Simulação

RISCO E RETORNO
Prof. Dr. Régio Toesca
 Risco e Retorno
Introdução

As decisões financeiras são tomadas em um

ambiente
de incerteza com relação ao futuro

Risco: capacidade de se mensurar o estado de incerteza de

uma decisão mediante o conhecimento das probabilidades
de ocorrência de determinados resultados

Parte-se do pressuposto que todo investidor tem

aversão ao risco e prefere maximizar o retorno de
seus
investimentos
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1. Fundamentos de Probabilidade e Medidas
Estatística

DEFINIÇÕES DE PROBABILIDADE:

Probabilidade objetiva
Quando se adquire uma experiência passada sobre
a
qual há uma expectativa de que se repetirá no
futuro
Probabilidade subjetiva
Decorre de eventos novos,
sobre
os quais não se tem nenhuma
experiência prévia relevante
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1.1 Medidas estatísticas de risco e retorno

VALOR ESPERADO
Representa uma média dos vários resultados esperados
ponderada pela probabilidade atribuída a cada valor

n
E ( R ) = R = ∑ PK × RK
K =1

Onde:
E(R) = R = retorno (valor) esperado
PK = probabilidade de ocorrência de cada
evento
RK = valor de cada resultado consideradoPROF. DR. RÉGIO TOESCA
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1.1 Medidas estatísticas de risco e retorno

DESVIO-PADRÃO
Medem o grau de dispersão dos resultados em relação à
média, representando o risco dos possíveis resultados em
relação ao valor esperado

∑ P × (R )
n
2
σ = k K −R
k =1

σ = símbolo grego (sigma) representando o desvio-padrão

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1.1 Medidas estatísticas de risco e retorno

Admita ilustrativamente que se esteja avaliando o risco de

dois investimentos A e B

INVESTIMENTO A INVESTIMENTO B

RESULTADO PROBABILIDAD RESULTADO PROBABILIDAD

S ES S ES
ESPERADOS ESPERADOS
$ 600 10% $ 300 10%

$ 650 15% $ 500 20%

$ 700 50% $ 700 40%

$ 750 15% $ 900 20%

$ 800 10% $ 1.100 10%

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1.1 Medidas estatísticas de risco e retorno

Substituindo a expressão de cálculo para os investimentos

anteriores, tem-se:

Valor Esperado do Investimento A

E(RA) = (0,10 x $ 600) + (0,15 x $ 650) + (0,50 x $ 700)

+ (0,15 x $ 750) + (0,10 x $ 800)

E(RA) = $ 700,00

Valor Esperado do Investimento B

E(RB) = (0,10 x $ 300) + (0,20 x $ 500) + (0,40 x $ 700)

+ (0,20 x $ 900) + (0,10 x $ 1.100)

E(RB) = $ 700,00
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1.1 Medidas estatísticas de risco e retorno

Distribuições de probabilidades das alternativas de investimentos A e B.

Investi mento A

Inv estimen to B
e
d
l
i
a
b
o
r
P

Resu ltados
Espe rados ( $)
300 600 700 800 1.100

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1.1 Medidas estatísticas de risco e retorno

Desvio-Padrão do Investimento A

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1.1 Medidas estatísticas de risco e retorno

Desvio-Padrão do Investimento B

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1.1 Medidas estatísticas de risco e retorno

Análise dos resultados obtidos

As duas alternativas apresentam o mesmo valor

esperado
($ 700), sendo indiferentes em termos de retorno

A alternativa b possui um desvio-padrão maior, sendo

classificada como a de maior risco

A alternativa a apresenta o mesmo

retorno
esperado e um nível mais baixo de risco,
sendo considerada a mais atraente
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2.2 Coeficiente de variação

Coeficiente de variação (CV): expresso em

porcentagem,
indica a dispersão relativa (risco) por unidade de
retorno
esperado
Permite que se proceda a comparações mais precisas

entre dois ou mais conjuntos de valores

σ
CV =
X
Sendo: X = Média aritmética da amostra

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1.1 Coeficiente de variação

Exemplo
ilustrativo
INVESTIMEN RETORNO DESVIO- CV = s/R
TO ESPERADO PADRÃO (s)
A 24,0% 20,0% 0,833
B 30,0% 20,0% 0,667

O nível de risco medido pelo desvio-padrão é igual

para
ambas alternativas de investimento

Pelo critério do coeficiente de variação, a alternativa

Bé
a que apresenta menor dispersão (risco) e maior
retorno PROF. DR. RÉGIO TOESCA
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2. Risco e Retorno Esperados

