MODELO DE VALORIZACIN DE ACTIVOS

DE CAPITAL (CAPM)
SEMANA 2 SESION 2


CURSO: FINANZAS
CICLO 2014-1 _MODULO 2

Definir, describir y aplicar el Modelo de Valorizacin de Activos de Capital (CAPM)

Propsito de la Sesin

EL MODELO DEL CAPM
Es un modelo de valorizacin que relaciona
el riesgo con el rendimiento de un activo
financiero, como una accin ordinaria.

QU ES EL MODELO CAPM?

EL MODELO DEL CAPM
PARA QU ES TIL?

EL COSTO DE
CAPITAL
ACCIONARIO
(Ke)
LA RENTABILIDAD
REQUERIDA Y
ESPERADA DE UN
ACTIVO
SIRVE PARA CALCULAR
VEAMOS
EL MODELO DEL CAPM
El modelo del CAPM sirve para calcular el costo
del capital accionario, que es la tasa mnima de
retorno necesaria para inducir a los inversionistas
a comprar y mantener acciones de una empresa.
EL MODELO DEL CAPM
El costo del capital accionario, simbolizado con la
abreviatura Ke, es un componente del costo
promedio ponderado del capital (CPPC) o,
simplemente, el costo de capital de la empresa.
El modelo CAPM tambin permite estimar tanto la
rentabilidad requerida como la rentabilidad
esperada de un activo financiero, como una accin
ordinaria de una empresa.
EL MODELO DEL CAPM
Analicemos esta afirmacin con mayor detenimiento:

Se argumenta que los inversionistas deben requerir
compensacin por la prdida de poder de compra
esperada y que esta compensacin viene dada por la
tasa de retorno del activo libre de riesgo;
EL MODELO DEL CAPM
EL MODELO DEL CAPM
Adicionalmente, deben requerir una compensacin
por asumir riesgos al adquirir un activo financiero y
se precisa que sta ltima se debera medir usando
la prima de riesgo de mercado, corregida por un
factor especfico por cada activo financiero.
EL MODELO DEL CAPM
El CAPM es un modelo de equilibrio y, en equilibrio, la
rentabilidad que se espera de un activo financiero y la que
se requiere de ste, deben ser iguales.

Entendamos por qu es un modelo de equilibrio y el por
qu expresa tanto la rentabilidad esperada como requerida
de un activo. Veamos:
EL MODELO DEL CAPM
Si los inversionistas requieren un rendimiento de 5% de un activo financiero
en un ao pero esperan una tasa de rendimiento de 10% lo comprarn, el
precio de mercado de ste aumentar y la rentabilidad esperada bajar;

En cambio, si requieren un rendimiento superior a la rentabilidad esperada,
sus tenencias de este activo las vender, su precio de mercado se reducir y
la rentabilidad esperada aumentar.

Slo habr equilibrio cuando la rentabilidad requerida y esperada se igualen.

EL MODELO DEL CAPM
Por ello, el rendimiento calculado en el CAPM expresa
tanto la rentabilidad requerida como esperada de un activo.
Los supuestos del modelo del CAPM son los siguientes:
1. Los inversionistas son tomadores de precios.
2. Se asume un slo periodo de tenencia.
3. Las posibilidades de inversin se limitan a activos transados pblicamente.
4. Es posible prestar y pedir prestado a una misma tasa, la tasa libre de riesgo.
5. No existen impuestos ni costos de transaccin.
6. Los inversionistas son racionales y son optimizadores de la relacin media varianza,
7. Los inversionistas tienen expectativas homogneas. Es decir, todos comparten la misma
informacin y la analizan de modo igual.
EL MODELO DEL CAPM
Las implicancias del CAPM son los siguientes:
1. Todos los inversionistas mantienen una cartera de activos riesgosos, que replica a la cartera
de mercado y que incluye a todos los activos transados.
2. La cartera de mercado es el portafolio riesgoso ptimo para todos los inversionistas.
3. La prima por riesgo de la cartera de mercado es proporcional a su riesgo, expresado por la
variancia de mercado (
2
m
) y la aversin al riesgo del inversionista representativo.
4. La prima por riesgo de un activo individual es proporcional a la prima de mercado y a su
coeficiente beta, que representa la relacin que existe entre el rendimiento del activo
individual y el rendimiento de la cartera de mercado.
EL MODELO DEL CAPM

