INTRODUCCIN
Las calificaciones crediticias constituyen una de las herramientas que los inversionistas pueden utilizar cuando toman decisiones sobre la compra de bonos y de otros instrumentos de renta fija. El propsito de esta gua es contribuir a explicar qu son y qu no son las calificaciones crediticias, quin las usa, y por qu pueden ser tiles para los mercados de capitales. Esta gua ofrece una descripcin general de los diferentes modelos y metodologas utilizados por las agencias calificadoras. Tambin describe cmo Standard & Poors arriba normalmente a sus opiniones de calificacin sobre emisores y emisiones de deuda especficas, cmo efecta el seguimiento y ajusta sus calificaciones, y cmo estudia los cambios de calificacin a lo largo del tiempo. Asimismo, la Gua sobre Aspectos Fundamentales de las Calificaciones Crediticias seala varios puntos clave que deben conocerse sobre stas: Las calificaciones crediticias constituyen opiniones sobre riesgo crediticio relativo. Las calificaciones crediticias no constituyen una recomendacin de inversin, compra, venta o conservacin en cartera de un instrumento. Solamente son un elemento que los inversionistas pueden considerar cuando adoptan sus decisiones de inversin. Las calificaciones crediticias no constituyen indicadores de la liquidez de mercado para un instrumento de deuda o de su precio en el mercado secundario. Las calificaciones crediticias no constituyen garanta de la calidad crediticia o respecto del riesgo crediticio futuro.
Si desea mayor informacin sobre calificaciones crediticias, puede acceder a ella, en ingls, en www.AboutCreditRatings.com o en www. standardandpoors.com/AboutCreditRatings. Para material en espaol puede consultar la seccin de Polticas, Criterios, Definiciones & Solicitudes de Comentarios en www.standardandpoors.com.mx.
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Las opiniones de calificacin de Standard & Poors se basan en anlisis realizados por profesionales con experiencia, quienes evalan e interpretan la informacin que reciben de los emisores y de otras fuentes disponibles, para arribar a una opinin fundada. A diferencia de otros tipos de opinin, como las ofrecidas, por ejemplo, por mdicos o abogados, estas opiniones de calificaciones no intentan ser un diagnstico o recomendacin. Ms bien, su objetivo primordial es ofrecer a los inversionistas y participantes del mercado informacin sobre el riesgo crediticio relativo de emisores y de emisiones especficas de deuda que la agencia califica. Las opiniones de calificacin tambin se diseminan ampliamente sin ningn cargo en todo el mundo a todas las personas interesadas. expresan con letras para indicar cada nivel cuyo rango va, por ejemplo, de AAA a Dcon las cuales se indica la opinin de la agencia sobre el nivel relativo de riesgo crediticio.
pueden esperar recuperar en caso de incumplimiento. Al evaluar una inversin, los inversionistas deben considerar, adems de la calidad crediticia, la composicin actual de sus carteras, su estrategia de inversin y su horizonte de tiempo, su tolerancia al riesgo, y una estimacin del valor relativo del instrumento en comparacin con otros que podran elegir. A manera de analoga, mientras que la reputacin sobre la confiabilidad puede ser una consideracin importante para comprar un automvil, no es el nico criterio que normalmente influye para decidir adquirirlo.
Aunque las opiniones prospectivas de las agencias de calificacin pueden ser usadas por inversionistas y participantes del mercado que estn tomando decisiones de inversin y negocio de largo o corto plazo, las calificaciones crediticias no constituyen una garanta de que una determinada inversin ser pagada o de que no caer en incumplimiento.
INVERSIONISTAS
INTERMEDIARIOS
EMISORES
INTERMEDIARIOS
La banca de inversin ayuda a facilitar el flujo del capital de inversionistas a emisores. Los banqueros pueden utilizar las calificaciones para comparar el riesgo crediticio relativo de diferentes emisiones de deuda as como para establecer el precio de corte de las emisiones de deuda que estructuran y contribuir en la determinacin de la tasa de inters que stas paguen. La banca de inversin y entidades que estructuran tipos especficos de emisiones de deuda pueden consultar los criterios de una agencia de calificacin cuando toman sus propias decisiones sobre cmo configurar diferentes emisiones de deuda o diferentes series o clases de deuda. Los bancos de inversin tambin pueden trabajar como estructuradores de emisiones especficas de deuda. En esta funcin, constituyen entidades especiales que adquieren activos, como hipotecas y crditos a estudiantes, para convertirlos en instrumentos o en ttulos de financiamiento estructurado, los cuales venden a los inversionistas.
pecficas. Las calificadoras formulan y diseminan opiniones de calificacin que son utilizadas por los inversionistas y otros participantes del mercado que pueden querer considerar el riesgo crediticio cuando toman sus decisiones de negocios e inversin.