Componentes do RISCO
(EMPRESA):

RISCO ECONÔMICO
Advindo de conjunturas econômicas, de mercado e
do
próprio planejamento e gestão da empresa

RISCO FINANCEIRO
Está relacionado com o endividamento da
empresa e sua capacidade de solvência

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2. Risco e Retorno Esperados

Componentes do RISCO
(ATIVO):

RISCO SISTEMÁTICO
É inerente a todos os ativos e
determinado por eventos externos à
empresa e não pode ser eliminado ou reduzido

RISCO NÃO SISTEMÁTICO (Diversificável)

Identificado nas características do próprio ativo
(intríseco) e pode ser total ou parcialmente diluído
pela
diversificação da carteira
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2.1 Relação risco, retorno e investidor

O objetivo do investidor é selecionar um ativo

que lhe proporcione maior nível de satisfação
em sua combinação de risco e retorno

TEORIA DA PREFERÊNCIA
Revela o posicionamento de um investidor diante
de investimentos com diferentes riscos e retornos

ESCALA DE PREFERÊNCIA
Possibilidades de investimento igualmente
atraentes em relação ao risco/retorno esperados

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2.1 Relação risco, retorno e investidor

Representação de uma curva de

indiferença
E ( R )
R e t o r n o A curva de indiferença
E s p e r a d o M representa a escala de
preferência do investidor
diante do conflito
risco/retorno
( R i s c o )

Qualquer combinação inserida sobre a curva de

indiferença é igualmente desejável

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2.1 Relação risco, retorno e investidor

Reto rno R3
E sperado Representam
R2

R1 investidores mais
ousados, que aceitam
mais risco
Ris co

Reto rno R3 R2
E sperado R1

Representam investidores
com maior aversão ao risco,
perfil mais conservador Risco

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3. Retorno Esperado de um Portfólio

O retorno esperado de uma carteira composta por mais de

um ativo é definido pela média ponderada do retorno de
cada ativo em relação a sua participação no total da
carteira

[
E ( R p ) = R p = [W × R x ] + (1 − W ) × R y ]
onde:
 
E(Rp) = Rp = retorno esperado ponderado da carteira (portfólio)
W = percentual da carteira aplicado na ação X
(1 – W) = percentual da carteira aplicado na ação Y
Rx, Ry = retorno esperado das ações X e Y, respectivamente

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3. Retorno Esperado de um Portfólio

Exemplo
ilustrativo X Y
Retorno esperado 20% 40%
Representação da carteira 40% 60%

E ( R p ) = ( 0,20 × 0,40 ) + ( 0,40 × 0,60 ) = 0,32

E(R p)
40 %

32 %
Retornos esperados
28 %
de diferentes
composições 20 %
Co mposição
de um porfólio 1 00% X 60% X 40% X 0% X da carteira
0% Y 40% Y 60% Y 1 00% Y

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4. Risco na Estrutura de uma Carteira de
Ativos

Uma carteira de ativos deve ser formada com

alternativas
que levem à melhor diversificação do risco
alternativas de investimento que
Investimentos com possuam correlações
relação perfeitamente opostas e
perfeitamente negativa extremas
E( R )
Investimentos com relação
perfeitamente positiva
E( R )

A
B
A n os

A n os

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4. Risco na Estrutura de uma Carteira de
Ativos

OBJETIVO DO ESTUDO DE CARTEIRAS NA TEORIA DO

PORTFÓLIO

Selecionar a carteira que oferece o maior retorno possível

para determinado grau de risco

Selecionar a carteira que produza o

menor risco possível para determinado
nível de retorno esperado

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4.1 Diversificação do risco

A redução do risco pela diversificação

Risco d a carte ira d e

in vestime n tos

Risco
d iver sificáve l
Risco
to tal
Risco
sistem ático

5 10 15 20 Q u a nti da d e d e
ativo s

Relação entre o risco (medido pelo desvio-

padrão) e a quantidade de ativos inseridos na
carteira PROF. DR. RÉGIO TOESCA
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4.1 Diversificação do risco

Conforme se amplia a diversificação da carteira por meio

da inclusão de mais títulos, seu risco total decresce em
função da eliminação do risco não sistemático

A partir de certo número de títulos, o risco da carteira

se mantém praticamente estável, correspondendo
unicamente a sua parte não diversificável

A diversificação pode ser adotada em carteiras de

diferentes
naturezas, como ações, projetos de investimentos, etc
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4.1 Diversificação do risco

