukkan oleh analisis penilaian di Bab 10, saham saat
ini bernilai nilai diskon dari semua arus kas masa depan.
Harga saham saat ini mencerminkan ekspektasi investor
terhadap masa depan. Harga saham menyesuaikan dengan
cepat jika ekspektasi investor terhadap keuntungan
perusahaan berubah. Tentu saja, pasar dapat salah menilai
keuntungan perusahaan, yang menghasilkan sinyal palsu
tentang pergerakan ekonomi di masa depan.
Penjelasan alternatif untuk harga saham yang
memimpin perekonomian melibatkan perubahan investor
dalam tingkat pengembalian yang diminta, yang sekali lagi
akan mengakibatkan perubahan langsung pada harga
saham. Model penilaian memungkinkan perubahan
kepercayaan (elemen psikologis), karena perubahan
kepercayaan investor mengubah tingkat pengembalian
yang diperlukan (dalam arah yang berlawanan). Elemen
psikologis terkadang digunakan dalam menjelaskan
pergerakan pasar.

Seberapa andal hubungan antara pasar saham dan siklus bisnis ini? Meskipun umumnya
dianggap dapat diandalkan, diketahui secara luas bahwa pasar telah memberikan sinyal palsu

9Lihat Arturo Estrella dan Frederic S. Mishkin, “Kurva Hasil sebagai Prediktor Resesi AS,”Isu Saat Ini di bidang

Ekonomi danKeuangan, Jil. 2, Juni 1996, hlm. 1–6; dan Estrella dan Mishkin, “Memprediksi Resesi AS: Variabel
Keuangan sebagai Indikator Utama,”Tinjauan Ekonomi danStatistik, Jil. 80, Februari 1998, hlm. 45–61.
356BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

tentang kegiatan ekonomi masa depan, terutama yang berkaitan dengan resesi. Lelucon lama
berbunyi seperti ini— “Pasar telah memperkirakan sembilan dari lima resesi terakhir.”10
Menyadari bahwa pasar tidak selalu memimpin ekonomi dengan cara yang diprediksi,
pertimbangkan apa yang ditunjukkan oleh pemeriksaan catatan sejarah:

akuHarga saham sering mencapai puncaknya kira-kira satu tahun sebelum dimulainya resesi.

Contoh 13-2 Hubungan siklus bisnis-saham-harga diilustrasikan oleh apa yang terjadi pada tahun 2000-2001.
Menyusul kenaikan yang kuat pada akhir 1990-an, pasar saham di Amerika Serikat mencapai puncaknya
pada Maret 2000, dan ekspansi ekonomi terpanjang dalam sejarah AS—ekspansi 10 tahun pada 1990-an
—dianggap telah berakhir pada Maret 2001.

akuKontraksi khas harga saham adalah 25 persen dari puncaknya. Dengan baru-baru ini
resesi, bagaimanapun, sudah 40 persen atau lebih. Misalnya, pada tahun 2000–2002
Indeks S&P 500 turun sekitar 45 persen dari puncaknya.
akuKemampuan pasar untuk memprediksi pemulihan sangat baik.
akuHarga saham hampir selalu naik tiga sampai lima bulan sebelum pemulihan, dengan empat
bulan menjadi sangat khas.

Setelah Perang Dunia II, dan sebelum resesi tahun 2001, ada sembilan periode
pemulihan. Dalam masing-masing, pasar (S&P 500) naik sebelum palung resesi, dan
terus meningkat saat ekspansi memasuki tahap awal. Enam bulan setelah pemulihan,
harga saham rata-rata lebih dari 25 persen lebih tinggi daripada tahun sebelumnya.
Singkatnya, meskipun hubungan utama antara pasar saham dan ekonomi jauh
dari sempurna, investor harus memperhitungkannya.

3 Biasanya, pada saat investor dengan jelas mengenali apa yang sedang dilakukan ekonomi,
seperti memasuki resesi atau keluar dari resesi, pasar saham telah mengantisipasi peristiwa
tersebut dan bereaksi.

Ekonomi dan Pasar Saham Booming

Seharusnya tidak mengherankan bahwa dalam ekonomi yang kompleks seperti ekonomi AS, hubungan
yang tepat tidak selalu dapat ditentukan. Namun demikian, berdasarkan analisis masa lalu, beberapa
pedoman yang jelas telah muncul. Misalnya, sebagian besar ledakan pasar saham terjadi selama periode
pertumbuhan ekonomi yang relatif cepat.11Pertumbuhan produktivitas juga tampaknya terkait dengan
booming.
Ada sedikit bukti yang mendukung gagasan bahwa ledakan pasar saham disebabkan oleh
pertumbuhan uang atau kredit yang berlebihan. Di masa lalu mereka telah terjadi pada periode deflasi,
stabilitas harga, dan inflasi.
Singkatnya, ledakan pasar saham tidak terjadi kecuali ada peningkatan pertumbuhan ekonomi riil,
dan mungkin pertumbuhan produktivitas. Ini tampaknya menjadi indikator utama bagi investor untuk
memantau.

10NBER mendefinisikan resesi sebagai "penurunan signifikan dalam aktivitas yang tersebar di seluruh perekonomian, berlangsung lebih dari
beberapa bulan, terlihat dalam produksi industri, pendapatan riil, dan penjualan grosir-eceran."

11Diskusi ini didasarkan pada Michael D. Bordo dan David C. Wheelock, “Kebijakan Moneter dan Harga Aset: Melihat
Kembali Ke Masa Lalu Pasar Saham AS yang Boom”,Tinjauan,Bank Federal Reserve St. Louis, Vol. 86, No. 6, November/
Desember 2004, hlm. 19–44.
 Memeriksa Pemahaman Anda357

PERLAMBATAN EKONOMI DAN PASAR BERUANG

Apa yang terjadi pada pasar saham ketika aktivitas ekonomi melambat, yang mungkin
mengakibatkan resesi? Akal sehat menunjukkan dampak negatif pada pasar, dan itulah yang telah
terjadi secara historis. Pada pertengahan Juli 2008, indeks pasar utama semuanya telah turun
Pasar BeruangSEBUAH setidaknya 20 persen, definisi klasik dari apasar beruang.Dan, tentu saja, perekonomian berada
tren penurunan di dalam kekacauan besar akibat bencana subprime, rekor harga minyak, kegagalan bank, dan
pasar saham
sebagainya.
Menurut Standard & Poor's, sejak Perang Dunia II sebelas pasar beruang telah terjadi
hingga tahun 2009. Pasar beruang ini berlangsung rata-rata 16 bulan. Butuh rata-rata 9 bulan
untuk penurunan untuk menembus tanda -20 persen yang mendefinisikan pasar beruang.
Hipotesis yang masuk akal untuk menjelaskan penurunan pasar saham ketika ekonomi melambat adalah
bahwa investor menjadi lebih menghindari risiko dan menuntut pengembalian yang lebih tinggi untuk
memegang saham. Campbell dan Cochrane memformalkan ide ini dalam sebuah model.12Dengan ekonomi yang
masuk, atau dalam, resesi, investor kurang bersedia menanggung risiko keuangan. Untuk mendorong investor
agar memegang saham daripada surat utang negara, untuk tingkat risiko pasar tertentu, premi risiko ekuitas
(Bab 10) harus meningkat. Hal ini menyebabkan dividen didiskontokan pada tingkat diskonto yang lebih tinggi
karena peningkatan premi risiko ekuitas. Dengan demikian, harga saham jatuh selama resesi.

