Anda di halaman 1dari 39

STRUKTUR MODAL

(CAPITAL STRUCTURE)
Pendahuluan
Teori struktur modal menjelaskan
apakah ada pengaruh perubahan struktur
modal terhadap nilai perusahaan ?

Melalui konsep ini diharapkan dapat


dianalisis kemungkinan struktur modal
yang dipandang efisien dengan tetap
meningkatkan nilai perusahaan
Sumber Modal

Modal Sendiri Modal Pinjaman

Biaya Modal
Pendekatan
Tradisional
Struktur Modal pada
Pasar Modal Sempurna
dan Tidak Ada Pajak
Pendekatan
Modigliani
& Miller
Kondisi Struktur
Modal Perusahaan

Struktur Modal pada


Pasar Modal Sempurna
dan Ada Pajak
• Struktur modal (capital structure) adalah
perbandingan atau imbangan pendanaan jangka
panjang perusahaan yang ditunjukkan oleh
perbandingan hutang jangka panjang terhadap
modal sendiri.
• Kebutuhan dana persh dari modal sendiri berasal
dari modal saham, laba ditahan. Pendanaan yang
berasal dari luar, yaitu dari hutang (debt financing).
• Struktur modal yang optimal dapat meminimalkan
biaya penggunaan modal keseluruhan atau biaya
modal rata-rata (ko), sehingga memaksimal kan
nilai perusahaan.
• Struktur modal yang optimal terjadi pada
leverage keuangan sebesar x, dimana ko
(tingkat kapitalisasi perusahaan atau biaya
modal keseluruhan) minimal yang akan
memberikan harga saham tertinggi.
• Leverage keuangan merupakan penggunaan
dana dg mengeluarkan beban tetap.
• Leverage keuangan ini merupakan perim-
bangan penggunaan hutang dengan modal
sendiri dalam perusahaan.
Asumsi yang digunakan dalam analisis struktur
modal yaitu :
1. Tidak ada pajak penghasilan
2. Tidak ada pertumbuhan
3. Pembayaran seluruh laba kepada pemegang
saham yang berupa dividen
4. Perubahan struktur modal terjadi dengan
menerbitkan obligasi dan membeli kembali
saham biasa atau dengan menerbitkan saham
biasa dan menarik obligasi.
Beberapa rumus yg digunakan
menghitung biaya modal dalam kaitannya dengan struktur modal dan
nilai perusahaan adalah :

1. Menghitung Return Obligasi


I
ki = ------
B
dimana :
ki = Return dari obligasi
I = Bunga hutang obligasi tahunan (Rp)
B = Nilai pasar obligasi yg beredar
2. Menghitung return saham biasa
E
ke = ------
S
di mana :
ke = Return saham biasa
E = Laba untuk pemegang saham
biasa ( E = O – I )
S = Nilai pasar saham biasa beredar
3. Menghitung return bersih perusahaan
O
ko = ------
V
di mana :
ko = Return bersih perusahaan
(sebesar biaya modal rata-rata minimal)
O = Laba operasi bersih
V = Total nilai perusahaan (B+S)
• Diketahui bahwa nilai perusahaan sama dengan nilai pasar
obligasi ditambah nilai pasar saham atau :
V = B + S,

• Sedangkan ko merupakan tingkat kapitalitas total perusahaan


dan diartikan sebagai rata-rata biaya modal.

• Oleh karena itu ko dapat dirumuskan sebagai berikut :


B S
ko = ki ------- + ke ---------
B+S B+S
Apakah terjadi perubahan ki, ke, dan ko jika
leverage keuangan mengalami perubahan, dapat
dianalisis dengan beberapa pendekatan, yaitu :
1. pendekatan laba operasi bersih,
2. pendekatan tradisional dan
3. pendekatan Modigliani – Miller
Ad. 1. Pendekatan Laba Operasi Bersih
(Net Operating Income Approach)

a. Dikemukakan oleh David Durand th 1952.


b. pendekatan ini menggunakan asumsi bahwa
investor memiliki reaksi yang berbeda
terhadap penggunaan hutang perusahaan.
c. Pendekatan ini melihat bahwa biaya modal
rata-rata tertimbang bersifat konstan berapa-
pun tingkat hutang yang digunakan oleh
perusahaan.
Dengan demikian dari asumsi tsb :
1. Biaya hutang konstans.
2. Penggunaan hutang yg semakin besar oleh pemilik
modal sendiri dilihat sbg peningkatan risiko perusahaan.

