Finanzas en Minas

1
ndice
Numero de diapositiva
1. Introduccin a las finanzas mineras 3

2. Gestin Financiera en Minera 6
3. Mercado de capitales, consumo e inversin 70
4. Reglas de Inversin 164
5. Presupuestos de Capital. 192
6. Anlisis de riesgo y toma de decisiones 212
7. Bibliografa. 245
MSc. Carlos Retegui Ordoez.

2
1 introduccin a las finanzas mineras

3
Las finanzas se aplican a toda las actividades empresariales y por tanto a la

minera, el conocimiento de estas no esta limitado solamente a los gerentes o
administradores financieros, sino, a todos los niveles en la empresa.
El uso de las tcnicas y principios financieros, en la minera, se inicia con la

conversin de los Recursos geolgicos (mineral contenido en la roca) en Reservas
(mineral que puede ser econmicamente explotado). Las Reservas constituyen el
mayor activo de una empresa minera.
La minera es una actividad que evala constantemente proyectos, adquisiciones,

ampliaciones de capacidad, etc. Y esto se hace en todos los niveles jerrquicos,
por tanto conocer los principios de las finanzas es una necesidad de los para
todos los gestores mineros.

4
FINANZAS : Las tres preguntas Bsicas:
1) Como la Empresa administra su flujos diarios de efectivo:

* Financiamiento a Corto Plazo
* Capital de Trabajo
2) Que inversiones a largo plazo debe realizar la Empresa:

* Presupuestos de Capital
3) Como la Empresa obtiene el financiamiento de las inversiones

* Decisiones de Financiamiento o estructura del capital
* Costo del capital

5
2 Gestin financiera en Minera

6
Capital de Trabajo
El capital de trabajo representa la posicin de los activos corrientes

financiados con deuda de largo plazo y patrimonio.
Activos corrientes o circulantes:
Caja y Bancos
Crditos por ventas
Bienes de cambio
Inventario
Cuentas y documentos por cobrar
Gastos pagados por anticipados
Pasivo corriente o circulante:
Proveedores
Acreedores diversos

7
Componentes del capital de trabajo.
activo circulante y pasivo circulante.
El activo circulante forma parte, es una de las masas del pasivo

o es una de las masas del total y comprende todas las
activo total de una empresa y obligaciones provenientes de las
est compuesto por los activos operaciones de la empresa y
ms lquidos de la empresa , algunas eventuales que vencen
incluyendo las cuentas ms por lo general antes de un ao y
representativas de los bienes y que el pago se realiza con fondos
derechos que se convertirn en provenientes de los activos
dinero en un perodo de tiempo circulantes
no mayor de un ao

8
Ciclo de transformacin de los activos circulantes en efectivo

9
DISPONIBLE REALIZABLE
Rene aquellos bienes y derechos que
Est constituido por las partidas habrn de convertirse en disponibles.
representativas de aquellos bienes Dentro de stos se encuentran los
que pueden ser utilizados para pagar efectos y cuentas por cobrar y los
las deudas a su vencimiento. pagos anticipados.
stas son efectivo en caja, efectivo en Cuando una empresa vende productos
banco e inversiones a corto plazo. a otra empresa o a un organismo
estatal, por lo general no espera
cobrar inmediatamente. Estas facturas
no pagadas o crdito comercial forman
el grueso de cuentas por cobrar.
Las empresas tambin venden

algunos productos a crdito al
consumidor final, formando el resto de
las cuentas por cobrar

10
EXISTECIAS
Recogen el valor de los inventarios que posee la empresa y que son de

su propiedad , incluyendo inventarios tanto de materias primas, en
proceso y terminados, como de materiales.
Los inventarios de materias primas comprenden:
Artculos que compra la empresa, los cuales representan materiales bsicos

para la actividad operativa.
Los inventarios de producciones en curso o en proceso incluyen todos los

elementos que se utilizan de forma actual en el proceso de produccin,
Los inventarios de productos terminados que han sido producidos pero an no

han sido vendidos.
As mismo se incluyen en las existencias, partes y piezas de repuesto,

combustibles, insumos de oficina y cualquier otro material auxiliar; mercancas
para la venta o mercadera de las empresas comercializadoras al por mayor y
al detalle

11
compensacin Riesgo - Rendimiento.

Las decisiones financieras tomadas por los administradores de la empresa afectan
positiva o negativamente el grado de liquidez y de rendimiento.
Existen dos cuestiones u objetivos fundamentales del manejo del capital de trabajo
Son maximizar la rentabilidad y minimizar el riesgo.
Sin embargo, ambos son directamente proporcionales

El riesgo significa peligro para la empresa por no mantener suficiente activo
circulante para: hacer frente a sus obligaciones de efectivo a medida que stas
ocurran, sostener el nivel apropiado de ventas y cubrir los gastos asociados al
nivel de operaciones.
El anlisis de la rentabilidad en forma de tasa, indicando la capacidad de los

recursos para generar utilidades.

12
Polticas del capital de trabajo y su influencia en el riesgo y la

rentabilidad
Estn asociadas a los niveles de activo y pasivo circulante que se fijen para
realizar las operaciones de la empresa teniendo en cuenta su interrelacin y
los niveles operativos. Estas se pueden categorizar tres elementos
fundamentales:
Nivel fijado como meta para cada categora de activo circulante: poltica de
inversin circulante.
La forma en que se financiarn estos activos circulantes: poltica de

financiamiento circulante.
Los efectos de estos niveles en el binomio riesgo - rentabilidad.
En la medida en que los activos circulantes experimenten variaciones, el

financiamiento de la empresa tambin lo har, afectndose la posicin de riesgo y
de Capital de Trabajo de la empresa.

13
Dos tipos de capital de trabajo
Capital de trabajo neto: es el que resulta de la diferencia entre activos

circulantes menos pasivos circulantes, este es normalmente analizado por los
contadores y administradores.
Capital de trabajo bruto: es el que se maneja en trminos financieros y

corresponde a la inversin de la empresa en los activos circulantes (cuenta x
cobrar,inventarios,inversiones,efectivo,etc.)

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Costo y Estructura de Capital
Nuestro marco de referencia es la empresa.
Entendemos como empresa a toda entidad que lleva a cabo actividades

productivas
Para desarrollar estas actividades, las empresas requieren de activos (reservas

M.O., edificios, maquinaria, etc.) y financiamiento para su operacin.
Pero cmo obtienen las empresas estos activos y financian su operacin?
Mediante la adquisicin, renta o arrendamiento de los activos, y el pago de

sueldos, anticipos y gastos varios para la operacin (capital de Trabajo).

15
Y cmo se financia?
Aportaciones de los socios.

Retencin de utilidades. Capital de los accionistas (equity)
Proveedores.
Emisin de deuda. Deuda
Prstamos bancarios.
Colocacin de bonos convertibles.
La estructura de capital se
refiere a la composicin de
dicho financiamiento

16
Una empresa puede crecer si y solo si:
Retorno de sus inversiones > Costo de Capital

P: Por qu nos interesa saber cul es el costo de capital de una empresa?
R1: Parmetro de referencia en la seleccin de proyectos Nos permite

discriminar entre aquellos proyectos que agregarn valor a los inversionistas.
R2: Tasa objetiva en la valuacin de la empresa Podemos utilizar el costo de

capital como un criterio objetivo en la valuacin de una empresa.
OJO: El costo de capital es realmente el costo de oportunidad de los proveedores de capital. Un

proveedor potencial de capital no ofrecer voluntariamente sus recursos si la inversin no alcanza o
excede el retorno que este pudiera obtener en una inversin con un riesgo comparable.

17
Algunas consideraciones sobre el costo de capital.
El costo de capital est en funcin de la inversin, no del inversionista.
Depende de cmo se emplean los recursos.
Depende del riesgo del proyecto, no del riesgo actual de la compaa. Mientras
ms riesgosos sean los flujos de efectivo, mayor ser el costo de capital.
Es una medida para el futuro y representa las expectativas de los inversionistas.
En realidad una compaa deber estimar costos de capital por cada proyecto.

18
Costo de Capital Promedio Ponderado (CCPP )
Si suponemos que no hay impuestos, Cmo podemos calcular el Costo de Capital de la

empresa?
Estructura de Capital CCPP = Cere + Cdrd

re = costo del capital accionario
Cd=30 rd = costo de la deuda
% Deuda
Ce=70 Capital
%
En realidad el costo total de capital no es observable, pero puede ser estimado. La

estimacin es una tarea difcil ya que sus componentes no son conocidos.

19
Pero antes de avanzar, Por qu no usar una analoga?
Supongamos que compramos una casa por medio de un crdito hipotecario:

Precio de compra: 100,000
Inicial: 10,000 Capital de los accionistas
Financiamiento: 90,000 Deuda
El comprador pierde la posibilidad de obtener un rendimiento por los fondos que

utiliz como inicial = Costo de oportunidad del capital de los accionistas.
Adems, el comprador tambin tiene que pagar los intereses = Costo de la

deuda.
El costo total para el comprador es la suma de los intereses pagados ms el

rendimiento que dej de ganar = Costo de Capital.

20
Riesgo de la
Empresa
Costo del
Estructura de
Capital
Capital de la
Empresa Accionario
re
Informacin del
Costo
Mercado
Total de
Capital
Anlisis de
Crdito o Costo de la
Calificacin
de Crdito o
Deuda
Rendimiento rd
de los Bonos

21
El costo de la deuda (rd) es el costo actual o marginal de pedir prestado.
Qu parmetros determinan el costo de la deuda de una empresa?

Los niveles de tasas de inters en el mercado
La estructura financiera de la empresa y su riesgo de incumplimiento
El tratamiento fiscal de los pagos de deuda.
Puede obtenerse a travs de un promedio ponderado de la deuda que tiene la

empresa.
Si una empresa tiene deuda pblica, el costo de la misma es la tasa actual
de rendimiento de su deuda emitida.
En el caso de empresas sin emisiones pblicas, se debe utilizar la
calificacin de su deuda o costo de fondeo en el mercado.

22
En varias legislaciones fiscales los intereses en la deuda son deducibles; por

lo tanto ajustamos el costo de la deuda para reflejar este beneficio fiscal.
Ajustamos el costo esperado antes de impuestos de la deuda por un factor (1-

tc).
CCPP = Cere + Cdrd(1-tc)

re = costo del capital accionario
rd = costo de la deuda
tc = tasa marginal de impuestos corporativos
Cdrdtc = Impacto en el CCPP a consecuencia del beneficio fiscal

23
Estimar el costo del capital accionario (re) es ms complicado que estimar el

costo de la deuda.
Al contrario de la deuda, la empresa no est obligada legalmente a pagar

intereses o capital a los dueos del capital accionario.
Existen varios mtodos para estimar el costo del capital accionario. Ms

adelante veremos el Asset Pricing Model
Ojo, el costo de capital accionario no se ajusta por impuestos, ya que los

pagos a los accionistas (ya sea como dividendos o ganancias de capital) no
son deducibles para la empresa.

24
El costo de capital tiene varias aplicaciones en las finanzas corporativas y la toma

de decisiones:
Como comparativo para evaluar la tasa de rendimiento obtenida sobre el

capital invertido.
La tasa de rendimiento necesaria para atraer fondos en un mercado

competitivo con oportunidades de inversin sustitutas para los
inversionistas.
Tasa de rendimiento mnima esperada para la aceptacin de proyectos.
Tasa de descuento para determinar el valor presente.
Tasa de clculo para estimar el capital asignado del Economic Profit o

Economic Value Added (EVA).

25
Consideraciones del CCPP como tasa de descuento:
Como base de clculo para el VPN, el CCPP juega un papel importante en las
decisiones de presupuesto de capital de la empresa (capital budgeting).
Al usar el CCPP de la empresa, asumimos que el proyecto:
Tiene el mismo riesgo que el riesgo promedio de la empresa.

Tendr una estructura de capital objetivo constante a lo largo de su vida til.
El CCPP de la empresa puede ser ajustado para reflejar el riesgo de cada

proyecto.
Si una inversin tiene un VPN positivo, la compaa debe de llevar a cabo el

proyecto.

26
El CCPP tambin puede ser utilizado en la valuacin de instrumentos de inversin

con base en modelos de valuacin de flujos de efectivo descontados.
Si los flujos son a los proveedores de capital de la empresa, entonces el

analista utilizar el CCPP.
Si los flujos pertenecen exclusivamente a los accionistas se deber utilizar

el costo del equity.

27
Estructura de Capital
Cmo se podemos determinar los pesos/proporciones de

capital propio y deuda?
Idealmente queremos utilizar la proporcin de cada fuente de fondeo que

utilizar la empresa en el proyecto o la compaa.
Si asumimos que la empresa tiene una estructura de capital objetivo, entonces

debemos usar esa proporcin.

28
Los analistas comnmente siguen los siguientes pasos para estimar los pesos
de los componentes:
1. Asumir que la estructura actual de capital dictada por los valores de

mercado de sus componentes, representa la estructura de capital
objetivo de la empresa.
2. Examinar tendencias en la estructura de capital de la empresa o

comunicados de la direccin al respecto, para hacer conjeturas sobre la
estructura objetivo.
3. Usar un promedio de la estructura de capital objetivo de empresas

comparables.