EMISORES
Los emisores, incluyendo empresas, instituciones financieras, gobiernos nacionales, estados, ciudades y municipios, usan las calificaciones crediticias para ofrecer opiniones independientes sobre la calidad crediticia de sus emisiones de deuda. Los emisores tambin pueden utilizar calificaciones para informar la calidad crediticia relativa de sus emisiones de deuda, expandiendo as el universo de inversionistas. Adems, las calificaciones crediticias pueden ayudarles a anticipar la tasa de inters de sus nuevas emisiones de deuda. Como regla general, cuanto mejor sea la calidad crediticia de un emisor o de una emisin, menor ser la tasa de inters que el emisor tendr que pagar para atraer inversionistas. Lo contrario tambin es verdad: un emisor con menor calidad crediticia generalmente pagar una tasa de inters ms alta para compensar el mayor riesgo crediticio asumido por los inversionistas.
En parte debido a que las calificadoras no tienen participacin directa en las transacciones de mercado de capitales, han llegado a ser consideradas tanto por inversionistas como por emisores, como proveedores independientes e imparciales de opiniones sobre el riesgo crediticio.
METODOLOGAS DE CALIFICACIN
Para formar sus opiniones de riesgo crediticio, las agencias calificadoras emplean por lo general a analistas, modelos matemticos, o bien una combinacin de los dos.
racin o municipio, las agencias que usan este enfoque, normalmente asignan un analista, a menudo junto con un equipo de especialistas, para liderar la evaluacin de la calidad crediticia de la entidad. Por lo general, los analistas obtienen la informacin de informes pblicos, as como de entrevistas y reuniones con el equipo gerencial del emisor. Utilizan esa informacin para evaluar la situacin financiera de la entidad, su desempeo operativo, polticas y estrategias de administracin de riesgo.
doras se enfocan casi exclusivamente en informacin cuantitativa, la cual incorporan en un modelo matemtico. Por ejemplo, una agencia que utilice este enfoque para evaluar la calidad crediticia de un banco u otra institucin financiera, podra analizar la calidad de activos, fondeo y rentabilidad de la entidad principalmente con base en los datos obtenidos de los estados financieros pblicos de la institucin y de la informacin presentada por sta a sus reguladores.
Notificacin al emisor
Anlisis
Las agencias generalmente reciben un pago por sus servicios ya sea del emisor que solicita la calificacin o de los suscriptores que reciben las publicaciones sobre calificaciones y reportes analticos relacionados.
sobre los cambios importantes en sus negocios. Este tipo de informacin puede ser de extrema utilidad cuando se ofrecen calificaciones prospectivas.
SALVAGUARDAS APLICABLES EN LOS CASOS DE CALIFICACIONES PAGADAS POR EL EMISOR Para protegerse contra potenciales conflictos de inters en los casos en que los servicios de calificacin son pagados por el emisor, Standard & Poors ha establecido un conjunto de salvaguardas. Tales medidas incluyen, por ejemplo, una separacin clara de funciones entre quienes negocian los trminos de los contratos para la asignacin de calificaciones y los analistas que realizan el anlisis crediticio y ofrecen las opiniones de calificacin. Esta separacin es similar, en concepto, a la manera en que un peridico distingue su rea editorial de las funciones de ventas de publicidad, ya que escriben sobre empresas de las cuales tambin pueden obtener pagos por publicidad. Otra salvaguarda potencial es el procedimiento del comit de calificacin, que limita la influencia que cualquier analista individual pudiera tener sobre las opiniones de calificacin de Standard & Poors. El papel del comit es revisar y evaluar la recomendacin del analista para una calificacin inicial o un cambio de calificacin, as como proporcionar perspectivas adicionales y controles respecto del seguimiento de los criterios de calificacin de la agencia. En ltima instancia, las decisiones de calificacin son
Remuneracin por el emisor. Bajo este modelo, las calificadoras aplican honorarios a los emisores a cambio de entregarles una opinin de calificacin. Al realizar su anlisis, las agencias pueden obtener informacin de los emisores que puede no estar disponible para el pblico y la incorporan en su opinin de calificacin. Dado que la calificadora no depende exclusivamente de los suscriptores para obtener sus ingresos, puede publicar extensivamente sus calificaciones al pblico de manera gratuita.