Artinya :
1. Jika perusahaan menggunakan hutang yang lebih besar,
maka pemilik saham akan memperoleh bagian laba yang
semakin kecil.
2. efeknya tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh
pemilik modal sendiri akan meningkat sebagai akibat
meningkatnya resiko perusahaan.
3. Akibatnya biaya modal rata-rata tertimbang akan
berubah.
Struktur Modal pada Pasar Modal
Sempurna dan Tidak Ada Pajak
Asumsi:
1. Laba operasi yang diperoleh setiap tahunnya
dianggap konstan.
2. Semua laba yang tersedia bagi pemegang saham
dibagikan sebagai deviden.
3. Hutang yang dipergunakan bersifat permanen.
4. Pergantian struktur hutang dilakukan secara
langsung, artinya apabila perusahaan menambah
hutang, maka modal sendiri dikurangi, dan
sebaliknya.
Rumusan Pasar Modal Sempurna dan Tidak Ada Pajak
• Biaya modal sendiri
Ke = E/S
dimana:
E = modal sendiri
S = nilai pasar modal sendiri
• Biaya modal pinjaman
Kd = F/B
dimana:
F = bunga hutang
B = nilai hutang
• Biaya modal rata – rata tertimbang
Ko = Ke (S/B+S) + Kd (B/B+S) atau
Ko = O/V
Contoh …!!!
PT X mempunyai 100% modal sendiri, laba bersih yang diharapkan per
tahun Rp 10 juta. Tingkat keuntungan yang diharapkan pemilik modal
(ke) adalah 20%. Tentukan nilai perusahaan dan biaya modal PT. X.

Jawab:
O Laba bersih operasi Rp 10 juta
F Bunga -
E Laba tersedia untuk pemilik saham Rp 10 juta
Ke Biaya modal sendiri 0,20
S Nilai modal sendiri 50 juta
B Nilai pasar hutang -
V Nilai perusahaan 50 juta
ko Biaya modal perusahaan :
= 0(0/50) + 0,20(50/50) 0,20
Contoh …!!!
Misalkan PT. A akan mengganti sebagian modal
sendiri dengan hutang. Biaya hutang yang diminta
kreditur 16% atau sebesar Rp 4 juta per tahun.
Dengan menggunakan hutang perusahaan
menjadi lebih berisiko, dan karenanya biaya
modal sendiri (Ke) naik menjadi, misalnya 22
%. Kalau laba operasi bersih tidak berubah
(asumsi butir 1), maka nilai perusahaan akan
nampak sebagai berikut :
Jawaban …
O Laba bersih operasi Rp 10,00 juta
F Bunga Rp 4,00 juta
E Laba tersedia u/ pemilik saham Rp 6,00 juta
Ke Biaya modal sendiri 0,22
S Nilai modal sendiri (6juta/0,22) Rp 27,27 juta
B Nilai hutang (4 juta/0,16) Rp 25,00 juta
V Nilai perusahaan Rp 52,27 juta
ko Biaya modal perusahaan :
= 0,22 (27,27 /52,27) + 0,16(25/52,27) = 0,191
Ad. 2. Pendekatan Tradisional
(Tradtional Approach)

• Pada pendekatan tradisional diasumsikan


terjadi perubahan struktur modal yang optimal
dan peningkatan nilai total perusahan melalui
penggunaan financial leverage (hutang dibagi
modal sendiri atau B/S).
Pendekatan Tradisional
Pendekatan tradisional berpendapat bahwa
dalam pasar modal yang sempurna dan
tidak ada pajak, nilai perusahaan atau
biaya modal perusahaan dapat dirubah
dengan cara merubah struktur modal (yaitu
B/S).
Ad. 3. Pendekatan Modigliani dan Miller (MM
Approach)
• Franco Modigliani dan MH. Miller
( disingkat MM ) menentang pendekatan
tradisional dengan menawarkan pembenaran
perilaku tingkat kapasitas perusahaan yang
konstan.
• MM berpendapat bahwa resiko total bagi seluruh
pemegang saham tidak berubah walaupun struktur
modal perusahaan mangalami perubahan.
• Hal ini didasarkan pada pendapat bahwa
pembagian struktur modal antara hutang dan
modal sendiri selalu terdapat perlindungan atas
nilai investasi.