MENGHUBUNGKAN PASAR OBLIGASI DAN TINGKAT BUNGA DENGAN

PASAR SAHAM
Apa hubungan antara pasar obligasi dan pasar saham? Harga obligasi dan suku bunga
adalah sisi berlawanan dari mata uang—jika harga obligasi naik (turun), suku bunga
turun (naik).
Investor saham memperhatikan pasar obligasi karena suku bunga tersedia setiap hari sebagai indikator
apa yang terjadi dalam perekonomian. Pasar obligasi dapat memberikan sinyal harian tentang apa yang
dipikirkan pedagang obligasi dan investor tentang ekonomi, dan pasar saham bereaksi terhadap keadaan
ekonomi. Pedagang obligasi bereaksi terhadap berita pengangguran, atau kenaikan penjualan, atau perubahan
jumlah uang beredar, sehingga mempengaruhi suku bunga dan harga obligasi setiap hari.
Suku bunga merupakan pertimbangan yang sangat penting dalam proses penilaian. Seperti yang akan
kita lihat nanti dalam bab ini, suku bunga adalah salah satu variabel kunci yang terlibat dalam memahami pasar
saham. Dan, seperti dijelaskan sebelumnya, kurva imbal hasil dari pasar obligasi berguna dalam meramalkan
ekonomi.
Tindakan kebijakan moneter berdampak pada pasar saham. Beberapa penelitian telah menemukan bukti
bahwa tindakan tersebut mempengaruhi harga saham dalam jangka pendek. Sebuah studi oleh Bernanke
sebelum ia menjadi Ketua Fed menemukan bahwa kenaikan tak terduga 25 basis poin dalam target Federal
Reserve untuk tingkat dana federal menyebabkan penurunan 1 persen dalam harga ekuitas.13

Memeriksa Pemahaman Anda

2.Asumsikan Anda menentukan bulan ini bahwa ekonomi telah mencapai puncaknya dan menuju ke
bawah. Kesimpulan apa yang akan Anda tarik tentang harga saham?

12John Y. Campbell dan John H. Cochrane, "Dengan Kekuatan Kebiasaan: Penjelasan Berbasis Konsumsi tentang Perilaku
Pasar Saham Agregat,"Jurnal Ekonomi Politik,Jil. 107, 1999, hlm. 205–251.
13Ben Bernanke dan Kenneth Kuttner, "Apa yang Menjelaskan Reaksi Pasar Saham terhadap Kebijakan Federal Reserve?"Jurnal
Keuangan,Jil. 60, No. 3, Juni 2005, hlm. 1221–1257.
358BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

Memahami Pasar Saham

APA PENENTU HARGA SAHAM AGREGAT?
Dalam Bab 10, kami menguji variabel yang digunakan untuk memperkirakan nilai intrinsik saham
dengan model diskon dividen—dividen dan tingkat pengembalian yang diminta—dan dengan
model rasio P/E—pendapatan dan rasio P/E. Model yang sama berlaku untuk pasar saham agregat
yang diwakili oleh indeks pasar seperti Indeks S&P 500.
Untuk menilai pasar saham menggunakan pendekatan analisis fundamental yang dijelaskan dalam Bab
10, kami menggunakan sebagai dasar kami rasio P/E atau pendekatan multiplier karena mayoritas
investor fokus pada pendapatan dan rasio P/E. Estimasi pendapatan indeks dan pengganda pendapatan
digunakan dalam persamaan 13-1. Seperti dijelaskan dalam Bab 10, model ini menggunakan rasio P/E
yang sesuai yang kita sebut P0/E1. Kami akan menggunakan Indeks S&P 500 sebagai ukuran pasar saham
kami:

P0¼ P0=E13E1 (13-1)

di mana

E1¼ pendapatan yang diharapkan pada Indeks S&P 500 P

0=E1¼ rasio harga-pendapatan atau pengganda

Kami mempertimbangkan masing-masing variabel ini secara bergantian.

Aliran PendapatanMemperkirakan pendapatan untuk tujuan menilai pasar tidaklah mudah. Item yang
menarik adalah pendapatan per saham untuk indeks pasar atau, secara umum, keuntungan perusahaan
setelah pajak.
Keuntungan perusahaan berasal dari penjualan perusahaan, yang pada gilirannya terkait dengan PDB.
Analisis fundamental ekonomi/pasar yang terperinci dan top-down akan melibatkan estimasi masing-masing
variabel ini, dimulai dengan PDB, kemudian penjualan perusahaan, turun ke pendapatan perusahaan sebelum
pajak, dan akhirnya ke pendapatan perusahaan setelah pajak. Masing-masing langkah ini dapat melibatkan
berbagai tingkat kesulitan. Cukuplah untuk mengatakan bahwa pertumbuhan pendapatan riil (disesuaikan
dengan inflasi) berkorelasi baik dengan pertumbuhan PDB riil dalam jangka panjang.

3 Saat memperkirakan pertumbuhan pendapatan riil untuk masa depan, panduan terbaik mungkin adalah pertumbuhan PDB riil yang

diharapkan.

Masuk akal untuk mengharapkan pendapatan perusahaan tumbuh, rata-rata, pada tingkat ekonomi
secara keseluruhan. Namun, untuk tahun-tahun terakhir abad ke-20, laba per saham operasi untuk S&P 500
tumbuh rata-rata 10,2 persen per tahun, dibandingkan tingkat pertumbuhan ekonomi 5,56 persen. Ini hanya
menggambarkan betapa sulitnya memperkirakan pendapatan secara akurat. Faktor-faktor yang meringankan
dapat menyebabkan beberapa perbedaan. Misalnya, pembelian kembali saham oleh perusahaan dapat
meningkatkan tingkat pertumbuhan pendapatan relatif terhadap tingkat historis. Karena laba harus dialokasikan
pada lebih sedikit saham karena perusahaan membeli kembali saham, laba per saham meningkat. Perkiraannya
adalah bahwa ini dapat menambahkan dari satu setengah hingga satu setengah poin persentase ke tingkat
pertumbuhan pendapatan riil.

Penghasilan Mana yang Harus Kita Gunakan?Perhatikan bahwa EPS tahunan untuk Indeks S&P 500 dapat dibuat
dengan berbagai cara. Sebagai contoh, asumsikan kita tinggal 10 hari lagi dari akhir tahun 2012. Pendapatan
kuartal keempat untuk tahun 2012 masih merupakan perkiraan, dan bahkan kuartal ketiga memiliki elemen kecil
ketidakpastian di dalamnya. Semua empat kuartal untuk tahun 2013 adalah perkiraan. Ini semakin diperumit
oleh fakta bahwa untuk S&P 500, Standard & Poor's menyediakan keduanya
 Memahami Pasar Saham359

estimasi top-down dan bottom-up, dan estimasi “seperti yang dilaporkan” dan estimasi operasi. Lebih
jauh lagi, S&P sekarang menyediakan "penghasilan inti" untuk Indeks S&P 500, yang berfokus pada
pendapatan setelah pajak perusahaan yang dihasilkan dari bisnis utama mereka. S&P telah menentukan
bahwa alasan utama perbedaan pendapatan inti dan pendapatan yang dilaporkan adalah pendapatan
pensiun dan biaya hibah opsi saham, dengan perlakuan keuntungan pensiun memiliki dampak yang
sangat signifikan. Perbedaan antara dua angka pendapatan ini bisa sangat besar.

