Fce Adm - Fin. Dec - Inversion Inv - en Financ Bonos

FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS – UNJu
ADMINISTRACIÓN FINANCIERA– 2010

DECISIONES DE INVERSIÓN - ACTIVOS FINANCIEROS
TÍTULOS DE LA DEUDA O BONOS
Representan una promesa y obligación de pago y
derechos sobre Activos y Resultados.
SUJETOS
- Emisor DEUDOR
- Suscriptor 1er. Inversor $

- Tenedor Inversores sucesivos $ ACREEDORES
- Depositario
Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 1

CONTRATO DE EMISIÓN
- Derechos y Obligaciones del Emisor
- Derechos del Tenedor
- Responsabilidades del Depositario
- Descripción del Título
* Nombre o Denominación
* Forma Cartular / Escritural o Registral
* Valor Nominal y Moneda Capital o
Principal
* Fechas: De Emisión / Valor de Emisión
/Vto.
TÍTULOS DE LA DEUDA O BONOS (BONDS)
CONTRATO DE EMISIÓN
- Descripción del Título
* Tasas de Interés Rendimiento Accesorio
- Fija / Variable: Semi-variable / Variable pd
* Método de Amortización del Principal
- Alemán / Francés / Americano / Argentino
* Restricciones al Emisor
- Relativas al Activo
- Relativas al Pasivo
- Relativas a Distribución de Utilidades
* Garantías Fijas / Flotantes
- Cupón
- Tasas de Referencia LIBOR/PRIME/CD RATE/ENCUESTA
CP RATE/BAIBOR/BADALAR
- VALORES símil Acciones
- TIPOS
* sg/Plazo Vencimiento
- Corto Plazo Money Market
- Largo Plazo Capital Market
* sg/Plazo Liquidación
- Spot o efectivo
- Futuros o Derivados
* sg/Emisor Públicos / Privados
* sg/Garantía Secured Bonds / Unsecured Bonds

* sg/Forma de pago de Intereses

- Bono Cupón Cero (Zero Cupon)
- Pagó periódico de intereses
*sg/Forma de Amortización
- Pago único al vencimiento (Bullet)
- Amortización periódica
- A perpetuidad (no se paga el Principal)
*sg/Moneda de Emisión
- En moneda doméstica
- En divisas

TIPOS DE BONOS SEGÚN SU PERFIL FINANCIERO p/el EMISOR
F.V.E F. VTO
VN -ci -ci -ci -ci -ci -ci
BONOS PERPETUOS ∞
VN-iad -VN
BONOS CUPÓN CERO
VN -(VN+ci)
BONOS BULLET -ci -ci -ci -ci
BONOS CON AMORTIZACIÓN VN -(A+ci)

PERIÓDICA -ci -(A+ci) -ci -(A+ci) -ci

- CALIFICACIÓN DE RIESGO
- Agencias Internacionales / Nacionales
- Calificaciones Investment Grade / Grado Especulativo /
Grandes Empresas de Ss.Públicos / Default
- SISTEMAS DE LICITACIÓN
- De precio único (Holandés)
* Tramo Competitivo (grandes inversores)
* Tramo No Competitivo (pequeños inversores)
- De precio múltiple
- MERCADO PRIMARIO Underwritting / Sindicato /Oferta Públ o Priv
En firme / Best effort / Lead Managers
* Creadores de Mercado Brokers/Dealers (Market
Makers)

- RIESGOS DE INVERTIR EN BONOS

- Crediticio (Credit Risk)
- De reinversión (Reinvest Risk)
- Inflacionario (Inflation Risk)
- De Rescate Anticipado ( Call Risk)
- Eventual (Eventual Risk)
- De Tasa de Interés (Interest Rate Risk)
- Inherente (Sector Risk)
- De Liquidez (Liquidity Risk)
- De Tipo de Cambio (Currency Risk)
- Soberano (Sovering Risk)

