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ii

iii

I regard (...) Mr. Robertson as my parent in the paths of errancy. John M. Keynes

Para Izaias, minha flor de vidro.

iv

Agradecimentos
Esta dissertao demonstra o infinito poder da virtude da pacincia, dos que me cercaram, sobre os inmeros vcios que me acometeram. Meu orientador, Prof. Antonio Carlos Macedo e Silva, acompanhou todo seu processo de elaborao, e a ele agradeo o apoio. Prof. Adriana Nunes Ferreira tenho por gratido seus comentrios e sua postura crtica, que me ajudaram a melhorar alguns dos aspectos desta dissertao. Agradeo especialmente ao Prof. Jos Maria Ferreira Jardim da Silveira, por ter me oferecido suporte nos momentos mais difceis, sem o qual talvez esta dissertao no se concretizasse. Agradeo tambm minha famlia, por ter me acompanhado neste caminho incerto, sabendo muito de suas adversidades e pouco de suas compensaes. Em especial, gostaria de agradecer a Izaias por ter sido, a cada dia, meu companheiro, meu conselheiro e minha alegria.

Sumrio
INTRODUO .................................................................................................................................... 1 1. UMA VISO GERAL DA CONTROVRSIA DOS BALDES EM UM POO ................ 5 1.1. 1.2. 1.3. 1.4. 2. INTRODUO ..................................................................................................................... 5 O PERODO DE COLABORAO ENTRE KEYNES E ROBERTSON .............................................. 6 A RUPTURA TERICA APS O TRATADO SOBRE A MOEDA ..................................................... 9 INTERPRETAES SOBRE A CONTROVRSIA ....................................................................... 13

O PREO DOS BENS DE INVESTIMENTO E O ENTESOURAMENTO NO TRATADO15 2.1. 2.2. 2.3. 2.4. INTRODUO ................................................................................................................... 15 O PREO DO INVESTIMENTO I: SUA AUSNCIA NA ANLISE DOS CICLOS DE CRDITO ........ 15 O PREO DO INVESTIMENTO II: O RENDIMENTO DO INVESTIMENTO ..................................... 19 O PREO DO INVESTIMENTO III: O PREO DAS AES ......................................................... 24

3.

A CONTROVRSIA DOS BALDES EM UM POO....................................................... 29 3.1. 3.2. 3.3. 3.4. INTRODUO ................................................................................................................... 29 MR. KEYNES THEORY OF MONEY (1931), DE ROBERTSON ............................................. 29 A REJOINDER (1931), DE KEYNES ................................................................................. 36 SAVING AND HOARDING (1933), DE ROBERTSON ............................................................ 40

4.

ANLISES ACERCA DA CONTROVRSIA...................................................................... 46 4.1. 4.2. 4.3. 4.4. INTRODUO ................................................................................................................... 46 UM DEBATE TERMINOLGICO OU TERICO? ...................................................................... 46 A QUESTO DO ENTESOURAMENTO ............................................................................... 50 OS BALDES EM UM POO E A DEMANDA POR MOEDA ...................................................... 56

CONCLUSO .................................................................................................................................... 60 BIBLIOGRAFIA................................................................................................................................ 63

vi

ndice de Figura
Figura 3.1: Fluxos monetrios de Robertson ....................................................... 31

vii

Resumo
John M. Keynes e Dennis H. Robertson, ambos economistas de Cambridge, foram intensos colaboradores intelectuais na dcada de 1920; mas aps da publicao da Teoria geral de Keynes, em 1936, a colaborao foi substituda por uma ostensiva rivalidade terica. O ponto de inflexo do relacionamento entre ambos, entretanto, antecede esta poca, e remonta publicao do Tratado sobre a moeda de Keynes, em 1930. A partir da resenha que Robertson fez deste livro, os autores travaram um debate terico e terminolgico, acerca de questes como a determinao do preo dos bens de investimento, a relao entre poupana, investimento e entesouramento, e a determinao da quantidade de depsitos inativos na economia. Este debate, denominado pela literatura especializada de controvrsia dos baldes em um poo, foi considerado de importncia fundamental para as futuras divergncias entre os autores, mas no recebeu ateno analtica altura desta considerao. Nesta dissertao, argumenta-se que o desdobramento dos pontos debatidos esteve em parte relacionado necessidade de Keynes de responder s crticas de Hayek ao livro, e procura-se estabelecer um modo de correlao entre os diversos conceitos debatidos (entesouramento, depsitos inativos, nvel de preo dos bens de investimento, poupana, etc.) Considerou-se, como ponto de orientao geral, a pergunta: a controvrsia foi terica ou simplesmente terminolgica? O que se constata que no h resposta simples para esta questo. De fato, a controvrsia dos baldes em um poo mistura assuntos tericos, talvez no inteiramente compatveis entre si, e em relao aos quais a diferena entre os autores foi em parte terica, e em parte terminolgica.

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Abstract
John M. Keynes and Dennis H. Robertson, both economists from Cambridge, were intense intellectual collaborators in the 1920s; but after the publication of Keyness General theory, in 1936, their collaboration was substitutes by an ostensive theoretical rivalry. The turning point of their relationship, however, is previous from that time, and goes back to the publication of Keyness Treatise on money, in 1930. From Robertsons review of that book on, the authors engaged in a theoretical and terminological debate, concerning matters such as the determination of the price of investment goods, the relation between saving, investment and hoarding, and the determination of the quantity of inactive deposits in the economy. This debate, named the buckets in a well controversy by the specialized literature, was considered to be of fundamental importance for the future divergence between the authors, but did not receive an analytical attention compatible to such consideration. In this dissertation, it is argued that the unfolding of the subjects in the debated was partially related to Keyness need to answer Hayeks critics of his book, and the dissertation means to establish a way to correlate the many debated concepts (hoarding, inactive deposits, price level of investment goods, saving, etc.) It was considered, as a general point of orientation, the question: was the controversy theoretical, or simply terminological? It is concluded that there is no simple answer to such question. As a matter of a fact, the buckets in a well controversy mixes many theoretical subjects, which may not be entirely compatible one to another, and in relation to which the difference between the authors was partially theoretical, and partially terminological.

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Introduo
O objetivo geral desta dissertao estudar a controvrsia entre Keynes e Robertson no intervalo das publicaes do Tratado sobre a moeda (1930) e da Teoria geral (1936).1 Denominamo-la a controvrsia dos baldes em um poo (CBP), em referncia a uma interpretao de Keynes sobre Robertson, a respeito do comportamento dos nveis de preo dos bens de consumo e dos bens de investimento (Keynes, 1931a, 414).2 Esta denominao, entretanto, no est presente na literatura especializada no assunto, que geralmente opta por apresentar a controvrsia sem o auxlio de um rtulo especfico. Optamos por fazer uso deste rtulo, entretanto, a fim valorizar o contedo especfico da CBP, e, assim, evitar consider-la uma mera antecipao da controvrsia ocorrida entre os mesmo autores aps a Teoria geral (TG) a controvrsia da preferncia pela liquidez vs. fundos emprestveis (PL-FE). Tendo em vista a importncia histrica de Keynes, apropriado esclarecer que esta dissertao pretende contribuir especificamente histria da anlise econmica. De modo geral, a relevncia do estudo da histria da anlise econmica foi atribuda por Cesarano (1983) ao resgate de idias interessantes que, devido complexidade da realidade econmica, teriam sido negligenciadas com o tempo.3 Os historiadores dedicados trajetria terica de Keynes at a TG, por sua vez, concordando ou no com a suficincia deste argumento para a relevncia do estudo, tm se beneficiado de fontes suplementares de motivao. Dentre estas, podemos citar: a avaliao, a partir da anlise histrica, de alguns aspectos tericos da TG (Bridel, 1987),4 o julgamento da conformidade da revoluo keynesiana com outros tipos de revolues cientficas (Bigg, 1990),5 ou mesmo o resgate de proposies keynesianas autnticas (Amadeo,

O artigo de Robertson Saving and hoarding (1933) pode ser considerado o fim da controvrsia. A partir de ento, Keynes j estava envolvido na elaborao da Teoria geral. Para uma descrio das atividades de Keynes no perodo, ver Moggridge (1973a). 2 Bridel (1987) destaca a expresso baldes em um poo para designar no a controvrsia, mas seu contedo. Devese notar, entretanto, que a passagem apresentada pelo autor para designar este contedo no , de fato, o argumento baldes em um poo que Keynes atribuiu a Robertson, mas o argumento paradoxo de Keynes que Robertson atribuiu a Keynes (Bridel, 1987, 134-135). 3 Evidentemente, este resgate visto pelo autor como uma possibilidade, e no como uma obrigatoriedade. 4 Bridel (1987) toma por base sua anlise e avaliao crtica da origem e do desenvolvimento da tcnica de anlise poupana-investimento (...) que em ltima instncia teria conduzido ao princpio da demanda efetiva de Keynes (Bridel, 1987, 1), e chega concluso de que a Teoria geral certamente no demonstra a existncia de um desemprego em um equilbrio de longo-prazo (Bridel, 1987, 186). 5 Bigg (1990) utiliza o arcabouo lakatosiano para explicar o desenvolvimento da Tradio de Cambridge [no final da dcada de 1920] (Bigg, 1990, 1). Deve-se notar, entretanto, que o termo revoluo cientfica pertence a Kuhn

1989).6 Em outras palavras, a histria da anlise econmica referente a Keynes, em muitos casos, assume ou est comprometida com alguma posio em relao TG, quer seja para critic-la, para explic-la ou mesmo para complement-la. Quanto CBP, indisputvel que ela pertena, de fato, trajetria de ruptura terica de Keynes, em direo elaborao TG. Mas isto no implica que o debate deva, necessariamente, ser estudado partindo-se de um entendimento inicial acerca desta trajetria, ou de uma necessidade de se compreend-la. Por exemplo, o Tratado sobre a moeda (TM) geralmente reconhecido por ter antecipado um dos principais elementos da TG: a teoria da preferncia pela liquidez. 7 A partir deste reconhecimento, diversos autores explicam a CBP como uma antecipao da controvrsia PL-FE, ou como um corolrio da antecipao da preferncia pela liquidez. [Bibow (2000); Bridel (1987,) Dimand (1988)]. Entretanto, embora a formulao antecipatria da preferncia pela liquidez no TM seja, de fato, um ponto presente na CBP, 8 h tambm diversas diferenas essas duas controvrsias. Primeiramente, no debate PL-FE estava claro que o elemento disputado era a determinao da taxa de juros, mas na CBP, embora Keynes percebesse a existncia de um elemento terico relevante, este no era evidente nem mesmo para seus debatedores.9 Ademais, conceitos comuns na CBP como o entesouramento e o preo dos bens de investimento no so diretamente compreensveis nos termos da TG. Alguns comentadores procuraram superar estas dificuldades, considerando meramente que a determinao do preo dos bens de investimento exerceria na CBP uma funo
(1962, 2001), mas que est sendo utilizado aqui de modo a tambm englobar a mudana de programa de pesquisa de Lakatos (1978, 1986). 6 Amadeo (1989), por exemplo, ao se propor explicar ruptura definitiva de Keynes com a abordagem pswickselliana para a teoria monetria (Amadeo, 1989, 3), conclui que a dicotomia [ajuste por] preo e [ajuste por] quantidade no deve ser tomada como base de comparao entre os dois livros de Keynes [o Tratado sobre a moeda e a Teoria geral] (Amadeo, 1989, 150). Isto significa que o ajuste por preo seria, portanto, autntico em relao a Keynes. A importncia desta autenticidade, por sua vez, foi explicada por Gerrard (1991): a legitimidade de qualquer programa de pesquisa keynesiano particular tem sido julgada em relao autenticidade de sua interpretao implcita de Keynes (Gerrard, 1991, 276). 7 Embora o termo propenso a entesourar aparea, aparentemente, uma nica vez no TM (TM, 130), o conceito que este termo representa frequente no livro, sob o termo alternativo e sinnimo excess bearish factor. 8 Um dos principais objetivos de Keynes na controvrsia elucidar o seu conceito de propenso a entesourar (Keynes, 1931, 413). Este mesmo termo retomado na TG de modo similar, ainda que no inteiramente idntico, sendo identificado com a funo de liquidez (TG, 208) que, na verdade, a funo da preferncia pela liquidez (TG, 168). 9 Por exemplo em uma carta endereada a Robertson de 6 de outubro de 1931 (embora no enviada), Keynes declarou: tenho certeza de que o problema real entre ns no se refere a questes de expresso ou detalhes comparativos, mas uma coisa muito mais importante. (...) No ficarei feliz enquanto no descobrir exatamente qual este ponto de diferena (Keynes, 1973, XIII, 272). Presley (1978, 80) considerou a compreenso da CBP uma tarefa rdua mesmo para seus participantes.

equivalente da determinao da taxa de juros na controvrsia PL-FE.10 Mas se o modo de determinao do nvel de preo dos bens de investimento no TM corresponde, de fato, ao modo de determinao da taxa de juros na TG, esta correspondncia no possui paralelo em relao teoria de Robertson. Outra diferena entre as duas controvrsias refere-se ao posicionamento de Robertson. Enquanto na CBP o autor defendera uma teoria antagnica de Keynes, no debate PL-FE Robertson sustentou uma equivalncia entre a teoria da preferncia pela liquidez em relao teoria dos fundos emprestveis [Bibow (1995), Johnson (1952)].11 Esta dissertao, portanto, difere dos demais trabalhos acerca da controvrsia, porque se limita ao seu perodo histrico, no dependendo de uma compreenso acerca da revoluo keynesiana em geral. Estas consideraes de modo algum pretendem subestimar a importncia da tradio de estudos interpretativos, apenas caracterizar o presente estudo. O trabalho considera trs objetivos principais. O primeiro objetivo retomar o debate em seus termos originais, nos textos considerados relevantes para tal. A nossa falta de compromisso com uma interpretao acerca da revoluo keynesiana permite-nos, inclusive, apreciar as imperfeies com que os autores expuseram suas idias neste momento, e que se revelam em ambigidades ou at mesmo em possveis auto-contradies. Estes elementos no devem ser ignorados, pois so prprios da fase em formao da teoria de ambos os autores no momento. O segundo objetivo apresentar brevemente o modo como outros comentadores abordaram a CBP, notando-se, em particular, uma percepo generalizada da dificuldade de se interpret-la. Embora autores, como Bridel (1987), acreditassem que a controvrsia se referia a um assunto terico fundamental, outros autores no rejeitam inteiramente a hiptese de que a controvrsia tenha sido, ou se tornado, meramente terminolgica. Por fim, o terceiro objetivo apresentar algumas consideraes prprias, e apreciar se a controvrsia teria sido fundamental do ponto de vista terico, ou se teria sido meramente terminolgica. A dissertao est dividida em quatro captulos. O primeiro captulo apresenta a CBP de modo geral. So descritos alguns contornos histricos sobre o relacionamento intelectual entre Keynes e Robertson, sendo apresentados os textos considerados fundamentais para a
10

A passagem do TM fornecida como evidncia da determinao no TM da taxa de juros pelo mercado de aes por Amadeo (1989, 31), por exemplo, originalmente refere-se ao preo dos bens de investimento. 11 Segundo Dimand (1988), o antagonismo de perodo da CBP contradiria o mito recente de que Keynes no estivesse dizendo nada de novo (Dimand, 1988, 83). Este mito, entretanto, j possui razes na prpria controvrsia PL-FE da dcada de 1930.

controvrsia. Nota-se em especial a interferncia indireta de Hayek no debate, visto que Keynes pretendeu aproximar as crticas de Robertson ao TM s de Hayek. Para completar o quadro geral, tambm so abordadas algumas interpretaes acerca da controvrsia. O segundo captulo apresenta alguns conceitos bsicos do TM, bem como as principais passagens sobre as quais as crticas de Robertson que posteriormente integrariam a CBP. So identificadas diversas tentativas de se harmonizar a determinao do preo dos bens de investimento no corpo terico do TM, o que se considerou ser um possvel incio da separao entre as teorias de Keynes e de Robertson. O terceiro captulo apresenta os trs principais textos da CBP: a resenha de Robertson sobre o TM, a rplica de Keynes e um artigo posterior de Robertson, Saving and hoarding (1933). O quarto captulo pretende analisar a controvrsia. Como a questo debatida no evidente, a anlise foi constituda em duas etapas. Na primeira etapa, presente na seo 4.2, so formuladas algumas questes, aparentemente desconexas, que pretendem captar as diferenas entre os autores. Na etapa seguinte, procura-se responder a estas questes, bem como averiguar uma possvel conexo entre elas, a fim de opinar se o debate teria sido terico ou terminolgico.

1. Uma viso geral da controvrsia dos baldes em um poo

1.1. Introduo
Como Fletcher (1986) bem descreveu, Dennis H. Robertson foi sucessivamente pupilo, colega e colaborador de Keynes, e, finalmente, o seu crtico mais tenaz e intelectualmente ameaador (Fletcher, 1986, 36-37). O perodo de colaborao entre Keynes e Robertson coincide com o interesse de Keynes pela teoria dos ciclos de negcios, desenvolvido no TM. Com a publicao da TG, entretanto, Keynes rompeu definitivamente com esta tradio, que ele prprio ajudara a desenvolver, lanando as bases para uma nova teoria econmica. Robertson, por sua vez, jamais admitiu compreender a TG, e no teria cedido em suas crticas ao novo pensamento de Keynes, mesmo frente sua crescente popularidade entre os economistas. 12 Podese dizer mesmo, em alguma medida, que o fim da colaborao intelectual entre Keynes e Robertson espelha a ruptura de Keynes com sua prpria trajetria intelectual. 13 A passagem do perodo de colaborao para o perodo de oposio entre Keynes e Robertson, entretanto, no se deu concomitantemente publicao da TG, tendo j se tornado evidente aps a publicao do TM. A resenha de Robertson sobre o livro apresenta suas primeiras discordncias em relao a Keynes que, segundo o prprio Keynes, teriam como pano de fundo uma diferena terica fundamental.14 Portanto, com a CBP que se inicia o perodo de oposio entre os autores, e em grande medida este o motivo de sua relevncia. Este captulo tem por objetivo fornecer uma introduo geral ao perodo, apresentando os contornos gerais da relao entre Keynes e Robertson do incio ao final da CBP, alm de algumas diretrizes para a interpretao desta relao. A seo 1.2 traz o perodo de colaborao entre os autores, ou seja, do incio at a publicao do TM. A seo 1.3 apresenta uma descrio geral da CBP, e o modo pela qual foi influenciada pela resenha que Hayek realizou sobre o TM.

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Mizen e Presley (1995) consideram, por exemplo, que Pigou suavizou suas crticas TG com o tempo, enquanto a reao negativa de Robertson teria sido persistente. Mesmo por ocasio da morte de Keynes, Robertson ainda se lamentou por no poder voltar a discutir descansadamente [com Keynes] aqueles assuntos de teoria e de pedagogia sobre os quais [tinham] falhado em debater (Robertson, 1946, apud Mizen e Presley, 1995: 642). 13 Isto no significa, entretanto, que Robertson possa ser identificado entre os clssicos apresentados na TG. O prprio Keynes bastante claro sobre a questo: Aproveito para me desculpar de uma vez por todas se levei algum leitor a supor que (...) considero Mr. Hawtrey e Mr. Robertson como economistas clssicos. Ao contrrio, eles se desgarraram do rebanho antes de mim (Keynes, 1937, 242, n. 2 da p. 241). 14 Ver trecho de carta de Keynes a Robertson citado na nota 9 acima.

Na seo 1.4, apresenta-se uma viso geral acerca de diferentes interpretaes e apreciaes de outros autores sobre a controvrsia.