29
Estructura ptima de Capital
La proporcin de deuda y capital accionario dentro de la empresa influyen en

su valor?
Existe una estructura de capital ptima?
Antes de dar respuesta a estas preguntas, vale la pena mencionar que el valor
total de la empresa se define por los valores de mercado de la deuda y el capital
accionario que la componen.

30
Consideremos que el pastel est conformado por el valor presente de los flujos
que reciben los acreedores y accionistas de la empresa.
Deuda
Capital
Accionario
Cmo cortemos el pastel influye en su tamao?
Eso significara que el tamao de los flujos nominales o la tasa de descuento

(CCPP) dependen de la proporcin que guarden sus componentes.

31
Qu observamos en la prctica?
La siguiente tabla muestra la estructura de capital de diversas industrias
Deuda /
(Deuda + Valor de
Industria mercado del capital)
Electricidad y Gas 43.2%

Produccin de Comida 22.9%
Papel y Plstico 30.4%
Equipo 19.1%
Minoristas 21.7%
Qumicos 17.3%
Software 3.5%
Promedio 21.5%
Qu podemos concluir?

32
Los autores Modigliani Miller (MM) propusieron lo siguiente sobre la estructura

de capital:
Proposicin
Si:
La suma de todos los flujos futuros de efectivo de la empresa a los

acreedores y accionistas no se afecta por la estructura de capital.
Y, si los instrumentos financieros que ofrece la empresa no son

nicos.
Entonces, el valor total de mercado de la empresa es independiente de la

forma en que se financia.

33
Antes de analizar los resultados de MM, debemos entender los supuestos

sobre los cuales basaron su teora:
No hay impuestos
No hay costos de transaccin
Los mercados son eficientes
Las ventas en corto son posibles
La conclusin ms importante de MM es la Irrelevancia de la estructura de

capital sobre las decisiones de inversin de la empresa. En otras palabras,
existe una completa separacin entre las decisiones de inversin y
financiamiento de la empresa.
Cules son las implicaciones?

34
Tomemos como ejemplo a dos empresas cuya vida se limita a dos periodos.
(por simplicidad asumamos por ahora que la tasa de descuento es de cero)
Periodo 0 se realiza la inversin
Periodo 1 se liquida la empresa (se paga a los acreedores y accionistas)
Ambas empresas invierten lo mismo en 0 y reciben el mismo flujo en 1.

I = Inversin en el periodo 0.
X = Flujos de efectivo totales en el periodo 1.
Supongamos que ambas empresas (A y B) tienen estructuras de capital

distintas.
A = 100% capital de los accionistas.
B = 80% capital de los accionistas y 20% deuda.

35
Cunto reciben los inversionistas?
Empresa A B
Inversin en 0 I I
Flujo en 1 X X
Pagos a los inversionistas
Acreedores 0 20% I (1 + i)
Accionistas X X (20% I (1 + i))
Supongamos que el valor de A (VA) > que el valor de B (VB)
Podemos vender en corto A (digamos 10%), y utilizar esos recursos para

comprar una misma proporcin de la deuda y el capital de los accionistas de B.
En el periodo 1 generaremos una ganancia sin tener que desembolsar recursos
propios. A eso se le denomina arbitraje

36
Puede una empresa disminuir su costo de capital alterando su estructura de capital?
D E
CCPP rA rD rE
rE= costo del capital accionario V V
rD = costo de la deuda
rA = rentabilidad por accion
De acuerdo a la proposicin I esto no es posible. Si pudiramos alterar el costo de

capital entonces la estructura de capital no es irrelevante.
Cmo lo comprobamos?
D
rE rA (rA rD )
E

37
Lmites al Endeudamiento
Recordemos que el tratamiento fiscal de la deuda genera un beneficio fiscal.
Ejemplo: Supongamos una empresa cuya utilidad anual antes de impuestos es de

$100. Consideremos que esta utilidad no tiene riesgo y que es una perpetuidad.
La tasa libre de riesgo es de 10%. Cul es el valor de la empresa si esta se
financia:
a) Exclusivamente con deuda ?

b) Exclusivamente con capital?
100% Capital de los

100% Deuda
Accionistas
Utilidad Antes de Impuestos 100 en intereses 100 en dividendos
Impuestos @30% 0 30
Utilidad Despus de Impuestos 100 70
Valor de la Empresa 1000 700

38
Lmites al Endeudamiento (D)
Impuestos a la empresa NO apalancada
t * Utilidad a/ Impuestos
Impuestos a la empresa apalancada
t * (Utilidad a/ Impuestos intereses)

El beneficio fiscal por ao es:
t * intereses = t * (rdD)
Si la deuda es una perpetuidad, entonces el beneficio fiscal a valor presente es:
t rdD = tD
rd
Las empresas tienen un incentivo a emitir la mayor cantidad de deuda como sea
posible.

39
Qu tan importantes pueden ser los beneficios fiscales?
Supongamos que una empresa sin deuda lleva a cabo una recapitalizacin
apalancada, es decir, emite deuda y compra algunas acciones. Cmo cambia su
valor?
V con deuda V con deuda VPN (beneficio fiscal) D

1 t
V sin deuda V (sin deuda) V (sin deuda)
Esto quiere decir que si tasa es de 30%
Con D = 20% el valor de la empresa se incrementa en 6%
Con D = 50% el valor de la empresa se incrementa en 15%

40
Cmo afectan los impuestos al valor de la empresa?
Al incrementar el apalancamiento reducimos el porcentaje del torta que toma el

gobierno y por lo tanto, incrementamos la parte que corresponde a acreedores y
accionistas.

41
Pero, Existe algn lmite al nivel de endeudamiento?
Los factores que limitan el endeudamiento de las empresas son:
Costos de bancarrota.
Costos asociados a los conflictos entre los acreedores y los accionistas.
Efectos de la deuda en la estrategia de la empresa.
La deuda y los incentivos gerenciales.

42
Capital Asset Pricing Model
El CAPM es el modelo ms utilizado para determinar el costo del capital de los

accionistas.
El CAPM define el riesgo de un activo riesgoso como su contribucin al

riesgo no diversificable del portafolio de mercado.
El riesgo de un activo se mide por su que es la covarianza de su rendimiento

con el rendimiento del mercado. Por definicin, la del mercado es 1.
En otras palabras, el riesgo de un activo se mide por su contribucin relativa al

riesgo total del mercado.
En teora, el portafolio de mercado incluye todos los activos que se

intercambian de forma pblica y privada.
En la prctica, un ndice bien diversificado (como el S&P 500) se utiliza como

un estimador del portafolio de mercado.

43
re rf ( E rm rf )
re = Rendimiento del Capital Accionario
(Costo de Oportunidad)
Premio por riesgo
rf = Tasa libre de riesgo / Rendimiento del activo
no riesgoso
E(rm) = Rendimiento esperado del portafolio de mercado
La tasa libre de riesgo es la tasa de rendimiento de un instrumento financiero

que no tiene riesgo.
Nota: La tasa de rendimiento de largo plazo de los bonos gubernamentales se
utiliza como un aproximado de la tasa libre de riesgo.
Usualmente utilizamos la tasa actual de un bono gubernamental de largo plazo

como tasa libre de riesgo.
En Estados Unidos, la tasa actual de rendimiento de un bono del tesoro de
largo plazo (10 aos o ms) es usada como estimador de la tasa libre de
riesgo.

44
Algunas personas utilizan como tasa libre de riesgo, las tasas de valores
gubernamentales de corto plazo.
En ese caso, el premio por riesgo debe ser calculado como la diferencia
entre el rendimiento promedio de las acciones y el rendimiento promedio
de estos instrumentos.
En general, siempre debemos utilizar la misma tasa libre de riesgo para el

clculo del premio por riesgo.

45
La mayora de los acadmicos recomiendan utilizar el promedio aritmtico si el

costo de capital se calcula de datos histricos
Matemticamente el promedio geomtrico es siempre menor a la media

aritmtica.
Muchos expertos no estn de acuerdo en usar el promedio aritmtico

sobre el geomtrico.
La media aritmtica captura mejor la volatilidad asociada con los

rendimientos.
En general, los promedios aritmticos funcionan mejor como estimadores

futuros.

46
re rf ( E rm rf )
re = Rendimiento del Capital Accionario (Costo de Oportunidad)
rf = Tasa libre de riesgo / Rendimiento del activo no riesgoso
E(rm) = Rendimiento esperado del portafolio de mercado
La beta del capital de los accionistas () mide el riesgo relativo a la inversin

(unidades de riesgo) que tienen los accionistas en la empresa.
Aun cuando tanto la beta como el premio por riesgo son estimados futuros,
estos parmetros se calculan usualmente utilizando datos histricos.
La beta del capital accionario se obtiene a travs de una regresin.

47
La beta del capital de los accionistas se obtiene tpicamente a travs de correr

una regresin entre los rendimientos de la accin y el mercado.
Muchas personas utilizan los ltimos 5 aos para correr la regresin.

Utilizar un periodo de estimacin corto nos ofrece un estimado ms
actualizado del riesgo.
Un periodo mayor se recomienda para un anlisis ms robusto.
Utilizar un intervalo de rendimientos ms corto nos proporciona ms

observaciones, por lo que obtenemos una mejor regresin.
Tambin hay que considerar que intervalos ms cortos exponen la

regresin a un sesgo de baja bursatilidad, en especial a las compaas
ms chicas.
Muchos analistas recomiendan utilizar intervalos semanales o

mensuales.

48
Las betas del capital de los accionistas para las compaas ms grandes se
pueden obtener con proveedores como:
S&P, Bloomberg, Bolsa de Valores, etc.
La gran mayora de los proveedores de informacin ajustan las betas

obtenidas por las regresiones para disminuir el error de estimacin.
Se refiere a tcnicas estadsticas para ajustar la beta hacia 1.
Este ajuste puede ser significativo si se utilizan intervalos muy cortos (ej.
Diarios).

49

50
Cmo Crea Valor el Administrador Financiero?
Que la Empresa proporcione (crear) un mayor flujo de efectivo

que el que necesita (exige)

51
51
Valor total de la Empresa

Valor total de los activos
para los Inversionistas
P (2) P (3)
Activos Pasivos
P(1) Circulantes
Circulantes
Capital de
Trabajo
Deuda
neto
de Largo lazo
Activos Fijos:
Capital Contable
Tangibles de los Accionistas
Intangibles

52
52
Flujo de Efectivo de la Empresa
Valor total de los Valor Empresa

activos para inversionistas
La
Emite Valores Mercados Financieros
Empresa
Invierte en
Activos Deuda a:
Corto Plazo
Efectivos Retenidos Largo Plazo
Activos:
Efectivo de Pagos de Acciones de Capital
Circulantes la operacin deudas y
Fijos de la Emp. dividendos
Contable
T
A
X
E
S
Gobierno
53
Valor de la Empresa
V = Deuda + Capital
Derechos Contingentes:
Primero los acreedores
De forma residual los dueos o accionistas
MSc. Carlos Retegui Ordoez. 53

54
Fuentes de informacin Bsica de la Empresa
Interna: Externa:
Otras reas Macroeconmica

Sector industrial:
Los Estados Financieros: Competencia
Balance General Proveedores
Estado de Resultados
Estado de Cambio en el Flujo Mercados Financieros
de Efectivo
De Propiedad
Libros Mayores y conciliacin Bolsas de Valores
bancaria Analistas de inversin
Corredores
Administradores de fondos
Todos los formales e informales Bancos
que se expresen en la empresa
De Deuda
Financistas en general
Curva de rendimiento

55
Balance General
Es un recuento de las principales partidas registradas o contabilizadas de la

empresa valoradas en una fecha en particular.
El Balance General Identifica una ecuacin contable por definicin:
Activos pasivos (acreedores) + Capital (dueos)
Cuando se analiza el balance, El administrador financiero debe poner atencin

en tres conceptos: cuentas de liquidez, deuda versus capital, y valor(mercado)
versus costos(registro).

56
ROCA S.A
Balance General
2010 y 2011
(en $ millones)
Activos 2011 2010 Pasivos y Capital 2011 2010

Activo Circulante:
Caja y equivalentes $140 $107
Los activos son listados
Pasivo Circulante:
Cuentas por pagar $213 $197
Cuentas por cobrar 294 270 en el orden en que 50 53
Bancos
Inventarios 269 280 Provisiones y retenciones 223 205
Otras 58 50 normalmente podran
Total Pasivo Circulante ser$455
$486
Total Activo Circulante $761 $707 Pasivo Largo Plazo:
convertidos
Impuestos Diferidos
en caja va
$117 $104
Activo Fijo:
Propiedades, $600 $600 las
Deudaoperaciones
de largo plazo
Total deuda Largo Plazo
de la471
$588
458
$562
Plantas y Equipos
- depreciacion acumulada
$823 $674 firma.
Patrimonio:
-550 -460
Neto propie., plantas, y equip. 873 814 Criterio: Liquidez.
Acciones Preferentes
Acciones Comunes
$39 $39
Intangibles y otros 245 221 376 339
Total activo fijo $1,118 $1,035 Utilidades retenidas 390 347
Total Patrimonio $805 $725
Total activos $1,879 $1,742 Total deuda y patrimonio $1,879 $1,742

57
Liquidez
Se refiere a la facilidad con que los activos pueden hacerse caja.
Los activos circulantes son los ms lquidos.
A mayor liquidez de las firmas, menor probabilidad de tener problemas con

obligaciones de corto plazo (quiebra)
Problema: Los activos lquidos en general tienen menor

capacidad de generar retornos que los activos fijos.