E(r
i
)

= r
f
+ * (r
m

r
f
)

La expresin mas conocida del CAPM es
Donde:
r
i
Rendimiento esperado del activo financiero i.
r
f
Tasa de retorno sobre el activo libre de riesgo.
Coeficiente Beta que mide el riesgo sistemtico sobre el activo financiero i-simo
r
m
Retorno esperado sobre el portafolio de mercado formado por todos los activos riesgosos.
EL MODELO DEL CAPM

Los componentes del CAPM son los siguientes:
1. La Tasa del Activo Libre de Riesgo
2. El coeficiente Beta
3. La Tasa de Rendimiento de Mercado
4. La Prima por Riesgo de Mercado.

A continuacin se ver el desarrollo de cada uno de estos:
COMPONENTES DEL CAPM
EL MODELO DEL CAPM
LA TASA LIBRE DE RIESGO
Se argumenta que los inversionistas deben requerir compensacin por la
prdida de poder de compra esperada y que esta compensacin viene
dada por la tasa de retorno del activo libre de riesgo.
Al aplicar el modelo del CAPM, se suele usar como tasa de retorno del
activo libre de riesgo a la tasa de rendimiento de los bonos del Tesoro
Americano a 10 aos (y las letras del Tesoro en el corto plazo).
En el Per, se puede usar como activo libre de riesgo, los Bonos
Soberanos Peruanos a 10 aos (y los certificados de depsitos del BCRP
en el corto plazo).

EL MODELO DEL CAPM
El Coeficiente Beta
El Coeficiente Beta
El coeficiente Beta mide el riesgo sistemtico o de mercado del sector en
que la empresa opera. Es el riesgo que no puede reducirse mediante la
diversificacin y, en consecuencia, es el nico que se remunera.

Tambin, mide la sensibilidad de los rendimientos de las acciones a los
cambios del rendimiento del portafolio de mercado.

Bsicamente, mide en que grado los rendimientos de las acciones y del
portafolio o cartera de mercado, varan juntos
.

EL MODELO DEL CAPM
Para medirlo, se usa la siguiente ecuacin:
= Cov (r
i
, r
m
) /
2
m

Donde:
coeficiente beta del activo financiero
r
i
tasa de rendimiento del activo financiero i
r
m
tasa de rendimiento de mercado

2
m
desviacin estndar de la cartera de mercado

Medicin del Coeficiente Beta
EL MODELO DEL CAPM
El beta es la pendiente de los rendimientos histricos. Se pueden presentar tres
casos para los valores que puede tomar beta:

- Si es cercano a 1, la rentabilidad ajustada al riesgo de la empresa es
similar a la del mercado.
- Si es mayor a 1, la rentabilidad esperada de la empresa va a variar
proporcionalmente mas que la rentabilidad esperada del mercado.
- Si es menor a 1, la rentabilidad esperada de la empresa va a variar
proporcionalmente menos que la del mercado.
EL MODELO DEL CAPM
EL MODELO DEL CAPM
EJEMPLOS

Revisar el archivo Ejercicios de Coeficiente Beta.xls de ACTIVIDADES
& TAREAS dela SECCIN 2 de la SEMANA 2 de ITINERARIO en el
Campus virtual del Curso de FINANZAS.
Medicin del Coeficiente Beta
El procedimiento para estimar los betas consiste en calcular
una ecuacin de regresin de los rendimientos de una accin
de la empresa (rj) contra los de la cartera de mercado (rm).
m j
r b a r * + =
a, es la interseccin de la regresin.
b, es la pendiente de la regresin
rj, rentabilidad de la accin
) (
) , (
M
M A
r Var
r r Cov
i = |
Punto de
interseccin
r
j
= a si r
m
=0
Pendiente = beta
Rentabilidad de la
cartera de mercado
EL MODELO DEL CAPM
Medicin del Coeficiente Beta
El valor de a me dice si la rentabilidad pasada ha sido mayor o menor al
promedio que se esperaba obtener aplicando el valor beta estimado en la
formula del CAPM (es decir la rentabilidad esperada de la accin habra
sido similar al valor de a si la rentabilidad del mercado hubiese sido cero).