1.2. O perodo de colaborao entre Keynes e Robertson

Keynes e Robertson provavelmente so mais reconhecidos como opositores em teoria econmica do que como colaboradores. De fato, a publicao da TG coincide com um perodo em que os autores estavam em franca oposio, tendo a discordncia entre os dois se tornado pblica e notria por meio de resenhas, artigos e livros. A colaborao entre Keynes e Robertson, por sua vez, no foi divulgada da mesma forma, evidenciando-se principalmente por meio de cartas e memorandos informais. Mas embora seja menos conhecida, esta correspondncia revela uma colaborao terica fundamental, e de impacto duradouro na trajetria de ambos os economistas. O primeiro contato entre Keynes e Robertson ocorreu em 1910, quando Keynes tornouse Diretor de Estudos de Robertson (Presley, 1978, 2, 75). Robertson que finalizou sua Fellowship dissertation 15 em 1913, e recebeu a Trinity College Fellowship em 1914. Embora Robertson demonstrasse grande respeito por Keynes, chamando-o de mestre (Presley, 1978, 76), o contato intelectual entre os dois aps 1913 assemelha-se mais a uma relao entre pares. Note-se ainda que Keynes era somente sete anos mais velho do que Robertson, alm de ser ento recente no corpo acadmico de Cambridge, ao qual se juntara em 1908 (ver Presley, 1978, 75).16 A primeira incurso de Keynes no tema dos ciclos de negcios refere-se a uma apresentao em fins de 1913 no Political Economy Club, cerca de dois meses aps a leitura da Fellowship dissertation de Robertson.17 Este dado cronolgico indica a influncia direta de Robertson sobre Keynes no assunto, no sendo apenas uma coincidncia. O prprio Keynes admitiu em carta a Robertson que a apresentao fora elaborada sob sugesto direta de sua

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Esta Fellowship dissertation de Robertson seria a base para o seu primeiro livro, A study of industrial fluctuation (1915). 16 Keynes ganhou uma Lectureship in Economics em Cambridge em 1908, e em 1909 uma Fellowship no Kings College, Cambridge (Presley, 1978, 75). Mas Pigou quem era ento o autor mais influente em Cambridge, e Keynes ainda no havia desenvolvido plenamente ento a influncia na instituio que se mostraria to forte na dcada de 1930. 17 De acordo com Moggridge (1973b), Keynes s tomou conhecimento mais substantivo do trabalho de Robertson em 1913. J Presley (1978) parece sugerir que o contato com as idias j vinha ocorrendo desde 1910.

Fellowship dissertation (Moggridge, 1973b: 1).18 Ademais, a apresentao remete a idias consideradas prximas das de Robertson, contendo um um embrio de anlises robertsonianas (Seccareccia, 2004: 287). Logo em seguida, Robertson se afastaria de Cambridge, retornando somente em 1919 (Presley, 1978, 2).19 O interesse de Keynes pelos ciclos de negcios parece tambm ter declinado ento, e em seu prximo livro, o Tratado sobre reforma monetria (1923), Keynes no demonstraria particular interesse pelo assunto. Em 1924, entretanto, Keynes iniciou a elaborao do TM, e a partir de ento renovou seu interesse pela teoria dos ciclos de negcios. Concomitantemente, Robertson elaborava seu livro Banking policy and the price level (1926), e durante o perodo os autores se aproveitaram de um entrosamento de idias, e de uma profcua colaborao intelectual. Portanto, pode-se considerar que, novamente, Robertson teria influenciado Keynes em seu interesse sobre os ciclos de negcios (Seccareccia, 2004: 288). At a publicao do TM, a colaborao entre Keynes e Robertson foi uma via de mo dupla de idias entre os autores. A influncia de Keynes sobre Robertson em relao Banking policy and the price level (BPPL) notria, em parte porque o prprio Robertson documentou-a no corpo do livro e em seus prefcios. Na introduo de BPPL, Robertson declarou: Tive tantas discusses com o Sr. J. M. Keynes nos assuntos do Captulo V e VI, e os reescrevi to drasticamente sob sua sugesto, que acredito que nenhum de ns sabe o quanto das idias ali contidas so suas, e o quanto so minhas (Robertson, 1926, 5). H motivos, entretanto, para se questionar se a influncia de Keynes sobre Robertson seria exclusivamente baseada na afinidade terica entre os autores. Por exemplo, a acima referida reviso geral de BPPL deveu-se, em grande medida, reao negativa de Keynes s suas provas. Isto representava mais do que uma opinio negativa de um colega: considerando-se a influncia de Keynes no meio editorial, sua desaprovao desencorajaria uma publicao. interessante notar que Keynes instou Robertson em duas modificaes tericas em BPPL: uma imediatamente aceita, e outra rejeitada por Robertson poca, mas que a partir de 1934 tambm iria integrar sua teoria. A primeira contribuio de Keynes refere-se ao conceito
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Aps ter lido a Fellowship de Robertson, Keynes escreveu-lhe dizendo: Seu trabalho sugeriu-me o que parece ser primeira vista uma teoria soberba sobre flutuaes (em Moggridge, 1973b: 1) e que, presume-se, foi a apresentada no Political Economy Club. 19 Este afastamento deve-se ao fato de Robertson ter se voluntariado para o exrcito durante a Primeira Guerra Mundial (Sanfilippo, 2005, 60).

induced lacking, sobre o qual Robertson declarou: induced lacking pertence a Keynes (Robertson, 1926, 49-50, n. 1); ou, mais enfaticamente: foi Keynes quem me fez introduzir induced lacking (carta de Robertson a T. Wilson, 31 out 1953, apud. Presley, 1979, 286, n. 75). Este conceito est ligado recomposio de encaixes bancrios do pblico frente a um aumento de preos, e correlaciona-se diretamente ao conceito do de Cambridge.20 A segunda instncia de Keynes sobre Robertson refere-se ao papel da taxa de juros nos ciclos de negcios. Nas abordagens dos ciclos de negcios mais conhecidas atualmente, considera-se que o ciclo se inicia com uma discrepncia entre a poupana e o investimento, o que pode ser atribudo ao mau ajustamento da taxa de juros. Por exemplo, se a taxa de juros estiver muito elevada, ou, na terminologia de Wicksell, se a taxa de juros monetria estiver acima da taxa de juros natural, ento a poupana exceder o investimento, e os preos sero reduzidos. Esta abordagem, entretanto, no estava presente no draft de BPPL, pois no havia ento qualquer meno taxa de juros, sendo esta uma das principais crticas de Keynes. Robertson sugere que fora Keynes quem lhe sugerira o mecanismo das taxas de juros no ciclo de crditos, um mecanismo que o prprio Keynes rejeitaria posteriormente (Robertson, 1949, xi). Ademais, no Study of industrial fluctuation (1915) de Robertson, a taxa de juros praticamente no mencionada, e quando o , ao invs da taxa natural de juros de Wicksell, Robertson utiliza o conceito de taxa normal de juros de Marshall. 21 Robertson somente realizaria uma recapitulao completa de sua teoria em termos wicksellianos no artigo Industrial fluctuation and the natural rate of interest (1934).22 Mas, mesmo nesta ocasio, o autor declarou no ter conhecimento da literatura continental a respeito das concepes de taxa de juros natural e de mercado (Robertson, 1934, 650). Keynes, por sua vez, j empregara estes conceitos no TM quatro anos, portanto, antes de Robertson faz-lo.23 Em suma, Keynes parece ter instado Robertson a incorporar em sua idia original conceitos tradicionais de Cambridge (o
20 21

-Cambridge), bem como atualiz-lo em relao

O induced lackingseria um ancestral do real-balance effect de Patinkin (Bridel, 1989, 112). De modo justo, Bridel (1987) considerou que esta omisso da taxa de juros fosse surpreendente em um livro cujo Prefcio contm a primeira chamada para uma anlise em termos de poupana e investimento a ser ouvida em Cambridge (Bridel, 1987, 81). 22 O interessado em uma recente recapitulao de Industrial fluctuation and the natural rate of interest (1934) de Robertson poder consultar Boianovsky e Presley (2009). 23 Esta antecipao pode representar algum desconcerto a trabalhos que qualificam a teoria de Robertson como sendo wickselliana, e que abordam a ruptura entre Keynes e Robertson alternativamente como uma ruptura entre Keynes e Wicksell. Ver Blaug (1962, 640) para um exemplo neste sentido.

tradio dos ciclos de negcios, que j h algum tempo estava sendo desenvolvida no continente europeu sob a influncia dos conceitos de Wicksell. H que se notar que, embora haja similaridades entre as teorias dos ciclos de negcios de Robertson e de autores continentais como Hayek, von Mises, etc., Robertson desenvolveu sua anlise de modo independente de tais autores, tendo sido por isso um pioneiro do assunto na Inglaterra. Schumpeter, por exemplo, saudou-o como o primeiro ingls a compreender o mecanismo da poupana forada sobre a dinmica capitalista ou seja, como o primeiro ingls a descrever ciclos baseados na diferena entre poupana e investimento (Sanfilippo, 2005, 75, n. 8). Esta descoberta simultnea dos ciclos de negcios por parte de Robertson, tambm parece ter servido de modo especial a um possvel interesse de Keynes, de esquivar-se de uma dvida intelectual quanto tradio continental no assunto. significativo, portanto, que, em uma das poucas aluses a Robertson no TM, Keynes afirmara: minha dvida por sugestes que puseram minha mente na direo correta com BPPL do Sr. D. H. Robertson (Keynes, 1930, 154, n. 1).

1.3. A ruptura terica aps o Tratado sobre a moeda

Em 1931, foi publicada, no Economic Journal, a resenha de Robertson sobre o TM, Mr. Keynes theory of money. 24 Seu contedo sensivelmente negativo, ou, pelo menos, distintivamente frio (Dimand, 1988, 55). Deve-se notar, no entanto, que a posio de Robertson no exatamente a de um crtico, mas a de um colega em discordncia. Esta nuance importante, pois revela que Robertson no tinha clara a idia de ruptura terica em relao a Keynes. Podemos not-la em diversas passagens, tanto no incio, que reproduz uma autocrtica de Keynes, quanto no final, no qual Robertson revela-se ainda intrigado e ponderando a respeito do livro. Ademais, Robertson, que considera o TM como um trabalho de muitas faces (Robertson, 1931, 395), lana suas crticas esperando talvez auxiliar o prprio [Keynes] a dar a suas idias frteis e penetrantes aquela sntese harmnica que ele parece consciente de ainda necessitarem. Quanto ao contedo, Mr. Keynes theory of money apresenta, entre outros aspectos, um ceticismo a respeito da utilidade das famosas equaes fundamentais do TM, questionamentos acerca da determinao do preo dos bens de investimento, e dificuldades com os conceitos de renda e de
24

Keynes incentivou essa publicao frente relutncia de Robertson, o que justifica que s tenha sado um ano aps a publicao do TM. Sanfilippo (2005, 65) argumenta coerentemente que a demora na publicao da resenha de Robertson tenha sido incomum, ainda mais por Robertson ser o autor do famoso Cambridge Handbook on Money [ou simplesmente Money (1922)], e manter no perodo uma correspondncia intensa com Keynes.

lucros do TM.25 somente por meio da interpretao que Keynes deu resenha de Robertson em seu Rejoinder, publicado no mesmo nmero do Economic Journal, que essa assume um carter opositor relevante. O posicionamento adotado ento claro e definitivo, tendo Keynes identificado uma diferena central de opinio entre ambos (Keynes, 1931, 412). De certo modo, Keynes seleciona a crtica de Robertson que lhe parece mais central ou mais oportuna responder, o que justifica por meio do princpio da economia de argumentos. Segundo Keynes, sua teoria seria fundamentalmente oposta de Robertson por discordarem a respeito das foras responsveis pela determinao do nvel de preos dos bens de investimento (Keynes, 1931, 412). O TM defende que uma diminuio do nvel de preo dos bens de consumo no deve ser acompanhada por um aumento do nvel de preo dos bens de investimento, ainda que no haja nenhum aumento na disposio a entesourar moeda no gasta (Robertson, 1931, 400). Esta posio do TM seria, para Robertson, o paradoxo de Keynes. A opinio de Robertson que, no havendo entesouramento, os preos dos bens de consumo e dos bens de investimento estariam se movendo em direes opostas, o que, para Keynes, significaria que os dois preos se moveriam como baldes em um poo (Keynes, 1931, 414). No Rejoinder, Keynes tambm aperfeioou a apresentao de alguns pontos de sua teoria do funcionamento do mercado de aes, aproximando-a ainda mais do que posteriormente se tornaria a teoria da preferncia pela liquidez. Mas curioso notar que nesta oportunidade seja mais fcil compreender as idias inovadoras de Keynes, do que verificar o modo pelo qual elas estariam em contradio propriamente dita em relao s idias de Robertson. Ou seja, o entendimento das proposies inovadoras de Keynes a respeito do funcionamento do mercado de aes, reafirmadas em Rejoinder, no propicia uma compreenso imediata do modo pelo qual estas proposies estariam em conflito com algumas das idias de Robertson. Embora Robertson no tenha escrito uma trplica, sua correspondncia pessoal evidencia que os argumentos de Keynes no o dissuadiram de sua oposio (CW XIII, 271). Por sua vez, Keynes pareceu estar ainda mais interessado nesta contraposio, tendo depois revelado acreditar, em uma carta no enviada, que ambos estariam com propsitos contrrios em um ponto de teoria pura, incitando Robertson a no minimizar todos os pontos de diferena (CW

25

O conceito de renda no TM abordado no Captulo 2 a seguir.

10

XIII, 272). Entretanto, diferentemente do Rejoinder, no qual Keynes parece seguro a respeito da diferena fundamental em relao a Robertson, nesta carta o autor se declara ainda obstinado a descobrir exatamente qual seria este ponto de diferena (CW XIII, 272). Outra diferena em relao ao Rejoinder uma mudana dos termos em que so expressas as discordncias entre os autores. Enquanto em Mr. Keyness theory... e no Rejoinder a problemtica dava-se entre o preo dos bens de consumo, o preo dos bens de investimento e a propenso a entesourar, Keynes passa a considerar como equivalente ao anterior o problema da relao entre a poupana, o investimento e um ato de inflao ou de deflao por parte do sistema bancrio (CW XIII, 273). Mas por que Keynes teria mudado os termos de um debate que anteriormente lhe parecera to claro? Para responder a esta pergunta, deve-se ter em conta que esta carta no enviada provavelmente foi escrita no ms de outubro de 1931, pouco antes, portanto, de ser publicada a rplica de Keynes resenha de Hayek, em novembro do mesmo ano. Robertson tambm faz uma referncia explcita e Hayek nesta ocasio, denominando o debate ento como sendo tripartite (CW XIII, 271). Hayek, por sua vez, realizou uma ampla resenha do TM, a ser publicada em duas partes, das quais somente a primeira foi respondida por Keynes. 26 Nesta resposta e na trplica que se seguiu a ela, a animosidade entre Keynes e Hayek notvel, o que se evidencia tanto pelas escolhas de linguagem, quanto pelo tipo de argumentao.27 Keynes anotou que Hayek teria paixo por [lhe] azucrinar (Moggridge, 1973b, 243), e em sua trplica, Hayek acusou-o de estar fazendo uma condenao sem provas de suas vises em geral, instando-o a substanciar sua contra-crtica (Hayek, 1931b, 398). H pelo menos duas explicaes para o incmodo de Keynes frente resenha de Hayek. Em primeiro lugar, Hayek fora convidado por Robbins para proferir uma srie de conferncias na
26

As duas partes e a trplica de Hayek somam 55 pginas. A nica resposta de Keynes limitou-se a um quinto deste volume. Hayek incitou Keynes a substanciar sua contra-crtica depois que o seu artigo tivesse aparecido na sua inteireza, ou seja, quando a segunda parte fosse publicada. Mas Keynes sequer responderia a esta segunda parte, o que ficaria a cargo de Sraffa. Alm disso, os autores trocaram 10 cartas em um ms e meio, nas quais Hayek longamente discorreu sobre seus conceitos a pedido de Keynes, que se limitou a agradecer pelas explicaes. Posteriormente, Hayek no resenharia a TG, ainda que houvesse recebido um exemplar antecipado, tendo se arrependido desta deciso futuramente (Zouache, 2003). 27 Hayek qualifica a exposio de Keynes de difcil, sistemtica e obscura (Hayek, 1931a, 271). A seguinte passagem de Hayek oferece uma ilustrao do grau de animosidade entre os autores: no posso acreditar que o Sr. Keynes deseje dar a impresso de que esteja tentando distrair a ateno do leitor das objees que foram levantadas contra sua anlise ao abusar do oponente (Hayek, 1931b, 298).

11

London School of Economics em fevereiro de 1931, conferncias estas que foram compiladas e publicadas logo em seguida, no livro Prices and production. Segundo Zouache, a finalidade do convite de Robbins seria justamente a de combater a influncia do TM (Zouache, 2003, 459). Em segundo lugar, Hayek era um autor dos ciclos de negcio vinculado tradio continental, que j vinha sendo desenvolvida desde o sculo anterior, contando com colaboradores importantes, principalmente de origem austraca, como von Mises, Schumpeter, alm do prprio Hayek. Tendo, portanto, algum tipo de autoridade no assunto, Hayek considerou que, apesar de o TM ter sido muito aguardado como uma novidade, ele no passaria de uma verso experimental desta linha de pensamento (Hayek, 1931a, 270). Ademais, Hayek apresentou diversas imperfeies conceituais do TM, s quais Keynes se esquivara de responder, o que parece ter lhe desagradado. Estas consideraes indicam que, em algum momento, a controvrsia com Robertson possa ter sido influenciada pela necessidade sentida por Keynes de responder adequadamente a Hayek. O debate com Robertson assume para si alguns dos pontos discutidos com Hayek, em especial a respeito do impacto do comportamento dos bancos sobre a poupana e o investimento. Keynes afirma acreditar que a teoria de Hayek seria igual teoria original de Robertson (Keynes, 1931b, 387), ainda que Robertson possa ter se distanciado dela agora (Keynes, 1931b, 391). Esta indistino entre as teorias de Hayek e de Robertson parece ter sido aceita por parte da literatura. Bridel (1987), por exemplo, recorre a Hayek para explicar a posio de Robertson. Mas o prprio Robertson relutou em aceitar esta triangulao.28 Passado o perodo de resposta a Hayek, ocorreu uma breve pausa na correspondncia entre Keynes e Robertson, aps a qual Keynes escreveu um longo memorando em maro de 1932, com interesse pela terminologia de Robertson em BPPL (CW XIII, 275-289). Robertson retrabalhou ento os seus conceitos de poupana e de entesouramento, publicando posteriormente Saving and hoarding (1933) em decorrncia disto. Saving and hoarding um marco na teoria de Robertson, pois nele que Robertson desenvolve definitivamente a daytechnique, e a abordagem de poupana com defasagem temporal. O autor, a partir de ento,
28

Robertson escreveu a Keynes nesta poca: Este debate tripartite [entre Keynes, Robertson e Hayek], cada um falando um dialeto diferente, se tornou to complicado que hesito em dizer se voc est me compreendendo corretamente (CW XIII, 271).

12

praticamente abandonaria o idiossincrtico conceito de lacking de BPPL, e passaria a utilizar mais freqentemente o conceito de poupana, a terminologia da moda (Robertson, 1926-1949, x).29 Em relao ao entesouramento, em Saving and hoarding Robertson voltou a defender suas posies de Mr. Keyness theory..., mas o seu conceito de entesouramento foi apresentado de modo distinto do anterior. Robertson passou a dar maior nfase na noo de mudana na propenso a entesourar, ao invs da noo de ocorrncia de entesouramento. A partir de julho de 1932, Keynes j estava interessado na elaborao da TG (Moggridge, 1973b, 337). O debate terico com Robertson somente seria retomado aps a publicao da TG, cerca de quatro anos depois.

