VI CONCURSO DE MONOGRAFIA

O MERCADO DE CAPITAIS DO BRASIL NO PERIODO DE 1994 A 2003: SUA

IMPORTANCIA PARA O DESENVOLVIMENTO DO PAIS











MATTIAS












Setembro/2005

MATTIAS




















O MERCADO DE CAPITAIS DO BRASIL NO PERIODO DE 1994 A 2003: SUA
IMPORTANCIA PARA O DESENVOLVIMENTO DO PAIS









Monografia apresentada Comisso de Valores
Mobilirios para participar do VI concurso de
monografias.














Setembro/2005


ii














































~Nenhuma sociedade pode ser florescente e feliz, se a grande maioria de seus membros
forem pobres e miserveis.
(Adam Smith)


iii
RESUMO

Este trabalho tem por objetivo a analise do impacto do mercado de capitais na economia
brasileira no periodo de 1994 a 2003. Expe a importncia do mercado de capitais para as
empresas, que Iazem captao de recursos para Iinanciar seus investimentos, ou que buscam
investir o excedente de caixa de suas atividades. Tambem e destacada a importncia do
mercado de capitais e, sobretudo, do mercado de aes para os investidores individuais e
institucionais, que aplicam suas poupanas, muitas vezes, visando atingir objetivos sociais,
como a aplicao de recursos para a aposentadoria. So abordados, ainda, o atual estagio de
desenvolvimento da economia brasileira e de seu mercado de capitais e as medidas de politica
econmica que visam expandir e consolidar este mercado, para que possa contribuir
decisivamente para o desenvolvimento do pais.










Palavras-chave
Mercado de Capitais, Desenvolvimento Econmico, Mecanismo Poupana-Investimento,
Investidores Institucionais.





iv
LISTA DE FIGURAS

FIGURA 1 EFICINCIA DO MERCADO DE CAPITAIS................................................ 16
FIGURA 2 FONTES DE FINANCIAMENTO................................................................... 17
FIGURA 3 ALTERNATIVAS DE ESTRUTURA DE CAPITAL..................................... 18








































v
LISTA DE GRFICOS

GRAFICO 1 FORMAO BRUTA DE CAPITAL FIXO / EMISSES
PRIMARIAS - 1995-2003....................................................................................................... 14
GRAFICO 2 S/A ABERTA X NUMERO DE S/A EM BOLSA - 1994-2003.................... 22
GRAFICO 3 INVESTIDORES POR TIPO 2001-2003..................................................... 24
GRAFICO 5 PATRIMNIO LIQUIDO DOS FUNDOS -1994-2003................................. 26
GRAFICO 6 ADMINISTRADORES DE RECURSOS DE TERCEIROS - 1994-2002..... 27















SUMRIO

LISTA DE FIGURAS.............................................................................................................iv
LISTA DE GRFICOS..........................................................................................................v


INTRODUO........................................................................................................................ 6


1. A IMPORTANCIA DO MERCADO DE CAPITAIS PARA O
DESENVOLVIMENTO ECONMICO.................................................................. 8
1.1 O MECANISMO DE POUPANA-INVESTIMENTO.............................................. 8
1.1.1 Reduo do Risco de Liquidez................................................................................... 9
1.1.2 Formao de Poupana e sua Alocao Eficiente................................................... 10

2. O MERCADO DE CAPITAIS E SEU IMPACTO NAS FINANAS
EMPRESARIAIS....................................................................................................... 15
2.1 A ABERTURA DE CAPITAL.................................................................................... 20
2.2 O MERCADO DE CAPITAIS COMO POTENCIALIZADOR DE
RESULTADOS............................................................................................................ 23

3. A POUPANA INSTITUCIONAL NO BRASIL E O MERCADO
DE CAPITAIS............................................................................................................ 24
3.1 OS INSTRUMENTOS DE INVESTIMENTOS COLETIVOS E O MERCADO DE
CAPITAIS................................................................................................................................ 24
3.2 EVOLUO RECENTE DOS INSTRUMENTOS DE INVESTIMENTOS
COLETIVOS........................................................................................................................... 26



CONCLUSO........................................................................................................................ 30
REFERENCIAS BIBLIOGRFICAS................................................................................. 31
ANEXOS................................................................................................................................. 33





INTRODUO
O presente trabalho tem por objetivo demonstrar que o mercado de capitais tem um papel
relevante no desenvolvimento econmico do Brasil. Parte-se da constatao que um mercado
de capitais desenvolvido e precondio para o crescimento sustentavel de um pais.
No periodo estudado, 1994 a 2003, o mercado de capitais brasileiro atravessou grandes
transIormaes visando seu desenvolvimento. Essas transIormaes tm inicio com a
implementao do Plano Real, responsavel pela estabilidade dos preos e do cmbio, que
deram maior preciso a analise Iundamentalista dos investimentos, levando a um aumento no
volume de aplicaes. Contudo, a politica monetaria restritiva e o progressivo aumento da
carga tributaria acabaram pressionando negativamente a atividade econmica e,
conseqentemente, o mercado de capitais.
Tais politicas Ioram implantadas devido a elevao da divida publica, sobretudo a interna,
obrigando o governo a gerar superavits primarios cada vez maiores. Mesmo assim,
reconhecendo a importncia do mercado de capitais, o governo tomou medidas no mbito
gerencial e regulatorio visando o seu desenvolvimento.
No inicio do Plano Real, as Iamilias tiveram um ganho real em suas rendas. Em conseqncia,
houve elevao do consumo que provocou a queda do nivel de poupana domestica e o pais
passou a depender, ainda mais, da poupana externa para Iinanciar seus investimentos.
Essa dependncia, conhecida como vulnerabilidade externa, Iez com que o mercado de
capitais brasileiro soIresse o impacto das crises do Mexico (1995), Asia (1997) e Russia
(1998), culminando na crise interna de 1999. Em conseqncia dessas crises, a politica
cambial Ioi alterada passando de um regime de cmbio Iixo para um regime de cmbio


7
Ilutuante, que permitiu uma taxa de juros mais baixa, sendo beneIico para o mercado de
capitais.
Em 2002, as crises provocadas pela antecipao da obrigao dos Iundos de investimentos de
marcar a mercado seus papeis e pela preocupao dos investidores com as eleies
presidenciais, provocaram a queda dos indices da Bovespa, desestimulando o investimento no
mercado de capitais. Entretanto, em 2003, a bolsa de valores teve uma Iorte expanso, devido
a estabilidade econmica provocada pela responsabilidade e conservadorismo do novo
governo. Essa expanso, contudo, no teve reIlexo sobre o mercado primario de aes.
O metodo de abordagem utilizado e o metodo indutivo que tem como objetivo atingir os
principios dos Ienmenos atraves da generalizao. O metodo estatistico tambem e
empregado como metodo de procedimento.
O Capitulo 1 Iaz uma reviso teorica acerca do mercado de capitais, demonstrando a sua
importncia para o desenvolvimento. O mecanismo de poupana-investimento e a importncia
da institucionalizao da poupana, segundo a otica de Schumpeter e Oliveira.
No Capitulo 2 destaca-se A importncia do mercado de capitais para as empresas, que e
comprovada atraves da Teoria dos Mercados EIicientes.
O Capitulo 3 procura analisar a importncia da institucionalizao da poupana para o
desenvolvimento do mercado de capitais, destacando a Iuno dos Iundos de investimento na
Iormao de poupana e na aplicao no mercado de aes.
Assim o mercado de capitais e estudado pela sua importncia econmica, atraves de sua
historia secular, e pela contribuio ao desenvolvimento de muitos paises. Mesmo sendo to
relevante para as economias desenvolvidas, o mercado de capitais continua cercado de mitos.


