Paper-Sukuk & Bonds - En.id

JKAU:. Econ Islam, Vol.
26 No 2, pp: 113-149 (2013 AD / 1434 AH)
DOI: 10,4197 / Islec. 26-2,4
Apakah Pasar Utang Harga Sukuk dan Obligasi

Konvensional Berbeda?
Meysam Safari •• M. Ariff •• dan Shamsher M.
Abstrak. Sebuah jenis baru dari surat utang yang disebut Sukuk sertifikat telah tumbuh
menjadi US $ 840 miliar di 11 pasar keuangan pada
2011. instrumen hutang Islam ini berbagi beberapa fitur yang mirip dengan obligasi
konvensional, sehingga operator pasar mengobati kedua obligasi. Apakah sesuai untuk
mengobati Sukuk sertifikat obligasi konvensional diuji secara empiris dalam makalah ini. Jika
hasil dari Sukuk adalah sama dengan obligasi konvensional, tes kausalitas Granger bisa
mengkonfirmasi kesetaraan mereka. Praktis tes menunjukkan sebaliknya. Juga, hasil dari
Sukuk instrumen secara signifikan lebih tinggi dari hasil obligasi konvensional
bahkan setelah mengendalikan emiten, kualitas rating dan penguasaan dalam tes
sampel cocok. Akhirnya, Sukuk penerbitan mempengaruhi perusahaan penerbit "s
risiko beta secara signifikan, yang konsisten dengan teori struktur modal. Temuan
baru di pasar utang Islam berusia 10 tahun memiliki implikasi kebijakan peraturan
dan pengambilan pasar apakah Sukuk instrumen harus digolongkan sebagai kelas
baru instrumen keuangan, dan tidak
obligasi. penelitian dan pasar masa depan praktek harus reinvestigate sejumlah
isu lagi karena Sukuk pasar untuk kelas yang berbeda dari utang.
Kata kunci: Sukuk, Bond, kurva Yield, Yield to maturity, keuangan Islam, obligasi
syariah, Tetap keuangan pendapatan, Sekuritisasi, Yield spread.
Klasifikasi JEL: Z12, G12.
( •) Penulis pertama mengucapkan terima kasih atas Khazanah Foundation, Pemerintah Malaysia,
untuk mendanai penelitian ini lebih 2009-2012. Para penulis mengucapkan terima kasih atas bantuan keuangan
dari Maybank kursi abadi untuk mendanai kunjungan dari penulis kedua ke Universitas Putra Malaysia. Makalah ini
dipresentasikan pada Konferensi Global Finance di Chicago selama 23-26 Mei 2012, dan menerima komentar yang
berguna yang telah dimasukkan dalam makalah ini. Para penulis bertanggung jawab atas kesalahan yang tersisa di
koran. ( ••) Universitas Putra Malaysia, Bond University, Australia dan INCEIF University, Malaysia
meysam.Safari@Gmail.com; mariff@bond.edu.au; shamshermohd57@Gmail.com
113
114 Meysam Safari, M. Ariff dan Shamsher M.
1. Perkenalan
Makalah ini melaporkan temuan empiris yang tidak mendukung pasar "s praktek saat bahwa
16 tahun Sukuk efek hutang, yang Shari “ah-compliant, yang sama dengan obligasi konvensional.
Pasar ini telah berkembang menjadi sekitar US $ 840 miliar karena jenis ini instrumen pendanaan
utang pertama kali dikeluarkan untuk perdagangan masyarakat di pertengahan 1990-an. Sukuk
sekuritas adalah instrumen pendanaan baru diperdagangkan di 11 pasar di seluruh dunia sebagai instrumen
yang diperdagangkan serta di beberapa lokasi sebagai kontrak non-diperdagangkan dikeluarkan secara
pribadi di beberapa pasar lebih termasuk London, Zurich, Singapura, dll, sebagai masalah pribadi pasar
OTC.
Sukuk dan surat berharga obligasi konvensional memiliki beberapa kesamaan yang
menyebabkan pelaku pasar, media massa, pembuat kebijakan publik dan beberapa akademisi untuk
menggambarkan Sukuk sertifikat obligasi sebagai setara dengan sertifikat obligasi konvensional. Ini
adalah meskipun mantan memiliki filter etika yang ketat yang harus dipatuhi ( 1) sebelum penerbitan
disetujui sebagai
Sukuk sertifikat dan persetujuan dikendalikan oleh persyaratan hukum / penataan yang ketat.
Penelitian ini menimbulkan pertanyaan ini: karena beberapa perbedaan mendasar ada antara
kedua jenis instrumen keuangan tersebut, bisa kedua diklasifikasikan sebagai instrumen setara?
Para analis pasar menerapkan teori valuasi obligasi konvensional untuk harga instrumen ini.
Kami percaya mereka melakukan itu tanpa menyadari bahwa dua jenis yang berbeda. Jika ini
tidak sama, maka Sukuk harus termasuk ke dalam kelas yang berbeda dari surat utang.
Perbedaan terletak terutama dalam sifat atau tujuan pendanaan serta jalan Sukuk sekuritas
yang terstruktur di bawah Shari “pedoman ah. Kedua Sukuk ( jika tercatat dan diperdagangkan)
dan isu publik sekuritas obligasi konvensional diperdagangkan di pasar sekunder dengan
mekanisme perdagangan yang sama di pasar yang sama, misalnya di Malaysia, di mana tes
makalah ini "s dilakukan. menyumbang Malaysia untuk dua-pertiga dari pasar dunia di Sukuk.
Sukuk sekuritas adalah harga di pasar, oleh para ahli sebagai
(1) Ada beberapa enam variasi dalam desain instrumen ini pendanaan baru, dan ini terstruktur
berbeda dari obligasi konvensional. fitur penting dari jenis pendanaan adalah: kembali ke investor didasarkan pada rasio
keuntungan-bersama yang disepakati menjelang kontrak dan tidak sebagai pra-disepakati bunga tetap; dukungan aset, yang berarti
aset dengan nilai pinjaman ditransfer ke perusahaan tujuan khusus yang dimiliki oleh kreditur; Dana tersebut akan digunakan untuk
tujuan tertentu dengan beberapa penggunaan dana terlarang. Untuk lebih jelasnya lihat Ariff, Iqbal dan Shamsher ( 2012), Jobst et.
Al.
(2008), Rohmatunnisa ( 2008), Tunggal ( 2008), Tariq ( 2004), Tariq dan Dar ( 2007), dan Wilson
(2008).
Apakah Utang Pasar Harga Sukuk dan Obligasi Konvensional Berbeda? 115
serta investor di pasar, dengan cara yang mirip dengan tagihan konvensional dan obligasi karena
keyakinan bahwa ini adalah serupa.
Dengan demikian, tujuan utama dari makalah ini adalah untuk melaporkan temuan pada
pertanyaan penelitian pusat ini, apakah ada empiris bukti untuk mendukung klaim bahwa kedua jenis
instrumen utang yang sama. Dengan menggunakan perilaku harga pasar dari kedua jenis surat
berharga (sambil mengontrol penerbit, rating dan jabatan) adalah mungkin untuk menemukan bukti
kesamaan atau perbedaan menggunakan pemodelan kausalitas. Hal ini akan memberi kita dukungan
untuk menjawab pertanyaan kebijakan publik sebagai cara untuk mengobati atau mengklasifikasikan
dua jenis sekuritas: adalah Sukuk obligasi atau mereka adalah kelas baru instrumen pendanaan? Tes
lain adalah untuk melihat apakah rated sejenis
Sukuk dan obligasi untuk jangka yang sama dengan emiten yang sama menghasilkan pengembalian yang sama.
Dalam hal hasil yang sama untuk efek yang sama dari kedua jenis, satu dapat
menyimpulkan bahwa model penilaian yang ada untuk obligasi konvensional mungkin
berlaku juga untuk yang baru ini Sukuk
instrumen dan bahwa dua instrumen yang sama dengan obligasi. Jika hasil empiris sebaliknya, itu
menimbulkan keraguan terhadap mengklasifikasikan mereka sebagai yang sama.
Selain itu, karena penerbitan beberapa jenis Sukuk sekuritas, terutama dalam kasus
dana besar, dapat mempengaruhi neraca penerbit (misalnya, kasus sukuk ijarah, yang
merupakan bentuk pendanaan sewa) struktur risiko emiten dipengaruhi. Dengan kata lain,
dengan menerbitkan Sukuk
terutama dengan pengalihan aset ke perusahaan tujuan khusus yang dimiliki oleh penyedia dana
sebagai beragun aset Sukuk seperti yang terjadi di ijarah,
kepemilikan beberapa bagian dari aset entitas penerbitan ditransfer ke entitas Intermediating (yaitu,
Special Purpose Vehicle, atau SPV) yang kepemilikannya dipegang dengan penyedia dana sebagai ṣukūk-
pemegang. Hal ini tidak terjadi di obligasi yang dijamin konvensional dan memperkenalkan risiko
yang lebih besar, tidak seperti di obligasi konvensional. Selain itu, aliran keuntungan dari ṣukūk-
mengeluarkan perusahaan tidak sepenuhnya didedikasikan untuk ekuitas pemegang karena bagian dari
aliran keuntungan milik SPV. Beberapa bagian dari keuntungan ini SPV didistribusikan ke ṣukūk- pemegang
saham sebagai keuntungan (atau sebagai sewa pembiayaan sewa guna usaha di ijarah) bukannya
pembayaran bunga, yang dilarang dalam penataan Sukuk pendanaan.
Dengan demikian, untuk menangkap dampak dari penerbitan Sukuk pada struktur risiko perusahaan,
tujuan kedua dari makalah ini adalah untuk menyelidiki dampak dari penerbitan Sukuk pada ukuran risiko
perusahaan dan mendiskusikan kemungkinan
mendasari alasan, jika risiko benar-benar berubah setelah Sukuk penerbitan. teori struktur
modal yang optimal (Miller dan Modigliani 1961, Modigliani dan Miller 1958) memprediksi
bahwa dampak dari perubahan dana bergantung pada apakah dana menyebabkan hilangnya
(gain) dari nilai tax shield, mengingat pajak dikurangkan dari biaya bunga obligasi (oleh karena
itu bagi hasil atau sewa di Sukuk). Itu berarti perubahan bisa baik positif jika perusahaan "s
pendanaan baru mengarah pada struktur modal pasca-masalah di bawah tingkat optimal;
selain itu negatif.
Sisa kertas ini disusun sebagai berikut. Bagian 2 membahas aspek teoritis dari
penelitian dengan membahas hasil jatuh tempo serta model kausalitas Granger, dan
perhitungan beta. Karena literatur tentang Sukuk sekuritas tidak mencakup masalah ini
sama sekali, kita memilih untuk menutupi literatur yang relevan pada obligasi konvensional
dan membahas hubungan potensi Sukuk untuk instrumen konvensional: tidak ada teori
penilaian untuk instrumen baru ini. Bagian 3 adalah deskripsi metodologi, data set yang
akan digunakan. Temuan ini disajikan dalam Bagian 4 diikuti dengan menyimpulkan
pernyataan dalam Bagian 5.
2. Teori
Teori konvensional menunjukkan bahwa obligasi adalah harga sesuai teori valuasi
obligasi (Williams 1938). Teori ini menunjukkan nilai teoritis untuk pemegang obligasi dari
obligasi konvensional adalah nilai sekarang dari arus pembayaran - kupon bunga dan nilai
penebusan sebagai nilai wajah - didiskontokan dengan tingkat bunga pasar:
Σ (t r) t (1)
( r)
mana, P adalah harga pasar dari obligasi, C adalah jumlah pembayaran kupon periodik
pra-tetap; M adalah jumlah pembayaran jatuh tempo (yaitu, nilai nominal sertifikat
obligasi); r adalah tingkat diskonto (yaitu, diperlukan pasar yield pada saat harga), dan N
adalah masa masalah (yaitu, jumlah pembayaran).
Pengujian teori
Yield-To-Maturity (YTM) adalah tingkat pengembalian internal yang diterima oleh pemegang obligasi
yang membeli sertifikat obligasi hari ini, pada harga pasar, dan memegang sampai jatuh tempo,
memberikan hak pemegang obligasi untuk semua pembayaran kupon serta pembayaran jatuh tempo
(Cox , Ingersoll dan Ross, 1985; Bodie, Ariff dan Rosa, Marcus dan Kane, 2007; Ariff, Cheng dan Neoh,
2009).
Jika Sukuk instrumen pendanaan adalah sama seperti di atas, maka teori
penilaian ini berlaku jujur juga sebagai teori penilaian untuk
Sukuk instrumen. Menerapkan teori di atas dan menurunkan yield untuk (i) obligasi dan
(ii) Sukuk akan menyediakan statistik untuk mengkonfirmasi jika dua adalah harga
identik. Jika harga identik, keduanya sama; jika perilaku masing berbeda dari yang lain.
Mengingat penataan kompleks Sukuk dengan beberapa fitur yang sangat berbeda dari
orang-orang dari obligasi konvensional yang sederhana, tampak bahwa hasilnya
mungkin tidak sama. Dengan mengamati perbedaan dalam perilaku harga, masalah ini
dapat diuji.
cara lain untuk menguji kesamaan atau perbedaan adalah untuk menerapkan model kausalitas.
Untuk menguji hasil dari obligasi konvensional yang diperdagangkan di pasar yang sama dengan Sukuk
sertifikat kausal terkait, kami menerapkan uji Kausalitas Granger sebagai yang paling tepat. Granger
kausalitas (1969) teori menyiratkan bahwa:
{ (2)
di mana Y St adalah hasil Sukuk sekuritas pada waktu t; Y ct adalah yield obligasi konvensional pada waktu t;
Sebuah saya, b saya adalah koefisien regresi, dan ε t adalah istilah residual pada waktu t.
Pasar obligasi konvensional berkembang pesat setelah tahun Perang pra-Dunia II di

