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Las tasas de inters, sus

determinantes y
estructura
Las tasas de inters
Las tasas de inters son una de las
variables econmicas ms importantes.
Afectan a las decisiones personales de
ahorro y consumo. Comprar un carro,
una casa, comprar bonos o poner los
fondos en una cuenta bancaria son
decisiones que se ven influidas
directamente por el nivel de las tasas
de inters.
Las tasas de inters
Instrumentos de deuda diferentes tienen
trayectorias de pagos diferentes en
momentos diferentes. Para poder
compararlos necesitamos una medida
aplicable a cualquier instrumento: el valor
presente.
Rendimiento a vencimiento: la tasa de
inters que iguala el valor presente de los
pagos que ofrece un instrumento con su
valor actual.
Otras medidas de tasas de
inters
A veces, cuando el rendimiento a
vencimiento es difcil de calcular se
utilizan otras medidas.
Rendimiento corriente: aproximacin del
rendimiento a vencimiento. Se define
como el cupn anual dividido por el
C
precio del instrumento.
ic
P
Distincin entre tasas de
inters y rendimientos
Mucha gente piensa que la tasa de
inters de un bono es lo nico que es
necesario saber para evaluar un bono.
Ej: bono cuponado de valor nominal
1000, con una tasa de cupn de 10% que
es comprado a 1000, mantenido durante
un ao y vendido a 1200
Distincin entre tasas de inters
y rendimientos
El rendimiento de este bono cuponado
es de 30%, mientras que el
rendimiento a vencimiento es de 10%.

C Pt 1 Pt
r
Pt
C Pt 1 Pt
r ic g
Pt Pt
Tasas de inters y
rendimientos
Un crecimiento en las tasas de inters
se asocia a una cada en los precios
de los bonos, resultando en prdidas
de capital en bonos cuyo vencimiento
es superior al del periodo.
A mayor distancia al vencimiento, la
cada en los rendimientos es mayor
cuando las tasas de inters suben.
Tasas de inters y
rendimientos
Los precios de los bonos de largo plazo
responden ms dramticamente a
cambios en las tasas de inters. Los
precios y rendimientos de los bonos a
largo plazo son ms voltiles que los
de los bonos de corto plazo.
Manejar el riesgo de tasa de inters es
muy importante para las instituciones
financieras.
Rendimientos anuales sobre bonos con diferentes
vencimientos, tasa de cupn del 10%, cuando los
intereses crecen del 10% al 20%

Aos current yield Precio inicial Precio ao prox ganancia capital tasa de rendimiento

30 10 1000 503 -49.7 -39.7


20 10 1000 516 -48.4 -38.4
10 10 1000 597 -40.3 -30.3
5 10 1000 741 -25.9 -15.9
2 10 1000 917 -8.3 1.7
1 10 1000 10 0 10
El comportamiento de las tasas
de inters
Los ahorradores prefieren tasas de
inters altas y los inversionistas y
consumidores las prefieren bajas.
Son indicadores econmicos
importantes y los economistas
dedican muchos esfuerzos a
identificar los factores que determinan
el nivel de tasas de inters.
El comportamiento de las tasas
de inters
Teora de preferencia por liquidez
Teora de la demanda y oferta de
fondos.

En la economa se identifican 4 tipos


de agentes: consumidores,
empresarios, gobierno y
participantes extranjeros.
Teora de la demanda y oferta de
activos
Demanda de activos u oferta de fondos:
representa el comportamiento de los
ahorradores y por lo tanto la demanda
de instrumentos de deuda que depende
de la tasa de inters
Oferta de activos y demanda de fondos:
representa el comportamiento de los
demandantes de fondos (empresarios y
consumidores) y evidencia la oferta de
todos los instrumentos de deuda.
La demanda de activos
(oferta de fondos)
La demanda de activos depende
de (mantenindose constantes
todos los dems factores)
1. La riqueza
2. El rendimiento esperado
3. El riesgo
4. La liquidez
La demanda de activos
El gobierno afecta a la demanda de
activos de dos formas:
Invirtiendo los supervits en ttulos
Expandiendo o contrayendo la tasa de
crecimiento de las reservas bancarias
Los participantes extranjeros
analizan los ttulos como alternativas
a los ttulos de su propio pas.
La oferta de activos (demanda
de fondos)
Los consumidores demandan
fondos para cubrir sus necesidades
de vivienda y bienes durables. Se
endeudan ms cuando el costo de
endeudarse es percibido como
bajo en relacin a la utilidad del
activo que se financiar o a su
tasa de depreciacin.
La oferta de activos

