PT Holcim Indonesia, Tbk.

Tyranny of The Majority

Analisis Keuangan dan Valuasi Perusahaan
Dr. Adrian Teja
www.q-analytic.com
05 Januari 2013

1. Sekilas Tentang SMCB

Holcim Indonesia merupakan perusahaan semen yang memproduksi semen dengan merek
Holcim dengan fasilitas pendukung seperti minimix, mobile labs, dan solusi rumah.
2. Kinerja Keuangan SMCB
Holcim Indonesia menunjukkan lonjakan sesaat setelah kuasi reorganisasi pada Juni 2010.
Penjualan SMCB pada periode tahun 2009 dan 2010 hanya tumbuh 0.28%. Setelah kuasi
reorganisasi tingkat pertumbuhan Revenue dan ROE menunjukkan perkembangan yang baik.
Kinerja Holcim Indonesia pada tahun 2009 sampai dengan tahun 2012 (Estimate) dapat
dilihat pada gambar 1. Dibawah ini.
Gambar 1. Pertumbuhan Penjualan dan Return on Equity
30%

26.23%

27.02%

25%
15.45%

20%
14.13%

15%

15.24%
Revenue Growth

12.14%

ROE
10%
5%
0.28%
0%
2008

2009

2010

2011

2012

2013

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Pertumbuhan penjualan yang baik tidak diikuti oleh manajemen likuiditas yang baik. Pada
gambar 2. Dapat dilihat current ratio Holcim Indonesia pada tahun 2012 (Estimate)
menunjukkan trend menurun yang serius walaupun tingkat penjualan tumbuh. Current ratio
Holcim Indonesia pada tahun 2012 (Estimate) hanya bernilai 121.47%.

Gambar 2. Pertumbuhan Penjualan dan Current Ratio

1000%
126.99%
100%
2008

166.19% 146.58%
121.47%

2009

2010

2011

2012

2013
Revenue Growth

26.23%

10%

15.45%

Current Ratio

1%

0.28%

0%

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Return on Equity Holcim Indonesia pada tahun 2012 (Estimate) yang mengalami peningkatan
dapat dianalisis penyebabnya dengan menggunakan metode Du Pont Analysis yang terdiri
dari 3 tahap.
Pada tahap pertama, Return on Equity (Net Income dibagi Total Equity) dihasilkan dari
perkalian antara Financial Leverage (Total Asset dibagi Total Equity) dengan Return on Asset
(Net Income dibagi Total Asset). Pada gambar 3. Dapat dilihat bahwa Financial Leverage
Holcim Indonesia menunjukkan trend menurun dari 219.17% tahun 2009 menjadi 140.64%
pada tahun 2012 (Estimate). Penurunan Financial leverage terbesar terjadi tahun 2010 pasca
kuasi reorganisasi. Return On Asset Holcim Indonesia juga terus meningkat pasca kuasi
reorganisasi dari 7.94% tahun 2010 menjadi 10.84% tahun tahun 2012 (Estimate).
Gambar 3. Return on Equity, Financial Leverage, dan Return on Asset.
1000.00%
219.17%
152.98%145.48%140.64%
100.00%
2008

2009 2010
27.02%

2011

2012

15.24%
12.14% 14.13%
10.00%

12.33%
7.94%

2013

ROE
Financial Leverage
ROA

9.71% 10.84%

1.00%

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Pada tahap kedua, Return on Asset (Net Income dibagi Total Asset) dihasilkan dari perkalian
antara Total Asset Turn Over (Revenue dibagi Total Asset) dengan Net Profit Margin (Net

Income dibagi Revenue). Pada gambar 4. Dapat dilihat bahwa Net Profit Margin Holcim
Indonesia menunjukkan trend menurun dari 15.07% tahun 2009 menjadi 13.99% pada tahun
2012 (Estimate). Penurunan Net Profit Margin relatif dapat diredam dengan peningkatan
Total Asset Turn Over Holcim Indonesia dari 57.11% tahun 2010 menjadi 77.45% tahun 2012
(Estimate).
Gambar 4. Return on Asset, Total Asset Turn Over, dan Net Profit Margin.
100.00%
2008

2009 2010
81.81%
57.11%

2011
68.71%

2012 2013
77.45%

15.07% 13.90% 14.14% 13.99%

10.00%

ROA
Total Asset Turnover

12.33%
7.94%

9.71% 10.84%

Net Profit Margin

1.00%

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Pada tahap ketiga, Net Profit Margin (Net Income dibagi Revenue) merupakan hasil
perkalian antara Operating Profit Margin (Operating Income dibagi Revenue) dikali Effect of
Non Operating Item (Income Before Tax dibagi Operating Income) dikali Tax Effect (1-Taxes
dibagi Income Before Tax). Pada gambar 5. Dapat dilihat bahwa penurunan Net Profit
Margin tahun 2012 (Estimate) terutama disebabkan oleh peningkatan kontribusi Tax Effect
dari 69.37% tahun 2011 menjadi 71.40% tahun 2012 (Estimate).
Gambar 5. Net Profit Margin, Operating Profit Margin, Effect of Non Operating Item, dan Tax
Effect.
100.00%
2008

91.08% 85.89% 91.26% 90.88%

2009 2010 2011 2012
70.34% 72.34% 69.37% 71.40%

2013
Net Profit Margin
Operating Profit
Margin

23.52% 22.37% 22.33%

21.57%

Effect of Non
Operating Item
Tax Effect

15.07%

13.90% 14.14% 13.99%

10.00%

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

3. Ekspektasi Kinerja Keuangan SMCB

Manajemen keuangan Holcim Indonesia dikelola secara agresif. Indikasinya adalah Current
Ratio yang menunjukkan trend menurun dan Financial Leverage yang relatif stabil dan aman
pada kisaran dibawah 150%. Pada gambar 6. Dapat dilihat manajemen keuangan Holcim
Indonesia.
Gambar 6. Current Ratio dan Financial Leverage
250.00%