Remuneracin por suscriptores. Las calificadoras que utilizan un modelo de suscripcin cobran una cuota a los inversionistas y a otros participantes del mercado por el acceso a las calificaciones. Las crticas sealan que al igual que el modelo del emisor paga, ste entraa potenciales conflictos de inters ya que las entidades que pagan por la calificacin, en este caso los inversionistas, pueden tratar de influir en la opinin de la misma. Los crticos de este modelo tambin indican que las calificaciones solamente estn disponibles para los suscriptores que pagan, los cuales tenderan a ser grandes inversionistas institucionales, lo que dejara fuera a los inversionistas menores, incluyendo a los individuales. Adems, las calificadoras que usen el modelo de suscripcin podran tener un acceso ms limitado a los emisores quienes no tendran obligacin de informarles
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Resumen general de las opiniones que reflejan las calificaciones de Standard & Poors
AAA AA A BBB Grado de inversin BBB- Capacidad extremadamente fuerte de cumplir con sus obligaciones financieras. La calificacin ms alta Capacidad muy fuerte de cumplir con sus obligaciones financieras Capacidad fuerte de cumplir con sus obligaciones financieras, pero algo susceptible a condiciones econmicas adversas y a cambios en las circunstancias Capacidad adecuada para cumplir con sus obligaciones financieras, pero ms sujeto a condiciones econmicas adversas Considerada la calificacin menor dentro del grado de inversin por los participantes del mercado Considerada la calificacin ms alta en el rea de grado especulativo por los participantes del mercado Menos vulnerable en el corto plazo pero enfrenta una gran incertidumbre ante condiciones econmicas, financieras y del negocio que sean adversas Ms vulnerable a condiciones econmicas, financieras y del negocio adversas, pero actualmente tiene capacidad para cumplir con sus obligaciones financieras Actualmente vulnerable y dependiente de condiciones econmicas, financieras y del negocio favorables, para cumplir con sus obligaciones financieras Actualmente altamente vulnerable Se ha presentado una peticin de bancarrota o accin similar, pero contina realizando los pagos de obligaciones financieras Incumplimiento de pago de obligaciones financieras
Las calificaciones de AA a CCC pueden modificarse con un signo ms (+) o menos (-) para mostrar la posicin relativa dentro de las principales categoras de calificacin.
reguladores bancarios y participantes del mercado consideraban como inversiones convenientes para las
instituciones financieras. Hoy en da, el trmino es ampliamente utilizado para describir a emisores y emisiones con niveles relativamente elevados de solvencia y calidad crediticia. En contraste, el trmino no grado de inversin o grado especulativo en general se refiere a los instrumentos de deuda en los que el emisor tiene la capacidad de repagar pero enfrenta incertidumbres importantes tales como circunstancias financieras o empresariales adversas que podran afectar su riesgo crediticio. En la escala de calificaciones de largo plazo de Standard & Poors, los emisores y las emisiones de deuda que reciben una calificacin de BBB- o superior generalmente
son consideradas por reguladores y participantes del mercado como grado de inversin, mientras los que reciben una calificacin inferior a BBB- por lo general se consideran de grado especulativo.
DEFINICIONES DE CALIFICACION Para una lista completa de las definiciones de calificacin de Standard & Poors incluyendo las de emisor, favor de dirigirse a www.AboutCreditRatings.com y buscar bajo la seccin de Definiciones de Calificaciones (Ratings Definitions). Las definiciones en espaol pueden consultarse en www.standardandpoors.com.mx dentro de la pgina principal de Calificaciones en el apartado de Polticas, Criterios, Definiciones & Solicitudes de Comentarios.