- OPERACIONES CON BONOS PÚBLICOS

- Reestructuración de la Deuda Pública
* Canje (2000) BONTE 2006/GLOBAL 2012
* Megacanje de la Deuda (2000) 2008/18/31
* Canje Dec. 1387/01 Préstamos Garantizados
* Dec. 471/02 Pesificación Deuda
* Reestructuración 2005
* Reestructuración 2010 Hold outs
- Pagos de Impuestos con Títulos Públicos
- Cancelación de Deuda Financiera con Títulos Públicos
- Bonos para compensar a Bancos por pesificac.asimétrica
- Bonos para devolver depósitos a ahorristas Dec.905/02
- Alquiler de Bonos
- Pases Activos y Pasivos del Bco. Central
- REPOS Overnight Repos / Term Repos

COTIZACIÓN DE LOS BONOS
- PRECIO SUCIO (PS) (Dirty Price) = VAN ∑ Fi

- PRECIO LIMPIO (Clean Price) = Precio Sucio – Intereses Corridos
- INTERESES CORRIDOS = Cupón Renta * (Días Corridos / Días Per Cup)

- CUPÓN RENTA = Valor Residual (VR) * Tasa Cupón Periódica
- VALOR TÉCNICO (VT) = Valor Residual + Intereses Devengados
- VALOR RESIDUAL (VR) = Valor Nominal (VN) – Amortizaciones (A)
- PARIDAD (%) = ( Precio Sucio (PS) / Valor Nominal (VN) ) * 100
- PARIDAD TÉCNICA (%) = (Precio Sucio (PS) / Valor Técnico (VT))*100
- COTIZACIÓN EX-CUPÓN
- COTIZACIÓN CON CUPÓN = Cotización Ex-Cupón + Valor Cupón

VALUACIÓN DE LOS BONOS
- Igual metodología que para los Activos Financieros en general, es decir, su VAN
o Precio Sucio (PS):
n
Vo = ∑ Fi .
I=0 (1+TRR)ⁿ
• VALUACIÓN DE UN BONO CUPÓN CERO V0 = VN / ( 1+ TRR)^n
• VALUACIÓN DE UN BONO BULLET
Vo = VN * {1-(1+ir)^-n/ir}*(ic-ir) + VN
donde: ir = tasa de rendimiento periódica (TRR), e ic = tasa cupón periódica

• VALUACIÓN DE UN BONO CON AMORTIZACIÓN PERIÓDICA

– Sistema de Amortización Alemán
Vo = ∑ { (VN / n + St-1 * ic ) / ( 1+ ir)^n }
A R
Donde: St-1 = saldo de la deuda al momento t-1

R = cuota de interés
t = número de períodos
ic = tasa periódica de cupón
ir = tasa periódica de rentabilidad (TRR)
A = cuota de Amortización
n = cantidad de cuotas de amortización

• VALUACIÓN DE UN BONO CON AMORTIZACIÓN PERIÓDICA

– Sistema de Amortización Francés
Vo = Cs * { 1 – ( 1 + ir )^-n / ir }
Donde: Cs = cuota de servicio (Amortización + Intereses)

ir = tasa periódica de rentabilidad (TRR)
n = cantidad de períodos o cuotas

TRES RELACIONES IMPORTANTES
• El valor de los Bonos está inversamente relacionado con la tasa de
rendimiento exigido por los inversores que depende de la tasa de
interés RIESGO DE TIPO DE INTERÉS Ir = TRR
i ic
• El valor de mercado de un bono será menos que su valor a la par si

la TRR está por encima de la tasa de interés del cupón
• Los bonos de largo plazo tienen un riesgo de tipo de interés mayor

que los de corto plazo.
V 10 a
Vo o
5a
TRR
Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO TRR 14
-
RENDIMIENTO DE LOS BONOS
- TASA DE RENTABILIDAD ESPERADA POR LOS

INVERSORES oT.I.R (Yield to Maturity)
- RENDIMIENTO DE CUPÓN O TASA CUPÓN = VR * i cupón
- RENDIMIENTO CORRIENTE (Current Yield) = ∑ cupón 1 año/PL
- RENDIMIENTO DEL ESPECULADOR (One-period rate of return) =
= (Precio Venta – Precio Compra + Intereses Cobrados) / Precio Compra
Diferencia de Cotización
- RENDIMIENTO TOTAL (Total Return) sg/Tasas Reinversión est
- RENDIMIENTO EQUIVALENTE A BONO DE LARGO PLAZO =
= (TNA ad * 365 ) / ( 360 – (TNA ad * t)
- RENDIMIENTO DEL RIESGO SOBERANO (stripped Yield) =Rpaís
= TIR Bonos no garantizados - rf
VOLATILIDAD Y ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD
¿Cómo y por qué cambian los precios de los Bonos?