Exemplo
ilustrativo
ESTADO DE RETORNO RETORNO
NATUREZA PROBABILIDADE DO ATIVO DO ATIVO B
DE OCORRER A
Crescimen 30% 28% 8%
to 40% 14% 12%
Estabilida 30% – 4% 7%
de
Recessão
Os retornos esperados de cada título são:
E (RA) = (28% x 30%) + (14% x 40%) + (– 4% x 30%)
E (RA) = 12,8%
E (RB) = (8% x 30%) + (12% x 40%) + (7% x 30%)
E (RB) = 9,3%
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4.1 Diversificação do risco

Supondo que cada ativo receba 50% do investimento, temos:

E (Rp) = (12,8% x 50%) + (9,3% x 50%)

E (Rp) = 11,05%

O desvio-padrão dos retornos dos ativos atinge:

σ RA
= [(28,0% – 12,8%)2 x 30% + (14,0% – 12,8%)2 x 40% +
(– 4,0% – 12,8%)2 x 30%]1/2 = 12,4%
σ RB
= [(8,0% – 9,3%)2 x 30% + (12,0% – 9,3%)2 x 40% +
    + (– 7,0% – 9,3%)2 x 30%]1/2 = 2,2%

O risco da carteira atinge:

σp
= (12,4% x 50%) + (2,2% x 50%) = 7,3%
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4.1 Diversificação do risco

ra o cálculo do risco de um portfólio, é necessário levar em consideração

o somente a participação e o risco de cada ativo individualmente,
as também como os ativos se correlacionam:

ESTADO DE RETORNO
NATUREZA ESPERADO
Crescimento  E (R) = (28% x 50%) + (8% x 50%) =
Estabilidade 18%
Recessão  E (R) = (14% x 50%) + (12% x 50%)
= 13%
σ p = [(18,0% – 11,05%) Ex 30% + (13,0% – 11,05%) 50%)
2 (R) = (– 4% x 50%) + (7% x 2
x 40%
=
+ 1,5%
    + (1,5% – 11,05%)2 x 30%)]1/2
σp
= 6,59%
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5. Gestão de Portfólio e Classes de
Ativos

Existem inúmeros tipos de ativos que podem compor

uma carteira, podendo ser separados em diversas classes
em função do risco apresentado:

CLASSE I – Ações
CLASSE II – Títulos de Renda Fixa
Privados
CLASSE III – Títulos de Renda Fixa
Públicos
CLASSE IV – Bens Imóveis

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5. Gestão de Portfólio e Classes de
Ativos
AÇÕES TÍTULOS DE RENDA FIXA
PÚBLICOS
Ações locais
Títulos do tesouro nacional
– Setor de atividade
– Tamanho da empresa Títulos do Banco Central
– Grau de alavancagem financeira
BENS IMÓVEIS
Ações internacionais
Imóveis comerciais
– Países desenvolvidos/emergentes
  Imóveis residenciais
TÍTULOS DE RENDA FIXA PRIVADOS
Títulos locais
Títulos internacionais
Rating do título
Títulos de alto risco e retorno (junk bond)
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5. Gestão de Portfólio e Classes de
Ativos

Relação de conflito entre risco e retorno de ativos (Farell):

Retorno CML
esperado E(R)

Prêmio pelo risco

Capital
Ações Ações
de risco
RF Títulos Títulos Bens interna- locais
públicos privados imóveis cionais
renda renda
fixa fixa
Risco ( σ
)
Onde: CML = Capital Market Line
Rf = taxa de juros de ativos livres de risco
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5.1 Risco-retorno das classes de ativos

Medidas financeiras do mercado brasileiro

(1) (2) (3) (4) (5)

RETORNO RETORN PRÊMIO PRÊMIO DE PRÊMIO
REALIZAD O REAL PELA DEFAULT PELO
O LIQUIDEZ RISCO DE
MERCADO
Ações 28,9% 19,0% – – 28,9% –
19,0% =
9,9%
Títulos 25,8% 15,9% – 25,8% – –
Privado 20,3% =
s 5,5%
Títulos 20,3% 10,4% 20,3% – – –
Públicos 19,0% = 1,3%

Selic 19,0% 9,1% – – –

Inflação 9,9% – – – –

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Questões:

1. Qual é a diferença entre risco e incerteza?

2. Como o risco pode ser mensurado?

3. Dê exemplos de uma distribuição de probabilidade

definida em termos objetivos e subjetivos.