8
1. A IMPORTANCIA DO MERCADO DE CAPITAIS PARA O
DESENVOLVIMENTO ECONMICO
O desenvolvimento econmico depende da evoluo de indicadores sociais, como: acesso a
saude, educao, saneamento basico e igualdade social. Para os teoricos, a expanso continua
da capacidade de produo, que esta associada ao investimento em capital e recursos
humanos, e precondio para o desenvolvimento sustentavel. Essa expanso e por sua vez
resultante da poupana.
1.1 MECANISMO DE POUPANA-INVESTIMENTO
Schumpeter (1984), na Teoria de Desenvolvimento Econmica, considera o mercado
monetario, no qual, para ele, o mercado de capitais (aes e de titulos de divida) esta contido,
como '|...| o quartel general do sistema capitalista, do qual partem as ordens para suas
divises individuais, e o que ali e debatido e sempre em essncia o estabelecimento de planos
para o desenvolvimento posterior (SCHUMPETER, 1984, p. 86).
Segundo Schumpeter (1984), o mecanismo de poupana investimento e ex-ante, ou seja, A
poupana no limita o investimento. Este e determinado pela existncia de projetos rentaveis.
O investimento ex-ante, propicia a gerao de poupana ex-post, que permita os investimentos
serem pagos Dessa Iorma, o mercado monetario tem a Iuno de permitir o investimento ex-
ante.
Existem varios mecanismos para associar o desenvolvimento do mercado de capitais com o
crescimento econmico das naes. Esta monograIia Iocaliza a importncia dos mercados de
capitais para o desenvolvimento econmico. Procura, ainda, demonstrar o papel do mercado
de capitais na reduo do risco de liquidez, na mobilizao de poupanas e na alocao
eIiciente dos recursos.


9
1.1.1 Reduo do Risco de Liquidez
O mercado de capitais propicia a reduo do risco de liquidez e ajuda a Iomentar projetos de
longo prazo, embora existam correntes teoricas que deIendam o contrario. Levine (1997 apud
AFONSO, 2001), demonstra a importncia do mercado de capitais no Iinanciamento dos
investimentos durante a revoluo industrial. O mercado de capitais permite que os
investimentos de longo prazo tenham um mercado secundario.
A Iuno principal do mercado monetario ou de capital e o comercio de credito com o
proposito de Iinanciar o desenvolvimento. O desenvolvimento cria e alimenta esse
mercado. No curso do desenvolvimento e atribuida uma terceira Iuno, o mercado
das proprias Iontes de rendimento. (SCHUMPETER, 1984, p. 86).
Para Schumpeter, o mercado monetario como um todo e importante para o desenvolvimento
econmico. Entretanto, quando se desenvolve a economia e o mercado monetario, surge o
mercado de Iontes de capital. Que nada mais e do que o mercado de aes, titulos de divida e
bens de capital.
Os mercados de capitais possibilitam aos investidores diversiIicar suas carteiras de
investimentos, ajustando sua exposio ao risco de acordo com seu perIil. Allen & Gale (1994
apud AFONSO, 2001). Os investidores institucionais e as instituies Iinanceiras em geral
podem destinar maior parcela de suas carteiras para projetos de investimentos que tenham
maior liquidez.
Dessa Iorma, o mercado de capitais permite que os bancos, enquanto investidores,
diversiIiquem a exposio de seus ativos em varias empresas e setores, reduzindo o risco do
sistema Iinanceiro nacional.



10
1.1.2 Formao de Poupana e sua Alocao Eficiente
Outro importante impacto do mercado de capitais, e que ele pode substituir os intermediarios
Iinanceiros na Iuno de Iormao de poupana. A emisso de aes e obrigaes
representam Iontes alternativas de Iinanciamento para as empresas em relao ao tradicional
credito bancario. Ou seja, o mercado de capitais reduz a importncia da intermediao
Iinanceira na economia. (AFONSO, 2001).
O mercado de capitais estimula a eIicincia na utilizao da poupana, que e uma variavel
importante na determinao dos custos de investimento. O mercado de capitais incentiva que
a poupana seja destinada para as melhores alternativas de investimentos, acelerando o
crescimento econmico, gerando desenvolvimento social e niveis crescentes de bem-estar
para a sociedade.
O mercado Iinanceiro pode canalizar recursos tanto para investimento quanto para o consumo.
Mesmo quando canaliza para o consumo e importante para a economia, pois gera empregos e
estimula a ampliao da oIerta. Entretanto, a intermediao no se justiIicaria apenas para
canalizar recursos para o consumo. Logo, a principal contribuio dos mercados Iinanceiros
reside na elevao da taxa de poupana nacional e na sua alocao em alternativas de
investimentos rentaveis.
Oliveira (1992), Iaz um estudo sobre a importncia do mercado de capitais para o
desenvolvimento econmico no Brasil. Embora existam muito poucos estudos a respeito do
tema, o autor abordou questes centrais levantadas por ceticos acerca da importncia do
mercado de capitais para o desenvolvimento econmico.
Para Oliveira (1992), as opes de Iinanciamento tipicas de uma economia de mercado, so as
que passam pelo mercado Iinanceiro, sendo os outros metodos alternativos para equacionar o


11
processo de poupana-investimento (1. autoIinanciamento espontneo, 2. autoIinanciamento
dirigido, 3. taxao e tributao e 4. intermediao Iinanceira), retrogrado ou tipicos de
sociedades com modelos de economia planiIicada, no capitalista.
O autoIinanciamento espontneo ocorre quando as relaes econmicas so elementares e a
canalizao de poupana para investimento se processa, espontaneamente, onde cada agente
Iinancia predominantemente seus investimentos apenas com suas proprias poupanas, ou seja,
os poupadores so os mesmos que investem.
O autoIinanciamento dirigido e observado quando o governo lana mo de artiIicios de
politica econmica, provocando deslocamento de recursos de um setor da economia para
outro Iazendo com que a gerao de poupana do setor a desenvolver seja intensa, para que
possam Iinanciar seus investimentos.
A taxao e tributao, por sua vez, ocorre quando o governo, atraves de tributao, absorve
poupana da economia e deIine em que setores essa poupana sera investida atraves de
decises centralizadas. Ja a intermediao Iinanceira dar-se quando uma instituio Iinanceira
recebe poupana dos agentes com excedentes e os repassa para os agentes econmicos
deIicitarios ou demandantes de recursos para investimentos.
Entretanto, os paises devem utilizar uma combinao dos metodos para equacionar o
mecanismo de poupana-investimento, visando maximizar o retorno liquido social. Essa
combinao baseia-se na avaliao do custo e beneIicios de cada metodo, e na contribuio de
cada metodo, no processo de crescimento econmico subordinado ao modelo de
desenvolvimento social e politico desejavel pela comunidade.
Corroborando com essa viso, alguns teoricos classiIicam os mercados Iinanceiros dos paises
como do tipo estadunidense e britnico, onde ha predominncia da desintermediao