58
El Balance General
ROCA S.A
Balance General
20010 y 2011
(en $ milliones)
Pasivos y Capital
Activos 2011 2010 2011 2010
Los pasivos
Activo Circulante: son listados Pasivo Circulante:
en el orden
Caja y equivalentes
Cuentas por cobrar
de su $140 $107
294 270
Cuentas por pagar
Bancos
$213
50
$197
53
exigibilidad
Inventarios
Otras
en el tiempo
269
58
.
280
50
Provisiones y retenciones
Total Pasivo Circulante
223
$486
205
$455
Circulantes: menos$761
Total Activo Circulante de un$707 Pasivo Largo Plazo:
Impuestos Diferidos $117 $104
ao.
Activo Fijo: Deuda de largo plazo 471 458
Propiedades, Plantas y Equipos$1,423 $1,274
Largo plazo:
- depreciacion Ms de-550un -460
acumulada
Total deuda Largo Plazo $588 $562
Patrimonio:
ao.Neto propie., plantas, y equip. 873
Intangibles y otros 245
814
221 Acciones Preferentes $39 $39
Total activo fijo $1,118 $1,035 Acciones Comunes 376 339
Utilidades retenidas 390 347
Criterio: Exigibilidad. Total Patrimonio $805 $725
Total activos $1,879 $1,742 Total deuda y patrimonio $1,879 $1,742

59
Deuda versus Patrimonio
Cuando las firmas se endeudan dan derecho a a terceros a ser los primeros en
recibir los flujos generados por el negocio.
Luego, los dueos del patrimonio tienen derechos slo sobre la diferencia entre
los activos y la deuda .
Cambiar la composicin de deuda patrimonio puede generar valor a la firma.

60
Valor versus Costos
La contabilidad generalmente registra las partidas al

valor de su costo.
Valor de mercado es un concepto que puede ser

muy distinto.

61
Ejercicio N 1
Con la Siguiente informacin Prepare un Balance General de la Empresa

62
Respuesta

63
El Estado de Resultados
El Estado de Resultados mide la performance de la empresa en un periodo

especfico de tiempo.
La definicin de registro de Beneficios o utilidades es
Ingresos Gastos Utilidad

64
ROCA SA.
Estado de Resultado
2011
(en $ millones)
Seccin del reporte operacional: Ventas (ingresos operacionales) $2,262

Los ingresos y gastos producto de Costo de los bienes vendidos - 1,655
la operacin principal de la Firma Gastos de administracin y generales - 327
Depreciacin - 90
Ingreso Operacional $190
Seccin no operacional: Reporte Otros ingresos 29
de los ingresos y gastos distintos Beneficio antes de intereses e impuestos $219
de la operacin principal. Gasto intereses - 49
Ej: Costos de Financiamiento Ingreso antes de impuestos $170
Impuestos - 84
Seccin de reporte separado de corrientes: $71
impuestos devengados por la Diferidos: $13
Compaia. $86
Utilidad Neta
Utilidad retenida: $43
Dividendos: $43

65
Cuando se analiza el Estado de resultado hay que tener en mente :
1. Principios Contables
Como se contabilizan
Registros Histricos
Convencin (FiFo_LiFo)
Base Devengada (Ctas x cobrar)
2. Item que no son Caja o efectivo.
3. Distincin de costos (Variables , Fijos)

66
Ejercicio N 2
Con la Siguiente informacin Prepare un Estados de Resultados

67
Fuentes y Usos de Fondos
Mide como se han movido los recursos de efectivo de la empresa
Fuentes de Fondos: Usos de Fondos:
Una disminucin neta en Un aumento neto en cualquier

cualquier activo distinto de
efectivo y Act. Fijo activo distinto de efectivo y Act.
Fijo
Una Disminucin Bruta de Activos
Fijos Un aumento Bruto de Activos
Fijos
Un aumento neto en cualquier
pasivo.
Una disminucin neta en cualquier
Ingresos por venta de acciones pasivo
(comunes o preferentes)
Un retiro o compra de acciones
Fondos obtenidos de las
operaciones (comunes o preferentes)
Dividendos en efectivo
operaciones

68
Dos Formas de Salida
Origen y aplicacin de recursos
Estado Flujos Efectivo

69
Origen y aplicacin de recursos

70
Estado Flujos Efectivo
Aumento (dism.) efectivo

Efectivo Principio de ao
Efectivo Final del ao

71
3 Mercado de Capitales , Consumo e Inversin

72
Las empresas y particularmente los Administradores financieros tienen un

constante vnculo con los Mercados Financieros, tanto en el corto como en el
largo plazo.
Por qu existen los mercados de capitales?
Porque las personas y empresas en sus decisiones de consumo e

inversin recurren a los mercados de capitales?
Hay Ganancias para la economa (o slo para los intermediarios

financieros) de la existencia de un Mercado de Capitales?
Por qu las personas y empresas invierten (sacrifican consumo

presente por futuro)?
Cmo nacen las tasas de inters?

73
Fundamentos tericos:
Sin Mercado de Capitales
Supuestos:
No hay Mercados de Capitales.
Dos perodos: Hoy y Maana
Certidumbre (Se conoce con certeza lo que se gana al invertir)
No existen costos de transaccin
No existen impuestos
Se parte con un ingreso Y0 al comienzo e Y1 al final (Mana del cielo)
Respecto del consumo: se prefiere ms que menos.
Cada unidad adicional de consumo reporta un bienestar (utilidad) positivo, pero

menor que el anterior (UMg decreciente)

74
Grficamente:
Ntese:
Cada unidad adicional de

consumo reporta un
bienestar (utilidad)
positivo, pero menor que
el anterior (UMg )
decreciente

75
Grficamente:
Ntese que la utilidad

(bienestar) total se
alcanza considerando
los dos periodos al
mismo tiempo
(manto),y que un
mismo bienestar se
logra con distintas
combinaciones de C0
y C1 (curva de
Indiferencia)

76
Pendiente de curva de
indiferencia:
Precio relativo (subjetivo)

entre consumo presente y
futuro:
TMS = -(1+ri)
Donde ri es la tasa de
descuento nter temporal o
de Retorno exigido
Ntese: que en A la Pte. es

mayor que en B

77
Introduciendo oportunidades de ahorro/inversin Productivas
Ntese :
Para el set de
oportunidades de
inversin se da la
tradicional relacin
(Pte.) negativa entre
Tasa Marginal de
retorno (PMg de la
inversin) e
inversin total.
El volumen de
inversin va a
depender del retorno
exigido por el agente

78
Las oportunidades de
inversin productiva
pueden ser
trasformadas el plano
de consumo como
una frontera de
produccin en que la
pendiente en cada
punto en la TMgT
(tasa marginal de
trasformacin)
Puntos A y B :
dem anterior

79
Se invierte (deja de
consumir hoy) si el
retorno de la
inversin (TMgT)
es mayor que la
tasa de retorno
exigida por el
agente (TMS) ya que
puede aumentar su
nivel de bienestar
Equilibrio:
TMgT = TMS
Pte = -(1+ri)

80
2 personas
pueden
decidir
distintos
niveles de
inversin
dependiendo
de sus
preferencia
TMS en el
tiempo
(1+ri)

81
Con Mercado de Capitales
Mercados financieros
facilitan la transferencia
de fondos entre quienes
quieren prestar y los
que quieren endeudarse.
Va a existir una tasa de

inters (r) a la que el
mercado de capitales va
a ofrecer oportunidades
de Deuda- Prstamo

82
Ignorando
posibilidades de
produccin y
siguiendo la misma
lgica vista
anteriormente, se
puede demostrar que
agentes van a
aumentar su utilidad
(bienestar) usando el
mercado de capitales
Si (1+r) >o= -(1+ri)

83
Si X0 = Principal prstamo o inv. en mercado de capitales (Mdo. Ks ,Deuda)
X0 = (Y0 C0 )
X1 = X0 + r * X0 = X0 * (1-r) Renta Mdo. Ks
Pero agente valora (1+ri) lo que deja de consumir
Luego, si (1+r) > (1+ri) gano invirtiendo en Mdo. Ks, consumiendo

ms maana.

84

Considerando las posibilidades
de produccin
En A PMgT (rendimiento
inversin) y Mdo de Ks (r) son
mayores que ri, pero TmgT>r
Luego, conviene invertir por

curva de produccin hasta D.
Pero en D (Eq. Sin Mdo. de Ks)
PMgT=-(1+ri)>r por lo que
conviene invertir hasta el punto
B y maximizar output de
producto (y riqueza).
Dada la maximizacin otra vez

se puede aprovechar el Mdo.
para buscar el patrn de
consumo de mayor utilidad. Por
lo tanto, se va a aumentar su
bienestar hasta U3 gracias al
mercado de capitales,
alcanzando puntos fuera de la
frontera de produccin.

85
En definitiva 2 pasos :
1. Elegir la decisin ptima de produccin (inversin) hasta que
rendimiento Inv.=r.
2. Elegir el patrn ptimo de consumo recurriendo al Mdo de Ks,

donde (1+r) = (1+ri)
Teorema de separacin de Fisher:

Con Mercados de capitales completos y perfectos , las decisiones de
inversin son tomadas por criterios objetivos de maximizacin de riqueza

86
Gracias a la existencia de
mercados de capitales,
agentes con distintos
patrones de preferencias,
pero iguales oportunidades
de inversin, maximizarn su
riqueza (punto D), y
aprovecharn de ahorrar
(inversionista 1) o
endeudarse (inversionista 2),
para organizar su consumo
en el tiempo y lograr un nivel
bienestar (A y B)
inalcanzable slo con
oportunidades productivas
(X e Y).
Los Mercados de capitales
asignan eficientemente los
fondos de Ahorro e Inversin

87
Existencia de Costos de Transaccin:
En la prctica, incluso con

eficiencia operacional, los
intermediarios financieros
incurren en costos no
triviales que conducen al
cobro de un spread para
financiar y rentabilizar su
operacin. Esto genera una
diferencial entre las tasas de
prstamo y depsito.
La consecuencia ms
importante es la invalidacin
del principio de separacin
de Fisher.
Individuos con distintas
curvas de indiferencia
(patrones de rentabilidad
exigida) deciden elegir
distintos niveles de inversin

88
Otros problemas:
Problemas de agencia.
Dueo y gerencia (agente) con diferentes patrones de preferencias
Informacin asimtrica
Uno o los dos manejan distintos grados de informacin
Impuestos:
Diferencias entre tasas de impuesto a las empresas y a las personas

89
Valor y Presupuesto de Capital bajo condiciones de certidumbre
Valor del Dinero en el Tiempo
Es uno de los Conceptos ms importantes en las finanzas.
Presupuesto de Capital (Decisiones de Inversin).
Arrendar v/s Comprar.
Anlisis de Ctas x Cobrar (Pagar).
Acuerdos de Financiamiento.
Fusiones y Adquisiciones su financiamiento

90
Valor Presente
Clave:
Medida que permite comparar flujos de efectivo, al hacerlos

equivalentes en el tiempo, para un perodo determinado, (comunmente
hoy)
Caso 1:

91
Venta Propiedad:
Caso 1
Oferta Carlos: $ 15.000.000 Hoy (Contado)
Oferta Juan: $ 17.000.000 Un ao ms
Tasa Descuento: 10%
Perodo Carlos Juan

0 $ 15.000.000
1 $ 17.000.000
Total $ 15.000.000 $ 17.000.000
Valor Presente $ 15.000.000 $ 15.454.545

VP: Flujo/(1+r)
Valor Futuro $ 16.500.000 $ 17.000.000
GG Hoy $ 454.545
GG Futura $ 500.000

92
Valor Presente Neto
Clave:
Medida que permite comparar flujos de efectivo, al hacerlos

equivalentes en el tiempo, y que, por lo tanto, permite tomar una
buena decisin

93
Caso 2
Inversin en Propiedad:
Compra $ 20.000.000 Hoy (Contado)
Venta $ 22.000.000 Un ao ms
Tasa Descuento: 12%
Perodo Compra Venta

0 -$ 20.000.000
1 $ 22.000.000
Total -$ 20.000.000 $ 22.000.000
Valor Presente -$ 20.000.000 $ 19.642.857

Valor Futuro $ 22.400.000 $ 22.000.000
GG Hoy (VPN) -$ 357.143

GG Futura -$ 400.000
VPN = Costo (hoy) + VP (Flujos futuros)

94
Ahora hay incertidumbre:

95
95
Perodo Sin Riesgo VP Con Riesgo VP

0 -20.000.000 -20.000.000 -20.000.000 -20.000.000
1 25.000.000 21.739.130 25.000.000 19.230.769
Total 5.000.000 1.739.130 5.000.000 -769.231
VPN 1.739.130 -769.231

VPN = Costo (hoy) + VP (Flujos futuros)
Descontado a la tasa relevante
96
Varios perodos
Pregunta:
Conviene ms Tasa Simple o Compuesta?