1.4. Interpretaes sobre a controvrsia

Neste captulo apresentaremos em linhas gerais diferentes abordagens da CBP, com o objetivo de situar a controvrsia na literatura. Como os argumentos da controvrsia em si no foram por ora aqui detalhados, nos absteremos de comentrios mais especficos sobre o seu contedo. As anlises a respeito da CBP podem ser classificadas em duas categorias: (a) a dos autores para quem na CBP Keynes teria sido bem sucedido na exposio de uma diferena terica fundamental, e (b) a dos autores para quem a CBP teria se tornado incompreensvel, devido a diferenas terminolgicas. Dentre os primeiros, Bibow (2000) aproximou a CBP controvrsia entre os mesmos autores aps a TG, a da preferncia pela liquidez vs. fundos emprestveis. Para o autor, no TM Keynes destri preventivamente o que aps a TG se tornaria a teoria dos fundos emprestveis (Bibow, 2000, 797). Pelos motivos explicados na Introduo, este tipo de argumentao no convm aos objetivos desta dissertao, que se circunscreve no perodo prvio TG. Bridel (1987), por sua vez, tambm considera haver uma diferena terica fundamental entre Keynes e Robertson na CBP, que interpreta como uma etapa de ruptura de Keynes frente tradio marshalliana. Diferentemente de Bibow (2000), entretanto, Bridel (1987) interessa-se por explicar essa diferena terica fundamental nos termos da prpria
29

Em 1931, Robertson ainda admitiu: no aprendi a falar a linguagem da poupana e do investimento (XIII, 271, carta de Robertson a Keynes, 4 de outubro de 1931). Este passo dado no artigo de 1933, sobre o desenvolvimento do conceito de poupana, possibilitaria o advento de Industrial fluctutation and the rate of interest em 1934, no qual Robertson finalmente entrou em conformidade com a literatura continental que associava poupana, investimento, e as taxas monetria e natural de juros.

13

controvrsia. Mas sua anlise, ainda que interessante, parece-nos demasiado sucinta, havendo uma notvel desproporo entre a importncia atribuda controvrsia e o espao dedicado a ela (Bridel 1987, 134-136).30 Entre os autores que ressaltaram as dificuldades terminolgicas, encontram-se Presley (1978) e Sanfilippo (2005). Para Presley, acompanhar o debate mostrou-se tarefa rdua, mesmo para os prprios participantes, j que as complexidades do debate advm das diferenas em relao s definies de poupana e investimento (Presley, 1978, 80). Segundo sua interpretao, o debate tinha uma aparncia externa de diferenas terminolgicas, mas de fato era muito mais profundo do que isto (Presley, 1978, 80). Entretanto, Presley abstm-se de abordar a CBP diretamente, pois, segundo o autor, o contedo da controvrsia estaria presente em outras partes de seu livro. Ademais, o que Presley identifica como sendo este contedo refere-se somente a uma parte dos temas abordados na CBP, que trata da relao entre sistema bancrio, poupana e investimento (Presley, 1978, 81). Os termos originais do debate, presentes em Mr. Keyness theory... e no Rejoinder, que incluem a determinao do preo dos bens de investimento, no so abordados em Presley (1978). Sanfilippo, por sua vez, argumenta que, embora houvesse na CBP uma discusso que inicialmente fosse fundamental e terica entre Keynes e Robertson, haveria uma difundida opinio de que esta discusso eventualmente tivesse se tornado estril (Sanfilippo, 2005: 60). Estas consideraes revelam que a CBP no recebeu tratamento detalhado pela literatura, nem mesmo por autores que lhe reconheceram uma motivao terica importante. Em geral, recorre-se extensivamente s citaes de Keynes para explic-la, substituio dos textos originais pelas cartas trocadas no mbito da resposta de Keynes a Hayek, e aproximao da controvrsia com o perodo posterior publicao da TG. Estes aspectos revelam que a literatura pouco tem contribudo para uma compreenso dos textos e dos artigos originais da CBP, nos quais aparecem como temas controversos o entesouramento e a determinao do preo dos bens de investimento.31
30

Bridel dedicou CBP pouco mais de duas pginas de seu livro. Deve-se notar, ainda, que nestas duas pginas Bridel utiliza-se maciamente de transcries. Mas como nem mesmo Keynes e Robertson tinham clareza a respeito do contedo debatido, conforme visto na seo anterior, estas transcries dificilmente avanariam significativamente na explicao necessria para uma efetiva compreenso. 31 Dimand (1988), ao expor o contedo de Mr. Keyness theory... (Dimand, 1988, 55-56), omite justamente aquele que no Rejoinder Keynes consideraria ser o ponto fundamental de discordncia entre os autores: a relao entre preos e entesouramento. O tema da CBP somente abordado em uma e breve nota.

14

2. O preo dos bens de investimento e o entesouramento no Tratado

2.1. Introduo
O TM geralmente considerado um trabalho da tradio dos ciclos de negcios (credit cycles, business cycles ou trade cycles), que tem como objeto principal de anlise as oscilaes cclicas de preo e de produo econmica, a partir de divergncias entre a poupana e o investimento. Partindo-se de uma situao de equilbrio, por exemplo, a tradio dos ciclos de crdito considera que um excesso do investimento sobre a poupana repercutiria em um aumento no nvel geral de preos.32 O objetivo do presente captulo investigar como conceitos presentes na CBP esto presentes no TM. Em especial, investiga-se a relao entre poupana, investimento e entesouramento, e o tratamento que a determinao do nvel de preo dos bens de investimento recebe. A seo 2.2 apresenta as equaes fundamentais de Keynes, e modo pelo qual preo dos bens de investimento abordado no captulo do TM sobre os ciclos de crdito.33 Apresenta-se tambm o argumento de que Keynes teria, na verdade, dado mais do que um tratamento ao preo dos bens de investimento no TM. Isto parece ser coerente com a viso que o prprio Keynes tinha sobre o livro, ao consider-lo um livro composto de partes no inteiramente harmoniosas umas com as outras (TM, xvii).34 Portanto, as sees 2.3 e 2.4 apresentam duas outras verses para a determinao do preo dos bens de investimento no TM, sendo a ltima a verso privilegiada pela CBP.

2.2. O preo do investimento I: sua ausncia na anlise dos ciclos de crdito

Diferentemente da TG, o TM interessa-se pela flutuao dos preos na economia. Keynes privilegia o estudo de trs nveis de preos: o nvel preo dos bens de consumo ,o

32

Este seria o argumento principal da tradio dos ciclos de crdito, originria de Wicksell (1934). Para se aprofundar mais nas causas e conseqncias desta discrepncia entre poupana e investimento, entretanto, seria necessrio optar por alguma verso da tradio dos ciclos de crdito, descrita por Blaug (1991) como um verdadeiro emaranhado de explicaes contenciosas (Blaug, 1991, 180). 33 Neste captulo, o termo ciclos de negcios foi substitudo pelo equivalente ciclos de crdito, sendo este o termo privilegiado pelo TM. 34 As citaes do TM referem-se todas ao tomo I: The pure theory of money.

15

nvel de preos dos bens de investimento

, e o nvel de preos geral .35 Para se compreender o

que estes nveis de preo significam, considere-se a sugesto feita por Keynes, acerca da escolha de uma unidade de quantidades de bens, de modo que cada uma destas unidades tivesse o mesmo custo de produo na data base (TM, 121-122). Esta unidade de quantidades de bens mede a quantidade produzida em termos de bens de consumo totais do consumo , bens de investimento , e bens .36,37 O nvel de preo dos bens de consumo seria, portanto, o valor monetrio dividido pela quantidade de bens de consumo , o nvel de preo de bens de , e o nvel geral de preos

investimento seria o valor monetrio do investimento seria o valor total do produto dividido por .

dividido por

No TM, o preo dos bens de consumo

e o nvel geral de preo

recebem um .38 De fato,

tratamento formal mais destacado do que o nvel de preo dos bens de investimento

as equaes fundamentais do TM, que esto entre seus elementos tericos mais destacados, referem-se determinao de e o nvel geral de preos . Estas equaes fundamentais so construdas a partir do conceito de poupana, definido como a renda menos o consumo, ou seja, (2.1) em que a poupana e a renda. Nota-se que a renda foi representada diferentemente do a taxa de rendimentos

valor do produto

, pois no TM estes dois conceitos no so equivalentes. A renda do TM , em que

definida como o custo de produo, ou seja, como

por unidade de produo, ou custo unitrio (TM, 122).39 Conforme anteriormente visto, o custo unitrio , por definio, igual para qualquer unidade de produto. Portanto, (2.1) pode ser representada como

35

O TM adota uma representao diferente destes nveis de preos, sendo o nvel de preo dos bens de consumo representado por , o nvel de preo dos bens de investimento representado por , e o nvel geral de preo representado por (ver TM, 122-123). 36 Par uma defesa de Keynes desta definio de unidade para as quantidade de bens de consumo e de bens de investimento frente a mudanas na produtividade, ver o Apndice 2 do TM (329-331). 37 Estes conceitos de quantidade tambm so representados de modo diverso no TM, sendo a quantidade de bens de consumo representada por , a quantidade de bens de investimento representada por , e a quantidade total de bens representada por (TM, 122). 38 Robertson (1931) considerou que a falta de uma equao formal para explicar seria a principal fonte de fraqueza de toda a estrutura do TM (Robertson, 1931, 398). 39 A renda no TM pode ser alternativamente definida como a soma dos salrios, dos juros, dos ganhos de monoplios e a remunerao normal dos empresrios. Esta definio de renda seria equivalente anterior, pois estes elementos so os que compem o custo de produo (TM, 111).

16

(2.1 ). Lembrando que obtm-se (2.2). em que o custo de produo dos bens de investimento, que no TM representado por . , e que , ento, manipulando-se a equao (2.1 ),

A equao (2.2) revela que a diferena entre o custo de produo do investimento e a poupana est associada variao do preo dos bens de consumo em relao ao seu custo de produo. Por exemplo, um aumento da poupana, tudo o mais constante, equivale a uma reduo do preo dos bens de consumo. Keynes revela esta relao atravs de um rearranjo de (2.2), , que seria a primeira equao fundamental (TM, 122). A equao (2.1 ) tambm pode ser arranjada do seguinte modo: (2.3). Ou seja, a diferena entre o investimento e a poupana est associada variao do nvel de preos em relao ao custo de produo. Rearranjando-se (2.3), tem-se seria a segunda equao fundamental (TM, 124). A equao (2.3) a base para o desenvolvimento de uma teoria dos ciclos de crdito no TM, pois correlaciona as trs principais variveis deste tipo de abordagem: o investimento, a poupana e a variao do nvel de preo (sob a observao de que esta variao no em relao ao nvel de preo pretrito, mas em relao ao custo de produo ). , que

A anlise de ciclos de crdito no TM propriamente dita, por sua vez, anunciada no captulo 16, em que h uma classificao das causas de desequilbrio do poder de compra. Dentre as causas deste desequilbrio, encontra-se o caso dos ciclos de crdito, concebidos ento como mudanas do nvel de preos devidas a fatores de investimento, e desenvolvidos no captulo 18 do TM.40 Entretanto, possvel identificar certa impreciso ou ambigidade no conceito de poder de compra no TM. Na seguinte definio do conceito: o poder de compra da moeda depende da quantidade de bens e servios que uma unidade de moeda comprar (TM, 47), o conceito parece referir-se ao inverso de , ou seja,
40

. Mas na definio do poder de

Neste captulo, a discrepncia entre a poupana e o investimento a partir de uma situao de equilbrio atribuda exclusivamente a variaes no valor do investimento, sendo que o valor da poupana permanece constante. Keynes atribui esta escolha percepo de que a atividade de poupar essencialmente um processo constante, enquanto o investimento em capital fixo, por outro lado, tem se acostumado a proceder irregularmente, aos saltos (TM, 251252).

17

compra como o poder da moeda de comprar bens e servios na compra dos quais para propsitos de consumo uma comunidade de indivduos gasta sua renda (TM, 48, itlico adicionado), o conceito parece indicar o inverso de , ou seja, . Esta ltima interpretao como o inverso do poder de

aparece explcita na apresentao do preo dos bens de consumo

compra da moeda (TM, 122), que recebe a adeso de Dimand (1988, 25). O fato que o captulo 18 do TM, anunciado por Keynes como dedicado a investigar o efeito do descompasso entre o investimento e a poupana sobre nvel de preos (TM, 232-233), que o autor considera ser o tipo de distrbio dos ciclos de crdito (TM, 248), na verdade enfatiza a variao do preo dos bens de consumo passagem luz da equao (2.2):
Definimos o ciclo de crdito como as alternncias de excessos e carncia do custo do investimento sobre o volume de poupana e a gangorra no poder de compra da moeda devido a estas alteraes (TM, 249, itlicos adicionados).

. Isto se torna evidente lendo-se a seguinte

A equao (2.2) indica que a diferena entre a poupana e o custo do investimento causa distrbios no preo dos bens de consumo . Mas se o que foi anunciado se referia diferena

entre poupana e o valor do investimento, ento, luz da equao (2.3), entretanto, o estudo dos ciclos de crdito deveria ser referente ao nvel geral de preos , e no a .

Mas esta confuso entre o preo de bens de consumo e o nvel geral de preos no implicaria em erro somente porque, nesta oportunidade, a variao do preo dos bens de investimento est sendo inteiramente desconsiderada. A variao do investimento considerada ento diretamente como uma variao da quantidade investida . O prprio Keynes explcito quanto a este ponto. Keynes admite que, para efeito de anlise, estaria considerando nulo um aumento no nvel de preo dos novos bens de investimento em relao ao seu custo de produo (TM, 253), que denomina ser a inflao de capital. Sua justificativa a de que ao menos teoricamente possvel desemaranhar destas complicaes o elemento de inflao de bens (commodity inflation) que constitui um ciclo de crdito (TM, 253), sendo que a inflao de bens inclui somente a aplicvel aos bens de consumo (TM, 140).41 Podemos concluir, portanto, que o que estaria em funo da taxa de juros seria diretamente a quantidade do investimento.
41

Keynes relaciona a inflao de bens (commodity inflation) a (TM, 140), anteriormente definido como, a diferena entre o custo do investimento e a poupana (TM, 136), . Considerando-se a equao (2.2), , conclui-se que a inflao de bens refere-se variao do do preo dos bens de consumo em relao ao custo de produo.

18

Como fcil ser verificado, o nvel geral de preos seria uma mdia ponderada dos preos dos bens de consumo e dos preos dos bens de investimento.42 Portanto, se o preo dos bens de investimento no varia em relao ao custo unitrio, ento uma variao do nvel geral de preos somente ocorreria em decorrncia de uma variao do preo dos bens de consumo. Seria, portanto, indiferente considerar que a anlise dos ciclos de crdito se refere a ou a .

Portanto, nesta anlise dos ciclos de crdito encontra-se o que consideramos ser a primeira e mais simples abordagem do preo dos bens de investimento, que na verdade se trata de uma negligncia do problema em questo. O preo dos bens de investimento simplesmente seria considerado igual ao seu custo de produo, e a anlise da variao do investimento seria feita atravs da variao da quantidade de bens de investimento. Esta seria a abordagem herdada da tradio dos ciclos de crdito.43 Entretanto, este tratamento da determinao dos bens de investimento no o nico presente no TM. O prprio Keynes, no prefcio do TM, admitiu que as partes do TM no fossem inteiramente harmoniosas entre si, e completou: nestas pginas ainda h muitas peles que descamei (TM, xvii). Estes comentrios parecem ter aplicao no caso da anlise dos bens de investimento. A seguir, veremos outra abordagem dada pelo autor ao assunto.

2.3. O preo do investimento II: o rendimento do investimento

Uma abordagem mais elaborada do preo dos bens de investimento encontra-se no captulo 13 do TM, O modus operandi da taxa bancria, e em alguns fragmentos do captulo 11, em especial na seo II The rate of interest, or bank rate. Nestes captulos, Keynes usa o conceito de taxa natural de juros formulado por Wicksell, 44 que tambm possui afinidades com a anlise dos ciclos de crdito (Laidler, 2006, 46). Vamos resumir os elementos tpicos da anlise wickselliana, com base em Leijonhufvud (1981, 1987). Primeiramente, considera-se a presena de curvas de poupana e de investimento em funo da taxa bancria de juros, ou seja, e , em que seria a taxa bancria

de juros. A curva de poupana seria positivamente inclinada em relao taxa bancria de juros, ou
42 43

, e a curva de investimento seria negativamente inclinada em relao taxa bancria

O nvel de preo na equao (2.3) decorre deste pressuposto. Tambm significativo que em sua explanao na teoria do ciclo de crdito de Robertson no TM, Keynes refira-se explicitamente somente variao do preo dos bens de consumo (TM, 156-8). 44 O conceito de taxa natural de juros foi apresentada por Wicksell em Lectures on political economy (1901, 1934).

19

de juros,

. O valor de

correspondente interseco das curvas de poupana e de , ou seja, . Em outras palavras, a taxa

investimento seria a taxa natural de juros

natural de juros seria o valor da taxa bancria de juros que iguala a poupana e o investimento, garantindo, portanto, a estabilidade do nvel de preos. A taxa de juros estabelecida pelos bancos, entretanto, no necessariamente corresponderia taxa natural de juros, o que significaria que a poupana e o investimento pudessem divergir. No captulo 13 do TM, Keynes apresenta diversos elementos desta anlise. Por exemplo, o autor considera que a taxa de poupana estimulada por uma taxa de juros elevada e desencorajada por uma taxa deprimida (TM, 139), e que a taxa natural de juros a taxa na qual a poupana e o valor do investimento exatamente se balanceiam (TM, 139). Entretanto, Keynes no explicita um elemento importante para a conformidade de sua anlise com a de Wicksell: uma curva de investimento diretamente em funo da taxa de juros.45 Isto no significa, entretanto, que a relao entre o investimento e a taxa de juros esteja ausente no TM, mas ali ela apresentada de um modo mais sofisticado do que o da simples assero de que o investimento seria sensvel taxa de juros, de . Em particular, Keynes e a sua

distingue na anlise os dois componentes do valor do investimento : o seu preo quantidade

. Na anlise dos ciclos de crdito do captulo 18 do TM, abordada na seo

anterior, esta distino era irrelevante, pois o preo dos bens de investimento mantinha-se constante (igual ao custo unitrio de produo). Uma modificao da taxa de juros influenciava diretamente a quantidade de bens de investimento do investimento . Porm, o captulo 13 do TM apresenta uma anlise mais sofisticada em relao a estes dois componentes. Keynes considera que o preo de demanda dos bens de capital depende de dois fatores: da estimativa do rendimento futuro lquido do capital fixo, e da taxa de juros em relao qual este rendimento capitalizado (TM, 180), ou seja, (2.4), em que representa a estimativa do rendimento futuro do capital fixo.46 Keynes acrescenta que: , o que era equivalente a influenciar o valor

45

Daqui por diante, quando o termo taxa de juros no apresentar os adjetivos natural ou bancria, deve-se compreend-lo como referente taxa natural bancria. 46 Em relao TG, seria equivalente ao rendimento esperado (prospective yield), e o clculo proposto em (2.4) seria equivalente ao clculo do preo de demanda do investimento (TG, 135, 137).

20

Se a taxa de juros se eleva, tender a cair, o que ir reduzir a taxa de lucro na produo de bens de capital, que desestimular o novo investimento. Portanto, uma taxa de juros elevada diminuir tanto quando (TM, 139).

