El Papel y los Componentes de

la Evaluación de Proyectos
l. El Papel de la Evaluación de Proyectos
• Impedir malos proyectos
• Evitar que se destruyan los buenos proyectos
• Determinar si los componentes del proyecto son
congruentes
• Evaluar las fuentes y magnitudes de los riesgos
• Determinar cómo reducir los riesgos y
compartirlos de manera eficiente

2
 Análisis de Decisiones de Inversión
desde Puntos de Vista Alternativos
• Es crítico en el análisis evaluar el resultado financiero del
proyecto desde el punto de vista de cada una de las partes
interesadas
• El análisis convencional considera:
a. Punto de vista del propietario
b. Punto de vista de todos los inversionistas combinados
(Punto de vista del banquero o punto de vista de inversión total)
c. Punto de vista de la economía

Otras Perspectivas
• Punto de vista del presupuesto del gobierno
• Punto de vista de los proveedores de insumos
• Punto de vista de los procesadores mediatos (compradores)
• Punto de vista de los competidores 12
 Análisis de Decisiones de Inversión
Desde Puntos de Vista Alternativos

Tipo de Análisis
Financiero Económico Interesados Necesidades
(I) (II) Básicas (IV)
Punto de Vista: (III)
Banquero (Inversión Total) Sí No/Sí Sí No
Propietario Sí No/Sí Sí No
Of. Presupuesto Gobierno Sí No Sí No
País No Sí Sí Sí

13
 Análisis de Decisiones de Inversión desde Diferentes Puntos de Vista
Nota: Prima de cambio=10%;Ingresos y Equipo 100% Transable; Consto Operativo Transable =100

Análisis → Financiero Económico Financiero

Banquero
(Inversión
Puntos de Vista: Total) Propietario País Presup. Gob.
(A) (B) (C) (D)

Año: 0 1 0 1 0 1 0 1

Ingresos 400 400 440 40

Costo operativo -140 -140 -150 -10
Equipo -1000 950 -1000 950 -1100 1045 -100 95
Subsidio operativo 50 50 -50
Impuestos -100 -100 100
Crédito 500 -500
Intereses -50
Externo Ambiente -190
Costo Terreno Op. -30 -30 -30 -30 -30 -30

Flujo Neto Recursos -1030 1130 -530 580 -1130 1115 -100 175
 Criterios de Descuento y de Alternativas de
Inversión
Conceptos Básicos :
A. Descuento
• Reconoce el valor tiempo del dinero
a. La inversión de fondos redunda en un rendimiento
b. El consumo futuro vale menos que el consumo presente
VPN or = (Bo-Co)/(1+r)o+(B1-C1)/(1+r)1+.…….+(Bn-Cn)/(1+r)n
B. Valores Acumulados
• Es importante el año calendario en el cual se descuentan los proyectos
Todos los proyectos igualmente exclusivos necesitan compararse con
el mismo año calendario
1
Si el VPN = (Bo-Co)(1+r)1+(B1-C1) +..+..+(Bn-Cn)/(1+r)n-1 y
r
3
El VPN = (Bo-Co)(1+r)3+(B1-C1)(1+r)2+(B2-C2)(1+r)+(B3-C3)+...(Bn-Cn)/(1+r)n-3
r
Entonces el3 VPN = (1+r)21 VPN
r r
48
 Criterios de Alternativas de Inversión

Primer Criterio: Valor Presente Neto (VPN)

• ¿Qué significa valor presente neto?
• Mide el cambio en la riqueza
• Se utiliza como criterio de decisión para responder
lo siguiente:
a. ¿Cuándo rechazar los proyectos?
b. ¿Cuándo hay limitaciones de presupuesto?
c. ¿Cuándo se necesita comparar proyectos
igualmente exclusivos?
d. ¿Cómo hacer una selección adecuada entre
proyectos igualmente exclusivos y altamente
rentables con distintas duraciones? 50
 Criterio del Valor Presente Neto

a. ¿Cuándo Rechazar Proyectos?