12
Iinanceira e dos mercados de capitais. E o tipo alemo e japons, onde predomina a
intermediao Iinanceira atraves do credito bancario.
Entretanto a coexistncia da intermediao Iinanceira e de mercados de capitais
desenvolvidos aumenta a concorrncia no sistema Iinanceiro, levando a uma reduo de custo
de transao, possibilitando o aumento da rentabilidade dos capitais investidos e estimulando
o investimento de longo prazo. (AFONSO, 2001).
De modo geral a escolha do Brasil tem sido por metodos que centralizassem as decises com
o governo e no com o mercado, privilegiando o credito bancario. Mesmo assim, Ioi
constatado historicamente que o desenvolvimento do mercado Iinanceiro e, sobretudo, do
mercado de capitais, tem eIeitos positivos sobre a taxa de poupana nacional. E esse aumento
contribui para o crescimento econmico.
Os momentos de maior expanso da economia Ioram precedida por intensa modernizao do
sistema Iinanceiro nacional, como aconteceu entre 1968 e 1977. Logo, para promover a
elevao da taxa de poupana da economia e necessario que o sistema Iinanceiro '|...| oIerea
as diversas camadas da populao uma pauta de ativos Iinanceiros que satisIaam as
exigncias dos poupadores em potencial, em termos de risco, prazo e retorno, entre outras.
(OLIVEIRA, 1992, p.97).
A oIerta de ativos Iinanceiros que satisIaam as exigncias dos potenciais investidores e,
sobretudo, de responsabilidade dos investidores institucionais
1
, por isso, nenhum mercado de
capitais cresceu satisIatoriamente sem que houvesse institucionalizao da poupana.
Os eIeitos Iinais sobre a capacidade produtiva, ou sobre o nivel de renda, dependem
no apenas da elevao da taxa de poupana, mas da sua alocao eIiciente, isto e,

1
Os investidores Institucionais so instituies Iinanceiras que tem como principal objetivo a aplicao de seus
ativos em valores mobiliarios. So eles: (1. Os Iundos de penso, 2. Os Iundos mutuos, 3. Seguradoras e 4.
Corretoras ).


13
que as poupanas sejam alocadas em projetos de investimento que produzam mais
unidades de bens e servios para cada unidade de capital empregado (aumento a
relao produto/capital). (OLIVEIRA, 1992, p.97).
Mesmo com o desenvolvimento do mercado Iinanceiro, e o conseqente aumento da taxa de
poupana da economia, ela no se transIorma automaticamente em investimento. Os
investidores institucionais
2
so uns dos principais responsaveis por alocar a poupana em
projetos de investimento.
Ainda que o mercado Iinanceiro e o mercado de aes no sejam neutros com relao a
Iormao de poupana e na contribuio para o crescimento econmico.
Ha indicaes de que nosso sistema Iinanceiro serve de amparo a tendncias
indesejaveis na economia. Apesar desta constatao, o Sistema Financeiro Nacional
continua sendo um suporte imprescindivel para o nosso desenvolvimento econmico
|...|. (OLIVEIRA, 1992, p.97).
Contudo, nosso mercado de capitais e pequeno Irente as necessidades de investimento. A
participao das emisses primaria de aes e debntures (simples e conversiveis) na
Formao Bruta de Capital Fixo
3
(FBCF) entre 1995 e 2003, no superou os 10 (GraIico 1).
As emisses primarias de aes e debntures (ver ANEXO 1 as emisses primarias), tiveram
uma participao maxima de apenas 7,65 (1998) na Iormao bruta de capital Iixo entre
1995 e 2003, enquanto sua menor participao Ioi em 2003, de apenas 1,63. O ano de 2003
Ioi marcado pelo maior valor na FBCF, em contraste com o volume de emisso de aes e
debntures muito reduzida, com apenas uma emisso de aes de R$ 80 milhes.

2
Devido ao duplo papel desempenhado pelos investidores institucionais (estimular a Iormao de poupana e
aloca-la eIicientemente) sua situao e interao com o mercado de capitais sero objetivo de analise mais
aproIundada desta monograIia.
3
Em macroeconomia a Formao Bruta de Capital Fixo ou FBCF e uma medida de investimento agregado da
economia em um certo periodo de tempo.


14
GRAFICO 1 FORMAO BRUTA DE CAPITAL FIXO/ EMISSES PRIMARIAS
1995-2003
6,63%
6,48%
6,64%
5,12%
4,78%
7,08%
6,36%
1,96%
7,65%
0
50.000
100.000
150.000
200.000
250.000
300.000
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
1,00%
3,00%
5,00%
7,00%
9,00%
11,00%
13,00%
15,00%
FBCF Emisses Primrias/FBCF

Fonte: CVM (emisses) e Bacen (Iormao bruta de capital Iixo)
A comparao entre a Formao Bruta de Capital Fixo (FBCF) e as emisses de aes e
titulos de renda Iixa e a Iorma mais importante de demonstrar o papel do mercado de capitais
no investimento do pais.
A baixa participao das emisses primarias na Formao Bruta de Capital Fixo demonstra
que, no Brasil grande parte dos investimentos de longo prazo so Iinanciados atraves de
Iontes de capital inadequadas (autoIinanciamento e credito subsidiado), sendo um dos
motivos do baixo nivel de investimentos. Pois as Iontes de capital que passam pelo mercado
de capitais, so mais adequadas para o Iinanciamento de investimento de longo prazo.
(OLIVEIRA, 1992).
Comparando o mercado de capitais brasileiro com os dos principais paises do mundo, e
possivel observar (ANEXO 2), que o valor de mercado em relao ao PIB no Brasil e de 47
em 2003. Esta a Irente da Argentina (25 do PIB) e recentemente do Mexico (18 do PIB).
Contudo, Iica atras do Chile que apresenta uma relao da capitalizao bursatil / PIB de nada
menos que 124.


15
2.O MERCADO DE CAPITAIS E SEU IMPACTO NAS FINANAS EMPRESARIAIS
A teoria dos mercados de capitais eIicientes
4
diz que o mercado eIiciente e aquele no qual os
preos de aes reIletem completamente as inIormaes disponiveis. Ou seja, todas as
inIormaes disponiveis sobre determinada empresa esto reIletidas no preo de suas aes.
Com isso, o investidor no tera ganhos extraordinarios com o uso do instrumental de analise
tecnica, Iundamentalista e inIormaes privilegiadas ou insider trade
5

Embora a teoria dos mercados de capitais eIicientes seja utilizada para avaliar os ganhos dos
investidores e seus respectivos instrumentos para chegar a eles, ela tambem e suporte teorico
para compreender a importncia dos mercados de capitais para as Iinanas empresariais.
Com base nas descries da Hipotese de Mercado Eficiente e dos estagios de eIicincia do
mercado de capitais, esse trabalho pretende avaliar se a deciso das empresas de Iinanciar
seus investimentos atraves de credito ou do mercado de aes pode aumentar seu valor,
estimulando ainda mais o investimento.
Na Hipotese de Mercado EIiciente (HME) os preos dos titulos reIletem
completamente a inIormao disponivel. Os investidores que adquirem obrigaes e
aes num mercado eIiciente devem esperar obter uma taxa de retorno de equilibrio.
As empresas devem esperar receber o valor justo` (valor presente) dos Iluxos de
caixa dos titulos que vendem. (ROSS; WESTERFIELD; JAFFE, 2002, p. 744).
Em um mercado eIiciente os investidores no tero ganhos extraordinarios com o
conhecimento de inIormaes privilegiadas, pois os preos ja reIletem essas inIormaes
antes que o investidor possa entrar no mercado. Ja as empresas no obtero sucesso com a

4
A teoria dos mercados eIicientes Iora desenvolvida por FAMA nos anos 70.
5
Negociao de valores mobiliarios utilizando inIormaes no disponiveis ao conjunto dos acionistas, possuida
por pessoas situadas em posies especiais numa empresa.