Malaysia ( 2). Itu Sukuk pasar berkembang cepat sejak tahun 1990 setelah reformasi, dan telah
dengan cepat tumbuh karena banyak atraksi kepada pengguna. Dalam hal ukuran, yang Sukuk nilai
pasar menyumbang 40 persen dari kedua Sukuk dan pasar pendanaan konvensional pada tahun
2012. Total nilai Sukuk sekuritas yang beredar pada tahun 2012 adalah RM405 miliar (US $ 135
miliar) di Malaysia. Oleh karena itu, adalah wajar untuk memprediksi kausalitas yang mungkin
dijalankan dari pasar obligasi konvensional ke
Sukuk pasar, mengingat ukuran yang lebih besar dari yang kedua, jika keduanya sama. Dengan demikian, jika
tes kausalitas membangun kausalitas, maka dua pasar mungkin
(2) Ikatan dan pangsa pasar dikembangkan selama periode 70 tahun di negara ini selama British
aturan negara ini dengan Singapura sebagai salah satu kota nya. Pasar obligasi konvensional memiliki nilai yang luar
biasa dari RM521 miliar (US $ 173 miliar): pasar saham dikapitalisasi pada US $ 200 miliar atau 75% dari PDB
Malaysia. Penelitian telah menunjukkan bahwa lembaga-lembaga pasar seperti komisi sekuritas, bursa, lembaga
akuntansi, pengawasan peraturan yang cukup berkembang dengan baik di pasar ini. ( Ariff, Cheng dan Neoh, 2009, dan
Ariff et al.,
2008). Oleh karena itu, perilaku harga pasar ini dikonfirmasi untuk menjadi efisien.
dicirikan sebagai yang mirip; jika tidak dua ini adalah dua jenis pasar pendanaan utang. Kedua
obligasi umum dan Sukuk diperdagangkan di pasar yang sama di bawah pengaturan
perdagangan yang sama. Uji statistik adalah F-rasio dalam persamaan Granger.
Tujuan kedua dari makalah ini adalah untuk menguji dampak dari Sukuk
penerbitan di pasar "s dirasakan risiko perusahaan (yaitu, perusahaan" s beta). Dalam rangka untuk menangkap
efek ini, perusahaan "s beta dihitung sebagai:
( )
(3)
( )
dimana r saya adalah laba atas ekuitas dan r m adalah kembalinya pasar dan penyebut adalah varian
tingkat pengembalian pasar. Beta dihitung untuk pra dan pasca penerbitan periode menggunakan
pengamatan sehari-hari satu tahun di kedua sisi dengan koreksi untuk tipis-trading ( 3).
Untuk menguji tujuan ini, hanya sukuk ijarah masalah telah termasuk dalam sampel. Rasional
untuk penyaringan ini didasarkan pada prinsip hukum yang sukuk ijarah kontrak mengharuskan
penerbit untuk mentransfer kepemilikan aset untuk SPV tersebut. Dengan kata lain, dengan
menerbitkan sukuk ijarah, keseimbangan-lembar penerbit akan terpengaruh, memperkenalkan lebih
banyak risiko.
Tujuan ketiga dari makalah ini adalah untuk menguji penerapan model harga konvensional
untuk Sukuk sekuritas. Sukuk sekuritas, jika mereka memiliki karakteristik identik dengan obligasi
konvensional, harus dihargai oleh model yang telah dikembangkan sejak lama untuk sekuritas
obligasi konvensional. Para analis pasar benar-benar menggunakan model konvensional. Dengan
demikian, dalam tes apapun, model konvensional harus menghasilkan nilai-nilai Sukuk
surat berharga berdasarkan arus kas masing-masing. nilai-nilai yang dihasilkan tersebut harus
sejalan dengan harga pasar, dengan asumsi pasar yang benar harga yang Sukuk. Hipotesis ini diuji
dalam bagian ini. Hal ini tidak dapat diterima untuk memiliki dua nilai yang berbeda untuk keamanan
tertentu pada titik waktu di bawah kondisi (i) pasar adalah harga obligasi dengan benar dan (ii) Sukuk
sekuritas yang sama seperti surat berharga konvensional. Oleh karena itu, jika
Sukuk sekuritas adalah obligasi hanya konvensional dikonversi menjadi shari “ahcompliant,
harga di pasar dan harga menerapkan teori harus sama untuk Sukuk. Satu-satunya alasan
harga mungkin berbeda dalam kasus Sukuk dari harga teori adalah karena baik bahwa
pasar tidak mampu
(3) beta tersebut dihitung dengan menggunakan Sharpe (1964) Market Model.
untuk harga benar atau (ii) teori konvensional tidak berlaku untuk
Sukuk penilaian. Ini memiliki implikasi penting, sehingga melakukan tes ini dengan asumsi
keyakinan pasar bahwa model konvensional dapat digunakan untuk Sukuk merupakan langkah
penting untuk menunjukkan jika keyakinan ini baik didirikan ( 4).
3. Metodologi dan Uji Model
Dalam rangka untuk menyelidiki kemungkinan adanya perbedaan (s) antara hasil hingga
jatuh tempo (YTM) dari Sukuk sekuritas dan YTM obligasi konvensional untuk istilah yang sama,
rating dan penerbit yang sama, pairsampled t-tes dilakukan pada pasangan data yang terdiri dari
hasil hingga jatuh tempo dari Sukuk sertifikat dan obligasi. Tes adalah mean perbedaan t-test
dengan menggunakan standard error dari dua sampel. Untuk menguji tujuan pertama, parametrik
paired sample t-tes dilakukan menggunakan hasil dari pasang Sukuk dan surat berharga
konvensional dengan karakteristik yang sama (emiten yang sama, rating dan jatuh tempo yang
sama).
Nilai t-statistik untuk setiap pasangan dihitung menggunakan Persamaan 4:
̅̅
(4)
√
dimana,
t : T-statistik, Y s: Berarti yield to maturity dari Sukuk sekuritas,

Y c: Berarti yield to maturity obligasi konvensional, σ s: standar
deviasi hasil Sukuk,
σ c: standar deviasi dari hasil obligasi konvensional, dan ρ sc: koefisien korelasi
antara hasil Sukuk dan konvensional
obligasi.
(4) Sebuah makalah diskusi baru-baru ini mencatat bahwa harga saham Sukuk mengeluarkan perusahaan bereaksi secara negatif
sekitar waktu Sukuk penerbitan: Godlewski, et al. (2011). Mereka menafsirkan ini sebagai sinyal permintaan tidak puas
untuk bentuk utang. Hal ini sama kemungkinan bahwa penerbitan Sukuk
menghilangkan bagian dari emiten "aset yang akan diselenggarakan jauh dari perusahaan di sebuah perusahaan tujuan khusus; maka pasar
menganggap sebagai berita buruk ini.
Tes ini dilakukan pada berbagai jenis emiten termasuk berdaulat (Pemerintah
Malaysia, dan Bank Sentral Malaysia) ( 5)
quasi-sovereign (Cagamas Bhd, ( 6) Khazanah Nasional Bhd) ( 7) lembaga keuangan

(AAA Rated) dan Corporate (Dijamin AAA, dan Corporate AAA) untuk berbagai jatuh
tempo mulai dari 3 bulan sampai 20 tahun.
Data YTM untuk hari kerja pertama setiap bulan untuk periode Agustus 2001-April
2012 yang dikumpulkan dari BondStream Database ( 8).
Data untuk harga harian dan indeks pasar (Kuala Lumpur Composite Index, KLCI) diperoleh
dari DataStream. Uji statistik yang dilakukan dengan menggunakan software EViews.
Menggunakan perangkat lunak MATLAB, harga dihitung berdasarkan model

konvensional diterapkan untuk menentukan harga teoritis Sukuk.
Harga tersebut dirata-ratakan untuk setiap kelas Sukuk, dan kemudian dibandingkan dengan harga
pasar rata-rata setiap kelas efek. Untuk menggunakan model konvensional dan untuk menghindari
masalah harga bersih, sampel terbatas untuk perdagangan yang terjadi selama beberapa hari
sebelum pembayaran pembayaran reguler berjanji: ini adalah karena memilih pengamatan jauh dari
tanggal kupon akan mendistorsi harga valuasi. Oleh karena itu, ada kemungkinan bahwa keamanan
tertentu dianggap lebih dari sekali, karena ketersediaan data perdagangan selama lebih dari satu
periode. Selain itu, sampel yang terbatas ke Malaysia di mana data untuk hasil setiap hari untuk
kematangan markettraded Sukuk ( digunakan sebagai diskon tarif) yang tersedia untuk setiap jenis
emiten dengan penilaian yang berbeda dan jatuh tempo.
4. Temuan
SEBUAH. Statistik deskriptif
Ringkasan statistik deskriptif untuk berbagai Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional
disajikan pada Tabel 1 (yang merupakan ringkasan dari Table 1A, 1B, 1C, dan 1D seperti yang
disajikan pada Lampiran). Di tingkat pasar, sebagai statistik menunjukkan hasil rata-rata Sukuk sekuritas
untuk semua jenis emiten dan untuk semua bentuk jatuh tempo 3.98 persen. Namun, itu bervariasi
(5) Bank Negara Malaysia atau BNM. (6) Malaysia korporasi hipotek
nasional. (7) holding Investasi lengan Pemerintah Malaysia.
(8) Produk Bond Pricing Agency Malaysia. data hasil seri ini dari pasar
mirip dengan YTM yang dapat dihitung dengan menggunakan prosedur yang tersedia seperti Cox, Ingersoll dan Ross
(1985). Seri pasar telah diperiksa dan diverifikasi untuk menjadi benar.
antara minimum 2,84 persen ( Sukuk surat berharga yang diterbitkan oleh BNM dengan
jatuh tempo 3 bulan) dan maksimum 5,77 persen ( Sukuk
surat berharga yang diterbitkan oleh AAA dinilai perusahaan dengan 20 tahun jatuh tempo). Di sisi
lain, hasil rata-rata obligasi konvensional untuk semua jenis emiten dan untuk semua bentuk jatuh
tempo 3.98 persen. Tetapi pada pemeriksaan lebih lanjut dari masing-masing jenis Sukuk dibandingkan
pasangan obligasi, sarana dan median sangat berbeda. Namun, itu bervariasi antara minimum
2,83 persen (tagihan konvensional yang dikeluarkan oleh BNM dengan 3 bulan jatuh tempo) dan maksimum
5.69 persen (obligasi konvensional yang diterbitkan oleh AAA dinilai perusahaan dengan 20 tahun jatuh
tempo).
Tabel 1: Statistik Deskriptif Sukuk vs Obligasi Konvensional
(Tabel 1 menyajikan statistik deskriptif dari hasil berbagai kelas emiten di tingkat agregat Statistik yang
disediakan adalah:.. Sarana, median, dan modus sebagai langkah tendensi sentral Standar deviasi, range,
minimum dan maksimum juga disertakan untuk menggambarkan dispersi perilaku dari kumpulan data.)
berarti Median Mode Std. Dev. Jarak Min Max

Pemerintah
Konvensional 3,55 3,57 3,45 0,69 3.36 1,82 5.18
Sukuk 3.59 3,62 3,69 0,69 3.36 1,82 5.18
ba nk Negara Malaysia
Konvensional 2,92 2,94 1,92 0,54 2.15 1,82 3.97
Sukuk 2,94 2,96 2,84 0,55 2,25 1,82 4.07
Cagamas
Konvensional 4.01 3.92 3,57 0.79 4.20 2.21 6.41
Sukuk 4,03 3,95 3,94 0.80 4.20 2.21 6.41
K hazanah nasional
Konvensional 3,75 3,75 3.60 0.72 3,57 1,94 5.51
Sukuk 3,74 3,75 4.23 0.72 3,57 1,94 5.51
AAA Keuangan lembaga
Konvensional 4.36 4.23 3.80 0.89 4.29 2,26 6,55
Sukuk 4.37 4.24 4.19 0.93 4.70 2.22 6.92
AAA perusahaan Terjamin
Konvensional 4.28 4.16 3.60 0.86 4.29 2,26 6,55
Sukuk 4,25 4.13 4.19 0,87 4.44 2.22 6,66
AAA Cor porate
Konvensional 4.37 4,25 4.24 0.89 4.45 2,28 6.73
Sukuk 4.35 4.20 4.38 0.93 4.45 2.24 6.69
Pada tingkat penerbit, rata-rata imbal hasil tertinggi Sukuk sekuritas (untuk semua tenor masalah) adalah
untuk lembaga keuangan AAA dinilai "yang diterbitkan Sukuk sekuritas dengan 4,36 persen, sedangkan rata-rata
yield terendah adalah untuk Sukuk dikeluarkan oleh
Bank Negara Malaysia dengan 2,93 persen. Di sisi lain, tertinggi yield rata konvensional adalah untuk
AAA dinilai emiten perusahaan dengan 4,37 persen, sedangkan rata-rata yield terendah adalah untuk
tagihan konvensional dan catatan yang dikeluarkan oleh Bank Negara Malaysia dengan 2,91 persen.
Pada tingkat isu tertentu, berarti minimal Sukuk yield 2.84 persen yang untuk jatuh tempo 3
bulan yang diterbitkan oleh BNM. Namun, rata-rata maksimum Sukuk yield adalah 5.77 persen
yang untuk surat berharga 20 tahun jatuh tempo yang dikeluarkan oleh AAA dinilai perusahaan
emiten. Di sisi lain, minimum yield konvensional rata-rata 2.83 persen yang untuk jatuh tempo 3
bulan yang dikeluarkan oleh salah satu BNM atau pemerintah Malaysia (mirip dengan Sukuk masalah).
Namun, rata-rata maksimum hasil konvensional adalah 5.69 persen, yang merupakan surat
berharga 20 tahun jatuh tempo yang dikeluarkan oleh AAA dinilai perusahaan emiten.
Median dari hasil panen Sukuk sekuritas untuk semua jenis emiten dan untuk semua bentuk
jatuh tempo adalah 3.75 persen. Namun, itu bervariasi antara minimum 2,90 persen ( Sukuk surat
berharga yang diterbitkan oleh BNM dengan jatuh tempo 3 bulan) dan maksimum 5.90 persen ( Sukuk
surat berharga yang diterbitkan oleh AAA dinilai perusahaan dengan 20 tahun jatuh tempo). Di sisi
lain, median dari hasil obligasi konvensional untuk semua jenis emiten dan untuk semua bentuk
jatuh tempo 3.76 persen. Sekali lagi, pada detail, orang bisa melihat perbedaan nyata dalam
masalah-jenis yang berbeda. Namun, itu bervariasi antara minimum 2,90 persen (tagihan
konvensional yang dikeluarkan oleh BNM dengan jatuh tempo 3 bulan) dan maksimum 5,68
(obligasi konvensional yang diterbitkan oleh lembaga keuangan AAA dinilai dengan 20 tahun jatuh
tempo).
Rerata standar deviasi hasil dari Sukuk sekuritas untuk semua jenis emiten dan untuk
semua bentuk jatuh tempo adalah 0,44 persen. Namun, itu bervariasi antara minimum 0,29 ( Sukuk
surat berharga yang diterbitkan oleh AAA dinilai perusahaan dijamin dengan 3 tahun jatuh
tempo) dan maksimum
0,66 persen ( Sukuk surat berharga yang diterbitkan oleh AAA dinilai lembaga keuangan
dengan 15 tahun jatuh tempo). Di sisi lain, rata-rata standar deviasi dari hasil obligasi
konvensional untuk semua jenis emiten dan untuk semua bentuk jatuh tempo 0.43 persen.
Namun, itu bervariasi antara minimum 0,31 persen (obligasi konvensional MGS dengan 5
tahun jatuh tempo) dan maksimum 0,57 persen (tagihan konvensional yang dikeluarkan oleh
BNM dengan jatuh tempo 3 bulan).
B. Kurva yield
Hasil analisis disajikan dalam bagian ini. Kurva yield dipasang dan disajikan dalam empat
angka. kurva imbal hasil adalah hubungan antara biaya pinjaman dan waktu jatuh tempo
keamanan untuk sebuah penerbit tertentu. kurva yield untuk Sukuk sekuritas dan obligasi
konvensional yang diterbitkan oleh berbagai penerbit diplot seperti pada Gambar 1A dengan
Gambar 1D. Plot disajikan dari YTM (i) konvensional melawan (ii) Sukuk masalah dalam empat
grafik. Keempat grafik masing-masing untuk berdaulat (pemerintah), quasi-sovereign (lembaga),
lembaga keuangan, dan perusahaan emiten. Empat jenis penerbit adalah dari risiko yang
semakin tinggi dengan sovereign menjadi risiko terendah - oleh karena itu dengan hasil
terendah - di salah satu ujung, dan isu-isu korporasi AAA di ujung lain. Hal ini menunjukkan
bahwa kedua
Sukuk dan obligasi berbagi risiko hirarki mirip terkenal dalam literatur antara isu
bebas risiko dan berisiko.
Gambar: ( 1- SEBUAH) Yield Curve untuk Sukuk Efek vs Obligasi Konvensional
4,5000
4,3000
4,1000
3,9000
3,7000
3,5000
3,3000
3,1000
2,9000
CONV GOV (MGS)
Sukuk GOV (GII)
Sebagai Gambar 1 (A) menunjukkan, imbal hasil dari Isu Islam Pemerintah (GII) yang lebih
tinggi dibandingkan obligasi konvensional yang diterbitkan oleh penerbit yang sama (Malaysia
Pemerintah Securities, atau MGS). Perbedaan antara Sukuk hasil dan yield obligasi
konvensional cenderung lebih besar sebagai jatuh tempo meningkat dari 2 tahun menuju 15
tahun. Maksimal
perbedaan antara hasil dari Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional yang diterbitkan oleh
pemerintah untuk sekuritas dengan 3 tahun jatuh tempo. Perbedaannya adalah 7.64 basis poin.
Gambar 1 (A) juga menunjukkan kurva yield dari BNM (Bank Negara Malaysia, bank sentral)
yang diterbitkan Sukuk
sekuritas serta surat berharga konvensional. Efek ini hanya dikeluarkan dengan jangka waktu
hingga dua tahun. Sebagai grafik menunjukkan hasil pertama adalah lebih tinggi dari hasil
konvensional, untuk semua jatuh tempo. Selain itu, perbedaan antara hasil ini meningkat
sebagai kematangan dari pasangan sekuritas meningkat. Perbedaan maksimum antara hasil Sukuk
sekuritas dan yang konvensional yang dikeluarkan oleh BNM adalah 4.46 basis poin untuk
sekuritas dengan 2 tahun jatuh tempo. Untuk nilai nominal $ 1000,
Sukuk menghasilkan $ 4.46 lebih dibandingkan obligasi konvensional meskipun penerbit adalah
sama, istilah ini sama dan rating adalah sama.
Gambar: ( 1-B) Yield Curve dari Quasi-Pemerintah (Badan)

