Tidak juga diakui secara umum bahwa limited liability itu merupakan syarat

penting untuk menjelaskan besarnya ketergantungan pada ekuitas, bukan syarat

yang cukup. Utang biasa juga mengandung limited liability. Jika hanya limited
liability yang diharuskan, kenapa kita tidak memperhatikan perusahaan besar
milik pribadi, dimana pemilik hanya memiliki persentase modal yang kecil,
sementara sebagian besar modal lainnya berupa pinjaman. Pada awalnya,
pertanyaan seperti ini rasanya janggal bagi sebagian orang (sebagaimana kita
bertanya-tanya mengapa sebuah perusahaan mengeluarkan obligasi atau saham
preferen di saat tidak ada keuntungan pajak yang timbul dari debt issuance
maupun pembayaran dividen atas saham preferen) Seringkali pertanyaan ini
salah disalah artikan menjadi yang masalah yang berkenaan dengan kenapa
perusahaan mendapatkan modal. Masalahnya bukan mengapa mereka
mendapatkan modal, tapi mengapa mereka mendapatkan modalnya melalui
sebuah bentuk yang telah kita amati dalam waktu yang lama. Faktanya, hingga
saat ini tidak ada satupun jawaban yang cocok untuk pertanyaan ini baik dalam
literatur keuangan maupun ekonomi

Irrelevance of capital structure. Di dalam artikelnya yang mengenai cost of

capital, Modigliani dan Miller (1958) menunjukan bahwa tanpa bankruptcy cost
dan subsidi pajak atas pembayaran bunga, nilai perusahaan itu independen
dalam konteks financial structure. Mereka kemudian (1963) menunjukkan bahwa
adanya subsidi pajak atas pembayaran bunga akan menyebabkan nilai
perusahaan meningkat sesuai dengan jumlah pembiayaan utang dibagi jumlah
nilai kapitalisasi dari subsidi pajak tersebut. Tapi argumen ini malah menggiring
pada pendapat bahwa sebaiknya perusahaan seluruhnya didanai dengan utang.
Menyadari ketidakkonsistenan fenomena ini dengan perilaku yang diamati,
Modigliani dan Miller berkomentar:

Mungkin saja hal ini berguna untuk mengingatkan pembaca sekali lagi bahwa
adanya keuntungan perpajakan atas pembiayaan utang tidak berarti bahwa
perusahaan sebaiknya sepanjang waktu memaksimumkan jumlah utang dalam
capital structure mereka dibanding jenis capital lainnya. Pembatasan atas jumlah
utang dibanding jenis capital lain bagaimanapun akan ditetapkan oleh pemberi
pinjaman sebagaimana dimensi lain (jenis biaya yang lain) dalam permasalahan
dunia nyata dari strategi keuangan yang tidak sepenuhnya dapat dipahami
dalam kerangka model equilibrium statis, baik milik kita senditi ataupun varian
tradisional. Pertimbangan-pertimbangan tambahan ini, yang biasanya
dikelompokkan ke dalam rubrik "kebutuhan untuk menjaga fleksibilitas,
normalnya akan berimplikasi pada penjagaan atas rasio pinjaman perusahaan
(CAR).
Modigliani dan Miller membiarkan ini tanpa teori determinasi atas optimal capital
structure, dan Fama dan Miller (1972 p. 1973) mengomentari isu yang sama
mengulang kesimpulan ini