97
Varios perodos: Tasa Simple vs. Compuesta
Por qu?

98
Varios perodos : Tasa Simple v/s Compuesta
Respuesta:
Con inters simple: Valor Futuro
Los pagos de inters no se reinvierten

P*(1+r*T)
Con inters compuesto: Valor Futuro
Los pagos de inters si se reinvierten

P*(1+r)^T
El dinero hace dinero y el dinero que hace dinero hace ms dinero

99
Varios perodos Tasa Simple v/s Compuesta

100
Varios perodos Tasa Simple v/s Compuesta
Inters Simple v/s Compuesto Inters Simple v/s Compuesto

16,0
3,5
14,0
3,0
r Simple 12,0
2,5
r Compuesto 10,0
$ Inters
$ Inters
2,0 r Simple
8,0
r Compuesto
1,5
6,0
1,0 4,0
0,5 2,0
0,0 0,0
0 2 4 6 8 10 12 14 0 2 4 6 8 10 12 14

101
Valor Presente : El proceso de descuento

(Tasa compuesta)
Caso 5:
Cuanto debera prestar un inversionista hoy para obtener $1
en 2 perodos ms si r = 10%?
Respuesta:
VP*(1+0.1)2 = $1
Lo que es lo mismo:
VP = $1 / (1+0.1)2
VP = 0.826

102
Caso 5:
Respuesta:
VP*(1+0.1)3=$1
Lo que es lo mismo:
VP = $1 / (1+0.1)3
VP = 0.751

103
Caso 5:
Respuesta:
VP*(1+0.1)4=$1
Lo que es lo mismo:
VP = $1 / (1+0.1)4
VP = 0.683

104
)
Caso 5:
Respuesta:
VP*(1+0.1)5=$1
Lo que es lo mismo:
VP = $1 / (1+0.1)5
VP = 0.621

105
Caso 5:

en T perodos ms si r = 10%?
Respuesta:
VP*(1+0.1)T=$1
Lo que es lo mismo:
VP = $1 / (1+0.1)T
VP = CT * ( 1 / (1+ r)T)
VP = Flujo $ en T * (Factor de Descuento)

106
Caso 6:
Cul ser el VP de un inversionista que va a recibir
$2.000.000 en tres aos ms? Suponga que la tasa de
descuento relevante es de 5%.
Respuesta:
VP = CT * ( 1 / (1+ r)T)
VP = 2.000.000 * ( 1 / (1+ 0.05)3)
VP = 2.000.000 * 0.8638
VP = 1.727.675

107
Caso 6:
$2.000.000 en tres aos ms? Suponga que la tasa de
Respuesta:
VP = CT * ( 1 / (1+ r)T)
VP = 2.000.000 * ( 1 / (1+ 0.1)3)
VP = 2.000.000 * 0.7513
VP = 1.502.630

108
Caso 6:
$2.000.000 en diez aos ms? Suponga que la tasa de
Respuesta:
VP = CT * ( 1 / (1+ r)T)
VP = 2.000.000 * ( 1 / (1+ 0.05)10)
VP = 2.000.000 * 0.6139
VP = 1.227.827

109
Caso 6:
$2.000.000 en diez aos ms? Suponga que la tasa de
Respuesta:
VP = CT * ( 1 / (1+ r)T)
VP = 2.000.000 * ( 1 / (1+ 0.1)10)
VP = 2.000.000 * 0.3855
VP = 771.087

110
Caso 6:
Cmo influye la tasa y el tiempo?
Respuesta (simple):
VP (5%, 3 aos) = 1.727.675

VP (5%,10 aos) = 1.227.827
VP (10%, 3 aos) = 1.502.630

VP (10%,10 aos) = 771.087

111
Caso 6:
Cmo influye la tasa y el tiempo?
Valor Presente: 1%
5%
Factores de actualizacin 10%
1,0 20%
0,9 30%
0,8
0,7
Factor
0,6
0,5
0,4
0,3
0,2
0,1
0,0
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30
Perodo

112
Valor Presente Neto

(varios flujos)
Perodo Forma 1 VP Perodo Forma 2 VP

0 2.000 2.000 0 7.000 7.000
1 3.000 2.778 1 6.000 5.556
2 4.000 3.429 2 5.000 4.287
3 5.000 3.969 3 4.000 3.175
4 6.000 4.410 4 3.000 2.205
5 7.000 4.764 5 2.000 1.361
Total 27.000 21.351 Total 27.000 23.584
21.351 23.584
VPN = -C0 + C1/(1+r)1 + C2/(1+r)2 + CT/(1+r)T

T
VPN = -C0 + t=1 Ct/(1+r)t

113
113
Valor en el tiempo : Perodos de capitalizacin o composicin

(Tasa anual v/s Tasa anual Efectiva)
Hasta ahora siempre hemos trabajado con procesos de capitalizacin o de

descuento suponiendo una tasa de inters y un perodo de capitalizacin en
igual base (ej. Ao).
Esto no tiene porque ser as. En general las tasas de inters se expresan en
base anual. Sin embargo, la capitalizacin (o descuento) podra ser semestral,
trimestral, mensual, etc.
Caso 7:
Un banco le dice que le paga un depsito a un ao con 10% base anual
compuesta semestralmente. Si deposita $100 Cunto le pagara el banco a
final de ao?
Respuesta:
Fin 1er Semestre: 100 * (1+ 10% / 2) = 105
Fin 2do Semestre: 105 * (1+ 10% / 2) = 110.25
Ms rpido: VF = 100 * (1 + r/2)2
Ntese que 110.25 corresponde a un inters anual efectivo mayor que 10%
Cunto?

114

Caso 8:
Suponga ahora que un banco le dice que le paga un depsito a

3 aos con 10% base anual compuesta semestralmente. Si
deposita $100 Cunto le pagara el banco a final de ao 3?
Respuesta:
Fin 1er Semestre: 100 * (1+ 10% / 2) = 105
Fin 2do Semestre: 105 * (1+ 10% / 2) = 110.25 ,ETC
Ms rpido: VF = 100 * (1 + r/2)2 * 3 = 134.01
Formula General VF = Co * (1+ r/m)m*T

115
115

Caso 8:
Suponga ahora que un banco le dice que le paga un depsito a 3 aos con 10%
base anual compuesta Trimestralmente. Si deposita $100 Cunto le pagara
el banco a final de ao 1 y el ao 3?
Respuesta:
Fin 1er Ao: 100 * (1+ 10% / 4)4*1 = 110.3813
Fin 3er Ao: 100 * (1+ 10% / 4)4*3 = 134.4889
Cunto?

116
Valor en el tiempo Perodos de capitalizacin o composicin

Caso 8:
base anual compuesta Mensualmente. Si deposita $100 Cunto le pagara el
banco a final de ao 1 y el ao 3?
Respuesta:
Fin 1er Ao: 100 * (1+ 10% / 12)12*1 = 110.4713
Fin 3er Ao: 100 * (1+ 10% / 12)12*3 = 134.8182
Cunto?

117

Caso 8:
base anual compuesta Continuamente. Si deposita $100 Cunto le pagara el
banco a final de ao 1 y el ao 3?
Respuesta:
Fin 1er Ao: 100 * e0.1*1 = 110.5171
Fin 3er Ao: 100 * e0.1*3 = 134.9859
Formula Continua VF = Co * er*T ; e=2.718
Cunto?

118
Valor en el tiempo Perodos de capitalizacin o composicin

Tasa anual v/s Tasa Efectiva:
En el caso desarrollado el hecho de que exista una diferencia entre la frecuencia

(mayor) de la composicin y la tasa de referencia anual, Implica que la tasa
efectivamente ganada sea distinta (mayor) Cmo se calcula?
Respuesta:
Tasa efectiva = ( 1 + r/m)m* T - 1 ; T=1 (anual)

Caso continuo = e r*T - 1 ; T=1 (anual)
Ntese que se puede calcular la tasa efectiva para cualquier

momento, aunque generalmente se hace en base anual

119

Tasa anual v/s Tasa Efectiva:
Si tasa anual 10%

120

Veamos que sucede con la Frecuencia de la composicin si el tiempo el largo y la

tasa de inters base anual aumenta:
r: 5%
Frecuencia de Composicin:
Factores de capitalizacin
5,0
4,5 m=1
m=2
4,0 m=4
m=365
3,5 exp(r*T)
3,0
Factor
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30
Pe r odo

121
r: 15%
Frecuencia de Composicin:
Factores de capitalizacin
100,0
90,0 m=1
m=2
80,0 m=4
m=365
70,0 exp(r*T)
60,0
Factor
50,0
40,0
30,0
20,0
10,0
0,0
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30
Pe rodo

122
Valor Presente Perodos de capitalizacin o composicin

Veamos que sucede si en vez de capitalizacin, se nos pide calcular el valor presente:
VPN = -C0 + C1/(1+r/m)m*1 + C2/(1+r/m)m*2 +
+ CT/(1+r/m)m*T
T
VPN = -C0 + t=1 Ct/(1+r/m)m*t
Ct = Flujo en el perodo t.
r = Tasa de inters base anual.
m = Frecuencia de la capitalizacin.
t = tiempo o perodo.

123

Caso 9:
Ud. va a obtener una herencia que calcula en $10.000.000. Sin embargo, entre
los trmites (ponerse de acuerdo con los otros herederos, posesin efectiva,
venta de bienes , etc.), su parte la va a recibir en 3 aos ms. Un primo, le
quiere comprar su parte de la herencia, y ud. sabe que un banco paga por un
depsito a 3 aos 10% base anual, compuesta mensualmente. Cunto tiene
que ofrecer su primo para aceptar ?
Respuesta:
VP = VF *(1/ (1 + r/12)12 * 3
VP = 10.000.000 *(1/ (1 + 0.1/12)12 * 3 = 7.417.397 o ms
Formula VP = CT * ( 1 / (1+ r/m)m*T)

124
Valor en el tiempo
Perpetuidades y Anualidades
Atajos en matemticas financieras:
Perpetuidades.
Solucin a problemas que consideran una corriente regular e infinita de
flujo de efectivo.
Anualidades:
Solucin a problemas que consideran una corriente regular y finita de
flujo de efectivo.
Ejemplos:
Prestamos
Valorizacin de Bonos.
Valorizacin de Acciones.
Valorizacin de empresas
Evaluacin de proyectos

125
Valor en el tiempo : Perpetuidades
Caso 10
Ud. Tiene una propiedad de la que espera recibir un arriendo para
siempre de 100 M anual, despus de restar los gastos por mantencin
previstos. A cuanto vendera su propiedad si la tasa de inters relevante
para ud. es 8%? Cunto si la tasa relevante fuera 15%?
Respuesta:
VP = C / (1 + r) + C / (1 + r)2 + C / (1 + r)3 + !! UFFF!
Atajo:
Formula de perpetuidad VP = C / r
VP = 100 / 0.08 = 1.250 M o ms.

VP = 100 / 0.15 = 666.7 M o ms.
Ntese como cambia el VP con la tasa de descuento.

IR a EXCEL para Jugar

126
Valor en el tiempo : Perpetuidades
Veamos que sucede con el Valor presente si el flujo es constante ( 100 M ) y tiende a ser
muy largo en pagos en el tiempo:
Perpetuidades:
VP cuando el flujo tiende a infinito
2500.0
r: 5%
2000.0
Factor
1500.0
1000.0
C/ao
Acumulado
500.0 Perpetuidad
0.0
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 34 36 38 40 42 44 46 48 50
Perodo

127
r: 15%
Perpetuidades:
VP cuando el flujo tiende a infinito
700.0
600.0
500.0
Factor
400.0
300.0
C/ao
200.0
Acumulado
Perpetuidad
100.0
0.0
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 34 36 38 40 42 44 46 48 50
Perodo

128
Valor en el tiempo : Perpetuidades crecientes
Caso 11
Ud. Tiene una propiedad de la que espera recibir un arriendo para
siempre de 100 M anual, despus de restar los gastos por mantencin
previstos. Adems, Ud est seguro que va a poder reajustar el arriendo
en un ritmo de 5% anual A cuanto vendera su propiedad si la tasa de
inters relevante para ud. es 8%? Cunto si la tasa relevante fuera 15%?
Respuesta:
VP = C / (1 + r) + C(1+g) / (1 + r)2 + C(1+g)2 / (1 + r)3 + !! UFFF!
Atajo:
Formula de perpetuidad VP = C / (r-g)

VP = 100 / (0.08-0.05) = 3.333 M o ms.
VP = 100 / (0.15-0.05) = 1.000 M o ms.
Ntese como cambia el VP con la tasa de Crecimiento.


129
Consideraciones:
Numerador
Flujo de efectivo comienza al primer perodo (no desde hoy).
Tasa de crecimiento < tasa de descuento
De otro modo el VP se hace infinito (r=g) o indefine( g>r).
La periodicidad de los flujos:
Formula slo puede aplicarse a partir de flujos regulares y discretos en

el tiempo.