Es importante notar el concepto de Beta Fundamental y, adems, explicar el
efecto del apalancamiento operativo y financiero sobre el coeficiente Beta.
EL MODELO DEL CAPM
La rentabilidad de AOL y de la cartera de mercado (rentabilidad de
mercado), que fue ms o menos 1%, de seis meses es:
Mes Rentabilidad de Mercado Rentabilidad AOL
1 1 0.8
2 1 1.8
3 1 -0.2
4 -1 -1.8
5 -1 0.2
6 -1 -0.8
EL MODELO DEL CAPM
EJEMPLO
Grficamente, se tiene que:
-2
-1.5
-1
-0.5
0
0.5
1
1.5
2
-1.5 -1 -0.5 0 0.5 1 1.5
Beta
Riesgo
nico
EL MODELO DEL CAPM
Rentabilidad de AOL
Rentabilidad
del Mercado
La Beta sera la pendiente de la lnea trazada.

Vemos que la pendiente de la lnea es de 0.8, esto significa que
si el mercado sube 1%, entonces la accin de AOL sube 0.8%.

Es posible descomponer el riesgo en dos partes: la explicada por la
rentabilidad del mercado, que es el coeficiente Beta de la empresa,
y la parte que se debe a factores especficos de la empresa, que
comprende el riesgo nico a cada empresa.
EL MODELO DEL CAPM
Para estimarlo se observan los
fundamentos del negocio; sus
determinantes son el tipo de negocio o
negocios en que la empresa se
desenvuelve, y el grado de apalancamiento
operativo y financiero. Veamos:
EL MODELO DEL CAPM
BETA FUNDAMENTAL
TIPO DE NEGOCIO
Se puede extender esta visin a los productos de la empresa.
Mientras mas sensible sea una
empresa con respecto al
mercado, mayor ser su beta
EL MODELO DEL CAPM
Los betas miden el riesgo de una empresa con
relacin al ndice de mercado, por lo tanto:
El grado en que la compra de un producto es discrecional afectar
el beta de la empresa que manufactura el producto.
El primero debe ser menor.
Beta
Procter & Gamble
Gucci
APALANCAMIENTO OPERATIVO
EL MODELO DEL CAPM
Una empresa con costos fijos altos respecto a los costos
totales tiene un alto apalancamiento operativo.

Una empresa con alto apalancamiento operativo
tambin tendr mayor variabilidad en el ingreso
operativo respecto a otra empresa que produce un
producto similar con bajo apalancamiento operativo.
Una palanca operativa alta influir en la
variabilidad del ingreso, y esta variabilidad en el
ingreso har que la empresa tenga un beta alto.
Ojo: estamos hablando
del ingreso operativo
EL MODELO DEL CAPM
APALANCAMIENTO OPERATIVO
EL MODELO DEL CAPM
Si el apalancamiento financiero aumenta,
el beta del capital patrimonial en la
empresa tambin lo har.

Un mayor apalancamiento aumenta la
variancia en la utilidad neta y
convierte a la inversin en acciones
de la empresa en ms riesgosa.
APALANCAMIENTO FINANCIERO
Un aumento de la palanca financiera
aumentar el riesgo de la empresa y
la varianza de la utilidad neta. Esto
har que el beta aumente
Ojo: ahora
hablamos de
utilidad neta
EL MODELO DEL CAPM
APALANCAMIENTO FINANCIERO
Si todo el riesgo de la empresa es soportado por los
tenedores de acciones (es decir el beta de la deuda es
cero) y la deuda tiene un beneficio tributario para la
empresa, esa relacin la podremos explicar como:
EL MODELO DEL CAPM
|
.
|