Efek yang diterbitkan
5,5000
5,0000
4,5000
4,0000
3,5000
3,0000
0 5 10 15 20
CONV Cagamas Sukuk Cagamas
CONV Khazanah Sukuk Khazanah
Gambar 1 (B) menunjukkan kurva yield surat berharga yang diterbitkan oleh
quasigovernment (yaitu, instansi pemerintah) dan perusahaan yaitu seperti Cagamas Berhad
dan Khazanah Nasional Berhad. Hasil panen dari Sukuk
surat berharga yang diterbitkan oleh Cagamas Berhad lebih tinggi (lihat grafik) dari yield obligasi
konvensional Cagamas. Perbedaan ini meningkat sebagai masa jabatan sekuritas tumbuh
melampaui 5 tahun. Perbedaan maksimum
antara hasil yang dikeluarkan oleh Cagamas terjadi pada 20 tahun yang jatuh tempo: itu adalah
5,25 basis poin. Berbeda dengan sekuritas Cagamas, hasil dari Khazanah Nasional mengeluarkan
surat berharga menunjukkan perbedaan yang sangat kecil. Perbedaan maksimum antara hasil dari
surat berharga yang diterbitkan oleh Khazanah Nasional adalah surat berharga yang jatuh tempo 1
atau 2 tahun dengan -1,23 basis poin. Menariknya yield lebih rendah untuk Sukuk. Untuk nilai nominal $
1000,
Sukuk menghasilkan $ 1,23 menurunkan dari obligasi konvensional meskipun penerbit adalah
sama, istilah ini sama dan rating adalah sama.
Gambar: ( AC) Yield Curve Keuangan Perusahaan (AAA Rated) Surat Berharga yang Diterbitkan
6,0000
5,5000
5,0000
4,5000
4,0000
3,5000
3,0000
0 5 10 15 20
CONV AAA Keuangan Sukuk AAA Keuangan
Gambar 1 (C) menunjukkan kurva yield surat berharga yang diterbitkan oleh lembaga keuangan
AAA dinilai. hasil Sukuk sekuritas cenderung sangat dekat dengan hasil obligasi konvensional untuk surat
berharga yang jatuh tempo kurang dari 10 tahun. Namun, untuk surat berharga yang jatuh tempo lebih
panjang, hasil dari Sukuk lebih tinggi dibandingkan obligasi konvensional. Perbedaan maksimum antara
hasil dari surat berharga yang diterbitkan oleh lembaga keuangan dengan rating AAA adalah selama 20
tahun jatuh tempo adalah 5.44 basis poin. Untuk $ 1000 wajah
nilai, Sukuk menghasilkan $ 5.44 lebih dibandingkan obligasi konvensional meskipun penerbit
adalah sama, istilah ini sama dan rating adalah sama.
Gambar: ( IKLAN Yield Curve Corporate (AAA Rated) Surat Berharga yang Diterbitkan
6,0000
5,5000
5,0000
4,5000
4,0000
3,5000
3,0000
0 5 10 15 20
CONV Perusahaan AAA Sukuk Korporasi AAA
CONV Perusahaan Dijamin AAA Sukuk Korporasi Dijamin AAA
Gambar 1 (D) menunjukkan kurva yield surat berharga yang diterbitkan oleh AAA dinilai emiten
perusahaan swasta. kurva imbal hasil yang dihasilkan untuk kedua sekuritas yang dijamin serta
bentuk-bentuk umum dari surat berharga. Untuk masalah perusahaan, hasil dari Sukuk sekuritas kurang dari
hasil obligasi konvensional untuk jatuh tempo kurang dari 10 tahun: itu adalah lebih untuk periode lebih
dari 10 tahun. Perbedaan maksimum antara hasil dari Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional yang
diterbitkan oleh emiten korporasi yang jatuh tempo kurang dari 10 tahun adalah bagi mereka dengan 2
tahun jatuh tempo dengan -7,81 basis poin. Itu berarti bahwa
Sukuk pemegang mendapatkan $ 7.81 lebih sedikit untuk setiap nilai nominal $ 1000. Namun, jumlah maksimum
untuk surat berharga yang jatuh tempo lebih dari 10 tahun adalah
+ 7.86 basis poin untuk sekuritas dengan 20 tahun jatuh tempo. Itu berarti
Sukuk pemegang memperoleh $ 7.86 dengan berinvestasi di Sukuk. Lama-tanggal Sukuk
efek yang dirasakan oleh pasar sebagai lebih berisiko, sehingga menarik hasil yang lebih tinggi. panjang tanggal Sukuk
yang mungkin lebih berisiko mengingat risiko ketidakpastian yang lebih besar lebih dari 10 tahun. Ini adalah
teka-teki mengapa perusahaan yang sama menerbitkan sekuritas pendek-tanggal memberikan investasi yang
lebih aman.
untuk perusahaan terjamin masalah, hasil tampaknya kurang dari yield obligasi konvensional
dengan jatuh tempo kurang dari 15 tahun. Namun, hasil Sukuk sekuritas lebih dari yield obligasi
konvensional dengan jatuh tempo sama dengan atau lebih dari 15 tahun. Hasil yang lebih rendah
konsisten dengan jaminan membuat masalah kurang berisiko. Imbal hasil yang lebih tinggi untuk
jatuh tempo lama-tanggal dan untuk Sukuk instrumen yang mungkin karena ketidakpastian yang
lebih besar yang melekat. Perbedaan maksimum antara hasil dari dijamin Sukuk sekuritas dan
obligasi konvensional dijamin diterbitkan oleh emiten korporasi yang jatuh tempo kurang dari 15
tahun diamati untuk surat berharga dengan 2 tahun jatuh tempo dengan -6,49 basis poin: itu
berarti hasil yang lebih rendah dari $ 6,49 untuk $ 1000 nilai nominal. Namun, jumlah maksimum
angka ini untuk surat berharga yang jatuh tempo lebih dari 10 tahun adalah
+ 2,32 basis poin (atau $ 2,32) untuk surat berharga dengan 20 tahun jatuh tempo.
C. Perbandingan Yield sukuk Efek dan Obligasi Konvensional

Hasil sampel berpasangan t-tes dirangkum dalam Tabel 2 (A, B,
C, dan D), yang terbagi menjadi dua panel: satu untuk uji sarana dan yang lainnya untuk uji
median dengan perhitungan lebih lanjut dilakukan berdasarkan pada keduanya. Kami
melakukan uji median untuk mengatasi kritik bahwa uji rata cenderung memiliki kesalahan
karena distribusi hasil menjadi leptokurtic.
Imbal hasil rata-rata: Dari 64 pasang diuji dari hasil rata-rata Sukuk dan obligasi konvensional,
47 kasus ( yaitu 73 persen dari semua pasangan) menunjukkan perbedaan yang signifikan dalam
hasil mereka untuk jatuh tempo. Dalam 32 kasus, hipotesis nol ditolak pada 1 persen tingkat
signifikansi. Dengan demikian, kita dapat menyimpulkan bahwa yield to maturity dari Sukuk sekuritas
berbeda dari rekan-rekan obligasi konvensional, di mana penerbit dan penguasaan masalah yang
sama. Meskipun, dari perspektif umum, hasil dari Sukuk berbeda dari hasil obligasi konvensional,
ini tidak persis sama untuk semua emiten. variasi ini dalam signifikansi perbedaan antara sarana
hasil dari Sukuk dan obligasi konvensional, menunjukkan bahwa jenis penerbit mungkin memiliki
beberapa dampak pada hasil Sukuk keamanan.
Imbal hasil Median: tes serupa diterapkan pada median hasil dari
Sukuk dan obligasi konvensional yang disajikan di sini. Dari 64 pasang sekuritas, 38 pasang ( yaitu
60%) menunjukkan perbedaan yang signifikan antara rata-rata hasil panen dari Sukuk sekuritas
dan obligasi konvensional: silakan lihat kolom berlabel “t-stat”. Selain itu, untuk 30 pasang,
perbedaan itu signifikan pada 0,01 tingkat signifikansi. Dengan kata lain, hipotesis nol
(Hasil dari Sukuk dan obligasi konvensional adalah sama, memegang penerbit dan penguasaan yang
sama) ditolak dalam 38 kasus dari 64 kasus.
Berarti hasil Sukuk dan obligasi konvensional berbeda secara signifikan untuk semua bentuk surat
berharga yang diterbitkan oleh Pemerintah atau BNM (lihat Tabel 2A). Perbedaan antara sarana adalah
sosok positif, menunjukkan bahwa Sukuk
sekuritas cenderung menghasilkan lebih dari obligasi konvensional yang diterbitkan oleh
Pemerintah Malaysia atau Bank Negara Malaysia, ceteris paribus.
Median hasil dari Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional yang diterbitkan oleh Pemerintah Malaysia
secara signifikan berbeda untuk hanya 6 diuji pasang. Perbedaan positif kecuali untuk masalah dengan
jangka waktu 1 atau 2 tahun. Namun, rata-rata hasil panen Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional
yang diterbitkan oleh pemerintah dengan 3 atau 6 bulan atau 20 tahun jatuh tempo adalah sama;
karenanya, perbedaan mereka tidak dapat diuji dengan cara t-test pada median mereka. Dalam cara
yang sama, untuk surat berharga yang diterbitkan oleh BNM, median dari hasil panen Sukuk sekuritas
tidak secara signifikan berbeda dari median dari hasil tagihan konvensional.
Untuk surat berharga yang diterbitkan oleh instansi pemerintah seperti Cagamas Bhd, berarti hasil
dari Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional berbeda secara signifikan kecuali untuk surat berharga
dengan 1 atau 2 tahun jatuh tempo (Tabel 2B). Perbedaan antara sarana adalah sosok positif,
menunjukkan bahwa Sukuk
sekuritas cenderung menghasilkan lebih dari obligasi konvensional yang diterbitkan oleh Cagamas
Berhad, ceteris paribus. Namun, berarti dari hasil Sukuk dan obligasi konvensional secara signifikan
berbeda hanya 5 pasang surat berharga yang diterbitkan oleh Khazanah Nasional (6 bulan, 1, 2, 3, dan 7
tahun jatuh tempo).
Perbedaan antara berarti adalah angka negatif untuk sekuritas dengan 10 tahun jatuh tempo atau kurang,
sementara, untuk surat berharga dengan 15 tahun jatuh tempo atau lebih, perbedaannya adalah positif.
Dengan kata lain menghasilkan dari Sukuk surat berharga yang diterbitkan oleh Khazanah Nasional kurang
dari obligasi konvensional hanya untuk masalah dengan kurang dari 10 tahun jatuh tempo. Untuk surat
berharga yang jatuh tempo jangka panjang (15 atau 20 tahun) hasil rata-rata lebih dari obligasi konvensional, ceteris
paribus.
yield rata-rata Sukuk surat berharga yang diterbitkan oleh Cagamas Bhd secara signifikan berbeda
dari median obligasi konvensional hanya untuk masalah dengan jangka waktu 5 tahun, atau lebih
dari 10 tahun. Perbedaan antara median Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional yang diterbitkan
oleh Cagamas Berhad positif, menunjukkan bahwa Sukuk sekuritas, umumnya, menghasilkan lebih
tinggi daripada rekan-rekan konvensional mereka, ceteris paribus. rata-rata
dari hasil panen Sukuk surat berharga yang diterbitkan oleh Khazanah Nasional Berhad secara signifikan
berbeda dari rekan-rekan konvensional mereka kecuali untuk surat berharga yang jatuh tempo 15 tahun
atau lebih. Berbeda dengan Cagamas dikeluarkan surat berharga, perbedaan antara median Sukuk sekuritas
dan obligasi konvensional yang diterbitkan oleh Khazanah adalah negatif untuk masalah dengan jatuh
tempo 10 tahun atau kurang.
Hasil Paired Samples t-Test:: Tabel 2B Instansi Pemerintah
Tabel 2B memberikan hasil sample t-tes dipasangkan pada pasang surat berharga yang diterbitkan oleh emiten quasi-sovereign untuk
periode waktu yang sama, salah satunya melalui Sukuk struktur dan menggunakan struktur obligasi konvensional lainnya. Tes menyelidiki
kesetaraan sarana (panel kiri) serta median (panel kanan) dari pasangan estimasi parameter. Dalam setiap panel, berarti (atau median) dari
hasil Sukuk, obligasi konvensional dan perbedaan mereka disajikan sebelum uji statistik. pasang statistik signifikan diidentifikasi dengan
menggunakan tingkat kepercayaan diri. Hasil diinterpretasikan sesuai di koran.
Berarti rata-rata
Δ ( Sukuk - Δ ( Sukuk -
Sukuk conv conv) t-Stat Sukuk conv conv) t-Stat
Cag amas Berh iklan
3M 3,1910 3,1686 0,0223 2,554 ** 3,1900 3,1900 0,0000 0.000