Regla: “No acepte ningún proyecto, a menos que genere un valor
presente neto positivo al ser descontado mediante el costo de
oportunidad de los fondos.”
Ejemplos:
Proyecto A: Costos del Valor Presente $1 millón, VPN + $70,000
Proyecto B: Costos del Valor Presente $5 millones, VPN - $50,000
Proyecto C: Costos del Valor Presente $2 millones,VPN+$100,000
Proyecto D: Costos del Valor Presente $3 millones, VPN- $25,000
Resultado:
Solo los proyectos A y C son aceptables. El país empeoraría su
situación si se aceptaran los proyectos B y D.
51
 Criterio del Valor Presente Neto (Cont.)
b. ¿Cuándo tiene Limitaciones de Presupuesto?
Rule: “Dentro de los límites de un presupuesto fijo, seleccione ese
subconjunto de proyectos disponibles que maximicen el valor
presente neto”
Ejemplo:
Si tiene un presupuesto límite de $4 millones y 4 proyectos con un
VPN positivo de:
Proyecto E: Cuesta $1 millón, VPN+ $60,000
Proyecto F: Cuesta $3 millones, VPN + $400,000
Proyecto G: Cuesta $2 millones, VPN + $150,000
Proyecto H: Cuesta $2 millones, VPN + $225,000
Resultado:
Las combinaciones FG y FH son imposibles, ya que son demasiado
costosas. EG y EH están dentro de presupuesto, pero están
dominados por la combinación EF, que tiene un VPN total de
$460,000. GH también es viable, pero su VPN de $375,000 no es tan
52
alto como el de EF.
 Criterio del Valor Presente Neto (Cont.)
c. ¿Cuándo Necesita Comparar Proyectos Igualmente
Exclusivos?
Regla: “En una situación donde no hay limitación de presupuesto,
pero se tiene que seleccionar un proyecto entre alternativas
igualmente exclusivas, siempre debemos optar por la alternativa que
genere el valor presente neto más elevado”
Ejemplo:
Supongamos que debemos escoger entre los siguientes proyectos
igualmente exclusivos: Proyecto I: El VP cuesta $1.0 millón, el VPN
es de $300,000
Proyectos J: VP cuesta $4.0 millones VPN $700,000
Proyectos K: VP cuesta $1.5 millones, VPN $600,000
Resultado:
Se debe escoger los proyectos J, dado que cuentan con el VPN más
elevado.
53
 Criterio del Valor Presente Neto (Cont.)
d. La Selección Entre Proyectos Igualmente Exclusivos y Altamente
Rentables con Distinta Duración
Ejemplo:
Supongamos que queremos construir una carretera donde es necesario considerar
tenemos los siguientes tres tipos de carpeta asfáltica:
Carpetas Asfálticas Alternativas Duración de la Carretera
A: Carpeta asfáltica de grava 3 Años
B: Carpeta asfáltica de chapopote (brea) 5 Años
C: Carpeta asfáltica con mezcla en frío 15 Años
Estrategias que probablemente no sean viables en caso de un crecimiento
normal de la demanda
Estrategias No viables Duración
(a) (A+A+A+A+A) [Años 1-3, 4-6, 7-9, 10-12, 13-15] 15 Años
(b) (B+B+B) [Años 1-5, 6-10, 11-15] 15 Años
(c) (C) [Años 1-15] 15 Años
Estrategias Viables
Duración (d) (A+A+A+B+C) [Años 1-3, 4-6, 7-9, 10-14, 15-
29] 29 Años) (A+B+B+C) [Años 1-3, 4-8, 9-13, 14-28]
28 Años
54
 Criterios sobre Alternativas de Inversión
Segundo Criterio: Relación Costo-Beneficio
Relación Costo-Beneficio (R) = Beneficios del Valor
Presente/Costos del Valor Presente
Regla Básica:
Si la relación costo-beneficio (R) >1, entonces se debe adoptar el
proyecto.
¿Problemas?
Algunas veces no es posible establecerle a los proyectos una Relación
Costo-Beneficio
• Proyectos igualmente exclusivos de distintas magnitudes
• Proyectos igualmente exclusivos y costos recurrentes substraídos de los
beneficios o de los beneficios brutos reportados de los costos
operativos
• No siempre es cierto que R A>RB signifique que el proyecto “A”
sea mejor
55
 Relación Costo – Beneficio (Cont.)
Primer Problema:La Relación Costo-Beneficio no aplica para Proyectos Igualmente
Exclusivos de Distintos Tamaños. Por ejemplo:
Proyecto A: VP0 de los Costos = $5.0 M, VP0 de los Beneficios = $7.0 M
VPNA = $2.0 M RA = 7/5 = 1.4
Proyecto B: VP0 de los Costos = $20.0 M,VP0 de los Beneficios = $24.0 M
VPNB = $4.0 M RB = 24/20 = 1.2
De acuerdo con el criterio de la Relación Costo-Beneficio, el proyecto A será mejor
opción contra el proyecto B, ya que RA>RB, aunque el VPN del proyecto B es mayor que
el VPN del proyecto A. Por ende, se debe escoger el proyecto B.

Segundo Problema: La Relación Costo-Beneficio no aplica para Proyectos Igualmente

Exclusivos y Costos Recurrentes obtenidos de los Beneficios o los Beneficios Reportados
como el Monto Bruto de los Costos Operativos.
Por ejemplo:
Proyecto A: Costos Totales = $5.0 M Costos Recurrentes = $1.0 M
(por ej. Costos Fijos= $4.0 M) VP0 de los Beneficios Brutos= $7.0 M
RA = (7-1)/(5-1) = 6/4 = 1.5
Proyecto B: Costos Totales = $20.0 M Costos Recurrentes = $18.0 M
(por ej. Costos Fijos= $2.0 M) VP0 de los Beneficios Brutos= $24.0 M
RB = (24-18)/(20-18) = 6/2 =3
Por lo tanto, se debe optar por el proyecto B contra el proyecto A de acuerdo con el
Criterio Costo- Beneficio.
56
Conclusión: La Relación Costo-Beneficio NO PUEDE utilizarse para
clasificar los proyectos
 Criterios de Alternativas de Inversión
Tercer Criterio: Periodo de Pago o de Recuperación
• El número de años antes de los beneficios (descontados) son suficientes para
amortizar los costos acumulados (descontados)
• Este criterio opta por un proyecto con el periodo de amortización más corto
Comparación de Dos Proyectos Con Distintas Vigencias Utilizando un
Periodo de Amortización
Bt - Ct Ba
Bb

ta
tb
Ca = Cb Periodo de Periodo de
pago para pago para
proyecto a proyecto b

57
 Criterios de Alternativas de Inversión
Cuarto Criterio:Tasa Interna de Rentabilidad (TIR)
• La TIR es la tasa de descuento (K) donde el valor presente de los beneficios es
exactamente igual al valor presente de los costos para ese proyecto en particular
t Bt - Ct
Σ (1 + K)t = 0
i=0
Nota: La TIR es un concepto matemático, no un criterio económico, ni financiero

Usos Comunes de la TIR:

(a). Si la TIR es más grande que el costo de los fondos, entonces debe adoptarse el
proyecto
(b). Con frecuencia, la TIR es utilizada para clasificar proyectos igualmente exclusivos.
Debe seleccionarse el proyecto con la TIR más alta.
• Una ventaja de la TIR es que sólo utiliza información del proyecto

58
 Dificultades con el Criterio de la Tasa Interna de
Rentabilidad
Primera Dificultad: Tasas múltiples de retorno para el
proyecto

Bt - Ct

+300
Tiempo
-100
-200

Solución 1: K = 100%; VPN= -100 + 300/(1+1) + -200/(1+1)2 = 0

Solución 2: K = 0%; VPN -100+300/(1+0)+-200/(1+0)2 = 0

59
 Dificultades con el Criterio de la Tasa Interna de Rentabilidad
(Cont.)
Segunda dificultad: Proyectos de distintas magnitudes y también
alternativas estrictas
Año 0 1 2 3 ... ... ∞
Proyecto A -2,000 +600 +600 +600 +600 +600
+600
Proyecto B -20,000 +4,000 +4,000 +4,000 +4,000 +4,000
+4,000

El VPN y la TIR ofrecen distintas Conclusiones:

Costo0 de oportunidad de los fondos = 10%
A
VPN 0 : 600/0.10 - 2,000 = 6,000 - 2,000 = 4,000
B
VPN : 4,000/0.10 - 20,000 = 40,000 - 20,000 = 20,000
0 0
B A
Por ende, VPN > VPN
TIRA : 600/K A - 2,000 = 0 o K A = 0.30
TIRB : 4,000/KB - 20,000 = 0 o K B = 0.20
Por ende, K A>KB

60
 Dificultades con el Criterio de la Tasa Interna de Rentabilidad
(Cont.)
Tercera dificultad: Proyectos de diferente duración y alternativas estrictas

Costo de Oportunidad de los fondos = 8%

Proyecto A: Costo de la Inversión = 1,000 en el año 0
Beneficios = 3,200 en el año 5
Proyecto B: Costo de la Inversión = 1,000 en el año 0
Beneficios = 5,200 en el año 10
0
VPN : -1,000 + 3,200/(1.08)5 = 1,177.86
A
0
VPN : -1,000 + 5,200/(1.08)10 = 1,408.60
B
0 0
Por ende, NPV > NPV
B A

TIRA : -1,000 + 3,200/(1+KA)5 = 0 lo que implica que K A = 0.262

TIRB : -1,000 + 5,200/(1+K B)10 = 0 lo que implica que K B = 0.179
Por ende, K A>KB

61
 Dificultades con el Criterio de la Tasa Interna de Rentabilidad
(Cont.)

Cuarta dificultad: Mismo proyecto, pero con distintos periodos de

iniciación
Proyecto A: Costo de la Inversión = 1,000 en el año 0
Beneficios = 1,500 en el año 1
Proyecto B: Costo de la Inversión = 1,000 en el año 5
Beneficios = 1,600 en el año 6

VPNA : -1,000 + 1,500/(1.08) = 388.88

0 05 6
VPNB : -1,000/(1.08)
A B + 1,600/(1.08) = 327.68

Por ende, VPN > VPN

TIRA : -1,000 + 1,500/(1+KA) = 0 lo que implica que KA = 0.5

TIRB : -1,000/(1+KB)5 + 1,600/(1+K B)6 = 0 lo que implica que K B = 0.6
Por ende, K B>KA

62
Medición de la Capacidad de Servicio de Deuda
del Proyecto, Elección de Escala y Tiempos
• El Coeficiente de Capacidad de Servicio de Deuda es otro criterio para
evaluar la viabilidad financiera de un proyecto
• Un proyecto viable debe repagar principal e intereses de un crédito y
lograr un retorno positivo sobre capital para los propietarios
• Este coeficiente es utilizado por los banqueros que quieren saber:
1. el coeficiente anual de capacidad de servicio de la deuda
(CACSD) de un proyecto sobre la base de año por año y también
2. un coeficiente sumario, llamada coeficiente de capacidad de
servicio de deuda (CCSD) que se calcula como el valor actual de
los flujos de efectivo netos sobre el valor actual de los repagos de
la deuda desde el período analizado hasta el final del período de
repago del crédito. Se puede calcular anualmente.
• El Coeficiente de Capacidad de Servicio de Deuda le dice al
banquero si hay suficiente efectivo proveniente del proyecto para hacer
un financiamiento puente, incluso cuando en algunos años haya flujos
de caja inadecuados para servir la deuda. 64
 Medición de la Relación de Capacidad Anual de
Servicio de Deuda
Cálculo del Coeficiente Annual de Capacidad de
Servicio de Deuda:
Flujo de Caja Anual NetoREAL
CACSD = Repago Anual de DeudaREAL

Donde: FCN es el Flujo de Caja Neto del proyecto

antes del financiamiento y repago. Repago Anual
de Deuda. Incluye los pagos de deuda anuales
(intereses + principal) durante el período del
repago del crédito

65
 Cálculo de la Capacidad de Servicio de Deuda
• Se considera un proyecto para ejecución:
Total Costos de Inversión: 2,000,000
Fondos de Capital: 1,000,000
Crédito Propuesto: 1,000,000
Inicio de Repago del Crédito: Año 1 (se requieren repagos iguales)
Tasa de Retorno sobre capital requerida: 20%
• Se otorga un crédotp de 1,000,000 para el proyecto a 5 años al 15%:

Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6 Año 7 Año 8 Año 9 Año 10

Flujo de Caja -2,000,000 320,000 320,000 360,000 440,000 380,000 100,000 200,000 480,000 540,000 640,000
Neto

Repago de Deuda 298,316 298,316 298,316 298,316 298,316

CACSD 1.07 1.07 1.21 1.47 1.27

• Resultado: este proyecto no es atractivo para el banquero porque el

CACSD es bajo, lo que significa que el flujo de efectivo neto puede no
ser suficiente para cumplir con las obligaciones de servicio de deuda66y
para lograr la Tasa de Retorno sobre Capital requerida.
• ¿Cómo se puede mejorar el Coeficiente de
Capacidad de Servicio de Deuda?
1. Disminuir la Tasa de Interés del crédito
2. Disminuir el monto del crédito
3. Aumentar el período de repago del crédito

• Reestructurar los términos del crédito hará que

los coeficientes mejoren, y el proyecto pueda
ser atractivo para el Banquero.