Pengganda atau Rasio P/EPengganda yang akan diterapkan pada estimasi pendapatan adalah bagian lain dari
kerangka penilaian. Investor terkadang secara keliru mengabaikan pengganda dan hanya berkonsentrasi pada
estimasi pendapatan. Tetapi pertumbuhan pendapatan tidak selalu menjadi faktor utama dalam perubahan
harga yang signifikan di pasar. Sebaliknya, suku bunga rendah dapat menyebabkan rasio P/E tinggi, yang pada
gilirannya dapat menyebabkan banyak perubahan harga pasar selama beberapa periode waktu.

Contoh 13-3 Indeks S&P 500 meningkat sekitar 150 persen antara akhir 1994 dan Desember 1998. Harga saham
merupakan fungsi dari pendapatan perusahaan dan rasio P/E. Pada akhir tahun 1994, P/E berdasarkan
pendapatan saat ini adalah 15. Pada akhir tahun 1998, adalah 32,6. Selama periode 1994-1998,
pendapatan perusahaan naik sekitar 25 persen dan rasio P/E meningkat lebih dari dua kali lipat, dengan
demikian menyumbang sebagian besar kenaikan tajam dalam S&P 500 selama periode itu.

Gambar 13-3 menunjukkan rasio P/E untuk Indeks Standard & Poor's 500 sejak tahun 1980. Gambar
tersebut menunjukkan bahwa sejak tahun 1980 telah terjadi pergerakan naik umum rasio P/E sepanjang waktu.
Pada berbagai waktu (misalnya, akhir 1970-an dan awal 1980-an, dan akhir 1980-an dan awal 1990-an), P/E
cenderung mengelompok bersama.
Investor tidak bisa begitu saja mengekstrapolasi rasio P/E karena perubahan dramatis terjadi dari waktu
ke waktu. Sementara rasio P/E rata-rata selama periode yang lama cukup stabil, variasi selama periode yang
lebih pendek besar. Untuk Indeks Komposit S&P 500, rata-rata P/E selama 100 tahun atau lebih adalah sekitar
15,6. Sejak 1926, rata-ratanya adalah sekitar 16,5. Oleh karena itu, S&P 500 P/Es biasanya berada di kisaran rata-
rata 15,6 hingga 16,5. Namun, setiap tahun bisa sangat berbeda. Rasio P/E adalah 7,3 pada tahun 1979, 32,6
pada tahun 1998, dan 46,5 pada tahun 2001. Pada akhir tahun 2005, P/E telah menurun di bawah 18. Pada akhir
tahun 2007, telah pulih menjadi 22, tetapi pada akhirnya tahun 2010 sekitar 15.14

Rasio P/E umumnya tertekan ketika suku bunga dan tingkat inflasi tinggi, seperti sekitar tahun
1980-1981. Rasio P/E cenderung tinggi ketika inflasi dan suku bunga rendah, seperti periode
pertengahan hingga akhir 1990-an, ketika rasio P/E berada pada tingkat yang cukup tinggi menurut
standar historis. Ketika pendapatan tumbuh dan tren keuntungan naik tampak berkelanjutan, investor
bersedia membayar lebih untuk pendapatan hari ini. Investor harus berhati-hati, saat menggunakan
rasio P/E, untuk menempatkannya dalam konteks yang tepat.

3 Rasio P/E dapat merujuk pada data historis, rata-rata untuk tahun tersebut, atau periode prospektif seperti
tahun depan.

Jelas, perbedaan signifikan dapat terjadi antara rasio P/E yang dihitung menggunakan definisi yang
berbeda ini. Lebih lanjut, seperti disebutkan sebelumnya, berbagai definisi pendapatan untuk indeks
seperti S&P 500 tersedia.

14Rasio P/E ini didasarkan pada EPS yang dilaporkan, dan bukan pendapatan operasional.
360BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

Gambar 13-3 70
Rasio S&P P/E
Rasio S&P P/E

60

50

40

30

20

10

0
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Menyatukan KeduanyaMenilai pasar agregat tidak mudah, karena pasar mungkin selalu
melihat ke depan, dan harga saham saat ini mencerminkan hal ini. Tidak ada yang tahu pasti
seberapa jauh pasar melihat ke depan, dan tidak ada yang tahu pasti apa yang pasar
bersedia bayar untuk satu dolar pendapatan. Selain itu, analis industri terkenal optimis
ketika memperkirakan pendapatan pasar, seperti pendapatan tahun depan untuk S&P 500.

Terlepas dari kesulitannya, intinya adalah ini—untuk menilai tingkat pasar, investor harus
menganalisis kedua faktor yang menentukan harga saham: pendapatan perusahaan dan
pengganda.

Konsep C dalam tindakan

Bagaimana Analis Menilai Pasar

2008 adalah tahun gejolak besar dalam ekonomi AS, mengingat
bencana subprime, rekor harga minyak yang tinggi, dan tekanan
pada bank dan perusahaan pialang. Pada pertengahan Juni 2008,
para analis mencoba mencari tahu ke mana arah Indeks S&P 500,
yang saat itu berada di 1.360, akan pergi. SebagaiJurnal Wall Street
Artikel tersebut mencatat, “Di mana pasar berakhir tergantung
pada berapa banyak pendapatan perusahaan selama sisa tahun ini
dan berapa harga, atau kelipatan, yang diberikan investor pada
pendapatan tersebut.” Ini menggambarkan diskusi di atas—dua
variabel menentukan harga saham, pendapatan, dan kelipatannya.
Banyak analis sudah meragukan perkiraan pendapatan rata-
rata sekitar 8 persen untuk tahun ini, dan sangat meragukan
perkiraan pertumbuhan pendapatan yang kuat untuk 2009.
Adapun P/Eratio, yang sedikit kurang dari 17 berdasarkan
pendapatan 12 bulan sebelumnya, ada kekhawatiran bahwa inflasi
yang lebih tinggi akan menyebabkan kelipatan yang lebih rendah.
Memegang pendapatan konstan, ini akan menyebabkan nilai yang
lebih rendah untuk Indeks S&P.
Kutipan dari Tom Lauricella, "Skeptik Melihat
Saham Terperosok di Kotoran,"Jurnal Wall Street, 16
Juni 2008, hal. C1.
 Membuat Prakiraan Pasar361

Memeriksa Pemahaman Anda

3.Asumsikan Anda yakin bahwa Anda mengetahui secara akurat berapa pendapatan perusahaan
untuk tahun depan, termasuk definisi pendapatan yang akan digunakan sebagian besar investor.
Bisakah Anda memprediksi arah pasar dengan andal?

Membuat Prakiraan Pasar

3 Prakiraan pasar saham yang akurat, terutama prakiraan jangka pendek, tidak mungkin dilakukan oleh
siapa punsecara konsisten.

Sebagaimana dibahas dalam Bab 12, ada bukti kuat bahwa pasar itu efisien; ini menyiratkan bahwa
perubahan di pasar tidak dapat diprediksi berdasarkan informasi tentang perubahan sebelumnya.
Implikasi lain adalah bahwa bahkan manajer uang profesional tidak dapat secara konsisten meramalkan
pasar menggunakan informasi yang tersedia, dan bukti yang tersedia tentang keberhasilan kinerja
investor profesional mendukung proposisi ini.
Namun demikian, sebagian besar investor pada akhirnya berusaha untuk memperkirakan kemungkinan
perubahan di pasar saham. Mereka tidak hanya ingin mencoba memahami apa yang sedang dilakukan pasar saat ini dan
mengapa, tetapi mereka juga menginginkan beberapa perkiraan yang masuk akal tentang masa depan. Bagian dari
proses ini, seperti yang telah dibahas sebelumnya, melibatkan analisis ekonomi secara keseluruhan. Idealnya, investor
membutuhkan perkiraan pendapatan dan rasio P/E untuk tahun depan untuk pasar. Seperti yang telah kita lihat,
bagaimanapun, perkiraan yang akurat sulit diperoleh, mengingat berbagai konstruksi yang tersedia. Lalu, apa yang
dapat dilakukan investor dalam mencoba menilai pergerakan pasar di masa depan?

