Nueva Ley del Mercado de Valores adoptada en Venezuela Alfredo Morles Hernndez El 12 de agosto de 2010 la Asamblea Nacional de la Repblica

Bolivariana de Venezuela sancion la Ley de Mercado de Valores. Este instrumento legal fue promulgado por el Poder Ejecutivo Nacional el 17 de agosto del mismo ao, habindose publicado el texto el mismo da en la Gaceta Oficial N 39.489. A partir de la ltima fecha qued derogada la Ley de Mercado de Capitales de 2 de septiembre de 1998, a la cual se haba referido el comentario del suscrito aparecido en el nmero 74 de la Revista de Derecho Bancario y Burstil de Madrid, octubre-diciembre de 1999. Como es de pblico y universal conocimiento, Venezuela est experimentando un proceso calificado por sus protagonistas como revolucionario, con repercusiones polticas, econmicas y sociales. Se habla de una transicin del capitalismo al socialismo. En el contexto de tal transicin es dable observar que se acude a la adaptacin de leyes a la nueva orientacin colectiva que se pretende implantar en la economa, con preeminencia de formas de la propiedad social o colectiva sobre la propiedad privada y con el uso de un lenguaje de tinte marxista. Esta orientacin de la legislacin no ocurre de manera totalmente pacfica. En 2007 fue rechazada en referndum una reforma constitucional que incorporaba elementos que ahora son empleados legislativamente por la Asamblea Nacional, bajo protesta de los adversarios. La posibilidad de que tales leyes sean declaradas inconstitucionales es remota, pues el Poder Judicial no solamente est controlado por el partido gobernante, sino que sus representantes ms conspicuos declaran que la autonoma de los poderes no es conveniente. En todo caso, en la nueva Ley de Mercado de Valores venezolana no aparecen instituciones, instrumentos o mecanismos distintos a los de la economa de mercado. Tan solo se incorporan referencias a figuras en proceso de elaboracin, como son las empresas de propiedad social o colectiva (a las cuales, por regla general, se prohbe acceder al mercado, ltimo aparte, artculo 2); se anuncia el desarrollo de disposiciones especiales para el financiamiento, mediante procesos de oferta pblica, de las

comunidades organizadas, empresas de propiedad social o colectiva (pargrafo segundo, articulo 8); se estimula la contralora social, la participacin ciudadana y la proteccin de los inversionistas, mediante la creacin de consejos de inversores y el estmulo de los arbitrajes para la solucin de conflictos (artculos 36 a 39). Nada de esto es incompatible con el funcionamiento de un mercado de capitales eficiente, como no lo es tampoco el que se exijan provisiones de capital que resguarden el ahorro de los inversionistas en funcin del riesgo implcito en las operaciones con ttulos valores (numeral 17, artculo 8); ni que se procure la proteccin de las personas que han realizado inversiones en el mercado (fin expreso e implcito en varias disposiciones). Una declaratoria sobre lmites en la disminucin de derechos accionarios, como la que est mencionada en el pargrafo cuarto del artculo 16; una racional limitacin de la forma y composicin societaria de las sociedades que hagan oferta pblica (ltimo aparte, artculo 17); o el ejercicio de una potestad de la Superintendencia Nacional de Valores sobre las asambleas de accionistas de las sociedades cuyas acciones sean objeto de oferta pblica ( artculo 41), por medio de normas de aplicacin general, para fijar los criterios para la conformacin de la junta administradora, la representacin de los accionistas, la participacin de los accionistas y la eleccin y funciones de las autoridades sociales, son manifestaciones que corresponden a la natural prevalencia del orden pblico sobre los intereses privados. La Ley de Mercado de Valores ha llamado la atencin por muchas otras razones: 1. Objeto de la oferta pblica. La Ley del Mercado de Capitales de 1975, primera ley sobre la materia que se dict en Venezuela, regulaba la oferta pblica de acciones y de otros ttulos valores de mediano y largo plazo, excepto los ttulos de deuda pblica y los ttulos de crdito emitidos conforme a la Ley de Banco Central, la Ley General de Bancos y la Ley del Sistema Nacional de Ahorro y Prstamo (art. 1). A continuacin, se precisaba que se entendera por ttulos valores a los efectos de esa ley, las acciones de sociedades, las obligaciones y los dems ttulos emitidos en masa que poseyeran iguales caractersticas y otorgaran los mismos derechos dentro de