130
Valor en el tiempo Anualidades
Derivacin de la formula:
Suponga perpetuidad partiendo en t=1
Flujo de efectivo comienza al primer perodo (no desde hoy).
Suponga perpetuidad partiendo en t=T+1 (calculada en T)
T: perodo final de la anualidad a calcular
Reste el segundo al primero de una manera financieramente correcta
Esto es, el VP del segundo menos el VP del primero

131
Valor en el tiempo : Anualidades
Caso 12
Ud. necesita dinero para comprar una vivienda. Proyecta sus ingresos y
se da cuenta que puede servir un dividendo mensual de 10 UF.
Cunto dinero le prestara el banco en un crdito hipotecario a 20 aos
si la tasa de inters que le cobra es 6%? Cunto si la tasa fuera 8%?
Respuesta:
VP = C / (1 + r) + C / (1 + r)2 + C / (1 + r)3 + +C/ (1+r)T !! UFFF!
Atajo:
Formula de Anualidad VP = C( 1 /r 1/r(1+r)T )
VP = UF 1.413,8
VP = UF 1.220,8
Ntese como cambia el VP con la tasa y el perodo.


132
Valor en el tiempo : Anualidades Crecientes

Caso 13
Ud. Tiene una empresa que sabe reportar flujos de efectivo anuales por
los prximos 15 aos de $12.000.000 a partir del prximo ao. Adems,
sabe que el flujo anual crecer a una tasa de 5% cada ao. El ao 16 el
flujo de caja caer de nuevo a $12.000.000 pero de forma permanente A
cuanto vendera su empresa si le ofrecieran comprarla hoy? (Tasa
descuento relevante: 10%).
Respuesta:
VP = C / (1 + r) + C (1+g) / (1 + r)2 + C (1+g)2 / (1 + r)3 + +C(1+g)T-1/ (1+r)T +

C/ (1+r)T+1 + C /(1+r)T+2 + . !! UFFF!
Atajo:
Anualidad Creciente VP = C [ 1 /(r-g) (1/(r-g ))*((1+g)/(1+r))T ]
VP = 12MM*[1/0,05 (1/0,05)*(1,05/1,1)15] + 12MM/0,1

VP = 120.557.069 + 26.115.496 = 146.672.566 o ms
Ntese como cambia el VP con la tasa.

133
Caso 14
Ud. necesita dinero para comprar una vivienda. quiere un dpto. que
cuesta 200,000.
Cunto le saldr el dividendo mensual si el banco le da un crdito
hipotecario a 20 aos si la tasa de inters que le cobra es 6%?
Cunto si la tasa fuera 8%?
Respuesta:
Formula de Anualidad VP = C( 1 /r 1/r(1+r)T )
Slo se necesita despejar C:
C = VP / ( 1 /r 1/r(1+r)T)
C = 1,410
C = 1,640
Ntese como cambia la cuota (dividendo) con la tasa y el perodo.


134
Consideraciones:
Numerador otra vez

Flujo de efectivo comienza al primer perodo (no desde
hoy).
Tasa de crecimiento < tasa de descuento

De otro modo el VP se hace infinito (r=g) o indefine( g>r).
La periodicidad de los flujos:

Formula slo puede aplicarse a partir de flujos regulares y
discretos en el tiempo.

135
Otras situaciones:
Anualidad retardada
Flujo de efectivo comienza n perodos ms adelante (no desde hoy).
Anualidad anticipada
Flujo de efectivo comienza desde hoy.
Otros:
Igualacin bases de inters y periodos de flujos.
Igualacin Valores presentes flujos gastos e ingresos.

136
Valorizacin Bonos y acciones
Bonos:
Definicin:
Es un certificado de deuda (renta fija) en que se establece:

Principal. (Suma adeudada)
Tiempo. (Fechas de pago)
Tasa de inters.(Cupones)
Tipos de Bonos:
Cero Cupn o descuento puro.

Con Cupn
Slo intereses
Intereses y amortizacin
Consols

137
Bonos:
Cero Cupn o descuento:
VP = F / (1+r)T
Con Cupn:
VP = C [ 1/r 1/ (r (1+r)T) ] + F/(1+r)T

Consols:
VP = C / r)

138
Caso 15
Ud. es el experto de inversiones ROCA SA. en instrumentos de
renta fija. Tiene 2 opciones:
Bonos cero cupn de $ 100 MM (suponga que son divisibles) y

Bonos con cupones de $ 100 MM con cupones de 10%.
Ambos tienen una madurez de 10 aos.
Cunto le saldr 1 bono Cero y un Bono con cupn si la Tasa de

mercado relevante a 10 aos es de 10%?
Respuesta:
Bono Cero = 100( 1/ (1+r)10 ) = 38,554 MM
Bono Bullet = 10*( 1 /0.1 1/0.1(1+0.1)10) +B.Cero
= 61,446 MM + 38,554 MM =100 MM

139
Caso 15
Siendo el capo de inversiones ROCA SA, un cliente le entrega $100
millones para invertir.
El cliente slo desea instrumentos de renta fija. Dada las dos 2 opciones:
Bonos cero cupn de $ 100 MM (suponga que son divisibles) y Bonos
Bullet de $ 100 MM con cupones de 10%, ambos con una madurez de 10
aos.
Si sabe que va a bajar la tasa de inters de mercado relevante a 10 aos
de 10% a 8%. En cual de los dos bonos le convendra invertir?
Justifique.
Respuesta: (corta)
En bono Cero cupn porque tiene una mayor duracin
Respuesta (larga)
Bono Cero: N Bono Cero = 100/ 38,554 =2.59374
Con 10% = 100MM

Con 8% = 100/ (1+0.08)10 * 2.59374 = 46,319 * 2.59374 = 120,14 MM
Bono Bullet:
Con 10% = 100MM
Con 8% = 10*( 1 /0.08 1/0.08(1+0.08)10) +100MM/1.08 10 =
= 67,101MM + 46,319 MM =113,420 MM
Ntese como cambia el valor con la madurez.

140
Comparacin Bonos : Concepto de Duracin
Bonos: Relacin Precio-Tasa
250 Cero Equ.

Cupn
200 Valor par
150
Precio
100
50
0
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20%
Tasa interes Mercado

141
Comparacin Bonos :Concepto de Duracin
Bonos: Relacin Precio-Tasa
500 Cero Equ.

450 Cupn
400 Valor par
350
300
Precio
250
200
150
100
50
0
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20%
Tasa interes Mercado

142
Caso 15
Ud. es el tigre de inversiones ROCA SA. Y para otro cliente compro en
$88,700 millones un bono bullet de $ 100 MM con cupones de 10%.
Qu rendimiento est obteniendo en su inversin? Justifique.
Respuesta
Se debe obtener el valor de y o rendimiento al vencimiento (yield to maturity) en

la siguiente expresin:
$ 88,700 MM = 10*( 1 / y 1/y(1+y)10) +100MM/(1+ y) 10
y = 12%

143
Acciones:
Definicin:
Es un certificado en que se establece el derecho sobre la propiedad de

una empresa, el valor del este derecho va a depender de los resultados
de la empresa (Renta variable).
Tipos de Acciones:
Comunes.
Preferenciales.

144
Valorizacin de acciones
Modelo Descuento de Dividendos:
Una accin proporciona dos tipos de flujos de efectivo:
1. Dividendos:
Establecido por una poltica, generalmente como un % de los resultados
2. Precio de venta de la accin
Valor que se obtiene en el mercado (bolsa) cuando se vende.

145
Luego: Es el valor de una accin igual a:
1. El valor presente de los dividendos ganados durante el tiempo que se tiene la

accin, ms el precio cuando se vende, o
2. El valor presente de todos los flujos de dividendos futuros?.

146
1 y 2 correctas:
Si se tiene un inversionista que quiere la accin un perodo:
P0 = Div1/(1+r) + P1/ (1+r)
Pero en T1 en otro inversionista determina el precio en:
P1= Div2/(1+r) + P2 / ( 1+r)
Visto en T0 el precio es:
P0 = Div1/(1+r) + 1/(1+r) [Div2/(1+r) + P2/(1+r) ]
P0 = Div1/(1+r) + Div2/(1+r)2 + P2/(1+r)2
En T2 pasa lo mismo, y as hasta .
Por lo que al final queda:
P0 = Div1/(1+r) + Div2/(1+r)2 + Div3/(1+r)3 + Div4/(1+r)4 +
P0= El VP de la suma de todos los flujos de dividendos futuros

147
Luego, el valor de la accin depender de los flujos de Dividendos los que podran
ser:
1. Constantes
2. Crecientes
3. Crecimientos irregulares.

148
Formulas:
Constantes
P0= Div/ r
Crecientes
P0 = Div/ (r-g)
Crecimientos irregulares.
T
P0= Div(1+g1)t/(1+r)t + [DivT+1/(r-g2)]/(1+r)T
t=1

149
Caso 16
Ud. es capo de inversiones ROCA SA. y quiere comprar acciones del
CGM (Compaa General de MINAS). Ud. sabe que la empresa paga un
dividendo de $ 120 por accin. Cunto pagara por cada accin si
proyecta:
Dividendo constantes?
Dividendos creciendo a un 7%?
Dividendos creciendo un 7% los primeros 3 aos y un 6% despus?
Suponga que la tasa de descuento relevante es un 10%
Respuesta:
A. P0 = 120/ 0,1 = $ 1.200 por accin.
B. P0 = 120/(0.1-0.07) = $4.000 por accin.
C. P0 = 120/1.1 + 120*1.07/1.12 +120*1.072/1.13 + 145.63/(0.1-0.06)/1.13

P0 = 318.428 + 2735.374 = $3.053.80 por accin.

150
Los parmetros en el modelo de descuento de dividendos:
El valor presente de los dividendos ganados durante el tiempo dependen de
g: tasa de crecimiento
r: tasa de descuento.
Cmo se estiman estos parmetros?

151
g: tasa de crecimiento de los dividendos
Una empresa tiene capacidad de crecer (visto como incremento de utilidades) si

invierte (inversin neta), y para generar la inversin tiene tres posibilidades de
financiamiento:
Deuda
Aumento de capital.
Retencin de utilidades.
Las primeras 2 las veremos en un contexto de riesgo, por lo que aqu se analiza
slo crecer va retencin de utilidades

152
g: tasa de crecimiento de los dividendos
Luego viendo la posibilidad que queda:
Utilidades Utilidades Utilidades Rendimiento

del ao = de este + retenidas * utilidades
siguiente Ao este ao retenidas
Aumento de las utilidades
Si se divide ambos lados de la ecuacin por las utilidades de este ao, se tiene:
Utilidades Utilidades Utilidades Rendimiento

del ao = de este + retenidas * utilidades
siguiente Ao este ao retenidas
Util. este ao Util. este ao Util este ao
O bien, suponiendo que la razn de dividendos a utilidades se mantiene constante:

g = Tasa de Retencin * Rendimiento sobre utilidades retenidas

153
Ahora bien:
La tasa de retencin:
provendr de la poltica de dividendos de la empresas (1- % de las utilidades

repartidas)
El rendimiento de la utilidades retenidas:
Se puede considerar como referencia el ROE histrico que ha tenido la

empresa, ya que muchas veces no se dispone de la informacin del
rendimiento de las inversiones que se va a emprender hacia el futuro, con lo
que el ROE constituye una buena proxi, ya que da informacin del
rendimiento de todos los proyectos anteriores efectuados por la empresa.
Caso 17:
La empresa Barreno II obtuvo utilidades de $ 10 MM el
presente ao. Su poltica de dividendos es repartir el 30% de
las utilidades. Si el ROE ha sido de 16%, Cunto es g?

154
Repuesta:
La Empresa Barreno II retendr el 70% de las utilidades, o sea $7 MM,
y si el ROE es una estimacin apropiada de los rendimientos
futuros, entonces el aumento las utilidades del prximo ao sern:
$7 MM * 0.16 = 1.120.000
Luego, las utilidades del prximo ao seran de $ 11.120.000 y el

aumento porcentual de las utilidades ser:
1.120.000/10.000.000 = 11.2%
Si se utiliza la Frmula:
g = Tasa de retencin * Rendimiento sobre las Ut. Retenidas
g = 70% * 16% = 11.2% OK!!!

155
r: Tasa de Descuento de la accin.
Dos Mtodos:
1. CAPM que lo veremos en un contexto ms realista con riesgo
r = Div / P0 + g
r = Rendimiento por dividendo + Tasa de crecimiento de los dividendos
2. Rendimiento por dividendo:
Se puede obtener de una base histrica de informacin.
g:Se obtiene como lo vimos recin.

