RESUME

KEBIJAKAN
STRUCTURE
MODAL

FAISYAL QURASIYIN
INTRODUCTION

 Perusahaan dapat menggunakan Utang (Debt) dan juga Modal

Sendiri (Equity) guna mendanai investasinya;
 Akan tetapi, yang menjadi bahan pemikiran manajer keuangan
adalah:
■ Apakah Utang lebih baik daripada Modal Sendiri ataukah
sebaliknya?;
■ Apakah pilihan terbaiknya adalah perusahaan menggunakan
bauran pendanaan (financing mix) antara Utang dan Modal
Sendiri?, maka berapa besarnya bauran pendanaan yang
optimal?;
MATERI

 1. Apa itu Resiko Bisnis? Dan Apa itu Resiko Finansial?;

 2. Bagaimana hubungan antara Operating Leverage, Financial
Leverage, Resiko dan Return?;
 3. Bagaimana menghitung target struktur modal yang
optimal?;
 4. Apa pertimbangan-pertimbangan kualitatif dalam
menentukan Struktur Modal?
1. RESIKO BISNIS & RESIKO FINANSIAL

 Resiko yang terkait dengan Struktur Modal adalah Stand Alone Risk yang
terdiri dari;
 1. Resiko Bisnis (Business Risk)
Resiko yang terkandung dalam suatu asset apabila perusahaan tidak
menggunakan utang (unlevered);
 2. Resiko Finansial (Financial Risk)
Resiko yang muncul karena perusahaan dana dengan beban tetap atau
resiko yang muncul karena adanya penggunaan utang (leverage);
RESIKO BISNIS

 Resiko Bisnis merupakan suatu fungsi dari ketidakpastian yang inheren pada proyeksi
return perusahaan di masa mendatang atas modal yang telah diinvestasikan (ROIC =
Return On Invested Capital);
 NOPAT atau EBIT ( 1 – T)
Formula ROIC = ------------------------------------------
Capital
 Jadi, bila tidak ada Utang maka pembayaran bunganya = 0, sehingga modal seluruhnya
merupakan modal sendiri (Equity), dengan demikian ROOIC = ROE
Laba Bersih
ROIC = ----------------------------
Total Ekuitas
RESIKO BISNIS

 Oleh karena itu, Resiko Bisnis dari perusahaan yang tidak menggunakan Utang dapat diukur
dengan menggunakan deviasi standar ROE (
 Deviasi Standar ROE mengukur variabilitas ROE perusahaan dari nilai ROE yang
diproyeksikan;
 Besar kecilnya resiko bisnis dipengaruhi:
 1.
  Ketidakpastian Permintaan;
2. Variabilitas Harga Jual Output;
3. Variabilitas Biaya Input;
4. Kemampuan Menyesuaikan Harga Jual Output dengan Adanya Perubahan
Biaya Input;
5. Kemampuan untuk Mengembangkan Produk Baru;
6. Tingkat Oprating Leverage;
RESIKO FINANSIAL

 Resiko Finansial adalah resiko tambahan yang harus

ditanggung perusahaan apabila perusahaan menggunakan
dana dengan beban tetap, yaitu menggunakan Utang Bank,
  menerbitkan Obligasi atau Saham Preferen;

 Resiko Finansial =
EXAMPLE

 Modal Awal Perusahaan = Rp10.000.000; Perusahaan tidak

menggunakan Utang; EBIT= Rp4.000.000; Pajak = 25%;
 Apabila perusahaan menggunakan Utang sehingga struktur
Modalnya menjadi 50% Modal Sendiri dan 50% Utang, dengan
Biaya Utang Kd = 20%
 Bagaimana perubahan ROE?
REKAPITULASI PERHITUNGAN ROE YANG DIHARAPKAN (EBIT
RP4 JT)
Perkiraan Tanpa Utang Dengan Utang
EBIT (tak berubah) Rp4.000.000; Rp4.000.000;
Bunga 20% x (50% x Rp10 jt) 0 Rp1.000.000;
Laba Sebelum Pajak Rp4.000.000; Rp3.000.000;
Pajak 25% x EBT Rp1.000.000; Rp 750.000;
Laba Bersih Rp3.000.000; Rp2.250.000;
Expected ROE= EAT /Equity 3 jt/10jt x 100% = 30% 2,250jt/5jt x 100% = 45%