4. O valor esperado de uma distribuição de probabilidade

de várias taxas de retorno de um determinado
investimento pode demonstrar o risco associado ao
mesmo?

5. Por que uma medida de dispersão de valores em relação

à sua média está associada aos níveis de risco?

6. Para a unidade tomadora de decisão, qual é a diferença

entre os resultados apresentados pelo desvio-padrão e o
coeficiente de variação?
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Questões:

7. Quais são as principais causas determinantes do risco

econômico de uma empresa?

8. O risco econômico está relacionado aos ativos e o risco

financeiro aos passivos de uma empresa. Comente esta
afirmação.

9. Diferencie e dê exemplos de risco sistemático e não

sistemático de um ativo.

10. O que descreve a curva de indiferença de um investidor?

11. Do que trata a teoria do portfólio?

12. Qual é a relação entre risco e diversificação?

13. Explique como alternativas de investimento

negativamente correlacionadas diminuem o risco.

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Questões:

14. O que demonstra a reta de mercado de capitais?

15. Como pode ser interpretada a inclinação da reta de

mercado de capitais?

16. O que significa prêmio de “default” ?

17. Porque a origem da reta de mercado de capitais é

determinada pela taxa “Rf – Risk Free” ?

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Exercícios:

1. A empresa Morena Clara S/A está avaliando o risco de

duas
alternativas de investimento: A e B. Baseando-se em sua
experiência de mercado e em projeções econômicas, seu
principal executivo estimou a seguinte distribuição de
probabilidades para cada
INVESTIMENTO A um dos resultados previstos:
INVESTIMENTO B
Resultados Probabilidades Resultados Probabilidades
Esperados Esperados
$ 700 10% $ 350 10%
$ 750 20% $ 550 30%
$ 800 40% $ 750 50%
$ 850 20% $ 960 5%
$ 900 10% $ 1.200 5%

A partir dos dados apresentados calcule e interprete o

Valor
Esperado dos Resultados e o Risco de cada uma
PROF. das
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2. Um analista financeiro necessita avaliar o risco de duas

alternativas de investimento para tomar sua decisão.
O Departamento de Controladoria sugeriu a utilização do
Coeficiente de Variação. A partir dos dados apresentados na
tabela abaixo, você poderia auxiliá-lo ?
INVESTIMENTO W INVESTIMENTO Y
Retorno Probabilidades Retorno Probabilidades
Esperado Esperado
20% 20% 35% 10%
35% 25% 40% 20%
38% 25% 52% 50%
30% 20% 10% 10%
15% 10% 5% 10%

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3. Observando as informações da tabela abaixo, decida em

qual alternativa de investimento você aplicaria seu capital.

INVESTIMENTO X INVESTIMENTO Z
Retorno Desvio-Padrão Retorno Desvio-Padrão
Esperado Esperado
24% 20% 30% 29%

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4. O Departamento de Controladoria está analisando

duas opções de investimento em três possíveis cenários:
Crescimento, Estabilidade e Recessão. Os dados abaixo
foram
levantados para
Estado de darProbabilidade
suporte à decisão
Retornodos
do gestores:
Retorno do
Natureza de Ocorrer Ativo A Ativo B
Crescimento 25% 32% 7%

Estabilidade 50% 15% 12%

Recessão - 5% 2%
25%

Pede-se:
a) Calcular o Retorno Esperado e o Desvio-Padrão de cada
título.
b) Supondo que o Ativo A receba 40% do investimento e o
B 60%, qual é o Retorno Esperado e o Risco daDR.
PROF. carteira?
RÉGIO TOESCA
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Trabalho:

Com base na comparação dos resultados oferecidos pelas

diversas classes de ativos da economia brasileira, elabore
um
quadro de indicadores financeiros de mercado.

PROF. DR. RÉGIO TOESCA

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Bibliografi
a

DAMODARAN, Aswath. Corporate finance. 2. Ed. New York:

John Wiley, 2001.

FARRELL JR., James L. Portfolio management. 2. Ed. New

York: McGraw-Hill, 1997.

GRINBLATT, Mark; TITMAN, Sheridan. Financial markets and

corporate strategy. New York: MacGraw-Hill, 1998

SÁ, Geraldo Tosta de. Administração de investimentos:

teoria de carteiras e gerenciamento de risco. Rio de Janeiro:
Qualitymark, 1999.

SHARPE, Willian F.; ALEXANDER, Gordon J.: BAILEY, Jeffrey V.

Investments, 6. Ed. Englewood Cliffs: Prentice Hall, 1999.

PROF. DR. RÉGIO TOESCA