Portanto, segundo Keynes, a taxa de juros afetaria primeiramente o preo dos bens de investimento , e a variao deste que afetaria, de modo indireto, a quantidade produzida de . Este impacto, entretanto, no ocorreria imediatamente, sendo realizado sofreria a influncia do preo dos bens de investimento estaria relacionada , pois no haver motivo para uma reduo

bens de investimento

no perodo seguinte, e a quantidade

prevalecente no perodo anterior. Pode-se considerar que a variao de diferena entre e o custo unitrio de produo

na produo [dos bens de capital], a no ser que seu preo esteja caindo em relao ao seu custo de produo (TM, 180). Esta anlise original de Keynes, e est em consonncia com o escopo geral do TM, conforme defenderemos mais adiante. Entretanto, nota-se que ela apresenta diferenas em relao abordagem wickselliana, que podem se mostrar inconvenientes. Um destes inconvenientes refere-se taxa natural de juros definida pela relao . Sendo , a taxa natural de juros passa a ser

.47 Note-se que, conforme dito acima, a quantidade de

bens de investimento estaria pr-determinada no perodo. A anlise de Keynes significaria, portanto, que a taxa natural de juros assumiria um valor diferente a cada modificao na quantidade de bens de investimento , o que seria estranho anlise de Wicksell. 48 pr-determinado, o preo dos bens de

O segundo inconveniente que, estando investimento

se tornaria uma varivel co-responsvel, juntamente com a poupana, para o

clculo da taxa natural de juros. Haveria, portanto, um preo de bens de investimento associado ao equilbrio entre a poupana e o investimento, determinado por for igual a . Se o valor de no

, ento estar ocorrendo uma situao de desequilbrio associado a

. Mas .

j possui um parmetro de equilbrio no sistema, referente ao custo unitrio de produo Portanto, esta anlise sobrepe ao preo dos bens de investimento equilbrio entre poupana e investimento, que ocorre quando

dois equilbrios distintos: (i) , e (ii) o equilbrio do

47

H autores que consideram no TM , como por exemplo Dimand (1988, 31, 38). Esta soluo, embora conveniente para encaixar Keynes na tradio wickselliana, no pode ser defendida com o texto do TM. Sup-la , ademais, perder vista do problema do preo dos bens de investimento em Keynes. 48 Em outros termos, a taxa natural de juros seria dependente da taxa de juros bancria. Para uma interpretao do TM similar em relao a este aspecto, ver Gaynor (1992).

21

nvel de preos dos bens de investimento, que ocorre quando

Para se compreender melhor este ponto, considere-se uma situao investigada no TM segundo a qual, partindo-se de um equilbrio [tanto de (i) quanto de (ii), ],

ocorresse um aumento da taxa bancria de juros no acompanhada por uma modificao da taxa natural de juros (TM, 139). Com o aumento da taxa de juros, o preo dos bens de investimento reduz-se, mas o preo de equilbrio indicado pela taxa natural de juros [ produo unitrio ( equilbrio de ] e o custo de ) no se modificam. Portanto, neste caso a dualidade dos valores de

no seria percebida na anlise, pois ocorreria simultaneamente um desequilbrio

em relao a (i) e em relao a (ii). Para se perceber esta dualidade de valores de equilbrio de considerar a situao em que e necessrio, portanto,

entrassem em descompasso. Isto ocorreria em outra

situao, tambm abordada no TM, em que, partindo-se de uma situao de equilbrio, haveria tambm um aumento da taxa bancria de juros, mas desta vez acompanhado por um aumento equivalente da taxa natural de juros (TM, 183-184).49 Neste caso, a poupana e o investimento continuariam sendo equivalentes, o que significa que o nvel geral de preos se mantivesse constante. Mas o aumento da taxa de juros causaria a reduo do preo dos bens de investimento , que passaria a estar em desequilbrio em relao a (que no se modificaria). Isto quer ainda ser

dizer que, embora o equilbrio (i) no tenha sido perturbado, pois o valor condizente com o equilbrio entre poupana e investimento, afetado, pois agora haver divergncia entre e o custo unitrio,

, o equilbrio (ii) foi . Como a elevao da

taxa de juros, neste caso especfico do TM, deveu-se ao deslocamento esquerda da curva de poupana, houve uma elevao do preo dos bens de consumo , conforme (2.2). Keynes sintetizou o quadro, dizendo que a mudana na taxa de juros ser acompanhada por um distrbio temporrio em ambos e , ainda que em direes opostas, de modo que o valor total do

produto no se altere (TM, 184). Isto tambm pode ser compreendido pelo equilbrio do nvel geral de preos, , devido igualdade entre a poupana e o investimento esto em e de se compensariam, portanto, uma outra.

equilbrio [conforme (2.3)]. As variaes de

49

Keynes no menciona explicitamente que haja um aumento na taxa natural de juros. Diferentemente, sua anlise menciona uma reduo na taxa de poupana (TM, 183), que deve ser compreendida como um deslocamento da curva de poupana esquerda. Este deslocamento, frente manuteno da curva de investimento, significaria um aumento da taxa natural de juros.

22

Mas o sistema voltar ao equilbrio descrito em (ii), ou seja, como e por que reajustaro ao valor do custo unitrio de produo porque:

se

? Segundo Keynes, o reajuste ocorrer

Haver um estmulo duplo e direto para mudar a caracterstica da produo de uma categoria para a outra, e, quando isto for efetuado, ambos e e retornaro aos seus valores prvios (TM, 184).

O estmulo duplo refere-se ao estmulo para se reduzir a produo dos bens de investimento consumo , devido queda de , e ao estmulo para se aumentara a produo dos bens de .

, devido ao aumento de

Deve-se notar, entretanto, que Keynes no informa como esta mudana na caracterstica da produo de uma categoria para a outra deveria restabelecer os valores que equilibram de reequilibrar esta reduo de e . Uma reduo da quantidade de bens de investimento por si s seria capaz . Mas

[ver (2.2)], independentemente da quantidade de bens de consumo no implicaria em aumento automtico de

, pois no h indicao de como

poderia afetar as variveis determinantes de

, expressas em (2.4).

Dificuldades como estas, de se combinar a anlise de investimento wickselliana com iniciativas de Keynes, permeiam o TM. Entretanto, elas receberam pouca ou nenhuma ateno da literatura acadmica, o que se justifica pelo fato de que, como veremos a seguir, Keynes abandonara esta abordagem da determinao do preo dos bens de investimento TM. Mas por que Keynes, frente a estas dificuldades, simplesmente no desistiu da inteno de estabelecer um arcabouo para determinar o preo dos bens de investimento, tal como ocorre nas outras abordagens dos ciclos de negcios? A resposta a esta pergunta, ou seja, a importncia de no contexto do TM encontra-se no escopo geral do livro. Tal como Joan Robinson percebera, o TM refere-se mais a uma anlise do produto do que a uma teoria da moeda propriamente dita (Robinson, 1933, 22). Esta anlise depende das decises de produo dos empresrios, que, por sua vez, so sensveis aos preos. somente em situaes em que os preos excedem os custos unitrios (ou em que haja expectativas de que isto ocorra) que os empresrios tero um incentivo para expandir sua produo (TM, 136). Portanto, Keynes necessita de um arcabouo que determine o preo dos bens de investimento, que ser o indutor das decises de produo. A modificao de Keynes sobre o arcabouo de Wicksell pode ser , j no prprio

23

interpretado como uma mudana de uma teoria baseada nas decises de investir para uma teoria baseada nas decises de produzir bens de investimento.50 Entretanto, infelizmente, estas modificaes trouxeram dificuldades tericas para o TM.

2.4. O preo do investimento III: o preo das aes

Embora tenhamos constatadas algumas dificuldades na verso de Keynes para o arcabouo de Wicksell, infelizmente nos impossvel saber se elas foram visveis tambm para Keynes. Mas fato que, mesmo diante da iminncia de publicao do TM, Keynes admitiu-se insatisfeito com o trabalho, tendo dedicado um ano adicional para reescrev-lo drasticamente (Millmow, 1992, 510). Segundo Moggridge (1973a) as principais mudanas de sua ltima reviso foram feitas nos livros III e IV do volume I, nos quais se encontram todas as referncias abordadas no presente Captulo sobre a determinao do preo dos bens de investimento, e que, de fato, so o corao terico do TM (Dimand, 1986, 432). Ademais, as duas abordagens anteriormente exposta no esgotam a anlise da determinao do nvel de preo dos bens de investimento no TM, pois no captulo 10 h ainda uma terceira abordagem para esta determinao: a seo III: The price level of new investment goods. H tambm duas evidncias de que esta seo tenha sido elaborada cronologicamente aps o desenvolvimento da abordagem wickselliana anterior. A primeira evidncia refere-se aos diversos ndices (table of contents) que Keynes esboou para o TM ao longo dos seis anos de sua gestao. Este ndices indicam a presena de elementos da abordagem wickselliana j em 1925 (JMK, XIII, 27-29),51 enquanto que at o ltimo draft do TM de agosto de 1929 ainda no havia meno seo que futuramente conteria a nova abordagem do preos dos bens de investimento (JMK, XIII, 114).52 A segunda evidncia refere-se ao fato de que esta nova abordagem, alm de ser a mais privilegiada no TM, continuou a ser aperfeioada por Keynes aps sua publicao, sendo, de fato, a que foi defendida por Keynes na CBP.
50

Esta viso est de acordo com Giovannetti (1984), segundo quem Keynes possibilita mudanas na produo (...), uma possibilidade que foi ignorada por Wicksell (Giovannetti, 1984, 80). 51 Est sendo considerado que a primeira abordagem estaria contida no captulo 10 do draft maro e no captulo 9 do draft de abril, ambos intitulados Price fluctuations initiated by changes on the side or real credit boom and slump. Infere-se ademais que a segunda abordagem estaria contida no captulo 8 do draft de maro e no captulo 7 do draft de abril, intitulados: The part played by the rate of discount. Note-se que na segunda abordagem a taxa de juros teria a funo de uma taxa de desconto (rate of discount). 52 No h seo referente ao tema do preo dos bens de investimento no captulo A equao fundamental deste draft que, de acordo com a disposio do TM, deveria cont-lo,

24

Na seo III do captulo 10 da TM, Keynes considera o preo dos bens de investimento como equivalente ao preo das aes determinado no mercado financeiro.53 Esta associao decorre, primeiramente, da utilizao do termo investir significando a compra de aes por membros da populao (TM, 127, n. 1).54 A princpio Keynes toma o cuidado de distinguir, em nota de rodap, este uso do termo investir do conceito tradicional de investimento como valor da variao do capital. Mas a seguir os dois significados so novamente confundidos, e o preo dos bens de investimento tomado como um equivalente do preo das aes (TM, 128).55 A determinao do preo das aes, e que de agora em diante designaremos tambm como o preo dos bens de investimento, explica-se na passagem:
Quando um indivduo est mais disposto a manter sua riqueza na forma de depsitos poupana e menos disposto a mant-la sob outra forma, (...) isto significa que ele privilegia os depsitos de poupana, (por quaisquer motivos que sejam) mais do que antes, ao preo corrente dos outras aes (TM, 127).

Como se nota, esta passagem refere-se demanda por depsitos de poupana dos indivduos. Subseqentemente, em diversas outras passagens da seo em questo, o autor desenvolve o mesmo argumento, substituindo o conceito depsitos de poupana pelo conceito de depsitos bancrios, referindo-se escolha entre depsitos bancrios e aes (TM, 127). O conceito de depsitos bancrios, por sua vez, abarca tanto os depsitos de poupana quanto os depsitos vista (TM, 31-32). Frente a esta ambigidade de anlise, acreditamos que o sentido a ser favorecido seja o de depsitos bancrios, de acordo com o comentrio de Keynes: Estou ignorando aqui as complicaes, que no afetam a essncia do argumento, advindas da possibilidade de transferncias entre depsitos de poupana e depsitos vista (TM, 129, n. 1). Ademais, os depsitos bancrios so virtualmente empregados como sinnimos de moeda em geral (TM, 130).56 Com isto, a passagem acima seria referente a uma demanda
53

Contraditoriamente, a relao entre o preo das aes e o preo dos bens de investimento tambm foi negada por Keynes no TM, na seguinte passagem: o preo das aes existentes no depende de modo algum no curto-prazo do custo de produo ou do preo do capital fixo novo (TM, 222). Esta contradio foi notada por Robertson (1931). 54 No original, a palavra da lngua inglesa que designa este novo significado de investimento investing, enquanto que a palavra da lngua inglesa que designa o antigo significado investment. Mas no se trata de conceitos distintos, conforme o prprio Keynes indica (TM, 127, n. 1). 55 A rigor, Keynes considera que o preo das aes e o preo dos bens de investimento sejam determinados do mesmo modo, o que talvez no seja equivalente a se considerar que sejam o mesmo preo. Para efeitos analticos, entretanto, estas duas situaes so indiferentes. 56 Ao longo do texto, empregaremos de modo indistinto os termos moeda e depsitos bancrios.

25

individual por moeda. Desconsiderando-se as dificuldades decorrentes do processo de agregao destas demandas individuais, podemos representar formalmente a passagem acima como , em que a quantidade de moeda, e a atrao relativa entre moeda e aes (TM, 128). Esta atrao relativa um termo equivalente ao estado de bearishness do pblico (TM, 129), escala de preferncia entre depsitos de poupana e outras aes a diferentes nveis de preos das aes (TM, 130, n. 1), e disposio do pblico a entesourar moeda (TM, 130). O preo dos bens de investimento , representvel por (2.5). Evidentemente, a assertiva de Keynes vai alm da relao expressa pela equao (2.5), pois implica tambm em uma hierarquia de determinao. Ou seja, os fatores expressos por e so a causa dos preos dos investimentos. O nvel de preo dos bens de investimento seria o nvel de preo no qual o desejo do pblico de possuir depsitos de poupana equivale quantidade de depsitos de poupana que o sistema bancrio est disposto e capaz de criar (TM, 129). Ademais, deve-se notar que a equao (2.5), que determina o preo dos bens de investimento, evidentemente no equivale anterior (2.4). Em (2.4), o preo dos bens de investimento relacionava-se atrao por rendimentos, sendo que em (2.5) o preos dos bens de investimento refere-se fuga em relao liquidez. A princpio, a importncia dos rendimentos e da taxa de juros no necessariamente estaria ausente nesta nova abordagem, pois no impossvel que os elementos e pudessem influenciar a atrao relativa . Por exemplo, sobre , admitindo que a taxa de juros oferecida corresponde a um inverso desta funo

Keynes considera uma possvel influncia de

pelo sistema bancrio sobre os depsitos-poupana tambm , evidentemente, um fator de influncia na sua atratividade relativa (TM, 128, n. 1). Mas esta influncia de do capital sobre a atrao relativa, Keynes no faz qualquer meno. A seo III do captulo 10, alm apresentar a abordagem de que Keynes favorece na sobre no

possui nenhum papel de destaque no TM. Ademais, sobre o impacto da estimativa do rendimento

CBP, traz tambm dois outros elementos posteriormente presentes na controvrsia. O primeiro refere-se ao conceito de entesouramento, que ter grande importncia na CBP. Nesta seo, porm, o entesouramento no possui grande destaque, sendo relevante em somente duas passagens. A primeira passagem, que j foi exposta acima, refere-se descrio de como a

26

disposio do pblico ao entesouramento de moeda (TM, 130), e que posteriormente na CBP seria denominada disposio a entesourar ou propenso a entesourar. A segunda passagem que menciona o entesouramento a seguinte:
Quando um homem decide que proporo de sua renda poupar, ele est escolhendo entre o consumo presente e a posse de riqueza. Se ele decide em favor do consumo, ele deve necessariamente comprar bens porque ele no pode consumir moeda. Mas se ele decide em favor da poupana, ainda h outra deciso a ser feita. Pois ele pode possuir riqueza ou na forma de moeda (ou do ativo lquido equivalente moeda), ou em outras formas de emprstimo ou capital real. Esta segunda deciso pode ser convenientemente descrita como a escolha entre entesouramento (hoarding) e investimento (investing), ou, alternativamente, como a escolha entre depsitos bancrios (bank deposits) e aes (securities) (Keynes, 1930, 127).

O entesouramento ento descrito como a escolha por depsitos bancrios, e poderia ser considerado equivalente variao no estoque de moeda. Este trecho ser comentado detalhadamente no captulo 4. O segundo elemento da seo III posteriormente discutido na CBP refere-se nfase na independncia entre os preos e . Keynes resumiu a anlise dos preos do seguinte modo:

O nvel geral de preos (...) [depende] de quatro fatores (1) a taxa de poupana, (2) o custo do novo investimento, (3) o estado de bearish do pblico, (4) o volume de depsitos de poupana (TM, 129).

Evidentemente, os fatores (1) e (2) preo dos bens de consumo

(ou

), respectivamente referem-se ao e , respectivamente

, enquanto que os fatores (3) e (4)

referem-se ao preo dos bens de investimento

.57 Como Keynes considera estes quatro fatores

independentes entre si, conclui que: uma queda no preo dos bens de consumo devido a um excesso da poupana sobre o [custo do investimento] no necessita (...) requerer qualquer mudana oposta no preo dos novos bens de investimento (TM, 130-131).58 Portanto, a independncia entre si destes fatores indicaria que os preos e tambm seriam

57

Esta passagem trata de modo heterogneo o preo dos bens de consumo e o preo dos bens de investimento, pois enquanto os fatores indicado em (3) e em (4) so suficientes para determinar o nvel do preo de bens de investimento propriamente dito, , os fatores indicados em (1) e em (2) determinam a diferena entre o preo dos bens de consumo e o custo unitrio de produo multiplicados pela quantidade de bens de consumo, . Pode-se afirmar, entretanto, que, os fatores (1) e (2) so suficientes para determinar o sinal da diferena do preo dos bens de consumo em relao ao custo unitrio. 58 No original, a expresso entre colchetes [custo do investimento] aparece somente como investimento. Isto seria um lapso, pois o TM claramente postula que o preo dos bens de consumo relaciona-se com a diferena da poupana frente ao custo do investimento (TM, 129).

27

independentes entre si. 59 Keynes considera a proposio da independncia entre e como uma concluso que possa ser aceita pelos leitores com alguma dificuldade (TM, 131). Adiante, veremos como este ponto foi abordado na CBP, na qual Keynes tambm acusou Robertson de estar rejeitando esta independncia, ao considerar que e se comportassem como baldes em um poo.

59

Bridel (1987, 125) acredita que os dois elementos descritos acima a determinao do preo dos bens de investimento e a relao de independncia na determinao do preo dos bens de investimento e do preo dos bens de consumo sejam indissociveis. Ademais, o autor considera o segundo elemento como a novidade central do TM (Bridel, 1987, 125). Uma viso diferente desta apresentada no captulo 4.

28

3. A controvrsia dos baldes em um poo

3.1. Introduo
Este captulo apresenta a controvrsia dos baldes em um poo por meio das passagens consideradas mais relevantes em Mr. Keyness theory of money e Saving and hoarding de Robertson, e em A Rejoinder de Keynes. Como neste momento no estamos interessados em interpretaes tericas do debate, a serem feitas no Captulo seguinte, pretende-se abordar os argumentos de Keynes e de Robertson do modo mais prximo possvel de seus enfoques originais. A seo 3.2 apresenta a resenha de Robertson sobre o TM, Mr. Keyness theory of money (1931), a seo 3.3 traz a resposta de Keynes, em A Rejoinder (1931), e a seo 3.4 refere-se as principais idias do artigo posteriormente escrito por Robertson, Saving and hoarding (1933).