• Yaitu karena nilai investasi total perusahaan


tergantung dari keuntungan dan risiko,
sehingga nilai perusahaan tidak berubah
walaupun struktur modalnya berubah.
Asumsi – asumsi yang digunakan MM adalah :

1. Pasar modal adalah sempurna, dan investor


bertindak rasional
2. Nilai yang diharapkan dari distribusi
probabilitas semua investor sama
3. Perusahaan mempunyai risiko usaha
( business risk ) yang sama
4. Tidak ada pajak
Pendapat MM didukung oleh adanya
proses arbitrase, yaitu proses
mendapatkan dua aktiva yang pada
dasarnya sama dan membelinya
dengan harga yang termurah serta
menjual lagi dengan harga yang lebih
tinggi.
Contoh …!!!
Lakukan analisis atas hasil pada
pendekatan tradisional yang menyimpulkan
penggunaan hutang lebih baik dalam
meningkatkan nilai perusahaan ???
Formula Biaya Modal Menurut MM dalam
Keadaan Pasar Modal Sempurna dan
Tidak Ada Pajak
Ke = Keu + (Keu – Kd) (B/S)

Dimana:
Ke = biaya modal sendiri
Keu = biaya modal sendiri pada saat tidak menggunakan hutang
Kd = biaya hutang
B = Nilai hutang
S = Nilai modal sendiri

Dengan demikian berdasarkan rumus di atas nilai Ke yang benar untuk


kasus PT. A adalah Ke = 20% + (20% - 16%)(25/25) = 24%
Pasar Modal Sempurna dan Ada Pajak
Dalam keadaan ada pajak, MM berpendapat bahwa
keputusan pendanaan menjadi relevan. Hal ini
disebabkan, bunga yang dibayar dapat
dipergunakan untuk mengurangi pendapatan yang
kena pajak (bersifat tax deductible), dengan
demikian terdapat penghematan pembayaran pajak
dan merupakan manfaat bagi pemilik perusahaan.
Dampaknya nilai perusahaan yang menggunakan
hutang akan lebih besar dari nilai perusahaan yang
tidak menggunakan hutang.
Contoh
Dibawah ini terdapat perhitungan rugi laba untuk PT.
A (yang tidak mempunyai hutang) dan PT. B
(mempunyai hutang).
PT A PT B
-------------------- --------------------
Laba operasi Rp 10,00 jt Rp 10,00 juta
Bunga Rp - Rp 4,00 juta
Laba sbl pjk Rp 10,00 jt Rp 6,00 juta
Pajak 25% Rp 2,50 jt Rp 1,50 juta
Laba stl pjk Rp 7,50 jt Rp 4,50 juta
============== =============
Bila diasumsikan hutang bersifat permanen, maka PT.
akan memperoleh manfaat penghematan pajak setiap
tahun Rp 1,00 juta. Selanjutnya berapa nilai manfaat
ini ?. Nilai penghematan pajak dapat dihitung dengan
cara sbb:
Penghematan pajak
PV Penghematan pajak = -----------------------
(1 + r )

dimana, PV = present value dan r adalah tingkat bunga


yang relevan biasanya sama dengan kd (biaya hutang)
karena penghematan tersebut diperoleh karena
menggunakan hutang.
• Karena dengan asumsi hutang adalah permanen maka:

Penghematan pajak
• PV Penghematan pajak = -------------------------
Kd

• MM berpendapat bahwa nilai perusahaan yang menggunakan


hutang akan lebih besar daripada nilai perusahaan yang tidak
menggunakan hutang, maka selisihnya disebut Present Value
penghematan pajak.
VL = VU + PV penghematan pajak
Dalam hal ini:
VL = adalah nilai perusahaan yang menggunakan
hutang
VU = adalah nilai perusahaan yang tidak menggunakan hutang
Misal keu PT A (tidak menggunakan hutang) 20%, dan kd =
16%, maka nilai PT A dapat dihitung sebagai berikut :
Vu = Rp 7,50 juta/ 0,20
= Rp 37,50 juta

PV penghematan pajak = Rp 1 juta/0,16


= Rp 6,25 juta

Maka nilai perusahaan yang menggunakan hutang (VL) dalam


hal ini PT B adalah:
VL = Rp 37,50 juta + Rp 6,25 juta
= Rp 43,75 juta.
• Untuk PT A,
• Nilai modal sendiri (S) = Rp 37,5
• Nilai Perusahaan (V) = Rp 37,5
• Biaya modal sendiri (ke) = 20%
• Biaya modal perusahaan (ko) = 20%

