STRUKTUR MODAL

MANAJEMEN KEUANGAN 2
STRUKTUR MODAL (CAPITAL STRUCTURE)

Pendanaan permanen yang terdiri dari

utang jangka panjang dan modal
pemegang saham (Weston & Copeland,
1992).
Perbandingan antara utang jangka
panjang dan modal sendiri yang
digunakan oleh perusahaan (Lawrence,
2000).
STRUKTUR MODAL (CAPITAL STRUCTURE)

Perpaduan utang jangka

panjang, saham preferen dan
saham biasa dalam struktur
keuangan jangka panjang
perusahaan.
STRUKTUR MODAL

Struktur modal yang ditargetkan

(target capital structure) yaitu
bauran atau perpaduan dari utang,
saham preferen dan saham biasa
yang dikehendaki perusahaan
dalam struktur modalnya.
STRUKTUR MODAL

Kebijakan mengenai struktur modal melibatkan trade off

antara risiko dan tingkat pengembalian (return).
Penambahan utang akan memperbesar risiko
perusahaan, tetapi akan memperbesar tingkat
pengembalian yang diharapkan (expected return).
Risiko yang makin tinggi akibat besarnya utang
cenderung akan menurunkan harga saham, tapi
meningkatnya expected return diharapkan akan
meningkatkan harga saham pula.
 Pendekatan
Tradisional

Struktur Modal pada Pasar

Modal Sempurna dan Tidak
Ada Pajak
Pendekatan
Modigliani &
Miller

Kondisi Struktur
Modal Perusahaan

Struktur Modal pada Pasar Pendekatan

Modal Sempurna dan Ada Modigliani &
Pajak Miller
Pasar Modal Sempurna

Pasar modal yang sempurna adalah

pasar modal yang sangat
kompetitif. Dalam pasar tersebut
antara lain tidak dikenal biaya
kebangkrutan, tidak ada biaya
transaksi, bunga simpanan dan
pinjaman sama dan berlaku untuk
semua pihak, serta diasumsikan
tidak ada pajak penghasilan.
Struktur Modal pada Pasar Modal
Sempurna dan Tidak Ada Pajak

Asumsi:
1. Laba operasi (EBIT) yang diperoleh setiap tahunnya
dianggap konstan.
2. Semua laba yang tersedia bagi pemegang saham
dibagikan sebagai deviden.
3. Utang yang dipergunakan bersifat permanen.

4. Pergantian struktur modal dilakukan secara langsung,

artinya apabila perusahaan menambah utang, maka
modal sendiri dikurangi, begitu pula sebaliknya.
5. Tidak ada pajak
Rumusan Biaya Modal Pada
Pasar Modal Sempurna
Biaya modal saham (ks)
ks = E/S
dimana: E = Laba bersih bagi pemegang saham
S = nilai pasar saham
Biaya modal utang (kd )
kd = I/D
dimana: I = interest (bunga utang)
D = nilai utang
Biaya modal ratarata tertimbang
WACC = ks (S/V) + kd (D/V)
WACC = EBIT/V dimana: V = Value (Nilai perusahaan)
Nilai Perusahaan
V=D+S
PENDEKATAN STRUKTUR MODAL

Pendekatan Tradisional
Pendekatan tradisional berpendapat bahwa:
Terdapat struktur modal optimal, yaitu struktur modal
yang memaksimalkan nilai perusahaan atau
meminimalkan biaya modal.
Struktur modal mempengaruhi nilai perusahaan, oleh
karenanya nilai perusahaan atau biaya modal perusahaan
dapat dirubah dengan cara merubah struktur modal
Pendekatan Tradisional
Contoh 1
PT. ABC struktur modalnya 100% modal sendiri, laba operasi
bersih per tahun Rp 10 juta. Tingkat keuntungan yang
diharapkan pemilik modal (ks) adalah 20%. Tentukan nilai
PT. ABC!