■ Penggunaan Utang meningkatkan ROE sebanyak 15% yakni 45% - 30%

■ Penggunaan Utang juga meningkatkan resiko pemegang saham, seandainya dalam
realisasinya terjadi ketidakpastian dalam bisnis yang mengakibatkan EBIT turun
menjadi Rp1,5jt. Maka Expected ROEnya tanpa Utang = 11,25% dengan Utang 7,5%
artinya, EBIT tanpa Utang turun dari 30% menjadi 11,25% = 18,75%, sedangkan
dengan Utang turun sebesar 37,5% (45% - 7,5%)
OPERATING LEVERAGE

 Operating Leverage adalah kepekaan EBIT terhadap perubahan penjualan perusahaan;

 Operating Leverage timbul karena perusahaan menggunakan biaya operasi tetap;

 Dengan adanya biaya operasi tetap maka perubahan penjualan akan mengakibatkan
perubahan yang lebih besar pada EBIT perusahaan;
 Suatu perusahaan dikatakan memiliki degree of operating leverage (DOL) yang tinggi
apabila persentase biaya tetap terhadap hiaya total adalah tinggi, dengan asumsi factor
lainnya tetap;
 Persentase Perubahan pada EBIT ▲ EBIT / EBIT Q (P – VC/unit)
DOL Rp = ------------------------------------------------------------------ = -------------------------- = ----------------------------
Persentase Perubahan pada Penjualan ▲Q/Q Q (P – VC/unit) - F
EXAMPLE

 Perusahaan menjual produknya dengan harga Rp100/unit,

VC/per unit = Rp60; FC = Rp1 jt
berapa besarnya DOL pada penjualan sebesar Rp3jt?
 Solusi: DOL = 6%
Rp3 jt

artinya, setiap perubahan 1% penjualan atas dasar Rp3 jt akan

mengakibatkan perubahan EBIT sebesar 6% dengan arah yang sama;
 Dengan kata lain, penurunan penjualan sebesar 10% akan mengakibatkan
penurunan EBIT sebesar 10% x 6 = 60%, sebaliknya kenaikkan penjualan
sebesar 10% menaikkan EBIT 60%;
FINANCIAL LEVERAGE

 ■ Leverage keuangan merupakan penggunaan dana dengan beban tetap dengan harapan atas

penggunaan dana tersebut akan memperbesar pendapatan per lembar saham (Earning Per
Share, EPS);
■ Masalah leverage keuangan baru timbul setelah perusahaan menggunakan dana dengan
beban tetap. Perusahaan yang menggunakan dana dengan beban tetap dikatakan
menghasilkan leverage yang menguntungkan (favourable financial leverage) atau efek yang
positif apabila pendapatan yang diterima dari penggunaan dana tersebut lebih besar
daripada beban tetap atas penggunaan dana yang bersangkutan;
■ Beban tetap yang dikeluarkan dari penggunaan dana misalnya hutang obligasi harus
mengeluarkan beban tetap berupa bunga, sedangkan penggunaan dana yang berasal dari
saham preferen harus mengeluarkan beban tetap berupa dividen.
FORMULA DEGREE OF FINANCIAL LEVERAGE

Note: PD (Pembayaran Deviden saham preferen

  ■ Misalnya kita ulangi lagi contoh perusahaan “TERNAMA” di atas yang mempunyai
CONTOH
modal SOAL
sendiri Rp800.000.000,-. Dan akan menambah modal sebesar Rp400.000.000,-
melalui
satu dari tiga alternatif pendanaan, yaitu dari:
1. Saham biasa semua;
2. Obligasi pada tingkat bunga 12%;
3. Saham preferen dengan dividen 11%.
 ■ Saat ini EBIT perusahaan sebesar Rp120.000.000,-. Dengan adanya ekspansi
maka laba diharapkan naik menjadi Rp216.000.000,-. Tingkat pajak 40%. Pada saat