¿Qué medidas se pueden tomar para protegerse de los cambios?
Tasa de interés/tipo de cambio/calificación del bono y del país
AFECTA PRECIO DEL BONO VOLATILIDAD = RIESGO PRECIO

SENSIBILIDAD PRECIO A LA TASA DE INTERÉS
- Calificación de Riesgo MEJOR CALIFIC PRECIO – SENSIBLE
- Plazo de Vencimiento > PLAZO < SENSIB. ir >VOLAT.PRECIO
- Rendimiento al Vto. > Tasa Rendimiento <SENSIB.PRECIO
- Tasa Cupón >ic < SENSIB. PRECIO ANTE ∆ i

Bonos con > ic recuperan más rápido el Capital invertido.
Bonos Cupón Cero los de > VOLATILIDAD ante ∆ i

DURATION (DURACIÓN) UNA MEDIDA DE LA VOLATILIDAD
- Mide sensibilidad precio de un Bono ante cambios en la tasa de interés
D = 1 / PS * ∑ t * Ft / (1 + i )^t
∑ período ponderado por VAFF
donde i = TIR del Bono
- Permite predecir la variación porcentual aproximada que sufrirá

el precio de un Bono ante una ∆ % unitaria (1%) de la tasa de
rendimiento.

LA DURACIÓN COMO ELASTICIDAD PRECIO DEL BONO

- Si se parte de la ecuación del PS de un bono y derivándola
respecto de la tasa de interés o del factor 1+i, se obtiene:
n
. ∂P . = -∑ . t * Ft * . 1 .
∂(1+i) t-1 (1+i)^t (1+i)
que muestra la variación absoluta en el Precio del Bono ante una

∆ absoluta de la tasa de interés (i).

LA DURACIÓN COMO ELASTICIDAD PRECIO DEL BONO

-Para transformarlas en variaciones relativas se multiplican ambos
miembros por (1+i) / P, y se obtiene:
n
. ∂P . * . (1+i) . = . 1 . * ∑ . t * Ft . = - D
P ∂(1+i) P t=1 (1+i)^t
ELASTICIDAD PRECIO DEL BONO DURACIÓN * (-1)

DURACIÓN MODIFICADA
DM = D / (1+i) - DM (en %) = ∂P / P = DM*∂(1+i) ó ∆P/P= -DM*∆i
- La DM * P pendiente de la tangente de la curva precio-tasa en V orig

- Para Δi = 100 pb (1%)
- Permite calcular el ΔP ante un Δi dado.
- La ∆Precio calculada por la D tiene un error porcentual por defecto con
respecto al precio real.
- Si la volatilidad es reducida (hasta 100 pb = 1%), la DM es buena aprox.
- Si la volatilidad es más amplia hay que recurrir a otra herramienta
…………………………................ LA CONVEXIDAD

OTRA INTERPRETACIÓN DE LA DURACIÓN
- Como tiempo promedio ponderado de recupero de la inversión
- El Bono Cupón Cero, al no pagar cupones periódicos, tiene una

Duración que coincide con su plazo de vencimiento.
- Esta interpretación permite comparar la rentabilidad de los
bonos con distintas estructuras de pago, equiparando cualquier
tipo de bono al bono cupón cero equivalente.
- Como indica un plazo de vencimiento es un buen indicador del
riesgo en función del plazo…... a >Plazo >Riesgo

- Reescribiendo la fórmula de la Duración reordenando ;
n
D= ∑{ . Ft . . 1 . }*t
t=1 (1+i)^t P
representa el Valor Actual de cada pago

dividido por el precio y es la ponderación
del plazo “t” de cada pago. Su ∑ = PS y
en consecuencia la ∑ ponderaciones = 1
La Tasa de rendimiento
influye notablemente en el valor de D
y guarda una relación inversa con ella.
CÁLCULO DURACIÓN DE UN BONO BULLET a 10 años con Cupón anual del 8% y
R=10%