219.17%

200.00%
152.98%
150.00%

166.19%

145.48% 140.64%
Financial Leverage

146.58%
100.00%

126.99%

Current Ratio

121.47%

50.00%

0.00%
2008

2009

2010

2011

2012

2013

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Pada kondisi keuangan seperti ini, peningkatan Royalty Fee Holcim Indonesia dapat
mengakibatkan pertumbuhan bisnis menurun dan pelemahan daya tahan perusahaan
terhadap risiko perlambatan ekonomi Indonesia akibat kondisi ekonomi global yang
melemah dan peningkatan tarif listrik dan gaji buruh.
4. Valuasi SMCB
Kami menghitung valuasi saham Holcim Indonesia dengan menggunakan Three Phase
Dividend Discount Model dengan skenario moderat yaitu berdasarkan rata-rata kinerja dari
tahun 2009 ke tahun 2012 (Estimate). Fase pertama adalah fase supergrowth dengan
pertumbuhan Revenue sebesar 13.99% per tahun selama 5 tahun. Fase kedua adalah fase
transition to constant growth dengan pertumbuhan Revenue yang menurun sebesar 3.50%
per tahun selama 4 tahun. Fase ketiga adalah fase constant growth dengan pertumbuhan
revenue sebesar 0% per tahun.
Pada skenario agresif, kami mengasumsikan Holcim Indonesia mengalami pertumbuhan
Revenue sebesar 15% per tahun selama 5 tahun. Fase kedua adalah fase transition to
constant growth dengan pertumbuhan Revenue yang menurun sebesar 3.75% per tahun
selama 4 tahun. Fase ketiga adalah fase constant growth dengan pertumbuhan revenue
sebesar 0% per tahun.
Kami mengasumsikan Net Profit Margin Holcim Indonesia diturunkan dari rata-rata historis
sebesar 3.3% menjadi 10.57% karena royalty fee yang dibayarkan akan meningkat dari 1.7%
menjadi 5%. Net Profit Margin diasumsikan dapat dipertahankan pada tingkat 10.57%
sampai pada periode constant growth.
Kami menggunakan Dividend Payout Ratio sebesar 40% pada periode super growth selama 5
tahun. Kami melakukan penyesuaian pada Dividend Payout Ratio yang meningkat 15%

selama 4 tahun sehingga mencapai 100%. Dividend Payout Ratio ini stabil pada periode
constant growth pada tingkat 100%.
Cost of Equity Holcim Indonesia diasumsikan terus menurun seiring dengan menurunnya
tingkat beta Holcim Indonesia. Kami menggunakan data beta SMCB dari www.FT.com
sebesar 1.48. Penurunan beta didasarkan pada model dari Marchall Blume dimana beta
mempunyai kecenderungan menuju nilai 1. Pada saat beta bernilai 1, Cost of Equity Holcim
Indonesia adalah 9.24%.
Berdasarkan berbagai asumsi diatas, kami sampai pada nilai wajar Holcim Indonesia sebagai
berikut:
Tabel 1. Nilai Wajar Holcim Indonesia Pada Skenario Moderat dan Agresif.
2013

2014

Nilai Wajar Moderat

1,955

2,361

Under/(Over) Value

-33.72%

-19.98%

Nilai Wajar Agresif

2,184

2,514

Under/(Over) Value

-25.98%

-14.80%

Harga Pasar

2,950

2,950

Sumber: Data perusahaan diolah analis.

Gambar 7. Nilai Wajar Holcim Indonesia Relatif Harga Pasar Tanggal 04 Januari 2013.
3,500
3,000
2,500
2,000
1,500

2,950

2,950
2,514
2,361

2,184
1,955

Nilai Wajar Moderat

Nilai Wajar Agresif
Harga Pasar

1,000
500
0
2012.5

2013

2013.5

2014

2014.5

Sumber: FT.com dan data perusahaan diolah analis.

Mengacu pada harga pasar dan nilai wajar Holcim Indonesia dapat disimpulkan bahwa
saham Holcim Indonesia dinilai terlalu mahal.
5. Risiko Investasi

Pertumbuhan kinerja Holcim Indonesia dikuatirkan menurun lebih besar daripada yang kami
ramalkan karena kondisi likuiditas yang ketat. Kondisi likuiditas ini diperburuk dengan
peningkatan Royalty Fee dari 1.7% menjadi 5%.
6. Rekomendasi
Kami menyarankan pada investor untuk mengurangi atau menjual seluruh investasi pada
saham Holcim Indonesia karena harga sahamnya terlalu mahal (Over Value).

Disclaimer.
Laporan riset fundamental ini dibuat oleh Q-Analytics.com, perusahaan analisis fundamental
independen dengan hanya menggunakan data publik laporan keuangan perusahaan dan dari sumber
data publik lain yang dapat diandalkan. Laporan riset fundamental ini bukanlah rekomendasi atau
ajakan bagi investor untuk membeli, menjual, atau menahan investasi saham perusahaan. Investasi
pada saham dapat menimbulkan risiko kerugian. Oleh karena itu, investor disarankan tidak
menggunakan laporan riset fundamental ini sebagai satu-satunya sumber informasi untuk
mengambil keputusan.

Analysts Certification.
Kami menyatakan bahwa laporan analisis fundamental saham secara akurat merepresentasikan
pendapat kami. Kami juga menyatakan bahwa tidak ada kompensasi yang diterima dari pihak
perusahaan yang dianalisis atau pihak-pihak lain yang berkepentingan untuk membentuk opini
publik mengenai saham perusahaan.