156
Caso 17:
La Empresa Barreno II tiene 1.000.000 de acciones, que se venden a $100

cada una. Cual ser el Rendimiento requerido sobre la accin?
Respuesta:
Recordando que Barreno II retiene el 70% de las utilidades (reparte el 30%) ,

y que las utilidades sern de $ 11.120.000, se puede calcular el dividendo
por accin
$ 11.120.000 * 30% / 1.000.000 = $ 3, 34
Luego, El rendimiento del dividendo por accin es:
3,34 / 100 = 3.34%
Dado que g era de 11,2%, si se utiliza la frmula para determinar r:
r = Rendimiento por dividendo + Tasa de crecimiento de los dividendos
r = 3,34% + 11,2% = 14. 54%

157
Consideraciones.
Las estimaciones de r y g vistas se basan en informacin histrica (Tasa de

retencin, ROE ), lo cual muchas veces es un supuesto heroico.
En particular, resulta dbil la estimacin de r:
Por ej. si una empresa no reparte dividendos, el r depende enteramente de

g. el r se calcula porque existe la esperanza que repartir dividendos
en el futuro? O tal vez debido a que la empresa se puede vender?
Una potencial solucin puede ser usar los datos de la industria para
calcular el r de una empresa en particular.
r no puede ser igual a g (valor de la empresa infinito). Aqu la estimacin es

desde una perspectiva de perpetuidad.

158
Oportunidades de Crecimiento
Como dijimos:
P0 = Div/r
Pero si la Cia. repartiera todas sus utilidades, esto es, la Cia. Actuara como una
vaca de efectivo o Unidad generadora de efectivo, se tiene que Div = EPS, y:
P0 = Div/r = EPS/r
Donde EPS: Utilidades por accin (Earning Per Share)
Sin embargo, esto puede no ser una poltica ptima si la Cia. tiene oportunidades
de inversin o Crecimiento, ya que en este caso el precio de la accin puede
entenderse como:
P0 = EPS/r + NPVGO
Donde NPVGO= Valor Presente Neto de Oportunidades de Crecimiento
As P0 puede entenderse como la suma de dos conceptos:
Una Empre. Que se duerme en sus laureles y reparte todas sus utilidades, ms
Todas la oportunidades de crecimiento si retiene utilidades para invertir o crecer.

159
Caso 18:
La Empresa ORO IV tiene 1 MM de acciones en circulacin y se espera genere

utilidades de $10MM al ao a perpetuidad ( EPS= $ 10). En el perodo 1 puede
generar una campaa de ventas que cuesta $10MM y aumentar las utilidades
2,1 MM a partir del 2 perodo en adelante. La tasa de descuento relevante es 10%
Calcular el valor de la accin usando el modelo NPVGO y comparar con el modelo
de Crecimiento de Dividendos.
Respuesta: Respuesta:
Modelo NPVGO: P0 = EPS/R +NPVGO. Modelo Crecimiento Dividendos:

P0 = 10/0.1 + NPVGO Se puede ver que en 1 la Empr. No
retarte dividendos y si los hace a partir
Calculando NPVGO: (en 1) de 2, pero en base a una utilidad de $
-10MM + 2.1MM / 0.1 = $ 11MM 12.1 MM (PS=Div= $12,1) perpetua,
Calculando NPVGO: (en 0) luego:
P0 = (EPS/R) * 1 / 1.1
11MM / 1.1 = $ 10MM ( 10 por accin)
P0 = (12.1/0.1) * 1/1.1
Por lo tanto:
Por lo tanto: Modelo Crec Div : P0 = 110
Modelo NPVGO: P0 = 100 + 10 = 110

161
Valorizacin de acciones
Mltiplo Precio-Utilidad : (P / EPS)
A pesar que hemos dicho no se deben descontar las utilidades, sino que los
flujos de efectivo (dividendos), es usado frecuentemente por analistas. El
modelo NPVGO nos da luces de porque:
Sea, Precio por accin = EPS/r + NPVGO , Dividiendo por EPS, queda:
P /EPS = 1/r + NPVGO / EPS

162
Luego, el Mltiplo Precio-Utilidad depende de:
En forma directa de las Oportunidades de crecimiento.
A mayores oportunidades mayor mltiplo Ej. Cias. Tecnolgicas v/s

de servicios
En forma inversa de la tasa de descuento (Riesgo).
A mayor r menor mltiplo. Ej. 2 Emp. Con utilidad de 10 por accin.

Una seguro y otra con riesgo. cul vale ms?
Eleccin de Mtodos Contables.
A ms conservador el mtodo mayor el mltiplo. Ej. LiFo v/s FiFo o

Uso de la depreciacin acelerada.

163
4 Reglas de Inversin

164
Reglas de Inversin
1. Valor Presente Neto.
2. Perodo de recuperacin y perodo de recuperacin descontado.
3. Rendimiento Contable Promedio
4. Tasa Interna de Retorno (TIR).
5. ndice de Rentabilidad.

165
Valor Presente Neto.
1. Usa los flujos de efectivo.
Los flujos de efectivo son una medida inequvoca del cambio en el

valor de la empresa dado un proyecto a analizar. En cambio, las
utilidades son una construccin artificial, aunque tiles, pues
entregan una base de informacin, debe ser analizada con extremo
cuidado y pragmatismo.
2. Usa todos los flujos de efectivo.
OJO: otros enfoques usan los flujos slo hasta una fecha
determinada e ignoran lo que sigue.
3. Descuenta los flujos de efectivo de una forma adecuada.
OJO: Otros enfoques pueden no consideran el valor en el tiempo.

166
Perodo de Recuperacin.
Regla en la que se seleccionan los proyectos que no exceden un plazo

determinado de recuperacin de la inversin efectuada.
Ejemplo: Sean dos proyectos con flujos:
Proyectos A. (t0) -1.000.000, (t1) 500.000 (t2) 500.000 (t3) 0
Proyectos B. (t0) -1.000.000, (t1) 500.000 (t2) 400.000 (t3) 400.00
Si se determina como regla un perodo de recuperacin de dos aos,

entonces se aceptara slo el proyecto A.

167
Perodo de Recuperacin. Problemas:
Forma o periodicidad de los flujos dentro del perodo.
Al enfoque le resulta indiferente la forma en que se reciban los

Flujos dentro del perodo. Por ejemplo en el cuadro de abajo
Para la Regla es lo mismo los proyectos A y B, cuando
claramente B tiene un VPN mayor.
Flujos despus del perodo de recuperacin.
La regla ignora los flujos despus de el perodo de

recuperacin definido. En el cuadro de abajo, si la regla es de
tres aos, resulta indiferente la eleccin de cualquiera de los
tres proyectos, cuando claramente el proyecto C es el mejor.
Implica una orientacin artificial al corto plazo.
Arbitrariedad en la eleccin del perodo de recuperacin.
Criterio de la regla sin consistencia formal. por qu 2 o 3 o 4 o

etc. aos?. En VP se puede recurrir al mercado de capitales
para encontrar una tasa de descuento apropiada

168

169
Perodo de Recuperacin. Uso en la prctica:
La simpleza en la decisin hace que se ocupe frecuentemente en proyectos

de poca envergadura (mandos medios) en empresas grandes. Si se suman
los proyectos puede ser mucho dinero en que no se esta maximizando la
riqueza de los dueos.
El empresas pequeas (mico o pyme) se usa por ignorancia o, incluso

aunque se sepa, por la falta de acceso al financiamiento de proyectos
rentables pero de flujos ms distantes (Restriccin crediticia slo financia
lo que se puede ver en el corto plazo). Aqu el uso del periodo de
recuperacin se podra justificar, ya que efectivamente pueden haber
buenos proyectos que con una rpida recuperacin de caja permitiran
mejorar las posibilidades de reinversin.
La regla tiene caractersticas deseables para el control administrativo.

Evaluar la capacidad del administrados de tomar decisiones, se valora tanto
como el valor intrinsico de la inversin misma. Si la regla es, por ejemplo,
de 2 aos, implica que en ese plazo ya se vern resultados, aunque en el
camino se hayan desechado excelentes proyectos de inversin, pero con
resultados a ms largo plazo.

170
Perodo de Recuperacin Descontado.
Variante del anterior, pero antes de aplicar la regla descuenta los flujos.
Problemas:
soluciona el primero que vimos antes, esto es, la forma o periodicidad de los
flujos dentro del perodo, pero persisten:
1. Flujos despus del perodo de recuperacin.
La regla ignora los flujos despus de el perodo de recuperacin

definido. En el cuadro de abajo, si la regla es de tres aos, resulta
indiferente la eleccin de cualquiera de los tres proyectos, cuando
claramente el proyecto C es el mejor. Implica una orientacin
artificial al corto plazo.
2. Arbitrariedad en la eleccin del perodo de recuperacin.
Criterio de la regla sin consistencia formal. por qu 2 o 3 o 4 o etc.

aos?. En VP se puede recurrir a la informacin que se encuentra en
el mercado de capitales para encontrar una tasa de descuento
apropiada

171
Rendimiento contable promedio (AAR).
Regla en la que se seleccionan los proyectos que exceden un Rendimiento

contable promedio preestablecido de recuperacin de la inversin efectuada.

172
Ejemplo: Copra de una mquina

173
Aplicacin de la regla

174
Problemas:
1. Utiliza informacin incorrecta para la toma de decisin.

Al enfoque considera la utilidad neta y valor libro de la inversin
y no los flujos de efectivo.
2. Forma o periodicidad de los flujos dentro del perodo.

Al enfoque le resulta indiferente la forma en que se reciban los
Flujos dentro del perodo. (dem periodo de recuperacin).
3. Arbitrariedad en la eleccin de la tasa de rendimiento utilizada en la

regla.
Criterio de la regla sin consistencia formal. por qu un % en
particular?. En VP se puede recurrir al mercado de capitales
para encontrar una tasa de descuento apropiada.
Uso en la practica:
Usa cifras contables fciles de encontrar.
Fcil clculo.

175
Tasa Interna de Rendimiento (TIR).
Ft / (1+tir) = 0 t
t=0
Corresponde a la tasa de rendimiento que hace el Valor Presente Neto de

un proyecto igual a cero.
O bien, corresponde a la tasa de rendimiento o descuento que iguala a

los pagos con los ingresos de un proyecto.
La regla establece que si esta tasa es mayor que una tasa de descuento
preestablecida o relevante, entonces acepte el proyecto ( en caso
inverso: rechcelo)

176

Ejemplo:
Relacin TIR-Valor Presente

$100
$80
$60
Valor Presente Neto
$40
$20
TIR
20.0%
$0
($20)
($40)
($60)
2%
6%
10%
14%
18%
22%
26%
30%
34%
Tasa Descuento

177

T
Ft / (1+tir) = 0 t
t=0
Comparndola con el VPN, dada una tasa de descuento apropiada, si la TIR

del proyecto es mayor que la tasa de descuento el VPN es mayor que cero y
viceversa
As, la TIR pareciera la panacea pero tiene problemas.
Veamos tres situaciones distintas:
Caso 20:

178

Caso 20:
$60
$50
Valor Presente Neto

$40
$30
TIR
$20
20.0%
$10
$0
($10)
($20)
($30)
2%
6%
10%
14%
18%
22%
26%
30%
Tasa Descuento
1er Flujo negativo y todos los otros positivos:

Regla OK !!

179

Caso 20:

$30
$20
Valor Presente Neto

$10
$0
($10)
($20) TIR
($30) 20.0%
($40)
($50)
($60)
2%
6%
10%
14%
18%
22%
26%
30%
Tasa Descuento
1er Flujo Positivo y todos los otros negativo:

Regla OK !! Pero al revs

180

Caso 20:
$2
$1
Valor Presente Neto

$1
$0
($1) TIR
6.34%
($1) 23.66%
($2)
($2)
2%
6%
10%
14%
18%
22%
26%
30%
Tasa Descuento
Flujos que cambian de signo:

Regla NO SIRVE

181
Tasa Interna de Retorno (TIR).
Lo anterior acta como reglas generales para cualquier escenario de proyectos

que enfrentemos
Adicionalmente, en muchas decisiones de inversin o presupuesto de capital nos

enfrentamos a escenarios de proyectos mltiples (ms de un proyecto a la vez). En
particular, si se nos presentan proyectos mutuamente excluyentes, entonces la
TIR tiene dos problemas ms a considerar:
Problemas de escala
Problemas de periodicidad o de figura de valor de los flujos.

182
Problemas de escala.
Caso 21:
Considrense los siguientes dos proyectos. Lamentablemente no

se pueden hacer ambos y hay que elegir uno de ellos. Por cul
optara?

183
Tasa Interna de Rendimiento (TIR). Problemas de escala.

Caso 21:

$7,000
$6,000 VPN A
$5,000 VPN B
Valor Presente Neto

VPN B-A
$4,000
$3,000
$2,000
$1,000
$0
($1,000)
($2,000)
0%
4%
8%
12%
16%
20%
24%
28%
Tasa Descuento
TIR lleva a decisin errnea si hay que elegir.

Solucin: Evaluar Proyecto Incremental (O VPN )
184
Problemas de Periodicidad en los flujos.
Caso 22:
Considrense los siguientes dos proyectos. Lamentablemente no

se pueden hacer ambos y hay que elegir uno de ellos. Por cul
optara?

185
Tasa Interna de Rendimiento (TIR). Problemas de Periodicidad

Caso 22:

$7,000
$6,000
VPN A
$5,000
VPN B
$4,000
Valor Presente Neto

VPN B-A
$3,000
$2,000
$1,000
$0
($1,000)
($2,000)
($3,000)
($4,000) 0%
4%
8%
12%
16%
20%
24%
28%
Tasa Descuento
TIR lleva a decisin errnea si hay que elegir.

