INTERAKSI KEPUTUSAN INVESTASI DENGAN KEPUTUSAN PENDANAAN

Pemilihan investasi yang menguntungkan merupakan masalah keputusan investasi,

penggunaan sumber dana yang berbeda-beda merupakan hasil keputusan pendanaan. Karena
itu masalah tersebut disebut sebagai interaksi keputusan investasi dengan keputusan
pendanaan.

Paling tidak ada dua cara yang dipergunakan untuk mengaitkan keputusan investasi dengan
keputusan pendanaan. Metode yang pertama adalah dengan menggunakan biaya modal rata-
rata tertimbang dan yang kedua dengan menggunakan metode adjusted present vallue.

Penggunaan biaya modal rata-rata tertimbang

Biaya modal rata-rata tertimbang inilah yang kemudian dipergunakan sebagai tingkat
keuntungan yang layak dalam perhitungan NPV (atau sebagai cut-off rate dalam perhitungan
IRR).

Biaya Modal Sendiri

Biaya modal sendiri menunjukkan tingkat keuntungan yang diinginkan oleh pemilik modal
sendiri.
Menaksir biaya modal sendiri menggunakan CAPM mengatakan bahwa:
Ri = Rf + (Rm-Rf) βi
Dalam hal ini,
Ri = Tingkat keuntungan yang layak untuk saham i
Rf = Tingkat keuntungan bebas resiko
Rm = Tingkat keuntungan portofolio pasar (indeks pasar)
βi = Beta (resiko) saham i
semakin besar βi semakin tinggi Ri. Disini Ri tidak lain merupakan biaya modal sendiri (kita
beri notasi Ke) bagi perusahaan yang menerbitkan saham i tersebut.
Apabila suatu saham diperkirakan mempunyai β = 1,20 sedangkan Rf = 9% dan Rm
diharapkan sebesar 17%, maka biaya modal sendiri untuk perusahaan tersebut adalah :
Ke = 9% + (17%-9%) 1,2
= 18,6%
Dalam hal ini,
βiu = Beta seandainya perusahaan tidak menggunakan hutang
βi = Beta dengan menggunakan hutang tertentu
B = Nilai Pasar Hutang
S = Nilai pasar modal sendiri
t = tarif pajak penghasilan

menaksir biaya modal sendiri dengan dividend approach

tidak semua analis menggunakan CAPM untuk menaksir biaya modal sendiri. Cara lain yang
sering digunakan adalah dengan menggunakan pendekatan cash flow. Rumus yang digunakan
adalah model dengan pertumbuhan konstan, yang menyatakan bahwa :

Dalam hal ini ,

Po = Harga saham saat ini

D1 = Dividen yang diharapkan pada tahun depan (tahun ke 1)

Ke = Biaya Modal Sendiri

g = Pertumbuhan laba (dan juga dividen)

perhatikan bahwa dalam perhitungan biaya modal sendiri kita menggunakan deviden laba.

K*d = Kd (1-t)

Dalam hal ini,

K*d = Biaya Hutang seteklah pajak

T = Tarif Pajak Penghasilan

Untuk contoh di atas, apabila tarif pajak adalah 35%, maka biaya hutang setelah pajak adalah

K*d = 14,4% (1-0,35)

= 9,36%

Angka inilah nanti yang akan diperguanakan untuk mrnghitung biaya modal rata-rata
tertimbang, apabila ada pajak dan pembayaran bunga bersifat tax deductible.
Biaya Saham Preferen

Saham Preferen adalah saham yang memberikan jaminan kepada pemiliknya untuk menerima
dividen dalam jumlah tertentu berapapun laba (rugi) perusahaan. Karena saham preferen
merupakan salah satu bentuk modal sendiri, maka perusahaan tidak berkewajiban melunasi
saham tersebut.

Dalam hal ini,

D = dividen yang dibagikan setiap tahun

P = harga saham preferen tersebut

Perhitungan Biaya Modal Rata-rata tertimbang

Misalkan suatu proyek akan didanai dengan komposisi sebagai berikut :

Untuk menghitung biaya modal rata-rata tertimbang perlu dihitung biaya modal rata-rata
tertimbang perlu dihitung biaya modal dari masing-masing sumber pendanaan. Biaya saham
baru sebesar (19,0%/0,97) = 19,6%. Biaya hutang setelah pajak sebesar 15% (1-0,35) =
9,75%. Dengan demikian maka,

Biaya Modal Setelah Rata-rata

Sumber Dana Komposisi
pajak tertimbang
Saham baru 0,40 19,60% 7,84%
Laba yang ditahan 0,30 19,00% 5,70%
Hutang 0,30 9,75% 2,93%
Biaya Modal rata-rata
16,47%
tertimbang (K0)

Angka tersebut menunjukkan bahwa apabila proyek tersebut diharapkan akan bisa
memberikan IRR>16,47% maka proyek tersebut dinilai menguntungkan. Atau kalau NPV
proyek tersebut dihitung dengan tingkat bunga sebesar 16,47% dan diharapkan memberikan
angka yang positif, maka proyek tersebut dinilai menguntungkan.

Penaksiran arus kas operasi dan biaya modal rata-rata tertimbang

Kesalahan lain yang sering dijumpai adalah sewaktu menaksir arus kas operasi pada saat
akan dipergunakan biaya modal rata-rata tertimbang sebagai cut-off rate daalm perhitungan
IRR atau NVP.
Proceed = Laba setelah pajak + Penyusutan

Penggunaan Adjusted Net Present Value

Metode Adjusted Net Present Value (disingkat APV) pertama kali dikemukakan oleh Myers
(1974), yang pemikirannya analog dengan pemikiran yang dipergunakan oleh Modigliani
dam Miller. Metode ini memulai analisis dengan menilai suatu proyek apabila dibiayai
seluruhnya dengan modal sendiri (disebut sebagai Base Case NPV)

Dua cara untuk mengaitkan keputusan investasi dengan keputusan pendanaan yaitu pertama
dengan menggunakan biaya modal rata-rata tertimbang. Cara ini mendasarkan diri atas
pemikiran bahwa dana yang dipergunakan untuk membiayai proyek mempunyai biaya yang
berbeda-beda.

Apabila dipergunakan biaya modal rata-rata tertimbang maka kita perlu menaksir biaya
modal dari masing-masing sumber dana. 1) besarnya biaya dana individual akan dipengaruhi
oleh rencana pendanaanya dan 2) dalam perhitungan arus kas harus dihindari kemungkinan
perhitungan ganda.

Rumus MM untuk menaksir adjusted cost of capital

MM Menjelaskan bahwa :

VL = Vu + PV penghematan pajak

Dalam hal ini VL adalah nilai perusahaan yang menggunakan hutang, Vu adalah nilai
perusahaan yang tidak menggunakan hutang.

Analog dengan pemikiran tersebut maka,

Adjusted NPV suatu proyek = NPV dengan 100% modal sendiri + PV penghematan pajak

Misalkan perusahaan ingin menilai suatu proyek i yang diharapkan memberikan kas masuk
bersih selamanya sebesar C per tahun. Apabila oppurtunity cost of capital proyek tersebut
adalah Keu NPV dengan modal sendiri seluruhnya adalah

NPV dengan 100% modal sendiri = - Investasi + (C/keu)