56 RBRAS e 14 SEAGRO 25 a 29 de julho de 2011 Maring, PR

COMPARAO ENTRE MODELOS DE PRECIFICAO DE OPES E

SIMULAO DE MONTE DE CARLO

Paulo Henrique Sales Guimares
1

Digenes Ferreira Filho
2
Mrio Javier Ferrua Vivanco
3

Doutorando em Estatstica e Experimentao Agropecuria - Universidade Federal de Lavras (UFLA):
Departamento de Cincias Exatas. Lavras MG. Email: phsg13@yahoo.com.br
Doutorando em Estatstica e Experimentao Agropecuria - Universidade Federal de Lavras (UFLA):
Departamento de Cincias Exatas. Lavras MG.
Professor Associado - Universidade Federal de Lavras (UFLA): Departamento de Cincias Exatas: Lavras
Departamento de Cincias Exatas. Lavras MG.

Resumo: O estudo da precificao das opes tem sido cada vez mais presente no cotidiano das
instituies financeiras. Estas esto associadas Opes so contratos que do ao seu titular o direito de
comprar ou vender um determinado ativo, a um preo pr- fixado, na data de seu vencimento, ou
antes, dela. A anlise de opes faz com seja necessrio entender e modelar as fontes de incerteza que
afetam um projeto financeiro. A grande semelhana do mercado de ativos ao movimento browniano
levou ao desenvolvimento do modelo mais utilizado na precificao de ativos financeiros, denominado
de modelo de Black e Scholes que apesar das exigncias de vrias pressuposies, que muitas vezes
no so atendidas, um dos mais disseminados no meio financeiro. Outro modelo de grande
importncia para a precificao de opes, no to restritivo como o modelo mencionado
anteriormente, o modelo Binomial que assume a variao de estado de uma varivel do momento
zero para o momento consecutivo se realiza de modo discreto. Outra ferramenta que permite a
obteno de estimativas de preos para opes ou quaisquer outros ativos a simulao de Monte
Carlo, que combinada a tcnica de reduo de varincia tem sido bastante utilizada. Sendo assim, o
presente trabalho apresenta um pequeno estudo comparativo entre os modelos Binomial, de Black e
Scholes e simulao de Monte Carlo para a precificao de opes do tipo europias.

PALAVRAS-CHAVE: Opes, Modelo de Black-Scholes, Modelo Binomial, Simulao de Monte
Carlo.

1. INTRODUCO

Uma opo de um ativo adjacente o direito de comprar o ativo (opo de compra) ou o
direito de vender o ativo (opo de venda) a um determinado preo e dentro de um determinado
perodo de tempo no futuro, isto , do o direito, e no a obrigao, de comprar ou vender determinado
ativo no futuro. Se o titular de uma opo no exerce este direito antes do fim do perodo de tempo
pr-determinado, a opo e a oportunidade (direito) de exerc-la deixam de existir.
A semelhana visual do mercado de aes realmente grande ao movimento browniano o que
levou ao desenvolvimento do modelo mais utilizado na precificao de ativos, denominado de modelo
de Black e Scholes que apesar das exigncias de vrias pressuposies, muitas vezes no atendidas,
ser um dos mais disseminados no meio financeiro. Outro modelo que ser usado neste trabalho o
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modelo Binomial que assume a variao de estado de uma varivel do momento zero para o momento
consecutivo se realiza de modo discreto e por ltimo a simulao de Monte Carlo.
2. METODOLOGIA

O modelo de Black e Scholes, apresentado em 1973, por Fischer Black e Myron Scholes foi o
primeiro de uma srie de artigos que trataram do apreamento de vrios tipos de opes e testaram
empiricamente suas previses. Este modelo pressupe que a opo s pode ser exercida no
vencimento (europia); supe que as taxas de juros sejam constantes, alm da opo est embasada em
um nico ativo subjacente sujeito a risco (no inclui opes compostas) e que o ativo subjacente no
paga dividendo; o preo de mercado corrente e o processo estocstico seguido pelo ativo subjacente
so conhecidos; a varincia do retorno sobre o ativo subjacente constante ao longo do tempo e por
fim que o preo do exerccio conhecido e constante.
A equao de Black e Scholes se baseia na idia de um portflio, que garante ao investidor
retorno igual ao da taxa livre de risco:
) ( ) (
2 1 0 0
d N Xe d N S C
T r
f

=
Nesta equao tem-se que S
o
= preo do ativo subjacente e que N(d
1
) = probabilidade normal
acumulada de uma unidade normal da varivel d
1
e N(d
2
) = probabilidade normal acumulada de uma
unidade norma da varivel d
2
, sem do X = preo do exerccio da opo, t = prazo do vencimento da
opo e R
f
= taxa livre de risco
1
ln( / )
1
2
f
S X R t
d t
t

+
= +
.
2 1
d d t = .
O processo de avaliao utilizando o modelo de Black e Scholes envolve os seguintes passos:
os dados de entrada para o modelo so utilizados para estimar d
1
e d
2
; as funes cumulativas da
distribuio normal, N(d
1
) e N(d
2
), correspondentes a estas variveis normais padronizadas, so
estimadas; o valor presente do preo do exerccio estimado, utilizando-se a verso de tempo contnuo
da frmula de valor presente Ke
-rt
.
O modelo binomial um dos mtodos mais utilizados para a avaliao de ativos. A idia
bsica do mtodo tornar discreto o processo de neutralidade ao risco representado pela equao de
Black e Scholes e ento aplicar a programao dinmica para determinar o valor do ativo. Este
modelo assume que a variao de estado de uma varivel do momento zero para o momento
consecutivo se realiza de modo discreto.
De acordo com Brando (2002, p. 37) a distribuio de probabilidade lognormal contnua pode
ser modelada por meio de uma rvore binomial discreta.
As frmulas para os parmetros do modelo binomial so:
t
e u
A
=