6M 3,2605 3,2417 0,0188 2,529 ** 3,2300 3,2200 0,0100 1,348
1Y 3,3627 3,3516 0,0111 1,385 3,3300 3,3300 0,0000 0.000
2Y 3,5815 3,5669 0,0146 1,606 3,5000 3,5000 0,0000 0.000
3Y 3,7863 3,7662 0,0201 1,824 * 3,6800 3,6700 0,0100 0,906
5Y 4,1098 4,0932 0,0165 1,794 * 4,0000 3,9800 0,0200 2,169 **
7Y 4,3377 4,3105 0,0272 3,039 *** 4,2200 4,2100 0,0100 1,119
10Y 4,6265 4,5963 0,0302 3,186 *** 4,5200 4,4800 0,0400 4,213 ***
15Y 4,9240 4,8758 0,0481 3,844 *** 4,9000 4,8000 0,1000 7,984 ***
20Y 5,1375 5,0851 0,0525 3,627 *** 5,0800 4,9900 0,0900 6,221 ***
Khazanah nasional Berhad
3M 3,0248 3,0316 - 0,0068 - 1,121 3,0600 3,0600 0,0000 0.000
6M 3,0760 3,0847 - 0,0086 - 1.870 * 3,1100 3,1200 -0,0100 -2,164 **
1Y 3,1535 3,1658 - 0,0123 - 1.780 * 3,1700 3,1800 -0,0100 - 1,441
2Y 3,3512 3,3636 - 0,0123 -2,297 ** 3,3100 3,3100 0,0000 0.000
3Y 3,5364 3,5474 - 0,0110 - 1,976 * 3,4700 3,4800 -0,0100 - 1,799 *
5Y 3,8302 3,8377 - 0,0074 - 1,259 3,8000 3,8000 0,0000 0.000
7Y 4,0210 4,0296 - 0,0086 - 1,762 * 3,9600 3,9700 -0,0100 -2,038 **
10Y 4,2490 4,2573 - 0,0083 - 1,392 4,2200 4,2200 0,0000 0.000
15Y 4,5121 4,5120 0,0001 0,018 4,4800 4,4600 0,0200 2,973 ***
20Y 4,6932 4,6922 0,0010 0,124 4,7400 4,7000 0,0400 5,012 ***
Catatan: *, **, ***: signifikan pada 0,10, 0,05 dan 0,01 tingkat penerimaan masing-masing.
Berarti dari hasil Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional yang diterbitkan oleh AAA lembaga
keuangan dinilai (Tabel 2C) berbeda secara signifikan hanya untuk 3 pasang (1, 15 atau 20 tahun jatuh
tempo). Perbedaan antara berarti adalah angka positif untuk sekuritas dengan jatuh tempo 6 bulan atau
kurang, atau dengan 10 tahun atau lebih. Namun, untuk surat berharga yang jatuh tempo antara 1 sampai
7 tahun, perbedaannya adalah negatif. Dengan kata lain berarti dari hasil Sukuk surat berharga yang
diterbitkan oleh lembaga keuangan AAA dinilai lebih tinggi dari obligasi konvensional untuk masalah
dengan 6 bulan atau kurang jatuh tempo atau dengan 10 tahun atau lebih jatuh tempo. Dan untuk surat
berharga yang jatuh tempo antara (1 sampai 10 tahun) mean dari hasil Sukuk sekuritas kurang dari obligasi
konvensional,
ceteris paribus. yield rata-rata Sukuk surat berharga yang diterbitkan oleh AAA lembaga keuangan
dinilai secara signifikan berbeda dari rata-rata imbal hasil obligasi konvensional untuk jangka waktu 1,
2, 3, 7, 10, dan 20 tahun. Perbedaannya adalah negatif untuk masalah dengan jatuh tempo paling
banyak 10 tahun, dan positif bagi masalah dengan jatuh tempo 15 tahun atau lebih. Hal ini
menunjukkan bahwa hasil rata-rata Sukuk sekuritas kurang dari rekan-rekan konvensional mereka
untuk jangka waktu 10 tahun, atau kurang, ceteris paribus.
Hasil Paired Samples t-Test:: Tabel 2C Lembaga Keuangan
Tabel 2C memberikan hasil sample t-tes dipasangkan pada pasang surat berharga yang diterbitkan oleh investor institusi
keuangan untuk periode waktu yang sama, salah satunya melalui Sukuk struktur dan menggunakan struktur obligasi
konvensional lainnya. Tes menyelidiki kesetaraan sarana (panel kiri) serta median (panel kanan) dari pasangan estimasi
parameter. Dalam setiap panel, berarti (atau median) dari hasil Sukuk, obligasi konvensional dan perbedaan mereka disajikan
sebelum uji statistik. pasang statistik signifikan diidentifikasi dengan menggunakan tingkat kepercayaan diri. Hasil
diinterpretasikan sesuai di koran.
Berarti rata-rata
Sukuk Conv Δ ( Sukuk - t-Stat Sukuk Conv Δ ( Sukuk - t-Stat

conv) conv)
A A A rated F inancial
3M 3,3847 3,3725 0,0122 0,907 3,4800 3,4600 0,0200 1,484
6M 3,4794 3,4764 0,0030 0,224 3,5100 3,5100 0,0000 0.000
1Y 3,6326 3,6526 - 0,0200 -1,808 * 3,5600 3,5900 -0,0300 - 2,713 ***
2Y 3,8626 3,8821 - 0,0195 - 1,395 3,6800 3,7200 -0,0400 - 2,861 ***
3Y 4,0893 4,1114 - 0,0221 - 1,481 3,9200 3,9500 -0,0300 - 2.010 **
5Y 4,4141 4,4298 - 0,0157 - 1,146 4,3100 4,3100 0,0000 0.000
7Y 4,6833 4,6906 - 0,0073 - 0,583 4,5600 4,6000 -0,0400 - 3,203 ***
10Y 5,0233 5,0181 0,0052 0,438 4,9100 4,9500 -0,0400 - 3,379 ***
15Y 5,4096 5,3588 0,0509 2,460 ** 5,3300 5,3200 0,0100 0,484
20Y 5,7020 5,6475 0,0544 2,572 ** 5,7100 5,6700 0,0400 1.890 *
Catatan: *, **, ***: signifikan pada 0,10, 0,05 dan 0,01 tingkat penerimaan masing-masing.
Untuk AAA dinilai obligasi korporasi yang diterbitkan, berarti dari hasil Sukuk
sekuritas dan obligasi konvensional berbeda secara signifikan untuk semua kasus kecuali untuk
10-tahun jatuh tempo (Tabel 2D). Perbedaan antara berarti adalah angka negatif untuk sekuritas
dengan 7 tahun jatuh tempo atau kurang, sementara, untuk surat berharga dengan 10 tahun jatuh
tempo atau lebih, perbedaannya adalah positif. Dengan kata lain berarti dari hasil Sukuk surat
berharga yang diterbitkan oleh AAA dinilai emiten perusahaan lebih rendah dari obligasi konvensional
untuk masalah dengan 7 tahun atau kurang jatuh tempo. Dan untuk surat berharga yang jatuh tempo
jangka panjang (10 tahun dan lebih) mean dari hasil Sukuk
sekuritas lebih dari obligasi konvensional, ceteris paribus. Untuk AAA dinilai sekuritas dijamin
perusahaan, hasil dari Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional berbeda secara signifikan untuk
semua kasus dengan jatuh tempo lebih pendek dari 15 tahun. Perbedaan antara berarti adalah
angka negatif untuk sekuritas dengan 10 tahun jatuh tempo atau kurang, sementara, untuk surat
berharga dengan 15 tahun jatuh tempo atau lebih, perbedaannya adalah positif. Dengan kata lain
menghasilkan dari Sukuk surat berharga yang diterbitkan oleh AAA dinilai emiten korporasi dijamin
lebih rendah dari obligasi konvensional untuk masalah dengan 10 tahun atau kurang jatuh tempo.
Dan untuk surat berharga yang jatuh tempo jangka panjang (15 tahun dan lebih) mean dari hasil Sukuk
sekuritas lebih dari obligasi konvensional, ceteris paribus.
Median hasil dari Sukuk surat berharga yang diterbitkan oleh AAA dinilai emiten korporasi secara
signifikan berbeda dari rata-rata imbal hasil dari obligasi konvensional yang diterbitkan oleh kelas yang
sama dari penerbit, kecuali untuk surat berharga dengan 7 tahun jatuh tempo (lihat Tabel 2D).
Perbedaan antara median Sukuk sekuritas dan obligasi konvensional adalah negatif untuk masalah
dengan paling banyak 7 tahun jatuh tempo. Namun, perbedaannya adalah positif untuk masalah dengan
setidaknya 10 tahun jatuh tempo. Untuk surat berharga yang dijamin diterbitkan oleh perusahaan AAA
dinilai, median hasil berbeda dari rata-rata yield obligasi konvensional kecuali untuk masalah dengan
jatuh tempo 15 dan 20 tahun. Perbedaan antara rata-rata hasil panen Sukuk sekuritas dan obligasi
konvensional adalah negatif untuk masalah dengan jatuh tempo paling 15 tahun. Ini menunjukkan bahwa
rata-rata hasil panen Sukuk surat berharga yang dijamin dikeluarkan oleh perusahaan AAA dinilai kurang
dari rata-rata hasil obligasi konvensional yang diterbitkan oleh jenis yang sama dari penerbit, ceteris
paribus.
Tabel 2D: Sampel Berpasangan t-Hasil Uji: Emiten Perusahaan
Tabel 2D memberikan hasil sample t-tes dipasangkan pada pasang surat berharga yang diterbitkan oleh emiten
perusahaan untuk periode waktu yang sama, salah satunya melalui Sukuk struktur dan menggunakan struktur obligasi
konvensional lainnya. Tes menyelidiki kesetaraan sarana (panel kiri) serta median (panel kanan) dari pasangan
estimasi parameter. Dalam setiap panel, berarti (atau median) dari hasil Sukuk, obligasi konvensional dan perbedaan
mereka disajikan sebelum uji statistik. pasang statistik signifikan diidentifikasi dengan menggunakan tingkat
kepercayaan diri. Hasil diinterpretasikan sesuai di koran.
Berarti rata-rata
Sukuk Conv Δ ( Sukuk - t-Stat Sukuk Conv Δ ( Sukuk - t-Stat