\
|
+ =
E
D
t
u L
) 1 ( 1 * | |
es el beta de los recursos propios de la empresa apalancada (L: Leverage)
es la beta de los recursos propios de la empresa sin apalancar (U: Unleverage)
t, es la tasa de impuesto corporativa
D/E, es el ratio Deuda/Capital (palanca)
L
|
u |
Si la palanca (ratio deuda/capital) crece, los inversionistas en acciones soportarn ms
riesgo de mercado, lo que significa betas mayores. El factor tributario (1-t) representa
la deducibilidad impositiva de pagos de intereses.
El beta no apalancado depende del tipo de negocio y de la palanca operativa. Se le
conoce tambin como beta del activo porque es determinado por los activos de la
empresa.
El beta apalancado es el beta para una inversin en acciones en una empresa y es
determinado por el riesgo de negocio en el que sta opera y por la cantidad de riesgo
de apalancamiento financiero que ha tomado.
Clculo del Coeficiente Beta Apalancado de una Empresa Domstica
EL MODELO DEL CAPM
EL MODELO DEL CAPM
Los Betas Sectoriales de los Estados Unidos se pueden obtener de:
LA TASA DE RENDIMIENTO DE MERCADO Rm
Se calcula como el promedio de los rendimientos histricos calculados
sobre un ndice burstil, como el ndice de Standard & Poors 500 o el
ndice General de la Bolsa de Valores de Lima.
Dada la serie histrica del ndice General de la Bolsa de Valores para un
determinado perodo, para calcular la tasa de rendimiento del mercado
anual los pasos son los siguientes:
EL MODELO DEL CAPM
PASOS PARA CALCULAR LA TASA DE RENDIMIENTO ANUAL
2. A la serie obtenida en el paso anterior, se le calcula el promedio, de
modo que se obtuvo el rendimiento promedio diario de mercado
3. Por ltimo, se multiplica el rendimiento de mercado diario por
trescientos sesenta. El resultado ser el rendimiento de mercado
anual.
EL MODELO DEL CAPM
1. Se calcula la serie del rendimiento diario a partir del ndice, usando:
1
Rendimiento Diario ( ) ( )
t t
Ln IGBV Ln IGBV

=
Donde:
Ln (IGBV
t
) es el logaritmo neperiano del ndice General de la Bolsa de Valores (IGBV) en el perodo t.
PASOS PARA CALCULAR LA TASA DE RENDIMIENTO ANUAL (CONTINUACIN)
EL MODELO DEL CAPM
EJEMPLO

Revisar pestaa Ejemplo 1- ndice del archivo Ejercicios para resolver
de Rentabilidad y Riesgo I.xls de ACTIVIDADES & TAREAS dela
SECCIN 1 de la SEMANA 2 de ITINERARIO en el Campus virtual (en
este ejemplo, se desarrollan los pasos 2 y 3 de la lmina anterior).
LA PRIMA POR RIESGO PAS
La prima por riesgo pas es el rendimiento requerido por los inversionistas por
invertir en una empresa situada en otro pas. La inestabilidad poltica, la
volatilidad del tipo de cambio y la recesin econmica en un pas llevan a los
inversionistas a demandar un rendimiento adicional, que es esta prima.

El modelo del CAPM puede ser ajustado para reflejar los riesgos adicionales
de invertir en otro pas, agregndole el elemento RP. As:

EL MODELO DEL CAPM

E(r
i
)

= r
f
+ * (r
m

r
f
) + RP

Donde:
r
i
Rendimiento esperado del activo financiero i.
r
f
Tasa de retorno sobre el activo libre de riesgo.
Coeficiente Beta que mide el riesgo sistemtico sobre el activo financiero i-simo
r
m
Retorno esperado sobre el portafolio de mercado formado por todos los activos riesgosos.
EL MODELO DEL CAPM
EJEMPLOS

Revisar archivo Ejemplos de CAPM de ACTIVIDADES & TAREAS de
la SECCIN 2 de la SEMANA 2 de ITINERARIO en el Campus virtual
EL CAPM SE APLICA EN EL PERU?
Si, en el Presupuesto de capital de las empresas.
Se usa para estimar el costo de oportunidad del capital de los
accionistas de la empresa, el cual ser usado para calcular la tasa de
descuento apropiada con las que se descontaran los flujos de caja de
los proyectos para calcular el VPN.
EL MODELO DEL CAPM
EL MODELO DEL CAPM
EJEMPLO
La directora de un fondo de inversin espera que su cartera logre
este ao una tasa de rentabilidad del 11%. La Beta de su cartera
es de 0.8. Si la rentabilidad que se puede conseguir sobre activos
libres de riesgo es del 4%, y se espera una rentabilidad de
mercado del 14%, es conveniente invertir en ese fondo?