67
 Financiamiento Puente
• El proyecto puede enfrentar dificultades si los flujos de caja
netos no son suficientes para servir la deuda en algunos años.
• ¿Sería viable utilizar un financiamiento puente para cumplir
con los pagos de deuda existentes en algunos años?
• Para estimar si vale la pena conceder el financiamiento
puente, necesitamos ver los flujos de caja y repagos de la
deuda durante el período restante de servicio de la deuda.
• El Coeficiente de Capacidad de Servicio de la Deuda) es el
criterio adecuado para calificar para financiamiento puente.
La suma de los valores presentes de los flujos de efectivo
netos remanentes hasta el final del período de repago de la
deuda, descontados a la tasa de interés del crédito, se divide
entre la suma de los valores presentes de los repagos de la
deuda remanentes hasta el final del período de repago de la
deuda, también descontados a la tasa de interés del crédito.

71
 ¿Es una opción el Financiamiento Puente?
Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6 Año 7 Año 8 Año 9 Año 10

Flujo de Caja -2,000,000 320,000 320,000 360,000 440,000 380,000 100,000 200,000 480,000 540,000 640,000
Neto

Repagos de Deuda 199,252 199,252 199,252 199,252 199,252 199,252 199,252 199,252 199,252 199,252

CACSD 1.61 1.61 1.81 2.21 1.91 0.50 1.00 2.41 2.71 3.21

VA de FCN -2,000,000 278,261 241,966 236,706 251,571 188,927 43,233 75,187 156,913 153,502 158,198

VA de Repagos 0 173,263 150,663 131,011 113,923 99,063 86,142 74,906 65,136 56,640 49,252
de Deuda

CCSD 1.78 1.82 1.87 1.89 1.80 1.77 2.21 2.74 2.94 3.21

Resultados: Aunque los coeficientes de servicio de deuda

anual para el año 6 y el año 7 son muy bajos, la capacidad
del proyecto para generar efectivo en los años siguientes
debe ser suficiente para obtener financiamiento puente
para estos dos años críticos. 72
 La Importancia de la Escala, Tiempo y
Interdependencias de Sub-Proyectos en la
Evaluación de Proyectos

• ¿Por qué es importante la escala?

• Si es demasiado grande o demasiado

pequeña, se puede destruir un buen proyecto

73
 Elección de la Escala
Regla: La escala óptima es cuando el VAN = 0 para la última
adición a la escala y cuando el VAN > = para todo el proyecto
•Perfiles de beneficios netos para las escalas alternativas de una
facilidad
Bt - Ct

B3
B2

B1

0 Tiempo
C1

C2 ≥
VAN (B1 – C1) < 0 ?

VAN (B2 – C2) ≥ 0 ?

C3

<
VAN (B3 – C3) ≥ 0 ?
< 74
 Determinación de la Escala del Proyecto

• Relación entre el valor actual neto y la escala

VAN
(+)
VAN del Proyecto

Escala
0 A B C D E F G H I J K L M N del
Proyecto

(-)

75
 Determinación de la Escala del Proyecto para Proyectos de
Mejoramiento Ambiental que Generan Beneficios para siempre
$000s
Año 0 1 2 3 4 5 a∞ $000s
Escala MC MB MVAN 10% MTIR
S0 -3000 50 50 50 50 50 -2500 0.017
S1 - S0 -1000 75 75 75 75 75 -250 0.075
S2 - S1 -1000 275 275 275 275 275 1750 0.275
S3 - S2 -1000 400 400 400 400 400 3000 0.400
S4 - S3 -1000 200 200 200 200 200 1000 0.200
S5 - S4 -1000 101 101 101 101 101 10 0.101
S6 - S5 -1000 49 49 49 49 49 -510 0.049

Año 0 1 2 3 4 5 a∞
Escala Costos Beneficios VAN 10% TIR
S0 -3000 50 50 50 50 50 -2500 0.017
S1 -4000 125 125 125 125 125 -2750 0.031
S2 -5000 400 400 400 400 400 -1000 0.080
S3 -6000 800 800 800 800 800 2000 0.133
S4 -7000 1000 1000 1000 1000 1000 3000 0.143
S5 -8000 1101 1101 1101 1101 1101 3010 0.138
S6 -9000 1150 1150 1150 1150 1150 2500 0.128
76
 Tiempo de las Inversiones
Preguntas Clave:
1.¿Cuál es el momento adecuado para iniciar un proyecto?
2.¿Cuál es el momento adecuado para terminar un proyecto?