conv) conv)
A A A dinilai Co rporate
3M 3,3169 3,3414 - 0,0244 -5,098 *** 3,3100 3,3500 -0,0400 -8,342 ***
6M 3,4101 3,4420 - 0,0319 -6,422 *** 3,3900 3,4300 -0,0400 -8,064 ***
1Y 3,5719 3,6404 - 0,0685 -6,877 *** 3,4900 3,5700 -0,0800 -8,030 ***
2Y 3,8049 3,8831 - 0,0781 -6,406 *** 3,7000 3,7400 -0,0400 -3,279 ***
3Y 4,0510 4,1200 - 0,0690 -5,637 *** 3,9800 4,0100 - 0,0300 - 2.450 **
5Y 4,3720 4,4233 - 0,0514 -5,152 *** 4,3400 4,3800 -0,0400 -4,013 ***
7Y 4,6721 4,7169 - 0,0448 -6,545 *** 4,6200 4,6300 - 0,0100 - 1.460
10Y 5,0437 5,0493 - 0,0056 - 0.485 5,0500 4,9900 0,0600 5,236 ***
15Y 5,4681 5,3993 0,0689 2,653 *** 5,5300 5,4000 0,1300 5,007 ***
20Y 5,7762 5,6975 0,0786 2,797 *** 5,9000 5,6800 0,2200 7,823 ***
AAA dinilai guarante Perusahaan ed
3M 3,2780 3,2959 - 0,0179 -2,860 *** 3,2900 3,3300 -0,0400 -6,390 ***
6M 3,3656 3,3912 - 0,0257 -5,114 *** 3,3700 3,4100 -0,0400 -7,966 ***
1Y 3,5148 3,5769 - 0,0621 -7,076 *** 3,4700 3,5100 -0,0400 -4,558 ***
2Y 3,7414 3,8063 - 0,0649 -6,860 *** 3,6500 3,6800 -0,0300 -3,169 ***
3Y 3,9773 4,0349 - 0,0577 -6,214 *** 3,9100 3,9300 - 0,0200 - 2,156 **
5Y 4,2820 4,3293 - 0,0473 -7,085 *** 4,1900 4,2300 -0,0400 -5,994 ***
7Y 4,5668 4,6096 - 0,0428 -6,935 *** 4,4900 4,5300 -0,0400 -6,476 ***
10Y 4,8888 4,9327 - 0,0440 -4,594 *** 4,8200 4,9100 -0,0900 -9,407 ***
15Y 5,2807 5,2638 0,0169 1.030 5,2800 5,3000 - 0,0200 - 1,218
20Y 5,5642 5,5410 0,0232 1,342 5,5600 5,5400 0,0200 1,156
Catatan: **, ***: tingkat 0,05 dan 0,01 penerimaan, masing-masing.
Singkatnya, hasil ini menunjukkan bahwa persepsi bahwa Sukuk adalah obligasi Islam
secara statistik tidak didukung. Dengan kata lain, Sukuk dan obligasi konvensional dua jenis
produk keuangan harga oleh pelaku pasar, meskipun mereka memiliki beberapa fitur serupa.
Dengan demikian, model yang berbeda dan terpisah untuk penilaian Sukuk diperlukan,
masalah penelitian yang berasal dari temuan kami. Hal ini bisa disebabkan perbedaan
mendasar dalam arus kas dan juga dalam prinsip aset-dukungan dari
Sukuk. Ini belum diselidiki, sehingga studi tentang mengapa tiga perempat dari masalah adalah
harga berbeda merupakan upaya layak usaha sebagai studi yang serius.
D. Uji Kausalitas Granger dari Yield Obligasi Sukuk dan Konvensional
bagian sebelumnya menunjukkan bahwa hasil rata-rata Sukuk secara statistik berbeda dari yield
obligasi konvensional. Karena setiap pasangan sekuritas yang diterbitkan oleh penerbit yang sama untuk
periode waktu yang sama, diharapkan bahwa korelasi antara hasil dari efek tersebut mungkin tinggi. Hal
ini mungkin merupakan landasan untuk argumen hipotetis bahwa mereka memiliki hubungan sebab
akibat. Akibatnya, satu mungkin ingin menguji apakah perubahan dalam satu dapat menyebabkan
perubahan dalam seri lainnya. Dengan kata lain, seseorang mungkin ingin menguji Kausalitas Granger
(Granger 1969) antara hasil dari Sukuk surat berharga dan Obligasi konvensional.
Untuk menguji hubungan kausal antara hasil dari Sukuk dan rekan-rekan konvensional, dua
tes kausalitas Granger dilakukan pada masing-masing pasangan sekuritas. Pertama, diuji
bahwa perubahan hasil Sukuk dapat menyebabkan perubahan yield obligasi konvensional.
Kedua, diuji bahwa perubahan yield obligasi konvensional dapat menyebabkan perubahan
dalam hasil
Sukuk. Dengan kata lain, tes ini adalah bahwa hasil dari obligasi konvensional Granger penyebab hasil
dari Sukuk. Hasil uji kausalitas Granger berpasangan pada setiap pasangan disajikan pada Tabel 3.
Tes pertama dilakukan adalah untuk memeriksa ketersediaan Granger kausal hubungan
antara Sukuk dan obligasi konvensional. Hipotesis nol diuji adalah “hasil Sukuk keamanan tidak
Granger menyebabkan yield rekan-rekan obligasi konvensional”. Sebagai tokoh dalam Tabel 3
menunjukkan, dari 64 pasang sekuritas diuji, hanya 16 pasang hipotesis nol ditolak pada
tingkat signifikansi 0,05. Dengan kata lain, hasil dari Sukuk sekuritas Granger menyebabkan
yield obligasi konvensional hanya 16 dari 64 pasang (atau 25 persen). Hal ini menunjukkan
bahwa satu mungkin tidak secara umum menyimpulkan bahwa hasil Sukuk sekuritas Granger
menyebabkan yield obligasi konvensional rekan-rekan.
Hasil penelitian menunjukkan bahwa hasil Sukuk yang diterbitkan oleh Pemerintah (6
bulan dan 3 tahun), Cagamas (2 tahun, 3 tahun, dan 5 tahun), Khazanah (6 bulan), AAA
dinilai lembaga keuangan (3 bulan, 6 bulan, dan 1 tahun), AAA dinilai dijamin perusahaan (6
ngengat, 1 tahun, dan 7 tahun), dan AAA dinilai perusahaan (1 tahun, 5, tahun, 7 tahun, dan
10 tahun)
Granger menyebabkan obligasi mereka mitra konvensional. Hasil tidak menunjukkan pola konkret
dalam hal emiten atau jatuh tempo keamanan untuk memiliki efek kausal Granger. Namun, tidak
satupun dari mereka memiliki jangka waktu 15 tahun atau lebih. Selain itu, 8 dari 16 hubungan
sebab akibat Granger diamati berkaitan dengan sekuritas dengan maksimum jatuh tempo 1 tahun.
Selain itu, Granger kausal hubungan antara Sukuk dan obligasi konvensional yang paling umum di
antara surat berharga yang diterbitkan oleh emiten perusahaan AAA dinilai (4 pasang). Namun,
harus digarisbawahi bahwa ini disebutkan semi-pola yang tidak konklusif.
Tabel 3: Pasangan-bijaksana Tes Kausalitas Granger dengan Lambannya = 2
Tabel 3 memberikan hasil tes kausalitas Granger di pasang hasil dari surat berharga yang diterbitkan oleh
emiten yang sama untuk masa jabatan yang sama. Hasil ini digunakan untuk menguji potensi hubungan kausal
antara sukuk dan obligasi biasa. Tabel mencakup hasil dari kedua arah kausalitas. panel kiri memberikan hasil
uji hipotesis bahwa perubahan dalam hasil dari Sukuk mempengaruhi perubahan yield obligasi konvensional
sementara panel di sebelah kanan menyajikan statistik uji hipotesis bahwa perubahan yield obligasi
konvensional mempengaruhi hasil dari Sukuk sekuritas.
Sukuk keamanan tidak obligasi konvensional tidak

Granger Penyebab Granger Cause Sukuk
obligasi konvensional keamanan
Emiten Kematangan F-Statistik Masalah F-Statistik Masalah
Pemerintah 3M 1,324 0,2722 0,4743 0,6242

Pemerintah 6M 3,376 ** 0,0395 0,4704 0,6266
Pemerintah 1Y 1,492 0,2315 3,446 ** 0,0371
Pemerintah 2Y 2,666 * 0,0761 2,383 * 0,0993
Pemerintah 3Y 4.040 ** 0,0216 3,221 ** 0,0456
Pemerintah 5Y 1,333 0,2698 0,4734 0,6247
Pemerintah 7Y 0,5173 0,5982 0,0238 0,9765
Pemerintah 10Y 0,4388 0,6465 0,6029 0,5499
Pemerintah 15Y 0,0587 0,943 1,4308 0,2456
Pemerintah 20Y 0,6290 0,5359 3,097 ** 0,0511
BNM 3M 1,1887 0,3119 0,021 0,9789
BNM 6M 1,0310 0,3631 0,0672 0,935
BNM 1Y 0,7308 0,4859 0,4226 0,6573
BNM 2Y 3,0436 * 0,0559 1,820 0,1717
Cagamas 3M 1,6454 0,1999 0,4852 0,6175
Cagamas 6M 2,6787 * 0,0753 0,4056 0,668
Cagamas 1Y 2,5042 * 0,0886 0,6739 0,5128
Cagamas 2Y 7,9141 *** 0,0008 3,066 * 0,0525
Cagamas 3Y 9,6807 *** 0,0002 5,198 *** 0,0077
Cagamas 5Y 4,7749 ** 0,0112 3,562 *** 0,0333
Cagamas 7Y 1,9031 0,1563 3.570 *** 0,0331
Cagamas 10Y 0,5511 0,5786 3,1692 *** 0,0478

Cagamas 15Y 0,0262 0,9741 2,771 ** 0,0691

Cagamas 20Y 0,3919 0,6771 1,9766 0,1458
Khazanah 3M 1,3298 0,2708 2,5820 * 0,0824
Khazanah 6M 4,1218 ** 0,0201 2,3916 * 0,0985
Khazanah 1Y 2,5058 * 0,0885 3,2959 ** 0,0425
Khazanah 2Y 1,8216 0,1689 1,1260 0,3298
Khazanah 3Y 0,0383 0,9624 1,0169 0,3667
Khazanah 5Y 0,6717 0,5139 4,6248 ** 0,0128
Khazanah 7Y 1,0378 0,3593 4,7382 ** 0,0116
Khazanah 10Y 1,1979 0,3076 3,777 ** 0,0274
Khazanah 15Y 0,5609 0,5731 5,113 *** 0,0083
Khazanah 20Y 0,0139 0,9862 3,602 ** 0,0322
Lembaga
3M 7,915 *** 0,0008 2,714 * 0,0729
keuangan
Lembaga
6M 8,737 *** 0,0004 1,934 0,1517
keuangan
Lembaga
1Y 4,723 ** 0,0117 0,0172 0,9829
keuangan
Lembaga
2Y 0,6546 0,5226 0,3124 0,7326
keuangan
Lembaga
3Y 1,4240 0,2473 1,2075 0,3048
keuangan
Lembaga
5Y 1,6546 0,1982 1,8726 0,1609
keuangan
Lembaga
7Y 1,2245 0,2998 0,0503 0,951
keuangan
Lembaga
10Y 0,4280 0,6534 3,191 ** 0,0468
keuangan
Lembaga
15Y 0,2281 0,7965 4,686 ** 0,0121
keuangan
Lembaga
20Y 1,6299 0,2029 1,3442 0,267
keuangan
perusahaan
3M 1,8505 0,1643 0,0141 0,986
Dijamin
perusahaan
6M 3,9604 ** 0,0232 0,0913 0,9128
Dijamin
perusahaan
1Y 4,7358 ** 0,0116 3,578 ** 0,0328
Dijamin
perusahaan
2Y 1,6329 0,2023 2,736 ** 0,0713
Dijamin
perusahaan
3Y 2,379 * 0,0996 3,809 ** 0,0266
Dijamin
perusahaan
5Y 2,294 0,108 5,151 *** 0.008
Dijamin
perusahaan
7Y 3,163 ** 0.048 11,105 *** 6.00E-05
Dijamin
perusahaan
10Y 1,9493 0,1496 7,138 *** 0,0015
Dijamin
perusahaan
15Y 1.0223 0,3648 6,7757 *** 0,002
Dijamin
perusahaan
20Y 1,6308 0,2027 5,050 *** 0,0088
Dijamin
perusahaan 3M 0,7150 0,4925 0,2803 0,7563

perusahaan 6M 0,6945 0,5025 0,9558 0,3892

perusahaan 1Y 3,393 ** 0,0389 4.480 ** 0,0146
perusahaan 2Y 2,2634 0,1111 3,257 ** 0,0441
perusahaan 3Y 2,3571 0,1018 4,2991 ** 0,0171
perusahaan 5Y 3,2842 ** 0,043 6,2905 *** 0,003
perusahaan 7Y 3,3870 ** 0,0391 8,177 *** 0,0006
perusahaan 10Y 3,455 ** 0,0367 6,902 *** 0,0018
perusahaan 15Y 0,109 0,8965 5,222 *** 0,0076
perusahaan 20Y 1,3967 0,2538 0.676 0,5113
catatan: *, **, ***: signifikan pada 0,10, 0,05 dan 0,01 tingkat penerimaan masing-masing.
Tes kedua yang dilakukan adalah untuk memeriksa keberadaan Granger hubungan
kausal antara obligasi konvensional dan Sukuk. Hipotesis nol diuji adalah “hasil dari
obligasi konvensional tidak Granger menyebabkan hasil Sukuk rekan-rekan keamanan”.
Dari 64 pasang sekuritas diuji, di 28 pasang hipotesis nol ditolak pada tingkat signifikansi
0,05. Hal ini menunjukkan bahwa satu mungkin tidak secara umum menyimpulkan bahwa
yield obligasi konvensional Granger menyebabkan hasil Sukuk
rekan-rekan keamanan. Hasil ini menunjukkan bahwa yield obligasi konvensional yang diterbitkan
oleh Pemerintah (1 tahun dan 3 tahun), Cagamas (3 tahun, 5 tahun, 7 tahun, dan 10 tahun),
Khazanah (1 tahun, 5 tahun, 7 tahun, 10 tahun, 15 tahun , dan 20 tahun), AAA dinilai lembaga
keuangan (10 tahun dan 15 tahun), AAA dinilai dijamin perusahaan (1 tahun, 3 tahun, 5 tahun, 7
tahun, 10 tahun, dan 20 tahun), dan AAA dinilai perusahaan (1 tahun , 2 tahun, 3 tahun, 5 tahun,
7 tahun, 10 tahun, dan 15 tahun) Granger menyebabkan mereka
Sukuk pendamping. Hasil tidak menunjukkan pola yang pasti dalam hal emiten atau jatuh
tempo keamanan untuk memiliki efek kausal Granger. Namun, 13 dari 28 puas hubungan
sebab akibat Granger yang berkaitan dengan sekuritas dengan lebih dari 10 tahun jatuh
tempo. Selain itu, Granger kausal hubungan antara obligasi konvensional dan Sukuk adalah
lebih umum di antara surat berharga yang diterbitkan oleh AAA dinilai guarantied perusahaan
(7 dari 10 pasang), AAA dinilai perusahaan (7 dari 10), dan Khazanah Nasional (6 dari 10
pasang). Namun, harus digarisbawahi bahwa ini disebutkan semi-pola yang tidak konklusif.
Akhirnya, seperti dalam Tabel 3, bi-directional Granger kausalitas (seperti yang diungkapkan
dalam: Enders 1995, Hossain 2005) antara hasil Sukuk dan
obligasi konvensional diamati di 5 dari 64 pasang (atau 7 persen). Dengan kata lain, di 9
pasang sekuritas, baik hipotesis nol secara signifikan ditolak, atau, hasil Sukuk Granger
menyebabkan yield obligasi konvensional dan sebaliknya. Hal ini mungkin menandakan
bahwa kedua variabel Granger disebabkan oleh variabel ketiga belum dieksplorasi. Hasil
penelitian menunjukkan bahwa hasil Sukuk dan obligasi konvensional memiliki dua arah
Granger hubungan kausal di surat berharga yang diterbitkan oleh Pemerintah (3 tahun),
Cagamas (3 tahun dan 5 tahun), AAA dinilai dijamin perusahaan (1 tahun dan 7 tahun), dan
AAA dinilai perusahaan (5 tahun, 7 tahun, dan 10 tahun).
Singkatnya, adalah wajar untuk menyimpulkan bahwa, dengan beberapa pengecualian,