Las empresas se endeudan cuando tiene que


financiar sus necesidades de capital de
trabajo o sus gastos en capital (nuevas
inversiones).
Los gobiernos emiten ttulos de deuda cuando
tienen que financiar sus dficits fiscales.
Los participantes extranjeros tambin pueden
emitir ttulos de deuda cuando el costo de
dicha deuda es menor que en sus mercados
domsticos.
Desplazamientos de la
demanda de activos
Con riqueza creciente, la demanda de bonos aumenta.
Expectativas de tasas de inters ms altas en el futuro,
reduce el rendimiento esperado de los bonos de largo
plazo y su demanda.
Expectativas de alta inflacin futura reduce el
rendimiento esperado de los bonos y su demanda.
Un incremento del riesgo de los bonos reduce su
demanda. Un incremento en el riesgo de activos
alternativos incrementa la demanda de bonos
Un incremento en la liquidez de los bonos, incrementa
la demanda de bonos. Un incremento en la liquidez de
activos alternativos, reduce la demanda de bonos.
Desplazamientos de la
oferta de activos
En una expansin econmica, la oferta
de activos aumenta porque la
rentabilidad esperada de las
oportunidades de inversin aumenta.
Un aumento en la inflacin esperada
aumenta la oferta de bonos.
Un incremento en el dficit
gubernamental aumenta la oferta de
bonos
La oferta y la demanda en
el mercado del dinero
Keynes utiliza un marco conceptual
distinto para estudiar el
comportamiento de las tasas de
inters conocido como la
preferencia por la liquidez.
Dos tipos de activos que son
utilizadas para atesorar la riqueza:
el dinero y los bonos.
La preferencia por la
liquidez
La cantidad de bonos (Bd) ms la
cantidad de dinero (Md) que las
personas desean mantener debe ser
igual a la cantidad total de riqueza:

B s M s Bd M d
B s Bd M d M s
La preferencia por la
liquidez
Si el mercado de dinero est en
equilibrio, el de bonos tambin lo
est.
Segn Keynes, la oferta de dinero
es insensible a la tasa de inters.
Entonces, la demanda de dinero
determina la tasa de inters.
La preferencia por la
liquidez
Desplazamientos de la demanda de
dinero:
El ingreso: a niveles de ingreso ms
altos mayor demanda de dinero
El nivel de precios: un incremento
en el nivel de precios aumentar la
demanda de dinero.
La preferencia por la
liquidez
Desplazamientos de la oferta de
dinero:
Un incremento en la oferta de
dinero instaurado por el Banco
Central har que aumente la oferta
de dinero.
Tasas de inters y dinero
Friedman critica la proposicin de
Keynes donde un incremento en la
oferta de dinero reducir las tasas
de inters. El problema es que un
incremento en la oferta de dinero
puede hacer que las tasas de inters
aumenten porque hay efectos no
considerados por Keynes.
Tasas de inters y el
dinero
Efecto ingreso. Ante un aumento en la oferta de
dinero, el ingreso y la riqueza se incrementa.
Ante estos incrementos, las tasas de inters
aumentan.
Efecto precio. Un incremento en la oferta de
dinero, incrementa el nivel general de precios.
Este incremento en precios hace que las tasas
de inters aumenten.
Efecto de la inflacin esperada. Si el incremento
en la oferta de dinero aumenta el nivel de
precios, tambin aumenta las expectativas de
inflacin futura. Ante incrementos de la inflacin
esperada, las tasas de inters aumentan.
Inflacin y las tasas de
inters
Los analistas atribuyen los cambios en
las tasas de inters a cambios en la
inflacin esperada.
Si los costos de comprar bienes
aumentan, un inversionista, que deja
de consumir para poder comprar el
activo financiero tiene que ser
compensado por dicho costo de
oportunidad.
Inflacin y tasas de inters
En el modelo de oferta y demanda de
fondos, un incremento en la inflacin
esperada se traduce en que los
proveedores de fondos prestarn menos
a la tasa de inters que prevalece
porque el dinero futuro sirve para
comprar menos bienes. Los
demandantes de fondos, demandarn
ms para poder comprar bienes hoy.
Inflacin y tasas de inters
Inflacin y tasas de inters
Canto se incrementa la tasa de
inters nominal?.
La relacin de Fischer (1986):
(1 i ) (1 r )(1 e )
i r e