Solucin: Evaluar Proyecto Incremental (O VPN )
186
Por qu sobrevive?
Cualidad de resumir en un solo nmero la informacin sobre un proyecto.
Facilidad de entender fcilmente las bondades o no de un proyecto.
Si los flujos tienen slo un cambio de signo y son nicos, por muy complejos
que sean, la TIR es un buen indicador.
La TIR incremental tambin da resultados correctos.
Simplemente la tradicin.

187
ndice de Rentabilidad. (IR)
Regla que establece los proyectos que se seleccionan en base al clculo de

la razn o cociente entre el Valor Presente de los flujos futuros esperados
despus realizada la inversin inicial, y el monto de la inversin inicial.
Valor Presente de los Flujos de caja

Indice de subsecuentes a la Inversin inicial
Rentabilidad Inversin inicial
En trminos generales la regla dice que deberan llevarse a cabo los
proyectos con un IR > 1.
Sin embargo, aunque esta la regla no tiene el problema de cambio de

signo ni de periodicidad, debe usarse con precaucin cuando no se
trata de proyectos independientes debido a los persisten los
problemas de Escala, como se puede ver a continuacin

188
Indice de rentabilidad (IR).
Problemas de Escala.
Caso 23:
Considrense los siguientes tres proyectos, si la tasa de

descuento relevante es 12%. Lamentablemente se pueden hacer
solo 1 ya que son mutuamente excluyentes entre si, y hay que
elegir slo uno de ellos. Por cul optara?

189
Indice de rentabilidad (IR). Problemas de Escala
Caso 23:
Se puede observar que, si

hay que elegir uno, el mejor
proyecto es el B (Mayor
VPN)
El IR lleva a decisin
errnea si hay que elegir, al
igual que la TIR.
Solucin: Evaluar
Proyecto Incremental
(VPN )

190
ndice de rentabilidad (IR): Restriccin Presupuestaria o racionamiento de Capital

(solo para T0):
Un problema distinto se enfrenta cuando no se tiene los fondos para financiar

todos los proyectos. Si los proyectos son independientes la regla IR puede ser
til para ordenar la asignacin de fondos limitados
Caso 23 (Part II): Considrense los tres proyectos, si dispone solo de $

200.000 y no son mutuamente excluyentes entre si. Por cul(es) optara?
Se puede observar que, si hay que

elegir uno, el mejor proyecto es el A
+ C, ya que tienen Mayor VPN
juntos que B .
El IR facilita decisiones si hay que

ordenar con restriccin de capital,
(No vlido para restriccin de ms
de un perodo)

191
5 Presupuestos de Capital

192
Consideraciones
Qu informacin utilizar?
Lo importante son los flujos de caja incrementales:
Costos hundidos.
Lo pasado, pasado est. Las inversiones o gastos histricos,
aunque pueden tener algn reflejo en la contabilidad, si no
constituyen efectivo asociado al proyecto, no forman parte de
este. Ej: Estudio de Mercado.
Costos alternativos o de oportunidad.

Todo lo que corresponda valorar se valora Ej: Arriendos,
Asignacin de sueldos, Asignacin de valores por potenciales
subsidios de costos.

193
Efectos colaterales
Erosin. Proyecto desgasta otros de la Empresa. Ej: Nueva

lnea de pastas.
Sinerga. Proyecto beneficia otros de la empresa. Ej: Inv.
Ecolgica.
Costos asignados.
Solo corresponde lo que corresponde. Asignacin de gastos

comnmente generales a un proyecto. Esto corresponde si y
slo si el proyecto los afecta. Ej: Gastos administrativos a
proyecto inmobiliario.

194
Consideraciones
Qu informacin utilizar?
Depreciacin, Amortizacin intangibles, Valor libro venta activos.

La depreciacin constituye un egreso slo desde el punto de vista
contable. Financieramente no es un egreso de caja y slo sirve para
el clculo de impuestos (que si es egreso de caja).
Capital de trabajo.
Muchos presupuestos de inversin (nuevos negocios) requieren de
capital de trabajo: Inventarios, Cuentas por pagar superiores a las por
cobrar (sujeto a polticas crediticias de la Empresa), un colchn de
efectivo, etc. Claramente este tem refiere de efectivo y debe
considerarse para la construccin de flujos.

195
Estructura de un flujo de caja
Aumentan o disminuyen la
riqueza de la empresa
Gastos que para fines de

tributacin son deducibles, pero no
ocasionan salida de caja
Incorporacin al flujo de caja de los

gastos no desembolsables, que no
fueron salida de efectivo
Inversiones, aumentos del capital

de trabajo neto (activo por activo o
activo por pasivo)
Valor de desecho proyecto o

recuperacin de capital de
trabajo

196
Consideraciones
Qu pasa cuando hay inflacin?
Afecta tanto a las tasas de inters (tasas de descuento) como a los flujos:
Tasas nominales v/s reales
Aproximacin:
Rn = Rr + Tasa de inflacin
Exacto:
1 + Rn = (1 + Rr ) * (1 + Tasa de inflacin)

197
Consideraciones
Afecta tanto a las tasas de inters como a los flujos:
Flujos nominales v/s reales
Los flujos nominales son los que se ven y contienen la inflacin
Los flujos reales son con un poder adquisitivo constante y, por lo

tanto, no
deben contener inflacin.
Estos corresponderan a flujos nominales deflactados.

198
Consideraciones
Afecta tanto a las tasas de inters como a los flujos:
Regla General: (como sea ms fcil)
Si se trabaja nominal, entonces todo debe expresarse en trminos nominales
Si se trabaja real, entonces todo debe expresarse en trminos reales
En ambos casos el VP ser el mismo.

199
Inflacin. Ejemplo
Evalu en trminos reales y nominales para el siguiente
proyecto (tasa de impuesto del 20%):

200

201
Inversiones con vidas desiguales: Mtodo de Costo anual

equivalente
Qu pasa cuando hay proyectos con continuidad, pero con vidas diferentes?
En este caso la regla de VP puede llevarnos a respuestas equivocadas.

Ej: Se tiene 2 alternativas de mquinas de aire comprimido:
a) De alta calidad que cuesta $4.000 con costos de mantencin de $100

anuales por 10 aos.
b) otra ms barata que cuesta $1.000 con costos de mantencin de

$500 anuales por 5 aos.
Cul elegir si la tasa de descuento es de 10%?
VPa = $4.614,16 VPb = $2.895,39

202
Inversiones con vidas desiguales: El problema es que para hacer comparable los
proyectos deberan igualarse las vidas:
Flujos de caja de mquina de alta calidad
-$4,000 100 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -100
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Flujos de caja de mquina barata
-$1,000 500 -500 -500 -500 -1,500 -500 -500 -500 -500 -500
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
VPa = $4.614,16 VPb = $4.693,20

203
Inversiones con vidas desiguales:
Existen 3 mtodos para resolver el problema:

Cadenas de Remplazo
Repita el proyecto para siempre y encuentre el VP de la perpetuidad.
Supuesto: Ambos proyectos pueden y sern repetidos.
Igualacin de Ciclos de vida

Repita los proyectos hasta que el comienzo y el final sean los mismos.
Entonces el VP es correcto.
El Metodo de Costo Anual Equivalente

204
Inversiones
El Mtodo con vidas
de Costo Anual desiguales:
Equivalente (CAE)
Aplicable a un mucho ms robusto set de circunstancias que los otros dos mtodos.
El Costo Anual Equivalente es el valor de los pagos de una anualidad que tiene el
mismo VP de nuestro set original de flujos de caja.
VPN = CAE ArT
Donde ArT es el VP de $1 por perodo para T perodos con una tasa de descuento de r.
En el ejemplo:
El CAE para la mquina de alta calidad es $750.98 y el CAE para la mquina barata es
$763.80

205
Caso Practico 10
Se pide evaluar econmicamente el ingreso a un nuevo sector de la mina,

considerando que el tajo tendr una vida de tres aos, el resumen de la
produccin y de los costos de capital (CAPEX) y los costos de operacin (OPEX)
se ven en las siguientes diapositivas.
Tambin es necesario evaluar los VPN para diferentes Precios

206
Produccin
Open Pit TM Ley Cu
Pre Minado (Pre Striping) Desmonte (waste) 9,000,000
Produccion Mina Mineral (Ore)-xidos 317,613 0.57%

0.47%
Mineral (Ore) -Sulfuro 2,208,848 1.33%
0.13%
Desmonte 9,512,446
D/M (SR) 3.77
CuT CuS
Aporte CuT Fino - xido 1,807 1,479
Aporte CuT Fino - Sulfuros 28,724 2,328
Planta
Chancado/aglomerado Mineral xido 317,613 0.54%
0.45%
Mineral Sulfuro 2,208,848 1.26%
0.12%
CuT CuS
Aporte CuT Fino - xido 1,720 1,418
Aporte CuT Fino - Sulfuros 27,821 2,717
Lixiviacin
Recuperacion Cu-xido 1,373
Recuperacion Cu-Sulfuros 19,477
SX-EW
Produccion de Ctodos Cu 18,223

207
Costos
Open Pit US$ $/TM $/Lb Cu F
Costo de Capital (Inversion Pre minado) 13,009,440 1.45
Costo Operativo Mineral 3,375,281

Costo Operativo Desmonte 14,641,656
Costo Operativo distribuibles 3,820,212
Total Mina 21,837,150
Costo Mina en Base al Total de material 1.86
Costo Mina en Base al mineral 9.89 0.54
PLANTA US$ $/TM $/Lb Cu F
Costo Chancado Lixiviacion 8,574,562
Costo SX-EW 12,165,128
Costos distribuibles 5,443,819
Total Planta 26,183,509
Costo Planta en Base al Mineral 10.36 0.65
Total 48,020,659 20.25 1.20
Por centro de costo US$ $/TM Cu F $/Lb Cu F

Mina 18,016,938 989 0.45
Planta 20,739,690 1,138 0.52
Administracion 5,731,478 315 0.14
Mantenimiento y Serv. auxiliares 3,532,553 194 0.09
48,020,659 2,635 1.20

Total costo OPEX + CAPEX 61,030,099
VPN costo total 53,955,160

208
Flujo de Caja Anualizado
Ao 0 Ao 1 Ao2 Ao3
Produccion xidos 1,200 1,200 0 0 0
Produccion Sulfuros 17,023 0 7898 8,800 325
Ingresos * VPN $67,982,814.19 5,400,670 35,540,980 39,600,000 1,463,580

Inversiones* VPN ($12,045,777.78) -13,009,440
Costos Operativos* VPN ($41,909,381.89) -2,159,380 -30,470,309 -16,835,805 -573,816
-9,768,150 5,070,671 22,764,195 889,764
VPN @ 8% $14,027,654.52
VAN@tasa 14,027,655
TIR 81%
B/C 1.26

209
Valores Presente Neto con diferentes precios de Cobre
Precio $ 2,500 $ 3,000 $ 3,500 $ 4,000 $ 4,500 $ 5,000

VAN@8 ($17,350,422) ($9,539,784) ($1,729,145) $6,081,493 $14,027,655 $21,702,771
VAN@10% ($17,244,890) ($9,701,474) ($2,158,057) $5,385,360 $13,021,298 $20,472,194
VAN@12% ($17,136,119) ($9,849,434) ($2,562,749) $4,723,936 $12,089,311 $19,297,305

210

211
6 Anlisis de riesgo

212
Anlisis de Sensibilidad (AS)
Variar los parmetros financieros mas importantes: inversiones, costos e

ingresos unilateralmente o en conjunto para determinar el grado de
sensibilidad del proyecto a los cambios
INVERSION = Incremento o disminucin porcentual del costo de inversin
COSTOS = Incremento o disminucin porcentual de los costos
INGRESOS= Incremento o disminucin porcentual del ingreso
AS = TIR / PF Donde:
TIR: (TIR1 TIR2) (en valor absoluto)
PF: Variacin porcentual del parmetro financiero
AS 1 El Proyecto es muy sensible a la variacin del parmetro correspondiente
AS 1 El proyecto es poco sensible a la variacin del parmetro correspondiente.