3.2. Mr. Keynes theory of money (1931), de Robertson

Como foi dito no captulo 1, o contedo da resenha de Robertson sobre o TM amplo e variado, mas Keynes privilegiou em sua resposta somente alguns aspectos que julgava serem mais importantes. Portanto, para acessar a CBP, parece ser adequado focar nesta parte de Mr. Keyness theory of money selecionada por Keynes, referente determinao do preo dos bens de investimento e ao conceito de entesouramento.60 Em relao proposta keynesiana de determinao do preo dos bens de investimento por meio do mercado de aes, Robertson considerou equivocada a seguinte proposio que atribuiu a Keynes, e que nomeou ser o paradoxo de Mr. Keynes:
Se diminui devido a um excesso de sobre , ento, ainda que no haja nenhum aumento na disposio a entesourar moeda no gasta, no necessrio que haja um aumento compensatrio de , e haver uma queda em , o preo do produto como um todo (Robertson, 1931, 400).

Segundo a opinio de Robertson, oposta a este paradoxo, uma situao em que

60

Robertson tambm considerou e criticou as diversas verses apresentadas por Keynes para a determinao do preo dos bens de investimento no TM. Por exemplo, o contedo do 6. (pp. 403-405) refere-se segunda abordagem de Keynes da determinao do preo dos bens de investimento. Nesta parte, Robertson considera a posio de Keynes a de que o principal determinante de seria a taxa de juros de longo-prazo (Robertson, 1931, 403).

29

diminui e

no se altera somente seria possvel concomitantemente a um aumento da

disposio a entesourar moeda. Caso contrrio, se esta disposio a entesourar se mantivesse constante, ento ao ocorrer uma queda de tambm seria constatado um aumento de .

Neste momento, possvel fazer trs observaes a respeito dos conceitos utilizados por Robertson em Mr. Keyness theory.... A passagem acima deixa claro que, frente a uma manuteno da propenso a entesourar, a variao de para compensar a queda de considerada teria a extenso necessria se mantivesse constante.

, de modo que o nvel geral de preos

Portanto, o argumento pode ser desenvolvido considerando-se diretamente o comportamento de em relao propenso a entesourar. O ponto controverso entre Keynes e Robertson poderia ento ser expresso da seguinte forma: para Robertson, uma variao de dependeria de uma

variao da propenso a entesourar, enquanto que Keynes teria desconsiderado esta dependncia. A segunda observao refere-se ao fato de que Robertson aparentemente est trabalhando com o arcabouo do TM, ou seja, com o conceito de poupana expresso, por exemplo, na equao (2.3) acima. Ento, de acordo com (2.3), a variao dos preos deve ser tratada em relao ao custo unitrio de produo , e no em relao ao preo pretrito .

Como veremos a seguir, entretanto, Robertson pareceu no estar totalmente consciente destas sutis questes conceituais. A terceira observao refere-se ao termo disposio a entesourar, que deve ser considerado como uma expresso mais sinttica do termo disposio do pblico ao entesouramento de moeda de Keynes (TM, 130), e referente ao conceito representado por no

captulo 2.61 Nota-se, porm, que Robertson se refere situao de mudana na disposio a entesourar como um ato de entesouramento (Robertson, 1931), sem tornar explcita a correlao entre a disposio e o entesouramento propriamente dito. Deve-se notar que o entesouramento se refere a uma quantidade monetria, enquanto a disposio a entesourar remete a um coeficiente de uma preferncia em relao certa quantidade moeda. No geral, e apesar de a passagem acima utilizar o conceito de disposio a entesourar, pode-se dizer que o termo privilegiado no artigo seria o de entesouramento, por ser o mais empregado por Robertson para justificar sua posio. Estas trs observaes conceituais tornam o argumento original de Robertson
61

Esta expresso encontra-se ainda em determinadas passagens como desejo de entesourar (Robertson, 1931, 401), que consideramos ser uma expresso equivalente a disposio a entesourar.

30

equivalente seguinte proposio: a ocorrncia de entesouramento determina uma queda do nvel geral de preos em relao ao custo unitrio . Adiante em Mr. Keyness theory..., Robertson considera dois fluxos monetrios que irradiam do pblico (radiate outwards from the public): o fluxo consumo, e o fluxo , equivalente ao , que, em equilbrio, representa um fluxo direcionado aos negociadores de

aes (dealers in securities), e repassado s companhias promotoras de investimento, e destas direcionadas aos produtores de bens de investimento (ou produtores de mquinas novas). Se houvesse equilbrio, quer dizer, se a poupana fosse igual ao investimento, ento o fluxo seria igual poupana (Robertson, 1931, 400-401). Portanto, em equilbrio estes fluxos irradiados pelo pblico corresponderiam sua renda (no sentido do TM), ou seja, soma do consumo e da poupana [ver equao (2.1 )]. Em uma situao de desequilbrio, porm, o fluxo poderia ser interrompido, tanto pelo

pblico quanto pelos negociadores de aes (Robertson, 1931, 400-401). Segundo Robertson, esta ltima situao somente ocorreria se estivesse havendo um aumento no desejo de entesourar por parte de algum (Robertson, 1931, 401), quer dizer, se houvesse entesouramento. Figura 3.1: Fluxos monetrios de Robertson
consumo renda aes entesouramento investimento

A Figura 3.1 representa graficamente a descrio dos fluxos monetrios de Robertson, em que as setas tracejadas representam uma interrupo do fluxo , ou seja, representam o

entesouramento. Nota-se que a renda alocada de modo exaustivo entre consumo, investimento e entesouramento, ou seja, , em que o entesouramento. Por meio da definio

de poupana em (2.1), infere-se ento que a poupana seria igual soma do investimento e do entesouramento, , ou alternativamente, o entesouramento corresponderia parte da

poupana que no foi destinada ao investimento, (3.1). A equao (3.1) pode ainda ser transformada, com o auxlio de (2.3), em

31

(3.1 ).62 Por meio de (3.1 ), verifica-se a relao, anteriormente aludida, do entesouramento com queda de frente ao custo unitrio de produo .

As relaes (3.1) e (3.1 ) pretendem representar o conceito de entesouramento de Robertson vlido para o arcabouo conceitual do TM, ou seja, em relao ao conceito de poupana do TM. A rigor, entretanto, Robertson no forneceu uma definio especfica ou rigorosa do conceito de entesouramento em Mr. Keyness theory..., uma falha que foi comentada posteriormente por Keynes. 63 Mas acreditamos que a equao (3.1) pode ser considerada equivalente a uma definio robertsoniana de entesouramento, por dois motivos. Primeiramente, a anlise de fluxos acima, que o suporte para a inferncia de (3.1), no representa apenas um exemplo de uma situao de entesouramento, mas uma explicao conceitual. Isto se deve ao fato de que a anlise de fluxos est de acordo com um mtodo de exposio muito utilizado por Robertson em BPPL, ao qual poderamos denominar uma apresentao estilizada de um conceito. Estas apresentaes estilizadas constituem situaes simplificadas, mas suficientemente gerais para, presumivelmente, apresentarem todos os elementos necessrios para a compreenso de um conceito. Robertson no define um conceito, mas ele explica como este conceito funciona na economia. No caso em questo, o objetivo de Robertson parece ser a explicao do entesouramento frente possibilidade da alocao de riqueza em aes, que faz parte do cenrio terico proposto por Keynes, a fim de checar se esta situao funciona em termos dos conceitos antigos (Robertson, 1931, 402). 64 O segundo motivo para se considerar (3.1) como equivalente a uma definio de entesouramento de Robertson em Mr. Keyness theory... refere-se compatibilidade desta equao com pseudo-definies de entesouramento, quer dizer, com passagens que possuem certo aspecto de definio, mas que, de fato, no tm no texto o destaque necessrio para esta posio. Podemos destacar duas destas pseudo-definies. A primeira afirma que entesourar seria reter sem gastar parte do fluxo de moeda que normalmente gasto (Robertson, 1931, 400,
62

Note-se que a variao do nvel geral de preos novamente expressa como uma variao em relao ao custo unitrio, o que se deve ao uso dos conceitos de renda e de poupana do TM. Sobre este assunto, ver a seo 3.4. 63 Robertson tentaria remediar esta falha em Saving and hoarding (1933). 64 Os conceitos antigos de Robertson referem-se aos apresentados em Banking policy (1926), que apresenta um arcabouo em que no se considera a compra e venda de aes. Deve-se entender esta passagem como sendo referente s relaes entre os conceitos antigos, e no com referncia aos conceitos em si, j que estivemos supondo que Robertson utiliza o novo conceito de poupana do TM.

32

itlicos adicionados). Partindo-se de uma situao de equilbrio de preos ) e de estacionariedade da produo, gasto pretrito , ento o que normalmente gasto refere-se ao ( ). Portanto, o , o que equivalente a

,65 que neste caso tambm equivale renda

entesouramento seria a parte da renda que no fosse gasta, (3.1 ).

Em uma segunda pseudo-definio, Robertson diz que entesourar seria manter recursos ociosos sob a forma de depsitos bancrios (Robertson, 1931, 401, itlicos adicionados). Esta passagem relevante por fazer referncia associao entre entesouramento e os depsitos bancrios, que tambm estava presente no TM. Entretanto, apresenta uma linguagem um pouco obscura, qual proporemos a seguinte interpretao: sendo evidentemente que a noo de entesouramento deva representar uma variao dos depsitos bancrios, a expresso manter recursos ociosos deve ser compreendida como variar os recursos ociosos. Ou ainda, poderia ser interpretada como: manter recursos de modo a torn-los ociosos, como se para que um recurso no ficasse ocioso fosse necessria ao inversa de mant-lo. Mas como um recurso se tornaria ocioso? Em nossa interpretao, isto ocorreria quando uma unidade de moeda normalmente gasta ( , em equilbrio) passasse a ser retida.66 Sendo esta quantidade retida igual a , ento, esta pseudo-definio seria equivalente anterior, e tambm corroboraria a As consideraes de Robertson acerca do entesouramento em Mr. Keyness theory... so ainda suplementadas por um exemplo numrico simplificado, que apresentaremos a seguir (Robertson, 1931, 402). O exemplo distingue quatro agentes na economia: os fatores de produo, os especuladores, os empresrios do setor de bens de consumo e empresrios dos bens de investimento.67 Os fatores de produo recebem uma renda monetria, qual do dois destinos: compra de bens de consumo e compra de aes. Os especuladores intermedeiam a compra e a venda de aes das indstrias de bens de consumo, financiando, deste modo, seu investimento. Robertson considera a situao em que, a partir de uma situao de equilbrio,

equao (3.1 ).

65 66

Estamos supondo que o investimento possa ser considerado um gasto com investimento. Relembramos a inteno expressa na nota de rodap 56 de considerar depsitos bancrios e moeda como termos funcionalmente equivalentes. 67 Na apresentao deste exemplo, estamos re-nomeando os agentes originais de Robertson. Originalmente, os fatores de produo so apresentados como o pblico, os investidores so apresentados como promotores de investimento, e os empresrios de bens de consumo so apresentados como sapateiros, ou bootmakers.

33

ocorre um aumento voluntrio da poupana por parte do pblico, ou seja, uma campanha de poupana. Este aumento da poupana reduz o preo dos bens de consumo, trazendo prejuzos para os empresrios do setor, que compensam suas perdas de caixa com a venda de aes ao pblico.68 O dia representa uma situao de equilbrio, prvio campanha de poupana. Os ,69 da qual provm do

fatores de produo recebem uma renda monetria no valor de setor de bens de consumo, e

do setor de bens de investimento. Esta renda alocada pelos so gastos em consumo e , correspondentes

fatores de produo em dois destinos:

poupana, so aplicados em aes. As empresas de bens de consumo esto emitindo aes no valor de para comprar os bens de investimento, sendo que o valor de vendas dos bens de

investimento usado pelas empresas de bens de investimento para cobrir seus custos de produo. As aes so vendidas aos fatores de produo, por meio dos especuladores. No dia 1 tudo permanece igual, exceto por uma mudana na poupana e no gasto com aes dos fatores de produo, que aumentam para de , e uma queda no consumo para o valor

. Ou seja, a poupana aumenta e passa a exceder o investimento, que se mantm no . Os em aes

mesmo nvel, e os empresrios de bens de consumo sofrem perdas no valor de especuladores vendem os em aes para o pblico, mas recebem somente

das empresas de bens de consumo. A diferena de

sairia das reservas dos especuladores

(Robertson, 1931, 402), que diminui em termos de aes, mas aumenta em termos de caixa. Segundo Robertson, os entesouramento. No dia 2, os fluxos do dia 1 se repetem, a no ser pelas empresas de bens de consumo, que passam a emitir extra para recuperarem suas perdas de caixa. Deve-se notar que as de moeda com os especuladores representariam um

empresas de bens de consumo esto recuperando suas perdas de caixa do perodo 2, e no as perdas de caixa ocorridas no perodo 1. A concluso que os entesourados pelos

especuladores no dia 1 permanecem parte. Portanto, o fato de que o preo dos bens de consumo tenha se reduzido enquanto o preo dos bens de investimento se manteve constante

68

Este exemplo ser denominado daqui por diante como campanha de poupana. Ele tambm foi abordado por Bibow (2000). 69 No exemplo original, Robertson no oferece explicitamente o valor da renda, que nesta apresentao est sendo inferido por meio dos valores do consumo e da poupana.

34

atribudo, por Robertson, ocorrncia de entesouramento no dia 1. digno de nota que os preos dos bens de consumo dos dias 1 e 2 so os mesmos, e inferiores ao preo dos bens de consumo no dia 0. Portanto, h uma queda de preos do dia 0 para o dia 1, mas o preo se mantm do dia 1 para o dia 2. Ademais, Robertson identifica entesouramento somente no dia 1, referente reserva dos especuladores. Podemos avaliar o quanto as sutilezas terminolgicas dos conceitos de poupana e de variao de preos foram infelizes para Robertson neste exemplo. Nota-se que os conceitos de renda e de poupana utilizados no exemplo so compatveis com suas acepes do TM, e como foi visto anteriormente, o conceito de variao de preos adequado diferena entre o investimento e a poupana nas acepes do TM refere-se a uma diferena em relao ao custo unitrio , e no em relao ao custo pretrito. Mas Robertson se preocupa com a variao dos

preos ao preo pretrito, e no em relao ao custo unitrio de produo, e por isto identifica o efeito do entesouramento no dia 1, mas no no dia 2 pois no dia 2, apesar de preo dos bens de consumo estar abaixo do custo unitrio, ele seria igual ao preo no perodo prvio. por isso que no dia 2, em que a poupana tambm excede o investimento, Robertson deixa de considerar estar havendo entesouramento.70 Mas como, ento, se poderia considerar a ocorrncia de entesouramento no dia 2, no qual os especuladores no apresentam um aumento de estoques monet1rios? A resposta talvez possa ser encontrada em uma variao do exemplo, presente na nota de rodap 2 da p. 402, que Robertson cogita ser preferida por Keynes (Robertson, 1931: 402 n. 2). Nesta variao, Robertson supe a hiptese de que no dia 2 os empresrios de bens de consumo pretendam recuperar as perdas de caixa oriundas dos prejuzos tanto do dia 1 quanto do dia 2. Para isto, as empresas emitiriam extras em aes a serem comprados pelos especuladores, que assim deixariam de ter uma reserva monetria parte. Robertson conclui que o entesouramento dos especuladores foi transferido para os [empresrios de bens de consumo] (Robertson, 1931: 402 n. 2). Do nosso ponto de vista, esta variao do dia 2 possui uma vantagem e uma desvantagem para a argumentao de Robertson. Ela vantajosa porque permite considerar-se a possibilidade conceitual de tambm estar havendo entesouramento no dia 2 (da primeira verso),
70

Na seo 3.4, veremos como a variao dos preos em relao ao perodo passado seria coerente com a modificao dos conceitos de poupana e de renda.

35

mesmo que os especuladores no estivessem obtendo aumento de caixa. Isto porque tambm seria possvel considerar subentendido neste caso estar havendo uma transferncia de entesouramento, dos especuladores para os empresrios de bens de consumo. A desvantagem desta abordagem, entretanto, que se fica sem saber por que teria havido este entesouramento transferido dos especuladores aos fatores de produo, visto que todos os agentes terminam o perodo com a mesma quantidade de moeda com a qual iniciaram.

3.3. A Rejoinder (1931), de Keynes

Em sua resposta a Mr. Keyness theory... no Rejoinder de 1931, Keynes reitera sua crtica posio de Robertson que interpreta do seguinte modo: se a disposio a entesourar no se modificar ou quando no houver entesouramento, ento o preo dos bens de consumo e o preo dos bens de investimento se moveriam em direes opostas o que Keynes considera ser o argumento dos baldes em um poo. Entretanto, Keynes no retoma o argumento, usado no TM para basear sua crtica, de que as variveis causais do preo dos bens de consumo e do preo dos bens de investimento seriam distintas. Diferentemente, o autor transfere foco crtico para o uso dos conceitos disposio a entesourar e entesouramento. No Rejoinder, Keynes fornece mais esclarecimentos a respeito de seu conceito de disposio a entesourar, ou de estado de bearishness, que no captulo 2 representamos por . Uma contribuio deste artigo a escolha de um termo mais conveniente para , que passa a se denominar a propenso a entesourar (Keynes, 1931, 413).71 De resto, as explicaes acerca deste conceito no passam de uma descrio mais detalhada, em termos de um grfico cartesiano, da funo anteriormente expressa em (2.5). Diferentemente do TM e de Mr. Keyness theory... de Robertson, no Rejoinder Keynes destaca a diferena entre os conceitos de propenso a entesourar e de entesouramento. Parece claro que, para Robertson, uma variao do seu conceito (de Robertson) de entesourar e a ocorrncia do seu conceito (de Robertson) de entesouramento sejam, presumivelmente, situaes equivalentes. Portanto, a proposio de Robertson seria
71

O termo propenso a entesourar tambm seria usado na TG, em conexo com uma teoria um pouco modificada. Na TG, ao invs do preo dos bens de investimento, a taxa de juros que desempenha o papel de equilibrar o desejo de possuir riqueza na forma monetria com a quantidade de moeda disponvel (TG, 167). Aparentemente, este equilbrio ainda depende do preo das aes (ou bond-prices, mas no security prices, como no TM) (TG, 199200). Mas no h na TG referncia direta sobre a conexo entre o preo das aes e o preo dos bens de investimento, tal como no TM.

36

referente ao comportamento do nvel geral de preos em relao propenso a entesourar ou, equivalentemente, em relao ao entesouramento. Mas, para Keynes, uma variao do seu conceito (de Keynes) de entesourar e a ocorrncia do seu conceito (de Keynes) no seriam situaes equivalentes. Portanto, para que Keynes refute completamente a posio de Robertson, necessrio defender duas proposies distintas: a proposio de que a variao do nvel geral de preos no responde diretamente modificao da propenso a entesourar (no conceito de Keynes), e a proposio de que a variao do nvel geral de preos no responde diretamente ocorrncia do entesouramento (no conceito de Keynes). Em relao primeira proposio, a propenso a entesourar, como foi dito anteriormente, um ndice que representa a escala de preferncia dos indivduos entre moeda e outra varivel de alocao alternativa. No caso de Keynes, esta varivel alternativa corresponde s aes, e o ndice que regula a preferncia entre moeda e aes o preo destas aes. A propenso a entesourar de Robertson, como veremos a seguir, baseia-se no coeficiente Cambridge ( -

, que sintetiza as preferncias entre estoques monetrios e gasto (com

produtos, e no com aes). As diferentes propenses a entesourar de Keynes e Robertson representam teorias alternativas quanto preferncia pela moeda, baseadas em diferentes pressupostos tericos a respeito do comportamento do pblico (supondo, evidentemente, que o pblico aja de acordo com suas preferncias). Portanto, evidente que Keynes atribui uma relao entre o nvel geral de preos e a propenso a entesourar diferente da de Robertson, porque os pressupostos relacionados aos conceitos de propenso e entesourar so formulados de modos distintos pelos dois autores. Mas a relao entre o nvel geral de preos e a ocorrncia do entesouramento, como foi dito anteriormente, uma questo inteiramente diversa da questo referente relao entre o nvel geral de preos e a variao da propenso a entesourar. Pois a divergncia quanto ocorrncia ou no de entesouramento no pode ser atribuda a diferentes pressupostos tericos: necessrio supor que (pelo menos) um dos autores esteja articulando o conceito de entesouramento erroneamente, ou que ambos estejam trabalhando com conceitos de entesouramento distintos. Faz-se necessrio, portanto, averiguar qual o conceito de entesouramento usado por Keynes no Rejoinder, para contrap-lo ao de Robertson. No Captulo 2, vimos que no TM o conceito de entesouramento apresentado de modo ambguo, referindo-se ora variao de depsitos de poupana, ora variao de depsitos

37

bancrios em geral. Argimos ento que a segunda acepo seria a privilegiada por Keynes naquele contexto. No Rejoinder, entretanto, Keynes decide-se pelo conceito de entesouramento enquanto variao dos depsitos de poupana, denominados depsitos inativos, e presume que Robertson tambm possua o mesmo conceito. Keynes rearticula ento o argumento a da desconexo entre a queda do nvel de preos e a ocorrncia de entesouramento, como um argumento da desconexo entre o excesso da poupana sobre o investimento (que provoca queda do nvel de preos) com a variao na quantidade de depsitos inativos (que seria equivalente ocorrncia de entesouramento). Keynes alega que:
[O excesso de poupana sobre o investimento] no tem qualquer tendncia a causar uma mudana no volume de depsitos inativos, exceto se o sistema bancrio for influenciado pelas mudanas nos depsitos de negcios [ou depsitos ativos], de modo a mudar a quantidade de depsitos inativos (Keynes, 1931a, 415).