FOKUS PADA VARIABEL PENTING

Telah lama diketahui bahwa harga saham berkaitan erat dengan pendapatan perusahaan, dan bahwa suku
bunga memainkan peran utama dalam mempengaruhi harga obligasi dan harga saham. Pertimbangkan
wawancara dengan Warren Buffett, bisa dibilang investor paling terkenal di Amerika Serikat.15Buffett diminta
untuk mengomentari kemungkinan skenario pasar. Buffett berpendapat bahwa pergerakan harga saham jangka
panjang di masa lalu, dan kemungkinan di masa depan, disebabkan oleh perubahan signifikan dalam "dua
variabel ekonomi kritis":

1.suku bunga
2.keuntungan perusahaan yang diharapkan

Jika investor ingin memahami pasar saham dan membuat penilaian yang masuk akal tentang pergerakan harga
saham di masa depan, mereka harus menganalisis dengan cermat tingkat suku bunga dan keuntungan perusahaan yang
diharapkan.

Pendapatan Perusahaan, Suku Bunga, dan Harga SahamSuku bunga dan rasio P/E umumnya berbanding
terbalik. Ketika sekuritas pendapatan tetap membayar lebih sedikit pengembalian, investor bersedia
membayar lebih untuk saham; oleh karena itu, rasio P/E lebih tinggi. Saham naik kuat karena pendapatan
naik dan suku bunga tetap rendah. Investor harus memperhatikan pendapatan dan suku bunga saat
mereka menilai prospek saham.
Gambar 13-4 menunjukkan tiga seri bersama—suku bunga, persentase perubahan laba perusahaan
setelah pajak setiap tahun, dan persentase perubahan total pengembalian setiap tahun untuk Indeks S&P 500
untuk periode 1987–2011. Daerah yang diarsir menunjukkan resesi, seperti yang ditentukan oleh

15Lihat “Warren Buffett di Pasar Saham,”Harta benda,10 Desember 2001, hal. 82.
362BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

Gambar 13-4 Suku bunga

Suku Bunga, Laba Perusahaan, 18
dan Pengembalian Total Indeks
S&P 500, 15
1986–2011
12
SSUMBER:Tren Ekonomi Nasional,
Federal Reserve Bank of St. Louis, 9
Perbendaharaan 10 tahun
Maret 2012, hlm. 7, 21.
6

3 Perbendaharaan 3 Bulan

0
86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

Keuntungan Perusahaan

14
12 Keuntungan (Sebelum Pajak)

10
8
6
4 Keuntungan (Setelah Pajak)

2
0
86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

Indeks Standard and Poor's 500 dengan Dividen yang Diinvestasikan Kembali

75

50

25

- 25

- 50
86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

Biro Riset Ekonomi Nasional. Secara umum, pada periode resesi, suku bunga cenderung naik
sebelum resesi, perubahan laba perusahaan turun, dan perubahan return saham turun.
Perhatikan juga kesamaan dalam perubahan laba dan perubahan pengembalian saham dalam hal
harga tertinggi dan terendah, dan bagaimana kenaikan (penurunan) suku bunga umumnya
dikaitkan dengan penurunan (naik) pengembalian saham.
Adalah logis untuk mengharapkan hubungan antara keuntungan perusahaan dan harga saham. Jika ekonomi
makmur, investor akan mengharapkan pendapatan perusahaan dan dividen naik dan, hal lain dianggap sama, harga
saham naik. Untuk sebagian besar, pertumbuhan pendapatan perusahaan dianggap oleh sebagian besar pengamat
pasar sebagai dasar untuk pertumbuhan harga saham. Faktanya, dengan mempertahankan rasio P/E konstan,
pertumbuhan harga harus sesuai dengan pertumbuhan pendapatan.
Suku bunga adalah komponen dasar dari tingkat diskonto, dengan keduanya biasanya bergerak
bersama. Seperti yang ditunjukkan Gambar 13-4, ada hubungan antara pergerakan suku bunga
 Membuat Prakiraan Pasar363

dan harga saham, seperti halnya keuntungan perusahaan. Namun dalam kasus ini, hubungannya berbanding
terbalik.

3Ketika suku bunga naik (turun), harga saham turun (naik), hal-hal lain sama.

Jika suku bunga naik, tingkat pengembalian tanpa risiko, RF, naik, karena terkait dengan suku bunga, dan hal-hal
lain dianggap sama, tingkat pengembalian yang disyaratkan (tingkat diskonto) naik karena tingkat tanpa risiko adalah
salah satu dari dua komponennya.
Investor harus memperhitungkan peran perubahan suku bunga dalam mempengaruhi
ekspektasi investor. Investor memperhatikan pengumuman oleh Federal Reserve yang mungkin
dapat mempengaruhi suku bunga, serta faktor lain yang mungkin berperan. Pada gilirannya, pers
populer melaporkan kemungkinan perubahan suku bunga karena dapat mempengaruhi pasar
saham.

Contoh 13-4Pertimbangkan berita utama berikut dariJurnal Wall Streetdalam periode enam minggu:
“Pasar Jatuh Karena Tidak Ada Penurunan Suku Bunga”

“Kenaikan Suku Bunga Jangka Panjang Baru-baru Ini Dapat Berarti Masalah untuk Pasar Saham”
“Ketika Suku Bunga Naik, Akankah Saham Turun?”
“Hasil Benchmark Treasury Mencapai 8%; Saham Jatuh”

Seperti kebanyakan hubungan yang melibatkan investasi, hubungan antara suku bunga dan
harga saham tidak sempurna. Suku bunga juga tidak memiliki efek linier pada harga saham. Apa
yang kami cari di sini adalah petunjuk umum tentang ekonomi dan arah pasar serta durasi
kemungkinan perubahan. Misalnya, mengatakan bahwa kami yakin pasar akan mencapai 13.000
atau 6.000 (sebagaimana diukur dengan Dow Jones Industrial Average) satu tahun dari sekarang
adalah bodoh. Demikian pula, prediksi kuat bahwa pendapatan perusahaan akan naik 10 persen
tahun depan, atau bahwa suku bunga pasti akan naik (atau turun) X persen, adalah resep pasti
untuk rasa malu.

3 Sebenarnya, sebagian besar investor individu—bahkan sebagian besar investor profesional—tidak dapat mengatur waktu
pasar secara konsisten.