Diketahui:
EBIT = Rp 10 juta
Ks = 20% atau 0,2
Ditanya: V ?
Jawab:
ks = E/S S = E/ks = Rp 10 juta/0,2 = Rp 50 juta

V = S = Rp 50 juta
Pendekatan Tradisional
Contoh 1
EBIT = Rp 10 juta
I = Rp 0 -
E = Rp 10 juta
ks = 20% atau 0,20
S = E/ks = Rp 10juta/0,20 = Rp 50 juta
D = Rp 0 -
V = Rp 50 juta

WACC = 0,20(50 juta/50 juta) = 0,20 atau 20%

Pendekatan Tradisional
Contoh 2

Dari contoh sebelumnya, misalkan PT. ABC akan

mengganti struktur modalnya dengan utang 50%.
Biaya utang yang diminta kreditur 16%. Dengan
menggunakan utang, perusahaan menjadi lebih
berisiko, dan karenanya biaya modal saham (ks)
naik, misalnya menjadi 22%. Kalau laba operasi
bersih tidak berubah (asumsi butir 1), berapakah
nilai perusahaan dan biaya modal rata-ratanya
sekarang?
Pendekatan Tradisional
Contoh 2
Jawab:
EBIT= Rp 10 juta
kd = 16% atau 0,16
I = 16% x Rp 25 juta = Rp 4 juta
E = Rp 6 juta
ks = 22% atau 0,22
S = E/ks = Rp 6juta/0,22 = Rp 27,27 juta
D = I/kd = Rp 4 juta/0,16 = Rp 25 juta

V = Rp 52,27 juta

WACC = 0,22(27,27/52,27) + 0,16(25/52,27) = 0,191 atau 19,1%

Pendekatan Tradisional
Analisis Contoh 2

Setelah perusahaan menggunakan utang, nilai

perusahaan meningkat dan biaya modal
perusahaan mengalami penurunan. Jika sebelum
perusahaan menggunakan utang perusahaan
mempunyai saham sebanyak 1.000 lembar,
maka harga sahamnya adalah Rp 50.000 per
lembar. Setelah perusahaan mengganti sebagian
saham dengan utang (yang diganti adalah
sebesar Rp 25 juta atau 500 lembar saham ),
maka nilai sahamnya naik menjadi :
Rp 27,27 juta/500 = Rp 54.540,00
Latihan Soal 1

Struktur modal PT. ABC semula menggunakan utang

obligasi sebesar Rp 30.000.000 dengan bunga tetap
5% per tahun. Laba operasi bersih PT. ABC Rp
10.000.000,00 per tahun. Misalkan tingkat kapitalisasi
modal saham (tingkat kapitalisasi berarti tingkat
keuntungan yang disyaratkan untuk modal saham)
sebesar 11%. Hitung:
a.Nilai PT. ABC

b.Biaya modal rata-rata (tingkat kapitalisasi

keseluruhan)
c.Harga pasar saham per lembar jika perusahaan
memiliki 850 lembar saham
Latihan Soal 1

Jawab:
EBIT (Laba bersih operasi) Rp 10.000.000
I (Bunga) = 5% x Rp 30.000.000 = Rp
1.500.000 -
E (Laba bagi pemegang saham) Rp
8.500.000
ks (keuntungan yg disyaratkan oleh ekuitas)
0,11 :
S (modal sendiri atau saham)Rp 77.272.727
D (utang obligasi) Rp 30.000.000 +
V (nilai perusahaan) Rp107.272.727
Latihan Soal 1

Jadi tingkat kapitalisasi keseluruhan :

WACC = EBIT = Rp 10.000.000 = 0,0932 atau
9,32 %
V Rp 107.272.727
atau:
WACC = ks (S/V) + kd (D/V)
= 0,11 77.272.727 + 0,05 30.000.000
107.272.727 107.272.727
= 0,0932 atau 9,32%
Bila perusahaan mempunyai 850 lembar saham, maka
harga per lembar saham = Rp 77.272.727 = Rp
90.909,-
850 lembar
Latihan Soal 2

Melanjutkan soal No. 1

Misalkan sekarang perusahaan menambah modal
asingnya, yaitu dari utang obligasi sebanyak Rp
30.000.000,00 lagi, sehingga menjadi Rp
60.000.000,00 dan modal sendiri (dari saham) akan
berkurang sebanyak 330 lembar (Rp30.000.000,00 :
Rp 90.909,00), sehingga saham tinggal 520 lbr
(850lbr 330lbr). Jika tingkat kapitalisasi atau
keuntungan yang disyaratkan oleh modal sendiri
menjadi 14%, bunga obligasi menjadi 6%,
berapakah nilai perusahaan, tingkat kapitalisasi
keseluruhan dan harga pasar saham sekarang?
Latihan Soal 2