su clase (art. 19). La misma ley agregaba la posibilidad de regulacin de otros ttulos y otros derechos, a juicio del rgano de control del mercado (art. 25 y aparte nico, art. 19), confiriendo al rgano de supervisin facultades discrecionales para completar el mbito abarcado por el rgimen legal del mercado. La justificacin implcita de esta extensin radicaba en el hecho de que los esquemas de ofrecimiento pblico de otros ttulos y de otros derechos tenan las mismas consecuencias que el ofrecimiento de ttulos valores de mediano y largo plazo: la captacin directa del ahorro del pblico. La Ley de Mercado de Capitales de 1998, tal como fue comentado en su oportunidad en la nota del nmero 74 de la RDBB de 1999, precisaba como objeto de regulacin "la oferta pblica de valores, cualesquiera que stos sean" (art. 1), utilizando el legislador un vocablo de excesiva generalidad (valores), el cual luego es reducido al significado de acciones de sociedades y obligaciones y simultneamente ampliado al de "dems valores emitidos en masa que posean iguales caractersticas y otorguen los mismos derechos dentro de su clase" (art. 22). La Ley atribua al rgano de supervisin del mercado la posibilidad de regular otros valores (aparte nico, art. 22) y de dictar las normas para la emisin o negociacin de cualesquiera otros valores o derechos susceptibles de oferta pblica. Incidentalmente, adems, la ley haca referencia a la negociacin de productos estandarizados de naturaleza agrcola, financiera, mercaderas o bienes inmuebles (n 21, art. 9) y mencionaba los futuros, las opciones, otros derivativos (n 22, art. 9) y los derechos de participacin (art. 52). El cambio introducido por la Ley de Mercado de Capitales de 1998, al sustituir la tradicional expresin de ttulos valores por la de valores, fue estimado por nosotros como no afortunado: a) en primer lugar, porque al definir lo que se entiende por valores, se concluye dando la misma definicin que antes se daba de ttulos valores (art. 19 Ley 1975 y art. 2 Ley de 1998). Se estaba en presencia de un cambio de palabras, no de un cambio conceptual; b) en segundo lugar, porque el objeto de regulacin del mercado de capitales no son los valores en sentido genrico, sino los valores negociables, caracterstica esencial que s cumple la expresin de ttulos valores;

c)

en tercer lugar, porque si se deseaba utilizar una expresin que

incluyera la categora de los ttulos valores y los restantes esquemas de captacin directa del ahorro del pblico, tal expresin no existe. As ha quedado demostrado por la definicin de Securities en la Securities Act de 1933, por la de valores negociables del derecho espaol (art. 2, Real Decreto 291/1992) y por la de instrumento financiero del derecho italiano utilizado en el decreto legislativo 415 del 23 de julio de 1996, las cuales, despus de una enumeracin extensa de categoras, concluyen con una clusula de cierre que permite equiparar por analoga otras situaciones a las especficamente reguladas. La nueva Ley de Mercado de Valores de 2010 utiliza indistintamente las expresiones ttulos valores y valores. As se puede observar que si bien el artculo 17 define la oferta pblica de valores , el artculo 1, al precisar que la ley regula el mercado de valores, agrega que ste est integrado por las personas naturales y jurdicas que participan de forma directa o indirecta en los procesos de emisin, custodia, inversin e intermediacin de ttulos valores. La desaparicin de la diferenciacin entre valores y ttulos valores ha de ser considerada positiva. 2. Brevedad del texto. La ley se compone de 56 artculos, una disposicin transitoria, una disposicin derogatoria y una disposicin final. La ley derogada tena 156 artculos. La brevedad no se debe a un esfuerzo de sntesis sino a la eliminacin de reglas concernientes a las bolsas de valores; a la supresin de las diversas categoras de intermediarios (los corredores pblicos de valores, las casas de bolsa, las sociedades de corretaje de valores, es decir, tanto las personas naturales como jurdicas que realicen actividades de intermediacin con valores o de captacin de fondos o valores destinados a la inversin, se denominarn de ahora en adelante operadores de valores autorizados, artculo 20); al abandono de la regulacin de un aspecto de la oferta pblica de adquisicin (OPA) y a otras materias, como la desaparicin de las normas sobre la emisin de obligaciones y de papeles comerciales. Esto ltimo es inexplicable, dadas las carencias de la legislacin mercantil sobre el particular. 3. Carcter del rgano regulador del mercado. En lugar del rgano colegiado que era la Comisin Nacional de Valores, se ha establecido un 4