Donde r es la tasa real esperada y e


la tasa de inflacin esperada
Inflacin y tasas de inters
Mundell-Tobin: si la inflacin esperada
aumenta, entonces la tasa real ex ante (r)
decrecer.
Si la inflacin esperada aumenta, la riqueza
real de los individuos decrecer. Anticipndose
a este efecto, los individuos ahorrarn ms,
incrementando la oferta de fondos y
reduciendo la tasa de inters real.
Si r vara inversamente con la inflacin
esperada, un cambio en las tasas de inters
nominales ser menor que 1:1.
Inflacin y tasas de inters
Darby-Felstein: incorporan al modelo de
Fischer los efectos fiscales. Los
proveedores de fondos estn
preocupados por las tasas de inters
reales despus de impuestos:
r i it e

di

r i (1 t )
di
e

r e

i
di

1 t 1 t
Inflacin y tasas de inters
La inflacin actual puede no ser una
buena aproximacin de la inflacin
esperada.
Las tasas reales de inters ex post
pueden ser positivas o negativas.
r i
*
Si la inflacin fue correctamente
predicha, las tasas de inters
reales ex ante no se mantuvieron
constantes. Las tasas reales ex
post seran negativas cuando hubo
subestimacin de la inflacin y
positivas cuando hubo
sobreestimacin
Las tasas de inters y los ciclos
econmicos
Las tasas de inters suelen crecer cuando el
PIB real aumenta ( cuando las empresas
incrementan sus inventarios y gastos de
capital, las exportaciones crecen, las familias
aumentan su gasto).
Existe presin sobre los precios cuando la
demanda de bienes se incrementa ms que
la oferta.
Las tasas de inters aumentan cuando
demanda de fondos crece ms que la oferta.
Las tasas de inters y los ciclos
econmicos
En un esfuerzo por contener la inflacin el
Banco Central suele restringir los fondos
disponibles para los bancos y las tasas de
inters suben un poco ms. Se entra en la fase
de contraccin.
Las familias reducen su consumo, las
empresas reducen inventarios y posponen sus
planes de inversin. La inflacin se frena y el
Banco Central, para promover el crecimiento
reduce las tasas de inters aumentando los
fondos disponibles para los bancos.
Tarea: buscar las series de inflacin,
tasas de inters, tasas de
crecimiento de PIB real para Mxico
y en el periodo 1994-2011 y hacer
los siguientes grficos:
A) inflacin y tasas de inters.
B) PIB real y tasas de inters.
En la pgina de Banco de Mxico
estn disponibles las estadsticas.
Estructura temporal de las tasas
de inters
La diferencia en rendimientos entre
diferentes ttulos de deuda se
conoce como estructura de las
tasas de inters.
La estructura temporal de las tasas
de inters compara los diferentes
rendimientos en ttulos que slo se
diferencian en el vencimiento.
Estructura temporal de las tasas
de inters
Se construye con deuda pblica que
no presenta riesgo de insolvencia.
Las emisiones de deuda pblica
tienen generalmente alta liquidez y
un gran volumen de negociacin,
por lo que sus precios reflejan la
informacin disponible en el
mercado.
Estructura temporal de las tasas
de inters
Sirve como referencia para la valoracin
de activos de renta fija y de derivados
sobre estos.
Sirve para la administracin de portafolios
de renta fija.
Los bancos centrales la utilizan como
fuente de informacin de cara al
establecimiento de la poltica monetaria.
Es una variable que puede predecir el
output real de la economa.
Bonos cupn cero
Se pueden crear bonos bsicos a
travs de bonos con cupn negociables
en los mercados.
Se podra obtener una serie de bonos
cupn cero con diferentes vencimientos
y con precios b1,b2,b3,.bn donde bi es
el precio hoy de un bono que paga un
peso dentro de i periodos.
Bonos cupn cero
Conocemos el tipo de inters asociado a un
bono cupn cero con un ao al
vencimiento que se supone sin riesgo (tipo
de inters al contado, que en este caso
coincide con el rendimiento a vencimiento
del bono). Pero desconocemos dicho tipo
de inters al contado a un ao para un
bono cupn cero que vence en dos aos
porque no conocemos cal ser el precio
de dicho bono al cabo de un ao.
Bonos cupn cero
1
b
(1 r )(1 r )
2