Jawab:
EBIT (Laba bersih operasi) Rp 10.000.000
I (Bunga) = 6% x Rp 60.000.000 = Rp
3.600.000 -
E (Laba bagi pemegang saham) Rp 6.400.000
ks (keuntungan yg disyaratkan oleh MS)
0,14 :
S (modal saham) Rp 45.714.286
D (utang obligasi) Rp 60.000.000+
V (nilai perusahaan) Rp105.714.286
Latihan Soal 2

Tingkat kapitalisasi keseluruhan :

WACC = Rp 10.000.000 = 0,0946 atau 9,46%
Rp 105.714.286

Harga per lembar saham = Rp 45.714.286 = Rp 87.912,00

520 lbr

Dari hasil perhitungan No. 1 dan 2 dengan pendekatan tradisional di

atas, dapat dilihat bahwa struktur modal yang optimal adalah pada
no.1, yaitu nilai perusahaan = Rp 107.272.727,00, memiliki biaya modal
= 9,32% dan memberikan harga saham = Rp 90.909,- dibandingkan
dengan No. 2
Hal ini disebabkan karena berubahnya tingkat kapitalisasi, baik untuk
modal saham maupun utang setelah perusahaan berubah struktur
modalnya.
Pendekatan Modigliani & Miller (MM)
Pada tahun 1950-an, dua orang ekonom menentang
pandangan tradisional struktur modal. Mereka berpendapat
bahwa struktur modal tidak mempengaruhi nilai
perusahaan. kemudian pada awal tahun 1960-an, kedua
ekonom tersebut memasukkan faktor pajak ke dalam
analisis mereka. Mereka sampai pada kesimpulan bahwa
nilai perusahaan dengan utang lebih tinggi dibandingkan
nilai perusahaan tanpa utang. Kenaikan nilai tersebut
dikarenakan adanya penghematan pajak dari penggunaan
utang.
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Tanpa
Pajak
Menurut Modigliani dan Miller, dalam keadaan pasar modal
sempurna dan tidak ada pajak, maka keputusan pendanaan
menjadi tidak relevan. Artinya penggunaan utang ataupun tidak,
akan memberikan dampak yang sama terhadap nilai perusahaan.
Atau dengan kata lain, nilai perusahaan tidak tergantung pada
leverage finansial (menggunakan utang atau tidak). Tingkat
keuntungan dan risiko usaha (keputusan investasi) yang akan
mempengaruhi nilai perusahaan.
V
levered = Vunlevered
EBIT = EBIT
WACC ksu
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Tanpa
Pajak

Penggunaan utang tidak akan merubah WACC. Biaya utang

memang lebih kecil dibanding biaya modal saham. Akan
tetapi, semakin besar penggunaan utang, semakin besar
juga risiko sehingga biaya modal saham bertambah. Jadi,
penggunaan utang tidak akan meningkatkan nilai
perusahaan karena keuntungan dari biaya utang yang
lebih kecil tadi ditutup dengan naiknya biaya modal
saham.
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Tanpa
Pajak
Tingkat kapitalisasi atau keuntungan yang disyaratkan pada modal
sendiri menurut MM dalam pasar modal sempurna dan tidak ada pajak:
ksl = ksu + (ksu kd) (D/S)
Dimana:
ksl = biaya modal saham dgn menggunakan utang (pada levered firm)
ksu = biaya modal saham dgn tidak menggunakan utang (pada
unlevered firm)
kd = biaya utang
D = utang
S = modal sendiri
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Tanpa
Pajak
Biaya modal rata-rata menurut MM dalam pasar modal sempurna
dan tidak ada pajak dirumuskan:
Wd = D/V
Ws = S/V

WACC = D . kd + S . ksl
V V
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Tanpa
Pajak
Contoh:
Diketahui bahwa EBIT PT. X adalah Rp 2,8 juta per tahun.
Biaya utang (kd) = 10% dan biaya modal saham jika PT. X
tidak menggunakan utang (ksu) = 14%. Bagaimanakah nilai
perusahaan dan WACC jika struktur modal PT. X :
a.Seluruhnya modal sendiri

b.Menggunakan utang Rp 10 juta

c.Menggunakan utang 15 juta

Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Tanpa
Pajak
a. Jika tanpa utang atau seluruhnya modal sendiri
VU = EBIT = Rp 2,8 juta = Rp 20 juta
ksu 0,14
WACC = ksu = 14% (karena perusahaan tdk menggunakan utang)

b. Jika menggunakan utang Rp 10 juta

ksl = ksu + (ksu kd) (D/S)
= 14% + (14% 10%) (10juta/10 juta)
= 14% + 4%
ksl = 18%
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Tanpa
Pajak
b. Jika menggunakan utang Rp 10 juta .... (lanjutan)
ksl = 18%