16
emisso de papeis complexos visando enganar o investidor. Porquanto, o mercado possui
todas as inIormaes sobre os papeis. (ROSS; WESTERFIELD; JAFFE, 2002).
Segundo Ross, WesterIield e JaIIe (2002), os preos das aes no reagem da mesma Iorma a
todas as inIormaes, sendo assim, as inIormaes Ioram classiIicadas por tipo: a)
inIormaes a respeito de preos passados, b) inIormaes disponiveis e c) toda inIormao.
Juntamente com essa classiIicao surgiram as Iormas de mensurar a eIicincia do mercado
de capitais: Iraca, semiIorte e Iorte. A Figura 1
6
representa as Iormas de eIicincia do mercado
de capitais e os niveis de inIormao precificada que cada uma exige.
FIGURA 1 EFICINCIA DO MERCADO DE CAPITAIS

Fonte: ROSS; WESTERFIELD; JAFFE, 2002, p. 284
E possivel observar que os niveis de inIormao precificados so cumulativos a medida que
se aumente a Iorma de eIicincia do mercado.
Evidncias empiricas apontam para um mercado de capitais eIiciente apenas no longo prazo.
A conseqncia imediata para as empresas, reside na possibilidade de gerar valor para os
acionistas escolhendo uma composio entre capital proprio e capital de terceiros otima, que
maximize o valor da companhia.

6
Adaptada de ROSS; WESTERFILDE; JEFFE, Administrao Financeira. So Paulo: Atlas, 2002. p. 284.


17
Como e visto na Figura 2
7
as Iontes de capital que uma empresa dispe para Iinanciar seus
investimentos so bem diversiIicadas. E embora as Iontes externas tenham preIerncia
hierarquica sobre as demais, elas muitas vezes no conseguem Iazer Irente a grandes
investimentos, alem de ser uma Iorma de Iinanciamento tida como primitiva. Ja as Iontes de
recursos externos tm se mostrado mais adequada para o investimento de longo prazo.
FIGURA 2 FONTES DE FINANCIAMENTO

Fonte: CAVALCANTE; MISUMI, 2001 p. 148.
Embora existam vantagens Iiscais em se Iinancias via credito, as empresas tm um volume
cada vez mais limitado de emprestimos bancarios, com relao as suas necessidades de
Iinanciamento. Com isso, as Iontes externas (recursos proprios e os recursos de terceiros) se
destacam. A combinao de capital de terceiros e capital proprio e sua proporo relativa e
conhecida como estrutura de capital ou estrutura Iinanceira. (ROSS; WESTERFIELD;
JAFFE, 2002).

7
Adaptado de CAVALCANTE, Francisco. Mercado de Capitais Rio de Janeiro: Campus, 2001. p. 148
Fontes
Internas
Externas
Recursos de Terceiros
Rotatividade dos Crditos
ativos Maior do que
Passivos
Lucros Retidos
Recursos Prprios
Proteo Fiscal
Outras
Fornecedores
Debntures
Comercial paper
Emprstimos
Bancrios
Credito Subsidiado
Capital Estrangeiro
Capital Acionrio


18
Ainda que a logica Iinanceira demonstre que o custo de capital de terceiros e menor que o
custo de capital proprio, '|...| no ha sentido em o acionista auIerir uma remunerao pelo
capital aplicado inIerior aquela que obteria como credor da empresa (ASSAF NETO, 2003,
p. 411), as empresas buscam uma estrutura de capital que aumente a riqueza de seus
acionistas.
O modelo de Modigliani e Miller MM com impostos, demonstra que quando se aumenta o
volume de capital de terceiros em uma empresa ela aumenta o seu valor. Isso porque a
elevao no pagamento de juros e compensado pelo pagamento menor de imposto de renda.
Esse processo e visualizado na Figura 3.
FIGURA 3 ALTERNATIVAS DE ESTRUTURA DE CAPITAL

Fonte: ROSS; WESTERFIELD; JAFFE, 2002, p. 332
Contudo, o modelo MM ignora uma serie de custos associados a uma empresa alavancada em
diIiculdade Iinanceiras. Quando uma empresa Iinancia seus investimentos atraves de Iontes
externas, mais especiIicamente com recursos de terceiros, em geral ela paga menos impostos


19
de renda, porem seu custo de agency aumenta. Entretanto, quando uma empresa se Iinancia
atraves de recursos proprios ela tem um custo de Ialncia maior
8
.
A expresso agency signiIica que os administradores proIissionais so agentes dos acionistas,
como os diretores que compem a diretoria administrativa, so contratados pelos acionistas
atraves do conselho de administrao. Os diretores tendem a beneIiciar os acionistas em
detrimento dos credores da companhia
9
.
Quando uma empresa possui em sua estrutura de capital, recursos de terceiros, observa-se um
conIlito de interesse entre os acionistas e os credores. Esse conIlito de interesse se traduz em
estrategias egoistas, que e embutido no prmio de risco da companhia, esse custo e
denominado custo de agency.
Somando o custo de agency ao custo de Ialncia, resulta em uma clara imposio do uso de
capital proprio por parte das empresas. Pois eles reduzem os ganhos conseguidos com os
beneIicios Iiscais, oriundos do uso de capital de terceiros.
A composio entre os custos de Ialncia, de agency e os beneIicios Iiscais levaro as
empresas a encontrar um nivel otimo entre capital de terceiro e capital proprio. Esse nivel
otimo e obtido quando a empresa tem o menor custo ponderado de capital. E tera
conseqentemente, uma poro de capital proprio captados atraves de emisso de aes, que
implica na deciso de abertura de capital e negociao de aes em bolsa de valores.
Portanto, o mercado de capitais contribui para que as empresas diversiIiquem suas Iontes de
capitao de recursos, para eIetuar projetos de investimentos, com isso, elevando seu valor de

8
Ver em, Ross; WesterIield; JaIIe, Administrao Financeira: Estrutura de capital: limites ao uso de capital de
terceiros. So Paulo: Atlas, 2002, p.344-373.
9
Segundo ASSAF NETO, no Brasil o custo de agency se da pelo conIlito de interesses entre os acionistas
controladores e os acionistas minoritarios.


20
mercado e conseqentemente sua capacidade de endividamento. Que por sua vez possibilita
mais investimentos. Contribuindo para o crescimento econmico do pais.
2.1 A ABERTURA DE CAPITAL
As limitaes de uso do capital de terceiros e o esgotamento da capacidade do Estado de
Iinanciar os crescentes investimentos da industria nacional em transIormao
10
Iizeram com
que o mercado de capitais se tornasse estrategicamente importante. Logo, a deciso de
abertura de capital ganhou o merecido destaque.
A abertura de capital pode ser entendida como a democratizao do capital social de uma
companhia, pois permite distribuio suas de aes por um grande numero de investidores.
Envolvi, entretanto, um conjunto de exigncias legais e custos, que devem ser atendidos
segundo um determinado cronograma. As companhias que Iazem a abertura de capital so
denominadas de companhias abertas.
Dentre as exigncias legais para a abertura de capital das empresas, destacam-se as seguintes:
ser uma empresa constituida sobre a Iorma de sociedade annima; adequao do estatuto
social da companhia, visando equiparar direitos dos acionais minoritarios e controladores no
que prev a lei das S/A; criao do conselho de administrao; criao da diretoria de relaes
com o investidor; compromisso de disclosure e acerto de pendncias Iiscais.
Muitas das exigncias para a abertura de capital geram custos para a companhia, que
dependendo do seu porte pode ser, relativamente, muito expressivo. Os custos de abertura de
capital esto expressos no ANEXO 3, que possibilita uma viso geral do processo.

10
Com a reduo das barreiras alIandegarias elevaram-se as competies da industria nacional com artigos
importados, tornando necessario um substancial de investimento visando incremento na produtividade.