ini saham biasa yang beredar 200.000 lembar. Saham biasa dapat dijual Rp4.000,-
per
lembar, sehingga apabila perusahaan memilih pendanaan dengan modal sendiri,
maka
perusahaan harus mengeluarkan saham biasa baru sebanyak 100.000 lembar.
PENGARUH BERBAGAI ALTERNATIF PENDANAAN TERHADAP LABA DAN
EPS
DFL DENGAN MENGGUNAKAN HUTANG
■ Dari contoh di atas, maka DFL dengan menggunakan alternatif
pendanaan hutang pada EBIT Rp216.000.000 adalah:

■ DFL sebesar 1,29 artinya apabila EBIT berubah 10% (baik naik atau
turun),
maka laba setelah pajak (EAT) atau EPS akan berubah 1,29 x 10% =
12,9%.
DFL MENGGUNAKAN SAHAM PREFEREN

■ 𝐷𝐹𝐿 = 216.000.000: 142.666.667 = 1,51

■ DFL sebesar 1,51 artinya apabila EBIT berubah 10% (baik
naik
atau turun), maka laba setelah pajak (EAT) atau EPS-nya
akan
berubah 1,51 x 10% = 15,1%.
DFL MENGGUNAKAN SAHAM BIASA

■ 𝐷𝐹𝐿 = 216.000.000: 216.000.000 = 1,00;

■ DFL sebesar 1,00 artinya apabila EBIT berubah 1% (baik naik atau
turun),
maka laba setelah pajak(EAT) atau EPS-nya akan berubah 1,00 x 10% =
10%.
FINANCIAL LEVERAGE

 ■ Efek yang menguntungkan dari leverage keuangan disebut “Trading In Equity”. Leverage
keuangan itu merugikan (Unfavorable leverage) apabila perusahaan tidak dapat
memperoleh pendapatan dari penggunaan dana tersebut lebih besar daripada beban tetap
yang harus dibayar; 
■ Nilai leverage keuangan positif atau negatif dinilai berdasarkan pengaruh leverage yang
dimiliki terhadap pendapatan per lembar saham (EPS). Artinya bagaimana pengaruh
alternatif pendanaan yang akan dipilih terhadap pendapatan per lembar saham;
■ Alternatif kombinasi pendanaan tersebut misalnya alternatif pendanaan hutang obligasi
dengan saham biasa, obligasi dengan saham preferen, obligasi dengan saham biasa atau
saham preferen dengan saham biasa.
FINANCIAL LEVERAGE

 ■ Dari alternatif-alternatif pendanaan tersebut perlu dicari berapa jumlah

biaya pendanaan yang harus dikeluarkan agar dengan pendanaan tersebut
menyebabkan nilai laba operasi (EBIT) yang dapat menghasilkan EPS yang
sama atau tercapai titik indifferen (indifferent point);
■ Dengan demikian indifferent point adalah suatu keadaan di mana pada
keadaan tersebut tercapai tingkat EBIT yang dapat menghasilkan EPS yang
sama pada berbagai alternatif pendanaan;
■ Untuk itu perlu dibahas hubungan antara EBIT dan EPS dengan berbagai
alternatif pendanaan dan titik indifferen di antara alternatif-alternatif
tersebut.
ANALISIS TITIK INDIFFEREN
■ Analisis titik indifferen (merupakan analisis break even dalam financial
leverage) adalah analisis untuk menentukan titik yang menunjukkan
tingkat laba operasi (EBIT) yang menghasilkan laba per lembar saham
 (EPS)
yang sama untuk dua pilihan struktur modal;

■ Untuk menentukan titik indifferen atau titik impas EBIT – EPS di antara

alternatif pendanaan, dimulai dari menghitung laba per lembar saham

(EPS) dengan rumus sebagai berikut:

EBIT – Interest (1 – t) – Deviden Saham Preferen

EPS = ------------------------------------------------------------------
CONTOH SOAL
 ■ Misalnya, perusahaan “TERNAMA” mempunyai modal sendiri Rp. 800.000.000,- dan akan
menambah modal sebesar Rp. 400.000.000,- melalui satu dari tiga alternatif pendanaan, yaitu
dari:
1. Saham biasa semua:
2. Obligasi pada tingkat bunga 12%;
3. Saham preferen dengan dividen 11%
 ■ Saat ini EBIT perusahaan sebesar Rp. 120.000.000,-. Dengan adanya ekspansi maka laba
diharapkan naik menjadi Rp. 216.000.000,-. Tingkat pajak 40%. Pada saat ini saham biasa yang
beredar 200.000 lembar. Saham biasa dapat dijual Rp. 4.000,- per lembar, sehingga apabila
perusahaan memilih pendanaan dengan modal sendiri, maka perusahaan harus mengeluarkan
saham biasa baru sebanyak 100.000 lembar.
TABEL PERHITUNGAN LABA & EPS
SOLUSI
■ Untuk menentukan besarnya nilai EBIT yang dapat diperlukan untuk
menutup biaya pendanaan tetap (biaya tetap), maka EPS pada rumus
di
atas diasumsikan sama dengan 0 (nol), sehingga diperoleh persamaan:
SOLUSI

■ Apabila tambahan pendanaan menggunakan alternatif saham biasa

0 = (EBIT – I) (1 – t) – PD
0 = (EBIT – 0) (1 – 0,40) – 0
0 = EBIT (0,60)
EBIT = 0/0,60 = 0
■ Perhitungan di atas menunjukkan bahwa apabila pendanaan
menggunakan
alternatif saham biasa, maka tidak ada biaya pendanaan tetap baik pada
pendanaan lama maupun pendanaan baru (setelah tambahan modal);
■ Hal ini terlihat bahwa besarnya earning per share atau EPS = 0. Artinya
apabila dikehendaki EPS saham yang bersangkutan sama dengan nol,
maka
besarnya EBIT yang diperlukan adalah sebesar 0 (nol).
SOLUSI

■ Apabila tambahan dana menggunakan alternatif hutang obligasi

0 = (EBIT – I) (1 – t) – PD
0 = (EBIT – 12% x 400.000.000) (1 – 0,40) – 0
0 = (EBIT – 48.000.000) (0,60)
0 = 0,60 EBIT – 28.800.000
EBIT = 28.800.000/0,60 = Rp. 48.000.000
■ Dengan alternatif pendanaan melalui hutang obligasi maka diperoleh
EBIT
sebesar Rp. 48.000.000. EBIT ini sama besarnya dengan bunga yang
harus
dibayar;
■ Dengan demikian EBIT tersebut digunakan untuk menutup biaya bunga
sebagai beban tetap dalam menggunakan dana dari hutang obligasi. Pada
SOLUSI
■ Apabila tambahan dana dipenuhi dengan alternatif saham preferen
0 = (EBIT – I) (1 – t) – PD
0 = (EBIT – 0) (1 – 0,40) – 44.000.000
0 = EBIT (0,60) – 44.000.000
EBIT = Rp. 44.000.000/0,60 = Rp. 73.333.333,33
■ Dengan alternatif pendanaan melalui alternatif saham preferen maka
diperoleh EBIT sebesar Rp. 73.333.333,33. EBIT ini sama besarnya dengan
dividen yang harus dibayar karena menggunakan saham preferen;
■ Dengan demikian EBIT tersebut digunakan untuk membayar dividen
sebagai
beban tetap dalam menggunakan dana dari saham preferen.
 PENENTUAN TITIK INDIFFERENT ANTARA
HUTANG DAN SAHAM BIASA

 ■ Sebagai contoh dari perusahaan “TERNAMA” di atas, titik

indifferen antara alternatif pendanaan saham biasa (alternatif 1)
dan hutang (alternatif 2) dapat dicari EBIT1,2 dengan rumus di
atas sebagai berikut (lht slide selanjutnya):
TITIK INDIFFERENT
 INDIFFERENT POINT
SAHAM BIASA DAN PREFEREN
 PEMBUKTIAN ANTARA
SAHAM BIASA DAN HUTANG