Cuatro Casos Ilustrativos del factor Tiempo en Proyectos

Caso 1. Los beneficios (netos de costos de operación) aumentan
continuamente con el tiempo calendario. Los costos de inversión son
independientes del tiempo calendario
Caso 2. Los beneficios (netos de costos de operación) aumentan con el
tiempo calendario. Costos de inversión son una función del tiempo
calendario
Caso 3. Los beneficios (netos de costos de operación) se elevan y caen
con el tiempo calendario. Los costos de inversión son independientes
del tiempo calendario
Caso 4. Los costos y beneficios no cambian sistemáticamente con el
tiempo calendario 77
 Caso 1:Tiempo de ejecución de los Proyectos:
Cuando los Beneficios Potenciales se Elevan Continuamente en Función del Tiempo
Calendario pero son Independientes del Tiempo en que se Inicia el Proyecto

Beneficios y Costos

B (t)
I D E
rK
A C

B1

t0 t1 t2 Tiempo
<
rKt > Bt+1
K
rKt > Bt+1 Posponer
rKt < Bt+1 Iniciar

K
78
 Caso 2: Tiempos de ejecución de los Proyectos:
Cuando Tanto los Beneficios como las Inversiones Potenciales
Son una Función del Tiempo Calendario

Beneficios y Costos

B (t)
D E
rK0
A C

B1 B2

0 t1 t2 t3 Tiempo

K0 K1
rKt >Bt+1+ (Kt+1 -Kt) Posponer
rKt < Bt+1 + (Kt+1-Kt) Iniciar
K0
F G
K1
I H
79
 Caso 3: Tiempos de ejecucion de Proyectos:
Cuando los Beneficios Potenciales Crecen y Caen
De Acuerdo Con el Tiempo Calendario
Beneficios y Costos

SV

rK B C
I

A rSV

B (t)

0 t0 t1 t2 t3 tn tn+1 Tiempo
Iniciar si: rKt < Bt+1

Parar si: rSVtn - B(tn+1) - SVtn+1 >0 ; SVt = SVtn+1 - SVtn

n+1
t tn Bi SVtn
Invertir si: VAN =r Σ - Kt + >0
K0 K1 K2 i=t+1 (1+r)i (1+r)tn
K t tn Bi SVtn
No invertir si: VAN = Σ - K +
r
i=t+1 (1+r)i
t
(1+r)tn <0
80
 La Regla de Decisión

Si (rSVtn - Btn+1 - SVtn+1 ) > 0 Parar

<0 Continuar
( SVt n+1 = SVt n+1 - SV
n t
)
existen 5 casos especiales:
1. SV > 0 y SV < 0, ej. Maquinaria
2. SV > 0 pero SV > 0, ej. Terreno
3. SV < 0, pero SV = 0, ej. Planta Nuclear
4. SV < 0, pero SV > 0, ej. Pago de liquidación a empleados
5. SV < 0 y SV < 0, ej. Costos de limpieza ambiental

81
 Tiempos de Ejecución de Proyectos:
Cuando los Perfiles de Tanto los Beneficios como los Costos Potenciales
Dependen del Momento de Inicio del Proyecto

Beneficios y Costos

Beneficios de K 1 D
C
B

Beneficios de K 0

0t t1 t2 tn tn+1
0

K0 K1

K0

K1
82
 Integración de Movimientos en
Precios, Inflación, Tipos de
Cambio y Tasas de Interés

1. Inflación y Precios Nominales

2. Determinación de la Inflación y del Tipo de
Cambio
3. Inflación y Tasas Nominales de Interés, y
Costos de Financiamiento
95
 Análisis Financiero Integrado de las Inversiones

• El tipo de cambio de mercado es el precio actual de las

divisas. La tasa de mercado entre la moneda local (D) y
la moneda extranjera (F) puede expresarse en un
M
momento del tiempo t (t) como: E = (#D/F)t
• Si el índice de precios para la economía de la moneda
nacional es I Dt al momento t, y el índice de precios para la
moneda extranjera es l Ft , entonces, el tipo de cambio real
R
(Et ) en ese momento puede expresarse como :
E Rt = (#D/F)t * (l Ft / l Dt )
→
R F D M R D F
Et = Et * (lt / l t )
M
E t = Et * (l t / l t )

103
 Ejemplo

EtM = 8 Rand / $US

ItD = 6.0
ItUS = 3.0
D
It 3.0
EtR = E ×
M
t = 8.0 × = 4.0 R.D/$
US
It 6.0

104
 Análisis Financiero Integrado de las Inversiones
• El índice nacional de precios en cualquier momento del
tiempo (t+n) puede expresarse como el índice de precios a
partir de un momento (t) más el cambio acumulado en el
nivel de precios del momento t al tn. Esto se da como:
D D n D
lt+n= l t i=1
∏ ( 1 + gP Lt+i )
i

Donde: gP DLt+i es la tasa nacional de inflación en la economía

nacional en el período t+i
• De manera similar, el índice de precios en el país de la
moneda extranjera es igual a :
F F n F
lt+n = l t i=1
∏ ( 1 + gP Lt+i )
i

Donde: gP FLt+i es la tasa de inflación extranjera en el período

t+i
Continúa en la página siguiente 105
Inflación y Tasas de Interés Nominales

• Tasa de Interés Nominal = (i)

• Tasa de Interés Real = (r)

• Prima de Riesgo = R

• Crecimiento esperado (inflación) en los precios

= gPe
Dados los factores anteriores, la tasa de interés
nominal se calcula como:
i = r + R + (1 + R + r) * gPe
108
 Ejemplo
Usando la siguiente información

Tasa de inflación( gPe ) = 20%

Prima de Riesgo ( R ) = 0
Tasa de interés Real (r) = 0.05

Determinación de la Tasa de Interés Nominal

i = r + R + (1 + R + r) gPe
i = 0.05 + 0 + (1 + 0 + 0.05)* 0.20
i = 0.26
109
 Evaluación de los Impactos de la
Inflación
l. Impactos Directos