Esta passagem indica claramente que se a quantidade de depsitos totais no for alterada, ento o excesso de poupana sobre o investimento seria equivalente variao de depsitos inativos ou seja, se ento a equao (3.1) seria vlida. 72 Provavelmente, isto

decorreria da compreenso do excesso da poupana sobre o investimento como uma reduo dos depsitos ativos (ou depsitos vista), , em que so depsitos ativos. Como a

variao dos depsitos ativos corresponde variao dos depsitos totais subtrada da variao dos depsitos inativos, , ento, se no houver variao na quantidade de

depsitos totais, uma diminuio dos depsitos ativos seria equivalente ao aumento dos depsitos ativos, ou seja, se (i) , ou . Resumindo: a posio de Robertson seria verdadeira ocorresse, ainda que fortuitamente.

sempre fosse vlido, e se (ii)

Nesta passagem, (i) apresentado como sendo verdadeiro, enquanto que (ii) seria uma pressuposio a respeito do comportamento do sistema bancrio. A nota de rodap que segue passagem tambm nos parece relevante. Ela diz:
Esta qualificao no me parece importante, porque em geral no se pode dizer em que direo os depsitos de negcios [depsitos ativos] se modificaro, ou como uma mudana neles influenciar o comportamento do sistema bancrio (Keynes, 1931a, 415 n. 1).

Diferentemente da passagem anterior, nesta nota Keynes nega a relao necessria entre poupana, investimento e depsitos ativos proposta em (i). Ademais, Keynes tambm critica a
72

Mantm-se o entendimento, tambm presente no captulo 2, de que os depsitos bancrios totais poderiam ser interpretados como a quantidade de moeda.

38

condio

de (ii), pois lhe parece que o comportamento do sistema bancrio implcito

nesta condio no seja provvel. O questionamento das propostas em (i) e (ii) ocorre ainda em outra passagem:
Uma mudana no preo dos bens de consumo pode concebivelmente, mas no necessariamente, envolver uma mudana na mesma direo do volume de depsitos ativos, com o resultado de que, se o sistema bancrio escolher manter o total de depsitos (...) a um nvel constante, haver uma mudana na direo oposta do volume de depsitos inativos (Keynes, 1931, 414).

A referida queda no preo dos bens de consumo (frente a preos de bens de investimento constantes, presume-se) decorre do excesso da poupana sobre o investimento. A passagem considera, portanto, a relao Keynes no consideraria (i) como verdadeiro. Antes de prosseguirmos, gostaramos de comentar o que Keynes estabeleceu como sendo o comportamento ou a escolha do sistema bancrio. Keynes parece supor que os bancos no determinariam simplesmente a quantidade de depsitos bancrios totais, deixando a cargo do pblico a distino entre depsitos ativos e depsitos inativos. Ou seja, o sistema bancrio ofereceria diretamente os depsitos ativos e os depsitos inativos como tais. 73 Este parece ser o fundamento da proposio de Keynes segundo a qual, havendo uma reduo dos depsitos ativos, para que a quantidade de depsitos totais se mantivesse, o sistema bancrio deveria reagir ofertando depsitos inativos. Passando a outro ponto importante do Rejoinder, tem-se o comentrio de Keynes sobre o exemplo da campanha de poupana de Robertson. Keynes toma como base a variao sobre o dia 2, na qual os empresrios de bens de consumo recuperam o seu caixa, o que, de acordo com Robertson, feito atravs da transferncia de entesouramento dos especuladores. Keynes questiona: No est claro (...) porque se deve considerar que os [empresrios de bens de consumo], que terminam com a mesma quantidade de moeda com que comearam, estejam entesourando (Keynes, 1931a, 417 n. 1). Note-se, entretanto, que Keynes no utiliza a variao na quantidade de depsitos inativos para julgar se houve ou no entesouramento, mas a variao da quantidade de moeda (equivalente aos depsitos totais) com que os agentes como concebvel, mas no necessria. Logo

73

Apresentamos duas passagens, das quais se infere esta proposio atribuda a Keynes: A quantidade de depsitos inativos determinada pelo sistema bancrio, j que equivalente ao excesso do total de moeda bancria sobre o que requerido pelos depsitos ativos (Keynes, 1931, 413); e: A quantidade de depsitos inativos oferecida pelo sistema bancrio... (Keynes, 1931, 413).

39

terminam o perodo. Isto se assemelha uma retomada de seu conceito de entesouramento no TM, que havia sido modificado no Rejoinder.

3.4. Saving and hoarding (1933), de Robertson

Em Saving and hoarding, Robertson reformula sua posio de Mr. Keyness theory..., focando mais na variao da propenso a entesourar (e no o entesouramento), como a contrapartida da variao do nvel de preos. Mas h ainda outro objetivo neste artigo, pelo qual ele tambm mais reconhecido: a reformulao do de poupana de Robertson. A partir de Saving and hoarding, Robertson substituiu sua anlise baseada nos conceitos de lacking de BPPL por uma mais focada nos conceitos de poupana e de investimento.74 Justifica-se, desta forma, o duplo propsito do artigo, anunciado no ttulo: poupana, pela reformulao deste conceito, e entesouramento, pela retomada da controvrsia com Keynes. Em Saving and hoarding desenvolvida a conhecida day-technique de Robertson, que utiliza o conceito de dia como sendo um perodo temporal finito, mas to curto, que uma pea monetria somente poderia ser trocada pelos constituintes da renda ou do produto reais uma nica vez durante o perodo (Robertson, 1933: 399). Decorre dessa definio que a renda que um homem recebe em um dia no pode ser alocada durante o seu curso [do dia] para qualquer uso particular (Robertson, 1933, 399). Robertson define ento a renda disponvel como a renda recebida no no mesmo dia, mas no dia anterior (Robertson, 1933, 399).75 Em Saving and hoarding, diz-se que um homem est poupando se ele gasta com consumo menos do que a sua renda disponvel (Robertson, 1933, 399). A poupana seria, portanto, igual a (3.2), em que a poupana de Robertson em Saving and hoarding, e a renda recebida em

e disponvel em .76 Comparando as equaes da poupana no TM [equao (2.1), ], e a equao da poupana em Saving and hoarding em (3.2), nota-se que a diferena entre os conceitos de
74

Saving and hoarding ainda menciona o conceito de lacking desenvolvido em BPPL e que, a partir de ento, praticamente deixaria de ser utilizado por Robertson. 75 O conceito de dia j havia aparecido em BPPL (1926), mas isto no implica que ele houvesse desenvolvido o conceito de renda disponvel (e de poupana a partir da renda disponvel) em conexo com este termo. Nesta ocasio, a nica funo do dia servir de unidade de medida para , o perodo de circulao (Robertson, 1926, 59). 76 Note-se que, por definio o valor da renda ou produto representado por deve ser referentes renda e ao produto de um dia.

40

poupana deve-se exclusivamente diferena entre os conceitos de renda no TM ( ) e de renda disponvel em Robertson ( ).77

A equao (3.2) pode ser reescrita como: (3.2 ). Sendo , (3.2 ) implica que a diferena entre o investimento e a poupana (de

Robertson) equivale variao do valor do produto, ou seja, (3.3). J o entesouramento propriamente dito (e no a propenso a entesourar) abordado em Saving and hoarding na seguinte passagem:
A causa e a extenso de uma queda no nvel de preos em qualquer dia pode ser definida alternativamente em termos do entesouramento feito naquele dia, ou em termos do excesso da poupana sobre o investimento naquele dia (Robertson, 1933, 402).

Aparentemente, o entesouramento poderia ento ser descrito como o excesso da poupana sobre o investimento, , em que o conceito de entesouramento relevante em Saving and hoarding. Se esta relao fosse verdadeira, o conceito de entesouramento seria similar ao de Mr. Keyness theory... [equao (3.1)], descontando-se, evidentemente, diferenas em relao ao conceito de poupana. Entretanto, esta passagem sobre da relao entre entesouramento, poupana e investimento contradita pelo prprio Robertson no pargrafo seguinte citao acima. Robertson apresenta ento uma situao em que haveria uma injeo de moeda na economia, simultaneamente ocorrncia de entesouramento, e na mesma extenso deste. Neste caso, segundo Robertson, a poupana seria igual ao investimento, apesar da ocorrncia de entesouramento, porque este teria sido compensado pela injeo monetria. Portanto, o que de fato expressa a diferena entre poupana e investimento em Saving and hoarding o entesouramento subtrado da variao da quantidade de moeda, ou seja,

77

Para Seccareccia (2004, 286), com o conceito de poupana do TM, Keynes teria ligeiramente se desviado do conceito de poupana de Robertson, que Seccareccia identifica como sendo o conceito presente em Saving and hoarding. A rigor, entretanto, isto seria imprprio, pois o TM anterior a Saving and hoarding. Mas Seccareccia parece crer que o conceito de poupana em Saving and hoarding j estivesse presente em BPPL, utilizando como evidncia disto a definio de dia que aparece neste livro. Mas acreditamos que o conceito de renda disponvel s tenha sido formulado em Saving and hoarding, apesar do conceito de dia estar presente em BPPL (ver nota 75). Parece ento mais apropriado crer que o conceito de poupana Robertson que tenha se desviado ligeiramente do conceito de poupana do TM.

41

(3.4).78 Juntando-se (3.3) e (3.4), obtm-se (3.4 ). Nota-se que todas as equaes a respeito de Saving and hoarding acima apresentadas possuem equaes correspondentes em relao ao arcabouo do TM, em relao a Mr. Keyness theory....79 As diferenas conceituais bsicas entre os dois trabalhos podem, portanto, ser resumidas em: (a) o conceito associado ao clculo da poupana em Mr. Keyness theory... o custo de produo no TM, [equaes (2.1) e (2.1 )], enquanto que em Saving and hoarding este conceito a renda disponvel ou renda do perodo pretrito, [equaes (3.2) e (3.2 )]; e (b) o equivalente poupana subtrada do investimento em Mr. Keyness theory... seria o entesouramento [equao (3.1)], enquanto que em Saving and hoarding o equivalente seria o entesouramento menos a variao na quantidade de moeda [equao (3.4)]. A diferena conceitual em relao aos conceitos de renda em (a) indica um resultado diferente para a diferena entre a poupana e o investimento. No TM, a diferena entre poupana e investimento implicaria em uma variao do nvel geral de preos em relao ao custo unitrio de produo [equao (2.3)], enquanto que em Saving and hoarding, a diferena entre poupana e investimento significa uma variao do valor do produto [equao (3.3)]. A diferena entre as anlises atenuada por um pressuposto, assiduamente empregado na anlise de Robertson, que considera constante a quantidade produzida, Este pressuposto est presente em todos os exemplos de Saving and hoarding.80 A constncia da quantidade produzida transforma a variao no valor do produto, variao do nvel geral de preos, , no produto vezes a

. Deste modo, a diferena entre os arcabouos poupana-

investimento do TM e de Saving and hoarding passa a se concentrar no parmetro utilizado para avaliar a variao do nvel geral de preos, que no TM o custo unitrio de produo ,

78

Nota-se que esta equao equivalente equao dos fundos emprestveis, , em que seria a ofertas de fundos e seria a demanda por fundos. Ver, por exemplo, Lerner (1938). 79 As equaes (3.2), (3.2 ), (3.3), (3.4) e (3.4 ) podem ser interpretadas como as correspondentes no arcabouo de Robertson das equaes (2.1), (2.1 ), (2.3), (3.1) e (3.1 ), baseadas no arcabouo de Keynes no TM. 80 O autor no indica claramente este pressuposto, mas utiliza, em seus exemplos, como o produto em todos os dia (the output on any day) (Robertson, 1931, 401, itlicos adicionados).

42

enquanto que em Saving and hoarding o valor pretrito do nvel geral de preos Robertson parecia estar consciente desta diferena, tendo afirmado:

.81

Na minha definio, a poupana e o investimento no so necessariamente iguais, e da diferena entre eles que depende o movimento do nvel de preos (e no, como no esquema de Mr. Keynes, o estado do nvel de preos em comparao a um estado normal) (Robertson, 1933, 411).

Presumivelmente, o estado normal do nvel geral de preos seria o custo unitrio de produo.82 Esta diferena conceitual entre Keynes e Robertson responsvel por alguns resultados diferentes nas anlises dos autores. Por exemplo, a partir de uma situao de equilbrio, se o preo se desviar de seu custo de produo no dia 1, e mantiver este desvio no dia 2, ento, com os conceitos do TM, a poupana e o investimento teriam entrado em descompasso tanto no dia 1 quanto no dia 2, mas, nos conceitos de Saving and hoarding, no teria ocorrido esta diferena no dia 2, em que o preo se mantm no mesmo nvel do perodo pretrito. Esta anlise explica o equvoco de interpretao de Robertson acerca da campanha de poupana em Mr. Keyness theory..., comentado anteriormente. Neste caso Robertson no considerou estar havendo entesouramento no dia 2, porque o nvel de preos no seria alterado, apesar de a poupana estar divergindo do investimento ento. Colocando o problema de outro modo: as anlises dos dois arcabouos somente so equivalentes no perodo de desequilbrio subseqente a um perodo de equilbrio, no qual o custo de produo equivale ao preo pretrito. Na campanha de poupana, esta situao ocorreria somente no dia 1. A segunda diferena conceitual apontada em (b) acima considera a introduo da variao da moeda como um elemento adicional na relao entre poupana, investimento e entesouramento em (3.4). Esta diferena ganha relevncia especial considerando-se os comentrios de Keynes no Rejoinder, acerca da importncia da manuteno dos depsitos totais (moeda total) para a referida relao entre poupana, investimento e variao dos depsitos inativos (o equivalente da ocorrncia de entesouramento). Nota-se que, sendo o entesouramento de fato igual variao dos depsitos inativos, , ento (3.4) permite formular-se a

81

Percebe-se claramente como a modificao no conceito de poupana faz com que uma divergncia entre a poupana e o investimento se transforme de uma variao do preo em relao ao custo unitrio em uma variao em relao ao preo pretrito. Esta a modificao de conceitos a que a nota 70 se refere. 82 Este argumento corresponde a uma transposio para o nvel geral de preos de um argumento de Marshall, desenvolvido para uma mercadoria em particular (produzida com retornos constantes de escala): o nvel normal em torno do qual o preo de mercado flutua ser este custo de produo (monetrio) (Marshall, 1890, V-III-29).

43

variao entre a poupana e o investimento como o oposto da variao da quantidade de depsitos ativos, . Isto corroboraria o item (i) na seo anterior. Mas (3.4) e (3.4 )

tambm esto em desacordo com a proposio acerca de uma relao direta entre a ocorrncia do entesouramento e a variao do nvel de preos, que, conforme vimos na seo 3.2, era a base do argumento inicial de Robertson na CBP. Para que este argumento seja vlido, faz-se necessrio agora supor-se . Vamos agora seguir outra definio de entesouramento em Saving and hoarding:
Diz-se que algum est entesourando se este algum tomar atitudes para aumentar a proporo que encontra no incio do perodo entre seus estoques bancrios e sua renda disponvel (Robertson, 1933, 400, itlicos adicionados).

A rigor, esta no seria uma definio do conceito de entesouramento, mas uma regra para a constatao da ocorrncia de entesouramento. Um conceito de entesouramento, como foi dito anteriormente, refere-se a uma quantidade monetria, que informa no s quando estaria ocorrendo entesouramento na economia, mas tambm, evidentemente, de quanto seria o valor deste entesouramento. Constatamos anteriormente (seo 3.3) que a ocorrncia de entesouramento para Robertson seria equivalente variao da disposio ou da propenso a entesourar. A passagem acima , portanto, uma afirmao desta equivalncia, pois indica que algum esteja entesouramento quando sua disposio a entesourar (a proporo entre estoques bancrios no incio do perodo e a renda disponvel) se eleva. Esta proporo refere-se a no incio do perodo (a proporo no incio do perodo entre os estoques bancrios e a renda disponvel); ou ainda, refere-se a quantitativa da moeda de Cambridge, , simplesmente, que o na frmula da equao

. Portanto, a passagem acima indica que um

indivduo estaria entesourando se houvesse aumento de seu . Para chegar-se a uma conformidade entre essa acepo da ocorrncia de entesouramento, e o conceito de entesouramento em (3.4), considere-se a equao

quantitativa da moeda de Cambridge, com o produto constante : (3.5). Tomando-se a diferena desta equao e rearranjando-a, obtm-se: . Devemos agora retomar um pressuposto adotado por Robertson, o de que no incio de nossa investigao, o estoque de moeda muda de mos uma vez em relao aos constituintes (constituents) da renda ou do produto real da comunidade (Robertson, 1933, 399). Em outras

44

palavras, Robertson supe que o valor inicial do produto seria igual quantidade de moeda inicial, , o que, luz de (3.5), significa que o inicial seria igual unidade,

.83 Aplicando-se este pressuposto relao obtida anteriormente, tem-se (3.5 ). Comparando-se (3.5 ) com (3.4 ), sob a hiptese de produto constante, ento possvel identificar o entesouramento com a seguinte expresso: .84 Chegou-se ento

verificao da proposio, atribuda a Robertson, de que a ocorrncia do entesouramento significaria uma modificao da disposio ou propenso a entesourar . Em Saving and hoarding (6), Robertson tambm aplicou sua definio do conceito de entesouramento ligado variao do coeficiente ao exemplo da campanha de poupana.

Sobre esta situao, Robertson justifica a sua constatao da ocorrncia de entesouramento em termos totalmente diversos dos de Mr. Keyness theory..., como se nota a seguir:
Se os empresrios dos bens de consumo no houvessem vendido aes enquanto o pblico permanecesse indisposto a deixar a poupana extra tomar a forma de entesouramento, o pblico teria que direcionar a quantidade extra de poupana compra de novos instrumentos, aumentando a renda de alguns empresrios [de bens de investimento] da mesma forma que houvesse diminudo a renda de outros [empresrios de bens de consumo], fazendo com que o nvel de preo do produto como um todo permanecesse o mesmo. o entesouramento dos empresrios dos bens de consumo que previne este resultado (Robertson, 1933, 404).