CALIFICACIN DE UN EMISOR
Riesgo pas Caractersticas de la Industria Posicin de la compaa Rentabilidad, comparacin con sus
competidores
Prcticas contables Gobierno corporativo, tolerancia al riesgo, poltica financiera Suficiencia del flujo de efectivo Estructura de capital Liquidez/Factores de corto plazo
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forma del emisor. Los factores de riesgo especficos que se analizan dependen en parte del tipo de emisor. Por ejemplo, el anlisis crediticio de un emisor corporativo generalmente considera muchos elementos financieros y no financieros entre los que se incluyen indicadores clave de desempeo, factores econmicos, influencias geopolticas y regulatorias, factores gerenciales y de gobierno corporativo, y posicin competitiva. En la calificacin de un soberano, o de un gobierno nacional, el anlisis puede concentrarse en el riesgo poltico, la estabilidad monetaria y la carga general de la deuda. Para las calificaciones crediticias en los niveles ms altos, Standard & Poors considera las bajas y alzas anticipadas del ciclo de negocios, incluyendo factores econmicos y especficos de la industria. Sin embargo, la extensin y efectos de los ciclos de negocios pueden variar significativamente, dificultando la estimacin precisa de su impacto sobre la calidad crediticia. En caso de calificaciones de grado especulativo que son ms voltiles y de mayor riesgo, Standard & Poors incorporar una mayor vulnerabilidad a los periodos de baja en los ciclos de negocios. CALIFICACIN DE UNA EMISIN Al calificar una emisin de deuda, como un bono corporativo o municipal, generalmente, Standard & Poors emplea, entre otras, la informacin del emisor y de otras fuentes para evaluar la calidad crediticia de la emisin y la probabilidad de incumplimiento. En el caso de bonos emitidos por empresas o municipios, las calificadoras generalmente efectan una evaluacin de la calidad crediticia del emisor antes de evaluar la emisin especfica de deuda.
Por ejemplo, en el anlisis de emisiones de deuda, Standard & Poors evala, entre otros aspectos, los siguientes elementos: Los trminos y condiciones del instrumento de deuda y, si es relevante, su estructura legal. La prioridad (seniority) relativa de la emisin respecto de otras emisiones de deuda del emisor y las preferencias de repago en caso de incumplimiento. La existencia de respaldo externo o garantas crediticias, tales como cartas de crdito, garantas, seguros y garantas respaldadas con activos (colateral). Estas pro tecciones pueden ofrecer un lmite a los riesgos crediticios potenciales asociados a una emisin.
ORIGINADORES
Activos Hipotecas Crditos para estudiantes Crditos para automviles Cuentas por cobrar de tarjetas de crdito SPE compra los activos (colateral)
pagada de su principal en caso de incumplimiento. Algunas agencias incorporan la recuperacin como un factor de calificacin al evaluar la calidad crediticia de una emisin, en especial en el caso de deuda que no se encuentra en grado de inversin. Otras agencias, como Standard & Poors, emiten calificaciones de recuperacin adicionales a las calificaciones de emisin de deuda especficas. Standard & Poors puede tambin considerar las calificaciones de recuperacin para ajustar la calificacin crediticia de una emisin de deuda hacia arriba o hacia abajo en relacin con la calificacin asignada al emisor.
entraa la agrupacin de activos financieros individuales, como hipotecas o crditos para la adquisicin de automviles, y la creacin o estructuracin de instrumentos de deuda separados que pueden venderse a los inversionistas para financiar la compra de tales activos. La creacin de instrumentos de financiamiento estructurado, tales como los instrumentos respaldados por hipotecas (RMBS, por sus siglas en ingls) o los respaldados por activos (ABS), y las obligaciones de deuda garantizada (CDOs), generalmente involucran a tres partes: un originador, un estructurador y una entidad de propsito especial (SPE, por sus siglas en ingls) que emite los instrumentos. El originador generalmente es un banco, prestamista o intermediario financiero que otorga los crditos a individuos u otros deudores o los compra de otros originadores. El estructurador normalmente
Un instrumento de financiamiento estructurado es un tipo particular de emisin de deuda creado mediante un proceso conocido como bursatilizacin. En esencia, la bursatilizacin
ESTRUCTURADORES
(Establecen SPE)
INVERSIONISTAS
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es un banco de inversin u otra empresa de servicios financieros que bursatiliza los crditos subyacentes como instrumentos de deuda negociables. La entidad de propsito especial (SPE), creada, en general, por el estructurador, financia la compra de los activos subyacentes mediante la venta de los instrumentos de deuda a los inversionistas. A los inversionistas se les repaga con el flujo de efectivo de los crditos u otros activos subyacentes en propiedad de la SPE. La divisin en segmentos de una cartera de riesgo no diferenciado en mltiples clases de bonos con diferentes niveles de seniority, se conoce generalmente como segmentacin (tranching). Los inversionistas que adquieren el tramo senior, que generalmente contiene la deuda de mayor calidad desde una perspectiva crediticia y la menor tasa de inters, son los primeros en recibir el pago realizado con el flujo de efectivo derivado de los activos subyacentes. Los tenedores del siguiente tramo
ms bajo, que paga una tasa algo mayor, estn segundos en la prioridad de pago, y as sucesivamente. Los inversionistas que adquieren el tramo ms bajo generalmente tienen el potencial de obtener la mayor tasa de inters, pero tambin tienden a asumir el mayor riesgo. Al conformar su opinin sobre un instrumento de financiamiento estructurado, Standard & Poors evala, entre otros aspectos, los riesgos potenciales que entraa la estructura legal del instrumento y la calidad crediticia de los activos que retiene la SPE. Standard & Poors tambin considera el flujo de efectivo anticipado de estos activos subyacentes y cualquier respaldo crediticio que ofrezca proteccin contra el incumplimiento.