tidak ada hubungan kausal antara Sukuk dan obligasi konvensional. Ini adalah bukti kedua
terpisah dari perbedaan hasil diuji sebelumnya menegaskan bahwa kedua jenis instrumen
utang tidak sama. Kesimpulan ini memiliki implikasi penting untuk operasi pasar, praktek
penilaian, estimasi risiko dan pengaturan aturan regulasi. Ini adalah tantangan yang harus
dibahas dalam penelitian masa depan.
E. Dampak Penerbitan sukuk ijarah pada Beta Firma
Sebuah perusahaan mengambil utang kembali mengatur struktur modal ex post pendanaan utang.
Jika hal ini mempengaruhi risiko perusahaan? Miller dan odigliani "s proposisi pada tahun 1961 makalah
mereka menunjukkan bahwa, dengan adanya biaya bunga menjadi pengurangan pajak, perusahaan bisa
mendapatkan nilai tax shield jika perusahaan" struktur modal s bergerak dari utang yang sangat rendah
“menuju" modal yang optimal struktur. nilai yang sama dengan nilai tax shield:
Σ( (5)
)
Saya adalah kupon bunga (hasil); tc adalah tingkat pajak perusahaan; y adalah hasil pasar; dan t adalah
jatuh tempo. Hal ini dapat ditunjukkan untuk menjadi sama dengan
T c. DBT, nilai tax shield.
Jika perusahaan sudah memiliki struktur modal dekat ke tingkat optimal, dan
menerbitkan Sukuk pendanaan dan menggerakkan struktur modal lebih jauh dari tingkat yang
optimal, maka nilai tax shield akan hilang. Jadi, dalam hal ini, risiko akan lebih tinggi,
sehingga beta akan meningkat. Oleh karena itu, arah meningkat beta adalah bergantung
pada struktur modal yang sebenarnya ex post masalah pendanaan relatif terhadap struktur
modal yang optimal (mungkin rata-rata industri). Dengan demikian, dalam kasus
Sukuk pendanaan, sebuah penerbitan perusahaan Sukuk akan mengalami perubahan dalam versi beta setelah
tanggal penerbitan. Hal ini dapat diuji dengan menggunakan one sample t-test (tes ini adalah variasi dari
Persamaan 2) untuk memastikan apakah ada perubahan yang signifikan pada risiko (beta) dari perusahaan
yang menerbitkan.
Dalam rangka untuk menyelidiki dampak dari penerbitan Sukuk keamanan pada perusahaan "risiko s,
16 perusahaan yang telah mengeluarkan tipe khusus Sukuk
yang membutuhkan transfer aset yang dipilih. Kriteria seleksi ini sengaja diberlakukan karena
penerbitan Sukuk membutuhkan mentransfer ( yaitu backing keamanan dengan) aset dari
penerbitan perusahaan "s neraca untuk perusahaan Purpose Vehicle Khusus. Kemudian, dua
beta untuk masing-masing perusahaan-perusahaan ini dihitung, satu untuk jangka waktu satu
tahun sebelum penerbitan, dan yang lainnya untuk periode satu tahun setelah penerbitan.
Kemudian, hipotesis nol diuji apakah beta sebelum dan sesudah penerbitan Sukuk adalah
sama. Hasil tes ini diringkas dalam Tabel 4.
Tabel 4: Dampak Penerbitan sukuk ijarah pada beta dari Perusahaan Penerbit
Tabel 4 adalah ringkasan dari CAPM beta dihitung dari perusahaan sebelum dan sesudah penerbitan
sukuk ijarah untuk sampel perusahaan Malaysia. Perbedaan mutlak dalam nilai setiap kasus diringkas untuk
masing-masing perusahaan dalam sampel. Data-data ini mengatur kemudian digunakan untuk menguji dampak dari sukuk
ijarah penerbitan pada ukuran beta perusahaan.
BETA BETA Perubahan Beta Perubahan mutlak dalam

(sebelum) (setelah) (Δ) Beta (ΙΔΙ)
1 0,317 0.032 - 0,285 0,285
2 0,415 - 0,838 - 1,253 1,253
3 0,862 1.240 0,378 0,378
4 0,934 1,301 0,367 0,367
5 1,298 0,831 - 0,468 0,468
6 0.929 1,117 0,188 0,188
7 0,865 1,010 0,145 0,145
8 1,275 0,861 - 0,414 0,414
9 1,329 0,906 - 0,422 0,422
10 0,645 0,580 - 0,065 0,065
11 0,539 0.361 - 0,178 0,178
12 0,645 0,580 - 0,065 0,065
13 0,791 0,856 0,065 0,065
14 0,094 0,338 0,244 0,244
15 0,171 0.047 - 0,123 0,123
16 1.200 1,059 - 0,141 0,141
rata-rata 0,769 0,643 - 0,127 0,300
catatan: rata-rata absolut dari perubahan beta secara statistik signifikan dengan t-nilai
dari 4,16 signifikan pada dengan 15 derajat kebebasan.
Sebagai statistik pada Tabel 4 menunjukkan, dampak dari penerbitan Sukuk

pada perusahaan "s risiko (perubahan dalam versi beta) mungkin baik positif atau negatif, seperti
konsisten dengan proposisi Miller-Modigliani. variasi dalam arah perubahan dalam hasil beta dalam
situasi yang tidak ada kesimpulan searah dapat dilakukan pada efek dari penerbitan ini Sukuk pada
mengeluarkan perusahaan "s risiko.
Perubahan mutlak dalam versi beta yang dihitung: lihat kolom terakhir pada tabel. Kami
dihitung t-nilai pada rata-rata variabel ini, dan diuji terhadap hipotesis nol bahwa mean tidak
berbeda dari nol. Kami menemukan t-statistik dari 4.16, yang signifikan pada tingkat signifikansi
sen 0,1 per dengan 15 derajat kebebasan. Dengan kata lain, jika seseorang tidak peduli tentang
arah perubahan dalam versi beta (sejak teori memprediksi perubahan dua arah dalam versi beta)
salah satu dapat menyimpulkan bahwa penerbitan Sukuk akan mengubah perusahaan "s beta
secara signifikan, baik dalam cara yang positif atau negatif. Ini bukan anomali untuk prediksi teori.
Risiko berubah karena nilai tax shield dari perusahaan akan diatur kembali ketika Sukuk dikeluarkan
dengan cara yang sama sebagai obligasi akan menata ulang pajak-perisai.
F. Teori vs Harga Aktual
Ringkasan hasil sample t-tes dipasangkan pada sarana dan median disajikan pada Tabel 5,
bersama dengan hasil untuk perbandingan dikumpulkan serta
Sukuk ketik perbandingan tertentu. Hasil keseluruhan harus menjadi hasil dikumpulkan, sementara
masing-masing jenis mengungkapkan bagaimana jenis yang berbeda menghasilkan hasil yang berbeda. Satu
sampel yang tersisa adalah bahwa dari istisna '( masalah pembiayaan proyek) karena ada hanya tiga kasus
tersebut, yang tidak cukup untuk hasil tes dapat diandalkan.
Hasil paired sample t-test antara sarana dan median dari harga pasar Sukuk dan harga
teoritis menggunakan model konvensional menunjukkan perbedaan keseluruhan RM5.26 di
Malaysia: melihat hasilnya dikumpulkan di baris terakhir dari tabel. Hal ini dikonfirmasi oleh
t-statistik dari 13,961 yang diterima di 0,01. Hasil ini, yang didasarkan pada perbandingan dari
371 pasang harga, akan muncul untuk menunjukkan bahwa (i) nilai teori berbasis jauh dari
harga pasar dan (ii) pasar overvaluing Sukuk sekuritas sampai batas yang signifikan. Yield
obligasi berada di kisaran 2 sampai 8 persen. Untuk memiliki perbedaan rata-rata RM5.26 pada
dikutip harga diindeks di RM100.00 berarti bahwa perbedaan adalah luas. kesenjangan yang
besar ini di harga menolak penerapan model konvensional untuk nilai Sukuk sekuritas kecuali
pasar adalah salah menilai efek tersebut!
tes serupa dilakukan pada median dari pasar dan harga teoritis. rata-rata harga Sukuk keamanan
RM4.40 lebih tinggi di pasar dari apa yang diharapkan didasarkan pada model. Ini juga signifikan
seperti ditegaskan oleh tstatistik dari 11,680, yang diterima di 0,01. Hasil kedua tes mengkonfirmasi
bahwa model konvensional, jika digunakan untuk valuate Sukuk sekuritas, yang menghasilkan harga
kurang dari dihargai oleh pelaku pasar. Ini overvaluation sistematis besar oleh investor tidak bisa
karena semata-mata nonapplicability model konvensional (kesimpulan tingkat pertama) tetapi juga
mungkin karena beberapa faktor yang tidak diketahui Sukuk bahwa investor tahu bahwa tidak dalam
model yang digunakan tetapi memasuki harga pasar. Oleh karena itu, salah satu dapat
menyimpulkan bahwa tes menunjukkan bahwa model konvensional gagal untuk benar dan akurat
harga jenis surat berharga.
model konvensional yang digunakan untuk menurunkan harga dari masing-masing jenis Sukuk
sekuritas. nilai rata-rata pasang harga dibandingkan dan hasilnya menunjukkan bahwa, kecuali
untuk istisna ' Sukuk sekuritas (yang hanya memiliki 6 pengamatan dalam sampel), semua jenis
lain dari Sukuk sekuritas memiliki harga pasar yang lebih tinggi dari harga teoritis. Perbedaan
terbesar adalah dalam jenis utang murni Murabahah Sukuk sekuritas mana perbedaan RM
10,92 diamati: t-statistik dari 18,169 adalah signifikan. Beragun aset Sukuk
sekuritas ijarah dan Murabahah memiliki RM overvaluation oleh RM 8.67 dan RM 5.90
masing-masing oleh pasar. Musyarakah Sukuk sekuritas diperdagangkan pada rata-rata RM
0,61 lebih tinggi dari harga teoritis mereka. Hal ini juga berbeda secara signifikan dengan
t-statistik dari 1.700 atau p-nilai
0,091, yang diterima di 0,10 tingkat.
Median dari harga pasar akhirnya dibandingkan dengan mereka dipasangkan harga
teoritis. Hasil yang dekat dengan temuan disorot di atas. utang murni Murabahah Sukuk sekuritas
memiliki kesenjangan terbesar antara pasar-dan teori-harga: gap dari RM 13.55 didukung
oleh t-statistik
22,552. Beragun aset Sukuk sekuritas ijarah dan Murabahah memiliki perbedaan
rata-rata RM 8.02 dan RM 2,59 masing-masing antara harga pasar dan harga
teoritis. Kesenjangan ini secara statistik signifikan pada 0,01 penerimaan.
5. Kesimpulan
Beberapa praktisi serta beberapa ulama Islam menganggap bahwa teori-teori dan
model yang telah dikembangkan lebih dari 60 tahun untuk obligasi konvensional juga
berlaku untuk nilai Sukuk surat berharga tanpa
modifikasi yang diperlukan untuk mengakomodasi perbedaan desain signifikan sebagai

didikte oleh Shari “persyaratan ah untuk Sukuk sekuritas. Jika demikian, makalah ini
mengamati, dan kemudian dokumen bukti perilaku anomali dari Sukuk keyakinan ini di pasar.
Kami mengamati perbedaan yang signifikan antara hasil untuk jangka waktu Sukuk sekuritas
dan orang-orang dari obligasi konvensional, meskipun pengendalian untuk penerbit, rating
risiko dan masalah kepemilikan. Besarnya dan tanda perbedaan ini cukup non-sepele untuk
berbagai emiten atau jatuh tempo, dengan perbedaan hasil yang lebih tinggi signifikan mulai
0,10-2,2 persen.
Hasil dari pasangan-bijaksana tes kausalitas Granger tidak menunjukkan hubungan

umum dan pasti antara hasil Sukuk surat berharga dan Obligasi konvensional. Dengan kata
lain, perubahan dalam hasil Sukuk atau obligasi konvensional umumnya tidak mengubah yang
lain. Artinya, dua pasar dianggap sebagai terpisah dengan perbedaan yang jelas. Ini
menyiratkan bahwa tidak hanya hasil dari Sukuk berbeda dari hasil obligasi konvensional,
tetapi juga hasil ini tidak memiliki kausal (dalam hal Granger kausalitas) hubungan satu sama
lain.
Temuan lain dari penelitian ini adalah pengaruh yang signifikan dari penerbitan Sukuk pada
ukuran risiko perusahaan penerbitan. Hal ini didokumentasikan bahwa risiko, dalam hal perubahan
CAPM beta dihitung dari perilaku harga saham, sebelum dan setelah penerbitan keamanan sukuk
secara signifikan berbeda dari satu sama lain. Arah perubahan dalam versi beta tidak sama untuk
semua kasus, dan, faktor-faktor yang berpengaruh pada arah perubahan yang masih harus
dipelajari: semua ini menegaskan adalah petunjuk bahwa harga saham harus turun agar
pengembalian saham naik untuk mengimbangi risiko yang lebih tinggi yang dirasakan jika masalah
perusahaan sukuk. kesimpulan utama kami adalah: Sukuk sekuritas tidak harus sebagai obligasi
konvensional harga dengan cara yang sama (model penilaian baru perlu diturunkan); pasar untuk
ekuitas mengeluarkan perusahaan muncul untuk menunjukkan bahwa risiko perusahaan berubah
secara signifikan dalam kasus isu Sukuk sertifikat (ini berarti ada yang tidak diketahui risiko
peningkatan faktor yang harus diidentifikasi). Pengujian dan mendokumentasikan alasan untuk
perbedaan dalam perilaku apa yang diasumsikan efek serupa merupakan tantangan yang harus
ditangani dalam penelitian masa depan. Ini akan membutuhkan pengakuan peraturan dari
perbedaan kelas baru ini obligasi di 11 pasar perdagangan instrumen utang ini. Memang, yang
timbul dari semua ini, praktek pasar harus mengubah sekali model penilaian dan faktor yang
berkaitan dengan perbedaan mereka diidentifikasi dalam penelitian masa depan.
Uji penerapan model penilaian konvensional pada Sukuk