Lalu, apa yang harus mereka lakukan? Pendekatan terbaik bagi sebagian besar investor adalah
mengenali kesia-siaan upaya untuk secara konsisten meramalkan arah pasar dengan sukses, tetapi juga
mengenali bahwa situasi secara berkala akan berkembang yang menyarankan tindakan yang kuat. Contohnya
adalah tahun 1982, ketika suku bunga mencapai rekor puncak. Entah suku bunga akan turun, atau ekonomi AS
akan menghadapi situasi krisis. Suku bunga memang menurun, meluncurkan salah satu pasar bull terbesar
dalam sejarah AS.
Investor mungkin hanya memilih untuk menahan posisi mereka, atau bahkan membeli, ketika pasar
tampaknya siap untuk turun—atau banyak orang yang mengklaim bahwa memang demikian. Mengapa?
Menurut bukti yang tersedia, investor kehilangan lebih banyak dengan melewatkan pasar bull daripada
menghindari pasar beruang. Hal ini konsisten dengan bukti yang disajikan dalam Bab 11 tentang penentuan
waktu pasar. Investor yang melewatkan beberapa bulan yang relatif di pasar mungkin kehilangan banyak
keuntungan selama periode itu—dan periodenya bisa cukup lama (seperti 10 tahun). Seperti yang kita ketahui,
dampak pasar secara keseluruhan terhadap portofolio investor sangat besar.
364BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

Memeriksa Pemahaman Anda

4.Mengingat bahwa pendapatan dan rasio P/E menentukan harga saham, apa logika untuk
menyatakan bahwa suku bunga adalah salah satu dari dua variabel penting dalam meramalkan
arah pasar?

MENGGUNAKAN SIKLUS BISNIS UNTUK MEMBUAT PERAMALAN PASAR

Sebelumnya kami menetapkan gagasan bahwa indeks komposit tertentu dapat membantu dalam
meramalkan atau memastikan posisi siklus bisnis. Namun, harga saham merupakan salah satu
indikator utama, cenderung memimpin titik balik perekonomian, baik puncak maupun palung.
Hubungan utama antara harga saham dan ekonomi ini harus diperhitungkan dalam
memperkirakan kemungkinan perubahan harga saham.
Harga saham umumnya menurun dalam resesi, dan semakin curam resesi, semakin
curam penurunannya. Namun, investor perlu memikirkan titik balik siklus bisnis beberapa
bulan sebelum terjadi agar dapat menangani titik balik di pasar saham. Jika penurunan siklus
bisnis tampaknya akan terjadi di masa depan, pasar juga akan cenderung turun beberapa
bulan menjelang penurunan ekonomi.
Kita bisa sedikit lebih tepat tentang peran utama harga saham. Karena kecenderungan
untuk memimpin perekonomian ini, total pengembalian saham (secara tahunan) bisa menjadi
negatif (positif) pada tahun-tahun di mana siklus bisnis mencapai puncaknya (bawah). Harga
saham hampir selalu naik karena siklus bisnis mendekati palung. Peningkatan ini sangat besar,
sehingga investor melakukannya dengan baik selama periode ini. Lebih jauh lagi, harga saham
seringkali tetap stabil atau bahkan turun secara tiba-tiba saat siklus bisnis memasuki fase awal
pemulihan. Setelah kenaikan tajam sebelumnya saat bagian bawah didekati, periode harga stabil
atau bahkan penurunan biasanya terjadi. Ekonomi, tentu saja, masih bergerak maju.
Berdasarkan analisis di atas,

1.Jika investor dapat mengenali bottoming out dari perekonomian sebelum terjadi, kenaikan pasar
dapat diprediksi, setidaknya berdasarkan pengalaman masa lalu, sebelum bottom dipukul.
Dalam resesi sebelumnya sejak Perang Dunia II, pasar mulai naik sekitar setengah
jalan antara PDB mulai menurun dan mulai tumbuh lagi.
2.Keuntungan rata-rata pasar selama 12 bulan setelah titik terendahnya adalah sekitar 36 persen.
3.Ketika ekonomi pulih, harga saham bisa turun atau bahkan turun. Oleh karena itu, pergerakan
signifikan kedua di pasar dapat diprediksi, sekali lagi berdasarkan pengalaman masa lalu.
4.Berdasarkan sembilan kemerosotan ekonomi terbaru di abad kedua puluh, P/E pasar
biasanya naik tepat sebelum akhir kemerosotan. Kemudian tetap kira-kira tidak berubah
selama tahun depan.

Beberapa saran yang praktis

Memprediksi pergerakan pasar adalah pengalaman yang
merendahkan, dan akan menyebabkan siapa pun yang melakukan
ini secara teratur akan terlihat bodoh cepat atau lambat—
kemungkinan besar, lebih cepat. Poin-poin yang disebutkan di atas
didasarkan pada pengalaman masa lalu, tetapi masa lalu tidak
selalu terulang. Pada musim semi dan musim panas 2002, banyak
pengamat pasar memperkirakan kenaikan pasar berdasarkan an
jelas mengakhiri kemerosotan ekonomi. Meskipun
pemulihan keuntungan belum terjadi, tampaknya bagi
banyak orang sudah waktunya untuk kembali ke pasar
untuk mengantisipasi kenaikan pasar sebelum titik
terendah mutlak. Kenaikan pasar yang diantisipasi tidak
terjadi sedini yang diharapkan.
 Memeriksa Pemahaman Anda365

RASIO E/P DAN HASIL OBLIGASI TREASURY

Praktisi di Wall Street terkadang menggunakan model penilaian yang membandingkan hasil pendapatan dengan
hasil nominal pada obligasi Treasury jangka panjang.16Model ini, yang sering disebut sebagai "Model Fed"
memiliki premis yang sederhana—karena investor dapat dan memang dengan mudah beralih antara saham dan
obligasi, berdasarkan aset dengan imbal hasil yang lebih tinggi, pengembalian saham akan cenderung
memulihkan hubungan ekuilibrium antara dua aset.17
Untuk mengukur imbal hasil obligasi, seseorang dapat menggunakan imbal hasil pada Treasuries 10
tahun. Tentu saja, jumlah ini dapat diamati setiap hari. Hasil pendapatan dihitung sebagai pendapatan dibagi
dengan harga saham, menggunakan Indeks S&P 500. Angka pendapatan yang digunakan adalah perkiraan
pendapatan 12 bulan ke depan, berdasarkan pendapatan operasional.18
Keutamaan model ini adalah kesederhanaannya, dan fakta bahwa variabel dapat diperoleh
dengan relatif mudah. Tentu saja, penghasilan 12 bulan ke depan untuk Indeks S&P 500 adalah
perkiraan, dan bisa salah.
Model ini dapat digunakan untuk merumuskan aturan keputusan dengan cara berikut:

akuKetika hasil pendapatan pada S&P 500 lebih besar dari hasil Treasury 10-tahun,
saham relatif menarik.
akuKetika imbal hasil pendapatan kurang dari imbal hasil Treasury 10-tahun, saham relatif
kurang menarik.

Cara alternatif untuk menggunakan model ini adalah dengan memperkirakan tingkat “nilai wajar” dari
Indeks S&P 500 dan membandingkannya dengan nilai indeks aktual saat ini.19Untuk melakukannya, bagi taksiran
pendapatan untuk Indeks S&P dengan imbal hasil obligasi Treasury 10-tahun saat ini (dinyatakan sebagai
desimal) untuk mendapatkan taksiran nilai wajar:

akuJika estimasi nilai wajar pasar lebih besar dari tingkat pasar saat ini,
saham dinilai terlalu rendah.
akuJika estimasi nilai wajar pasar kurang dari tingkat pasar saat ini,
saham dinilai terlalu tinggi.

Model ini rata-rata bekerja cukup baik selama periode 30 tahun atau lebih, tetapi tidak selalu
berkinerja baik. Selanjutnya, ketika suku bunga sangat rendah, itu tidak berfungsi sebagai

16Hasil pendapatan didefinisikan sebagai rasio E/P, yang merupakan kebalikan dari rasio P/E.
17Model ini telah banyak disebut sebagai "Model Fed" karena ditemukan bahwa Fed telah merujuk model seperti itu
dalam pertimbangannya; namun, The Fed tidak mendukung model ini atau menggunakannya secara berkelanjutan.