213
Estudio de Caso
Se tiene un proyecto con una vida til de 5 aos y una inversin inicial de
(I): 100 millones de $
El proyecto genera los siguientes Flujos Netos de Efectivo
$. 50 (ao 1)
$. 65 (ao 2)
$. 85 (ao 3)
$ 90 (ao 4)
$ 120 (ao 5).
Tasa mnima de rendimiento: 44% anual.
VPN = -100 + ( 34,7 + 31,4 + 28,5 + 20,9 + 19,4)
VPN = -100 + 134,9 = 34, 9 Se acepta el proyecto

214
Ii = 44%
Is = 64%
VPNP = 34,9
VPNN = -3,5
TIR (aprox) = 44 + (64 44) . 34,9 / 34,9 (-3,5)
TIR (aprox) = 44 + 20 . 0,90885417
TIR (aprox) = 44 + 18,18 = 62, 2% TIR = 61,6%
INVERSION = 20% Io = 120

TIR1 = 61,6%; TIR2 = 50,5%
AS = (61,6 - 50,5) / 20 AS = 11,1 / 20 AS = 0,56
AS 1 El proyecto es poco sensible a un incremento de un 20% del costo

de inversin

215
Modelo unidimensional de la sensibilizacin del VPN
Determina hasta dnde puede modificarse el valor de una variable

para que el proyecto siga siendo rentable.
Calcular el valor actual de cada tem del flujo la suma de todos los valores
actuales debe coincidir con el VPN calculado.
Igualar el VPN a cero y, partiendo a la inversa,
determinar el monto de la utilidad neta que hace al VPNi gual a cero

calcular el valor de la utilidad antes de impuesto que hace que se cumpla
esa condicin
determinar el valor actual de los ingresos que determina que esa sea la
utilidad antes de impuesto.
Para encontrar el valor lmite del precio se recurre a la regla de tres.

216
AOS DE OPERACIN
0 DEL 1 AL 9 10 VAN
INGRESOS 100000 100000 614457
COSTO VARIABLE -20000 -20000 -122891
COSTO FIJO -30000 -30000 -184337
DEPRECIACION -25000 -25000 -153614
UTILIDAD ANTES DE IMPUESTO 25000 25000 153614
IMPUESTO -2500 -2500 -15361
UTILIDAD NETA 22500 22500 138253
DEPRECIACION 25000 25000 153614
INVERSION -250000 -250000
CAPITAL DE TRABAJO -40000 40000 -24578
VALOR DE RESCATE 150000 57831
FLUJO DE CAJA -290000 47500 237500 75120

217
En el cuadro anterior se podr ver que los ingresos son 100000 cada ao
dando un VPN US$ 75120.00 .
Si queremos saber hasta donde soporta el proyecto modificaremos el precio

haciendo al VPN = 0.
Aplicando regla de tres:
US$ 100000= 614457

US$ x = 530990
X = $ 86420
El precio podra caer hasta $ 86420 y todava el inversionista obtendra el 10%

exigido a la inversin (VAN = 0).

218
AOS DE OPERACIN
0 DEL 1 AL 9 10 VAN
INGRESOS 86416.2 86416.2 530990
COSTO VARIABLE -20000 -20000 -122891
COSTO FIJO -30000 -30000 -184337
DEPRECIACION -25000 -25000 -153614
UTILIDAD ANTES DE IMPUESTO 11416.2 11416.2 70148
IMPUESTO -1141.62 -1141.62 -7015
UTILIDAD NETA 10274.58 10274.58 63133
DEPRECIACION 25000 25000 153614
INVERSION -250000 -250000
CAPITAL DE TRABAJO -40000 40000 -24578
VALOR DE DESECHO 150000 57831
FLUJO DE CAJA -290000 35274.58 225274.58 0

219
Modelo multidimensional de la sensibilizacin del VPN
Incorpora el efecto combinado de dos o ms variables y

determina de qu manera vara el VPN frente a cambios en los
valores de esas variables.

220
Valores Presente Neto con diferentes precios de Cobre
Precio $ 2,500 $ 3,000 $ 3,500 $ 4,000 $ 4,500 $ 5,000

VAN@8 ($17,350,422) ($9,539,784) ($1,729,145) $6,081,493 $14,027,655 $21,702,771
VAN@10% ($17,244,890) ($9,701,474) ($2,158,057) $5,385,360 $13,021,298 $20,472,194
VAN@12% ($17,136,119) ($9,849,434) ($2,562,749) $4,723,936 $12,089,311 $19,297,305

221

222
Anlisis de Riesgo
Es una de las mayores preocupaciones a la hora de realizar una inversin y en

general cualquier actividad de un proyecto.
Se deben minimizar los riesgos.
Las tcnicas de riesgo y otras utilizan mtodos probabilsticos cuyo valor es

difcil de asignar.
El riesgo ms importante es el riesgo sistemtico o riesgo de mercado.

223
Ejemplo : Un proyecto requiere de una inversin a comienzos del ao 1 y

genera un flujo de beneficios netos constantes, durante 17 aos, cuyos valores
y correspondientes probabilidades se muestran en el cuadro siguiente:
I P(I) BN P(B)
30 0.2 5 0.1
40 0.6 6 0.2
50 0.2 7 0.6
8 0.1
I = Inversin
BN = Beneficios netos
P = Probabilidad

224
se considera valor residual cero y tasa de actualizacin de 15% anual. Se trata

de calcular la distribucin de probabilidades del VPN del proyecto.
Los datos indican que la mejor estimacin de la inversin es de 40 millones y

la del beneficio neto anual constante de 7 millones; si con estos nicos
valores se calcula el VPN en forma determinstica, resulta:
VPN = - 40 + 7*FAS0.15,17 = 2.3 (aproximadamente)
Aplicando anlisis de riesgo, por el mtodo matemtico, observamos que

hay 3 posible valores de 1 y 4 de BN, por consiguiente hay 3*4=12 posibles
combinaciones de ambos y consecuentemente, 12 posibles valores del VAN,
tal como se muestra en el siguiente cuadro:

225
COMBINACIN I B VAN P(VAN)

1 30 5 0.0 0.02
2 30 6 5.2 0.04
3 30 7 10.4 0.12
4 30 8 15.7 0.02
5 40 5 -8.7 0.06
6 40 6 -3.5 0.12
7 40 7 1.7 0.36
8 40 8 7.0 0.06
9 50 5 17.4 0.02
10 50 6 -12.2 0.04
11 50 7 -7.0 0.12
12 50 8 -1.7 0.02

226
Valor en Riesgo
Mtodo para cuantificar la exposicin al riesgo de mercado por medio de

tcnicas estadsticas.
Valor en
Riesgo
Prdidas Cambio en el Valor de Mercado del

portafolio
Nivel de Confianza (95%)

227
El VaR no otorga certidumbre con respecto a las prdidas que se podran sufrir en
una inversin, sino una expectativa de resultados basada en estadstica (series de
datos en el tiempo).
Ventajas del VaR:
1. Toma en cuenta los factores asociados con el comportamiento de los

precios de los activos.
2. Toma en cuenta caractersticas especificas de cada instrumento (acciones,
bonos, etc).
3. Entrega un medida estndar para las distintas clases de riesgo.

228
Mtodos ms utilizados
Simulacin Histrica
Mtodo de Varianza-Covarianza
MonteCarlo

229
Mtodo de MonteCarlo
Consiste en la generacin de nmeros aleatorios para calcular el valor de los

portafolios generando escenarios. Un nuevo nmero aleatorio sirve para
generar un nuevo valor del portafolio con igual probabilidad de ocurrencia que
los dems y determinar la prdida o ganancia en el mismo.
Este proceso se repite un gran nmero de veces (4,000 escenarios) y los

resultados se ordenan de tal forma que pueda determinarse un nivel de
confianza especfico.
Ventaja: Mayor nivel de exactitud que la de los otros modelos.
Desventaja: Altos costos en trminos de tiempo y recursos

computacionales.

230
Pasos
Generar series con nmeros aleatorios con base en una distribucin
normal estandarizada (matriz X).
A partir de la matriz de varianza-covarianza aplicar la descomposicin

de Cholesky para obtener una nueva matriz (matriz AT).
Determinar la matriz Y= AT*X donde Y ~ N(0, ).
Generar 4,000 simulaciones de los factores de riesgo (al valor actual del
factor de riesgo se agrega el valor de las variaciones simuladas).
Revaluar el portafolio con cada uno de los valores estimados de los

factores de riesgo.
Calcular prdidas y ganancias del portafolio. (se obtienen de la

diferencia entre el valor del portafolio simulado en cada uno de los
escenarios y el valor del portafolio vigente en la fecha de evaluacin.
Ordenar los resultados del portafolio de mayores prdidas a mayores

ganancias y calcular el VaR con base en el nivel de confianza elegido.

231
rboles de Decisin
Excelentes para seleccionar entre varios cursos de accin
Proveen estructura para:

Organizar las opciones
Investigar posibles resultados
Visualizar el riesgo y los beneficios

232
Construccin del rbol

Partiendo de la decisin a tomar
Proceso visual
Dibujar un cuadrado
Representa la decisin a tomar
Partiendo de ese cuadrado

Dibujar una lnea por cada opcin posible
Escribir la opcin sobre la lnea
Al final de cada lnea considerar los resultados
Si son inciertos (probables) dibujar un crculo

Los crculos representan resultados inciertos (probables)
Si el resultado es otra decisin a tomar dibujar un cuadrado

Los cuadrados representan decisiones

233
Por cada nuevo cuadrado

Repetir el proceso como si fuera el primer cuadrado
Por cada crculo

Dibujar una lnea por cada resultado probable
En cada lnea escribir el resultado probable
Repetir el proceso hasta que no queden cuadrados ni crculos sin

lneas

rbol para el Ejemplo
Moderada
Moderada
Respuesta del
Mercado
Moderada
235
Revisin del rbol
El rbol se revisa:
Repasando cada cuadrado y cada crculo

Ver si no se dejaron opciones sin considerar
Si es necesario pueden dibujarse segmentos del rbol por aparte
Si el rbol ya se congestion
Al final se tiene que tener una buena idea del problema y de todos sus posibles
resultados

236
Evaluacin del rbol
Para llegar a determinar la decisin:
Asignar un puntaje a cada posible resultado
Representa el estimado de beneficio a obtener de ese resultado
Puede ser un valor en dinero
Revisar cada crculo
Asignar una probabilidad a cada resultado
Deben sumar 1 o 100%
En base a datos, experiencia o pura estimacin

US$1,000,000
0.4
0.4 Moderada
US$50,000
0.2
US$2,000
US$1,000,000
0.1
0.2 Moderada
US$50,000
0.7
US$2,000
US$400,000
0.3
0.4 Moderada
US$20,000
0.3
US$6,000
0.6
US$20,000
0.4
US$2,000
238
Proceso de Decisin
Clculo del valor de un nodo crculo
Sumatoria de:
Valor de cada resultado multiplicado por su probabilidad

Los resultados ms probables pesan ms
Se escribe el resultado en el crculo

US$1,000,000
420,400
0.4
0.4 Moderada
US$50,000
0.2 US$2,000
111,400
US$1,000,000
0.1
0.2 Moderada
US$50,000
0.7 US$2,000
129,800 US$400,000
0.3
0.4 Moderada
US$20,000
0.3
US$6,000
0.6
US$20,000
12,800 0.4 US$2,000

240
Proceso de Decisin
Clculo del valor de un nodo de decisin (cuadrados)
Escribir el costo de cada decisin

El costo de implementarla
Restarlo del valor del nodo siguiente
El resultado es el beneficio esperado
Notas
No deben incluirse gastos realizados antes del anlisis

Son costos hundidos
Seleccionar la opcin de mayor beneficio

US$420,400
US$1,000,000
0.4
US$270,400 0.4 Moderada
US$50,000
0.2 US$2,000
US$111,400
US$1,000,000
0.1
0.2 Moderada
US$50,000
0.7 US$2,000
US$129,800 US$400,000
0.3
0.4 Moderada
US$20,000
0.3
US$6,000
0.6
US$20,000
US$99,800 US$12,800 0.4 US$2,000
242
Anlisis del Ejemplo
La opcin seleccionada es desarrollar un nuevo producto
Desarrollo detallado
Tiene un costo de US$150,000
Con beneficio de US$420,000
Beneficio neto: US$270,000
Es mejor que desarrollarlo con desarrollo rpido
Beneficio neto: US$31,400
Y mejor que consolidar
Mejor beneficio neto en esa opcin:

US$99,800

243
Puntos Clave
Los rboles de decisin
Dan un panorama visual completo

Todas las opciones pueden ser evaluadas
Permiten evaluar consecuencias
Gua sobre cmo asignar valores y probabilidades
Permite decidir en base a informacin (datos) o estimaciones

244
7 Bibliografa

245
LUIS FELIPE MARTIN C. Apuntes sobre Finanzas, Universidad de Santiago de Chile. Facultad
de administracin y economa.
1 F. Modigliani y M H. Miller: The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of
Investment, American Economic Review, 48: 261-297 (junio 1958). La tesis bsica de MM fue
propuesta en 1938 por J. B. Williams y David Durand.
Brealey , Myer, Allen. Principios de Finanzas Corporativas 4ta edicin .Mc Graw Hill
Ross, Westerfield, Jaffe Finanzas Corporativas 7ma edicion Mc. Graw Hill.
Freddy Villar , Arboles de decisin

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2) Que inversiones a largo plazo debe realizar la Empresa:

3) Como la Empresa obtiene el financiamiento de las inversiones

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2 Gestin financiera en Minera

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Activos corrientes o circulantes:

Pasivo corriente o circulante:

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Componentes del capital de trabajo.

activo circulante y pasivo circulante.

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Los inventarios de materias primas comprenden:

Artculos que compra la empresa, los cuales representan materiales bsicos

Los inventarios de producciones en curso o en proceso incluyen todos los

Los inventarios de productos terminados que han sido producidos pero an no

As mismo se incluyen en las existencias, partes y piezas de repuesto,

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