Portanto, o entesouramento dos empresrios de bens de consumo no se verificaria, como insinuou Keynes no Rejoinder, pelo nvel de seus estoques monetrios: seria necessrio relacion-lo renda. Os empresrios de bens de consumo, que recuperam seus estoques monetrios com a venda de aes, nem por isso deixariam de estar sofrendo uma queda em suas rendas, 85 elevando, portanto, o valor de seus coeficientes .86

83

Este pressuposto pode ser inferido na passagem: a forma de nossa anlise ser bastante simplificada se identificarmos este dia com o perodo durante o qual, no incio de nossa investigao, o estoque de moeda muda de mos uma vez em relao troca final dos constituintes da renda ou produto real da comunidade (Robertson, 1933, 399). Portanto, Robertson pressupe que no incio da investigao, ou seja, em , a quantidade de moda seja igual ao valor do produto, . A equao quantitativa a moeda nos indica claramente que isto seria equivalente a supor-se . Este pressuposto tambm utilizado em todos os exemplos, sendo referido por Robertson como nossa hiptese simplificadora a respeito da durao do dia (Robertson, 1933, 401). 84 Caso no fosse adotado o pressuposto , seria necessrio supor que , para obter-se uma expresso similar: . 85 Esta situao curiosa, pois sendo a renda negativa para os empresrios de bens de consumo, ento a manuteno do valor de implicaria em um estoque monetrio negativo. Esta concluso pouco intuitiva no aparece em Robertson, o que se deve a uma pequena falha do autor: a de considerar a renda como equivalente receita, que sempre positiva. Esta conotao pode ser percebida na p. 401, em que Robertson considera a renda como uma

45

4. Anlises acerca da controvrsia

4.1. Introduo
Neste captulo prope-se uma anlise da CBP, baseada na exposio do captulo 3. A anlise orienta-se com o objetivo de responder questo: o debate teria sido terico ou terminolgico? Neste captulo, pretende-se lanar as bases para uma resposta. Na seo 4.2, so formuladas quatro questes a respeito da CBP, que parecem no terem sido completamente respondidas por Keynes e por Robertson durante o debate. O objetivo das sees seguintes fornecer uma resposta a estas questes. A seo 4.3 considera o debate acerca do entesouramento entre os autores, e a relao entre poupana, investimento e o desequilbrio do setor bancrio. A seo 4.4 considera o tema dos baldes em um poo abordado por Keynes. Nesta seo, procurou-se desenvolver a importncia das diferentes teorias de demandas por moeda dos dois autores no debate, e a relao deste tema com os demais.

4.2. Um debate terminolgico ou terico?

A CBP inscreve-se em um contexto terico da tradio dos ciclos de crdito, na qual poupana e investimento so usados para explicar a mudana no nvel de preos. Seriam consideradas equivalentes, portanto, as situaes em que ocorrem: (I) uma mudana no nvel geral de preos, ou (II) uma diferena entre poupana e investimento. A aceitao da equivalncia entre (I) e (II) est presente tanto em Keynes no TM [equao (2.3)] quanto em Robertson [equao (3.3)].87 A CBP revela, entretanto, uma divergncia dos autores a respeito da equivalncia de (I) e (II) com uma terceira proposio, a saber:

contrapartida do gasto. A mudana de acepo de renda para receita no traz, entretanto, outras implicaes relevantes. 86 Este exemplo parece desmentir a viso de Bridel (1987), que considerou que a correo do o lapso entre a poupana e o investimento estaria relacionado ao mecanismo de oferta-e-demanda (...) por trs da equao quantitativa ortodoxa (Bridel, 1987, 136). Diferentemente, o exemplo mostra uma situao em que a oferta e a demanda por moeda esto em equilbrio, ainda que haja diferena entre a poupana e o investimento. 87 Novamente, nota-se que o TM desenvolve o elemento (I) como uma mudana dos preos em relao ao custo (e no necessariamente em relao ao preo pretrito), o que se torna coerente com a sua definio de poupana, utilizada em (II).

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(III) uma variao da propenso a entesourar ou a ocorrncia de entesouramento. Como foi visto no Captulo 3, possvel inferir que Robertson considerava que uma mudana no nvel de preos, ou uma diferena entre poupana e investimento, somente poderia ocorrer mediante entesouramento ou variao da propenso a entesourar. Portanto, Robertson teria considerado uma equivalncia entre (I), (II) e (III). Keynes, entretanto, teria negado esta equivalncia. Duas consideraes so importantes a respeito de (III). Primeiramente, conforme se argumentou no Captulo 3, a variao da propenso a entesourar e a ocorrncia de entesouramento seriam duas situaes equivalentes, presentes em (III), somente em relao aos conceitos de Robertson. Como nos conceitos de Keynes estas situaes no so equivalentes, para refutar e equivalncia entre (I), (II) e (III) utilizando seus conceitos, Keynes teve que fazer a duas argumentaes distintas: uma em relao propenso a entesourar, a outra em relao ao entesouramento. A segunda considerao refere-se restrio para a defesa da equivalncia entre (I), (II) e (III) por parte de Robertson, abordada na seo 3.4, s situaes em que a quantidade total de moeda ou de depsitos fosse constante. Reformula-se (III), ento, como: (III .A) uma variao na propenso a entesourar, se a quantidade de moeda for constante.88 (III .B) uma variao nos depsitos inativos, se a quantidade de moeda for constante; ou uma variao nos depsitos ativos em qualquer situao. Conclui-se que a equivalncia das proposies (III .A) e (III .B) com (I) e (II) constituem o ncleo da defesa de Robertson contra a anlise de Keynes. Adicionalmente, os textos selecionados para a CBP contm duas outras questes relacionadas a este ncleo, que tambm merecem ateno. A primeira questo, suplementar anterior, refere-se ao exemplo controverso da campanha de poupana, no qual Robertson e Keynes discordaram a respeito de ter havido ou no entesouramento. A segunda questo, por sua vez, remete posio de Keynes no TM, sobre a independncia entre o preo de bens de consumo e o preo de bens de investimento.

88

Ver nota 84.

47

Feito este resumo dos principais argumentos da CBP, resta-nos analis-los, em relao: ao modo como cada autor desenvolveu seu ponto de vista, importncia das questes debatida, e a como os diversos argumentos se relacionam entre si. Para facilitar a anlise, formulam- se quatro questes acerca da CBP. Primeiramente, vamos dar destaque ao debate em torno da ocorrncia do entesouramento, expresso em (III) e em (III .B). Embora Robertson no tenha fornecido uma definio clara deste conceito em termos de depsitos ativos ou inativos, consideramos que o entesouramento para Robertson pode ser considerado equivalente a uma variao dos depsitos inativos. No caso de Keynes, entretanto, o conceito de entesouramento parece ter mudado de significado, entre o TM e o Rejoinder. Em relao ao primeiro, notamos uma ambigidade do conceito, ora se referindo variao dos depsitos bancrios como um todo, ora referindo-se variao dos depsitos inativos propriamente ditos. No Rejoinder, entretanto, Keynes parece ter optado definitivamente pela segunda definio, que seria a mesma utilizada por Robertson (ainda que na campanha de poupana tenha recorrido ao conceito anterior). A partir destas consideraes, pergunta-se preliminarmente: seria ento lcito supor que no houvesse diferena terminolgica entre os dois autores em relao ao conceito de entesouramento? Nossa resposta seria: no, pois a conformidade terminolgica entre os conceitos de entesouramento de Keynes e de Robertson depende, ainda, da conformidade entre os conceitos de depsitos inativos dos dois autores. Portanto, uma primeira questo para a interpretao da CBP : (a) quais conceitos de depsitos ativos e depsitos inativos esto sendo utilizados? Vimos tambm, no Captulo 3, que Keynes defende que a diferena entre a poupana e o investimento no necessariamente acarretaria variaes dos depsitos ativos [item (i)]. Argumentamos que a viso de Keynes sobre o comportamento do sistema bancrio pressupunha que os depsitos ativos e inativos seriam j seriam ofertados pelo sistema como tais. Este argumento foi mais claramente defendido por Keynes em resposta a Hayek, ao afirmar:
Em minha opinio, a poupana e o investimento (do modo como os defino) podem entrar em descompasso sem que o sistema bancrio deixe de agir com neutralidade (...), meramente como resultado da mudana da taxa de poupana do pblico ou da mudana da taxa de investimento dos empresrios (Keynes. 1931b, 393, itlicos adicionados).

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No caso, a neutralidade do sistema bancrio deve ser compreendida como uma manuteno da quantidade de depsitos ativos. Esta quantidade de depsitos ativos seria, portanto, uma deciso dos bancos, e no do pblico e dos empresrios. Logo, segundo Keynes, estes trs conceitos poupana, investimento, depsitos ativos no poderiam ter uma relao de determinao conjunta. A correo deste argumento depende, portanto, da resposta seguinte pergunta: (b) quem ou o qu decide a quantidade de depsitos ativos? Outro ponto da CBP refere-se relao entre o nvel geral de preos e a propenso a entesourar, presente em (III .A). Em ambos os autores, o conceito de propenso a entesourar reflete uma teoria da demanda por moeda. Mas, para Keynes, o estoque de moeda seria avaliado em relao alocao de riqueza, enquanto que, para Robertson e para a teoria quantitativa da moeda, o estoque de moeda se contraporia ao gasto com a produo. Portanto, certo haver distintos significados dos conceitos de propenso a entesourar entre Keynes e Robertson, havendo o ltimo utilizado este conceito em conexo com a teoria quantitativa da moeda. O que pode causar certo estranhamento, entretanto, o fato de que uso da propenso a entesourar no contexto da teoria quantitativa da moeda esteja claro em Robertson, enquanto a relao entre poupana, investimento e entesouramento esteja obscura. Parece-nos, ento, importante questionar: (c) qual a relao entre a teoria quantitativa da moeda e o arcabouo poupanainvestimento? Por fim, retrocedemos ao argumento inicial do TM, segundo o qual o preo dos bens de consumo e o preo dos bens de investimento se determinariam de modo independente. Isto implica em se considerar os determinantes destes preos como os determinantes do nvel geral de preos, fazendo com que no haja uma causa direta associada ao nvel de preos em geral. Como a teoria quantitativa da moeda parece ser incompatvel com esta abordagem, pois promove justamente a associao entre o nvel geral de preos e o valor da propenso a entesourar. Portanto, parece ser um motivo controverso a seguinte questo: (d) quem ou o qu decide o nvel geral de preos? O objetivo das prximas sees responder s quatro perguntas formuladas acima, com o fim de analisar a CBP. As duas primeiras questes, associadas ao entesouramento e aos

49

depsitos ativos, sero abordados na seo 4.3. As duas ltimas questes, que focam no uso da propenso a entesourar no contexto da teoria quantitativa da moeda, so objeto da seo 4.4.

4.3. A questo do entesouramento

Nesta seo, procuraremos esclarecer questes obscuras da CBP acerca do conceito de entesouramento, assim como abordar a discordncia entre Keynes e Robertson sobre a ocorrncia ou no de entesouramento no exemplo da campanha de poupana. Iniciaremos com o tema da questo (a), a respeito da definio depsitos ativos e depsitos inativos. Embora em Saving and hoarding Robertson no faa uso dos conceitos depsitos ativos e depsitos inativos privilegiados por Keynes no Rejoinder, o conceito robertsoniano de dia propcio para uma distino entre estes dois tipos de depsitos bancrios. Distinguem-se as moedas ou depsitos bancrios de uma economia em dois tipos: aqueles que realizam um trabalho (job) em um dia, e aqueles que no realizam um trabalho em um dia. O primeiro tipo de depsitos bancrios pode ser considerado como o que at agora foi denominado depsitos ativos, e o segundo tipo de depsitos bancrios (de moedas ociosas), como o que foi denominado depsitos inativos. Considere-se como a renda monetria de um dia. Sendo o trabalho de uma moeda referente a uma troca em relao aos constituintes da renda ou do produto reais, ento, de acordo com estas definies, a quantidade de depsitos ativos em um dia equivale ao valor do produto de um dia, . Tem-se ento diretamente a partir de (3.3)

que o excesso do investimento sobre a poupana equivale ao aumento do valor do produto, ou ao aumento da quantidade de depsitos ativos, . Alternativamente, isto significa

que o excesso da poupana sobre o investimento equivale diminuio do dos depsitos ativos, . Isto equivale ao item (i) do captulo anterior, rejeitado por Keynes, e que decorre diretamente dos conceitos de depsitos ativos associados ao conceito de dia de Robertson. Nota-se, entretanto, que para que haja diferena entre um depsito ativo e um depsito inativo nestes termos, requer-se que o trabalho de uma moeda se refira a uma troca em relao ao produto. Portanto, supondo-se que o agente envolvido na operao est contido em compre um bem do agente , o depsito

. Mas se a transao envolver a compra de uma ao,

ento o depsito continuar sendo considerado inativo em relao ao produto, e estar contido em . Portanto, em se tratando de compras e vendas de aes, um depsito pode mudar de mos

50

diversas vezes em um mesmo dia. Da mesma forma, um depsito, tendo participado de compras e vendas de aes, pode tambm ser trocada em relao a um produto, sendo, neste caso, um depsito ativo. A anlise acima implicaria em uma relao constante entre a quantidade de depsitos ativos e valor do produto . Isto seria proveniente diretamente da definio de depsitos ativos como aqueles que estariam realizando um trabalho em um dia. Este conceito, que estamos considerando compatvel com a anlise de Robertson, embora o prprio autor no o tenha explicitado desta forma, no parece, entretanto, ser compartilhado por Keynes. Como vimos na seo anterior, Keynes chegou a cogitar no Rejoinder uma relao como esta [item (i)], mas negou-a declarando-a concebvel, mas no necessria. Estes conceitos de depsitos ativos e inativos podem ser utilizados para se avaliar o exemplo da campanha de poupana debatido por Keynes e por Robertson. No dia 2 deste exemplo, os empresrios de bens de consumo auferem prejuzos, e compensam suas perdas de caixa com a venda de aes ao pblico por intermdio dos especuladores. Nesta situao, teria havido entesouramento segundo o conceito de Robertson.89 Mas para Keynes, como os agentes da economia teriam finalizado o perodo com o mesmo volume de caixa com que comearam, ento no teria havido entesouramento. Nota-se que a moeda recebida em troca de aes no foi envolvida na compra de bens de consumo e de bens de investimento, sendo, portanto, um depsito inativo. Se no houvesse havido a campanha de poupana, os empresrios estariam com a mesma quantidade de moeda, mas tendo recebido-as em troca da venda de produtos, o seu estoque de moda seria composto por depsitos ativos. Esta interpretao seria coerente com a posio de Robertson, de que estaria ocorrendo entesouramento nesta situao em que a poupana excede o investimento. Como foi visto anteriormente, neste exemplo da campanha de poupana, Keynes baseia sua defesa do Rejoinder fato de que no estaria ocorrendo entesouramento, porque os agentes terminam o perodo com a mesma quantidade de moeda ou de depsitos bancrios com a qual comearam. Nesta oportunidade, Keynes no faz referncia ao fato de que, neste artigo, o conceito de entesouramento esteja sendo considerado em relao aos depsitos inativos, e no em relao aos depsitos bancrios em geral. A interpretao de Keynes, portanto, pode ser analisada

89

Estamos considerando uma verso corrigida na anlise de Robertson, conforme explicado na seo 3.4.

51

de dois modos distintos. No primeiro modo de anlise, seria considerado que Keynes no utiliza o conceito de trabalho de Robertson para distinguir entre depsitos ativos e inativos. Portanto, as moedas utilizadas para a compra de aes, apesar de no estarem realizando nenhum trabalho, poderiam ainda ser consideradas depsitos ativos. Outro modo de anlise da posio de Keynes na campanha de poupana lhe atribuiria um regresso do conceito de entesouramento quele defendido no TM, referente variao dos depsitos bancrios em geral. Esta acepo de entesouramento a que est implcita na seguinte passagem do TM, conforme veremos a seguir:
Quando um homem decide que proporo de sua renda poupar, ele est escolhendo entre o consumo presente e a posse de riqueza. Se ele decide em favor do consumo, ele deve necessariamente comprar bens porque ele no pode consumir moeda. Mas se ele decide em favor da poupana, ainda h outra deciso a ser feita. Pois ele pode possuir riqueza ou na forma de moeda (ou do ativo lquido equivalente moeda), ou em outras formas de emprstimo ou capital real. Esta segunda deciso pode ser convenientemente descrita como a escolha entre entesouramento (hoarding) e investimento (investing), ou, alternativamente, como a escolha entre depsitos bancrios (bank deposits) e aes (securities) (Keynes, 1930, 127).

Nesta passagem, Keynes menciona duas decises: a deciso entre consumir e poupar, e a deciso entre entesourar ou investir (no sentido que Keynes quis dar aos termos ento), sendo que a segunda deciso incide sobre o valor poupado resultante da primeira. Deve-se notar que investir significa compra de aes, o que possivelmente representa uma escolha pouco feliz do autor, pois o termo investimento possui tambm outra conotao tradicional, referente ao valor da variao do capital. O prprio Keynes admite que estes conceitos no seriam equivalentes, e elucida em uma nota de rodap a nova acepo do termo.90 Ademais, a possibilidade de a poupana ser alocada, como depsitos bancrios ou como investimento no sentido de aes, exclui a possibilidade desta vir a se tornar diretamente investimento, em seu sentido tradicional. Esta passagem est pressupondo, portanto, que todo o investimento financiado atravs de aes, ou seja, que fica excluda a possibilidade de financiamento de investimento atravs de caixa prprio das empresas.91 Mas embora, do ponto de vista individual, os dois sentidos de investir (compra de
90

Nota-se, entretanto, que Keynes usa a palavra investing ao invs de investment. Acrescentamos que da mesma forma que poupana no equivale aos depsitos poupana, investimento tambm no equivale investimento financeiro. 91 Ficaria tambm excluda a possibilidade de contratao de financiamentos que no por meio da venda de aes, ou seja, fica excluda a possibilidade de emprstimos.

52

aes ou compra de equipamentos) seja distinto, no agregado os dois sentidos so equivalentes (se no houver variao da quantidade de depsitos bancrio totais, ou seja, se as empresas no venderem aes aos bancos). Sendo todo o capital financiado atravs de aes, ento a empresa somente pode emitir novas aes com o aumento de seu capital, ou seja, com o investimento. A compra e venda de aes antigas representam, portanto, aes que se anulam no agregado, sendo a variao total da quantidade de aes igual ao valor do investimento. Feita esta considerao, a passagem de Keynes parece indicar que a poupana agregada pode ser alocada alternativamente em entesouramento (no sentido de Keynes) ou em investimento agregado, ou seja, , em que o entesouramento de Keynes no TM.

A equao (3.1), de fato, considera que a poupana igual ao entesouramento no conceito de Robertson em Mr. Keyness theory... somado ao investimento, . Esta anlise levaria,

portanto, concluso de que Keynes e Robertson possuam o mesmo conceito de entesouramento, .

O erro desta interpretao da passagem acima considerar que a deciso entre entesouramento e investimento, feita a partir da poupana, incidiria somente sobre a poupana. Pois na passagem Keynes utiliza a poupana para ilustrar uma situao em que houvesse aumento da posse de riqueza. O que Keynes estaria descrevendo seria a alocao da variao da riqueza, entre aumento de estoques monetrio ou aumento de aes. No agregado, isto equivale a (4.1), em que Keynes. Ademais, h duas fontes de riqueza na economia: a poupana e os lucros extraordinrios.92 Portanto, aes, ento a equao (4.1) transforma-se me (4.1 ) Evidentemente, (4.1 ) indica que a variao da riqueza a variao do valor do capital, ou o investimento, Keynes.93 . Portanto, o entesouramento nulo, , tal como defendido por . Adicionando-se isto explicao a respeito das a variao total da riqueza na economia e o conceito de entesouramento de

92

Os lucros extraordinrios, ou simplesmente lucros (profits) no TM, correspondem ao valor produto subtrado de seu custo de produo, , ou simplesmente (TM, 136).