organismo unipersonal llamado Superintendencia Nacional de Valores. Se puede dudar de la conveniencia de este cambio que se aparta de una tradicin iniciada en los Estados Unidos de Amrica; seguida prcticamente en el mundo entero por su conveniencia y por los atributos de equilibrio, de visin multifactorial y de conciliacin de intereses que proporciona la colegialidad. 4. Separacin neta entre el mercado de valores privados y el mercado de deuda pblica (bolsa privada vs. bolsa pblica). La Ley no se aplica a la emisin de deuda pblica ni a la emisin de ttulos por parte del Banco Central de Venezuela o de la banca nacional. Esto ya era as, pero ahora se agrega una prohibicin segn la cual los operadores de valores autorizados no podrn ejercer funciones de corredura de ttulos de deuda pblica nacional ni podrn tener en su cartera tal categora de ttulos (encabezamiento y primer aparte, artculo 2). Adems, en el artculo 27, numeral 4, se prohbe a los operadores de valores autorizados realizar operaciones de intermediacin a las que se refiere la ley que regula el sector bancario, ni las operaciones contempladas en la ley que regula el sector asegurador. Por ltimo, los operadores de valores autorizados y los corredores pblicos de valores dispondrn de ciento ochenta das, a partir de la entrada en vigor de la ley, para desincorporar de su cartera de inversiones los ttulos de deuda pblica nacional (disposicin transitoria nica). Estas normas parecen corresponder a una reaccin extrema del legislador ante una supuesta especulacin cambiaria reciente a cargo de los intermediarios que tuvo como base ttulos de deuda pblica. Los intermediarios del mercado siempre han sido tradicionales inversionistas y distribuidores de los ttulos de deuda pblica en el mundo entero. En Venezuela, an antes de que existiera la bolsa de valores. La separacin entre el mercado privado y el mercado pblico llega hasta el establecimiento de dos tipos de bolsa, la bolsa privada y la bolsa pblica (institucin de nueva creacin). Esta ltima ser establecida por la Repblica y estar exceptuada de la prohibicin de que en ella se negocien ttulos de deuda pblica (artculo 24). 5. Proteccin de los accionistas minoritarios. Se elimin la medida legal de proteccin de los accionistas minoritarios, prevista en la ley anterior, que 5

consista en la obligacin del reparto de utilidades (no menos del 50% de las utilidades netas, y por lo menos el 25% distribuido en efectivo), contenida en el artculo 117. La nueva ley, en el artculo 40, expresa que "Las sociedades que hagan oferta pblica de sus acciones debern establecer en sus estatutos sociales su poltica de dividendos. La asamblea de accionistas decidir los montos, frecuencia y la forma de pago de los dividendos". La sancin de una ley para regular el mercado de capitales se produce en un contexto econmico desfavorable. La actividad burstil es prcticamente inexistente en Venezuela a finales de 2010, porque las expropiaciones han reducido notablemente el nmero de emisores de ttulos de renta variable; el endeudamiento a mediano o largo plazo de las empresas por la va de la emisin de papeles es escaso; los controles de cambio dificultan la inversin extranjera; y la negociacin de papeles de la Repblica est severamente restringida. Estos factores, unidos al riesgo poltico de una economa en transicin hacia el socialismo, hacen que el mercado venezolano sea poco atractivo para los inversores tradicionales.