VA al 10% VA FF Ponderación Duración

Período FF
de $1 (2 * 3) (VAFF/PS) (1*5)
1 8,00 0,909091 7,272728 0,082918 0,082918
2 8,00 0,826446 6,611568 0,075380 0,150760
3 8,00 0,751315 6,01052 0,068527 0,205582
4 8,00 0,683013 5,464104 0,062297 0,249190
5 8,00 0,620921 4,967368 0,056634 0,283170
6 8,00 0,564474 4,515792 0,051485 0,308913
7 8,00 0,513158 4,105264 0,046805 0,327635
8 8,00 0,466507 3,732056 0,042550 0,340400
9 8,00 0,424098 3,392784 0,038682 0,348137
10 108,00 0,385543 41,638644 0,474731 4,747309
87,710828 1,000009 7,04
Precio sucio (PS) = $ 87,71

Abr/10
Duración Modificada (DM) = Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO
Duración (D) / TRR = 6,40359 24
CÁCULO DE LA DURACIÓN DE UN BONO CUPÓN CERO SIMILAR

CON VTO. A 7,04 AÑOS
7,04 100,00 0,511013 51,1013 1,000000 7,040000

Precio sucio (PS) = $ 51,1013

- Existe otras medidas de volatilidad, similares a la Duración de

Macaulay, pero menos precisas aunque de cálculo más directo.
Ellas son:
- PROMEDIO PONDERADO DE VIDA (PPV)

- Pondera el momento de cada Flujo por el VN de los FF y no por el
VA, no considera el valor tiempo del dinero
- PLAZO PROMEDIO PONDERADO (PPP)

- Poco utilizada. Sólo utiliza para ponderar el momento de cada FF
por el VN de los cupones de amortización ignorando los de renta y
Abr/10
el valor tiempo delProf.Cr.J.G.LJUNGBERG
dinero. NIETO 26
CONVEXIDAD (CONVEXITY)
- La relación precio-tasa es una curva. D es una aproximación lineal.
- Mejor aproximación con corrección de 2º grado utilizando la Serie de
Taylor de la función precio hasta el término cuadrático. Esto lleva a
obtener una expresión cuyo 1er. Término es la fórmula de la DM y
el 2º es la segunda derivada del precio respecto de la tasa dos
veces. Si a ella se la divide por P se obtiene una medida del cambio
porcentual en el precio debido a la convexidad de la relación P – i.
n
Cx = ∂^2 P * 1 = 1 * ∑ t * (t+1) * Ft
. . . . Para una tasa de t anual
∂i^2 i P P t=1 (1+i)^t+2 para períodos anuales al
cuadrado. Si cupones
son semestrales, debe dividirse la tasa anual en un n=2 elevado al cuadrado = 4,
por lo que la Cx calculada debe dividirse por cuatro par anualizarla .
VARIACIÓN PORCENTUAL DEL PRECIO BASADA EN DM Y Cx
∂P/P = -DM * (∆ i ) + ½ Cx anualizada * ( ∆ i )^2
NUEVO PRECIO ESPERADO DEL BONO SERÁ
P1 = P0 * ( 1+ ∂P/P)

CÁLCULO CONVEXIDAD DE UN BONO BULLET
a 10 años con Cupón anual del 8% y TRR=10%
Período FF 1/(1,10)^t+2 t*(t+1)*Ft {t*(t+1)*Ft}/(1,10)^t+2
1 8,00 0,751315 16 12,0210

2 8,00 0,683013 48 32,7846
3 8,00 0,620921 96 59,6084
4 8,00 0,564474 160 90,3158
5 8,00 0,513158 240 23,1579
6 8,00 0,466507 336 56,7465
7 8,00 0,424098 448 89,9957
8 8,00 0,385543 576 22,0729
9 8,00 0,350494 720 52,3556
10 108,00 0,318631 11880 3.785,3341
Precio sucio (PS) = $ 87,71 4.224,3928
∆P/P =
Cx en años = ∑col 5 / PS = 48,16 -DM*∆i+(1/
-0,118439
DM = Duración / TRR 6,40359 2 Cx*∆i^2)
NUEVO PRECIO ESPERADO = Po*(1+∆P/P)=87,71*(1+(-0118438)) 77,32