21
ROCCA e CARVALHO (1999) apud BARROS et al 2000, destaca que dentre as maiores
desvantagens da abertura de capital surge, em primeiro lugar, o custo de manuteno da
companhia aberta, apontado por 62 das companhias pesquisadas e para 88 das
companhias se situa entre os seis mais relevantes. Contudo, os custos de underwriting
11
so os
mais relevantes para 7 das empresas e entrar entre os seis mais para 49 da amostra.
Em segundo lugar, como Iator desestimulante surge o Iato do mercado cotar as aes a um
preo inIerior ao valor da companhia. Comprovando evidencias empiricas que as empresas no
Brasil custam 0,86 vezes o seu patrimnio. O premio de risco cobrado as empresas brasileiras
e elevado devido a baixo nivel de governana corporativa. Entretanto o surgimento de niveis
diIerenciado de governana corporativa, em 2000, reduziu esse custo.
Outra desvantagem, que no e abordada na pesquisa citada, e a de que boa parte das empresas
brasileiras ainda conservam uma estrutura Iamiliar de seu controle, e a abertura de capital
implicaria em uma gesto compartilhada da empresa e maior transparncia em suas contas.
A conseqncia dessas desvantagens e que numero de companhias abertas, entre 1994 e 2003,
cresceu de 846 para 935 (ver GraIico 2). O maior numero de S/A abertas Ioi atingido em 1998
com 1.047. Segundo estudos realizados pela MB Associados a evoluo desse periodo e
ilusoria, tendo em vista que muitas delas eram empresas estatais e consorcios ligados a
privatizao, empresas de securitizao e leasing, empresas que abriram capital para emisso
de ADR e empresas que Iizeram emisses inIeriores a R$ 1 milho.








11
Subscrio de aes, ver CAVALCANTE, Francisco. Mercado de Capitais Rio de Janeiro: Campus, 2002


22
GRAFICO 2 S/A ABERTA X NUMERO DE S/A EM BOLSA 1994-2003
846
874
925
968
1.047
1.027
996
977
945 935
549 547 550
536
527
478
459
428
399
369
0
200
400
600
800
1.000
1.200
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
SA Aberta SA Bolsa

Fonte: Bacen e CVM
Em conseqncia, o aumento no numero de sociedades annimas abertas no se reIletiu em
um aumento no numero de companhias listadas em bolsa de valores, que reduziu de um
patamar de 549 companhias em 1994 para 369 companhias em 2003. No ano de 1997, em que
o numero de S/A abertas atingiu o seu maior numero paradoxalmente, o numero de
companhia listada em bolsa de valores tinha reduzido para 527.
Alem dos Iechamentos de capital ocorridos no periodo, muitas empresas privatizadas Iizeram
o chamado 'fechamento branco` de capital. Ou seja, elas apenas mantiveram o capital aberto
por exigncia legal. Entretanto, os novos controladores compram a maior quantidade possivel
de aes de minoritarios no mercado. Reduzindo a quase zero o numero de negocios
realizados com as aes dessas empresas.
Conseqentemente, o numero de empresas listadas em bolsa no Brasil tambem e reduzido se
comparado a outros paises. O Brasil tem um numero de empresas em bolsa maior apenas que
a Italia e dos paises da America Latina. Contudo, o numero de empresas listadas em bolsas
dos paises desenvolvidos e muito maior que a do Brasil. (ver ANEXO 4).


23
2.2 O MERCADO DE CAPITAIS COMO POTENCIALIZADOR DE RESULTADOS
Ao longo deste capitulo Ioi destacado a utilizao do mercado de capitais apenas com o
objetivo de captao de recursos. Contudo, as empresas podem utilizar o mercado de capitais
para Iazerem investimentos e aplicaes de recursos, visando obteno de proteo de suas
atividades e investimentos em valores mobiliarios.
Com a gesto eIiciente de caixa as empresas podem determinar o saldo ideal de caixa
12
bem
como estabelecer procedimentos eIicientes de recebimento e pagamento e, com isso, podem
Iazer aplicaes Iinanceiras com o excedente de caixa. Para se ter uma ideia da magnitude
dessa possibilidade a Ford e a General Motores juntas tinham 28,6 bilhes de dolares em
caixa em 1997
13
.
Como as empresas buscam um saldo minimo de caixa pelo seu custo de carregamento, boa
parte do excedente e aplicado em titulos de curto prazo e de alta liquidez, embora os titulos
publicos estejam melhor enquadrados nessa categoria, muitos titulos de empresas de primeira
linha e derivativos podem ser utilizados com essa Iinalidade. Logo, o mercado de capitais
precisa oIerecer agilidade para as empresas que Iazem aplicaes de curto prazo, visando
obter resultados melhores que os obtidos com as suas atividades.






12
Em ROSS; WESTERFIELD; JAFFE, 2002, p.616. tem um estudo detalhado do assunto.
13
ver ROSS; WESTERFIELD; JAFFE, 2002, p.617


24
3. A POUPANA INSTITUCIONAL NO BRASIL E O MERCADO DE CAPITAIS
Segundo Oliveira (1992), nenhum mercado de capitais se desenvolve satisIatoriamente sem a
institucionalizao da poupana. Mesmo com uma verdadeira revoluo Ieita pelos
investidores institucionais nos anos 90, a poupana institucional gerada no teve o impacto
desejado no mercado de capitais. Para ajudar a compreender essa dinmica e preciso uma
avaliao mais proIunda dos investidores institucionais e sua relao com o mercado de
capitais.
3.1 OS INSTRUMENTOS DE INVESTIMENTOS COLETIVOS E O MERCADO DE
CAPITAIS
Analisando a industria dos Iundos de investimentos e possivel avaliar sua magnitude e sua
importncia para o mercado de capitais. Os investidores institucionais representaram 27,7
do volume negociado na Bovespa em 2003 (ver GraIico 3) e essa participao vem em uma
tendncia de alta. Alem de tambem estimularem a Iormao de poupana de longo prazo, eles
so a porta de entrada para os pequenos investidores e os investidores estrangeiros.
GRAFICO 3 INVESTIDORES POR TIPO - 2001-2003
E
m
p
re
s
a
s
; 3
,0
%
nstituies
Financeiras;
34,2%
nvestidores
Estrangeiros;
25,1%
Pessoas Fsicas;
21,7%
nvestidores
nstitucionais;
16,0%
E
m
p
re
s
a
s
;
3
,4
%
nstituies
Financeiras;
32,1%
nvestidores
Estrangeiros;
26,0%
Pessoas Fsicas;
22,0%
nvestidores
nstitucionais;
16,5%
E
m
p
re
s
a
s
;
3
,7
%
nstituies
Financeiras;
18,0%
nvestidores
Estrangeiros;
24,3%
Pessoas Fsicas;
26,3%
nvestidores
nstitucionais;
27,7%
2001
2002
2003