18Jadi, pada 1 Januari 2013, kami akan menggunakan perkiraan pendapatan operasional untuk Indeks S&P 500 selama 12 bulan ke
depan, hingga akhir tahun. Dengan cara yang sama, pada tanggal 1 April 2013, kami akan menggunakan perkiraan pendapatan 12
bulan berikutnya hingga 1 April 2014.
19Perhatikan juga bahwa model tersebut menyiratkan bahwa kebalikan dari imbal hasil Treasury 10-tahun adalah perkiraan rasio P/E
ekuilibrium S&P 500. Itu adalah,

Estimasi ekuilibrium rasio S&P 500 P=E¼ 1 = imbal hasil Treasury 10-tahun

Dengan menggunakan formulasi ini, kita dapat menggunakan rasio P/E dalam format penilaian relatif seperti yang dijelaskan pada Bab 10.

akuJika rasio P/E aktual S&P 500 kurang dari rasio P/E ekuilibrium yang diperkirakan, ekuitas relatif
menarik.
akuJika rasio P/E aktual S&P 500 lebih besar dari rasio P/E ekuilibrium yang diperkirakan, ekuitas relatif
kurang menarik.
366BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

serta ketika harga berada dalam kisaran yang lebih normal.20Bahkan, itu mungkin rusak sepenuhnya sejauh
jawaban yang masuk akal. Walaupun model E/P memiliki keunggulan kesederhanaan yang besar, dan telah
memberikan beberapa sinyal yang berguna, model ini bukannya tanpa masalah dan keterbatasannya, yang
penting untuk diperhatikan.21

PENDEKATAN LAIN UNTUK MENILAI ARAH YANG MUNGKIN

PASAR
Sejumlah indikator pasar dan variabel makro disebut-sebut sebagai prediktor potensial pergerakan
ekonomi dan/atau pasar di masa mendatang. Kami akan mempertimbangkan beberapa di sini.

Rasio P/E PasarMungkin indikator pasar yang paling terkenal, dan salah satu yang dilihat oleh banyak
investor, adalah rasio harga/penghasilan. Selama lebih dari 30 tahun terakhir, rasio P/E untuk Indeks S&P
500 biasanya berkisar antara sekitar 7 hingga 47 berdasarkan pendapatan yang dilaporkan.22
P/E pasar adalah 7,25 pada awal tahun 1980, dan tahun 1980-an dan 1990-an adalah dua dekade
terbesar dalam sejarah kita untuk pengembalian saham biasa. Banyak pengamat pasar sangat
gugup ketika P/E mencapai level tinggi 20-an dan 30-an rendah, seperti yang terjadi pada akhir
1990-an. Mereka akhirnya terbukti benar, karena pasar menurun tajam pada tahun 2000, 2001,
dan 2002.
Pertimbangkan analisis pengembalian total tahunan berikut selama periode 10 tahun bergulir
yang mencakup 1900–2010, total 102 periode.23Tiga puluh lima persen dari waktu, pengembalian
tahunan melebihi 12 persen. Dalam setiap kasus, rasio harga-pendapatan dimulai kurang dari 15.
Sekarang perhatikan 43 persen periode ketika pengembalian tahunan kurang dari 8 persen. Rasio harga-
pendapatan awal biasanya di atas 15. Meskipun ini bukan bukti konklusif tentang pentingnya rasio harga-
pendapatan awal dalam mempengaruhi pengembalian pasar di masa depan, tentu saja menyarankan
bahwa investor harus memperhatikan rasio harga-pendapatan.

Suku bungaInvestor yang mencoba memperkirakan arah pasar harus memperhatikan variabel penting
tertentu. Suku bunga adalah variabel yang jelas untuk diperhatikan, dan tolok ukur yang baik adalah
obligasi jatuh tempo 10 tahun milik Departemen Keuangan. Penelitian telah menunjukkan bahwa sejak
tahun 1970 setiap kurva hasil terbalik diikuti oleh pertumbuhan pendapatan negatif untuk Indeks S&P
500. Selanjutnya, informasi ini biasanya muncul sekitar satu tahun sebelum penurunan, memberikan
peringatan yang memadai. Kurva hasil terbalik pada tahun 2000, dan pasar saham berkinerja buruk
selama 2000-2002.
Arah harga komoditas, sebagai lawan dari tingkat, juga penting. Akhirnya, biaya tenaga
kerja unit dianggap oleh banyak orang sebagai indikator ekonomi yang penting, dengan apa pun
di atas 3 persen menandakan masalah potensial.

Kebijakan moneterSeberapa besar dampak Fed terhadap harga saham, mengingat dampaknya terhadap
suku bunga jangka pendek? Satu studi telah memeriksa pengembalian pasar selama 38 tahun

20Sangat mungkin bahwa model tersebut tidak dapat diandalkan ketika tingkat suku bunga sangat rendah karena hubungan linier
yang tersirat melebih-lebihkan estimasi rasio P/E ekuilibrium.
21Model ini bergantung pada estimasi pendapatan untuk Indeks S&P 500 selama dua belas bulan ke depan. Ada perkiraan yang berbeda dari
jumlah ini, yang melibatkan top-down, bottom-up, dan pendapatan inti S&P, dan mereka sering direvisi. Oleh karena itu, sulit untuk
menentukan dengan tepat nomor mana yang akan digunakan pada waktu tertentu.

22P/E pasar pada tahun 2008 adalah 60 berdasarkan laba yang dilaporkan karena krisis keuangan menyebabkan laba menjadi
sangat rendah.
23Angka-angka ini berasal dari Ed Easterling, “Kinerja Historis dan Ketidakpastian Pengembalian Pasar Saham Masa Depan,Jurnal
AAII,September 2011, hal. 24.
 Memeriksa Pemahaman Anda367

periode yang dimulai pada pertengahan tahun 1963.24Tingkat diskonto digunakan untuk menentukan kebijakan
moneter, dengan penurunan tingkat diskonto menentukan periode kebijakan ekspansif dan kenaikan tingkat
diskonto menentukan periode kebijakan restriktif. Selama periode ini The Fed mengubah arah kebijakan
moneter sebanyak 21 kali.
Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa selama periode kebijakan moneter ketat pasar saham
berkinerja buruk, dengan pengembalian saham rata-rata kurang dari 3 persen, dan risiko pada tingkat
yang lebih tinggi dari rata-rata. Sebaliknya, selama periode kebijakan moneter ekspansif, pengembalian
lebih tinggi dari rata-rata dan risiko lebih rendah, dengan pengembalian saham rata-rata hampir 22
persen. Oleh karena itu, tidak mengherankan jika salah satu penulis menyatakan bahwa “Manajemen
Federal Reserve atas kebijakan moneter AS memiliki pengaruh yang kuat di pasar saham.”

KerianganChicago Board Options Exchange memiliki indeks volatilitas (VIX). Ini sering disebut sebagai indeks
“ketakutan”, tetapi sebenarnya merupakan indeks volatilitas pasar yang diharapkan. Ada bukti sejarah bahwa
hari-hari yang bergejolak cenderung berkelompok daripada terjadi secara acak. Investor yang ingin menghindari
hari-hari yang bergejolak ini mungkin dapat menggunakan VIX. Mark Hulbert telah menyarankan nilai untuk VIX
sekitar 20, yang dekat dengan mediannya. Di bawah 20, investor bisa membeli saham. Saat VIX naik di atas 20,
investor mungkin ingin mendapatkan uang tunai. Analisis Hulbert menunjukkan bahwa selama 20 tahun terakhir
atau lebih pengembalian pasar rata-rata lebih tinggi jika VIX di bawah nilai median daripada jika di atas nilai ini.25
Dengan menggunakan pendekatan ini, investor seringkali bisa mendapatkan uang tunai selama beberapa bulan
sekaligus.