• Untuk PT B
• Nilai hutang (B) = Rp 4,00/0,16 = Rp 25,00
• Nilai perusahaan (VL) = Rp 43,75
• Nilai modal sendiri (S) = Rp 43,75 – Rp 25 = Rp 18,75
• Biaya modal sendiri (Ke) = Rp 4,5 / Rp 18,75 = 0,24
• Biaya hutang (Kd) = 0,16
• Biaya hutang setelah pajak {kd(1-t)} = 0,16(1-0,25) = 0,12
• Biaya modal perusahaan (Ko) = Laba operasi (1-t)/V
= 10 (1-0,25)/43,75 = 0,1714
atau
= Ke (S/V) + Kd(1-t)(B/V)
= 0,24(18,75/43,75) + 0,16(1-0,25)(25/43,75)
= 0,1714
PT A PT B…….
• Laba operasi Rp 10,00 Rp 10,00
• Bunga Rp - Rp 4,00
• Laba sebelum pajak Rp 10,00 Rp 6,00
• Pajak (25%) Rp 2,50 Rp 1,50
• Laba setelah pajak Rp 7,50 Rp 4,50
• kd - 0,16
• B - Rp 25,00
• ke 0,20 0,24
• S Rp 37,50 Rp 18,75
• V Rp 37,50 Rp 43,75
• ko 0,2000 0,1714
Latihan 1 :
Suatu perusahaan mempunyai hutang sebesar Rp.
8.000.000,- dengan tingkat bunga sebesar 15%.
Laba operasi bersih Rp. 8.000.000,- dengan
tingkat kapitalisasi total sebesar 20%, dan saham
yang beredar sejumlah 10.000 lembar.
a. Bagaimanakah nilai persh dan hitunglah ke
b. Jika persh mengganti sebagian modal saham
dg modal utang Rp. 16 juta bgm nilai persh dan
hitunglah ke.
Latihan 2 :
• Perusahaan ABC pada awalnya mula berdirinya
menggunakan modal hutang obligasi sebesar Rp.
45.000.000,- dengan bunga 5% dan mendapat laba
oerapsi bersih sebesar Rp. 15.000.000,- per tahun.
Keuntungan yg disyaratkan pemilik sebesar 11%
pertahun. Jumlah saham yang beredar 12.750 lembar.
a. Hitunglah nilai perusahaan
b. Bagaimana nilai perusahaan jika perusahaan
mengganti seluruh modal hutang obligasi dengan
saham.
Latihan 3 :
• Ada dua perusahaan yang serupa yaitu
perusahaan A yang modal seluruhnya merupakan
modal sendiri, dengan keuntungan yang
disyaratkan sebesar 15 %. Perushaan kedua
adalah perusahaan B yang sebagian modalnya
berupa obligasi sebesar Rp. 240.000.000,- dengan
bunga 24 % dan keuntungan yang disyaratkan
pemegang saham sebesar 16 %. Hitunglah nilai
kedua perusahaan !
Analisis … !!!
Proses penggantian modal sendiri dengan hutang yang
dilakukan oleh PT X, terdapat kejanggalan. Disebutkan
bahwa PT X mengganti modal sendiri dengan hutang
sebesar Rp 25 juta. Apabila semula sebelum menggunakan
hutang, nilai modal sendiri Rp 50 juta maka setelah
diganti dengan hutang Rp 25 juta nilai modal sendiri
tentu menjadi Rp 25 juta, dan tidak mungkin menjadi
Rp 27,27 juta. Kalau modal sendiri menjadi Rp 25 juta,
maka seharusnya biaya modal sendiri setelah
menggunakan hutang menjadi 24%.
(Ke = E/S= 6 juta/25 juta)
Kasus 1.
Perusahaan NZ diperkirakan akan mendapatkan laba
operasi bersih (net operating income) Rp. 75.juta.
Perusahaan mempunyai aktiva sebesar Rp. 750 juta
dengan dua alternatif struktur modal sbb :
1. Hutang Rp. 300 juta dengan bunga 11 % dan
keuntungan yang diisyaratkan 16%
2. Hutang Rp. 450 juta dengan bunga 12 % dan
keuntungan yang diisyaratkan 17%

Dari data diatas hitunglah nilai pasar perusahaan dan


biaya modalnya serta tentukan struktur modal yang
optimal !