- Ésta no es la aplicación mas importante y valorada de la Convexidad.
- Su uso más apreciado es para analizar la VOLATILIDAD de los
Bonos cuando tienen la misma Duración.
A MAYOR CONVEXIDAD DE UN BONO MEJOR RESPONDE A ∆ i

protegiendo a los inversores ante grandes volatilidades.
En consecuencia, estará dispuesto a
PAGAR MAS PRECIO ACEPTAR MENOR TASA DE RENDIMIENTO

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FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS – UNJu

ADMINISTRACIÓN FINANCIERA– 2010

- Suscriptor 1er. Inversor $

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 1

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 4

* sg/Forma de pago de Intereses

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 5

BONOS CON AMORTIZACIÓN VN -(A+ci)

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 6

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 7

- RIESGOS DE INVERTIR EN BONOS

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 8

- OPERACIONES CON BONOS PÚBLICOS

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 9

- PRECIO SUCIO (PS) (Dirty Price) = VAN ∑ Fi

- INTERESES CORRIDOS = Cupón Renta * (Días Corridos / Días Per Cup)

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 10

• VALUACIÓN DE UN BONO CUPÓN CERO V0 = VN / ( 1+ TRR)^n

• VALUACIÓN DE UN BONO BULLET

donde: ir = tasa de rendimiento periódica (TRR), e ic = tasa cupón periódica

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 11

• VALUACIÓN DE UN BONO CON AMORTIZACIÓN PERIÓDICA

Vo = ∑ { (VN / n + St-1 * ic ) / ( 1+ ir)^n }

Donde: St-1 = saldo de la deuda al momento t-1

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 12

• VALUACIÓN DE UN BONO CON AMORTIZACIÓN PERIÓDICA

Donde: Cs = cuota de servicio (Amortización + Intereses)

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 13

• El valor de mercado de un bono será menos que su valor a la par si

• Los bonos de largo plazo tienen un riesgo de tipo de interés mayor

- TASA DE RENTABILIDAD ESPERADA POR LOS

¿Cómo y por qué cambian los precios de los Bonos?

Tasa de interés/tipo de cambio/calificación del bono y del país

AFECTA PRECIO DEL BONO VOLATILIDAD = RIESGO PRECIO

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 16

- Calificación de Riesgo MEJOR CALIFIC PRECIO – SENSIBLE

- Plazo de Vencimiento > PLAZO < SENSIB. ir >VOLAT.PRECIO

- Rendimiento al Vto. > Tasa Rendimiento <SENSIB.PRECIO

- Tasa Cupón >ic < SENSIB. PRECIO ANTE ∆ i

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 17

DURATION (DURACIÓN) UNA MEDIDA DE LA VOLATILIDAD

- Mide sensibilidad precio de un Bono ante cambios en la tasa de interés

- Permite predecir la variación porcentual aproximada que sufrirá

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 18

LA DURACIÓN COMO ELASTICIDAD PRECIO DEL BONO

∂(1+i) t-1 (1+i)^t (1+i)

que muestra la variación absoluta en el Precio del Bono ante una

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 19

LA DURACIÓN COMO ELASTICIDAD PRECIO DEL BONO

ELASTICIDAD PRECIO DEL BONO DURACIÓN * (-1)

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 20

DM = D / (1+i) - DM (en %) = ∂P / P = DM*∂(1+i) ó ∆P/P= -DM*∆i

- La DM * P pendiente de la tangente de la curva precio-tasa en V orig

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 21

- El Bono Cupón Cero, al no pagar cupones periódicos, tiene una

Abr/10 Prof.Cr.J.G.LJUNGBERG NIETO 22

representa el Valor Actual de cada pago

VA al 10% VA FF Ponderación Duración

87,710828 1,000009 7,04

Precio sucio (PS) = $ 87,71

CÁCULO DE LA DURACIÓN DE UN BONO CUPÓN CERO SIMILAR

7,04 100,00 0,511013 51,1013 1,000000 7,040000

Precio sucio (PS) = $ 51,1013

DM = D / (1+i) - DM (en %) = ∂P / P = DM∂(1+i) ó ∆P/P= -DM∆i

NUEVO PRECIO ESPERADO = Po(1+∆P/P)=87,71(1+(-0118438)) 77,32