Kinerja Pasar JanuariDari tahun 1950 hingga 2007, ada hampir 90 persen korelasi
antara kinerja positif pasar di bulan Januari dan kinerja sepanjang tahun, yang diukur
dengan Indeks S&P 500. Adapun penurunan Januari, rekor prediksi tidak terlalu baik.
Sejak 1945, pasar turun untuk tahun ini secara keseluruhan, setelah penurunan Januari,
hanya sedikit lebih dari separuh waktu.
Januari 2008 menunjukkan penurunan untuk bulan tersebut, dan pasar mengalami kerugian
drastis untuk tahun tersebut. Namun, 2009, 2010, dan 2011 tidak mengikuti pola ini. Pada Januari
2009, Indeks S&P 500 turun, tetapi pasar berkinerja sangat baik. Bagaimana dengan 2010?
Sementara S&P 500 menunjukkan kerugian untuk Januari, indeks sepanjang tahun menunjukkan
kenaikan yang cukup besar. Untuk 2011, Indeks S&P 500 memulai dan mengakhiri tahun di level
yang sama persis, 1.257,6, meskipun naik sekitar 2,3 persen di Januari. Hal ini menunjukkan sekali
lagi bahayanya hanya mengandalkan masa lalu ketika memprediksi masa depan—tidak selalu
berhasil.
Sangat menarik untuk dicatat bahwa sejak tahun 1950 lima hari pertama di bulan Januari memiliki
nilai prediksi ketika pasar naik. Dari 38 kali ini terjadi, pasar naik untuk tahun ini 33 kali. Sekali lagi, kinerja
negatif dalam lima hari pertama tidak memprediksi kinerja setahun penuh, dengan pembagian yang
hampir sama antara keuntungan dan kerugian.
Terakhir, saat Anda mempertimbangkan keadaan pasar dan apakah Anda harus berinvestasi sekarang,
Anda mungkin bertanya apakah bulan tertentu lebih berisiko daripada bulan lainnya. Beberapa orang percaya
bahwa Oktober adalah, dan bukti sejarah tampaknya mendukung gagasan ini: Enam dari 10 hari turun terbesar
sejak 1926 telah terjadi pada bulan Oktober. Seperti yang dikatakan Mark Twain, "Oktober adalah salah satu
bulan yang sangat berbahaya untuk berspekulasi saham." Namun, sisa kutipannya berbunyi sebagai berikut:
“Yang lainnya adalah: Juli, Januari, September, April, November, Mei, Maret, Juni, Desember, Agustus, dan
Februari.”

24Lihat Robert Johnson, Scott Beyer dan Gerald Jensen, “Jangan Khawatir Tentang Pemilu, Hanya Perhatikan The Fed,”Jurnal
Manajemen Portofolio,Musim panas 2004, dan C. Mitchell Conover, Gerald Jensen, dan Robert Johnson, “Apakah Kebijakan Fed
Masih Relevan untuk Investor,”makalah yang tidak diterbitkan.
25Mark Hulbert, “Uang Tunai Masih Raja, Setidaknya untuk Saat Ini,” MarketWatch.com, 10 Januari 2012.
368BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR
Ringkasan
⁄ Pola ekspansi dan kontraksi yang berulang dalam
perekonomian disebut sebagai siklus bisnis.
Harga saham terkait dengan fase siklus bisnis.
⁄ Indikator utama, tertinggal, dan kebetulan digunakan untuk
memantau ekonomi dalam hal tanggal balik
siklus bisnis.
⁄ Penting untuk diingat bahwa harga saham adalah
indikator terkemuka yang terkenal. Oleh karena itu,
meskipun pasar dan ekonomi jelas terkait, harga saham
biasanya berbalik sebelum ekonomi.
⁄ Prakiraan ekonomi makro menjadi lebih akurat,
tetapi ada banyak ruang untuk perbaikan.
⁄ Meskipun efektivitas uang dalam meramalkan
ekonomi kontroversial, investor harus
memantau tindakan Federal Reserve.
⁄ "Pasar" adalah agregat dari semua harga sekuritas dan
mudah diukur dengan beberapa rata-rata atau, paling
umum, dengan beberapa indeks harga saham.
⁄ Untuk memahami pasar (yaitu, apa yang menentukan saham
harga), diinginkan untuk berpikir dalam kerangka model
penilaian.
⁄ Untuk menilai pasar, investor harus berpikir dalam hal
pendapatan perusahaan yang diharapkan dan rasio P/E.
(Atau, model penilaian dividen dapat digunakan.)
pertanyaan
13-1Mengapa analisis pasar sangat penting?
13-2Bagaimana kinerja Euro selama
2002-2004 mempengaruhi investor AS di sekuritas
asing?
13-3Mengapa investor harus peduli dengan PDB
pertumbuhan?
13-4Rata-rata, berapa lama siklus bisnis
ekspansi dan kontraksi sejak PD II?
13-5Apa hubungan historis antara saham?
harga, keuntungan perusahaan, dan tingkat bunga?
13-6 Bagaimana investor bisa menilai pasar?
⁄ Laba perusahaan terkait dengan tingkat pertumbuhan
ekonomi yang diukur dengan PDB.
⁄ Memprediksi perubahan pasar itu sulit. depan yang tepat-
gips umumnya keluar dari pertanyaan. Sebaliknya,
kami mencari arah harga saham dan durasi dari
setiap tren yang mungkin terjadi.
⁄ Beberapa perkiraan cerdas tentang kemungkinan perubahan dalam
pasar dapat dibuat dengan mempertimbangkan apa yang mungkin
terjadi pada laba perusahaan dan rasio P/E (atau suku bunga) selama
beberapa periode mendatang, seperti satu tahun.
⁄ Siklus bisnis dapat membantu dalam memahami
status ekonomi, dan investor kemudian perlu
menghubungkan pasar, yang biasanya mengarah, ke
ekonomi.
⁄ Pendekatan alternatif untuk memperkirakan kemungkinan perubahan
di pasar adalah menerapkan model seperti model E/P (sering
disebut model Fed), yang melibatkan perbandingan imbal
hasil obligasi dengan imbal hasil pendapatan.
⁄ Pendekatan lain untuk menilai kemungkinan pasar
Arahan tersebut antara lain menilai rasio P/E pasar saat ini relatif
terhadap masa lalu, analisis suku bunga seperti yang terlihat
pada kurva imbal hasil, status kebijakan moneter, dampak
volatilitas menggunakan indeks VIX, dan menggunakan Januari
sebagai indikator.
13-7Apa penyebab utama kenaikan stok?
harga mulai tahun 1982?
13-8Apa yang dimaksud dengan siklus bisnis-harga saham yang "khas"?
hubungan?
13-9Jika seorang investor dapat menentukan kapan bottoming
keluar dari perekonomian akan terjadi, kapan saham harus
dibeli—sebelum, selama, atau setelah titik terendah
seperti itu? Apakah harga saham diperkirakan akan terus
meningkat seiring dengan pemulihan ekonomi
(berdasarkan pengalaman historis)?
13-10Bisakah perubahan jumlah uang beredar meramalkan harga saham?
perubahan?
 Masalah Komputasi369

13-11Apa hubungan historis antara imbal hasil obligasi, kapan saham dianggap sebagai
rasio P/E pasar dan resesi? investasi yang menarik?