sekuritas menunjukkan perbedaan yang signifikan di semua jenis. Kesenjangan valuasi besar, yang
akan menunjukkan overvaluation oleh pasar atau yang lain bahwa ada faktor yang hilang tidak dalam
model atau bahwa overprices pasar Sukuk
harga. Seperti mispricing model void penerapan model-model terbaru dari praktisi
dalam penilaian Sukuk sekuritas.
Tampaknya dua jenis pasar utang obligasi yang saat ini dijelaskan oleh para pembuat kebijakan
tidak sama seperti yang dibuktikan dalam makalah ini. Salah satu isu tambahan adalah bahwa kata Sukuk
adalah umum dan termasuk kelas lain dari sekuritas yang kadang-kadang share-seperti dalam struktur
tetapi dengan kehidupan yang terbatas. ini khusus Sukuk keamanan disebut Musyarakah sukuk,
yang sekarang sedang disusun untuk listing, yang memiliki jangka waktu yang terbatas setelah keamanan
berakhir dengan pembayaran. Mengingat temuan kami bahwa Sukuk dan obligasi konvensional tidak sama,
dan Sukuk termasuk keamanan share-seperti juga, adalah relevan bahwa Sukuk sekuritas tidak
diperlakukan sebagai obligasi, dan diklasifikasikan sebagai kelas terpisah dari sekuritas. Kami
menyarankan bahwa Sukuk dengan sederhana disebut dan digambarkan sebagai Sukuk sekuritas dan tidak
disebut sebagai obligasi.
Referensi
Ariff, Mohamed, Fan Fah, Cheng dan Vee Heng, Neoh ( 2009) Pasar Obligasi di
Malaysia dan Singapura, Serdang, Selangor, Malaysia: Universitas Putra Press.
Ariff, Mohamed, Munawar Iqbal dan Shamsher Mohamed ( 2012) Islam Utang
Pasar untuk Sukuk Securities: Teori dan Praktek Bagi Hasil Investasi,
Cheltenham Inggris dan Northampton USA: Edward Elgar Publishing Ltd
Ariff, Mohamed, Shamsher M., T. Hassan dan AM Nassir ( 2008) Pasar Modal di Malaysia: Corporate Finance,
Investasi, Perbankan dan Tata Kelola, McGraw-Hill Education, isu internasional, Hardcover: p. 458.
Bodie, Zvi, Mohamed Ariff dan Raymond da Silva Rosa ( 2007) Investasi.
McGraw Hill.
Cox, John C., Jonathan E. Ingersoll, Jr. dan Stephen A. Ross ( 1985) “A Theory of Struktur Term of Bunga”, Econometrica,
385-407.
Cox, John C., Jonathan E. Ingersoll Jr. dan Stephen A. Ross ( 1985) “Sebuah Antarwaktu General Equilibrium
Model Asset Harga”, Econometrica, 363-84.
Enders, Walter ( 1995) Ekonometrika Terapan Time Series, New York: John. Wiley &
Sons.
Granger, CWJ ( 1969) “Investigasi kausal Hubungan dengan Model ekonometrik dan Metode Cross-spektral”, Econometrica,
424-38.
Hossain, Akhtar ( 2005) “Granger-Kausalitas Antara Inflasi, Uang Pertumbuhan, Mata Devaluasi dan
Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia, 1951-2002”,
International Journal of Applied Ekonometrika dan Studi Kuantitatif, 23.
Jobst, Andreas A., Peter Künzel, Paul Mills dan Amadou Sy ( 2008) “penerbitan obligasi syariah: manajer
utang apa berdaulat perlu tahu”, International Journal of Islam dan Timur Tengah Keuangan dan
Manajemen, 330 44.
Miller, Merton H. dan Franco Modigliani ( 1961) “Kebijakan Dividen, Pertumbuhan, dan Valuasi Saham”, The
Journal of Business, 411-33.
Modigliani, Franco dan Merton H. Miller ( 1958) “Biaya Modal, Finance Corporation dan Teori Investasi”, American
Economic Review, 261-97.
Rohmatunnisa, Dinna ( 2008) “Desain sukuk ijarah ”, Keuangan dan Investasi, pp.
80. Nottingham, UK: University of Nottingham.
Sharpe, William ( 1964) “Capital Asset Harga: A Theory of Ekuilibrium Pasar bawah Kondisi Risiko”, The
Journal of Finance, 425-42.
Sole, Juan ( 2008) “Prospek dan tantangan untuk mengembangkan perusahaan Sukuk dan obligasi
pasar: Pelajaran dari studi kasus Kuwait”, International Journal of Islam dan Timur Tengah Keuangan
dan Manajemen, 20 - 30.
Tariq, Ali Arsalan ( 2004) “ Mengelola Risiko Keuangan Struktur sukuk ", Sekolah
. Bisnis dan Ekonomi, pp 86. Leicestershire, UK: Loughborough University.
Tariq, Ali Arsalan dan Humayon Dar ( 2007) “Risiko Sukuk struktur: Implikasi
untuk mobilisasi sumber daya”, Thunderbird International Business Review, 203-23.
Williams, John Burr ( 1938) Teori Nilai Investasi, Cambridge, MA:
Harvard University Press.
Wilson, Rodney ( 2008) “ Inovasi dalam penataan efek sukuk Islam ”,
Humanomics, 170-81.
Tabel Lampiran
Tabel 1A: Deskriptif Statistik Sukuk vs Obligasi Konvensional: Pemerintah

dan BNM (bank sentral)
(Tabel 1A menyajikan statistik deskriptif dari hasil emiten berdaulat berdasarkan jenis keamanan dan kepemilikan. Ini
memberikan mean, median, dan modus sebagai langkah tendensi sentral bersama dengan standar deviasi, range,
minimum dan maksimum untuk menggambarkan perilaku dispersi dari kumpulan data.)
N Hari Berarti Median Modus Std. Dev Rentang Min Max

Gov ernment saya ssued Sec u rities ( M GS vs GI SAYA)
CONV (3M) 81 2,9058 2,92 1,88 0,5569 1,84 1,82 3.66
CONV (6M) 81 2,9464 2,94 2,84 0,5654 1,98 1,85 3.83
CONV (1Y) 81 3,0184 2,99 2,86 0,5626 2,06 1,92 3.98
CONV (2Y) 81 3,1902 3.2 3.2 0,4753 2.1 2.2 4.3
CONV (3Y) 81 3,3502 3.29 3.21 0,3942 2.13 2,37 4,5
CONV (5Y) 81 3,6138 3.58 3,35 0,3112 1.8 2,78 4.58
CONV (7Y) 81 3,8085 3.79 3.91 0,3119 1,84 2,91 4,75
CONV (10Y) 81 4,0104 4,02 4.19 0,3746 1,93 3,09 5.02
CONV (15Y) 81 4,2504 4.23 4.01 0,3906 1,77 3,35 5.12
CONV (20Y) 81 4,4173 4.48 4.15 0,3847 1,58 3.6 5.18
Sukuk ( 3M) 81 2,9232 2,92 1,88 0,5771 1,96 1,82 3.78
Sukuk ( 6M) 81 2,9602 2,94 2,84 0,5829 2.04 1,85 3.89
Sukuk ( 1Y) 81 3,0336 2,98 2,86 0,5682 2.11 1,97 4.08
Sukuk ( 2Y) 81 3,2202 3.13 3,04 0,4654 2 2.3 4.3
Sukuk ( 3Y) 81 3,4267 3.37 3.26 0,3551 1,84 2,63 4.47
Sukuk ( 5Y) 81 3,6798 3.65 3.37 0,3083 1.8 2,85 4.65
Sukuk ( 7Y) 81 3,8448 3.81 3.64 0,3099 1,79 3 4,79
Sukuk ( 10Y) 81 4,0552 4.05 3.88 0,3461 1,81 3.17 4.98
Sukuk ( 15Y) 81 4,2827 4,25 4.1 0,3698 1,67 3,45 5.12
Sukuk ( 20Y) 81 4,4451 4.48 4.2 0,3700 1,5 3,68 5.18
Bank Ne gara Mal Sebuah ysia Ditempatkan securi t ies (MGS v s . GII)
CONV (3M) 65 2,8315 2,9 1,88 0,5787 1,9 1,82 3,72
CONV (6M) 65 2,8608 2,91 2,84 0,5754 1,91 1,85 3.76
CONV (1Y) 65 2,9195 2,93 2,86 0,5544 1,9 1,92 3,82
CONV (2Y) 61 3,0580 3,09 3.2 0,4332 1,77 2.2 3.97
Sukuk ( 3M) 65 2,8411 2,9 1,88 0,5898 1,92 1,82 3,74
Sukuk ( 6M) 65 2,8715 2,91 2,84 0,5881 1,95 1,85 3.8
Sukuk ( 1Y) 65 2,9412 2,93 2,86 0,5593 1,93 1,97 3.9
Sukuk ( 2Y) 61 3,1026 3,09 3.13 0,4339 1,77 2.3 4.07
Tabel 1B: Deskriptif Statistik Sukuk vs Obligasi Konvensional: Instansi Pemerintah
(Tabel 1B menyajikan statistik deskriptif dari hasil emiten quasi-sovereign berdasarkan jenis keamanan dan
kepemilikan. Ini memberikan mean, median, dan modus sebagai langkah tendensi sentral bersama dengan standar
deviasi, range, minimum dan maksimum untuk menggambarkan perilaku dispersi dari kumpulan data.)
N Hari Berarti Modus median Std. Dev Rentang Min Max

CagA mas Berh Sebuah d Securi ikatan
CONV (3M) 81 3,1686 3.19 3.53 0,4784 1,93 2.21 4.14

CONV (6M) 81 3,2417 3.22 3,56 0,4629 1,87 2,34 4,21
CONV (1Y) 81 3,3516 3.33 3.73 0,4489 1,83 2,5 4.33
CONV (2Y) 81 3,5669 3,5 3.36 0,3837 1,65 2,95 4.6
CONV (3Y) 81 3,7662 3,67 3,68 0,3399 1,59 3.23 4.82
CONV (5Y) 81 4,0932 3.98 3.91 0,3538 1.4 3.51 4.91
CONV (7Y) 81 4,3105 4.21 4.13 0,3764 1,46 3,72 5,18
CONV (10Y) 81 4,5963 4.48 4.32 0,4512 1,87 3,8 5,67
CONV (15Y) 81 4,8758 4.8 4.8 0,4707 2.16 3.89 6.05
CONV (20Y) 81 5,0851 4.99 4.84 0,5152 2,39 4.02 6.41
Sukuk ( 3M) 81 3,1910 3.19 3.53 0,4994 1,93 2.21 4.14
Sukuk ( 6M) 81 3,2605 3.23 3,56 0,4799 1,87 2,34 4,21
Sukuk ( 1Y) 81 3,3627 3.33 3.73 0,4639 1,83 2,5 4.33
Sukuk ( 2Y) 81 3,5815 3,5 3.33 0,3810 1,57 2,95 4,52
Sukuk ( 3Y) 81 3,7863 3,68 3,68 0,3303 1,45 3.23 4.68
Sukuk ( 5Y) 81 4,1098 4 3,94 0,3495 1,38 3,53 4,91
Sukuk ( 7Y) 81 4,3377 4.22 4.13 0,3785 1,45 3.73 5.18
Sukuk ( 10Y) 81 4,6265 4.52 4.52 0,4518 1,85 3,82 5,67
Sukuk ( 15Y) 81 4,9240 4.9 4.58 0,4742 2.11 3.94 6.05
Sukuk ( 20Y) 81 5,1375 5.08 5.08 0,5132 2,37 4.04 6.41
Khazanah Nasional B erhad S e curities
CONV (3M) 81 3,0316 3,06 2,92 0,5334 1,86 1,94 3.8
CONV (6M) 81 3,0847 3.12 3.46 0,5424 1,96 1,97 3,93
CONV (1Y) 81 3,1658 3.18 3.13 0,5468 2,02 2,06 4,08
CONV (2Y) 81 3,3636 3,31 3.3 0,4659 2.14 2,42 4,56
CONV (3Y) 81 3,5474 3,48 3,42 0,3826 2,07 2,72 4,79
CONV (5Y) 81 3,8377 3.8 3.6 0,3177 1,81 3.05 4.86
CONV (7Y) 81 4,0296 3.97 3.91 0,3126 1,81 3.19 5
CONV (10Y) 81 4,2573 4.22 4.19 0,3584 1,81 3.4 5.21
CONV (15Y) 81 4,5120 4,46 4.69 0,3782 1,61 3.7 5.31
CONV (20Y) 81 4,6922 4.7 4.77 0,3798 1,7 3.81 5.51
Sukuk ( 3M) 81 3,0248 3,06 3,06 0,5383 1,86 1,94 3.8
Sukuk ( 6M) 81 3,0760 3.11 3.12 0,5411 1,92 1,97 3,89
Sukuk ( 1Y) 81 3,1535 3.17 3.23 0,5486 2.11 2,06 4.17
Sukuk ( 2Y) 81 3,3512 3,31 3,32 0,4561 2,03 2,42 4,45
Sukuk ( 3Y) 81 3,5364 3.47 3,42 0,3748 1,94 2,72 4,66
Sukuk ( 5Y) 81 3,8302 3.8 3.6 0,3116 1.8 3.05 4.85
Sukuk ( 7Y) 81 4,0210 3,96 3.8 0,3073 1,78 3.19 4.97
Sukuk ( 10Y) 81 4,2490 4.22 4.19 0,3494 1,74 3.4 5.14
Sukuk ( 15Y) 81 4,5121 4.48 4.2 0,3738 1,61 3.7 5.31
Sukuk ( 20Y) 81 4,6932 4.74 5 0,3841 1,68 3.83 5.51
Tabel 1C: Deskriptif Statistik Sukuk Obligasi Konvensional vs: Lembaga Keuangan
(Tabel 1C menyajikan statistik deskriptif dari hasil emiten institusi keuangan berdasarkan jenis keamanan dan
kepemilikan. Ini memberikan mean, median, dan modus sebagai langkah tendensi sentral bersama dengan
standar deviasi, range, minimum dan maksimum untuk menggambarkan perilaku dispersi kumpulan data.)