– Sobre el Financiamiento de la Inversión

– Sobre Pago de Intereses Nominales
– Sobre Saldo de Caja Real Deseado
– Sobre Cuentas Reales Por Pagar y Por Cobrar

2. Efectos Fiscales
– Deducción por Pago de Intereses
– Gastos de Depreciación
– Inventarios y Costo de Bienes Vendidos

112
(1) Impactos Directos de la Inflación

Financiamiento de la Inversión
• Escalación de Costos Debido a la Inflación
vs.
• Excedente de Gastos Reales
• La Planeación para la Escalación de Costos
debido a la Inflación es Normal y debería formar
Parte del Plan de Financiamiento
113
 La Inflación y sus Efectos Sobre los Pagos de Intereses y Capital
Period
0 1 2 3 4
Indice de Precios 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0
1. Préstamo por $1000 a 5% de Interés & Sin Inflación
Préstamo -1000 50 50 50 50
Interés
Amortización del Préstamo
1000

Flujo de Efectivo a Precios de Año 0 -1000 50 50 50 1050

Valor Presente Neto (Situación de Equilibrio) 0

Indice de Precios 1.0 1.20 1.44 1.728 2.074

2. Préstamo por $1000 a 5% de Interés & con 20% de Inflación -1000
Préstamo 50 50 50 50
Interés
Amortización del Préstamo
1000

Flujo de Efectivo a Precios Actuales -1000 50 50 50 1050

Flujo de Efectivo a Precios del Año 0 -1000 41.67 34.72 28.94 506.37
Valor Presente Neto (Situación de Des-Equilibrio) -487.24

Indice de Precios 1.0 1.2 1.44 1.728 2.074

3. Préstamo por $1000 a 26.0% de Int. & con 20% de Inflación -1000
Préstamo
Interés
260 260 260 260
Amortización del Préstamo 1000

Flujo de Efectivo a Precios Actuales -1000 260 260 260 1260

Flujo de Efectivo a Precios de Año 0 -1000 216.67 180.56 150.46 607.64
Valor Presente Neto (Situación de Des-Equilibrio)
4. Cambio no Descontado en el Flujo de Efectivo
0
=Caso 1 - Caso 3 a Precios del Año 0 0 -166.67 -130.56 -100.46 +442.36
114
 Inflación y Balances de Caja Deseados

Caso A: (Con Cero Inflación)

Supuestos
• Cero Inflación
• Efectivo Deseado = 10% de las Ventas Anuales
• Tasa Real de Descuento = 5%

Año 0 1 2 3 4

Ventas 2000 2000 2000 2000 0

Efectivo Deseado 200 200 200 200 -

Efecto del Flujo de -200 0 0 0 +200

Efectivo

VP Real de Efectivo Retenido = -200 + 200/(1+.05)4 = -

35.46 115
 Inflación y Balances de Efectivo Deseados
Caso B: (Con 20% de inflación)
Supuestos
• 20% de Inflación
• Efectivo Deseado = 10% de las Ventas
• Tasa Real de Descuento = 5%
Año 0 1 2 3 4

Indice de Precios 1 1.2 1.44 1.728 2.074

Ventas 2000 2400 2880 3456 0

Efectivo Deseado 200 240 288 345.6 0
Efecto Flujo Efect. -200 -40 -48 -57.6 +346
Flujo Efect. Real -200 -33 -33 -33 167

VP al 5% = -153.66
Con una tasa de inflación del 20% el costo de los balances de efectivo se han
incrementado 4.33 veces. 116
 Efecto de la Inflación sobre las Cuentas Por
Cobrar y Cuentas por Pagar

Caso A: (Con Cero de Inflación)

Supuestos
• Cero Inflación
• Ctas. Por Cobrar = 50% de las Ventas

Año 0 1 2 3 4

Ventas 2000 2000 2000 2000 0

Ctas. por Cobrar 1000 1000 1000 1000 0

Cambio /CC -1000 0 0 0 +1000

Entradas 1000 2000 2000 2000 +1000

117
 Efecto de la Inflación sobre las Cuentas por
Cobrar y Cuentas por Pagar

Caso B: (Con 20% de inflación)

Supuestos
• 20% de Inflación
• Ctas. Por Cobrar = 50% de las Ventas
Año 0 1 2 3 4

Indice de Precios 1 1.2 1.44 1.728 2.074

Ventas 2000 2400 2880 3456 0
Ctas. por Cobrar 1000 1200 1440 1728 0
Cambio /CC -1000 -200 -240 -288 +1728
Entradas 1000 2200 2640 3168 1728
A. Entradas Reales
si hay 20% inflación 1000 1833 1833 1833 833
Entradas Reales
si hay cero inflación 1000 2000 2000 2000 +1000
Diferencia (A-B) 0 -167 -167 -167 -167
118
 (2) Efectos Fiscales de la Inflación
Deducción Fiscal por Pago de Intereses
Protección fiscal por pago de intereses debido a que es duducible del
impuesto sobre la renta
Caso A: Tasa de interés del 5%, préstamo por $1000, y cero inflación
entonces;
Año 0 1 2 3 4

Pago de Intereses 50 50 50 50

A: Si tc = 40%, los ahorros fiscales 20 20 20 20

Caso B: Con 20% inflación, 26.0% interés, préstamo por$1000 entonces:

Año 0 1 2 3 4

Pago de Intereses Nominal 260 260 260 260

Pago de Intereses Reales 216.67 180.56 150.46 125.39

B: Si tc = 40%, Ahorros Fiscales 86.67 72.22 60.19 50.15

Protección Fiscal Aumentada (B-A) 66.67 52.22 40.19 30.15

119
ANÁLISIS DE RIESGO
Y
SENSIBILIDAD
 Toma de Decisiones con Incertidumbre

1. Análisis de riesgo
• Cómo identificar, analizar e interpretar la
variabilidad esperada en los resultados de
proyectos
2. Diversificación y administración de riesgos
• Cómo diversificar un riesgo no sistemático
• Cómo rediseñar y reorganizar proyectos para
redistribuir el riesgo

123
 Análisis de Riesgo
1. ¿POR QUÉ?
• Los retornos del proyecto se distribuyen en el tiempo
• Cada variable que afecta el VAN está sujeta a un alto
nivel de incerticumbre
• Es costoso adquirir la información y datos necesarios
para hacer pronósticos más precisos
• Necesidad de reducir la probabilidad de emprender un
“mal” proyecto y no dejar de aceptar un “buen”
proyecto 124
 2. Métodos Alternativos para
Abordar el Riesgo
2.1 Análisis de Sensibilidad
2.2 Análisis de Escenarios
2.3 Análisis de Riesgo Tipo
Monte Carlo (o Análisis de
Simulación)

125
 2.1 Análisis de Sensibilidad
• Prueba la sensibilidad del resultado de un proyecto (VAN o TIR) contra
los cambios en el valor de un solo parámetro a la vez
• Análisis “Qué pasa si…”
• Permite probar qué variables son importantes como fuente de riesgo
• Una variable es importante dependiendo de :
A) Su parte de los beneficios o costos totales
B) Probable rango de valores
• El análisis de sensibilidad permite determinar la dirección del cambio del
VAN
• Análisis de punto de equilibrio permite determinar cuánto debe cambiar
una variable antes que el VAN se vuelva negativo

126
• ¿Por qué puede ser bajo el factor de
Utilización de la Capacidad?

1. Problemas técnicos con la planta.

2. No existe demanda para el producto a precios
que cubran los costos
3. La planta no puede conseguir suministros
adecuados de materias primas -- se volvió
crítico después de la instrumentación del
proyecto

129
Notas Precautorias para el Análisis de Sensibilidad
1. Rango y distribución de probabilidad de las variables
• El análisis de sensibilidad no representa el rango posible de
valores
• El análisis de sensibilidad no representa las probabilidades
para cada rango. Por lo general hay una pequeña
probabilidad de estar en los extremos.

2. Dirección de los efectos

Para la mayoría de las variables, la dirección es obvia
A) Aumentan los ingresos Aumenta el VAN
B) Aumentan los costos Disminuye el VAN
C) Inflación No es tan obvio

Continúa en la página siguiente 130

Notas Precautorias para el Análisis de Sensibilidad

3. La Prueba de Uno a la Vez no es Realista

• La prueba de uno a la vez no es realista debido a la
correlación entre variables
A)Si el Q vendido aumenta, aumentarán los costos
Utilidades = Q (P - UC)
B) Si cambia la tasa de inflación, todos los pecios cambian
C) Si cambian las tasas de cambio, cambian todos los precios de bienes
transables y de los pasivos en moneda extranjera

• Un método para abordar estos efectos combinados o

correlacionados es el análisis de escenario
131
 2.2 Scenario Analysis
• El análisis de escenario reconoce que ciertas variables están interrelacionadas. Así
pues, se puede alterar una pequeña cantidad de variables de manera consistente al
mismo tiempo.
• ¿Cuál es el conjunto de circunstancias que se pueden combinar para producir
diferentes “casos” o “escenarios” ?
A. Peor caso / Caso pesimista
B. Caso esperado / Caso del estimado mas representativo
C. Mejor caso / Caso optimista
Nota: El análisis de escenarios no toma en cuenta la probabilidad de los casos que se presenten

• La interpretación es fácil cuando los resultados son contundentes:

A. Aceptar el proyecto si el VAN > 0 ;incluso en el peor caso
B. Rechazar el proyecto si el VAN < 0 ;incluso en el mejor caso
C. Si el VAN es positivo en algunos casos y negativo en otros, entonces los
resultados no son concluyentes 132
2.3 Método Monte Carlo de Análisis de Riesgos
• Una extensión natural del análisis de sensibilidad y
escenarios
• Toma en cuenta simultáneamente diferentes
distribuciones de probabilidad y diferentes rangos de
valores posibles para las variables clave del proyecto
• Permite la correlación (co-varianza) entre variables
• Genera una distribución de probabilidad de resultados del
proyecto (VAN) en lugar de sólo un estimado del valor
• La distribución de probabilidad de los resultados del
proyecto puede ayudar a quienes toman las decisiones a
hacer sus elecciones, pero puede haber problemas de
interpretación y uso.