WACC = D . kd + S . ksl
V V
= 10 juta . 10% + 10 juta . 18%
20 juta 20 juta
= 5% + 9%
WACC = 14% Vl = EBIT/WACC = 2,8 juta/14% = Rp 20 juta
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Tanpa
Pajak
c. Jika menggunakan utang Rp 15 juta
ksl = ksu + (ksu kd) (D/S)
= 14% + (14% 10%) (15juta/5 juta)
= 14% + 12%
ksl = 26%

WACC = 15 juta . 10% + 5 juta . 26%

20 juta 20 juta
= 7,5% + 6,5%
WACC = 14% Vl = EBIT/WACC = 2,8 juta/14% = Rp 20 juta
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Ada
Pajak
Dalam keadaan ada pajak, MM berpendapat bahwa keputusan
pendanaan menjadi relevan. Hal ini disebabkan, bunga yang
dibayar dapat dipergunakan untuk mengurangi pendapatan yang
kena pajak (bersifat tax deductible), dengan demikian terdapat
penghematan pembayaran pajak dan merupakan manfaat bagi
pemilik perusahaan.
Dampaknya, nilai perusahaan yang menggunakan utang akan
lebih besar dari nilai perusahaan yang tidak menggunakan utang.
Penggunaan utang akan menurunkan WACC perusahaan
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Ada
Pajak
Rumus MM dengan pajak:
Vl = Vu + T.D

dimana:
Vl = nilai perusahaan yg menggunakan utang
Vu = nilai perusahaan yg tdk menggunakan utang
T = tax rate (pajak)
D = utang
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Ada
Pajak
Nilai perusahaan jika sama sekali tidak menggunakan

utang:
Vu = S = EBIT (1 - T)
ksu
Nilai perusahaan jika menggunakan utang

Vl = EBIT (1 - T)
WACC
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Ada
Pajak
Tingkat kapitalisasi atau keuntungan yg disyaratkan

oleh modal sendiri pada perusahaan yg menggunakan

utang:
ksl = ksu + (ksu kd)(1-T)(D/S)

Biaya modal keseluruhan:

WACC = D . Kd . (1-T) + S . ksl
V V
Pendekatan Modigliani & Miller (MM) Ada
Pajak
Contoh :
Diketahui EBIT PT. Z = Rp 8 juta per tahun (asumsi konstan). Biaya
utang (kd) = 8% dan biaya modal saham jika PT. Z tidak
menggunakan utang (ksu) = 12%. Bagaimanakah nilai perusahaan
dan WACC menurut MM dengan pajak = 40% jika struktur modal
PT. Z :
a. Seluruhnya modal sendiri

b. Menggunakan utang Rp 10 juta

 Pendekatan MM Ada Pajak
Contoh :
Jawab:
a. Seluruhnya modal sendiri
Vu = S = EBIT (1 - T) = Rp 8 juta (1 0,4) = Rp 40 juta
ksu 0,12
ksu = WACC= 12% (karena perusahaan tdk menggunakan utang)

b. Menggunakan utang Rp 10 juta

Vl = Vu + T.D = Rp 40 juta + (0,4)(Rp 10 juta) = Rp 44 juta

ksl = ksu + (ksu kd)(1-T)(D/S)

= 12% + (12% - 8%)(1-0,4)(Rp 10 juta/Rp 34 juta)
= 12% + 0,7%
ksl = 12,7%
Pendekatan MM Ada Pajak
Contoh :
b. Menggunakan utang Rp 10 juta .... (lanjutan)
ksl = 12,7%

WACC = D . Kd . (1-T) + S . ksl

V V
= Rp 10 juta x 8% (0,6) + Rp 34 juta x 12,7%
Rp 44 juta Rp 44 juta
= 1,09% + 9,81%
WACC = 10,9%
Latihan

Dibawah ini terdapat perhitungan rugi laba untuk PT. A (yang tidak
mempunyai utang) dan PT. B (yang mempunyai utang).

PT. A PT. B
EBIT (Rp) 10.000.000 10.000.000
INTEREST - 4.000.000
(Rp)
EBT (Rp) 10.000.000 6.000.000
TAX 25% 2.500.000 1.500.000
(Rp)
EAT 7.500.000 4.500.000
Jika ksu PT. A = 20% dan Kd = 16%, tentukan nilai PT. A dan PT. B!