E(r
i
)

= r
f
+ * (r
m

r
f
)

Respuesta: Primero, se identifica la expresin a usar, que es:
Donde:
E(r
i
) Rendimiento esperado del activo financiero i.
r
f
Tasa de retorno sobre el activo libre de riesgo.
Coeficiente Beta que mide el riesgo sistemtico sobre el activo financiero i-simo
r
m
Retorno esperado sobre el portafolio de mercado formado por todos los activos riesgosos.
EL MODELO DEL CAPM
Segundo, se determinan los siguientes datos:
Beta = 0.8
Tasa libre de riesgo = 4%
Rentabilidad de la cartera de mercado = 14%
Por ltimo, se aplica los datos a la expresin del primer paso. As:

% Rentabilidad Requerida = 4% + 0.8 x ( 14% - 4%)

% Rentabilidad Requerida = 12%
Entonces no sera conveniente invertir, ya que la rentabilidad
esperada resulta menor que la rentabilidad requerida. Los que
poseen acciones las vendern, y el precio de estas bajar.
EL MODELO DEL CAPM
EJEMPLO
Si la tasa libre de riesgo es del 6% y la tasa de rentabilidad
esperada de la cartera de mercado es del 14%, un ttulo con un
Beta de 1.25 y una tasa de rentabilidad esperada del 16%, est
sobrevalorado o infravalorado?

E(r
i
)

= r
f
+ * (r
m

r
f
)

Respuesta: Se identifica la expresin a usar:
Donde:
E(r
i
) Rendimiento esperado del activo financiero i.
r
f
Tasa de retorno sobre el activo libre de riesgo.
Coeficiente Beta que mide el riesgo sistemtico sobre el activo financiero i-simo
r
m
Retorno esperado sobre el portafolio de mercado formado por todos los activos riesgosos.
EL MODELO DEL CAPM
2. En segundo lugar, se ordenan los datos:

Beta = 1.25
Tasa libre de riesgo = 6%
Rentabilidad de la cartera mercado = 14%
3. Por ltimo, se aplican los datos del paso 2 a la expresin del paso 1.

% Rentabilidad Requerida = 6% + 1.25 x ( 14% - 6%)

% Rentabilidad Requerida = 16%
El ttulo no est sobrevalorado ni infravalorado pues las tasas de
rentabilidad esperada y requerida son iguales. El ttulo est
valorado en forma correcta.
El coeficiente Beta de una cartera de activos es el promedio de las betas
de los ttulos de la cartera, ponderado por las inversiones en cada ttulo.
Para calcular el coeficiente beta de una cartera de dos acciones se aplica:
COEFICIENTE BETA DE UNA CARTERA
1 1 2 2 P
W W | | | = +
Donde:

P
|
i
W
i
|
: Coeficiente beta de la cartera

: Porcentaje de la riqueza total invertida en la accin i (donde i=1 2)

: Coeficiente beta de la accin i (donde i = 1 2)

Una cartera esta compuesta por acciones de Coca Cola que
tienen un coeficiente beta de 3.3 y de Citibank, cuyas
acciones tienen un Beta de 1.2. Si la riqueza se invierte por
igual en ambas acciones, calcule el Beta de la Cartera.
Solucin:
Se reemplazan los valores en la frmula anterior. As:

CLCULO DEL COEFICIENTE BETA
EJEMPLO
1 1 2 2
0, 50 3, 3 0, 50 1, 2 2, 25
P
W W | | | = + = + =
El coeficiente beta de la cartera es de 2,25
FIN