133
Pasos para Elaborar una Simulación Monte Carlo
1. Modelo matemático: hoja de cálculo de evaluación de proyecto
2. Identificar variables que son sensibles e inciertas
3. Definir la incertidumbre
• Establecer un rango de opciones (mínimo y máximo)
• Asignar distribución de probabilidad
– Distribución normal
– Distribución triangular
– Distribución uniforme
– Distribución de escalonada
4. Identificar y definir variables correlacionadas
• Correlación positiva o negativa
• Fuerza de la correlación
5. Simular el modelo
6. Análisis de resultados
• Estadísticas
• Distribuciones
134
 Análisis de Sensibilidad
$ Variables de Riesgo
Precio V1 V1
Cantidad V2 V2
Ingresos (V1 x V2) F1
Materiales V3 V3
Salarios V4 V4
Gastos V5 V5
Costo Operativo (V3 + V4 +V5) F2
Costo Fijo V6
Costos Totales (F2 + V6) F3
Utilidad/Pérdida (F1 - F3) F4
135
 Pronóstico del Resultado de un Evento Futuro:
Desde una Frecuencia hasta una Distribución de Probabilidad
Valor de
Frequencia
la
Variable
Observaciones
Máximo
x
x x x x 5
x
x x
x
x 3
Mínimo
1 1
Ahora Tiempo Mínimo Máximo
Valor de la Variable
Probabilidad

0.5

0.3

0.1 0.1

Mínimo Máximo
Valor de la Variable 136
 Pronóstico del Resultado de un Evento Futuro:
Estimado de Valor Unico

La Distribución de
Probabilidad Determinística
Valor de la Variable Probabilidad

Observaciones 1.0

x x
x Moda
x
x x Promedio
x x Estimado
x Conservador
x

Ahora Tiempo Valor de Variable

137
 Análisis Determinístico vs. Simulación
Análisis de Análisis
$
Simulación Determinístico
Precio V1
V1
Cantidad V2

Ingresos (V1 x V2) F1

V2
Materiales V3

Salarios V4
V3
Gastos V5

Costo Operativo (V3+V4+V5) F2

V4
Costo Fijo V6
Costos Totales (F2 + V6) F3
Utilidad/Pérdida (F1 - F3) F4 V5
138
 Fundamentos de Análisis de Riesgo
Distribuciones de Probabilidad (bajo 3 distribuciones simétricas)
Prob. Relativa o Función de Densidad Probabilidad Acumulada
Normal Área = 100%
Prob X ≤ X0
100%
Prob. de X
50%

X X
X0 X0
Triangular
100%

Prob. de X
50%

X X
A B A B
Uniforme

100%
Prob. de X
50%

A B X X 139
A B
 Variables Correlacionadas
Análisis de Análisis
$ Simulación Determinístico
y x
Precio V1 V1
-0.8
Cantidad V2
x

Ingresos (V1 x V2) F1 V2

+0.9
Materiales V3

Salarios V4
V3
Gastos V5
Costo Operativo (V3+V4+V5) y
F2

V6 V4
Costo Fijo
Costos Totales (F2 + V6) F3
Utilidad/Pérdida (F1 - F3) F4
V5
142
 Corridas de Simulación
$
y x
V1 Precio V1
-0.8 V2
Cantidad
x
V2 Ingresos (V1 x V2) F1
+0.9
Materiales V3
V3 Salarios V4

Gastos V5
Costo Operativo (V3+V4+V5) F2
V4 y
Costo Fijo V6
R1 Resultados
Costos Totales (F2 + V6) F3
V5 R2
Utilidad/Pérdida (F1 - F3) F4 R3
R4

143
Resultados del Análisis de Simulación

• Estadísticas
• Valor esperado del resultado
• Desviación y varianza estándar
• Rango: Valores mínimos y máximos
• Coeficiente de variabilidad

• Distribución de los resultados

144
 Distribuciones y su Interpretación
Análisis Análisis de
Determinístico Simulación

Probabilidad Probabilidad Acumulada

1.0 1.0

Retorno Retorno

145
 Distribución del Valor Actual Neto
Probabilidad Acumulada
1.0

.8

.6

.4

.2

0
-300000 -200000 0 100000 200000 300000

Banquero Propietario Economía

146
Caso 1: Probabilidad de VAN Negativo = 0
Probabilidad Acumulada Probabilidad

- 0 + - 0 +
V.P.N. V.P.N.

Si el extremo más bajo de la distribución de la probabilidad

acumulada está a la derecha del punto cero del VAN, entonces
Decisión: Aceptar
147
 Caso 2: Probabilidad de VAN Positivo = 0

Probabilidad Acumulada Probabilidad

- 0 + - 0 +
V.P.N. V.P.N.

Si el extremo más elevado de la distribución de la probabilidad

acumulada está a la izquierda del punto cero del VAN, entonces
Decisión: Rechazar
148
 Caso 3: La Probabilidad de VAN Cero es Mayor
que Cero pero Menor que Uno

Probabilidad Acumulada Probabilidad

- 0 + - 0 +
V.A.N. V.A.N.

Si la línea de cero del VAN corta la distribución de la probabilidad

acumulada, entonces
Decisión: Indeterminada 149
 Caso 4: Proyectos Mutuamente Exclusivos
Dada la Misma Probabilidad, Un Proyecto Siempre Muestra Retornos Más Elevados

Probabilidad Acumulada Probabilidad

Proyecto A Proyecto B Proyecto A Proyecto B

- + - +
V.A.N VA.N.
Si las distribuciones. de probabilidad acumulada de proyectos mutuamente
exclusivos no intersectan en ningún punto, entonces se seleccionará el
proyecto con el VAN más elevado
Decisión: Elegir Proyecto B
150
Caso 5: Proyectos Mutuamente Exclusivos: Alto Retorno
contra Bajas Pérdidas
Probabilidad Acumulada Probabilidad

Proyecto A Proyecto A
Proyecto B Proyecto B

- V.A.N.
+ - V.A.N. +
Si las distribuciones de la probabilidad acumulada intersectan, entonces
Necesitamos saber la actitud hacia el riesgo:
A. Si es neutral al riesgo, entonces es incierto cuál es mejor.
B. Si es averso al riesgo, entonces puede preferir el B al A.
C. Si se inclina al riesgo, entonces puede preferir el A al B.
Decisión: Intederminada 151