e
t
e d
A
=


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d u
d e
p
t

=
.
,
sendo u o fator de subida dos preos com probabilidade p e d o fator de queda dos preos com
probabilidade 1 p, t o perodo de tempo considerado, u a mdia do ativo e o a volatilidade do
mesmo.
O apreamento de opes por meio de simulao foi inicialmente proposto por Boyle (1977),
que sugeriu um modelo de Monte Carlo para simular o processo de gerao de preos do ativo-objeto,
baseado na premissa de neutralidade ao risco. Esta modelagem, bem como suas sucessoras, manteve
como base a abordagem tradicional da simulao Monte Carlo, utilizando-se da Amostragem
Aleatria Simples (AAS) para a gerao dos componentes aleatrios do modelo. Uma reconhecida
conseqncia desta abordagem amostral o baixo nvel de preciso das estimativas, que pode ser em
parte contornada com o uso das tcnicas de reduo de varincia.
A avaliao de opes atravs da simulao de Monte Carlo pode ser resumida em trs etapas,
em que primeiramente as simulaes dos fatores de incerteza do ativo (preo, volatilidade, dividendos
so feitas e depois a determinao do payoff do ativo e por ltimo o apreamento da opo atravs da
mdia das simulaes.
A utilizao da simulao de Monte Carlo especialmente adequada para opes dependentes
de mltiplas variveis de estado ou opes que dependem do caminho. Por exemplo, se admitirmos
que o preo do ativo objeto segue um movimento geomtrico browniano, as simulaes de Monte
Carlo podem ser utilizadas para simular trajetrias de preo.
Para se obter uma estimativa do prmio de uma opo europia, utilizou-se um modelo de
simulao de Monte Carlo para a gerao da trajetria do preo do ativo-objeto ao longo de um
perodo de tempo. Assim como no modelo de Black & Scholes (1973), admitimos que a trajetria de
preos do ativo-objeto segue um movimento geomtrico browniano, representado pela equao
diferencial estocstica
Para um derivativo F, funo de uma varivel S e do tempo (t), onde S segue o processo de It,
tem-se que o preo de uma opo da forma:
1
2
2
.
t t
Rf t z t
t
P P e

| |
|
|

\ .

A + A
=
Sendo P
t-1
o preo da opo na data t -1, Rf o retorno da opo livre de risco, o a volatilidade
da opo,
t
o intervalo de tempo simulado, e z
t
varivel aleatria normal padro referente data t.

3. RESULTADOS E DISCUSSO

Neste trabalho foram feitas vrias simulaes para o preo de opes do tipo europia. Nas
simulaes foram variados os preos dos ativos atuais e o do exerccio, isto , os valores que so hoje
e os seus valores futuros. Tambm foram avaliados qual ou quais os efeitos da mudana da
volatilidade do ativo, alm da taxa de juro ou taxa de retorno de mercado. Em todos os casos
simulados os valores das opes foram prximas para o modelo Binomial e de Black e Scholes. Uma
explicao para tal fato pode ser devido ao fato de que com o aumento do nmero de simulaes a
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distribuio lognormal pode ser modela por meio de uma rvore binomial discreta. Como uma das
pressuposies do modelo de Black e Scholes de que os preos das opes sigam um modelo
lognormal, ento tal fato dito acima confirma porque quando o nmero de simulaes aumenta os
modelos produzem ou tendem a produzir o mesmo resultado em que foi evidenciado com a correlao
dos resultados simulados pelos dois modelos tende a um. Um ponto importante que este resultado
vlido somente para as opes europias, uma vez que um dos pressupostos do modelo de Black e
Scholes que as opes devem ser do tipo europia, isto , aquela cujo direito s pode ser
exercido somente na data de exerccio, sendo que para opes do tipo americana ( cujo direito pode ser
exercido a um determinado preo a qualquer momento at a data de exerccio) no se aplica.
Para as simulaes de Monte Carlo para a precificao de opes europias os resultados no
deixaram de ser semelhantes dos resultados com os modelos mencionados anteriormente, mas somente
no caso do uso de tcnicas de reduo de varincia, uma vez que do contrrio as estimativas no
seriam precisas. Cabe notar que, embora o uso de simulao para aprear opes europias dentro das
premissas do Modelo de Black e Scholes seja desnecessria, por se dispor da uma soluo analtica,
justamente este fato que faz deste problema um referencial na simulao aplicada ao estudo de opes,
Outra vantagem deste seu uso foi o fato da trajetria do ativo-objeto, modelada segundo um
movimento geomtrico browniano, poder ser gerada com diferentes nmeros de pontos ou eventos,
permitindo assim variar a dimensionalidade do problema de simulao ainda que preservando o
mesmo caso em estudo.

4. CONCLUSES

Para todos os casos de simulaes estudados, sejam com o uso do modelo Binomial, Black e
Scholes ou por meio da simulao de Monte Carlo, os resultados foram bem prximos, principalmente
para os dois modelos mencionados em que a correlao entre os resultados das simulaes para os
preos de opes do tipo europias apresentaram uma correlao bem prxima a um quando o nmero
de simulaes aumentou. Tal fato tambm foi percebido com uso da simulao de Monte Carlo,
considerando a reduo da varincia dos ativos e o aumento do nmero de simulaes.
Porm este fato fica claro somente para o caso de opes europias, uma vez que o modelo de
Black e Scholes no se adqua a este, sendo necessrio ento, o uso do modelo Binomial ou ento a
utilizao da simulao de Monte Carlo.

AGRADECIMENTOS

Agradecemos o apoio financeiro da FAPEMIG MG.

REFERNCIAS BIBLIOGRFICAS

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