Fonte: BOVESPA. #elatorio Anual 2003 p. 18


25
Nos anos 80 a Iorma mais comum de se Iazer aplicaes soIisticadas era atraves das
Entidades Fechadas de Previdncia Complementar (EFPC). Com a popularizao dos Iundos
de investimentos ocorrida durante os anos 90, as pessoas Iisicas de baixa renda tiveram acesso
a aplicaes mais rentaveis e soIisticadas que as contas de poupana. (Bacen, 1996).
Muitos Iundos de investimentos surgiram nos ultimos anos. Esses Iundos em geral possuem
uma carteira mais exposta a renda variavel que as EFPCs (ANEXO 5) . Um exemplo so os
Iundos multimercado, que aplicam seus recursos em uma gama variada de ativos, objetivando
obter maior rentabilidade que os Iundos de renda Iixa e que as EFPCs.
Com a queda da inIlao e alteraes no marco regulatorio, a industria de Iundos de
investimentos teve uma Iorte expanso entre 1994 a 2003. Por outro lado, com a queda da
inIlao, as aplicaes em poupana tiveram sua rentabilidade reduzida, Iorando o investidor
a procurar por investimentos com maior rentabilidade.
No segundo semestre de 1995 Ioi criado o Fundo de Investimento Financeiro (FIF) em
substituio aos FAF, FRF-CP, FRF e commodities Em 1999 houve uma Ilexibilizao das
regras do FIF e uma reestruturao dos Iundos regulamentados pela CVM, surgindo os
Fundos de Investimento em Titulos e Valores Mobiliarios. (Bacen, 1996).
Essa evoluo na legislao permitiu uma diversiIicao no leque de opes de aplicaes em
Iundos, com varios niveis de risco e retorno, desde os mais conservadores ate os mais
agressivos, adaptando-se aos diIerentes perIis dos investidores.
O progresso da industria de Iundos de investimentos tambem se deve a entrada de bancos de
investimentos estrangeiros, que implementaram uma serie de inovaes na gesto de
portiIolios. A melhoria na regulamentao, objetivando maior transparncia e segurana, que
Ioi implementada atraves do codigo de auto regulamentao da Associao Nacional dos


26
Bancos de Investimentos (ANBID), tambem contribui para o desenvolvimento dessa
industria.
3.2 EVOLUO RECENTE DOS INSTRUMENTOS DE INVESTIMENTOS COLETIVOS
O desenvolvimento da industria de Iundos pode ser observado no aumento do Patrimnio
Liquido do setor, que saltou de R$ 46 bilhes em dezembro de 1994 para R$ 521,093 bilhes
em dezembro de 2003. (ver GraIico 4). Portanto, um incremento nominal de 1.032,81 em
nove anos. Desse total menos de 10 vem sendo aplicado em aes, ao passo que a maioria e
investido em titulos publicos
14
.
GRAFICO 4 PATRIMNIO LIQUIDO DOS FUNDOS 1994 -2003
0,0
100,0
200,0
300,0
400,0
500,0
600,0
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

Fonte: Associao Nacional de Bancos de Investimentos (ANBID), CVM e BACEN
Embora uma pequena parcela do patrimnio liquido dos Iundos de investimentos seja
destinada a aplicao no mercado de aes, estas aplicaes Ireqentemente apresentam
maior rentabilidade que as aplicaes de renda Iixa e poupana.





14
Em conseqncia do rowding out, que sera tratado mais adiante nesse trabalho.


27
GRAFICO 5 ADMINISTRADORES DE RECURSOS DE TERCEIROS - 1994-2002

0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
200
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002

Fonte: Thomson Financial Brasil e ANBID (Wilner, 2002, p. 39)

Entretanto, mesmo com um aumento no patrimnio liquido do setor, o numero de
administradores de recursos de terceiros reduziu-se de 188, em 1994, para 122, em 2002 (ver
GraIico 5); isso se deve a Iorte consolidao do setor, devido a possibilidade dos bancos
comerciais comprarem bancos de investimentos e manterem sobre a mesma pessoa juridica os
bancos multiplos.
Em decorrncia da entrada dos bancos comerciais na administrao de Iundos de
investimentos, as taxa de administrao Ioram reduzidas, segundo estudo da consultoria SR
Rating, de 1,5 para apenas 0,5 em Iundos de renda Iixa. Esse Iato levou os gestores
menores a se especializarem em produtos mais soIisticados como Iundos de renda variavel e
multimercado.
E importante observar (ANEXO 6), que os grandes bancos de varejo so os maiores
administradores de recursos de terceiros e, na composio de suas carteiras, mais de 80
esto destinadas a aplicao em renda Iixa e em alguns casos chegando a 100 dos ativos.
Por outro lado, os bancos menores aplicam entre 20 e 40, em media, em renda Iixa. Portanto
aplicam a maioria dos recursos de terceiros sub sua administrao em aes.


28
A relevncia da industria de Iundos de investimentos pode ser observada tambem atraves de
uma analise do total de dinheiro que e destinando ao mercado de aes, que em novembro de
2003 chegou a R$ 51.165,00 milhes. Mesmo sendo pouco em relao ao total, cerca de
9,94, e um volume expressivo se comparado a capitalizao bursatil. Esse percentual pode
ser aumentado com a adoo de medidas que visem o desenvolvimento do mercado de
capitais, que sera abordadas neste trabalho.
Na industria de Iundos de investimentos existem, ainda, classes que embora no apliquem
diretamente seus recursos em mercado de aes, esse mercado e muito importante para sua
estrategia. Eles so conhecidos como Iundos !rivate Equity que no Brasil convencionou-se
chamar de Iundos de participaes. Esses Iundos investem em geral em empresas Iechadas,
que atuam em setores de alta tecnologia e com grande potencial de crescimento.
(CAVALCANTE, MISUMI; 2001).
Como os investimentos realizados na Iase inicial das empresas tm pouca liquidez para o
Iundo, os administradores desses Iundos muitas vezes contam com o amadurecimento do
negocio para, posteriormente, as transIormar de empresas limitadas em sociedades annimas
abertas. No processo de abertura de capital, eles se desIazem do investimento, normalmente,
com grande lucro.
Shumpeter (1984), na teoria de desenvolvimento econmico, considera a evoluo
tecnologica como condio basica para que haja desenvolvimento econmico. Os Iundos de
!rivate Equity Iinanciaram grande parte das empresas de alta tecnologia nos EUA, como
Sisco e Dell. No Brasil existem inumeras empresas que so Iinanciadas pelos Iundos de
!rivate Equity


29
Portanto, os Iundos de !rivate Equity tm grande importncia para o desenvolvimento de
tecnologia e conseguintemente para o desenvolvimento econmico sustentavel do pais.
Entretanto, sua atuao pode ser muito conservadora se o mercado de aes no Ior
desenvolvido o suIiciente para absorver as empresas que pretendem abrir seu capital
15
.
Outra classe de Iundos que tem presena Iorte no mercado de aes so os Iundos de Hedge
16

ou Hedge Fund Os Hedge Funds Ioram criados em 1949 por AlIred Jones e so destinados
aos investidores qualiIicados. Sua estrategia consistia na compra de aes de primeira linha
ou Blue Chips com perspectiva de alta e a venda a descoberto de aes com perspectiva de
baixa. Essa estrategia embora tenha proporcionado grandes retornos, esta atualmente
desvirtuada. (VARGA, 2000).
No Brasil no existe uma legislao precisa sobre os Hedge Funds, sendo eles classiIicados
como Fundos Multimercado com Renda Variavel e Alavancagem, pela Anbid; ou como
Iundos genericos pelo Banco Central. Com isso, esses Iundos perdem a liberdade que tem em
outros mercados, como o norte americano. Mesmo assim estima-se que o patrimnio liquido
dos Hedge Funds
17
estejam na ordem de R$ 6 bilhes, e sua rentabilidade e obtida,
basicamente, de operaes com renda Iixa, renda variavel e derivativos de cmbio e
commodities. (RUSSO, 2000).
Uma outra Iorma que os investidores tm encontrado para investir em aes e atraves dos
recem criados clubes de investimentos, que so uma especie de Iundo de investimento
montado por um grupo de pessoas com algum vinculo (colega de trabalho, por exemplo).
Ainda que representem menos de 1 do volume negociada na Bovespa, os clubes de
investimento contribuem para a divulgao do mercado de aes.