53

A comparao entre (4.1 ) e a formulao robertsoniana

permite uma

compreenso da diferena entre os conceitos de entesouramento de Keynes e de Robertson. Para Keynes, possvel entesourar a partir da moeda auferida enquanto lucros extraordinrios, enquanto que para Robertson somente seria possvel entesourar a partir da poupana. Esta diferena remete diretamente distino entre depsitos ativos e depsitos inativos, pois a poupana representa uma quantia monetria que ainda no foi transacionada por bens de consumo ou por bens de investimento, e que, portanto, ainda passvel de ser considerada ociosa, ou seja, ainda pode se tornar um depsito inativo. A variao da riqueza, utilizada por Keynes, no tem esta caracterstica, e os lucros extraordinrios representam uma quantidade monetria que j estaria incorporada nos depsitos ativos, e que portanto no poderia ser entesourada no sentido de estamos atribuindo a Robertson. Desta anlise, podemos deduzir que a diferena entre o conceito de entesouramento de Robertson e de Keynes deve-se, desta forma, diferena quanto distino entre depsitos ativos e inativos. Podemos nos voltar agora questo (b) levantada acima, a respeito de quem ou o qu determina o entesouramento ou a quantidade de moeda ativa. Keynes claro ao considerar que a quantidade de depsitos ativos seria decidida pelo sistema bancrio. Desdobrando-se esta anlise de Keynes, poderamos dizer que os agentes econmicos no-financeiros que utilizam estes depsitos ativos determinariam somente a velocidade destes na economia. No conceito de depsitos ativos desenvolvido para atrelar-se anlise de Robertson, o pblico no pode determinar a velocidade dos depsitos ativos, pois esta seria constante, mas no por causa do comportamento dos agentes econmicos em questo, mas devido prpria definio do conceito de depsitos ativos. Mas se o pblico no-bancrio no pode determinar a velocidade dos depsitos ativos, a moeda ativa, ele pode, em contrapartida, determinar a quantidade destes depsitos ativos. Em outras palavras, a quantidade de moeda ativa seria um resduo das decises de poupana e de investimento, e no uma deciso do sistema bancrio. Do mesmo modo, dizer-se que a no variao dos depsitos ativos implica em um sistema bancrio agindo com neutralidade, como Keynes expressou em resposta a Hayek, no significa necessariamente que o sistema bancrio esteja decidindo a respeito da quantidade de
93

Nota-se que supomos anteriormente que a quantidade de depsitos totais no variasse para que a emisso de aes fosse equivalente ao investimento. Retirando-se esta restrio, obter-se-ia para (4.1) a equao , ou seja, . Isto equivale a , o que significa que o entesouramento no TM seria a variao dos depsitos totais, conforme vimos anteriormente.

54

depsitos ativos. A descrio da ao dos bancos no passa, neste caso, de um recurso retrico. Pois se os bancos possussem perfeito conhecimento a respeito das curvas de poupana e de investimento em relao taxa de juros, alm de possurem a capacidade de determinar esta taxa de juros, poderiam, atravs desta determinao, induzir a poupana e o investimento na economia, e deste modo poderiam agir ou no agir com neutralidade. Mas nesta interpretao, o sistema bancrio no decidiria diretamente a quantidade de depsitos ativos: ele somente decidiria o valor de uma varivel relevante para a deciso dos agentes econmicos. Mas que diferena faz para o pblico e para os empresrios o modo como seu estoque de moeda se comporiam de acordo com esta classificao de depsitos ativos e inativos? Talvez a resposta seja: no faz nenhuma diferena para o pblico e para os empresrios, mas faz diferena para o sistema bancrio, que deve administrar suas necessidades de encaixes bancrios. Por sua vez, estas necessidades de encaixes bancrios podem ser compreendidas como uma relao entre o montante de reservas bancrias e o volume de transaes monetrias na economia. Para apresentar este argumento, admitiremos, como pressuposto simplificador, que as nicas transaes monetrias que causam presso sobre as reservas bancrias so as que envolvem criao de valor, ou seja, as que se realizam em relao a componentes do produto.94 Portanto, do ponto de vista formal, o coeficiente de reservas pode ser expresso como (4.2), em que so as reservas bancrias. Foi considerado anteriormente que a quantidade de depsitos ativos equivale ao produto de um dia, . Considerando-se que o pblico e os empresrios somente tm interesse na

posse de moeda que esto utilizando em atividades de transao, ento os depsitos inativos so aqueles depositados no sistema bancrio, compondo as reservas bancrias. Portanto, ento transforma-se em: (4.2 ). Havendo um nvel ideal ou de equilbrio da razo reservas seriam excessivas se estiver abaixo do valor ideal
94

,e

. Feitas estas consideraes, o conceito de coeficiente de reservas em (4.2),

, representado por

, ento as

estiver acima do valor ideal

, e as reservas seriam escassas se

; No primeiro caso, o sistema bancrio estaria perdendo

Esta suposio necessria para a que o denominador do coeficiente de reservas

seja .

55

oportunidades de emprstimo, e, no segundo caso, estaria trabalhando com um risco excessivamente elevado. A necessidade de recomposio das reservas bancrias tambm est presente na anlise original de Wicksell (1934), pois esta necessidade que motiva o sistema bancrio a ajustar a taxa bancria de juros em direo ao valor da taxa natural de juros. O coeficiente de reservas ideal estaria associado taxa natural de juros, enquanto o valor efetivo de seria determinado

pela taxa efetiva ou bancria de juros. De acordo com (4.2 ), este coeficiente de reservas ideal estaria associado a uma quantidade de depsitos ativos ideal. Portanto, uma discrepncia entre a poupana e o investimento, na medida em que seja equivalente variao dos depsitos ativos, implicaria em insatisfao do sistema bancrio com o seu coeficiente de reservas. O sistema bancrio ento reagiria tentando ajustar a taxa de juros ao seu valor natural, ou seja, tentando promover a igualdade entre a poupana e o investimento. Conclui-se, portanto, que os conceitos de depsitos ativos e inativos desenvolvidos acima so propcios para uma anlise em que a discrepncia entre a poupana e o investimento signifique uma situao de desequilbrio bancrio. Keynes, ao supor que a discrepncia entre a poupana e o investimento no envolveria uma variao dos depsitos ativos, estaria evidentemente trabalhando com conceitos distintos. De modo algum sua anlise implicaria, entretanto, em erro ou inadequao da acima proposta.

4.4. Os baldes em um poo e a demanda por moeda

Investigaremos agora o argumento dos baldes em um poo atribudo por Keynes a Robertson, segundo o qual, se no houvesse uma variao na propenso a entesourar ou entesouramento, e se moveriam em direes opostas. Keynes tambm defendeu no TM em relao a , ao afirmar que uma queda no preo dos

independncia na determinao de

bens de consumo (...) no requer qualquer mudana oposta no preo dos novos bens de investimento (TM, 130-131, itlico adicionado). Seria, ento, o argumento dos baldes em um poo um corolrio do argumento da dependncia na determinao de e ? Uma apreciao cautelosa revela que tais argumentos e remete discusso das

no seriam, necessariamente, antagnicos. A independncia entre

suas causas, enquanto o equivalente dos baldes em um poo poderia estar descrevendo meramente o comportamento de e . Neste caso, o argumento dos baldes em um poo

56

seria equivalente a: se, e somente se,

estivessem se movendo (fortuitamente) em direes

opostas, ento seria verificada a no ocorrncia de entesouramento.95 Mas tambm seria possvel argumentar que a dependncia na determinao entre e significaria que estes se moveriam como baldes em um poo. Isto se justificaria se o nvel geral de preos estivesse sendo determinado a priori pela propenso a entesourar (mantida constante). Nesta situao, dado de produto constantes), ento balde em um poo. Estas consideraes nos remetem diretamente questo (d) proposta acima, a respeito das foras que causam ou determinam o nvel geral de preos. H duas respostas para esta questo, para o caso da teoria de Robertson. Primeiramente, considera-se, tal como em (2.3), que o que determina o nvel geral de preos seja a diferena entre a poupana e o investimento, sendo estas duas variveis determinadas previamente (dado o valor taxa de juros). A poupana e o investimento so duas variveis, que alm de determinar o nvel geral de preos, determinam tambm e , separadamente (dadas as quantidades produzidas de bens de consumo e de bens e estando definido por (e por uma quantidade de moeda e

ser uma varivel residual, induzida a se comportar como um

de investimento). Portanto, neste caso, haveria independncia na determinao destes preos. A segunda resposta para a determinao do nvel de preos em Robertson refere-se oferta e demanda por moeda, de acordo com a teoria quantitativa em (3.5). Neste caso, entretanto, o nvel geral de preos seria determinado diretamente pela propenso a entesourar constantes a quantidade de moeda e de produo). Estando impossvel, portanto, garantir a independncia entre e . (mantidos

determinado a priori, seria

Nota-se, tambm, que nestas duas respostas questo (d) o status terico do entesouramento distinto. No primeiro caso, o entesouramento pode ser visto como um resduo das decises dos agentes econmicos, relativos poupana e ao investimento [equao (3.1)]. No segundo caso, entretanto, o entesouramento, ou melhor, a propenso a entesourar seria uma causa do nvel geral de preos. De fato, em Saving and hoarding Robertson refere-se ostensivamente propenso entesourar como uma deciso dos indivduos, com por exemplo ao
95

Note-se tambm que Robertson no afirmou que os preos se comportariam como baldes em um poo: ele achava que, havendo uma mudana no preo dos bens de consumo, ento o preo dos bens de investimento permaneceria constante, e ocorreria entesouramento. Robertson afirmou: Nunca declarei que no curso de mudanas cclicas os preos dos bens de consumo e dos bens de investimento provavelmente se movero em direes opostas (XIII, 271, carta de Robertson a Keynes, 4 de outubro de 1931).

57

dizer que um homem est entesourando quando toma atitudes para aumentar a proporo [ ] (Robertson, 1933, 400, itlicos adicionados). Evidentemente, dada a vinculao entre a propenso a entesourar e o entesouramento propriamente dito, isto seria equivalente a dizer que os indivduos escolhem o valor do entesouramento. Vimos, portanto, que o mecanismo poupana-investimento e a teoria quantitativa da moeda no oferecem a mesma resposta em relao causa do entesouramento e do nvel geral de preos. Este ponto responde questo (c) acima proposta da seguinte forma: haveria uma incompatibilidade entre a teoria poupana-investimento a teoria quantitativa da moeda baseada no -Cambridge. Aparentemente, Robertson defendeu a deciso autnoma sobre o nvel de

entesouramento, sem atender preocupao de qual o tratamento terico a ser dado poupana e ao investimento. A questo da incompatibilidade entre a teoria poupana-investimento com a teoria -

Cambridge pode ainda ser constatada por dois modos: de ponto de vista puramente formal, ou por meio do exemplo da campanha de poupana. Do ponto de vista formal, combinando-se (3.5) e (4.2 ), e considerando-se que , ento se tem (4.3).96 A equao (4.3) indica que uma variao na proporo-reserva acompanhada por uma variao em investimento quantitativa juros afetaria considerando-se deve estar

. Como foi visto anteriormente, na teoria poupana-

uma varivel em funo da taxa bancria de juros, enquanto que na teoria uma varivel exogenamente determinada. Portanto, uma modificao na taxa de e no afetaria , o que entra em conflito com (4.3). A questo no se resolve dependente da taxa bancria de juros, pois enquanto pode ou no ser seja em

sensvel taxa bancria de juros,

necessariamente o . Isto significa que mesmo que

funo da taxa de juros, ela no representa os mesmo fatores que afetam , e somente por fruto de mera coincidncia a equivalncia entre as duas propores seria restabelecida. Vendo a questo sob outro ngulo, as teorias da poupana-investimento e a teoria da demanda so incompatveis porque ambas so duas formas diferentes para determinar o valor do produto: a
96

Nota-se que o que uma mudana de a partir de uma situao de equilbrio ( ) equivale ao desvio da razo em relao ao seu valor de equilbrio, ou seja, . De fato, um aumento de ao mesmo tempo reduz e aumenta , criando uma dupla presso para o aumento de . Como Robertson considerou em Saving and hoarding uma modificao de partindo-se de uma situao de equilbrio como equivalente ao entesouramento, ento o entesouramento refere-se a uma situao de desequilbrio do coeficiente de reservas .

58

primeira atravs da relao meio de (3.5)].

[por meio de (2.3)], e a segunda atravs de

[por

possvel identificar-se a incompatibilidade entre as teorias tambm por meio da campanha de poupana. Na abordagem do exemplo em Saving and hoarding, Robertson descreve a situao em que, aps uma queda no preo dos bens de consumo, os empresrios do setor que sofreram uma reduo de caixa e recuperam-no vendendo aes ao pblico. Neste caso, antes da recomposio de caixa, os empresrios mantm os seus , e depois da recomposio, os empresrios elevam os seus (porque a recomposio de caixa foi feita frente a uma queda da renda). Esta alterao, entretanto, no parece autnoma ou a priori, mas motivada pela necessidade de recompor o caixa da empresas. Mas se o comportamento das empresas for definido pelas suas necessidades de caixa de modo absoluto, e no pelas suas propores , ento se est fora do domnio da teoria quantitativa. Robertson aventa ainda a possibilidade de que as empresas no queiram recompor o caixa, e pblico no queira reter o excesso de moeda advindo do aumento da poupana. Isto significaria que o da economia estaria mantido. Mas ento o pblico teria que devotar a quantia extra poupada para a compra de novos bens instrumentais (Robertson, 1933), quer dizer, para o investimento. Portanto, no estando o investimento determinado a priori pela taxa de juros, ento neste caso se est fora do domnio da teoria poupana-investimento. Portanto, no possvel, sob os pressupostos adotados anteriormente, adotar simultaneamente uma teoria da demanda por moeda baseada no -Cambridge e uma teoria poupana-investimento, em que estes so concebidos como variveis autnomas.

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Concluso
Mas, afinal, a CBP teria sido terica ou terminolgica? A anlise do captulo 4 nos permite projetar uma resposta a esta questo. Antes, porm, vamos retomar de modo resumido os argumentos de Keynes e de Robertson na controvrsia. O principal argumento de Robertson na CBP : supondo-se que a quantidade de depsitos totais (ou quantidade de moeda) e o produto sejam constantes,97 ento a variao do nvel geral de preos estaria direta e univocamente relacionada variao da propenso a entesourar, ou ocorrncia de entesouramento. Nota-se que, para Robertson, uma variao da propenso a entesourar e uma ocorrncia de entesouramento referem-se a situaes equivalentes. H, entretanto, uma possvel diferena no uso desses termos. O termo propenso a entesourar para Robertson geralmente est relacionado ao -Cambridge, o que evoca uma teoria de demanda por moeda. O termo entesouramento, por sua vez, parece ligar-se diferena entre a poupana e o investimento, o que evoca uma teoria de cunho wickselliana. Keynes interpretou este argumento de Robertson como sendo equivalente ao de que, se no houvesse variao na propenso a entesourar ou entesouramento, o preo dos bens de consumo e preo dos bens de investimento se moveriam como baldes em um poo (se o preo dos bens de consumo diminusse, o preo dos bens de investimento aumentaria, por exemplo). Esta interpretao de Keynes, por sua vez, tambm pode ser interpretada de dois modos: um modo causal e um modo no-causal. No modo causal, Robertson estaria afirmando que a situao dos baldes em um poo justificaria uma causa para o preo dos bens de investimento (dado o preo dos bens de consumo), que dependeria do nvel geral de preos determinado a priori. No haveria, portanto, independncia entre os preos setoriais (preo dos bens de consumo e o preo dos bens de investimento). Nesta interpretao, o argumento de Keynes seria justo com a primeira verso do argumento de Robertson acima, relacionada demanda por moeda. Neste caso, uma variao da propenso a entesourar, alm de concomitante variao do nvel geral de preos, seria tambm a causa desta variao. Como o nvel geral de preo possuiria uma nica causa, ele estaria determinado a priori dos preos setoriais, e faria com que estes se comportassem forosamente como baldes em um poo. Mas o argumento dos baldes em um poo tambm poderia ser interpretado de modo a
97

Estes pressupostos sero mantidos adiante.

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representar a concomitncia, mas no a casualidade, de uma queda do preo dos bens de consumo, uma elevao do preo dos bens de investimento e a no ocorrncia de variao na propenso a entesourar ou de entesouramento. De outro modo, os preos setoriais estariam sendo determinados independentemente um do outro; mas se, fortuitamente, fosse constatado um comportamento como o descrito pelos baldes em um poo, ento tambm se constataria no ter havido variao da propenso a entesourar ou entesouramento. Esta interpretao de Keynes pode ser corroborada pela segunda verso do argumento de Robertson acima, que relaciona o entesouramento com a diferena entre a poupana e o investimento. Neste caso, a ocorrncia de entesouramento, apesar de concomitante variao do nvel de preos, no seria a causa desta. Ao contrrio, ambos estariam sujeitos a duas causas em comum: os valores das variveis poupana e investimento. Estas duas causas, por sua vez, determinam os preos setoriais separadamente: dadas as quantidades produzidas de bens de consumo e de bens de investimento, a poupana seria a causa do preo dos bens de consumo, e o valor do investimento seria a causa do preo dos bens de investimento. Neste caso, o nvel geral de preos, e o entesouramento, que seria um resduo das variaes dos preos setoriais. Paralelamente a essa dualidade do argumento de Robertson, apresentada acima, h tambm certa dualidade nas posies alternativas defendidas por Keynes. Primeiramente, ao modificar o pressuposto terico acerca da demanda por moeda, Keynes ofereceu uma nova verso para a propenso a entesourar, relacionada ao nvel de preo das aes, considerado equivalente ao nvel de preo dos bens de investimento. O segundo modo de contraposio a Robertson refere-se dissociao entre uma diferena entre a poupana e o investimento (responsveis pela variao do nvel de preos), e a ocorrncia de entesouramento. Em nossa anlise da CBP, argumentamos que os dois modos de contraposio de Keynes no se implicam mutuamente. Ou seja, a nova teoria da demanda por moeda de Keynes no representa uma dissociao entre a poupana, investimento, entesouramento. Isto se deve ao fato de que Keynes questionou a relao entre uma variao do nvel de preos e uma variao da propenso a entesourar na primeira contraposio, enquanto que na segunda questionou a relao entre esta variao do nvel de preos e a ocorrncia de entesouramento. De fato, como argumentamos anteriormente, uma variao da propenso a entesourar equivalente ocorrncia de entesouramento mas somente para Robertson, e no para Keynes. Portanto, a dissociao pretendida por Keynes entre variao do nvel de preos, de um lado, e a variao

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da propenso a entesourar e a ocorrncia de entesouramento, de outro, so dois argumentos distintos. Ademais, as duas verses para o argumento de Robertson uma com a propenso e entesourar e a teoria da demanda por moeda, a outra com o entesouramento e a teoria poupana-investimento so incompatveis entre si. Esta incompatibilidade no fica clara nos argumentos do autor, devido ao uso ambguo do conceito de entesouramento: ora determinando o nvel geral de preos (principalmente quando associado ao conceito de propenso a entesourar), e ora se referindo a um resduo das decises determinantes do nvel geral de preos. Podemos concluir com a pergunta: a CBP foi terica ou terminolgica? Nossa resposta seria: a CBP foi tanto terica quanto terminolgica, dependendo de qual argumento de Keynes e Robertson se considera. Em relao teoria quantitativa da moeda, a controvrsia revela uma diferena terica. Mas em relao poupana, investimento e entesouramento, a CBP baseou-se em aspectos meramente terminolgicos.

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