CreditWatch por parte de Standard & Poors incluyen las razones que justificaran dicho cambio potencial y el alcance del alza o baja respectiva de calificacin. Sin embargo, la revisin de la perspectiva o la inclusin de una calificacin en Revisin Especial (CreditWatch) no implican que sea inevitable un cambio de calificacin. Si Standard & Poors tiene toda la informacin disponible para determinar un cambio en la calificacin, podra subirla o bajarla inmediatamente, sin colocar la calificacin en CreditWatch o revisar su perspectiva previamente, a fin de reflejar estas circunstancias y su opinin actual sobre el riesgo crediticio relativo.
En el caso de Standard & Poors, el objetivo de este proceso de vigilancia es mantener la calificacin actualizada, mediante la identificacin de factores que pueden resultar en un alza o una baja de la misma. Al realizar el seguimiento, Standard & Poors puede tener en consideracin muchos factores, incluyendo, por ejemplo, los cambios en el clima de negocios o en los mercados de crdito, las nuevas tecnologas o la competencia que podran afectar las ganancias de un emisor o sus ingresos proyectados, el desempeo del emisor y los cambios regulatorios. La frecuencia y alcance del seguimiento depende por lo general de las consideraciones especficas de riesgo para un emisor o emisin en particular, o para un grupo de entidades calificadas o emisiones
de deuda. En su seguimiento de las calificaciones de un emisor corporativo, por ejemplo, Standard & Poors podra organizar reuniones peridicas con una empresa para permitirle a su equipo gerencial que: Informe a los analistas de la calificadora de cualquier cambio en los planes de la empresa. Analice los nuevos acontecimientos que podran afectar sus expectativas previas de riesgo crediticio. Identifique y evale los factores o supuestos que podran afectar la opinin de la calificadora sobre la calidad crediticia del emisor. Como resultado de su anlisis, una calificadora puede modificar la calificacin de un emisor o emisin para mostrar su opinin sobre un nivel mayor o menor de riesgo crediticio relativo.
Los cambios de calificacin pueden influir en la percepcin que tiene el mercado respecto de un emisor o emisin de deuda en particular. En ocasiones, por ejemplo, una baja de calificacin puede modificar la percepcin del mercado sobre el riesgo crediticio de un instrumento de deuda, lo que combinado con otros factores, puede conducir a un cambio en el precio de dicho instrumento. Los precios de mercado fluctan continuamente a medida que los inversionistas elaboran sus propias conclusiones sobre el cambio en la calidad crediticia del instrumento y sus mritos como inversin. Aunque los cambios en las calificaciones podran afectar la percepcin del inversionista, las calificaciones crediticias constituyen solamente uno de los muchos factores que el mercado debe considerar cuando evala instrumentos de deuda.
A fin de medir el desempeo de sus calificaciones crediticias, Standard & Poors realiza estudios para monitorear las tasas de incumplimiento y transicin, stas ltimas se refieren a qu tanto ha cambiado una calificacin, al alza o a la baja, durante un determinado perodo de tiempo. Las calificadoras emplean estos estudios para refinar y actualizar los mtodos analticos utilizados para arribar a sus opiniones de calificacin. Las tasas de transicin pueden ser tiles para los inversionistas y los profesionales del mercado crediticio porque muestran la estabilidad relativa y la volatilidad de las calificaciones. Por ejemplo, los inversionistas que estn obligados a comprar solamente instrumentos con calificaciones altas y estn buscando algn indicio de estabilidad, pueden revisar la historia de la transicin de las calificaciones e incumplimiento como parte de sus anlisis.
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Standard & Poors agradece a Lightbulb Press su colaboracin para desarrollar esta Gua sobre Aspectos Fundamentales de las Calificaciones Crediticias
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