1 1 2

1
b
(1 r )
1 2

2
El tipo de inters al contado a dos aos
ser el tipo de inters a un ao
asociado a un bono cupn cero con
dos aos al vencimiento, bajo el
supuesto de que dicho tipo de inters
anualizado es el mismo durante los
dos aos. Entonces r2 es el
rendimiento a vencimiento del bono
cupn cero que vence en dos aos.
Curva de bonos cupn
cero
ESTRUCTURA TEMPORAL DE TASAS DE
INTERS
Tipos de
Precio de los
Ao inters al
bonos bsicos
contado
1 5 0,9524
2 6 0,89
3 7 0,8163
4 8 0,7350
5 9 0,6499
Curva de bonos cupn
cero
La estructura temporal de las tasas
de inters muestra la relacin entre
los tipos de inters al contado
asociados a bonos bsicos cupn
cero para distintos vencimientos.
La estructura temporal puede tener
cualquier forma (creciente,
decreciente..) y variable da a da.
Curva de bonos cupn
cero
La evidencia emprica muestra que
curvas crecientes tienden a predecir
ciclos expansivos en la economa,
mientras que curvas decrecientes son
seales de futuras recesiones.
La poltica monetaria del Banco Central
tiende a tener mayor influencia en las
tasas de inters de corto plazo.
Curva de bonos cupn
cero
Si existen expectativas inflacionistas,
las tasas de largo plazo se
incrementarn. El Banco Central, ante
estas expectativas suelen subir las
tasas de corto plazo.
Los tipos de inters de corto plazo
suelen ser ms voltiles que los de
largo plazo por la propia actuacin del
Banco Central. Los de largo plazo suelen
ser un promedio de los de corto plazo.
Curva de bonos cupn
cero
La curva cupn cero es la forma
correcta de pensar en la estructura
temporal de los tipos de inters. La
utilizacin de los rendimientos a
vencimiento de bonos con cupn es
incorrecta.
Pero en los mercados financieros no se
cotizan bonos cupn con vencimientos
superiores a un ao.
Aproximacin de la curva de
bonos cupn cero
Necesitamos acudir a los bonos de deuda
pblica con cupn, que dada su liquidez y
volumen de negociacin reflejen precios
justos para los inversores.
Lo ideal sera disponer de un nmero
suficiente de bonos con cupn recien
emitidos y que sean valorados a la par (es
decir, que su rendimiento a vencimiento
coincida con el tipo de inters del cupn).
Curva de bonos cupn
cero
La disponibilidad de dicha curva
cupn cero nos permite valorar
cualquier activo financiero cuyos
flujos de caja no presenten riesgo
de insolvencia en ningn momento
futuro.
Formas alternativas de obtener
la curva cupn cero
Strips: Separately Traded Registered
of Insterest and Principal. Es una
forma de introducir bonos cupn
cero de largo plazo porque un cupn
negociable es un bono cupn cero.
Pero todo depende de la liquidez de
dichos strips y de la segregabilidad
de los cupones.
Formas alternativas de obtener
la curva cupn cero
Problemas: existe en el mercado ms de un
bono que vence en determinado periodo. La
existencia de costos de transaccin,
impuestos, etc.., impiden que la eleccin de
los bonos sea inocua.
Se realiza una estimacin economtrica de
la curva cupn cero utilizando una muestra
que incluye todos los bonos con cupn que
se negocian en un momento determinado
en el tiempo.
Teoras sobre la estructura
temporal de las tasas de inters
Existen varias teoras alternativas que
intentan predecir y explicar la forma
que adopta la curva cupn cero.
La hiptesis de las expectativas
La hiptesis de la preferencia por liquidez
La hiptesis de la segmentacin del
mercado
La hiptesis de las
expectativas
Los bonos se valoran de forma que los
tipos de inters a plazo o forward implcitos
son iguales a la expectativa de los tipos de
inters futuros al contado.
Si se quiere invertir a dos aos se pueden
seguir dos estrategias:
A) invertir hasta el vencimiento al tipo de
inters al contado a dos aos
B) invertir a los correspondientes tipos de
inters a un ao y al contado que ao tras ao
prevalecen en el mercado.
La hiptesis de las
expectativas
Los inversionistas no conocen que tipo
de inters al contado prevalecer entre
t=1 y t=2.
La hiptesis de las expectativas sugiere
que los tipos de inters al contado de
los bonos cupn cero para diferentes
vencimientos se valoran de forma que
los tipos a plazo sean iguales a los
tipos al contado futuros esperados.
La hiptesis de las
expectativas
Segn la hiptesis de las expectativas la
nica razn detrs de una estructura
temporal de los tipos de inters creciente
es que los inversionistas esperan que los
tipos de inters al contado futuros sean
ms elevados que los tipos de inters al

f E r
contado actuales.
s t 0 s t
La hiptesis de la preferencia
por la liquidez
La hiptesis de la preferencia por
la liquidez sugiere que la aversin
al riesgo causa que los tipos a
plazo o forward sean
sistemticamente ms altos que la
expectativa sobre los tipos de

f E r L
inters futuros al contado.
s t 0 s t s t
La hiptesis de la preferencia
por la liquidez
De acuerdo con esta hiptesis los
inversionistas prefieren los activos
a corto plazo que a largo plazo.
Preferiran la segunda estrategia de
inversin a la primera. Para que los
inversionistas invirtieran a largo
plazo habra que compensarlos con
una prima por liquidez.
La hiptesis de la segmentacin
de mercado
Esta hiptesis sugiere que los bonos con
distintos vencimientos se negocian en
segmentos de mercado diferentes. As, los
tipos de inters se determinan por las
condiciones de oferta y demanda de cada
uno de los segmentos.
Esta hiptesis no lleva asociada una
determinada relacin entre los tipos al
contado futuros esperados y los tipos a
plazo.