A A A Rated F Lembaga inancial Securities
CONV (3M) 81 3,3725 3.46 3,62 0,4982 2.16 2,26 4.42
CONV (6M) 81 3,4764 3.51 3,41 0,4578 1,87 2,58 4,45
CONV (1Y) 81 3,6526 3.59 3.51 0,4198 1,52 3,08 4.6
CONV (2Y) 81 3,8821 3,72 3,5 0,3899 1,45 3,48 4,93
CONV (3Y) 81 4,1114 3,95 3.91 0,3802 1,63 3.6 5.23
CONV (5Y) 81 4,4298 4.31 4.22 0,4099 1,67 3.74 5.41
CONV (7Y) 81 4,6906 4.6 4.6 0,4275 1,81 3,84 5,65
CONV (10Y) 81 5,0181 4,95 5.35 0,5004 2.04 3.98 6.02
CONV (15Y) 81 5,3588 5.32 5.76 0,5599 2.19 4.17 6.36
CONV (20Y) 81 5,6475 5,67 5.64 0,5720 2.2 4,35 6,55
Sukuk ( 3M) 81 3,3847 3,48 3.23 0,5519 2,27 2.22 4.49
Sukuk ( 6M) 81 3,4794 3.51 3.37 0,5099 2,05 2,54 4,59
Sukuk ( 1Y) 81 3,6326 3,56 3.47 0,4406 1,62 3,04 4,66
Sukuk ( 2Y) 81 3,8626 3,68 3.46 0,4100 1.43 3,44 4,87
Sukuk ( 3Y) 81 4,0893 3.92 3.89 0,3925 1,51 3,56 5,07
Sukuk ( 5Y) 81 4,4141 4.31 4.18 0,4391 1,75 3.71 5.46
Sukuk ( 7Y) 81 4,6833 4,56 4.49 0,4548 1,74 3.81 5.55
Sukuk ( 10Y) 81 5,0233 4,91 4.47 0,5467 2.16 3,95 6.11
Sukuk ( 15Y) 81 5,4096 5.33 4,79 0,6613 2,63 4.13 6,76
Sukuk ( 20Y) 81 5,7020 5,71 5.6 0,6568 2.6 4.32 6.92
Tabel 1D: Deskriptif Statistik Sukuk vs Obligasi Konvensional: Perusahaan

(Tabel 1D menyajikan statistik deskriptif dari hasil obligasi konvensional perusahaan berdasarkan jenis
keamanan dan kepemilikan. Ini memberikan mean, median, dan modus sebagai langkah tendensi sentral
bersama dengan standar deviasi, range, minimum dan maksimum untuk menggambarkan perilaku dispersi
kumpulan data.)

A A A Tingkat d Corpora t e Ditempatkan Securities
CONV (3M) 81 3,3414 3,35 3.29 0,4860 2,17 2,28 4,45
CONV (6M) 81 3,4420 3,43 3,43 0,4409 1,9 2.6 4,5
CONV (1Y) 81 3,6404 3,57 3.53 0,3966 1,59 3.1 4.69
CONV (2Y) 81 3,8831 3,74 3,74 0,3697 1,61 3,32 4,93
CONV (3Y) 81 4,1200 4.01 3.92 0,3621 1,61 3.62 5.23
CONV (5Y) 81 4,4233 4.38 4,51 0,3692 1,57 3.87 5.44
CONV (7Y) 81 4,7169 4.63 4.57 0,3919 1,7 4,03 5,73
CONV (10Y) 81 5,0493 4.99 4.93 0,4339 1,85 4.21 6.06
CONV (15Y) 81 5,3993 5.4 5.8 0,4516 1,98 4.41 6.39
CONV (20Y) 81 5,6975 5.68 5.7 0,4881 2.12 4.61 6.73
Sukuk ( 3M) 81 3,3169 3,31 3,25 0,4877 2,17 2.24 4.41
Sukuk ( 6M) 81 3,4101 3,39 3,39 0,4331 1,9 2,56 4,46
Sukuk ( 1Y) 81 3,5719 3.49 3.49 0,3815 1,61 3,04 4.65
Sukuk ( 2Y) 81 3,8049 3.7 3.7 0,3360 1,56 3.3 4.86
Sukuk ( 3Y) 81 4,0510 3.98 3.98 0,3160 1,54 3.58 5.12
Sukuk ( 5Y) 81 4,3720 4.34 4.2 0,3330 1,57 3.83 5.4
Sukuk ( 7Y) 81 4,6721 4.62 4.21 0,3752 1,7 3.99 5.69
Sukuk ( 10Y) 81 5,0437 5.05 4,89 0,4353 1,84 4.18 6.02
Sukuk ( 15Y) 81 5,4681 5.53 5.8 0,5359 2.15 4.38 6.53
Sukuk ( 20Y) 81 5,7762 5.9 5.66 0,5292 2.11 4.58 6.69
AAA Ra ted Corp Hai Tingkat Dijamin Ditempatkan Sekhu rities
CONV (3M) 81 3,2959 3.33 3.6 0,4657 2.16 2,26 4.42
CONV (6M) 81 3,3912 3,41 3.63 0,4168 1,87 2,58 4,45
CONV (1Y) 81 3,5769 3.51 3.51 0,3642 1,52 3,08 4.6
CONV (2Y) 81 3,8063 3,68 3,5 0,3333 1,54 3,27 4.81
CONV (3Y) 81 4,0349 3,93 3.91 0,3282 1,5 3.6 5.1
CONV (5Y) 81 4,3293 4.23 4.22 0,3440 1,57 3.74 5.31
CONV (7Y) 81 4,6096 4,53 4,53 0,3848 1,75 3.84 5.59
CONV (10Y) 81 4,9327 4,91 4.72 0,4420 1,91 3.98 5.89
CONV (15Y) 81 5,2638 5.3 5.76 0,4750 2,05 4.17 6.22
CONV (20Y) 81 5,5410 5.54 5.64 0,5235 2.2 4,35 6,55
Sukuk ( 3M) 81 3,2780 3.29 3.23 0,4738 2.16 2.22 4.38
Sukuk ( 6M) 81 3,3656 3.37 3.37 0,4160 1,87 2,54 4,41
Sukuk ( 1Y) 81 3,5148 3.47 3.47 0,3536 1,54 3.02 4.56
Sukuk ( 2Y) 81 3,7414 3.65 3.46 0,3067 1,47 3,28 4,75
Sukuk ( 3Y) 81 3,9773 3.91 3.89 0,2916 1.43 3,56 4,99
Sukuk ( 5Y) 81 4,2820 4.19 4.18 0,3290 1,56 3.71 5.27
Sukuk ( 7Y) 81 4,5668 4.49 4.4 0,3878 1,74 3.81 5.55
Sukuk ( 10Y) 81 4,8888 4.82 4.74 0,4579 1,98 3,95 5,93
Sukuk ( 15Y) 81 5,2807 5.28 4,79 0,5205 2,39 4.13 6.52
Sukuk ( 20Y) 81 5,5642 5.56 5.56 0,5512 2,34 4,32 6,66
‫?‪Apakah Utang Pasar Harga Sukuk dan Obligasi Konvensional Berbeda‬‬ ‫‪149‬‬
‫هل تس ع ر أسواق الدي ن الصكوك‬
‫والسندات التقميدية بشكل مختمف ?‬
‫ميسام سرفي محمد عارف وشمشير محمد‬
‫شهادات‬
‫تعرف ب‬ ‫‪-‬‬ ‫لقد نما نوع جديد من أدوات الدي ن‬ ‫المستخمص ‪.‬‬
‫مركزمالي ا ‪.‬‬
‫ا‬ ‫مميار دوالر في أحد عشر‬ ‫إلى مستوى‪048‬‬ ‫‪-‬‬ ‫الصكوك‬
‫كال تشترك هذه األدوات المالية اإلسالمية في عدد من الخصائص مع‬
‫السندات التقميدية ‪,‬ولذا فإن المتعاممين في هذه األسواق يعاممون‬
‫الورقة‬
‫تقميدية‪ .‬تقوم هذه‬
‫النوعين ;السندات والصكوك كأنه ا سندات د ي ن‬
‫اسة تجريبية لهذه القناعة التي توصل لها المتعاممون ‪.‬‬

‫اختبار قياسي ودر‬
‫فمو كانت عوائد الصكوك مساوية لعوائد السندات التقميدية فإن اختبار‬
‫سيثبت ذلك ;غير أن النتائج التي توصمت‬ ‫)‪(Granger‬‬ ‫سببية جر انجر‬
‫ها الورقة تثبت عكس ذلك‪ .‬كما أثبتت الدر اسة أن عوائد ال صكوك أعمى‬ ‫ل‬
‫ك ا فإن إصدار ير من عوائد السندات حتى في ظل فرض بعض المحددات مثل‬

‫بث‬
‫اقبة المصدرين ‪,‬ونوعية التصنيف االئتماني‪ .‬وأخير‬ ‫مر‬

‫لمخاطر اإلصدار ‪,‬‬ ‫)‪(Beta‬‬ ‫الصكوك يؤثر بشكل معتبر في قيمة بيتا‬
‫أس المال لمشركات‪ .‬إن لهذه النتائج‬ ‫وهذا ما يتسق مع نظرية هيكمة ر‬
‫دة عمى أسواق الدي ن اإلسالمية انعكاسات فيما يتعمق بكيفية‬ ‫الجدي‬
‫اسة لها التعامل مع هذا النوع من األدوات المالية ;حيث يجب أن تعامل عمى‬
‫المالية أنها أدوات مالية جديدة وليست سندات‪ .‬كما أن نتائج الدر‬
‫انعكاسات وتحديات بالنسبة لنماذج التقييم الجديدة لألدوات ‪.‬‬

Paper-Sukuk & Bonds - En.id

Diunggah oleh

Informasi Dokumen

Judul Asli

Hak Cipta

Format Tersedia

Bagikan dokumen Ini

Bagikan atau Tanam Dokumen

Opsi Berbagi

Apakah menurut Anda dokumen ini bermanfaat?

Apakah konten ini tidak pantas?

Hak Cipta:

Format Tersedia

Paper-Sukuk & Bonds - En.id

Diunggah oleh

Hak Cipta:

Format Tersedia

JKAU:. Econ Islam, Vol.

26 No 2, pp: 113-149 (2013 AD / 1434 AH)

DOI: 10,4197 / Islec. 26-2,4

Apakah Pasar Utang Harga Sukuk dan Obligasi

Meysam Safari •• M. Ariff •• dan Shamsher M.

Klasifikasi JEL: Z12, G12.

meysam.Safari@Gmail.com; mariff@bond.edu.au; shamshermohd57@Gmail.com

Pasar obligasi konvensional berkembang pesat setelah tahun Perang pra-Dunia II di

3. Metodologi dan Uji Model

Nilai t-statistik untuk setiap pasangan dihitung menggunakan Persamaan 4:

t : T-statistik, Y s: Berarti yield to maturity dari Sukuk sekuritas,

quasi-sovereign (Cagamas Bhd, ( 6) Khazanah Nasional Bhd) ( 7) lembaga keuangan

Menggunakan perangkat lunak MATLAB, harga dihitung berdasarkan model

Tabel 1: Statistik Deskriptif Sukuk vs Obligasi Konvensional

berarti Median Mode Std. Dev. Jarak Min Max

Gambar: ( 1- SEBUAH) Yield Curve untuk Sukuk Efek vs Obligasi Konvensional

Gambar: ( 1-B) Yield Curve dari Quasi-Pemerintah (Badan)

C. Perbandingan Yield sukuk Efek dan Obligasi Konvensional

Hasil Paired Samples t-Test:: Tabel 2B Instansi Pemerintah

3M 3,1910 3,1686 0,0223 2,554 ** 3,1900 3,1900 0,0000 0.000

Hasil Paired Samples t-Test:: Tabel 2C Lembaga Keuangan

Sukuk Conv Δ ( Sukuk - t-Stat Sukuk Conv Δ ( Sukuk - t-Stat

Tabel 2D: Sampel Berpasangan t-Hasil Uji: Emiten Perusahaan

Sukuk Conv Δ ( Sukuk - t-Stat Sukuk Conv Δ ( Sukuk - t-Stat

Catatan: **, ***: tingkat 0,05 dan 0,01 penerimaan, masing-masing.

D. Uji Kausalitas Granger dari Yield Obligasi Sukuk dan Konvensional

Tabel 3: Pasangan-bijaksana Tes Kausalitas Granger dengan Lambannya = 2

Sukuk keamanan tidak obligasi konvensional tidak

Emiten Kematangan F-Statistik Masalah F-Statistik Masalah

Pemerintah 3M 1,324 0,2722 0,4743 0,6242

Sukuk keamanan tidak obligasi konvensional tidak

Emiten Kematangan F-Statistik Masalah F-Statistik Masalah

Cagamas 15Y 0,0262 0,9741 2,771 ** 0,0691

Sukuk keamanan tidak obligasi konvensional tidak

Emiten Kematangan F-Statistik Masalah F-Statistik Masalah

perusahaan 6M 0,6945 0,5025 0,9558 0,3892

Singkatnya, adalah wajar untuk menyimpulkan bahwa, dengan beberapa pengecualian,

E. Dampak Penerbitan sukuk ijarah pada Beta Firma

BETA BETA Perubahan Beta Perubahan mutlak dalam

Sebagai statistik pada Tabel 4 menunjukkan, dampak dari penerbitan Sukuk

F. Teori vs Harga Aktual

modifikasi yang diperlukan untuk mengakomodasi perbedaan desain signifikan sebagai

Hasil dari pasangan-bijaksana tes kausalitas Granger tidak menunjukkan hubungan

Uji penerapan model penilaian konvensional pada Sukuk

Tabel 1A: Deskriptif Statistik Sukuk vs Obligasi Konvensional: Pemerintah

N Hari Berarti Median Modus Std. Dev Rentang Min Max

Tabel 1B: Deskriptif Statistik Sukuk vs Obligasi Konvensional: Instansi Pemerintah

N Hari Berarti Modus median Std. Dev Rentang Min Max

CONV (3M) 81 3,1686 3.19 3.53 0,4784 1,93 2.21 4.14

N Hari Berarti Median Modus Std. Dev Rentang Min Max

Tabel 1D: Deskriptif Statistik Sukuk vs Obligasi Konvensional: Perusahaan

N Hari Berarti Median Modus Std. Dev Rentang Min Max

‫هل تس ع ر أسواق الدي ن الصكوك‬

‫والسندات التقميدية بشكل مختمف ?‬

‫ميسام سرفي محمد عارف وشمشير محمد‬

‫كال تشترك هذه األدوات المالية اإلسالمية في عدد من الخصائص مع‬

‫السندات التقميدية ‪,‬ولذا فإن المتعاممين في هذه األسواق يعاممون‬

‫اسة تجريبية لهذه القناعة التي توصل لها المتعاممون ‪.‬‬

‫سيثبت ذلك ;غير أن النتائج التي توصمت‬ ‫)‪(Granger‬‬ ‫سببية جر انجر‬

‫ك ا فإن إصدار ير من عوائد السندات حتى في ظل فرض بعض المحددات مثل‬

‫اقبة المصدرين ‪,‬ونوعية التصنيف االئتماني‪ .‬وأخير‬ ‫مر‬

‫انعكاسات وتحديات بالنسبة لنماذج التقييم الجديدة لألدوات ‪.‬‬

Anda mungkin juga menyukai

Catatan: , *: tingkat 0,05 dan 0,01 penerimaan, masing-masing.