15
Para maiores inIormaes sobre !rivate Equity ver site do Ministerio da Cincia e Tecnologia.
16
Fundos de investimento de alto risco e alta rentabilidade, destinados a investidores qualiIicados.
17
Estimativa da consultoria Thomson Financial Brasil para 2003.


30
CONCLUSO
O desenvolvimento do mercado de capitais e, em particular, do mercado de aes, e de
importncia estrategica para o desenvolvimento socio econmico do Pais. No entanto, uma
das maiores diIiculdades na elaborao dessa monograIia Ioi encontrar estudos teoricos que
tratem do assunto. Mesmo sendo to relevante para o sistema capitalista o mercado de capitais
ainda e pouco estudado no ambiente acadmico.
De 1994 a 2003 o mercado de capitais teve momentos de evoluo e involuo e muitas
medidas Ioram tomadas visando seu desenvolvimento. Contudo, o alto grau de endividamento
do Estado tem provocado uma elevada oIerta de titulos publicos de renda Iixa, que apesar do
respectivo risco, tem atraido o interesse dos investidores, em virtude do rendimento que
oIerecem em prazos relativamente curtos.
As altas taxas de juros em conseqncia do crowding out
18
torna pouco atrativo o
investimento em aes, pois o investidor pode ter maior relao risco / retorno com titulos de
renda Iixa. Ate mesmo em momentos que os papeis de renda variavel apresente alta
rentabilidade, os titulos de renda Iixa so compensadores devido ao menor risco. O reIlexo
disso e que no Brasil a carteira de investimento das instituies Iinanceiras e dos investidores
institucionais, possui mais titulos de renda Iixa do que a media mundial.
Medidas para a popularizao do investimento em aes, como a realizao de palestras e o
lanamento de diversas publicaes pela Bolsa de Valores de So Paulo vem desmistiIicando
o investimento em aes. As medidas para promover o desenvolvimento do mercado de
capitais tm como objetivo criar condies Iinanceiras adequadas a realizao de
investimentos de longo prazo, destinando recursos a projetos produtivos para a sociedade.

18
Crowding out e o processo em que a divida publica toma espao, no mercado de renda Iixa, dos papeis de
renda Iixa do setor privado. Para haver a aceitao desses titulos, o governo e obrigado a oIerecer altas taxas de
juros.


31
REFERENCIAS BIBLIOGRFICAS
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Financeiro e o Crescimento Econmico: tese de mestrado. p. 6-12, 2001
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32
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VARGA, Gyorgy. A Industria de Hedge Funds. Paper, 2000. Disponivel em:
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33
ANEXO 1

TABELA DE EMISSES PRIMARIAS - 1995-2003 (R$ milhes)
Item 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Aes 1.920 1.178 3.965 4.112 2.749 1.410 1.353 1.050 80
Debntures
Conversiveis
911 1.333 1.477 3.361 1.592 1.435 587 65 5.213
Debntures Simples 5.964 7.211 6.041 6.297 5.084 7.313 14.575 14.571 69
Quotas de Fundo
Imobiliario
352 537 460 615 232 129 512 1.025 23
CertiI. de Invest.
Audiovisuais
37 172 277 245 142 111 132 121 30
Bnus de Subscrio 11 8 0 2 0 0 0 0 0
Not. Promissorias
Comerciais
1.117 499 5.147 12.903 8.044 7.591 5.266 3.876 2.128
Contrato de Invest.
Coletivo
35 456 262 2 0
TOTAL 10.311 10.940 17.367 27.536 17.879 18.445 22.687 20.710 7.543
Fontes: Comisso de valores mobiliarios - CVM e Banco Central do Brasil - Bacen






























34
ANEXO 2

TABELA DO VALOR DE MERCADO EM RELAO AO PIB () - 1995-2003
PAIS
ANO
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Brasil 21 28 32 21 43 38 36 27 47
Argentina 14 15 19 16 30 16 9 14 25
Chile 125 89 102 70 98 69 82 72 124
Mexico 30 29 45 25 36 22 21 17 18
Estados Unidos 97 107 145 170 187 153 138 109 133
Canada 64 84 95 94 130 112 84 74 103
Japo 74 76 46 61 112 66 44 36 39
Alemanha 26 31 36 50 68 69 66 46 64
Frana 36 40 44 68 102 129 114 106 128
Italia 19 22 30 49 63 76 59 59 67
Gr-Bretanha 129 138 162 188 209 181 151 126 156
Coreia do Sul 42 35 9 29 78 32 47 52 66
Hong-Kong 213 284 252 217 369 533 489 508 736
Tailndia 89 76 14 26 48 22 27 34 67
Taiwan 74 102 100 91 155 82 86 70 100
Malasia 284 378 95 121 189 135 137 144 195
AIrica do Sul 214 177 178 124 197 210 151 196 254
Australia 73 128 182 226 108 98 97 98 139
Espanha 37 44 51 72 74 101 104 113 151
Fontes: CVM (dados de 1995 a 1999); FIBV e OECD (dados de 2000 a 2003) apud Global Invest.
Elaborao: Autor


























35
ANEXO 3
QUADRO DISCRIODAS ETAPAS DA ABERTURA DE CAPITAL E OS TIPOS DE
CUSTOS
Etapas
Tipos de Custos
Legais e
Institucionais
Publicao,
publicidade e
marketing
Prestao de
servios
Financeiros
Internos da empresa
Analise
preliminar

Formao de grupo de
estudos sobre a abertura.
Consultoria externa de
mercado de capitais.
Montagem da
operao
Contratao de
auditoria externa
Edital de
convocao e ata
de assembleia(s).
Demonstraes
Iinanceiras.
Comisso de
coordenao

Processo com
CVM
Taxa de registro
de emisso.
Registro de
escritura de
debntures.
Agente Iiduciario.
Prospecto
Registro em bolsa Anuidade a bolsa
Pool e marketing
de distribuio

Material
inIormativo.
Visitas a empresa.
Apresentao aos
investidores.

Distribuio e
liquidao
Iinanceira
Servio de aes
escriturarias
Anuncio de inicio
e encerramento
da distribuio
Comisso de
garantia (se
necessario) e
distribuio

Manuteno da
condio de
companhia aberta
Taxa de
Iiscalizao da
CVM
InIorme aos
acionistas

Criao do departamento
de acionistas.
Estrutura da diretoria de
relaes com o mercado.
Fonte: Inter-Link Consultoria de Mercados de Capitais S/C Ltda. Apud Pinheiro (2002).




36


TABELA DE CUSTO DE MANUTENO DE CAPITAL ABERTO
Item Mnimo Mximo Mdio
Auditoria Externa 4.15 331.46 79.56
Publicaes 5.41 733.19 143.12
Anuidade de Bolsas 1.72 34.86 12.03
Taxa de Fiscalizao 3.69 132.88 22.70
Departamento de Acionistas 3.08 542.34 57.86
Custos Indiretos 3.08 496.12 120.20
Total 21.13 2.270,85 435.47
Fonte: BARROS et al (2000)


TABELA DE DESVANTAGENS DA ABERTURA DE CAPITAL (PESQUISA)
Desvantagens
Empresa que listaram
em primeiro lugar ()
Empresas que
incluram entre as 6
mais importantes ()
Custo de manuteno 62,8 88,4
Preo das aes inIerior ao valor da
companhia 11,6 60,5
Custos de underwriting 7,0 49,0
Elevado underpricing na colocao
de aes 7,0 46,6
Planejamento tributario 7,0 28,0
InIormaes estrategicas a
concorrentes 4,7 48,9
Concorrentes so empresas
Iechadas 4,7 32,7
Altos custos de titulos de divida 2,3 32,5
Dividendos 10 maior para
preIerencialistas 2,3 18,6
Fonte: Rocca e Carvalho (1999 apud BARROS et al, 2000)