13-12Apa kemungkinan penjelasan untuk saham?
kinerja negatif pasar pada tahun 2000–2002?
13-13 Misalkan Anda mengetahui dengan pasti bahwa pendapatan
perusahaan tahun depan akan naik 15 persen di atas tingkat
pendapatan perusahaan tahun ini. Berdasarkan informasi ini,
sebaiknya Anda membeli saham?
13-14Apa yang disarankan oleh kurva hasil yang curam?
tentang ekonomi? Bagaimana dengan kurva
hasil terbalik?
13-15Secara umum, apa yang seharusnya menjadi hubungan
antara pertumbuhan pendapatan perusahaan dan tingkat
pertumbuhan ekonomi secara keseluruhan?
13-16Menggunakan apa yang disebut "Model Fed" yang berhubungan dengan
hasil pendapatan pada Indeks S&P 500 ke Treasury
13-17Mengapa begitu banyak liputan berita sehari-hari?
dikhususkan untuk belanja konsumen?
13-18Misalkan Anda dapat memprediksi dengan benar bahwa
siklus bisnis mendekati palung. Bagaimana
seharusnya strategi investasi Anda untuk
saham?
13-19Apa implikasi dari hasil negatif?
kurva untuk pertumbuhan pendapatan dan ekonomi secara
keseluruhan?
13-20Rasio P/E pada Indeks S&P 500 untuk tahun 1998
dan 1999 adalah 30 atau lebih tinggi. Hal-hal lain sama, apakah
ini menunjukkan waktu yang tepat untuk membeli saham
untuk periode holding multi-tahun, atau tidak?

Masalah

13-1 Selama satu minggu, NASDAQ Composite naik dari 2.260,63 menjadi 2.246,69, sedangkan Indeks
NASDAQ 100 naik dari 1.701,70 menjadi 1.683,35. Indeks mana yang menunjukkan kerugian lebih besar?

13-2 Indeks NASDAQ kehilangan lebih dari 75 persen nilainya di tahun-tahun awal abad ke-21. Dengan asumsi
kerugian 75 persen, pengembalian apa yang dibutuhkan pada indeks ini untuk mengganti kerugian 75 persen?

Masalah Komputasi
13-1Data tahunan berikut tersedia untuk indeks pasar saham:

Akhir tahun (H/E) (H/P)

Tahun Harga (P) Penghasilan (E) Dividen (D) PE (%) (%)

2008 107.21 13.12 5.35 8.17 40.78 4.99

2009 121.02 16.08 6.04 7.53 37.56 4.99
2010 154.45 16.13 6.55 9.58 40.61 4.24
2011 137.12 16.70 7,00 8.21 41.92 5.11
2012 157.62 13.21 7.18 11.93 54.35 4.56
2013 186,24 15.24 6.97

Nilai 2013 yang dicetak miring adalah perkiraan.

sebuah.Hitung nilai 2013 untuk kolom yang dibiarkan kosong.

b.Dengan asumsi bahwag¼ 0:095, hitungkuntuk tahun 2013 menggunakan rumusk¼ ðD=PÞ þ g dan
tunjukkan bahwak¼ 0:132425.

c.Dengan menggunakan nilai 2013, tunjukkan bahwa P=E¼ 12:22.

370BAB 13 ANALISIS EKONOMI/PASAR

d.Dengan asumsi proyeksi bahwa pendapatan 2014 akan menjadi 25 persen lebih besar dari nilai 2013, menunjukkan
bahwa pendapatan yang diproyeksikan diharapkan menjadi 19,05.

e.Dengan asumsi lebih lanjut bahwa rasio pembayaran dividen akan menjadi 0,40, tunjukkan bahwa proyeksi dividen
untuk tahun 2014 adalah 7,62.

f.Menggunakan pendapatan dan dividen yang diproyeksikan untuk tahun 2014, dan hal yang samakdangdigunakan pada bagian b,

menunjukkan bahwa P/E yang diharapkan untuk tahun 2014 adalah 10,69.

g.Dengan menggunakan nilai yang diharapkan ini untuk tahun 2014, tunjukkan bahwa harga yang diharapkan adalah 203,61.

h.Hitung ulang nilai untuk 2014PEdanP,menggunakan yang samag¼ 0:095, tetapi dengan (1)
k¼ 0:14, (2)k¼ 0:13, dan (3)k¼ 0:12.

Latihan Spreadsheet
13-1Dengan menggunakan spreadsheet di bawah ini, hitung

sebuah.Total pengembalian untuk S&P 500 untuk setiap tahun dari 1991 hingga 2010.

b.Kekayaan kumulatif selama 10 tahun pertama (1991-2000) dan untuk 10 tahun kedua
(2001-2010).
c.Rasio P/E untuk semua 20 tahun.

d.Hasil dividen untuk setiap tahun, menggunakan dividen pada tahun berjalan dan harga
pada akhir tahun sebelumnya (misalnya, 2011 akan dihitung sebagai dividen 2011 dibagi
dengan harga akhir untuk 2010).

Harga Dividen Pendapatan Jumlah Ret PE Hasil Penyelaman

1990 330.22
1991 417.09 12.2 15.91
1992 435.71 12.38 19.09
1993 466.45 12.58 21.88
1994 459.27 13.18 30.6
1995 615,93 13.79 33.96
1996 740.74 14.9 38.73
1997 970.43 15.49 39.72
1998 1229.23 16.2 37.71
1999 1469.25 16.69 48.17
2000 1320.28 16.27 50
2001 1148.08 15.74 24.69
2002 879.82 16.08 27.59
2003 1111,92 17.39 48.74
2004 1211,92 19.44 58.55
2005 1248.29 22.22 69,93
2006 1418.3 24.88 81,51
2007 1468.36 27.73 66.18
2008 903,25 28.39 14.88
2009 111,1 22.31 50.97
2010 1257.64 23.12 76,97
 Memeriksa Pemahaman Anda371

Memeriksa Pemahaman Anda

13-1 Dengan asumsi bahwa Anda benar dalam analisis Anda bahwa ekonomi telah mencapai puncaknya bulan
ini, kemungkinan pasar saham telah berubah beberapa waktu sebelumnya. Harga saham biasanya
memimpin perekonomian. Oleh karena itu, pasar kemungkinan akan mengantisipasi puncak aktivitas
ekonomi yang akan datang.

13-2 Sejak Perang Dunia II, kurva imbal hasil yang miring ke bawah hampir selalu mendahului resesi.
Meskipun tidak pernah ada jaminan tentang masa depan, ini adalah salah satu indikator yang
sangat andal dalam prediksinya, jadi investor harus memperhatikannya dengan cermat.
13-3 Dibutuhkan dua variabel untuk menentukan harga saham, apakah untuk satu saham atau pasar. Meskipun Anda
mungkin memiliki perkiraan penghasilan masa depan yang dapat diandalkan, Anda tidak tahu berapa rasio P/E nantinya.
Jadi, bahkan jika Anda tahu pendapatan perusahaan akan lebih tinggi tahun depan, rasio P/E bisa turun cukup untuk
mengimbangi kenaikan ini dan membuat harga saham lebih rendah.

13-4 Suku bunga merupakan bagian penting dari tingkat pengembalian yang diperlukan untuk saham, dan karena itu
mempengaruhi harga saham. Umumnya, suku bunga dan harga saham bergerak berlawanan arah.