37
ANEXO 4

TABELA DE COMPANHIAS LISTADAS EM BOLSA - 1995-2003
PAIS
Ano
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Brasil 544 543 551 536 527 478 459 428 399 369
Argentina 156 149 147 136 130 129 125 119 114 110
Chile 279 284 291 295 277 285 260 250 246 238
Mexico 206 185 193 198 194 188 179 172 169 190
Estados Unidos (G7) 7.692 7.671 8.479 8851 8450 7651 7194 6528 6015 5735
Canada (G7) 1.185 1.196 1.265 1362 1384 3767 1421 1316 1304 3602
Japo (G7) 2.205 2.263 2.334 2387 2416 2470 2096 2141 2153 2206
Alemanha (G7) 417 678 681 700 741 933 989 984 934 866
Frana (G7) 459 450 686 683 711 968 1953 1638 1492 1435
Italia (G7) 223 250 244 235 320 241 297 294 294 279
Gr-Bretanha (G7) 2.070 2.078 2.433 2046 2399 1945 2929 2891 2824 2681
Coreia do Sul 699 721 760 776 748 725 702 688 682 685
Hong-Kong 529 518 561 658 658 695 790 867 978 1040
Tailndia 389 416 454 431 418 392 381 382 398 402
Taiwan 313 347 382 404 437 462 531 586 641 675
Malasia 478 529 621 708 736 757 790 807 860 910
AIrica do Sul 640 640 626 642 668 668 616 519 451 411
Australia 1186 1178 1190 1219 1162 1217 1409 1410 1421 1474
Espanha 379 362 357 384 484 718 1036 1480 3015 3156
Fontes: CVM (dados de 1994 a 1999); Federao Internacional de Bolsa deValores - FIBV(dados de 2000 a
2003). apud Global Invest
Elaborao: Autor

























38
ANEXO 5

CARTEIRA CONSOLIDADA DAS EFPC - 1994-2003 .. (R$ Milhes)
Discrio 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
Aes 18.177 16.923 22.162 24.724 17.465 30.259 30.669 28.614 26.684 36.995
Imoveis 6.692 8.548 9.225 9.038 9.684 10.110 10.460 10.554 11.330 11.538
Deposito a Prazo 5.334 8.367 6.891 6.623 8.818 5.313 4.145 4.822 3.808 2.753
F. de Investimentos RF 5.779 6.826 12.064 16.729 20.648 36.423 47.710 62.411 69.089 94.047
F. de Investimentos RV n/d n/d 1.832 9.302 9.214 14.066 14.881 16.232 20.067 20.332
Emp. e participantes 887 1.067 1.592 1.623 1.740 1.805 2.279 2.742 3.190 3.843
Financ. imobiliario 2.145 3.328 3.688 3.923 4.021 3.868 3.797 3.848 3.438 3.346
Debntures 862 2.992 3.446 3.384 3.229 2.892 2.660 3.201 3.733 3.936
Titulos publicos 1.771 2.557 4.115 3.240 5.918 7.307 8.588 17.513 22.471 27.436
Outros 1.201 1.445 1.704 1.878 2.382 3.011 4.687 4.496 4.612 4.523
Oper. C/ patrocinadores 3.642 5.408 4.954 6.396 7.637 70 201 144 76 77
Total 46.490 57.461 71.673 86.860 90.756 115.124 130.077 154.577 168.498 208.826
Fonte: Revista ABRAPP, Edio 290.
N/d: No disponivel



























39
ANEXO E

TABELA DE ADMINISTRAO DE RECURSOS DE TERCEIROS POR APLICAO FINANCEIRA E INSTITUIO (2003)
#,3 Administrado
Total
Global de
Ativos
Renda Fixa Renda Varivel
Tit. Pbl.
Federais
Tit.Est. e
Municipais
CDB/ RDB Notas
Promis.
Debntures Outros Sub Total
RF
Aes Outros Sub Total
RV
1 Banco do Brasil 96.423,40 75.999,70 2.076,60 51,30 1.749,60 3.432,30 83.309,50 12.898,00 215,90 13.113,90
2 Bradesco 78.690,20 66.630,60 123,60 2.288,00 4.626,40 197,20 73.865,80 4.725,30 99,10 4.824,40
3 Itau 72.145,40 53.501,30 9.279,60 5.550,90 106,90 68.438,70 3.703,40 3,30 3.706,70
4 CEF 25.889,40 23.602,50 216,10 18,00 23.836,60 2.052,80 2.052,80
5 Citibank 25.834,20 20.268,40 2.331,40 1.036,50 679,90 24.316,20 1.300,20 217,80 1.518,00
6 HSBC 25.789,00 21.735,00 1.552,20 1.066,30 32,20 24.385,70 1.403,30 1.403,30
7 ABN Amro Real 24.720,50 19.141,60 3.061,00 1.284,00 15,50 23.502,10 1.180,10 38,30 1.218,40
8 Unibanco 23.684,40 16.949,20 2.812,30 3,10 1.944,20 400,50 22.109,30 1.569,40 5,70 1.575,10
9 Santander Brasil 22.226,80 18.837,40 2.269,10 395,80 21.502,30 724,50 724,50
10 BankBoston 20.380,60 17.469,80 1.124,20 197,60 694,20 19.485,80 902,30 -7,50 894,80
11 Pactual 16.328,10 7.777,80 3.091,70 354,90 2.849,20 14.073,60 2.254,50 2.254,50
12 Melon Brascan DTVM 14.552,80 9.831,10 191,20 4,00 302,50 243,60 10.572,40 3.980,40 3.980,40
13 SaIra 12.481,30 8.824,50 2.462,60 427,70 33,70 11.748,50 528,30 204,50 732,80
14 Nossa Caixa 8.661,90 8.661,90 8.661,90 0,00
15 Opportunity 8.643,10 2.439,60 5,40 31,60 2.476,60 6.107,50 59,00 6.166,50
16 BNP Paribas 7.824,80 6.356,90 587,40 10,30 390,10 152,10 7.496,80 332,20 -4,20 328,00
17 Votorantim AM 7.177,50 6.493,50 436,10 163,30 20,80 7.113,70 72,80 -9,00 63,80
18 Sul America Invest. 3.911,00 2.790,20 153,60 125,60 346,30 3.415,70 511,00 -15,70 495,30
19 Hedging-GriIIo 3.829,70 1.105,80 60,60 74,00 485,50 1.725,90 1.992,80 111,00 2.103,80
20 Fator ADM 1.983,20 548,70 7,60 17,80 114,70 688,80 1.264,60 29,80 1.294,40
21 AlIa 1.837,40 1.203,50 179,80 1,10 38,80 1.423,20 414,20 414,20
22 Santos 1.616,50 876,30 229,10 72,20 330,90 1.508,50 35,10 72,90 108,00
23 Fibra DTVM 1.411,70 1.122,40 81,10 11,80 2,50 1.217,80 193,90 193,90
24 Banco AGF 1.186,40 1.136,50 3,60 5,00 1.145,10 41,30 41,30
25 Dynamo 951,40 0,70 167,60 8,60 11,40 188,30 763,10 763,10
26 BMC Asset 942,00 279,30 33,50 13,30 326,10 614,80 1,10 615,90
27 BBM 924,30 476,60 96,30 21,40 52,60 0,90 647,80 273,70 2,80 276,50
Total 514.508,50 396.926,10 123,60 35.681,90 99,20 20.065,40 10.447,30 463.343,50 50.136,80 1.028,20 51.165,00
Fonte: Associao Nacional dos Bancos de Investimentos-ANBID